美亞光電-公司研究報告-口腔設備加速國內滲透&海外出口高端醫療布局清晰-230331（31頁）.pdf

《美亞光電-公司研究報告-口腔設備加速國內滲透&海外出口高端醫療布局清晰-230331（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《美亞光電-公司研究報告-口腔設備加速國內滲透&海外出口高端醫療布局清晰-230331（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 評級：買入評級：買入（維持維持）市場價格：市場價格：32.30 元元 分析師：王可分析師：王可 執業證書編號：執業證書編號：S0740519080001 Email： 分析師：鄭雅夢分析師：鄭雅夢 執業證書編號：執業證書編號：S0740520080004 Email： 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)882 流通股本(百萬股)432 市價(元)32.30 市值(百萬元)28,504 流通市值(百萬元)13,964 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 1 2022Q4 業績高增，看好種植牙降費設備滲

2、透率加速提升 2 疫情擠壓口腔短期需求，匯兌收益增厚 2022Q3 利潤 3 疫情影響 2022Q1 業績，看好口腔數字化設備長期成長屬性 4 公司從戰略高度重視醫療產業發展，2021 年經營業績穩步提升 5 上?？谇徽箞F購訂單 721 臺，股權激勵夯實快速發展基礎 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）1,813 2,117 2,551 3,011 3,460 增長率 yoy%21%17%20%18%15%凈利潤（百萬元）511 730 823 977 1,157 增長率 yoy%17%43%13%19%18

3、%每股收益（元）0.58 0.83 0.93 1.11 1.31 每股現金流量 0.66 0.36 0.60 0.98 1.18 凈資產收益率 20%28%32%34%35%P/E 55.8 39.0 34.6 29.2 24.6 P/B 11.4 10.8 11.0 10.0 8.6 備注：股價取自 2023 年 3 月 31 日 報告摘要報告摘要 口腔口腔 CBCT 龍頭，受益于國內外需求增長。龍頭，受益于國內外需求增長。國內市場方面，疫后修復+種植牙降費促進口腔 CBCT 需求快速增長。2022 年公司訂單增長良好，6 月團購 1519 臺，同比增長 66.37%；10 月團購 1036

4、 臺，同比增長43.69%。我們認為隨著疫情防控放松，預計 2023 年國內口腔 CBCT 需求有望快速修復反彈。此外，種植牙降費將加速口腔設備滲透率提升，預計對公司產生正向影響。海外市場方面，預計 2030 年海外口腔 CBCT 市場規模將達 17.4 億美元，2022-2030年年復合增速約 10%。公司具備歐盟、澳大利亞、日本等海外多地準入資質，預計口腔 CBCT 出口將加速拓展。中國口腔醫療服務需求有望不斷增長，預期口腔醫療服務市場規模于 2020-2025 年復合增長率約 19.9%，于 2025 年前達到 2998 億元。據我們測算，在保守、中性及樂觀假設下，2025 年中國口腔

5、CBCT 市場保有空間為 378.75、552.62、726.49 億元。公司作為業內龍頭，憑借銷售模式創新、研發及產品創新等優勢，口腔 CBCT 業務將快速增長。醫療新品前景可期，有望貢獻業績增量。醫療新品前景可期，有望貢獻業績增量?？谇粩底只到y與耳鼻部 CT 助力公司拓寬高端醫療應用領域。一方面，公司第一代口掃儀于 2020 年 7 月通過審批注冊，第二代口掃儀于 2022 年 4 月通過審批注冊，于2022 年 6 月團購發售，目前已實現批量銷售；口腔數字化平臺美亞美牙初見雛形，設備龍頭成長之路清晰，有望對公司業績產生提振。另一方面，公司超大視野 CBCT為國內首款同時適用于口腔科及耳

6、鼻喉頭頸外科的 CBCT，于 2021 年 6 月拿到注冊資質，主要銷售至公立醫院體系，進一步助力公司拓寬高端醫療應用領域。移動 CT 及手術導航產品處于成長初期，未來有望貢獻增量業績。目前公司移動 CT處于在研階段，項目進展順利，脊柱外科手術導航定位設備于 2023 年 1 月取得注冊證。國內手術導航市場當前處于發展初期，公司正在積極籌備和推進市場前期推廣工作。移動 CT 及手術導航產品價值量較高，招標預算分別約為 600 萬元/臺、200 萬元/臺，未來有望為公司貢獻增量業績。色選機銷量增長可期，工業檢測色選機銷量增長可期，工業檢測機持續獲認可。機持續獲認可。我們認為，糧食安全背景下色選機

7、需求剛性，公司通過持續產品創新市占率有望提升。公司是色選機國產龍頭，對比國產競爭對手具有明顯的性價比，未來有望充分實現進口替代。我們預期公司國內色選機收入有望維持 5-10%的穩定增長，國外色選機收入將維持 15-20%相對快速增長。公司工業檢測機產品豐富，主要包括 X 射線包裝食品異物檢測機和子午線輪胎 X 射線檢測設備等。截至目前，玲瓏輪胎已引入 11 臺美亞輪胎 X 光檢測機，浦林成山已累 口腔設備加速口腔設備加速國內國內滲透滲透&海外出口海外出口，高端醫療布局清晰，高端醫療布局清晰 美亞光電（美亞光電（002690.SZ）/機械機械 證券研究報告/公司深度報告 2023年3月31日-4

8、0%-30%-20%-10%0%10%20%2022-032022-042022-042022-052022-062022-062022-072022-082022-082022-092022-102022-112022-112022-122023-012023-012023-022023-03美亞光電滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 計采購美亞輪胎 X 光檢測機和 4 套 X 光成像系統升級改造。作為中國輪胎影像檢測行業的領軍品牌，公司輪胎 X 光檢測機為完全自主研發，產品競爭力強，持續獲得客戶認可。維持“買入”評級

9、。維持“買入”評級?？紤]到疫后口腔賽道復蘇，疊加種植牙降費帶動設備滲透率加速提升，業績疫后公司加快海外拓展，預計 2023-2025 年公司營收分別為 25.51 億元、30.11 億元、34.60 億元，分別同比增長 20.49%、18.04%、14.92%；預計 2023-2025年公司歸母凈利潤分別為 8.23 億元、9.77 億元、11.57，分別同比增長 12.74%、18.74%、18.34%；EPS 分別為 0.93 元、1.11 元、1.31 元；按照 2023 年 3 月 31 日股價，對應 PE 分別為 34.6、29.2、24.6 倍?？谇毁惖谰邆涑砷L屬性，公司作為口腔數

10、字化設備龍頭，具有確定性溢價，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：毛利率下滑風險；市場競爭風險；匯率變化風險；新業務拓展不及預期。QVlZiXVYjXkZtQmPsQbR8Q7NpNoOtRpMjMoOmQfQnNpM6MnNuNwMtRnMvPrRpR 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 1、口腔、口腔 CBCT 龍頭，受益于國內外需求增長龍頭，受益于國內外需求增長.-6-1.1、國內市場：疫后修復+種植牙降費促口腔 CBCT 需求快速增長.-6-1.2、海外市場：空間有望穩定增長，公司 CBCT 出口將加速.

11、-11-1.3、我國高端口腔 CBCT 依賴進口，國產化需求迫切.-11-1.4、公司為國內龍頭，口腔 CBCT 業務將快速增長.-13-2、醫療新品前景可期，有望貢獻業績增量、醫療新品前景可期，有望貢獻業績增量.-15-2.1、口掃儀實現批量銷售，增厚口腔業務利潤.-15-2.2、耳鼻部 CT 可滿足醫美需求，拓寬高端醫療應用領域.-17-2.3、移動 CT 及手術導航產品處于成長初期，未來有望快速發展.-18-3、色選機銷量增長可期，工業檢測機持續獲認可、色選機銷量增長可期，工業檢測機持續獲認可.-21-3.1、色選機技術不斷拓展，產品線愈加豐富.-21-3.2、公司是色選機國產龍頭，從存

12、量市場向增量市場發展.-23-3.3、工業檢測機產品愈加完善，持續獲得客戶認可.-25-4、維持、維持“買入買入”評級評級.-27-5、風險提示、風險提示.-29-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：公司口腔：公司口腔CBCT收入（百萬元）情況收入（百萬元）情況.-6-圖表圖表2：公司口腔：公司口腔CBCT團購情況團購情況.-6-圖表圖表3：公司合同負債情況：公司合同負債情況.-6-圖表圖表4：中國人口老齡化：中國人口老齡化.-8-圖表圖表5：中國人均可支配收入增長：中國人均可支配收入增長.-8-圖表圖

13、表6：中國民營口腔門診數量及增速：中國民營口腔門診數量及增速.-8-圖表圖表7：中國口腔：中國口腔?？漆t院數量及增速?？漆t院數量及增速.-8-圖表圖表8：中國三級醫院數量及增速：中國三級醫院數量及增速.-9-圖表圖表9：中國二級醫院數量及增速：中國二級醫院數量及增速.-9-圖表圖表10：當前中國口腔：當前中國口腔CBCT市場空間測算市場空間測算.-9-圖表圖表11：不同假設下，：不同假設下，2025年中國口腔年中國口腔CBCT市場空間測算市場空間測算.-10-圖表圖表12：美亞口腔：美亞口腔CBCT取得國際權威機構認可取得國際權威機構認可.-11-圖表圖表13：美亞口腔：美亞口腔CBCT亮相亮

