贛鋒鋰業-需求旺盛支撐鋰價固態電池助力新成長空間-221018（29頁）.pdf

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1、 深度報告 證證 券券 研研究究報報告告 請務必閱讀投資評級定義和免責條款請務必閱讀投資評級定義和免責條款 買入買入 需求旺盛支撐鋰價，固態需求旺盛支撐鋰價，固態電池助力電池助力新成長空間新成長空間 贛鋒鋰業（贛鋒鋰業（1772.HK）2022-10-18 星期二 主要股東主要股東 李良彬（18.77%）王曉申（7.01%）相關報告相關報告 研究部研究部 姓名：楊森 SFC：BJO644 電話：0755-21519178 Email:.hk 目標價：73.5 港元港元 現 價：53.6 港元 預計升幅:37%重要數據重要數據 日期日期 2022.10.17 收盤價（港元）53.60 總股本（億

2、股）20.17 總市值（億港元）1097 凈資產（億元）352.8 總資產（億元）547.7 52 周高低（港元）51.60/114.75 每股凈資產（元）17.49 數據來源：Wind、國元證券經紀(香港)整理 投資要點投資要點 鋰行業：新能源鋰行業：新能源需求需求與與鋰礦鋰礦供給增速匹配，供給增速匹配，2023 年年鋰價有一定支撐鋰價有一定支撐 我們認為 2023 年全球鋰鹽需求仍將保持較快增長：1）新能源汽車 2023年全球銷量或達 13001500 萬輛，比 2022 年增加 400500 萬輛；2）鋰離子儲能電池加速增長。2021 年我國儲能電池出貨量達 48GWh，同比增長167%

3、，預計 2022 年裝機量超 90GWh，同比增長 88%，2025 年將超過324GWh。本輪全球鋰礦大規模擴產啟動于 2021 年，產能大概率在 2023年下半年開始釋放，屆時鋰供給緊張的狀況有望得到緩解。初步測算，2023 年全球鋰供給 107.5 萬噸 LCE，需求 105 萬噸 LCE。需求與供給基本同步增長，預計鋰價在供給放量后大概率從高位平緩回歸。贛鋒鋰業：贛鋒鋰業：資源資源儲備儲備充裕，全生態發展夯實增長確定性充裕，全生態發展夯實增長確定性 公司的鋰資源權益儲備量接近 4000 萬噸 LCE。充裕的資源使得公司 2025年鋰產品權益產量有望達到 20 萬噸 LCE，2030 年

4、達到 60 萬噸 LCE，占全球 20%份額。公司已進軍鋰回收業務，規劃年回收能力達到 10 萬噸，進一步提升了業務上游資源保障能力。發力發力固態電池固態電池，打造第二成長曲線，打造第二成長曲線 公司 2022H1 動力電池產能達 7GWh，未來 3 年將陸續建成 30GWh 以上產能。公司第一代準固態電池已搭載于東風 E70 電動車進行試運行，預計今年底有望建成 2GWh 產能，正式進入商業化階段。首次覆蓋給予買入評級首次覆蓋給予買入評級,目標價目標價 73.50 港元港元：我們認為未來全球對鋰的需求有可持續性，進而支撐鋰價對比歷史水平處于相對高位。公司一方面不斷擴大鋰鹽產量，另一方面依托自

5、身優勢進軍動力電池打造第二成長曲線，公司中長期業績增長有保障。我們預測 22/23/24 年公司營業收入 410.8/488.7/553.3 億元人民幣，同比增長 272%/19.0%/13.2%；預計 22/23/24 年歸母凈利潤分別為 179.6/199.4/213.2 億元人民幣，同比增長 243.7%/11%/6.9%，對應 EPS 分別為8.91/9.89/10.57元人民幣。我們認為公司股價合理估值為2022年7.5倍PE，給予“買入”評級，目標價 73.5 港元，37%升幅。人民幣百萬元人民幣百萬元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 5,48

6、9 11,043 41,082 48,865 55,328 同比增長(%)4.62%101.20%272.02%18.95%13.22%毛利率(%)21.16%39.46%54.89%52.83%51.28%歸母凈利潤 1,025 5,226 17,964 19,942 21,322 同比增長(%)184.22%409.69%243.74%11.01%6.92%每股收益(元)0.79 3.73 8.91 9.89 10.57 PE53.60HKD 62.66 13.08 5.48 4.93 4.61 數據來源：wind、公司年報、國元證券經紀(香港)整理 2 深度報告 目錄目錄 目錄目錄.2

7、一、一、公司基本概況公司基本概況.6 1.1 公司簡介.6 1.2 股權結構和管理團隊.7 1.3 公司業務與經營業績.8 二、二、鋰行業：新能源拉動需求持續增長鋰行業：新能源拉動需求持續增長.10 2.1 鋰產業生態.10 2.2 全球鋰儲量與產量.12 2.3 新能源汽車發展推動鋰需求持續快速增長.13 2.4 鋰供給緊張或持續至 2023H2，鋰價有需求支撐.15 三、三、贛鋒鋰業：資源儲備充裕，全生態發展夯實增贛鋒鋰業：資源儲備充裕，全生態發展夯實增長確定性長確定性.17 3.1 公司的鋰資源儲備豐富.17 3.2 公司鋰資源供給快速增長.19 3.3 鋰電池回收業務逐步增強上游保障.

8、20 四、四、公司鋰鹽產能快速增長公司鋰鹽產能快速增長.21 4.1 公司鋰產品產能與產量位居世界前列.21 4.2 產能建設成本優勢顯著.23 五、五、進軍固態電池，打造第二進軍固態電池，打造第二成長曲線成長曲線.24 5.1 公司動力/儲能電池規劃.24 5.2 固態鋰電池即將進入商業化量產.25 5.3 消費類電池與 TWS 電池.25 六、六、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.26 6.1 盈利預測.26 6.2 估值與投資建議.26 財務報表摘要財務報表摘要.28 QUcZqUaX8XhWpPoOsQ9PdN7NoMqQmOnPiNpOnNkPsQmM8OoPoOwMnNqPvP

9、qRrP 3 深度報告 圖目錄圖目錄 圖圖 1：贛鋒鋰業發展歷程：贛鋒鋰業發展歷程.6 圖圖 2：公司產業生態公司產業生態.8 圖圖 3：營業總收入營業總收入.8 圖圖 4：毛利及毛利率毛利及毛利率.8 圖圖 5：營業利潤營業利潤.9 圖圖 6：歸母凈利潤歸母凈利潤.9 圖圖 7：公司營業收入結構（百萬元人民幣）：公司營業收入結構（百萬元人民幣）.9 圖圖 8：公司主要鋰產品產量：公司主要鋰產品產量.9 圖圖 9：鋰產業上中下游：鋰產業上中下游.10 圖圖 10：碳酸鋰鋰礦提鋰制作工藝：碳酸鋰鋰礦提鋰制作工藝.11 圖圖 11：碳酸鋰鹽湖提鋰制作工藝：碳酸鋰鹽湖提鋰制作工藝.11 圖圖 12：

