新坐標-公司研究報告-手握冷鍛工藝利器開拓新能源市場可期-230209（17頁）.pdf

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1、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 東興證券股份有限公司證券研究報告 新坐標（新坐標（603040603040）：手握冷鍛工藝手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期利器，開拓新能源市場可期 2023 年 2 月 9 日 推薦/首次 新坐標新坐標 公司報告公司報告 公司專注于冷鍛工藝公司專注于冷鍛工藝，產品橫向拓展能力強產品橫向拓展能力強。公司成立于 2002 年，起家產品是氣門組精密冷鍛件、氣門傳動組精密冷鍛件等，主要應用于汽車、摩托車發動機的配氣機構。公司依托該工藝不斷橫向拓展新品類。近年來，公司新產品逐步開拓汽車自動變速箱、底

2、盤系統、電驅動系統以及二氧化碳熱泵系統中精密冷鍛件。汽車電動化將加速冷鍛工藝的應用汽車電動化將加速冷鍛工藝的應用。冷鍛工藝適合大規模量產，具備生產效率高，材料利用率高和成本低的優勢。汽車的大規模生產屬性與冷鍛工藝的特點較為符合。傳統汽車時代，冷鍛工藝憑借這些優勢不斷擴大其應用領域，從早期的發動機系統逐漸延伸到傳動系統、底盤系統、轉向系統、汽車電子系統、安全系統和空調等系統。新能源汽車加速汽車平臺化推進，零部件少批次、大批量生產逐漸成為主流?；谕脚_的車型零部件通用率高，這使得共用零部件的大批量需求成為可能。我們認為，隨著電動化的推進及冷鍛工藝的發展，將會有很多的部件采用冷鍛工藝。新坐標的成長

3、路徑新坐標的成長路徑:1.混動化帶動公司氣門組業務持續增長?；靹踊瘜⒋蠓s減發動機類型，促使發動機加速平臺化和模塊化設計。從目前車企推出的混動專用發動機的策略看，平臺化、模塊化設計是主流趨勢。發動機類型和數量都將大幅少于燃油車時代。發動機部件的標準化、通用化使得單一部件需求量提升，而冷鍛工藝正是適用于大規模量產的制造工藝。這也是傳統燃油車時代，新坐標成為大眾汽車集團配氣機構精密件的核心供應商的原因。在發動機精密冷鍛件領域，新坐標具備在工藝、成本及技術優勢，而當前該領域的參與者較少。隨著混動化、發動機平臺化的進一步推進，冷鍛工藝更高效率和更低的成本優勢將成為更多車企的選擇，而新坐標也將有望獲益。

4、2.新產品推廣可期：1）公司實現了對冷鍛工藝的全產業鏈布局，涵蓋材料、模具設計、設備及制造等。2）較強成本控制能力，得益于冷鍛工藝的低成本優勢以及公司的全產業鏈布局，公司產品表現出了較高的盈利能力，與同業相比，公司在毛利率、凈利率上均表現優異。3）較強的產品橫向拓展能力，公司致力于在新技術、新材料和新能源上深入拓展，除發動機配氣機構以外，相繼開發了精密閥類產品，適用于內燃機和新能源的變速箱和底盤系統。底盤系統精密零部件已經量產運用于比亞迪多個車型。公司先后申請空心電機軸、電磁閥開關等產品專利，實現了從燃油車轉到新能源汽車及汽車電子領域的拓展。4）實際控制人穩固的控股結構，有利于公司經營策略的穩

5、定。公司盈利預測及投資評級：公司盈利預測及投資評級：受益汽車混動化及公司的競爭力，公司發動機配氣機構業務仍將維持增長。憑借冷鍛工藝，公司新市場開拓可期，我們看好公司中長期發展。我們預計公司 2022-2024 年將實現歸母凈利潤 1.66 億元、1.94 億元和 2.19 億元，對應 EPS 為 1.23、1.43 和 1.62 元，PE 為 16X、14X和 12X。首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示：公司新產品推廣不及預期，新能源汽車行業發展不及預期，汽車行業景氣度不及預期。公司簡介：公司簡介：杭州新坐標科技股份有限公司主營業務為精密零部件的研發、生產和銷售。主要產品包括氣門組精密冷鍛件

6、、氣門傳動組精密冷鍛件以及其他精密冷鍛件等，產品目前主要應用于汽車、摩托車發動機的配氣機構。資料來源：公司公告、iFinD 未來未來 3 3-6 6 個月重大事項提示：個月重大事項提示：2023-04-28 公布 2022 年報 發債及交叉持股介紹發債及交叉持股介紹:無 交易數據交易數據 52 周股價區間（元）21.89-12.82 總市值（億元）26.35 流通市值（億元）26.11 總股本/流通 A股（萬股）13,522/13,522 流通 B股/H股（萬股）-/-52 周日均換手率 3.05 5252 周股價走勢圖周股價走勢圖 資料來源：wind、東興證券研究所 分析師：李金錦分析師：李

7、金錦 010-66554142 lijj- 執業證書編號:S1480521030003 -100.0%0.0%100.0%2/84/86/88/810/812/8新坐標 滬深300 財務指標預測 指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）376.09 432.06 519.63 682.33 782.88 增長率（%）12.05%14.88%20.27%31.31%14.74%凈歸母利潤（百萬元）148.40 140.76 165.94 193.79 219.38 增長率（%）13.93%-5.15%17.89%16.78%13.20%凈資產收益率

