國瓷材料-公司研究報告-DPC陶瓷基板國產化突破下游多點開花成長空間廣闊-230523（31頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告|公司深度報告 國瓷材料(300285.SZ)2023 年 05 月 23 日 買入買入（維持維持）所屬行業：化工/化學原料 當前價格(元)：27.95 證券分析師證券分析師 李驥李驥 資格編號：S0120521020005 郵箱： 研究助理研究助理 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)3.29-3.02-12.11 相對漲幅(%)4.86-2.27-8.76 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 1.國瓷材料（300285.SZ）：收購DEKEMA，打造義齒加工材料+設備一站

2、式服務，2023.5.19 2.國瓷材料（300285.SZ）：一季報環比回升，看好環比逐季改善，2023.4.28 3.國瓷材料（300285.SZ）：2022 年收入逆市增長，多點縱向延伸彰顯長期投資價值，2023.4.18 國瓷材料（國瓷材料（300285.SZ）：）：DPC 陶瓷陶瓷基板國產基板國產化化突突破，下游多點開花破，下游多點開花成長成長 空間廣闊空間廣闊 投資要點投資要點 大功率電子器件大功率電子器件重要重要散熱散熱通道通道，卡脖子環節，卡脖子環節國產化突破在即國產化突破在即。直接電鍍銅（DPC）氮化鋁陶瓷基板是大功率電子器件封裝散熱基板方案，氮化鋁基板市占率達 80%以上。

3、氮化鋁粉體制備、氮化鋁基片制造以及 DPC 金屬化是影響基板熱導率、機械強度等關鍵性能的核心工序。原料端粉體配方和基片燒結技術壁壘較高，金屬化關鍵設備昂貴、電鍍牌照制約，致 DPC 陶瓷基板國產化率低下，成本和供應安全制約行業發展。隨近年來國內廠商不斷加大研發投資力度，國瓷材料等廠商已實現氮化鋁粉體、基片量產突破，DPC 金屬化已被國內賽創電氣等廠商掌握。DPC陶瓷基板產業鏈將隨“卡脖子”環節國產化突破進入新發展階段。需求多點開花市場擴容需求多點開花市場擴容，DPC 陶瓷基板陶瓷基板市場空間廣闊市場空間廣闊。DPC 陶瓷基板主要應用于大功率照明（HPLED）、激光（LD）、光通信（VCSEL）

4、等領域。1）戶外照明和汽車頭燈領域 HPLED 滲透率快速提升推動 DPC 基板需求增加；2）光纖激光設備、激光器進口替代推動激光熱沉國產化進程；3）車載激光雷達量產突破，VCSEL 方案上車提升 DPC 基板需求。根據 HNY Research 發布的數據，2021 年DPC 陶瓷基板的市場規模約為 21 億美元，預計 2027 年將達到 28.2 億美元，2021-2027 年復合增長率為 5.07%。全球高端 DPC 陶瓷基板 CR5 達到 70%，國產替代空間廣闊。收購賽創電氣收購賽創電氣（銅陵）（銅陵），垂直垂直一體化布局一體化布局先進先進陶瓷基板陶瓷基板。國瓷材料依托自主研發的陶瓷

5、粉體及陶瓷基片產品，通過收購大陸 DPC 頭部企業銅陵賽創電氣，完成從粉體、基片到基板的產業鏈垂直一體化布局。賽創電氣目前產品主要用于高功率 LED行業，激光熱沉基板、車載激光雷達基板、半導體制冷片基板和鐵氧體基薄膜微帶基板四種高端新產品已完成研發、生產和送樣，預計 2023 年實現批量銷售。其中國瓷材料自研高熱導率基板（230W/mK）打破日本丸和壟斷，原材料賦能賽創電氣發展，助力實現激光熱沉應用領域突破。投資建議投資建議：受益于 MLCC 粉體需求觸底回暖，生物醫療、精密陶瓷、催化材料、新能源多點突破，預計公司 2023-2025 年業績分別為 7.26 億元、10.21 億元、13.32

6、 億元，對應每股收益分別為 0.72 元、1.02 元、1.33 元，對應 PE 分別為 39、27、21 倍?？紤]公司長期成長性顯著，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：下游需求不及預期；國產替代不及預期；技術迭代風險。Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)：1,003.81 流通 A 股(百萬股)：803.21 52 周內股價區間(元)：22.54-38.50 總市值(百萬元)：28,056.50 總資產(百萬元)：7,973.81 每股凈資產(元)：5.99 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2021 2022 20

7、23E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)3,162 3,167 3,438 4,653 6,001(+/-)YOY(%)24.4%0.2%8.6%35.3%29.0%凈利潤(百萬元)795 497 726 1,021 1,332(+/-)YOY(%)38.6%-37.5%46.0%40.8%30.4%全面攤薄 EPS(元)0.79 0.50 0.72 1.02 1.33 毛利率(%)45.0%34.9%40.0%40.8%41.2%凈資產收益率(%)13.8%8.4%11.1%13.6%15.0%資料來源：公司年報（2021-2022），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈

8、利潤 -43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%26%2022-052022-092023-01國瓷材料滬深300 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）2/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.大功率器件重要散熱通道，關鍵環節國產化率待提升.6 1.1.氮化鋁基片技術壁壘高，“卡脖子”環節國產化突破.6 1.2.DPC 金屬化設備昂貴，電鍍牌照推高進入壁壘.9 2.下游需求多點開花，DPC 基板高速發展.13 2.1.HPLED：工商業照明滲透率提升，景觀與汽車照明需求保持增長.13 2.2.激光熱沉：光纖激光國產化率提升，降本訴求促國產激光熱沉

9、產業化.16 2.3.車載激光雷達：車載激光雷達量產上車，VCSEL 替代 EEL 大勢所趨.18 3.相關公司梳理.21 3.1.國瓷材料：立足粉體優勢布局 DPC 陶瓷基板全產業鏈.21 3.2.中瓷電子：國內領先電子陶瓷制造商.22 3.3.德山株式會社：全球高純氮化鋁粉體質量、體量絕對龍頭.23 3.4.丸和株式會社：從材料配方到電子元件制造的一體化陶瓷基板廠商.24 3.5.同欣電子：全球最大 LED 用 DPC 陶瓷電路板供應商.25 4.盈利預測.27 5.風險提示.29 OY8ZrZjWkWmOpNsP8ObP6MsQoOnPpMfQoOrMiNoMmQaQqQwPNZnQnP

10、MYpPsQ 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）3/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：電子元器件熱失效成因.6 圖 2：高功率 LED 器件封裝結構.6 圖 3：陶瓷基板（左：基片底座；右：金屬層）.6 圖 4：氮化鋁基板工藝流程.7 圖 5：燒結助劑對導熱率的影響.8 圖 6：2016-2025 年中國氮化鋁粉體產量及預測.9 圖 7：2016-2025 年中國氮化鋁市場需求預測.9 圖 8：DPC 陶瓷基板結構示意圖.11 圖 9：DPC 陶瓷基板制備.11 圖 10：PVD 真空鍍膜設備.11 圖 11：陶瓷基板電鍍、刻蝕設備.11 圖 1

11、2：白光 LED 模組及陶瓷封裝示意圖.14 圖 13：紫光 LED 模組及陶瓷封裝示意圖.14 圖 14：2017-2022 年中國 LED 照明市場規模統計.14 圖 15：2017-2022 年中國 LED 照明產品市場份額占比統計.14 圖 16：中國道路照明各產品占比對比.15 圖 17：2018-2025 年景觀照明市場規模及增速.15 圖 18：2016-2022 年中國汽車銷量.16 圖 19：2021-2026 年全球車用照明市場產值.16 圖 20：光纖激光器基本結構.16 圖 21：半導體激光器結構示意圖.17 圖 22：常用散熱基板材料的熱物理性能.17 圖 23：20

12、18-2022 年中國激光設備市場銷售收入.17 圖 24：2015-2021 年中國光纖激光器行業市場規模.17 圖 25：2018-2020 年中國光纖激光器出貨量情況.18 圖 26：2020 年中國光纖激光器出貨量結構分布情況.18 圖 27：2016-2021 年中國光纖激光器國產化率變化情況.18 圖 28：2020-2021 年中國光纖激光器市場銷售份額.18 圖 29：連續光纖激光器成本結構分布.18 圖 30：Flash 激光雷達內部結構.19 圖 31：iPhone X 紅外點陣投影器封裝結構圖.19 圖 32：激光雷達各子板塊全球市場空間（億美元）.20 公司深度報告 國

13、瓷材料（300285.SZ）4/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 33：車載激光雷達全球出貨量（萬臺）.20 圖 34：2018-2022 年 ADAS 前裝定點供應商.20 圖 35：2018-2022 年 ADAS 前裝定點分地區.20 圖 36：2020-2022 年 1-8 月賽創電氣營業收入及凈利潤.21 圖 37：2020-2022 年 1-8 月賽創電氣毛利率及凈利率.21 圖 38：2017-2022 年國瓷材料營業收入及增速.22 圖 39：2017-2022 年國瓷材料歸母凈利及增速.22 圖 40：中瓷電子消費電子陶瓷產品氮化鋁陶瓷基板.23 圖 41：2

14、017-2022 年中瓷電子營業收入、歸母凈利及增速.23 圖 42：2017-2022 年中瓷電子消費電子陶瓷板塊營業收入及增速.23 圖 43：FY2018-FY2022 年日本德山營業收入、歸母凈利及增速.24 圖 44：FY2020-FY2022 年日本德山電子材料營業收入及利潤.24 圖 45：日本德川 2030 年業務組合目標.24 圖 46：日本丸和核心陶瓷材料及陶瓷制造技術.25 圖 47：FY2017-FY2022 年日本丸和營業收入、歸母凈利及增速.25 圖 48：FY2021Q1-FY2022Q3 日本丸和陶瓷事業營業收入及利潤.25 圖 49：同欣電子陶瓷電路板產品.2

15、6 圖 50：2017-2021 年同欣電子營業收入、歸母凈利及同比增速.26 圖 51：2020Q4-2022Q4 同欣電子陶瓷基板營收、增速及占比.26 表 1：不同材料陶瓷基板性能.7 表 2：粉體燒結方法.7 表 3：不同燒結助劑添加量 AlN 成瓷密度及導熱率.8 表 4：不同燒結溫度下 AlN 成瓷性能.8 表 5：國內外氮化鋁粉技術性能的主要差距.9 表 6：電子封裝陶瓷基板.9 表 7：陶瓷基板主要性能對比.10 表 8：電鍍行業相關政策.11 表 9：DPC 陶瓷基板的下游應用.13 表 10：LED 照明與傳統燈具對比.13 表 11：景觀照明應用分類.15 表 12：景觀