14、相IDC.-11-圖表圖表14：口腔：口腔CBCT競爭格局競爭格局.-12-圖表圖表15：口腔：口腔CBCT公司介紹公司介紹.-12-圖表圖表16：山東博泰股權結構圖：山東博泰股權結構圖.-13-圖表圖表17：美亞臻影像口腔醫療學術交流會：美亞臻影像口腔醫療學術交流會.-13-圖表圖表18：2018年以來美亞年以來美亞CBCT團購銷量及增速團購銷量及增速.-14-圖表圖表19：公司口腔：公司口腔CBCT產品產品.-15-圖表圖表20：公司：公司CBCT收入及增速、毛利率收入及增速、毛利率.-15-圖表圖表21：公司：公司AI技術加持下的技術加持下的CBCT產品產品.-15-圖表圖表22：公司第

15、二代口掃儀通過注冊公司第二代口掃儀通過注冊.-16-圖表圖表23：公司數字化平臺展示公司數字化平臺展示.-16-圖表圖表24：公司椅旁修：公司椅旁修復系統：口內掃描儀、復系統：口內掃描儀、CAD、CAM（從左往右）（從左往右）.-17-圖表圖表25：口腔醫療領域巨頭營業收入（億美元）：口腔醫療領域巨頭營業收入（億美元）.-17-圖表圖表26：口腔醫療領域巨頭歸母凈利潤（億美元）：口腔醫療領域巨頭歸母凈利潤（億美元）.-17-圖表圖表27：公司超大視野：公司超大視野CBCT示意圖示意圖.-18-圖表圖表28：公公司超大視野司超大視野CBCT影像影像.-18-圖表圖表29：公司超大視野公司超大視野

16、CBCT技術參數技術參數.-18-圖表圖表30：進口移動：進口移動CT示例圖示例圖.-19-圖表圖表31：脊柱外科：脊柱外科手術導航定位設備手術導航定位設備.-19-圖表圖表32：公公司手術導航獲得注冊證司手術導航獲得注冊證.-19-圖表圖表33：大型醫用設備配置許可管理目錄（：大型醫用設備配置許可管理目錄（2023年）主要調整情況年）主要調整情況.-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：移動：移動CT與脊柱手術導航保有量測算與脊柱手術導航保有量測算.-20-圖表圖表35：公司色選機產品發展圖：公司色選機產品發展圖

17、.-21-圖表圖表36：公司色：公司色選機產品發展圖選機產品發展圖.-21-圖表圖表37：公司：公司整瓶分選設備整瓶分選設備.-22-圖表圖表38：公司：公司品質分析儀品質分析儀.-22-圖表圖表39：“美亞工程美亞工程1號號”色選機發貨超色選機發貨超600臺臺.-22-圖表圖表40：美亞首款工程化履帶色選機美亞首款工程化履帶色選機.-22-圖表圖表41：堅果炒貨展團購數量達：堅果炒貨展團購數量達206臺臺.-23-圖表圖表42：2019年年9月公司與三只松鼠簽戰略合作協議月公司與三只松鼠簽戰略合作協議.-23-圖表圖表43：公司食品領域合作的知名客戶：公司食品領域合作的知名客戶.-23-圖表

18、圖表44：國：國產公司色選機收入體量對比（百萬元）產公司色選機收入體量對比（百萬元）.-24-圖表圖表45：國產公司色選機毛利率對比（：國產公司色選機毛利率對比（%）.-24-圖表圖表46：國產公司凈利率對比（國產公司凈利率對比（%）.-24-圖表圖表47：國內色選機收入及增速、毛利率：國內色選機收入及增速、毛利率.-25-圖表圖表48：公司國外色選機收入及增速、毛利率：公司國外色選機收入及增速、毛利率.-25-圖表圖表49：公司工業檢測機產品線愈加完善：公司工業檢測機產品線愈加完善.-26-圖表圖表50：玲瓏輪胎美亞輪胎：玲瓏輪胎美亞輪胎X光檢測機使用現場光檢測機使用現場.-26-圖表圖表5

19、1：美亞輪胎檢測：美亞輪胎檢測X光機在浦林成山調試成功光機在浦林成山調試成功.-26-圖表圖表52：美亞光電數據中臺：美亞光電數據中臺.-27-圖表圖表53：公司構建產業生態公司構建產業生態.-27-圖表圖表54：公司智能工廠自動化總裝流水線：公司智能工廠自動化總裝流水線.-27-圖表圖表55：公司智能工廠（涂裝鈑金生產基地）公司智能工廠（涂裝鈑金生產基地）.-27-圖表圖表56：公司業績拆分：公司業績拆分.-28-圖表圖表57：可比公司估值：可比公司估值.-29-圖表圖表58：公司盈利預測表：公司盈利預測表.-30-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司

20、深度報告公司深度報告 1、口腔、口腔 CBCT 龍頭，受益于國內外需求增長龍頭，受益于國內外需求增長 1.1、國內市場：疫后修復、國內市場：疫后修復+種植牙降費促口腔種植牙降費促口腔 CBCT 需求快速增長需求快速增長 1.1.1、短期：疫后口腔、短期：疫后口腔 CBCT 需求有望快速反彈需求有望快速反彈 疫情擠壓口腔短期需求，2022 年上半年公司口腔 CBCT 收入為 2.99 億元，同比下降 0.22%。但是疫情波動只是延緩口腔 CBCT 需求，公司訂單增長良好；2022 年 6 月公司線上團購 1519 臺，同比增長 66.37%；2022 年 10 月公司線上線下合計團購 1036

21、臺，同比增長 43.69%；2022年三季度末公司合同負債達 8234.38 萬元，同比增長 37.45%。我們認為，疫情只是短期擠壓口腔 CBCT 需求，隨著 2022 年底疫情防控放松，預計 2023 年口腔 CBCT 需求有望快速修復反彈。圖表圖表1：公司口腔：公司口腔CBCT收入（百萬元）情況收入（百萬元）情況 來源：公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表2：公司口腔：公司口腔CBCT團購情況團購情況 圖表圖表3：公司合同負債情況：公司合同負債情況 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 1.1.2、中期：種植牙降費有望加速口腔設備滲透率提升、中期：種植牙降費有望加

22、速口腔設備滲透率提升 2022 年年 9 月月 8 日，國家醫療保障局關于開展口腔種植醫療服務收費和日，國家醫療保障局關于開展口腔種植醫療服務收費和耗材價格專項治理的通知正式公布。耗材價格專項治理的通知正式公布。通知明確，口腔種植體將進行集采，牙冠進行競價掛網，種植牙醫療服務進行價格調控，調整后，不包含種植體和牙冠耗材價格，三級公立醫院單顆常規種植牙、醫療服務價格全流程調控目標為 4500 元。調控目標考慮了地區差異性，不是-20%0%20%40%60%80%100%120%140%01002003004005006007002012A2013A2014A2015A2016A2017A2018

23、A2019A2020A2021A 2022H1口腔X射線CT診斷機收入(百萬元)口腔X射線CT診斷機收入YOY(%)口腔X射線CT診斷機收入占比(%)口腔X射線CT診斷機毛利率(%)0%20%40%60%80%100%120%02004006008001,0001,2001,4001,600美亞團購銷量（臺）美亞團購銷量增速（%）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0102030405060708090100合同負債（百萬元）合同負債YOY（%）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 “一刀切”的單一標準

24、。例如考慮到經濟發展水平靠前的地區和城市確實存在資源、人力等各方面成本較高的因素，通知明確對這部分地區可上浮不超過 20%。引導民營醫療機構制定合理價格。引導民營醫療機構制定合理價格。通知要求各地堅持公益性原則，降低公立醫療機構種植體植入費、牙冠置入費、植骨手術費等價格。但種植服務價格調控目標的直接作用對象是公立醫療機構，民營醫療機構實行市場調節價的政策不變，允許根據成本供求變化自主調整價格。國家醫保局表示，希望通過公立醫院發揮價格“錨”的作用，把調控目標的治理效果傳導至民營醫療機構，引導民營醫療機構按照符合競爭規律和群眾預期的水平，制定合理價格。2022 年年 12 月至月至 2023 年年

25、 3 月各項價格陸續落地。月各項價格陸續落地。按照通知部署，2022 年 9-12 月，國家醫保局將陸續出臺口腔種植類醫療服務價格項目立項指南，發布種植體集中帶量采購招標公告，實施種植牙牙冠競價掛網，各地也將及時制定發布口腔種植醫療服務的項目和價格政策。2022年 12 月至 2023 年 3 月是專項治理的實施階段。種植體、牙冠、醫療服務等各項價格在各省陸續落地實施。種植牙降費有望加速口腔設備滲透率提升。種植牙降費有望加速口腔設備滲透率提升。國家關于種植牙集采政策的推進，將會在一定程度上降低高端口腔服務的費用。高端服務的費用下降會帶來行業需求的快速增加，進而推動相關關鍵設備的需求增加，對公司

26、有望產生正向影響。1.1.3、長期：老齡化、長期：老齡化+收入增長，中國口腔醫療服務需求不斷增長收入增長，中國口腔醫療服務需求不斷增長 人口老齡化及公眾對口腔健康意識的提高，導致中國對口腔醫療服務的人口老齡化及公眾對口腔健康意識的提高，導致中國對口腔醫療服務的需求不斷增長。需求不斷增長。隨著公民醫療支出的增加及醫療保險服務的改善，中國口腔醫療服務的市場持續擴大。根據弗若斯特沙利文報告，中國口腔醫療服務的市場規模由2015年的757億元增加至2020年的1,199億元，年復合增長率為 9.6%。盡管受 COVID-19 的影響 2020 年市場規模略有下降，但預期市場規模將于預測期間內按年復合增

