化妝品行業：從研發和核心成分出發探尋國貨美妝的星辰大海（48頁）.pdf

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1、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 行業研究 東興證券股份有限公司證券研究報告 化妝品化妝品行行業：業：從從研發和核心成分研發和核心成分出發，出發，探探尋國貨美妝的星辰大海尋國貨美妝的星辰大海 2023 年 1 月 4 日 看好/維持 商貿零售商貿零售 行業行業報告報告 分析師分析師 劉田田 電話：010-66554038 郵箱： 執業證書編號：S1480521010001 分析師分析師 魏宇萌 電話：010-66555446 郵箱： 執業證書編號：S1480522090004 分析師分析師 劉雪晴 電話：010-66554026 郵箱： 執業證書編號：S14805220900

2、05 投資摘要：研發已成品牌競爭的一塊重要拼圖，活性成分為競爭焦點研發已成品牌競爭的一塊重要拼圖，活性成分為競爭焦點。從國貨美妝品牌所處的向經典產品和經典品牌跨越的發展階段、消費者對功效的要求提高、供給端競爭加劇、行業長期存在原料和配方“卡脖子”的問題以及外部監管趨嚴等多個維度來看，研發之于國內美妝公司的重要性均顯著提升。根據科思股份對化妝品原料的分類標準，將化妝品主要原料分為基質、一般添加劑和活性成分三大類。其中基質類占比最高，超過 80%，活性成分占比最低，但重要性最高。歐睿數據顯示，保濕劑在北美化妝品原料活性成分品類中用量最大，占比超過 80%，美白劑和皮膚有益劑的銷量增速最快。成分的銷

3、量和熱度與消費者需求及品牌的市場營銷密不可分，不同功效成分處于不同的生命周期階段。四大原料提取制備技術，合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車四大原料提取制備技術，合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車?；瘖y品原料的提取制備主要有化學合成法、天然動植物提取、微生物發酵和合成生物技術四種技術路線，四大制備技術互為補充相輔相成。目前主流的生產方式是植物萃取和生物發酵，合成生物技術在綠色環保、制備效率、純度和成本等方面均更具優勢，是未來技術演進的主要方向。合成生物學應用領域廣闊，其價值逐漸被挖掘，但在消費品方面的應用仍處于開發早期。我國的合成生物技術起步相對較晚但發展迅速，在應用層面更具優勢。合成生物技

4、術已經被應用到了部分化妝品原料的開發生產中，如蝦青素、角鯊烯、重組膠原蛋白、麥角硫因、依克多因等。合成生物技術能夠助力化妝品原料的高效生產和新成分的挖掘，且國內公司在部分合成生物制備的化妝品原料中占據領先地位，合成生物學或為國貨化妝品原料和品牌商實現彎道超車提供良好機遇。復盤國際美妝品牌：一種活性成分打造一個美妝帝國復盤國際美妝品牌：一種活性成分打造一個美妝帝國。我們通過復盤歐萊雅集團的玻色因、雅詩蘭黛的二裂酵母、修麗可的維生素 C 和 SKII 的 Pitera 等核心成分，總結了以下要點：國際美妝大牌大多擁有自己的王牌成分，構筑超寬護城河；核心成分的研發可能需要很長的時間周期，品牌商與原料

5、商合作或者自研均是可行之路；核心成分開發成功之后專利技術以及配方本身均具有很強的壁壘，而開發完成后的消費者教育也同樣重要。橫向對比，國際美妝集團主要有兩大具有代表性的研發體系，分別為以歐萊雅為代表的全球自研體系，和以寶潔為代表的合作聯發模式。研發投入和研發能力方面，國際美妝集團研發費用率基本持平，但研發投入絕對規模差異較大，其中歐萊雅的研發費用率最高為 3.2%。各個集團的專利總數相差較大，但其對基礎研究的重視程度均很高，基礎整體更扎實。國貨美妝品牌勢如破竹，研發加持下誰能拔得頭籌國貨美妝品牌勢如破竹，研發加持下誰能拔得頭籌。解決核心原料和核心技術卡脖子的問題是我國從化妝品大國向強國邁進的關鍵

6、。我國對化妝品自主研發的政策支持力度加大，近年來國貨美妝品牌也開始紛紛加大研發投入，力求通過研發能力的提升為產品的推出和品牌的打造賦能。我們選取了核心美妝上市公司從研發理念和體系、當前研發水平、相對優勢以及未來的發展方向等維度進行了梳理和對比，并總結了整體趨勢和差異之處。整體來看，近年來國內美妝龍頭在研發方面的布局和投入均有所提速，2022 年是國內美妝公司研發領域具有較大轉變和突破的重要時間節點；共研共創多方合作，與高校、科研院所、醫院以及專業機構合作已成為必經之路。與此同時，各家公司在專利技術、研發人員投入、費用投入等方面存在較大差異，在研發領域的歷史積淀厚度以及革新進程略有不同，各家深耕

7、領域和細分賽道不同，打造了自身的比較優勢。投資策略：投資策略：從多個維度來看研發之于國貨美妝品牌的重要性顯著提高，在品牌分化加劇、研發重要性顯著提高的背景下，研發體系搭建完善、底層技術支持充分，具有較強研發實力的美妝公司的競爭力進一步凸顯。合成生物技術有望助力國貨美妝品牌彎道超車，重點關注主流技術的迭代和以合成生物為代表的新技術的應用，我們看好擁有自身獨特制備技術優勢并抓住機遇向新興技術領域拓展的公司。關注研發未來長期趨勢，并與產品推出、品牌打造、宣傳營銷等其他維度結合。風險提示：風險提示：行業政策出現重大變化、技術進步及應用不及預期、行業競爭加劇。行業重點公司盈利預測與評級 簡稱簡稱 EPS

8、(EPS(元元)PEPE PBPB 評級評級 20212021A A 20222022E E 20202 23 3E E 20202 24 4E E 20212021A A 20222022E E 20202 23 3E E 20202 24 4E E 珀萊雅 2.87 2.62 3.49 4.53 58.63 64.32 48.25 37.14 11.76 推薦 貝泰妮 2.12 2.82 3.77 4.94 71.13 53.48 40.00 30.53 13.43 強烈推薦 水羊股份 0.62 0.71 1.12 1.64 24.08 21.02 13.28 9.08 3.84 推薦 上

9、海家化 0.97 0.84 1.19 1.46 32.41 37.56 26.47 21.48 3.07 推薦 巨子生物-0.99 1.31 1.71-28.38 21.39 16.37-華熙生物 1.63 2.12 2.77 3.57 95.28 61.36 46.88 36.41 13.69-魯商發展 0.36 0.31 0.48 0.63 36.95 33.87 21.75 16.68 3.9-丸美股份 0.62 0.61 0.74 0.87 51.65 56.65 46.17 39.49 4.3-資料來源：標星號為覆蓋公司，盈利預測來源于外發報告，非覆蓋標的來源于iFinD一致預期；東

10、興證券研究所 SXlWtRpNSWkXqUWVtV8O8Q6MpNpPsQoNkPqQqRjMrRnR7NnMpMwMnRmOwMmNrR 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P3 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 目目 錄錄 1.研發已成品牌競爭的一塊重要拼圖，活性成分為競爭焦點研發已成品牌競爭的一塊重要拼圖，活性成分為競爭焦點.7 1.1 從渠道鋪建到品牌打造，研發的重要性顯著提高.7 1.2 化妝品原料紛繁復雜，核心活性成分為競爭焦點.8 2.四大原料提取制備技術，合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車四大原料提取制備

11、技術，合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車.12 2.1 化妝品原料制備的核心技術路線.12 2.2 合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車.14 2.2.1 合成生物技術的應用價值逐漸被挖掘.14 2.2.2 合成生物技術之于化妝品行業.16 3.復盤國際美妝品牌：一種活性成分打造一個美妝帝國復盤國際美妝品牌：一種活性成分打造一個美妝帝國.19 3.1 從核心成分看美妝大牌的崛起.19 3.1.1 玻色因-歐萊雅集團.19 3.1.2 二裂酵母-雅詩蘭黛.21 3.1.3 維生素 C-修麗可.22 3.1.4 Pitera-SKII.24 3.1.5 復盤總結.25 3.2 看國際美妝集團的研

12、發體系搭建.25 3.2.1 歐萊雅集團搭建全球自研體系.25 3.2.2 寶潔全球開放創新平臺模式.26 3.2.3 國際美妝集團的研發能力對比.26 4.國貨美妝品牌勢如破竹，研發加持下誰能拔得頭籌國貨美妝品牌勢如破竹，研發加持下誰能拔得頭籌.28 4.1 核心技術卡脖子任重道遠，國內美妝市場重視程度顯著提高.28 4.2 對比國貨美妝龍頭，誰在研發領域略勝一籌.30 4.2.1 華熙生物：微生物發酵技術龍頭，合成生物技術先行者.30 4.2.2 巨子生物：深耕合成生物技術，重組膠原蛋白產業龍頭.33 4.2.3 貝泰妮：依托特色植物提取的功效護膚龍頭.34 4.2.4 珀萊雅：大眾精致護

13、膚龍頭.36 4.2.5 水羊股份：“品牌+代理”雙輪驅動的多品牌運營商.38 4.2.6 丸美股份：中高端的眼部抗衰專家.40 4.3 核心美妝上市公司的總結和對比.43 5.投資策略投資策略.45 6.風險提示風險提示.45 相關報告匯總相關報告匯總.46 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1：國產美妝三階段增長曲線國產美妝三階段增長曲線.7 圖圖 2：化妝品研發結構圖示化妝品研發結構圖示.8 圖圖 3：北美化妝品市場原料各成分北美化妝品市場原料各成分占比化占比化.9 P4 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方

14、財智 興盛之源 圖圖 4：北美化妝品市場原料用量增速北美化妝品市場原料用量增速.9 圖圖 5：化妝品原料活性成分組成化妝品原料活性成分組成.10 圖圖 6：化妝品原料活性成分品類增速化妝品原料活性成分品類增速.10 圖圖 7：化妝品皮膚有益劑成分組成化妝品皮膚有益劑成分組成.10 圖圖 8：皮膚有益劑細分品皮膚有益劑細分品類增速類增速.10 圖圖 9：化妝品皮膚美白劑成分組成化妝品皮膚美白劑成分組成.11 圖圖 10：皮膚美白劑細分品類增速皮膚美白劑細分品類增速.11 圖圖 11：主要功效對應的熱門活性成分主要功效對應的熱門活性成分.11 圖圖 12：熱門活性成分處于不同的生命周期階段熱門活性

15、成分處于不同的生命周期階段.12 圖圖 13：微微生物發酵技術生物發酵技術.13 圖圖 14：合成生物技術合成生物技術.13 圖圖 15：化妝品原料制備技術發展階段化妝品原料制備技術發展階段.13 圖圖 16：合成生物技術發展歷史合成生物技術發展歷史.14 圖圖 17：全球合成生物應用市場規模全球合成生物應用市場規模.15 圖圖 18：合成生物技合成生物技術在不同領域應用的預計復合增速術在不同領域應用的預計復合增速.15 圖圖 19：合成生物學專利數合成生物學專利數.16 圖圖 20：合成生物專利領域合成生物專利領域.16 圖圖 21：角鯊烷制備工藝角鯊烷制備工藝.17 圖圖 22：生物合成蝦

16、青素制備工藝生物合成蝦青素制備工藝.17 圖圖 23：合成生物之美妝合成生物之美妝領域產業圖譜領域產業圖譜.18 圖圖 24：皮膚中五種類型的膠原蛋白皮膚中五種類型的膠原蛋白.18 圖圖 25：巨子生物的“巨子生物的“Human-like 專利技術”專利技術”.18 圖圖 26：玻色因能夠促進玻色因能夠促進 GAG的生成的生成.19 圖圖 27：玻色因成分玻色因成分篩選篩選.20 圖圖 28：玻色因申請專利玻色因申請專利.20 圖圖 29：歐萊雅集團旗下不同濃度的玻色因產品歐萊雅集團旗下不同濃度的玻色因產品.20 圖圖 30：二裂酵母發酵產物濾液二裂酵母發酵產物濾液.21 圖圖 31：雅詩蘭黛

17、集團申請了二裂酵母專利雅詩蘭黛集團申請了二裂酵母專利.21 圖圖 32：雅詩蘭黛經典產品小棕瓶進階雅詩蘭黛經典產品小棕瓶進階.22 圖圖 33：Catabolysis 細胞代謝凈化科技專利細胞代謝凈化科技專利.22 圖圖 34：第七代小棕瓶專利技術第七代小棕瓶專利技術.22 圖圖 35：維維 C作用功效作用功效.23 圖圖 36：仙麗施鐵三角仙麗施鐵三角.23 圖圖 37：修麗可產品矩陣修麗可產品矩陣.23 圖圖 38：修麗可市占率變化修麗可市占率變化.23 圖圖 39：Pitera 專利專利.24 圖圖 40：半乳糖酵母樣菌發酵濾液制備工藝半乳糖酵母樣菌發酵濾液制備工藝.24 圖圖 41：S

18、K-II 神仙水成分表神仙水成分表.24 圖圖 42：SK-II 市場銷售表現市場銷售表現 市占率市占率.24 圖圖 43：歐萊雅全球研發體系歐萊雅全球研發體系.25 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P5 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖 44：寶潔寶潔“CONNECT+DEVELOP”開放平臺開放平臺.26 圖圖 45：國際美妝集團研發投入國際美妝集團研發投入.27 圖圖 46：國際美妝集團研國際美妝集團研發費用率發費用率.27 圖圖 47：華熙生物研發理念和研發架構華熙生物研發理念和研發架構.31 圖圖 48

19、：華熙生物的合成生物技術行業領先之透明質酸華熙生物的合成生物技術行業領先之透明質酸.32 圖圖 49：華熙生物在膠原蛋白領域的應用華熙生物在膠原蛋白領域的應用.32 圖圖 50：華熙生物研發人員數量和占比華熙生物研發人員數量和占比.32 圖圖 51：華熙生物研發費用投入華熙生物研發費用投入.32 圖圖 52：巨子生物研發理念和研發架構巨子生物研發理念和研發架構.33 圖圖 53：巨子生物研發人員數量和占比巨子生物研發人員數量和占比.34 圖圖 54：巨子生物研巨子生物研發費用投入發費用投入.34 圖圖 55：貝泰妮研發架構貝泰妮研發架構.35 圖圖 56：貝泰妮云科實驗室貝泰妮云科實驗室.36

20、 圖圖 57：貝泰妮研發人員數量和占比貝泰妮研發人員數量和占比.36 圖圖 58：貝泰妮研發費用投入貝泰妮研發費用投入.36 圖圖 59：珀萊雅研發理念和研發架構珀萊雅研發理念和研發架構.37 圖圖 60：珀萊雅合作開發時間軸珀萊雅合作開發時間軸.37 圖圖 61：珀萊雅研發人數占比珀萊雅研發人數占比.38 圖圖 62：珀萊雅研發費用投入珀萊雅研發費用投入.38 圖圖 63：水羊股份研發理念和研發架構變化水羊股份研發理念和研發架構變化.39 圖圖 64：分分子生物學在超小分子透明質酸生產制備中的應用子生物學在超小分子透明質酸生產制備中的應用.40 圖圖 65：水羊股份研發人數占比水羊股份研發人

21、數占比.40 圖圖 66：水羊股份研發費用投入水羊股份研發費用投入.40 圖圖 67：丸美股份研發理念和研發架構丸美股份研發理念和研發架構.41 圖圖 68：丸美股份原丸美股份原料提取制備工藝及已研原料料提取制備工藝及已研原料.42 圖圖 69：丸美股份研發人數占比丸美股份研發人數占比.42 圖圖 70：丸美股份研發費用投入丸美股份研發費用投入.42 圖圖 71：國內美妝公司研發人數占比對比國內美妝公司研發人數占比對比.44 圖圖 72：國內美妝公司份研發費用投入對比國內美妝公司份研發費用投入對比.44 表格目錄表格目錄 表表 1：化妝品原料成分化妝品原料成分.9 表表 2：四種制備技術對比四

22、種制備技術對比.13 表表 3：合成生物技術支持性文件（部分列舉）合成生物技術支持性文件（部分列舉）.15 表表 4：部分國際美妝集團專利獲得情況部分國際美妝集團專利獲得情況.27 表表 5：部分國際美妝部分國際美妝集團在華研發中心建設情況集團在華研發中心建設情況.28 表表 6：上游配方與下游配方的區別上游配方與下游配方的區別.29 表表 7：我國我國 2021 年以來原料備案情況（部分列舉）年以來原料備案情況（部分列舉）.29 表表 8：各省市美妝支持政策各省市美妝支持政策.30 P6 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告