10、氫氧化鋰鋰礦提鋰制作工藝：氫氧化鋰鋰礦提鋰制作工藝.12 圖圖 13：氫氧化鋰鹽湖提鋰制作工藝：氫氧化鋰鹽湖提鋰制作工藝.12 圖圖 14：主要鋰資源國：主要鋰資源國.12 圖圖 15：全球鋰產量及同比增速：全球鋰產量及同比增速.13 圖圖 16：全球鋰需求結構占比：全球鋰需求結構占比.13 圖圖 17：全球鋰電池產業規模：全球鋰電池產業規模.14 圖圖 18：全球鋰電池產品需求結：全球鋰電池產品需求結構占比構占比.14 圖圖 19：中國鋰電池出貨量（：中國鋰電池出貨量（GWh）.14 圖圖 20：中國鋰電池市場出貨量與出貨結構（：中國鋰電池市場出貨量與出貨結構（GWh）.14 圖圖 21：中

11、國及全球新能源汽車銷量：中國及全球新能源汽車銷量.14 圖圖 22：中國新能源汽車滲透率：中國新能源汽車滲透率.14 圖圖 23：中國動力電池裝車量與產量：中國動力電池裝車量與產量.15 圖圖 24：國內電池級碳酸鋰、氫氧化鋰均價（萬元：國內電池級碳酸鋰、氫氧化鋰均價（萬元/噸）噸）.16 圖圖 25：中國碳酸鋰供需（噸）：中國碳酸鋰供需（噸）.16 圖圖 26：中國氫氧化鋰供需狀況：中國氫氧化鋰供需狀況（噸）（噸）.16 圖圖 27：中國氫氧化鋰進出口數量（噸）：中國氫氧化鋰進出口數量（噸）.16 圖圖 28：國內金屬鋰均價（元：國內金屬鋰均價（元/噸）噸）.17 圖圖 29：中國金屬鋰供需

12、狀：中國金屬鋰供需狀況（噸）況（噸）.17 4 深度報告 圖圖 30：公司直接或間接擁有權益的上游鋰資源：公司直接或間接擁有權益的上游鋰資源.18 圖圖 31：國內主要鋰資源公司的鋰權益資源量（單位：萬噸：國內主要鋰資源公司的鋰權益資源量（單位：萬噸 LCE）.19 圖圖 32：公司主要鋰輝石礦的鋰精礦產量（萬噸）：公司主要鋰輝石礦的鋰精礦產量（萬噸）.20 圖圖 33：公司：公司鹽湖（鹵水）產量（萬噸，鹽湖（鹵水）產量（萬噸，LCE）.20 圖圖 34：未來全行業動力電池的鋰回收總量預測（：未來全行業動力電池的鋰回收總量預測（LCE 萬噸）萬噸）.21 圖圖 35：廢舊電池回收流程：廢舊電池

13、回收流程.21 圖圖 36：2021 年主要鋰化合物生產企業產能（萬噸）年主要鋰化合物生產企業產能（萬噸）.21 圖圖 37：公司：公司主要鋰鹽產品設計主要鋰鹽產品設計產能（萬噸）產能（萬噸）.22 圖圖 38：2021 年全球氫氧化鋰產能份額年全球氫氧化鋰產能份額.22 圖圖 39：2021 年全球氫氧化鋰產量份額年全球氫氧化鋰產量份額.22 圖圖 40：公司氫氧化鋰產量占比公司氫氧化鋰產量占比.22 圖圖 41：部分鋰企業氫氧化鋰項目投資成本（萬元：部分鋰企業氫氧化鋰項目投資成本（萬元/噸）噸）.23 圖圖 42：公司動力電池產能預測（公司動力電池產能預測（GWh）.24 圖圖 43：公司

14、固態電池產能預測（公司固態電池產能預測（GWh）.25 5 深度報告 表目錄表目錄 表表 1：贛鋒鋰業持股比例高于：贛鋒鋰業持股比例高于 5%的股東的股東.7 表表 2：贛鋒鋰業管理團隊：贛鋒鋰業管理團隊.7 表表 3：公司主要鋰產品營收（千元）：公司主要鋰產品營收（千元）.10 表表 4：公司主要鋰產品毛利（千元）：公司主要鋰產品毛利（千元）.10 表表 5：碳酸鋰提取工藝對比：碳酸鋰提取工藝對比.11 表表 6：全球鋰資源供需情況預測（萬：全球鋰資源供需情況預測（萬噸噸 LCE）.16 表表 7：贛鋒鋰業直接或間接持股的上游資源項目：贛鋒鋰業直接或間接持股的上游資源項目.18 表表 8：公

15、司鋰資源包銷情況：公司鋰資源包銷情況.19 表表 9：部分鋰企業氫氧化鋰項目投資：部分鋰企業氫氧化鋰項目投資額（人民幣億元）額（人民幣億元）.24 表表 10：贛鋒鋰業：贛鋒鋰業盈利預測盈利預測.26 表表 11：金屬、非金屬與采礦行業估值表（截至：金屬、非金屬與采礦行業估值表（截至 2022 年年 10 月月 18 日）日）.27 6 深度報告 一、一、公司基本概況公司基本概況 1.1 公司簡介公司簡介 贛鋒鋰業（以下簡稱“公司”）是全球領先的鋰化合物生產商及金屬鋰生產商。贛鋒鋰業（以下簡稱“公司”）是全球領先的鋰化合物生產商及金屬鋰生產商。公司業務貫穿資源開采、提煉加工、電池制造回收全產業

16、鏈，產品被廣泛應用于電動汽車、儲能、3C 產品、化學品及制藥等領域。公司鋰礦資源遍及全球，目前主要以“礦石提鋰”技術為主、“鹵水提鋰”技術為未來發展方向，同時亦擁有“回收提鋰”產業化技術；公司鋰化合物、金屬鋰產能充足，在海內外設有多處生產基地；擁有完整的電池制造及回收技術，為電池生產商及電動汽車生產商提供增值服務。公司 2014 年之前主要以中游鋰鹽冶煉為主，2014 年后收購愛爾蘭和阿根廷的鋰礦公司股權，正式進軍上游，擁有屬于自己的鋰資源。2017 年，公司開始進軍下游，生產鋰電池并發展退役電池回收業務。通過上下游覆蓋，公司建立起了鋰全生態布局。公司于 2010 年 8 月 10 日在 A

17、股上市，于 2018 年 10 月 11 日在 H 股上市，是鋰行業第一家 A+H 同步上市的公司。圖圖 1：贛鋒鋰業發展歷程：贛鋒鋰業發展歷程 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 7 深度報告 1.2 股權結構和管理團隊股權結構和管理團隊 公司董事長及創辦人李良彬先生，持股數目 2.7 億股，持股比例 18.8%。根據香港證券及期貨條例 317（7）條規定，李良彬先生為公司單一最大股東。李良彬先生與副董事長王曉申先生在鋰行業內經驗豐富，帶領公司團隊取得了良好的業績。表表 1：贛鋒鋰業持股比例高于：贛鋒鋰業持股比例高于 5%的股東的股東 股東名稱股東名稱 身份身份 持股數目持股數目