27、長率 19.9%繼續增長，于 2025 年前達到 2,998 億元。根據弗若斯特沙利文報告，增長預期將集中于民營部門，其市場規模預期將于 2025 年前達到 2,414 億元。1）中國人口老齡化。中國人口老齡化?！蔼毶优摺奔爸袊丝陬A期壽命的延長，導致中國的人口結構出現轉變；根據國家統計局數據，2021年 65 歲及以上人口約 2.01 億，同比增長 5.20%，約占中國總人口的 14.20%，同比增長 0.70pct。根據弗若斯特沙利文報告，中國人口老齡化趨勢將會維持下去，到 2025 年底，中國 65歲以上人口將達到 2.5 億人，導致中國口腔醫療服務的需求增加。2）中上收入人口不斷

28、增長。中上收入人口不斷增長。強勁的經濟增長和大規模的城市化，帶來中國中上收入消費主體的增長。年度可支配收入超過 12萬元的人口數由 2015年的 3.241 億人增加至 2020年的 3.725億人，年復合增長率約為 2.8%。中上收入消費主體普遍接受良好教育，對健康生活方式的接受程度較高；他們比較注重質量而非價格，在選擇醫療服務時，他們重視以患者為中心的方式及更高的醫療標準、更完善的服務設施、更高隱私度及便利程度以及更短的等候時間。預計于 2020 年至 2025 年，中國中上收入消費主體人口將繼續按年復合增長率約 2.0%增長，到 2025 年底達到 4.135 億人。請務必閱讀正文之后的

29、重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 3）人均可支配收入增長。人均可支配收入增長。隨著經濟增長及城市化快速推進，中國的人均可支配收入持續增長，2021 年中國城鎮居民人均可支配收入為 47412 元，同比增長 8.16%。中國家庭購買力的增強，將進一步推動對醫療服務的需求。圖表圖表4：中國人口老齡化：中國人口老齡化 圖表圖表5：中國人均可支配收入增長：中國人均可支配收入增長 來源：國家統計局，中泰證券研究所 來源：國家統計局，中泰證券研究所 1.1.4、中國口腔診療機構蓬勃發展，、中國口腔診療機構蓬勃發展，CBCT 有望進入加速放量期有望進入加速放量期

30、口腔診療機構：包括民營口腔門診、口腔?？漆t院、（設立口腔科室的）口腔診療機構：包括民營口腔門診、口腔?？漆t院、（設立口腔科室的）三級醫院、二級醫院。三級醫院、二級醫院。1）民營口腔門診：民營口腔門診：患病率高+政策利好，民營口腔進入“黃金發展期”。2022 年，中國在工商局注冊登記的民營口腔門診達到14.72 萬家，同比增長 11.92%。歐美發達國家每萬人口腔診所配置率為 8-10 家，我們參考中國臺灣 2010 年每萬人 2.6 家配置率，考慮中國 9.14 億城鎮人口，預計 2025 年中國民營口腔門診達到 23.77 萬家，年復合增長率為 17.33%。2）口腔?？漆t院：口腔?？漆t院：

31、根據國家計生委數據，中國口腔?？漆t院由2015 年的 501 家增加至 2020 年的 945 家，年復合增長率為13.53%；我們預計2025年中國口腔?？漆t院將達到1500家，年復合增長率為 9.68%。圖表圖表6：中國民營口腔門診數量及增速：中國民營口腔門診數量及增速 圖表圖表7：中國口腔?？漆t院數量及增速：中國口腔?？漆t院數量及增速 來源：工商局，中泰證券研究所 來源：國家計生委，中泰證券研究所 3）三級醫院：三級醫院：根據國家計生委數據，中國口腔?？漆t院由 2015年的2123家增加至2020年的2996家，年復合增長率為7.13%；我們預計 2025 年中國口腔?？漆t院將達到 40

32、00 家，年復合增長率為 5.95%。4）二級醫院：二級醫院：根據國家計生委數據，中國口腔?？漆t院由 2015年的 7494 家增加至 2020 年的 10404 家，年復合增長率為0%2%4%6%8%10%12%14%16%05,00010,00015,00020,00025,0002002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年65歲及以上人口（萬人）65歲及以上人口YOY（%）65歲及以上人口占比（%）0%2%4%6%8%10%12%14

33、%16%18%20%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,0002002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年城鎮居民人均可支配收入/元城鎮居民人均可支配收入YOY/%0%5%10%15%20%25%050,000100,000150,000200,000250,0001999A2000A2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A

34、2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023E2024E2025E口腔診所數量（家）口腔診所增速（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02004006008001,0001,2001,4001,6002003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E口腔?？漆t院數量(所)口腔?？漆t院增速(%

35、)請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 6.78%；我們預計2025年中國口腔?？漆t院將達到13000家，年復合增長率為 4.56%。圖表圖表8：中國三級醫院數量及增速：中國三級醫院數量及增速 圖表圖表9：中國二級醫院數量及增速：中國二級醫院數量及增速 來源：國家計生委，中泰證券研究所 來源：國家計生委，中泰證券研究所 對于中國市場，民營服務提供商經營的口腔醫療機構數量更多。對于中國市場，民營服務提供商經營的口腔醫療機構數量更多。這是因為民營部門主要由口腔診所組成，對運營、監管及資本要求較低，因此地域覆蓋更廣。作為口腔診所的分支，民營

36、口腔診所在地理上廣泛分布，以多種業務模式應對不同市場定位。除普通口腔疾病外，民營口腔診所亦提供美容及慢性病保健項目、治療前咨詢及其他個性化客戶服務。公立部門主要包括口腔醫院（主要向一二線城市的客戶提供全面且多元的口腔治療）及設有口腔科的綜合醫院（通常位于為滿足大眾人群的普通口腔治療需求的城市及農村地區）。2020 年保有量估計：年保有量估計：根據工商局、國家衛計委數據，2020 年中國口腔?？漆t院、三級醫院、二級醫院、民營口腔門診數量分別為 945 所、2996所、10404 所、112583 家。根據產業鏈調研，中國口腔?？漆t院、三級醫院、二級醫院、民營口腔門診的口腔 CBCT 配置率分別為

37、 2.0、1.0、0.5、0.2，采購均價分別為 50 萬元、40 萬元、30 萬元、30 萬元，那么2020 年中國口腔 CBCT 市場保有空間為 104.59 億元。圖表圖表10：當前中國口腔：當前中國口腔CBCT市場空間測算市場空間測算 來源：工商局，國家衛計委，中泰證券研究所整理-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A20

38、21E2022E2023E2024E2025E三級醫院數量(所)三級醫院增速(%)-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E二級醫院數量(所)二級醫院增速(%)9452509.45299614011.98104040.53015.611125830.23067.55口腔?？漆t院三級

39、醫院二級醫院民營口腔門診機構數/家配置率單價/萬元需求額/億元1269280.2632104.59合計 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 2025 年保有量預期：年保有量預期：根據前文假設，2025 年中國口腔?？漆t院、三級醫院、二級醫院、民營口腔門診數量分別為 1500 所、4000 所、13000所、237705 家。經過 10 年口腔 CBCT 國產化推進，近年來口腔 CBCT價格保持穩定，預計 2025 年采購均價分別保持為 50 萬元、40 萬元、30 萬元、30 萬元。1）保守預期：保守預期：種植牙降費&集采政策推進

40、不及預期，中國種植牙費用維持高位，人口老齡化、中上收入人口不斷增長、人均可支配收入增長在需求端驅動中國口腔行業發展；我們假設2025年中國口腔?？漆t院、三級醫院、二級醫院、民營口腔門診的口腔 CBCT 配置率分別為 3.0、2.0、1.0、0.4（參考中國臺灣2010 年民營口腔診所 CBCT 滲透率約 40%），那么 2025 年中國口腔 CBCT 市場保有空間為 378.75 億元。2）中性預期：中性預期：種植牙降費&集采政策推進符合預期，中國公立醫療機構種植牙費用降至 4500 元，引導民營醫療機構根據成本供求變化制定合理價格；疊加人口老齡化、中上收入人口不斷增長、人均可支配收入增長在需

41、求端驅動中國口腔行業發展；我們假設 2025 年中國口腔?？漆t院、三級醫院、二級醫院、民營口腔門診的口腔 CBCT 配置率分別為 3.5、2.5、1.5、0.6，那么 2025 年中國口腔 CBCT 市場保有空間為 552.62 億元。3）樂觀預期：樂觀預期：種植牙降費&集采政策推進超預期，中國種植牙費用降至 4500 元；疊加人口老齡化、中上收入人口不斷增長、人均可支配收入增長在需求端驅動中國口腔行業發展；我們假設 2025 年中國口腔?？漆t院、三級醫院、二級醫院、民營口腔門診的口腔 CBCT 配置率分別為 4.0、3.0、2.0、0.8，那么2025 年中國口腔 CBCT 市場保有空間為