23、結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 表表 9：華熙生物部分核心專利華熙生物部分核心專利技術技術.31 表表 10：巨子生物部分核心專利技術巨子生物部分核心專利技術.34 表表 11：貝泰妮部分核心專利技術貝泰妮部分核心專利技術.35 表表 12：珀萊雅部分核心專利技術珀萊雅部分核心專利技術.38 表表 13：水羊股份部分核心專利技術水羊股份部分核心專利技術.39 表表 14：丸美股份部丸美股份部分核心專利技術分核心專利技術.41 表表 15：部分國內美妝公司專利獲得情況部分國內美妝公司專利獲得情況.43 表表 16：部分國內美妝公司聚焦領域對比部分國內美妝公司聚焦領域對比.44 東興證券深度

24、報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P7 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 導讀：導讀：國內美妝市場快速發展，國產替代下國貨美妝品牌的崛起進入中場，機遇與挑戰并存。在渠道紅利的消退、品牌競爭加劇以及疫情催化行業洗牌加速的共同催化下，國貨美妝品牌需要尋找破局方法以使自身立于不敗之地。在此背景下，研發的重要性顯著提高，強化研發實力成為了多數品牌的共同選擇。本文我們抓本文我們抓住研發這一關鍵領域，重點圍繞核心成分住研發這一關鍵領域，重點圍繞核心成分的開發的開發和應用和應用來探尋美妝來探尋美妝市場市場的增長潛力和發展的增長潛力和發展方向方向。

25、我們通過梳理美妝行業原料的成分構成來探求影響產品功效的核心因素，通過剖析核心成分背后的制備技術，來尋找國貨美妝品牌的超車機遇。我們復盤了國際美妝集團在成分開發、產品打造和品牌形象塑造等方面的成功經驗，并對比了其研發體系和研發能力的差異，為研究國貨美妝品牌提供指引。我們選取了目前上市的核心美妝公司進行梳理和對比分析，理順公司的研發理念和研發體系，梳理公司目前的研發水平、相對優勢以及未來的發展方向，并通過橫向對比來探求具有較大增長潛力的標的。最后我們給出了沿著研發這一主線在美妝領域進行投資的策略。1.研發已成品牌競爭的一塊重要拼圖研發已成品牌競爭的一塊重要拼圖，活性成分為競爭焦點，活性成分為競爭焦

26、點 1.1 從從渠道渠道鋪建鋪建到品牌到品牌打造打造，研發的重要性顯著提高研發的重要性顯著提高 我們曾在化妝品行業：國產香化如何打造百年企業深度報告中我們曾在化妝品行業：國產香化如何打造百年企業深度報告中復盤復盤了了海外海外美妝龍頭的發展歷程美妝龍頭的發展歷程，認為國認為國際美妝龍頭大體經歷了幾大發展階段，際美妝龍頭大體經歷了幾大發展階段，即即“經典產品“經典產品經典品牌經典品牌品牌矩陣”：以經典產品確立品牌定位，品牌矩陣”：以經典產品確立品牌定位，品牌樹立品牌樹立企業調性，而完善的品牌矩陣成為美妝龍頭企業調性，而完善的品牌矩陣成為美妝龍頭穿越周期持續成長的護盾。穿越周期持續成長的護盾。多數海

27、外品牌正在經歷從第二曲線向第三曲線過渡階段，而海外美妝龍頭通過內生孵化和外延不斷完善美妝市場品牌、產品結構，當前已處于第三增長曲線階段，領先于國貨美妝品牌。圖圖1：國產美妝三階段增長曲線國產美妝三階段增長曲線 資料來源：東興證券研究所 P8 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 品牌商轉型升級的需求疊加消費者訴求的轉變，使得研發能力的重要性進一步提高品牌商轉型升級的需求疊加消費者訴求的轉變，使得研發能力的重要性進一步提高。當前我國多數美妝品牌仍處于第一曲線尾聲，隨著線上渠道紅利的消退，國貨美

28、妝品牌亟需完成從第一曲線向第二曲線的跨越，即從依賴渠道紅利增長升級為通過打造經典產品，并培育經典品牌獲得長遠發展。而這背后離不開研發的支撐，研發實力之于美妝企業的重要性顯著提升。與此同時，隨著消費者對化妝品成分和功效認知的不斷加強，消費訴求也在不斷轉變，消費者對產品力和功效提出了更高的要求。在此背景下，國貨美妝品牌傳統依賴線上渠道紅利和重營銷推廣的模式已不能支撐品牌發展，依靠研發來提高產品力和品牌力或成為國貨美妝品牌一大破局之路。監管趨嚴下行業進入高質量發展階段，對原料成分和功效宣稱等提出了更高的要求。監管趨嚴下行業進入高質量發展階段，對原料成分和功效宣稱等提出了更高的要求。2020 年 6

29、月新版化妝品監督管理條例出臺，并于 2021 年 1 月起實施，隨后一系列配套政策陸續出臺。2021 年 2 月藥監局出臺了化妝品注冊備案管理方法，對化妝品及新原料注冊和備案的程序、時限和要求進行了明確。2021 年5 月出臺的化妝品功效宣稱評價規范表示，應當依據規范的要求對化妝品的功效宣稱進行評價，并在國家藥監局指定網站上傳產品功效宣稱依據的摘要。監管趨嚴使得新品推出面臨更高標準的要求以及更高的費用成本和時間成本，護膚品行業正式進入功效測評時代，成分和功效的重要性顯著提高?；A研究和應用研究是化妝品研發的兩大主線基礎研究和應用研究是化妝品研發的兩大主線，原料和配方是應用研究領域的核心原料和配

30、方是應用研究領域的核心?；瘖y品的研發大體分為三個層次：基礎研究、應用研究和檢測評價?；A研究是為獲得新的認識而進行的基本探索，在化妝品領域體現在對皮膚衰老機理、基因工程研究、皮膚微生態等與皮膚護理功能相關的前沿基礎科學研究，是研發的理論層面。應用研究則是為基礎研究的成果探索更具體可行的道路，核心為關鍵原料的創新和配方技術的研究。華熙生物曾表示“原料的創新是下游終端消費品創新的底層動力和根本來源之一”，優質的原料能夠為配方體系提供良好的支撐，促進自主高品質產品的實現。配方技術包括對功效性原料的機理性研究和應用性研究，機理性研究在于探究功能性原料對皮膚起作用的前提條件及其作用方式；應用性研究關注這

31、些功效性原料的穩定性和配伍性，為原料匹配最適合作為其載體的技術幫助其進入配方。圖圖2：化妝品研發結構圖示化妝品研發結構圖示 資料來源：日用化學品科學Vol.45 No.1 Jan.2022、China Cosmetics Review，東興證券研究所 1.2 化妝品原料紛繁復雜，核心活性成分化妝品原料紛繁復雜，核心活性成分為競爭焦點為競爭焦點 化妝品原料成分紛繁復雜化妝品原料成分紛繁復雜?；瘖y品是各種原料經過合理調配加工而成的復配混合物，根據科思股份對化妝品原料的分類標準，將化妝品主要原料分為基質、一般添加劑和活性成分三大類。將化妝品主要原料分為基質、一般添加劑和活性成分三大類?；|原料是構成

32、各種化妝品的主體，在化妝品配方中占有最大比重，決定了化妝品的功能和性質。一般添加劑是指能夠為化妝品提供某些特定功能的輔助性原料，在化妝品中添加量相對較小，但作用不可忽視，諸如膠質、抗氧化劑、防腐劑、東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P9 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 香料和色素等?；瘖y品活性成分則是指賦予化妝品特殊功能或強化化妝品對皮膚生理作用，使得化妝品對皮膚的保養作用能更有針對性的原料，也是當下各大化妝品品牌的核心競爭力所在。表表1：化妝品化妝品原料成分原料成分 分類分類 成分化學名稱成分化學名稱 基質 油類 橄

33、欖油、椰子油、蓖麻油、歐洲堅果油等 粉類 滑石粉、碳酸鈣、硬脂酸鋅等（一般均含有對皮膚有毒性作用的重金屬）水劑類 水、醇類、酮類、醚類、酯類、芳香族溶劑 表面活性劑 非離子性表面活性劑：聚氧乙烯脂肪醇醚等；離子型表面活性劑：月桂醇硫酸酯鈉等 一般添加劑 膠質 天然膠質原料：淀粉、植物樹膠、動物明膠等；合成膠質原料：聚乙烯醇等 抗氧化劑 生育酚（維生素 E）、丁羥茴醚（BHA）等 防腐劑 對羥基苯甲酸及其酯類、水楊酸及其鹽類、戊二醛等 香料 天然香料：薰衣草油、玫瑰花油等；合成香料：苯甲酸香葉酯、亞芐基丙酮等 色素 二氧化鈦、氧化鋅、珠光顏料、色素的不溶性鹽等 化妝品活性成分 防曬成分 物理防曬

34、劑：二氧化鈦、氧化鋅等；化學防曬劑：水楊酸辛酯等 保濕成分 多元醇類保濕劑：丙二醇、甘油等；天然保濕劑：透明質酸、乳酸鈉、膠原蛋白等 美白成分 熊果苷、煙酰胺、光甘草定、抗壞血酸（即維生素 C）等 控油成分 吡咯烷酮羧酸鋅、煙酰胺、水楊酸等 抗衰成分 玻色因、勝肽、A 醇、二裂酵母發酵產物溶胞產物等 修復成分 積雪草、神經酰胺等 資料來源：化妝品安全監管實務（朱薇主編 中國醫藥科技出版社出版）、拉姆研發、廈門金帝龍香精香料有限公司官網、美麗修行，東興證券研究所 化妝品原料中基質用量占比最高化妝品原料中基質用量占比最高，北美化妝品原料市場北美化妝品原料市場規模規模增長較緩增長較緩。歐睿數據顯示，

35、2021 年北美（包括美國和加拿大）化妝品原料消耗量為 282.4 萬噸，其中基質消耗量最大為 231.8 萬噸，占比約 82.1%，一般添加劑和化妝品活性成分消耗量占比分別為 10.27%和 7.65%，近十年三類原料的消耗量占比變化不大。增速方面，北美化妝品原料市場市場規模近十年復合增長率約為 0.75%，增長較為緩慢，其中基質、一般添加劑和化妝品活性成分的復合增速分別為 0.71%、1.37%和 0.29%。圖圖3：北美化妝品市場北美化妝品市場原料原料各成分占比化各成分占比化 圖圖4：北美化妝品市場北美化妝品市場原料用量增速原料用量增速 050100150200250300350（萬噸）

36、基質 一般添加劑 化妝品活性成分-4%-2%0%2%4%6%8%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021基質 化妝品活性成分 一般添加劑 P10 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 保濕劑在保濕劑在北美北美化妝品原料活性成分品類中用量最大，美白劑和皮膚有益劑的化妝品原料活性成分品類中用量最大，美白劑和皮膚有益劑的銷

37、量銷量增速最快。增速最快。歐睿數據顯示，2021 年北美化妝品原料活性成分品類中保濕劑的用量占比最高，達 80.5%，之后為防曬霜、牙齒護理、植物藥和止汗劑等成分。皮膚美白劑和皮膚有益劑近五年復合增速分別達到 14.6%和 7.3%，是化妝品活性成分品類中增速最高的兩大成分，且增速遠高于其他品類。美白、抗衰、修護等功效成分用量相對較低，但增長迅速，其重要性不斷提高。圖圖5：化妝品原料化妝品原料活性成分組成活性成分組成 圖圖6：化妝品原料化妝品原料活性成分品類增速活性成分品類增速 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 皮膚有益劑皮膚有

38、益劑具體包括果酸、氨基酸、膠原蛋白、透明質酸鈉和肽等細分品類，除其他護膚功效劑外，果酸和氨基酸是占比相對較高的兩大品類。增速方面，肽、氨基酸、透明質酸和果酸的近五年復合增速均超過 10%，其中肽類增速最高達 26.52%。圖圖7：化妝品化妝品皮膚有益劑皮膚有益劑成分組成成分組成 圖圖8：皮膚有益劑細分皮膚有益劑細分品類增速品類增速 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 皮膚美白劑皮膚美白劑具體包括煙酰胺、抗壞血酸及其衍生物、熊果苷和曲酸等細分品類，從絕對消耗量和增速方面來看，煙酰胺均位居首位。2021 年煙酰胺占皮膚美白劑的消耗量占

39、比約為 76.82%，為占比最高的物質成分；近四年復合增速約為 18.9%，遠高于其他美白成分。173.53 12.16 10.80 6.04 5.89 1.94 1.70 0.85 0.76 0.54 0.94 0.23 0.18 0.06 0.00 050100150200保濕劑 防曬霜 牙齒護理 植物藥 止汗劑 維生素和衍生物 皮膚有益劑 培養物 蛋白質 抗真菌藥 其他成分 皮膚美白劑 皮膚曬黑劑 礦物質 類胡蘿卜素（千噸）（千噸）北美化妝品活性成分用量 0.25%2.03%-0.59%4.68%0.38%1.78%7.31%0.09%1.72%-0.06%0.81%14.58%4.65

40、%-0.48%-5%0%5%10%15%20%保濕劑 防曬霜 牙齒護理 植物藥 止汗劑 維生素和衍生物 皮膚有益劑 培養物 蛋白質 抗真菌藥 其他成分 皮膚美白劑 皮膚曬黑劑 礦物質 化妝品活性成分原料近五年復合增速 956.7 260.5 212.9 109 84.8 71.3 9.4 020040060080010001200其他護膚功效劑 果酸 氨基酸 膠原蛋白 軟醛酮羧酸（PCA）透明質酸及其鹽類羥基酸 肽 皮膚有益劑細分品類結構 13.33%-2.47%13.23%12.28%26.52%1.76%5.96%-10%0%10%20%30%氨基酸 膠原蛋白 透明質酸及其鹽類羥基酸 果酸

41、 肽 軟醛酮羧酸（PCA）其他護膚功效劑 皮膚有益劑細分品類增速 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P11 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖9：化妝品化妝品皮膚美白劑皮膚美白劑成分組成成分組成 圖圖10：皮膚美白劑細分皮膚美白劑細分品類增速品類增速 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 成分的銷量和成分的銷量和熱度與消費者需求及熱度與消費者需求及品牌的市場營銷密不可分品牌的市場營銷密不可分，不同功效成分處于不同的生命周期階段不同功效成分處于不同的生命周期

42、階段。受消費者需求變化和品牌營銷重點等因素影響，功效熱門成分的排名持續變化。美麗修行大數據統計顯示，2022年度抗衰 TOP3 成分分別為玻色因、視黃醇和寡肽-1；美白祛斑 TOP3 成分分別為煙酰胺、光果甘草提取物和凝血酸；舒敏修護 TOP3 成分分別為積雪草提取物、神經酰胺 NP 和甘草酸二鉀。很多成分如生育酚（維生素E）、光果甘草提取物、依克多因等具有保濕、修護、抗衰等多重功效。不同功效成分處于不同的周期階段，如咖啡因、煙酰胺、透明質酸等成分已處于成熟期，視黃醇、二裂酵母等成分處于應用膨脹期，依克多因、麥角硫因、藍銅勝肽等成分仍處于概念普及期，未來有較大發展空間。圖圖11：主要主要功效對

43、應的功效對應的熱門熱門活性成分活性成分 資料來源：美麗修行大數據，東興證券研究所 173.3 44.0 5.2 3.1 050100150200煙酰胺 抗壞血酸及其衍生物 熊果苷 曲酸 皮膚美白劑細分品類結構 8.16%3.73%7.75%18.90%0%5%10%15%20%熊果苷 抗壞血酸及其衍生物 曲酸 煙酰胺 皮膚美白劑細分品類增速 P12 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖12：熱門活性成分處于不同的生命周期熱門活性成分處于不同的生命周期階段階段 資料來源：美麗修行大數據，

44、東興證券研究所 2.四大四大原料提取制備原料提取制備技術，技術，合成合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車生物技術有望助力國貨品牌彎道超車 2.1 化妝品化妝品原料原料制備的核心技術路線制備的核心技術路線 化妝品原料的提取制備主要有四種技術路線，分別為化學合成法、天然動植物提取、微生物發酵和合成生物技術?；瘜W合成法化學合成法：在工藝流程方面，化學合成法是基礎化工原料和精細化學品通過一系列的化學合成反應后生成，然后經過與之特性相適應的物理或化學方法進行分離、純化，如洗滌、脫溶、結晶、精餾、干燥等工序，最終獲得純度較高的產品?；瘜W合成反應包括但不限于縮合、酯化、酯交換、傅克反應、烷基化、醚化、氫化、

45、氧化等，具體合成工藝視不同產品、不同的工藝路線而定。著名抗衰成分玻色因就是通過化學合成法實現規?；a的。天然天然動動植物提取植物提?。簭膭又参镏刑崛∩锘钚晕镔|,傳統的提取方法有溶劑法、水蒸氣蒸餾法、升華法、透析法等，新興的提取方法有超臨界流體萃取、微波提取、超聲波提取、酶法提取等。近年來“Clean Beauty”護膚理念興起，為天然動植物提取提供了新的發展機遇。薇諾娜的馬齒筧、云南重樓，海藍之謎的海藻精華、酸橙茶精華等均來自于天然植物提??；透明質酸最初來源于雞冠，是典型的動物提取。微微生物發酵生物發酵：利用微生物在適宜的條件下，將原料經過特定的代謝途徑轉化為人類所需要的產物，發酵生產水平