8、（%）16.28%14.54%15.31%15.88%15.97%每股收益(元)1.10 1.04 1.23 1.43 1.62 PE 17.80 18.76 15.92 13.63 12.04 PB 2.90 2.73 2.44 2.16 1.92 資料來源：公司財報、東興證券研究所 目目 錄錄 1.冷鍛冷鍛適合大批量生產的工藝適合大批量生產的工藝.3 1.1 公司概況：專注冷鍛工藝.3 1.2 冷鍛適合大規模量產，但對材料、模具要求高.4 1.3 汽車電動化加速冷鍛工藝的應用.5 2.新坐標的成長路新坐標的成長路徑徑.6 2.1 混動化帶動公司氣門組業務持續增長.6 2.2 公司冷鍛新產品

9、開拓可期.7 3.盈利預測與估值盈利預測與估值.11 4.風險提示風險提示.11 相關報告匯總相關報告匯總.13 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1：主要產品情況主要產品情況-配氣機構配氣機構.3 圖圖 2：公司產品開發歷程公司產品開發歷程.3 圖圖 3：主要產品營收占比主要產品營收占比.3 圖圖 4：主要業務營收增速主要業務營收增速.3 圖圖 5：幾種工藝的成本對比幾種工藝的成本對比.4 圖圖 6：每輛豐田汽車（每輛豐田汽車（1.8-2.0L）的各時期開發的冷鍛件產品及重量）的各時期開發的冷鍛件產品及重量.5 圖圖 7：國內外冷、溫鍛技術應用統計（節選）國內外冷、溫鍛技術應用統計（節選）.5 圖圖

10、8：新坐標新坐標一種空心結構的新能源電機轉軸一種空心結構的新能源電機轉軸.5 圖圖 9：公司在冷鍛工藝的全產業鏈布局公司在冷鍛工藝的全產業鏈布局.8 圖圖 10：公司空心電公司空心電機軸專利圖機軸專利圖.8 圖圖 11：EPS 等電池閥開關專利圖等電池閥開關專利圖.8 圖圖 12：公司主要產品毛利率及綜合毛利率公司主要產品毛利率及綜合毛利率.9 圖圖 13：公司扣非歸母凈利潤率公司扣非歸母凈利潤率.9 圖圖 14：主要公司綜合毛利率對比（主要公司綜合毛利率對比（%）.9 圖圖 15：主要公司鍛主要公司鍛造件產品毛利率對比（造件產品毛利率對比（%）.9 圖圖 16：主要公司扣非歸母凈利率對比主要

11、公司扣非歸母凈利率對比.10 圖圖 17：范氏家族為公司實際控制人范氏家族為公司實際控制人.10 圖圖 18：上市以來控股股東上市以來控股股東+胡欣直接持股合計穩定胡欣直接持股合計穩定.10 東興證券東興證券深度深度報告報告 新坐標（603040）：手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期 P3 東方財智 興盛之源 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 DONGXING SECURITIES 1.冷鍛冷鍛適合大批量生產的適合大批量生產的工藝工藝 1.1 公司概況：專注冷鍛工藝公司概況：專注冷鍛工藝 依托冷鍛工藝，不斷橫向拓展新品類。依托冷鍛工藝，不斷橫向拓展新品類。公司成立于 2002 年，起家產品是氣門

12、組精密冷鍛件、氣門傳動組精密冷鍛件等（均為冷鍛鋼件），主要應用于汽車、摩托車發動機的配氣機構。公司專注精密冷鍛工藝，依托該工藝不斷橫向拓展新品類。近年來，公司新產品逐步涵蓋汽車自動變速箱、電動汽車二氧化碳熱泵系統、底盤系統中的精密部件，以及電驅動系統的空心電機軸。公司產品應用領域經歷了從摩托車、汽車發動機配氣機構向汽車傳動系統、底盤系統等的擴張，實現了從燃油車到混動、純電動新能源汽車的全覆蓋。圖圖1：主要產品情況主要產品情況-配氣機構配氣機構 圖圖2：公司產品開發歷程公司產品開發歷程 資料來源：公司官網，東興證券研究所 資料來源：公司招股書，東興證券研究所 氣門傳動組業務仍處于較高增長氣門傳動

13、組業務仍處于較高增長階段。階段。公司氣門組精密部件包括氣門鎖夾、氣門彈簧盤、氣門頂帽，作用是保證氣門與氣門座的嚴密配合，以實現氣缸的密封。公司氣門傳動組部件包括調節螺釘、液壓挺柱、滾輪搖臂、推桿。其作用是控制進、排氣門定時地開啟和關閉，且保證有足夠的開度。公司氣門傳動組產品從 2015年開始爬坡上量（此前主要產品為氣門組部件），2017 年其營收占比超過氣門組精密冷鍛件，成為公司最大的品類。2021 年氣門傳動組部件實現營收 30778.1 萬元，營收占比為 71.2%，增長 14.6%。氣門組部件營收為 9153.3 萬元，占比 21.2%，微降 2.5%。公司氣門傳動組業務仍處于較高增長階

14、段，而氣門組精密冷鍛件保持相對穩定的營收規模。圖圖3：主要產品營收占比主要產品營收占比 圖圖4：主要業務營收增速主要業務營收增速 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：公司公告，東興證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021其他 氣門傳動組精密零部件 氣門組精密零部件 179.6%24.5%23.4%11.0%14.6%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%20172018201920202021氣門組精密零部件 氣門傳動組精密零部件 1.2 冷鍛冷鍛適合大規模量