42、726.49 億元。圖表圖表11：不同假設下，：不同假設下，2025年中國口腔年中國口腔CBCT市場空間測算市場空間測算 來源：工商局，國家衛計委，中泰證券研究所整理 保守中性樂觀口腔?？漆t院三級醫院二級醫院民營口腔門診3120.43.51.52.50.64230.8需求額/億元379553726配置率假設 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 1.2、海外市場：空間有望穩定增長，公司、海外市場：空間有望穩定增長，公司 CBCT 出口將加速出口將加速 口腔口腔 CBCT 海外市場空間有望穩定增長。海外市場空間有望穩定增長。隨著人口老

43、齡化趨勢加快、口腔美容修復需求提升、以及口腔診所行業的加速擴張，CBCT 市場規模高速增長，市場空間巨大；根據 Next Move Strategy Consulting Statista 2022分析，預計 2030 年海外 CBCT 市場規模將達到 17.4 億美元，2020-2030 年年復合增速約 10%。海外海外CBCT市場主要被國外品牌占據。市場主要被國外品牌占據。相較國產品牌，國外企業的CBCT業務開展時間較早、品牌知名度較高，在海外具有廣闊的銷售渠道以及堅實的用戶基礎。國外品牌在進入 CBCT 市場之前，大多具有口腔醫療或者醫學影像等業務基礎，往往通過事業部拓展、并購等方式開展

44、自身CBCT 業務。目前海外市場主要的外資口腔醫療設備品牌包括卡瓦（德國）、NewTom（意大利）、普蘭梅卡（芬蘭）、森田（日本）、怡友醫療（韓國）等。公司具備海外多地準入資質公司具備海外多地準入資質。2020-2021 年美亞 CBCT 在海外分別拿到了歐盟、澳大利亞、日本等市場的準入資質，2022 年也開始布局海外經銷網絡，實現了西班牙、澳大利亞等存量發達國家的出口。目前，美亞口腔CBCT產品贏得了國際眾多權威機構的認可，已取得TUV-CE認證、澳大利亞 TGA 注冊、日本市場準入許可等。公司公司 CBCT 出口將加速拓展。出口將加速拓展。2023 年 3 月，美亞光電攜首款工程化口腔 C

45、BCT 等數字化產品亮相 2023 德國科隆國際牙科展（IDS-International Dental Show）。IDC 為全球規模最大、最具影響力的專業牙科展覽會，美亞光電的參與有助于提升 CBCT 產品海外知名度，加速海外出口。美亞海外的競爭對手主要是德國、意大利、芬蘭等老牌歐洲制造企業，受俄烏沖突、能源費用高企等影響，歐洲制造企業經營越來越困難，也給我國產設備制造公司全球替代更大的機會，我們預計美亞口腔 CBCT 海外出口也將加速拓展。圖表圖表12：美亞口腔美亞口腔CBCT取得國際權威機構認可取得國際權威機構認可 圖表圖表13：美亞口腔美亞口腔CBCT亮相亮相IDC 來源：美亞醫療官

46、方平臺，中泰證券研究所 來源：美亞醫療官方平臺，中泰證券研究所 1.3、我國高端口腔、我國高端口腔 CBCT 依賴進口，國產化需求迫切依賴進口，國產化需求迫切 我國高端口腔我國高端口腔 CBCT 依賴進口，國產品牌逐步崛起。依賴進口，國產品牌逐步崛起。1）我國進口高端品牌包括德國 KAVO、意大利的 NEWTOM、芬蘭普蘭梅卡、美國西諾德、銳珂等，主要針對公立醫院，民營市場價格 60 萬元起，成像質量最高；請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 2）進口中端品牌包括日本森田、韓國怡友、龐泰等，針對民營和公立市場，價格 30-50 萬元

47、，成像質量不如歐美大牌；3）國產高端品牌為美亞光電，針對民營和公立市場，價格 28-35 萬元，成像質量接近日韓品牌；4）國產中低端品牌包括北京朗視、菲森、博恩登特等，針對民營市場，價格 20-30 萬元，成像質量較低。圖表圖表14：口腔：口腔CBCT競爭格局競爭格局 來源：中泰證券研究所整理 圖表圖表15：口腔：口腔CBCT公司介紹公司介紹 品牌品牌 國別國別 簡介簡介 NewTom 意大利 1996 年，發布世界上第一臺 CBCT 系統 NewTom 9000（也稱為 Maxiscan），旗下產品有 NEWTOM VGi evo、NEWTOM GIANO、NEWTOM 3G、NewTom

48、VG和 NewTom 5G XL 等產品。KaVo Dental 德國 1909 年在德國創建，一直從事牙科設備和器械的生產、開發和研究，有全球著名i-CAT 品牌，KaVo 3D eXam 超大視野和 KaVo 3D eXam i 中視野口腔 CBCT 是重磅產品。FONA Dental 斯洛伐克 有意大利 Assago 和中國廣州生產線，擁有 Stellaris 3D、FONA XPan 3D Plus、FONA Art Plus、XPan Ceph、FONA XPan DG 等產品。Dentsply Sirona 美國 Dentsply 和 Sirona 合并后成立的公司，成全球最大牙醫

49、產品和技術制造商之一，產品包括 ORTHOPHOS XG 3D 和 GALILEOS。Carestream Health 美國 全球最大的醫療成像和信息技術公司，銳珂醫療在醫療成像與信息化、牙科、無損檢測產品等領域提供數字解決方案和服務，擁有 CS9000和CS9300等CBCT系統。Planmeca 芬蘭 Planmeca 專注于 3D 影像，Planmeca ProMax3D 可通過同一個高端軟件把錐形束計算機斷層（CBCT）圖像、3D 面部照片以及 3D 數字牙頜模型進行疊加。Morita 日本 株式會社森田（Morita）是日本最大的齒科醫療企業集團，不僅制造口腔醫療機械，同時還開發用

50、于口腔教學的設備、材料、醫藥品等，有 3D Accuitomo 170 產品。Kodak 日本 Kodak 是全球較早擁有數字化口腔技術的公司，擁有從牙科影像檢查設備生產研發到軟件開發和銷售的公司，擁有 Kodak 9500 3D 產品。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 PreXion 日本 PreXion 公司是牙科行業 CBCT 設備的全球供應商，有 PreXion3D Eclipse 以及 3D Excelsior 系列。Vatech 韓國 韓國集研發、生產及銷售口腔 CT、數字化全景機等口腔影響設備及正畸、種植分析等專業

51、醫療及管理軟件企業，有 Implagraphy 經典三合一 CBCT。Pointnix 韓國 Pointnix 集團公司是專業口腔設備制造商，盤泰醫療器械是在上海設置的法人公司，旗下有 500 型和 800 型三合一以及二合一 CBCT 產品。美亞光電 中國 總部合肥，美亞光電 2009 年起開始進軍口腔醫療領域，2012 年，口腔 CBCT 成功推向市場。旗下有全數字三合一中視野 CBCT 和超大視野 CBCT 產品，市場占有率高。北京朗視 中國 北京朗視儀器有限公司源于清華大學，是一家提供先進醫學影響產品及服務的高科技公司，旗下有 HiRes3D 和 Smart3D 等產品。博恩登特 中國

52、 博恩登特是一家口腔醫療整體化解決方案提供商，總部位于上海，投入巨資研制出BONDREAM 系列口腔 CBCT。菲森 中國 DentaLink 旗下菲森影像品牌是以口腔影像產品的質量為基準，前后完成了 20 多項國家專利發明，CBCT 產品有 Dentrix 60 和 Dentrix 20。優醫基 中國 UEG 是集科研和生產為一體的醫療器械研發公司，致力于醫學影像設備的研發，具有自主知識產權的能譜口腔錐形束 CT（能譜 CBCT）設備。來源：36kr，中泰證券研究所整理 1.4、公司為、公司為國內國內龍頭，口腔龍頭，口腔 CBCT 業務將快速增長業務將快速增長 公司銷售模式創新，成為民營市場

53、公司銷售模式創新，成為民營市場 CBCT 龍頭。龍頭。1）“經銷模式為主”的銷售策略。）“經銷模式為主”的銷售策略。通過獨家綁定各地區強大的口腔經銷商資源，推廣美亞 CBCT。2）綁定專家資源。）綁定專家資源。2014年11月，公司以1365萬元收購山東博泰76.47%股權，通過濟陽口腔醫院和小股東王貴江、甄繼超、勞延虎的資源，推廣美亞口腔 CBCT。3）舉辦口腔醫療學術交流會。）舉辦口腔醫療學術交流會。自 2014 年開始，公司自主創辦口腔學術交流平臺“臻影像”學術活動就已在全國巡回開啟，目前已成功舉辦約 400 場，覆蓋 200 余座城市的約 30000 名口腔醫生，業已成為具有重要行業影

54、響力的學術品牌。圖表圖表16：山東博泰股權結構圖：山東博泰股權結構圖 圖表圖表17：美亞臻影像口腔醫療學術交流會：美亞臻影像口腔醫療學術交流會 來源：公司公告，中泰證券研究所整理（注：完成推廣使命后于 2018 年注銷）來源：公司官網，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 4）舉辦“團購”活動，積極參加國內口腔展會。）舉辦“團購”活動，積極參加國內口腔展會。2018-2022 年，公司線上團購銷量分別為 979、1751、1625、2177、2555 臺，分別同比+78.86%、-7.20%、+33.97%、17.3