46、主要取決于菌種本身的遺傳特性和培養條件。該種制備技術以微生物為原料，成本較低，且技術穩定可控，正成為化妝品原料的研發重點。目前透明質酸的生產主要采用微生物發酵法，二裂酵母、pitera 等著名成分也是通過微生物發酵法制備的。合成生物合成生物技術技術：合成生物學的核心思路是借助生物技術對微生物進行有目標的設計、改造或創造賦予其非自然功能的“人造生命”，以達到更高效、更具經濟效益、更精準的制造特殊化學品和化合物，簡單來說就是通過基因編輯，讓底盤細胞能夠高效專一地生產各類物質。重組膠原蛋白是最具代表性的合成 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海

47、P13 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 生物制備成分。圖圖13：微生物發酵技術微生物發酵技術 圖圖14：合成生物技術合成生物技術 資料來源：華熙生物招股書，東興證券研究所 資料來源：凱賽生物招股書，東興證券研究所 化妝品原料制備工藝不斷演進，合成生物化妝品原料制備工藝不斷演進，合成生物技術技術是未來是未來發展發展的主要方向。的主要方向?；瘖y品的原料開發經歷了幾個階段，從最開始在動植物中進行簡單提取，發展為化學合成法，再到天然菌株的發酵技術，目前主流的生產方式是植物萃取和生物發酵，未來會朝著工程菌種的方向發展。橫向對比來看，合成生物技術在原料可獲得性、產量、純度、碳排放等方面均

48、具有絕對優勢，但由于技術難度較高，且技術研發仍處于起步階段，目前尚未取得大范圍應用。隨著合成生物技術的革新和不斷成熟，未來有望成為化妝品原料的核心制備技術。表表2：四種制備技術對比四種制備技術對比 化學合成法化學合成法 天然天然動動植物提取植物提取 微生物發酵微生物發酵 合成生物技術合成生物技術 原材料 化石原料為主 天然動植物 菌株 葡萄糖等生物質原料 原材料可獲得性 較易獲得但不可再生 可再生，但受地理位置、時間等因素限制 易獲得，可再生 易獲得，可再生 反應條件 有高溫高壓等特殊條件 一般 較為溫和 較為溫和 產量 高 低 高 高 純度 低 低 高 高 制備成本 高，且可下降空間較小 高

49、 低 低 碳排放 高 高 較低 低 技術難度 低 較低 較高 高 發展階段 進入成熟階段 較為成熟，主流生產方式 較為成熟，主流生產方式 仍處于起步階段，僅限于部分領域的應用 資料來源：synbio深波、東興證券研究所 圖圖15：化妝品化妝品原料制備技術發展階段原料制備技術發展階段 P14 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：化妝品原料的創新驅動力，郭學平，東興證券研究所 四大技術路徑四大技術路徑相輔相成相輔相成互為補充互為補充。四大制備技術并非完全割裂，天然動植物提取技術能夠幫

50、助發現自然界的優秀物質，但受制于原材料的可獲得性，大規模生產的難度和成本較高，因此后續可應用化學合成法、微生物發酵法等進行大規模量產。如歐萊雅集團旗下的明星成分玻色因，其原料來源于西歐山毛櫸中的木糖，后采用綠色化學合成工藝來實現量產。發酵也是合成生物技術中的核心環節之一，并非微生物發酵技術獨有，兩者的核心區別在于微生物發酵應用的是天然菌種，而合成生物技術應用的是工程菌種。微生物發酵技術為合成生物學提供了技術根基，而合成生物學從源頭改進發酵技術，并能夠通過控制發酵的各種參數來加快發酵流程。2.2 合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車合成生物技術有望助力國貨品牌彎道超車 2.2.1 合成生物合成生

51、物技術技術的的應用價值逐漸被挖掘應用價值逐漸被挖掘 合成生物合成生物相關相關技術已擁有幾十年的發展歷史，成本的大幅降低為其廣泛應用提供了技術已擁有幾十年的發展歷史，成本的大幅降低為其廣泛應用提供了條件。條件。1973 年基因工程的誕生為合成生物技術奠定了基礎，2000 年合成生物學被重新定義，隨后進入基礎研究迅速發展階段。2013年 Amyris 公司用酵母菌株商業化生產青蒿素，成為合成生物技術開發和應用拓展的一大里程碑。近年來，合成生物技術不斷發展，“設計-構建-測試-學習”等理念和學科相繼提出，下游應用領域也在加速拓展。合成生物學的底層技術主要是基因測序、基因編輯、基因合成三部分，這些部分

52、在過去 10 年間成本下降了至少 1000 倍，使得合成生物技術的廣泛應用成為可能。圖圖16：合成生物合成生物技術發展歷史技術發展歷史 資料來源：頭豹研究院，東興證券研究所 合成生物學合成生物學應用領域廣闊應用領域廣闊，但但在消費品方面的應用仍處于開發早期。在消費品方面的應用仍處于開發早期。CB Insights 數據顯示，2019 年全球合成生物市場規模達到 53.19 億美元，其應用場景涵蓋了醫療健康、工業化學、農業、日用消費品等多個領域，預計到 2024 年市場規模將達到 188.85 億美元，5 年復合增速約為 28.8%。目前合成生物技術在日常食品和消費品中的應用仍較少，2019 年

53、在消費品領域的應用規模僅有 2.18 億美元，占比約 4%，但未來開發空間巨大，預計到 2024 年應用規模有望達到 13.46 億美元，5 年復合增速約為 43.9%，增速僅次于食品飲料和農業。東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P15 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖17：全球全球合成生物合成生物應用市場規模應用市場規模 圖圖18：合成生物技術合成生物技術在不同領域在不同領域應用應用的預計復合增速的預計復合增速 資料來源：CB Insights、頭豹研究院，東興證券研究所 資料來源：CB Insights、頭豹研

54、究院，東興證券研究所 合成生物技術合成生物技術的的應用價值逐漸被挖掘應用價值逐漸被挖掘，各國通各國通過政策指引過政策指引來來支持支持相關技術的研發相關技術的研發。近期，美國啟動國家生物技術和生物制造計劃，宣布將更大力度發展合成生物學。美國白宮發布的行業分析表明，在本世紀末之前，生物工程可能占全球制造業產出的 1/3 以上，價值接近 30 萬億美元。我國在關于擴大戰略性新興產業投資培育壯大新增長點增長極的指導意見表示要支持建設合成生物技術創新中心，促進生物技術大力發展，在“十四五”生物經濟發展規劃中明確表示包括合成生物在內的生物經濟是未來經濟轉型的新活力。與此同時，上海、深圳、天津等多省市也出臺

55、了相關政策支持合成生物技術的開發及應用。表表3：合成生物技術支持性文件合成生物技術支持性文件（部分列舉）（部分列舉）政策名稱政策名稱 時間時間 部門部門/城市城市 核心內容核心內容“十四五”生物經濟發展規劃 2022 年 5 月 發改委 要開展前沿生物學創新，推動合成生物學技術創新，突破生物制造菌種計算設計、高通量篩選、高效表達、精準調控等關鍵技術等。關于擴大戰略性新興產業投資培育壯大新增長點增長極的指導意見 2020 年 9 月 國家衛計委 加快生物產業創新發展步伐，加大生物安全與應急領域投資，加強國家生物制品檢驗檢定創新平臺建設，支持遺傳細胞與遺傳育種技術研發中心、合成生物技術創新中心、生

56、物藥技術創新中心建設，促進生物技術健康發展?！笆濉鄙锛夹g創新專項規劃 2018 年 5 月 科技部 突破若干前沿關鍵技術，搶占合成生物學戰略制高點，引領以綠色生物制造、現代生物治療等為代表的新型生物經濟發展。山西省“十四五”14個戰略性新興產業規劃 2021 年 8 月 山西 生物基新材料產業重點發展生物基的聚酰胺、聚酯、碳纖維復合材料等產品，打造國家級合成生物材料研發制造基地。天津市制造業高質量發展“十四五”規劃 2021 年 6 月 天津 生物產業以生物技術賦能醫藥、綠色制造為重點，加強技術研究，建設合成生物學國家重大科技基礎設施和國家合成生物技術創新中心等創新平臺，加快“生物制造谷

57、”、“細胞谷”的建設 上海市戰略性新興產業和先導產業發展“十四五”規劃 2021 年 6 月 上海 推動基因編輯、拼裝、重組等技術發展，構建可生產藥物、化學品、天然產物、生物能源的細胞工廠，推動合成生物技術工業應用。深圳光明科學城總體發展規劃（2020-2035年）2021 年 3 月 深圳 在生命科學、重點發展合成生物學、腦與認知科學、精準醫療等細分領域，開展從微生物到靈長類到人類生命的研究，形成全鏈條、全尺度的生命解析體系。資料來源：政府官網、頭豹研究院，東興證券研究所 17.05 18.97 21.09 50.22 12.51 15.15 14.82 39.61 8.5 9.65 11.

58、1 37.47 0.91 1.28 2.13 25.75 1 1.49 1.87 22.33 1.61 1.73 2.18 13.46 0501001502002017年 2018年 2019年 2024年E 醫療健康 科研 工業化學品 食品與飲料 農業 消費品 64.60%64.20%43.90%27.50%21.70%18.90%0%10%20%30%40%50%60%70%食品和飲料 農業 消費品 工業化學品 科研 醫療健康 P16 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 我國的合成生物

59、技術起步相對較晚但發展迅速，在應用層面更具優勢。我國的合成生物技術起步相對較晚但發展迅速，在應用層面更具優勢。1990-2010 年我國合成生物學領域仍處于跟跑階段，此階段的論文產出量僅占全球的約 4.26%；2011 年底國家發布“十二五”生物技術發展規劃將合成生物技術列為重點突破的關鍵核心技術之一，隨后我國學術論文產量快速提高，11-19 年約占全球總量的 13.47%，我國已經基本具備能夠與實力強國抗衡的能力。從專利內容來看，我國在實用技術類和應用類的專利數量快速增長且遠高于其他技術發達國家，我國在合成生物應用層面更具優勢。據弗若斯特沙利文報告數據，2021 年中國合成生物學市場規模約為

60、 64.16 億美元，同比增速達 159%。圖圖19：合成生物學專利數合成生物學專利數 圖圖20：合成生物專利領域合成生物專利領域 資料來源：合成生物學專利態勢分析，吳曉燕，東興證券研究所 資料來源：合成生物學專利態勢分析，吳曉燕，東興證券研究所 2.2.2 合成生物技術之于化妝品行業合成生物技術之于化妝品行業 合成生物技術在化妝品合成生物技術在化妝品原料原料的開發和生產方面已經的開發和生產方面已經小有成就小有成就。合成生物技術已經被應用到了部分化妝品原料的開發生產中，常用到的底盤細胞包括酵母菌、谷氨酸棒狀桿菌、枯草芽孢桿菌、大腸桿菌和藍細胞等，可開發的化妝品原料包括天然產物，如蝦青素、白藜蘆

61、醇、角鯊烯、重組膠原蛋白、麥角硫因、依克多因，甚至維生素 C 等，也包括工業化學品如乙醇、丁醇、甘油和有機酸等。角鯊烷角鯊烷：角鯊烷由角鯊烯氫化后獲得，是少有的化學穩定性高，使用感極佳的動物油脂，對皮膚有較好的親和性，并能加速配方中其他活性成分向皮膚中滲透。傳統的角鯊烷從深海鯊魚的肝臟中提取，3000只鯊魚生物提取量僅 1 噸，不僅產量低，還具有極大的自然資源破壞性。隨著合成生物技術的不斷應用，鯊魚源角鯊烷的占比下降，合成角鯊烷的份額快速上升，2021 年已占據了約 1/3 的份額。蝦青素蝦青素：蝦青素是從海洋動物中發現的一種紅色類胡蘿卜素，其具有超強抗氧化活性，廣泛應用于保健食品、藥品、化妝

62、品等領域。傳統生產蝦青素的方法主要是利用水產品廢棄物以及雨生紅球藻等微生物。用合成生物技術制備蝦青素則是以藍細菌為底盤細胞，通過表達相關的酶系，極大提高了蝦青素生產效率，降低了生產成本。東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P17 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖21：角鯊烷制備工藝角鯊烷制備工藝 圖圖22：生物合成生物合成蝦青素蝦青素制備工藝制備工藝 資料來源：Amyris，東興證券研究所 資料來源：化妝品原料的創新驅動力，郭學平，東興證券研究所 合成生物合成生物技術技術助力化妝品原料的助力化妝品原料的高效可持續生產

63、和新成分的挖掘。高效可持續生產和新成分的挖掘。我們認為，合成生物技術在化妝品領域的應用優勢主要體現在以下幾方面：1）由于制備技術、原材料可獲得性等因素的限制，膠原蛋白、燕窩酸、角鯊烷等化妝品原料功效性能良好，但無法獲得大規模生產，合成生物技術使得優質原料的生產和應用成為可能；2）提高純度同時降低價格：合成生物學相較植物萃取和生物發酵技術，具有成本低、純度高的核心優勢；3）綠色環?？沙掷m：以可再生資源代替不可再生的石化資源，降低 CO2 排放，同時保護天然植物；4）實現新成分的開發：從源頭改進發酵技術，能夠在一定程度上提高物質生產的自主性，有助于化妝品新原料成分的開發和挖掘。5）加快產品開發進程

64、：其他生物技術產品通常需要十年甚至更長的開發時間，但合成生物學可以加快創新，助力化妝品新品上市和演變時間縮短至一年到幾個季度。目前目前，我國上游我國上游原料公司和原料公司和中游中游品牌商均已品牌商均已紛紛紛紛布局合成生物領域布局合成生物領域，已已初步形成百花齊放格局。初步形成百花齊放格局。上游原料領域布局公司較多，目前多處于初始融資階段，主要致力于用合成生物技術生產創新性原料，應用于美妝、醫藥、食品飲料、農業等領域。部分公司在制備原料的同時還創建了護膚品牌或生產醫療器械產品，向中游拓展，如華熙生物；中游品牌商方面，珀萊雅、貝泰妮、丸美股份等化妝品公司爭相加入，通過自研或合作的方式向合成生物領域

65、拓展。目前，與美妝產業相關的合成生物領域布局已初步形成百花齊放局面。P18 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖23：合成生物之美妝領域產業圖譜合成生物之美妝領域產業圖譜 資料來源：未來美Future Beauty、上市公司公告、招股說明書，東興證券研究所 國內國內公司公司在部分在部分合成生物制備合成生物制備的的化妝品原料化妝品原料中占據領先地位中占據領先地位。我國在合成生物制備重組膠原蛋白重組膠原蛋白、稀有人參、稀有人參皂苷皂苷等領域處于國際領先地位。膠原蛋白是一種具有結構支撐、能夠

66、促進止血及細胞黏附、刺激細胞再生、增殖的大分子蛋白。制備方面，膠原蛋白可分為重組膠原蛋白和動植物源性膠原蛋白，傳統的膠原蛋白主要以化學酶法通過豬皮、魚皮、牛皮等提取動物源膠原蛋白，制備工藝簡單，生產成本較低，但易產生細胞毒性和排異反應。通過合成生物技術制備的重組膠原蛋白生物活性和生物相容性更高，免疫原性更低，無毒性細胞，且可進一步加工優化，目前的核心技術點在于對膠原蛋白原有三螺旋結構的完整呈現。目前，我國在重組膠原蛋白的研發、生產和應用方面均具備較強的領先優勢。目前，我國在重組膠原蛋白的研發、生產和應用方面均具備較強的領先優勢。技術層面，國貨品牌較國際品牌開發并成功商業化可生產的更多類型的重組

67、膠原蛋白，包括 I 型、II 型、III 型和 mini 小分子重組膠原蛋白；生產層面，國貨品牌早于國際品牌于 2009 年開始了重組膠原蛋白護膚產品的大規模生產；應用拓展層面，與通常專注于重組膠原蛋白的醫療或生物醫用材料應用的國際品牌相比，國貨品牌已經成功探索更廣闊的下游應用，如功能性護膚品、醫用敷料和生物醫用材料等。圖圖24：皮膚中五種類型的膠原蛋白皮膚中五種類型的膠原蛋白 圖圖25：巨子生物的“巨子生物的“Human-like 專利技術專利技術”資料來源：未來跡FutureBeauty，子木東興證券研究所 資料來源：巨子生物招股書，東興證券研究所 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品

68、行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P19 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 合成生物學或為國貨化妝品原料和品牌商實現彎道超車提供良好機遇。合成生物學或為國貨化妝品原料和品牌商實現彎道超車提供良好機遇。與國際美妝產業相比，我國化妝品行業長期處于弱勢地位，品牌市場地位相對較低，且大多做跟隨研究。但合成生物學新技術或為國內化妝品原料公司和品牌商提供彎道超車的機遇：（1）國際大型原料公司和美妝品牌公司具有技術優勢，但其核心技術集中在化學合成、植物提取和生物發酵領域，合成生物技術在化妝品領域的應用和開發尚處于起步階段，在技術和應用層面我國與國際市場的差距均不大，甚至在部

