汽車行業：特斯拉能源生態系統十年“戎馬”繪“宏圖”-230303（43頁）.pdf

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1、特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”證券研究報告證券研究報告 行業動態行業動態研究助理：劉溢研究助理：劉溢發布日期：2023年3月3日本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請參閱最后一頁的重要聲明。分析師：許琳分析師：許琳010-85159272SAC 執證編號：S1440522110001研究助理：雷云澤研究助理：雷云澤分析師：朱玥分析師：朱玥010-85159272SAC 執證編號：S14405211

2、00008 摘要2核心觀點：特斯拉宏圖第三篇章提出加快可持續能源經濟建設，總目標為240TWh儲能電池，30TW綠色發電能力，對應10萬億美金投資，Tesla作為美國龍頭儲能公司，第二增長曲線開啟。目前戶儲端特斯拉市場份額領先；大儲端產能加速擴張、訂單飽滿，預計今年裝機量將同比高增，疊加Autobidder虛擬電廠概念下實現模式創新、增厚用戶收益，看好Powerwall和Megapack供應鏈。Tesla從不是簡單的車企，它布局的是完整的、深度垂直整合的能源和運輸生態系統，儲能產品覆蓋戶儲、光伏、工商業和大儲，2012年Powerpack原型電池組問世至今已在儲能領域耕耘10年。特斯拉宏圖3提

3、出加快可持續能源經濟的建設，總目標為240TWh儲能電池，30TW綠色發電能力（光伏+風電），對應10萬億美金的建設投資。Tesla作為美國龍頭儲能公司，第二增長曲線開啟。戶儲端：Powerwall 2022Q2單季度產量達到37600個，對應超500MWh電池需求，在美市占率常年第一，2020年全美市占率高達73%，2021年特斯拉與Enphase占據70%以上的市場份額，頭部優勢顯著。Solar Roof、Solar Panel綁定Powerwall銷售，產品通過升級單位組件的尺寸，降低安裝復雜性、增加產品發電量持續迭代，預計未來將推出Solar Roof V3.5，與家用儲能產品Powe

4、r Wall、虛擬電廠等有機結合，以新房項目合作等形式推廣。大儲端：1）產能加速擴張，Megapack工廠規劃總產能超45GWh，其中Gigafactory Nevada 于22Q2、Q3分別達到34、42個/周，對應6-8GWh年產能；加州Megafactory已于2022年底建成，規劃40GWh產能，目前工廠處于產能爬坡階段，預計當前產量為12個/天，對應年化產能為16-17GWh，后續隨爬坡繼續提升。2）訂單已排至2024Q4，已披露訂單量達7.4GWh+，根據測算，預計2023年特斯拉Megapack裝機量有望達到15GWh。虛擬電廠：2017年特斯拉推出的智慧能源管理平臺Autobi

5、dder能夠實現電力的實時交易與控制，已在南澳率先成功應用，在全球提供千兆瓦時的電網服務，實現從“發電-儲能-用電-交易”的閉環，完成“車+樁+光+儲+荷+智”電力生態系統的一體化整合，真正全面實現能源可持續發展的未來之路。據特斯拉測算，通過使用光儲系統+Autobidder，用戶有望實現每月130美元的收益。投資建議：我們預計2023年悲觀、中性、樂觀情況下Megapack儲能裝機量分別為10、15、20GWh，Powerwall裝機量分別為2.0、2.3、2.6GWh，看好Megapack產業鏈：寧德時代、德方納米；Powerwall產業鏈：芳源股份、新朋股份。9WbUfVfVbUfYdX

6、eU6M9RbRsQoOnPpMkPrRpMfQpPmQaQmMpPwMmRpOvPpPuN提綱特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”十年“戎馬”繪“宏圖”，特斯拉能源生態系統是等待爆發的第二增長曲線能源短缺、電價上漲疊加政策驅動，儲能需求空間廣闊Solar&Power wall：產品迭代性能領先，拓寬供應鏈多重調整適應市場Megapack：打響大儲項目戰役，工廠投建訂單充足迎放量Autobidder：整合全球儲能資源，奠定長期市場地位投資建議風險提示3 業務模式：Tesla布局完整的、深度垂直整合的能源和運輸生態系統4運輸生態布局：以汽車產銷為主業務；上游布局零件和電池自制；下游布局二手

7、車銷售和租賃；覆蓋充電、維保、FSD等服務模式，額外獲得積分盈利。能源生態布局：布局光伏和儲能業務，上游參與電網競價，下游與車的使用形成閉環。盈利模式：短期以售車和車服務盈利；中長期布局光伏、儲能、電動車一體化；長期布局FSD及軟件。資料來源：公司官網，中信建投圖：特斯拉業務主要分布于北美、歐洲及亞洲圖：特斯拉圍繞汽車做了全生態布局銷產服官方網站+直營店.新車汽車工廠整車電池工廠零部件衍監管積分銷售.積分光伏/儲能工廠光伏+儲能超級充電樁/站充電網絡服務中心維修保養新能源車官方+合作伙伴租賃二手車FSD自動駕駛OTA軟件軟件服務互聯網連接Model S/XModel 3/Y品牌下沉，以價換量硬

8、件轉軟件，最大化長期價值汽車銷售OTA升級儲能光伏電池生產OTA升級業務區域 圖：特斯拉能源業務包含三項儲能產品以及兩種定制化家用太陽能產品數據來源：特斯拉官網、中信建投產品：儲能產品標準化基石早已建立應用場景大型公用事業儲能商用儲能家用儲能3000kWh210kWh13.5kWh單個產品容量可達光伏及戶儲業務相互綁定14倍+200倍+二者在大型儲能業務中存在部分重疊及替代關系PowerwallPowerpackMegapack產品名稱儲能電池均可通過多個疊加使用以提高總容量家用光伏Solar RoofSolar Panels 圖：Powerwall安裝量加速，Megapack新產能在建數據來

9、源：Tesla季報、中信建投產品：進軍家用光伏市場，推出Megapack豐富產品矩陣 2013年：宣布將建設Giga Nevada，生產鋰離子電池工廠 2012年：開始嘗試使用電池進行儲能，在一些項目位置安裝原型電池組（后發展為Powerpack）2015年4月：將電池技術應用于戶儲系統Powerwall 2016年10月：推出Powerwall 2和Powerpack 2，產品價格降低，體積能量密度是第一代的2倍以上 2020年4月：Powerwall安裝量超10萬個 2021年4月：推出第三代戶儲產品Powerwall Plus 2021年11月：宣布安裝Powerwall超25萬個 20

10、21年9月：40GWh/年Megapack儲能工廠破土動工，現仍在建設中 2021年5月：宣布安裝Powerwall超20萬個 2016年8月：與家用太陽能公司SolarCity達成合并協議戶儲產品持續創新驅動高銷量。公司自15年4月推出戶儲系統Powerwall，16年10月推出第二代Powerwall，并于21年4月推出最新一代產品，注重產品研發；其安裝量也在20年4月至21年5月約1年時間實現了10萬臺，技術創新保障產品競爭力。收購SolarCity，公司于16年8月宣布收購家用太陽能公司SolarCity以拓寬業務條線。建設Megapack儲能工廠，加碼大型儲能業務。于19年推出應用于

