基礎材料和工程服務行業工程設計行業系列報告①：開宗明義海外對標-230220（37頁）.pdf

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1、 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后第請務必閱讀正文之后第 36 頁起的免責條款和聲明頁起的免責條款和聲明 開宗明義，海外對標開宗明義，海外對標 基礎材料和工程服務行業工程設計行業系列報告2023.2.20 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 孫明新孫明新 基礎材料和工程服務行業首席分析師 S1010519090001 李家明李家明 基礎材料和工程服務分析師 S1010522070001 工程設計位居建筑產業鏈最前端，在固定資產投資擴容、“一帶一路”海外工工程設計位居建筑產業鏈最前端，在固定資產投資擴容、“一帶一路”海外工程需求拓展、設計費率提升三重助力下，行業市場容量具

2、備較大增長空間，而程需求拓展、設計費率提升三重助力下，行業市場容量具備較大增長空間，而當前行業由于層級、細分行業、區域等多重分割，呈現高度分散的競爭格局，當前行業由于層級、細分行業、區域等多重分割，呈現高度分散的競爭格局，從國內上市企業及海外龍頭發展經驗看，外延并購是打破上述壁壘的主要方式。從國內上市企業及海外龍頭發展經驗看，外延并購是打破上述壁壘的主要方式。近年行業正步入整合階段。對標海外龍頭近年行業正步入整合階段。對標海外龍頭 AECOM，國內設計企業在成長潛力、，國內設計企業在成長潛力、盈利水平、財務杠桿、分紅率等方面均占優，經營現金流雖整體不及盈利水平、財務杠桿、分紅率等方面均占優，經

3、營現金流雖整體不及 AECOM，但穩定性相對更好，且估值水平相差較大，是當前被低估的優質賽道，未來估但穩定性相對更好，且估值水平相差較大，是當前被低估的優質賽道，未來估值具備較大修復空間。值具備較大修復空間。工程設計：產業鏈最前端，智力密集型。工程設計：產業鏈最前端，智力密集型。工程設計行業位于建筑產業鏈的最前端。作為建筑工程五方責任主體之一，設計企業全流程參與工程決策、設計、施工、驗收等階段，保證工程質量。設計業務屬于智力密集型，專業人才是企業的主要“產能”基礎，技術水平進步可進一步提升其效率，為此設計企業普遍重視人才吸納以及技術研發，兩者共同構成企業持續發展的重要動力。行業空間：依附工程總

4、投資，中長期有望維持擴容趨勢。行業空間：依附工程總投資，中長期有望維持擴容趨勢。我國工程設計收費標準經歷了多個發展階段，目前在市場調價模式下，工程設計的實際費率約為工程總投資額的 1%5%（平均 3%左右）。截至 2021 年，行業營收規模達到 5745億元，2015 年以來的 CAGR 達到 9%左右。細分來看，主要包括交通設計（我們測算市場規模為 827 億元）、建筑設計（我們測算市場規模約 1700 億元）、市政設計（我們測算市場規模為 820 億元）。中長期而言，我國設計費率相對于海外各國仍處于較低水平（發達國家在%615%之間），未來有望不斷提升，結合全國固定資產投資總額穩步增長及疫

5、情后“一帶一路”海外工程需求加快拓展，行業規模仍具備較大潛在提升空間。競爭格局：三維度競爭，格局從高度分散向頭部集中。競爭格局：三維度競爭，格局從高度分散向頭部集中。國內設計行業呈現分層級、分行業、分區域三維度的競爭格局，具體而言：1）設計院首先可大致劃分為原部屬院、原省屬院和原市屬院三個層級，原部屬院主要為央企下屬設計院，資源、技術實力領先，主要承攬全國重大項目，是真正意義上的“國家隊”。原省屬院主要為地方設計龍頭，具有一定的地緣優勢，在省內競爭力強勁。原市屬院則一般規模和資質有限，更多地服務于當地市場；2）住建部將工程設計劃分為 21 個行業，并對各行業的專業領域進行了細分，進一步對工程設

6、計市場進行“分割”；3）由于歷史原因，行業區域壁壘亦相對較高，企業跨區域經營難度相對較大。正是由于層級、細分行業、區域的“分割”，工程設計行業集中度正是由于層級、細分行業、區域的“分割”，工程設計行業集中度相對較低，行業內已經上市的龍頭企業市占率普遍不超過相對較低，行業內已經上市的龍頭企業市占率普遍不超過 1%。企業通過內生增。企業通過內生增長難以打破細分行業、區域等壁壘，外延并購成為其快速發展的必經之路。長難以打破細分行業、區域等壁壘，外延并購成為其快速發展的必經之路。商業模式：人才和技術驅動，輕資產高質量經營。從盈利能力上看，商業模式：人才和技術驅動，輕資產高質量經營。從盈利能力上看，不同

7、于傳統施工企業，設計業務技術門檻相對較高，主要成本為員工工資、相應費用及研發投入等，無需投入大量材料成本、勞務分包等，因此表現出更高的盈利水平，我們統計的 10 家代表性工程設計企業 2021 年平均毛利率、凈利率分別達到33%、11%，大幅領先同期代表性施工企業的 10%、3%。從經營質量上看，從經營質量上看，設計業務商業模式并非依賴墊資驅動，因此資金投入壓力較小，同時由于設計投入占工程總投資比重較小，因此回款往往更有保障，最終我們看到凈現比指標明顯領先施工企業。從企業杠桿上看，從企業杠桿上看，設計企業由于盈利能力突出，回款相對較好，財務報表更加“健康”，如 20172021 年工程設計企業

8、的平均資產負債率維持在 40%50%之間，遠低于施工企業平均高于 70%的水平。海外對標：美國設計龍頭海外對標：美國設計龍頭 AECOM 成長之路成長之路。AECOM 自成立以來，僅 30 余年 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業 評級評級 中性（維持）中性（維持）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 2 就發展成為全球規模最大、認可度最高的工程設計咨詢企業之一，其快速發展壯大主要依托積極外延并購的核心戰略，通過并購打開各地市場，拓展新業務領域，鞏固并提高原有業務實力，2021 年其

9、總資產、總營收、凈利潤分別達到 117.3、133.4、2.0 億美元，大幅領先國內頭部企業。國內設計企業成長潛力、盈利水平、財務杠桿、分紅率等方面均優于 AECOM，不過 AECOM 整體現金流相對較好，但穩定性欠佳。從估值上看，近年 AECOM 平均 PE 達到 34 倍，而國內企業平均普遍在 1020 倍之間，國內企業估值水平仍有較大修復空間。風險因素：風險因素：宏觀經濟承壓；行業市場競爭加??；固定資產投資不及預期；行業政策推進不及預期。投資策略：投資策略：工程設計位居建筑產業鏈最前端，在固定資產投資擴容、“一帶一路”海外工程需求拓展、設計費率提升三重助力下，行業市場容量具備較大增長空間

10、，而當前行業由于層級、細分行業、區域等多重分割，呈現高度分散的競爭格局，從國內上市企業及海外龍頭發展經驗看，外延并購成為打破上述壁壘的主要方式。近年行業正步入整合階段，國內設計企業在成長潛力、盈利水平、財務杠桿、分紅率等方面均占優，經營現金流雖整體不及 AECOM，不過穩定性相對更好，且估值水平相差較大，是當前被低估的優質賽道，未來估值水平具備較大修復空間。建議關注華設集團、蘇交科、設計總院、設研院等。kUkZoYpZlVeXbUbWvY8Z6McMaQtRrRmOnOeRnNnPfQnPqR9PnMrRvPoNsMNZnNnQ 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告

11、工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 3 目錄目錄 工程設計：產業鏈最前端，智力密集型工程設計：產業鏈最前端，智力密集型.6 產業鏈最前端，全流程參與工程建設.6 智力密集型業務，重視技術、人才與研發.7 行業空間：依附工程總投資，中長期有望維持擴容行業空間：依附工程總投資，中長期有望維持擴容.8 工程設計結合工程實際，進行市場化調節確定收費水平.8 市場規模超 5000 億元，主要包含建筑、市政、交通等領域.9 國內工程設計費率偏低，對標海外仍有較大提升空間.15 競爭格局：三維度競爭，從高度分散競爭格局：三維度競爭，從高度分散向頭部集中向頭部集中.16

12、 分層次、分行業、分區域競爭格局下，設計市場高度分散.16 行業頭部集中趨勢開啟，并購重組助力頭部企業做大做強.19 商業商業模式：人才和技術驅動，輕資產高質量經營模式：人才和技術驅動，輕資產高質量經營.20 人才和技術是工程設計企業成長的核心.20 對比建筑施工企業，設計企業輕資產、高盈利、經營質量更優.25 海外對標：美國設計龍頭海外對標：美國設計龍頭 AECOM 成長之路成長之路.28 外延并購助力 AECOM 成為全過程設計咨詢行業國際領軍企業.28 對標 AECOM，國內工程設計企業經營質量良好，未來前景廣闊.31 風險因素風險因素.34 投資策略投資策略.34 基礎材料和工程服務基

13、礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 4 插圖目錄插圖目錄 圖 1：建筑產業鏈內上、中、下游業務內容和代表企業.6 圖 2：工程設計企業在工程建設全流程中的主要工作內容.6 圖 3：工程設計屬于行業劃分標準下的專業技術服務大類.7 圖 4：全國工程勘察設計企業專業技術人員數量和占比.8 圖 5：全國工程勘察設計企業專業技術人員數量同比增速.8 圖 6：全國工程勘察設計企業累計科技活動費用和同比增速.8 圖 7：全國工程勘察設計企業專利和專有技術數量與同比增速.8 圖 8：工程勘察設計收費標準中政府指導的工程設計收

14、費基準價計算及調整系數取用 9 圖 9：全國工程設計總營收變化情況.10 圖 10：全社會固定資產投資額變化情況和同比增速.10 圖 11：全國工程設計企業數量和同比增速.11 圖 12：全國工程設計新簽合同額和設計企業平均新簽合同額變化.11 圖 13：20102021 年對外承包工程業務新簽合同額和業務完成額變化情況.11 圖 14：交通運輸各領域固定資產投資額.12 圖 15：交通運輸各領域固定資產投資額同比增速.12 圖 16：2021 年交通運輸領域工程設計市場規模超 800 億元.12 圖 17：20152021 年房地產投資額及同比增速變化情況.13 圖 18：2021 年，房屋