18、持股比例持股比例 李良彬 董事會主席 2.7 億股 18.8%王曉申 董事會副主席 1 億股 7.01%合計 3.7 億股 25.82%資料來源：公司2020年報及公司配售公告、國元證券經紀（香港）整理 表表 2：贛鋒鋰業管理團隊：贛鋒鋰業管理團隊 管理層管理層 職位及職務職位及職務 行業經驗行業經驗 李良彬 先生 董事會 主席及總裁 最大股東及創始人，于鋰行業擁有近 30 年的經驗。李先生擔任中國有色金屬工業協會鋰業分會副會長。王曉申 先生 董事會副主席及副總裁 主要負責公司之市場推廣、投資及海外業務，并于鋰產品銷售及營銷方面擁有逾 25年的經驗。沈海博 先生 副總裁 沈先生于 2005 年

19、 6 月加入公司，擔任行銷檢核專員。彼主要負責監督產品于中國的銷售及推廣。沈先生于鋰產品的銷售及營銷方面擁有逾 20 年的經驗。鄧招男 女士 副總裁 主要負責監督本公司的產品質量控制、生產及日常營運。鄧女士于鋰行業擁有逾 10年的經驗。于 2004 年 4 月加入本公司，擔任副總經理，并自此于公司或其附屬公司擔任數職。徐建華 先生 副總裁 徐先生于 2008 年 2 月加入公司，主要負責監督公司的設備管理及工程建設。徐先生于礦產業擁有逾 27 年的經驗。楊英滿 女士 副總裁及財務總監 負責公司的整體財務及會計相關事宜。擁有逾 20 年的會計及財務經驗。于 2006 年 1月加入公司并于公司歷任

20、數職。歐陽明 女士 副總裁 主要負責監督行政、董事會及工會事宜。歐陽女士于行政及合規事宜方面擁有逾 15年的經驗。于 2013 年 12 月，歐陽女士取得深圳證券交易所的董事會秘書證書。傅利華 先生 副總裁 2008 年入職贛鋒鋰業，歷任特種鋰廠技術員、車間主任、生產計劃科科長、副廠長、基礎鋰廠廠長、公司監事。熊訓滿 先生 副總裁 2005 年在公司全資子公司奉新贛鋒鋰業有限公司入職，歷任奉新贛鋒技術員、有機鋰工廠車間主任、奉新贛鋒總經理、東莞贛鋒總經理，江西贛鋒循科技有限公司常務副總經理。張啟昌 先生 公司秘書 曾擔任若干公司的公司秘書和財務總監，于公司秘書、會計和財務方面擁有超過 19年的

21、專業經驗。張先生于 2018 年獲委任公司秘書。侯映學 先生 董事會秘書 2002 年 9 月進入西藏珠峰工業股份有限公司，曾任董事會秘書、公司總裁助理。于2020 年 8 月 30 日起入職公司，并任職董事會秘書。資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 8 深度報告 1.3 公司業務與經營業績公司業務與經營業績 公司是世界領先鋰生態企業，是全球鋰行業唯一同時擁有“鹵水提鋰”、“礦石提鋰”和“回收提鋰”產業化技術的企業。公司構建了上游資源開發、中游鋰業加工、下游電池制造及回收的垂直整合業務模式。圖圖 2：公司公司產業生態產業生態 資料來源：公司年報、國元證券經紀（香港）整理 2015 到

22、 2021 年公司產能持續擴大，推動營收保持增長。公司毛利率和凈利潤受鋰鹽產品價格波動影響較大。圖圖 3：營業總收入營業總收入 圖圖 4：毛利及毛利率毛利及毛利率 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 -20%0%20%40%60%80%100%120%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002015201620172018201920202021營業總收入（百萬元）同比增長率（%）0102030405001,0002,0003,0004,0005,0002015201620172018201920202021毛利

23、（百萬元）銷售毛利率（%）9 深度報告 圖圖 5：營業利潤營業利潤 圖圖 6：歸母凈利潤歸母凈利潤 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 碳酸鋰和氫氧化鋰產品占公司收入 80%左右。在 2018 年以前，公司的碳酸鋰產量高于氫氧化鋰。2018 年以后，以氫氧化鋰為鋰源的高鎳三元鋰正極材料滲透率迅速提高，車企、動力電池廠商對氫氧化鋰的需求擴大，公司相應斬獲特斯拉、LG 化學等重要客戶的氫氧化鋰訂單。隨著公司馬洪二期投產，公司的氫氧化鋰產量獲得較大提升，產量增速為 113%。2021 年，公司的馬洪三期氫氧化鋰項目完成產能爬坡，氫氧化鋰產量再度

24、大幅提升，當年同比增速為 126%。圖圖 7：公司營業收入結構（百萬元人民幣）：公司營業收入結構（百萬元人民幣）圖圖 8：公司：公司主要鋰主要鋰產品產品產量產量 資料來源：公司公告、國元證券經濟（香港）整理 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 -200%-100%0%100%200%300%400%500%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002015201620172018201920202021營業利潤（百萬元）同比增長率（%）-200%-100%0%100%200%300%400%500%01,0002,0003,0004,0005,00

25、06,0002015201620172018201920202021歸母凈利潤（百萬元）同比增長率（%）02,0004,0006,0008,00010,00012,00020172018201920202021鋰系列產品 鋰電池、電芯及其直接材料 其他主營業務-50%0%50%100%150%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 碳酸鋰（噸）氫氧化鋰（噸）金屬鋰（噸）碳酸鋰yoy 氫氧化鋰yoy 金屬鋰yoy 10 深度報告 表表 3：公司主要鋰：公司主要鋰產品營收（千元）產

26、品營收（千元）表表 4：公司主要鋰產品毛利（千元）：公司主要鋰產品毛利（千元）鋰化合物鋰化合物 金屬鋰金屬鋰 2015 645,563 421,650 2016 1,734,604 493,459 2017 2,879,700 818,404 2018 3,181,579 970,925 2019 4,151,793 2020 3,853,889 2021 8,236,831 鋰化合物鋰化合物 金屬鋰金屬鋰 2015 136,280 98,894 2016 769,503 194,114 2017 1,299,922 365,031 2018 1,148,570 494,158 2019 1,

27、090,678 2020 888,386 2021 3,915,475 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 二、二、鋰行業：新能源拉動需求鋰行業：新能源拉動需求持續持續增長增長 2.1 鋰產業生態鋰產業生態 鋰產業鏈上游的原材料包括鋰精礦、鹽湖鹵水，從中可提煉出中間產品鋰鹽：碳酸鋰、氫氧化鋰、氯化鋰等。鋰產業鏈下游包括電池、鋰基潤滑脂、合金等需求端。在下游需求中，電池占總需求過半。主要因為近年新能源汽車和 3C 電池市場規模的顯著增長拉動了對鋰動力電池的需求，向上游傳導為鋰鹽產品需求的擴張。隨著新能源汽車市場的快速增長，動力電池裝機量的激

