《東微半導-公司深度報告：結構創新締造汽車與工控領域功率之“芯”-221216（35頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《東微半導-公司深度報告：結構創新締造汽車與工控領域功率之“芯”-221216（35頁）.pdf（35頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、【方正電子 公司深度報告】東微半導（688261.SH）：結構創新締造汽車/工控領域功率之“芯”分析師：吳文吉登記編號：S1220521120003證券研究報告電子行業2022年12月16日東微半導 業務版圖資料來源：Wind，公司年報，公司官網，方正證券研究所整理具備從專利到量產完整經驗的高性能功率半導體公司2MOSFET超級硅MOSFET中低壓屏蔽柵MOSFET業務占比約99%TGBTIGBT業務占比約1%自研1150款產品型號（含超級硅）高壓超級結MOSFETGreenMOS 系列S 系列-EMI優化標準通用系列-高性能通用型E 系列-EMI性能平衡Z 系列-集成快恢復二極管（FRD）超

2、級硅系列-開關速度優化適配器TV 電源板新能源汽車直流充電樁儲能和光伏逆變器5G基站電源及通信電源車載充電器PC 電源手機快速充電器數據中心服務器電源UPS電源和工業照明電源汽車消費電子工業應用SFGMOS 系列高Vth系列低Vth系列FSMOS 系列第三代半導體器件自研710款產品型號自研98款產品型號Hybrid-FETSiC MOSFETZVaXuZtZcVuYoNbRaO6MmOpPsQsQfQnMtRjMoPyQbRmNpMxNnNuNxNoOnR投資要點 深耕MOSFET十余年，延伸布局IGBT和第三代半導體器件。公司產品包括高壓超級結/中低壓屏蔽柵/超級硅MOSFET及TGBT，

3、覆蓋01350V電壓及0300A電流；下游應用聚焦在工業級和消費級領域，2016年自研的新能源汽車直流大功率充電樁用核心芯片量產，打破國際壟斷；同時公司積累了全球知名的品牌客戶群如英飛源、客戶A、高斯寶及視源股份等。具備從專利到量產的完整經驗，高性能功率半導體設計的技術不可替代性極強。公司的高壓超級結MOSFET相比普通硅基MOSFET在性能及電壓等方面技術優勢明顯；較普通溝槽柵VDMOSFET器件，公司的中低壓屏蔽柵MOSFET的導通特性與開關損耗等更優。根據Omdia預測，2024E全球功率半導體522億美元市場空間，充電樁、5G基站及新能源汽車賦能需求。功率半導體仍被國際巨頭壟斷，CR5

4、達43%，但中國功率半導體市場穩步增長，國產替代需求助推國內廠商發展；根據前瞻產業研究院與EVTank預測，2024E中國充電樁保有量、新建5G基站數量及新能源汽車銷量或達967萬臺/80萬站/405萬輛，廣闊的應用市場空間持續驅動MOSFET及IGBT等功率半導體的需求。資料來源：Wind，公司招股說明書，英飛凌年報，Omdia，前瞻產業研究院，EVTank，方正證券研究所整理 盈利預測：我們預計公司2022-2024年營業收入11.3/16.1/21.8億元，歸母凈利潤2.8/4.0/4.9億元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示：（1）上游原材料及零部件供應短缺風險；（2）下游需求不及

5、預期風險；（3）產品研發及產業化應用不及預期風險；（4）各項業務營收增速不及預期風險。盈利預測單位/百萬20212022E2023E2024E營業總收入782 1130 1609 2178(+/-)(%)153.28 44.46 42.37 35.39 歸母凈利潤147 276 399 493(+/-)(%)430.66 87.94 44.59 23.58 EPS(元)2.91 4.10 5.92 7.32 ROE(%)25.96 9.69 12.29 13.19 P/E0.00 54.37 37.60 30.43 P/B0.00 5.27 4.62 4.01 3目錄公司介紹：具備從專利到量產

6、高性能功率器件的完整經驗1行業情況：2024E全球功率半導體522億美元市場空間2盈利預測3公司發展歷程：技術驅動型的功率半導體公司資料來源：公司招股說明書，公司年報，公司官網，方正證券研究所整理圖表：公司發展歷程技術驅動型的半導體技術公司：東微半導體成立于2008年，采用 Fabless 的經營模式，專注功率半導體技術創新，擁有多項半導體器件核心專利。堅持打破國外廠商的壟斷：2016年東微半導自主研發的新能源汽車直流大功率充電樁用核心芯片成功量產，打破國外廠商壟斷。目前是國內少數具備從專利到量產完整經驗的高性能功率器件設計公司之一，在新能源領域替代進口半導體產品邁出了堅實一步，產品進入多個國

7、際一線客戶。東微成立2008年2014年推出GreenMOS高壓超級結MOSFET系列2016年推出SFGMOSFET中低壓屏蔽柵MOSFET系列GreenMos首次進入工業級應用2015年GreenMos系列進入充電樁應用SFGMOS迅速起量2017年GreenMoS系列總體市場占有率快速提升2018年推出FSMOS中低壓屏蔽柵MOSFET系列GreenMos推出新一代產品SFGMOS系列進入電動車驅動2019年推出Super-Silicon超級硅系列，進入手機快速充電器市場2020年推出Tri-gate IGBT系列2022年東微半導體登陸科創版5股權架構：實控人股權集中資料來源：Wind

