倍杰特-公司研究報告-好風憑借力隨“鋰”上青云-230325（27頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告|公司首次覆蓋 倍杰特(300774.SZ)2023 年 03 月 25 日 增持增持（首次首次）所屬行業：環保工程及服務 當前價格(元)：12.20 證券分析師證券分析師 郭雪郭雪 資格編號：S0120522120001 郵箱： 聯系人聯系人 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)3.39 0.99 3.48 相對漲幅(%)4.23 4.69-1.72 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 倍杰特倍杰特（300774.SZ）：）：好風憑借好風憑借力力，隨“鋰”上青云隨“鋰”上青

2、云 投資要點投資要點 工業廢水資源化行業龍頭，一體化服務塑造競爭工業廢水資源化行業龍頭，一體化服務塑造競爭力力。公司成立于 2004 年，一直專注于廢水資源化再利用領域，主營業務聚焦工業領域及市政領域高鹽廢水、鹽湖、地下鹵水等高鹽水的資源化利用，圍繞水處理解決方案、運營管理及技術服務、商品制造與銷售提供一體化綜合服務，業務范圍涵蓋煤化工、石油化工、焦化、生物化工、電子半導體及鹽湖提鋰等領域。從營收分布來看，水處理綜合解決方案為公司主要收入來源，2021 年該業務營收占公司總營收的 75.4%；2022 年受疫情影響公司毛利率、凈利潤承壓明顯，預計隨著疫后經濟復蘇，公司盈利能力有望得到明顯修復。

3、水處理行業領軍者，多因素推動公司持續成長水處理行業領軍者，多因素推動公司持續成長。我國水資源短缺且污染嚴重，廢水資源化利用意義重大，政策層面頻頻出臺重要文件支持廢水再生行業發展。據住房和城鄉建設部統計，2020 年我國城市污水處理及其再生利用固定資產投資額已超千億，市場空間巨大。公司憑借著超強技術優勢、豐富項目經歷、優質客戶資源已逐步成為工業廢水資源化再利用領域領軍企業，截至 2022H1 公司在手訂單超 13 億元，業績有望保持高速增長。進軍鹽湖提鋰，打造第二增長曲線進軍鹽湖提鋰，打造第二增長曲線。在鋰需求強勁、鹽湖企業毛利率高的背景下，我們認為碳酸鋰價格短期的下跌不改鹽湖業主開工熱情；且近

4、期部分國家限制中企投資鋰礦，中企有望將眼光聚焦于國內鹽湖資源開發；預計 2022-2025 年國內鹽湖建設+運營市場空間達 566 億元，廣袤藍海已成。公司基于過往在高鹽廢水零排放及分鹽項目中技術、經驗積累，橫向切入至鹽湖提鋰領域；技術水平受行業廣泛認可，與西藏礦業、萬華化學、地科院資源所共同成立聯合實驗室有望鞏固公司在西藏鹽湖提鋰市場的競爭優勢。目前，公司已承接鹽湖提鋰相關訂單超 2億元，未來憑借公司廣泛認可的技術優勢以及不斷拓展的工藝路線有望承接更多的鹽湖提鋰工藝標段，助力業績快速增長。投資建議與估值：投資建議與估值：公司作為國內工業廢水資源化再利用領域領軍企業，在政府、產業推動污水再生利

5、用率提升的大背景下，盈利水平將持續穩定增長；公司積極布局鹽湖提鋰賽道，憑借核心優勢搶占市場先機，第二成長曲線已初露崢嶸。預計公司 2022 年-2024 年的收入分別為 9.32 億元、12.66 億元、14.61 億元，營收增速分別達到 30.8%、35.8%、15.4%，歸母凈利潤分別為 0.35 億元、2.90 億元、3.41 億元，凈利潤增速分別達到-80.0%、729.4%、17.7%，首次覆蓋，給予“增持”投資評級。風險提示：風險提示：客戶集中度較高風險、應收賬款余額占比較高風險、市場競爭加劇風險。-46%-34%-23%-11%0%11%23%34%2022-032022-072

6、022-11倍杰特滬深300 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）2/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)：408.76 流通 A 股(百萬股)：123.75 52 周內股價區間(元)：11.21-21.64 總市值(百萬元)：4,986.92 總資產(百萬元)：2,506.82 每股凈資產(元)：3.61 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)581 713 932 1,266 1,461(+/-)Y

7、OY(%)22.0%22.8%30.8%35.8%15.4%凈利潤(百萬元)149 174 35 290 341(+/-)YOY(%)25.2%16.7%-80.0%729.4%17.7%全面攤薄 EPS(元)0.37 0.43 0.09 0.71 0.83 毛利率(%)37.8%36.8%29.3%32.0%32.5%凈資產收益率(%)13.4%12.1%2.5%17.2%16.9%資料來源：公司年報（2020-2021），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 aV8XeUaY9WeZfVbZ9PbP6MmOrRsQnOkPqQmPeRtRqPbRmMmMuOmOsRMYoMs

8、M 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）3/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.工業廢水資源化行業龍頭，一體化服務塑造競爭力.6 1.1.國內領先水處理企業，深耕水處理近 20 年.6 1.2.股權結構穩定，管理層經驗豐富.6 1.3.三大業務協同發展，業績受疫情影響暫時承壓.7 2.水處理行業領軍者，多因素推動公司持續成長.10 2.1.我國水資源短缺且污染嚴重，污廢水再生利用意義重大.10 2.2.政策推動水處理行業發展，市場空間廣闊.11 2.3.多維度優勢助力公司業績持續增長.13 2.3.1.超強技術優勢塑造水處理細分領域龍頭地位.13 2.3.

9、2.項目經驗豐富，客戶資源優質.15 2.3.3.在手訂單充足，業績有望持續高速增長.16 3.進軍鹽湖提鋰，打造第二增長曲線.17 3.1.鋰價下跌不影響鹽湖項目建設，國內鹽湖提鋰開發潛力大.17 3.2.鹽湖提鋰建設市場空間巨大，吸附+膜法前景廣闊.19 3.3.核心優勢助力公司搶占提鋰市場先機.21 3.3.1.技術實力突出，受業界廣泛認可.21 3.3.2.外延收購京潤環保，持續拓展工藝應用領域.22 3.3.3.已簽近三億訂單，跟蹤多個鹽湖提鋰訂單.23 4.盈利預測及投資建議.24 4.1.盈利預測.24 4.2.投資建議.25 5.風險提示.25 公司首次覆蓋 倍杰特（30077

10、4.SZ）4/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.6 圖 2：倍杰特股權架構（截至 2022 年三季報）.7 圖 3：公司業務主要市場領域.7 圖 4：公司三大板塊業務均衡發展.7 圖 5：營業收入及增速.8 圖 6：歸母凈利潤及增速.8 圖 7：2017-2021 年公司各業務收入（百萬元）.8 圖 8：2017-2021 年公司分業務營收占比情況.8 圖 9：公司近年毛利率和凈利率（%）.9 圖 10：公司近年主要業務毛利率（%）.9 圖 11：2018-2022 年前三季度公司費用率（%）.9 圖 12：2018-2022 年前三季度公司

11、研發費用及增速.9 圖 13：2017-2022 年前三季度公司資產負債率及 ROE（%）.9 圖 14：2017-2022 年前三季度公司應收賬款（百萬元）.9 圖 15：2006-2021 年中國人均水資源占有量及增速情況.10 圖 16：2022 年中國地表水環境質量.10 圖 17：2020 年中國地下水環境質量.10 圖 18：2016-2021 年中國城市及縣城污水排放總量（單位：億噸）.11 圖 19：2015-2020 年中國再生水利用量（億立方米）.12 圖 20：2015-2020 年中國城市污水處理及再生利用（億元）.12 圖 21：公司高效提標技術流程.13 圖 22：

12、烏海園區 EPC 項目及烏海城區 EPC 項目.15 圖 23：石煉中水回用項目.15 圖 24：中天合創廢水處理及回用裝置 EPC 項目.16 圖 25：中科煉化回用水項目.16 圖 26：公司部分客戶.16 圖 27：公司在手訂單類型（截止 2022H1）.17 圖 28：電池級碳酸鋰價格走勢（單位：元/噸）.18 圖 29：2022-2030 年全球鋰需求預測（碳酸鋰當量）.18 圖 30：2021 年全球已探明鋰資源分布.18 圖 31：中國鋰資源儲量類型.18 圖 32：我國鹽湖資源鎂鋰比同世界主要鹽湖對比.19 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）5/27 請務必閱讀正文之后

13、的信息披露和法律聲明 圖 33：青海地區鹽湖提鋰年產量預測.20 圖 34：西藏地區鹽湖提鋰年產量預測.20 圖 35：吸附加膜法提鋰工藝流程圖.21 圖 36：西藏鹽湖綠色綜合開發利用與環境保護聯合實驗室揭牌儀式.22 圖 37：京潤環保復極感應電化學水處理技術榮獲“國家技術發明二等獎”.22 圖 38：扎布耶項目工作現場.23 圖 39：拉果錯項目工作現場.23 表 1：倍杰特十大股東（截至 2022 年三季報）.6 表 2：我國水處理行業政策匯總.11 表 3：公司主要核心技術.13 表 4：公司中水高效回用工藝技術與同行比較.14 表 5：公司高鹽復雜廢水減量化工藝技術與傳統工藝比較.