69、分成分領域我國具有領先優勢；（2）目前合成生物技術在化妝品原料方面的應用仍體現在原有成分的制備工藝優化層面，未來有望向開拓新物質層面進階，這為國貨美妝公司開發研制獨家活性成分提供了新思路。3.復盤國際美妝品牌：一種活性成分打造一個美妝帝國復盤國際美妝品牌：一種活性成分打造一個美妝帝國 3.1 從從核心成分核心成分看美妝大牌的崛起看美妝大牌的崛起 我們圍繞核心成分出發，通過復盤國際美妝大牌在核心原料提取、配方研發以及成分推廣等方面的做法，總結其研發路徑和成功經驗，為國貨美妝品牌的未來發展提供借鑒。3.1.1 玻色因玻色因-歐萊雅集團歐萊雅集團 玻色因為歐萊雅集團獨家研制玻色因為歐萊雅集團獨家研制

70、的的活性抗衰成分?；钚钥顾コ煞?。玻色因是一種以羥丙基四氫吡喃三醇為核心成分的溶液，對應的商品名為 Pro-Xylane，是歐萊雅集團旗下的蘭蔻實驗室于 2006 年獨家研發的活性抗衰老成分，原料來源于西歐山毛櫸中的木糖，由歐萊雅子公司 Chimex 采用綠色化學合成工藝來生產。玻色因在抗衰領域具有優越表現玻色因在抗衰領域具有優越表現。玻色因主要是通過修復糖胺聚糖和蛋白聚糖，刺激真皮和表皮中粘多糖（GAGs）和蛋白多糖的生成，以達到修復細胞外基質的作用，對皮膚的彈性和張力有明顯的效果。歐萊雅的相關研究數據顯示，濃度 0.19%的玻色因就能夠促進人類成纖維細胞中糖胺聚糖的合成，從而修復皮膚。目前市

71、場上三大核心抗老成分分別為玻色因、A 醇和肽類，與后兩者相比，玻色因在溫和不刺激、安全性等方面表現更為出色。圖圖26：玻色因能夠促進玻色因能夠促進 GAG的生成的生成 資料來源：配方師Rex閑談護膚，胡曉波，東興證券研究所 我們認為，歐萊雅在打造玻色因成分中具有以下突出表現，幫其構筑超深護城河：1）從源頭實現創新從源頭實現創新，并，并對核心成分的功效做了大量實驗，具有強理論支持對核心成分的功效做了大量實驗，具有強理論支持。公司跳出原有以維生素（如VA/VC/VE）為核心成分的研究圈，從源頭創新研制獨家成分，形成獨特競爭優勢。在研究成分對皮膚的P20 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業

72、：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 作用和功效以及臨床實驗方面做了大量功課，通過實驗證明了添加玻色因使得膠原蛋白的表達變多，證明了玻色因能夠促進纖維細胞生長因子的再生，核心成分的應用具有充分的理論基礎研究和實驗研究。2）掌握核心專利技術構筑堅實壁壘。掌握核心專利技術構筑堅實壁壘。歐萊雅具有深厚的研發功底，深研玻色因十余年，從合成的超過 20種成分中選取了刺激細胞效率最高的活性成分。公司于 2000 年申請了專利技術，該專利于 2006 年正式獲批，保護期限到 2020 年 12 月，較長的專利保護其保證了利潤的實現。目前玻色因核心成

73、分的專利期已過，但由于大多數相關專利仍掌握在歐萊雅集團手中，且成分復刻難度高，品牌的市場地位難以撼動。圖圖27：玻色因玻色因成分成分篩選篩選 圖圖28：玻色因申請專利玻色因申請專利 資料來源：Synthesis of Pro-XylaneTM:A new biologically active C-glycoside in aqueous media，東興證券研究所 資料來源：WIPO，東興證券研究所 3）圍繞核心成分打造經典單品，并培育經典品牌，圍繞核心成分打造經典單品，并培育經典品牌，成分與品牌深度綁定具有超長生命周期成分與品牌深度綁定具有超長生命周期。公司以玻色因作為核心成分推出黑繃帶產

74、品，添加 30%濃度為 30%的玻色因溶液，并成功打造了赫蓮娜品牌。玻色因已成為品牌代名詞。4）圍繞核心成分圍繞核心成分豐富產品和品牌線，滿足多樣化需求。豐富產品和品牌線，滿足多樣化需求。歐萊雅集團將玻色因成分添加到旗下多個子品牌的超過 150 個產品中，玻色因溶液的濃度等級和產品的添加濃度均有所不同，并添加了其他不同的原料主打不同功效，產品的價格帶也涵蓋了幾百至幾千元,滿足多樣化消費需求，將與玻色因相關的全部需求收入囊中，將獨家核心成分的市場價值發揮到最大。圖圖29：歐萊雅集團歐萊雅集團旗下旗下不同濃度的玻色因產品不同濃度的玻色因產品 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核

75、心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P21 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：品牌官網、美麗修行、唯品會，東興證券研究所 3.1.2 二裂酵母二裂酵母-雅詩蘭黛雅詩蘭黛 二裂酵母成分的開發二裂酵母成分的開發和生產和生產由原料公司由原料公司 CLR Berlin 主導。主導。二裂酵母又叫菲德氏菌，是一種自帶厭氧的革蘭氏陽性桿菌，是由雙歧桿菌（細菌）經過培養、滅活再分解后得到的代謝產物。雙歧桿菌最早是由法國醫生 Henry Tissier 從嬰兒糞便中提出來的，被用在治療腸道感染方面的疾病中，而后德國的化妝品原料公司“CLR Berlin”運用生物技術，將雙歧桿菌依次培養

76、、滅活、反復打碎后從中提取細胞壁組分、細胞片段和多糖復合體等代謝產物，取名為“Repair Complex CLR PF”，并成為了全球二裂酵母原料最大生產商。二裂酵母具有修復功效。二裂酵母具有修復功效。CLR Berlin 研究資料顯示，二裂酵母可以阻住紫外線引起的細胞抑制，從而保護DNA 損傷，并且促進 DNA 修復。二裂酵母發酵產物溶胞物（PF）主要通過阻止免疫抑制劑 IL-10 的釋放，同時防止 IL-12 受到抑制，防止形成凋亡細胞，保持細胞的完整性和活力，從而預防皮膚光老化帶來的衰老。同時，這種產物包含了維他命 B 群、礦物質、氨基酸等有益于護膚的小分子，能加強角質層代謝，捕獲自由

77、基，抑制脂質過氧化，除了修復抗衰以外，還有美白、滋養皮膚的作用。圖圖30：二裂酵母二裂酵母發酵產物濾液發酵產物濾液 圖圖31：雅詩蘭黛集團申請了二裂酵母專利雅詩蘭黛集團申請了二裂酵母專利 資料來源：成分君，東興證券研究所 資料來源：iprdb，東興證券研究所 雅詩蘭黛集團雅詩蘭黛集團將其將其買下買下后推廣宣傳后推廣宣傳，品牌與成分品牌與成分互相互相成就。成就。二裂酵母研制初期并未受到市場廣泛關注，直到雅詩蘭黛夫人找到 CLR 公司買下該成分，于 1982 年申請專利并創造性地推出了 ANR小棕瓶（Advanced Night Repair Cellular Recovery Complex），

78、首次提出細胞修復理念，二裂酵母才真正為市場熟知。而后，雅詩蘭黛圍以二裂酵母為核心成分持續升級小棕瓶產品，成功打造品牌標簽，也打造了自己的商業帝國。非獨家成分壁壘相對較薄，非獨家成分壁壘相對較薄，雅詩蘭黛雅詩蘭黛通過其他成分添加和升級換代鞏固市場地位。通過其他成分添加和升級換代鞏固市場地位。由于二裂酵母非雅詩蘭黛獨家成分，因此面臨相對較為激烈的競爭，在雅詩蘭黛推出小棕瓶后，市場上陸續有眾多品牌推出同樣主打二裂酵母成分的產品，如蘭蔻小黑瓶、歐萊雅黑精華等。雅詩蘭黛通過更新成分和配方推動產品升級換代，鞏固市場地位。第三代添加 AA2G 美白成分瞄準亞洲市場、第五代應用了 Chronolux同步修復技

79、術、第六代實現了 ChronoluxCB基因生物鐘同步修護科技+Catabolysis 細胞代謝凈化科技，第七代加入 PhytoRNx Baobab 猴面包樹提取物等成分，并申請了獨家專利，通過技術的迭代更新鞏固產品市場競爭力。P22 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖32：雅詩蘭黛雅詩蘭黛經典經典產品產品小棕瓶小棕瓶進階進階 資料來源：公司官網，東興證券研究所 圖圖33：Catabolysis 細胞代謝凈化科技細胞代謝凈化科技專利專利 圖圖34：第七代小棕瓶專利技術第七代小棕瓶專利

80、技術 資料來源：iprdb，東興證券研究所 資料來源：iprdb，東興證券研究所 3.1.3 維生素維生素 C-修麗可修麗可 維生素維生素 C 在皮膚美白方面具有突出功效在皮膚美白方面具有突出功效，市場價值極高，市場價值極高。維生素 C 又稱抗壞血酸，是一種天然存在的抗氧化劑，具有對抗自由基，抑制黑色素形成的美白功效，局部使用維生素 C 是提升皮膚亮度光澤和減少皺紋最好最容易的方法之一。功效性護膚品中的常用維生素 C 一般是左旋維 C 以及維生素 C 衍生物，左旋維 C（左式右旋維生素 C L-ascorbic acid）是唯一能被人體直接利用的形式。Decisive Markets Insi

81、ght 曾在報告中表示，2019 年左旋維 C 市場價值上億美元，2020 年至 2027 年復合年增長率達到 6.2%，預計在未來五到七年內將呈現螺旋式上升。東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P23 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圍繞維生素圍繞維生素 C 不斷精進技術不斷精進技術突破瓶頸突破瓶頸，掌握核心配方。掌握核心配方。Cellex-C 仙麗施研發部負責人威斯康星大學 Lorraine Meisner 教授首次成功研發供人體外用型的左旋維 C，并于 1990 年獲得美國專利，開啟了左旋維 C 在護膚領域的應用。

82、品牌另一位領導者美國杜克大學皮膚科教授 Sheldon Pinnell（皮尼爾）經過超十年研究，發現在酸性環境下添加乙酰酪氨酸及鋅離子，左旋維 C 會以穩定的水解狀存在?；诖?，仙麗施于 2000 年成功研發出“水解離子型左旋維 C”，申請了左旋 VC+酪氨酸+硫酸鋅的專利，被稱為仙麗施鐵三角，突破了外用左旋維 C 護膚使用上的瓶頸。2001 年 Mostafa Omar（歐瑪）對局部用 L-抗壞血酸的經皮吸收進行了研究，其提出 15%的左旋維 C 只有在 pH 值低于 4 的情況下才起作用；20%濃度的左旋維 C 是透皮吸收的最高濃度；連續涂抹 3 天之后，皮膚里的維 C 是普通水平的約 2

83、0 倍等，使得維 C 在護膚領域的應用更為完善。圖圖35：維維 C作用功效作用功效 圖圖36：仙麗施鐵三角仙麗施鐵三角 資料來源：苛研實驗室，東興證券研究所 資料來源：公司官網，東興證券研究所 推廣推廣和營銷和營銷對于成分的破圈必不可少對于成分的破圈必不可少。仙麗施是最早開始將維 C 應用到護膚品中的品牌，1991 年量產了全球第一款左旋維 C 產品，后也將“水解離子型左旋維 C”技術應用在產品中。但仙麗施不擅長營銷，該品牌只有業內人士和成分黨知曉，更像一個實驗室品牌。1997 年 Pinnel 和 Omar 博士離開仙麗施后創辦了修麗可，以原型 VC+VE+阿魏酸的油溶液為基礎，2005 年

84、推出維生素 CE 復合修護精華成為品牌發展的里程碑，而后品牌圍繞核心維 C 成分不斷拓展產品矩陣，目前修麗可 SkinCeuticals 成為了抗氧化抗衰老領域的先驅品牌。近年來，修麗可在全球和我國皮膚學級護膚市場的市占率持續提高，2021 年分別達到 1.4%和 5.7%。圖圖37：修麗可產品矩陣修麗可產品矩陣 圖圖38：修麗可市占率變化修麗可市占率變化 資料來源：公司官網，東興證券研究所 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 0.5 0.9 1.2 1.4 1.9 3.4 4.7 5.7 02462018年 2019年 2020年 2021年 修麗可在全球皮膚學級護膚市場市占率

85、 修麗可在我國皮膚學級護膚市場市占率 P24 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 3.1.4 Pitera-SKII 專利技術專利技術并不一定并不一定構成決定性壁壘構成決定性壁壘，其背后的制備工藝其背后的制備工藝為更核心的競爭力為更核心的競爭力。Pitera 的技術名稱為半乳糖酵母樣菌發酵濾液，該濾液由日本科學家 Kashiwayama Shinei（柏山正義）于 1980 年研發，并在歐洲、美國等多個專利局申請專利，Pitera 為寶潔于 1992 年申請的注冊商標。專利中明確描述了該種

86、濾液的成分和制作方式，原材料簡單、對環境要求不苛刻，且該菌株永遠對公眾開放，因此半乳糖酵母樣菌發酵濾液的原料和配方復刻性難度不大，專利技術并不構成其核心壁壘。制備Pitera的獨有菌株和發酵工藝使其難以超越，Pitera培養液中的酵母抽取物是柏山正義歷時十年從培養的 350 種酵母菌中選取出最有效的酵母菌，配之以日本琵琶湖水，并采用獨特的發酵過程，使得 Pitera 成為獨一無二的核心成分，幫助 SK-II 品牌構建核心競爭力。圖圖39：Pitera 專利專利 圖圖40：半乳糖酵母樣菌發酵濾液制備工藝半乳糖酵母樣菌發酵濾液制備工藝 資料來源：歐洲專利局，東興證券研究所 資料來源：歐洲專利局，東

87、興證券研究所 SK-II 將將 Pitera 作為核心成分開發產品作為核心成分開發產品，品牌與成分深度綁定相互成就。品牌與成分深度綁定相互成就。柏山正義于 1980 年研制出半乳糖酵母樣菌發酵濾液后便創立了護膚品牌 Secret Key，同時推出了第一瓶 SKII 護膚精華露（神仙水），以 Pitera為核心成分，1991 年 SK-II 品牌及其母公司一起被寶潔 P&G 收購。近年來 SKII 在我國護膚市場的市占率持續走高，從 2014 年的 0.6%快速提升至 2021 年的 2.3%。圖圖41：SK-II 神仙水成分表神仙水成分表 圖圖42：SK-II 市場銷售表現市場銷售表現 市占率

88、市占率 資料來源：天貓，東興證券研究所 資料來源：Euromonitor，東興證券研究所 0.60 0.60 0.70 1.00 1.50 1.70 2.10 2.30 0112232014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 SK-II我國護膚市場份額（%）東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P25 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 3.1.5 復盤總結復盤總結 1.國際美妝大牌大多擁有自己的王牌成分，并圍繞該核心成分進行產品推出和品牌宣傳，核心成分與品牌充分綁定，提升銷

89、量的同時還能塑造品牌形象，構筑超寬護城河。核心成分與品牌塑造相輔相成，呈螺旋式上升的，核心成分的開發幫助打造品牌聲量，塑造品牌形象，而品牌則會反過來推動成分的推廣。2.即使核心成分的專利期已過，由于該成分或配方的技術難度較高，或品牌對成分配方不斷升級優化，其他品牌實現完美復刻仍有較大難度，且消費者對于成分和品牌的認知已經形成，因此其市場地位仍難以撼動。3.核心成分的開發可以是品牌自研，如玻色因，也可以是外部采購，如二裂酵母。外部采購或合作開發的難度相對較低，技術難度主要體現在應用開發和配方研發等方面，相對自研成分構筑的護城河也較低。自研的成分開發難度大，投入的時間成本、資金成本均較高，但構筑的

90、護城河較寬。4.化妝品的成分也有“萌芽期概念普及期膨脹期成熟期衰退期”，核心成分的提取和研發只是第一步，后期的消費者教育和宣傳推廣也同樣重要。5.目前的核心成分開發主要圍繞天然植物提取、化學合成和生物發酵技術進行，基本沒有涉及到合成生物技術，合成生物技術在化妝品領域的應用仍處于起步階段，未來在發現新成分方面還有很大的探索空間。3.2 看國際美妝集團的研發體系搭建看國際美妝集團的研發體系搭建 橫向對比看，國際美妝集團有兩大具有代表性的研發體系和研發思路，分別為以歐萊雅為代表的全球自研體系，和以寶潔為代表的合作聯發模式。3.2.1 歐萊雅歐萊雅集團集團搭建全球自研體系搭建全球自研體系 歐萊雅歐萊雅