16、照明相關政策.15 表 13：紅外 LED、VCSEL、EEL 性能對比.19 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）5/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表 14：2020-2022 年 1-8 月賽創電氣銷售額、銷售量及 2022 年 9-10 月在手訂單情況.22 表 15：日本德山高純氮化鋁粉體等級及性能表.23 表 16：公司業務拆分與盈利預測.27 表 17：可比公司估值分析.28 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）6/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.大功率器件重要散熱通道，關鍵環節國產化率待提升大功率器件重要散熱通道，關鍵環節國產化率

17、待提升 熱是影響大功率半導體器件可靠性的關鍵因素，根據化合積電，電子元器件55%故障率來自熱失效，電子元器件溫度每升高 2 度，可靠性下降 10%。電子元器件器件熱管理包括封裝和系統性能兩個部分。從封裝角度出發，器件散熱主要依靠熱傳導方式，熱量沿著芯片-鍵合層-基板-散熱器傳導，最后通過對流耗散到空氣中。封裝基板作為封裝基板作為大功率半導體器件大功率半導體器件重要的散熱通道，其選擇和結構設計對重要的散熱通道，其選擇和結構設計對性能至關重要。性能至關重要。圖圖 1：電子元器件熱失效成因電子元器件熱失效成因 圖圖 2：高功率高功率 LED 器件封裝結構器件封裝結構 資料來源：化合積電，德邦研究所

18、資料來源：FEA Works，德邦研究所 常用的基板材料主要有塑料基板、金屬基板、陶瓷基板和復合基板四大類。目前，陶瓷由于具有良好的力學性能和熱學性能而最受矚目。陶瓷基板由陶瓷基片和布線金屬層兩部分組成，金屬布線是通過在陶瓷基片上濺射、蒸發沉積或印刷各種金屬材料來制備薄膜和厚膜電路。在陶瓷基板的制作工藝中，粉體、基片粉體、基片和金屬化是影響基板熱導率、機械強度等關鍵性能的核心工序。和金屬化是影響基板熱導率、機械強度等關鍵性能的核心工序。圖圖 3：陶瓷基板（左：基片底座；右：金屬層）陶瓷基板（左：基片底座；右：金屬層）資料來源：PCBasic，德邦研究所 1.1.氮化鋁基片技術壁壘高，“卡脖子”

19、環節國產化突破氮化鋁基片技術壁壘高，“卡脖子”環節國產化突破 氮化鋁為大功率半導體優選基板材料。氮化鋁為大功率半導體優選基板材料。氧化鈹（BeO）、氧化鋁（Al2O3）、氮化鋁（AlN）和氮化硅（Si3N4）4 種材料是已經投入生產應用的主要陶瓷基板材料，其中氧化鋁技術成熟度最高、綜合性能好、性價比高，是功率器件最為常用的陶瓷基板，市占率達 80%以上。氮化鋁陶瓷比氧化鋁陶瓷具有更高的熱導率，在大功率電力電子等需要高熱傳導的器件中逐漸替代氧化鋁陶瓷，應用前景廣闊。溫度相關,55%其他,45%溫度相關其他 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）7/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲

20、明 表表 1：不同材料陶瓷基板性能不同材料陶瓷基板性能 材料材料 強度強度/MPa 熱導率熱導率/Wm-1K-1 相對介電常數相對介電常數 擊穿電電場強度擊穿電電場強度/kVmm-1 使用成本使用成本 綜合評價綜合評價 氧化鋁 300-350 29 9.7 10 低 性價比高，應用廣 氮化鋁 300-400 150 8.9 15 高 性能優良，價格高 氧化鈹 200 310 6.7 10/粉末有毒，限制使用 氮化硅 980 106 9.4 100 較高 綜合性能最好 碳化硅 450 270 40.0 0.7/只適用于低頻場合 資料來源：程浩等電子封裝陶瓷基板，艾邦陶瓷，電熱匯，德邦研究所 氮化

21、鋁基片制備技術壁壘高，粉體配方和基片燒結是核心。氮化鋁基片制備技術壁壘高，粉體配方和基片燒結是核心。氮化鋁陶瓷片的制備主要步驟包括粉體制備、粉體成型、陶瓷基片燒結。目前工業化制備工藝存在兩個痛點：圖圖 4：氮化鋁基板工藝流程氮化鋁基板工藝流程 資料來源：艾邦陶瓷，福建創隆 CHOLOON 公眾號，德邦研究所 1）粉體制備：粉體制備：高純度的氮化鋁粉體，能夠提高基片的導熱能力。目前制備氮化鋁粉體的方法有碳熱還原法、直接氮化法、自蔓延高溫合成法、化學氣相沉積法、等離子體法等，熱碳還原法和直接氮化法是目前工業化生產的主流工藝，具有技術成熟、設備要求簡單、得到的產品質量好等優點。表表 2：粉體燒結方法

22、粉體燒結方法 方法方法 合成反應合成反應 反應條件反應條件 優點優點 缺點缺點 碳熱還原法 23()+()+2()2()+()1600-1800 工藝簡單，產品純度高、粒度小、分布均勻 燒結溫度高、能耗大，后期需二次除碳 2()+3()+2()2()+20()+3()1500-1550 直接氮化法 2()+2()2()1300 工藝簡單，能耗低、無需除碳 高純度原料易爆炸，后期需破碎 2()+2()+3()2()+22()+32()1150-1300 自蔓延燒結法 2()+2()2()引燃后自發放熱 設備簡單，能耗低，反應速率快 反應劇烈、難以控制，產品純度低，后續需破碎 化學氣相沉積法 3(

23、)+3()()+3()600-1200 反應可控，產品粒度小、純度高、分布均勻 產量低，成本高，易產生環境問題(25)3()+3()()+326()1050 等離子體法 2()+2()2()等離子體加熱 反應時間段，產品粒度小、雜質少、活性高 產量低，設備要求高，產品形貌不規則 資料來源：艾邦陶瓷，蔣周青等氮化鋁粉體制備技術的研究進展，熱管理技術，德邦研究所 2）燒結工藝：燒結工藝：引入燒結助劑是目前氮化鋁陶瓷燒結普遍采用的一種方法，一方面是形成低溫共熔相，實現液相燒結，促進坯體致密化；另一方面是去除氮化 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）8/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律

24、聲明 鋁中的氧雜質，完善晶格，提高熱導率。據潮州三環試驗數據，隨著燒結助劑含量增加，基板成瓷密度隨之上升，而導熱率在燒結助劑添加量為 1.5%時達到最高；隨著燒結溫度的升高，氮化鋁成瓷密度、晶粒尺寸及導熱率呈不斷上升的趨勢，在 1800時密度趨于穩定，而基板的抗折強度則是先上升，在 1750時達到最大值后開始下降。選擇合適、合量的燒結助劑能夠降低氮化鋁基片達到最高熱導率所需的溫度，在保證基板熱導率達到最高理論值的同時降低生產成本。圖圖 5：燒結助劑對導熱率的影響燒結助劑對導熱率的影響 資料來源：劉志平氮化鋁陶瓷及其表面金屬化研究，德邦研究所 表表 3：不同燒結助劑添加量不同燒結助劑添加量 Al

25、N 成瓷密度及導熱率成瓷密度及導熱率 樣品編號（自制氮化鋁粉末）樣品編號（自制氮化鋁粉末）燒結助劑（主要成分為燒結助劑（主要成分為 Y2O3）/%成瓷密度成瓷密度/導熱率導熱率/Wm-1K-1 1 0.5%3.276 89.3 2 1.0%3.298 103.3 3 1.5%3.311 196.5 4 2.0%3.315 150.6 5 2.5%3.318 183.1 6 3.0%3.321 176.6 資料來源：邱基華氮化鋁陶瓷基板制備工藝的研究，德邦研究所 表表 4：不同燒結溫度下不同燒結溫度下 AlN 成瓷性能成瓷性能 燒結溫度燒結溫度/密度密度/gcm-3 平均晶粒尺寸平均晶粒尺寸/熱

26、導率熱導率/Wm-1K-1 抗折強度抗折強度/MPa 1700 3.159 2.803 147 294 1750 3.302 3.954 172 428 1800 3.304 4.436 188 392 1850 3.312 4.617 206 354 資料來源：邱基華氮化鋁陶瓷基板制備工藝的研究，德邦研究所 高端氮化鋁基片“卡脖子”環節國產化突破。高端氮化鋁基片“卡脖子”環節國產化突破。根據 QY Research，2021 年全球氮化鋁（AlN）陶瓷基板市場銷售額達到了 0.7 億美元，預計 2028 年將達到 1.3億美元，年復合增長率（CAGR）為 10.0%（2022-2028）。國

27、內氮化鋁陶瓷技術水平及產業化程度落后于國外，高端氮化鋁陶瓷基片主要依賴進口。一方面原料高性能氮化鋁粉體高度依賴進口，批次穩定性、成本制約國內高端氮化鋁陶瓷基 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）9/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 片制造的發展；另一方面高端氮化鋁陶瓷基片核心制造技術被國外技術封鎖和壟斷，國外知名企業視其為市場主要競爭力。國瓷材料依托國瓷材料依托多年多年技術積累，技術積累，通過自通過自主研發攻克了高端氧化鋁粉體主研發攻克了高端氧化鋁粉體-基片、氮化鋁粉體基片、氮化鋁粉體-基片的核心技術并實現量產，氮基片的核心技術并實現量產，氮化硅粉體和基片已實現中試量產，有

28、力推動陶瓷基板產業鏈卡脖子環節國產替代化硅粉體和基片已實現中試量產，有力推動陶瓷基板產業鏈卡脖子環節國產替代，現已成為國內陶瓷基板企業的重要供應商?，F已成為國內陶瓷基板企業的重要供應商。表表 5：國內外氮化鋁粉技術性能的主要差距國內外氮化鋁粉技術性能的主要差距 技術性能技術性能 國外先進技術水平國外先進技術水平 國內技術水平國內技術水平 純度 高；氧含量 0.8%左右；金屬雜質總含量50010-6；非金屬雜質總含量0.1%低；氧含量1%，金屬雜質總含量50010-6；非金屬雜質總含量0.1%；性能指標較高的，僅限于實驗室水平 粒度 均勻性好，粒度分布集中；D50：1-1.5 粗：粒度分布范圍寬