8、，公司招股說明書，公司年報，方正證券研究所整理圖表：股權結構圖實控人股權集中，股權激勵綁定人才紅利。截至2022年2月9日，公司聯合創始人王鵬飛博士和龔軼直接或間接控制及通過一致行動安排合計共同控制了公司43.51%股份，系本公司的實際控制人。公司在2018年、2019年對部分核心員工實施了三次股權激勵，公司部分核心員工通過持股平臺蘇州高維和得數聚才間接持有公司3.32%、2.11%權益。王鵬飛蘇州工業園原點創業龔軼上海聚源聚芯中新蘇州工業園創業哈勃科技中小企業發展基金盧萬松高維企業管理銀河創新東微半導廣州動能半導國家集成電路中芯晶元上海榮芯上海肇芯12.07%11.39%9.96%7.46%

9、5.34%4.94%3.73%3.54%3.32%2.76%100%100%45.09%31.63%22.6%0.68%6財務分析：產品出貨量持續提升資料來源：Wind，公司招股說明書，公司年報，方正證券研究所整理圖表：東微半導營業收入及增速(單位：億元)近三年，公司營業收入年均復合增長率達72.30%：公司主營產品廣泛應用于新能源汽車充電樁、通信電源、光伏逆變器、新能源車車載充電機、數據中心服務器電源、快速充電器等領域。公司業績的持續增長主要系受前述應用領域需求增長、產能持續擴大、新產品不斷推出及產品組合結構進一步優化等因素影響。2021年收入達7.82億元，同比增長153.28%，扣非歸母

10、凈利潤達到1.41億元，同比增長588.67%。2022 年上半年公司營收同比增長。主要產品出貨量持續增長，2021年高壓超結MOSFET出貨量達1.88億顆，三年復合增長率為57%，中低壓屏蔽柵MOSFET出貨量為0.99億顆，三年復合增長114%。1.531.963.097.824.660.190.08 0.21.41 1.11012345678920182019202020212022H1營業總收入扣非歸屬母凈利潤圖表：東微半導主要產品銷量（單位：億顆)0.49 0.63 1.05 1.88 0.10 0.13 0.24 0.99 0.000.200.400.600.801.001.20

11、1.401.601.802.002018201920202021高壓超級結MOSFET中低壓屏蔽柵MOSFET7財務分析：高壓超級結MOS和屏蔽柵MOS占據收入主導資料來源：Wind，公司年報，公司招股說明書，方正證券研究所整理圖表：東微半導營業收入拆分（單位：百萬元)近三年營收增長率分別為28.22%、57.51%、153.28%。公司主要產品分為高壓超級結MOSFET，中低壓屏蔽柵MOSFET，超級硅MOSFET，TGBT四大類，其中前兩者為公司的主要產品，二者合計占比超過98%，超級硅MOSFET和TGBT處于初期階段，收入占比較低，但是增長趨勢良好。公司產品的終端應用聚焦在工業級領域和

12、消費級領域。車規級和工業級應用領域以新能源汽車直流充電樁、5G 基站電源及通信電源、數據中心服務器電源和工業照明電源為主，消費電子應用領域以 PC 電源、適配器、TV 電源板、手機快速充電器為代表。圖表：東微半導主要產品應用領域125 157 249 569 28 39 59 206 0.40 2.15 5.68 01002003004005006007008002018201920202021高壓超級結MOSFET中低壓屏蔽柵MOSFET超級硅MOSFETTGBT車規級、工業級消費電子5G 基站電源、通信電源、光伏儲能新能源汽車直流充電樁數據中心服務器電源工業照明電源PC 電源適配器TV 電

13、源板手機快速充電器8財務分析：毛利率逐漸恢復資料來源：Wind，公司年報，公司招股說明書，方正證券研究所整理圖表：主營業務毛利率拆分積極優化產品結構及技術迭代，毛利率2019年觸底后持續提升。近四年，公司主營業務毛利率分別為26.38%、14.93%和17.85%和28.72%。2021年，公司銷售毛利率較2020年提升10.87%，主要系受下游應用領域需求增長、產能持續擴大、新產品不斷推出及產品組合結構進一步優化等因素所致。圖表：可比公司毛利率情況26%15%18%29%27%16%18%29%25%11%17%28%18%20%32%10%15%20%25%30%35%2018201920

14、202021總毛利率高壓超級結MOSFET中低壓屏蔽柵MOSFET超級硅MOSFET12%17%22%27%32%37%42%2018201920202021新潔能華微電子華潤微揚杰科技士蘭微平均值東微半導9應用領域：應用領域廣泛資料來源：公司招股說明書，公司年報，方正證券研究所整理圖表：公司產品的主要應用場景公司實現大規模銷售的主要產品為 MOSFET 功率器件，包括高壓超級結 MOSFET 及中低壓屏蔽柵 MOSFET 等。同時，公司已開發了超級硅 MOSFET 及TGBT 等先進功率器件產品，也已處于量產階段。產品的電壓范圍01350V，電流從0A300A，應用場景跨度較大。功率家電、工