91、在全球多地在全球多地建設建設研發基地研發基地，搭建了覆蓋全球的研發體系，搭建了覆蓋全球的研發體系。歐萊雅集團對研發的重視程度極高，其品牌創始人曾提出“研發是增長和成功的基石”。截至目前，公司的研究和創新部門擁有來自約 80 個國家的 4100名員工。研發基地方面，搭建了 3 個歐洲全球中心、6 個區域極點、21 個研究中心、13 個評估中心和 58 個科技監管部門，形成了覆蓋全球的研發體系。圖圖43：歐萊雅全球研發體系歐萊雅全球研發體系 P26 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源

92、：公司官網，東興證券研究所 公司致力于在自研體系下公司致力于在自研體系下實現實現高效活性成分高效活性成分的創造和開發。的創造和開發。公司的科研人員主要應用合成化學和生物技術，進行高效活性成分開發，并將其申請專利以獲得長期保護，提高為產品開發服務的能力。1978 年公司發現了Ionene G 用來修復和撫平頭發纖維；1993 年發現了 Mexoryl SX，并于幾年后發現了 Mexoryl XL，能夠提供平衡的 UVA 和 UVB 保護；1995 年研發出神經酰胺 Ceramide R，可促進皮膚角質層的重組和凝聚力；2006年研發出明星抗衰成分玻色因；2012 年研發出分化的玫瑰細胞，能夠幫助

93、增厚表皮、促進生長因子分泌和組織再生。截至 2021 年，公司共擁有 517 項發明專利，研發能力已成為公司的一大核心競爭優勢。3.2.2 寶潔寶潔全球全球開放創新平臺模式開放創新平臺模式 寶潔寶潔在研發領域在研發領域持續開拓走上開放創新之路。持續開拓走上開放創新之路。1998 年寶潔投資近 5 億元設立中國研發中心，即位于清華科技園的北京寶潔技術有限公司，開啟了與高校等外部機構合作研發的科研新模式。2000 年寶潔 CEO 雷富禮上任，提出了“開放式”創新的概念，將寶潔的研發部門（Research&Develop）更名為聯發部門（Connect&Develop），帶領寶潔走上了聯合研發之路。

94、隨后，寶潔將與清華大學開創的校企合作研發模式復制到亞洲其他國家、美國本土以及歐洲等地，并與巴斯夫等供應商同步建立了聯合實驗室，公司成功搭建了覆蓋全球的開放創新研發網絡。通過全球開放創新平臺為研發加碼，為產品開發賦能。通過全球開放創新平臺為研發加碼，為產品開發賦能。寶潔搭建了“CONNECT+DEVELOP”開放平臺，公司的全球團隊從外部尋找開拓者，旨在與世界上最具創新精神的人合作從個人發明家和小型企業到財富 500 強公司，與發明家、專利持有人及其他創建者建立并培養合作伙伴關系，最終在各個業務領域帶來全新的解決方案，以滿足公司的業務需求。截至 2006 年，寶潔的開放創新平臺已經為公司貢獻了超

95、過 50%的科研創新成果，成為公司研發創新和新品開發的驅動力和支柱。圖圖44：寶潔寶潔“CONNECT+DEVELOP”開放平臺開放平臺 資料來源：公司官網，東興證券研究所 3.2.3 國際美妝集團的研發能力對比國際美妝集團的研發能力對比 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P27 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 國際美妝集團研發費用率基本持平國際美妝集團研發費用率基本持平，但研發投入絕對規模差異較大但研發投入絕對規模差異較大。橫向對比包括歐萊雅、雅詩蘭黛、寶潔和聯合利華在內的國際知名美妝集團的研發投入，我們發現其 20

96、21 財年的研發費用率在 1.5%-3%之間，整體差異不大，歐萊雅的研發費用率最高為 3.19%，雅詩蘭黛和聯合利華的研發費用率相對較低。但由于收入體量的不同，各大知名美妝集團研發投入的絕對規模差異較大，其中寶潔的研發投入規模最大，2021 財年達到 125.9 億元，雅詩蘭黛集團的研發投入規模相對較小，只有 19.8 億元，前者約為后者的 6 倍。圖圖45：國際國際美妝集團研發投入美妝集團研發投入 圖圖46：國際美妝集團研發費用率國際美妝集團研發費用率 資料來源：Bloomberg，東興證券研究所 資料來源：Bloomberg，東興證券研究所 國際美妝集團國際美妝集團專利總數方面差異較大專利

97、總數方面差異較大，但但均更重視發明專利均更重視發明專利，展現出較強的展現出較強的基礎基礎研發實力研發實力。截至 2022 年 12月 15 日，從專利數量上來看，兼有日化產品生產銷售的寶潔公司和聯合利華專利數量最多。純美妝公司中，歐萊雅的專利數量領先，雅詩蘭黛擁有的有效專利相對較少。從專利類型來看，國際美妝集團的專利均已發明申請專利為主，平均占比近 80%，實用新型專利占比最低。我國的專利法將專利分為發明、實用新型和外觀設計專利三種類型，其中發明專利的申請門檻最高，需要通過初步審查和實質審查，保護期也最長，達 20 年。實用新型專利和外觀設計專利門檻相對較低，保護期為 10 年?；瘖y品行業的發

98、明專利一般包含了新原料、新方法和新組合，強調從0 到 1 的創造過程，國際美妝集團在發明專利方面的投入和產出最高，其整體技術實力較強，研發價值更高。表表4：部分國際美妝集團專利獲得情況部分國際美妝集團專利獲得情況 申請公司名稱申請公司名稱 發明申請發明申請 外觀設計外觀設計 實用新型實用新型 總計總計 有效專利有效專利 寶潔公司 143382 32514 1258 177154 50563 聯合利華有限公司 68675 16486 913 86074 26449 株式會社資生堂 23291 3051 1155 27497 10275 歐萊雅 57636 1766 301 59703 20409

99、 雅詩蘭黛有限公司 467 185 7 659 137 資料來源：智慧芽，東興證券研究所 國際國際美妝集團美妝集團對中國市場的重視程度日益提高對中國市場的重視程度日益提高，在在中國的研發投入中國的研發投入顯著顯著增多增多。國際美妝集團在國內研發中心的投入最早可以追溯到 20 世紀 90 年代，第一波投資高峰出現在 2000 年左右。近兩年，國際美妝集團紛紛加大了在國內的研發投入，掀起了第二波投資高潮。資生堂在 2022 年 11 月的 150 周年中國發布會上宣布，未來幾年內將持續投資在中國打造其全球第二大研發創新中心。漢高集團表示，計劃在上?；I備建設以中國為中心的“亞太消費品研發基地”，目前

100、正在上海建設其全球第二大創新中心，預計在 2024 年完工，建成后78.45 19.82 125.87 64.6 6.67%26.34%5.26%2.54%0%5%10%15%20%25%30%050100150歐萊雅集團 雅詩蘭黛集團 寶潔 聯合利華 2021財年研發費用（億元）研發費用同比增速 3.19%1.73%2.50%1.62%00000歐萊雅集團 雅詩蘭黛集團 寶潔 聯合利華 2021財年研發費用率 P28 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 將用于服務漢高集團在中國的所有業務

101、。國際美妝集團在華科研投資顯著增多，且有越來越多的基礎研究開始向中國轉移，這反應了國際美妝集團對中國消費市場的重視程度日益提高，國內美妝研發實力持續增強。表表5：部分國際美妝集團在華研發中心建設情況部分國際美妝集團在華研發中心建設情況 公司名稱公司名稱 研發中心研發中心 地點地點 啟用啟用/創建時間創建時間 建筑面積建筑面積 功能功能 歐萊雅 中國創新和研發中心 上海 創立于 2005 年，2015 年 4 月啟用 2w 平方米 核心使命“中國創新，世界靈感”，旨在為中國人開發出優質、高效、安全的化妝品 聯合利華 全球研發中心 上海 2009 年啟用 3w+平方米 主要從事日化及食品類產品的基

102、礎研究和產品開發 資生堂 北京研發中心 北京 2001 年啟用，2005 年擴建 3000+平方米 歐珀萊等品牌產品的研發和功效評價 東方美谷 上海 2021 年 10 月啟用-與 OEM、原料公司及研究機構合作，承載制劑研發、功效研究及其他美容領域（食品）研究三大使命 資生堂全球第二大研發創新中心 上海 規劃中-承接資生堂集團中國市場所有產品的研發和功效測試等。寶潔 北京寶潔技術研發中心 北京 1998 年 4 月啟用 3000 平方米 大中華區智能技術創新中心 廣州 2021 年 7 月 30日啟用-對四大領域、15個方向開展供應鏈技術創新，為新零售提供高效解決方案。雅詩蘭黛 全球創新研發

103、中心 上海 預計 2022 年 12月啟用-利用前沿技術設備，推動中國、亞太地區乃至世界各地的突破性美容創新。漢高 亞太消費品研發基地 上海 籌建中 幾千平米 為漢高中國包括化妝品家清產品在內的所有消費品提供研發和創新支持。資料來源：未來跡FutureBeauty，林宇、東興證券研究所 國際美妝集團已經著手布局合成生物等新技術領域國際美妝集團已經著手布局合成生物等新技術領域，并加強與國內領先生物公司合作并加強與國內領先生物公司合作。國際美妝龍頭在相對較為成熟的化學合成技術、動植物提取技術以及微生物發酵技術領域均有較多布局，且整體技術實力遙遙領先。在較新的合成生物技術領域，國際美妝集團已經著手布

104、局，并加強多方合作。2022 年 7 月歐萊雅聯合投資機構和藍晶微生物共同發起“天工開物”生物經濟產業加速平臺，藍晶微生物是一家基于合成生物學技術，進行分子與材料創新的企業。資生堂通過資悅基金，與江蘇創健醫療科技有限公司攜手合作，開發一款融合其獨特膠原蛋白原料和資生堂科技的產品，率先布局醫學美容賽道。國際美妝集團通過與國內領先生物公司合作的方式拓展合成生物技術的布局以及對中國市場的開拓。4.國貨美妝品牌國貨美妝品牌勢如破竹勢如破竹，研發研發加持下誰能加持下誰能拔得頭籌拔得頭籌 4.1 核心技術核心技術卡脖子卡脖子任重道遠任重道遠，國內國內美妝美妝市場市場重視程度顯著提高重視程度顯著提高 解決核

105、心解決核心原料和核心原料和核心技術卡脖子技術卡脖子的的問題問題是是我國我國從化妝品大國向強國邁進從化妝品大國向強國邁進的關鍵的關鍵。目前我國已經成為全球第二大化妝品市場，但在核心技術研發方面仍面臨“卡脖子”的問題。原料方面卡脖子問題最為明顯，具體體現在：東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P29 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 國際原料龍頭巴斯夫、亞什蘭、杜邦等已經完成市場份額的瓜分，其掌握著最領先的原料提取和制備技術。目前國貨美妝企業使用的關鍵性原料仍是從美國、德國、日本、韓國等國家進口，如化妝品用表面活性劑、增稠劑、

106、高性能油脂、高安全性防腐劑等。國際美妝品牌已經開發出獨有的活性成分，并在此基礎上打造了經典產品和經典品牌，國內美妝公司大多做跟隨研究，基本沒有自己獨有的核心原料，長期處于跟跑位置，因此只能靠性價比獲得市場競爭力。配方方面的研究相較原料領域更多，但主要集中在下游配方，即根據原料商提供的數據和上游配方進行調整，然后進行中試和量產，國內公司在上游配方的研究投入較少。表表6：上游配方與下游配方的區別上游配方與下游配方的區別 配方類型配方類型 工作工作平臺平臺 主要內容主要內容 上游配方 可轉移性技術平臺 獲得新原料或新技術后進行功效驗證，進行基礎配方的研發，調整膚感等，尋找解決的消費痛點和競爭優勢 下

107、游配方 普通配方組 在上游配方的基礎上進行一些簡單調整，以此進行不同的功效宣稱，之后進行中試和量產。資料來源：新視線、東興證券研究所 核心原料和配方的創新性開發難度大核心原料和配方的創新性開發難度大，我國美妝公司任重而道遠我國美妝公司任重而道遠。2021 年國家藥監局新規正式實施，當年共備案 6 款新原料，2022 年截至目前已備案 39 新原料。我們選取了部分已備案原料研究發現，新原料的開發和備案時間周期較長，從申請備案到最終獲批通常需要 5-10 年的時間。如武漢中科光谷在 2015 年就申請了 001 號 N-乙酰神經氨酸的原料備案，時隔 6 年才備案成功；2014 年已經有媒體報道蘇州

108、維美生物申請了002 號月桂酰丙氨酸原料備案，其備案時間超過 7 年；維琪對 003 號-丙氨酰羥脯氨酰二氨基丁酸芐胺原料的前期開發和準備共用了 6 年；大連普瑞康在 2003 年啟動了 004 號雪蓮培養物的產業化項目，時隔 11 年才通過化妝品原料備案。表表7：我國我國 2021 年以來原料備案情況年以來原料備案情況（部分列舉）（部分列舉）原料名原料名 申請公司申請公司 備案時間備案時間 功能功能 N-乙酰神經氨酸 武漢中科光谷綠色生物技術有限公司 2021.06.25 抗皺劑，皮膚保護劑，保濕劑，抗氧化劑 月桂酰丙氨酸 蘇州維美生物科技有限公司 2021.06.25 清潔劑-丙氨酰羥脯氨

109、酰二氨基丁酸芐胺 深圳市維琪醫藥研發有限公司 2021.08.06 皮膚保護劑 雪蓮培養物 大連普瑞康生物技術有限公司 2021.08.13 抗氧化劑 四氟丙烯 霍尼韋爾國際公司（美國）2021.12.02 推進劑 月桂酰甲基羥乙基磺酸鈉 英諾斯派化工（北京）有限公司 2021.12.08 清潔劑 鯨蠟基二甘油三（三甲基硅氧基）硅乙基聚二甲基硅氧烷 陶氏（張家港）投資有限公司 2022.01.17 乳化劑 酵母菌/珍珠發酵溶胞產物濾液 浙江歐詩漫集團德清生物科技有限公司 2022.09.13 皮膚保護劑，保濕劑，抗氧化劑 鐵皮石斛原球莖 大連普瑞康生物技術有限公司 2022.05.18 抗皺劑

110、、保濕劑 水解透明質酸鈣 華熙生物科技股份有限公司 2022.7.12 皮膚保護劑、保濕劑 聚氨酯-48 科思創德國股份有限公司（德國）2002.08.19 成膜劑 P30 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 羥乙基咪唑烷酮 株式會社資生堂（日本）2002.07.28 保濕劑 資料來源：中國藥監局、東興證券研究所 我國我國對化妝品自主研發的對化妝品自主研發的政策支持政策支持力度加大。力度加大。十四五規劃和 2035 年遠景目標的第四篇“形成國內強大市場 構建新發展格局”中明確指出：開展中國

111、品牌創建行動，保護發展中華老字號，提升自主品牌影響力和競爭力，率先在化妝品、服裝、家紡、電子產品等消費品領域培育一批高端品牌。在此背景下，全國多省市制定了一些列配套政策，促進美妝相關行業發展。政策支持為美妝產業發展提供了良好環境，有利于增強我國美政策支持為美妝產業發展提供了良好環境，有利于增強我國美妝產業的技術水平和研發生產能力妝產業的技術水平和研發生產能力。中高端美妝賽道作為國家重點支持方向，有望獲得更多政策傾斜，更具中高端美妝賽道作為國家重點支持方向，有望獲得更多政策傾斜，更具增長潛力。增長潛力。表8：各省市美妝支持政策各省市美妝支持政策 省市省市 政策內容政策內容 重慶重慶 強化檢驗檢測

112、、審評認證、風險監測等藥品安全技術支撐，打造 35 個國家級藥品、醫療器械、化妝品重點實驗室，建成全國一流的藥品、醫療器械檢驗檢測機構 浙江浙江 實施藥品、醫療器械、化妝品質量品牌提升工程 云南云南 依托云南高品質道地藥材和中醫藥特色優勢，以治療、康復、保健、美容、康養等為重點，加大功效性化妝品、功效性食品等研發和市場推廣力度 青海青海 發展保健品和化妝品，創新發展生物提純技術，提高生物保健品產業技術水平 江蘇江蘇 突出藥品、醫療器械、化妝品、特殊食品等監管，加強食品藥品進口監管 湖南湖南 培育藥品流通、醫療器械、中藥材和化妝品市場，加快湖南健康產業園建設 貴州貴州 鼓勵發展化妝品、香精、香料

113、等附加值高的產業 資料來源：各省市政府官網，東興證券研究所 4.2 對比國貨美妝龍頭，對比國貨美妝龍頭，誰在研發領域略勝一籌誰在研發領域略勝一籌 國貨覺醒開始追趕，國貨覺醒開始追趕，美妝龍頭奮力先行美妝龍頭奮力先行。目前國貨美妝龍頭已經率先完成了從第一曲線向第二曲線的跨越，經典大單品獲得了市場認可，品牌形象顯著提升。但與國際品牌在研發方面的差距較大，仍面臨成分、配方等核心技術卡脖子的問題。因此近年來國貨美妝品牌紛紛加大研發投入，布局自己的研發實驗室，重構研發體系，搭建專業優質的研發團隊，力求通過研發能力的提升為產品的推出和品牌的打造賦能。我們選取了目前上市的核心美妝公司進行梳理和對比分析，理順