15、建筑領域工程設計的市場規模超 1700 億元.13 圖 19：20152021 年公共設施管理業固定資產投資額及同比增速變化情況.14 圖 20：2021 年市政設施設計的市場規模超過 800 億元.14 圖 21：中國內地工程設計平均費率與海外的比較.15 圖 22：工程設計企業資質劃分.18 圖 23：91 家綜合甲級工程設計院在全國各省分布情況.18 圖 24：20182021 年 8 家工程設計上市企業的省內業務營收在總營收中的占比.19 圖 27：6 家工程設計龍頭企業市占率情況.20 圖 28：20182021 年 10 家工程設計企業的職工總數變化情況.21 圖 29：20182

16、021 年 9 家工程設計企業的碩博人才在全部職工中的占比情況.21 圖 30：20182021 年 10 家工程設計企業的技術研發人員在全部職工中的占比情況.22 圖 31：20182021 年 10 家工程設計企業研發費用率情況.22 圖 32：2021 年 10 家工程設計企業盈利能力情況.23 圖 33：2021 年 10 家工程設計企業職工人均創收.23 圖 34：20172021 年 6 家工程設計企業營業總成本構成.26 圖 35：20172021 年 3 家建筑施工企業營業總成本構成.26 圖 36：20172021 年工程設計企業與施工企業利潤率比較.27 圖 37：2017

17、2021 年工程設計企業與施工企業收現比和凈現比的比較.27 圖 38：20172021 年工程設計企業與施工企業資產負債率和流動比率的比較.28 圖 39：AECOM 全過程設計咨詢環節和主要涉及的業務領域.29 圖 40：AECOM 部分主要并購歷程.30 圖 41：2006 年以來 AECOM 總營收和同比增速.30 圖 42：2006 年以來 AECOM 凈利潤和同比增速.31 圖 43：2017 年以來 AECOM 與國內工程設計企業毛利率和凈利率的對比.31 圖 44：2017 年以來 AECOM 經營現金流情況與國內工程設計企業平均水平的對比.32 基礎材料和工程服務基礎材料和工

18、程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 5 圖 45：2017 年以來 AECOM 資產負債情況與國內工程設計企業資產負債平均水平的對比.32 圖 46：20172021 年國內 4 家頭部工程設計企業的分紅率變化情況.33 圖 47：20172021 年國內 4 家頭部工程設計企業的股息率變化情況.33 圖 48：2017 年以來 AECOM 的 PE（ttm，剔除負值）變化情況和國內頭部工程設計企業平均 PE 的對比.33 圖 49：2017 年以來 AECOM 的 PB（ttm）變化情況和國內頭部工程設計企業平均 PB

19、 的對比.34 表格目錄表格目錄 表 1：2021 年交通運輸領域工程設計市場規模測算相關參數和結果.12 表 2：2021 年工程設計市場規模拆分.14 表 3：推動工程設計收費體系發展的政策、規定、標準或提案.15 表 4：2021 年，建筑/市政/交通三大領域工程設計在不同設計費率情況下的預計市場規模.16 表 5：我國工程設計企業分層次競爭級別、特征和代表企業.16 表 6：工程設計領域的 21 個行業類型和專業領域細分.17 表 7：部分工程設計企業上市后進行并購橫向拓展業務的主要案例.19 表 8：部分工程設計企業上市后股權激勵情況匯總.23 表 9：2021 年 AECOM 公司

20、規模與國內工程設計企業的對比.29 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 6 工程設計：產業鏈最前端，智力密集型工程設計：產業鏈最前端，智力密集型 產業鏈最前端，全流程參與工程建設產業鏈最前端，全流程參與工程建設 工程設計位于產業鏈上游，決定建筑工程整體方案。工程設計位于產業鏈上游，決定建筑工程整體方案。工程設計是根據工程項目的要求，遵循相關法律法規和行業規范，對工程所需的技術、經濟、資源、環境等進行綜合分析、論證，進行工程方案規劃，編制所需文件的活動。工程設計行業位于建筑產業鏈上游，設計企業

21、在工程建設的初始階段進行全面籌劃，決定工程整體方案，通過設計圖紙等相關文件直接指導產業鏈中游的施工企業開展施工建設，以滿足產業鏈下游的地產或基建開發企業等業主客戶的需求。工程設計直接影響建筑安全、質量和長期使用性能，在建筑產業鏈中占據最核心地位。圖 1：建筑產業鏈內上、中、下游業務內容和代表企業 資料來源：中信證券研究部 建筑工程五方責任主體之一，工程設計企業全流程參與工程建設建筑工程五方責任主體之一，工程設計企業全流程參與工程建設。2014 年，住建部發布建筑工程五方責任主體項目負責人質量終身責任追究暫行辦法，對工程設計企業責任進行了明確規定，設計企業項目負責人應當保證設計文件符合法律法規和

22、工程建設強制性標準的要求，對因設計導致的工程質量事故或質量問題承擔責任。為履行法律法規和行業規范規定的責任，工程設計企業全流程參與工程建設，其直接參與建筑工程項目決策與設計，進行項目規劃、可行性研究、整體方案制定，并根據現場工程情況開展設計工作，產出施工圖等設計文件。在建筑工程施工階段，工程設計企業間接參與施工準備，施工指導，施工方案協調并根據突發情況及時調整修正設計文件。工程設計企業對工程質量承擔重大責任，因此其直接參與工程項目質量驗收和評價，確保工程項目建設符合設計要求，并滿足業主需求。圖 2：工程設計企業在工程建設全流程中的主要工作內容 資料來源：中信證券研究部 基礎材料和工程服務基礎材

23、料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 7 智力密集型業務，重視技術、人智力密集型業務，重視技術、人才與研發才與研發 根據行業分類，工程設計屬于專業技術服務。根據行業分類，工程設計屬于專業技術服務。根據 2022 年最新的國民經濟行業分類（GB/T4754-2022），工程設計屬于專業技術服務大類下，工程技術與規劃治理中類的建筑工程勘察設計小類（行業編碼 M7672）。按照行業劃分，工程設計企業相比屬于建筑業門類的建筑施工企業具有更加明顯的科學技術和服務屬性。區別于建筑施工企業重資金、重勞動力的商業模式，設計企業的輕資

24、產、智力密集特征顯著。圖 3：工程設計屬于行業劃分標準下的專業技術服務大類 資料來源：住建部，中信證券研究部 專業技術人才直接影響企業資質，為工程設計行業發展提供源動力專業技術人才直接影響企業資質，為工程設計行業發展提供源動力。住建部頒布的 工程設計資質標準標準中，對于各資質工程設計企業所需具備的條件做出了規定，其中專業技術人才數量和注冊執業資格是必要考核點。為保證業務資質等級，工程設計企業對于專業技術人才的培養尤為重視，通過組織專業培訓等方式提高員工專業水平，并鼓勵參加注冊執業資格類考試，以掛靠本企業的方式提高企業整體技術資質水平。住建部在各年度公布的全國工程勘察設計統計公報對工程勘察和設計

25、企業的從業人員情況進行整體統計，其中專業技術人員數量在員工總數中占比維持在 40%以上，在 2015-2021 年間，專業技術人員總數整體維持增長趨勢，從 137.1 萬人增長至 228.5 萬人，其中具有高級職稱的專業技術人員增長最為穩定。專業技術人才作為工程設計行業的核心骨干，其專業水平提升和數量增長將為行業可持續發展提供源動力?；A材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 8 圖 4：全國工程勘察設計企業專業技術人員數量和占比 資料來源：住建部，中信證券研究部 圖 5：全國工程勘察設計企業專業技

26、術人員數量同比增速 資料來源：住建部，中信證券研究部 重視科技研發投入，工程設計企業持續提高科技實力。重視科技研發投入，工程設計企業持續提高科技實力。在市場化競爭中，業主對于工程設計企業的科研和技術實力愈發看重，部分重點項目在招標過程中對投標企業的科技實力有較高的考核標準，使得工程設計企業更加重視并加大科研投入。根據住建部統計，20152021 年，全國工程勘察和設計企業累計科技活動費用從 526.4 億元增長至 2541.7億元，同比增速維持在 15%以上，科技活動費用率也維持增長趨勢，從 2015 年的 1.9%增長至 2021 年的 3.0%。同時，全國工程勘察和設計企業的專利和專有技術

27、總數維持快速增長，特別是專利總數在 20152021 年間累計漲幅達 307%，充分彰顯工程勘察設計企業的科技創新實力，也為建筑產業的高效發展持續提供先進技術保障。圖 6：全國工程勘察設計企業累計科技活動費用和同比增速 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 7：全國工程勘察設計企業專利和專有技術數量與同比增速 資料來源：Wind，中信證券研究部 行業空間：依附工程總投資，中長期有望維持擴容行業空間：依附工程總投資，中長期有望維持擴容 工程設計結合工程實際，進行市場化調節確定收費水平工程設計結合工程實際，進行市場化調節確定收費水平 工程設計收費基準價根據工程計費額、工程類型、復雜程度等因素進行

28、調整確定。工程設計收費基準價根據工程計費額、工程類型、復雜程度等因素進行調整確定。根據 2002 年頒布的 工程勘察設計收費標準，項目總投資額在 500 萬元及以上的工程項目設計收費實行政府指導的工程設計收費基準價，包括基本設計收費和其他設計收費兩部分。0%10%20%30%40%50%60%040801201602002402015201620172018201920202021高級職稱（萬人）中級職稱（萬人）其他（萬人）專業技術人員占比（右軸）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%201620172018201920202021專業技術人員總數高級職稱中級職稱

29、其他0%10%20%30%40%50%04008001,2001,6002,0002,4002,8002015201620172018201920202021科技活動費用（億元）同比增速（右軸）科技活動費用率（右軸）0%10%20%30%40%50%60%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,0002015201620172018201920202021專利（項）專有技術（項）專利同比增速（右軸）專有技術同比增速（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務

30、必閱讀正文之后的免責條款和聲明 9 基本設計收費由收費基價乘以專業調整系數、復雜程度調整系數和附加調整系數確定。對于工程計費額在 200 萬元至 200 億元間的建筑工程項目，收費基價區間為工程計費額的1.6%4.5%。專業調整系數是根據不同工程類型的設計復雜程度和工作量差異進行調整的系數，對于一般建筑工程其取值區間為 0.81.2。復雜程度調整系數則是進一步對相同工程類型具體項目的復雜程度等級劃分來進行調整的系數。附加調整系數則更為細致地考慮了專業調整系數和復雜程度調整系數均未考慮的因素并進行調整。根據收費基價和系數的取用標準，可以估測一般新建工程設計基準價取值區間約為工程計費額的 0.9%