15、產，但對材料、模具要求高適合大規模量產，但對材料、模具要求高 冷鍛是利用金屬材料的塑性變形的原理，在室溫即金屬再結晶溫度以下，將冷態金屬毛坯放入壓力機上的模具型腔內，迫使金屬毛坯產生塑性流動，獲得具有較高力學性能和一定形狀的成型技術。冷鍛工藝是無切削或少切削的成型工藝，對原材料利用率較高。冷鍛工藝是靠模具控制金屬流向，而鋼材質變形抗力較大，因此，冷鍛對冷鍛對模具材料和金屬毛坯的軟化處理模具材料和金屬毛坯的軟化處理要求較高，同時模具的設計關系到零件成型要求較高，同時模具的設計關系到零件成型效果效果和生產效率，這和生產效率，這些是冷鍛工藝的關鍵些是冷鍛工藝的關鍵所在所在。冷鍛工藝初期發展非常緩慢，

16、長期一直限于鉛、錫等幾種較軟的金屬材料，但這些材料的應用領域是有較大的局限性。18 世紀初，法國首先成功擠壓出鉛棒。直到 19 世紀末 20 世紀初，才開始應用于鋅、錫、純銅、無氧銅和黃銅等。鋼的冷鍛直到 20 世紀 30 年代德國制造出冷擠壓鋼管專用壓力機才有所啟動，但是當時仍然沒有合適的模具鋼材料和良好的潤滑劑。直到20 世紀40 年代，冷鍛鋼零部件才開始在德國首先得到應用。冷鍛工藝多應用于中小型鍛件的規?；a冷鍛工藝多應用于中小型鍛件的規?；a，據冷溫鍛技術在汽車行業中的應用（徐祥龍），應用于發動機系統中的冷鍛件如氣門彈簧座單件質量為 0.06-0.1kg，液壓挺桿殼體單件質量為 0

17、.06-0.1kg，氣門挺桿杠桿單件質量為 0.1-0.15kg。行業內為了拓展更大規格尺寸的產品，開始采用溫-冷鍛結合或熱-冷鍛結合的模式。即對金屬材質進行加熱以提高其可塑性，使得一些在冷鍛工藝下塑性較差的中、高碳合金鋼也可以采用鍛造工藝（冷鍛工藝對原材料要求比較高，塑性較高的低碳鋼更為合適）。其中熱鍛是指在再結晶溫度以上的高溫對金屬加熱鍛造，而溫鍛則是在再結晶溫度以下的某個合適的溫度下進行鍛造。溫熱鍛工藝的加入實現了對更大尺寸零部件的成型制造，如萬向節滑套、變速箱輸出軸、差速器齒輪等。冷鍛工藝的優勢與劣勢。冷鍛工藝是一種高效、綠色金屬成型工藝，具備鮮明的優點：原材料利用率高于其他成型工藝：

18、在不破壞，不熔煉金屬且幾乎無切屑和少切屑的情況下實現金屬成型，據冷擠壓實用技術（洪慎章編著），金屬零件如用熱模鍛方法制造，材料的利用率通常為 40%-60%，而用冷模鍛方法制造，材料利用率高達 80%-95%。較高的生產效率：該成型工藝是在壓力機上完成，操作方便。同一個零件采用冷鍛和切屑工藝，前者銷量常常是后者的數倍。據冷擠壓實用技術（洪慎章編著），以發動機活塞銷為例，冷擠壓比車削加工提高生產效率 3.2 倍。較低的生產成本：冷鍛工藝的原材料利用率較高，且省去機加工環節（該環節費工時），使得冷鍛工藝制造的產品具備較低的生產成本。圖圖5：幾種工藝的成本對比幾種工藝的成本對比 資料來源：冷擠壓實用

19、技術（洪慎章編著）；東興證券研究所 東興證券東興證券深度深度報告報告 新坐標（603040）：手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期 P5 東方財智 興盛之源 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 DONGXING SECURITIES鋼制冷鍛工藝同時對模具、材料等要求較高：對金屬材料要求高：鋼合金中，碳的含量越高，鋼在室溫下的屈服強度、抗拉強度及硬度越大，導致塑性下降。因此，冷鍛對鋼制材料自身的塑性有較高的要求，通常中低碳更適合冷鍛工藝。對毛坯件要求高：冷鍛工藝比其他成型工藝對金屬材料有更高的要求，除了對金屬毛坯有準確的幾何形狀要求和較高的尺寸精度外，還要求變形前對毛坯進行一定的軟化退化處理和表面潤滑

20、處理。模具材質要求高：由于鋼材質的變現抗力大，冷擠壓模具最高需要承受 3000Mpa 的壓力，而且冷鍛通常對應大規模量產，因此對模具壽命有較高的要求。1.3 汽車電動化加速冷鍛工藝的應用汽車電動化加速冷鍛工藝的應用 汽車的大規模生產屬性與冷鍛工藝的特點較為符合，20 世紀 40 年代，冷鍛工藝在德國開始興起，50 年汽車行業就開始利用冷鍛工藝制造零部件。60 年代，日本汽車工藝的崛起進一步推動了冷鍛工藝在汽車上的應用。據日本汽車零件的冷鍛技術（馮寶偉、胡江東），日本汽車行業是目前利用冷鍛件最多，1989 年日本豐田1.8L 的汽車中，每輛車的冷鍛件為 43kg，不包括螺釘、螺栓、螺母等冷鍛件（

