精工鋼構-公司研究報告-“鋼結構+BIPV”雙輪驅動打造綠色集成建筑商-230215（29頁）.pdf

《精工鋼構-公司研究報告-“鋼結構+BIPV”雙輪驅動打造綠色集成建筑商-230215（29頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《精工鋼構-公司研究報告-“鋼結構+BIPV”雙輪驅動打造綠色集成建筑商-230215（29頁）.pdf（29頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 精工鋼構(600496)/專業工程/公司深度研究報告/2023.02.15 請閱讀最后一頁的重要聲明！“鋼結構+BIPV”雙輪驅動，打造綠色集成建筑商 證券研究報告 投資評級投資評級:增持增持(維持維持)核心觀點核心觀點 基本數據基本數據 2023-02-14 收盤價(元)4.26 流通股本(億股)20.13 每股凈資產(元)3.91 總股本(億股)20.13 最近 12 月市場表現 分析師分析師 畢春暉 SAC證書編號：S0160522070001 相關報告 1.合作拓展用戶側儲能，綠色建筑產業鏈更加完備 2023-01-16 扎根扎根鋼結構鋼結構一體化一體化多年，多年，業務業務深受市場認

2、可深受市場認可。精工鋼構是鋼結構工程一體化龍頭，專注主業多年。公司早期以專業分包為主，可提供鋼結構設計、制造和安裝一體化服務，后積極轉型 EPC 工程總承包商。近五年來公司營收和利潤保持較快增長，2017-2021年營業收入/歸母凈利潤由 65.33/0.62億元增長至 151.41/6.87 億元，CAGR 達 23.38%/82.45%。自 2022 年起，公司積極布局光伏建筑一體化業務，有望打開新的增長極。鋼結構市場擴容鋼結構市場擴容疊加疊加 EPC轉型轉型，公司，公司營收業績營收業績持續持續增長增長?！笆濉逼陂g，裝配式建筑由于節能環保等優勢，開始受到大力推廣支持，鋼結構作為裝配式建

3、筑的一種，未來需求有望持續提升：1）政策目標明確，國家規劃要求裝配式建筑占新建建筑比例 2025/2030 年滲透率達到 30%/40%；2）成本劣勢逐步縮減，鋼結構建筑節省人力、工期等優勢逐步顯現。相較于傳統工程分包業務，EPC 業務單個項目體量更大，毛利率也較高。公司在傳統鋼結構施工領域技術領先、品牌良好：1）有鳥巢、卡塔爾盧賽爾體育場等代表建筑；2）自有多項專利技術，產業鏈延伸至裝配式建筑、光伏建筑等業務。依托已有優勢，公司積極轉型 EPC 業務，逐步獲得市場認可。2021 年，EPC 業務為公司貢獻了 41.25 億元營收，占比達 27.89%，為業績增長提供了有力支撐?！扒狼?技

4、術”行業領先，技術”行業領先，BIPV業務業務成為新增長點成為新增長點。光伏組件企業長于產品，施工企業在渠道及安裝運維上優勢明顯，兩者結合可各取所長，搶占BIPV 市場份額。精工鋼構積極布局 BIPV 業務，在渠道及技術等方面均有優勢：1）鋼結構業務體量行業領先，擁有大量符合 BIPV 的工商業和公建客戶；2）光伏施工運維經驗豐富，至今已擁有多項光伏建筑專利。公司綁定光伏龍頭，與大型組件廠商與大型組件廠商東方日升東方日升、天合光能簽署戰略協議，進一步拓展、天合光能簽署戰略協議，進一步拓展BIPV 業務業務;攜手電力央企，與國電投、國核與國電投、國核等央企等央企簽署戰略協議，簽署戰略協議，通過通

5、過連接連接投資方投資方、組件商、組件商與業主與業主，加快推進光伏業務落地實施加快推進光伏業務落地實施。硅料為硅電池的核心原料，硅電池在光伏組件的成本占比較高。近期，硅料價格大幅下降，BIPV裝機量有望加速放量，行業或將迎來高速成長。投資投資建議建議：短期看，經濟復蘇背景下，地方政府加大投資及高端制造業擴張有望帶來鋼結構建筑需求增加；中長期看，裝配式鋼結構建筑市場滲透率仍有較大提升空間，公司擁有自主裝配式技術顯著受益；此外，“雙碳”目標下 BIPV 市場空間巨大，公司已經打通上下游產業鏈，有望開辟新增長點。我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤為 7.03/9.02/11.09億元，最新

6、收盤價對應 PE12.20/9.50/7.73，維持“增持”評級。風險提示：風險提示：經濟恢復不及預期風險；原材料價格波動風險；匯率波動風險；BIPV 業務開展不及預期風險 -24%-18%-12%-6%0%5%精工鋼構滬深300上證指數專業工程精工鋼構(600496)/專業工程/公司深度研究報告/2023.02.15 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 2 公司深度研究報告/證券研究報告 盈利預測：盈利預測：Table_FinchinaSimple 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入(百萬元)11484 15141 16075 19016 2

7、2269 收入增長率（%）12.20 31.85 6.17 18.29 17.11 歸母凈利潤(百萬元)647 687 703 902 1109 凈利潤增長率（%）60.36 6.19 2.34 28.37 22.96 EPS（元/股）0.34 0.34 0.35 0.45 0.55 PE 13.18 12.53 12.20 9.50 7.73 ROE（%）9.43 9.13 8.67 10.18 11.23 PB 1.31 1.14 1.06 0.97 0.87 數據來源：wind 數據，財通證券研究所 3ZlWqVkYtUdYwOxPbR8QbRsQqQtRmPfQnNmOlOnMsM7N

8、oPmMuOsQsQxNtOsO 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 3 公司深度研究報告/證券研究報告 1 精工鋼構：精工鋼構：“鳥巢巨制鳥巢巨制”的鋼結構勁旅的鋼結構勁旅.6 1.1 深耕鋼結構一體化的工程勁旅深耕鋼結構一體化的工程勁旅.6 1.2 股權變更優化公司治理，員工持股強化利益綁定股權變更優化公司治理，員工持股強化利益綁定.7 1.3“鋼結構鋼結構+EPC”驅動營收持續增長，疫情下新簽依舊靚麗驅動營收持續增長，疫情下新簽依舊靚麗.8 2 鋼結構建筑市場空間廣闊，精工鋼構乘浪而上鋼結構建筑市場空間廣闊，精工鋼構乘浪而上.10 2.1 政策加碼疊加成本差距縮窄，鋼結構滲

9、透率繼續提升政策加碼疊加成本差距縮窄，鋼結構滲透率繼續提升.10 2.1.1 政策持續加碼，裝配式鋼結構市場擴容潛力巨大政策持續加碼，裝配式鋼結構市場擴容潛力巨大.10 2.1.2 成本差距逐漸收窄，鋼結構競爭力逐步增強成本差距逐漸收窄，鋼結構競爭力逐步增強.11 2.2“技術技術+品牌品牌”助力轉型助力轉型 EPC，盈利能力開啟改善，盈利能力開啟改善.13 2.2.1 技術實力過硬，優質客戶資源豐富技術實力過硬，優質客戶資源豐富.13 2.2.2 從專業分包轉型從專業分包轉型 EPC 總承包，商業模式優化帶來利潤率提升總承包，商業模式優化帶來利潤率提升.15 3 發揮產業優勢，積極拓展發揮產

10、業優勢，積極拓展 BIPV 業務業務.17 3.1 BIPV 長期空間廣闊，短期受益硅料降價裝機有望加速放量長期空間廣闊，短期受益硅料降價裝機有望加速放量.17 3.1.1 政策端大力支持，助力建筑光伏滲透率上升政策端大力支持，助力建筑光伏滲透率上升.17 3.1.2 BIPV 主要應用于工商業和公建，與鋼結構傳統領域較為契合主要應用于工商業和公建，與鋼結構傳統領域較為契合.18 3.1.3 分布式光伏占比持續提升，硅料降價有望提升分布式光伏占比持續提升，硅料降價有望提升 BIPV 裝機裝機.19 3.2 渠道技術領先，渠道技術領先，BIPV 業務成為新增長點業務成為新增長點.20 3.2.1

11、 施工企業是連接施工企業是連接 BIPV 投資方、業主方、設備商的重要節點投資方、業主方、設備商的重要節點.20 3.2.2“渠道渠道+技術技術”行業領先，光伏施工經驗豐富行業領先，光伏施工經驗豐富.23 3.2.3 綁定光伏龍頭，攜手電力央企，實現快速擴張綁定光伏龍頭，攜手電力央企，實現快速擴張.24 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.25 5 風險提示風險提示.27 圖圖 1.公司主要建筑產品公司主要建筑產品.6 圖圖 2.2021 年主營業務占比年主營業務占比.6 圖圖 3.公司發展歷程公司發展歷程.7 圖圖 4.股權結構（截至股權結構（截至 2023 年年 2 月月 14 日）