31、7.5%。其他設計收費是根據工程設計需要或提供給業主企業所需服務的額外費用。圖 8：工程勘察設計收費標準中政府指導的工程設計收費基準價計算及調整系數取用 資料來源：住建部，中信證券研究部 現階段，工程設計收費僅參考工程設計收費基準價，主要依據市場化調節確定實際收現階段，工程設計收費僅參考工程設計收費基準價，主要依據市場化調節確定實際收費。費。2015 年國家發改委發布進一步放開建設項目專業服務價格的通知提出全面放開包括工程勘察設計費在內的實行政府指導價管理的建設項目專業服務價格，實行市場調價。各地政府積極響應，并根據地方實際發布工程設計收費的指導性文件，計費模式基本是在參考 2002 年的工程

32、勘察設計收費標準的基礎上，更加注重工程實際和招投標情況進行市場化調節。根據工程勘察設計行業年度發展研究報告（根據工程勘察設計行業年度發展研究報告（2018），），我國建筑工程設計我國建筑工程設計的實際平均費率約為工程項目總投資額的的實際平均費率約為工程項目總投資額的 1.0%5.0%（平均（平均 3%左右）。左右）。市場規模超市場規模超 5000 億元，主要包含建筑、市政、交通等領域億元，主要包含建筑、市政、交通等領域 全國勘察設計企業總營收規模超全國勘察設計企業總營收規模超 5000 億元，近年維持穩健增長。億元，近年維持穩健增長。全國工程設計企業總營收從 2015 年的 3365 億元增長

33、至 2021 年的 5745 億元，CAGR 達到 9.3%，總體維持穩健增長。正如前文所述，工程設計行業空間依附于工程總投資額，根據國家統計局統計，2000 年以來，我國全社會固定資產投資額始終保持正增長，2010 年以前增長迅速。2010 年起增速整體有所放緩，特別是在 2020 年受新冠疫情爆發影響，固定資產投資額增速降至 2000 年以來的最低水平。2021 年，國家進一步加大固定資產投資力度，特別是在基礎設施建設領域，以緩解疫情對經濟增長壓力，全社會固定資產投資額增速恢復至 4.9%。固定資產投資的增長為建筑企業營收提供了有力保障?；A材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計

34、行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 10 圖 9：全國工程設計總營收變化情況 資料來源：住建部，中信證券研究部 圖 10：全社會固定資產投資額變化情況和同比增速 資料來源：國家統計局，中信證券研究部 近年來，工程設計企業數量和新簽合同額持續增長，且不斷拓展新業務領域，為未來近年來，工程設計企業數量和新簽合同額持續增長，且不斷拓展新業務領域，為未來增長打下堅實基礎。增長打下堅實基礎。根據住建部統計，2015 至 2021 年我國工程設計企業數量從 14982家增長至近 23875 家，CAGR 達到 8.1%。工程設計新簽合同額近年來維持增長趨

35、勢，設計企業合計新簽合同額從 2016 年的 4640 億元增長至 7347 億元，CAGR 達到 8.0%。近年來，越來越多的工程設計企業開始進軍新型工程設計領域，如裝配式建筑工程、綠色低碳建筑工程、新能源產業建設工程、智慧交通工程等。國家大力推進新型基礎設施建設，將不斷為建筑工程設計企業增添新的業務增長點。0%2%4%6%8%10%12%14%16%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002015201620172018201920202021工程設計企業營業收入（億元）同比增速（右軸）0%5%10%15%20%25%30%0102030405060全社會固定資產投資

36、額（萬億元）同比增速（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 11 圖 11：全國工程設計企業數量和同比增速 資料來源：住建部，中信證券研究部 圖 12：全國工程設計新簽合同額和設計企業平均新簽合同額變化 資料來源：住建部，中信證券研究部 后疫情時代，“一帶一路”合作在海外工程領域的推進將助推工程設計營收規模增長。后疫情時代，“一帶一路”合作在海外工程領域的推進將助推工程設計營收規模增長。20102021 年，我國對外承包工程業務新簽合同額除在 2019 年同比減少外，其余各年份均保持同比

37、增長，2010 年以來的 CAGR 達到 8.1%。特別是在 2013 年我國提出“一帶一路”合作倡議后，對外承包工程業務新簽合同額出現顯著增長。相比之下，對外承包工程業務完成額波動較為明顯，2020 年以來受到新冠疫情的影響，部分海外項目無法正常開展，導致 2020 和 2021 年對外承包工程業務完成額同比下滑明顯。隨著國際疫情好轉，在我國“一帶一路”合作倡議的大力推動下，對外承包工程業務情況有望改善。近年來，我國工程設計龍頭企業對于海外業務的重視程度在不斷提高，投入也在不斷加大，隨著對外承包工程業務的增長，工程設計在海外的營收規模有望持續增長。圖 13：20102021 年對外承包工程業

38、務新簽合同額和業務完成額變化情況 資料來源：Choice，中信證券研究部 根據住建部在 2007 年印發的工程設計資質標準，工程設計可劃分為 21 個行業大類，其中工程設計體量較大的三個主要領域包括交通運輸、房屋建筑和市政設施，我們對其市場規模測算情況如下：（1）交通運輸）交通運輸 近年來公路、民航和水運固定資產投資保持增長，鐵路固定資產投資相對穩定。近年來公路、民航和水運固定資產投資保持增長，鐵路固定資產投資相對穩定。據交通運輸部統計，我國公路固定資產投資額在 20152021 年間從 16513 億元增長至 25995-10%-5%0%5%10%15%20%25%04,0008,00012

39、,00016,00020,00024,0002015201620172018201920202021工程設計企業數量同比增速（右軸）05001,0001,5002,0002,5003,0003,50001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201620172018201920202021工程設計行業新簽合同額（億元）建筑設計企業平均新簽合同額（萬元，右軸）-40%-20%0%20%40%60%80%100%0100200300400500600201020112012201320142015201620172018201920202021對外承包工程業

40、務新簽合同額（億美元）對外承包工程業務完成額（億美元）新簽合同額同比增速（右軸）完成額同比增速（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 12 億元，各年度均維持正向增長，CAGR 達 7.8%。20152021 年間，民航領域固定資產投資除 2018 年同比下滑 1.4%外，其余各年度均保持正向增長，在 2021 年達到 1222.47 億元，CAGR 達 8.0%。水運領域固定資產投資額在 2020 年和 2021 年兩年間保持正向增長且同比增速超 10%，20152021 年間，CAG

41、R 為 0.6%。鐵路固定資產投資多年來相對穩定，除在 2021 年下滑 4.2%外，其余各年度投資額均在 8000 億元左右。圖 14：交通運輸各領域固定資產投資額（億元）資料來源：交通部，中信證券研究部 圖 15：交通運輸各領域固定資產投資額同比增速 資料來源：交通部，中信證券研究部 表 1：2021 年交通運輸領域工程設計市場規模測算相關參數和結果 細分領域細分領域 公路公路 鐵路鐵路 民航民航 水運水運 2021 年固定資產投資額（億元）25995 7489 1222 1513 工程設計收費平均費率（%）2 3 3 3 2021 年測算市場規模（億元）520 225 37 45 資料來

42、源：交通部，中信證券研究部測算 我們測算交通運輸工程設計市場空間超過我們測算交通運輸工程設計市場空間超過 800800 億元億元。綜合考慮不同交通工程類型的建設規模，設計復雜程度特征等因素，我們假設工程設計收費平均費率在公路/鐵路/民航/水運領域分別為 2%/3%/3%/3%。綜合以上測算和假設，按照“交通運輸領域工程設計市場規模=交通各細分領域固定資產投資額工程設計收費平均費率”的公式，我們測算 2021年交通基礎設施領域工程設計的市場規模達到 827 億元。圖 16：2021 年交通運輸領域工程設計市場規模超 800 億元 資料來源：交通部，中信證券研究部測算（2）房屋建筑）房屋建筑 04

43、,0008,00012,00016,00020,00024,00028,0002015201620172018201920202021公路鐵路民航水運-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2015201620172018201920202021公路鐵路民航水運01002003004005006007008009001,0002015201620172018201920202021公路鐵路民航水運交通運輸領域工程設計市場規模 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 13 地產投資雖

44、承壓，但建筑設計市場規模龐大。地產投資雖承壓，但建筑設計市場規模龐大。我國地產投資規模龐大，近年總體規模超過 10 萬億元，催生了大量建筑設計需求，按照 1.2%設計費率計算（考慮到建筑設計技術難度相對較小，且競爭更加激烈，此處我們假定設計費率低于行業平均的 3%），并根據“房屋建筑領域工程設計市場規模=房地產開發投資完成額工程設計收費平均費率”的公式，我們測算 2021 年該細分領域市場規模超 1700 億元。圖 17：20152021 年房地產投資額及同比增速變化情況 資料來源：國家統計局，中信證券研究部測算 圖 18：2021 年，房屋建筑領域工程設計的市場規模超 1700 億元 資料來

45、源：國家統計局，中信證券研究部測算（3）市政設施）市政設施 市政投資增速回升，未來有望不斷擴容。市政投資增速回升，未來有望不斷擴容。我國基建投資中，市政相關投資占據較高權重，從國家統計局數據披露的“公共設施管理業固定資產投資完成額”數據來看，2017年以前其維持 20%以上的同比增速快速增長，20182021 年間略有下降，2021 年總投資規模為 6.8 萬億元。我們假設市政設施領域工程設計的市場規?？筛鶕苍O施管理業固定資產投資完成額進行測算。在進行工程設計費率測算時，結合市政工程的規模和復雜程度等特征，我們假設設計收費平均費率為工程投資的 1.2%。按照“市政設施領域工程設計市場規模=

46、公共設施管理業固定資產投資完成額工程設計收費平均費率”的公式，我們測算 2021 年該領域市場規模為 820 億元左右。0%2%4%6%8%10%12%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002015201620172018201920202021房地產開發投資完成額（億元）同比增速（右軸）04008001,2001,6002,0002015201620172018201920202021 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明