21、約 35kg）。圖圖6：每輛豐田汽車（每輛豐田汽車（1.8-2.0L）的各時期開發的冷鍛件產品及重量）的各時期開發的冷鍛件產品及重量 資料來源：日本汽車零件的冷鍛技術（馮寶偉、胡江東）；東興證券研究所 冷鍛件在汽車冷鍛件在汽車、新能源汽車、新能源汽車上的應用上的應用范圍范圍將將不斷擴大不斷擴大：冷鍛件的應用從早期的發動機系統逐漸延伸到傳動系統、底盤系統、轉向系統、汽車電子系統、安全系統和空調等系統。我們認為，冷鍛工藝在成本、效率上的明顯優勢也將會在新能源汽車得到推廣。新坐標已經發布了用于電動汽車空心電機軸、用于 ABS、ESP 等電子控制系統中的電磁開關閥等專利。圖圖7：國內外冷、溫鍛技術應用

22、統計（節選）國內外冷、溫鍛技術應用統計（節選）圖圖8：新坐標新坐標一種空心結構的新能源電機轉軸一種空心結構的新能源電機轉軸 資料來源：公司公告，東興證券研究所 資料來源：國家知識產權局專利查詢，東興證券研究所 新能源汽車加速汽車平臺化推進，少批次、大批量生產逐漸成為主流新能源汽車加速汽車平臺化推進，少批次、大批量生產逐漸成為主流：純電動汽車的發展經歷“油改電”到純電平臺的發展歷程。當前基于純電平臺的電動車在續航里程、空間和駕駛性能表現更佳，逐漸成為電動車開發的主流模式，如比亞迪的 e 平臺 3.0、吉利浩瀚架構、大眾 MEB 平臺、廣汽埃安 GEP3.0。純電平臺研發投入大，基于同平臺的車型零

23、部件通用化率高。這使得共用零部件的大批量需求成為可能，而冷鍛工藝正是適合大規模量產的典型工藝。我們認為，隨著電動化的推進，以及冷鍛工藝的發展，將會有很多的部件采用冷鍛工藝。2.新坐標的成長新坐標的成長路徑路徑 2.1 混混動化帶動公司氣門組業務持續增長動化帶動公司氣門組業務持續增長 發動機平臺化發動機平臺化、模塊化設計、模塊化設計有利于有利于冷鍛件的推廣冷鍛件的推廣：發動機平臺化意味著車企的不同發動機共用更多的零部件，這是效率、成本壓力下車企已經在走的道路。傳統汽車時代，車企巨頭已經在發動機平臺化上有所建樹，相繼縮減發動機類型和多樣性，實現旗下多品牌、主銷車型共用發動機。如大眾集團目前主要的發

24、動機平臺為EA211 和 EA888，EA211 是大眾集團發布于 2012 年日內瓦車展，涵蓋 1.2T、1.4T、1.5L 和 1.6L 四種排量，該平臺發動機廣泛應用于大眾旗下大眾品牌、斯柯達、奧迪和西雅圖等品牌，車型如朗逸、凌度、帕薩特、邁騰、速騰、高爾夫、奧迪 Q3、Q2L、A3。而 EA888 是大眾集團高級車型的主力發動機，包括 1.8T 和 2.0T，搭載車型包括邁騰、帕薩特、途昂、輝昂、奧迪 A4、A3、A6 等。豐田汽車在推出 TNGA 架構后，對旗下發動機系列進行更集中的規劃，Dynamic Force 引擎系列是目前豐田 TNGA 架構下使用的發動機類型?；靹踊瘜⒋蠓s

25、減發動機類型混動化將大幅縮減發動機類型，促使發動機加速平臺化和模塊化促使發動機加速平臺化和模塊化：我們認為，混動將是汽車電動化重要組成部分。與純電動汽車相比，混動車在成本（車價）、續航里程、使用便利性等具備優勢。A 級車（最大的細分市場）的電動化或將通過混動方案實現，混動車型可以實現相對較低的售價，同時提供消費者純電駕乘體驗和燃油經濟性。（東興汽車行業 2023 策略報告 汽車行業：新能源汽車的分化趨勢與兩個細分市場 20221122）?；靹訉Ｓ冒l動機是專門針對混動系統開發的發動機，借助電機的配合盡可能多的工作在高效區域運行。從目前車企推出的混動專用發動機的策略看，平臺化、模塊化設計是主流趨勢

26、，且發動機類型和數量都將大幅少于燃油車時代。東興證券東興證券深度深度報告報告 新坐標（603040）：手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期 P7 東方財智 興盛之源 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 DONGXING SECURITIES 比亞迪用于DMI系統的驍云插混發動機1.5L，應用于主銷車型秦Plus DM-i、宋 Pro DM-i、宋MAX DM-i、宋 PLUS DM-i，驅逐艦等，而唐、漢等高端插混是 1.5T 版本。廣汽集團鉅浪混動的動力系統采用模塊化，包括 2.0ATK、1.5TGDI 兩款發動機。長安 IDD 混動專用發動機基于藍鯨動力 NE 平臺，該系列發動機采用模塊化設計。

27、發動機部件的標準化、通用化使得單一部件量產規模提升，而冷鍛工藝正是適用于大規模量產的制造工藝。發動機部件的標準化、通用化使得單一部件量產規模提升，而冷鍛工藝正是適用于大規模量產的制造工藝。這也是傳統燃油車時代，新坐標成為大眾集團旗下配氣機構精密件的核心供應商的原因。我國汽車市場規模雖然較大，車企數量眾多，單一車企規模較小。汽車工業初期，我國車企并沒有發動機平臺化技術，體現在各個車企有多種發動機類型，很難在單一發動機部件上形成大規模需求。這也是冷鍛工藝在我國推廣落后于日本和歐洲的原因。但隨著混動趨勢的來臨，發動機平臺化將加速到來，將推動冷鍛件在發動機上運用。競爭格局上競爭格局上，新坐標在發動機配