14、14 表 6：公司污水處理領域典型項目.15 表 7：世界主要鹽湖成分及儲量對照表.19 表 8：主流鹽湖提鋰方法.20 表 9：公司鹽湖提鋰跟蹤項目情況.23 表 10：公司營收預測（單位：百萬元）.24 表 11：可比公司估值.25 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）6/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.工業廢水資源化行業工業廢水資源化行業龍頭，龍頭，一體化服務塑造競爭力一體化服務塑造競爭力 1.1.國內領先水處理企業，深耕水處理近國內領先水處理企業，深耕水處理近 20 年年 公司為國內領先水公司為國內領先水資源化再利用綜合解決資源化再利用綜合解決方案提供商方案提供

15、商。公司成立于 2004 年，一直專注于廢水資源化再利用領域，主營業務聚焦工業領域及市政領域高鹽廢水、鹽湖、地下鹵水等高鹽水的資源化利用，2008 年成立廢水資源化再利用研發部，2014 年投運國內首套全自主產權煤化工零排放項目，2017 年投運行業內首套煤礦+煤化工高鹽水零排放分鹽項目，2018 年投運第一個市政聯動工業模式廢水循環利用項目。歷經近 20 年發展，公司已成為國內工業領域領先的廢水資源化再利用整體解決方案服務商，2021 年公司成功登陸深交所，并于同年中標西藏扎布耶鹽湖萬噸電池級碳酸鋰建設項目，正式步入鹽湖提鋰領域。圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司微信公眾號，

16、公司官網，公司招股說明書等，德邦研究所 1.2.股權結構穩定股權結構穩定，管理層經驗豐富管理層經驗豐富 股權結構股權結構高度高度集中，集中，管理層管理層水處理行業從業水處理行業從業經歷豐富經歷豐富。根據公司公告，截至2022Q3，實際控制人權秋紅、張建飛、權思影三人持股比例合計達 69.72%，為公司共同實際控制人。權秋紅女士曾任鄭州大河水處理設備有限公司總經理、倍杰特有限執行董事等職務，具有二十余年水處理行業從業經驗，現為公司董事長；張建飛先生為環保部環境工程評估中心建設項目評估專家庫成員，歷任國家海洋局第二海洋研究所水處理中心國家八五攻關骨干、國家海洋局第二海洋研究所水處理中心國家九五及十

17、五攻關課題組長、副所長，陶氏化學公司中國及香港區液體分離部首席代表等職務，現為公司總經理。表表 1：倍杰特倍杰特十大股東（截至十大股東（截至 2022 年三季報）年三季報）股東名稱股東名稱 持股數量持股數量(股股)占總股本比例占總股本比例(%)權秋紅 177,338,104 43.3800 張建飛 61,035,422 14.9300 權思影 46,639,109 11.4100 天津仁愛智恒企業管理有限公司 14,000,000 3.4200 千牛環保(寧夏)股權投資合伙企業(有限合伙)7,015,134 1.7200 杭州創合精選創業投資合伙企業(有限合伙)5,160,900 1.2600

18、 武漢光谷人才創新投資合伙企業(有限合伙)4,338,600 1.0600 北京廣墾太證投資中心(有限合伙)3,898,900 0.9500 寧波豐圖匯錦投資中心(有限合伙)3,610,100 0.8800 李爭光 3,178,701 0.7800 合 計 326,214,970 79.7900 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）7/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 2：倍杰特倍杰特股權架構（股權架構（截至截至 2022 年三季報年三季報）資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 1.3.三大業務協同發展三大業務協同發展，業績

19、受疫情影響暫時承壓業績受疫情影響暫時承壓 三大業務均衡發展，三大業務均衡發展，提供提供水處理水處理一體化綜合服務一體化綜合服務。公司聚焦污水資源化再利用和水深度處理領域，依托自主研發的高含鹽廢水零排放分鹽技術、中水高效回用工藝技術、高鹽復雜廢水減量化工藝技術等一系列核心技術，為客戶提供水處理解決方案、運營管理及技術服務、商品制造與銷售服務。（1）水處理解決方案：公司依靠在污水資源化再利用及水深度處理領域積累的核心技術和豐富項目經驗，為客戶提供一體化的水處理解決方案，主要包括方案設計、設備制造、系統集成、建安裝施工、調試、試運行等內容；主要針對大型工業與市政企業水處理需求，以 EP、EPC 模式

20、承擔。（2）運營管理及技術服務：接受業主委托為其水處理系統設施提供運營與管理服務，同時通過 BOT、PPP 等模式參與水務投資并承擔運營期的運營與管理服務。（3）商品制造與銷售：為水處理解決方案提供核心設備的同時，也對外直接銷售公司生產制造、加工或外購的水處理設備、藥劑及配套設備。圖圖 3：公司業務主要市場領域公司業務主要市場領域 圖圖 4：公司三大板塊業務均衡發展公司三大板塊業務均衡發展 資料來源：2022 年半年報，德邦研究所 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 業績受疫情影響暫時承壓業績受疫情影響暫時承壓。根據公司公告，預計公司 2022 年歸屬于上市公司股東的凈利潤為 3200-48

21、00 萬元，比上年同期下降 72.48%-81.65%，主要系疫情影響，公司項目不斷遭遇封控、停工，項目執行進度受到較大影響；此外受疫 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）8/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 情影響，公司客戶資金周轉困難，回款進度不及預期，按照公司會計政策對其計提減值準備，公司客戶鄂爾多斯市金誠泰化工有限責任公司已實質性停產，持續經營能力存在重大不確定性，公司對其應收賬款單項計提減值準備 9677.66 萬元。圖圖 5：營業收入及增速營業收入及增速 圖圖 6：歸母凈利潤及增速：歸母凈利潤及增速 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：wind，公

22、司公告，德邦研究所 水處理綜合解決方案水處理綜合解決方案為為公司公司主要收入來源。主要收入來源。公司營收均由水處理綜合解決方案、運營管理及技術服務、商品銷售三大板塊貢獻，其中水處理綜合解決方案是公司的最主要營收來源，2022 年該業務營收占公司總營收的 75.4%。水處理綜合解決方案、運營管理及技術服務業務呈較快上升趨勢，由 2017 年的 2.88/0.61 億元分別增長至 2021 年的 5.37/1.46 億元，CAGR 分別為 16.9%/24.5%；商品銷售業務比重逐步下滑，由 2017 年的 0.43 億元降至 2021 年的 0.30 億元，CAGR為-8.9%，2021 年該項

23、業務銷售收入占公司總營收的 4.2%。圖圖 7：2017-2021 年年公司公司各各業務業務收入（收入（百萬百萬元）元）圖圖 8：2017-2021 年年公司分公司分業務業務營收占比營收占比情況情況 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 毛利率毛利率、凈利率、凈利率暫時回落不改長期穩定格局暫時回落不改長期穩定格局。2017 年-2021 年，公司毛利率維持在 36%左右，凈利率維持在 21%-26.5%之間，盈利能力長期保持穩定；2022年前三季度，公司毛利率為 28.4%，凈利率為 21.5%，同比下降 5.5pct、4.2pct。分業務看，20

24、22H1,公司水處理解決方案業務毛利率 29.46%，比上年同期減少2.46%，主要由于原材料價格上漲；運營及技術服務業務毛利率為 27.26%，比上年同期下降 18.31%，主要原因為公司運營的烏海項目能耗限制，客戶產能受限，排水減少，公司進行處理的污水量減少，導致運營收入減少毛利率下滑。3.924.004.765.817.135.92010203040500.001.002.003.004.005.006.007.008.00營業收入（億元）增速（右軸，%）0.821.011.191.491.741.19-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.000.000

25、.501.001.502.00歸母凈利潤（億元）增速（右軸，%）0.00200.00400.00600.0020172018201920202021水處理綜合解決方案（百萬元）運營管理及技術服務（百萬元）商品銷售（百萬元）73.5%49.3%67.4%72.1%75.4%15.5%43.3%24.1%23.3%20.5%11.0%7.5%8.5%4.6%4.2%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021水處理綜合解決方案運營管理及技術服務商品銷售 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）9/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 9：公司公司近年

26、近年毛利率和凈利率（毛利率和凈利率（%）圖圖 10：公司近年主要業務毛利率（公司近年主要業務毛利率（%）資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 控費能力出色控費能力出色，研發投入持續增加研發投入持續增加。2018-2022 前三季度，公司期間費用率（不包含研發）由 2018 年的 9.46%下降至 2022Q1-Q3 的 2.94%；其中銷售費用率、管理費用率下降顯著，分別由 2018 年的 2.17%/7.56%下降到 2022 年前三季度的 0.80%/3.60%。研發費用方面，公司高度重視自主研發和技術創新工作，研發費用保持快速增長，研發費用由

27、 2018 年的 1129 萬元增長至 2021 年的 1988萬元，CAGR 為 20.75%，2022 年前三季度公司研發費用為 1729 萬元，同比增長 21.29%。圖圖 11：2018-2022 年年前三季度前三季度公司費用率公司費用率（%）圖圖 12：2018-2022 年年前三季度前三季度公司研發費用及增速公司研發費用及增速 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 負債控制得當負債控制得當，ROE 表現良好表現良好。隨著公司業務規模不斷擴大，公司資產負債率整體保持穩定，2022 年前三季度公司資產負債率為 35.9%。2017-2021