15、具電機驅動高性能同步整流專用機器人電機驅動工業及植物照明及各種高密度電源SFGMOSGreenMOS/超級硅/TGBT/Hybrid-FET105050065090012006500V20250直流充電樁及車載充電機數據中心及通訊電源光伏及儲能工業電源大屏幕顯示電源變頻及電機驅動高壓超級結 MOSFET：相比普通硅基MOSFET技術優勢明顯資料來源：公司招股說明書，方正證券研究所整理圖表：高壓超級結 MOSFET特點超級結產品相比普通硅基MOSFET具有顯著優勢，公司產品 Green MOS 產品系列性能先進：超級結 MOSFET 產品通常需要更高的技術設計能力及工藝制造水平，能夠突破平面型器

16、件的性能局限性，具備更好的靜態和動態特性，可以工作于更大功率的系統之中。公司產品主要為 GreenMOS 產品系列，是該領域規格較完整的國內廠商之一。系列特點基本介紹標準通用系列高性能通用型低導通電阻、低柵極電荷、靜態和動態損耗低的特點，各種開關電源系統的高性能功率轉換領域S 系列EMI優化以較低的開關速度達到更好的EMI兼容性，適用于對EMI要 求較高的電源系統如LED照明、充電器、適配器以及大電流的電源系統中E 系列EMI性能平衡實現了開關速度和EMI之間平衡，適用于TV電源、工業電源等領域，開關速度介于標準通用系列和S系列之間Z 系列FRD快速的反向恢復速度以及極低的開關損耗，適用于各種

17、半橋拓撲電路、全橋拓撲電路、馬達驅動、充電樁等領域圖表：GreenMOS 產品系列(截至2022年6月30日)高壓MOSFET超級結型平面型超級結型開關速度快動態損耗低可靠性高需要更高的技術設計能力及工藝制造水平，突破平面型器件的性能局限性優點特點超級結型趨勢節能減碳推動電源系統小型化高效化開關速度損耗提升降低電壓400V11高壓超級結 MOSFET：產品開發順利，廣泛拓展下游客戶資料來源：公司年報，方正證券研究所整理相關領域客戶名稱業務進展新能源汽車直流充電樁與國內各主要的直流充電樁電源模塊廠商建立了廣泛深入的合作關系，持續批量出貨客戶包括英可瑞、英飛源、特銳德、永聯科技、盛弘股份、優優綠能

18、等。新能源汽車車載充電機批量出貨給比亞迪、英搏爾、鐵城科技、英威騰等車載充電機設計制造領先企業，終端客戶涉及多個國內主要的新能源汽車品牌。通訊電源和基站電源對客戶 A 多個主要通訊電源產品線的供應快速增加、對維諦技術持續批量出貨并且持續增加新的規格設計，進入其全球技術平臺；對動力源、深圳雷能、麥格米特、高斯寶電氣等客戶多個規格批量出貨。工業照明批量出貨給通用電氣、明緯電子、崧盛股份、茂碩電源。光伏逆變、儲能應用批量出貨給客戶 A、昱能科技、禾邁股份等，并且持續增加規格設計；批量出貨給洛侖茲、寧德時代、圖為電氣等；送測認證光伏相關應用客戶愛士惟、古瑞瓦特、錦浪科技等。數據中心服務器電源出貨維諦技

19、術、中國長城、高斯寶電氣、深圳雷能、麥格米特等。各類適配器電源相關應用進入了 OPPO、安克電子等；繼續批量出貨航嘉 Huntkey、天寶電子、奧?？萍?、臺和電子、歐陸通等，并持續增加設計新的規格。產品技術/領域相關進展產品進展第三代GreenMOS持續拓展基于公司第三代高壓超級結 MOSFET 技術平臺的產品規格，單晶圓產出芯片顆數提高，同時產品性能得到進一步提升。第三代高壓超級結 MOSFET 實現了大規模出貨。第四代GreenMOS公司第四代高壓超級結 MOSFET 實現批量出貨。公司啟動第五代超級結 MOSFET 技 術研發，目前進展順利。深溝槽超級結技術的中低壓超級結MOS技術開發順

20、利進行。1000V以上高壓超級結MOSFET技術工程開發成功，具備量產能力。12 英寸先進工藝制程的高壓超級MOSFET大規模穩定量產，產品進入大量工業應用領域；基于 12 英寸制程的下一代超級結MOSFET技術開發順利進行。12中低壓屏蔽柵 MOSFET：優于普通溝槽柵 VDMOS 器件資料來源：公司年報，公司招股說明書，方正證券研究所整理圖表：中低壓屏蔽柵 MOSFET特點中低壓屏蔽柵 MOSFET優于普通溝槽柵 VDMOS 器件：屏蔽柵 MOSFET 功率器件能夠突破普通溝槽柵 VDMOS 器件的性能瓶頸，具備更好的導通特性，開關損耗更小且功率密度更高。公司產品品類完善，性能優越：SFG