29、，D50：大于 2 燒結性能 好：成瓷溫度寬，批量生產的一致性好 不好：成瓷溫度窄，批量生產一致性差 制品熱導率 高：170W/mK 低：140W/mK 收縮率 一致性好，收縮率可控制在1%以內 一致性差，收縮率難以控制 綜合性能 好，適合制作高性能的氮化鋁陶瓷產品 不高，不適合用于高性能氮化鋁陶瓷產品的原料 資料來源：艾邦智造，德邦研究所 圖圖 6：2016-2025 年中國氮化鋁粉體產量及預測年中國氮化鋁粉體產量及預測 圖圖 7：2016-2025 年中國氮化鋁市場需求預測年中國氮化鋁市場需求預測 資料來源：華經產業研究院，粉體網，德邦研究所 資料來源：華經產業研究院，粉體網，旭光電子公告

30、，德邦研究所 1.2.DPC 金屬化設備金屬化設備昂貴，昂貴，電鍍牌照推高進入壁壘電鍍牌照推高進入壁壘 陶瓷基板在燒結成型之后，需對其表面實施金屬化，然后通過影像轉移的方法完成表面圖形的制作，以實現陶瓷基板的電氣連接性能。常見表面金屬化工藝包括高溫/低溫共燒陶瓷技術（HTCC/LTCC）、薄膜技術（TFC）、直接鍵合銅技術（DBC）、直接電鍍銅技術（DPC）、活性金屬焊接技術（AMB）等。表表 6：電子封裝陶瓷基板電子封裝陶瓷基板 封裝結構封裝結構 工藝名稱工藝名稱 工藝內容工藝內容 下游應用下游應用 平面陶瓷基板 薄膜陶瓷基板（TFC）薄膜陶瓷基板一般采用濺射工藝直接在陶瓷基片表面沉積金屬層

31、，如果輔助光刻、顯影、刻蝕等工藝，還可將金屬層圖形化制備成線路 主要應用于激光與光通信領域小電流器件封裝 直接鍵合銅陶瓷基板（DBC）DBC 陶瓷基板制備首先在銅箔和陶瓷基片間引入氧元素，然后在1065形成 CuO 共晶相，進而與陶瓷基片和銅箔發生反應生成CuAIOz 或 Cu(AlO2)2，實現銅箔與陶瓷間共晶鍵合 廣泛應用于絕緣柵雙極二極管、激光器和聚焦光伏等器件封裝散熱 活性金屬焊接陶瓷基板（AMB）AMB 基板制備技術是 DBC 基板工藝的改進(DBC 基板制備中銅箔與陶瓷在高溫下直接鍵合，而 AMB 基板采用活性焊料實現銅箔與陶瓷基片間鍵合)，通過選用活性焊料可降低鍵合溫度(低于 8

32、00C)，進而主要應用于高功率、大溫變的 IGBT 封裝 0%10%20%30%40%50%60%70%050010001500200025003000氮化鋁粉體產量（噸）增長率（%）-右軸0%10%20%30%40%50%60%0100020003000400050006000氮化鋁粉體需求量（噸）增長率（%）-右軸 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）10/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 降低陶瓷基板內部熱應力 直接電鍍銅陶瓷基板（DPC）首先利用激光在陶瓷基片上制備通孔，隨后利用超聲波清洗陶瓷基片；采用磁控濺射技術在陶瓷基片表面沉積金屬種子層，接著通過光刻、顯影完成

33、線路層制作；采用電鍍填孔和增厚金屬線路層，并通過表面處理提高基板可焊性與抗氧化性，最后去干膜、刻蝕種子層完成基板制備 主要應用于大功率 LED封裝 三維陶瓷基板 高溫/低溫共燒陶瓷基板（HTCC/LTCC）HTCC 基板制備過程中先將陶瓷粉加入有機黏結劑，混合均勻后成為膏狀陶瓷漿料，接著利用刮刀將陶瓷漿料刮成片狀，再通過干燥工藝使片狀漿料形成生胚；然后根據線路層設計鉆導通孔，采用絲網印刷金屬漿料進行布線和填孔，最后將各生胚層疊加，置于高溫爐(1600C)中燒結而成。而 LTCC 制備在陶瓷漿料中加入了一定量玻璃粉來降低燒結溫度，同時使用導電性良好的 Cu、Ag 和 Au 等制備金屬漿料 應用于

34、通訊、定位系統、數字電路、LED 等 資料來源：共研網，程浩等電子封裝陶瓷基板，德邦研究所 濺射和電鍍為濺射和電鍍為 DPC 工藝核心。工藝核心。據電子封裝陶瓷基板程浩等，DPC 陶瓷基板制備前端采用了半導體微加工技術(濺射鍍膜、光刻、顯影等)，后端則采用了印刷線路板(PCB)制備技術(圖形電鍍、填孔、表面研磨、刻蝕、表面處理等)，其中濺射種子層決定了金屬線路層與陶瓷基板的結合強度，電鍍填孔工藝則決定了沉積效率及表面鍍層平整度。工藝特點包括：1）采用半導體微加工技術，陶瓷基板上金屬線路更加精細(線寬/線距可低至 3050，與線路層厚度相關)，因此 DPC 基板非常適合對準精度要求較高的微電子器

35、件封裝；2）采用激光打孔與電鍍填孔技術，實現了陶瓷基板上/下表面垂直互聯，可實現電子器件三維封裝與集成，降低器件體積；3）采用電鍍生長控制線路層厚度(一般為 10 100)，并通過研磨降低線路層表面粗糙度，滿足高溫、大電流器件封裝需求；4）低溫制備工藝(300C 以下)避免了高溫對基片材料和金屬線路層的不利影響，同時也降低了生產成本。表表 7：陶瓷基板主要性能對比陶瓷基板主要性能對比 性能性能 LTCC HTCC DPC DBC AMB TFC 制造溫度/850-900 1300-1600 300 1065 800 700-800 導熱率（/(W/mK)）2-3（Al2O3）16-24（Al2

36、O3）16-24（Al2O3）16-24（Al2O3）20（AI2O3）16-24（Al2O3）170-235（AIN）170-235（AIN）170（AIN）170-235（AIN）圖形制作工藝 絲網印刷 絲網印刷 薄膜+電鍍 熱壓鍵合 熱刻蝕 絲網印刷 強度/Mpa 50 10-20 20-30 可靠度 最好 最好 好 最好 較好 精度/m 200 200 30-50 200 200 10 成本 較高 較高 較低 較高 較高 低 優勢 工藝成熟，成本較低 工藝成熟，導熱率較高 對位精準、無燒結收縮差異問題，可制作 10-50線路 對位精準、無燒結收縮差異 結合強度高，可靠性好 技術成熟，工

37、藝簡單，成本較低 劣勢 對位精度差、線路表面粗糙 對位精度差、線路表面粗糙、成本偏高 銅層僅 3-6需要電鍍加厚 覆銅解析度較大，需加工處理 成本較高 表面粗糙，對位不精準 資料來源：程浩等電子封裝陶瓷基板，德邦研究所 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）11/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 8：DPC 陶瓷基板結構示意圖陶瓷基板結構示意圖 圖圖 9：DPC 陶瓷基板制備陶瓷基板制備 資料來源：LEDinside，德邦研究所 資料來源：程天文DPC 陶瓷基板電鍍關鍵技術研究，德邦研究所 前期設備投資額較高。前期設備投資額較高。DPC 金屬化設備投資額大，前端真空磁控

38、濺射鍍膜機、后端電鍍及蝕刻設備投資高昂且工藝復雜。據華經產業研究院，中國真空鍍膜機供給不足，大多產品依賴進口，整體真空鍍膜機行業的產品結構有待調整。圖圖 10：PVD 真空鍍膜設備真空鍍膜設備 圖圖 11：陶瓷基板電鍍、刻蝕設備：陶瓷基板電鍍、刻蝕設備 資料來源：萬瑞通，德邦研究所 資料來源：金瑞欣特種電路技術有限公司，激光制造網，德邦研究所 電鍍牌照推高進入壁壘。電鍍牌照推高進入壁壘。電鍍工序高能耗高廢水，法律、行政進入壁壘不斷加強。發改委 2021 年 7 月印發的“十四五”循環經濟發展規劃強化重點行業清潔生產，推動石化、電鍍、化工等行業制定清潔生產改造計劃；2021 年 11 月，工信部

39、發布“十四五”工業綠色發展規劃強化重點行業清潔生產改造工程；地方省市對電鍍行業環保要求進一步提高，例如進行落后產能的專項整治、倡導污染防治、電鍍污水資源化處理、設立電鍍企業入園標準以及相關舉報獎懲制度等。表表 8：電鍍行業相關政策電鍍行業相關政策 發布單位或省市發布單位或省市 時間時間 政策名稱政策名稱 重點內容重點內容 工信部、發改委 2022-07 工業領域碳達峰實施方案 全面提升清潔生產水平。深入開展清潔生產審核和評價認證，推動鋼鐵、建材、石化化工、有色金屬、印染、造紙、化學原料藥、電鍍、農副食品加工、工業涂裝、包裝印刷等行業企業實施節能、節水、節材、減污、降碳等系統性清潔生產改造。工信

40、部 2021-11“十四五”工業綠色發展規劃 重點行業清潔生產改造工程：持續推進基礎制造工藝綠色優化升級，實施綠色工藝材料制備，清潔鑄造、精密鍛造、綠色熱處理、先進焊接、低碳減污表面工程、高效切削加工等工藝技術和裝備改造。發改委 2021-07“十四五”循環經濟發展規劃 強化重點行業清潔生產。依法在雙超雙有高耗能行業實施強制性清潔生產審核，引導其他行業自覺自愿開展審核。進一步規范清潔生產審核行為,提高清潔生產審核質量。推動石化、化工、焦化、水泥、有色、電鍍、印染.包裝印刷等重點行業一行一策制定清潔生產改造提升計劃。公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）12/31 請務必閱讀正文之后的信息