11、大型儲能場景的Megapack，為消化旺盛需求又于21年9月開始建設40GWh/年Megapack儲能工廠。2019年8月：推出應用于大型儲能場景的Megapack 2020年Q2：能源交易軟件Autobidder登錄歐洲市場 圖：特斯拉宏圖3提出2050年全球儲能規模達240TWh圖：特斯拉儲能產品近年來加速迭代數據來源：Tesla Investor Day，中信建投數據來源：Tesla Investor Day，中信建投遠景：規劃到2050年全球儲能規模達240TWh，對應10萬億美元投資特斯拉宏圖第三篇章提出加快可持續能源經濟的建設，總目標為240TWh儲能電池，30TW綠色發電能力（光

12、伏+風電），對應10萬億美金的建設投資，能源需求減少50%，土地需求小于0.2%，投資占22年全球GDP的10%。預計2023年特斯拉還將繼續推出新的儲能產品，來應對下游強勁需求。圖：2022年能源業務營收季度環比增長，22年實現營收營收39.09億元，同比+40.2%數據來源：Tesla季報，中信建投市場：依靠汽車品牌優勢建立口碑，儲能需求高增之下供不應求早期借助汽車品牌優勢，逐步建立光儲口碑。特斯拉將儲能業務植入汽車門店與服務中心，能源業務初步放量，但由于公司重心仍放在車端的產能擴張和品牌推廣，光儲裝機量在2016-2019年保持平穩小幅增長。下游儲能需求高增，供不應求之下加速擴產。202

13、0年起美國儲能需求快速增長，疊加新產品Megapack開始貢獻量，特斯拉儲能裝機量同比+83%達3GWh。2021年中受供給端逆變器、IGBT緊缺，及需求端持續強勁影響，公司長期處于訂單積壓狀態。加速建設Megafactory、拓寬供應鏈后，在22年裝機量創新高達6.5GWh。預計隨Megafactory投產放量，能源業務規模繼續同比高增。-50%0%50%100%150%02468101214能源業務營收(億美元)季度環比季度同比億美元20182019202020212022能源業務營收15.5515.3119.9427.8939.09同比-2%30%40%40%供不應求，緊缺緩解，擴產放量

14、供應鏈趨緊下游戶儲需求高增，帶動特斯拉能源業務增長重心在汽車業務，能源業務平穩發展 圖：20、21年毛利整體為負，22年扭虧為盈數據來源：Tesla季報，中信建投盈利：毛利率受原料漲價和組件緊缺有所波動，當前受益規模效應平穩上行能源業務毛利率波動較大，主要系原材料漲價、供應鏈趨緊等問題導致成本端承壓。22年隨儲能產品漲價和規模效應拉動，成本下降，盈利能力有所改善。光伏業務：拓寬供應鏈應對成本上漲。受美國反傾銷政策對光伏組件進口限制的影響，公司光伏業務供應鏈緊張、生產受限、成本上漲，但22年隨公司拓寬供應鏈該現象有所好轉。儲能業務：22年快速放量，售價上調疊加規模效應增強盈利。2021Q3起受上

15、游碳酸鋰等原材料價格大幅上漲影響，儲能電池端成本上漲，毛利率下行；隨著22年4月儲能產品端售價上升，原材料漲價向下傳導，毛利率回調，并在規模效應下保持平穩向上。碳酸鋰價格（萬元/噸）8%12%17%12%2%12%22%12%4%6%4%-5%-20%2%0%-7%-12%11%9%12%0102030405060-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%毛利率儲能產品漲價，盈利能力回升Megapack批量交付，規模效應下盈利能力平穩向上原材料漲價，Megafactory開建，疊加逆變器和IGBT緊缺，成本上漲 提綱特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”十年“戎

16、馬”繪“宏圖”，特斯拉能源生態系統是等待爆發的第二增長曲線能源短缺、電價上漲疊加政策驅動，儲能需求空間廣闊Solar&Power wall：產品迭代性能領先，拓寬供應鏈多重調整適應市場Megapack：打響大儲項目戰役，工廠投建訂單充足迎放量Autobidder：整合全球儲能資源，奠定長期市場地位投資建議風險提示10 需求端：能源緊縮局面下歐美電價持續飆升高通脹、能源危機下的高昂電力價格形成天然需求。美國通脹已于22年年中達到40年來最高峰，電價處于高位，歐洲也面臨用電成本高昂的困擾，德國電價于22年7月初達到328歐元/MW，法國電價更是高達366歐元/MW；無論是家庭儲能/發電還是公用事業

17、儲能業務的蓬勃發展，電力價格都是首要驅動因素。一方面各國居民將光伏+儲能產品視為長期投資以節約用電成本，并在惡劣天氣下保障穩定的能源供應；另一方面歐洲、澳洲等地方電網和政府的公用事業同樣需要大型儲能項目實現錯峰供電，同時降低發電成本和穩定供應。圖：美國電力價格持續上漲，處于歷史高位圖：德國電價自21年中大幅上漲，雖22年底有所回落但仍處于歷史高位數據來源：EIA（美國能源信息署），中信建投數據來源：Statista，中信建投9.009.5010.0010.5011.0011.5012.0012.5013.0013.5014.00美國電力價格（美分/kWh）需求端：家用電價持續上漲利好戶儲需求，

18、預計戶用新增容量成倍增長高通脹疊加自然災害侵擾不斷，戶儲需求空間將進一步擴大。根據EIA（美國能源信息署），美國戶用電價整體呈持續增長態勢，疊加美國多地頻繁發生的暴風雪等自然災害，電力供應不穩，利好戶儲需求；17年美國家庭電力裝機量約為13MW，至20年該數字經歷高速發展達到了235MW，約18倍的擴張；2021年美國新增戶用儲能裝機量10.1萬個，新增容量0.4GWh，預計2022年新增24.9萬個，新增容量1.62GWh。預計全球戶用全球戶用儲能新增裝機2021-2025復合增速112%。圖：美國戶用電力上漲為戶儲需求主要驅動力圖：全球戶儲新增裝機進入陡峭增長期數據來源：EIA（美國能源信

19、息署），中信建投數據來源：WoodMackenzie、CNESA、EuPD Research、SolarPowerEurope，中信建投0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0001002003004005006002018/1/12018/5/12018/9/12019/1/12019/5/12019/9/12020/1/12020/5/12020/9/12021/1/12021/5/12021/9/12022/1/12022/5/12022/9/12023/1/12023/5/12023/9/1總供應量（百萬千瓦時）生活用電（百萬千瓦時）生活