21、MOS 產品系列以及 FSMOS產品系列，截至2022年6月30日，合計超過700種型號。圖表：公司中低壓 MOSFET 功率器件各系列產品中低壓MOSFET屏蔽柵 MOSFET溝槽柵 VDMOS超級結型更好的導通特性開關損耗更小且功率密度更高結構更復雜，需要更高的技術能力及制造工藝水平，能夠突破普通溝槽柵VDMOS 器件的性能瓶頸優點電壓10V-300V系列特點基本介紹SFGMOS系列低Vth系 列高開關速度、低開關損耗、高可靠性和一致性型主要應用于驅動電壓較低的同步整流類電源系統，如5V-20V輸出快速充電器、大功率LED顯示屏電源、服務器電源DC-DC模塊等領域高Vth系 列抗干擾能力強

22、。低導通電阻、高開關速度、低開關損耗、高可靠性和一致性主要應用于驅動電壓在10V以上的電源系統，如電源同步整流、電機驅動、鋰電保護、逆變器等領域FSMOS系列高電流密度、低功耗、高可靠性主要應用于對功率密度有更高要求的快速充電器、電機驅動、DC-DC模塊、開關電源等領域13中低壓屏蔽柵 MOSFET：新一代技術已經完成研發資料來源：公司年報，方正證券研究所整理產品技術/領域相關進展產品進展25V-30V 低壓超高速屏蔽柵 MOSFET(SGT MOSFET)開發成功并開始量產，公司數據中心電源專用中低壓屏蔽柵 MOSFET 產品技術開發順利進行。150V 屏蔽柵 MOSFET(SGT MOSF

23、ET)開發成功并開始量產。12 英寸先進工藝制程的屏蔽柵 MOSFET拓展該產品平臺，形成了多個電壓平臺的規格并實現量產。公司新一代高密度屏蔽柵 MOSFET開發成功，開始批量生產。業務進展電動工具領域公司產品批量進入寶時得、創科集團、喜利得等國內外主要的電動工具廠商家電應用相關領域中低壓屏蔽柵MOSFET 已批量進入海爾集團、美的集團、伊萊克斯等中低壓屏蔽柵 MOSFET 晶圓客戶為東科半導體、長晶科技、芯朋微電子、無錫硅動力、揚杰電子等相關研究進展順利，新一代高密度屏蔽柵MOSFET已經量產，目前分別應用于電動工具、家電領域，進入海爾、美的伊萊克斯等巨頭的產品中，晶圓方面的客戶為東科半導體

24、、長晶科技、芯朋微電子、無錫硅動力、揚杰電子。圖表：中低壓屏蔽柵 MOSFET相關進展14超級硅 MOSFET和TGBT：銷量大幅增速圖表：超級硅 MOSFET和TGBT銷量（萬顆）超級硅MOSFET和TGBT都是公司最新產品，銷量大幅增長：2021年公司超級硅MOSFET的銷量為72.7萬顆，同比增長413.06%，TBGT的銷量為72.43萬顆。公司超級硅MOSFET和TGBT具有明顯技術優勢：超級硅MOSFET性能對標氮化鎵功率器件產品，采用硅基材料，具有工藝成熟度高、工藝成本低及高可靠性等技術特點及競爭優勢。公司的 IGBT 產品采用具有獨立知識產權的 TGBT 器件結構，不提高制造難

25、度的前提下提升了功率密度，優化了內部載流子分布，調整了電場與電荷的分布，同時優化了導通損耗與開關損耗，具有高功率密度、開關損耗低、可靠性高、自保護等特點圖表：超級硅 MOSFET和TGBT銷量特點3.114.1772.772.43357%413%320%330%340%350%360%370%380%390%400%410%420%01020304050607080201920202021超級結MOSTGBT超級結MOS YOY功率器件種類特點超級硅 MOSFET性能對標氮化鎵功率器件產品。相較于氮化鎵功率器件產品，公司的超級硅 MOSFET 產品采用硅基材料，具有工藝成熟度高、工藝成本低及高

26、可靠性等技術特點及競爭優勢TGBT低導通壓降系列降低至 1.5V 及以下不提高制造難度的前提下提升了功率密度，優化內部載流子分布，電場與電荷的分布，導通損耗與開關損耗，具有高功率密度、開關損耗低、可靠性高、自保護等特點高速系列開關頻率可達100kHz超低導通壓降系列1.2V 以下軟恢復二極管系列適用于變頻電路及逆變電路650V 及1350V 的逆導系列芯片內部集成續流二極管，實了低導通壓降與快速開關特點，適合在高壓諧振電路中使用。資料來源：公司年報，公司招股說明書，方正證券研究所整理15超級硅 MOSFET和TGBT：22年上半年TBGT銷售額增長70倍資料來源：公司年報，方正證券研究所整理產