41、披露和法律聲明 廣東省 2020-07 關于推動工業園區高質量發展的實施方案（粵工信園區202083 號）引導電鍍、印染、鞣革、鑄造等產業鏈配套企業進入專業工業園區，進行集中治理。推動工業園區建設集中供熱設施和固體廢物收集轉運中心。工業園區應定期開展環境質量監測和評估,將相關評估結果向社會公開。北京市 2022-01 北京市工業污染行業生產工藝調整退出及設備淘汰目錄（2022版）電鍍生產加工、電子行業含鉛電鍍工藝等不符合國家安全、環保、能耗、質量方面強制性標準，不符合國際環境公約等要求的工藝、技術和產品生產的應當在規定期限內調整退出或淘汰,有關部門不得批準新建、擴建相關項目。安徽省 2020-

42、09 安徽省生態環境違法行為有獎舉報辦法 舉報經生態環境部門認定屬實，給予 200010000 元獎勵:違反法律法規規定排放、傾倒化工、制藥、石化、印染、電鍍、造紙、制革等工業污泥的。浙江省 2020-06 電鍍水污染物排放標準 本標準規定了電鍍排污單位和專門處理電鍍廢水的集中式污水處理廠的水污染物排放控制要求、監測和監督管理要求。資料來源：前瞻經濟學人，中國政府網，發改委官網，各省市政府官網等，德邦研究所 2022 年年 10 月，國瓷材料月，國瓷材料公告公告收購中國大陸收購中國大陸 DPC 陶瓷基板頭部企業賽創電陶瓷基板頭部企業賽創電氣氣 100%股權，由先進陶瓷粉體和基片環節進入先進陶瓷

43、基板解決方案的產業鏈股權，由先進陶瓷粉體和基片環節進入先進陶瓷基板解決方案的產業鏈環節，完善陶瓷粉體環節，完善陶瓷粉體-陶瓷基片陶瓷基片-陶瓷基板產業鏈垂直一體化布局陶瓷基板產業鏈垂直一體化布局，業務范圍和下游業務范圍和下游應用領域得到長期和幾何級數律的進一步拓展應用領域得到長期和幾何級數律的進一步拓展，盈利能力、抗風險能力也將進一盈利能力、抗風險能力也將進一步加強。步加強。公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）13/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.下游需求多點開花，下游需求多點開花，DPC 基板高速發展基板高速發展 DPC 陶瓷基板隨下游推廣及國產替代進入快速發展新階

44、段。陶瓷基板隨下游推廣及國產替代進入快速發展新階段。DPC 陶瓷基板主要應用于大功率照明（HPLED）、激光（LD）、光通信（VCSEL）、熱電制冷（TEC）等領域。根據 HNY Research 發布的數據，2021 年 DPC 陶瓷基板的市場規模約為 21 億美元，預計 2027 年將達到 28.2 億美元，2021-2027 年復合增長率為 5.07%。全球高端 DPC 陶瓷基板主要廠商包括日本京瓷、日本丸和、中國臺灣同欣等，CR5 達到 70%，目前 DPC 金屬化技術已被國內包括賽創電氣（銅陵）、江蘇富樂華、博敏電子在內的廠商掌握，進口替代空間廣闊。表表 9：DPC 陶瓷基板的下游應

45、用陶瓷基板的下游應用 產品名稱產品名稱 產品特性產品特性 結構功能結構功能 應用領域應用領域 終端應用場景終端應用場景 LED 陶瓷基板 強度高、絕緣性好、導熱和耐熱性能優良、熱膨脹系數小 封裝基板作為整個 LED 散熱系統關鍵的環節，既承載芯片，又是將芯片產生的熱傳導給冷卻裝置的載體 高亮度 LED 汽車大燈、植物照明 激光熱沉基板（LD）主要用于激光器芯片封裝，與激光器芯片熱膨脹系數匹配、高導熱 提升散熱能力，減少熱阻，提高激光器輸出功率，延長激光器壽命 激光二極管 工業激光設備，如激光焊接、激光切割、激光打碼、醫療設備、激光測距等 車載激光雷達基板 主要用于激光雷達模組封裝，高導熱、高絕

46、緣、高線路精準度、高表面平整度及熱膨脹系數與芯片匹配等 DPC 陶瓷基板在每個激光雷達中的使用數量為 3-4 顆，每臺車上面有 2-3 個激光雷達。保證雷達信號的高效，靈敏，準確 汽車激光雷達 智能駕駛 熱電制冷片（TEC）基板 良好的熱傳導性能、較高的機械強度、優異的絕緣性能 熱電制冷片 TEC 由上下兩片陶瓷基板和中間的熱電體組成，陶瓷基片成本占比約50%半導體熱電制冷片 光通信、醫療器械、汽車、航空航天、紅外熱像儀、車輛冷暖座椅空調系統、芯片加工熱管理、余熱發電、家用電器 資料來源：關于收購賽創電氣(銅陵)有限公司 100%股權的公告，德邦研究所 2.1.HPLED：工商業照明滲透率提升

47、，景觀與汽車照明需求保持增長：工商業照明滲透率提升，景觀與汽車照明需求保持增長 氮化鋁氮化鋁 DPC 陶瓷基板已成為大功率陶瓷基板已成為大功率 LED 的必需品。的必需品。HPLED（大功率發光二極管）作為第四代電光源，相較白熾燈、熒光燈等傳統光源，具備體積小、效率高、壽命長、電光轉換效率高、綠色環保等優勢，在戶外和工業照明市場獲得廣泛應用，并逐步向汽車前燈、手機閃光燈、紫外 LED 燈等新興領域滲透。由于陶瓷基板具有高絕緣、高導熱和耐熱、低膨脹等特性，特別是采用垂直通孔技術的 DPC陶瓷基板，可有效滿足倒裝共晶、COB(板上芯片封裝)、CSP(芯片尺寸封裝)等技術白光 LED 封裝需求。表表

48、 10：LED 照明與傳統燈具對比照明與傳統燈具對比 LED 燈燈 白熾燈白熾燈 LED 燈優勢燈優勢 能量轉換效率 20%-40%10%光電轉化率高 發光效率（lm/w）76-160 8-24 LED 燈亮度明顯高于白熾燈 壽命 50000-100000 1000 LED 燈使用壽命長 每小時耗電量 0.008 度 0.06 度 使用成本低 性能對比 顯色性好，發光效率高，無頻閃，環保無污染，牢固耐沖擊，起動極快 顯色性好，發光效率低，頻閃嚴重，易碎不堅固，起動快 資料來源：Goodeye，接線圖，德邦研究所 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）14/31 請務必閱讀正文之后的信息披

49、露和法律聲明 圖圖 12：白光白光 LED 模組及陶瓷封裝示意圖模組及陶瓷封裝示意圖 圖圖 13：紫光紫光 LED 模組及陶瓷封裝示意圖模組及陶瓷封裝示意圖 資料來源：程浩等電子封裝陶瓷基板，德邦研究所 資料來源：程浩等電子封裝陶瓷基板，德邦研究所 白熾燈替換需求背景之下，我國白熾燈替換需求背景之下，我國 LED 照明產品滲透率不斷提升照明產品滲透率不斷提升。據國家半導體照明工程研發及產業聯盟產業研究院（CSA）數據顯示，2021 年我國 LED 照明行業市場規模達 9428 億元，同比增長 9.3%，預計 2022 年我國 LED 照明行業市場規模有望達到 10085 億元。技術發展以及產業

50、化、商業化進程的推進，推動LED 在民用、商用、工業領域的廣泛應用，市場邊界不斷拓展延伸。2021 年 LED下游通用照明 47%、顯示屏 15%、景觀照明 11%、背光應用 7%、汽車照明 2%、信號及指示 1%、其他 17%。隨著 LED 不斷替代白熾燈，我國 LED 照明產品滲透率不斷提升，從 2017 年 65%提升至 2021 年 80%。圖圖 14：2017-2022 年中國年中國 LED 照明市場規模統計照明市場規模統計 圖圖 15：2017-2022 年中國年中國 LED 照明產品市場份額占比統計照明產品市場份額占比統計 資料來源：CSA，中商情報網，華經產業研究院，德邦研究所

51、 資料來源：CSA，前瞻產業研究院，德邦研究所 1）景觀照明：景觀照明：道路照明替代需求龐大，文旅景觀照明仍保持增長。道路照明替代需求龐大，文旅景觀照明仍保持增長。隨著城鎮化帶動城鎮建設升級、新技術帶動智能化浪潮、夜間經濟和文旅經濟帶動光環境的營造，景觀照明持續為大功率 LED 產業提供成長動能。我國城市道路長度 2021 年接近 50 萬公里，道路照明用燈超 3000 萬盞，而據中國照明電器協會統計，目前道路照明以高壓鈉燈為主（48.3%），其次LED（29.6%），LED 替代需求龐大。此外，根據 CSA 市場調研及中國照明電器行業協會等相關行業組織統計，LED 占景觀照明光源 80%以上

52、。預計 2025 年景觀照明市場規模將達到 1468.66 億元。0%20%40%60%80%100%020004000600080001000012000201720182019202020212022ELED照明市場規模（億元）滲透率（%）-右軸0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%201620172018201920202021汽車照明信號及指示顯示屏景觀應用背光應用通用照明其他 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）15/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 16：中國道路照明各產品占比對比中國道路照明各產品占比對比 圖圖 17：2

53、018-2025 年景觀照明市場規模及增速年景觀照明市場規模及增速 資料來源：中國照明電器協會，德邦研究所 資料來源：CSA Rearch，德邦研究所 表表 11：景觀照明應用分類景觀照明應用分類 應用場景應用場景 常用燈具類型常用燈具類型 一般設計一般設計 道路景觀照明 庭院燈、草坪燈、照樹燈、柔性燈條、地理燈等 交通性道路亮化首先是保證行車、行人安全。商業性和游覽性道路,既要滿足道路亮化標準規范的要求,又要和城市照明總體規劃協調一致。城市綜合體照明 洗墻燈、線條燈、地埋燈、草坪燈、高桿燈、點光源燈 建筑風格與燈光主題協調統一:光色選擇應與建筑定位相統一:根據業態不同進行照明設計分區:商業裙

54、樓凸顯時尚風格:寫字樓展示大氣莊重之感:住宅和公寓亮點較暗,形成商業背錄,有效突出商業照明,形成豐富的層次。項部輪廓加強,形成商業綜合體完整的天際線。表演型景觀照明 搖頭電腦燈、投影燈、劇場劇院燈、效果燈等 演藝燈光秀場地區域比較大,燈位和表演區之間的距離較遠,要考慮用電、線材,安裝、維修等:燈光要與聲音、投影等進行配合,控制要求較高。建筑景觀照明 洗墻燈、投光燈、線條燈、地埋燈等 景觀亮度、光色及光影效果應與所在區域檳體光環境相協調。整體燈光藝術效果應符合建筑的功能性,體現建筑的文化內涵和特色。突出重點,兼顧全局。園林景觀照明 庭院燈、景觀燈、草坪燈、照樹燈、地理燈、小品燈 以人為本、重點突