20、用電零售價（美分每千瓦時）10.3%73.7%65.1%34.2%43.3%37.8%122.7%144.9%126.5%63.8%0%20%40%60%80%100%120%140%160%010203040506070809020152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球戶用儲能新增裝機（GWh）YoY 圖：美國聯邦政府為消費者提供家用和商用稅收抵免圖：國家/地方戶儲獎勵豐厚數據來源：特斯拉官網，中信建投數據來源：特斯拉官網，中信建投政策端：稅收抵免政策到期或將帶動戶儲搶裝潮美國政府出臺多項政策，其中對22年底前安裝的家用太陽能系統提供

21、26%的稅收抵免，23年全年提供22%的稅收抵免；各州頒布了不同國家/本地公共事業的獎勵，以此激勵各州居民選擇清潔能源。清潔能源/儲能設備安裝符合國家發展大勢，各項費用減免/激勵政策進一步降低用戶獲取成本，由于23年后稅收抵免的大幅減弱，預計22、23年或將出現戶儲搶裝潮，進一步推動太陽能、戶儲系統安裝量。家用聯邦稅收抵免商用聯邦稅收抵免系統安裝時間26%26%22%22%0%10%2020.01.012022.12.312023.01.012023.12.312024.01.01后國家獎勵本地和公共事業獎勵紐約高達5000美元國家稅收抵免NY-SUN提供200美元/kW佛蒙特州 0.02美元

22、/kW的生產獎勵，為期十年部分區域內購買Powerwall和太陽能裝置時可享受500美元折扣新澤西州通過交易太陽能可再生能源積分，從太陽能屋頂的現金或貸款價格中賺取650美元/kW夏威夷實際系統成本的35%或5000美元/5kW（以較低金額為準）佛羅里達Jacksonville電力局為安裝Powerwall提供高達2000美元特拉華州 部分公用事業公司或提供太陽能獎勵Delmarva Power&Light 提供現金回扣，以支付相當于每千瓦700美元的太陽能安裝成本，最高可達6000美元康涅狄格州太陽能：Norwich Public Utilities提供高達10kW的675美元/kW獎勵Po

23、werwall:通過在ConnectedSolutions中注冊Powerwall每年賺取數百美金馬里蘭州太陽能：馬里蘭州能源局提供1000美元用于安裝合格的太陽能系統；通過交易太陽能可再生資源積分從太陽能板的價格中賺取170美元/kW，從太陽能屋頂價格中賺取140美元/kWPowerwall：安裝成本30%的稅收抵免（每處房產最高5000美元）結構端：可再生能源占發電比重增長帶動儲能需求量儲能設備保障可再生能源的平滑供應。儲能電池除了應用于電網輔助服務、電網輸配電等場景外，主要有助于可再生能源并網，特斯拉Megapack能夠與可再生資源配對，同時可以平滑資源的輸出；光伏、風力、水力等發電方式

24、均難以實現峰、谷時電力的穩定供應，配備儲能產品后無需在峰時依賴相對高昂的電網電力；傳統發電方式下，往往需要配備高峰發電廠，而儲能項目建設后則無需高峰發電廠的建設，降低單位能源生產成本與碳排放量，用戶側同樣能夠有效調峰消谷。圖：美國電力生產方面，天然氣與可再生能源比重逐年提高圖：澳大利亞電力部署增長，可再生能源增速最甚數據來源：EIA（美國能源信息署），中信建投數據來源：澳大利亞政府能源部網站，中信建投05001000150020002500300035004000450019911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920

25、21煤天然氣核能可再生能源石油和其他 預計歐美儲能裝機需求將迎來高速增長時期，美國以大儲為主，歐洲以戶儲為主政策與需求共振，美國儲能市場廣闊，大型儲能占據主導地位。美國擁有全球最大的儲能市場，2021年新增儲能容量/功率需求分別為8.7GWh/4.0GW，同比增加325%/434%。從應用場景上看，2021年表前新增儲能容量需求占總需求的76%。在美國完善的電力現貨交易制度與新能源需求的驅動下，美國儲能需求不斷高增，2025年表前/工商業/戶用新增儲能容量需求有望達 98.3/10.4/43.4 GWh。圖：預計2025年美國大儲新增容量需求達98.31GWh圖：預計2025年美國大儲新增裝機

26、功率達30.61 GW數據來源：WoodMackenzie，中信建投數據來源：WoodMackenzie，中信建投050100150200202020212022E2023E2024E2025E戶用新增儲能容量需求（GWh/年）工商業新增儲能容量需求（GWh/年）表前新增儲能容量需求（GWh/年）0204060202020212022E2023E2024E2025E戶用新增儲能功率需求（GW/年）工商業新增儲能功率需求（GW/年）表前新增儲能功率需求（GW/年）預計歐美儲能裝機需求將迎來高速增長時期，美國以大儲為主，歐洲以戶儲為主歐洲市場戶儲占比高，預計2025年新增容量需求達36.59GWh

27、。2021年歐洲表前/工商業/戶用新增儲能容量需求分別為2.5/0.27/3.09GWh，同比增長262%/93%/155%,其中用戶側為歐洲儲能新增的主要動力，2021年占比達52%。隨著戶用儲能技術走向成熟，光儲平均度電成本迅速下降，據SPE數據，2021年德國光儲平均度電成本為14.7歐分/kWh,只有戶用電價的一半。因此相比老舊的電力系統，戶用光儲更具經濟性與穩定性，我們預測2021-2025年戶儲新增容量需求CAGR有望達到86%。圖：預計2025年歐洲戶儲新增容量需求達36.59GWh圖：預計2025年歐洲戶儲新增裝機功率達14.64GW數據來源：EuPD Research、Sol

28、arPower Europe，中信建投數據來源：EuPD Research、SolarPower Europe，中信建投020406080202020212022E2023E2024E2025E戶用新增儲能容量需求（GWh/年）工商業新增儲能容量需求（GWh/年）表前新增儲能容量需求（GWh/年）051015202530202020212022E2023E2024E2025E表前新增儲能功率需求（GW/年）工商業新增儲能功率需求（GW/年）戶用新增儲能功率需求（GW/年）提綱特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”十年“戎馬”繪“宏圖”，特斯拉能源生態系統是等待爆發的第二增長曲線能源短缺、電

29、價上漲疊加政策驅動，儲能需求空間廣闊Solar&Power wall：產品迭代性能領先，拓寬供應鏈多重調整適應市場Megapack：打響大儲項目戰役，工廠投建訂單充足迎放量Autobidder：整合全球儲能資源，奠定長期市場地位投資建議風險提示17 光伏產品Solar Roof&Panels：Solar Roof 一體化程度更高，持續更新迭代18Solar Roof 較 Solar Panel一體化程度更高。Solar Panel為太陽能板，是加裝于傳統屋頂的BAPV形式；Solar Roof是太陽能組件與屋頂一體化的BIPV（光伏建筑一體化）形式。與Solar Panel 相比，Solar