55、6%；2020 年下滑主要是行業受疫情影響部分展會取消。2022 年 10 月 12-16 日，公司同步開啟線上團購節及線下訂售會，線上達到 906 臺，線下訂售為 130 臺，合計團購 1036臺，同比增長 43.69%。我們認為公司團購訂單增長良好，預計后續口腔 CBCT 有望保持快速增長態勢。圖表圖表18：2018年以來美亞年以來美亞CBCT團購銷量及增速團購銷量及增速 來源：公司官網，中泰證券研究所整理 公司持續進行研發創新，口腔公司持續進行研發創新，口腔 CBCT 硬件、軟件不斷升級。硬件、軟件不斷升級。2021 年，公司口腔 CBCT 推出全新視野（16*10cm）機型，并推出全新

56、局部 CT、三維全景、三維定向、三維正畸“根骨剝離”等功能，其中美亞 CBCT的三維正畸模塊嵌入了 AI 技術，能夠分割出牙根、牙槽骨和氣道數據，量化排牙指標，且操作簡單便捷，幫助醫師進行精準的數字化診療。高端醫療影像業務實現銷售收入 6.57 億元，同比增長 44.57%，占營收比重為 36.23%，同比增長 5.86pct；產品結構進一步優化，盈利能力有所提升，毛利率為 59.00%，同比增長 0.79pct。公司口腔公司口腔 CBCT 收入快速增長，盈利能力提升。收入快速增長，盈利能力提升。2022 年上半年，國內疫情波動延緩口腔設備需求，實現銷售收入 2.99 億元，同比下降-0.22

57、%，占營收比重為 33.08%，同比下降 3.45pct，毛利率為 58.21%，同比下降 0.61pct。但公司訂單增長良好，2022 年三季度末合同負債達 8234.38萬元，同比增長 37.45%，為全年及明年業績提供有力支撐。259285185250362605337447464671490543913721151910360%20%40%60%80%100%120%02004006008001000120014001600美亞團購銷量（臺）美亞團購銷量增速（%）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表19：公司口腔：

58、公司口腔CBCT產品產品 圖表圖表20：公司：公司CBCT收入及增速、毛利率收入及增速、毛利率 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表21：公司公司AI技術加持下的技術加持下的CBCT產品產品 來源：公司官網，中泰證券研究所整理 口腔口腔 CBCT 具備快速增長預期：具備快速增長預期：民營口腔診所自 2015 年進入為期十年的“黃金發展期”，每年將新增 1 萬多家診所。目前民營市場 CBCT 的市場滲透率約 20%，按照穩態滲透率達到 60-80%、美亞光電市占率 50%計算，穩態下預計公司可以實現 20000 臺銷售峰值；考慮到公司積極布局出口業務，參考色選

59、機國內：出口=2：1，穩態下預計公司海外 CBCT銷售 10000 臺，合計 30000 臺；保守估計收入近 70 億元，凈利潤近 25億元。2、醫療新品前景可期，有望貢獻業績增量、醫療新品前景可期，有望貢獻業績增量 2.1、口掃儀實現批量銷售口掃儀實現批量銷售，增厚口腔業務利潤增厚口腔業務利潤 公司自主研發生產的口掃儀已實現銷售，增厚公司口腔業務利潤。公司自主研發生產的口掃儀已實現銷售，增厚公司口腔業務利潤。2020年 7 月 28 日，公司口掃儀通過了安徽省藥品監督管理局的審批注冊，2022 年 4 月 22 日，公司自主研發生產的第二代口掃儀通過了安徽省藥品監督管理局的審批注冊，2022

60、 年 6 月線上團購發售，目前已經實現批量銷售。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表22：公司第二代口掃儀通過注冊公司第二代口掃儀通過注冊 來源：國家食藥監局，中泰證券研究所 口腔數字化初見雛形，口腔數字化初見雛形，設備龍頭成長之路清晰。設備龍頭成長之路清晰。公司目前成功推出第一款數字化設備口腔 CBCT，第二款數字化設備口掃儀，第三款數字化軟件美亞美牙，未來將推出整套數字化椅旁修復系統等數字化設備；建立數字化口腔平臺，聯合設備、耗材商，整合銷售渠道，成長之路清晰。1）美亞美牙美亞美牙是公司基于口腔診所業務管理痛點及診療智

61、能化需求打造的口腔健康數字化云平臺，通過聯接醫生、患者、診療設備、技加工、耗材廠商、名醫名校等口腔健康上下游生態，將公司在口腔領域多年積累的影像智能、數據智能、診療智能等人工智能技術及行業資源，向診所、醫生、患者賦能，實現診療流程數字化、診所管理數字化和臨床診療智能化的數字化經營變革，降低診所經營成本，提升患者診療體驗。2）“妙思”椅旁修復系統“妙思”椅旁修復系統包括口內掃描儀、CAD 設計系統、CAM切削系統，輔助醫生實現口腔疾病快速治療，擺脫了對于第三方義齒加工廠的依賴，縮短了產業鏈，提高了種植、正畸的盈利能力。圖表圖表23：公司數字化平臺展示公司數字化平臺展示 來源：公司官網，中泰證券研

62、究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表24：公司椅旁修復系統：口內掃描儀、：公司椅旁修復系統：口內掃描儀、CAD、CAM（從左往右）（從左往右）來源：公司官網，中泰證券研究所整理 對標全球對標全球口腔領先公司，美亞經營韌性較強?？谇活I先公司，美亞經營韌性較強?？谇会t療數字化設備上市公司有登士柏西諾德（XRAY.O）、阿萊技術（ALGN.O）、盈緯達（NVST.N）。2022 年，登士柏西諾德實現營業收入 39.22 億美元，同比減少 7.74%，實現歸母凈利潤 3.51 億美元，同比減少 19.86%；阿萊技術實現營業

63、收入37.35億美元，同比減少5.51%，實現歸母凈利潤3.62億美元，同比減少 53.11%；盈緯達實現營業收入 25.69 億美元，同比增加 2.40%，實現歸母凈利潤 2.43 億美元，同比減少 28.53%。2022年前三季度美亞實現營收 15.00 億元，同比增長 9.21%，實現歸母凈利潤 5.57 億元，同比增長 29.87%，在國內疫情影響下，公司的經營業績穩中向好，彰顯較強的韌性。圖表圖表25：口腔醫療領域巨頭營業收入（億：口腔醫療領域巨頭營業收入（億美美元）元）圖表圖表26：口腔醫療領域巨頭歸母凈利潤（億：口腔醫療領域巨頭歸母凈利潤（億美美元）元）來源：Wind，中泰證券研

64、究所 來源：Wind，中泰證券研究所 2.2、耳鼻部、耳鼻部 CT 可滿足醫美需求，拓寬高端醫療應用領域可滿足醫美需求，拓寬高端醫療應用領域 公司超大視野公司超大視野 CBCT 為國內首款同時適用于口腔科及耳鼻喉頭頸外科為國內首款同時適用于口腔科及耳鼻喉頭頸外科的的 CBCT。公司超大視野 CBCT 于 2021 年 6 月拿到注冊資質，主要銷售至公立醫院體系，主要優勢包括：主要優勢包括：1）支持多種視野拍攝，視野范圍覆蓋 FOV2318cm、FOV1612cm、FOV89cm、FOV59cm、FOV3.43.4cm。2）大動態范圍碘化銫非晶硅平板探測器：單次拍攝數據量可達736 幀，傳感器灰

65、度值達 16bit；相比于傳統螺旋 CT，體素尺寸更優，最高可達 0.041mm，真正的微米級 CT。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 3）超高清分辨率，刷新行業標準。影像體素最高可達 0.041mm，細微病灶觀察精度提高 5 倍以上。4）智能處理算法極速成像：新一代成像加速技術，人工智能眾核處理算法，一次拍攝僅需 20s。5）一機兩用：該設備可同時用于齒科和耳鼻喉科，有助于增加設備價值量，更便于在公立醫院推廣。圖表圖表27：公司超大視野：公司超大視野CBCT示意圖示意圖 來源：公司官網，中泰證券研究所 圖表圖表28：公司超大視

66、野公司超大視野CBCT影像影像 圖表圖表29：公司超大視野公司超大視野CBCT技術參數技術參數 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 2.3、移動、移動 CT 及手術導航產品處于成長初期，未來有望快速發展及手術導航產品處于成長初期，未來有望快速發展 移動移動 CT 相較于傳統相較于傳統 CT 的優勢：的優勢：傳統的 CT 掃描需要移動病床將病人送至掃描區域，但由于臨床手術情況和患者治療狀態的限制，移動病床會給患者帶來很大風險。移動 CT 通過病床與掃描機架的相對移動實現對病人的掃描，其使用原理與傳統的螺旋 CT 大致相同，主要由掃描機架、檢查床、控制臺三部分構成。各個

67、部分安裝有萬向輪，按照實際情況可通過推拉移動進行分開。移動 CT 機架內安裝了所有成像所需的重要部型號：拍攝模式：陽極電壓：陽極電流：圖像探測器：曝光時間：像素尺寸：視野：焦點：機械尺寸：重量：SS-X12008DPro-3DCBCT50120kV28mA非晶硅平板探測器CT 20s（有效8s）0.31、0.25、0.18、0.041mm23x18cm、16x12cm、8x8cm、5x8cm、3.4x3.4cm0.5mm1735x1517x2057mm430kg 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 件，如 X 線球管、發射器、探測