12、日）.8 圖圖 5.公司近年營收穩步增長公司近年營收穩步增長.8 內容目錄 圖表目錄 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 4 公司深度研究報告/證券研究報告 圖圖 6.公司近年歸母凈利公司近年歸母凈利潤及同比潤及同比.8 圖圖 7.毛利率與鋼價呈負相關毛利率與鋼價呈負相關.9 圖圖 8.毛利率與凈利率毛利率與凈利率.9 圖圖 9.期間費用率期間費用率.9 圖圖 10.訂單持續增長訂單持續增長.9 圖圖 11.我國裝配式建筑滲透率仍處低位我國裝配式建筑滲透率仍處低位.10 圖圖 12.我國建筑中鋼結構滲透率較低我國建筑中鋼結構滲透率較低.11 圖圖 13.2022 年人口總量出現負

13、增長年人口總量出現負增長.12 圖圖 14.勞動年齡人口數量下滑勞動年齡人口數量下滑.12 圖圖 15.勞動力勞動力成本持續上升成本持續上升.12 圖圖 16.建筑業人均生產總值建筑業人均生產總值.12 圖圖 17.骨料價格變化趨勢骨料價格變化趨勢.13 圖圖 18.研發支出處于同行業高位研發支出處于同行業高位.14 圖圖 19.工業建筑訂單逐年提升工業建筑訂單逐年提升.14 圖圖 20.PSC 裝配式集成建筑裝配式集成建筑體系產品智能工廠體系產品智能工廠.16 圖圖 21.BIM 可視化操作界面可視化操作界面.16 圖圖 22.EPC 業務營收占比持續提升業務營收占比持續提升.17 圖圖 2

14、3.EPC 相比鋼結構業務毛利率較高相比鋼結構業務毛利率較高.17 圖圖 24.2019 年全國建筑全過程碳排放情況年全國建筑全過程碳排放情況.17 圖圖 25.光伏裝機規模同比提升（光伏裝機規模同比提升（GW）.19 圖圖 26.分布式光伏占比持續提升（分布式光伏占比持續提升（GW）.20 圖圖 27.原材料價格開始下降原材料價格開始下降.20 圖圖 28.硅電池占光伏組件成本較高硅電池占光伏組件成本較高.20 圖圖 29.BIPV 產業鏈情況產業鏈情況.21 圖圖 30.施工企業是施工企業是 BIPV 行業重要節點行業重要節點.21 圖圖 31.精工鋼構鋼結構業務行業領先，渠道優勢明顯精工

15、鋼構鋼結構業務行業領先，渠道優勢明顯.23 圖圖 32.東方日升與精工鋼構聯手開發東方日升與精工鋼構聯手開發“精昇精昇”，產品與施工協同性較好，產品與施工協同性較好.24 表表 1.裝配式建筑獲政策大力推廣裝配式建筑獲政策大力推廣.10 表表 2.裝配式鋼結構人工用量更低，工期更快裝配式鋼結構人工用量更低，工期更快.11 表表 3.產能建設穩步推進產能建設穩步推進.14 表表 4.各級政府機關紛紛出臺各級政府機關紛紛出臺 EPC 相關政策相關政策.15 表表 5.BIPV 近期相關政策近期相關政策.18 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 5 公司深度研究報告/證券研究報告 表表

16、 6.BIPV 與與 BAPV 不同特點不同特點.18 表表 7.某鋼結構廠房某鋼結構廠房 BAPV 與與 BIPV 系統成本分析系統成本分析.19 表表 8.光伏企業聯手施工企業進軍光伏企業聯手施工企業進軍 BIPV 市場市場.22 表表 9.公司較早切入光伏業務，經驗豐富公司較早切入光伏業務，經驗豐富.23 表表 10.2021-2024E 公司收入分拆公司收入分拆.25 表表 11.可比公司估值對比可比公司估值對比.26 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 6 公司深度研究報告/證券研究報告 1 精工鋼構：精工鋼構：“鳥巢巨制鳥巢巨制”的的鋼結構勁旅鋼結構勁旅 1.1 深耕

17、鋼結構一體化深耕鋼結構一體化的工程的工程勁旅勁旅 公司是公司是鋼結構龍頭，逐步拓寬鋼結構龍頭，逐步拓寬 EPC+BIPVEPC+BIPV 業務。業務。精工鋼構為鋼結構工程一體化龍頭企業，初創于 1999 年，于 2003 年在上交所上市，公司的產品及服務主要包括鋼結構工程和以鋼結構為主體的完整建筑產品。公司技術底蘊雄厚，有鳥巢、卡塔爾盧賽爾體育場等代表建筑。公司之前以專業分包為主，可提供鋼結構設計、制造和安裝一體化服務，2021 年營收占比達 71.06%；后來積極轉型 EPC 工程總承包商，目前營收占比已達 27.89%。2022 年開始，公司積極布局光伏建筑一體化業務，有望打開新的增長極。

18、圖1.公司主要建筑產品 圖2.2021年主營業務占比 數據來源：公司官網，財通證券研究所 數據來源：Choice，財通證券研究所 第一階段（第一階段（1 1999999-20032003 年）年）公司前身浙江精工集團在 1999 年與德國布萊斯-戴姆勒集團強強聯合，組建浙江精工鋼結構有限公司，從此精工的鋼構業務進入了高層鋼結構、空間鋼結構領域。2003 年公司收購上市公司安徽長江農業裝備股份有限公司，成功實現上市。第二階段（第二階段（20032003-20102010 年）年），公司大力發展分包模式的鋼結構工程業務。第三階段（第三階段（2 2010010-20152015 年）年），公司開始開

19、拓光伏建筑業務，成立屋面光伏團隊，BIPV 先發優勢顯著。其中公司在 2012 年與中節能達成戰略合作關系；2014 年設立精工能源集團布局光伏建筑投資、運維、建設等產業鏈。第四階段（第四階段（20152015-20222022 年年），公司借助裝配式建筑模式逐步從分包商角色向總包升級。其中 2015 年綠色集成建筑科技產業園主體結構建設完成，精工綠筑 GBS工業化集成建筑成功走向市場；2021 年公司 EPC 轉型持續推進，重大項目陸續實施落地；同時，2022 年以來公司加快光伏建筑業務布局，與東方日升簽署戰鋼結構,71%集成及EPC,28%其他,1%謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業

20、評級標準 7 公司深度研究報告/證券研究報告 略合作協議，共同打造“精昇”BIPV 屋頂產品；與天合光能簽署了戰略合作協議，跨界攜手，聚焦建筑光伏一體化行業發展。圖3.公司發展歷程 數據來源：公司官網，財通證券研究所 1.2 股權變更股權變更優化公司治理，優化公司治理，員工持股強化利益綁定員工持股強化利益綁定 管理層管理層參與參與持股持股，與公司中長期發展利益保持一致，與公司中長期發展利益保持一致。2019 年，精工控股第二大股東中建信受讓萬融投資所持 10%股權，股權變更后，中建信以 54.1%的持股成為精工控股的第一大股東，中建信及精工控股董事長方朝陽成為精工鋼構的實際控制人；2022年

21、11月 29日，精功集團等 9家公司發布重整方案，中建信出資以對價 45.62 億元獲得精功集團等 9公司股權，重整方案實施后，中建信對精工鋼構的控制權進一步加強?？紤]到部分精工鋼構管理團隊人員持有中建信股權，從而間接參與精工鋼構持股，員工與公司利益保持一致，有利于未來持續健康發展。股權回購已完成，后續或將進行股權回購已完成，后續或將進行核心員工核心員工激勵。激勵。公司于 2022 年 11月 3 日完成股份回購，通過集中競價交易方式已累計回購股份 22,766,035股，占公司總股本的比例為 1.13%。本次回購股份后續擬用于股權激勵或員工持股計劃，有助于充分調動公司員工干部的積極性，促進公

22、司健康可持續發展。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 8 公司深度研究報告/證券研究報告 圖4.股權結構（截至 2023年 2月 14 日）數據來源：天眼查，財通證券研究所 1.3“鋼結構“鋼結構+EPC”驅動營收驅動營收持續持續增長增長，疫情下，疫情下新簽依舊靚麗新簽依舊靚麗“鋼結構鋼結構+EPC”驅動營收驅動營收穩步增長穩步增長近年來營收和利潤保持較快增長近年來營收和利潤保持較快增長。2017-2021年營業收入/歸母凈利潤由 65.33/0.62億元增長至 151.41/6.87 億元，CAGR分別為 23.38%/82.45%；從業務結構看，鋼結構業務仍為公司營收主要來源