30、Roof與建筑的一體化程度更高，更加美觀，采用強化玻璃材質，耐用度比一般屋頂高3倍，使用壽命更長，并提供25年保修。Solar Roof 持續更新迭代，將推出Solar Roof V3.5。目前Solar Roof已升級至第三代，Solar Roof V3通過升級單位組件的尺寸，降低安裝復雜性（零件和組件數量減少50%+）、增加產品發電量。預計未來將推出Solar Roof V3.5，與家用儲能產品Power Wall、虛擬電廠等有機結合，以新房項目合作等形式推廣。圖：Solar Panel采用加裝于傳統屋頂的BAPV形式圖：Solar Roof采用BIPV形式，與建筑一體化程度高，更加美觀數

31、據來源：特斯拉官網，中信建投數據來源：特斯拉官網，中信建投 圖：光伏業務現已進入穩定期數據來源：Tesla季報，中信建投經歷產能爬坡與技術降本，較市場更具經濟性：特斯拉于2017Q4起在紐約布法羅工廠開始生產太陽能屋頂，并循序漸進提高產量，2020Q1單周產量超4MW，規模效應下實現降本，2020Q2公司太陽能系統平均1.49美元/W，較行業平均優惠1/3。供應鏈趨緊之下規模進入平穩階段：2021Q1公司光伏業務進入穩定發展階段，2022Q1受到光伏組件進口延期影響，裝機量短期波動，特斯拉拓寬供應鏈后恢復單季度100+MW的裝機水平。150176109877684937347294354352

32、75786928583854810694100-100%-50%0%50%100%150%200%-100-50050100150200光伏裝機量(MW,左軸)季度環比(右軸)產品簡化/成本降低創造定價優勢，裝機量提升收購SolarCity，發布Solar Roof宣布與松下建立合作關系規劃在紐約布法羅生產開始接受Solar Roof訂單弗里蒙特工廠生產太陽能屋頂產品試點Powerwall供應短缺，影響太陽能裝機推出了面向中小企業的商用太陽能配置器紐約超級工廠單周太陽能電池板產量超4MW，足夠1000個房屋使用光伏與Powerwall業務綁定光伏組件進口延期超出公司可控范圍拓寬供應鏈以應對供應

33、問題Solar Roof&Panels：拓寬供應鏈多重調整適應市場 戶儲產品Powerwall：經歷數次迭代，性能改善到產品集成Powerwall 1到Powerwall+，跨越性能到集成的變革。Powerwall 1到Powerwall 2主要為性能優化，包括：1）容量從7.1kWh提升到13.5kWh；2）電池由18650變為21700；3）采用完整液冷系統；4）能夠通過并聯拓展至最高9臺設備，提升整體容量，擴大應用場景。Powerwall 2到Powerwall+主要為設計優化，包括集成光伏逆變器，形成多合一系統，安裝過程更加簡易化，同時提高了峰值功率。圖：Powerwall 1至Pow

34、erwall+實現性能和設計上的優化數據來源：特斯拉官網、中信建投模型發布時間價格（美元)容量（kWh）最大功率尺寸，高寬深工作溫度周期（10年保修期內）電池持續峰值（10 秒）Powerwall 1（已停產）2015 年 4 月3,000 美元6.43.3kW130cm86cm18cm-20至43C5,00018650Powerwall 22016年10月5,500 美元，后 6,500 美元13.5（可用）5kW7kW115.1cm75.2cm14.6cm-20至50C無限制（用于太陽能自耗、使用時間負載轉移或備用電源）總吞吐量 37.8 MWh（其他應用）217002020 年 11 月

35、7,500 美元5.8kW10kWPowerwall+（包括集成光伏逆變器）2021 年 4 月8,500 美元13.5（可用）5.8 kW（無陽光）10 kW（無陽光）160cm75cm16cm7.6 kW（全陽光）22 kW（全陽光）Powerwall：產品力行業領先，20年市占率高達73%Powerwall在價格和產品力上均具備優勢。與Enphase和LG Chem的產品相比，Powerwall+的每kWh價格以及額定功率等性能方面具備明顯優勢；同時根據Eco Experts對熱門電池評估，受益于特斯拉數年來的實際安裝經驗及設計過程中的產品集成，Powerwall具有易于安裝的優勢。Po

36、werwall在美市占率常年第一。目前美國戶儲第一品牌為特斯拉，第二、三分別為Enphase和LG Chem，2020年Powerwall全美市占率高達73%，2021年特斯拉與Enphase占據70%以上的市場份額，特斯拉頭部優勢顯著。圖：美國市場熱門戶儲設備中，Powerwall+價格優勢明顯圖：Powerwall具備易于安裝的特點數據來源：EnergySage、Solar Revies、Save on energy、中信建投數據來源：Eco Experts、中信建投序號電池型號優勢特征1特斯拉 Powerwall 2易于安裝2Enphase Encharge智能化3Powervault

37、3離網4LG Chem RESU-10H性價比5比亞迪 Battery-Box Premium HV多功能性6Generac PWRcell電量7Duracell Energy Bank小型住宅和低能源需求電池可用容量額定功率（連續）價格電池類型往返效率保修期Enphase IQBattery 1010.08 kWh3.84 kW$7000至$9000LFP96.0%10年保證容量70%81.6%Powerwall+GeneracPWRcellLG ChemRESU 10HPrimeSonnen eco13.5 kWh9 kWh/12kWh/15kWh/18 kWh9.8kWh5 kWh 至

38、20 kWhNMC90.0%NMC96.5%NMC90%5.0 KWh3.4 kW 至 6.7 kW5.0 kW3 kW 至8 kWLFP$11,500$9999/$12000/$13000/$15000$10000$10,000+（起價為5kWh版本）Powerwall：裝機量爆發帶來規模效應提升產能及安裝量持續上升：特斯拉于2020年5月、2021年5月、2021年11月分別達到第10萬、20萬、25萬個Powerwall安裝量的里程碑，安裝量加速增長。2022Q2特斯拉內華達工廠Powerwall單季度產量達到37600個，對應超500MWh電池需求。成本端：2022Q1以來受電池原材料

39、價格上漲影響，Powerwall成本出現上升，但隨著Q2以來產量迅速提升，規模效應下實現降本；價格端：市場需求強勁，特斯拉不斷提高其銷售價格，2022年4月Powerwall 2售價+安裝費已超過11500美元，實際單價會因為Powerwall的數量、安裝位置、電力系統、安裝商的不同有所調整。圖：Powerwall裝機量提升帶來規模效應圖：截止2022年Powerwall價格上調至11500美元數據來源：特斯拉官網，中信建投測算資料來源：特斯拉官網，中信建投010020030040050060001002003004005006007008009002020Q12020Q32021Q12021

40、Q32022Q12022Q3電池PACK合計光儲逆變器成本其他：組件及維修安裝費其他：產線-折舊及人工裝機量(MWh)單位2020/12020/102021/12022/4Powerwall美元6500700075007500-8000安裝費美元4000400040004000-7000總價（產品+安裝費）美元10500110001150011500-15000單位價格美元/kWh778 815 852 852 提綱特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”十年“戎馬”繪“宏圖”，特斯拉能源生態系統是等待爆發的第二增長曲線能源短缺、電價上漲疊加政策驅動，儲能需求空間廣闊Solar&Power

