明志科技-公司研究報告-精密組芯工藝引領者鑄件產品布局成長賽道-230301（29頁）.pdf

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1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。明志科技 688355.SH 公司研究|首次報告 深耕砂型鑄造深耕砂型鑄造，精密組芯工藝引領者，精密組芯工藝引領者。公司專注砂型鑄造領域，憑借裝備及鑄造工藝優勢積極推動鑄件業務發展，并以鑄件工藝開發和生產實踐帶動裝備技術優化升級，2017-2021 年營業收入、歸母凈利潤復合增速分別為 18.4%、20.7%。公司在鑄造材料、鑄造工藝、智能鑄造裝備等砂型鑄造關鍵領域進行了研發布局，所擁有的精密組芯造型工藝優勢顯著，未來發展前景廣闊。裝備行業轉型升級，裝備

2、行業轉型升級，公司把握趨勢公司把握趨勢優化產品優化產品。我國砂型鑄造裝備（造型、制芯）行業市場規模2018 年約 50 億元（不含熔煉/砂處理/清理等），呈現綠色化、高端化、規?；l展趨勢。公司研發和銷售的核心主機為冷芯工藝射芯機，并率先布局無機制芯工藝；此外，公司在射芯機之外推出制芯單元、制芯中心、制芯生產線等集成式產品，滿足客戶需求，2017-2021 年裝備業務收入復合增速 24.9%。傳統鑄件業務傳統鑄件業務綁定優質客戶，需求綁定優質客戶，需求穩健增長穩健增長。2020 年公司鑄件業務收入中，熱交換器鑄件、商用車零部件、軌交及高鐵列車零部件分別占 71.3%、20.7%、7.9%。1）

3、公司與冷凝式壁掛爐核心客戶建立了穩定的合作關系，隨著公司在核心客戶的供應份額進一步提升，以及國內冷凝式壁掛爐滲透，熱交換器鑄件有望持續增長。2）2022 年商用車市場受多重因素擾動出現下滑，2023 年壓制因素有望緩解，商用車市場反彈將帶動公司零部件業務需求。3）軌交及高鐵列車零部件核心客戶西屋制動和克諾爾經營穩健，客戶粘性較強。布局布局光伏等新能源領域鑄件光伏等新能源領域鑄件，切入成長賽道切入成長賽道。我們認為公司有望憑借技術和產品優勢，在光伏真空腔和新能源汽車零部件領域實現突破，切入成長賽道。1）針對PECVD設備的真空腔體，相較當前生產所使用的型材加工方式，明志科技采用的精密組芯鑄造工藝

4、，能夠顯著降低成本、縮短交付周期，并且提升批次穩定性，有望實現對現有工藝的迭代。2）公司當前鑄件產品已拓展至新能源汽車逆變器殼體、電機殼體、副車架等，依托精密組芯鑄造工藝和裝備技術底層支撐，未來有望進一步打開在新能源汽車零部件領域的成長空間。我們預測公司 2022-2024 年每股收益分別為 0.29、1.24、1.77 元，根據可比公司估值，我們認為目前公司合理估值水平為 2024年的 20 倍市盈率，對應目標價 35.4 元，首次給予買入評級。風險提示風險提示 原材料價格上行、光伏等新能源領域鑄件開發進度低于預期、產能建設及釋放不及預期、裝備項目交付進度低于預期、海外市場發展風險、客戶集中

5、度較高的風險 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)612 714 613 871 1,130 同比增長(%)3.8%16.5%-14.1%42.0%29.7%營業利潤(百萬元)139 142 36 179 255 同比增長(%)56.8%2.2%-74.4%393.8%42.2%歸屬母公司凈利潤(百萬元)118 123 36 154 219 同比增長(%)58.8%4.8%-70.8%327.5%42.2%每股收益（元）0.95 1.00 0.29 1.24 1.77 毛利率(%)37.7%34.4%28.7%36.4%36.7%凈利率(%)19.2%

6、17.3%5.9%17.7%19.4%凈資產收益率(%)29.8%16.1%3.4%13.4%16.7%市盈率 31.8 30.4 104.0 24.3 17.1 市凈率 8.3 3.5 3.5 3.1 2.7 資料來源：公司數據.東方證券研究所預測.每股收益使用最新股本全面攤薄計算.盈利預測與投資建議 核心觀點 公司主要財務信息 股價（2023年02月28日）30.23 元 目標價格 35.4 元 52 周最高價/最低價 44.44/14.31 元 總股本/流通 A 股（萬股）12,396/3,764 A 股市值（百萬元）3,747 國家/地區 中國 行業 中小市值 報告發布日期 2023

7、年 03 月 01 日 1 周 1 月 3 月 12 月 絕對表現-6.04-9.96-18.73-1.22 相對表現-4.23-7.28-27.74 9.96 滬深 300-1.81-2.68 9.01-11.18 邢立力 執業證書編號：S0860522070001 韓冰 執業證書編號：S0860522090003 路天奇 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 買入 （首次）明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 深耕

8、砂型鑄造，裝備和鑄件相互促進.5 深耕砂型鑄造，實控人行業經驗豐富.5 裝備和鑄件相互促進，積極拓展海外市場.6 疫情擾動、費用增長，短期業績承壓.7 精密組芯工藝引領者，率先研發無機工藝.8 裝備業務：行業轉型升級，公司競爭力持續強化.11 行業轉型升級，集中度有望提升.11 產品不斷創新，競爭力持續強化.12 鑄件業務：傳統下游穩健增長，成長賽道打開空間.14 鋁合金鑄件性能優異，應用范圍廣泛.14 傳統行業客戶優質，需求增長穩健.15 開發光伏等新能源領域鑄件，打開發展空間.21 盈利預測與投資建議.24 盈利預測.24 投資建議.25 風險提示.25 eZ8XaYcWeZfYcWbZ9

9、PdN9PmOpPpNnOeRnNmPkPnNrQ7NpOrRwMmOtOxNmQoP 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司股權結構（截至 2022 年 9 月 30 日）.5 圖 3：公司分業務收入結構.7 圖 4：公司分地區收入結構.7 圖 5：公司營業收入及增速.7 圖 6：公司歸母凈利潤及增速.7 圖 7：公司鑄件和裝備業務收入及增速.8 圖 8：公司鑄件和裝備業務毛利率（

10、%）.8 圖 9：鑄造工藝對比.8 圖 10：砂型鑄造示意圖.8 圖 11：公司裝備和鑄件業務應用技術.9 圖 12：公司研發費用及增速.9 圖 13：公司核心技術及來源.9 圖 14：砂型鑄造主要工藝對比.10 圖 15：射芯機類別.11 圖 16：國內制芯裝備市場參與者.11 圖 17：我國砂型鑄造裝備（造型、制芯）市場規模.12 圖 18：我國砂型鑄造裝備行業企業數量.12 圖 19：公司裝備業務收入及增速.13 圖 20：精密組芯智能鑄造車間系統構成.13 圖 21：公司裝備產品銷量（臺/套）.13 圖 22：2020 年公司裝備業務分產品收入結構.13 圖 23：傳統制芯設備.13

11、圖 24：集成式智能制芯單元.13 圖 25：公司 MDs 系列制芯機（可應用于冷芯/熱芯/無機等多種工藝）.14 圖 26：公司冷芯、無機雙工藝射芯機.14 圖 27：全球鋁合金鑄件年產量及增速.14 圖 28：2021 年全球鑄件產量結構（按材質劃分）.14 圖 29：國內鋁（鎂）合金鑄件年產量及增速.15 圖 30：2021 年國內鑄件產量結構（按材質劃分）.15 圖 31：公司高品質鋁合金鑄件工藝流程圖.15 圖 32：公司鑄件業務收入及增速.16 圖 33：2020 年公司鑄件業務分產品收入結構.16 圖 34：部分歐洲國家冷凝式/非冷凝式燃氣鍋爐銷售情況（萬臺）.16 明志科技首次

12、報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 圖 35：2017 年部分歐洲國家冷凝技術市場份額.17 圖 36：歐洲冷凝式壁掛爐用熱交換器材質.17 圖 37：2017 年歐洲壁掛爐市場競爭格局（按銷量）.17 圖 38：公司 2020 年前五大客戶銷售金額及占比.17 圖 39：國內燃氣壁掛爐銷量及增速.18 圖 40：國內燃氣壁掛爐分市場銷量（萬臺）.18 圖 41：國內冷凝式壁掛爐銷量及占比.19 圖 42：國內燃氣壁掛爐 2021 年分爐型