68、器等。移動 CT 可以在離開監護環境下對患者進行及時檢查，避免了轉運患者過程中的風險。目前公司的移動目前公司的移動CT 項目處于在研階段，項目進展順利。項目處于在研階段，項目進展順利。圖表圖表30：進口移動：進口移動CT示例圖示例圖 來源：美中互利，中泰證券研究所 脊柱外科手術導航獲得注冊證，豐富公司產品線。脊柱外科手術導航獲得注冊證，豐富公司產品線。公司依托在智能識別技術的雄厚技術基礎，研發出脊柱外科手術導航定位設備，用于脊柱外科手術過程中手術器械和植入物的導航定位。2023 年 1 月，公司取得“脊柱外科手術導航定位設備”注冊證，該設備豐富了公司醫療設備產品線，提升了公司的競爭力。國內手術

69、導航市場當前處于發展初期，公司目前正在積極籌備和推進市場前期推廣工作。圖表圖表31：脊柱外科：脊柱外科手術導航定位設備手術導航定位設備 圖表圖表32：公司手術導航獲得注冊證公司手術導航獲得注冊證 來源：西安市紅會醫院，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 脊柱外科手術導航設備優勢顯著。脊柱外科手術導航設備優勢顯著。公司的“脊柱外科手術導航定位設備”利用光學跟蹤技術和術中醫學影像注冊方法，將醫學影像數據與解剖結構準確對應，規劃手術路徑，通過手術中實時跟蹤以確保定位路徑的準確性。該設備可有效降低醫生工作量，縮短手術時間，提高手術精度，減小病人創口及醫生遭受的輻射損傷，使外科手術更高效、更

70、精準、更安全。脊柱外科手術導航設備優勢顯著。脊柱外科手術導航設備優勢顯著。公司的“脊柱外科手術導航定位設備”利用光學跟蹤技術和術中醫學影像注冊方法，將醫學影像數據與解剖結 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 構準確對應，規劃手術路徑，通過手術中實時跟蹤以確保定位路徑的準確性。該設備可有效降低醫生工作量，縮短手術時間，提高手術精度，減小病人創口及醫生遭受的輻射損傷，使外科手術更高效、更精準、更安全。配置證落地利好移動配置證落地利好移動 CT 與手術導航。與手術導航。2023 年 3 月，國家衛健委發布 大型醫用設備配置許可管理目錄（

71、2023 年），該公告明確指出 CT、MR均不再需要配置證，正電子發射型磁共振成像系統（PET/MR）調整為乙類，預計行業迎來供給端擴容；64 排及以上 CT、1.5T 及以上 MR 全部調出管理目錄，預計高端設備滲透率較低的機構有望迎來高端 CT、MR 采購、裝機高峰；隨著 PET/MR 調整為乙類，預計后續“十四五”配置證規劃有望在 PET/CT、PET/MR 的放開力度方面繼續超預期。美亞光電布局移動 CT 與手術導航等高端設備，有望充分受益于配置證落地。圖表圖表33：大型醫用設備配置許可管理目錄（大型醫用設備配置許可管理目錄（2023年）主要調整情況年）主要調整情況 來源：Wind，中

72、泰證券研究所整理 移動移動 CT 及手術導航產品價值量較高，及手術導航產品價值量較高，保有量有望超百億保有量有望超百億。根據中央及各地方的招標網公告，脊柱外科手術導航系統的招標預算約為 200 萬元/臺，移動 CT 的招標預算約為 600 萬元/臺。假設 2022-2025 年移動 CT在公立醫院中的滲透率分別為 10%、15%、20%、25%，一家公立醫院每年新配 1 臺脊柱手術導航設備，按照移動 CT 與脊柱手術導航 600 萬元/臺、200 萬元/臺的價格進行測算，則到 2025 年移動 CT 與脊柱手術導航的市場保有量有望達到 188 億元、251 億元。公司的移動 CT 與脊柱外科手

73、術導航系統未來有望貢獻增量業績。圖表圖表34：移動：移動CT與脊柱手術導航保有量測算與脊柱手術導航保有量測算 來源：Wind，中泰證券研究所整理 序號主要調整情況1正電子發射型磁共振成像系統（PET/MR）由甲類調整為乙類。264排及以上X線計算機斷層掃描儀、1.5T及以上磁共振成像系統調出管理品目。3將重離子放射治療系統和質子放射治療系統合并為重離子質子放射治療系統，將甲類螺旋斷層放射治療系統（英文簡稱Tomo）HD和HDA兩個型號、Edge和VersaHD等型號直線加速器和乙類直線加速器、伽瑪射線立體定向放射治療系統合并為常規放射治療類設備。4將磁共振引導放射治療系統納入甲類高端放射治療類

74、設備。5調整兜底標準，將甲類大型醫用設備兜底條款設置的單臺（套）價格限額由3000萬元調增為5000萬元人民幣，乙類由10003000萬元調增為30005000萬元人民幣。年份公立醫院總數移動滲透率（）移動保有量（億元）脊柱手術導航保有量（億元）CT%CT202111804-2022E11352 10%68 227 2023E11724 15%106 234 2024E12118 20%145 242 2025E12526 25%188 251 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 3、色選機銷量增長可期，工業檢測機持續獲認可、色選

75、機銷量增長可期，工業檢測機持續獲認可 3.1、色選機技術不斷拓展，產品線愈加豐富、色選機技術不斷拓展，產品線愈加豐富 公司色選機產品線愈加豐富。公司色選機產品線愈加豐富。公司色選機系列產品通過提供顏色、形狀、材質等多維色選解決方案，可有效實現異物剔除與品級分類，是保障農產品安全和品質、提升農產品附加值的關鍵設備，目前已拓展應用到包括農副產品（大米、小麥、玉米、茶葉、瓜子等）、環?；厥盏刃袠I近五百種物料的色選。近年來，公司打造了業內領先的“多光譜+AI”智能分選檢測解決方案，助力色選機精準剔除物料中玻璃、干燥劑、塑料、同色并肩石、霉變粒、病斑粒等常見雜質。經過經過 30 多多年的發展，公司色年的

76、發展，公司色選機性能、應用領域全面提升。選機性能、應用領域全面提升。1）覆蓋領域不斷拓展：）覆蓋領域不斷拓展：從單純大米去雜到近五百種物料的去雜和分選分級。2）檢測手段不斷完善：）檢測手段不斷完善：從可見光到 X 光、紅外光、質譜技術及人工智能算法的集成，模塊可選。3）檢測項目不斷豐富：）檢測項目不斷豐富：從形選、色選向著微觀識別（食品內在毒素檢查、農藥殘留檢測、重金屬檢測、添加劑檢測、成分在線分析）等方向發展。圖表圖表35：公司色選機產品發展圖：公司色選機產品發展圖 來源：公司官網，中泰證券研究所整理 圖表圖表36：公司色選機產品發展圖：公司色選機產品發展圖 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分

77、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 來源：公司官網，中泰證券研究所整理 公司的智能分選檢測設備還包括整瓶分選設備與品質分析儀。公司的智能分選檢測設備還包括整瓶分選設備與品質分析儀。2022 年 3月，公司發布首款一體化塑料整瓶分選設備美亞瓶選機 KC 系列，該產品滿足長時間、高強度、復雜環境下的生產需求，同時還具有選凈率高、產量大、占地面積?。ㄗ钚≌嫉貎H需 7m2）、易于安裝維護等特點，可替代 3-4 名人工，有效解決人工分選效率低、產量小的問題，助力用戶降本增效。同年，公司推出大米全景品質分析儀，該產品搭配色選機，可實時監測大米品質數據，智能調控色選機加工生產

78、，引領大米加工行業高質量發展。圖表圖表37：公司公司整瓶分選設備整瓶分選設備 圖表圖表38：公司公司品質分析儀品質分析儀 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 公司色選機新品頻發，市占率有望提升。公司色選機新品頻發，市占率有望提升。2022 年 8 月 1 日至 9 月 30 日，“美亞工程 1 號”新一代色選機發貨超 600 臺；10 月 25 日，公司發布首款“深度學習”通道式色選機；10 月 28 日，公司發布首款工程化履帶色選機，此產品通過創新搭載深度學習技術，采用分布式 AI 邊緣計算單元，滿足客戶變化性及精細化分選需求。我們認為，糧食安全背景下色選機需求剛

79、性，公司通過持續產品創新市占率有望提升。圖表圖表39：“美亞工程“美亞工程1號”色選機發貨超號”色選機發貨超600臺臺 圖表圖表40：美亞首款工程化履帶色選機美亞首款工程化履帶色選機 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 向堅果等食品色選領域擴張，公司深度合作食品知名企業。向堅果等食品色選領域擴張，公司深度合作食品知名企業。2019 年 4 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司深度報告公司深度報告 月 19 日-21 日，公司攜帶五大系列堅果炒貨專用色選機、X 射線檢測機參加第十三屆我國堅果炒貨展，57 小時團購數量達到 20

80、6 臺，創造公司色選機銷售記錄。同時，公司在展會上與三只松鼠簽署戰略合作協議，約定在堅果炒貨分選領域全方位開展持續、深入合作，共同守護堅果炒貨食品安全；截止到 2019 年 4 月，三只松鼠供應鏈企業已引入美亞光電色選機、X 射線檢測機 50 余臺。圖表圖表41：堅果炒貨展團購數量達：堅果炒貨展團購數量達206臺臺 圖表圖表42：2019年年9月公司與三只松鼠簽戰略合作協議月公司與三只松鼠簽戰略合作協議 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 公司色選機已經得到知名食品客戶的認可，未來增長潛力大。公司色選機已經得到知名食品客戶的認可，未來增長潛力大。憑借優良的性能、合理