27、品技術/領域相關進展超級硅MOS產品進展第二代超級硅功率 MOSFET 器件開發成功業務進展批量進入中車株洲電力機車研究所有限公司、航嘉馳源、易米通科技、廣州視源、富安電子、碩通電子等客戶。650V、1200V 及 1350V 新一代 IGBT 器件技術 TGBT 研發成功并實現量產出貨，第一代 650V TGBT 芯片的電流密度為 400A/cm2，達到國際主流第七代IGBT 技術水平TGBT產品進展TGBT 技術的高速大電流功率器件 600/650V Hybrid-FET 開發成功12 英寸的先進制造工藝 IGBT 及 8 英寸IGBT 新產能擴充等多個項目的順利開展業務進展TGBT 產品

28、各領域代表性的批量使用客戶包括愛士惟（光伏逆變）、匯川技術（工業電源）、拓邦股份（儲能）、視源股份（光伏逆變、UPS）、優優綠能（充電樁模塊）等。2022 年上半年TGBT 產品銷售額迅速增長，達到 1,710.46 萬元，同比增長高達 70 倍以上E 系列高速 TGBT被批量應用于 60kHz 頻率的電源系統，實現在高速 IGBT 領域的國產替代分車載電子客戶已經使用公司開發的并聯 SiC 二極管的高速系列 TGBT 產品實現對 SiC MOSFET 的替代16目錄公司介紹：具備從專利到量產高性能功率器件的完整經驗1行業情況：2024E全球功率半導體522億美元市場空間2盈利預測3功率半導體

29、行業概覽資料來源：華經產業研究院，公司招股說明書，Omdia，方正證券研究所整理431億美元2020年全球功率半導體規模522億美元2024年CAGR=4.9%全球功率半導體廠商中國功率半導體廠商車規級應用5G基站充電樁公司產品部分應用領域功率半導體功率分立器件功率IC功率二極管晶閘管功率MOSFETIGBT21%成本占比55%傳統燃油車 新能源汽車55%32%13%功率IC功率分立器件功率分立模組功率器件應用占比18CAGR=3.1%功率半導體：中國市場穩步增長，國產廠商增長潛力巨大資料來源：英飛凌年報，公司招股說明書，Omdia，方正證券研究所整理圖表：中國功率半導體的市場規模(億美元）功

30、率半導體功率分立器件功率二極管晶閘管功率MOSFETVDMOS屏蔽柵MOSFET超級結MOSFET其他IGBT其他功率IC圖表：功率半導體分類和公司業務范圍（橘紅色部分）1731831771721831911982066%-3%-3%6%4%4%4%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%15016017018019020021020172018201920202021202220232024中國功率半導體YOY占全球市場比例高達38%,是最大全球的市場圖表：2020年全球功率半導體分立器件份額19.7%8.3%5.5%5.0%4.6%56.9%英飛凌安森美意法半導體三菱東芝其他功率半導體可以分

31、為功率 IC 和功率分立器件兩大類，其中功率分立器件主要包括功率二極管、晶閘管、高壓晶體管MOSFET、IGBT 等產品。中國是全球最大的功率半導體消費國,2019 年市場規模達到177億美元，Omdia預計2024年中國功率半導體市場規模達到206億美元，2019-2024年的CAGR達3.1%。國際巨頭壟斷市場：英飛凌、安森美、意法半導體等前五大國際廠商市場份額達43%。19MOSFET:新技術浪潮到來，有望打破國際廠商壟斷圖表：功率 MOSFET 的技術發展情況和演變趨勢圖表：2020年全球MOSFET市場份額技術驅動提升性能三大措施工藝進步器件結構改進使用寬禁帶材料工藝和結構改進導致的

32、變化第三代半導體材料替代趨勢集成化趨勢需要引領三大趨勢溝槽MOS部分平面MOS屏蔽柵MOS超級結MOSVDMOS代替代替高壓領域代替24.4%12.4%8.8%7.7%5.1%41.6%英飛凌安森美意法半導體東芝瑞薩其他功率 MOSFET 性能提升主要包括三個方面：在制造工藝上，線寬制程從 10 微米縮減至 0.15-0.35 微米.在器件結構改進方面，功率器件經歷了平面（Planar）、溝槽（Trench）、超級結（Super Junction）等器件結構的變化，進一步提高了器件的功率密度和工作頻率。在材料方面，新興的第三代半導體進一步提升了器件的開關特性、降低了功耗，也改善了其高溫特性。前

33、五大國際巨頭壟斷市場，CR5為58%。資料來源：英飛凌年報，公司招股說明書，方正證券研究所整理20超級結MOSFET:大幅提升硅基MOS性能圖表：超級結MOSFET的技術優勢超級結MOSFET：超級結MOSFET結構設計的先進技術使該結構具備更好的導通特性，可工作于更大的電流條件。市場增長迅速：隨著5G通訊、汽車電動化、高性能充電器等應用領域的發展，根據Omdia 與 Yole 的 統 計 及 預 測，超 級 結MOSFET的晶圓月出貨量由2020年的23.8萬片有望增長至2025年的35.1萬片，2020-2025年的CAGR為8.1%。圖表：超級結MOSFET月出貨量（萬片）和應用領域資料