13、銷量結構.19 圖 43：汽車零部件毛利率對比（%）.19 圖 44：國內商用車銷量及增速.19 圖 45：公司鑄件業務分產品毛利率情況（%）.20 圖 46：公司 2018-2020 年向西屋制動銷售收入.20 圖 47：西屋制動收入及增速.20 圖 48：克諾爾收入及增速.20 圖 49：異質結電池（HJT 電池）.21 圖 50：全球 HJT 及疊層組件出貨量預期（不去庫存情形）.21 圖 51：HJT 電池工藝流程.22 圖 52：邁為 PECVD 鍍膜設備 Maxwell MV-LH06.22 圖 53：PECVD 設備結構框圖.22 圖 54：2021 年國內鑄件產量結構（按下游行

14、業劃分）.23 圖 55：2016-2030 年中國汽車單車鋁鑄件需求量.23 圖 56：公司新能源汽車電機殼體.23 圖 57：公司新能源汽車逆變器殼體.23 表 1：公司制芯裝備產品.6 表 2：公司主要鑄件產品.6 表 3：公司 IPO 募投項目.18 表 4：可比公司估值.25 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 深耕砂型鑄造，深耕砂型鑄造，裝備和鑄件相互促進裝備和鑄件相互促進 深耕砂型鑄造，實控人行業經驗豐富 明志科技

15、專注于砂型鑄造領域，以高端制芯裝備和高品質鋁合金鑄件為兩大業務。公司成立于2003年 1月，2004年推出自主研發的 C系列全自動冷芯機，2008年成功研發 MLD100全自動冷芯盒射芯機，2019 年 MiCC300 集成式制芯單元在國內外鑄造展亮相。在鋁合金鑄件領域，公司先后進入了熱交換器、閥體類、商用車變速箱、電動車零件等市場。2021 年公司在科創板掛牌上市，成為中國鑄造業首家科創板上市企業。公司積極開拓海外市場，2014 年 MLA+65 射芯機出口俄羅斯，成功進軍國際市場；2017 年公司成立第一個海外子公司明志科技萊比錫有限公司，并于 2018 年 2 月投入運行，2019 年萊

16、比錫公司新廠房建設順利完工，2020 年初正式投入使用。圖 1：公司發展歷程 數據來源：公司官網，東方證券研究所 股權結構集中，實控人股權結構集中，實控人行業行業經驗豐富經驗豐富。公司實際控制人為創始人兼董事長吳勤芳和總經理邱壑，截至 2022Q3，實際控制人合計持股 68.96%，股權結構較為集中。吳勤芳（正高級工程師）和邱壑（高級工程師）均畢業于清華大學機械工程系鑄造專業，從事鑄造行業研發設計工作 30年左右的時間，具備豐富的行業經驗和技術積累。圖 2：公司股權結構（截至 2022 年 9 月 30 日）數據來源：wind，東方證券研究所 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局

17、成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 裝備和鑄件相互促進，積極拓展海外市場 公司憑借裝備及鑄造工藝優勢積極推動鑄件業務發展，并以鑄件工藝開發和生產實踐帶動裝備技術優化升級，充分發揮裝備與鑄件業務的協同效應，保障業務增長，是國內少數實現裝備制造與鑄件生產聯動發展的綜合創新型鑄造企業。公司是國內無機工藝、冷芯工藝高端制芯設備的主要生產商之一，裝備產品包括射芯機、制芯單元、制芯中心、制芯生產線和智能鑄造車間，可用于生產鑄鋁件、鑄鐵件、鑄鋼件等絕大部分材質鑄件，尤其適用內腔結構復雜鑄件的

18、生產（車用發動機缸體缸蓋、變速箱殼體、汽車底盤件、熱交換器等），已出口法國、墨西哥、塞爾維亞、土耳其等國家和地區，直接參與國際市場競爭；鑄件產品包括冷凝式壁掛爐熱交換器、商用車零件、軌交及高鐵列車類零件等，與世界主要暖通集團威能、喜德瑞、博世、Ideal，以及福伊特、克諾爾、西屋制動等汽車零部件或軌道交通零部件制造商形成了長期穩定的合作關系。表 1：公司制芯裝備產品 產品產品 產品構成產品構成 功能實現功能實現 射芯機 一種砂型鑄造中砂芯成型設備，也稱制芯機，系制芯工序的核心主機。其原理是利用壓縮空氣將芯砂均勻地射入芯盒，固化后得到砂芯。單獨的射芯機不具備砂芯制造能力，配合輔助設備后形成制芯單

19、元，具有完整的砂芯生產能力。精密組芯工藝中，無需另行配置造型設備，具備制造砂芯、砂型的能力。制芯單元 射芯機+混砂、砂發送等輔助設備 制芯中心 制芯單元+工業機器人及更多輔助設備 具備完整的砂芯制造及組芯等能力。配備工業機器人后，可完成自動制芯、取芯、組芯、浸涂等工序。精密組芯工藝中，制芯中心可同步實現砂型生產，經自動制芯、取芯、組芯、浸涂等工序后形成用于澆注的完整鑄型。制芯生產線 由多個制芯單元或制芯中心集成 完成砂芯生產批量化作業。精密組芯工藝中，可實現鑄型批量生產作業。智能鑄造車間 制芯生產線+澆注單元、后處理單元等 具備完整的鑄件生產能力，實現鑄件從制芯到產出的全流程生產。數據來源：公

20、司公告，東方證券研究所 表 2：公司主要鑄件產品 產品類別產品類別 主要產品名稱主要產品名稱 部分產品圖例部分產品圖例 主要客戶主要客戶 冷凝式壁掛爐熱交換器等部件 28-35KW 熱交換器、連接蓋等 威能、喜德瑞、博世、Ideal 商用車零件 柴油發動機缸蓋、卡車離合器殼體、變速箱體、客車空調壓縮機機體、發動機缸體等 博客、福伊特 軌交及高鐵列車類零件 緊急閥體、安全閥體、制動空氣壓縮機機體等 西屋制動、克諾爾 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最

21、后一頁的免責申明。7 2021 年公司鑄件、裝備業務分別實現收入 4.64 億元、2.21 億元，占公司總收入的 65%、31%。分地區看，公司積極拓展海外市場，2017-2021 年海外市場收入復合增速達 22.3%，實現國內外布局并行推進，2021 年國內外市場收入占比分別為 57%、41%。圖 3：公司分業務收入結構 圖 4：公司分地區收入結構 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 疫情擾動、費用增長，短期業績承壓 2017-2021 年，公司營業收入、歸母凈利潤復合增速分別為 18.4%、20.7%，保持較快增長。根據業績快報，2022年公司實現營業收

22、入6.13億，同比下降14.09%；實現歸母凈利潤3603萬元，同比下降 70.79%；實現扣非凈利潤 1138 萬元，同比下降 88.52%。公司短期業績承壓主要系疫情擾動和成本費用增長影響：1）上半年長三角區域多地出現聚集性疫情，供應鏈全線受阻，人員封控流動困難，公司裝備項目交付延期，上半年裝備業務收入同比下滑 18%；2）原輔材料、供應鏈、物流、人力、能源等綜合成本大幅上升，導致公司產品毛利率下降，尤其是鑄件產品受原材料價格和運費影響較大，上半年公司鑄件業務毛利率下滑至 21%；3）2022 年公司加強研發投入、股權激勵費用攤銷增長導致期間費用上升。圖 5：公司營業收入及增速 圖 6：公

23、司歸母凈利潤及增速 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 72%68%55%66%65%73%25%28%39%30%31%24%3%5%5%3%4%4%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022H1鑄件裝備其他63%58%61%62%57%36%41%39%37%41%1%1%0%1%1%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021國內國外其他29.6%25.4%3.8%16.5%-14.1%-20%-10%0%10%20%30%40%0100200

24、300400500600700800201720182019202020212022營業總收入（百萬元）yoy-51.2%161.4%58.8%4.8%-70.8%-100%-50%0%50%100%150%200%020406080100120140201720182019202020212022歸母凈利潤（百萬元）yoy 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 圖 7：公司鑄件和裝備業務收入及增速 圖 8：公司鑄件和裝備業務毛利

25、率（%）數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 精密組芯工藝精密組芯工藝引領引領者者，率先研發無機工藝，率先研發無機工藝 鑄造行業按工藝類別可以分為砂型鑄造、精密鑄造、壓鑄等，根據鑄件材質、大小、形狀復雜度、尺寸精度、表面粗糙度、生產批量大小等要求的不同，適用不同的鑄造工藝。砂型鑄造是鑄件生產的基本工藝，也是最主要的鑄件生產工藝，其原理是通過制芯、造型等設備將原砂制作成砂芯、砂型，并組成鑄型，將熔煉后的金屬液體倒入鑄型，經冷卻凝固、清整處理后得到鑄件，適用于各種材質、各種尺寸大小、各種批量的鑄件生產，廣泛用于汽車、工程機械、機床、通用機械、鐵路、船舶等行業。根據