28、氣機構業務上處于國內領先的位置。據公司招股書，2015 年公司氣門組精密冷鍛件市場占有率為 26.63%。氣門傳動組產品于 2015 年實現規模量產，并實現快速爬坡。氣門傳動組業務市場開拓順利，2016 年傳動組業務獲得德國大眾在歐洲市場的定點資格，開啟了公司出口業務；2017 年又相繼獲得吉利汽車、一汽轎車、墨西哥大眾等新的項目定點。公司發動機配氣機構成為一汽大眾、上汽大眾、歐洲大眾、墨西哥大眾、巴西大眾等核心供應商，公司逐漸實現對大眾汽車集團的全球供貨。據公司年報，2021 年公司氣門傳動組業務獲得比亞迪新項目量產，并獲得比亞迪“最佳質量獎”。冷鍛工藝經營模式（少批次，大批量才有經濟效益）

29、以及發動機冷鍛件市場規模（單車價值量?。Q定了該市場將是一個集中市場。根據中國鍛壓協會的統計，全國目前約有鍛造骨干企業 460 多家，生產冷溫鍛件企業 40 多家，專門從事冷溫成形或以冷溫成形為主要工藝的企業僅20 多家。國內從事冷溫鍛的企業如精鍛科技、大豐森威等產品主要集中在差速器齒輪、轉向節等，與公司不存在直接競爭關系。據公司 2021 年報，國內從事氣門組精密冷鍛件的企業有杰德汽車零部件、浙江黎明。氣門傳動組精密冷鍛件主要企業有伊頓、舍弗勒和富臨精工。外資企業基本為多元化大型企業，如伊頓、舍弗勒和杰德汽車，發動機配氣機構業務僅是其較小的業務單元。國內企業中，富臨精工的生產模式與新坐標差別

30、較大，富臨精工采用外購毛坯的模式，將冷鐓，沖壓等重要工藝外包，而新坐標則均為自制。因此在成本控制、冷鍛工藝掌握上，新坐標更有優勢。而且從收入結構上，富臨精工 2021 年鋰電池正極材料收入占比 61.64%，主業轉向至鋰電池材料。浙江黎明為 A 股上市公司，產品包括氣門鎖片、氣門彈簧座、氣門彈簧底座、氣門挺柱、氣門推桿、氣門橋、氣門旋轉器等發動機配氣機構零件，主要客戶為日系、自主品牌和柴油機行業。我們認為，在發動機精密冷鍛件領域，新坐標具備在工藝、成本及技術優勢，而當前該領域的參與者較少，隨著混動化、發動機平臺化的進一步推進，冷鍛工藝更高效率和更低的成本優勢將成為更多車企的選擇，而新坐標也將有

31、望獲益。2.2 公司公司冷鍛新產品開拓可期冷鍛新產品開拓可期 公司在公司在冷鍛工藝的全產業鏈布局冷鍛工藝的全產業鏈布局：如上，冷鍛工藝對模具、原材料處理等能力要求較高。模具端：新坐標從成立之初即專注于冷鍛工藝，在模具設計上積累豐富的經驗，公司可以運用國際先進的冷鍛模擬軟件，對模具進行自主開發設計，憑借在模具材料，自主研發并生產出使用壽命長、性能穩定的模具。材料端：公司在材料選擇、線材自制上有專業判斷能力，擁有材料鍛造前處理和潤滑技術。2018 年公司投資建設年產 6 萬噸冷鍛線材環保精制項目。該項目產品涵蓋低中高碳鋼系列、合金鋼系列、齒輪鋼系列、工具鋼系列、軸承鋼系列冷鍛精制線材。冷鍛精制線材

32、是公司主營產品的重要原材料，該項目的實施既保證對內原材料的供應，同時利用公司在金屬材料處理的優勢實現對外銷售。設備端：除了引入國際先進的多工位冷鐓機、壓力機等關鍵生產設備等外，公司具備專用和非標設備的設計開發能力，可自主改造關鍵設備。公司自主設計制造了無酸洗環保磷化生產線、異形線材的加工設備、獨特高效剖分面磨削設備、內圓磨床和裝配線等。圖圖9：公司在冷鍛工藝的全產業鏈布局公司在冷鍛工藝的全產業鏈布局 資料來源：公司公告；東興證券研究所 較強的產品橫向拓展能力：較強的產品橫向拓展能力：公司成立以來，產品從氣門組精密冷鍛件拓展到氣門傳動組，其中氣門傳動組 2015年量產后就得到市場的認可。近年來，

33、公司根據汽車行業狀況，致力于在新技術、新材料和新能源上深入拓展。公司開發了精密閥類產品，適用于內燃機和新能源的變速箱和底盤系統。底盤系統精密零部件已經量產運用于比亞迪多個車型。公司先后申請空心電機軸、電磁閥開關等產品專利，實現了從燃油車轉到新能源汽車及汽車電子領域的拓展?？招碾姍C軸產品：據公司專利文件，公司發布了一種空心結構的新能源電機轉軸?，F有技術中，新能源汽車電機轉軸一般為實心結構，使得整車重量增加。為了實現新能源汽車電機轉軸輕量化，空心電機軸設計將成為趨勢。與行業其他空心電機軸設計不同，公司該專利采用多段式設計，解決實心電機軸重量較大以及全空心電機軸易導致雜質進入電機內部的缺陷。電池閥開