41、wall：產品迭代性能領先，拓寬供應鏈多重調整適應市場Megapack：打響大儲項目戰役，工廠投建訂單充足迎放量Autobidder：整合全球儲能資源，奠定長期市場地位投資建議風險提示23 圖：Megapack能夠成為太陽能電站的電網連接點數據來源：Megapack datasheet、中信建投工商業&大儲產品Megapack：光伏電站電網連接點，降低大規模儲能復雜性Megapack架構大幅降低大規模儲能的復雜性，對光伏項目的支持將促使其成為更優選。Megapack是專門用于公用事業規模項目的新型電池產品，提供了一種簡單的安裝和連接程序，大大降低了大規模電池存儲的復雜性。通過消除單獨的光伏逆變

42、器，特斯拉直流電集成解決方案降低系統級別成本，并最大限度減少了電力轉換步驟，以提高整體站點級別效率。特斯拉將整個工廠與單一控制系統的集成為太陽能光伏斜度控制和可再生能源調度提供快速全面的平臺。光伏陣列到變壓器逆變器功率階段電池組MegapackPV Sidecar逆變器功率階段 圖：Megapack容量是Powerpack的14倍圖：Megapack具備靈活設計、性能以及快速低成本部署的優勢數據來源：特斯拉，中信建投數據來源：特斯拉，中信建投Megapack：較Powerpack實現優化，單位容量提升、單位成本降低Megapack單位容量較Powerpack大幅提升，單位成本下降。單個Mega

43、pack容量目前已升級至3.9MWh左右（此前為2.5-3MWh），超過14個Powerpack之和，但單位成本更低，與Powerpack同樣采用鋰離子電池技術、并適應相同的工作溫度。Megapack系統完全集成驅動安裝效率提升，并實現安全性能提升：在電池層集成加熱與冷卻，并且在產品內部建造專門的危險氣體排氣裝置；預安裝雙向逆變器、熱管理系統、主要交流斷路器，到項目現場后只僅需錨定與連接交流導體和通信電纜即可快速實現安裝。為公用事業靈活設計技術驅動顯著性能優勢快速、低成本部署模塊化逆變器使得配置靈活包含17個獨立電池模塊集成太陽能光伏與直流耦合可配置2-6小時充放電循環支持容量維護協議（CMA

44、）領先的站點級別能量密度與Powerpack相比工程總承包成本有望減少40%在特斯拉超級工廠進行預組裝與預測試現場無需直流電連接產品電力持續時間(H)電池技術容量(kWh)工作溫度體積WxDxHPowerpack 12鋰離子100Powerpack 22鋰離子200零下30至+50攝氏度Powerpack 2 4HR2鋰離子210零下30至+50攝氏度2251442958238544391686.0 in 32.4 in 51.5 inMegapack(2022update)鋰離子359 in 65 in 110 inMegapack(2021標準版)鋰離子零下30至+50攝氏度283 in

45、65.3 in 99.3in 圖：特斯拉儲能產品14年間加速迭代升級圖：Megapack安裝速度大幅提升數據來源：Tesla Investor Day、中信建投數據來源：Tesla Investor Day、中信建投Megapack：已成為市場上能源密度最高的解決方案Megapack成為市場上能源密度最高的解決方案。特斯拉通過將逆變器、虛擬機模式固件（負責電網功率的穩定性）等設備內置于Megapack中，使得其能夠形成單元化運作。整個站點建成后成為市場上能源密度最高的解決方案，每英畝超過300MWh，功率密度是天然氣發電廠峰值的2倍。擴產和安裝速度加速提升。產能擴建方面，特斯拉對團隊進行垂直整

46、合，使汽車制造團隊與廠房建設團隊合作決策，加快決策速度；產品建設方面，2019年以來特斯拉Megapack安裝速度提高了4倍，并將生產和制造的總勞動力減少了3倍。圖：Megapack替代Powerpack，首批項目交付后裝機量顯著提高數據來源：Tesla季報、中信建投986097110143373203239225229415477530260419759158444512741295978846113321002546-100%-50%0%50%100%150%200%-900-40010060011001600210026003100儲能裝機量(MWh,左軸)季度環比(右軸)Megapac

47、k：備受好評，需求旺盛的大型儲能業務南澳大利亞Powerpack項目打開大型儲能市場，Megapack順勢而生。公司17Q4使用Powerpack完成安裝的南澳大利亞100MW/129MWh項目是彼時世界最大的鋰電儲能項目，有效解決了南澳大利亞電力短缺、供應間歇性和夏季高峰負荷等問題，并首年就為當地項目節省近4000萬美元。該項目使得全世界范圍內的電力公司與政府認識到大型電池儲能項目的前景，為順應儲能發展大勢，公司于19Q3推出單個容量可達3MWh的Megapack產品。包含夏威夷考艾島公共事業合作社的52MWh儲能項目推出1.5MW/3MWh MegapackMegafactory工廠動工南

48、澳大利亞100MW/129MWh項目于17Q4完成安裝，計入18Q1根據第三方調研，南澳大利亞129MWh項目將電網維護成本下降了90%宣布建立40GWh產能的電池儲能工廠，專門用于生產Megapack前期在手訂單交付，裝機量快速提升 Megapack：屢獲大型儲能項目訂單，業績兌現相對滯后圖：Megapack主要大單數據來源：Electrek、Apple、Genex Power、中信建投Megapack項目公布到投產時間較大。Megapack項目建設周期短，但考慮到開工時間受地方審批等環節影響，訂單公布到實際投產時間較長，一些大型項目仍在建設中，并未體現在季度報告裝機量與收入中，具有一定滯后

49、性。時間訂單詳情預計訂單量(MWh)2020年8月特斯拉與太平洋天然氣電力公司(PG&E)在加州建設182.5MW/730MWh儲能項目,將由256個Megapack電池包組成,預計 2021Q2完工運營7302020年11月特斯拉宣布與法國 Neoen合作在澳大利亞建設一個300MW鋰電池儲能項目，將于2021年底之前交付3002021年5月Elvin Group將在5月份啟動其旗艦儲能項目，是一個表前電池儲能項目，采用的特斯拉2.5MW/5MWh的Megapack系統52021年6月Arevon 在加利福尼亞州的 100MW/400MWh 儲能項目上線運行，采用 142 個 Megapac

50、k4002021年8月采用特斯拉Megapack系統的澳大利亞300MW/450MWh維多利亞電池項目在測試期間起火,已恢復測試3002021年8月特斯拉與日本Global Engineering即工程商EneVision達成合作,在北海道打造總容量6095kWh的電池儲能項目,Megapack訂單搭載的是寧德時代電池6.0952021年10月英國Harmony Energy為與特斯拉簽署213.5MW/427MWh 的Megapack項目提供流動資金,準備進行IPO4272021年10月特斯拉與澳大利亞可再生能源開發商Genex Power簽署了50MW/100MWh電池項目供應協議1002