28、增將成為鋰產品需求增長的核心驅動力。圖圖 9：鋰產業上中下游：鋰產業上中下游 資料來源：CNKI、國元證券經紀（香港）整理 碳酸鋰的生產工藝根據原料來源不同可以分為礦石提取和鹽湖鹵水提取。目前，我國主要采用固體礦石提取工藝，國外主要采用鹽湖鹵水提取工藝。礦石提取中，硫酸法提鋰具有能源消耗相對較低、物料流通量小以及生產效率高等一 11 深度報告 系列應用優勢，尤其是在操作過程中,液固相易混合較為均勻,使得提鋰工藝中浸出液內鋰含量高,鋰的回收率也較高。鹽湖鹵水提取工藝是指從含鋰的鹽湖鹵水中提取碳酸鋰和其他鋰鹽產品。目前世界上采用的鹽湖鹵水提取技術主要有沉淀法、煅燒浸取法、吸附法等。圖圖 10：碳酸

29、鋰鋰礦提鋰制作工藝：碳酸鋰鋰礦提鋰制作工藝 圖圖 11：碳酸鋰鹽湖提鋰制作工藝：碳酸鋰鹽湖提鋰制作工藝 資料來源：CNKI、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：CNKI、國元證券經紀（香港）整理 表表 5：碳酸鋰提取工藝對比：碳酸鋰提取工藝對比 提取方法提取方法 工藝工藝 優點優點 缺點缺點 礦石提取法 硫酸法 回收率高 可以處理低品位的礦石 對設備腐蝕性較大 硫酸鹽酸混合焙燒法 鹽湖提取法 沉淀法 成本低，工藝簡單 鎂鋰比高時試劑消耗大 吸附法 工藝簡單、回收率高 耗水量大，成本高 資料來源：CNKI、國元證券經紀（香港）整理 礦石提鋰生產氫氧化鋰常用的生產方法主要有碳酸鋰和氫氧化鈣法、煅燒

30、法、硫酸鋰法等。硫酸鋰法生產氫氧化鋰回收率較高，可連續生產，并能實現自動化控制,產品性能穩定，生產成本低，是目前我國主要的生產方法。鹽湖提鋰生產氫氧化鋰的成熟工藝是首先生產出碳酸鋰，再苛化生產氫氧化鋰。12 深度報告 圖圖 12：氫氧化鋰鋰礦提鋰制作工藝：氫氧化鋰鋰礦提鋰制作工藝 圖圖 13：氫氧化鋰鹽湖提鋰制作工藝：氫氧化鋰鹽湖提鋰制作工藝 資料來源：CNKI、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：CNKI、國元證券經紀（香港）整理 2.2 全球鋰全球鋰儲量儲量與產量與產量 根據美國地質調查局 2022 年的數據，世界鋰資源總儲量為 8900 萬噸：玻利維亞以2100 萬噸居世界第一，占世界總

31、儲量 24%；阿根廷以 1900 萬噸位居第二，占世界21%；智利以 980 萬噸位居第三，占 11%。圖圖 14：主要鋰資源國：主要鋰資源國 資料來源：美國地質調查局、國元證券經紀（香港）整理 全球鋰產量在 2015-2018 年間持續提高。2018 年，下游需求不振，生產商普遍去庫存舉措導致鋰產量在 2019 年和 2020 年有所下降。2021 下半年起，鋰鹽需求回升，價格相應上調，全年產量相較 2020 年有顯著提高。24%21%11%10%8%6%20%玻利維亞 阿根廷 智利 美國 澳大利亞 中國 其他 13 深度報告 圖圖 15：全球鋰：全球鋰產量及同比增速產量及同比增速 資料來源

32、：美國地質調查局、Wind、國元證券經紀（香港）整理 2.3 新能源汽車發展推動鋰需求持續快速增長新能源汽車發展推動鋰需求持續快速增長 2021 年鋰電池占全球鋰資源總需求 74%，遠超于其他領域的用鋰需求。全球鋰電池產品結構中，用于新能源汽車的動力電池占比約 50%，并且比例持續提升?？梢灶A料，動力電池是全球鋰需求增長的中長期主要動力。2021 年中國鋰電池出貨總量為 327GWh，同比增長 128%。根據高工產研鋰電研究所預測，2025 年鋰電池出貨總量預計為 1456 GWh，4 年 CAGR 為 45.3%。在中國鋰電池需求構成中，動力電池占比同樣最大。2020 年，動力電池出貨量占鋰

33、電池總出貨量 69%，3C 數碼占比 10%次之。預計到 2025 年，動力電池在鋰電池需求結構占比將更高。圖圖 16：全球鋰需求結構占比：全球鋰需求結構占比 資料來源：美國地質調查局、國元證券經紀（香港）整理 -0.6%20.6%81.6%37.7%-9.5%-4.1%21.2%-20%0%20%40%60%80%100%020,00040,00060,00080,000100,000120,0002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021鋰礦全球產量（噸）同比增長率 46%56%65%71%74%27%23%18%14%14%7%6%5%4%3%20%15%12%

34、11%9%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021電池 陶瓷和玻璃 潤滑劑 其他 14 深度報告 圖圖 17：全球鋰電池產業規模：全球鋰電池產業規模 圖圖 18：全球鋰電池：全球鋰電池產品需求結構占比產品需求結構占比 資料來源：賽迪智庫、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：賽迪智庫、國元證券經紀（香港）整理 圖圖 19：中國鋰電池出貨量：中國鋰電池出貨量（GWh）圖圖 20：中國鋰電池市場出貨量與出貨結構（：中國鋰電池市場出貨量與出貨結構（GWh）資料來源：高工產研鋰電研究所、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：高工產研鋰電研究所、國元證券經紀（香港）整理

35、新能源汽車的快速滲透拉動動力電池需求。從 2021 年初至今，中國的月度新能源汽車滲透率從 6.8%左右上升到近 30%的水平，2021 年銷量同比增長 169.1%。圖圖 21：中國及全球新能源汽車銷量：中國及全球新能源汽車銷量 圖圖 22：中國新能源汽車滲透率中國新能源汽車滲透率 資料來源：中汽協、EV-Volumes、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：中汽協、EV-Volumes、國元證券經紀（香港）整理 284 349 412 450 535 0%5%10%15%20%25%30%010020030040050060020162017201820192020產業規模（億美元）同比增長

36、率 47%47%54%41%40%33%5%5%6%8%8%7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020電動汽車 消費電子產品 儲能 其他 81.0 102.0 117.0 143.0 327.0 1,456.0 0%20%40%60%80%100%120%140%02004006008001,0001,2001,4001,600201720182019202020212025E05010015020025030035020172018201920202021電動工具 小動力 儲能 3C數碼 動力-100%0%100%200%051020162