55、出,主次分明、形式多變、突顯藝術、節能環保，避免光污染，適樹性原則，季相原則。資料來源：賢集網，德邦研究所 表表 12：景觀照明相關政策景觀照明相關政策 發布單位或省市發布單位或省市 時間時間 政策名稱政策名稱 重點內容梳理重點內容梳理 國家文化和旅游部 2021-06“十四五”文化和旅游發展規劃 強調要大力發展夜間經濟，推進國家級夜間文化和旅游消費集聚區建設 成都市 2019-09 成都市中心城區景觀照明專項規劃（2017-2025）計劃通過對景觀照明載體的選擇與綜合分析，選擇出重點景觀照明區域、路徑、節點及地標，延伸水系廊道等，串聯城市重要片區和節點，形成“一山雙心，三軸四環，多廊多片”的

56、景觀照明結構。合肥市 2020-01 加快推進夜間經濟發展的實施意見 夜市商業街區為亮化街景設置的公共照明和裝飾照明設施等非經營性用電可接入市公共配電網，相關費用按屬地原則，由同級財政承擔。河北省 2022-04 農村人居環境整治提升五年行動實施方案（20212025 年）提出要按照村莊大小、規劃布局、人口數量等，對照村莊亮化建設標準，合理確定亮化設施安裝數量，在村內主要街道、文化廣場、學校、村民中心等場所安裝照明設施，并大力推廣經濟適用、維修便利的節能燈具和新能源照明，建立亮化工程管理制度，落實日常管護責任，力求在 2022 年內實現全省村莊公共照明全覆蓋。浙江省 2021-08 浙江省數字

57、化城市道路建設技術指南(試行)提出了采用“多桿合一”方式，按照技術規范和管線優先落地敷設的要求建設各類管線。為智慧路燈、各類照明智能化系統在農村新型基礎設施建設中發揮支點作用營造軟硬件條件。江西省 2022-01 2022 年全省休閑農業和鄉村旅游產業項目實施方案 因地制宜實現休閑農業與鄉村旅游產業互融發展，讓植物補光、道路照明等功能性照明模式向文旅景觀照明跨領域轉化 資料來源：各省市人民政府網，中照網等，德邦研究所 LED高壓鈉燈熒光燈金鹵燈高壓汞燈無極燈其他-40%-20%0%20%40%0500100015002000景觀照明市場規模（億元）同比增速（%）-右軸 公司深度報告 國瓷材料（

58、300285.SZ）16/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2）汽車照明：汽車產銷復蘇拉動照明需求，汽車照明：汽車產銷復蘇拉動照明需求，LED 汽車頭燈滲透率持續提升。汽車頭燈滲透率持續提升。據中國汽車工業協會預測，2022 年汽車總銷量達 2686.4 萬量，同比增長2.1%，其中新能源汽車超 680 萬輛，同比增長 90.3%。LED 近年在新能源汽車高速發展以及汽車新四化趨勢下滲透率不斷攀升。根據TrendForce 集邦咨詢分析，2021 年 LED 頭燈滲透率于全球乘用車達到60%，其中電動車的 LED 頭燈滲透率更高達 90%，預計 2022 年將分別提升至 72%與

59、92%。智能頭燈中自適應性遠光燈(ADB Headlights)現階段以矩陣式(Matrix LED)技術的出現將帶來更多 LED 需求，其主流設計搭配 12-100 顆 LED，根據 TrendForce，自適應性頭燈(ADB Headlight)市場滲透率于2022 年僅為3.2%，預期于2026年將有機會達到13.2%。圖圖 18：2016-2022 年中國汽車銷量年中國汽車銷量 圖圖 19：2021-2026 年全球車用照明市場產值年全球車用照明市場產值 資料來源：中國汽車工業協會，德邦研究所 資料來源：TrendForce，德邦研究所 2.2.激光熱沉：光纖激光國產化率提升，降本訴求

60、促國產激光熱沉產業化激光熱沉：光纖激光國產化率提升，降本訴求促國產激光熱沉產業化 氮化鋁陶瓷基板為目前主流激光熱沉基板。氮化鋁陶瓷基板為目前主流激光熱沉基板。高功率半導體激光器具有光電效率高、易調制、體積小、重量輕等優點，在工業制造、材料加工、科學研究和醫療衛生領域都有廣泛應用。激光器為激光設備核心部件，由泵浦源、增益介質、諧振腔組成，泵浦源由一個或多個大功率激光二極管（LD）陣列構成。隨著高功率半導體激光器的發展，大功率 LD 的出光功率從 20W/bar 已經發展到現在的200W/bar 及以上。LD 電光效率典型值約為 50%，其出光功率越高，轉化的廢熱就越多。通常 LD 的尺寸很小，工

61、作時熱流密度極高，若不能及時散熱，則可能會降低激光器的輸出功率、電光轉換效率，甚至減少激光器使用壽命或者導致激光器失效。高功率半導體激光器主要通過熱沉散熱，由于過渡熱沉與芯片緊密貼裝，需具有高導熱系數及匹配的熱膨脹系數，目前氮化鋁熱沉為主流散熱材料。圖圖 20：光纖激光器基本結構光纖激光器基本結構 資料來源：創鑫激光，德邦研究所-10%-5%0%5%10%15%23002400250026002700280029003000201620172018201920202021 2022E中國汽車銷量（萬量）增長率（%）-右軸0%1%2%3%4%5%6%01000020000300004000050

62、00020212022E2023E2024E2025E2026E車用照明市場產值（百萬美元）公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）17/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 21：半導體激光器結構示意圖半導體激光器結構示意圖 圖圖 22：常用散熱基板材料的熱物理性能常用散熱基板材料的熱物理性能 資料來源：激光制造網，德邦研究所 資料來源：艾邦陶瓷，德邦研究所 激光設備、激光器國產化率提升帶動市場規模高速增長。激光設備、激光器國產化率提升帶動市場規模高速增長。據中國激光產業發展報告，中國激光技術迎來迅猛發展階段并逐步實現產業化布局，一方面，國產激光器無論從質量、技術或服務均在

63、競爭中逐步顯現優勢，有望實現進口替代；另一方面，相較于傳統制造技術，激光技術的應用成本效益顯著，也因此激光應用得以快速普及。2021 年中國激光設備市場銷售收入 821 億元，較上年增長18.64%。我國激光器國產化率不斷提高，逐步實現由依賴進口向自主研發，進口替代到出口的躍進。國內光纖激光器 2021 年市場規模達到 124.8 億元，同比增長32.5%。目前 3kW 至 6kW 產品段國內市場的競爭激烈，而在 10kW 以上超高功率或如光伏、新能源等高端細分應用市場仍有較大替代空間。2016 至 2021 年大功率光纖激光器國產化率由 6.56%提升至 76.19%。隨著國內光纖激光器企業

64、綜合實力的不斷崛起，國內市占率逐步向銳科激光、創鑫激光、杰普特等一批優秀國內企業轉移，國外廠商，如 IPG 光子、恩耐、杰普特在國內的市場份額由 2020年的 43.1%縮減至 2021 年的 36.3%。在高功率激光器市場上，國外廠商的市場表現仍然更為強勁。圖圖 23：2018-2022 年中國激光設備市場銷售收入年中國激光設備市場銷售收入 圖圖 24：2015-2021 年中國光纖激光器行業市場規模年中國光纖激光器行業市場規模 資料來源：中國激光產業發展報告，德邦研究所 資料來源：中國激光產業發展報告，華經產業研究院，德邦研究所 0%5%10%15%20%02004006008001000

65、20182019202020212022E激光設備市場銷售收入（億元）增長率（%）-右軸0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%0204060801001201402015201620172018201920202021光纖激光器市場規模（億元）增速（%）-右軸 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）18/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 25：2018-2020 年中國光纖激光器出貨量情況年中國光纖激光器出貨量情況 圖圖 26：2020 年中國光纖激光器出貨量結構分布情況年中國光纖激光器出貨量結構分布情況 資料來源：

66、中國激光產業發展報告，華經產業研究院，德邦研究所 資料來源：中國激光產業發展報告，華經產業研究院，德邦研究所 圖圖 27：2016-2021 年中國光纖激光器國產化率變化情況年中國光纖激光器國產化率變化情況 圖圖 28：2020-2021 年中國光纖激光器市場銷售份額年中國光纖激光器市場銷售份額 資料來源：中國激光產業發展報告，華經產業研究院，德邦研究所 資料來源：中國激光產業發展報告，華經產業研究院，德邦研究所 激光器廠商降本訴求有望加速激光熱沉國產化率提升。激光器廠商降本訴求有望加速激光熱沉國產化率提升。根據華經產業研究院，連續光纖激光器總的成本結構中，泵浦源、有源光纖、無源光纖器件是最主

67、要的成本來源，占比分別為 25.5%、19.6%和 12.6%。其中泵浦源中激光熱沉因來源進口，采購成本占比相對較高。目前國內激光熱沉基板 90%以上的采購量來自日本和美國，尤其是日本京瓷和丸和兩家企業。圖圖 29：連續光纖激光器成本結構分布連續光纖激光器成本結構分布 資料來源：中國激光產業發展報告，華經情報網，德邦研究所 2.3.車載車載激光雷達激光雷達：車載激光雷達量產上車，：車載激光雷達量產上車，VCSEL 替代替代 EEL 大勢所趨大勢所趨 0%10%20%30%40%50%60%70%02468201820192020光纖激光器出貨量（萬臺）增速（%）-右軸1KW-3KW,58.80

68、%3KW-6KW,27.70%6KW-10KW,8.70%10KW以上,4.80%1KW-3KW3KW-6KW6KW-10KW10KW以上0%20%40%60%80%100%120%201620172018201920202021小功率（%）中功率（%）大功率（%）人力、設備成本及其他,24.40%電子元器件,3.10%殼類,4.90%電源,9.90%無源光纖器件,12.60%有源光纖,19.60%泵浦源,25.50%公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）19/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 車載激光光源車載激光光源 VCSEL 替代替代 EEL 大勢所趨，大勢所趨，DPC