47、14 圖 19：20152021 年公共設施管理業固定資產投資額及同比增速變化情況 資料來源：國家統計局，中信證券研究部測算 圖 20：2021 年市政設施設計的市場規模超過 800 億元(單位：億元)資料來源：國家統計局，中信證券研究部測算 總體而言，工程設計市場細分領域規模從大到小分別為建筑設計、交通設計、市政設總體而言，工程設計市場細分領域規模從大到小分別為建筑設計、交通設計、市政設計。計。從總體市場空間來看，根據我們測算，目前工程設計市場總計 5000 余億規模中，建建筑設計占據最高比例，規模達到筑設計占據最高比例，規模達到 1771 億元，其次是交通設計，規模達到億元，其次是交通設計

48、，規模達到 827 億元，然后億元，然后是市政設計，規模達到是市政設計，規模達到 820 億元，其他設計（如水利、生態環保、專業工程等領域）規模億元，其他設計（如水利、生態環保、專業工程等領域）規模超過超過 2000 億元。億元。表 2：2021 年工程設計市場規模拆分（億元）細分領域細分領域 市場規模市場規模 交通運輸 827 公路 鐵路 民航 水運 520 225 37 45 房屋建筑 1771 市政設施 820 其他 2327 合計 5745 資料來源：交通部，國家統計局，中信證券研究部測算 -5%0%5%10%15%20%25%30%010,00020,00030,00040,0005

49、0,00060,00070,00080,0002015201620172018201920202021公共設施管理業固定資產投資完成額（億元）同比增速（右軸）01002003004005006007008009002015201620172018201920202021 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 15 國內工程設計費率偏低，對標海外仍有較大提升空間國內工程設計費率偏低，對標海外仍有較大提升空間 對標海外設計費率，我國內地設計費率整體偏低。對標海外設計費率，我國內地設計費率整體偏低。

50、根據工程勘察設計行業年度發展研究報告（2018），我國內地工程設計收費平均費率區間為 1.0%5.0%。相比于中國臺灣設計費率 4.5%9.0%的區間，內地的設計費率仍有差距。對于發達國家，美國的設計費率區間約為 6.0%15.0%，英國約為 8.0%13.0%，德國約為 7.0%14.0%。橫向對比歐美發達國家，內地的工程設計費率整體差距顯著，仍有較大的提升空間。圖 21：中國內地工程設計平均費率與海外的比較 資料來源：建筑師職能體系與建造實踐（作者：姜涌），中信證券研究部 對標歐美發達國家，工程設計費率提升是行業發展趨勢。對標歐美發達國家，工程設計費率提升是行業發展趨勢。1984 年，我國

51、最初的工程設計收費體系按照統一工程概算百分比計算工程設計收費。隨著建筑產業發展，工程勘察設計收費標準在 2002 年頒布，其較為全面地覆蓋各類工程，根據工程類型與規模，參考復雜程度和設計工作量計算設計費率。2014 和 2015 年，國家發改委發布通知，全面放開工程設計收費，實行市場調節價。但在市場化實踐過程中，工程設計收費大多依然遵循工程勘察設計收費標準的計費模式，工程設計費率較低。2021 年，全國人大代表、政協委員提交關于盡快制定和出臺新版建筑工程設計收費標準的提案指出設計費率過低可能導致設計質量下降，國內設計企業競爭力下降，行業惡性競爭等問題，提議盡快制定和出臺新版工程設計收費標準。對

52、標歐美發達國家，隨著國家大力推動全過程工程咨詢服務發展，工程設計和咨詢服務費率的提升是行業發展的必然趨勢。表 3：推動工程設計收費體系發展的政策、規定、標準或提案 時間時間 政策、規定、標準或提案政策、規定、標準或提案 主要內容主要內容 1984 工程設計收費標準 規定工程設計收費按照統一的工程概算百分比確定 1991 關于改進和調整部分民用建筑和市政工程設計收費辦法和標準的通知 引入了部分調整系數，總價比率可根據建設投資規模上下浮動。1992 關于發布工程勘察和工程設計收費標準的通知 進一步提出了民用建筑分級標準、收費定額及調整系數等。2002 工程勘察設計收費標準 較為全面地覆蓋各類工程，

53、根據工程計費額，參考工作類型、復雜程度和設計工作量等因素，通過不同的調整系數計算確定設計費率。2014 關于放開部分建設項目服務收費標準有關問題的通知 放開除政府投資項目及政府委托服務以外的建設項目前期工程咨詢、勘察設計、招標代理、工程監理等 4 項服務收費標準，但政府投資項目以及政府委托的上述服務收費繼續實行政府指導價管理。2015 關于進一步放開建設項目專業服務價格的通知 全面放開建設項目前期工作咨詢、勘察設計、招標代理、工程監理、環境影響咨詢費等實行政府指導價管理的建設項目專業服務價格，實行市場調節價。2021 關于盡快制定和出臺新版建筑工程設計全國人大代表、政協委員指出現階段建筑工程設

54、計內容與收費不對稱、設計責任與0%2%4%6%8%10%12%14%16%中國內地中國臺灣美國英國德國 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 16 時間時間 政策、規定、標準或提案政策、規定、標準或提案 主要內容主要內容 收費標準的提案 收費不對等，我國建筑工程設計費率過低導致設計質量下降，削弱國內設計企業整體競爭力，并引發行業惡性競爭等問題。提議開展建筑工程服務內容以及費率標準研究，盡快制定和出臺新版建筑工程設計收費標準。資料來源：國家發改委，住建部，中信證券研究部 工程設計費率提升有望帶動

55、工程設計市場規模進一步擴容。工程設計費率提升有望帶動工程設計市場規模進一步擴容。參考前述測算，假設我國工程設計平均費率在中長期可以提升，我們對建筑、市政和交通領域的工程設計市場規模在不同設計費率的情況下進行測算。經測算，當設計費率分別提升至%58%時，工程設計在建筑/市政/交通領域的市場規模分別由6645/3415/1811億元提升至10532/5464/2898億元，合計規模將從 11871 億元提升至 18994 億元。表 4：2021 年，建筑/市政/交通三大領域工程設計在不同設計費率情況下的預計市場規模（億元）工程設計平均費率工程設計平均費率 建筑建筑 市政市政 交通交通 總計總計 5

56、%7380 3415 1811 12606 6%8856 4098 2173 15127 7%10332 4781 2535 17648 8%11808 5464 2898 20170 資料來源：交通部，國家統計局，中信證券研究部測算 競爭格局：三維度競爭，從高度分散向頭部集中競爭格局：三維度競爭，從高度分散向頭部集中 分層次、分行業、分區域競爭格局下，設計市場高度分散分層次、分行業、分區域競爭格局下，設計市場高度分散 發展歷史造就分層次競爭格局，原部屬院實力強勁，各地方設計企業積極探索。發展歷史造就分層次競爭格局，原部屬院實力強勁，各地方設計企業積極探索。歷史上，我國老牌設計院最初均為國家政

57、府部門和地方政府下屬的事業單位，可大致劃分為原部屬院、原省屬院和原市屬院。隨著我國改革開放的不斷深化，老牌設計院通過多種模式的改制，向著市場化方向發展，成立建筑工程設計有限公司等企業。原部屬院現在大多成為以建筑工程業務為主的大型央企如中國建筑、中國中鐵、中國交建等下屬的設計子公司，其倚靠央企發展基礎穩固，業務覆蓋國內外，具有豐富的項目經驗，充足的業內資源，甚至在部分領域具有壟斷實力，大多在行業內具有龍頭地位。相比之下，原省屬院則具有一定的地緣優勢，適應區域化市場，在省內競爭力強勁。近年來，在市場化驅動和各地方政府的支持下，包括華建集團、華設集團、蘇交科等越來越多的原省屬院積極上市，并通過并購重

58、組等途徑拓展省外業務，參與市場化競爭。原市屬院則一般規模和資質有限，更多地服務于當地市場，市場化趨勢下也有一些企業相繼上市并擴張規模，部分原市屬院如地鐵設計、深水規院等，其在細分專業領域具有較強的專業實力，并積極深入探索，引領新技術，新行業趨勢的發展。表 5：我國工程設計企業分層次競爭級別、特征和代表企業 級別級別 特征特征 代表企業代表企業 原部屬院 主要是以建筑工程業務為主的大型央企的下屬企業，發展基礎穩固，業務覆蓋國內外，具有豐富的經驗和資源，實力雄厚。中國建筑、中國中鐵、中國鐵建、中國交建、中國能建等央企 原省屬院 在省內具有地緣優勢，特別是省內基礎設施設計具有較多積累和較強實力，市場

59、化程度相對較高，大多積極拓展省外業務。華建集團、華設集團、蘇交科、設計總院、甘咨詢、勘設股份等 原市屬院 通常企業規模和行業資質范圍相對有限，主要服務地市級市場和省內市場，部分經濟發達地市的企業在專中設股份、中衡設計、深水規院、地鐵設計、建科院等 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 17 級別級別 特征特征 代表企業代表企業 業技術領域實力強勁，有一定的市場化競爭實力。資料來源：各公司公告，住建部，中信證券研究部 資質類別、等級劃分使得工程設計行業進一步破碎化。資質類別、等級劃分使得工程設計

60、行業進一步破碎化。2007 年，住建部印發工程設計資質標準，將工程設計劃分為 21 個行業，并對各行業的專業領域進行細分。各工程設計企業只有具有所需資質才可以從事相應行業或專業領域的工程項目設計。工程設計的資質等級分為四個序列，包括工程設計綜合資質、工程設計行業資質、工程設計專業資質和工程設計專項資質。工程設計綜合資質是涵蓋全部 21 個行業的資質，只設甲級，擁有綜合甲級資質的工程設計企業可以全行業從事設計業務。相比之下，工程設計行業資質覆蓋某個行業中的全部設計類型，而專業資質則只能覆蓋某一個細分專業領域內的設計。專項資質則是為了適應和滿足行業發展需求，對建筑裝飾工程、建筑智能化系統、建筑幕墻

61、工程、輕型鋼結構工程、風景園林工程、消防設施工程、環境工程、照明工程專項領域設置的資質。從業資質是工程設計企業的發展基礎，設計企業需要在企業資歷和信譽、技術條件和實力、裝備和管理水平等方面滿足不同等級資質的考核標準，才可申報獲得相應資質并開展相關設計業務。目前，我國具有工程設計綜合甲級資質的工程設計企業共有 91家，在 22 個省、自治區和直轄市均有分布，但分布數量差異較大，地域性差異顯著。表 6：工程設計領域的 21 個行業類型和專業領域細分 工程設計行業工程設計行業 細分專業領域細分專業領域 煤炭 礦井；露天井；選煤礦 化工石化醫藥 煉油工程；化工工程；石化及化工產品儲運；化工礦山；生化和