37、01720182019202020212022E中國新能源汽車銷量(百萬輛）全球新能源汽車銷量（百萬輛）中國同比增長率 全球同比增長率 0%5%10%15%20%25%30%15 深度報告 2021 年中國動力電池產量為 1152 GWh，同比上升 199%；裝車量為 794 GWh，同比上升 175%。動力電池裝車量的絕對值和增速低于產量，主要因為 2020 及 2021 年上游原材料價格的相對底部使動力電池生產成本較低，新補貼政策背景下動力電池供應商的競爭也顯著加劇。隨著 2021 下半年起原材料價格飆漲，動力電池的供需結構或逐漸逆轉。圖圖 23：中國動力電池裝車量與產量：中國動力電池裝車

38、量與產量 資料來源：Wind、國元證券經紀（香港）整理 2.4 鋰供給緊張或持續至鋰供給緊張或持續至 2023H2，鋰價，鋰價有需求支撐有需求支撐 截至 2022 年 10 月 13 日，國內安泰科電池級碳酸鋰（99.5%）報 52.5 萬元/噸，再次刷新價格記錄。我們認為 2023 年全球鋰鹽需求仍將保持較快增長：1）新能源汽車 2023 年全球銷量或達 13001500 萬輛，比 2022 年增加 400500 萬輛；2）鋰離子儲能電池加速增長。2021 年我國儲能電池出貨量達 48GWh，同比增長167%，預計 2022 年裝機量超 90GWh，同比增長 88%，2025 年將超過 32

39、4GWh。預計 2025 年全球儲能電池出貨量將達到 416GWh。本輪全球鋰礦大規模開支啟動于 2021 年，產能大概率在 2023 年下半年開始釋放，屆時鋰供給緊張的狀況有望得到緩解。初步測算，2023 年全球鋰供給為 107.5 萬噸 LCE，需求 105 萬噸 LCE。由于需求幾乎與供給同步增長，預計鋰價在供給放量后大概率從高位平緩下降。313 289 794 542 385 1,152 02004006008001,0001,2001,400201920202021動力電池裝車量（Gwh）動力電池產量（Gwh）16 深度報告 表表 6：全球鋰資源供需情況預測（萬噸：全球鋰資源供需情況

40、預測（萬噸 LCE）2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 總供給量 43.6 39.4 57.5 72.5 107.5 總需求量 30.9 36.9 60.6 78.0 105.0 供需缺口供需缺口 12.7 2.5-3.1-5.5 2.5 資料來源：Mineral Resources，Marklines，乘聯會，各公司公告，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 24：國內國內電池級碳酸鋰、氫氧化鋰均價（萬元電池級碳酸鋰、氫氧化鋰均價（萬元/噸）噸）圖圖 25：中國中國碳酸鋰供需（噸）碳酸鋰供需（噸）資料來源：Wind、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：百川盈孚、Wind、國

41、元證券經紀（香港）整理 圖圖 26：中國氫氧化鋰供需狀況（噸）：中國氫氧化鋰供需狀況（噸）圖圖 27：中國氫氧化鋰進出口數量（噸）：中國氫氧化鋰進出口數量（噸）資料來源：百川盈孚、Wind、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：海關總署、Wind、國元證券經紀（香港）整理 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-07電池級碳酸鋰（99.5%）價格 氫氧化鋰（56.5

42、%）價格 050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000201620172018201920202021碳酸鋰產量（噸）碳酸鋰實際消費量（噸）020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000201620172018201920202021氫氧化鋰產量（噸）氫氧化鋰實際消費量（噸）010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00020172018201920202021氫氧化鋰出口數量（噸）氫氧化鋰進口數量（噸）17 深度報告 圖圖 28：

43、國內國內金屬鋰均價（元金屬鋰均價（元/噸）噸）資料來源：百川盈孚、Wind、國元證券經紀（香港）整理 圖圖 29：中國金屬鋰供需狀況（噸）：中國金屬鋰供需狀況（噸）資料來源：百川盈孚、Wind、國元證券經紀（香港）整理 三、三、贛鋒鋰業：贛鋒鋰業：資源資源儲備儲備充裕充裕，全全生態生態發展發展夯實增長確定性夯實增長確定性 3.1 公司的鋰資源儲備豐富公司的鋰資源儲備豐富 公司在全球范圍內儲備多處優質鋰資源，涵蓋鋰輝石礦、鹽湖/鹵水、鋰云母礦、鋰輝石礦等不同來源。其中，大部分鋰資源包銷項目為公司直接或間接持股。0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,00

44、03,000,0003,500,00001,0002,0003,0004,0005,00020172018201920202021金屬鋰實際消費量（噸）金屬鋰產量（噸）18 深度報告 圖圖 30：公司直接或間接擁有權益的上游鋰資源：公司直接或間接擁有權益的上游鋰資源 資料來源：公司年報、國元證券經紀（香港）整理 表表 7：贛鋒鋰業：贛鋒鋰業直接或間接持股的直接或間接持股的上游資源項目上游資源項目 項目名稱項目名稱 權益權益 總資源量總資源量 權益資源權益資源 品位品位 產品產品 產能產能 項目情況項目情況 鋰輝石（產能單位：萬噸鋰精礦）鋰輝石（產能單位：萬噸鋰精礦）Mt Marion 50%2

45、42 萬噸 LCE 121 萬噸 LCE 1.37%鋰精礦 60 運營中 Pilgangoora 5.8%693 萬噸 LCE 40 萬噸 LCE 1.27%鋰精礦 33 項目一期運營中 項目二期建設中 寧都河源 100%10 萬噸 LCE 10 萬噸 LCE 1.03%鋰精礦-運營中 Goulamina 50%388 萬噸 LCE 194 萬噸 LCE 1.45%鋰精礦-建設中 Avalonia 55%-鋰精礦-勘探中 鹽湖鹽湖/鹵水（產能單位：萬噸鹵水（產能單位：萬噸 LCE）Cauchari-Olaroz 46.67%2458 萬噸 LCE 1147 萬噸 LCE 712mg/L 鋰化合

46、物 4 建設中 Mariana 100%812 萬噸 LCE 812 萬噸 LCE 319mg/L 鋰化合物 1 建設中 青海海西良 100%-鋰化合物-勘探中 青海一里坪 49%165 萬噸 LCE 81 萬噸 LCE 210ppm 鋰化合物 1 運營中 青海錦泰巴倫馬海 17.67%-鋰化合物-勘探中 四川達州 深層富鋰鉀鹵水 90%-鋰化合物-勘探中 鋰黏土（產能單位：萬噸鋰黏土（產能單位：萬噸 LCE）Sonora 100%882 萬噸 LCE 882 萬噸 LCE-鋰化合物 1.75 建設中 鋰云母鋰云母 上饒松樹崗鉭鈮礦 62%149 萬噸 LCE 92 萬噸 LCE 0.2%鋰精