114、美妝公司的研發理念和研發體系，梳理公司目前的研發水平、相對優勢以及未來的發展方向，并通過橫向對比來探求具有較大增長潛力的標的。4.2.1 華熙生物：華熙生物：微生物發酵技術龍頭微生物發酵技術龍頭，合成生物技術先行者，合成生物技術先行者 研發理念研發理念和體系搭建和體系搭建方面方面，華熙生物定位為生物科技公司和生物活性材料公司華熙生物定位為生物科技公司和生物活性材料公司，目前已搭建起完善的研發體目前已搭建起完善的研發體系系。華熙生物為用合成生物技術支撐和驅動的生物科技公司，聚焦功能糖、蛋白質、多肽、氨基酸、核苷酸和天然活性化合物六大類生物活性物質的研發、生產與應用。公司在原有的微生物發酵平臺和交

115、聯技術平臺的基礎上，增加了合成生物學研發平臺、應用機理研發平臺、配方工藝研發平臺和中試轉化平臺，形成了涵蓋基礎研究和應用基礎研究的六大自主研發平臺。其中中試轉化平臺為公司獨特優勢平臺，致力于幫助生物活性物質完成“0 到 1”的物質發現后實現從“1 到 10”的物質發展轉換。截至目前，公司在天津建立了包 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P31 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 括生物活性物質轉化平臺、醫療器械轉化平臺、功能性護膚品轉化平臺等在內的 30 條中試生產線，未來仍有超 30 條產線待布局。公司加快科研成果從“實

116、驗室”走向“生產線”，并面向廣闊的潛在市場。圖圖47：華熙生物研發理念和研發架構華熙生物研發理念和研發架構 資料來源：公司官網、東興證券研究所 研發技術方面研發技術方面，華熙生物華熙生物在在微生物發酵技術微生物發酵技術領域領域遙遙領先遙遙領先，是全球是全球透明質酸透明質酸產業龍頭產業龍頭。繼 20 世紀 70 年代人類第一次從雞冠中提取透明質酸后，90 年代華熙生物通過微生物發酵法實現了規?；a透明質酸，通過野生菌種誘變和高通量篩選，得到透明質酸產率最高的優質菌株，運用多尺度過程優化技術對透明質酸發酵進行定向代謝調控，促進透明質酸酶系合成，使得產率從 3g/L 大幅提升至 16-17g/L，

117、產品純度也大幅提高。2011 年，華熙生物全球首創酶切法生產寡聚透明質酸鈉的技術，使得公司具備全分子量段透明質酸生產能力。目前，公司已成為透明質酸產業龍頭，在制備技術、產率、純度和產量等方面均處于絕對領先地位，公司在微生物發酵領域遙遙領先，這也為公司向合成生物技術延伸提供基礎支持。表表9：華熙生物華熙生物部分部分核心專利技術核心專利技術 專利技術專利技術 專利號專利號 申申請時間請時間 制備技術制備技術 一種 1,2-巖藻糖基轉移酶及其融合蛋白和編碼基因 CN115287273A 2022.06.30 合成生物 一種高產透明質酸酶的工程酵母菌株及其應用 CN114350535A 2021.10

118、.09 合成生物 一種密碼子優化的透明質酸水解酶基因及其表達 CN114350639A 2021.03.05 合成生物 一種杜仲發酵提取液及其制備方法和其在化妝品中的應用 CN111317694B 2020.03.04 微生物發酵 一種紅景天發酵提取液的制備方法及應用 CN110772460B 2019.11.29 微生物發酵 一株高產-氨基丁酸的乳酸菌及其應用 CN107475151B 2017.08.20 微生物發酵 資料來源：企知道專利數據庫，東興證券研究所 新技術開拓方面新技術開拓方面，華熙生物率先布局合成生物技術，華熙生物率先布局合成生物技術，是美妝領域的先行者是美妝領域的先行者。華

119、熙生物早在 2020 年就提出要開展合成生物學關鍵技術及產業轉化研究，是國內最早一批布局合成生物學的美妝公司。截至目前，公司圍P32 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 繞合成生物技術的布局已初步完成，實現了合成生物學所需要“平臺-人才-技術-轉化”的落子?；A設施方面，2021 年 12 月，公司“山東省生物活性物合成生物學重點實驗室（籌）”獲得山東省科技廳的認定；2022年 8 月，公司位于北京大興生物醫藥基地的合成生物館正式開館。研發人員方面，公司從企業及國內外高校引進的工作室負責人

120、及研發管理人員已經就位，合成生物學研發團隊已初步組建完成。技術平臺方面，包括功能糖合成生物技術平臺、功能蛋白及氨基酸合成技術平臺、天然產物合成技術平臺等均已搭建完成。華熙生物在合成生物技術應用方面已有初步成就華熙生物在合成生物技術應用方面已有初步成就，處于行業領先水平處于行業領先水平。截至 2021 年，公司進行原料及合成生物研發項目達 99 項。在功能糖領域，公司利用合成生物技術實現了透明質酸“質”的突破，產量翻 4-5倍的同時直接減少能源和淀粉等物資消耗 60%-75%，還生產了軟骨素、硫酸軟骨素、肝素寡糖、人乳寡糖等功能糖類，建成多種功能糖庫。在蛋白質領域，公司依托單蛋白質分子設計能力和

121、計算生物學的平臺，通過蛋白質的分子設計，可以實現 28 種膠原蛋白定制規劃設定和組裝，極大拓寬應用場景。同時應用合成生物學技術，篩選具有良好性能，且切割特定位點的特定水解酶來酶解膠原蛋白，形成精準控制分子量的膠原蛋白。華熙生物通過戰略性投資收購益而康，目前成為國內首個同時擁有重組人源膠原蛋白技術和動物源膠原蛋白提取雙向全產業布局的公司。圖圖48：華熙生物的合成生物技術行業領先之透明質酸華熙生物的合成生物技術行業領先之透明質酸 圖圖49：華熙生物華熙生物在膠原蛋白領域的應用在膠原蛋白領域的應用 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 研發人員和費用投入方面研發人員

122、和費用投入方面，公司公司較高的研發投入和充足的科研人員較高的研發投入和充足的科研人員為研發提供充足支持為研發提供充足支持。公司持續高度重視新領域新產品的研究開發，保持較高的研發投入助力業務的長期快速發展。近年來公司的研發費用率和研發人數均快速上升，截至 2022 年中報，公司共擁有 626 名研發人員，占總員工的比例達到 16.9%；2022 年上半年，公司的研發費用率進一步提升至 6.11%。2022 年 10 月公司新增認定 13 個核心技術人員，為 2018年之后的首次新增，公司對底層研發的重視度不斷提高。圖圖50：華熙生物研發人員數量和占比華熙生物研發人員數量和占比 圖圖51：華熙生物

123、研發費用投入華熙生物研發費用投入 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P33 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 4.2.2 巨子生物巨子生物：深耕合成生物技術，重組膠原蛋白產業龍頭：深耕合成生物技術，重組膠原蛋白產業龍頭 研發理念和體系搭建方面研發理念和體系搭建方面，公司基于合成生物學平臺，設計公司基于合成生物學平臺，設計并并研發重組膠原蛋白、研發重組膠原蛋白、稀有人參皂苷及其他生物稀有人參皂苷及其他生物活性成分?；钚猿煞?。公司已搭建起完善的合成生物學

124、技術平臺，該平臺集生物技術、生物化學、生物工程等跨學科的科研和多年的行業專知為一體，包含基因重組、細胞工廠構建、發酵、分離純化等核心組成部分。2021 年公司建立了陜西省無源醫療器械重點實驗室，并成為了第一家被納入國家皮膚與免疫疾病臨床醫學研究中心進行皮膚科合作研發項目的企業，進一步鞏固護膚研發領域的優勢地位。依托于完善的基礎技術研發和應用研發平臺，公司將重組膠原蛋白、稀有人參皂苷及其他生物活性成分應用于醫療美容、生物醫用材料、功能性護膚品和功能性食品等不同應用場景，并不斷擴大多樣化的產品組合。圖圖52：巨子生物研發理念和研巨子生物研發理念和研發架構發架構 資料來源：公司官網、東興證券研究所

125、研發技術方面研發技術方面，巨子生物聚焦，巨子生物聚焦重組膠原蛋白領域，技術實力行業領先，獲得重組膠原蛋白領域，技術實力行業領先，獲得多項專利及獎項多項專利及獎項。公司已構建重組膠原蛋白分子庫，其中含有三種全長重組膠原蛋白、25 種功能強化型重組膠原蛋白及 5 種重組膠原蛋白功效片段，并在此基礎上開發了四種主要重組膠原蛋白，即重組 I 型、III 型人膠原蛋白、重組類人膠原蛋白和小分子重組膠原蛋白肽。此外，公司在重組膠原蛋白的生產效率、產品質量及產能等方面均處于行業領先水平。通過高密度發酵策略及高效分離純化工藝，公司的重組大腸桿菌靶蛋白在經過一輪的加工后回收率達到 90%；產出的重組膠原蛋白純度

126、為 99.9%，達到了醫療級材料的行業標準；公司采用的大腸桿菌細菌內毒素濃度低于 0.1EU/mg，顯著優于醫用級材料的行業標準；2021 年，公司重組膠原蛋白產能達到 10.88 噸149 185 279 377 571 626 17.78%14.98%16.76%18.10%17.77%16.85%0%5%10%15%20%02004006008002017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年H1 研發人數 研發人數占總員工比 0.26 0.53 0.94 1.41 2.84 1.79 3.14%4.19%4.98%5.36%5.75%6.11%0%1%2%3%4

127、%5%6%7%0.01.02.03.02017年 2019年 2021年 研發費用（億元）研發費用率 P34 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源/年，是擁有全球最大的重組膠原蛋白產能的企業之一。憑借強大的技術實力，公司獲得多項核心專利及重要獎項。截至 2022 年 10 月，公司已取得 34 項注冊專利及 41 項專利申請，公司的重組膠原蛋白技術在中國獲得行業內首個專利授權，公司擁有的專利分別于 2013 年獲得了中國國家技術發明獎，2016 年獲得中國專利金獎，成為中國首家擁有這兩類獎項

128、的膠原蛋白公司。表表10：巨子生物巨子生物部分部分核心專利技術核心專利技術 專利技術專利技術 專利號專利號 申請時間申請時間 制備技術制備技術 一種膠原蛋白溫敏型水凝膠及其制備方法 201110147417.7 2011 年 6 月 2 日 合成生物 重組膠原蛋白 201110327873.X 2011 年 10 月 26 日 合成生物 類人膠原蛋白及注射型類人膠原蛋白軟組織填充材料 201110363121.9 2011 年 11 月 16 日 合成生物 一種特別適用于干性皮膚的油水兩相型膠原蛋白敷料 201510069210.0 2015 年 2 月 10 日 合成生物 一種適用于中性皮膚

129、的水油兩相型膠原蛋白敷料 201510266725.X 2015 年 5 月 22 日 合成生物 資料來源：公司招股書，東興證券研究所 新技術開拓方面新技術開拓方面，背靠背靠西北大學西北大學繼續探索繼續探索重組膠原蛋白及其他生物活性成分重組膠原蛋白及其他生物活性成分。公司與西北大學保持長期合作關系，聯合開展合作研究項目，如重組膠原蛋白的高密度發酵技術、重組類人膠原蛋白的制備和性能研究以及生物材料的創新開發和測試等，西北大學與公司共同從事理論和基礎研究，公司發揮帶頭作用引導商業應用以及生物活性成分量產技術的研發。截至2022年10月，公司與西北大學已擁有八項聯合研究項目的專利，未來將繼續與西北大

130、學保持合作互補關系，探索更多有關重組膠原蛋白及其他生物活性成分的聯合研究項目。研發人員和費用投入方面研發人員和費用投入方面，研發團隊專業且經驗豐富，研發投入整體呈上升趨勢。，研發團隊專業且經驗豐富，研發投入整體呈上升趨勢。截至 2022 年 5 月 31 日，公司研發團隊共有 124 名人員，占雇員總數的 14.8%。研發團隊成員學術背景涵蓋生物化學、分子生物學、生物技術、發酵工程、應用化學、食品科學與工程、中藥、制藥工程及醫學等眾多科學。核心研發團隊出自西北大學化工學院，在發酵技術、生物醫用材料及天然活性產物方面擁有十多年的研發經驗。研發投入方面，2019 年 至 2022 年 1-5 月，

131、公 司研 發投 入分 別 為 11.4/13.4/25.0/14.2 百萬 元，分別 占收 入 的1.2%/1.1%/1.6%/2.0%，研發費用率整體呈上升趨勢，體現公司對技術研發的重視，并進一步鞏固技術優勢。圖圖53：巨子生物巨子生物研發人員數量和占比研發人員數量和占比 圖圖54：巨子生物研發費用投入巨子生物研發費用投入 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 4.2.3 貝泰妮：貝泰妮：依托特色植物提取的功效護膚龍頭依托特色植物提取的功效護膚龍頭 研發理念和體系搭建方面研發理念和體系搭建方面，貝泰妮，貝泰妮重新重新構建研發體系構建研發體系，在，在植物提取的

132、基礎上向其他原料制備技術領域拓展植物提取的基礎上向其他原料制備技術領域拓展。14.80%85.20%研發團隊人數占比 其他人員 11.4 13.4 25.0 14.2 1.2%1.1%1.6%2.0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%0510152025302019202020212022.1-5研發費用（百萬元）研發費用率 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P35 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 貝泰妮于2022年上半年完成了研發體系的重構，設立了三個中心涵蓋三個方面，核心是強化活性原料的研發。云南特色

133、植物篩選中心致力于將植物優勢轉化為經濟優勢，擬在5年內對超過2000個云南藥用植物篩選，進行材料性、功效性和安全性的研究；創新原料研發中心擬通過生物發酵、化學合成等技術進行新的化妝品活性成分的開發，如多肽類、膠原蛋白類等；合成生物學研發中心致力于將植物提取的核心成分做規?；a，保護生物多樣性的同時降低成本，實現產業化。公司新的研發體系在原植物提取技術的基礎上，拓展了化學合成、生物發酵和合成生物等技術，形成了主要技術的全覆蓋。圖圖55：貝泰妮研發架構貝泰妮研發架構 資料來源：公司公告，東興證券研究所 研發技術方面研發技術方面，貝泰妮貝泰妮以皮膚學理論為基礎以皮膚學理論為基礎，圍繞圍繞云南高原特

134、色植物云南高原特色植物開發開發，在天然植物提取領域具有領先優在天然植物提取領域具有領先優勢勢。云南省地理位置獨特，氣候條件優越，有超過 6500 種藥用植物，是天然的植物王國。公司立足地域優勢，采用獨特的萃取科技，對云南植物成分進行篩選，提取出高原特色植物的有效成分，建立質量標準的同時進行產業化生產，研發出適合敏感肌的護膚品。截至目前，公司已自主/聯合成功研發多種專屬活性物質，如酸漿萼提取物、腎茶提取物、牡丹根皮提取物、青刺果神經酰胺、普洱茶葉提取物、騰沖熱泉菌種來源依克多因等，截至 2021 年底擁有專利授權總數量 80 項，其中發明 22 項，外觀 27 項，實用新型 31 項。公司在天然

135、植物提取技術方面具有領先優勢，同時具備將研發創意轉化為技術成果的能力。表表11：貝泰妮貝泰妮部分部分核心專利技術核心專利技術 專利技術專利技術 專利號專利號 申請時間申請時間 制備技術制備技術 一種水龍提取物的制備方法及用途 CN112168849B 2022.09.30 植物提取 一種具有抗炎功效的酸漿提取物的制備方法及質量控制方法 CN111840408B 2022.04.30 植物提取 一種含滇山茶葉提取物的復合美白組合物、制劑及其制備方法 CN105055667B 2015.09.06 植物提取 含頁巖油的復合祛痘制劑及其制備方法 CN104173235B 2014.08.11 化學合

136、成 馬齒莧提取物制備方法以及含馬齒莧提取物的功效性護膚品的產業化制備方法 CN102764217B 2012.07.29 植物提取 青刺果提取物制備方法以及含有青刺果油的功效性護膚品的產業化制備方法 CN102406576B 2011.11.22 植物提取 資料來源：企知道專利數據庫、東興證券研究所 P36 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 以云科實驗室為研發樞紐，以云科實驗室為研發樞紐，將植物提取技術優勢發揮到最大將植物提取技術優勢發揮到最大。2021 年 9 月，在云南省政府的牽頭指

