銀行業專題報告：銀行理財市場跟蹤規模企穩凈值改善流動性配置要求提升-230611（36頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 、銀行銀行理財理財市場市場跟蹤跟蹤：規模企穩，凈值改善，：規模企穩，凈值改善，流動性配置要求提升流動性配置要求提升 銀行 證券研究報告證券研究報告/行業行業專題專題報告報告 20232023 年年 0 06 6 月月 1 11 1 日日 評級：增持（維持）評級：增持（維持）分析師分析師 戴志鋒戴志鋒 執業證書編號：執業證書編號：S0740517030004 Email： 分析師分析師 鄧美君鄧美君 執業證書編號：執業證書編號：S0740519050002 Email： 基本狀況基本狀況 上市公司數 42 行業總市值(百萬元)9

2、,741,117 行業流通市值(百萬元)6,792,229 行業行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 重點公司基本狀況重點公司基本狀況 簡稱 股價(元)EPS PE PEG 評級 2021 2022 2023E 2024E 2021 2022 2023E 2024E 招商銀行 33.74 4.69 5.41 5.98 6.52 7.19 6.24 5.64 5.17 增持 平安銀行 11.88 1.83 2.30 2.61 2.93 6.49 5.17 4.55 4.05 增持 寧波銀行 26.76 2.85 3.38 3.90 4.44 9.39 7.92 6.86 6.03 增

3、持 江蘇銀行 7.60 1.33 1.72 2.05 2.44 5.71 4.42 3.71 3.11 買入 蘇州銀行 6.92 0.93 1.07 1.48 1.85 7.44 6.47 4.68 3.74 買入 備注：最新股價對應 2023/6/9 收盤價 報告摘要報告摘要 核心觀點核心觀點：理財量、價及資產配臵情況跟蹤。理財量、價及資產配臵情況跟蹤。規模企穩在 25.67 萬億，其中現金類觸底反彈。破凈率重回 4%以下，贖回潮下銀行希望通過提高業績預期來吸引投資者、開放式業績比較基準逐步提升?；旌瞎乐捣ǔ蔀樾逻x擇，但仍存在流動性缺陷；底層配臵上固收類占比仍占主導，但逐季穩步下降，配臵上對

4、流動性偏好增強。存續規模方面：理財規模企穩，現金管理類觸底反彈，固收類企穩，權益類逐步回存續規模方面：理財規模企穩，現金管理類觸底反彈，固收類企穩，權益類逐步回落。整體規模來看，落。整體規模來看，4 月理財規模是自 2022 年 11 月贖回潮以來首次回暖（環比增5.2%）、單月凈增 1.26 萬億至 25.51 萬億，5-6 月環比增速放緩，最新余額在 25.67萬億。從理財產品不同類型來看，從理財產品不同類型來看，年初以來至 6 月初，固收類：存續規模及占比企穩，仍為主要構成；現金管理類：受新規影響，規模逐步下降、在今年 3 月開始觸底企穩反彈，占比維持在 30%以上。權益類 2 月見頂，

5、隨后規模逐步回落。凈值：破凈率重回凈值：破凈率重回 4%以下，以下，開放式業績比較基準開放式業績比較基準為留客邊際有提升為留客邊際有提升。與存續規模觸底反彈并企穩相對應，破凈率自 2022 年 12 月達到 29.3%的峰值后，逐月改善至 5月末 3.9%。贖回潮下開放式業績比較基準邊際提升。估值方法：估值方法：贖回負反饋影響下，新發封閉式數量和募集規模占比明顯提升，混合估值法成為新選擇，但仍存在流動性缺陷，這也是封閉式理財存續規模占比向來較低的核心原因。資產配臵：流動性配臵需求提升，逐步向全資產投資延伸資產配臵：流動性配臵需求提升，逐步向全資產投資延伸。固收類占比仍占主導，但占比呈穩定的逐季

6、下降趨勢，理財產品逐步向全資產投資延伸，流動性偏好增強，底層中貨幣市場類、權益類占比不斷提升，非標下降趨勢不可逆轉。其他：其他：1、理財子探索股權投資，理財子探索股權投資，LP 為主，試探為主，試探 S 基金和直投：基金和直投：理財子可通過發行私募參與股權投資，一是直接投資，二是 LP 模式。其中，LP 模式是主流；部分理財子試點 S 基金投資，在 IPO 放緩背景下 S 基金有更加廣闊的市場；直投實踐較少，但已開始布局。2 2、理、理財子格局：獲批速度放緩，多數凈利潤仍實現正增。財子格局：獲批速度放緩，多數凈利潤仍實現正增。2023 年暫無新增理財子公司。在去年贖回潮承壓的背景下，多數理財子

7、公司仍能實現凈利潤的正增長，但整體凈利潤對集團貢獻普遍較低，個別城商行貢獻較大。3、銷售體銷售體系：理財子不斷拓展母行外代銷，自營渠道逐步完善。系：理財子不斷拓展母行外代銷，自營渠道逐步完善。大行理財背靠其自身強大的母行銷售，外部渠道準入標準較高；股份行理財外部代銷渠道較為豐富，在下沉市場攻勢較猛。中小銀行、民營銀行成為代銷重要力量，代銷其他機構數量最多的前三名為興業、百信、微眾。4、產品創新：養老理財穩健布局，客戶中心理念深化實產品創新：養老理財穩健布局，客戶中心理念深化實踐。存續養老理財方面，踐。存續養老理財方面，截至 2023 年 5 月末，全市場共有 54 款養老理財產品存續，-20%