51、021年10月特斯拉與美國可再生能源 Arevon 簽署 Megapack 2GW/6GWh 的供應協議60002022年1月特斯拉在德克薩斯州建設巨型Megapack-81超級電池組,儲能容量為100MW/200MWh2002022年3月特斯拉與澳大利亞可再生能源開發商Edify Energy合作開發電池儲能項目,容量為150MW/300MWh,使用特斯拉的 Megapack 系統3002022年4月特斯拉在美國內華達州博爾德市建設360MWh的Megapack儲能項目,可為6萬戶家庭供電，是特斯拉目前在全球最大的Megapack項目之一3602022年8月特斯拉德克薩斯州超級工廠大型電池儲

52、能項目,使用特斯拉Megapack 系統,這一項目的掛牌面積達53.27英畝(約 3234 畝)2022年11月英國清潔能源開發商Harmony Energy公司日前在英格蘭地區開通運營一個98MW/196MWh電池儲能系統，應用Megapack系統196 Megapack：裝機量快速增長，處于供不應求狀態29Megapack的收入確認在季度間存在較大波動。根據具體項目里程碑的時間，儲能裝機量在每個季度可能發生較大變化；公司儲能產品在2020Q4、2021Q2、2022Q3幾個季度迎來裝機量大幅提升的原因除了工廠產能本身的提升之外，還與大項目的完成交付有關。官網顯示訂單已排至2024Q4，處于

53、供不應求狀態。目前特斯拉已披露的Megapack訂單量達7.4GWh+（22年起基本5MWh以上的大單才會披露），其中預計2023年能夠交付5GWh+。根據我們測算，2022年特斯拉已披露并預計交付完成的訂單量達1.86GWh，占其最終裝機量的40%左右，再結合特斯拉Megafactory投產，訂單響應度快速提升，以此推算2023年特斯拉Megapack裝機量有望達到15GWh。圖：大項目里程碑節點造成季度間儲能部署量差異較大數據來源：特斯拉官網，teslatracker，中信建投測算050215555350848751400363200818586354102016591943.805001

54、0001500200025002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4EMegapack訂單量（MWh)客戶：PG&E2020/7/1開始建造2021/4/1開始運行項目共730MWhVictorian電池項目2021/1/1開始建造2021/12/8開始運行項目共450MWh客戶：PNM2022Q4投入運行項目共600MWh客戶：Arevon2020/10/1開始建造2021/6/29開始運行項目共400MWh Megapack：產能持

55、續擴張，預計超40GWh30圖：預計現有產能超42GWh數據來源：Tesla，中信建投測算備注：Tesla官網顯示單個Megapack帶電量為3.9MWhMegapack工廠包括內華達州的Gigafactory Nevada，以及加州的Megafactory，規劃總產能超45GWh。其中Gigafactory Nevada 22Q2、Q3每周分別可生產34、42個Megapack，對應6-8GWh年產能；Megafactory規劃40GWh產能，已于2022年底建成，目前工廠處于產能爬坡階段，預計當前產量為12個/天，對應年化產能為16-17GWh，后續隨爬坡繼續提升。此外，特斯拉披露將建立新

56、的Megapack工廠，相關信息將在23年年底或者24年披露。工廠名稱地點產能情況年化產能(GWh)Gigafactory Nevada內華達州22Q2：每周生產34個Megapack22Q3：每周42個Megapack6-8Megafactory加州22年年末建成，規劃每年生產1萬個Megapack，對應40GWh，當前處于產能爬坡階段40 Megapack：規模效應+較高單價，推動業務利潤高增31圖：特斯拉整體能源業務毛利率和大儲裝機量密切相關（億美元）圖：大儲單位毛利由負向正，邊際持續向上（萬美元/MWh)數據來源：Tesla季報，中信建投測算數據來源：Tesla季報，中信建投測算售價上

57、升疊加規模效應，盈利能力持續優化。Megapack價格從2021年的48萬美元/MWh上升至2022年的67萬美元/MWh，但其單位成本卻隨著裝機規模持續擴大帶來的規模效應而下降，2022Q3與Q4特斯拉整體能源業務毛利率也隨著Megapack批量交付而快速提升。預計隨著Megafactory產能爬坡、Megapack裝機規模繼續提升，特斯拉能源業務規模和盈利能力將保持快速增長態勢。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%024681012142020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3營收營業成本毛利率-5000500100015002000-3

58、0-20-10010203040506070單位成本大儲單位營收單位毛利裝機量（MWh）提綱特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”十年“戎馬”繪“宏圖”，特斯拉能源生態系統是等待爆發的第二增長曲線能源短缺、電價上漲疊加政策驅動，儲能需求空間廣闊Solar&Power wall：產品迭代性能領先，拓寬供應鏈多重調整適應市場Megapack：打響大儲項目戰役，工廠投建訂單充足迎放量Autobidder：整合全球儲能資源，奠定長期市場地位投資建議風險提示32 Autobidder采用虛擬電廠概念，可以實現各參與主體的投資回報和增值33圖：VPP控制結構分為集中和分散控制圖：虛擬電廠運行時發揮削峰

59、填谷效果數據來源：面向新型電力系統的虛擬電廠商業模式與關鍵技術葛鑫鑫等，中信建投數據來源：面向新型電力系統的虛擬電廠商業模式與關鍵技術葛鑫鑫等，中信建投虛擬電廠（Virtual Power Plant，VPP）是利用先進的通信、量測、控制技術和軟件系統構成的虛擬聯合體，實現對分布式電源、儲能、可控負荷、電動汽車等資源的集群聚合與優化控制，并作為整體參與電網調度運行與電力市場交易。其內部資源在空間上分散分布而非一個集中的物理實體，故稱之為“虛擬”；在整體上協同一致實現與電廠相同的功能，故稱之為“電廠”。通過虛擬電廠統一運營，實現了削峰填谷的作用，同時獲得了輔助服務收益。典型日內各類主體參與虛擬電

60、廠后其收益均增加，虛擬電廠運營商也可獲得相應收益，因此虛擬電廠運營模式可以實現各參與主體的投資回報和增值。虛擬電廠關鍵技術包括感知、預測、交易、結算四大類，對應四大類關鍵技術34圖：虛擬電廠關鍵技術包括感知、預測、交易、結算四大類數據來源：面向新型電力系統的虛擬電廠商業模式與關鍵技術葛鑫鑫等，中信建投虛擬電廠關鍵技術包括感知、預測、交易、結算四大類，對應四大類關鍵技術，相關的設備、平臺主要包括：1）狀態感知與靈活聚合：傳感器、表計等，相關公司有炬華科技、安科瑞、海興電力、林洋能源等；2）信息預測與容量估計：負荷預測、電價預測等，相關公司有國能日新等；3）市場交易與優化決策：投標報價系統，現貨交