69、 在高功率在高功率 VCSEL 元件封裝元件封裝中占據重要地位。中占據重要地位。激光光源是車載激光雷達核心器件之一，需要綜合考慮應用環境、技術方案、性能需求及成本需求，目前常用光源包括邊發射激光器(EEL)、垂直腔面發射激光器(VCSEL)、光纖激光器等。VCSEL 光源相較目前主流 EEL 光源具有低制造成本、高可靠性、小發散角、易于二維集成的優勢，隨著多層結技術發展帶動功率密度提高，VCSEL 替代 EEL 趨勢日益顯著。VCSEL 光電轉換效率僅為 30-60%，導致其存在熱負荷過高問題。由于 DPC 陶瓷基板具備高導熱、高絕緣、高線路精準度、高表面平整度、高可靠垂直互聯及熱膨脹系數與芯

70、片匹配等諸多特性，更適用于其垂直共晶焊接，在高功率 VCSEL 元件封裝中占據重要地位。表表 13：紅外紅外 LED、VCSEL、EEL 性能對比性能對比 紅外紅外 LED VCSEL EEL 產品 光強 最高 4.5W，可以通過增加 LED數量增強能量 最高 10W，可以通過增加VCSEL 數量增強能量 最高 120W 類型 LED 激光器 激光器 大規模生產 晶圓級 晶圓級 分離芯片級 光功率密度 低 中 高 光束質量 朗伯型/發散角大 對稱 圓形/發散角小 非對稱 橢圓形/發散角中 溫度漂移 0.25nm/K 0.07nm/K 0.25nm/K 光譜寬帶 20-30nm 1-2nm 1-

71、2nm 激光散斑 低 列陣時低 高 開關速度 ms ns ns 封裝 簡單 簡單 復雜 電光轉化率 10%-30%30-60%50-60%調制速度 低速 0.1Gbps 高速 10Gbpd 高速 1Gbps 成本 低 較低 高 資料來源：老鷹半導體，超光，德邦研究所 圖圖 30：Flash 激光雷達內部結構激光雷達內部結構 圖圖 31：iPhone X 紅外點陣投影器封裝結構圖紅外點陣投影器封裝結構圖 資料來源：華夏 EV，德邦研究所 資料來源：微迷，德邦研究所 全球全球激光雷達激光雷達高速發展，中國供應商加速崛起。高速發展，中國供應商加速崛起。隨著汽車智能化變革的推進及高級別自動駕駛技術的發

72、展，根據 Yole 預測，全球用于 ADAS（高級駕駛輔助 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）20/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 系統）領域的激光雷達出貨量將由 2021 年 6.8 萬臺迅速增長至 2027 年的 445.4萬臺；對應市場規模由 2021 年 0.38 億美元增至 2027 年的 20 億美元，成為激光雷達行業最大的應用領域。到2027年，私家車激光雷達滲透率將由2022年0.18%提升至 3%。從 ADAS 前裝量產定點數量來看，自 2018 年以來，在全球范圍內官宣的ADAS前裝定點數量大約有55個，其中中國激光雷達供應商占其中的50%。禾賽科技

73、以 27%的前裝定點數量排名全球第一，速騰聚創以 16%的數量排名中國第二、全球第三。圖圖 32：激光雷達各子板塊全球市場空間激光雷達各子板塊全球市場空間（億美元）（億美元）圖圖 33：車載激光雷達全球出貨量車載激光雷達全球出貨量（萬臺）（萬臺）資料來源：Yole，德邦研究所 資料來源：Yole，德邦研究所 圖圖 34：2018-2022 年年 ADAS 前裝定點供應商前裝定點供應商 圖圖 35：2018-2022 年年 ADAS 前裝定點分地區前裝定點分地區 資料來源：Yole，德邦研究所 資料來源：Yole，德邦研究所 車載激光雷達隨車載激光雷達隨國內國內自動駕駛蓬勃發展實現量產上車。自動

74、駕駛蓬勃發展實現量產上車。根據高工智能汽車研究院，2022 年中國市場（不含進出口）乘用車前裝標配激光雷達交付 12.99 萬顆，配套新車 11.18 萬輛，同比分別增長 1544.3%和 2626.82%，預計 2023 年標配交付沖刺 40-50 萬顆規模。根據禾賽科技，大多數 905nm 激光雷達廠家的新產品都會采用 VCSEL 作為光源。2022 年 9 月 29 日，禾賽科技 AT128 搭載首款量產車型理想 L9 實現單月交付量突破 10000 臺，后續隨著理想多款車型上市交付，單一客戶規?；桓洞_定性明確。01020304050607020212027地形勘探風能制造業智能基礎設

75、施物流智能汽車駕駛輔助系統02004006002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027地形勘探風能制造業智能基礎設施物流智能汽車駕駛輔助系統禾賽科技,27%法雷奧,18%速騰聚創,16%Luminar,9%華為,5%Innovusion,5%Denso,4%其他,16%中國,50%美國,18%法國,18%德國,6%日本,4%以色列,4%公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）21/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.相關公司梳理相關公司梳理 3.1.國瓷材料：立足粉體優勢布局國瓷材料：立足粉體優勢布局 DPC 陶瓷基板全產業鏈陶

76、瓷基板全產業鏈 山東國瓷材料主要從事各類高端陶瓷材料的研發、生產和銷售，已形成電子陶瓷材料、催化材料、生物醫療材料、精密陶瓷材料、新能源材料和包含建筑陶瓷材料在內的其他材料等六大業務板塊，廣泛應用于電子信息和 5G 通訊、生物醫療、汽車及工業催化等領域。在精密陶瓷板塊，山東國瓷材料目前產品主要涵蓋氮化硅、氧化鋯、碳化硅、氧化鋁、氮化鋁等高性能陶瓷及粉體。公司依托自主研公司依托自主研發的陶瓷粉體及陶瓷基片產品，通過收購大陸發的陶瓷粉體及陶瓷基片產品，通過收購大陸 DPC 頭部企業銅陵賽創電氣，完成頭部企業銅陵賽創電氣，完成從粉體、基片到基板的產業鏈垂直一體化布局。從粉體、基片到基板的產業鏈垂直一

77、體化布局。收購收購大陸頭部全制程大陸頭部全制程 DPC 陶瓷基板廠商陶瓷基板廠商賽創電氣（銅陵）賽創電氣（銅陵）。賽創電氣（銅陵）有限公司是一家從事功率半導體覆銅陶瓷載板（薄膜金屬化、DPC、DBC和AMB）的集研發、制造、銷售于一體的先進制造業公司。截止 2022 年 8 月底，公司已有10 萬片/月 4.5 英寸 DPC 陶瓷基板產能，預計 2023 年實現產能 25 萬片/月，關鍵性設備已簽訂設備采購合同。從經營業績情況看，由于股份支付，賽創電氣 2021年實現營業收入 7906.39 萬元，虧損 833.83 萬元；2022 年 1-8 月受疫情影響實現營收 4040.3 萬元，虧損

78、612.67 萬元。從產品銷售情況看，賽創電氣 2021 年銷售氧化鋁陶瓷基板 32.51 萬片，氮化鋁基板 56.3 萬片。公司目前產品主要用于高功率 LED 行業，市場占有率國內領先。四種新產品（激光熱沉基板、車載激光雷達基板、半導體制冷片基板和鐵氧體基薄膜微帶基板）已完成研發和生產，均已送客戶檢驗，客戶主要包括合肥 NX、深圳 XH、蘇州 AL、中電科和見炬科技等，目前收到部分客戶反饋，樣品檢測的重點指標均已達標，預計 2023 年實現批量銷售。1）激光熱沉：）激光熱沉：賽創電氣依托國瓷材料小批量交樣的高熱導率基片（230W/mK），成功解決了高熱導基板生產、激光芯片出光口關鍵邊垂直度、

79、表面粗糙度處理、預置焊料等關鍵技術問題，隨著金錫制備設備調試結束，產品有望進入小批量驗證和生產階段。2）車載激光雷達：）車載激光雷達：2022 年依靠領先的電鍍和覆銅技術獲得國內某大型知名企業的正式認定，成為其陶瓷基板的單一量產供應商，已開始小批量銷售。同時也為國內某車載雷達裝車數量領先企業進行氮化鋁陶瓷基板樣品測試。圖圖 36：2020-2022 年年 1-8 月賽創電氣營業收入及凈利潤月賽創電氣營業收入及凈利潤 圖圖 37：2020-2022 年年 1-8 月賽創電氣毛利率及凈利率月賽創電氣毛利率及凈利率 資料來源：關于對深圳證券交易所關注函的回復公告，德邦研究所 資料來源：關于對深圳證券

80、交易所關注函的回復公告，德邦研究所 -2,00002,0004,0006,0008,00010,0002020202120221-8月營業收入（萬元）凈利潤（萬元）-20%-10%0%10%20%30%2020202120221-8月毛利率凈利率 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）22/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 14：2020-2022 年年 1-8 月賽創電氣銷售額、銷售量及月賽創電氣銷售額、銷售量及 2022 年年 9-10 月在手訂單情況月在手訂單情況 銷售額銷售額 2020 年年 2021 年年 2022 年年 1-8 月月 2022 年年 9 月月

81、 1 日至日至2022 年年 10 月月 28 日日 已完成已完成 氧化鋁陶瓷基板（萬元）1,241.90 1,640.74 964.73 301.29 186.51 氮化鋁陶瓷基板（萬元）2,648.49 6,213.61 3,053.07 1,047.04 677.9 銷售量銷售量 氧化鋁陶瓷基板（萬片）21.77 32.51 22.42 5.45 3.18 氮化鋁陶瓷基板（萬片）18.41 56.3 29.24 11.26 5.97 銷售單價銷售單價 氧化鋁陶瓷基板（元/片）57.05 50.47 43.03 55.28 58.65 氮化鋁陶瓷基板（元/片）143.86 110.37 1

82、04.41 92.99 113.55 資料來源：關于對深圳證券交易所關注函的回復公告，德邦研究所 2022 年收入逆勢增長彰顯業務韌性及內生動力年收入逆勢增長彰顯業務韌性及內生動力。山東國瓷材料 2022 年實現營業收入 31.67 億元，同比增長 0.16%，實現歸母凈利潤 4.97 億元，同比下降37.49%。傳統三大板塊中，電子材料板塊實現收入5.16億元，同比下降36.83%，主要受 MLCC 粉體下游需求疲軟拖累，MLCC 景氣觸底回暖有望帶動該板塊重回增長。其他板塊逆勢維穩，生物醫療材料板塊實現營業收入 7.54 億元，同比增長8.5%；催化材料板塊實現營業收入 4.1 億元，同比