137、導下，公司全資子公司云南云科聯合云南省藥物研究所、云南大學、云南農業大學共同成立了云南云科特色植物提取實驗室，以產業化為導向聚焦基于云南特色植物的功效性化妝品、功能性食品以及藥品研發。該實驗室以開發云南特色植物為核心，同時還涉及醫美化妝品相關的生物材料的研究、生物發酵材料、現代生物工程研究等，面向全球合作，計劃打造世界一流實驗室，目前已成為公司新型研發基地，有望賦能公司新材料新產品的研發和新業務的開展。圖圖56：貝泰妮云科實驗室貝泰妮云科實驗室 資料來源：公司公告，東興證券研究所 研發人員和費用投入方面研發人員和費用投入方面，具有醫藥研究背景，具有醫藥研究背景，人才儲備豐富人才儲備豐富。公司匯

138、集了藥物制劑、藥物分析、中藥學、生物制藥、藥理學、生物工程、高分子化學、精細化工等不同學科的各類專業人才，科技人才儲備較為豐富。截至2021年末，公司擁有綜合研發人員超200人，涵蓋了基礎研究、產品和原料評估、消費者調研、工藝技術研究、配方研發以及整合創新等多個學科研究部門，占比員工總數的9.92%。在研發費用投入方面，公司研發費用支出逐年增加，2021年和2022年H1研發費用率分別達到3.2%，高于普通化妝品公司的研發費用率。圖圖57：貝泰妮貝泰妮研發人員數量和占比研發人員數量和占比 圖圖58：貝泰妮貝泰妮研發費用投入研發費用投入 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東

139、興證券研究所 4.2.4 珀萊雅：珀萊雅：大眾精致護膚龍頭大眾精致護膚龍頭 85 95 104 236 6.48%5.99%5.46%9.92%0%5%10%15%0501001502002502018 年 2019 年 2020 年 2021年 研發人員數量（人）研發人員數量占比 28.92 46.01 54.11 63.44 113.22 87.57 3.6%3.7%2.8%2.4%3.2%3.98%0%1%2%3%4%5%0501001502017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年H1 研發費用（百萬元）研發費用率 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業

140、：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P37 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 研發理念和體系搭建方面研發理念和體系搭建方面，珀萊雅珀萊雅重建研發架構重建研發架構體系體系，在全球多地建設研發基地，在全球多地建設研發基地。2020 年公司提出注重基礎科學研究，開始布局生物科技原料，研發重點有所轉變。2022 年公司提出國際化戰略，立足全球開展研發機構建設、人才引進、機構合作等活動，并建立了涵蓋“基礎研發”、“應用研究”和“臨床研究”的三層級研發體系。22 年上半年公司國際科學研究院逐步建成發酵、植物提取、有機合成等實驗室，進一步增強核心功效原料的自主開發能力，同時積極發

141、展皮膚基礎研究，進行體外評價方法學的開發、驗證以及運用。公司在全球多地新建研發基地，杭州龍塢研發中心、上海研發中心和日本研發實驗室均在建設或人員籌備中，其中龍塢研發中心未來將聚焦核心原料開發，皮膚科學研究和化妝品配方開發，產品功效評價等領域。圖圖59：珀萊雅研發理念和研發架構珀萊雅研發理念和研發架構 資料來源：公司官網、東興證券研究所 研發技術方面研發技術方面，珀萊雅擅長通過合作方式進行原料開發珀萊雅擅長通過合作方式進行原料開發，為產品開發賦能為產品開發賦能。2020 年公司與法國權威機構CODIF 合作，利用抗糖+抗氧化幫助抗老效果加倍的功效開發了雙抗精華；與西班牙 LIPOTRUES.L.

142、合作開發了雙抗小夜燈精華，針對性解決眼周問題；2021 年與德國巴斯夫合作，聯合開發了 Perlaura 拳參根提取物，并以此為基礎開發了源力修護精華；近期公司官宣與浙江湃肽戰略合作，擬將研發成果率先應用在紅寶石系列中。通過與國際知名原料企業合作，公司的原料開發和應用能力不斷提高，并持續為產品開發賦能。圖圖60：珀萊雅合作開發時間軸珀萊雅合作開發時間軸 P38 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：公司公告，東興證券研究所 表表12：珀萊雅珀萊雅部分部分核心專利技術核心專利技術 專

143、利技術專利技術 專利號專利號 申請時間申請時間 制備技術制備技術 一種提高絲瓜根中瀉根醇酸含量并提取的方法 CN115104531A 2022.06.21 植物提取 一種具有抗皺抗氧化功效的組合物及其微膠囊制備方法 CN114259445A 2022.01.21 化學合成 一種藍光防護組合物及其制備方法 CN113893204A 2021.09.06 化學合成 一種具有抗黑眼圈功效的植物發酵物及其制備方法 CN113797127A 2021.08.31 微生物發酵 一種小分子量鐵皮石斛多糖的制備方法 CN106868072A 2017.03.13 微生物發酵 一種從紫錐菊中提取高純度菊苣酸的制

144、備方法 CN106380402A 2016.08.29 植物提取 一種可工業化制備紅藻糖苷的方法 CN105732734A 2016.02.16 植物提取 資料來源：企知道專利數據庫、東興證券研究所 新技術開拓方面新技術開拓方面，通過合作的模式通過合作的模式向合成生物技術新領域拓展向合成生物技術新領域拓展。2020 年珀萊雅聯合中科欣揚成立了海洋活性物聯合研發中心，為兩家的首次合作，2022 年珀萊雅的聯營企業嘉興沃永投資了中科欣揚。中科欣揚為國內最早一批專注于通過合成生物學技術實現生物制造的企業，專注于通過合成生物學技術實現生物制造，核心研發人員來自中科院等頂級研究機構，已成功研制出數十種生

145、物活性原料。目前，中科欣揚的原料優先供給珀萊雅，公司的采購量已達到中科欣揚的 60%，并擁有較低的內部采購價。公司與中科欣揚的合作一方面使得公司能夠獲得優質原料，另一方面能夠降低成本，同時標志著公司未來將向合成生物新技術領域拓展，有望通過聯合開發的方式實現新原料的開發并為新品推出賦能。研發人員和費用投入方面研發人員和費用投入方面，研發團隊研發團隊換帥換帥，持續加大研發投入持續加大研發投入和研發團隊建設。和研發團隊建設。2022 年 9 月魏曉嵐正式出任珀萊雅 CSO 首席科學官一職，其曾于 2018 年在科蒂集團任職亞太區研發副總裁，在全球化妝品領域擁有近 20 年研發經驗，研發負責人的國際化

146、背景有望助力公司研發達到新高度。公司還在持續推進研發投入的增加以及研發團隊的建設，研發團隊人員占比和研發費用率整體均呈現上升趨勢。2021 年研發費用率的下降是由于部分研發以投資的方式展開，沒有計入研發費用，母公司研發費用率為 3.55%，與 2020 年的 3.96%基本持平。圖圖61：珀萊雅珀萊雅研發人數占比研發人數占比 圖圖62：珀萊雅珀萊雅研發費用投入研發費用投入 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 4.2.5 水羊股份水羊股份：“品牌“品牌+代理”雙輪驅動的多品牌運營商代理”雙輪驅動的多品牌運營商 106 112 172 196 159 4.28%

147、4.12%6.05%6.76%5.59%0%2%4%6%8%0501001502002502017年 2018年 2019年 2020年 2021年 研發人數 研發人數占總員工比 0.41 0.51 0.75 0.72 0.77 0.61 2.29%2.17%2.39%1.92%1.65%2.33%0%1%2%3%0.00.20.40.60.81.02017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年H1 研發費用（億元）研發費用率 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P39 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛

148、之源 研發理念和體系搭建方面研發理念和體系搭建方面，水羊股份堅持水羊股份堅持研發與數字雙科技賦能戰略研發與數字雙科技賦能戰略，研發向獨特性和精細化方向邁進。，研發向獨特性和精細化方向邁進。公司于 2021 年 3 月份提出“四雙戰略”，其中與研發相關的戰略為“研發賦能產品，數字賦能組織”的雙科技戰略，將研發和技術放到首要位置。公司在原有起草國家行業標準、開放基礎研究平臺、研發獨有原料、配方三代一體四個維度的基礎上實施原料化、品類化的戰略，在原料端做獨特原料和工藝的研發，在品類端搭建更細分的以品類為基礎的研發中心，如面膜研發中心、精華研發中心，研發向獨特性和精細化的方向發展。通過通過與專業研究機

149、構合作加強研發實力與專業研究機構合作加強研發實力，搭建研發中心為研發提供支持。，搭建研發中心為研發提供支持。公司與江南大學、中國農業科學院麻類研究所、中南大學、湘雅二醫院等機構開展持續且深入的合作，通過多項產學研合作項目加強創新原料的開發及生產工藝創新。公司設立水羊創新研發中心，并持續在行業產業鏈上布局化妝品的研發、生產及組織數字化等領域，旗下擁有“水羊生物”、“水羊制造基地”、“水羊科技”等多個業務板塊。先后在上海、長沙建立了科學研究中心，2022 年 8 月份水羊制造基地一期正式投產，該基地由生產廠房、原料倉庫、成品倉庫和研發樓組成，年產值約 40 億元，待研發樓投入使用后將成為我國最大的

150、美妝研發基地。圖圖63：水羊股份研發水羊股份研發理念和研發架構變化理念和研發架構變化 資料來源：公司公告、東興證券研究所 研發技術方面研發技術方面，水羊股份水羊股份通過與專業科研院所合作開發了通過與專業科研院所合作開發了一系列一系列獨家優質原料。獨家優質原料。公司與江南大學陳堅院士團隊合作開發了酶切小分子玻尿酸，與中國農科院麻類研究所歷時 5 年聯合研發了靈芝發酵液，獲得了三項國家發明專利和兩篇國際論文等成果，并將獨家原料應用至品牌旗下產品中。近年來，公司先后與中國農業科學院麻類研究所、中國科學院上海有機化學研究所、蘇州大學等研發機構聯合開展“基于二次發酵技術的靈芝本草酵素新原料開發”、“化妝

151、品功效的體外評價技術開發”、“生物節律在皮膚中的生物學效應與應用”等項目研究。通過多項產學研合作項目保證持續輸出有價值的研究成果，已掌握了多項獨有技術和產品配方。表表13：水羊股份水羊股份部分部分核心專利技術核心專利技術 專利技術專利技術 專利號專利號 申請時間申請時間 制備技術制備技術 1 伊利石及其制備方法與應用 CN112125314B 2020.09.21 化學合成 2 黃芪多肽的制備方法及其在制備化妝品中的應用 CN111012689B 2019.12.19 植物提取 3 一種制備靈芝菌絲體發酵液的方法、發酵物及其應用 CN108018213B 2017.12.01 微生物發酵 4

152、神經酰胺脂質體及其在制備智能補水化妝品中的應用 CN107115217B 2017.05.05 化學合成 5 一種透明質酸抗衰組合物及其制備方法和應用 CN106137786B 2016.08.02 微生物發酵 P40 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 6 一種含黑茶提取物的天然抗衰老護膚品及其制備方法 CN103356446B 2013.08.07 植物提取 資料來源：企知道專利數據庫、東興證券研究所 新技術開拓方面新技術開拓方面，從從微生物發酵向合成生物技術拓展微生物發酵向合成生物技

153、術拓展，在合成生物技術應用領域已有初步成就在合成生物技術應用領域已有初步成就。水羊股份從水蛭的眾多基因中獲取了透明質酸的基因，將該基因片段植入到酵母菌中進行表達，后經過發酵和純化得到透明質酸，最后通過酶切技術進行優化。公司通過分子生物學成功破譯全球首個水蛭透明質酸基因編碼，并成功獲得表達，率先實現了定制生產不同分子量的透明質酸鈉，目前能夠做到 400Da 以及實現單一的特定分子量的透明質酸寡糖的分離和制備，為全球領先水平。截至目前，公司在超小分子量透明質酸領域已有 10項獨有的專利技術。圖圖64：分子生物學在超小分子透明質酸生產制備中的應用分子生物學在超小分子透明質酸生產制備中的應用 資料來源

154、：水羊股份第二屆科技創新峰會、東興證券研究所 研發人員和費用投入方面研發人員和費用投入方面，合作陳堅院士并擴大研發團隊合作陳堅院士并擴大研發團隊，為研發能力提升提供人才支持為研發能力提升提供人才支持。公司于 2021 年簽約陳堅院士為公司首席科學家，陳堅院士為中國工程院院士、國家 937 項目首席科學家，是發酵領域、食品生物工程的頂尖科學家。其團隊在合成生物學領域已經有了一定積淀，能夠實現用合成生物學構造細胞工廠，合成蛋白質、氨基酸類的化妝品原料，進一步可以生產包括透明質酸、硫酸軟骨素等糖類以及脂類和萜類的物質。公司目前已經形成了超過 300 人的研發團隊，預計年底能達到 500 人，其中純配

155、方師到年底能達到 100 人，并按照細分品類進行搭建，保證持續輸出有價值的研究成果。公司的研發團隊人數占比和研發費用率相對比較穩定，19、20 年有小幅下滑，近兩年呈現增長態勢。圖圖65：水羊股份水羊股份研發人數占比研發人數占比 圖圖66：水羊股份水羊股份研發費用投入研發費用投入 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 4.2.6 丸美股份：丸美股份：中高端的中高端的眼部抗衰專家眼部抗衰專家 98 119 106 121 225 8.80%6.75%6.54%6.52%7.62%0%2%4%6%8%10%0501001502002502017年 2018年 20

156、19年 2020年 2021年 研發人數 研發人數占總員工比 0.46 0.44 0.48 0.66 0.43 2.05%1.82%1.28%1.32%1.95%0%1%1%2%2%3%0.00.20.40.60.82018年 2019年 2020年 2021年 2022年H1 研發費用（億元）研發費用率 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P41 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 研發理念和體系搭建方面研發理念和體系搭建方面，聚焦抗衰細分賽道，向原料自聚焦抗衰細分賽道，向原料自研自研自制制自檢方向邁進自檢方向邁進。公司堅

157、持“全域布局、縱深覆蓋、生物引領、小步快跑”的科研理念，聚焦皮膚抗衰，以基因工程等現代生物技術為引領。公司持續推進研發全鏈路全域布局，2021 年籌建了拜斯特藥業，旨在從原料自研向自制邁進，以制藥的嚴格標準將公司自研原料成果實現量產轉化引用，目前已經正式投產；公司還投資成立了廣州美域醫學檢測有限公司，通過了檢驗檢測策機構 CMA 自制認定，已經具備了全面開展化妝品安全性、穩定性等備案檢測以及原料和成品功效檢測評價的能力，目前公司已逐步實現了“原料開發-原料生產-配方開發-評價檢測-知產保護-產品上市-技術支持-開放創新”科研全鏈路打通。公司還持續推薦戰略合作和內外融合創新，已經于路博潤、禾大、

158、巴斯夫和帝斯曼等國際領先原料公司建立深度合作，共享前沿肌膚護理成果。公司整個研發體系的搭建將為未來公司核心原料及技術的閉環研究和轉化提供有力保障。圖圖67：丸美股份研發理念和研發架構丸美股份研發理念和研發架構 資料來源：公司公告、東興證券研究所 研發技術方面研發技術方面，聚焦眼部抗衰聚焦眼部抗衰 20 年以膠原為核心成分年以膠原為核心成分，在在動植物提取和動植物提取和微微生物發酵技術領域深耕生物發酵技術領域深耕。2007 年公司開創性的將“水解彈性蛋白”應用于丸美第一彈力蛋白眼精華，并不斷革新技術。截至目前，公司已完成自研原料超 30 款，其中已量產轉化應用 5 款，涉及的技術主要為天然植物提

159、取和微生物發酵。在天然植物提取方面，公司提取了 SAP941 無患子提取物、Kapok 超分子木棉花抗衰植萃、CleCaper 可可提取物、地黃提取物等。在微生物發酵領域，公司已制備希詩因 SPG-葡聚糖、Mc-Biome 二裂酵母發酵產物溶胞等原料。2021 年公司 添加葛根以提升裂褶菌發酵產物胞外多糖產量和抗氧化活性 論文在 RSCAdvances上發表，該成果基于雙向發酵技術，研究了藥食同源植物葛根對裂褶菌液態發酵體系的協同影響。本次植物基雙向發酵技術研究成果標志著公司在生物發酵技術的研究領域邁上了一個全新的臺階。表表14：丸美股份丸美股份部分部分核心專利技術核心專利技術 專利技術專利技

160、術 專利號專利號 申請時間申請時間 制備技術制備技術 1 一種含植物組合物的裂褶菌培養基及其制備方法和應用 CN115161206A 2022.08.12 微生物發酵 2 一種含藜麥的裂褶菌培養基及其制備方法和應用 CN115161205A 2022.08.12 微生物發酵 3 木棉花提取物及其制備方法、應用 CN114469815A 2022.02.25 植物提取 4 一種角叉菜多糖提取物及其制備方法與應用 CN112125314B 2021.08.26 植物提取 5 一種蜂毒多肽提取物及其制備方法和應用 CN112341518A 2020.10.30 動植物提取 P42 東興證券深度報告東