34、關產品：該電磁閥開關將使用在汽車防抱死系統（ABS）、車身電子穩定系統（EPS）中，公司產品密封性好，閥桿為塑料材質，下端設有密封球面，密封球面與閥座的密封錐面形成線接觸的密封副，易于實現密封，另外塑料的閥桿與金屬的閥座在開關時沖擊噪聲小。二氧化碳熱泵系統及熱管理集成模塊中精密部件拓展：2021 年新坐標聯合徐納先生及 4 位非關聯方股東共同出資設立控股子公司，其中新坐標持股 63%，擬主要從事汽車二氧化碳熱泵系統及熱管理集成模塊及相關閥件的研發、制造和銷售。圖圖10：公司空心電機軸專利圖公司空心電機軸專利圖 圖圖11：EPS 等電池閥開關專利圖等電池閥開關專利圖 東興證券東興證券深度深度報告

35、報告 新坐標（603040）：手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期 P9 東方財智 興盛之源 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 DONGXING SECURITIES 資料來源：公司電機軸專利文件，東興證券研究所 資料來源：公司電磁閥開關專利文件，東興證券研究所 較強的較強的成本控制能力：成本控制能力：得益于冷鍛工藝自身的低成本優勢以及公司在全產業鏈的布局，公司產品表現出了較高的盈利能力。毛利率上，氣門組精密部件近年來維持在近 70%的水平，氣門傳動組隨著產量的不斷提升，毛利率穩步提升達到 60%以上?？鄯菤w母凈利潤率上，2017-2020 年一直維持在 30%以上，2021 年隨著湖州新坐標鋼線

36、生產線的投產，自主品牌客戶占比提升，以及原材料價格上漲等，2021 年扣非歸母凈利潤率為降至 29.8%，仍然在較高位置。與同業公司相比，公司毛利率和凈利率仍然處于領先位置，我們選取精鍛科技、浙江黎明和富臨精工，精鍛科技綜合毛利率 2021 年為 29.26%，浙江黎明為 37.9%，富臨精工發動機相關產品業務毛利率為 37.7%，均明顯低于新坐標。從鍛造件產品的毛利率、扣非歸母凈利潤率上，新坐標均具有較大的領先優勢。圖圖12：公司主要產品毛利率及綜合毛利率公司主要產品毛利率及綜合毛利率 圖圖13：公司扣非歸母凈利潤率公司扣非歸母凈利潤率 資料來源：wind，東興證券研究所 資料來源：wind

37、，東興證券研究所 圖圖14：主要公司綜合毛利率對比（主要公司綜合毛利率對比（%）圖圖15：主要公司鍛造件產品毛利率對比（主要公司鍛造件產品毛利率對比（%）54.0%56.0%58.0%60.0%62.0%64.0%66.0%68.0%70.0%72.0%20172018201920202021氣門組精密零部件 氣門傳動組精密部件 綜合毛利率 36.7%30.1%33.0%33.6%29.8%28.7%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%201720182019202020212022.1-9 資料來源：wind，東興證券研究所

38、 注：富臨精工為可變氣門系統毛利率 資料來源：iFinD，東興證券研究所 圖圖16：主要公司扣非歸母凈利率對比主要公司扣非歸母凈利率對比 資料來源：wind；東興證券研究所 注：富臨精工鋰電池材料占比較高，凈利率不具備可比性，故不羅列。穩定的控股結構，有利于公司經營策略的穩定穩定的控股結構，有利于公司經營策略的穩定：股權結構穩定：徐納家族為公司實際控制人，自公司 2017 年上市以來，控股股東杭州佐豐投資、胡欣直接持股合計占比穩定在 50%以上的持股比例，2022 年三季度末，兩者合計持股 54.6%，控股權的穩定是公司經營策略一以貫之的關鍵。圖圖17：范氏家族為公司實際控制人范氏家族為公司實

39、際控制人 圖圖18：上市以來控股股東上市以來控股股東+胡欣直接持股合計穩定胡欣直接持股合計穩定 0.010.020.030.040.050.060.070.0201720182019202020212022.1-9精鍛科技 浙江黎明 富臨精工 新坐標 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0020172018201920202021浙江黎明-精鍛件 富臨精工-發動機部件 精鍛科技-錐形齒輪 新坐標-氣門傳動組 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%201720182019202020212022.1-9新坐標

40、精鍛科技 浙江黎明 東興證券東興證券深度深度報告報告 新坐標（603040）：手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期 P11 東方財智 興盛之源 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 DONGXING SECURITIES 資料來源：新坐標2021年報，東興證券研究所 資料來源：wind，新坐標歷年年報，東興證券研究所 對核心人員實施限制性股票激勵計劃以及實施員工持股計劃：2022 年 10 月，公司董事會同意向 119 名2022 年限制性股票激勵計劃的激勵對象授予共計 152.10 萬股限制性股票，激勵對象涵蓋副總及中層管理、核心技術人員。2022 年 12 月，新坐標完成關于 2022 年員工持股