81、的價格以及周到的售后服務，公司色選機綁定了中糧、中儲糧等優質客戶，還得到了諸多知名食品企業的認可。圖表圖表43：公司食品領域合作的知名客戶：公司食品領域合作的知名客戶 來源：公司官網，中泰證券研究所整理 3.2、公司是色選機國產龍頭，從存量市場向增量市場發展、公司是色選機國產龍頭，從存量市場向增量市場發展 公司是國產色選機龍頭公司，進口替代意義顯著。公司是國產色選機龍頭公司，進口替代意義顯著。經過數十年發展，以公司為代表的國內企業基本完成色選機設備的進口替代，在打破國際壟 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-公司深度報告公司深度報告 斷、保障國民食品安全、

82、推進地區產業升級等方面做出了重大貢獻。國內色選機行業的競爭對手主要有泰禾智能（603656.SH）、合鍛智能（603011.SH，2016 年完成中科光電 100%股權的收購）、安晶龍（838092.NQ）、捷訊光電（未上市）等企業。對比國產競爭對手，公司收入體量大一倍以上。對比國產競爭對手，公司收入體量大一倍以上。2021 年，美亞光電色選機收入 10.56 億元，同比增長 10.33%，收入體量接近泰禾、中科、安晶龍三家公司總計。美亞色選機處于強者恒強地位。美亞色選機處于強者恒強地位。得益于優異的研發體系，美亞色選機每年更新換代，泰禾、中科研發速度逐漸疲軟，大米等傳統領域市場競爭力差距拉大

83、；堅果、塑料等新興領域，美亞一家獨大，泰禾、中科還沒有成熟產品。圖表圖表44：國產公司色選機收入體量對比（：國產公司色選機收入體量對比（百萬百萬元）元）來源：Wind，中泰證券研究所整理 國內色國內色選機公司毛利率差異不大，美亞凈利率較高。選機公司毛利率差異不大，美亞凈利率較高。國內色選機市場較為透明，四家公司的色選機毛利率相差不大。對比國產競爭對手，美亞光電經營質量更好，凈利率遠高于其他公司。圖表圖表45：國產公司色選機毛利率對比（：國產公司色選機毛利率對比（%）圖表圖表46：國產公司凈利率對比（國產公司凈利率對比（%）來源：Wind，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 國內色選

84、機增長穩健。國內色選機增長穩健。2022 年上半年，公司發布基于智能工廠打造的新一代色選機，采用最新的工程化設計、全新的數字化電氣拓撲結構以及多光譜識別技術等一系列創新成果，在產品穩定性、可靠性、色選精度、產量方面均取得了明顯提升；國內色選機實現收入 3.56 億元，同比增長6.93%；毛利率為 44.42%，同比增長 0.20pct。我們認為，作為直接保障國民生存的產業，糧食加工需求呈現剛性，國內色選機需求穩定。0200400600800100012002008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019

85、A 2020A 2021A美亞光電泰禾光電合鍛智能安晶龍0%10%20%30%40%50%60%美亞光電泰禾光電合鍛智能安晶龍0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%美亞光電合鍛智能泰禾光電安晶龍 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表47：國內色選機收入及增速、毛利率：國內色選機收入及增速、毛利率 來源：Wind，中泰證券研究所整理 國內色選機銷售預期：國內色選機銷售預期：平均五年的設備更新周期；疊加大米等傳統領域市占率提升，堅果、塑料等新興領域滲透率提升，國內色選機業務有望維持 5-10%的穩定增長

86、。國外色選機銷售：國外色選機銷售：2021 年海運費用、大宗等原材料大幅增長，導致海外業務收入、毛利率有所下滑；公司海外市場主要面向東南亞、印度、中亞等傳統糧食產區，2021 年公司海外業務收入為 3.19 億元，同比下降0.51%，毛利率為 53.24%，同比下降 4.79pct。隨著 2022 年年初以來，公司通過派遣銷售去海外精細化運作海外市場，海外銷售恢復快速增長賽道；2022 年上半年，公司海外業務收入為 1.79 億元，同比增長 31.42%，毛利率為 54.20%，同比下降 0.82pct。圖表圖表48：公司國外色選機收入及增速、毛利率：公司國外色選機收入及增速、毛利率 來源：公

87、司公告，中泰證券研究所（注：公司海外收入幾乎都來自色選機，所以假設海外收入即為色選機海外收入）3.3、工業檢測機產品愈加完善，持續獲得客戶認可、工業檢測機產品愈加完善，持續獲得客戶認可 工業檢測機產品線愈加完善。工業檢測機產品線愈加完善。公司工業檢測設備已有多個系列化產品，包括 X 射線包裝食品異物檢測機、X 射線封口漏油專用檢測機、X 射線-20%0%20%40%60%80%100%01002003004005006007008002008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 202

88、1A 2022H1色選機國內收入(百萬元)色選機國內收入YOY(%)色選機國內收入占比(%)色選機國內毛利率(%)-20%0%20%40%60%80%100%120%140%050100150200250300350色選機國外收入(百萬元)色選機國外收入YOY（%）色選機國外收入占比（%）色選機國外毛利率（%）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-公司深度報告公司深度報告 安全檢測設備和子午線輪胎 X 射線檢測設備等，在保障工業品安全方面發揮著重要作用。圖表圖表49：公司工業檢測機產品線愈加完善：公司工業檢測機產品線愈加完善 來源：公司官網，中泰證券研究所

89、產品競爭力強，持續獲得客戶認可。產品競爭力強，持續獲得客戶認可。公司與玲瓏輪胎自 2020 年合作至今，玲瓏輪胎已陸續引入 11 臺美亞輪胎 X 光檢測機；與浦林成山泰國生產基地自 2014 年合作以來，浦林成山已累計采購公司 7 臺輪胎檢測X 光級和 4 套 X 光成像系統升級改造。作為中國輪胎影像檢測行業的領軍品牌，美亞光電擁有完全自主研發的輪胎 X 光檢測機，配備公司自主開發的輪胎缺陷 AI 檢測系統，可實現輪胎的異物、缺陷檢測及自動判級，全面保障輪胎品質，大大提升了產品的檢測效率和一致性。圖表圖表50：玲瓏輪胎美亞輪胎：玲瓏輪胎美亞輪胎X光檢測機使用現場光檢測機使用現場 圖表圖表51：

90、美亞輪胎檢測：美亞輪胎檢測X光機在浦林成山調試成功光機在浦林成山調試成功 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 國外色選機（含工業檢測）銷售預期：國外色選機（含工業檢測）銷售預期：預計公司國外色選機銷售收入將維持 15-20%相對快速增長。1）中國色選機占全球色選機市場 1/3，海外發達國家占比 1/3，海外發展中國家占比 1/3，市場空間足夠大；2）由于海外發展中國家平均經濟水平相當于十多年前的中國，色選機滲透率有待提升，另外他們價格也相對敏感，對比發達國家高端品牌，美亞更具性價比優勢。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -27-公司深

91、度報告公司深度報告 4、維持“買入”評級、維持“買入”評級 依托工業互聯網，加快數字化轉型。依托工業互聯網，加快數字化轉型。公司深入完善“一湖兩云”數字化運營體系，已建成美亞數據中臺及糧食加工產業、醫療行業兩大工業互聯網平臺，致力于與廣大客戶、上下游企業、政府部門及金融機構共同構建產業生態，在促進相關行業經濟發展的同時，推動公司由單一設備制造企業到產業綜合服務商轉型。圖表圖表52：美亞光電數據中臺：美亞光電數據中臺 圖表圖表53：公司構建產業生態公司構建產業生態 來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：中泰證券研究所 智能化助力公司產能擴張，提高生產效率。智能化助力公司產能擴張，提高生產效率。2

92、020 年 11 月，美亞首座智能工廠投產，建筑面積近 7 萬平方米，建有 20 多條先進的自動化、智能化生產線以及核心部件的無人車間；2022 年，美亞智能涂裝及鈑金基地計劃建成投產，總占地近 100 畝，將引入鈑金柔性生產線、智能鈑金柔性折彎中心、機器人激光焊接工作站、噴涂機器人以及涂裝數字化管理系統等。智能工廠有望全方位助力公司產能擴產，提升生產效率及產品競爭力。圖表圖表54：公司智能工廠自動化總裝流水線：公司智能工廠自動化總裝流水線 圖表圖表55：公司智能工廠（涂裝鈑金生產基地）公司智能工廠（涂裝鈑金生產基地）來源：公司官網，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 維持維持“買

93、入買入”評級。評級。公司是國內口腔數字化設備龍頭，色選機、工業檢測機業務穩健運營，不斷優化和拓展口腔 CBCT、耳鼻部 CT、口腔椅旁修復系統等高端醫療影像布局，同時積極進行數字化與智能化轉型，有望充分受益于國內疫后消費復蘇、設備國產化趨勢及國外市占率提升，業績增長可期。公司業務的關鍵假設如下：1）色選機業務：色選機業務：公司的色選機龍頭地位穩固，受益于食品安全政策加碼、消費升級以及進口替代趨勢，公司的國內外色選機需求有望較快增長，且公司在不斷拓寬色選機應用領域，預計未來三年該業務收入與業績穩增長；請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -28-公司深度報告公司深度報