61、易平臺等，相關公司有恒實科技、國電南瑞等；4）補償結算與效益評估：電力財務系統等，相關公司有朗新科技、遠光軟件等。關鍵技術主要技術具體方法重點難點狀態感知與靈活聚合資源動態優化聚合、異構資源精準建模、電力客戶畫像技術多目標、多尺度主動優化聚合、資源聚合體等值建模、單一負荷精細化建模、自監督學習、半監督學習優質需求響應用戶辨識、異構資源分類建模、多目標與多尺度靈活聚合信息預測與容量估計電價預測、負荷/電量預測、分布式光伏預測、響應容量估計小樣本學習、影響因素分析、人工智能算法、圖神經網絡、長短期記憶神經網絡、時間序列法、卷積神經網絡電價影響因素分析、中長期電量預測、分布式光伏出力預測、響應容量估

62、計市場交易與優化決策優化投標策略、優化定價策略、資源優化調度隨機優化、模糊優化、魯棒優化、博弈論、在線學習、自適應免疫遺傳算法、自趨優在線負荷跟蹤控制多重不確定因素影響的優化報價策略制定、報價定價耦合影響下的策略制定補償結算與效益評估基線負荷估計、收益分配策略、響應效益評估同步模式匹配、對照組法、平均法、回歸法、沙普利值、主從博弈、信用等級、系統動力學、灰色綜合評價多場景下集群用戶基線負荷估計、收益分配機制、多維分層分級綜合評估方法 圖：Autobidder 是特斯拉分布式能源的核心與樞紐圖：使用特斯拉光儲產品+Autobidder可以為用戶創造每月130美元的收益數據來源：智慧能源管理平臺支

63、撐需求側變革,中信建投數據來源：Tesla Investor Day，中信建投Autobidder：特斯拉分布式能源的核心與樞紐Autobidder 是特斯拉分布式能源的核心與樞紐，實現垂直一體化整合。Autobidder是特斯拉2017年推出的智慧能源管理平臺，特斯拉的新能源汽車、充電樁以及光儲產品均可以搭載Autobidder，實現從“發電-儲能-用電-交易”的閉環，完成“車+樁+光+儲+荷+智”電力生態系統的一體化整合。Autobidder是系統+平臺+算法庫，實現資源高效分配和收益最大化。Autobidder不僅是電力實時交易與控制平臺，還能夠通過算法預測和優化再生能源發電負荷曲線、穩

64、定電網波動、儲存多余電能等，實現虛擬電廠的自動調度功能，幫助所有者和運營商實現能源產品投資組合的最優化。據特斯拉測算，通過使用光儲系統+Autobidder，用戶有望實現每月130美元的收益。新能源汽車充電網絡PowerwallMegapackSolar Roof Solar Panel供電供電充電新能源汽車汽車生產負荷預測價格預測調度優化電網供電數據分析Autobidder出售 圖：Autobidder南澳驗證可行性，商業應用逐步拓展至全球數據來源：TESLARATI，智慧能源管理平臺支撐需求側變革，中信建投Autobidder：南澳驗證可行性，商業應用逐步放量Autobidder在南澳率先

65、成功應用，在全球已提供千兆瓦時的電網服務，目前多用于大型儲能項目，與Megapack相輔相成。南澳成功部署驗證產品可行性，打下堅實基礎：2017年Autobidder在南澳大利亞率先成功應用，南澳Hornsdale Power Reserve成為世界上第一個提供電網級服務的儲能電站。2018年利用南澳5萬+居民的Solar Roof與Powerwall打造了當時世界最大的虛擬電廠。每戶家庭可自行發電和儲存電能，多余的電能經由Autobidder調度將被匯集到Powerpack，并出售給公用事業公司。開啟“英國能源計劃”，多地部署逐漸放量：2020年獲得獲得英國住戶發電的許可后，接入英國電網平衡

66、機制（BM）市場，引入Autobidder平臺根據電能市場價格自行交易儲存的電力與電量，在多塞特郡、西薩塞克斯郡和東約克郡等英國多地成功部署。時間地點合作方儲存容量(MWh)具體內容2017年南澳大利亞Neoen Australia193.5Hornsdale Power Reserve是世界上第一個提供電網級服務的儲能電站，僅2年就收回投資。2017年建成100MW/129MWh，2020年擴建50%，新增50MW/64.5MWh2018年南澳大利亞650利用南澳5萬多居民的Solar Roof與Powerwall打造了當時世界最大的虛擬電廠，總發電容量可達250MW，電池儲存總容量為650

67、MWh。并通過Autobidde將多余電能匯集至Powerpack，出售給電力公司。2020年英國多塞特郡Fotowatio Renewable VenturesHarmony Energy15該電站容量為15MWh，由6個Megapack電池組成，搭載Autobidder2021年 英國西薩塞克斯郡68規模為34MW/68MWh，由28個Megapack電池組成，搭載Autobidder2021年 澳大利亞昆士蘭州Genex Power100規模為50MW/100MWh，由40個Megapack電池組成，搭載Autobidder，預計將于2023年上半年上線2021年美國佛蒙特州Green

68、Mountain Power(GMP)搭載Autobidder，計劃將利用存儲Powerwall中的多余電能來幫助平衡當地的電網。GMP是最早采用Powerwall的公司之一2022年英國東約克郡Harmony Energy Income Trust196規模為98MW/196MWh，搭載Autobidder，在全功率下可提供兩小時的電力供應。Harmony Energy Income Trust打算在 2023 年再部署五個類似的項目合計1222.5 提綱特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”十年“戎馬”繪“宏圖”，特斯拉能源生態系統是等待爆發的第二增長曲線能源短缺、電價上漲疊加政策驅動

69、，儲能需求空間廣闊Solar&Power wall：產品迭代性能領先，拓寬供應鏈多重調整適應市場Megapack：打響大儲項目戰役，工廠投建訂單充足迎放量Autobidder：整合全球儲能資源，奠定長期市場地位投資建議風險提示37 Megapack：裝機量高速增長帶來產業鏈彈性38圖：預計2023年Megapack裝機量將隨產能擴張、訂單交付而高增圖：中性預期下預計Tesla能源業務23年營收87億元，同比增長123%數據來源：Tesla季報，中信建投數據來源：Tesla季報，中信建投02000400060008000100001200014000160002020202120222023E光

70、伏裝機量戶儲裝機量大儲+工商業裝機量根據前文對特斯拉Megapack產能以及披露的在手訂單情況，我們預計2023年在悲觀、中性、樂觀情況下Megapack儲能裝機量分別為10、15、20GWh，Powerwall裝機量分別為2.0、2.3、2.6GWh，對應中性預期下預計Tesla能源業務23年營收87億元，同比增長123%。悲觀中性樂觀能源業務營業收入億美元19.9427.8939.0963.4687.00110.54同比增長%40%40%62%123%183%營業成本億美元19.7629.1836.2155.6275.3195.00毛利率%1%-5%7%12%13%14%1、光伏業務裝機量