47、礦-建設中 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 公司權益資源總量接近 4000 萬噸 LCE，與國內其他擁有鋰資源的公司相比，公司鋰 19 深度報告 資源儲量全國第一。公司業務的順利開展離不開上游資源的支撐保障，在鋰資源儲備上，公司在國內處于龍頭。圖圖 31：國內主要鋰資源公司的鋰權益資源量（單位：萬噸：國內主要鋰資源公司的鋰權益資源量（單位：萬噸 LCE）資料來源：各公司公告、國元證券經紀（香港）整理 公司與參股或非參股的公司簽訂了多項包銷協議，以保障公司在中期內取得穩定的上游鋰資源供應。表表 8：公司：公司鋰資源鋰資源包銷情況包銷情況 資源類型資源類型 項目名項目名 包銷情況包銷

48、情況 鋰輝石 Mt Marion 公司包銷 Mount Marion 鋰精礦總產量的 49%，PMI 包銷 51%，且雙方約定由公司加工 PMI包銷部分的鋰輝石，并由公司負責銷售 Pilbara Pilgangoora 項目一期每年向公司提供不超過 16 萬噸 6%的鋰精礦；項目二期建設投產后，每年將會向公司提供最高不超過 15 萬噸的鋰精礦 Manono 公司已獲得初始期限為 5 年的包銷權，且可根據公司自身需求選擇是否再延長 5 年期限。從第三年起，每年向公司提供 6%的鋰精礦將增加到 16 萬噸 Finniss 公司每年至少包銷 7.5 萬噸鋰精礦 Goulamina 公司包銷比例為項目

49、產出的 50%，且滿足一定條件后可增加包銷比例至 100%鹵水 Cauchari-Olaroz 公司已獲得規劃年產 4 萬噸電池級碳酸鋰中 76%的產品包銷權 Mariana 對產出產品按照項目權益比例包銷 鋰黏土 Sonora 公司對項目一期的 50%鋰產品產出進行包銷，且公司將擁有選擇權增加項目二期鋰產品包銷量至 75%資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 3.2 公司鋰資源供給快速增長公司鋰資源供給快速增長 公司近年的鋰資源年產量不斷增加。目前，公司的主要鋰資源來源于鋰精礦，其中Mt Marion 項目是公司最主要的鋰輝石來源，歷史產量穩定在每年 45 萬噸鋰精礦的水平。因近期鋰

50、精礦供應緊張，公司對 Mt Marion 鋰輝石項目進行礦石處理產能的升05001000150020002500300035004000藏格礦業 華友鈷業 鹽湖股份 西藏珠峰 紫金礦業 天齊鋰業 贛鋒鋰業 20 深度報告 級改造，預計 2022 年底可將現有鋰精礦產能擴張至 90 萬噸/年，助力產量提升。Pilbara Pilgangoora 項目項目一期目前正在運營中，向公司提供的鋰精礦數量穩定在16 萬噸/年的水平。隨著后期項目二期的建成，項目一期與二期提供的鋰精礦總數量或逐漸爬升到 30 萬噸/年以上水平。從鹽湖方面來看，2018 年到 2021 年的鋰鹽產量都出自一里坪鹽湖，其他鹽湖都

51、處于建設中。預計最早的 Cauchari-Olaroz 項目可于 2023 年上半年釋放產能，貢獻 4 萬噸LCE/年的產能。根據公開資料，Mariana 鹽湖建設施工已于 2022 年中期啟動施工，后期有望對鋰資源年產量做出顯著貢獻。圖圖 32：公司主要鋰輝石礦的鋰精礦產量（萬噸）：公司主要鋰輝石礦的鋰精礦產量（萬噸）圖圖 33：公司鹽湖（鹵水）產量（萬噸，：公司鹽湖（鹵水）產量（萬噸，LCE）資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 3.3 鋰電池回收業務逐步增強上游保障鋰電池回收業務逐步增強上游保障 公司 2017 年開始布局廢舊電池回收

52、業務，子公司贛鋒循環投資建設的退役鋰電池拆解及稀貴金屬綜合回收項目現已形成70,000噸的回收處理能力，鋰綜合回收率在90%以上，鎳鈷金屬回收率 95%以上。未來規劃中，公司將建立每年可回收 10 萬噸退役鋰電池的大型綜合設施。公司通過擴充鋰電池回收業務的產能，有望在將來為公司上游鋰資源的供應提供新保障。02040608010020182019202020212022E2023E2024EMt MarionPilbara0.001.002.003.004.005.006.007.0020182019202020212022E2023E2024E一里坪 Cauchari-OlarozMarian

53、a 21 深度報告 圖圖 34：未來全行業動力電池的鋰回收總量預測（：未來全行業動力電池的鋰回收總量預測（LCE 萬噸）萬噸）圖圖 35：廢舊電池回收流程：廢舊電池回收流程 資料來源：公司年報、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 四、四、公司公司鋰鹽鋰鹽產能快速增長產能快速增長 4.1 公司公司鋰產品產能與產量位居世界前列鋰產品產能與產量位居世界前列 2021 年，公司碳酸鋰有效年產能為 2.8 萬噸，氫氧化鋰的有效年產能為 7 萬噸。從全球主要鋰企業的產能來看，公司的鋰化合物產能在世界位居前列，基本僅次于Albemarle 和 SQM，在國內則穩定處于龍頭

54、地位。圖圖 36：2021 年年主要鋰化合物生產企業產能（萬噸）主要鋰化合物生產企業產能（萬噸）資料來源：各公司公告、國元證券經紀（香港）整理 1.6 2.8 3.7 5.5 7.5 9.88 12.81 16.66 21.81 27.19 0510152025302.8 3.45 0.6 2 12 2.5 7 2.9 3.3 2.5 2.15 1.5 17.5 05101520贛鋒鋰業 天齊鋰業 雅化集團 LiventSQM盛新鋰能 Albemarle（LCE）碳酸鋰（萬噸）氫氧化鋰（萬噸）LCE（萬噸）22 深度報告 圖圖 37：公司：公司主要鋰鹽產品設計主要鋰鹽產品設計產能（萬噸）產能（

55、萬噸）資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 2021 年，公司氫氧化鋰產能占全球 22%，稍微領先 Albemarle（21%），占據世界第一；公司氫氧化鋰產量占全球 28%，大幅度領先第二名。圖圖 38：2021 年全球氫氧化鋰產能份額年全球氫氧化鋰產能份額 圖圖 39：2021 年全球氫氧化鋰產量份額年全球氫氧化鋰產量份額 資料來源：公司年報、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：公司年報、國元證券經紀（香港）整理 圖圖 40：公司氫氧化鋰產量占比公司氫氧化鋰產量占比 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 2.30 2.58 4.05 4.05 4.05 4.30 4.30