23、，而毛利較高的集成及 EPC業務收入占比由 2019 年的 7.50%增長至 2021年的 27.53%，成為業績增長的主要驅動力。2022Q1-3，公司實現營業收入/歸母凈利潤110.59/6.54 億元，同比增長 6.38%/16.8%，在疫情影響下仍實現了較好增長。圖5.公司近年營收穩步增長 圖6.公司近年歸母凈利潤及同比 數據來源：Choice，財通證券研究所 數據來源：Choice，財通證券研究所 鋼價鋼價波動對公司盈利能力有一定影響。波動對公司盈利能力有一定影響。鋼材約占公司營業成本的 50%，鋼價波動對盈利水平有一定影響：2017-2020 年鋼價較為穩定，公司毛利率/凈利率均保

24、持持續增長，由 2017年的 11.52%/0.95%增長至 2020 年的 15.68%/5.62%；2020-謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 9 公司深度研究報告/證券研究報告 2021年鋼價（以螺紋鋼為例）同比上升 33.5%，公司 2021年毛利率/凈利率為13.40%/4.62%，同比下滑 2.28/1.00pct。圖7.毛利率與鋼價呈負相關 圖8.毛利率與凈利率 數據來源：Choice，財通證券研究所 數據來源：Choice，財通證券研究所 費用率費用率控制良好控制良好，進一步打開進一步打開利潤空間利潤空間。公司近年持續優化人員管理及組織結構，多方舉措實現降本增效

25、。整體來看，期間費用率由 2017 年的 9.94%降低至 2021年的 8.17%；分結構來看，銷售/管理及研發/財務費用率由 2017 年的 2.14%/5.53%/2.27%變動至 2021年的 0.84%/6.59%/0.74%,銷售費用及財務費用率均呈下降趨勢，利潤進一步增厚。公司技術過硬，用戶粘性強，疫情下訂單逆勢維持增長公司技術過硬，用戶粘性強，疫情下訂單逆勢維持增長。在 2022 年鋼結構下游需求整體受疫情影響的情況下，公司訂單仍維持增長態勢，彰顯了公司良好的經營韌性。2022年，公司累計新簽合同 497 項，合同金額 187.6 億元，較上年同期增長了 10.7%。從訂單客戶

26、組成看，2022 年訂單中約 57%來自老客戶，這是由于公司技術優良服務良好，與老客戶有較強粘性，在手訂單的增長也將為公司未來業績增長提供堅實支撐。圖9.期間費用率 圖10.訂單持續增長 數據來源：Choice，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所 10%11%12%13%14%15%16%17%2000250030003500400045005000550020142015201620172018201920202021鋼材均價（元/噸）銷售毛利率(%)0%5%10%15%20%20172018201920202021凈利率(%)毛利率(%)0.0%2.0%4.0%6.0%8.

27、0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%20172018201920202021銷售費用率（%）（左軸）財務費用率（%）（左軸）管理及研發費用率（%）（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%020406080100120140160180200201720182019202020212022新簽訂單（億元）yoy（%）謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 10 公司深度研究報告/證券研究報告 2 鋼結構建筑鋼結構建筑市場市場空間廣闊空間廣闊，精工精工鋼構鋼構乘浪而上乘浪而上 裝配式建筑作為建筑行業的一種新建造方式，因在施工中節能減排，契合國

28、家雙碳發展目標，受到政策大力支持，國家規劃要求 2025/2030 年滲透率達到 30%/40%；從建筑行業生產看，建筑業勞動力逐漸減少，裝配式建筑較傳統施工能節省人力，提升生產效率。我們認為政策支持疊加節省人工的優勢，裝配化建造房屋接棒傳統建造的進程將有序推進。2.1 政策加碼疊加成本政策加碼疊加成本差距縮窄差距縮窄，鋼結構鋼結構滲透率繼續滲透率繼續提升提升 2.1.1 政策政策持續加碼，持續加碼，裝配式裝配式鋼結構鋼結構市場市場擴容擴容潛力巨大潛力巨大 政策政策逐步加碼逐步加碼，行業擴容確定性強，行業擴容確定性強。我國近年來持續推廣裝配式建筑，2021年國內裝配式滲透率達 24.5%，相較

29、日本、美國等發達國家仍處較低水平。根據住建部相關規劃，2025 年我國裝配式建筑占當年城鎮新建建筑的比例達到 30%，2030年規劃達到 40%。隨著政策目標明確推進，裝配式建筑市場有望持續擴容。表1.裝配式建筑獲政策大力推廣 日期日期 部門部門 名稱名稱 相關內容相關內容 2022/3/11 住建部“十四五”建筑節能與綠色建筑發展規劃 到 2025 年，完成既有建筑節能改造面積 3.5 億平方米以上，建設超低能耗、近零能耗建筑 0.5 億平方米以上，裝配式建筑占當年裝配式建筑占當年城鎮新建建筑的比例達到城鎮新建建筑的比例達到 30%30%。2022/7/13 住建部、發改委 城鄉建設領域碳達

30、峰實施方案 大力發展裝配式建筑，推廣鋼結構住宅，到 20302030 年裝配式建筑占年裝配式建筑占當年城鎮新建建筑的比例達到當年城鎮新建建筑的比例達到40%40%。數據來源：政府官網，財通證券研究所 圖11.我國裝配式建筑滲透率仍處低位 數據來源：新華社，智研咨詢，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 11 公司深度研究報告/證券研究報告 我國的裝配式建筑主要分為裝配式混凝土結構（PC結構）與鋼結構（PS結構），從裝配式鋼結構的滲透率看，歐美等發達國家已達 50%，而我國僅為6%，隨著綠色環保理念及傳統施工成本逐漸增加，裝配式鋼結構的應用將進一步得到推廣，市場份額也

31、將持續擴大。圖12.我國建筑中鋼結構滲透率較低 數據來源：低層裝配式鋼結構民用建筑的應用袁偉杰，上海鋼結構協會，財通證券研究所 2.1.2 成本差距逐漸收窄，成本差距逐漸收窄，鋼結構鋼結構競爭力競爭力逐步增強逐步增強 建筑建筑施工施工成本主要由原材料、人工、運輸等組成成本主要由原材料、人工、運輸等組成。目前，我國建筑主要施工方式可分為傳統混凝土澆筑、裝配式混凝土結構（PC 結構）與裝配式鋼結構（PS結構）。根據住建部數據，2021 年新開工裝配式混凝土結構面積為 4.9 億平方米，占新開工裝配式建筑的 67.7%；裝配式鋼結構 2.1 億平方米，占新開工裝配式建筑的比例為 28.8%。不同施工

32、方式從制造到施工的總成本主要由原材料、人工、運輸及資金成本等部分組成。目前，由于建造成本較高（主要系鋼材），裝配式鋼結構仍主要應用在工廠及部分公建中，未來，隨著成本差距逐步縮小，裝配式鋼結構競爭力有望進一步提升。表2.裝配式鋼結構人工用量更低，工期更快 測算內容 裝配率 人 工 用 量 下 降（%）工期提前（%）裝配式鋼結構建筑對比傳統建筑 30%20-25 20 50%20-25 30 70%25-30 40 90%30-40 50 裝配式混凝土建筑對比傳統建筑 15%10 10 30%15 15 50%25 20 70%35 28 據來源：住建部，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通

33、證券股票和行業評級標準 12 公司深度研究報告/證券研究報告 隨著勞動力成本上升，鋼結構節省人力的優勢將逐步顯現隨著勞動力成本上升，鋼結構節省人力的優勢將逐步顯現。2022 年人口總量出現負增長，勞動力紅利年人口總量出現負增長，勞動力紅利出現拐點出現拐點。根據國家統計局數據，2022年我國人口出現負增長，較 2021年減少 85 萬人；從結構看，15-59 歲勞動年齡人口數量與占比持續走低，60歲以上人口較去年同期增加 1268萬人，同比上升 0.9pct，人口老齡化程度進一步加深，我國的勞動力人口紅利正逐漸消失。圖13.2022年人口總量出現負增長 圖14.勞動年齡人口數量下滑 數據來源：國