8、-15%-10%-5%0%5%10%2022-06-082022-07-082022-08-082022-09-082022-10-082022-11-082022-12-082023-01-082023-02-082023-03-082023-04-082023-05-082023-06-08申萬(銀行）滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-行業行業專題專題報告報告 平均收益率多在 2.2%-3.6%之間，僅有 3 支開放產品。2023 年僅興銀理財新發行 2支養老理財。各類產品創新方面，各類產品創新方面，招銀理財在某產品發行初期就立下“破凈”不

9、收費的承諾，實屬首例，圍繞絕對收益目標來做投資、研究和考核。投資建議：投資建議：銀行股核心邏輯是宏觀經濟，堅持修復邏輯和確定性增長邏輯兩條主線。銀行股核心邏輯是宏觀經濟，堅持修復邏輯和確定性增長邏輯兩條主線。銀行股的核心邏輯是宏觀經濟，之前要看政策預期，如今政策預期落地后，下階段就要看經濟的持續性。第一第一條選股主線是確定性增長邏輯：條選股主線是確定性增長邏輯：收入端增長確定性最強的仍是優質區域城商行板塊，看好寧波、江蘇、蘇州、南京、成都。第二條選股主看好寧波、江蘇、蘇州、南京、成都。第二條選股主線是修復邏輯：線是修復邏輯：地產回暖+消費復蘇，看好招行、寧波、平安、郵儲看好招行、寧波、平安、郵

10、儲。風險提示：風險提示：經濟下滑超預期。國內外疫情反復超預期。金融監管超預期。PYsUiW9UnVTWqUcZiY9PaO7NsQpPnPsReRqQpRlOpOsQbRmNmMwMmQtNxNnNoM 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-行業行業專題專題報告報告 內容目錄內容目錄 一、規模：理財規模企穩，一、規模：理財規模企穩，5 月增速放緩月增速放緩.-6-1.1 贖回潮后 4 月首次環比正增，5 月增速放緩.-6-1.2 年初以來，現金管理類觸底反彈，固收類企穩，權益類逐步回落.-7-二、凈值：破凈率重回二、凈值：破凈率重回 4%以下，封閉式業績比較基

11、準持續走低以下，封閉式業績比較基準持續走低.-9-2.1 破凈率重回 4%以下，助力理財規模維持穩定.-9-2.2 理財子公司破凈率回落，近半數理財子公司破凈率在 5%以內.-9-2.3 新發理財業績比較基準維持下行趨勢，5 月降幅收窄.-10-2.4 贖回潮下開放式業績比較基準反超封閉式理財.-11-三、三、估值方法：估值方法：攤余成本法和混合估值法發行增攤余成本法和混合估值法發行增多多，但但預計不會成為主流預計不會成為主流.-12-3.1 贖回負反饋影響下，封閉式新發占比明顯提升，1 月達峰值后回落.-12-3.2 混合估值法成為新選擇，但仍存在流動性缺陷.-14-四、資產配臵：流動性配臵

12、需求提升，逐步向全資產投資延伸四、資產配臵：流動性配臵需求提升，逐步向全資產投資延伸.-15-4.1 一級資產配臵：固收為主但占比持續下降，貨幣類、權益類占比提升.-15-4.2 二級資產配臵：債券占比下行但仍占半壁江山，現金類資產占比提升.-17-4.3 理財子探索股權投資，LP 為主，試探 S 基金和直投.-18-五、理財子格局：獲批速度放緩，多數凈利潤仍實現正增五、理財子格局：獲批速度放緩，多數凈利潤仍實現正增.-22-5.1 理財公司獲批速度放緩，2023 年暫無新增.-22-5.2 多數理財子凈利潤仍實現正增.-22-六、銷售體系：理財子不斷拓展母行外代銷，自營渠道逐步完善六、銷售體

13、系：理財子不斷拓展母行外代銷，自營渠道逐步完善.-24-6.1 理財公司獲批速度放緩，2023 年暫無新增.-24-6.2 線上直銷渠道不斷完善，5 家自建 APP.-28-七、七、產品創新：養老理財穩健布局，客戶中心理念深化實踐產品創新：養老理財穩健布局，客戶中心理念深化實踐.-29-7.1 養老理財穩健布局.-29-7.2 不斷深化以客戶為中心理念，“破凈免費”.-31-八、投資建議八、投資建議.-34-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-行業行業專題專題報告報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1：理財存續規模及產品數量（億元）：理財存續規模及產品數量（億

14、元）.-6-圖表圖表 2：新發理財產品數量（周度，只）：新發理財產品數量（周度，只）.-6-圖表圖表 3：新：新發理財初始募集規模（周度，億元）發理財初始募集規模（周度，億元）.-6-圖表圖表 4：各類理財產品規模增長情況（億元）：各類理財產品規模增長情況（億元）.-7-圖表圖表 5：現金管理類存續規模及占比：現金管理類存續規模及占比.-8-圖表圖表 6：固收類存續規模及占比：固收類存續規模及占比.-8-圖表圖表 7：混合類存續規模及占比：混合類存續規模及占比.-8-圖表圖表 8：權益類存續：權益類存續規模及占比規模及占比.-8-圖表圖表 9：商品及衍生品類存續規模及占比：商品及衍生品類存續規