62、生物藥；化學原料藥；中成藥；藥物制劑；醫療器械（含藥品內包裝）石油天然氣 海田地面；氣田地面；管道運輸；海洋石油；油氣庫；油氣加工；石油機械制造與修理 電力 火力發電（含核電站常規島設計）；水力發電（含抽水蓄能、潮汐）；風力發電；新能源發電；送電工程；發電工程 冶金 金屬冶煉工程；金屬材料工程；焦化和耐火材料工程；冶金礦山工程 軍工 導彈及火箭彈工程；彈、火工品及固體發動機工程；燃機、動力裝置及航空發動機工程；控制系統、光學、光電、電子、儀表工程；科研、靶場、試驗、教育培訓工程；地面設備工程；航天空間飛行器工程；運載火箭制造工程；地面制導站工程；航空飛行器工程；機場工程；船舶制造工程；船舶機械

63、工程；船舶水工工程；坦克、裝甲車輛工程；槍炮工程；火、炸藥工程；防化、民爆器材工程 機械 通用設備制造業工程；專用設備制造業工程；交通運輸設備制造業工程；電器機械設備制造業工程；金屬制品業工程；儀器儀表及文化辦公機械制造業工程；機械加工；熱加工；表面處理；檢測；物料搬運及倉儲 商務糧 冷凍冷藏工程；肉食品加工工程；批發配送與物流倉儲工程；成品油儲運工程；糧食工程；油脂工程 核工業 反應堆工程設計（含核電站反應堆工程）；核燃料加工制造及處理工程；鈾礦山及選冶工程；核設施退役及放射性三廢處理處置工程；核技術及同位素應用工程 電子通信廣電 電子整機產品項目工程；電子基礎產品項目工程；顯示器件項目工程

64、；微電子產品項目工程；電子特種環境工程；電子系統工程；有線通信；無線通信；郵政工程；通信鐵塔；廣播電視中心；廣播電視發射；廣播電視傳播；電影工程 輕紡 制漿造紙工程；食品發酵煙草工程；制糖工程日化及塑料工程；日用硅酸鹽工程；制鹽及鹽化工程；皮革毛皮及制品；家用電子及日用機械；紡織工程；印染工程；服裝工程；化纖原料工程；化纖工程 建材 水泥工程；玻璃、陶瓷耐火材料工程；新型建筑材料工程；非金屬礦及原材料制備工程；無機非金屬材料及制品工程 鐵道 橋梁；軌道；隧道電氣化；通信信號 公路 公路；特大橋梁；特長隧道；交通工程 水運 港口工程；航道工程；通航建筑工程；修造船廠水工工程；港口裝卸工藝；水上交

65、通管制工程 民航 機場總體規劃工程；場道、目視助航工程；通信、導航、航管及航站樓弱電工程；供油工程 市政 給水工程；排水工程；城鎮燃氣工程；熱力工程；道路工程；橋梁工程；城市隧道工程；公共交通工程；載人索道；軌道交通工程；環境衛生工程 農林 農業綜合開發生態工程；種植業工程；獸醫/畜牧工程；漁港/漁業工程；設施農業工程；林產工業工程；林產化學工程；營造林工程；森林資源環境工程；森林工業工程 水利 水庫樞紐；引調水；灌溉排澇；河道整治；城市防洪；圍墾；水土保持；水文設施 海洋 沿岸工程；離岸工程；海水利用；海洋能利用 建筑 建筑工程；人防工程 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計

66、行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 18 資料來源：住建部，中信證券研究部 圖 22：工程設計企業資質劃分 資料來源：住建部，中信證券研究部 圖 23：91 家綜合甲級工程設計院在全國各省分布情況 資料來源：住建部，中信證券研究部 地方設計企業的區域分割同樣明顯，市場化競爭推動地方設計企業分區域拓展外省市地方設計企業的區域分割同樣明顯，市場化競爭推動地方設計企業分區域拓展外省市場。場。目前，已經上市的工程設計企業均為原省屬院和原市屬院，其設計業務的區域分割比較明顯。我們挑選 8 家年報中對省內外業務營收進行了具體拆分的上市工程設計企業進行統計

67、，8 家企業在省內業務的營收占比中位值為 68.8%。其中 7 家在 2021 年的省內營收占比均超過 50%，8 家企業中，蘇交科的省內業務營收占比最小，20182021 年均小于40%，主要系其較早地通過并購方式拓展業務布局，開辟省外乃至國際市場，積累下豐富的業務經驗和資源，也為其在業內影響力的提升和營收規模增長創造了條件。在工程設計行業市場化競爭的推動下，地方設計企業需要持續探索新的業務增長點，分區域進行省外市場拓展乃至全國化布局將是主要發展方向。2211875554432222211111110%5%10%15%20%25%0510152025綜合甲級設計院個數在全國綜合甲級設計院總數

68、中的占比 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 19 圖 24：20182021 年 8 家工程設計上市企業的省內業務營收在總營收中的占比 資料來源：Choice，中信證券研究部 行業頭部集中趨勢開啟，并購重組助力頭部企業做大做強行業頭部集中趨勢開啟，并購重組助力頭部企業做大做強 外延式并購是工程設計企業橫向拓展公司業務的重要途徑。外延式并購是工程設計企業橫向拓展公司業務的重要途徑。由于行業資質、地域等多重壁壘對市場形成分割，企業通過內生增長難以實現較快增長，外延并購成為其打破行業、區域壁壘的

69、主要途徑。2017 年，國務院辦公廳發布關于促進建筑業持續健康發展的意見，明確提出要培育全過程工程咨詢企業，鼓勵不同企業采取聯合經營、并購重組等方式發展全過程工程咨詢。為發展成為全過程咨詢企業，傳統工程設計企業通過并購整合等方式補齊自身短板是發展趨勢，行業頭部集中度有望進一步提高。從已經成功上市的建筑工程設計企業來看，上市后其融資能力大幅提升，外延式并購成為其快速擴張規模、增加行業或專業資質、拓展新業務領域、開辟新地區市場并吸引區域性人才和客戶的重要途徑。表 7：部分工程設計企業上市后進行并購橫向拓展業務的主要案例 企業名稱企業名稱 實施完成時間實施完成時間 標的企業標的企業 現持股比例現持股

70、比例 華建集團 2020 年 8 月 上海蘭德公路工程咨詢設計有限公司 持股 56.50%2020 年 1 月 上海景域園林建設發展有限公司 持股 51.00%2018 年 2 月 無錫市政設計研究院有限公司 持股 28.00%2017 年 7 月 江西省招標咨詢集團有限公司 持股 34.00%華設集團 2015 年 5 月 寧夏公路勘察設計院有限責任公司 持股 99.86%蘇交科 2022 年 10 月 廣東惠和工程檢測有限公司 持股 70.00%2018 年 1 月 江蘇下六圩港項目建設管理有限公司 持股 43.00%2017 年 8 月 石家莊市政設計研究院有限責任公司 持股 100.0

71、0%2016 年 11 月 中山市水利水電勘測設計咨詢有限公司 持股 70.00%2016 年 9 月 EPTISA SERVICIOS DE INGENIER A,S.L.持股 90.00%2016 年 9 月 Test America Environmental Service,LLC 持股 100.00%2014 年 9 月 江蘇淮安交通勘察設計研究院有限公司 持股 100.00%2014 年 3 月 甘肅科地工程咨詢有限責任公司 持股 70.00%2013 年 10 月 江蘇三聯安全評價咨詢有限公司 持股 100.00%2013 年 5 月 江蘇交科能源科技發展有限公司 持股 100.

72、00%2012 年 8 月 杭州華龍交通勘察設計有限公司 持股 70.00%設計總院 2022 年 12 月 安徽徽智工程咨詢有限公司 持股 51.00%0%20%40%60%80%100%甘咨詢深水規院設計總院勘設股份華設集團地鐵設計華建集團蘇交科2018年2019年2020年2021年2021年中位值 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 20 2022 年 4 月 安徽省交設建投工程有限公司 持股 51.00%2021 年 12 月 安徽省韜智工程咨詢有限公司 持股 100.00%201

73、9 年 5 月 杭州天達工程勘察設計有限公司 持股 55.00%2019 年 1 月 四川天設交通科技有限公司 持股 10.00%2018 年 11 月 甘肅天成道橋勘察設計有限公司 持股 55.00%2018 年 5 月 安徽省交控工業化建造有限公司 持股 61.00%勘設股份 2019 年 12 月 貴陽煦山勘合股權投資合伙企業(有限合伙)持股 89.90%深水規院 2022 年 11 月 深圳粵灣城市開發咨詢有限公司 持股 40.00%資料來源：各公司公告，中信證券研究部 國內工程設計行業集中度較低，已經上市的龍頭企業市場份額不足國內工程設計行業集中度較低，已經上市的龍頭企業市場份額不足

74、 1%。我們挑選了5 家已經上市的營收規模位居前列的工程設計龍頭企業，包括華建集團、華設集團、蘇交科、甘咨詢和勘設股份進行統計，其工程設計業務的營收在全國工程設計企業設計業務總營收中的占比在過去幾年均不足 1.0%。國內工程設計行業的集中度依然較低。在業內企業通過并購提高自身競爭力的趨勢下，行業集中度在未來有望提高，龍頭企業的市場份額將有所提升，并在市場化競爭中更具優勢。圖 25：6 家工程設計龍頭企業市占率情況 資料來源：Choice，各公司公告，中信證券研究部 商業模式：人才和技術驅動，輕資產高質量經營商業模式：人才和技術驅動，輕資產高質量經營 人才和技術是工程設計企業成長的核心人才和技術

75、是工程設計企業成長的核心 近年來，多數工程設計企業人員規模增長，高層次人才占比提高。近年來，多數工程設計企業人員規模增長，高層次人才占比提高。我們選擇了主要業務為工程設計的 10 家代表性上市企業進行統計，各家企業人員規模差異較大。除中衡設計和勘設股份職工總數在 2021 年略有下降外，其余 8 家企業的人員規模較 2020 年均有增長。其中，人員規模最大的華建集團在 2021 年職工總數達 10636 人，較 2020 年增加2286 人，主要系其擴張設計業務規模而增加設計人才數量。工程設計行業作為智力密集型、人才密集型行業，業內企業的人才規模和生產效率直接決定了企業的業務規模上限。為了擴張