26、樂豹,盛曉波的精密組芯造型工藝的應用及展望，全球應用砂型鑄造生產的鑄件占鑄件總產量的 80%以上，我國鑄造企業中采用砂型鑄造的企業占比也達 80%以上。圖 9：鑄造工藝對比 數據來源：公司公告，東方證券研究所 圖 10：砂型鑄造示意圖 工藝名稱工藝名稱工藝原理工藝原理技術難度技術難度應用領域應用領域產品特性產品特性主要企業主要企業市場容量市場容量未來發展趨勢未來發展趨勢砂型鑄造通過制芯、造型等設備將石英砂制作成砂芯、砂型，并組成鑄型，將熔煉后的金屬液體倒入鑄型，經冷卻凝固、清整處理后得到鑄件的工藝過程。砂型鑄造工藝包括潮模砂工藝、樹脂砂工藝、精密組芯工藝等，其中潮模砂及樹脂砂為傳統砂型鑄造工藝

27、。傳統砂型鑄造工藝技術難度較低，是目前普遍使用的鑄造工藝。隨著環保及鑄件產品質量要求的不斷提高，出現了精密組芯等新型砂型鑄造工藝。精密組芯鑄造工藝用制芯的方法制造砂型，將砂芯及砂型精密組合形成鑄型。精密制芯、造型、組芯過程尺寸精度要求高，對制芯設備、芯盒模具、組芯等系統精度并保持其穩定性的技術難度較大。砂型鑄造可適用于各種材質、各種尺寸大小、各種批量的鑄件生產。對于鑄件壁厚特別小、尺寸精度特別高、表面粗糙度要求特別高的特殊類型的鑄件不適用砂型鑄造工藝生產。砂型鑄造廣泛用于汽車、工程機械、機床、通用機械、鐵路、船舶、石化、電力、家電、航空航天、軍工等等領域的鑄件生產。產品適用性廣泛，產品尺寸及重

28、量范圍寬廣，最大值幾乎不受限制；產品內外形狀復雜程度幾乎不受限制；產品材質種類幾乎不受限制；產品批量大小幾乎不受限制。產品生產成本較低、鑄造工藝性靈活、生產設備柔性化較大。一般砂型鑄造產品最小壁厚大于2.5mm、尺寸精度CT6級以上、表面粗糙度12.5以上、機械性能達到材料牌號標準值。濰柴動力、廣西玉柴、云內動力、山西華翔、科華控股、明志科技砂型鑄造生產鑄件占鑄件總產量的80%以上。砂型鑄造的未來發展趨勢是綠色、智能、高效、精密。砂型鑄造需在新材料、新工藝、新裝備等方面的不斷研發來滿足未來發展要求。精密組芯鑄造工藝將是中小復雜鑄件未來理想的鑄造工藝。精密鑄造精密鑄造通常是指熔模鑄造、又稱失蠟鑄

29、造，其工藝原理是：在由易溶材料制成的模樣上凃敷耐火材料形成型殼，溶出模樣，注入液態金屬冷卻后，獲得鑄件。精密鑄造需要制蠟模、制殼、溶模、燒結等工藝過程，工藝技術控制難度較大。精密鑄造工藝適用于生產各類材質的中小尺寸、表面質量及尺寸精度要求很高或壁厚很薄的特殊類型鑄件。一般適用于汽車、通用機械、醫療機械、通訊、家電五金等特殊類鑄件生產。產品尺寸精度高、表面粗糙度好，部分鑄件不需要進一步的機加工。產品尺寸及內腔復雜程度受制殼、去殼工序限制，適用于中小尺寸并且內腔形狀結構簡單的鑄件生產。鷹普精密按產品重量估算，市場容量占比很小。生產裝備的自動化及智能化，提高生產效率、改善生產環境。壓鑄將液態金屬在高

30、溫高壓下射入壓鑄機內的金屬模具內，在短時間內凝固獲得鑄件。對壓鑄設備及模具技術要求較高，大噸位壓鑄島技術難度較大。壓鑄工藝主要用于鋅、鋁、鎂等低熔點合金的薄壁件的大批量鑄造生產，主要適用于汽車、3C及輕工日用五金等行業。產品尺寸精度高、表面粗糙度好。產品內腔復雜程度受模具抽模限制，不能生產封閉式結構零件。鑄件尺寸受模具尺寸及壓鑄機噸位限制，適用于中小尺寸并且內腔形狀結構為開放式的低熔點有色合金鑄件生產。旭升股份、廣東鴻圖、文燦股份在低熔點有色合金的大批量鑄件市場中占據主要市場份額。大噸位智能化壓鑄島及高性能壓鑄合金材料。44%77%-20%19%-18%22%3%25%14%-8%-40%-2

31、0%0%20%40%60%80%100%0100200300400500201720182019202020212022H1裝備業務收入（百萬）鑄件業務收入（百萬）裝備yoy鑄件yoy34.2 34.6 33.5 38.9 30.6 21.0 41.8 40.5 38.6 38.2 39.5 40.2 0.010.020.030.040.050.0201720182019202020212022H1鑄件裝備 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁

32、的免責申明。9 數據來源：公司公告，東方證券研究所 重視研發投入，核心技術自研。重視研發投入，核心技術自研。公司深耕砂型鑄造多年，重視研發投入，2022 年前三季度研發費用4442萬元，在鑄造材料、鑄造工藝、智能化鑄造裝備等砂型鑄造關鍵領域進行了研發布局，積累了豐富的裝備和鑄件生產核心技術，包括射砂技術、砂芯固化技術、垂直制芯技術、精密組芯鑄造工藝、鑄造熱處理工藝、鑄造冷卻技術等，被評為“江蘇省企業技術中心”、“江蘇省精密組芯鑄造工藝及成套裝備工程技術研究中心”。圖 11：公司裝備和鑄件業務應用技術 圖 12：公司研發費用及增速 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券

33、研究所 圖 13：公司核心技術及來源 17.64 27.35 25.02 26.57 32.10 44.42-20%0%20%40%60%80%100%01020304050研發費用（百萬）yoy 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 數據來源：公司公告，東方證券研究所 精密組芯造型工藝引領者精密組芯造型工藝引領者，發展前景廣闊，發展前景廣闊。砂型鑄造根據所用粘結劑的不同，分為粘土砂型、水玻璃砂型、樹脂砂型和負壓硬化造型（V 法

34、、消失模），公司基于三乙胺冷芯盒制芯工藝提出和發展了“精密組芯造型工藝”，即精確制造出鑄件的外模砂型和內腔砂芯，然后進行精密組芯、合型，由多塊冷芯盒砂芯精確組裝而成鑄型。鑄件生產需根據產品大小、鑄件復雜程度、精度要求等選擇合適的工藝，受當前技術限制和經濟性考慮，射芯機有最大射砂量和最大射砂面積限制，因此砂型鑄造領域大型鑄件一般采用樹脂砂工藝，其他鑄件可通過潮模砂或精密組芯造型工藝生產。由于潮模砂工藝發展歷史較長，技術成熟度較高、目前仍為我國砂型鑄造的主流工藝，但潮模砂需建造獨立的造型線用于砂型的生產，在廢砂排放、舊砂回收率、能耗、鑄件精度等方面與精密組芯造型工藝存在較大差距，精密組芯造型工藝未

35、來發展前景廣闊。圖 14：砂型鑄造主要工藝對比 數據來源：公司公告，東方證券研究所 特點潮模砂造型樹脂砂造型精密組芯造型定義以膨潤土做黏結劑，并加入水及其他添加劑混制出型砂，利用造型線壓實成型的造型方法，鑄件內腔一般由砂芯形成以人工合成樹脂作為粘結劑，并加入催化劑混制出型砂，不需烘烤或硬化氣體，即可在常溫下使砂型自行固化的造型方法采用冷芯盒制芯工藝生產高精度外型，然后與鑄件內部砂芯組合成完整的砂型用于鑄件澆注生產的工藝粘結劑砂型：膨潤土、砂芯：合成樹脂酚醛樹脂/呋喃樹脂脲醛類樹脂其他主要添加劑煤粉、水-固化方式砂型通過潮模砂造型線壓實成型、砂芯通過射芯機制成通過樹脂砂造型線自硬成型利用冷芯盒射