15、模及占比.-8-圖表圖表 10：理財破凈數量及破凈率（截至：理財破凈數量及破凈率（截至5月末）月末）.-9-圖表圖表 11：理財公司破凈情況（截至：理財公司破凈情況（截至5月末）月末）.-10-圖表圖表 12：新發理財業績比較基準趨勢（：新發理財業績比較基準趨勢（%）.-10-圖表圖表 13：新發理財業績比較基準（：新發理財業績比較基準（%）.-11-圖表圖表 14：新發理財業績比較基準（按照運作模式，：新發理財業績比較基準（按照運作模式，%）.-11-圖表圖表 15：攤余成本法適用理財產品規則：攤余成本法適用理財產品規則.-13-圖表圖表 16：新發理財數量占比（封閉：新發理財數量占比（封閉

16、vs開放）開放）.-13-圖表圖表 17：新發募集規模結構（億，封閉：新發募集規模結構（億，封閉vs開放）開放）.-13-圖表圖表 18：封閉式新發募集規模及增速（億元）：封閉式新發募集規模及增速（億元）.-13-圖表圖表 19：各類運作模式存續規模（封閉：各類運作模式存續規模（封閉vs開放，截至開放，截至2022年末）年末）.-14-圖表圖表 20：各類運作模式存續規模（封閉：各類運作模式存續規模（封閉vs開放，截至開放，截至5月末）月末）.-14-圖表圖表 21：理財底層資產配臵占比（：理財底層資產配臵占比（%，一級資產穿透前后合并口徑，一級資產穿透前后合并口徑，3Q22）-15-圖表圖表

17、 22：理財底層非標資產配臵（：理財底層非標資產配臵（2022）.-16-圖表圖表 23：理財底層非標資產配臵（：理財底層非標資產配臵（23Q1）.-16-圖表圖表 24：理財底層資產配臵（：理財底層資產配臵（2022）.-18-圖表圖表 25：工銀理財對外權益投資情況（截至：工銀理財對外權益投資情況（截至2023.06.05）.-19-圖表圖表 26：上海樂永投資合伙企業（有限合伙）對外投資情況（截至：上海樂永投資合伙企業（有限合伙）對外投資情況（截至2023.06.05）-19-圖表圖表 27：杭銀理財對外權益投資情況（截至：杭銀理財對外權益投資情況（截至2023.06.05）.-20-圖

18、表圖表 28：杭州和達藥谷創業投資合伙企業（有限合伙）對外投資情況（截至：杭州和達藥谷創業投資合伙企業（有限合伙）對外投資情況（截至2023.06.05）.-20-圖表圖表 29：信銀理財對外權益投資情況（截至：信銀理財對外權益投資情況（截至2023.06.05）.-21-圖表圖表 30：理財子公司歷年批復家數：理財子公司歷年批復家數.-22-圖表圖表 31：理財子公司基本信息及經營情況：理財子公司基本信息及經營情況.-22-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-行業行業專題專題報告報告 圖表圖表 32：理財子公司規模排名（億元）：理財子公司規模排名（億元）.

19、-23-圖表圖表 33：理財子公司凈利潤排名及同比增幅（億元）：理財子公司凈利潤排名及同比增幅（億元）.-24-圖表圖表 34：發行機構角度：發行機構角度被代銷產品數及代銷家數（截至被代銷產品數及代銷家數（截至5月末）月末）.-26-圖表圖表 35：代銷機構角度：代銷機構角度代銷產品數及代銷家數（截至代銷產品數及代銷家數（截至5月末）月末）.-27-圖表圖表 36：理財子公司線上直銷渠道搭建情況：理財子公司線上直銷渠道搭建情況.-28-圖表圖表 37：養老理財相關政策梳理：養老理財相關政策梳理.-29-圖表圖表 38：理財子旗下養老理財產品概況：理財子旗下養老理財產品概況.-30-圖表圖表 3

20、9：理財子養老理財成立以來平均收益率（：理財子養老理財成立以來平均收益率（%）.-31-圖表圖表 40：招銀理財招卓價值精選權益類理財計劃產品說明書：招銀理財招卓價值精選權益類理財計劃產品說明書.-32-圖表圖表 41：近年理財產品創新梳理（收費）：近年理財產品創新梳理（收費）.-32-圖表圖表 42：近年理財產品創新梳理（投資策略）：近年理財產品創新梳理（投資策略）.-33-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-行業行業專題專題報告報告 一、一、規模：理財規模企穩，規模：理財規模企穩，5 月增速放緩月增速放緩 1 1.1.1 贖回潮后贖回潮后 4 4 月首次

21、環比正增，月首次環比正增，5 5 月增速放緩月增速放緩 4 4 月理財規模開始環比正增，月理財規模開始環比正增，5 5 月增速邊際有放緩月增速邊際有放緩。截至 2023 年 6 月 4日，根據益普標準數據顯示，全國銀行理財（含理財子）產品存續規模為 25.67 萬億元。3 月末理財規模 24.25 萬億，存續規模為自 2021 年 9月以來的最低位，4 月理財規模是自 2022 年 11 月贖回潮以來首次回暖，環比增 5.2%至 25.51 萬億、單月凈增 1.26 萬億，5 月繼續實現環比正增0.56%至 25.66 萬億、單月凈增 1440 億，6 月第一周環比正增 0.1%，理財規模企穩