28、 年公司 ROE維持在 11%-13.5%之間，表現良好，2022 年受疫情影響公司 ROE 出現一定幅度下滑，2022 前三季度公司 ROE 為 8.0%。此外隨著收入增加，公司應收賬款逐漸增長，2022 年前三季度應收賬款額達 4.69 億元，同比增加 68.8%。圖圖 13：2017-2022 年前三季度年前三季度公司資產負債率公司資產負債率及及 ROE（%）圖圖 14：2017-2022 年前三季度年前三季度公司公司應收賬款（百萬元）應收賬款（百萬元）資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：wind，公司公告，德邦研究所 01020304050毛利率（%）凈利率（%）010

29、2030405060201720182019202020212022H1水處理綜合解決方案運營管理及技術服務商品銷售-5%0%5%10%15%銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率期間費用率1,1291,3131,7031,9881,7290%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,500研發費用（萬元）YOY(右軸，%)23.121.931.327.035.911.011.913.412.18.00510152025303540資產負債率（%）ROE（%）261.2225.8263.8301.0469.10100200300400500應收賬款（百

30、萬元）公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）10/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.水處理行業水處理行業領軍者，多因素推動公司持續成長領軍者，多因素推動公司持續成長 2.1.我國水資源短缺且污染嚴重，我國水資源短缺且污染嚴重，污廢水再生利用意義重大污廢水再生利用意義重大 我國水資源短缺現象突出我國水資源短缺現象突出。參考公司招股書，據國際常用水緊缺指標標準，人均年水資源量少于 1700 立方米為水緊張警戒線，少于 1000 立方米為缺水警戒線。截至 2021 年，我國人均水資源占有量為 2098 立方米，略高于水緊張警戒線，近十年以來我國人均水資源量變化幅度較小。參考王熹等

31、人 2014 年發布的中國水資源現狀及其未來發展方向展望，中國人均占有量居世界第 108 位，是世界上 21 個貧水和最缺水的國家之一，人均淡水占有量僅為世界人均的 1/4。隨著我國人口增長、經濟發展、工業化城市化進程加快，城市用水需求降不斷增長；水資源供應不足、用水短缺問題，必然成為制約經濟社會發展的主要阻力和障礙。圖圖 15：2006-2021 年中國人均水資源占有量及增速情況年中國人均水資源占有量及增速情況 資料來源：Wind，國家統計局，德邦研究所 我國水污染情況仍較嚴重我國水污染情況仍較嚴重。根據生態環境部，2022 年國家地表水考核 3641個斷面中，水質優良（類）斷面比例為 87

32、.9%，同比上升 3.0%，劣類斷面比例為 0.7%，同比下降 0.5%，水質有所改善但仍有較大提升空間。我國地下水水質整體較差，2020 年全國 10171 個國家級地下水水質監測點中，類水質監測點占 13.6%，類占 68.8%，類占 17.6%，水環境治理迫在眉睫。圖圖 16：2022 年年中國中國地表水地表水環境質量環境質量 圖圖 17：2020 年年中國中國地地下下水水環境質量環境質量 資料來源：生態環境部，德邦研究所 資料來源：中國水網，前瞻產業研究院，德邦研究所 污廢水資源化是緩解我國水資源短缺的有效手段。污廢水資源化是緩解我國水資源短缺的有效手段。我國近年來市政及工業廢水的排放

33、量均保持在較高水平，2014-2017 年我國廢水排放總量分別為 716.18 億噸、735.32 億噸、711.09 億噸和 699.67 億噸，廢水再生利用潛力巨大。根據國-30%-20%-10%0%10%20%30%050010001500200025002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021人均水資源占有量（立方米，左軸）增速（%）-類,87.90%類,9.70%類,1.70%劣類,0.70%-類類類劣類-類,13.60%類,68.80%類,17.60%-類類類 公司

34、首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）11/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 家發改委，污水經無害化處理達到特定水質標準可作為再生水替代常規水資源可用于工業生產、市政雜用、居民生活、生態補水、農業灌溉、回灌地下水等領域，并可從污水中提取其他資源和能源，對優化供水結構、增加水資源供給、緩解供需矛盾和減少水污染、保障水生態安全具有重要意義。圖圖 18：2016-2021 年中國城市及縣城污水排放總量（單位：億噸）年中國城市及縣城污水排放總量（單位：億噸）資料來源：wind，德邦研究所 2.2.政策政策推動推動水處理行業水處理行業發展發展，市場空間廣闊市場空間廣闊 政府扶持水資源保護利用

35、領域政府扶持水資源保護利用領域，重要政策頻頻出臺重要政策頻頻出臺。水資源短缺是制約經濟社會發展的瓶頸，我國城鎮化率每增加 1%，城鎮生活用水將增加 16.7 億立方米，根據中國水利水電科學研究院水資源所副所長趙勇介紹到 2030 年我國城鎮生活用水將增加 250 億立方米。2021 年我國城鎮污水排放量約 750 億立方米，再生水利用量不足城鎮污水排放量的 15%，亟待加快推進，近年來我國對水處理行業的重視程度不斷提高，政府陸續出臺一系列政策推動行業發展。2021 年國家發改委頒布 關于推進污水資源化利用的指導意見，更加強調再生水利用，明確 2025年全國地級及以上缺水城市再生水利用率達到 2

36、5%以上，京津冀地區達到 35%以上；到 2035 年，形成系統、安全、環保、經濟的污水資源化利用格局。表表 2：我國水處理行業政策匯總我國水處理行業政策匯總 時間時間 政策名稱政策名稱 發布單位發布單位 主要內容主要內容 2015年4月 水污染防治行動計劃 國務院 將包括工業廢水治理、市政供水及污水處理的提標改造、農村水處理等幾個方面。據測算，“水十條”投資將達兩萬億元。經過多輪修改的“水十條”將在污水處理、工業廢水、全面控制污染物排放等多方面進行強力監管并啟動嚴格問責制，鐵腕治污將進入“新常態”。2015年5月 中國制造 2025 國務院 2020 年、2025 年單位工業增加值用水量比

37、2015 年分別下降 23%、41%加大先進節能環保技術、工藝和裝備的研發力度；加快制造業綠色升級改造。全面推進鋼鐵、化工、輕工、印染等傳統制造業綠色改造，大力研發水循環利用綠色工藝技術裝備；組織實施傳統制造業能效提升、清潔生產、節水治污、循環利用等專項技術改造，扎實推進水污染源頭防治專項，制定綠色園區。2017 年 10月 工業和信息化部關于加快推進環保裝備制造業發展的指導意見 工業和信息化部 針對水污染防治裝備，重點推廣低成本高標準、低能耗高效率污水處理裝備，深度脫氮除磷與安全高效消毒技術裝備，推進黑臭水體修復、農村污水治理、城鎮及工業園區污水廠提標改造。2018年6月 關于全面加強生態環

38、境保護堅決打好污染防治攻堅戰的意見 黨中央、國務院 明確了藍天、碧水和凈土保衛戰的目標；2020 年，全國地表水類水體比例達到 70%以上，劣類水體比例控制在 5%以內。2019年4月 國家節水行動方案 國家發改委 行動方案目標：到 2020 年，萬元國內生產總值用水量、萬元工業增加較 2015 年分別降低 23%和 20%，規模以上工業用水重復利用率達到 91%以上，農田灌溉水有效利用系數提高到 0.55 以上，全國公共供水管網漏損率控制在 10%以內；到2022年，萬元國內生產總值用水量、萬元工業增加較2015年分別降低30%和28%，農田灌溉水有效利用系數提高到 0.56 以上，全國用水

39、總量控制在 6700 億立方米573.0587.5620.6656.9675.1734.40.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0201620172018201920202021污水排放量（億立方米）公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）12/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 以內；到 2035 年，全國用水總量控制在 7000 億立方米以內。2021年1月 關于推進污水資源化利關于推進污水資源化利用的指導意見用的指導意見 國家發改委等十部門 2025 年，全國污水收集效能顯著提升，縣城及城市污水處理能力基本滿足當地經濟社會發展需要

40、，水環境敏感地區污水處理基本實現提標升級;全國地級及以上缺水城市再生水利用率達到25%以上，京津冀地區達到35%以上;工業用水重復利用、畜禽糞污和漁業養殖尾水資源化利用水平顯著提升;污水資源化利用政策體系和市場機制基本建立。到 2035 年，形成系統、安全、環保、經濟的污水資源化利用格局。2021年6月“十四五”城鎮污水處“十四五”城鎮污水處理及資源化利用發展規理及資源化利用發展規劃劃 國家發展改革委、住房城鄉建設部 規劃明確，到 2025 年，基本消除城市建成區生活污水直排口和收集處理設施空白區，全國城市生活污水集中收集率力爭達到 70%以上;城市和縣城污水處理能力基本滿足經濟社會發展需要，

41、縣城污水處理率達到 95%以上;水環境敏感地區污水處理基本達到一級 A排放標準;全國地級及以上缺水城市再生水利用率達到 25%以上，京津冀地區達到 35%以上，黃河流域中下游地級及以上缺水城市力爭達到30%;城市污泥無害化處置率達到 90%以上。2021 年 12月 工業廢水循環利用實施工業廢水循環利用實施方案方案 工業和信息化部等六部門 到 2025 年，力爭規模以上工業用水重復利用率達到 94%左右，鋼鐵、石化化工、有色等行業規模以上工業用水重復利用率進一步提升，紡織、造紙、食品等行業規模以上工業用水重復利用率較 2020 年提升 5 個百分點以上，工業用市政再生水量大幅提高，萬元工業增加