36、芯機生產高精度砂型及砂芯能源消耗砂鐵比高、用砂量高、能耗高砂鐵比高，用砂量高、能耗高砂鐵比低、用砂量低、能耗低污染排放鑄件落砂后砂芯混入潮模砂，再生困難，廢砂排放量大再生率低，廢砂排放量大、大件生產廢氣排放嚴重砂型砂芯為同一種砂子，熱法再生接近100%循環利用，廢棄砂排放少生產效率較高較低較高鑄件精度鑄件尺寸精度較低：CT9CT12級鑄件尺寸精度較低：CT8CT9級鑄件尺寸精度高：CT6CT8級表面粗糙度Ra50100Ra2550Ra12.525適合生產的鑄件類型適合無內腔或內腔結構簡單的中小鑄件的大批量生產適合大型鑄件的小批量生產適合各種材質、內腔復雜的中小件鑄件的各種批量生產核心技術來源核

37、心技術來源射砂技術自主研發砂芯固化技術自主研發無機工藝、熱芯工藝制芯射嘴技術自主研發垂直制芯技術自主研發集成單元制芯技術自主研發混砂技術自主研發夾具抓取技術自主研發同步運動及鎖模技術自主研發全電驅動制芯技術自主研發制芯環保技術自主研發智能控制系統及技術自主研發智能鑄造車間設計與交付能力自主研發自主研發鑄造熱處理工藝自主研發低壓、傾轉、閘板澆注工藝自主研發鑄造冷卻技術自主研發高硅鋁合金缸套及其鑲鑄工藝自主研發鑄件清理技術自主研發鑄件真空差壓浸滲設備及工藝自主研發熱交換器類鑄件工藝自主研發箱體類鑄件工藝自主研發核心技術名稱核心技術名稱精密組芯鑄造工藝鑄造關鍵環節核心技術智能化控制及系統集成技術射芯

38、機核心技術鑄件核心工藝與技術裝備領域核心技術 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 冷芯工藝冷芯工藝主導主導，率先率先布局布局無機無機工藝工藝。射芯機是砂型鑄造中制芯工序的核心主機，具有結構復雜、系統精密度高、集成度高、制作周期長等特點。按工藝不同，射芯機可區分為冷芯、熱芯、無機三類，其中無機制芯工藝具有制芯過程無尾氣污染、澆注過程不發氣不冒煙、落砂再生過程無煙氣的特點，環保優勢顯著，是砂型鑄造行業未來的發展趨勢，但研發難度高、

39、價格高昂，目前市場尚不成熟。公司研發和銷售的核心主機主要為冷芯工藝射芯機，并在國內率先研發生產了首臺無機射芯機，當前無機射芯機產品已銷售給一汽鑄造、諾瑪科、法國蒙特配集團等客戶。圖 15：射芯機類別 數據來源：公司公告，東方證券研究所 裝備裝備業務業務：行業行業轉型升級轉型升級，公司，公司競爭力持續強化競爭力持續強化 制芯裝備是砂型鑄造的核心裝備，直接影響制芯合格率、制芯效率以及鑄件的質量、精度和結構復雜度。李大勇等鑄造技術路線圖:普通砂型鑄造裝備與檢測技術提到，根據有關鑄件生產數據統計，由于砂芯質量（主要反映在強度、完整性、透氣性、均勻性）造成的鑄件廢品率均值在2.5以上，國內中低端制芯裝備

40、的制芯廢品率在 5左右，提升制芯裝備性能、優化鑄造工藝流程是促進我國鑄造產業轉型升級的重要途徑。行業轉型升級，集中度有望提升 樂豹,盛曉波在精密組芯造型工藝的應用及展望指出，我國砂型鑄造裝備（造型、制芯）行業市場規模 2018 年約 50 億元（不含熔煉/砂處理/清理等），預計到 2035 年將達到 100 億元。目前我國制芯裝備市場中，高中低端產品均有分布，高端制芯裝備市場參與者包括蘭佩（德國）、洛拉門迪（西班牙）、盧伯股份（瑞士）、明志科技，其中盧伯股份業務量較少，蘭佩、洛拉門迪和明志科技瓜分國內高端制芯裝備市場，三家技術水平和市場占有情況相當。中端制芯裝備產品有一定的技術水平和集成能力，

41、但整體自動化、智能化水平仍待提升，市場參與者主要是蘇鑄成套、小鷹鑄造裝備、河北歐耐等已具備一定專利數儲備、業務初具規模的國內制芯裝備生產商。圖 16：國內制芯裝備市場參與者 裝備產品裝備產品技術原理技術原理研發難度研發難度應用領域應用領域公司產品性能公司產品性能市場容量市場容量未來發展趨勢未來發展趨勢冷芯工藝射芯機將石英砂、樹脂粘結劑和固化劑等混合成的芯砂射入芯盒中，然后將催化氣體吹入室溫狀態下的芯盒，芯砂在催化氣體作用下快速硬化成砂芯。研發難度較高。主要難點在于射砂機構、高效氣體發生器、吹氣固化系統、芯盒排氣系統等。廣泛應用在汽車發動機、內燃機、拖拉機、工程機械、液壓及泵閥、造船、航空航天及

42、軍工等行業的內腔復雜鑄件的生產。全自動智能化運行，工藝參數感知、砂芯質量實時監控。生產效率高、運行穩定、能耗物耗低。市場容量很大，是目前的主流工藝及裝備產品。提高射砂效果、提高氣體固化效率、與機器人等輔助設備集成綠色智能制芯中心及精密組芯生產線。無機工藝射芯機將石英砂、水玻璃和添加劑等無機粘結劑混合成的芯砂射入加熱至120左右的芯盒中，再吹入加熱的壓縮空氣，使芯砂脫水固化成砂芯。研發難度高。主要難點是針對無機粘結劑芯砂的可使用時間短、流動性差、厚大砂芯固化不均勻等問題，研發專用的混砂、射砂、空氣加熱、芯盒加熱等技術及機構。目前主要應用于鋁合金金屬型鑄造，如生產汽車發動機缸體缸蓋、支架等鋁合金鑄

43、件。具有保濕功能的混砂及射砂系統，延長無機砂的可使用時間、不堵塞射嘴，大功率空氣加熱器，提高固化效率及質量，多路模具溫控技術，保證連續穩定生產。目前市場小，未來市場空間大。完善無機粘結劑制芯裝備關鍵技術及機構，克服無機制芯生產效率、砂芯質量問題。研發完善無機粘結劑材料性能及制芯工藝，滿足鑄鐵鑄鋼等黑色金屬的砂芯要求，將綠色環保的無機制芯工藝快速推廣使用。熱芯工藝射芯機加熱芯盒200-300，將石英砂、熱固性樹脂和固化劑等混合成的芯砂射入具有加熱裝置的芯盒中，使貼近芯盒表面砂料受熱，并在粘結劑的作用下縮聚而硬化形成砂芯。研發難度相對較低。主要難點在于砂芯厚薄不均的芯盒溫度控制的均勻性及穩定性。主

44、要用于制造柴油機缸蓋水套芯、液壓多路閥砂芯等尺寸較小、形狀復雜、強度要求高的砂芯。全自動運行、液壓平穩驅動、合模精度高、均勻穩定控制芯盒溫度。較小提高裝備及模具精度，實現砂芯無披縫毛刺。明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 數據來源：公司公告，東方證券研究所 我國制芯裝備行業呈現綠色化、高端化、規?；l展趨勢。1）綠色化：近年來，國家針對鑄造行業的產業政策始終圍繞“綠色鑄造”展開，鑄造行業“十四五”發展規劃提出，十四五期間行業顆

45、粒物污染排放量較十三五減少50%以上，到2025年實現無機粘結劑等綠色造型材料的示范應用，年鑄造廢砂再生循環利用達到 800 萬噸以上。2）高端化：主要體現在裝備高端化和生產智能化上。隨著下游設備產品性能參數提升，鑄件呈現出精密化、復雜化趨勢，推動鑄造裝備不斷高端化。另外，制芯裝備行業由交付單機設備逐步轉變為提供成套裝備和智能化的制芯系統，實現高效、自動、無人化生產。3）規?；弘S著技術持續升級創新，掌握核心技術、擁有較強研發能力的大型鑄造裝備企業有望淘汰中小廠商，行業集中度或將提升。2018 年我國砂型鑄造裝備企業數量 100 余家，樂豹,盛曉波在精密組芯造型工藝的應用及展望中預計，到 20