34、家統計局，財通證券研究所 數據來源：國家統計局，財通證券研究所 勞動力成本上升，傳統建造方式利潤承壓。勞動力成本上升，傳統建造方式利潤承壓。勞動力成本上升速度遠超行業人均總值的增速，更有部分地區出臺“清退令”禁止 60 周歲以上男性及 50周歲以上女性從事建筑施工作業，加速了勞動力短缺問題。根據 Wind數據，2021年建筑業農民工平均月收入達 5141元，2016-2021五年 CAGR為 6.9%，同期建筑業人均生產總值 CAGR僅為 2%，勞動力成本因素逐漸凸顯，相關企業利潤率均受其影響。圖15.勞動力成本持續上升 圖16.建筑業人均生產總值 數據來源：wind，財通證券研究所 數據來源

35、：Choice，財通證券研究所 裝配式裝配式鋼鋼結構憑借其預制構件，可大幅降低人工成本結構憑借其預制構件，可大幅降低人工成本。以 90%裝配率為例，裝配式鋼結構建筑相較于傳統混凝土建筑人工用量可下降 30-40%，隨著技術提升1414.0214.0414.0614.0814.114.1214.1420182019202020212022人口總量（億人）60.5%61.0%61.5%62.0%62.5%63.0%63.5%64.0%64.5%8600086500870008750088000885008900089500900002018201920202021202216-59歲勞動年齡人口（

36、萬人）占比（%）0%2%4%6%8%10%12%0100020003000400050006000201320142015201620172018201920202021建筑業農民工月均收入（元）yoy（%）-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%160000170000180000190000200000210000220000201320142015201620172018201920202021建筑業人均生產總值（元）yoy（%）謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 13 公司深度研究報告/證券研究報告 和勞動力價格的進一步上升，裝配式鋼結構的單平成本將逐步降低，人工成本

37、優勢將逐步凸顯。同時，鋼材相較混凝土易于回收，材料利用率更高。工期提前降低資金成本，環保趨嚴縮減成本差距工期提前降低資金成本，環保趨嚴縮減成本差距。建設周期快，建設周期快，工期工期縮短縮短減少資金使用成本。減少資金使用成本。以 90%裝配率為例，裝配式鋼結構建筑相較于傳統混凝土建筑工期可提前 50%，鋼結構施工與業主方均將受益于短工期帶來的資金使用成本優勢以及資金周轉優勢。環保政策趨嚴，環保政策趨嚴，混凝土混凝土成本成本上升，原材料差距上升，原材料差距也在也在縮減?？s減。鋼結構使用鋼材較多，相較于裝配式混凝土所使用的混凝土價格更高，但隨著環保要求日益嚴格，混凝土的原材料水泥以及骨料價格持續上升

38、且價格居高不下。以上海為例，水泥價格由 2017年 1月的 300.33 元/噸上漲至 2022 年 12月的 421.36 元/噸。以上海2017-2022年末為例，天然砂的年均價由 77.79 元/噸上漲至 137.98元/噸，碎石的年均價由 72.32 元/噸上漲至 98.93元/噸。水泥與骨料價格的上漲有望使鋼材與混凝土的成本差距進一步收窄。2.2 “技術技術+品牌品牌”助力轉型”助力轉型 EPC，盈利能力盈利能力開啟改善開啟改善 2.2.1 技術實力過硬技術實力過硬，優質客戶優質客戶資源資源豐富豐富 高度重視研發高度重視研發投入投入，技術實力過硬，技術實力過硬。公司十分重視研發投入，

39、2021 年研發支出達 5.6 億元，同比提升 25.28%，領先同業公司。通過多年積累，公司形成了較多專利及裝配式技術體系，自有技術包括大型鑄鋼節點成套應用技術、鋼結構裝配式綠色集成建筑體系和 BLS 金屬屋面防水體系等。公司為首批國家裝配式建筑產業基地，以公司 EPC總承包承建的杭州亞運會棒壘球體育文化中心項目為例，該項目為國內首個超 50%裝配率的大型公建項目。圖17.骨料價格變化趨勢、數據來源：Choice，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 14 公司深度研究報告/證券研究報告 圖18.研發支出處于同行業高位 數據來源：wind，財通證券研究所 定位高端

40、市場及高端客戶，全流程服務能力提升用戶粘性。定位高端市場及高端客戶，全流程服務能力提升用戶粘性。公司提供從設計、加工制作、運輸、施工安裝、后期改造及技術支持的一條龍服務，集成化的服務配套帶來了較強的用戶粘性：從訂單情況來看，2021 年公司獲得工業建筑訂單72.49 億，其中 80%來自 5G及數據中心、新能源汽車等高端制造企業，并且58%訂單來自老客戶；從客戶構成來看，蘋果、阿里、騰訊、京東等全球百強均為公司客戶，公司具備良好口碑，優質客戶資源積累深厚。圖19.工業建筑訂單逐年提升 數據來源：公司公告，財通證券研究所 產能投產進程加速，提前匹配需求增量產能投產進程加速，提前匹配需求增量。公司

41、目前已在浙江、安徽、湖北、廣東、上海，布局 7個大型現代化制造基地，實現鋼結構建筑年產能 67 萬噸，為了滿足業務發展的需要，公司亦在安徽六安、浙江紹興、江蘇宿遷等地均新建產能，達產后可新增裝配式建筑產能 40萬平方米、鋼結構產能 35萬噸，為未來的業務擴張提供有力支撐。表3.產能建設穩步推進 狀態 所在地 產能 已建成 浙江省 67 萬噸 安徽省 湖北省 廣東省 上海市 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 15 公司深度研究報告/證券研究報告 新建 浙江紹興 40 萬平方米裝配式 安徽六安 20 萬噸 江蘇宿遷 15 萬噸 數據來源：公司公告，財通證券研究所 2.2.2 從專業

42、從專業分包轉型分包轉型 EPC 總承包總承包，商業模式商業模式優化帶來利潤率提升優化帶來利潤率提升 EPC 總承包總承包較傳統分包優勢顯著，獲得較傳統分包優勢顯著，獲得政策政策大力支持。大力支持。EPC作為工程承包方式的一種，區別于傳統的分包模式，主要具有以下幾點優勢：（1）項目整體效率更高，能夠幫助業主方降低成本，縮短工期；（2）項目單體規模更大，整體收入規模提升，同時毛利率更高，施工企業盈利有望再上一層。由于 EPC模式降低造價，節約工期的特性，我國自 2014年起便展開試點推廣EPC 模式。2017 年，國家明確支持推動建筑業改革發展，諸多省份推出了 EPC總承包管理實施方法，2020

43、年，江蘇省住建廳提出每年要明確不少于 20%的國有資金投資占主導的項目實施工程總承包，至 2025年，政府投資裝配式建筑項目全部采用工程總承包方式，全省培育發展 200家以上具有工程總承包能力的單位。以公司所在的浙江省為例，省住建廳提出到 2022 年全省培養 80家以上具有獨立工程總承包綜合管理能力的骨干企業，到 2025年，要求達到 200家以上骨干企業。表4.各級政府機關紛紛出臺 EPC相關政策 時間時間 部委部委 政策政策 核心內容核心內容 2016.2.6 國務院 中共中央國務院關于進一步加強城市規劃建設管理工作的若干意見 深化建設項目組織實施方式改革，推廣工程總承包制，加強建筑市場

44、監管，嚴厲查處轉包和違法分包等行為，推進建筑市場誠信體系建設。2017.2.21 國務院 國務院辦公廳關于促進建筑業持續健康發展的意見 加快推行工程總承包。裝配式建筑原則上應采用工程總承包模式。政府投資工程應完善建設管理模式，帶頭推行工程總承包。加快完善工程總承包相關的招標投標、施工許可、竣工驗收等制度規定。2020.3.1 住建部、發改委 房屋建筑和市政基礎設施項目工程總承包管理辦法 工程總承包單位應當設立項目管理機構，設置工程總承包（EPC）項目經理，配備相應管理人員工程總承包（EPC）項目管理師，加強設計、采購與施工的協調，完善和優化設計，改進施工方案，實現對工程總承包項目的有效管理控制

45、，工程總承包（EPC）項目經理應當熟悉工程技術和工程總承包項目管理知識以及相關法律法規、標準規范，并具有較強的組織協調能力和良好的職業道德。2020.8.28 住建部、教育部、科技部等多部門 關于加快新型建筑工業化發展的若干意見 大力推行工程總承包。新型建筑工業化項目積極推行工程總承包模式，促進設計、生產、施工深度融合。引導骨干企業提高項目管理、技術創新和資源配置能力，培育具有綜合管理能力的工程總承包企業，落實工程總承包單位的主體責任，保障工程總承包單位的合法權益。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 16 公司深度研究報告/證券研究報告 2020.8.31 江蘇省住建廳 關于推進