42、值用水量較 2020 年下降 16%，基本形成主要用水行業廢水高效循環利用新格局 2021 年 12月 區域再生水循環利用試區域再生水循環利用試點實施方案點實施方案 生態環境部等四部門 到 2025 年，在區域再生水循環利用的建設、運營、管理等方面形成一批效果好、能持續、可復制，具備全國推廣價值的優秀案例。強化污水處理廠運行管理。要加強源頭管控，接納含有毒有害物質的工業廢水的污水處理廠，不納入試點城市區域再生水循環利用體系;要規范過程管理，強化監督考核，確保污水處理廠達標排放;要嚴格末端監管，制定實施突發環境事故應急預案，污水處理廠出水水質異常時，及時采取措施，避免影響下游人工濕地水質凈化工程

43、等工程措施運行。2022年1月 關于加快推進城鎮環境關于加快推進城鎮環境基礎設施建設的指導意基礎設施建設的指導意見見 國家發展改革委等四部門 新增污水處理能力 2000 萬立方米/日，新增和改造污水收集管網 8 萬公里，新建、改建和擴建再生水生產能力不少于 1500 萬立方米/日，縣城污水處理率達到 95%以上，地級及以上缺水城市污水資源化利用率超過 25%，城市污泥無害化處置率達到 90%。2022年6月 工業水效提升行動計工業水效提升行動計劃劃 工業和信息化部等六部門 到 2025 年，全國萬元工業增加值用水量較 2020 年下降 16%。重點用水行業水效進一步提升，鋼鐵行業噸鋼取水量、造

44、紙行業主要產品單位取水量下降 10%，石化化工行業主要產品單位取水量下降 5%，紡織、食品、有色金屬行業主要產品單位取水量下降 15%。工業廢水循環利用水平進一步提高，力爭全國規模以上工業用水重復利用率達到 94%左右。工業節水政策機制更加健全，企業節水意識普遍增強，節水型生產方式基本建立，初步形成工業用水與發展規模、產業結構和空間布局等協調發展的現代化格局。2022年8月 黃河生態保護治理攻堅黃河生態保護治理攻堅戰行動方案戰行動方案 生態環境部等十二部門 到 2025 年，黃河流域地表水達到或優于類水體比例達到 81.9%，地表水劣類水體基本消除，黃河干流上中游（花園口以上）水質達到類，縣級

45、及以上城市集中式飲用水水源水質達到或優于類比例不低于 90%，縣級城市建成區黑臭水體消除比例達到 90%以上。資料來源：各政府網站，中國水網，公司招股書，德邦研究所 我國我國再生水再生水行業快速發展行業快速發展,市場規模已達千億量級市場規模已達千億量級。隨著國家政策的出臺，再生水行業發展迅速，2015-2020 年，我國再生水利用量逐年增長，2020 年全國城市再生水利用量達 146 億立方米，較 2015 年增加了 2.28 倍。2011-2017 年，我國城市污水處理及其再生利用固定資產投資額維持在 300-500 億元左右；2018年，我國城市污水處理及其再生利用固定資產投資額大幅增長，

46、達到 802.6 億元，2019 年達到 803.7 億元，2020 年，全國城市污水處理及其再生利用固定資產投資規模為 1043.4 億元，同比增長 29.82%。圖圖 19：2015-2020 年中國再生水利用量（年中國再生水利用量（億立方米億立方米）圖圖 20：2015-2020 年中國城市污水處理及再生利用（億年中國城市污水處理及再生利用（億元元）資料來源：住房和城鄉建設部，前瞻產業研究院，德邦研究所 資料來源：住房和城鄉建設部，前瞻產業研究院，北極星水處理網，德邦研究所 44.545.2771.3485.45116.081460%20%40%60%80%050100150200201

47、520162017201820192020中國再生水利用量（左軸，億立方米）增長率(%)512.6489.9450.8802.6803.71043.4-20%0%20%40%60%80%100%050010001500201520162017201820192020全國城市污水處理及其再生利用固定資產投資規模（左軸，億元）增長率(%)公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）13/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.3.多維度優勢助力公司多維度優勢助力公司業績持續增長業績持續增長 2.3.1.超強技術超強技術優勢優勢塑造水處理細分領域龍頭地位塑造水處理細分領域龍頭地位 截至截至

48、2022H1 公司擁有發明專利公司擁有發明專利 44 項、實用新型專利項、實用新型專利 106 項，其中項，其中 PCT 國國際專利際專利 2 項項。公司高度重視自主研發和技術創新工作，在著力解決工業及市政水處理系統存在實際問題的過程中，不斷進行技術研發、升級與迭代，已形成包括“高鹽復雜廢水減量化工藝技術”、“高含鹽廢水零排放分鹽技術”、“中水高效回用工藝技術”等一系列自主研發的核心技術，雄厚的技術研發能力助力公司參與多個業內標志性項目的建設。表表 3：公司主要核心技術公司主要核心技術 序號序號 核心技術核心技術 核心技術來源核心技術來源 應用領域應用領域 1 高效提標技術 自主研發 水資源循

49、環利用 2 中水高效回用工藝技術 自主研發 水資源循環利用 3 高鹽復雜廢水減量化工藝技術 自主研發 高鹽水零排放分鹽 4 高含鹽廢水零排放分鹽工藝技術 自主研發 高鹽水零排放分鹽 5 含鹽含酚廢水達標排放技術 自主研發 高難度污水處理 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所（1）高效提標技術：高效提標技術：高效提標技術主要針對污水處理廠滿足城鎮污水處理廠污染物排放標準一級 A 標準的排放水進行深度提標處理，核心是去除難降解的 COD，同行業公司的處理工藝主要有傳統活性炭吸附、MBR 膜過濾、高級氧化法三種。但上述三種方法均有各自的劣勢：傳統活性炭吸附的活性炭孔徑不適造成吸附量低，致使活性炭更換

50、頻率高，運行成本增加；MBR 膜過濾法成本高、膜污染嚴重且能耗較高；高級氧化法使用的催化劑成本高、耗電量高，整體運行成本偏高。公司針對以上弊端，采用“物理吸附+生化反應”的方法，先通過專用吸附材料吸附難處理的有機物，再通過吸附材料上培養出來的菌群消減可生化的COD；公司高效提標技術既能對污水進行提標改造，又大幅降低了運行成本。圖圖 21：公司高效提標技術流程公司高效提標技術流程 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所（2）中水高效回用工藝技術：中水高效回用工藝技術：公司的中水高效回用工藝技術主要針對污染較為嚴重、水質波動較大的中水進行處理，如接收工業廢水較多的城市污水處理 公司首次覆蓋 倍杰特（

51、300774.SZ）14/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 廠的達標排放水，該類來水具有色度高、鹽度較大、COD 高的特點，難以通過生化方法處理，并且水質波動頻繁，處理難度大。較普通中水回用工藝技術，公司中水高效回用工藝技術不僅克服了傳統工藝抗沖擊負荷能力較弱、適應性較差的缺陷，并且膜使用壽命更長，處理成本有效降低。表表 4：公司中水高效回用工藝技術與同行比較公司中水高效回用工藝技術與同行比較 項目項目 公司中水高效回用工藝技術公司中水高效回用工藝技術 普通中水高效回用工藝技術普通中水高效回用工藝技術 適應性 可適應城市中水、工業中水或任何比例的混合水，能承受實際水質波動范圍 50

52、%以上 一般承受實際水質波動范圍不超過20%進水水質 抗沖擊負荷能力強，能承受 COD120 抗沖擊負荷能力一般，承受 COD60 出水水質 優 良 工藝關鍵 GTN 系列超濾膜、GTR 系列反滲透膜 普通超濾膜及普通反滲透膜 使用壽命 膜易清洗恢復，耐高污染，壽命5年 膜清洗恢復能力一般，壽命4 年 自動化程度 高 一般 處理成本 中 高 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所（3）高鹽復雜廢水減量化工藝技術高鹽復雜廢水減量化工藝技術：公司高含鹽廢水零排放分鹽技術主要針對煤化工、石油化工、鋼鐵等行業的氣化廢水進行處理，此類廢水含高鹽、高難降解有機物，處理難度大，需要進行減量化處理。傳統工藝一般

53、采用“預處理系統+膜濃縮減量化系統”方式，該技術雖在設計、施工、應用方面均已成熟，但對進水水質的要求較為嚴格，且普遍存在膜污染嚴重和膜通量下降快、壽命短的弊端。公司針對該技術弊端進行改進：（a）在預處理系統方面，開發適合高鹽復雜廢水除硬的高密池技術，優化化學沉淀的藥劑軟化配方，開發高強度膜過濾技術和串并聯弱酸軟化專利技術，保證預處理出水硬度接近 0；（b）在膜濃縮減量化系統方面，開發 GTR3 和 GTR4 中高壓膜裝置，對更復雜的進水進行高效處理，取消了占地面積巨大的自清洗過濾器。表表 5：公司高鹽復雜廢水減量化工藝技術與公司高鹽復雜廢水減量化工藝技術與傳統工藝傳統工藝比較比較 項目項目 高