46、35 年我國砂型鑄造裝備企業數量將減少至 50 家左右。圖 17：我國砂型鑄造裝備（造型、制芯）市場規模 圖 18：我國砂型鑄造裝備行業企業數量 數據來源：精密組芯造型工藝的應用及展望樂豹,盛曉波，東方證券研究所 數據來源：精密組芯造型工藝的應用及展望樂豹,盛曉波，東方證券研究所 產品不斷創新，競爭力持續強化 公司制芯裝備主要產品包括射芯機、制芯單元、制芯中心和制芯生產線，此外經過多年發展，公司已具備智能鑄造車間規劃和交付能力。2017-2021 年公司裝備業務收入復合增速 24.9%，保持5010002040608010012020182035E市場規模（億元）100500204060801

47、0012020182035E企業數量（家）明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 快速增長。2018 年以來，公司制芯單元、制芯中心、制芯生產線等集成式產品銷售逐漸增長，2020 年公司裝備業務收入中，制芯單元、制芯中心、制芯生產線、射芯機、輔助制芯設備或服務分別占 36.8%、30.3%、20.8%、6.1%、6.0%。圖 19：公司裝備業務收入及增速 圖 20：精密組芯智能鑄造車間系統構成 數據來源：公司公告，東方證券研究所

48、數據來源：公司公告，東方證券研究所 圖 21：公司裝備產品銷量（臺/套）圖 22：2020 年公司裝備業務分產品收入結構 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 公司秉持高端制芯裝備廠商定位，不斷進行產品創新升級，2018 年發布自主研發的 MiCC300 集成式智能制芯單元，對原有的分體式制芯單元進行了重新定義，將砂加熱、混砂、射砂、砂芯固化等分體設備集成為一個制芯單元，設備安裝調試更便利、運行及維保成本更低；且同一臺設備內可實現混砂后即射砂，現混現用，減少存放時間對芯砂性能影響，提高生產效率及砂芯質量。在行業從冷芯工藝向無機工藝過渡的過程中，公司還推出了冷芯

49、、無機雙工藝射芯機，可以快速切換有機制芯及無機制芯功能，避免了客戶因向無機制芯工藝切換導致的設備更換投資。在產品持續創新的推動下，公司在高端制芯裝備市場的競爭力有望不斷強化。圖 23：傳統制芯設備 圖 24：集成式智能制芯單元 91 131 232 186 221 67 44%77%-20%19%-18%-40%-20%0%20%40%60%80%100%050100150200250201720182019202020212022H1裝備業務收入（百萬）增速0102030405060射芯機制芯單元制芯中心制芯生產線20182019202036.8%30.3%20.8%6.1%6.0%制芯單元

50、制芯中心制芯生產線射芯機輔助制芯設備或服務 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 圖 25：公司 MDs 系列制芯機（可應用于冷芯/熱芯/無機等多種工藝）圖 26：公司冷芯、無機雙工藝射芯機 數據來源：公司官網，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 鑄件鑄件業務業務：傳統傳統下游下游穩健增長穩健增長，成長賽道成長賽道打開空間打開空間 鋁合金鑄件

51、性能優異，應用范圍廣泛 2021 年全球鑄件總產量 1.02 億噸，其中鋁合金鑄件 1433 萬噸，占比 13.9%；國內鑄件總產量5405萬噸，其中鋁（鎂）合金鑄件 720萬噸，占比 13.3%。鋁合金鑄件密度比鑄鐵和鑄鋼小，而比強度（材料的抗拉強度與材料表觀密度之比）則較高，因此在承受同樣載荷條件下采用鋁合金鑄件，可以減輕結構的重量，在航空工業、動力機械和運輸機械制造中飽受青睞，特別是汽車輕量化以來，鋁合金鑄件在汽車工業中得到了廣泛應用。2021 年新能源汽車高速增長的拉動下，國內鋁（鎂）合金鑄件產量同比增長 5.9%。鑄造行業“十四五”發展規劃提出，預計到 2025年，鋁（鎂）等輕合金鑄

52、件產量占比將達到 18%以上。圖 27：全球鋁合金鑄件年產量及增速 圖 28：2021 年全球鑄件產量結構（按材質劃分）明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 圖 29：國內鋁（鎂）合金鑄件年產量及增速 圖 30：2021 年國內鑄件產量結構（按材質劃分）數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：中國鑄造協會，東方證券研究所 傳統行業客戶優質，需求增長穩健

53、 公司從事鋁合金鑄造領域近二十年，在鑄造工藝尤其是精密組芯鑄造工藝、高穩定性模具及夾具技術等方面建立了核心技術壁壘，并開發了鑄件綠色自動化生產系統，自主設計建造的鑄二車間被工信部授予第一批綠色工廠稱號。核心技術和工藝支撐下，公司鑄件業務秉持高端定位，采取差異化競爭策略，主要服務熱能工程、汽車、軌道交通、機械裝備等領域的客戶，提供冷凝式壁掛爐熱交換器、商用車發動機缸體缸蓋及輕量化變速箱殼體、軌交及高鐵列車泵閥殼體等設計復雜、工藝難度大、精密度高的高品質鋁合金鑄件。圖 31：公司高品質鋁合金鑄件工藝流程圖 42.8%24.3%13.9%8.9%1.8%1.4%0.5%0.2%6.3%灰鑄鐵球墨鑄鐵

54、鋁合金鑄鋼可鍛鑄鐵銅合金鎂合金鋅合金其他41.7%29.5%1.1%12.2%13.3%1.7%0.5%灰鑄鐵球墨鑄鐵可鍛鑄鐵鑄鋼鋁（鎂）合金銅合金其他11.7%13.4%9.2%7.2%16.9%12.5%4.3%13.1%5.8%-2.1%-4.2%-0.7%5.9%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%0100200300400500600700800國內鋁（鎂）合金鑄件產量（萬噸）yoy-6.4%6.3%21.3%6.5%9.3%6.3%-1.7%11.4%6.7%-1.2%-8.7%-6.8%-11.2%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%

55、10.0%15.0%20.0%25.0%05001,0001,5002,0002,50020082009201020112012201320142015201620172018201920202021全球鑄鋁合金鐵件產量（萬噸）yoy 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。16 數據來源：公司公告，東方證券研究所 2017-2021 年公司鑄件業務收入復合增速 15.5%，增長穩健，2022H1 鑄件業務收入下滑主要系疫情擾動供應鏈和

56、生產交付所致。從產品結構來看，2020 年公司鑄件業務收入中，熱交換器鑄件、商用車零部件、軌交及高鐵列車零部件分別占 71.3%、20.7%、7.9%。圖 32：公司鑄件業務收入及增速 圖 33：2020 年公司鑄件業務分產品收入結構 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 1）冷凝式壁掛爐熱交換器）冷凝式壁掛爐熱交換器 歐洲主要國家緯度較高、冬季寒冷，采暖需求剛性，燃氣壁掛爐成為居民的生活采暖必需品。其中，冷凝式壁掛爐采用全預混比例調節方式將空氣和燃氣充分配比后燃燒，將高溫煙氣進行冷卻，對水蒸氣凝結為液態水時釋放的熱量進行回收利用，相比常規壁掛爐，冷凝式壁掛爐

57、具有熱效率高、節能環保和使用壽命長等優點。2015 年生效的歐盟 ErP指令對歐盟國家的燃氣鍋爐提出了非常高的能效要求，強制規定將冷凝技術應用于幾乎所有類型的建筑，只允許安裝采用低氮排放、冷凝技術的鍋爐，目前英國以及歐盟地區已經完成從傳統鍋爐到冷凝式鍋爐的產業轉換，歐洲也成為冷凝式燃氣壁掛爐的主要市場。圖 34：部分歐洲國家冷凝式/非冷凝式燃氣鍋爐銷售情況（萬臺）71.3%20.7%7.9%0.1%熱交換器鑄件商用車零部件軌交及高鐵列車零部件其他鑄件261 318 327 407 464 204 22%3%25%14%-8%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%010020030

58、0400500201720182019202020212022H1鑄件業務收入（百萬）增速 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。17 數據來源：前進科技招股書；冷凝爐的發展趨勢及特征田應剛；東方證券研究所 每臺冷凝式燃氣壁掛爐均需配備一臺熱交換器，目前歐洲市場的熱交換器中，鋁合金和不銹鋼材質各占一半，彼此不形成技術迭代和產品替代，市占率較為均衡。公司主要生產鋁合金材質的冷凝式壁掛爐熱交換器，已經與世界主要暖通集團威能、喜德瑞、Ide