46、房屋建筑和市政基礎設施項目工程總承包發展實施意見的通知 實行集中建設的政府投資項目應當積極推行工程總承包方式，裝配式建筑原則上采用工程總承包方式，鼓勵社會資本投資項目、政府和社會資本合作（PPP）項目采用工程總承包方式。建設單位在選擇工程總承包方式的同時可以委托全過程工程咨詢服務。各地每年要明確不少于 20%的國有資金投資占主導的項目實施工程總承包。至 2025 年，政府投資裝配式建筑項目全部采用工程總承包方式，全省培育發展 200 家以上具有工程總承包能力的單位。2021.2.3 浙江省住建廳 關于進一步推進房屋建筑和市政基礎設施項目工程總承包發展的實施意見 到 2022 年，全省培育 80

47、 家以上具有獨立工程總承包綜合管理能力的骨干企業，發揮其引領示范作用。到2025年，全省培育200家以上具有獨立工程總承包綜合管理能力的骨干企業，其中在國內外有影響力的工程總承包企業 50 家以上，工程總承包配套政策基本健全，工程總承包市場基本成熟 數據來源：政府官網，財通證券研究所 集成服務能力奠定轉型基礎集成服務能力奠定轉型基礎，數字化優勢賦能轉型之路數字化優勢賦能轉型之路。公司相較其他傳統分包企業，具備多項 EPC轉型優勢：（1）通過業務鏈的拓寬，持續為客戶提供集成化、定制化產品和服務已形成較為完整的產業鏈，資質較為齊全，且旗下有精工綠筑 PSC裝配式智能工廠（華東基地），該工廠目前為華

48、東地區最為先進的裝配式集成建筑制造基地；（2）數字化協同能力強，自有的 BIM 可視化等技術可以解決 EPC協同難等痛點。公司深耕 BIM領域，旗下 BIM+項目管理平臺達國際先進水平，通過數字技術與裝配式結構的有效結合不僅能提升施工精準度，縮短工期；更能全面覆蓋和管控公司研發、采購、營銷、生產、物流、施工、運維等各個業務模塊，提升運營效率，達到降本增效的目的。圖20.PSC 裝配式集成建筑體系產品智能工廠 圖21.BIM可視化操作界面 數據來源：精工綠筑公眾號，財通證券研究所 數據來源：公司官網，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 17 公司深度研究報告/證券研

49、究報告 公司公司 EPC 業務占比不斷提升，有望帶動收入與盈利業務占比不斷提升，有望帶動收入與盈利持續提高持續提高。公司自 2017 年提出由分包轉型 EPC以來，整體毛利率不斷攀升，2021年 EPC業務實現營業收入占比達 27.89%，毛利率達 15.26%，同期鋼結構業務毛利率為 11.2%。EPC 的業務拓展將驅動公司收入與利潤齊增。圖22.EPC 業務營收占比持續提升 圖23.EPC 相比鋼結構業務毛利率較高 數據來源：Choice，財通證券研究所 數據來源：Choice，財通證券研究所 3 發揮產業優勢，發揮產業優勢，積極拓展積極拓展 BIPV 業務業務 3.1 BIPV 長期空間

50、廣闊，短期受益硅料降價裝機有望加速放量長期空間廣闊，短期受益硅料降價裝機有望加速放量 3.1.1 政策端大力支持，助力建筑光伏滲透率上升政策端大力支持，助力建筑光伏滲透率上升 建筑產業鏈碳排放較高，雙碳目標驅動建筑光伏發展建筑產業鏈碳排放較高，雙碳目標驅動建筑光伏發展。建筑產業鏈碳排放為全行業最高，其中運行階段占比 22%，建筑光伏可有效降低運行階段碳排放，因此受到大量政策支持。2022年 3 月，住建部提出 2025 年全國新增建筑太陽能光伏裝機容量 50GW 以上；2022年 7月，城鄉建設領域碳達峰實施方案提出到2025年新建公共機構建筑、新建廠房屋頂光伏覆蓋率力爭達到 50%，我們認為

51、政策端的扶持有望推動光伏行業快速發展。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201920202021鋼結構（%）EPC（%）圖24.2019年全國建筑全過程碳排放情況 數據來源：中國建筑節能協會能耗統計專委會，財通證券研究所 建筑材料,28%運行階段,22%施工階段,1%其他,49%謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 18 公司深度研究報告/證券研究報告 表5.BIPV近期相關政策 時間時間 政策文件政策文件/會會議議 內容內容 2022.7 城 鄉 建 設 領域 碳 達 峰 實施方案 到 2025 年新建公共機構建筑、新建廠房屋頂光伏覆蓋率力爭達到新建廠房屋頂光伏覆

52、蓋率力爭達到50%50%。推動既有公共建筑屋頂加裝太陽能光伏系統。加快智能光伏應用推廣。2022.3“十 四 五”建 筑 節 能 與綠 色 建 筑 發展規劃 20252025 年全國新增建筑太陽能光伏裝機容量年全國新增建筑太陽能光伏裝機容量 50GW50GW 以上，以上，逐步完善太陽能光伏建筑應用政策體系、標準體系、技術體系。2021.10 關 于 推 動 城鄉 建 設 綠 色發展的意見 到 2025 年，城鄉建設綠色發展體制機制和政策體系基本建立，到2035 年，城鄉建設全面實現綠色發展，碳減排水平快速提升。數據來源：政府官網，財通證券研究所 3.1.2 BIPV 主要應用于工商業主要應用于

53、工商業和和公建，與鋼結構傳統領域較為契合公建，與鋼結構傳統領域較為契合 建筑光伏主要使用的是建筑光伏主要使用的是分布式光伏，其中包括分布式光伏，其中包括 BIPVBIPV（光伏建筑一體化）與（光伏建筑一體化）與 BAPVBAPV（后置式光伏發電屋面系統）兩種形式（后置式光伏發電屋面系統）兩種形式。分布式光伏發電特指采用光伏組件，將太陽能直接轉換為電能的分布式發電系統。BIPVBIPV 具有建筑面積利用率更高具有建筑面積利用率更高，可降低系統成本等優勢可降低系統成本等優勢，與鋼結構傳統應用領，與鋼結構傳統應用領域較為契合域較為契合。BAPV 主要適宜安裝在混凝土平屋頂，而 BIPV 可安裝在斜屋

54、頂、幕墻、透明采光頂等多個場景，對建筑面積的利用率更高。同時，BIPV 具有建材的功能，可以起到防水隔熱的作用，系統成本低于 BAPV。由于 BIPV 需在建筑同時設計、施工和安裝，而 BAPV 可在建筑合適情況下直接安裝，現有存量建筑大多采用 BAPV 安裝。對于存量改造項目,由于無需進行原有屋頂拆除，BAPV 具有一定施工成本的優勢。但對于彩鋼板屋頂等拆除工程成本較低的項目,BIPV 則具有優勢。目前，工商業、公用事業新建建筑是 BIPV 的主要應用方向，與鋼結構傳統領域較為契合。表6.BIPV與 BAPV 不同特點 類型 應用形式 附加效益 適用組件 光伏組件與建筑結合（BAPV）屋頂傾

55、角-無特殊要求，性價比有限，普通型光伏構建 屋面平鋪 保溫隔熱、通風 墻體貼附安裝 降低堵體溫度，減少空調冷負荷 光伏組件與建筑集成（BIPV）光伏屋頂 節材、保溫 建筑型光伏構件 光伏幕墻 遮陽、節材、保溫 光伏遮陽板 遮陽 采光頂 采光、照明、節材 陽臺護欄 節材 數據來源：財通證券研究所，太陽能光伏建筑一體化(BIPV)應用研究及發展李現輝，郝斌，任遠 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 19 公司深度研究報告/證券研究報告 表7.某鋼結構廠房 BAPV 與 BIPV 系統成本分析 對比項對比項 BAPV 系統系統 BIPV 系統系統 鋁鎂錳屋面板 包括直立鎖邊鋁鎂錳屋面板

56、和鋁合金 T 型支座，約 200 元/2 無 系統支架配件 包括夾具、導軌、固定件等，約 0.3 元/W120 W/2=36 元/2 包括配套輕鋼檁條、鋁合金壓條、橡膠密封條、固定件等，約 0.6 元/W120 W/2=72 元/2 光伏發電組件單元板 包括光伏發電板和鋁合金邊框，約 2.8元/W120 W/2=336 元/2 包括光伏發電板和鋁合金邊框，約2.8元/W120 W/2=336 元/2 綜合造價(材料價)鋁鎂錳屋面板+系統支架配件+光伏發電組件單元板=572元/2 系統支架配件+光伏發電組件單元板=408元/2 使用壽命 約 20 年 使用壽命不小于 50 年 結論 采用光伏建筑