22、但增速放緩。整體看，一方面是市場對理財產品的需求有所恢復；另一方面，也表明在銀行存款利率不斷下降的情況下，投資者風險偏好略有回升，在存款和理財之間存在一定的資產搬家。圖表圖表 1：理財存續規模及產品數量（億元）：理財存續規模及產品數量（億元）資料來源：普益標準，中泰證券研究所 注：數據截至 2023 年 6 月 4 日 圖表圖表 2：新發理財產品數量（周度，只）：新發理財產品數量（周度，只）圖表圖表 3：新發理財初始募集規模（周度，億元）：新發理財初始募集規模（周度，億元）3200033000340003500036000370003800039000400004100042000050000

23、100000150000200000250000300000350000最新存續規?？傆嫞▋|元）存續產品總量(右)572 90 536 573 582 597 586 616 625 593 586 520 610 614 579 299 578 598 579 543 01002003004005006007002023/1/222023/1/292023/2/52023/2/122023/2/192023/2/262023/3/52023/3/122023/3/192023/3/262023/4/22023/4/92023/4/162023/4/232023/4/302023/5/7202

24、3/5/142023/5/212023/5/282023/6/4 1,167.6 971.2 854.4 880.8 986.1 1,063.5 740.9 1,087.1 939.6 905.6 413.8 980.4 833.2 397.9 25.4 -200.0 400.0 600.0 800.0 1,000.0 1,200.0 1,400.02023/2/262023/3/52023/3/122023/3/192023/3/262023/4/22023/4/92023/4/162023/4/232023/4/302023/5/72023/5/142023/5/212023/5/2820

25、23/6/4 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-行業行業專題專題報告報告 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 注：數據截至 2023 年 6 月 4 日 1 1.2 2 年初以來，現金管理類觸底反彈，固收類企穩，權益類逐步回落年初以來，現金管理類觸底反彈，固收類企穩，權益類逐步回落 從理財產品不同類型來看，年初以來至從理財產品不同類型來看，年初以來至 6 6 月初，（月初，（1 1）固收類：存續規模）固收類：存續規模及占比企穩，及占比企穩，仍為主要構成。仍為主要構成。存續規模來看，1-3 月跌幅縮小，4 月規模企穩回升，4-5 月連續實現環比正增，6 月第

26、一周規模維持穩定。占比來看，存續規模占比自去年末的62.5%回升2.5個點至65%左右，保持穩定。（2 2）現金管理類：受新規影響，）現金管理類：受新規影響，規模不斷壓降，今年規模不斷壓降，今年 3 3 月月才才觸底觸底企穩企穩反彈反彈，占比維持在，占比維持在 3 30%0%以上。以上?，F金管理類產品以其收益穩定、申贖方便等優勢，一度吸引了大批對收益率要求不高的投資者，存續規模從 2019年底的 4.16 萬億元一路上升至 2021 年年底的 9.29 萬億元。2021 年 6月，銀保監會和央行發布關于規范現金管理類理財產品管理有關事項的通知，其中對現金管理類產品的投資范圍、申贖要求、杠桿水平

27、、集中度、流動性等方面作出過渡期安排，明確過渡期至 2022 年底。隨著過渡期的結束，現金管理類產品存續規模自 1 月至 3 月不斷壓縮，3 月末為 7.2 萬億，但隨著 4 月以來資金面持續寬松，資產荒持續，且銀行在凈息差壓力和監管指導下陸續調降存款利率，4 月末現金管理類規模在回升至 7.9 萬億，5 月末回落至 7.75 萬億，6 月初規模為 7.77 萬億，規模趨于穩定，占比自 3 月的 29.7%也回升到 30%以上。（3 3）混合類：存續規模及占比持續下降。）混合類：存續規模及占比持續下降。5 月末存續規模下降至 9000億以下，存續規模自 2021 年 10 月達到峰值 1.8

28、萬億以后，維持連續 20個月的下降趨勢，存續規模下降至 2023 年 6 月初的 8963 億，占比自 2021年 10 月的 7.1%下降至 6 月初的 5%以下。（4 4）權益類：存續規模）權益類：存續規模 2 2 月見頂，隨后逐步回落。月見頂，隨后逐步回落。權益類存續規模自2023 年 2 月見頂，為 533 億，但由于資本市場不振疊加居民投資偏好持續保守，后續權益類規模連續兩月環比下跌至 5 月末的 486 億，6 月初暫時維持穩定，占比穩定在 0.2%。（5 5）商品及衍生品類：理財公司對衍生品理財的倚重有所加強。）商品及衍生品類：理財公司對衍生品理財的倚重有所加強。商品及衍生品類存

29、續規模自 2023 年 2 月低點以來恢復至此前上漲趨勢，5 月末為 336 億，較年初增加 116 億，預計主要是隨著二級權益市場的走弱以及近兩年債牛的終結，理財公司對衍生品理財的倚重有所加強，但該類產品設有較高的投資門檻，主要面向的是少部分投資者，整體存量占比較小。圖表圖表 4：各類理財產品規模增長情況（億元）：各類理財產品規模增長情況（億元）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-行業行業專題專題報告報告 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 圖表圖表 5：現金管理類存續規模及占比：現金管理類存續規模及占比 圖表圖表 6：固收類存續規模及占比：固收類存續規模

30、及占比 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 圖表圖表 7：混合類存續規模及占比：混合類存續規模及占比 圖表圖表 8：權益類存續規模及占比：權益類存續規模及占比 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 圖表圖表 9：商品及衍生品類存續規模及占比：商品及衍生品類存續規模及占比 0100200300400500600050,000100,000150,000200,000250,000現金管理型 固定收益類 混合類 權益類（右）商品及金融衍生品類（右）05101520253035010,00020,00030,00040,00050