41、計劃完成股票非交易過戶。3.盈利預測與估值盈利預測與估值 盈利預測及投資評級盈利預測及投資評級：綜上，受益汽車混動化及公司的競爭力，公司發動機配氣機構業務仍將維持增長。憑借冷鍛工藝，公司的橫向產品開拓能力強，新市場開拓可期。我們看好公司中長期發展，預計公司 2022-2024年將實現歸母凈利潤 1.66 億元、1.94 億元和 2.19 億元，對應 EPS 為 1.23、1.43 和 1.62 元，PE 為 16X、14X和 12X。首次覆蓋，給予“推薦”評級。4.風險提示風險提示 公司新產品推廣不及預期，新能源汽車行業發展不及預期，汽車行業景氣度不及預期。20.00%25.00%30.00%

42、35.00%40.00%45.00%50.00%55.00%60.00%201720182019202020212022.9 附表：公司盈利預測表附表：公司盈利預測表 資產負債表資產負債表 單位單位:百萬元百萬元 利潤表利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產合計流動資產合計 610.17 600.60 689.90 834.31 982.26 營業收入營業收入 376.09 432.06 519.63 682.33 782.88 貨幣資金 181.63 224.57 265

43、.15 263.31 314.80 營業成本營業成本 138.38 170.55 224.08 317.16 373.55 應收賬款 149.89 146.68 182.09 243.89 285.10 營業稅金及附加 5.23 6.37 6.24 7.78 8.75 其他應收款 2.76 0.98 0.08 0.10 0.13 營業費用 7.87 8.59 9.35 12.04 13.12 預付款項 3.18 7.15 5.22 6.85 7.87 管理費用 40.28 48.56 57.16 78.81 85.90 存貨 57.05 137.85 184.75 266.72 320.42

44、財務費用 0.64 4.62-4.25-4.60-5.04 其他流動資產 217.44 84.27 52.60 53.41 53.91 研發費用 24.43 32.08 33.78 43.46 47.38 非流動資產合計非流動資產合計 440.31 522.03 558.09 609.58 657.43 資產減值損失-2.93-0.53-0.63-0.83-0.95 長期股權投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允價值變動收益 11.63 4.57 0.00 0.00 0.00 固定資產 225.80 348.07 411.32 449.07 491.76 投資凈收益 2.

45、12 1.21 1.21 1.21 1.21 無形資產 72.62 71.02 76.46 81.76 86.92 加：其他收益 11.70 8.26 9.92 9.92 9.92 其他非流動資產 14.76 8.22 8.22 8.22 8.22 營業利潤營業利潤 181.79 174.79 203.78 237.98 269.40 資產總計資產總計 1,050.48 1,122.63 1,248.00 1,443.89 1,639.69 營業外收入 0.43 0.05 0.00 0.00 0.00 流動負債合計流動負債合計 103.15 116.96 118.13 167.65 198.2

46、2 營業外支出 0.26 0.09 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利潤總額利潤總額 181.96 174.75 203.78 237.98 269.40 應付賬款 59.25 78.99 68.53 97.49 115.42 所得稅 27.35 24.90 29.03 33.90 38.38 其他流動負債 43.90 37.97 49.61 70.16 82.80 凈利潤凈利潤 154.61 149.86 174.75 204.07 231.02 非流動負債合計非流動負債合計 15.24 14.00 13.86 13.72 13.57

47、 少數股東損益 6.21 9.10 8.81 10.29 11.65 長期借款 0.00 0.79 0.65 0.51 0.36 歸屬母公司凈利潤 148.40 140.76 165.94 193.79 219.38 其他非流動負債 15.24 13.21 13.21 13.21 13.21 主要財務比率主要財務比率 負債合計負債合計 118.39 130.97 131.99 181.37 211.79 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少數股東權益 20.37 23.30 32.11 42.40 54.05 成長能力成長能力 0 0 0 0 0 實收資本（或股本）1

48、03.31 133.99 133.99 133.99 133.99 營業收入增長 12.05%14.88%20.27%31.31%14.74%資本公積 241.68 211.00 211.00 211.00 211.00 營業利潤增長 13.31%-3.85%16.58%16.78%13.20%未分配利潤 566.73 623.37 738.90 875.14 1,028.86 歸屬于母公司凈利 13.93%-5.15%17.89%16.78%13.20%歸屬母公司股東權 911.72 968.36 1,083.89 1,220.12 1,373.85 獲利能力獲利能力 0 0 0 0 0 負

49、債和所有者權益負債和所有者權益 1,050.48 1,122.63 1,248.00 1,443.89 1,639.69 毛利率(%)63.21%60.53%56.88%53.52%52.29%現金流量表現金流量表 單位單位:百萬元百萬元 17.11%41.11%34.68%33.63%29.91%2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 總資產凈利潤（%）7.98%8.94%11.71%14.18%15.45%經營活動現金流經營活動現金流 172.03 110.78 134.80 138.10 199.10 ROE(%)10.25%12.47%15.18%18.86%21.