57、一體化屋面系統可節約材料 164 元/2 數據來源：光電建筑的技術發展與市場前景分析師軍，周彤，財通證券研究所 3.1.3 分布式光伏占比持續提升，硅料分布式光伏占比持續提升，硅料降價降價有望提升有望提升 BIPV 裝機裝機 分布式光伏景氣度持續提升，分布式光伏景氣度持續提升，BIPV 規模有望規模有望持續持續高增高增。根據國家能源局數據，2016-2021年，國內新增裝機規模從 4.24GW 增加至 29GW，累計規模五年CAGR 達 60%。近兩年，受益于2030 年前碳達峰行動方案及公布整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點名單的通知國能綜通新能202184號等政策，分布式光伏裝機量持續提

58、升。2022年前三季度，分布式光伏新增35.35GW，約占全部新增光伏發電裝機的 67.2%，分布式累計裝機突破140GW，約占全部光伏并網容量的三分之一。圖25.光伏裝機規模同比提升（GW）數據來源：wind，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 20 公司深度研究報告/證券研究報告 圖26.分布式光伏占比持續提升（GW）數據來源：wind，財通證券研究所 硅料硅料降價降價有助于有助于 BIPV 裝機量裝機量進一步提升。進一步提升。硅料為硅電池的核心原料，硅電池在光伏組件的成本占比高達 50.1%。硅料價格近期開始下降，根據 PVinfolink2023年 1月

59、18 日公布的數據，多晶硅致密料價格成交均價已達 150 元/kg，較 2022年最高點 303元/kg下跌 50.5%。受益成本下降，下游光伏裝機需求有望高增，BIPV 裝機有望加速。圖27.原材料價格開始下降 圖28.硅電池占光伏組件成本較高 數據來源：PVInfoLink，財通證券研究所 數據來源：華經研究院，財通證券研究所 3.2 渠道技術領先，渠道技術領先，BIPV 業務業務成為新增長點成為新增長點 3.2.1 施工企業是施工企業是連連接接 BIPV 投資方、業主方、設備商的重要節點投資方、業主方、設備商的重要節點 BIPV 產業鏈包含上游的零部件廠商及建材廠商，中游的 BIPV集成

60、服務商與施工企業及下游的光伏投資商。以精工鋼構為代表的施工企業可依托其鋼結構建筑設計施工的專業能力及光伏安裝運維相關經驗為業主提供 BIPV整體設計、施工及后續運維一體化服務。光伏玻璃,28.40%EVA膠膜,2.60%晶體硅電池,50.10%表框,3%焊帶與接線盒,5.40%執照成本,7.20%其他,3.30%謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 21 公司深度研究報告/證券研究報告 圖29.BIPV 產業鏈情況 數據來源：各公司官網，財通證券研究所 我國通常采用我國通常采用第三方投資建設第三方投資建設 BIPV、建筑業主僅出租屋面建筑業主僅出租屋面的的商業模式商業模式。目前，B

61、IPV 項目有兩種盈利模式，第一種是業主自發投資建設 BIPV，第二種是第三方投資 BIPV，由投資方如“五大四小”發電企業作為第三方負責 BIPV安裝運維，建筑業主只需出租屋頂及外立面。目前，我國 BIPV 項目通常采用第二種模式，投資方在項目建成后將所發電量按工商業電價打折出售給建筑業主，余量則按脫硫煤電價出售給電網。由于工商業電價較高，且前期投入問題由投資方解決，工商建筑業主有較大動力通過第二種模式安裝 BIPV。施工企業施工企業連連接投資商、建筑業主及光伏零部件廠商。接投資商、建筑業主及光伏零部件廠商。第三方投資建設 BIPV 模式涉及投資商、建筑業主及光伏零部件廠商，三方由于缺乏信息

62、存在以下痛點：1）投資方無法自行找到足夠優質的屋面資源；2）光伏零部件廠商沒有足夠的精力開拓 BIPV相關渠道；3）業主面臨前期投入高，及后續運營維護等復雜的問題。施工企業與業主接觸較多，能接觸到眾多優質工商業屋面資源，同時兼具施工及運維能力，能夠較好連接投資商、建筑業主及光伏零部件廠商。圖30.施工企業是 BIPV行業重要節點 數據來源：財通證券研究所整理 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 22 公司深度研究報告/證券研究報告 頭部頭部光伏企業聯手光伏企業聯手施工施工企業，搶占企業，搶占 BIPV 市場先機。市場先機。光伏企業長于 BIPV的產品開發，而建筑企業長于施工運維，

63、同時手頭具有豐富的業主資源，雙方合作可實現業務互補。自 2021年起，隆基股份、天合光能、東方日升等頭部光伏企業紛紛與建筑施工企業達成戰略合作，以期實現產品放量，提升業務效率，快速占領市場份額。表8.光伏企業聯手施工企業進軍 BIPV 市場 序號 簽約時間 光伏企業 建筑施工企業 協議概況 1 2021/3/4 隆基股份 森特股份 隆基股份擬以協議轉讓方式現金收購森特股份 1.31億股股份，占目標公司截至 2020年 12 月 31日總股本的27.25%，交易對價總額為 16.35 億元。2 2021/7/14 晶科能源 美聯股份 雙方將在光伏建筑一體化項目合作開發、分布式光伏電站開發資源共享

64、、綜合能源解決方案等領域開展深入合作。3 2021/9/6 福斯特 東南網架 東南網架出資 1.5億元，占股 75%;福斯特出資 5000 萬元，占股 25%。合資公司致力于在黨政機關、學校、醫院、會展中心、體育場館、綜合體、產業園區等公共建筑，工商業廠房和農居等屋頂分布式光伏電站項目的開發，投資光伏發電業務和 BIPV 總承包項目建設。4 2021/9/29 晶澳科技 東方雨虹 雨虹修繕擬以自有資金出資人民幣 6000 萬元，持有雨虹晶澳 60%股權;北京晶澳擬以自有資金出資人民幣 4000萬元，持有雨虹晶澳 40%股權。雙方在光伏屋面一體化領域進一步深化業務合作，在全國范圍內共同推動“BA

65、PV”和“BIPV”光伏發電項目。5 2021/10/15 天合光能 多維聯合集團 雙方將在互信互利基礎上，充分利用在各自領域領先的技術和豐富的經驗，在技術創新、產品安全、標準引領方面形成合力，搶占建筑光伏系統技術制高點，開拓工商業建筑領域市場，拓展更多應用場景，共同為客戶提供更加綠色、節能、環保的建筑光伏產品和建筑光伏一體化解決方案。6 2021/11/5 協鑫集成 上海鋼之杰 雙方將共同成立 BIPV建筑光伏一體化專項小組，加強以光伏發電與金屬屋面系統有效結合為目的的合作開發，將在新品開發與應用，市場營銷等多方面展開深入合作。7 2022/3/29 東方日升 精工鋼構 東方日升綠電（浙江）

66、建材有限公司與精工工業建筑系統集團有限公司在 BIPV產品的研發、產品采購、業務合作及推廣等領域上展開合作。雙方對“精昇”商品商標的所有權和使用權各 50%，精工鋼構屬于該品牌產品的唯一銷售商，東方日升為該品牌相關產品唯一供應商 8 2022/5/29 天合光能 精工鋼構 雙方擬發揮各自優勢，開展 BIPV 業務合作。雙方戰略合作期間計劃實現光伏系統 500MW銷售規模，2022 年度計劃實現 100MW銷售規模 數據來源：各公司公告，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 23 公司深度研究報告/證券研究報告 3.2.2“渠道渠道+技術”行業領先，光伏技術”行業領先

67、，光伏施工施工經驗豐富經驗豐富 依托鋼結構施工傳統優勢，依托鋼結構施工傳統優勢，掌握大量優質屋面掌握大量優質屋面資源資源。對于 BIPV業務來說，合格的屋面資源較為稀缺的，需在房屋設計時就考慮屋面的負載，同時，用電需求較大的客戶才具備自發自用的需求，使用鋼結構工業廠房的用戶較符合該定位。精工鋼構鋼結構業務規模行業領先，通過手中大量的工業客戶訂單，從結構設計到建造維護的全過程服務中更容易獲得符合安裝 BIPV條件的優質屋面資源。圖31.精工鋼構鋼結構業務行業領先，渠道優勢明顯 數據來源：wind，財通證券研究所 注：數據均為 2021 年年度數據 公司在公司在光伏業務光伏業務方面方面經驗豐富，施