34、來源：公司招股說明書，Omdia，Yole，方正證券研究所整理漏級漏級中中柵極柵極源極N+N+P WellN+襯底N-外延層漏級中中柵極柵極源極N+N+P WellN+襯底N-外延層中中柵極柵極源極N+N+N-外延層N+襯底P WellP柱傳統MOSFET中低壓MOSFET高壓 MOSFET中低壓MOSFET向高壓MOSFET的轉變中，擊穿電壓增大導致外延層增厚、外延層導通電阻增加，降低電流的額定值外延層變厚電阻增加超級結MOSFET增加P柱，在保持額定電壓的同時，降低導通電阻，增大額定電流59.773.923.835.102040608020202025硅基MOSFET超級結MOSFETCA

35、GR=8.1%增長速度約為普通硅基 MOSFET 功率器件的兩倍左右5G通訊新能源汽車高性能充電器21IGBT:市場規模提升迅速，應用領域廣泛圖表：2017-2024年IGBT市場規模2019 年，全球整體IGBT 的市場規模為60.66 億美元，中國 IGBT 市場規模為23.98 億美元，二者均保持穩步增長。在中低電壓領域，IGBT 廣泛應用于新能源汽車和白色家電中；在 1700V 以上的高電壓領域，應用于軌道交通、清潔發電、智能電網等重要領域。英飛凌、富士電機、三菱等廠商壟斷IGBT分立器件市場。圖表：IGBT應用領域49 58 61 54 56 58 60 66 18 23 24 22

36、 22 23 24 26-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0102030405060702017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024全球IGBT市場（億美元)中國IGBT市場（億美元)全球IGBT市場YOY中國IGBT市場YOY圖表：2020年全球IGBT分立器件市場份額29.3%15.6%9.3%7.7%5.5%4.6%4.2%3.8%3.1%2.6%14.3%英飛凌富士電機三菱安森美東芝意法半導體力特瑞薩電子MagnaChip士蘭微其他白色家電中新能源汽車中低電壓領域清潔發電軌道交通高電壓領域（1700V）智能電網資料來源：英飛凌

37、年報，公司招股說明書，Omdia，方正證券研究所整理22充電樁:保有量大幅上升同時帶動超結MOS產量上漲圖表：2022-2027年中國充電樁保有量預測（萬臺）中國充電樁保有量持續上升，根據前瞻產業研究院預測，預計2027年或達2284萬臺，5年CAGR為35%。充電樁不斷建設推動功率器件尤其是超級結MOSFET 將迎來高速發展機遇。充電樁根據功率可分為三級，最高級的直流充電樁高達5660kW，其中。高端三相交流樁主要使用三相維也納輸入整流器（PFC），其中部分功率器件的領先解決方案使用了超級結 MOSFET。圖表：超級結MOSFET應用于充電樁圖表：充電樁類別509 687 928 1253

38、1691 2284 050010001500200025002022E2023E2024E2025E2026E2027E充電類別充電能力每充電 1 小時增加的里程充電地點示意圖1 級110/120VAC，15或 20A約 4 至 6 英里/小時家或工作場2 級3.3kW(低)6.6kW(中)9.6kW(高)19.2kW(最高)208/240VAC，20A 208/240VAC，20A 208/240VAC，50A 208/240VAC，100A約 8 至 12 英里/小時約 16 至 24 英里/小時約 32 至 48 英里/小時60 英里/小時家、工作場 所 或公共充電樁3 級 直流快速充電

39、5060kW440 或480VAC80%30min公共充電樁低導通損耗低開關損耗高可靠性高功率密度優點在充電樁部件應用功率因數校正DC-DC輔助電源模塊100KW功率器件價值$200-300資料來源：前瞻產業研究院，公司招股說明書，方正證券研究所整理23CAGR22-27=35%5G基站：基站換代浪潮已經到來5G 基站拉動功率半導體需求5G 基站電源供應Massive MIMO 技術霧計算中心云計算中心擴容167090110908013040338%29%22%-18%-11%-100%0%100%200%300%400%0501001502019202020212022202320245G新

40、建基站數量（萬站）4G新建基站數量（萬站)5G新建基站YOY基站手機基站基站手機手機22 MIMOLTE84 MIMOLTE-AMassiv MIMO5G從傳統 MIMO 天線過渡為Massvie MIMO 天線，功率半導體價值從25美元漲至100美元（4倍）基站密集提升需要功率提升5G 基站 提升了68%，達到11.6KW總體基站數量需求是 4G 的 2-3 倍霧計算中心導致數據的存儲及處理更依賴本地設備，本地運算設備的增加帶動 MOSFET 用量提升。物聯網行業發展云計算中心擴容運算功率提升增加了MOSFET 等功率半導體的應用需求導通損耗超級結MOSFET超級結MOSFET 更好滿足 5