76、業務規模，企業除增加人員數量外，也更加注重人才的知識水平和專業技術能力，因此格外重視引進高層次人才。在挑選出的 10 家上市企業中，華建集團未對各年度碩博數量進行拆分統計。其他 9 家企業中，6 家企業的碩博人才數量在企業職工總數中的占比0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%中交設計華建集團華設集團蘇交科甘咨詢勘設股份2018年2019年2020年2021年 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 21 在 20182021 年間穩步提升，其余 3 家則保持相對

77、穩定。10 家上市企業的碩博人才占比中位值為 27%，地鐵設計作為專業從事城市軌道交通和地下空間工程勘察設計的企業，其碩博人才占比在 2021 年達到 51%。在國家新基建發展戰略的推動下，隨著新興科技和先進技術在工程設計領域的推廣與應用，設計企業為提高自身的業務規模和競爭優勢，對于高層次人才的需求將不斷提高，并為自身發展持續賦能。圖 26：20182021 年 10 家工程設計企業的職工總數變化情況 資料來源：Choice，中信證券研究部 圖 27：20182021 年 9 家工程設計企業的碩博人才在全部職工中的占比情況 資料來源：Choice，中信證券研究部 多數工程設計企業研發人員占比超

78、多數工程設計企業研發人員占比超 10%，研發費用率超，研發費用率超 4%。工程設計企業的科技實力除在資質申報中是必要的考核項目外，近年來越來越多的工程項目在招標過程中對投標企業的科技實力也做出了量化要求。因此，工程設計企業對于科技研發尤為重視。在統計的 10 家工程設計企業中，地鐵設計和華建集團 2021 年對研發人員數量的統計口徑進行了調整，因此未對其 2021 年以前的研發人員占比情況進行統計。在 10 家工程設計企業中，除深水規院外的 9 家企業在 2021 年的研發人員占比均超過 10%，中位值為 16.7%。其中設計總院、蘇交科、勘設股份、華設集團、設研院和中衡設計 20182021

79、 各年度的研發人員占比均超過 10%。而在研發投入方面，8 家企業在 20182021 各年度的研發費用率均超過 3%，特別是在 2021 年其研發費用率均超過 10%，中位值為 4.3%。研發人員占比和研發費用率的變化情況反映了工程設計企業對于科技研發的重視以及研發投入的整體02,0004,0006,0008,00010,00012,000華建集團蘇交科華設集團甘咨詢中衡設計勘設股份設研院設計總院地鐵設計深水規院2018年2019年2020年2021年0%10%20%30%40%50%60%地鐵設計設計總院設研院華設集團深水規院勘設股份蘇交科甘咨詢中衡設計2018年2019年2020年202

80、1年2021年中位值 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 22 增加。工程設計位于建筑產業鏈前端，其科技實力的不斷提升將為整個建筑行業的高質量發展提供有力支撐。圖 28：20182021 年 10 家工程設計企業的技術研發人員在全部職工中的占比情況 資料來源：Choice，中信證券研究部 圖 29：20182021 年 10 家工程設計企業研發費用率情況 資料來源：Choice，中信證券研究部 2021 年，基礎設施建設領域工程設計企業仍能維持良好盈利水平，各企業間人均創年，基礎設施建設領域

81、工程設計企業仍能維持良好盈利水平，各企業間人均創收能力出現較大差異。收能力出現較大差異。近年來，受新冠疫情疊加房地產行業景氣下行的影響，房地產開發和住宅建設相關業務占比較大的企業受到的沖擊較為明顯。2021 年，以中衡設計為例，其凈利率為-23.15%，ROE 為-24.89%，主要系地產設計業務受到恒大、融創現金流風險波及，計提的壞賬和商譽減值損失大幅增加。國家為穩定經濟社會發展，近年來出臺了一攬子支持政策措施，加大基礎設施建設投資力度，為該領域企業的穩定提供了保障。2021年，主要從事基礎設施領域工程設計的企業仍能維持良好的盈利水平，10 家代表性工程設計企業的毛利率中位值為 33.6%，

82、凈利率中位值為 11.4%，ROE 中位值為 13.1%。在企業職工人均創收方面，各企業的差異較為明顯，2021 年地鐵設計的人均創收最高達到 138 萬元，而最低的中衡設計僅為 53 萬元。造成建筑工程設計企業間人均創收差異的原因可主要歸結為企業間設計業務結構差異和職工生產效率的差異。在主營業務結構方面，工程設計企業需要在不斷提高專項設計業務實力的基礎上拓寬設計業務領域，并積極探索設計領域的新發展方向，增加業務的附加值，主動適應建筑產業發展趨勢的轉變，0%5%10%15%20%25%30%地鐵設計華建集團設計總院蘇交科勘設股份華設集團設研院中衡設計甘咨詢深水規院2018年2019年2020年

83、2021年2021年中位值0%1%2%3%4%5%6%設研院中衡設計地鐵設計蘇交科華設集團設計總院深水規院華建集團勘設股份甘咨詢2018年2019年2020年2021年2021年中位值 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 23 以應對風險迎接挑戰。在職工生產效率提升方面，工程設計企業更需要注重引進高層次專業人才，運用科技手段提高設計的自動化程度和產出效率，并減少項目設計周期，同時在管理層面對人員構架優化配置，專才專用以提高價值輸出。圖 30：2021 年 10 家工程設計企業盈利能力情況 資

84、料來源：Choice，中信證券研究部 圖 31：2021 年 10 家工程設計企業職工人均創收（萬元）資料來源：Choice，中信證券研究部 股權激勵提高員工積極性，助力工程設計企業釋放成長活力。股權激勵提高員工積極性，助力工程設計企業釋放成長活力。工程設計企業在上市后大多較為積極地推進股權激勵，對企業董事、管理人員和技術骨干授予限制性股票或股票期權。作為人才驅動的知識密集型行業，工程設計企業的股權激勵措施有助于激勵核心人才，提高其積極性和企業凝聚力，促進核心人才與企業保持成長活力長期可持續發展。表 8：部分工程設計企業上市后股權激勵情況匯總 企業名稱 授予時間 授予概況 華建集團 2019

85、年 3 月 授予類型：限制性股票 授予數量：1297 萬股。授予人數：共計 341 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：5.86 元/股。2022 年 3 月 授予類型：限制性股票 授予數量：2173 萬股。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%蘇交科設研院勘設股份深水規院地鐵設計設計總院華設集團甘咨詢中衡設計華建集團毛利率凈利率ROE毛利率中位值凈利率中位值ROE中位值020406080100120140地鐵設計設計總院勘設股份華設集團華建集團深水規院設研院蘇交科甘咨詢中衡設計人均創收人均創收中位值 基礎材料和工程服務

86、基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 24 授予人數：共計 99 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：3.19 元/股。蘇交科 2013 年 4 月 授予類型：限制性股票 授予數量：776 萬股。授予人數：共計 40 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：12.99 元/股。華設集團 2017 年 5 月 授予類型：限制性股票 授予數量：352 萬股。授予人數：共計 142 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：17.42 元/股。2018 年

87、 3 月 授予類型：預留限制性股票 授予數量：52 萬股。授予人數：共計 195 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：15.42 元/股。2022 年 1 月 授予類型：限制性股票 授予數量：1516 萬股。授予人數：共計 43 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：3.61 元/股。甘咨詢 2019 年 11 月 授予類型：限制性股票 授予數量：1080 萬股。授予人數：共計 786 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：6.12 元/股。2022 年 7 月 授予類型：預留限制性股票 授予數量：61 萬股。授予人數：共計

88、105 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：6.12 元/股。中衡設計 2015 年 7 月 授予類型：限制性股票 授予數量：234 萬股。授予人數：共計 91 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：18.96 元/股。2016 年 7 月 授予類型：預留限制性股票 授予數量：48 萬股。授予人數：共計 23 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：9.22 元/股。2017 年 8 月 授予類型：股票期權 授予數量：419 萬份。授予人數：共計 127 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。行權價格：17.76 元

89、每股 2018 年 12 月 授予類型：限制性股票 授予數量：519 萬股。授予人數：共計 59 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。授予價格：4.90 元/股。2018 年 12 月 授予類型：股票期權 授予數量：400 萬份?；A材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 25 授予人數：共計 197 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。行權價格：9.99 元每股 2022 年 7 月 授予類型：股票期權 授予數量：505 萬份。授予人數：共計 146 人，包括在企業任職

90、企業董事、管理人員、技術骨干等。行權價格：9.35 元每股 勘設股份 2018 年 11 月 授予類型：限制性股票 授予數量：198 萬股。授予人數：共計 96 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。行權價格：21.55 元每股 2019 年 12 月 授予類型：限制性股票 授予數量：300 萬股。授予人數：共計 100 人，包括在企業任職企業董事、管理人員、技術骨干等。行權價格：9.79 元每股 資料來源：各公司公告，中信證券研究部 對比建筑施工企業，設計企業輕資產、高盈利、經營質量更優對比建筑施工企業，設計企業輕資產、高盈利、經營質量更優 工程設計企業主要成本為人力，在材料采購

91、和廠房設備租賃等方面投入較小。工程設計企業主要成本為人力，在材料采購和廠房設備租賃等方面投入較小。為覆蓋設計行業各細分領域，我們代表性的挑選了 6 家工程設計企業對主要成本與費用進行拆分，其中華設集團、蘇交科和設研院的業務涉及工程設計不同細分領域，中衡設計業務以房屋建筑設計為主，地鐵設計以軌道交通、地下空間工程和市政基礎設施為主，深水規院以水利和市政基礎設施設計為主。相比于施工企業，工程設計企業在材料采購和廠房設備租賃等方面的投入需求較小，其支出主要來自人工成本和費用，在營業總成本中占比高于 40%。其中，中衡設計的人工成本與費用占比最高，達到 64.7%。華設集團的人工成本與費用占比相對較低