50、07%凈利潤 154.61 149.86 165.20 194.53 221.48 償債能力償債能力 折舊攤銷 27.49 35.00 30.94 35.51 39.15 資產負債率(%)21%27%22%24%26%財務費用 0.64 4.62-4.25-4.60-5.04 流動比率 3.20 2.49 3.36 3.30 3.22 投資損失-2.12-1.21-1.21-1.21-1.21 速動比率 2.73 1.99 2.77 2.71 2.63 營運資金變動-2.06-70.36-66.47-96.73-65.88 營運能力營運能力 其他經營現金流-6.53-7.13 10.60 10

51、.60 10.60 總資產周轉率 0.47 0.57 0.76 0.87 0.97 投資活動現金流投資活動現金流-191.89 26.38-47.93-86.85-86.85 應收賬款周轉率 3.30 3.20 3.08 3.08 3.08 資本支出 121.54 121.64 67.00 87.00 87.00 應付賬款周轉率 9.62 8.47 10.04 10.04 10.04 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他投資現金流-313.43-95.26-114.93-173.85-173.85 每股收益(最新攤薄)0.97 1.42

52、1.96 2.86 3.83 籌資活動現金流籌資活動現金流-46.83-88.63-46.30-53.10-60.76 每股凈現金流(最新-0.37 0.16 0.00 1.60 1.95 短期借款增加 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股凈資產(最新攤 9.47 11.36 12.90 15.16 18.19 長期借款增加 0.00 0.79-0.14-0.14-0.15 估值比率估值比率 普通股增加 23.82 30.68 0.00 0.00 0.00 P/E 113.33 77.65 56.15 38.46 28.70 資本公積增加-23.57-30.68 0.00 0

53、.00 0.00 P/B 11.62 9.69 8.52 7.25 6.05 現金凈增加額現金凈增加額-67.24 45.44 40.58-1.84 51.50 EV/EBITDA 82.14 74.76 42.63 30.97 24.00 資料來源：公司財報、東興證券研究所 相關報 東興證券東興證券深度深度報告報告 新坐標（603040）：手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期 P13 東方財智 興盛之源 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 DONGXING SECURITIES 相關報相關報告匯總告匯總 報告類型報告類型 標題標題 日期日期 行業普通報告 汽車行業跟蹤點評：6 月銷量快速反彈，下半

54、年政策拉動疊加供需改善行業復蘇可期 2022-07-12 行業深度報告 汽車零部件鋁壓鑄行業報告：鋁壓鑄前景廣闊，一體化壓鑄漸行漸近 2022-05-27 行業普通報告 汽車行業：新能源補貼退坡符合預期，需求驅動成主導 2022-01-04 行業深度報告 東興證券汽車行業 2022 年度策略：行業周期復蘇與零部件格局重塑 2021-12-06 行業深度報告【東興汽車】汽車行業研究報告：智能駕駛之路 2021-05-18 行業普通報告 汽車行業報告：智能電動化下自主企業大機遇 2021-04-20 行業深度報告 汽車行業：OTA催化乘用車消費大變革 2021-01-13 行業普通報告 汽車行業：

55、如何看五菱宏光 MINIEV月銷量破 3 萬輛？2020-12-06 行業普通報告 汽車行業：中國市場已成為特斯拉業務全球化重要一環 2020-11-18 行業普通報告 汽車行業：站在新能源車規劃（至 35 年）上看造車“新勢力”發展 2020-11-04 資料來源：東興證券研究所 分析師簡介分析師簡介 李金錦李金錦 南開大學管理學碩士，多年汽車及零部件研究經驗，2009 年至今曾就職于國家信息中心，長城證券，方正證券從事汽車行業研究。2021 年加入東興證券研究所，負責汽車及零部件行業研究。分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告全部或部分內容的每一位證券分析師，在此申明，本報告的觀點、邏輯和論

56、據均為分析師本人研究成果，引用的相關信息和文字均已注明出處。本報告依據公開的信息來源，力求清晰、準確地反映分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。風險提示風險提示 本證券研究報告所載的信息、觀點、結論等內容僅供投資者決策參考。在任何情況下，本公司證券研究報告均不構成對任何機構和個人的投資建議，市場有風險，投資者在決定投資前，務必要審慎。投資者應自主作出投資決策，自行承擔投資風險。東興證券東興證券深度深度報告報告 新坐標（603040）：手握冷鍛工藝利器，開拓新能源市場可期 P15 東方財智 興盛之源 敬請參閱報告結尾處

57、的免責聲明 DONGXING SECURITIES免責聲明免責聲明 本研究報告由東興證券股份有限公司研究所撰寫，東興證券股份有限公司是具有合法證券投資咨詢業務資格的機構。本研究報告中所引用信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。我們已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。我公司及報告作者在自身所知情的范圍內，與本報告所評價或推薦的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，我公司及其所屬

58、關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為我公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發，需注明出處為東興證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本研究報告僅供東興證券股份有限公司客戶和經本公司授權刊載機構的客戶使用，未經授權私自刊載研究報告的機構以及其閱讀和使用者應慎重使用報告、防止被誤導，本公司不承擔由于非授權機構私自刊發和非授權客戶使用該報告所產生的相關風險和責任。行業評級體系行業評級體系 公司投資評級（A 股市場基準為滬深

59、300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）：以報告日后的 6 個月內，公司股價相對于同期市場基準指數的表現為標準定義：強烈推薦：相對強于市場基準指數收益率 15以上；推薦：相對強于市場基準指數收益率515之間；中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間；回避：相對弱于市場基準指數收益率5以上。行業投資評級（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于同期市場基準指數的表現為標準定義：看好：相對強于市場基準指數收益率5以上；中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間；看淡：相對弱于市場基準指數收益率5以上。東興東興證券研究所證券研究所 北京 上海 深圳 西城區金融大街 5 號新盛大廈 B座 16 層 虹口區楊樹浦路 248 號瑞豐國際大廈 5 層 福田區益田路6009號新世界中心46F 郵編：100033 電話：010-66554070 傳真：010-66554008 郵編：200082 電話：021-25102800 傳真：021-25102881 郵編：518038 電話：0755-83239601 傳真：0755-23824526