83、微降 1.69%；新能源、精密陶瓷及其他板塊合計實現營業收入 14.87 億元，同比增長 20.57%，整體顯示出較強的業務韌性和內生動力。圖圖 38：2017-2022 年年國瓷材料營業收入及增速國瓷材料營業收入及增速 圖圖 39：2017-2022 年年國瓷材料歸母凈利及增速國瓷材料歸母凈利及增速 資料來源：公司歷年年報，德邦研究所 資料來源：公司歷年年報，德邦研究所 3.2.中瓷電子：國內領先電子陶瓷制造商中瓷電子：國內領先電子陶瓷制造商 河北中瓷電子成立于 2009 年，專業從事電子陶瓷系列產品研發、生產和銷售。主要產品包括光通信器件外殼、無線功率器件外殼、紅外探測器外殼、大功率激光器

84、外殼、聲表晶振類外殼、3D 光傳感器模塊外殼、5G 通信終端模塊外殼、氮化鋁陶瓷基板、陶瓷元件、集成式加熱器等，廣泛應用于光通信、無線通信、工業激光、消費電子、汽車電子等領域。公司消費電子陶瓷產品板塊包括氮化鋁陶瓷基板產品，分為薄膜基板、厚膜基板、裸基板、DBC 基板四個模塊。在材料方面，在材料方面，公司自主掌握三種陶瓷體系，包括 90氧化鋁陶瓷、95氧化鋁陶瓷和氮化鋁陶瓷，以及與其相匹配的金屬化體系。在工藝技術方面，在工藝技術方面，公司建立了完善的氧化鋁陶瓷和氮化鋁陶瓷加工工藝平臺，擁有以流延成型為主的氧化鋁多層陶瓷工藝、以厚膜印刷為主的高溫厚膜金屬化工藝、以高溫焊料為主的釬焊組裝工藝以及以

85、電鍍、化學鍍為主的鍍鎳、鍍金工藝。0%10%20%30%40%50%60%05101520253035201720182019202020212022營業收入（億元）同比增速-右軸-50%0%50%100%150%0246810201720182019202020212022歸母凈利（億元）同比增速-右軸 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）23/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 40：中瓷電子中瓷電子消費電子陶瓷產品氮化鋁陶瓷基板消費電子陶瓷產品氮化鋁陶瓷基板 資料來源：中瓷電子官網，德邦研究所 中瓷電子消費類陶瓷產品中瓷電子消費類陶瓷產品業績業績高增高增。中瓷電子

86、 2022 年實現營業收入 13.05億元，同比增長 28.72%，近 3 年年均復合增速 30.26%；實現歸母凈利 1.49 億元，同比增長 22.19%，近 3 年年均復合增速 24.93%。其中消費電子陶瓷外殼及基板業務實現高速增長，2022 年實現營業收入 2 億元，同比增長 64.67%；實現毛利潤 0.63 億元，同比增長 60.13%。圖圖 41：2017-2022 年中瓷電子營業收入、歸母凈利及增速年中瓷電子營業收入、歸母凈利及增速 圖圖 42：2017-2022 年中瓷電子消費電子陶瓷板塊營業收入及增速年中瓷電子消費電子陶瓷板塊營業收入及增速 資料來源：公司歷年年報，德邦研

87、究所 資料來源：公司歷年年報，德邦研究所 3.3.德山德山株式會社株式會社：全球高純氮化鋁粉體：全球高純氮化鋁粉體質量、體量質量、體量絕對龍頭絕對龍頭 日本德山株式會社成立于 1918 年，是日本東京證交所市場 1 部上市公司，擁有電子材料、生命科學、化工產品、環境事業、建筑材料 5 大業務部門，其中電子材料部主要業務包括硅（半導體用多晶硅、四氯化硅）、二氧化硅（干式二氧化硅）、散熱材料（高純氮化鋁粉體、基板）、集成電路材料（高純度化學品、光刻膠、TMAH 顯影劑）、高純度硼、高純度三氯硅烷等。德山株式會社于 1985 年開拓氮化鋁事業，用專有的還原氮化法生產氮化鋁粉體，被全球公認為質量最好、

88、性能最穩定的產品。目前年生產能力為840噸，控制著高純氮化鋁全球市場約75%的份額。表表 15：日本德山高純氮化鋁粉體等級及性能表日本德山高純氮化鋁粉體等級及性能表 性能性能 單位單位 H 級級 E 級級 比表面積 m2/2.6 3.4 平均粒徑 m 1.2 1 純度 O wt 0.8 0.8 0%10%20%30%40%50%051015201720182019202020212022營業收入（億元）歸母凈利（億元）營收同比增速-右軸歸母凈利同比增速-右軸0%100%200%300%400%500%0.00.51.01.52.02.5201720182019202020212022營業收入（

89、億元）營收同比增速-右軸 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）24/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 C ppm 280 200 Ca ppm 200 10 Si ppm 25 10 Fe ppm 10 6 資料來源：日本德山官網，德邦研究所 半導體半導體材料材料業務需求強勁業務需求強勁，日本德山積極推進業務組合轉型，日本德山積極推進業務組合轉型。受疫情影響及水泥業務拖累，日本德山 FY2022 年實現營業收入 3517 億日元，同比提升 20%，近 3 年年均復合增長率為 4%；實現歸母凈利 93 億日元，同比下降 67%，近 3 年年均復合增長率為-22%。日本德山電子

90、材料板塊 FY2022 年實現營業收入 915 億日元，同比增長 22%；實現營業利潤 70 億元，同比下降 3%。日本德山 2025 年規劃經營規劃提出，日本德山將在 2020-2025 年大力推進業務組合轉型，成長型業務優先配置管理資源，2030 年電子材料部營收占比目標達到 34%。圖圖 43：FY2018-FY2022 年日本德山營業收入、歸母凈利及增速年日本德山營業收入、歸母凈利及增速 圖圖 44：FY2020-FY2022 年日本德山電子材料營業收入及利潤年日本德山電子材料營業收入及利潤 資料來源：日本德山官網，德邦研究所 注：FY2022 為 2022.4.1-2023.3.31

91、 資料來源：日本德山官網，德邦研究所 注：FY2022 為 2022.4.1-2023.3.31 圖圖 45：日本德川日本德川 2030 年業務組合目標年業務組合目標 資料來源：粉體網微信公眾號，粉體大數據研究，德邦研究所 3.4.丸和丸和株式會社株式會社：從材料配方到電子元件制造的一體化陶瓷基板：從材料配方到電子元件制造的一體化陶瓷基板廠商廠商 日本丸和株式會社（MARUWA）創立于 1973 年，是一家世界級電子元件和電子陶瓷材料的專業生產廠商，2000 年于日本東證 1 部上市，并在新加坡、倫敦-100%-50%0%50%100%01000200030004000FY2018FY2019

92、FY2020FY2021FY2022營業收入（億日元）歸母凈利（億日元）營收同比增速-右軸歸母凈利同比增速-右軸-5%0%5%10%15%20%25%02004006008001000FY2020FY2021FY2022營業收入（億日元）營業利潤（億日元）營收同比增速-右軸營業利潤同比增速-右軸 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）25/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 同時上市。日本丸和以陶瓷技術為核心，將業務分為陶瓷、電子元件/組件、石英玻璃、LED 照明四大板塊。在陶瓷板塊，日本丸和率先導入流延成型機、連續式燒結爐等大型設備，通過從材料配方調配，到板材/粉末成型、沖壓

93、、燒制，到薄膜金屬化、蝕刻等陶瓷基板加工，再到電子元器件/組件制造的一體化生產，為客戶提供高度定制化的產品。圖圖 46：日本丸和核心陶瓷材料及陶瓷制造技術日本丸和核心陶瓷材料及陶瓷制造技術 資料來源：日本丸和官網，德邦研究所 陶瓷陶瓷事業事業為核心，為核心，帶動帶動業績高速增長。業績高速增長。日本丸和FY2022年營業收入為588.04億日元，同比增長 8.21%，近 3 年年均復合增長率為 13%；歸母凈利潤為 150.2億日元，同比增長 12.51%，近 3 年年均復合增長率為 37%。FY2022 前三季度陶瓷事業營業收入為 385.62 億日元，占比達 87%。圖圖 47：FY2017

94、-FY2022 年年日本日本丸和丸和營業收入、歸母凈利及增速營業收入、歸母凈利及增速 圖圖 48：FY2021Q1-FY2022Q3 日本丸和日本丸和陶瓷事業陶瓷事業營業收入營業收入及利潤及利潤 資料來源：日本丸和官網，德邦研究所 注：FY2022 為 2022.4.1-2023.3.31 資料來源：日本丸和官網，德邦研究所 注：FY2022 為 2022.4.1-2023.3.31 3.5.同欣同欣電子電子：全球全球最大最大 LED 用用 DPC 陶瓷電路板供應商陶瓷電路板供應商 同欣電子于 1974 年在中國臺灣成立，并于 2007 年在臺灣證交所掛牌上市，主要產品包括影像產品、陶瓷電路板

95、、混合積體電路模組、高頻無線通訊模組。其封裝服務與基板制造技術，現已廣泛應用于無限通訊、MEMS、影像感知器、光電半導體元件、LED、太陽能電池、汽車電子、電腦周邊零組件、醫療與網絡設備等領域。當前中國臺灣同欣是全球 DPC 基板的核心廠商。-20%0%20%40%60%80%100%0200400600800營業收入（億日元）歸母凈利（億日元）營收同比增速-右軸歸母凈利同比增速-右軸-10%0%10%20%30%40%50%60%050100150營業收入（億日元）營業利潤（億日元）營收同比增速-右軸營業利潤同比增速-右軸 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）26/31 請務必閱讀正