59、al（Ideal 為法國大西洋集團的一個壁掛爐品牌，大西洋集團的燃氣壁掛爐銷量主要來自 Ideal）、博世等形成了長期穩定的合作關系，2020 年威能、喜德瑞、Ideal 均為公司前五大客戶，合計收入貢獻 2.73 億，占公司總收入的 45%。隨著 IPO 募投項目產能釋放，未來公司在大客戶的供應份額有望進一步提升。圖 35：2017 年部分歐洲國家冷凝技術市場份額 圖 36：歐洲冷凝式壁掛爐用熱交換器材質 數據來源：歐洲供熱行業協會中國分會，東方證券研究所 數據來源：前進科技招股書，東方證券研究所 圖 37：2017 年歐洲壁掛爐市場競爭格局（按銷量）圖 38：公司 2020 年前五大客戶銷

60、售金額及占比 50%49%1%鋁不銹鋼其他99%95%88%88%83%75%67%54%53%46%0%20%40%60%80%100%冷凝技術市場份額 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。18 數據來源：前進科技招股書，BSRIA，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 國內市場燃氣壁掛爐的發展整體晚于歐洲國家，冷凝技術的普及程度也相對較低。從2016年北方“煤改氣”工程推進開始，國內燃氣采暖熱水爐市場重心逐步向“煤

61、改氣”市場轉移，2017-2019 年“普通工程和零售”市場年銷量基本穩定在 170 萬臺左右，2020 年受疫情影響一度下降至 152 萬臺。2021 年在“煤改氣”工程逐漸進入收尾階段的大背景下，各燃氣采暖熱水爐生產企業開始將市場重心轉移回“普通工程和零售”市場，全年銷量達到 215 萬臺，同比增長 41.4%，隨著“煤改氣”工程影響削減，國內燃氣壁掛爐銷售有望恢復常態化。2021 年國內燃氣壁掛爐銷量中，普通爐占 84.5%，是我國燃氣采暖熱水爐市場上銷售的主要產品類型。伴隨“煤改氣”工程收尾，其主導產品普通爐、專屬產品低氮爐銷量顯著下降，2021 年同比分別減少 21.4%、65.9%

62、。冷凝爐依托其優秀的節能效果和更長的使用壽命等優勢，2021 年實現逆增長，占比提升至 8.4%。隨著國內環保政策不斷升級、消費水平持續提高，冷凝式壁掛爐在國內市場有望獲得進一步發展，進而提升對鋁合金熱交換器的需求。圖 39：國內燃氣壁掛爐銷量及增速 圖 40：國內燃氣壁掛爐分市場銷量（萬臺）表 3：公司 IPO 募投項目 項目名稱項目名稱 投資總額（萬元）投資總額（萬元）建設期建設期 項目內容項目內容 高端鑄造裝備生產線技術改造項目 10,062.44 2 年 利用原有生產車間并新建一棟機械加工車間，購置和安裝先進的機械加工設備、智能倉儲設備、MES 系統等，進行生產線技術改造、擴建。輕合金

63、零部件生產線綠色智能化技術改造項目 24,617.30 2 年 對鑄一、鑄二車間的生產線進行技術升級改造。鑄一車間增加生產設備、智能倉儲設備等，鑄二車間增加生產設備、環保設備、檢測設備、智能倉儲設備以及公輔設備等，達產后形成熱交換器零件 8,500 噸/年、汽車輕量化底盤零件 3,000噸/年的鑄件產能。新建研發中心項目 8,078.77 2 年 購置先進研發設備，引進專業技術人才，進一步加大在高性能鑄造材料、綠色鑄造工藝技術及智能化鑄造裝備等方面的研發投入。補充流動資金項目 8,000.00 總計 50,758.51 數據來源：公司公告，東方證券研究所 19.4%17.3%13.6%5.9%

64、5.0%4.9%34.0%博世威能喜德瑞菲斯曼大西洋集團阿爾斯頓其他19.6%19.2%12.1%5.8%4.9%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000威能集團 喜德瑞 云內動力IdealBoilersLtd西屋制動銷售金額（萬元）占當期收入比重 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 數據來源：wind，中國土木工程學會，東方證券研究

65、所 數據來源：wind，中國土木工程學會，東方證券研究所 圖 41：國內冷凝式壁掛爐銷量及占比 圖 42：國內燃氣壁掛爐 2021 年分爐型銷量結構 數據來源：wind，中國土木工程學會，東方證券研究所 數據來源：wind，中國土木工程學會，東方證券研究所 2）商用車零部件商用車零部件 在商用車零部件領域，公司主要提供四缸柴油發動機系列缸蓋及軸承蓋、V8 缸體、壓縮機缸體以及變速箱殼體等產品，產能相對飽和的情況下，公司優先承接加工工藝復雜、定價權較高、更高技術水平的商用車零部件產品，2017-2020 年毛利率穩定在 30%左右，較行業內汽車壓鑄件公司更具韌性。2022 年國內商用車銷量同比下

66、滑 31%，主要系國際形勢、國內經濟下行以及疫情反復等因素影響，展望2023年，壓制因素有望緩解，商用車市場或實現觸底反彈。中國汽車流通協會商用車專業委員會秘書長鐘渭平提到，“整體來講，國家適當提前開展房地產以及能源類、道路基礎設施建設等重點工程建設，都會帶動整個商用車的需求量。2023 年商用車的整體市場會在 2022 年的基礎上出現拐點，往上升通道去推進增幅，進而達到 20%以上的幅度”。商用車市場的復蘇，有望帶動公司商用車零部件產品的需求。此外，公司積極研究輕量化整體汽車車架，對電動或混合動力汽車整車復合底盤零件技術進行可行性研究，有望開辟汽車領域新的盈利增長點。圖 43：汽車零部件毛利

67、率對比（%）圖 44：國內商用車銷量及增速 43%40%40%22%27%8%-2%30%162%-42%26%4%-26%-100%-50%0%50%100%150%200%0100200300400500600國內燃氣壁掛爐銷量（萬臺）yoy40377.514523026895170172.5175172152215050100150200250300350400201620172018201920202021煤改氣市場銷量普通工程和零售市場銷量84.50%7.10%8.40%普通爐低氮爐冷凝爐2.0%3.0%5.3%6.8%6.9%8.8%6.2%5.2%8.4%0.0%2.0%4.0%

68、6.0%8.0%10.0%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.00國內冷凝式壁掛爐銷量占比 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。20 數據來源：wind，東方證券研究所 注：文燦股份、旭升集團、愛柯迪、廣東鴻圖選取汽車壓鑄件/零部件毛利率 數據來源：wind，東方證券研究所 3）軌交軌交及及高鐵列車零部件高鐵列車零部件 公司軌交及高鐵列車零部件產品包括緊急閥體、安全閥體、制動空

69、氣壓縮機機體等，采用精密組芯重力澆注工藝，材料成分及機械性能滿足T6 熱處理機械性能標準；2017-2020年毛利率穩定在40%以上，高于熱交換器鑄件和商用車零部件產品。公司軌交及高鐵列車零部件業務主要來自西屋制動和克諾爾，2018-2020 年西屋制動貢獻 85%以上的收入。圖 45：公司鑄件業務分產品毛利率情況（%）圖 46：公司 2018-2020 年向西屋制動銷售收入 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 由于軌交及高鐵列車零部件的定制化和高品質化特征，下游客戶對供應商審核嚴格，一般會避免頻繁更換供應商，客戶粘性較強。公司目前的核心客戶西屋制動是北美最

70、大的鐵路產品和服務供應商之一，克諾爾是世界領先的軌道車輛和商用車輛制動系統的制造商，經營穩健，能夠為公司提供穩定的業務貢獻；同時，大客戶合作提供背書效應，為公司其他客戶開拓奠定了基礎。圖 47：西屋制動收入及增速 圖 48：克諾爾收入及增速 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00文燦股份旭升集團愛柯迪廣東鴻圖明志科技201720182019202020216%-7%-9%6%14%5%-1%19%-7%-31%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00商用車銷量（萬輛）yo

71、y3,6372,8603,01084%86%88%90%92%94%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000201820192020西屋制動銷售收入（萬元）占軌交及高鐵列車零部件收入比重010203040502017201820192020 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 數據來源：bloomberg，東方證券研究所 數據來源：bloomberg，東方證券研究所 開發光伏等新能源領域鑄

72、件，打開發展空間 依托裝備技術和精密組芯工藝，公司鑄件業務已不局限于某個或某類鑄件產品，可實現復雜腔體高精度鑄件產品的開發、試制及定型生產。同時，公司為客戶鑄件新產品提供同步工程開發、試制、鑄造工藝改進等增值服務，逐步由生產型制造向服務型制造轉變。公司積極進行光伏等新能源領域鑄件產品的開發和業務拓展，我們認為明志有望憑借技術優勢，在光伏真空腔和新能源汽車零部件領域實現突破，進入高成長賽道。1）光伏光伏裝備裝備鑄件鑄件 太陽能電池片經歷了從常規鋁背場 BSF 電池技術到 PERC 電池技術的迭代，當前 HJT 電池技術憑借轉換效率高、低功衰、工藝步驟少、降本路線清晰等優勢，有望成為下一代電池片主