56、8.30 8.30 0.80 0.80 3.10 3.10 8.10 8.10 8.10 8.10 12.60 0.15 0.15 0.15 0.16 0.16 0.22 0.22 0.22 0.92 02468101214201620172018201920202021 2022E 2023E 2024E碳酸鋰 氫氧化鋰 金屬鋰 050,000100,000150,000200,000250,000201620172018201920202021公司產量 中國產量 全球產量 23 深度報告 初步預計，公司 2025 年鋰產品權益產量有望達到 20 萬噸 LCE，2030 年達到 60 萬噸L

57、CE，占全球 20%份額。4.2 產能建設產能建設成本優勢顯著成本優勢顯著 對比全球的主要鋰化合物制造企業，公司氫氧化鋰的產能建設成本相對最低。這主要歸功于公司充分的產業一體化布局，有效打通上中下游各個環節，發揮 20 年的技術經驗積累，在此基礎上推陳出新、改進工藝，從而降低成本。公司馬洪二期 2 萬噸氫氧化鋰項目投資為 3.03 億元人民幣，馬洪三期 5 萬噸氫氧化鋰項目投資為 7.66 億元，兩期氫氧化鋰產能的綜合投資成本是 1.53 萬元/噸。與公司相比，競爭對手在產能投資上的平均成本更為昂貴：天齊鋰業的澳洲奎納納一期二期 4.8 萬噸氫氧化鋰項目投資金額約 48 億元，投資成本是 10

58、 萬元/噸。雅化集團的雅安一期二期 5 萬噸氫氧化鋰項目投資金額為 22 億元，投資成本為4.4 萬元/噸。盛新鋰能的射洪 3 萬噸氫氧化鋰項目投金額為 12 億元，投資成本為 4 萬元/噸。雅保的江西雅保 2.5 萬噸氫氧化鋰項目投資金額為 7.6 億元，Kemerton 一期 5 萬噸氫氧化鋰項目投資金額為 79.2 億元，綜合投資成本為 11.57 萬元/噸。圖圖 41：部分鋰企業氫氧化鋰項目投資成本（萬元：部分鋰企業氫氧化鋰項目投資成本（萬元/噸）噸）資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 02468101214贛鋒鋰業 天齊鋰業 雅化集團 盛新鋰能 雅保 24 深度報告 表表

59、9：部分鋰企業氫氧化鋰項目投資額（人民幣億元）部分鋰企業氫氧化鋰項目投資額（人民幣億元）贛鋒鋰業贛鋒鋰業 天齊鋰業天齊鋰業 雅化集團雅化集團 盛新鋰能盛新鋰能 雅雅 保保 項目 馬洪一期 奎納納一期及二期 雅安一期及二期 射洪氫氧化鋰項目 江西雅保 馬洪二期 Kemerton 投資金額 3.03 48 22 12 7.6 7.66 79.2 資料來源：各公司公告，國元證券經紀（香港）整理 五、五、進軍固態電池，進軍固態電池，打造打造第二成長曲線第二成長曲線 公司從 2017 年開始進軍鋰產業鏈下游，主要布局于動力/儲能電池、消費類電池、TWS 電池、以及退役鋰電池回收。技術路線上，公司重點研發

60、固態電池。5.1 公司公司動力動力/儲能電池儲能電池規劃規劃 公司的動力/儲能電池產能規模正在迅速成長。2021 年，贛鋒鋰電在江西新余及重慶兩江新區投資建設年產 15GWh 新型鋰電池項目，其中在江西新余的新型鋰電池項目已于 2022 年 1 月投產。截至 2022 上半年，公司的動力/儲能電池產能達到 7GWh，主要來自于位于江西新余的贛鋒鋰電生產基地，其中 2016 年投產的動力電池一期具備年產能 3GWh，已完成部分建設的動力電池二期具備年產能 4GWh。公司目前仍在籌劃及建設體量可觀的鋰電池項目。贛鋒鋰電二期項目計劃將原年產5GWh 新型鋰電池項目建設規模提高到 10GWh，包含年產

61、 5Gwh 新型鋰電池項目和高比能固液混合鋰動力電池研發產業化項目。重慶贛鋒項目近期將原年產能 10GWh的規劃擴增至 20GWh，項目產品包括第二代固態鋰電池、磷酸鐵鋰電池等。預計贛鋒鋰電二期的全部與重慶贛鋒的部分產能將在未來 2 年左右相繼投產釋放。圖圖 42：公司公司動力電池產能預測（動力電池產能預測（GWh）資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 10 21 26 36 0102030402022A2023E2024E2025E 25 深度報告 5.2 固態鋰電池固態鋰電池即將進入商業化即將進入商業化量產量產 相比傳統鋰離子電池，固態電池使用固態電解質，有效防止電解液漏液造成電池

62、燃爆的安全問題。性能方面，固態電池還具有能量密度更高、電池容量更大、電量不受低溫影響、壽命更長等優勢，是鋰電池行業技術發展的主要趨勢。公司于 2017 年開始布局固態電池。2018 年，子公司浙江鋒鋰第一代固態電池完成研發，向多家車企送樣測試。產品能量密度達 235-280Wh/kg。2019 年，公司第二代固態電池技術指標達成，能量密度達 350Wh/kg，循環壽命接近 400 次。技術層面上，公司第一、第二代固態電池產品均使用固液混合電池技術，即半固態電池路線。這也是業內較多固態電池研發企業選擇的路線。憑借多年的研發積累，公司在固體電解質隔膜及全固態電池體系開發等方面，保持著技術領先地位。

63、2022 年 1 月，首批搭載公司固態電池的 50 輛東風 E70 電動車交付，標志著固態電池的量產和商業化應用。同年，公司公告將江西新余高新技術產業開發區年產 5GWh的新型鋰電池項目建設規模提高到年產 10GWh，項目總投資為不超過 62 億元，計劃在 2023 年 10 月全部工程竣工投產；重慶兩江新區的年產 10GWh 新型鋰電池科技產業園及先進電池研究院項目建設規模提高到年產 20GWh，項目總投資不超過 96 億元。初步預計今年底第一代固態電池有望形成 2GWh 產能。第二代固態鋰電池的生產線將在重慶投建。圖圖 43：公司公司固態電池產能預測（固態電池產能預測（GWh）資料來源：公

64、司公告、國元證券經紀（香港）整理 5.3 消費類電池與消費類電池與 TWS 電池電池 在消費類 3C 電池與 TWS 電池方面，公司產能主要分布在廣東東莞和江西新余。東莞贛鋒生產基地具備年產 3,000 萬只 3C 類聚合物電池的產能。江西新余的贛鋒電子生產基地具備日產 40 萬只電池的產能。贛鋒電子的電池產品主要運用于智能穿戴產0.3 2 7 12 024681012142021A2022A2023E2024E 26 深度報告 品、TWS 無線藍牙耳機和電子煙，客戶包括 vivo、oppo 等手機廠商與漫步者、JBL等耳機廠商。目前，惠州贛鋒的高端聚合物鋰電池研發及生產基地正在建設當中，主要

65、建設研發中心、TWS 電池生產線、3C 數碼聚合物鋰電池生產線等設施，預計年產能可達 1.8 億只高性能聚合物鋰電池?；葜萆a基地的投產，將在未來為公司的 3C 電池和 TWS電池業務創造重大增量，帶動公司消費類電池的業績增長。六、六、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 6.1 盈利預測盈利預測 我們預測 22/23/24 年公司營業收入達到 410.8/488.7/553.3 億元人民幣，同比增長272%/18.9%/13.2%；預計 22/23/24 年歸母凈利潤分別達到 179.6/199.4/213.2 億元人民幣，同比增長 243.7%/11%/6.9%，對應 EPS 分別為 8.