92、，主要系采購服務的成本較高。對于建筑施工企業，我們挑選了中國建筑、中國交建和中國能建 3 家企業進行對比，其對于成本和費用的具體拆分方式相近。建筑施工企業的人工成本占比較低，而 3 家企業的材料采購和設備租賃相關成本與費用占比均高于25%。另外，進行工程分包的分包成本占比均超過 30%。通過對成本構成的比較可以看出，通過對成本構成的比較可以看出，相比于施工企業重資金、重分包的模式，工程設計企業的主要成本與費用來自于人工，其相比于施工企業重資金、重分包的模式，工程設計企業的主要成本與費用來自于人工，其輕資產特征較為明顯。輕資產特征較為明顯?；A材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業

93、系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 26 圖 32：20172021 年 6 家工程設計企業營業總成本構成 資料來源：Choice，中信證券研究部 圖 33：20172021 年 3 家建筑施工企業營業總成本構成 資料來源：Choice，中信證券研究部 工程設計企業毛利率和凈利率水平顯著高于施工企業。工程設計企業毛利率和凈利率水平顯著高于施工企業。工程設計企業屬于智力密集產業，且資產相對較輕，因此表現出更強的盈利能力。在新冠疫情爆發前，工程設計企業的平均毛利率高于 35%，平均凈利率約為 14%。受新冠疫情爆發和地產行業景氣下行影響，2019 年

94、以來工程設計企業的平均毛利率雖有所下降，但在 2021 年仍然達到 32.6%，平均凈利率為 10.5%。相比之下，施工企業因技術門檻相對較低，材料、租賃和購買勞務等成本投入較高，毛利率水平多年來僅為 10%左右，凈利率則相對穩定在 3%。整體來看，設計企業的盈利能力明顯優于施工企業。0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253035404550華設集團蘇交科地鐵設計設研院中衡設計深水規院人工成本與費用（億元）其他成本與費用（億元）人工成本與費用在總成本中的占比（右軸）0%10%20%30%40%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,0001

95、4,00016,00018,000中國建筑中國交建中國能建其他成本與費用（億元）分包成本（億元）材料和租賃成本與費用（億元）人工成本與費用（億元）材料和租賃成本與費用在總成本中的占比（右軸）分包成本在總成本中的占比（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 27 圖 34：20172021 年工程設計企業與施工企業利潤率比較 資料來源：Choice，中信證券研究部 工程設計企業回款質量整體優于施工企業。工程設計企業回款質量整體優于施工企業。工程設計行業位于建筑產業鏈前端，同時用于工程設計的投

96、資在工程項目總投資中的占比較低，且設計業務周期較短，因此相比于工程施工企業，設計企業整體的回款情況良好。20172021 年，工程設計企業的經營性現金流在各年度均保持凈流入狀態，其收現比的平均水平與施工企業相近均保持在 90%以上，但其凈現比的平均水平顯著高于施工企業。工程設計企業較為優秀的回款質量也為其業務擴張，新技術研發，新領域探索提供了有力保障。圖 35：20172021 年工程設計企業與施工企業收現比和凈現比的比較 資料來源：Choice，中信證券研究部 工程設計企業資產負債率水平較低，資產流動性更強。工程設計企業資產負債率水平較低，資產流動性更強。相比于建筑施工企業，工程設計企業資金

97、墊付需求和融資壓力較低，其財務狀況整體較為良好。20172021 年，工程設計企業的平均資產負債率維持在 40%50%的區間，遠低于施工企業平均高于 70%的水平。設計企業的資產流動性也更強，多年來流動比率顯著高于施工企業。良好的財務狀況有利于工程設計企業更好地應對外部風險與挑戰，保持長期平穩健康發展。0%5%10%15%20%25%30%35%40%20172018201920202021設計企業平均毛利率施工企業平均毛利率設計企業平均凈利率施工企業平均凈利率-100%-50%0%50%100%150%200%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021設計企

98、業平均收現比施工企業平均收現比設計企業平均凈現比（右軸）施工企業平均凈現比（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 28 圖 36：20172021 年工程設計企業與施工企業資產負債率和流動比率的比較 資料來源：Choice，中信證券研究部 海外對標：美國設計龍頭海外對標：美國設計龍頭 AECOM 成長之路成長之路 外延并購助力外延并購助力 AECOM 成為全過程設計咨詢行業國際領軍企業成為全過程設計咨詢行業國際領軍企業 AECOM 多領域全過程開展設計咨詢業務，國際龍頭地位穩固。多領域全

99、過程開展設計咨詢業務，國際龍頭地位穩固。美國 AECOM 目前是全球規模最大、影響力最大、認可度最高的工程設計咨詢企業之一。AECOM 名稱是由其五大個業務環節的英文首字母組成，即 Architecture(工程設計)、Engineering(工程建設)、Construction Management（施工管理）、Operations（項目營運）和 Maintenance（維修保養），這五大環節涵蓋建筑工程項目的全過程，AECOM 參與到各個環節中開展全過程咨詢設計。目前，AECOM 的主營業務包括設計咨詢、建筑承包和管理服務三大板塊，其范圍幾乎涉及全部建筑工程類型和服務內容，并在各項業務中具

100、有國際領先水平。根據 ENR發布的榜單，AECOM 的綜合實力常年位于世界前列，并曾在多個細分領域位列世界第一。公司業務足跡已經遍布 150 多個國家和地區，在國際工程設計咨詢行業中龍頭地位穩固。2021 年，AECOM 的員工規模超過 51000 人，總資產達到 117.3 億美元，總營收為 133.4億美元，凈利潤達 2.0 億美元。相比于 AECOM，我國上市工程設計企業的規模整體較小，仍有較大發展空間。0.00.51.01.52.02.53.00%10%20%30%40%50%60%70%80%20172018201920202021設計企業平均資產負債率施工企業平均資產負債率設計企業

101、平均流動比率（右軸）施工企業平均流動比率（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 29 圖 37：AECOM 全過程設計咨詢環節和主要涉及的業務領域 資料來源：AECOM 公告，中信證券研究部 表 9：2021 年 AECOM 公司規模與國內工程設計企業的對比 公司公司 總資產總資產 員工規模員工規模 總營收總營收 凈利潤凈利潤 AECOM 117.3 億美元 超 51000 人 133.4 億美元 2.0 億美元 華建集團 134.3 億人民幣 10636 人 90.6 億人民幣 3.9

102、 億人民幣 蘇交科 150.8 億人民幣 8091 人 51.2 億人民幣 5.0 億人民幣 華設集團 106.9 億人民幣 6068 人 58.2 億人民幣 6.4 億人民幣 勘設股份 76.3 億人民幣 3009 人 30.4 億人民幣 3.5 億人民幣 設計總院 44.0 億人民幣 2000 人 23.6 億人民幣 3.9 億人民幣 甘咨詢 42.0 億人民幣 4546 人 25.8 億人民幣 3.3 億人民幣 資料來源：Choice，中信證券研究部 外延并購是外延并購是 AECOM 快速成長壯大的核心發展戰略?？焖俪砷L壯大的核心發展戰略。AECOM 于 1990 年正式成立，僅 30

103、余年就快速發展成為國際工程設計咨詢龍頭，其能夠快速發展壯大的核心戰略是通過外延并購擴大公司規模，參與各地區市場，獲得新業務資源，增強自身各項業務實力。自 2000 年起，AECOM 在全球先后并購了數十家各類企業，包括茂盛（MaunSell）、安杜（ENSR）、易道（EDAW）、優斯（URS）、深圳城脈（City Mark）等知名企業，實現了自身業務規模、綜合技術實力和盈利能力的快速提升。在對并購企業的管理策略方面，AECOM 采取整體并購與本土化相結合的戰略，并購后的企業雖統一使用 AECOM 品牌運營，但 AECOM 會最大程度地保留原企業的核心管理和技術團隊，格外注重發揮其地域或專業領域

104、優勢，達到“1+12”的并購效果。AECOM 的并購發展歷程對于國內工程設計企業的高質量可持續發展具有很強的借鑒指導意義?；A材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 30 圖 38：AECOM 部分主要并購歷程 資料來源：AECOM 公告，中信證券研究部 借力外延發力，借力外延發力，AECOM 營收規模顯著增長。營收規模顯著增長。隨著外延并購的進行，AECOM 總營收和凈利潤在 20062011 年間穩步增長。20122014 年間，AECOM 的總營收穩定在 80 億美元左右的水平。2014 年，

105、AECOM 收購 URS，進一步拓展國際業務，增強業務實力，并在 2015 年實現總營收翻倍。新冠疫情爆發前，AECOM 的營收整體維持增長趨勢。2020年新冠疫情爆發，后續受到全球通貨膨脹加劇、供應鏈問題和地緣沖突等的影響，AECOM的全球業務受到較大沖擊，其總營收在 2020 年同比下降 34%，并在近年來維持在 130 億美元左右。AECOM 的凈利潤在 2012 年以來波動較大，在 2022 年達到 3.11 億美元。圖 39：2006 年以來 AECOM 總營收和同比增速 資料來源：Wind，中信證券研究部 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02040608

106、010012014016018020022020062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022總營收（億美元）同比增速（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 31 圖 40：2006 年以來 AECOM 凈利潤和同比增速 資料來源：Wind，中信證券研究部 對標對標 AECOM，國內工程設計企業經營質量良好，未來前景廣闊，國內工程設計企業經營質量良好，未來前景廣闊 相比相比 AECOM，近年來國內工程設

107、計企業利潤率水平更高。，近年來國內工程設計企業利潤率水平更高。在利潤率方面，AECOM的毛利率和凈利率水平整體顯著低于國內工程設計企業的平均水平，主要系 AECOM 在全球業務中施工業務占比相對較高，且人工、材料和所需服務等成本整體較高。相比于AECOM，國內工程設計企業的成本較低，未來隨著全過程咨詢業務轉型和國內設計費率的提升，國內工程設計企業的利潤空間有望進一步提升。圖 41：2017 年以來 AECOM 與國內工程設計企業毛利率和凈利率的對比 資料來源：Choice，中信證券研究部 AECOM 經營現金流雖在疫情期間出現較大波動，但總體凈現比較高，國內工程設計經營現金流雖在疫情期間出現較

108、大波動，但總體凈現比較高，國內工程設計企業表現更加穩定。企業表現更加穩定。在新冠疫情爆發前，AECOM 現金流狀況良好，20172019 年經營性現金流凈額穩中有增，在 2019 年達到 7.9 億美元。新冠疫情爆發嚴重影響公司業務正常開展和回款能力，2020 年公司經營性現金流凈額僅為 3.3 億美元，同比下降 57.6%。但在2021 年和 2022 年，公司現金流情況明顯改善并恢復至 2017 年的水平。相比之下，國內工程設計企業的經營現金流在疫情爆發以來整體保持相對穩定，面對疫情沖擊更具韌性。-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%-3.0-2.0-1