73、流路線。2022 年 6 月，在華晟新能源主辦的異質結技術和產業化先進論壇上，中國光伏行業協會秘書長王世江指出“HJT 2022 年底產能有望超過 13GW”。根據 SOLARZOOM 新能源智庫發布的全球光伏HJT技術及能源發展前景白皮書，HJT電池已經出片的產能在2022年末累計超過11GW，2023 年末預計超過 50GW，2023 年全年預計 HJT 電池出貨量接近 15GW，同比 2022 年增長接近三倍，滲透率快速提升。圖 49：異質結電池（HJT 電池）圖 50：全球 HJT 及疊層組件出貨量預期（不去庫存情形）數據來源：華晟新能源官網，東方證券研究所 數據來源：SOLARZOO

74、M 新能源智庫，東方證券研究所 7%19%9%-11%32%12%91%-9%4%-20%0%20%40%60%80%100%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000收入（百萬美元）增速0%21%12%-6%12%8%5%-11%9%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000收入（百萬歐元）增速0.51.2415601604006430%20%40%60%80%100%01002003004005006007002020 2021 2022 2023

75、 2024 2025 2026 2027HJT及疊層組件出貨（GW）HJT及疊層占比 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。22 HJT 電池技術工藝步驟分為“制絨清洗、非晶硅薄膜沉積、TCO 膜沉積、電極金屬化”四大步驟，對應的設備分別為制絨清洗設備、PECVD 設備（非晶硅薄膜沉積目前通常采用 PECVD 法制備）、PVD 設備、絲網印刷設備。PECVD 設備作為工藝流程中關鍵的一環，占HJT設備投資額的50%-60%，降本需求迫

76、切，邁為股份在2022半年報中指出“未來HJT電池設備需要在 PECVD、PVD等制程設備方面持續實現國產化以降低投資成本”。PECVD 設備主要由真空和壓力控制系統、淀積系統、氣體及流量控制、系統安全保護系統、計算機控制等部分組成，其中真空腔體對氣密性、耐腐蝕度等要求高，目前主要采用型材加工焊接方式，依賴焊接工人的專業水平，存在交付周期長、批次穩定性不足的缺點。明志科技深耕砂型鑄造領域，積累了箱體類大型鑄件的無人化智能鑄造工藝，可以用于研發生產 PECVD 設備的真空腔體。相比目前真空腔體生產所使用的型材加工方式，明志科技采用的精密組芯鑄造工藝，能夠顯著降低原材料成本、縮短交付周期，并且提升

77、批次穩定性，有望實現對現有工藝的迭代。圖 51：HJT 電池工藝流程 數據來源：邁為股份公告，東方證券研究所 圖 52：邁為 PECVD 鍍膜設備 Maxwell MV-LH06 圖 53：PECVD 設備結構框圖 數據來源：邁為股份官網，東方證券研究所 數據來源：摩爾光伏，東方證券研究所 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 2）新能源新能源汽車汽車零部件零部件 2021 年國內汽車鑄件產量 1540 萬噸，占鑄件總產量的 2

78、8.5%，是鑄件最主要的下游應用行業。汽車輕量化是汽車領域的重要發展趨勢，根據 The Aluminum Association 統計，汽油乘用車減重10%可以減少 3.3%的油耗，減重 15%可以減少 5%的油耗；對于柴油乘用車分別相應減少 3.9%和 5.9%的油耗。對于新能源汽車，輕量化直接影響行駛里程，意義更為重大。汽車輕量化可以通過鑄造材料改性和工藝改革方式實現：1）鋁合金材料應用：鋁制零部件較鋼制減重 30%-40%，其中鋁制發動機可減重 30%，商用車鋁制變速箱較鑄鐵減重 20%-40%，全鋁車身較鋼材減重 40%以上，汽車鋁輪轂可減重 30%。在汽車輕量化趨勢下，鋁合金鑄件市場

79、需求將持續增長；根據國際鋁業協會數據，中國汽車單車鋁鑄件需求量將由 2016 年的 86 千克增加至2030 年的 130 千克。2）鑄造工藝改革：精密組芯鑄造工藝、熔模鑄造工藝、（真空）高壓鑄造成型工藝等新型鑄造工藝能夠實現鑄件薄壁、空心等要求，契合汽車輕量化發展趨勢，應用范圍將不斷拓展。圖 54：2021 年國內鑄件產量結構（按下游行業劃分）圖 55：2016-2030 年中國汽車單車鋁鑄件需求量 數據來源：中國鑄造協會，東方證券研究所 數據來源：國際鋁業協會、智研咨詢，東方證券研究所 公司當前鑄件產品已拓展至新能源汽車逆變器殼體、電機殼體、副車架等，2022 年上半年裝備業務開拓了東風本

80、田、新能源汽車零部件供應商萬安科技等新客戶，依托精密組芯鑄造工藝和裝備技術底層支撐，未來有望進一步打開在新能源汽車零部件領域的成長空間。圖 56：公司新能源汽車電機殼體 圖 57：公司新能源汽車逆變器殼體 28.5%10.3%9.6%9.3%16.4%4.8%4.0%4.3%0.6%12.2%汽車內燃機及農機工程機械礦冶重機鑄管及管件機床工具軌道交通發電設備及電力船舶其他8697130020406080100120140汽車單車鋁鑄件需求量（千克）明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資

81、代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。24 數據來源：公司官網，東方證券研究所 數據來源：公司官網，東方證券研究所 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測 我們對公司 2022-2024 年盈利預測做如下假設：1)鑄件業務：2022 年需求和生產均受疫情擾動，預計收入同比增速-9.3%；上半年仍受原材料和運輸成本影響，預計全年毛利率 25.0%。隨著傳統鑄件需求恢復、募投的新產能開始釋放以及光伏等新能源領域鑄件產品開發拓展，預計 2023 年收入同比增長29.3%，毛利率恢復至 33.6%；2024 年收入同比增長 38.9%，毛利率提升至 34.3%。2)裝備業務：20

82、22 年疫情對公司裝備項目交付造成較大影響，且因實施成本等增長，對毛利率有所拖累，預計收入增速為-25%，毛利率較 2021 年下滑 4.5pct 至 35%。2023年預計公司延期的裝備項目集中交付，全年實現收入 3.02 億，同比增長 82%，毛利率恢復至 40%。2024年預計公司裝備項目恢復常態化增長，收入同比增速 15%，隨著產品集成化和定制化增強，毛利率小幅提升至 40.5%。3)公司 22-24 年管理費用率分別為 11.39%、8.15%、6.56%，22 年收入下滑、同時股權激勵攤銷費用增長，管理費用率有所上升。隨著23-24年公司收入較快增長，對管理費用有一定的攤薄影響。4

83、)公司22-24年銷售費用率為 3.62%、3.10%和2.72%，銷售費用率的小幅下降主要考慮到收入增長帶來的攤薄影響。5)公司 22-24 年研發費用率為 10.0%、6.0%、5.5%，預計 22 年研發費用率較高主要系公司對重點研發項目投入較多(智能快捷鑄造系統研發“三材”制芯模式研發以及高性能鋁合金鑄件輕量化研發項目)，研發人員、研發設備投入增加。預計 23-24 年公司研發投入恢復正常水平，同時隨著收入較快增長帶來攤薄影響，費用率有所下降。盈利預測核心假設 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 鑄件鑄件 銷售收入（百萬元）407.3 464.4 421.2 5

84、44.5 756.3 增長率 24.7%14.0%-9.3%29.3%38.9%毛利率 38.9%30.6%25.0%33.6%34.3%裝備裝備 銷售收入（百萬元）186.4 220.9 165.7 301.6 346.8 增長率-19.6%18.5%-25.0%82.0%15.0%毛利率 38.2%39.5%35.0%40.0%40.5%其他產品其他產品 銷售收入（百萬元）14.4 18.4 20.5 17.8 18.9 增長率-50.2%28.4%11.4%-13.5%6.4%毛利率 52.8%41.1%38.2%43.1%40.7%其他其他 銷售收入（百萬元）4.5 10.1 5.7

85、6.8 7.5 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。25 增長率 79.7%123.5%-43.1%18.1%11.1%毛利率 94.7%83.1%85.0%86.2%84.5%合計合計 612.5 713.8 613.2 870.6 1,129.5 增長率 3.8%16.5%-14.1%42.0%29.7%綜合毛利率 39.4%34.4%28.7%36.4%36.7%資料來源：公司數據，東方證券研究所預測 投資建議 我們預測公司