54、鹽復雜廢水減量化工藝高鹽復雜廢水減量化工藝 傳統工藝傳統工藝 適應性 耐高鹽、高懸浮物、高污泥濃度 對水質及其穩定性要求嚴格 水回收率 水回收率達到 95%水回收率85%鹽濃縮倍率 高 一般 處理成本 處理成本低 能源、水消耗大，處理成本高 使用壽命 膜使用壽命5 年 膜使用壽命約 3 年 自動化程度 高 一般 占地面積 一般 大 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所（4）高含鹽廢水零排放分鹽技術高含鹽廢水零排放分鹽技術：高含鹽廢水零排放分鹽技術主要針對減量化后形成的濃鹽水進行處理，目的是為了排水而進行控鹽，并將無機鹽資源化，分離出高品質的化學原料，目前同行業公司普遍采用蒸發結晶的方法進行處理

55、。該處理方法主要的缺陷在于：產鹽色度高并伴有異味，分鹽產品無法資源化利用；分鹽品質不能保證，雜鹽含量超過設計值，雜鹽危廢程度高、處理成本高。而一般大型工業企業年產總鹽量通常都在 37 萬噸，最高能達到 10 萬噸以上，要求分鹽零排放技術必須達到長期穩定、產鹽優質的運行目標。公司對此進行技術改進，分鹽工藝核心由“深度濃縮工藝+分質鹽結晶工藝”構成，該工藝對進水水質要求更為寬松、處理成本低、雜鹽率低。公司已將該工藝用到中煤遠興二期工 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）15/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 程上，分鹽產品產量達到 11 萬噸年，項目采用的工藝被中國環?；f會組

56、織的專家鑒定會評定總體達到國際先進水平，部分單元達到國際領先水平。2.3.2.項目經驗項目經驗豐富，客戶資源優質豐富，客戶資源優質 公司公司已已承擔了污水資源化再利用和水深度處理領域多個標志性項目的設計、承擔了污水資源化再利用和水深度處理領域多個標志性項目的設計、供貨及建設供貨及建設。自公司成立以來已經完成了數百個水處理解決方案項目，其中包含許多業內典型項目，業務范圍涵蓋煤化工、石油化工、電力、市政等領域。通過眾多項目經驗，公司積累了豐富水處理解決方案項目實例資料，形成了豐富的數據庫，強化了專項設計、改進和創新能力，有效提升了提供整套水處理系統的能力。公司憑借豐富的項目經驗以及一體化綜合服務，

57、極大增強了市場競爭力，在工業污水處理尤其是高鹽水零排放領域奠定了技術優勢和行業領先地位。表表 6：公司污水處理領域典型項目公司污水處理領域典型項目 核心技術名稱核心技術名稱 項目名稱項目名稱 項目類型項目類型 高效提標技術 烏海園區 EPC 項目 EPC 五原 EPC 項目 EPC 巴盟再生水回用項目 EP 中水高效回用工藝技術 中天廢水項目 EPC 中天廢水改造項目 EPC 金誠泰項目 EPC 中科雙膜運營項目 運營 中科煉化回用水項目 EP 高鹽復雜廢水減量化工藝技術 天河水務項目 EPC 中天廢水改造項目 EPC 金誠泰項目 EPC 匯能回用水項目 EPC 寧能化項目 EP 高含鹽廢水零

58、排放分鹽技術 中煤遠興二期項目 EPC 中天結晶項目 EPC 紅四煤礦項目 EPC 金誠泰項目 EPC 昊源濃水項目 EPC 含鹽含酚廢水達標排放技術 天津中沙 BOT 項目 BOT 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 圖圖 22：烏海園區：烏海園區 EPC 項目及烏海城區項目及烏海城區 EPC 項目項目 圖圖 23：石煉中水回用項目：石煉中水回用項目 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）16/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 24：中天合創廢水處理及回用裝置：中天合創廢水處理及回用裝置 EP

59、C 項目項目 圖圖 25：中科煉化回用水項目：中科煉化回用水項目 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 公司客戶資源豐富公司客戶資源豐富，品牌形象良好，品牌形象良好。自成立以來，公司累計服務客戶達數百家，并累積了包括中國石化、中沙石化、中天合創、中煤集團、國家電投等眾多高端客戶資源，在日益受到關注的環保領域中樹立了良好的品牌形象。圖圖 26：公司部分客戶公司部分客戶 資料來源：公司官網，德邦研究所 2.3.3.在手訂單充足，業績有望持續高速增長在手訂單充足，業績有望持續高速增長 參考公司 2022 年中報，截至 2022H1 公司在手訂單包括：EPC 項目

60、 7 項、EP 項目 23 項、BOT 項目 1 項，待確認收入金額達 13.28 億元。此外，公司 2022年 7 月公告，收到中國石化國際事業有限公司發來三個項目的入圍通知書，三個項目中標金額合計為 1.03 億元，約占公司 2021 年度經審計的營業收入的14.46%；根據公司微信公眾號，公司于 2022 年 10 月成功中標?？松梨诨葜菀蚁╉椖炕瘜W水項目、凝結水項目，項目總金額超 8000 萬元。預計隨著公司在手訂單的不斷豐富，公司業績有望保持高速增長。公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）17/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 27：公司在手訂單類型公司在手訂

61、單類型（截止（截止 2022H1）資料來源：公司公告，德邦研究所 3.進軍進軍鹽湖提鋰鹽湖提鋰，打造第二增長曲線打造第二增長曲線 3.1.鋰價下跌不影響鹽湖項目建設鋰價下跌不影響鹽湖項目建設，國內國內鹽湖提鋰鹽湖提鋰開發開發潛力大潛力大 碳酸碳酸鋰鋰價格下跌不改價格下跌不改鹽湖鹽湖業主開工熱情業主開工熱情。3 月 9 日，寧德時代首次首次公開回應了“鋰礦返利”計劃，即在未來三年寧德時代在向整車企業銷售的一部分動力電池碳酸鋰礦價格以 20 萬/噸來計算，參與“鋰礦返利”的整車企業需要將 80%的電池采購量承諾定點給寧德時代。國內電池級碳酸鋰價格持續走低，根據 wind 數據，截至 2023 年

62、3 月 3 日國內電池級碳酸鋰價格下跌至 37 萬元/噸，較年初下跌 27.45%。但我們認為近期碳酸鋰價格走低并不會影響鹽湖企業開發鹽湖資源的熱情，理由有二：（1）鋰鋰需求依舊強勁：需求依舊強勁：參考容匯鋰業招股書，預計到 2025 年，全球用于鋰電池的鋰產品需求量折合碳酸鋰當量將達到 132.21 萬噸，2021 年-2025 年復合增長率為 33.41%，保持快速增長。根據 Benchmark Mineral Intelligence 預測，2021-2040 年，全球鋰資源將持續處于供不應求的格局。據 IEA 預測，到 2030年全球鋰需求將達到 268.2 萬噸的碳酸鋰當量，按照當前

63、現有和在建的鋰礦產能計算屆時全球將出現 50%的鋰需求缺口。（2）鹽湖提鋰成本遠低于售價：鹽湖提鋰成本遠低于售價：參考行業龍頭鹽湖股份 2022 年中報，2022上半年鹽湖股份銷售碳酸鋰 15004 噸，營業成本為 3.8 億元，每噸碳酸鋰成本僅為 2.53 萬元，其碳酸鋰毛利率達 92.64%。2023 年 2 月，科技部國家重點研發計劃“鹽湖鋰鎂資源高效開采與綠色加工技術”項目啟動會在西安召開，王磊教授介紹，其已解決了從鹽湖鹵水中提取貴金屬的關鍵技術問題，自主開發出多種吸附材料與提鋰工藝，在青海省冷湖、柴旦、格爾木等地建成生產線，使鋰的提取成本從3.5 萬元/噸降至 1.5 萬元/噸。3.

64、738.850.70012345678910EPCEPBOT在手訂單（億元）公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）18/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 28：電池級碳酸鋰價格走勢（單位：元電池級碳酸鋰價格走勢（單位：元/噸）噸）圖圖 29：2022-2030 年全球鋰需求預測（碳酸鋰當量）年全球鋰需求預測（碳酸鋰當量）資料來源：wind，德邦研究所 資料來源：IEA，前瞻產業研究院，德邦研究所 部分國家限制部分國家限制中企出海中企出海投資鋰礦投資鋰礦，中企中企或將眼光聚焦國內或將眼光聚焦國內鹽湖提鋰開發。鹽湖提鋰開發。2022 年 11 月，加拿大工業部要求中礦資源、盛

65、新鋰能、藏格鋰業三家中國公司剝離其在加拿大關鍵礦產公司的投資，受此影響中資企業有望將鋰資源開采更多聚焦于國內鹽湖資源開發上，加快鹽湖提鋰項目建設。參考 USGS 數據，2021年全球已探明的鋰資源量達到 8900 萬噸，主要集中在南美鋰三角：玻利維亞、智利、阿根廷，合計資源量占全球約 56%，中國占全球鋰資源量的 6%。其中，鹵水型鋰資源探明儲量占總鋰總儲量的 64%，主要集中在南美鋰三角國家；硬巖型鋰礦在全球儲量占比約 29%，在澳洲、巴西等國分布較多；黏土型鋰礦在全球儲量占比 7%，主要分布在美國、墨西哥等；國內鹽湖鋰資源占比更高，約為 85%。據中國鹽湖鹵水提鋰產業化技術研究進展和未來發