94、告 2）口腔口腔 X 射線射線 CT 診斷機業務：診斷機業務：2022 年公司該業務收入增速創近三年新高，考慮基數效應，預計公司 2023-2025 年 CBCT業務收入增速約為 5%10%，毛利率約 60%。3）口腔椅旁修復系統業務口腔椅旁修復系統業務：公司口掃儀已實現批量銷售，口腔數字化云平臺布局完善，預計 2023-2025 年該業務收入及利潤將高速增長。4）X 射線異物檢測機業務：射線異物檢測機業務：公司持續優化現有工業檢測設備產品，市場競爭力不斷增強，預計 2023-2025 年該業務收入及利潤穩健增長?？紤]到疫后口腔賽道復蘇，疊加種植牙降費帶動設備滲透率加速提升，業績疫后公司加快海

95、外拓展，預計 2023-2025 年公司營收分別為 25.51億元、30.11億元、34.60億元，分別同比增長20.49%、18.04%、14.92%；預計2023-2025年公司歸母凈利潤分別為8.23億元、9.77億元、11.57，分別同比增長 12.74%、18.74%、18.34%；EPS 分別為 0.93 元、1.11元、1.31 元；按照 2023 年 3 月 31 日股價，對應 PE 分別為 34.6、29.2、24.6 倍?？谇毁惖谰邆涑砷L屬性，公司作為口腔數字化設備龍頭，具有確定性溢價，維持“買入”評級。圖表圖表56：公司業績拆分：公司業績拆分 來源：公司公告，中泰證券研究

96、所 業務業務預測項目預測項目20192020202120222023E2024E2025E色選機收入（億元）9.389.5710.5612.3613.5914.5915.57色選機收入YOY（%）15.74%2.08%10.32%17.01%9.92%7.37%6.76%色選機毛利率（%）51.93%48.70%45.95%49.46%49.62%49.78%49.89%色選機毛利潤（億元）4.874.664.856.116.747.267.77口腔X射線CT診斷機收入（億元）4.844.546.577.019.5612.5015.25口腔X射線CT診斷機收入YOY（%）30.45%-6.15

97、%44.57%6.79%36.36%30.67%22.04%口腔X射線CT診斷機毛利率（%）60.03%58.21%40.27%55.87%57.00%58.00%59.00%口腔X射線CT診斷機毛利潤2.912.642.643.925.457.259.00口腔椅旁修復系統收入（億元）0.150.400.751.20口腔椅旁修復系統收入YOY（%）166.67%87.50%60.00%口腔椅旁修復系統毛利率（%）55.87%57.00%58.00%59.00%口腔椅旁修復系統毛利潤0.080.230.440.71X射線異物檢測機收入（億元）0.640.670.760.971.221.461.6

98、8X射線異物檢測機收入YOY（%）39.88%4.34%13.84%28.74%25.00%20.00%15.00%X射線異物檢測機毛利率（%）62.23%59.65%58.20%51.24%55.00%55.00%55.00%X射線異物檢測機毛利潤（億元）0.400.400.440.500.670.800.92其他業務收入（億元）0.150.180.240.670.740.820.90其他業務收入YOY（%）18.58%18.25%35.82%180.58%10.00%10.00%10.00%其他業務毛利率（%）94.72%26.22%42.86%89.05%60.00%60.00%60.0

99、0%其他業務毛利潤（億元）0.050.050.100.600.440.260.30合計營業收入（億元）15.0114.9618.1321.1725.5130.1134.60合計營業收入YOY（%）21.06%-0.32%21.18%16.79%20.49%18.04%14.92%合計毛利率（%）54.77%51.81%44.36%52.97%53.06%53.18%54.03%合計毛利潤（億元）8.227.758.0411.2213.5416.0118.70合計營業收入色選機業務口腔X射線CT診斷機業務口腔椅旁修復系統業務X射線異物檢測機業務其他業務 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀

100、正文之后的重要聲明部分 -29-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表57：可比公司估值：可比公司估值 來源：Wind，中泰證券研究所。注：美亞光電、奕瑞科技的 2022 年 EPS 為實際值，2023-2024 年 EPS 為 Wind 一致預期值，其余可比公司的 2022-2024年 EPS 為 Wind 一致預期值。5、風險提示、風險提示 毛利率下滑風險。毛利率下滑風險。市場競爭加劇、政策環境變化等因素有可能影響公司的產品銷售價格、大宗商品價格波動可能沖擊公司原材料成本，進而影響公司的毛利率。如果公司的毛利率出現下滑，將會對公司的盈利能力產生不利影響。市場競爭風險。市場競爭風險。光電識別產業

101、發展迅速，競爭層次也從價格、資源導向轉變為技術、服務導向，市場競爭程度愈發激烈。公司若不能持續保持優勢，則可能面臨市占率下滑的風險。匯率變化風險。匯率變化風險。公司近年來積極開拓國外市場，主營業務出口收入占公司營業收入比例較高。人民幣匯率波動將對公司的出口業務及經營業績產生一定影響。新業務拓展不及預期。新業務拓展不及預期。公司可能在 X 射線業務檢測方面進展較慢，同時在新的醫療設備如移動 CT、脊柱手術導航等研發和市場推廣方面效果不及預期。2023/3/31股價（元）股價（元）2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E奕瑞科技688301.SH361.83

102、6.678.8111.9515.1154.2541.0730.2823.95中泰證券研究所聯影醫療688271.SH154.241.960.002.733.4378.69-56.5844.95Wind一致預期邁瑞醫療300760.SZ311.716.598.049.7311.7647.3238.7832.0526.51Wind一致預期通策醫療600763.SH129.282.192.052.623.3759.0363.0149.2638.35Wind一致預期合鍛智能603011.SH7.900.140.230.490.7756.4334.5616.0110.31Wind一致預期59.1544.

103、3536.8428.81-美亞光電002690.SZ32.300.580.830.931.1155.7738.9734.6329.16本文預測數據公司公司代碼代碼EPS（元）（元）PE（倍）（倍）數據來源數據來源均值 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -30-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表58：公司公司盈利預測表盈利預測表 來源：wind，中泰證券研究所 資產負債表資產負債表利潤表利潤表會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E

104、2025E貨幣資金1,4551,3321,5752,086營業收入營業收入2,1172,5513,0113,460應收票據0000營業成本9961,2001,4131,594應收賬款354426503578稅金及附加17202427預付賬款10121416銷售費用228267306341存貨473570671757管理費用107116134151合同資產0000研發費用123148168193其他流動資產196208220232財務費用-97-43-42-47流動資產合計2,4882,5472,9833,669信用減值損失-8-8-8-8其他長期投資0000資產減值損失0000長期股權投資00

105、00公允價值變動收益-1000固定資產459430503571投資收益11121318在建工程2212212222其他收益99104114120無形資產58545249營業利潤營業利潤8459511,1271,330其他非流動資產288288288288營業外收入00-10非流動資產合計827894964930營業外支出7777資產合計資產合計3,3153,3153,4423,4423,9473,9474,5994,599利潤總額利潤總額8389441,1191,323短期借款097226335所得稅108121142166應付票據104126148167凈利潤凈利潤7308239771,15

106、7應付賬款243293345389少數股東損益0000預收款項0000歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤7308239771,157合同負債678095109NOPLAT6467869411,116其他應付款67676767EPS（按最新股本攤?。?.830.931.111.31一年內到期的非流動負債0000其他流動負債120128143157主要財務比率主要財務比率流動負債合計6007901,0241,223會計年度會計年度2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E長期借款0000成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率16.8%20.5%18.0%

107、14.9%其他非流動負債65656565EBIT增長率24.9%21.5%19.6%18.4%非流動負債合計65656565歸母公司凈利潤增長率42.9%12.7%18.7%18.3%負債合計負債合計6666668558551,0891,0891,2891,289獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益2,6492,5852,8573,307毛利率53.0%53.0%53.1%53.9%少數股東權益0123凈利率34.5%32.3%32.5%33.4%所有者權益合計所有者權益合計2,6492,5862,8593,310ROE27.6%31.8%34.2%34.9%負債和股東權益負債和股東權益3,3

108、153,3153,4423,4423,9473,9474,5994,599ROIC32.7%39.2%39.9%39.1%償債能力償債能力現金流量表現金流量表資產負債率20.1%24.9%27.6%28.0%會計年度會計年度2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E債務權益比2.5%6.3%10.2%12.1%經營活動現金流經營活動現金流3165338661,045流動比率4.13.22.93.0現金收益6628159681,147速動比率3.42.52.32.4存貨影響-120-97-102-86營運能力營運能力經營性應收影響-162-74-79-77總

109、資產周轉率0.60.70.80.8經營性應付影響-50717563應收賬款周轉天數47555656其他影響-14-1823-2應付賬款周轉天數99808183投資活動現金流投資活動現金流500-89-8816存貨周轉天數149156158161資本支出-69-102-103-3每股指標（元）每股指標（元）股權投資0000每股收益0.830.931.111.31其他長期資產變化569131519每股經營現金流0.360.600.981.18融資活動現金流融資活動現金流-534-567-535-550每股凈資產3.002.933.243.75借款增加097129109估值比率估值比率股利及利息支付

110、-543-708-898-1,035P/E39352925股東融資9000P/B1111109其他影響044234376EV/EBITDA35292420單位:百萬元單位:百萬元單位:百萬元 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -31-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對

111、同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明：重要聲

112、明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應

113、當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。