41、G 基站需求二者損耗約占總損耗的30%80%，開關損耗圖表：5G基站數量變化資料來源：前瞻產業研究院，公司招股說明書，方正證券研究所整理24新能源汽車:汽車功率半導體在新能源浪潮中茁壯成長 新能源汽車中廣泛應用功率半導體：車載OBC,DC-DC,輔助電源，逆變器等部件均應用功率半導體。功率半導體占據汽車半導體總成本的39%，根據英飛凌的估計，單車功率半導體成本達330美元。新能源汽車銷量節節攀升帶動汽車功率半導體銷量上升，EVTank預測2025年新能源汽車銷量達到1200萬量。圖表：新能源汽車中功率半導體應用圖表：2017年-2025年新能源汽車銷量（萬輛）55107109145182235

42、315405550679411214018025535046065065%10%29%27%35%36%30%39%0%10%20%30%40%50%60%70%0200400600800100012002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中國海外總體增長圖表：汽車半導體成本拆分逆變器(IGBT 模塊)空調壓縮機車載充電系統(超級結 MOSFET)電池包DC/DC(高壓 MOSFET)輔助電源(IGBT分立器件)電機控制器電力電子控制器充電口資料來源：EVTank，英飛凌官網，公司招股說明書，方正證券研究所整理25目錄公司介紹：具備從專利到量

43、產高性能功率器件的完整經驗1行業情況：2024E全球功率半導體522億美元市場空間2盈利預測3盈利預測27 高壓超級結MOSFET：在下游光伏、儲能以及新能源汽車等需求持續放量的推動下，此類終端應用對高壓超級結MOSFET的需求預計將高速增長。同時公司的高壓超級結MOSFET相比普通硅基MOSFET在性能及電壓等方面技術優勢明顯；因此我們賦予高壓超級結MOSFET 2022-2024各年分別40%、35%以及30%的營收增速。中低壓屏蔽柵MOSFET：公司中低壓MOSFET功率器件產品涵蓋25V-200V工作電壓，可廣泛應用于電機驅動、同步整流等領域。同時較普通溝槽柵VDMOS器件，公司的中低

44、壓屏蔽柵MOSFET的導通特性與開關損耗等更優；疊加下游需求驅動，我們賦予中低壓屏蔽柵MOSFET 2022-2024各年分別30%、25%以及20%的營收增速。IGBT：公司基于自主專利技術開發出 650V、1200V 及 1350V 等電壓平臺的多種TGBT系列 IGBT 器件已經實現量產，批量進入光伏逆變、儲能、直流充電樁、電機驅動等應用領域的多個頭部客戶。隨著未來IGBT市場規模的迅速提升，公司的TGBT將加速放量，因此我們賦予IGBT 2022-2024各年分別880%、220%以及95%的營收增速。超級硅MOSFET：公司的超級硅系列MOSFET產品已經研發成功并實現量產出貨，同時

45、公司新一代超級硅 MOSFET 開發成功，進入認證階段，預計未來將助力放量；疊加下游新能源汽車以及5G基站等的需求提升，公司的超級硅MOSFET將持續放量，因此我們賦予超級硅MOSFET 2022-2024各年分別400%、100%以及50%的營收增速。盈利預測資料來源：Wind，方正證券研究所測算28單位：百萬元202020212022E2023E2024E高壓超級結MOSFET銷售收入249 569 796 1075 1397 增長率58%128%40%35%30%毛利45 164 279 387 531 毛利率18%29%35%36%38%中低壓屏蔽柵MOSFET銷售收入59 206 2

46、67 334 401 增長率54%247%30%25%20%毛利10 58 83 104 132 毛利率17%28%31%31%33%IGBT銷售收入0 6 56 178 347 增長率-880%220%95%毛利0 2 19 64 35 毛利率-33%35%36%40%超級硅MOSFET銷售收入0 2 11 21 32 增長率385%433%400%100%50%毛利0 1 3 7 12 毛利率20%32%32%33%37%合計銷售收入309 782 1130 1609 2178 增長率58%153%44%42%35%毛利55 225 384 562 710 毛利率18%29%34%35%3

47、3%可比公司估值資料來源：除東微半導外的公司盈利預測來自萬得一致預期，方正證券研究所測算292022年12月15日證券代碼證券簡稱市值（億元）歸母凈利潤（億元）市盈率（倍）TTM2022E2023E2024ETTM2022E2023E2024E605111.SH新潔能183.73 4.37 4.81 6.37 8.18 42.00 38.24 28.85 22.46 600360.SH華微電子69.62 0.91-76.56-688396.SH華潤微748.36 26.41 26.01 29.15 34.07 28.33 28.77 25.67 21.96 300373.SZ揚杰科技293.6

48、1 11.31 11.48 14.49 18.48 25.96 25.58 20.26 15.89 600460.SH士蘭微531.73 15.65 12.25 16.16 21.44 33.99 43.40 32.91 24.80 688261.SH 東微半導153.00 2.54 2.76 3.99 4.93 60.20 55.42 38.33 31.01 均值38.28 29.21 23.22 風險提示 上游原材料及零部件供應短缺風險；下游需求不及預期風險；產品研發及產業化應用不及預期風險；各項業務營收增速不及預期風險。30公司財務預測表（單位：百萬元）資產負債表2021A2022E20