31、,00060,00070,00080,00090,000100,000最新存續規模（億元）最新存續規模占比(%,右)59606162636465666768690.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.00250,000.00最新存續規模（億元）最新存續規模占比(%，右)012345602,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000最新存續規模（億元）最新存續規模占比(%，右)00.050.10.150.20.25400420440460480500520540最新存續規模（億元）最新存續規模占比(%，右)請務必

32、閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-行業行業專題專題報告報告 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 二二、凈值：破凈率重回凈值：破凈率重回 4%以下，封閉式業績比較基準持續走低以下，封閉式業績比較基準持續走低 2 2.1.1 破凈率重回破凈率重回 4%4%以下，助力理財規模維持穩定以下，助力理財規模維持穩定 與存續規模觸底反彈并企穩相對應，破凈率自 2022 年 12 月達到 29.3%的峰值后，逐月改善，根據普益標準 6 月 4 日數據，截至 5 月末全市場理財破凈率為 3.9%，重回 4%以下，接近去年 7 月水平，破凈理財的存續產品數量也由 1.2 萬+下降到

33、 1700 只左右，凈值的穩定有助于進一步提振市場信心，助力理財規模維持穩定。圖表圖表 10：理財破凈數量及破凈率（截至：理財破凈數量及破凈率（截至5月末）月末）資料來源：普益標準，中泰證券研究所 2.2 2.2 理財子公司破凈率回落，近半數理財子公司破凈率在理財子公司破凈率回落，近半數理財子公司破凈率在 5%5%以內以內 截至截至 5 5 月末，全市場理財子公司破凈率月末，全市場理財子公司破凈率在 5%以內的有 14 家，占比接近50%，絕大多數破凈率均回歸到 10%以內。在存續產品數量超過在存續產品數量超過 1 1000000 只只理財公司中，理財公司中，破凈率在 6%以內的有 5 家，從

34、低到高依次為華夏理財（破凈率 1.23%，存續產品 1142 只）、信銀理財（破凈率 3.33%，存續產品00.020.040.060.080.10.120.140501001502002503003504002022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 最新存續規模（億元）最新存續規模占比(%)3.17 4.57 10.56 8.38 6.76 5.46 3.48 4.03 6.51 6.14 17.92 29.26 22.3

35、 15.25 9.38 4.65 3.88 0510152025303502000400060008000100001200014000數量（款）占比（%，右）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-行業行業專題專題報告報告 2820 只）、中銀理財（破凈率 4.11%，存續產品 1532 只）、興銀理財（破凈率 4.21%，存續產品 1876 只）、招銀理財（破凈率 5.3%，存續產品 2490只）。城農商行理財子中，城農商行理財子中，破凈率最低的前五家為青銀理財、渝農商理財、蘇銀理財、上銀理財以及杭銀理財，破凈率在 5%以內。圖表圖表 11：理財公司破凈情

36、況（截至：理財公司破凈情況（截至5月末）月末）資料來源：普益標準，中泰證券研究所 注：按照單位凈值破凈率排名 2.2.3 3 新發理財業績比較基準維持下行趨勢，新發理財業績比較基準維持下行趨勢，5 5 月降幅收窄月降幅收窄 截至截至 5 5 月末，市場新發理財產品業績比較基準整體維持下行趨勢，月末，市場新發理財產品業績比較基準整體維持下行趨勢，5 5 月月降幅收窄，平均值在降幅收窄，平均值在 3 3.62%.62%。其中，理財子產品比較基準自去年 12 月跌破 4%以來未能再次觸及 4%，較去年年末比較基準下降 30bp，5 月與 4月持平在 3.59%；股份行母行 5 月新發產品比較基準有所

37、回升，但母行新發產品僅 13 款，不具有代表性；外資行母行新發產品比較基準一直以來是各類機構最低，5 月新發 18 款，較 4 月新發數量新增 2 只，比較基準觸達 3%，5 月持平。圖表圖表 12：新發理財業績比較基準趨勢（：新發理財業績比較基準趨勢（%）發行機構產品總量（款）單位凈值破凈數量（款）單位凈值破凈占比（%）累計凈值破凈數量（款）累計凈值破凈占比（%）青銀理財6610000恒豐理財3290000渝農商理財38610.2600農銀理財56750.8850.88華夏理財1142141.23141.23蘇銀理財753121.59111.46民生理財799131.63131.63上銀理財

38、709121.791.28交銀理財999313.1313.1信銀理財2820943.33461.63光大理財690263.77243.61中銀理財1532634.11634.11興銀理財1876794.21754.01杭銀理財921424.56424.57北銀理財221115.09104.52匯華理財196105.1105.1寧銀理財816435.27425.96招銀理財24901325.31325.3廣銀理財313185.75185.75南銀理財901525.77515.66平安理財775455.81395.11中郵理財561335.88335.92浦銀理財1209786.45786.53貝

39、萊德建信理財2627.6927.69徽銀理財663568.45558.3建信理財12251219.881209.84施羅德交銀理財37410.81410.81渤銀理財45511.1112.22工銀理財150817611.6717511.6高盛工銀理財111001100 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-行業行業專題專題報告報告 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 圖表圖表 13：新發理財業績比較基準（：新發理財業績比較基準（%）資料來源：普益標準，中泰證券研究所 2.2.4 4 贖回潮下開放式業績比較基準反超封閉式理財贖回潮下開放式業績比較基準反超封閉式