96、文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 49：同欣電子陶瓷電路板產品同欣電子陶瓷電路板產品 資料來源：同欣電子官網，德邦研究所 臺北廠區火災影響陶瓷電路板臺北廠區火災影響陶瓷電路板 Q4 交貨，交貨，23 年年 6 月預期將修復完成。月預期將修復完成。同欣電子 2022 年實現營業收入 140.72 億臺幣，同比增長 1.53%，近 3 年年均復合增長率為 24%；實現凈利 31.41 億臺幣，同比增長 13.61%，近 3 年年均復合增長率為 62%。2022 年陶瓷電路板貢獻營業收入 28.3 億臺幣，占總營收比重達 20%。2022 年 9 月同欣電子臺北廠區發生火災影響陶瓷基板的 6 條電鍍

97、產線，影響原本預計 10 月交貨的部分產能，根據 2022 年 11 月同欣電子法說會，預計 23 年 6 月底陶瓷產能有望復原。圖圖 50：2017-2021 年同欣電子營業收入、歸母凈利及同比增速年同欣電子營業收入、歸母凈利及同比增速 圖圖 51：2020Q4-2022Q4 同欣電子陶瓷基板營收、增速及占比同欣電子陶瓷基板營收、增速及占比 資料來源：同欣電子官網，德邦研究所 資料來源：同欣電子官網，德邦研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.0050.00100.00150.00201720182019202020212022營業收入（億臺幣）歸母凈利（億臺

98、幣）營收同比增速-右軸歸母凈利同比增速-右軸-60%-40%-20%0%20%40%0.005.0010.0015.00陶瓷基板營業收入（億臺幣）環比增速-右軸營收占比-右軸 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）27/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4.盈利預測盈利預測 1.電子材料板塊：電子材料板塊：MLCC 景氣觸底回暖有望帶動該板塊重回增長，我們預計2023-2025 年收入增速分別為-4.13%、96.35%、11.69%，對應毛利率 45.94%、45.61%、43.21%。2.生物醫療板塊：生物醫療板塊：隨著公司加速齒科國際化布局，我們預計 2023-2025

99、 年收入增速分別為 18%、25%、30%，對應毛利率 59.28%、59.88%、59.06%。3.催化材料板塊：催化材料板塊：公司加速推動蜂窩陶瓷產品的國產替代，我們預計 2023-2025年收入增速分別為26.57%、41.99%、84.09%，對應毛利率49.79%、52.76%、51.9%。4.新能源、精密陶瓷及其他材料：新能源、精密陶瓷及其他材料：公司為先進陶瓷材料平臺型企業，新能源、精密陶瓷業務成長性顯著，我們預計 2023-2025 年收入增速分別為 3.23%、19.41%、15.29%，對應毛利率 23.65%、21.99%、21.2%?；谏鲜黾僭O，我們預計公司基于上述假

100、設，我們預計公司 2023-2025 年每股收益年每股收益 0.72、1.02 和和 1.33 元，元，對應對應 PE 分別為分別為 39、27、和、和 21 倍。倍。表表 16：公司業務拆分公司業務拆分與與盈利預測盈利預測 產品產品 項目項目 2022A 2023E 2024E 2025E 電子材料電子材料 營業收入（百萬元）515.57 494.26 970.49 1083.98 收入增速-36.83%-4.13%96.35%11.69%毛利（百萬元）196.35 227.06 442.68 468.42 毛利率 38.08%45.94%45.61%43.21%生物醫療生物醫療 營業收入（

101、百萬元）754.03 889.75 1112.19 1445.85 收入增速 8.50%18.00%25.00%30.00%毛利（百萬元）437.47 527.44 665.93 853.88 毛利率 58.02%59.28%59.88%59.06%催化材料催化材料 營業收入（百萬元）410.37 519.40 737.48 1357.62 收入增速-1.69%26.57%41.99%84.09%毛利（百萬元）167.74 258.61 389.12 704.56 毛利率 40.87%49.79%52.76%51.90%其他其他 營業收入（百萬元）1486.91 1534.96 1832.91

102、 2113.18 收入增速 20.57%3.23%19.41%15.29%毛利（百萬元）303.29 363.08 403.00 448.10 毛利率 20.40%23.65%21.99%21.20%合計合計 營業收入（百萬元）3166.89 3438.36 4653.07 6000.64 收入增速 0.16%8.57%35.33%28.96%毛利（百萬元）1104.84 1376.20 1900.73 2474.95 毛利率 34.89%40.02%40.85%41.24%資料來源：公司歷年年報，德邦研究所測算 我們采用了相對估值法，選取了三環集團、風華高科、正海生物、奧福環保、壹石通、中瓷

103、電子作為可比公司，據測算，主要可比公司 2023-2025 年平均PE 分別為 40、28、21 倍。受益于 MLCC 粉體需求觸底回暖，生物醫療、精密陶瓷、催化材料、新能源多點突破，國產替代市占率提升+新材料迭代滲透率提升下公司長期成長性顯著，維持“買入”評級。公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）28/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 17：可比公司估值分析可比公司估值分析 公司名稱公司名稱 收盤價（元）收盤價（元）總市值（億元）總市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（X）2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 三環集

104、團 30.9 591.4 19.8 26.3 32.9 30 22 18 風華高科 15.6 180.8 5.9 8.8 11.1 31 21 16 正海生物 36.4 65.5 2.4 3.1 3.9 27 21 17 奧福環保 26.3 20.3 1.0 1.7 2.1 21 12 10 壹石通 31.5 62.9 2.3 3.4 4.0 28 18 16 中瓷電子 113.3 236.9 2.3 3.3 4.6 102 73 52 平均平均 40 28 21 國瓷材料 28.0 280.6 7.3 10.2 13.3 39 27 21 資料來源：Wind，德邦研究所 注：收盤價取自 20

105、23 年 5 月 22 日；除國瓷材料外均為 Wind 一致預期。公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）29/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5.風險提示風險提示 下游需求不及預期；國產替代不及預期；技術迭代風險。公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）30/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2022 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指標(元)營業總收入 3,167 3,438 4,653 6,001 每股收益 0

106、.50 0.72 1.02 1.33 營業成本 2,062 2,062 2,752 3,526 每股凈資產 5.86 6.48 7.50 8.83 毛利率%34.9%40.0%40.8%41.2%每股經營現金流 0.20 1.39-0.34 2.10 營業稅金及附加 19 25 32 41 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.6%0.7%0.7%0.7%價值評估(倍)營業費用 135 137 186 243 P/E 55.14 38.66 27.47 21.06 營業費用率%4.3%4.0%4.0%4.0%P/B 4.70 4.31 3.73 3.17 管理費用

107、188 194 263 342 P/S 8.86 8.16 6.03 4.68 管理費用率%5.9%5.6%5.7%5.7%EV/EBITDA 35.96 24.30 18.73 13.93 研發費用 225 233 318 411 股息率%0.4%0.0%0.0%0.0%研發費用率%7.1%6.8%6.8%6.9%盈利能力指標(%)EBIT 562 846 1,184 1,544 毛利率 34.9%40.0%40.8%41.2%財務費用-29 0 0 0 凈利潤率 16.6%22.5%23.3%23.6%財務費用率%-0.9%0.0%0.0%0.0%凈資產收益率 8.4%11.1%13.6%

108、15.0%資產減值損失-11 0 0 0 資產回報率 6.6%8.8%10.5%11.8%投資收益-14 0-2-5 投資回報率 8.3%10.9%13.3%14.8%營業利潤 577 851 1,188 1,547 盈利增長(%)營業外收支-15 0 0 0 營業收入增長率 0.2%8.6%35.3%29.0%利潤總額 562 851 1,188 1,547 EBIT 增長率-40.1%50.6%39.9%30.4%EBITDA 755 1,101 1,479 1,880 凈利潤增長率-37.5%46.0%40.8%30.4%所得稅 35 79 103 131 償債能力指標 有效所得稅率%6

109、.3%9.2%8.7%8.5%資產負債率 15.9%15.3%16.9%15.9%少數股東損益 30 47 64 84 流動比率 4.0 4.2 3.8 4.3 歸屬母公司所有者凈利潤 497 726 1,021 1,332 速動比率 2.8 3.3 2.6 3.4 現金比率 0.7 1.6 0.3 1.4 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 經營效率指標 貨幣資金 566 1,369 422 1,922 應收帳款周轉天數 150.9 143.1 145.7 144.9 應收賬款及應收票據 1,569 1,448 2,726 2,618 存貨周轉天

110、數 139.3 134.3 136.0 135.4 存貨 891 648 1,431 1,221 總資產周轉率 0.4 0.4 0.5 0.5 其它流動資產 224 205 242 354 固定資產周轉率 1.9 1.7 2.1 2.4 流動資產合計 3,249 3,670 4,822 6,115 長期股權投資 79 96 111 125 固定資產 1,691 1,975 2,249 2,493 在建工程 334 328 333 334 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 無形資產 169 178 188 195 凈利潤 497 726 1,021

111、 1,332 非流動資產合計 4,252 4,572 4,887 5,161 少數股東損益 30 47 64 84 資產總計 7,502 8,242 9,709 11,276 非現金支出 234 254 295 335 短期借款 2 3 4 5 非經營收益-17-4-4-2 應付票據及應付賬款 559 604 945 1,041 營運資金變動-540 369-1,719 356 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流 204 1,391-343 2,105 其它流動負債 254 275 314 368 資產-525-551-589-588 流動負債合計 814 882 1,263 1,414

112、 投資-161 63-15-14 長期借款 0 0 0 0 其他 71-1-2-5 其它長期負債 382 382 382 382 投資活動現金流-614-489-605-607 非流動負債合計 382 382 382 382 債權募資 0 1 1 1 負債總計 1,196 1,264 1,645 1,796 股權募資 0 0 0 0 實收資本 1,004 1,004 1,004 1,004 其他-859-100 0 0 普通股股東權益 5,882 6,508 7,530 8,862 融資活動現金流-859-99 1 1 少數股東權益 423 470 534 617 現金凈流量-1,267 80

113、3-947 1,499 負債和所有者權益合計 7,502 8,242 9,709 11,276 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 5 月 22 日 資料來源：公司年報（2021-2022），德邦研究所 公司深度報告 國瓷材料（300285.SZ）31/31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理簡介與研究助理簡介 李驥，德邦證券化工行業首席分析師&周期組組長，北京大學材料學博士，曾供職于海通證券有色金屬團隊，所在團隊 2017 年獲新財富最佳分析師評比有色金屬類第 3 名、水晶球第 4 名。2018 年加入民生證券，任化工行業首席分析師，研究扎實，

114、推票能力強，傭金增速迅猛，2021 年 2 月加盟德邦證券。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同

115、期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10

116、%以下。法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否

117、符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。