161、興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 6 一種具有抗炎舒敏功效的積雪草提取物及其應用 CN106309251B 2016.10.14 植物提取 資料來源：企知道專利數據庫、東興證券研究所 新技術開拓方面新技術開拓方面，丸美股份已走在合成生物學領先技術的研究之路上，目前已取得初步成就丸美股份已走在合成生物學領先技術的研究之路上，目前已取得初步成就。公司提前布局“功能活性蛋白研究平臺”，通過自主研發、產學研、技術合作等模式，利用基因工程技術，結合結構生物學與生物信息學大數據，設計制備包括重組人源化膠原蛋白在內的人

162、源化 ECM 功能活性蛋白或有高價值的動、植物蛋白。2021 年發布了與暨南大學及基因工程藥物國家工程研究中心共研共創的基于基因工程技術的“重組人源化膠原蛋白”，能夠實現與人體自身膠原蛋白的功能結構域氨基酸序列 100%一致，在功效上通過了萊德璞專業測試機構的臨床測試。與此同時，公司自研的一種重組纖連蛋白突變體及其應用”獲得日本發明專利授權，公司在活性蛋白護膚領域的技術優勢持續夯實。圖圖68：丸美股份丸美股份原料提取制備工藝及已研原料原料提取制備工藝及已研原料 資料來源：公司公告、東興證券研究所 研發人員和費用投入方面研發人員和費用投入方面，持續加大研發投入持續加大研發投入，搭建自有搭建自有+

163、專家支持研發團隊。專家支持研發團隊。公司的研發團隊由自有研發團隊和專家支持團隊組成，截至 2021 年底，公司自有研發團隊共有研發人員 97 名，專家支持團隊共有 60名專家教授，其中有 2 名諾貝爾獎得主Randy Scheckman 和 Edvard Moser。公司持續加大研發投入，近幾年研發費用率持續走高，從 2017 年的 2.09%提升至 2022 年上半年的 3.02%。圖圖69：丸美股份丸美股份研發人數占比研發人數占比 圖圖70：丸丸美股份研發費用投入美股份研發費用投入 40 106 88 97 4.50%11.99%9.26%8.10%0%2%4%6%8%10%12%14%0

164、204060801001202018年 2019年 2020年 2021年 研發人數 研發人數占總員工比 0.28 0.34 0.45 0.5 0.5 0.25 2.09%2.15%2.49%2.88%2.82%3.02%0%1%2%3%4%0.00.20.40.62017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年H1 研發費用（億元）研發費用率 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P43 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 4.3

165、核心美妝上市公司的總結和對比核心美妝上市公司的總結和對比 我們通過橫向對比國內美妝公司的研發思路、現有表現和未來方向，總結了以下幾點相似之處和差異之處：相似之處相似之處和整體趨勢：和整體趨勢：1.近兩年來近兩年來，國內美妝龍頭對研發的重視程度顯著提高國內美妝龍頭對研發的重視程度顯著提高，相關的布局和投入均有所提速。，相關的布局和投入均有所提速。無論是研發體系的搭建、研發基地的建設、研發技術的拓展還是研發費用的投入、研發人員的招募等，國內美妝公司在研發上的投入大大提高，重視研發并提高研發實力已成為行業共識。2.2022 年是國內美妝公司研發領域具有較大轉變和突破的重要時間年是國內美妝公司研發領域

166、具有較大轉變和突破的重要時間節點節點，較大的革新有望大幅提高公司研較大的革新有望大幅提高公司研發實力，彌補發實力，彌補技術落后的技術落后的短板，短板，有望有望為品牌為品牌的的長期發展提供長期發展提供支撐支撐。在研發理念方面，珀萊雅、貝泰妮等公司重新搭建了研發體系和組織架構；在研發技術方面，國內龍頭美妝公司均開始進行技術拓展，在原有優勢技術的基礎上向合成生物、基因工程等新技術領域拓展，合成生物技術成為兵家必爭之地；在人員方面，有研發團隊換帥及與院士合作等，研發團隊也有了較大升級。3.各大美妝機構各大美妝機構均均更重視共研共創更重視共研共創，加深多方合作，加深多方合作，與高校與高校、科研院所科研院

167、所、醫院以及專業機構合作已成為必經醫院以及專業機構合作已成為必經之路之路。但考慮到美妝公司與多方合作存在重合，合作的模式、支持力度和成果共享程度等均會對合作效果及合作方對美妝公司的支持程度有較大影響，參股、控股或獨家合作的方式更具競爭力。差異之處差異之處：1.從專利數上從專利數上看，看，國內美妝公司國內美妝公司的技術的技術實力實力存在存在一定一定差異差異。截至 2022 年 12 月 15 日，從專利總數量數上來看，華熙生物丸美股份珀萊雅水羊股份貝泰妮巨子生物，華熙生物的專利數量遙遙領先；從專利類型來看，國內美妝公司的專利也均以發明申請專利為主，實用新型專利占比最低，與國際美妝集團的情況相同。

168、國內美妝公司發明申請專利平均占比近 70%，巨子生物和華熙生物的發明申請專利占比超過 80%，其對基礎研發的重視程度相對更高。表表15：部分國內美妝公司專利獲得情況部分國內美妝公司專利獲得情況 申請公司名稱申請公司名稱 發明申請發明申請 外觀設計外觀設計 實用新型實用新型 總計總計 有效專利有效專利 授權發明授權發明 華熙生物 448 38 35 521 435 184 巨子生物 114 1 1 116 89 45 珀萊雅 162 105 30 297 313 107 貝泰妮 87 60 44 191 147 30 丸美股份 290 78 17 385 310 118 水羊股份 156 77

169、15 248 247 82 資料來源：智慧芽、東興證券研究所 2.費用和人員方面的支持力度費用和人員方面的支持力度有所不同有所不同。橫向對比國內美妝公司的研發費用投入，華熙生物研發費用投入的絕對數額和費用比率均處于行業領先位置，遠高于其他美妝公司。從絕對數額來看，上海家化和貝泰妮分別位列第二位和第三位，從相對數額來看，貝泰妮和上海上美位列第二位和第三位。橫向對比國內美妝公司研發人員投入，華熙生物仍舊保持遙遙領先的態勢，從絕對數額來看，貝泰妮和水羊股份位列第二位和第三位，從相對數額看，貝泰妮和丸美股份位列第二位和第三位。整體來看，國內美妝公司的研發投入仍有較大差距，P44 東興證券深度報告東興證

170、券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 華熙生物在多個維度均領先，其次為貝泰妮。丸美股份受制于規模和體量，研發投入的絕對數值相對較低，但相對數額較大，公司對研發的重視程度較高。圖圖71：國內國內美妝公司美妝公司研發人數占比研發人數占比對比對比 圖圖72：國內美妝公司份研發費用投入對比國內美妝公司份研發費用投入對比 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 3.各大各大美妝公司的深耕領域和細分賽道不同美妝公司的深耕領域和細分賽道不同，打造了自身的比較優勢打造了自身的比較優勢。整體來看，國

171、內美妝公司雖然均加大研發投入，但由于其聚焦的領域有所不同，研發的重點也會有差異，并不會形成同質化競爭。從公司定位維度看，有平臺類公司、也有純品牌公司；從品牌定位維度看，有大眾護膚品牌、也有中高端護膚品；從聚焦的賽道看，有專注敏感肌皮膚學級護膚品牌、也有專注強功效的功效護膚品牌，解決抗衰、美白等護膚需求。我們認為，國內美妝公司今后會持續沿著品牌既有的領域深耕，并進行適當的延伸拓展，通過研制與自身品牌定位相契合的核心成分來打造比較優勢，形成差異化競爭。表表16：部分國內美妝公司部分國內美妝公司聚焦領域對比聚焦領域對比 公司名稱公司名稱 細分賽道細分賽道 優勢技術優勢技術 代表性成分代表性成分 華熙

172、生物 圍繞玻尿酸成分滿足補水保濕、修護、抗衰等護膚需求，同時還涉及原料業務和醫美業務 微生物發酵、合成生物 玻尿酸產業龍頭，目前向膠原蛋白領域拓展 巨子生物 醫美術后醫用敷料，抗衰 合成生物 重組膠原蛋白 珀萊雅 大眾精致護膚，涉及抗衰、美白、保濕、修護等多重功效 化學合成、植物提取、微生物發酵“早 C 晚 A”A醇、多種勝肽、EUK-134、麥角硫因、蝦青素等 貝泰妮 皮膚學級護膚，圍繞敏感肌主打舒敏、修護功效，同時拓展“敏感+”天然植物提取 馬齒筧、青刺果、酸漿萼、牡丹根皮等 丸美股份 聚焦眼部抗衰，向抗衰精華類拓展，主打中高端 動植物提取、微生物發酵 彈力蛋白、膠原蛋白等 水羊股份 大眾

173、護膚，自有品牌升級進行中；同時經營 CP 業務 化學合成、植物提取、微生物發酵 400Da 玻尿酸、靈芝發酵液等 資料來源：公司公告，東興證券研究所 4.各大各大美妝公司美妝公司在在研發領域的歷史積淀厚度以及革新進程略有不同研發領域的歷史積淀厚度以及革新進程略有不同。從歷史積淀維度看，華熙生物做原料業務出身，貝泰妮的前身為制藥的滇虹藥業，均是對研發技術要求較高的領域，公司在研發方面的積淀相對較為深厚；從新技術拓展維度看，巨子生物從設立之初就專注于合成生物技術，華熙生物在 2-3 年前開始向該賽道切入，目前已搭建合成生物產業平臺，在新技術拓展和應用方面步伐較快，進程相對較為領先。品牌類571 2

174、36 225 212 159 97 17.77%9.9%7.62%3.84%5.59%8.10%0%5%10%15%20%0200400600華熙生物 貝泰妮 水羊股份 上海家化 珀萊雅 丸美股份 2021年研發人員 2021年研發人員占比 2.84 1.63 1.13 1.05 0.77 0.66 0.5 0.25 5.75%2.14%3.24%2.89%1.65%1.32%2.82%1.61%0%2%4%6%8%0.00.51.01.52.02.53.0華熙生物 上海家化 貝泰妮 上海上美 珀萊雅 水羊股份 丸美股份 巨子生物 2021年研發費用（億元）2021年研發費用率 東興證券深度報

175、告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P45 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 美妝公司在研發的積淀和新技術拓展進程方面起步相對較晚，但有望通過共研共創的模式實現追趕，且在新成分和新品宣傳營銷和運營方面更具優勢。5.投資投資策略策略 從多個維度來看研發從多個維度來看研發之于國貨美妝品牌之于國貨美妝品牌的重要性顯著提高的重要性顯著提高：1.從發展階段來看，隨著線上渠道紅利的消退，國貨美妝品牌亟需完成從渠道鋪建向培育經典產品和經典品牌的跨越；2.從需求端來看，隨著消費者對化妝品成分和功效認知的不斷加強，消費者對產品力和功效提出了更高的要求；3

176、.從供給端來看，我國美妝公司長期存在原料和配方“卡脖子”的問題，且行業競爭日益加劇，品牌分化程度提高，品牌方需要通過研發來提高市場競爭力；4.從外部監管環境來看，監管趨嚴下行業進入高質量發展階段，對原料成分和功效宣稱等提出了更高的要求。我們認為，在品牌分化加劇、研發重要性顯著提高的背景下，研發體系搭建完善、底層技術支持充分，具有較強研發實力的美妝公司的競爭力進一步凸顯。合成生物技術有望助力國貨美妝品牌彎道超車。合成生物技術有望助力國貨美妝品牌彎道超車。原料制備技術主要有四大類，各有優劣和適用的場景，目前植物提取和微生物發酵為主流，長期看合成生物技術或為行業發展方向。合成生物的技術應用仍處于早期

177、，我國在該領域并不落后，甚至在部分技術領域保持全球領先，有望助力國內原料公司和美妝品牌實現彎道超車。重點關注主流技術的迭代和以合成生物為代表的新技術的應用，我們看好擁有自身獨特制備技術優勢并抓住機遇向新興技術領域拓展的公司。從多個維度拆解美妝公司的研發能力從多個維度拆解美妝公司的研發能力，挖掘目前技術實力較強以及未來長期發展空間大的標的。，挖掘目前技術實力較強以及未來長期發展空間大的標的。國內美妝公司在研發領域呈現出很多相似的趨勢，但在現有實力以及未來規劃方面也存在較大差異。我們認為，研發理念具有一定的前瞻性，正確的戰略指引將保證公司沿著正確方向邁進；研發體系是否完善影響了研發理念的執行；研發

178、工作以人為主導，因此研發人才和團隊搭建尤為重要，擁有較強高端科研人才吸引能力、培養能力以及激勵制度完善的公司具有更強的競爭力；研發費用的投入為研發活動的開展提供基本保障。我們看好具有正確研發理念指引、較完善的研發體系和較強人才吸引能力的公司。關注研發未來關注研發未來長期長期趨勢趨勢，并與其他維度結合并與其他維度結合。研發能力的提高不是一蹴而就的，也不會快速體現在業績表現上，因此需要放長視野，關注研發的長期發展趨勢。長期看，國內美妝龍頭勢必要面對國際美妝龍頭的競爭，提前做好布局，才能立于不敗之地。與此同時，還要將研發能力與其他維度結合分析，研發最終體現在產品設計與開發上，并通過消費者教育、營銷宣

179、傳實現消費者觸達，通過與之相匹配的渠道投放實現銷售。研發在整個鏈路中是根基，但也只是起點。單純的研發并不能帶來價值的實現，多個環節的配合也尤為重要。6.風險提示風險提示 行業政策出現重大變化、技術進步及應用不及預期、行業競爭加劇。P46 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 相關報告匯總相關報告匯總 報告類型報告類型 標題標題 日期日期 行業 商貿零售&社會服務行業 2023 年度投資策略：把握確定性，關注復蘇彈性 2022-12-08 行業 化妝品行業：國產香化如何打造百年企業？2020-

180、11-20 公司 珀萊雅：正確戰略指引國貨美妝龍頭一往無前 2022-07-11 公司 貝泰妮：功效護膚龍頭，國貨強勢突圍 2022-01-24 資料來源：東興證券研究所 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 P47 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 分析師簡介分析師簡介 劉田田劉田田 對外經濟貿易大學金融碩士，2019 年 1 月加入東興證券研究所，現任大消費組組長、紡服&輕工行業首席分析師。2 年買方經驗，覆蓋大消費行業研究，具備買方研究思維。魏宇萌魏宇萌 中國人民大學經濟學學士，金融碩士。2020 年 7 月加入東興證

181、券研究所，商貿零售與社會服務行業研究助理，主要負責化妝品、免稅、電商、傳統零售、珠寶等研究方向。劉雪晴劉雪晴 中央財經大學經濟學碩士。2020 年 8 月加入東興證券研究所，商貿零售與社會服務行業研究助理，主要負責旅游酒店、餐飲、教育人服、本地生活、醫美等研究方向。分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告全部或部分內容的每一位證券分析師，在此申明，本報告的觀點、邏輯和論據均為分析師本人研究成果，引用的相關信息和文字均已注明出處。本報告依據公開的信息來源，力求清晰、準確地反映分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。風險提示風

182、險提示 本證券研究報告所載的信息、觀點、結論等內容僅供投資者決策參考。在任何情況下，本公司證券研究報告均不構成對任何機構和個人的投資建議，市場有風險，投資者在決定投資前，務必要審慎。投資者應自主作出投資決策，自行承擔投資風險。P48 東興證券深度報告東興證券深度報告 化妝品行業：從研發和核心成分出發，探尋國貨美妝的星辰大海 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 免責聲明免責聲明 本研究報告由東興證券股份有限公司研究所撰寫，東興證券股份有限公司是具有合法證券投資咨詢業務資格的機構。本研究報告中所引用信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信

183、息和建議不會發生任何變更。我們已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。我公司及報告作者在自身所知情的范圍內，與本報告所評價或推薦的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，我公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為我公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發，需注明出處為東興證券研究所，且不得對本

184、報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本研究報告僅供東興證券股份有限公司客戶和經本公司授權刊載機構的客戶使用，未經授權私自刊載研究報告的機構以及其閱讀和使用者應慎重使用報告、防止被誤導，本公司不承擔由于非授權機構私自刊發和非授權客戶使用該報告所產生的相關風險和責任。行業評級體系行業評級體系 公司投資評級（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普500 指數）：以報告日后的 6 個月內，公司股價相對于同期市場基準指數的表現為標準定義：強烈推薦：相對強于市場基準指數收益率 15以上；推薦：相對強于市場基準指數收益率515之間；中性：相對于市場基準指數收益率介于-

185、5+5之間；回避：相對弱于市場基準指數收益率5以上。行業投資評級（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普500 指數）：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于同期市場基準指數的表現為標準定義：看好：相對強于市場基準指數收益率5以上；中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間；看淡：相對弱于市場基準指數收益率5以上。東興東興證券研究所證券研究所 北京 上海 深圳 西城區金融大街 5 號新盛大廈 B座 16 層 虹口區楊樹浦路 248 號瑞豐國際大廈 5 層 福田區益田路6009號新世界中心46F 郵編：100033 電話：010-66554070 傳真：010-66554008 郵編：200082 電話：021-25102800 傳真：021-25102881 郵編：518038 電話：0755-83239601 傳真：0755-23824526