40、理財 由于封閉式理財產品的流動性欠佳，基于流動性補償，普遍封閉式理財產品的業績比較基準一般會略高于開放式理財，但受贖回潮影響，該走勢出現波動背離。贖回潮中，開放式理財業績比較基準一路走高：在 2022年下半年以來，特別是贖回潮之后，自 2022 年 11 月至 2023 年 2 月，開放式理財業績比較基準一路走高，最高至 2023 年 2 月的 4.13%，高出同期封閉式理財 35bp，與之相對的是封閉式理財業績比較基準一路走低。此現象或由于在贖回潮中，采用市值法估值的開放式理財波動較大，發行方有意通過提高業績預期來吸引投資者，而采用攤余成本或混合估值法的封閉式理財則估值更穩定。隨后隨著贖回潮

41、的平息，開放式理財比較基準回歸下降：4 月其業績基準回歸下降至 3.6%的低點，5 月略有回暖。圖表圖表 14：新發理財業績比較基準（按照運作模式，：新發理財業績比較基準（按照運作模式，%）3.43.63.844.24.44.6股份制商業銀行 城市商業銀行 農村金融機構 理財子公司 合計 單位：%2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月2023年5月國有控股銀行-股份制商業銀行4.44.173.934.013.923.843.723.793.964.123

42、.633.84城市商業銀行4.043.983.943.953.943.883.93.883.833.773.773.71農村金融機構3.893.853.853.823.773.763.753.763.733.663.643.63外資銀行3.35-3.33.33.443.253.183.063.0133理財子公司4.284.284.294.24.164.053.893.93.823.673.593.59合計4.094.054.034.013.963.913.853.863.83.73.643.62 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-行業行業專題專題報告報告

43、 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 三三、估值方法：估值方法：攤余成本法和混合估值法攤余成本法和混合估值法增增多多，但但預計不會成為預計不會成為主流主流 3 3.1.1 贖回負反饋影響下，封閉式新發占比明顯提升，贖回負反饋影響下，封閉式新發占比明顯提升，1 1 月達峰值后回落月達峰值后回落 監管對市值法更加鼓勵，僅有三類理財可使用攤余成本法。監管對市值法更加鼓勵，僅有三類理財可使用攤余成本法。攤余成本法理財估值的主要方法有市值法和攤余成本法等，攤余成本法主要是采用持有到期策略，收益主要來自于票息收益，凈值波動較??；而市值法在債市調整下跌時，投資者在剛性兌付傳統思維下開始贖回理財，導致發行人賣

44、出債券，導致債市進一步下跌，形成負反饋效應。在 2022 年 11月開始的贖回潮的壓力下，財公司開始密集發行估值穩定的攤余成本法估值的理財產品，以此穩定投資者情緒，控制理財規模進一步下探。而資管新規以及資產管理產品相關會計處理規定更鼓勵使用市值法進行估值，目前僅三類理財產品可以使用攤余成本法估值：兩類封閉式理財產品和現金管理類產品，一是所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期，且合同現金流量特征通過 SPPI 測試的封閉式理財；二是所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值的封閉式理財；三是現金管理類產品，但自 2023 年開始現金管理

45、類理財平均剩余期限不得超過 120 天，平均剩余存續期限不得超過 240 天，杠桿水平不得超過 120%。因此在因此在去年贖回潮之后，新發凈值型理財中封閉式產品數量的占比和募去年贖回潮之后，新發凈值型理財中封閉式產品數量的占比和募集規模占比明顯提升。產品數量方面：集規模占比明顯提升。產品數量方面：2022 年 1-10 月新發封閉式凈值型基金占新發凈值型基金的占比平均為 88.7%，在贖回潮之后，也就是2022 年 11 月至 2023 年 5 月，平均占比提升至 91%。從單個月份的具體數據來看，2022 年 10 月新發凈值型基金有 88.6%為封閉式基金，在 2023年1月該占比提升至9

46、3%的高點，2月至5月該占比分別為91.8%、91.9%、89.6%、89.9%，發行占比均顯著高于贖回潮之前。募集規模方面：募集規模方面：2022年 1-10 月新發封閉式凈值型基金募集規模平均占比為 82.3%，而在贖回潮發生后的 2022 年 11 月至 2023 年 5 月，該占比為 93.1%，平均提升了近11個點，2023年1月達到峰值96.8%，隨后逐漸回落至5月的92.5%。3.23.43.63.844.24.42021年7月 2021年8月 2021年9月 2021年10月 2021年11月 2021年12月 2022年1月 2022年2月 2022年3月 2022年4月 2

47、022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 封閉式凈值型 開放式凈值型 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-行業行業專題專題報告報告 圖表圖表 15：攤余成本法適用理財產品規則：攤余成本法適用理財產品規則 封閉式產品 且所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期，合同現金流量特征通過 SPPI 測試：即相關金融資產在特定日期產生的合同現金流量僅為對本金和以未償付本金金額為基礎的利息的支付

48、，因此攤余成本法理財產品無法配臵的資產包括銀行二級資本債、保險公司永續債以及附帶特殊條款（如提前償付選擇權等）的非金信用債等。封閉式產品 且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值?，F金管理類產品 自 2023 年開始，現金管理類理財平均剩余期限不得超過 120 天，平均剩余存續期限不得超過 240 天，杠桿水平不得超過 120%。資料來源：普益標準，中泰證券研究所 圖表圖表 16：新發理財數量占比（封閉：新發理財數量占比（封閉vs開放）開放）資料來源：普益標準，中泰證券研究所 圖表圖表 17：新發募集規模結構（億，封閉：新發募集規模結構（