66、91/9.89/10.57 元人民幣。表表 10：贛鋒鋰業：贛鋒鋰業盈利預測盈利預測 單位：百萬元人民幣單位：百萬元人民幣 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 總營業收入總營業收入 5,489 11,043 41,082 48,865 55,328 總營業收入總營業收入 yoy 4.62%101.2%272.0%18.9%13.2%金屬鋰及鋰化合物 3,862,358 8,323 33,509 38,700 42,789 鋰電池 1,268,048 2,022 4,556 6,683 8,688 鋰礦資源與其他 367,460 817 3,016 3,483 3,851

67、 營業成本 4,327 6,686 18,533 23,051 26,954 毛利潤毛利潤 1,162 4,357 22,548 25,814 28,374 歸母凈利潤歸母凈利潤 1,025 5,226 17,964 19,942 21,322 歸母凈利潤 yoy 184.2%409.7%243.7%11.0%6.9%資料來源：Wind、國元證券經紀（香港）整理 6.2 估值與投資建議估值與投資建議 我們認為新能源汽車滲透率提升將是長期趨勢。從技術路線看，不論是現有的液態電池還是未來重點發展的固態電池，對鋰的需求都將長期增長。同時，儲能電池的需求也處于快速增長階段，因此旺盛的需求有助于鋰價維持

68、在相對高位。根據公司目前的業務布局，公司未來業務的成長性具有比較確定的保障：1）鋰產品產能在未來幾年逐步投產；2）新業務（尤其是固態電池）有望形成較大的業務體量，成為新的增長點。27 深度報告 因此，我們給予公司 2022 年 7.5 倍 PE，對應目標價 73.5 港元，首次覆蓋并給予“買入”評級。表表 11：金屬、非金屬與采礦行業估值表（截至：金屬、非金屬與采礦行業估值表（截至 2022 年年 10 月月 18 日）日）代碼代碼 公司名稱公司名稱 股價股價 （港元）（港元）市值市值 （億港元）（億港元）PE PB（MRQ）2021A 2022E 2023E 2024E 002466.SZ

69、天齊鋰業 99.60 1,723.5 44.80 8.20 7.56 7.11 6.59 002240.SZ 盛新鋰能 48.28 461.3 49.11 7.31 6.58 5.57 5.16 2899.HK 紫金礦業 7.84 2,280.1 10.77 8.23 7.25 6.64 2.28 3993.HK 洛陽鉬業 2.76 968.8 9.55 7.30 5.78 4.46 1.10 2600.HK 中國鋁業 2.60 717.2 7.17 5.30 4.92 4.42 0.63 1772.HK 贛鋒鋰業 53.60 1,627.1 16.91 6.26 5.41 0.00 3.06

70、 平均平均 23.05 7.10 6.25 4.70 3.14 資料來源：Wind、國元證券經紀（香港）整理 七、七、風險提示風險提示 地緣政治風險：地緣政治風險：公司上游的鋰資源主要依靠國外進口。若地緣政治沖突升級或國際貿易政策發生顯著變化，或對公司進口鋰資源產生消極影響。下游需求增長不及預期風險：下游需求增長不及預期風險：若新能源汽車銷量不及預期，對上游鋰鹽產品的需求相應將減弱，鋰鹽產品價格下跌或對公司業績造成不利影響。供給端產能超預期釋放風險：供給端產能超預期釋放風險：全球范圍企業正加速擴建鋰資源產能。若鋰鹽產能超預期釋放，將對鋰鹽價格產生向下壓力，對公司業績增長形成阻力。環保政策風險：

71、環保政策風險：公司開采鋰資源與生產鋰鹽產品需要通過當地環保驗收。若公司生產不滿足當地環保條件，或受到當地政府的限制。28 深度報告 財務報表摘要財務報表摘要 資料來源：公司財報、國元證券經紀（香港）整理及預測 29 深度報告 投資評級定義和免責條款投資評級定義和免責條款 投資評級投資評級 買入 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅不小于 20%持有 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅在正負 20%之間 賣出 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅不小于-20%未評級 對未來 12 個月內目標價不做判斷 免責條款免責條款 一般聲明一般聲明 本報告由國元證券經紀（香港）有限公司（簡稱國元證券經紀（

72、香港）制作，國元證券經紀（香港）為國元國際控股有限公司的全資子公司。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國元證券經紀（香港）及其關聯機構對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構成對買賣任何證券或其他金融工具的出價或征價或提供任何投資決策建議的服務。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，自主審慎做出決策并自行承擔風險。投資者在依據本報告涉及的內客進行任何決策前，應同時考慮各自的投資目的、財務狀況和特

73、定需求，并就相關決策咨詢專業顧問的意見對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國元證券經紀（香港）及/或其關聯人員均不承擔任何責任。本報告署名分析師與本報告中提及公司無財務權益關系。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，國元證券經紀（香港）可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本報告署名分析師可能會不時與國元證券經紀（香港）的客戶、銷售交易人員、其他業務人員或在本報告中針對可能對本報告所涉及的標的證券或其他金融工具的市場價格產生短期影響的催化劑或事件進行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發布

74、的關于相關證券或其他金融工具的目標價、評級、估值、預測等觀點相反或不一致，相關的交易策略不同于且也不影響分析師關于其所研究標的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。國元證券經紀（香港）的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國元證券經紀（香港）沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國元國際控股有限公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見不一致的投資決策。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報

75、的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本報告提供給某接收人是基于該接收人被認為有能力獨立評估投資風險并就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標、需求、機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，國元證券經紀（香港）可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到國元證券經紀（香港）及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。本報告的版權僅為國元證券經紀（香港）

76、所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式轉發、翻版。復制、刊登、發表或引用。分析員聲明分析員聲明 本人具備香港證監會授予的第四類牌照就證券提供意見。本人以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。國國 元元 國國 際際 控控 股股 有有 限限 公公 司司 香港中環康樂廣場香港中環康樂廣場 8 8 號交易廣場三期號交易廣場三期 1717 樓樓 電電 話：話：(852)3769 6888(852)3769 6888 傳傳 真：真：(852)3769 6999(852)3769 6999 服務熱線：服務熱線：400400-888888-13131313 公司網址：公司網址：http:/.hhttp:/.hk k