66、展趨勢，鹽湖鹵水提鋰相較硬巖礦提鋰更具成本優勢，從中國可采資源儲量和技術挖潛角度考慮，鹽湖提鋰產業更具發展潛力。圖圖 30：2021 年全球已探明鋰資源分布年全球已探明鋰資源分布 圖圖 31：中國鋰資源儲量類型中國鋰資源儲量類型 資料來源：USGS，蔣晨嘯等我國鹽湖鋰資源分離提取進展，德邦研究所 資料來源：魏昊等電池級碳酸鋰制備與提純的研究進展，德邦研究所 中國中國鹽湖資源豐富，但提取難度更大鹽湖資源豐富，但提取難度更大。我國鋰資源種類豐富，根據我國鹽湖鹵水提鋰產業化現狀及發展建議，我國鋰鹽湖資源主要分布于青海省和西藏自治區，其中青海鋰資源儲量占比接近 50，西藏占比 30。青海鹽湖資源主要集

67、中在察爾汗鹽湖、東臺吉乃爾鹽湖、西臺吉乃爾鹽湖、一里坪鹽湖和大柴旦鹽湖，西藏鹽湖資源主要集中在扎布耶鹽湖、結則茶卡鹽湖和龍木錯鹽湖。相比海外優質資源，國內鹽湖鋰資源存在成分復雜、鎂鋰占比較高，提取難度相對較大等特點。鎂和鋰的物理化學性質十分接近，分離較為困難，鎂鋰分離技術成為我國鹽湖鹵水鋰資源大規模經濟開發的瓶頸。我國察爾汗、大柴旦等鹽湖的鎂鋰比0.00100,000.00200,000.00300,000.00400,000.00500,000.00600,000.00668097.5124138.6160.3179.8219.3268.259.168.277.485.688.992.210

68、0.9119.31390501001502002503002022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E既定政策情景中的主要需求（萬噸）可持續發展情景中的主要需求（萬噸）玻利維亞,24%阿根廷,22%智利,11%美國,9%澳大利亞,8%中國,6%剛果,4%加拿大,3%德國,3%其他,10%玻利維亞阿根廷智利美國澳大利亞中國剛果加拿大德國其他鹽湖鋰資源,85%其他鋰資源,15%鹽湖鋰資源其他鋰資源 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）19/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 分別為 1577.4、133.8，而智利阿塔卡瑪鹽湖、玻利維亞

69、烏尤尼鹽湖的鎂鋰比僅為 6.4、8.4；我國鹽湖鹵水中鎂鋰比較高的特點致使國外較為成熟的鹽田濃縮沉淀法無法在我國復制，因此我國的鹽湖資源開發需要更加適配中國鹽湖的提鋰技術支持。表表 7：世界主要鹽湖成分及儲量對照表世界主要鹽湖成分及儲量對照表 組分組分/%(質量質量)儲量儲量/萬萬 t 國家國家 鹽湖鹽湖 Li+Na+K+Mg2+Mg2+/Li+玻利維亞 烏尤尼 0.05 10.8 0.7 0.4 8.4 1020 智利 阿塔卡瑪 0.15 7.6 1.8 0.96 6.4 630 阿根廷 霍姆布雷托 0.062 9.79 0.62 0.085 1.37 80 阿根廷 里肯 0.033 9.6

70、3 0.624 0.284 8.61 110 美國 銀峰 0.023 6.2 0.53 0.033 1.43 30 美國 大鹽湖 0.04 8 0.65 1 2.50 50 以色列 死海 0.001 3 0.6 3.33 2000 200 中國 扎布耶 0.12 14.17 3.96 0.001 0.008 150 中國 西臺吉乃爾 0.02 8.256 0.689 1.284 61 44.1 中國 一里坪 0.0021 2.58 0.91 1.28 60.95 43.8 中國 大柴旦 0.016 6.92 0.71 2.14 133.75 3.98 中國 東臺吉乃爾 0.06 6.86 1.

71、38 2.22 37 9.1 中國 查爾汗 0.0031 2.37 1.25 4.89 1577.4 163 資料來源：蔣晨嘯等我國鹽湖鋰資源分離提取進展，德邦研究所 圖圖 32：我國鹽湖資源鎂鋰比同世界主要鹽湖對比我國鹽湖資源鎂鋰比同世界主要鹽湖對比 資料來源：蔣晨嘯等我國鹽湖鋰資源分離提取進展，德邦研究所 3.2.鹽湖提鋰鹽湖提鋰建設建設市場空間巨大，市場空間巨大，吸附吸附+膜法前景廣闊膜法前景廣闊 國內鹽湖國內鹽湖建設提速建設提速，市場空間市場空間超超 500 億元億元。據乜貞中國鹽湖鹵水提鋰產業化技術研究進展，五礦鹽湖有限公司已采用耦合膜法工藝技術在一里坪鹽湖建成年產10000 噸碳酸

72、鋰生產線，其特點為納濾與吸附法的耦合；青海中信國安科技發展有限公司在完成中試的基礎上，計劃采用“納濾膜、反滲透+MVR 蒸發濃縮沉鋰工藝”在西臺吉乃爾鹽湖建設年產 20000 噸碳酸鋰生產線；西藏礦業發展股份有限公司目前已經啟動其二期年產 12000 噸碳酸鋰生產線建設，采用的工藝技術是耦合膜法提鋰技術。根據高工鋰電預計，截止 2022 年 3 月青海鹽湖鹵水提鋰年產量約 5 萬噸，西藏鹽湖鹵水提鋰年產量約 3000 噸；預計到 2025 年青海、西藏鹽湖鹵水提鋰年產量將020040060080010001200140016001800鎂鋰比 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）20/2

73、7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 分別達到 20 萬噸、5 萬噸。參考西藏扎布耶鹽湖綠色綜合開發利用萬噸電池級碳酸鋰項目中標價格，我們預計 2022-2025 年鹽湖提鋰建設市場空間將達 378 億元，運營市場空間達 188 億元，總市場空間達 566 億元。圖圖 33：青海：青海地區地區鹽湖提鋰年產量預測鹽湖提鋰年產量預測 圖圖 34：西藏地區西藏地區鹽湖提鋰年產量預測鹽湖提鋰年產量預測 資料來源：高工鋰電，中國證券報，德邦研究所測算 資料來源：高工鋰電，中國證券報，德邦研究所測算 我國鹽湖資源開發需多元鹽湖提鋰技術支持我國鹽湖資源開發需多元鹽湖提鋰技術支持。目前，世界上已經被工業

74、化開發的鹽湖大多數都是低鎂鋰比鹽湖（鎂鋰比低于 8），我國低鎂鋰比鹽湖所占比例少，大部分鹽湖為高鎂鋰比鹽湖，工業化應用面臨問題更復雜。鹽湖提鋰一般都是由提鉀之后老鹵經過日曬自然蒸發或者蒸發器濃縮后提取鋰離子成氯化鋰溶液，然后再加入碳酸鈉碳化制取碳酸鋰產品。針對低鎂鋰比鹽湖，可以通過沉淀法將蒸發鹵水將鋰濃縮到一定濃度，將 Li+以沉淀形式從溶液中分離出來。高鎂鋰比鹽湖鹵水提鋰通常需將原始鹵水蒸發濃縮，然后再將濃縮鹵水中的鋰分離提取，最終制備出鋰產品，依據我國高鎂鋰比鹽湖類型、情況不同，需要制定靈活性、適應性的提鋰方案，包括吸附法、煅燒法、膜分離法、萃取法等。吸附吸附+膜法耦合提鋰工藝未來或將被普

75、遍應用膜法耦合提鋰工藝未來或將被普遍應用。參考中國鹽湖鹵水提鋰產業化技術研究進展，通過多個鹽湖產業化驗證，吸附+膜法提鋰工藝已經被驗證成為一種可以從低品位、高鹽度、高鎂鋰比鹽湖鹵水中高效提鋰的工藝路線，已成功應用于察爾汗、巴侖馬海、一里坪等多個鹽湖，實現了穩定的工業化生產，在中國已經形成了5.5 萬噸/年的碳酸鋰產能。該工藝可實現從較低鋰含量的鹽湖鹵水中高效提鋰、節省鹽田面積、綠色環保，符合“提鋰環節前移”和“低品位鋰資源直接提鋰”兩大產業趨勢，具有良好的產業化應用前景，未來預計將廣泛應用。表表 8：主流鹽湖提鋰方法主流鹽湖提鋰方法 提鋰技術提鋰技術 原理原理 優點優點 缺點缺點 鋁酸鹽沉淀法

76、 先加入鋁酸鹽同時通入 CO2，生成 Al(OH)3，控制鋁鋰比在相應條件下得到鋁鋰沉淀物，經進一步處理得到 Li2CO3產品 將鋰直接沉淀，鋰和鎂分離率高，Li2CO3產品相對純度高 淡水消耗量大，蒸發能耗高，工序較多，生產成本高、周期長，并對 Li+濃度有一定要求。碳酸鹽沉淀法 鹵水先日曬蒸發析出 NaCl、KCl，再用酸或煤油將鹵水脫硼，然后加入純堿和石灰乳除去鈣、鎂，最后向 LiCl 溶液中加入純堿得到 Li2CO3 產品 可以生產多種鹽類產品 生產周期長，鋰回收率相對較低 鹽梯度太陽池法 針對低鎂鋰比鹽湖，利用當地低溫氣候，先使 Li 接近飽和點并析出 Na2SO410H2O，得到的