49、億，封閉vs開放）開放）圖表圖表 18：封閉式新發募集規模及增速（億元）：封閉式新發募集規模及增速（億元）資料來源：普益標準，中泰證券研究所 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%78.0%80.0%82.0%84.0%86.0%88.0%90.0%92.0%94.0%封閉式凈值型 開放式凈值型（右軸）01000200030004000500060007000封閉式凈值型 開放式凈值型-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01000200030004000500060002021

50、年7月 2021年9月 2021年11月 2022年1月 2022年3月 2022年5月 2022年7月 2022年9月 2022年11月 2023年1月 2023年3月 2023年5月 封閉式凈值型 環比（右軸）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-行業行業專題專題報告報告 3 3.2 2 混合估值法成為新選擇，但仍存在流動性缺陷混合估值法成為新選擇，但仍存在流動性缺陷 混合估值法在在低風險和高收益之間調和折中，成為理財新選擇?；旌瞎乐捣ㄔ谠诘惋L險和高收益之間調和折中，成為理財新選擇。攤余成本法相較市值法，雖然有收益固定，凈值穩定的優勢，但投資者較難進行主

51、動管理，此外，投資者也無法觀察到封閉式產品的具體投向，即使投資者發現底層資產出現問題，也無法立刻撤回，并不是最貼合投資者利益的選擇。在此情況下，混合估值法橫空出世，顧名思義，即同時采用市值法和攤余成本法對理財產品進行估值，兩種估值法的使用比例并沒有統一的要求。該類產品一般分為兩個單元，一是持有到期單元，即以收取穩定的票息收益為目的，這一部分的資產將使用攤余成本法進行估值；二是交易型單元，通過交易來獲取買賣價差收益，這一部分資產將使用市值法進行估值?；旌瞎乐诞a品較市值估值產品有較低的凈值波動性，較攤余成本法估值產品有較高的收益率，在低風險和高收益之間調和折中。但混合估值法也有三點缺陷，流動性是核

52、心，預計長期看不會成為主流。但混合估值法也有三點缺陷，流動性是核心，預計長期看不會成為主流。一是目前可選的產品還比較少，一是目前可選的產品還比較少，未來的發展還存在一定的不確定性，監管態度長期看并不明確。二是收益彈性較小，是收益彈性較小，混合估值法產品由于部分使用了攤余成本法，其收益率上限從建倉完畢之時幾乎就確定了，債市的波動對于普通開放式債券型產品來說還能成為增厚收益的來源之一，對混合估值法產品來說，則失去了這一彈性收益的來源。三是流動性弱三是流動性弱于普通開放式于普通開放式產品，產品，攤余成本法的使用一定是伴隨著與持有債券相匹配的封閉期的，一般為 1-2 年，因此，混合估值法產品基本都是封

53、閉型或定開型的。而流動性問題則是封閉式理財存續規模占比向來較低的核心原因。銀行業理財登記托管中心數據顯示，截至 2022 年末，封閉式理財存續規模占理財市場總規模比例僅 17%；據普益標準數據，雖然今年開年以來，隨著封閉式理財新發行占比的提升，封閉式理財存續規模占比也逐漸提升（截至今年 5 月末，封閉式凈值型理財占凈值型理財比重提升至 18.9%，較年初提升 1.4 個點），但封閉式理財占比仍顯著低于開放式。因此，混合估值在短期內可以適配特殊時期的客戶需求，但長期看，混合估值法并沒有解決封閉式產品的核心流動性缺陷，所以預計不會成混合估值法并沒有解決封閉式產品的核心流動性缺陷，所以預計不會成為市

54、場的主流。為市場的主流。圖表圖表 19：各類運作模式存續規模（封閉：各類運作模式存續規模（封閉vs開放，截至開放，截至2022年末）年末）銀行銀行 理財公司理財公司 合計合計 產品運作模式產品運作模式 規模（萬億）規模（萬億）占比占比 規模（萬億）規模（萬億）占比占比 規模（萬億）規模（萬億）占比占比 封閉式產品 1.22 22.57%3.56 15.99%4.78 17.28%開放式產品 4.19 77.43%18.68 84.01%22.87 82.71%其中：現金管理類產品 0.68 16.23%8.08 43.25%8.76 38.30%合計 5.41 22.24 27.65 資料來源

55、：中國銀行業理財市場年度報告，中泰證券研究所 圖表圖表 20：各類運作模式存續規模（封閉：各類運作模式存續規模（封閉vs開放，截至開放，截至5月末）月末）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-行業行業專題專題報告報告 資料來源：普益標準，中泰證券研究所 四四、資產配臵：流動性配臵需求提升，逐步向全資產投資延伸資產配臵：流動性配臵需求提升，逐步向全資產投資延伸 4 4.1.1 一級資產配臵：固收為主但占比持續下降，貨幣類、權益類占比提升一級資產配臵：固收為主但占比持續下降，貨幣類、權益類占比提升 一級資產配臵角度來看：根據標準普益數據（穿透前后合并口徑），截至