68、工運維技術領先經驗豐富，施工運維技術領先，主要體現在，主要體現在以以下幾方面：下幾方面：技術及技術及設計：設計：加裝光伏對建筑的荷載、保溫、防水等性能均有一定要求。相較防水和結構企業，精工鋼構設計能力較強，擁有專注屋面、墻面設計的團隊事業部，可針對抗風載、雪載進行結構設計，較好解決 BIPV 負載問題。施工運維：施工運維：公司經驗豐富，2009 年開始布局光伏建筑領域，當年承接了廣州火車南站（亞洲規模最大的鐵路站房）的 BIPV項目。2014年，公司參股設立聯營企業浙江精工能源科技集團有限公司（簡稱“精工能源”）介入分布式光伏電站開發、投資、運營維護等全產業鏈，先后完成了山東鄒平綠能分布式光伏

69、發電項目、撫州精工廣銀鋁業分布式屋頂光伏電站項目等數十個電站項目。未來戰略：未來戰略：公司將原有 BIPV 團隊深度整合，設立專業從事分布式光伏 EPC業務的子公司（精工綠碳光能科技有限公司），提供專業化的設計、施工、運維服務。表9.公司較早切入光伏業務，經驗豐富 年份年份 光伏業務發展進程光伏業務發展進程 2009 參與建設廣州火車南站 BIPV 項目 2011 組建光伏、建筑綜合能力專業團隊 2012 間接投資光伏龍頭中節能太陽能科技有限公司，形成戰略合作 2014 成立精工能源集團，介入分布式光伏電站開發、投資、運營維護等全產業鏈 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 24

70、公司深度研究報告/證券研究報告 2015 通過 BT 模式負責浙江精工能源科技集團有限公司下屬企業或其指定的合作伙伴公司取得的 65MW 光伏電站項目的投資、建設 2019 與三峽集團、國開新能源科技有限公司形成戰略合作 2022 與東方日升、天合光能展開 BIPV合作 2023 與國電投集團就 BIPV業務簽署戰略合作協議 數據來源：公司官網，公司公告，財通證券研究所 3.2.3 綁定光伏龍頭，綁定光伏龍頭，攜手電力央企，攜手電力央企，實現快速擴張實現快速擴張 綁定光伏龍頭企業，綁定光伏龍頭企業，聯手東方日升聯手東方日升推出“推出“精昇精昇”產品產品。公司與東方日升于 2022年 3月 31

71、 日簽署戰略合作，聯手推出“精昇”BIPV屋頂產品，該產品采用雙玻無框組件，在發電量、使用壽命，及建筑所必需的防水防風等方面具有一定優勢。由于參與了整體設計，該產品能更好協同精工鋼構的施工過程，提升工程的整體可靠性。此外，公司還與天合光能展開合作，擬計劃共同推廣天能瓦 BIPV光伏分布式電站業務，實現光伏系統 500MW銷售規模，2022 年度計劃實現100MW 銷售規模。與上游光伏組件龍頭較好的合作關系使公司 BIPV項目所使用的組件更加契合施工流程，提升了公司產品與施工的整體協同性。圖32.東方日升與精工鋼構聯手開發“精昇”，產品與施工協同性較好 數據來源：精工建筑公眾號，財通證券研究所

72、與國電投、國核與國電投、國核等央企等央企簽簽署戰略協議，署戰略協議，加速加速 BIPV業務業務擴張擴張。2023年 1 月 9日，公司與國家電力投資集團有限公司浙江分公司及國核投資有限公司簽署戰略協議，合作內容包括：國核投資與精工鋼構成立合資公司，精工鋼構負責屋頂光伏的前期開發等工作，國電投將收購符合評估的項目。伴隨著本次強強聯合，公司在 BIPV 產業鏈上的資金端和資產端空間進一步打通，同時，國電投對 BIPV項目的收購將優化公司 BIPV業務現金流，助力業務快速擴張。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 25 公司深度研究報告/證券研究報告 綜上來看，公司已與上游電力央企投資商

73、，光伏龍頭組件廠商及下游業主方均建立了良好合作，形成了“資金+客戶+工程+運維”的業務閉環，隨著對現有潛在客戶的開發，BIPV業務或將為公司整體營收注入新活力。4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 我們對公司未來的盈利情況做出如下預測：鋼結構業務：鋼結構業務：我們預測，隨著 2023 年政府工作重心轉向經濟建設，行業整體需求將進一步提升，公司憑借新增產能及客戶粘性的優勢，可以在公共建筑與工業建筑領域持續發力，2022/2023/2024 預計分別實現營收156.29/185.17/217.30 億元，實現毛利率 12.08%/12.39%/12.50%。EPC 業務業務：考慮疫情影響，我們

74、預計 2022年 EPC業務營收有所下調，但長期向好趨勢不變，隨著裝配式的規模提升疊加公司轉型進程加快，我們認為公司EPC 業務占比有望進一步提升，預計 2022/2023/2024 分別實現營業收入33.00/36.30/41.75億元，實現毛利率 15.10%/15.50%/15.50%。表10.2021-2024E 公司收入分拆 2021A 2022E 2023E 2024E 鋼結構鋼結構 營業收入（億元）147.49 156.29 185.17 217.30 YOY 32.36%5.97%18.48%17.35%毛利率 12.30%12.08%12.39%12.50%輕型鋼結構輕型鋼結

75、構 營業收入（億元）64.26 77.11 96.39 115.67 YOY 13.55%20.00%25.00%20.00%毛利率 10.04%10.25%10.70%10.90%商業建筑商業建筑 營業收入（億元）18.78 20.66 23.14 26.15 YOY 30.27%10.00%12.00%13.00%毛利率 12.26%12.30%12.50%12.70%公共建筑 營業收入（億元）23.19 25.51 29.34 33.74 YOY 33.80%10.00%15.00%15.00%毛利率 13.36%13.50%14.00%14.10%EPCEPC 業務業務 營業收入 41

76、.25 33.00 36.30 41.75 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 26 公司深度研究報告/證券研究報告（億元）YOY 78.72%-20.00%10.00%15.00%毛利率 15.26%15.10%15.50%15.50%專利授權專利授權 營業收入（億元）0.43 0.77 1.12 1.45 YOY-42.90%80.00%45.00%30.00%毛利率 100.00%100.00%100.00%100.00%其他主營業務其他主營業務 營業收入（億元）1.54 1.54 1.54 1.54 YOY 32.14%0.00%0.00%0.00%毛利率 28.89%2

77、7.00%25.00%25.00%其他業務其他業務 營業收入（億元）1.96 2.16 2.33 2.4 YOY 30.65%10%8%3%毛利率 64.47%60.00%60.00%60.00%總收入（億元）總收入（億元）151.41151.41 160.75160.75 190.16190.16 222.69222.69 YOY 31.85%31.85%6.17%6.17%18.29%18.29%17.11%17.11%數據來源：wind，財通證券研究所 投資建議：投資建議：短期來看，我們認為 2023 年經濟復蘇有望帶來下游需求進一步轉好，訂單量以及訂單價格可進一步提高；中長期看，政策持

78、續加碼裝配式領域，公司擁有自主裝配式技術裝配式建筑業務，市場空間廣闊；未來 BIPV 想象空間巨大，公司深度合作光伏企業，有望開辟第二增長曲線。我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤為 7.03/9.02/11.09 億元，最新收盤價對應PE12.20/9.50/7.73，維持“增持”評級。表11.可比公司估值對比 代碼代碼 簡稱簡稱 總市值總市值（億元）（億元）收盤價收盤價（元）（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002135.SZ 東南網架 81.0 6.95 4.97 6.03 7.30 16.3

79、0 13.43 11.10 600477.SH 杭蕭鋼構 137.9 5.82 4.65 5.57 6.63 29.67 24.73 20.80 002541.SZ 鴻路鋼構 240.5 34.85 12.14 16.31 20.37 19.80 14.74 11.81 603098.SH 森特股份 156.8 29.10 2.76 4.72 6.80 56.82 33.24 23.05 行業平均行業平均 154.0 30.65 21.54 16.69 600496.SH 精工鋼構精工鋼構 85.7 4.26 7.03 9.02 11.09 12.20 9.50 7.73 數據來源：wind，