49、23E2024E 利潤表2021A2022E2023E2024E流動資產614 2883 3301 3818 營業總收入782 1130 1609 2178 貨幣資金373 2509 2794 3134 營業成本557 745 1047 1468 應收票據2 13 16 21 稅金及附加3 5 6 9 應收賬款104 145 209 276 銷售費用8 9 16 22 其他應收款0 1 1 1 管理費用15 16 26 35 預付賬款27 40 54 77 研發費用41 47 64 87 存貨100 166 218 300 財務費用-6 0 0 0 其他10 21 25 30 資產減值損失-1

50、 0 0 0 非流動資產15 16 17 18 公允價值變動收益0 0 0 0 長期投資0 2 3 4 投資收益0 2 1 1 固定資產7 7 7 6 營業利潤169 317 459 567 無形資產3 2 2 2 營業外收入0 0 0 0 其他5 5 5 5 營業外支出0 0 0 0 資產總計629 2899 3318 3836 利潤總額169 317 459 567 流動負債60 48 67 91 所得稅22 41 59 74 短期借款0 0 0 0 凈利潤147 276 399 493 應付賬款14 16 23 32 少數股東損益0 0 0 0 其他45 31 44 60 歸屬母公司凈利

51、潤147 276 399 493 非流動負債3 3 3 3 EBITDA160 309 451 560 長期借款0 0 0 0 EPS(元)2.91 4.10 5.92 7.32 其他3 3 3 3 負債合計63 51 70 95 少數股東權益0 0 0 0 股本51 67 67 67 資本公積353 2343 2343 2343 留存收益162 438 837 1331 歸屬母公司股東權益566 2848 3248 3741 負債和股東權益629 2899 3318 3836 31資料來源：Wind，方正證券研究所整理公司財務預測表（單位：百萬元）現金流量表2021A2022E2023E20

52、24E經營活動現金流129 132 286 342 凈利潤147 276 399 493 折舊攤銷2 2 2 2 財務費用0 0 0 0 投資損失0-2-1-1 營運資金變動-24-145-113-153 其他3 0 0 0 投資活動現金流15-2-2-2 資本支出-5-2-2-2 長期投資20 0 0 0 其他0 0 0 0 籌資活動現金流-3 2007 0 0 短期借款0 0 0 0 長期借款0 0 0 0 普通股增加0 2007 0 0 資本公積增加0 1990 0 0 其他-3-1990 0 0 現金凈增加額141 2137 285 340 32資料來源：Wind，方正證券研究所整理主

53、要財務比率2021A2022E2023E2024E成長能力營業總收入153.28%44.46%42.37%35.39%營業利潤416.54%87.94%44.59%23.58%歸屬母公司凈利潤430.66%87.94%44.59%23.58%獲利能力毛利率28.72%34.02%34.92%32.61%凈利率18.78%24.44%24.82%22.65%ROE25.96%9.69%12.29%13.19%ROIC70.52%78.99%86.49%80.38%償債能力資產負債率9.99%1.76%2.12%2.47%凈負債比率0.22%0.04%0.04%0.03%流動比率10.30 60.

54、32 49.06 41.76 速動比率8.63 56.85 45.82 38.47 營運能力總資產周轉率1.47 0.64 0.52 0.61 應收賬款周轉率8.79 9.07 9.09 8.99 應付賬款周轉率69.40 73.66 82.07 79.82 每股指標(元)每股收益2.91 4.10 5.92 7.32 每股經營現金2.55 1.96 4.25 5.08 每股凈資產11.20 42.28 48.20 55.52 估值比率P/E0.00 54.37 37.60 30.43 P/B0.00 5.27 4.62 4.01 EV/EBITDA-2.32 40.40 27.08 21.2

55、1 分析師聲明分析師聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明免責聲明本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為C3及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本

56、報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。

57、如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。公司投資評級的說明公司投資評級的說明強烈推薦：分析師預測未來半年公司股價有20%以上的漲幅；推薦：分析師預測未來半年公司股價有10%以上的漲幅；中性：分析師預測未來半年公司股價在-10%和10%之間波動；減持：分析師預測未來半年公司股價有10%以上的跌幅。行業投資評級的說明行業投資評級的說明推薦：分析師預測未來半年行業表現強于滬深300指數；中性：分析師預測未來半年行業表現與滬深300指數持平；減持：分析師預測未來半年行業表現弱于滬深300指數。THANKS聯系人：吳文吉 郵箱：專注專心專業北京市西城區展覽路48號新聯寫字樓6層上海市靜安區延平路71號延平大廈2樓上海市浦東新區世紀大道1168號東方金融廣場A棟1001室深圳市福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層廣州市天河匙興盛路12號樓 雋峰苑2期3層斱正證券長沙市天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層方正證券研究所方正證券研究所