71、MW205345348360360360單價美元/W2.892.661.751.751.751.75營業收入億美元5.929.176.086.296.296.29營業成本億美元7.8312.218.218.178.178.17毛利率%-32%-33%-35%-30%-30%-30%2、儲能業務裝機量MWh302239926541120001730022600單價美元/kWh464469505476467461營業收入億美元1419335781104營業成本億美元121728476787毛利率%15%9%15%17%17%17%2.1、Powerwall裝機量MWh970133118582000

72、23002600單價美元/kWh683649720720720720營業收入億美元6.638.6413.3714.4016.5618.72營業成本億美元5.307.0410.7611.5213.24814.976毛利率%20%19%20%20%20%20%2.2、Megapack裝機量MWh205226614683100001500020000單價美元/kWh360379419428428428營業收入億美元7.3910.0819.6442.7764.1585.54營業成本億美元6.639.9417.2435.9353.8971.85毛利率%10%1%12%16%16%16%202120222

73、023E項目單位2020 Megapack：裝機量高速增長帶來產業鏈彈性39圖：部分儲能產品對應供應商圖：對應產業鏈具備業績彈性數據來源：Tesla，中信建投數據來源：Tesla，wind，中信建投中性預期下對應Powerwall產業鏈，芳源股份、新朋股份2023年業績彈性為1.1%/9.6%；中性預期下對應Megapack產業鏈，寧德時代、德方納米2023年業績彈性為2.8%/9%。光伏產品鋁合金部件電池材料電芯正泰電源旭升集團芳源股份寧德時代星帥爾新朋股份德方納米銘利達秀強股份亞瑪頓悲觀中性樂觀芳源股份2.0%1.2%1.1%1.1%新朋股份9.6%7.0%9.6%12.0%寧德時代1.1

74、%1.8%2.8%4.0%德方納米4.3%6.3%9.0%11.6%彈性20222023E 提綱特斯拉能源生態系統，十年“戎馬”繪“宏圖”十年“戎馬”繪“宏圖”，特斯拉能源生態系統是等待爆發的第二增長曲線能源短缺、電價上漲疊加政策驅動，儲能需求空間廣闊Solar&Power wall：產品迭代性能領先，拓寬供應鏈多重調整適應市場Megapack：打響大儲項目戰役，工廠投建訂單充足迎放量Autobidder：整合全球儲能資源，奠定長期市場地位投資建議風險提示40 風險提示411）下游儲能需求不及預期：銷量端可能受到疫情反復、需求疲軟影響而不及預期；產量端可能受到上游原材料價格大幅波動、疫情反復、

75、供應鏈緊缺、海外通脹嚴重等影響不及預期，進而對產業鏈公司的需求和訂單產生影響。2）原材料價格上漲超預期：2021年以來原材料價格持續上漲，同時原材料價格階段性出現大幅波動性，價格高位及不穩定性對于終端需求有一定影響，對產業鏈相關公司盈利能力影響較大。3）鋰電產業鏈重點項目推進不及預期：重點項目的推進是相關公司支撐營收和利潤的關鍵，也是成長性的反映，重點項目推進不及預期將影響當期和遠期業績，同時影響產業鏈穩定性。分析師介紹分析師介紹許琳：許琳：中信建投證券電力設備及新能源行業研究員，浙江大學機械制造碩士，研究電動汽車、鋰電池及產業鏈。朱玥：朱玥：中信建投證券電力設備新能源行業首席分析師。2021

76、年加入中信建投證券研究發展部，2016-2021年任興業證券電新團隊首席分析師，2011-2015年任財經新能源行業高級記者。專注于新能源產業鏈研究和國家政策解讀跟蹤，獲2020年新財富評選第四名，金麒麟第三名，水晶球評選第三名。評級說明評級說明投資評級標準評級說明報告中投資建議涉及的評級標準為報告發布日后6個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300指數作為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普500 指數為基準。股票評級買入相對漲幅15以上增持相對漲幅5%15

77、中性相對漲幅-5%5之間減持相對跌幅5%15賣出相對跌幅15以上行業評級強于大市相對漲幅10%以上中性相對漲幅-10-10%之間弱于大市相對跌幅10%以上42研究助理研究助理劉溢 雷云澤 43分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：（i）以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,結論不受任何第三方的授意或影響。（ii）本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。法律主體說明法律主體說明本報告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下合稱“中信建投”）制作，由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（

78、僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。中信建投證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格證書編號已披露在報告首頁。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁。一般性聲明一般性聲明本報告由中信建投制作。發送本報告不構成任何合同或承諾的基礎，不因接收者收到本報告而視其為中信建投客戶。本報告的信息均來源于中信建投認為可靠的公開資料，但中信建投對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載觀點、評估和預測僅反映本報告出具日該分

79、析師的判斷，該等觀點、評估和預測可能在不發出通知的情況下有所變更，亦有可能因使用不同假設和標準或者采用不同分析方法而與中信建投其他部門、人員口頭或書面表達的意見不同或相反。本報告所引證券或其他金融工具的過往業績不代表其未來表現。報告中所含任何具有預測性質的內容皆基于相應的假設條件，而任何假設條件都可能隨時發生變化并影響實際投資收益。中信建投不承諾、不保證本報告所含具有預測性質的內容必然得以實現。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、

80、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。中信建投建議所有投資者應就任何潛在投資向其稅務、會計或法律顧問咨詢。不論報告接收者是否根據本報告做出投資決策，中信建投都不對該等投資決策提供任何形式的擔保，亦不以任何形式分享投資收益或者分擔投資損失。中信建投不對使用本報告所產生的任何直接或間接損失承擔責任。在法律法規及監管規定允許的范圍內，中信建投可能持有并交易本報告中所提公司的股份或其他財產權益，也可能在過去12個月、目前或者將來為本報告中所提公司提供或者爭取為其提供投資銀行、做市交易、財務顧問或其他金融服務。本報告內容真實、準確、完整地反映了署名分析師的觀點，分析師的薪酬無論過去、現在或未來都

81、不會直接或間接與其所撰寫報告中的具體觀點相聯系，分析師亦不會因撰寫本報告而獲取不當利益。本報告為中信建投所有。未經中信建投事先書面許可，任何機構和/或個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、發布或引用本報告全部或部分內容，亦不得從未經中信建投書面授權的任何機構、個人或其運營的媒體平臺接收、翻版、復制或引用本報告全部或部分內容。版權所有，違者必究。中信建投證券研究發展部中信建投證券研究發展部中信建投（國際）中信建投（國際）北京東城區朝內大街2號凱恒中心B座12層電話：(8610)8513-0588聯系人：李祉瑤郵箱：上海浦東新區浦東南路528號南塔2106室電話：(8621)6882-1612聯系人：翁起帆郵箱：深圳福田區益田路6003號榮超商務中心B座22層電話：（86755）8252-1369聯系人：曹瑩郵箱：香港中環交易廣場2期18樓電話：（852）3465-5600聯系人：劉泓麟郵箱：charleneliucsci.hk