77、高鋰混鹽鹵水（鋰接近飽和點）利用太陽池技術不蒸發、升溫條件得到富鋰混鹽和芒硝等沉淀 工藝簡單、成本低 有其適用的局限性，鹽湖鎂含量需要極低，且低溫氣候和自然條件都難以復制。吸附法 把對鋰離子具有選擇吸附的材料作為吸附劑，讓鹵水中的鋰離子吸附在吸附材料上，接著用洗脫液將鋰離子從吸附材料上洗脫，之后分離鋰離子與雜質，最后再將含鋰離子的洗脫液濃縮，得到可以轉化的鋰資源。操作簡單、綠色環保、安全性高 成本較高，吸附材料不易尋找 煅燒法 把煅燒后的煅燒物浸泡，鋰鹽易溶于水，去除不溶物的雜質，將過濾后的液體進行凈化，經蒸發、加堿、沉淀等程序后，再將濾液烘干提取碳酸鋰?？梢蕴崛「哝V鋰比鹵水，生產碳酸鋰的同時

78、獲得副產品鎂砂、資源綜合利用水平高、原料消耗少 煅燒過程中會產生大量的氯化氫氣體，會對設備造成嚴重腐蝕，環保壓力大，鋰收率低，產生且會產生大量的廢渣，成本較52005101520252022.32025E青海年鹽湖提鋰資源量（萬噸）0.3501234562022.32025E西藏年鹽湖提鋰資源量（萬噸）公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）21/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 高 膜分離法 利用選擇透過性能的薄膜，通過外力的推動作用，把含有雙組分或多組分的溶質、溶劑進行分離、提純與濃縮。分離效果好，沒有廢渣、廢棄、廢水的排放，綠色環保，流程中無危險操作，生產成本低。對膜的質量

79、和性能有較高要求。萃取法 通過萃取劑將目標物質選擇性的轉移到另外一相，從而達到分離目的 鋰萃取率高，鎂鋰分離效果好 污染嚴重；萃取劑價格昂貴 資料來源：曹兆江等青海鹽湖鋰資源及提鋰技術概述，丁濤等鹽湖鹵水提鋰技術及產業化發展，公司招股書，德邦研究所 圖圖 35：吸附加膜法提鋰工藝流程圖吸附加膜法提鋰工藝流程圖 資料來源：乜貞等中國鹽湖鹵水提鋰產業化技術研究進展，德邦研究所 3.3.核心優勢核心優勢助力助力公司公司搶占提鋰市場先機搶占提鋰市場先機 3.3.1.技術實力突出，受業界廣泛認可技術實力突出，受業界廣泛認可 觸類旁通觸類旁通，公司膜法提鋰技術優勢明顯公司膜法提鋰技術優勢明顯。公司基于過往

80、在高鹽廢水零排放及分鹽項目中的膜運用技術、工程項目實踐經驗積累，重點圍繞鹽湖提鋰的工藝設計、設備供貨、項目建設、智慧運營服務等領域開展服務。秉持“一湖一策”的開發思路，不同的鹽湖有不同的技術方案，但大致分為兩種：一種是高含鋰的鹽湖，會選擇膜法+蒸發結晶工藝；低含鋰的鹽湖會選擇吸附+膜法+電滲析+蒸發結晶工藝。公司的核心競爭力主要在膜法+電滲析+蒸發結晶工藝段，其核心優勢在于不僅能提高鋰的回收率，還能將鹽湖鹵水中的鉀、銣、銫、硼等金屬予以資源化利用。技術水平受業界認可技術水平受業界認可，強強聯合打造品牌力強強聯合打造品牌力。2023 年 1 月 9 日，由西藏礦業、萬華化學、倍杰特、地科院資源所

81、共同設立的西藏鹽湖綠色綜合開發利用與環境保護聯合實驗室在成都舉行揭牌儀式。根據西藏礦業公告，聯合實驗室將充分發揮西藏礦業礦產資源與應用場景、地科院資源所礦產資源研究、萬華化學材料研發與制造、倍杰特提鋰技術的研發中試和工程應用經驗的各自優勢，針對鹽湖資源與環境研究、資源綠色高效開發利用，共同打造鹽湖開發更加強有力的利潤支柱。公司同鹽湖提鋰領域各環節的龍頭公司或權威機構共同成立聯合實驗室是公司技術水平得到業內廣泛認可的體現，我們預計后續隨著聯合實驗室工作的持續開展，公司有望為國內尤其是西藏地區的鹽湖資源提供更多的工程總承包以及運維服務。公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）22/27 請務必閱

82、讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 36：西藏鹽湖綠色綜合開發利用與環境保護西藏鹽湖綠色綜合開發利用與環境保護聯合實驗室聯合實驗室揭牌儀式揭牌儀式 資料來源：西藏礦業微信公眾號，德邦研究所 3.3.2.外延收購京潤環保，外延收購京潤環保，持續拓展持續拓展工藝應用領域工藝應用領域 收購京潤環保，加強電化學水處理技術收購京潤環保，加強電化學水處理技術。2022 年 8 月，公司利用自有資金收購京潤環保 51%股權，加強公司電化學水處理技術布局。電化學作為環境友好的技術，可以為鹽湖提鋰膜處理系統保駕護航，也可以同公司零排放技術形成耦合，發展為更清潔、更低碳、更綠色的成套零排放技術。京潤環保歷經近

83、30 年的積累，已開發出的一系列電化學絮凝、軟化、殺菌、電催化氧化、電驅動膜濃縮等物化水處理技術、及生物法去除低濃度硝酸鹽等生化水處理專利技術，具有短流程、無二次污染、水回收率高、運行成本低、投資相對小、操作簡便等特點；已在石油、化工、煤化工、焦化、電力、鋼鐵、太陽能、水泥及飲用水等領域實現廣泛工程應用。圖圖 37：京潤環保京潤環保復極感應電化學水處理技術復極感應電化學水處理技術榮獲“國家技術發明二等獎”榮獲“國家技術發明二等獎”資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 此外根據公司公告，公司已經投資建設環保新材料生產線，切入活性吸附領域，除滿足現有業務使用外，還實現對外銷售。預計公司將在膜法+電

84、滲析+蒸發結晶工藝段上持續拓展，并逐步承接鹽湖提鋰吸附工段，實現全工段總承包。公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）23/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.3.3.已簽近三億訂單已簽近三億訂單，跟蹤，跟蹤多個鹽湖提鋰多個鹽湖提鋰訂單訂單 公司已承接鹽湖提鋰相關訂單共公司已承接鹽湖提鋰相關訂單共 7 個個，合同金額，合同金額超超 2 億億元元。包括西藏扎布耶鹽湖綠色綜合開發利用萬噸電池級碳酸鋰項目全部膜法工藝的 5 個訂單和西藏阿里拉果資源有限責任公司西藏阿里改則縣拉果錯鹽湖鋰礦采選工程變更項目-膜處理系統、鹽水精制系統 2 個訂單。其中，公司憑借更強更適配的工藝技術擊敗了同

85、領域的競爭對手，中標西藏扎布耶鹽湖萬噸提鋰項目的提鋰核心設備全部 5個標段，合同金額達 2.73 億元；目前扎布耶鹽湖提鋰項目 5 個訂單涉及的全部設備已加工完畢，并通過了廠內驗收，部分設備已到項目現場，進行安裝、調試。圖圖 38：扎布耶項目工作現場扎布耶項目工作現場 圖圖 39：拉果錯項目工作現場拉果錯項目工作現場 資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 公司公司跟蹤跟蹤多個多個提鋰訂單，提鋰訂單，業績有望加速釋放業績有望加速釋放。截至 2023 年 2 月，公司在跟蹤的鹽湖提鋰項目有拉果錯一期、拉果錯二期、吉布茶卡、扎布耶三期、新疆羅布泊鹽湖提鋰項目以及

86、西藏地區其他的未立項的項目 7 個。其中，拉果錯一期已開標，公司共中標兩個訂單；其他已立項項目正在招標中或預計將在 2023 年開始招標。我們認為憑借公司廣泛認可的技術優勢以及不斷拓展的工藝路線有望承接更多的工藝標段，助力業績快速增長。表表 9：公司鹽湖提鋰跟蹤項目情況：公司鹽湖提鋰跟蹤項目情況 鹽湖名稱鹽湖名稱 項目進展項目進展 西藏阿里拉果錯一期 氫氧化鋰蒸發結晶系統正在投標中 新疆羅布泊 預計 2023 年招標完成 西藏阿里拉果錯二期 預計 2023 年開始招標 扎布耶鹽湖三期 預計 2023 年開始招標 中石油青海地區油田采出水 小試，預計 2024 年開始投資建設 西藏地區其他未立項

87、 7 個項目 持續跟蹤 資料來源：公司公告，公司調研，德邦研究所 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）24/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4.盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 4.1.盈利預測盈利預測 核心假設：1）營業收入：（a）水處理綜合解決方案業務：其中傳統水處理業務參考公司 2018-2021年的增速，基本維持在 30%以上，預計隨著疫情影響消散水處理需求逐步增長，且公司 2022H1 在手訂單 12.58 億元，預計 2022-2024 年公司傳統水處理業務營收分別為 6.45/7.74/8.51 億元；鹽湖提鋰業務參考公司目前扎布耶、拉果錯項目在手訂單以及

88、后續跟蹤訂單情況，預計該業務營收將在 2023 年后迎來爆發，預計 2022-2024 年鹽湖提鋰業務營業收入分別為 1.10/3.05/3.87 億元；公司2022-2024 年水處理綜合解決方案營收分別為 7.54/10.78/12.37 億元。（b）運營管理及技術服務業務：參考公司近年來運營管理及技術服務業務增長率，我們預計后疫情時代下游業主方運營壓力將大大減少，同時隨著 2023-2024 年公司鹽湖提鋰業務起量后也有望承接鹽湖項目運營業務，預計 2022-2024 年公司運營管理及技術服務收入分別為 1.60/1.68/2.02 億元。（c）商品銷售業務：預計公司該項目營收金額整體保