86、2022-2024 年每股收益分別為 0.29、1.24、1.77 元，公司鋁合金鑄件業務收入占比60%以上，因此我們選取了主要從事鋁合金鑄件研發生產的廣東鴻圖、文燦股份、旭升集團、愛柯迪作為可比公司；考慮公司高端制芯裝備業務的可比性，我們增加了從事金屬 3D 打印產品生產銷售的鉑力特作為可比公司?？紤]公司 23-24年業績均保持較快增長，因此選取2024年估值更為合理，根據可比公司估值，給予公司 2024年 20倍市盈率，對應目標價為 35.4元，首次給予買入評級。表 4：可比公司估值 代碼代碼 公司公司 最新價格最新價格(元元)每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 2023/2/28

87、2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 002101.SZ 廣東鴻圖 24.79 0.57 0.88 1.02 1.29 43.70 28.20 24.27 19.27 603348.SH 文燦股份 59.78 0.37 0.98 2.24 3.41 162.14 61.28 26.65 17.51 603305.SH 旭升集團 40.70 0.62 1.05 1.57 2.16 65.66 38.77 25.96 18.88 600933.SH 愛柯迪 25.38 0.35 0.72 0.93 1.20 72.35 35.17 27.3

88、6 21.19 688333.SH 鉑力特 156.18 -0.47 0.68 2.26 3.77 -334.58 228.27 69.06 41.43 最大值 162.14 228.27 69.06 41.43 最小值 -334.58 28.20 24.27 17.51 調整后平調整后平均均 60.57 45.07 26.66 19.78 數據來源：朝陽永續，東方證券研究所 風險提示風險提示 1、原材料價格上行風險原材料價格上行風險 公司鋁合金鑄件主要原材料為鋁錠、原砂、粘結劑等，射芯設備所需的部件主要包括減速機、控制模塊、導軌等，如果原材料、外購部件價格大幅上行，而公司未能消化成本上漲的壓

89、力，會對公司經營業績產生較大影響。2、光伏等新能源領域鑄件光伏等新能源領域鑄件開發開發進度低進度低于于預期預期 公司積極進行光伏等新能源領域鑄件產品的開發和業務拓展，若進度低于預期，會對公司發展空間的打開產生不利影響。3、產能建設及釋放不及預期的風險產能建設及釋放不及預期的風險 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。26 若公司募投項目產能建設進度不及預期，或募投項目建成投產后，公司未能成功實施相應產品的市場推廣，募投項目不能按照原定

90、計劃實現預期經濟效益，可能將對公司業績產生不利影響。4、裝備項目交付裝備項目交付進度進度低低于于預期預期 公司 2022 年多個制芯裝備項目交付延期，預計 2023 年迎來集中交付，若制芯裝備項目交付進度持續低于預期，將對公司生產經營帶來不利影響。5、海外市場發展風險海外市場發展風險 公司 2021 年海外業務收入占比 41%，若海外市場需求波動加劇，會對公司業務穩定性產生不利影響。公司2017年成立了萊比錫子公司布局海外制芯裝備市場，若業務拓展不及預期，會對公司裝備業務增長產生不利影響。6、客戶集中度較高的風險客戶集中度較高的風險 2021年公司前五大客戶銷售收入占比超過50%，如果主要客戶

91、經營情況出現不利變化、減少向對公司產品的采購，或者停止與公司合作，而公司又不能及時拓展其他客戶，將會對公司生產經營產生不利影響。明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。27 附表：財務報表預測與比率分析 資產負債表 利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 單位單位:百萬元百萬元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 176 168 163 177 235

92、 營業收入營業收入 612 714 613 871 1,130 應收票據、賬款及款項融資 198 222 199 287 345 營業成本 381 469 437 553 715 預付賬款 10 22 18 17 23 營業稅金及附加 4 4 4 6 8 存貨 159 163 197 210 250 銷售費用 16 20 22 27 31 其他 23 588 587 595 603 管理費用及研發費用 93 103 131 123 136 流動資產合計流動資產合計 567 1,164 1,164 1,286 1,455 財務費用 2 1 2 4 4 長期股權投資 0 0 0 0 0 資產、信用

93、減值損失 4 4 6 3 4 固定資產 182 181 218 347 425 公允價值變動收益(1)1 8 0 0 在建工程 4 7 34 34 25 投資凈收益 0 7 2 4 5 無形資產 20 19 18 16 14 其他 28 20 15 22 20 其他 12 34 40 48 55 營業利潤營業利潤 139 142 36 179 255 非流動資產合計非流動資產合計 217 241 310 444 520 營業外收入 1 0 1 1 1 資產總計資產總計 784 1,405 1,474 1,731 1,974 營業外支出 1 1 1 1 2 短期借款 73 36 110 150

94、150 利潤總額利潤總額 139 141 36 179 255 應付票據及應付賬款 107 151 149 194 250 所得稅 21 18(0)25 36 其他 124 133 131 149 170 凈利潤凈利潤 118 123 36 154 219 流動負債合計流動負債合計 304 320 390 493 570 少數股東損益 0 0 0 0 0 長期借款 21 0 0 0 0 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 118 123 36 154 219 應付債券 0 0 0 0 0 每股收益（元）0.95 1.00 0.29 1.24 1.77 其他 5 11 10 10 11 非流動

95、負債合計非流動負債合計 25 11 10 10 11 主要財務比率主要財務比率 負債合計負債合計 330 331 400 503 581 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少數股東權益 0 0 0 0 0 成長能力成長能力 實收資本（或股本）92 123 124 124 124 營業收入 3.8%16.5%-14.1%42.0%29.7%資本公積 194 656 675 675 675 營業利潤 56.8%2.2%-74.4%393.8%42.2%留存收益 165 289 275 429 594 歸屬于母公司凈利潤 58.8%4.8%-70.8%327.5%42.2%

96、其他 3 6 0 0 0 獲利能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計 454 1,074 1,074 1,228 1,393 毛利率 37.7%34.4%28.7%36.4%36.7%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 784 1,405 1,474 1,731 1,974 凈利率 19.2%17.3%5.9%17.7%19.4%ROE 29.8%16.1%3.4%13.4%16.7%現金流量表 ROIC 23.3%14.9%3.3%12.2%15.1%單位單位:百萬元百萬元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 償債能力償債能力 凈利潤 118 123 36 154

97、219 資產負債率 42.1%23.6%27.1%29.0%29.4%折舊攤銷 22 22 29 43 63 凈負債率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%財務費用 2 1 2 4 4 流動比率 1.86 3.63 2.99 2.61 2.55 投資損失 0(7)(2)(4)(5)速動比率 1.34 3.12 2.46 2.17 2.09 營運資金變動(41)(12)(16)(44)(32)營運能力營運能力 其它 45 15(16)(5)(3)應收賬款周轉率 5.0 4.9 3.6 4.2 4.1 經營活動現金流經營活動現金流 144 143 32 148 246 存貨周轉率 2.2 2.

98、9 2.4 2.6 3.0 資本支出(15)(22)(90)(170)(130)總資產周轉率 0.8 0.7 0.4 0.5 0.6 長期投資 0 0 0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）其他(47)(592)10 4 5 每股收益 0.95 1.00 0.29 1.24 1.77 投資活動現金流投資活動現金流(62)(614)(80)(166)(125)每股經營現金流 1.56 1.16 0.26 1.20 1.99 債權融資 1(2)1(5)(5)每股凈資產 3.66 8.66 8.67 9.91 11.24 股權融資 0 493 20 0 0 估值比率估值比率 其他(49)(30)2

99、2 36(58)市盈率 31.8 30.4 104.0 24.3 17.1 籌資活動現金流籌資活動現金流(48)461 43 31(63)市凈率 8.3 3.5 3.5 3.1 2.7 匯率變動影響 1 1-0-0-0 EV/EBITDA 19.9 19.5 48.1 14.2 10.0 現金凈增加額現金凈增加額 35(10)(5)13 58 EV/EBIT 23.0 22.6 84.0 17.6 12.4 資料來源：東方證券研究所 明志科技首次報告 精密組芯工藝引領者，鑄件產品布局成長賽道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請

100、閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。28 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的 12 個月內的公司的漲跌幅相對同期的上證指數/深證成指的漲跌幅為基準；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%

101、以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格

102、等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）

103、由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發

104、布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險

105、，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意

106、的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address 東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：021-63325888 傳真：021-63326786 網址： 東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性產生影響的利益沖突，不應視本證券研究報告為作出投資決策的唯一因素。