80、財通證券研究所 注：鴻路鋼構及精工鋼構盈利預測來自財通證券研究所，其余可比公司盈利預測均來自 wind 一致預期，截至 2023年 2月 14日 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 27 公司深度研究報告/證券研究報告 5 風險提示風險提示 經濟恢復經濟恢復不及預期不及預期風險風險。如果地產政策調控效果以及經濟恢復不及預期將影響下游鋼結構整體需求，公司訂單將出現下降，對當期業績造成影響。原材料價格原材料價格波動風險波動風險。鋼材價格如果大幅上漲同時行業競爭加劇，公司產品可能面臨產品毛利率下降的風險。匯率波動風險匯率波動風險。公司部分收入來源海外，匯率波動會對經營業績造成影響。若匯

81、率下降，人民幣升值，則將會產生匯兌損失。BIPV 業務開展不及預期風險業務開展不及預期風險。若未來光伏行業內發生重大技術變革或訂單獲得不及預期，則公司將會面臨喪失技術優勢的風險或項目進度不及預期的風險，進而導致公司失去市場先機而影響進一步的經營發展。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 28 公司深度研究報告/證券研究報告 公司財務報表及指標預測公司財務報表及指標預測 Table_FinchinaDetail 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 財務指標財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入

82、營業收入 11484.02 15141.36 16075.18 19015.56 22269.32 成長性成長性 減:營業成本 9683.28 13112.51 13931.27 16431.51 19225.90 營業收入增長率 12.2%31.8%6.2%18.3%17.1%營業稅費 43.24 37.85 53.05 62.75 73.49 營業利潤增長率 66.5%6.0%1.3%29.4%26.1%銷售費用 130.23 126.90 133.42 157.83 178.15 凈利潤增長率 60.4%6.2%2.3%28.4%23.0%管理費用 356.53 442.67 466.1

83、8 541.94 623.54 EBITDA增長率 68.2%3.7%51.7%20.9%15.6%研發費用 442.68 555.24 581.92 684.56 801.70 EBIT增長率 87.3%4.9%49.0%21.8%17.9%財務費用 116.88 112.59 130.88 165.96 174.30 NOPLAT增長率 82.2%6.8%48.9%21.8%16.6%資產減值損失-8.87-25.64-30.00-25.00-19.70 投資資本增長率 22.8%13.0%21.0%7.6%10.0%加加:公允價值變動收益公允價值變動收益 0.00 0.14 0.00 0

84、.00 0.00 凈資產增長率 30.2%9.9%7.9%9.5%11.6%投資和匯兌收益 65.61 84.26 72.34 81.77 89.08 利潤率利潤率 營業利潤營業利潤 664.03 703.58 712.88 922.22 1162.87 毛利率 15.7%13.4%13.3%13.6%13.7%加:營業外凈收支 11.33 17.14 25.00 25.00 14.00 營業利潤率 5.8%4.6%4.4%4.8%5.2%利潤總額利潤總額 675.36 720.72 737.88 947.22 1176.87 凈利潤率 5.6%4.6%4.5%4.8%5.1%減:所得稅 31

85、.46 21.32 22.14 28.42 47.07 EBITDA/營業收入 7.3%5.7%8.2%8.3%8.2%凈利潤凈利潤 646.76 686.81 702.86 902.27 1109.45 EBIT/營業收入 6.3%5.0%7.0%7.2%7.2%資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 運營效率運營效率 貨幣資金 3135.51 2766.20 3650.88 3801.86 3598.77 固定資產周轉天數 29 23 30 33 28 交易性金融資產 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流動營業資本周轉

86、天數流動營業資本周轉天數 74 65 77 68 78 應收帳款 2057.45 2301.03 2272.22 2892.80 2952.90 流動資產周轉天數 394 337 351 334 307 應收票據 111.63 100.16 140.97 123.14 173.79 應收帳款周轉天數 62 52 53 52 50 預付帳款 773.85 744.54 696.56 821.58 961.30 存貨周轉天數 119 34 36 35 35 存貨 1087.86 1359.49 1396.77 1743.25 1950.42 總資產周轉天數 464 407 433 408 383

87、其他流動資產 52.85 118.29 98.29 113.29 123.29 投資資本周轉天數 275 236 269 244 230 可供出售金融資產 投資回報率投資回報率 持有至到期投資 ROE 9.4%9.1%8.7%10.2%11.2%長期股權投資 857.26 937.21 987.21 1057.21 1157.21 ROA 4.1%3.7%3.5%4.0%4.5%投資性房地產 41.01 48.10 53.10 58.10 66.10 ROIC 7.9%7.5%9.2%10.4%11.0%固定資產 899.36 969.35 1343.09 1696.83 1713.81 費用

88、率 在建工程 154.70 135.79 105.79 115.79 130.79 銷售費用率 1.1%0.8%0.8%0.8%0.8%無形資產 342.73 366.21 396.21 426.21 456.21 管理費用率 3.1%2.9%2.9%2.9%2.8%其他非流動資產 62.83 100.60 100.60 100.60 100.60 財務費用率 1.0%0.7%0.8%0.9%0.8%資產總額資產總額 15843.94 18356.61 20279.13 22828.95 24516.60 三費/營業收入 5.3%4.5%4.5%4.6%4.4%短期債務 1784.11 194

89、9.70 1349.70 1449.70 1649.70 償債能力償債能力 應付帳款 2958.97 4023.90 3715.69 4317.49 4547.79 資產負債率 56.6%58.8%59.8%60.9%59.3%應付票據 2342.38 2644.33 2618.60 3315.00 3093.63 負債權益比 130.4%142.9%148.6%155.6%145.9%其他流動負債 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流動比率 1.42 1.34 1.59 1.52 1.55 長期借款 0.00 162.29 192.29 212.29 232.29 速動比率

90、0.66 0.53 0.68 0.63 0.61 其他非流動負債 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍數 4.18 4.53 7.75 7.42 8.33 負債總額負債總額 8966.79 10800.60 12122.47 13898.49 14546.35 分紅指標分紅指標 少數股東權益少數股東權益 16.05 36.77 49.66 66.20 86.53 DPS(元)0.03 0.04 0.04 0.04 0.06 股本 2012.87 2012.87 2012.87 2012.87 2012.87 分紅比率 留存收益 2975.74 3602.16 4227.

91、56 5034.83 6024.28 股息收益率 0.7%0.8%0.8%1.0%1.3%股東權益股東權益 6877.14 7556.01 8156.65 8930.46 9970.25 業績和估值指標業績和估值指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(元)0.34 0.34 0.35 0.45 0.55 凈利潤 646.76 686.81 702.86 902.27 1109.45 BVPS(元)3.41 3.74 4.03 4.40 4.91 加:折舊和攤銷 11

92、6.41 112.41 191.26 221.26 225.01 PE(X)13.2 12.5 12.2 9.5 7.7 資產減值準備 160.32 176.74 194.18 197.11 196.39 PB(X)1.3 1.1 1.1 1.0 0.9 公允價值變動損失 0.00-0.14 0.00 0.00 0.00 P/FCF 財務費用 171.76 166.16 144.71 184.21 193.31 P/S 0.8 0.6 0.5 0.5 0.4 投資收益-65.61-84.26-72.34-81.77-89.08 EV/EBITDA 9.2 9.3 6.6 5.4 4.9 少數股

93、東損益-2.86 12.59 12.88 16.54 20.34 CAGR(%)營運資金的變動-596.77-1311.58-819.17-449.69-1257.62 PEG 0.2 2.0 5.2 0.3 0.3 經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 424.15-242.60 324.20 960.43 377.67 ROIC/WACC 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量-104.32-389.05-564.62-700.23-437.45 REP 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 747.91 30.68 1213.38-204.21-38.31 資料來源：資料來源：

94、wind數據，財通證券研究所數據，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 29 公司深度研究報告/證券研究報告 分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解。本報告清晰地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，作者也不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。資質聲明資質聲明 財通證券股份有限公司具備中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。公司評級公司評級 買入：相對同期相關

95、證券市場代表性指數漲幅大于 10%；增持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%10%之間；中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間；減持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%；無評級：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。行業評級行業評級 看好：相對表現優于同期相關證券市場代表性指數；中性：相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平；看淡：相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數。免責聲明免責聲明 本報告僅供財通證券股份有限公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客

96、戶。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司不保證該等信息的準確性、完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的邀請或向他人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司通過信息隔離墻對可能存在利益沖突的業務部門或關聯機構之間的信息流動進行控制。因此，客戶應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能

97、為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告僅作為客戶作出投資決策和公司投資顧問為客戶提供投資建議的參考?？蛻魬敧毩⒆鞒鐾顿Y決策，而基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前應咨詢所在證券機構投資顧問和服務人員的意見；本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。信息披露信息披露