89、持穩定，2022-2024 年營業收入分別為 0.18/0.20/0.22 億元。2）毛利率：2022Q1-Q3 公司毛利率為 28.4%，同比下降 5.5pct；預計 2023、2024 年，公司盈利能力得到有力修復，整體毛利率恢復至較高水平。假設 2022-2024 年水處理綜合解決方案業務毛利率分別為 29.2%/31.6%/32.1%；運營管理及技術服務毛 利 率 分 別 為30.0%/35.0%/35.0%；商 品 銷 售 業 務 毛 利 率 分 別 為28.0%/30.0%/30.0%。3）計提：參考公司公告，2022 年公司擬計提各項減值損失合計 1.95 億元，其中信用減值損失

90、 1.54 億元，資產減值損失 0.41 億元。表表 10：公司營收預測公司營收預測（單位：百萬元）（單位：百萬元）業務類別業務類別 項目項目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 水處理綜合解決方案 營業收入 418.53 537.16 754.12 1,078.38 1,237.46 營收增速 30.44%28.34%40.39%43.00%14.75%毛利 137.70 200.41 220.18 340.62 397.54 毛利率（%）32.90 37.31 29.20 31.59 32.13 運營管理及技術服務 營業收入 135.37 145.84 160.42 1

91、68.45 202.13 營收增速 18.00%7.73%10.00%5.00%20.00%毛利 70.11 52.42 48.13 58.96 70.75 毛利率（%）51.79 35.95 30.00 35.00 35.00 商品銷售 營業收入 26.63 29.77 17.86 19.65 21.61 營收增速-34.08%11.79%-40.00%10.00%10.00%毛利 11.47 9.23 5.00 5.89 6.48 毛利率（%）43.06 31.00 28.00 30.00 30.00 合計 營業收入 580.53 712.77 932.41 1,266.47 1,461.

92、21 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）25/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 營收增速 21.97%22.78%30.81%35.83%15.38%毛利 219.28 262.06 273.31 405.47 474.77 毛利率（%）37.77 36.77 29.32 31.81 31.87 資料來源：公司公告，德邦研究所測算 4.2.投資建議投資建議 公司作為國內工業廢水資源化再利用領域領軍企業，在政府、產業推動污水再生利用率提升的大背景下，預計盈利水平將持續穩定增長；公司積極布局鹽湖提鋰賽道，憑借核心優勢搶占市場先機，第二成長曲線已初露崢嶸。預計公司 2022年-2

93、024 年的收入分別為 9.32 億元、12.66 億元、14.61 億元，營收增速分別達到 30.8%、35.8%、15.4%，歸母凈利潤分別為 0.35 億元、2.90 億元、3.41 億元，凈利潤增速分別達到-80.0%、729.4%、17.7%，首次覆蓋，給予“增持”投資評級。表表 11：可比公司估值可比公司估值 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 股價（元）股價（元）EPS（元（元/股）股）PE 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 603200.SH 上海洗霸 22.95 0.33 0.37 0.66 0.91 160.08 6

94、1.69 34.53 25.19 300487.SZ 藍曉科技 91.2 1.43 1.54 2.21 2.81 78.43 59.11 41.19 32.48 300631.SZ 久吾高科 32.52 0.63 0.48 0.89 1.34 71.86 67.23 36.70 24.24 可比公司平均估值 103.46 62.68 37.47 27.30 300774.SZ 倍杰特 12.2 0.45 0.09 0.71 0.83 48.09 142.72 17.21 14.62 資料來源：wind，德邦研究所（股價為 3 月 24 日股價，注：除倍杰特外，所有公司盈利預測采用 wind 一

95、致預測）5.風險提示風險提示 1）客戶集中度較高風險：公司的客戶主要集中在規模較大的石油化工、煤化工、電力等下游行業，單個項目規模較大且合同金額高，因此，公司主要業務客戶集中度較高且對大型項目具有一定依賴性，可能導致公司經營業績受到不利影響。2）應收賬款余額占比較高風險：公司水處理解決方案業務建設規模大、建設周期長；運營管理業務在經濟不景氣的環境下應收賬款賬期可能變長。隨著公司業務規模擴大，應收賬款余額及占比可能繼續保持較高水平，從而影響公司的經營性現金流入，并可能存在部分應收賬款不能及時回收的風險，發生壞賬的可能性相應增大，并可能影響公司經營業績和造成公司資產損失。3）市場競爭加劇風險：再生

96、水資源利用和鹽湖提鋰市場空間逐步打開，市場競爭格局可能進一步加劇，公司提供的產品和服務的市場份額可能會有所下降。公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）26/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2021 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2021 2022E 2023E 2024E 每股指標(元)營業總收入 713 932 1,266 1,461 每股收益 0.45 0.09 0.71 0.83 營業成本 451 659 861 986 每股凈資產 3.52 3.40 4.11 4.95

97、毛利率%36.8%29.3%32.0%32.5%每股經營現金流-0.23 0.64 0.32 0.71 營業稅金及附加 4 6 8 9 每股股利 0.20 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.6%0.7%0.6%0.6%價值評估(倍)營業費用 8 7 10 11 P/E 48.89 142.72 17.21 14.62 營業費用率%1.1%0.8%0.8%0.8%P/B 6.25 3.58 2.97 2.47 管理費用 28 28 45 51 P/S 7.00 5.35 3.94 3.41 管理費用率%4.0%3.0%3.6%3.5%EV/EBITDA 41.32 12.54 14.

98、55 12.11 研發費用 20 26 35 40 股息率%0.9%0.0%0.0%0.0%研發費用率%2.8%2.8%2.8%2.8%盈利能力指標(%)EBIT 194 364 310 367 毛利率 36.8%29.3%32.0%32.5%財務費用-3 0 0 0 凈利潤率 24.6%3.8%23.2%23.6%財務費用率%-0.4%0.0%0.0%0.0%凈資產收益率 12.1%2.5%17.2%16.9%資產減值損失-0-43 0 0 資產回報率 8.8%1.5%10.8%10.5%投資收益 8 28 28 31 投資回報率 11.4%22.6%15.9%15.5%營業利潤 205 4

99、1 338 397 盈利增長(%)營業外收支-1 0 0 0 營業收入增長率 22.8%30.8%35.8%15.4%利潤總額 204 41 338 397 EBIT 增長率 21.7%88.0%-14.8%18.3%EBITDA 214 383 335 390 凈利潤增長率 16.7%-80.0%729.4%17.7%所得稅 29 5 44 53 償債能力指標 有效所得稅率%14.1%12.8%12.9%13.2%資產負債率 27.0%39.4%36.4%37.0%少數股東損益 1 0 4 4 流動比率 2.2 1.5 1.6 1.6 歸屬母公司所有者凈利潤 174 35 290 341 速

100、動比率 1.7 1.0 1.1 1.1 現金比率 0.3 0.2 0.1 0.2 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2021 2022E 2023E 2024E 經營效率指標 貨幣資金 161 188 106 266 應收帳款周轉天數 142.6 140.0 130.0 131.0 應收賬款及應收票據 301 271 490 573 存貨周轉天數 74.6 88.6 82.1 81.8 存貨 77 248 145 303 總資產周轉率 0.4 0.4 0.5 0.4 其它流動資產 617 660 762 794 固定資產周轉率 10.5 9.7 9.6 9.7 流動資產合計 1,156 1,

101、366 1,503 1,936 長期股權投資 39 52 68 91 固定資產 68 96 133 151 在建工程 38 51 67 70 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022E 2023E 2024E 無形資產 331 399 546 642 凈利潤 174 35 290 341 非流動資產合計 837 958 1,175 1,313 少數股東損益 1 0 4 4 資產總計 1,993 2,324 2,678 3,250 非現金支出 29 216 25 23 短期借款 0 0 0 0 非經營收益-10-28-28-31 應付票據及應付賬款 332 657 638 844

102、營運資金變動-287 39-159-46 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流-92 262 133 292 其它流動負債 194 246 325 346 資產-114-170-225-139 流動負債合計 525 903 963 1,190 投資-409-13-17-23 長期借款 0 0 0 0 其他 10 28 28 31 其它長期負債 12 12 12 12 投資活動現金流-512-154-215-131 非流動負債合計 12 12 12 12 債權募資 0 0 0 0 負債總計 538 915 975 1,202 股權募資 147 0 0 0 實收資本 409 409 409 4

103、09 其他 0-82 0 0 普通股股東權益 1,438 1,391 1,681 2,022 融資活動現金流 147-82 0 0 少數股東權益 17 17 22 26 現金凈流量-458 27-82 161 負債和所有者權益合計 1,993 2,324 2,678 3,250 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 3 月 24 日 資料來源：公司年報（2020-2021），德邦研究所 公司首次覆蓋 倍杰特（300774.SZ）27/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 郭雪，北京大學環境工程/新加坡國立大學化學雙碩士，北京交

104、大環境工程學士，擁有 5 年環保產業經驗，2020 年 12 月加入安信證券，2021 年新財富第三名核心成員。2022 年 3 月加入德邦證券，負責環保及公用板塊研究。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：

105、以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預

106、期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供德邦證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險

107、，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。