109、.00.01.02.03.04.05.020062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022凈利潤（億美元）同比增速（右軸）-10%0%10%20%30%40%201720182019202020212022AECOM毛利率AECOM凈利率國內設計企業平均毛利率國內設計企業平均凈利率 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 32 圖 42：2017 年以來 AECOM 經營現金流情況與國內工程設計企業平均水平的對

110、比 資料來源：Choice，中信證券研究部 國內工程設計企業的平均資產負債率明顯低于國內工程設計企業的平均資產負債率明顯低于 AECOM，財務狀況更加穩健。，財務狀況更加穩健。2017年以來，AECOM 逐步調整發展戰略，對部分非主營業務進行主動剝離，以降低業務風險并提高利潤率水平。新冠疫情爆發以來，AECOM 的總資產從 2019 年的 144.6 億美元下降至 2022 年的 111.4 億美元，資產負債率相對穩定在 75%左右。其資產負債率顯著高于國內工程設計企業近年來 40%50%的平均水平，主要系 AECOM 的施工類業務占比較高，非流動負債占比較大。國內建筑工程設計企業的輕資產特征

111、更加明顯，流動負債占比相對AECOM 較高，財務狀況更加穩健。圖 43：2017 年以來 AECOM 資產負債情況與國內工程設計企業資產負債平均水平的對比 資料來源：Choice，中信證券研究部 國內工程設計龍頭企業近年來的分紅率高于國內工程設計龍頭企業近年來的分紅率高于 AECOM。AECOM 僅在 2021 年和 2022年進行了現金分紅，分紅率分別為 12.40%和 13.62%，總體比例不高。相比之下，20172021 年間，華建集團、華設集團、蘇交科和勘設股份 4 家國內頭部上市企業的分紅率均高于 AECOM，且保持在 15%以上的水平。股息率方面，AECOM 在 2021 和 20

112、22年的股息率僅為 0.35%和 0.19%，均顯著低于 4 家國內頭部企業。未來隨著國內頭部工程設計企業利潤的增長，其股息率有望繼續提高。-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%012345678201720182019202020212022AECOM經營現金流凈額（億美元）AECOM凈現比（右軸）國內設計企業平均凈現比（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%020406080100120140160201720182019202020212022AECOM總資產（億美元）AECOM總負債（億美元）AECOM資產負債

113、率（右軸）國內設計企業平均資產負債率（右軸）基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 33 圖 44：20172021 年國內 4 家頭部工程設計企業的分紅率變化情況 資料來源：Choice，中信證券研究部 圖 45：20172021 年國內 4 家頭部工程設計企業的股息率變化情況 資料來源：Choice，中信證券研究部 相比相比 AECOM，國內頭部工程設計企業的平均估值水平偏低。，國內頭部工程設計企業的平均估值水平偏低。從歷史估值來看，AECOM 近五年 PE 平均值為 34 倍（2017 年

114、至今，剔除負值）,PB 平均值為 2.27 倍。相比 AECOM，國內頭部工程設計企業的 PE 水平明顯偏低，平均值在 1020 倍之間，而PB 估值與 AECOM 接近。整體來看，國內頭部設計企業仍有估值修復的空間。圖 46：2017 年以來 AECOM 的 PE（ttm，剔除負值）變化情況和國內頭部工程設計企業平均 PE 的對比 資料來源：Wind，中信證券研究部 0%5%10%15%20%25%30%35%20172018201920202021華建集團華設集團蘇交科勘設股份0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%20172018201920202021華建集團華設集團蘇交科勘設

115、股份0.010.020.030.040.050.060.070.080.0AECOM PE-ttmAECOM PE平均值華建集團平均PE華設集團平均PE勘設股份平均PE蘇交科平均PE 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 34 圖 47：2017 年以來 AECOM 的 PB（ttm）變化情況和國內頭部工程設計企業平均 PB 的對比 資料來源：Wind，中信證券研究部 綜合來看，國內設計企業在成長潛力（國內設計費率提升、龍頭市占率提升）、盈利水平、財務杠桿、分紅率等角度均優于 AECOM，但估

116、值明顯低于 AECOM，經營現金流雖整體不及 AECOM，但穩定性相對更好，未來估值水平仍有較大修復空間。風險因素風險因素 1）宏觀經濟承壓：建筑設計行業景氣度與宏觀經濟狀況存在一定相關性，若出現宏觀經濟下行，市場消費意愿下滑，地產銷售承壓，將導致地產端設計需求下滑。2）行業市場競爭加?。汗こ淘O計行業本身具有較為明顯的區域性，但隨著頭部企業不斷拓展，對于優質項目資源的競爭將加劇，這對設計企業自身設計能力以及創新水平提出更高要求，如無法滿足市場需求的更新，資源可能會被擠占。3）固定資產投資不及預期：工程設計行業空間依附于工程總投資額，如固定資產投資不及預期，將對工程設計需求產生較大影響。4）行業

117、政策推進不及預期：相較于歐美發達國家，國內設計咨詢費偏低，2021關于盡快制定和出臺新版建筑工程設計收費標準的提案提議盡快制定和出臺新版工程設計收費標準，如政策推進不及預期，將影響設計企業利潤情況。投資策略投資策略 在固定資產投資擴容+設計費率提升雙重助力下，工程設計行業市場容量具備較大增長空間，而當前行業由于層級、細分行業、區域等多重分割，呈現高度分散的競爭格局，從國內上市企業及海外龍頭發展經驗看，外延并購成為打破上述壁壘的主要方式，近年行業正步入整合階段。對標海外龍頭 AECOM，國內設計企業在成長潛力、盈利水平、現金流穩定性、財務杠桿等方面均占優，但估值水平相差較大，未來仍具備較大修復空

118、間。建議關注華設集團、蘇交科、設計總院、設研院等。0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0AECOM PB-ttmAECOM PB平均值華建集團平均PB華設集團平均PB勘設股份平均PB蘇交科平均PB 基礎材料和工程服務基礎材料和工程服務行業行業工程設計行業系列報告工程設計行業系列報告2023.2.20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 35 相關研究相關研究 基礎材料和工程服務 2023 年投資策略短期底部確立，中期空間可期(2022-12-09)玻璃行業系列報告之二 產能減、需求起、拐點現、估值底(2022-11-29)基礎材料和工程服務行業重大事項點評房企股融進

119、一步優化，建筑建材配置價值凸顯 (2022-11-29)工程服務行業深度跟蹤報告如何看待建筑央企的估值修復？(2022-11-23)基礎材料和工程服務行業 2023 年投資策略短期底部確立，中期空間可期(2022-11-16)防水材料行業系列研究之三新規出臺，利好行業市場容量和競爭格局(2022-10-25)基礎材料和工程服務行業重大事項點評涉房企業股權融資放松，哪些建筑建材企業受益？(2022-10-21)建筑陶瓷行業重大事項點評轉產鋰電加速，建陶競爭格局有望優化(2022-09-14)36 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的

120、任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。一般性聲明一般性聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含 CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地

121、區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷并自行承擔投資風險。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告或其所包含的內容產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工

122、具的價格、價值及收益可跌可升。過往的業績并不能代表未來的表現。本報告所載的資料、觀點及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但

123、是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。若中信證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。評級說明評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12

124、個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間 賣出

125、 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 行業評級行業評級 強于大市 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 37 特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，中信證券可能（1）與本研究報告所提到的公司建立或保持顧問、投資銀行或證券服務關系，（2）參與或投資本報告所提到的公司的金融交易，及/或持有其證券或其衍生品或進行證券或其衍生品交易，因此，投資者應考慮到中信證券可能存在與本研究報告有潛在利益沖突的風險。本研究報告涉及具體公司的披露信息，請訪問 https:/

126、本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由 CLSA Limited（于中國香港注冊成立的有限公司）分發；在中國臺灣由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分發；在澳大利亞由 CLSA Australia Pty Ltd.（商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分發；在新加坡由 CLSA Singapo

127、re Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經濟區由 CLSA Europe BV 分發；在英國由 CLSA（UK）分發；在印度由 CLSA India Private Limited 分發（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；電話：+91-22-66505050；傳真：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亞由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分發；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.

128、分發；在韓國由 CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分發；在菲律賓由 CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分發。針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明 中國大陸：中國大陸：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。中國香港：中國香港：本研究報告由 CLSA Limited 分發。本研究報告在香港

129、僅分發給專業投資者（證券及期貨條例（香港法例第 571 章）及其下頒布的任何規則界定的），不得分發給零售投資者。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，CLSA 客戶應聯系 CLSA Limited 的羅鼎，電話：+852 2600 7233。美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）僅向符合美國1934 年證券交易法下 15a-6 規則界定且 CLSA Americas,LLC 提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所述任何觀

130、點的背書。任何從中信證券與 CLSA 獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas,LLC（在美國證券交易委員會注冊的經紀交易商），以及 CLSA 的附屬公司。新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，僅向（新加坡財務顧問規例界定的）“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，新加坡的報告收件人應聯系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 0486

131、24，電話：+65 6416 7888。因您作為機構投資者、認可投資者或專業投資者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何財務顧問服務，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守財務顧問法（第 110 章）、財務顧問規例以及其下的相關通知和指引（CLSA 業務條款的新加坡附件中證券交易服務 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。英國：英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其

132、不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在英國由 CLSA（UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依賴本研究報告。歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的 CLSA Europe BV 分發。澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159)受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及

133、CHI-X 的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由 CAPL 僅向“批發客戶”發布及分發。本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經 CAPL 事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001）第 761G 條的規定。CAPL 研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的 ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL 尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11

134、 月，為全球機構投資者、養老基金和企業提供股票經紀服務（印度證券交易委員會注冊編號：INZ000001735）、研究服務（印度證券交易委員會注冊編號：INH000001113）和商人銀行服務（印度證券交易委員會注冊編號：INM000010619）。CLSA 及其關聯方可能持有標的公司的債務。此外，CLSA 及其關聯方在過去 12 個月內可能已從標的公司收取了非投資銀行服務和/或非證券相關服務的報酬。如需了解 CLSA India“關聯方”的更多詳情，請聯系 Compliance-I。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。中信證券中信證券 2023 版權所有。保留一切權利。版權所有。保留一切權利。