56、1Q23，一是固收類占比仍占絕對地位，一是固收類占比仍占絕對地位，接近 60%，但占比呈穩定的逐季下降趨勢，1Q23 較年初下降 1 個點至 58.4%，較 2020 年末下降超過 17個百分點。二是理財產品逐步向全資產投資延伸，流動性偏好增強，底二是理財產品逐步向全資產投資延伸，流動性偏好增強，底層中貨幣市場類、權益類占比不斷提升。層中貨幣市場類、權益類占比不斷提升。截至 1Q23，貨幣市場類占比較年初提升 0.49 個點至 32.3%，體現了管理人提升流動性的訴求，固收類+貨幣市場類共計占比為 90.6%，較年初略有下降，但高于去年同期；資管產品占比較年初提升 0.22 個點至 3.7%，

57、基金較年初提升 0.2 個點至2.6%。三是對權益類的直接投資占比不斷提升，但絕對占比仍較小。三是對權益類的直接投資占比不斷提升，但絕對占比仍較小。由2020 年的 1.59%提升到 1Q23 的 2.27%，除 3Q22 有所波動外，基本呈現逐季上行的趨勢。四是非標下降趨勢不可逆轉，四是非標下降趨勢不可逆轉，根據中國銀行業理財市場年度報告 披露，理財底層非標資產配臵規模由 1H21 的 3.75 萬億，下降到 2022 年末的 1.94 萬億，占比對應從 13.1%下降到 6.5%。根據標準普益不完全數據統計，1Q23 非標配臵規模在 1.5 萬億左右，整體維持呈下行趨勢。圖表圖表 21：理

58、財底層資產配臵占比（：理財底層資產配臵占比（%，一級資產穿透前后合并口徑，一級資產穿透前后合并口徑，3Q22）存續規模（萬億）2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-05 封閉式凈值型4.66 4.65 4.62 4.59 4.51 4.52 4.70 4.75 4.87 4.88 開放式凈值型24.68 24.47 25.18 23.84 21.80 20.70 20.37 19.20 20.10 20.30 合計29.30 29.09 29.80 28.44 26.30 25.22 25.07

59、23.95 24.97 25.18 存續規模占比2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-05 封閉式凈值型18.1%18.0%17.9%17.8%17.5%17.5%18.2%18.4%18.9%18.9%開放式凈值型84.2%84.1%84.5%83.8%82.9%82.1%81.3%80.2%80.5%80.6%資產類別202020211Q221H223Q2220221Q23固收類與貨幣類占比之和固收類與貨幣類占比之和90.9390.3589.3989.2989.6791.1790.62固定收益

60、類75.6967.9767.3365.965.159.458.36貨幣市場類15.2422.3822.0623.3924.5731.7732.26資管產品3.853.794.644.443.923.483.7基金2.053.43.513.613.742.412.6權益類1.591.731.811.991.882.142.27代客境外理財投資qdii0.920.510.380.310.290.370.44其他0.510.140.190.290.270.290.24金融衍生品類0.190.070.090.060.160.080.09委外投資協議方式0.01000.010.080.050.05商品類

61、0000.010.010.010新增可投資產-0.040-0-另類資產-總計100100100100100100100 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-行業行業專題專題報告報告 資料來源：標準普益，中泰證券研究所 注：一級資產穿透前后合并口徑 圖表圖表 22：理財底層非標資產配臵（：理財底層非標資產配臵（2022）資料來源：中國銀行業理財市場年度報告，中泰證券研究所 圖表圖表 23：理財底層非標資產配臵（：理財底層非標資產配臵（23Q1）3.75 2.62 2.27 1.94 13.08%8.40%7.14%6.48%0.00%2.00%4.00%6.

62、00%8.00%10.00%12.00%14.00%00.511.522.533.541H2120211H222022規模（萬億）占比（右）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-行業行業專題專題報告報告 資料來源：標準普益，中泰證券研究所 4 4.2 2 二級資產配臵：債券占比下行但仍占半壁江山，現金類資產占比提升二級資產配臵：債券占比下行但仍占半壁江山，現金類資產占比提升 靜態數據看，理財底層以固收為主，債券占全部底層配臵的半壁江山。靜態數據看，理財底層以固收為主，債券占全部底層配臵的半壁江山。根據中國銀行業理財市場年度報告（2022 年）數據顯示，理財產

63、品投資資產合計 29.96 萬億元，最底層投向債券類（含存單）、非標準化債權類資產、權益類資產規模分別為 19.08 萬億元、1.94 萬億元、0.94序號機構名稱機構類型持有非標數量資產規?？傆嫞▋|元）1招銀理財股份理財子3882,769.4 2信銀理財股份理財子6352,185.4 3浦銀理財股份理財子1091,899.9 4杭銀理財城商理財子2211,609.9 5華夏理財股份理財子911,109.9 6民生理財股份理財子152985.9 7蘇銀理財城商理財子284791.4 8平安理財股份理財子433729.6 9南銀理財城商理財子184556.7 10工銀理財國有理財子186467.

64、9 11交銀理財國有理財子81398.5 12上銀理財城商理財子71334.3 13光大理財股份理財子237306.6 14建信理財國有理財子245222.9 15上海農村商業銀行農村商業銀行86160.3 16中郵理財國有理財子65118.9 17中銀理財國有理財子6194.6 18渤海銀行股份制商業銀行3584.9 19中原銀行城市商業銀行7582.8 20吉林銀行城市商業銀行1372.4 21北銀理財城商理財子4865.9 22青銀理財城商理財子7263.8 23徽銀理財城商理財子6159.4 24渝農商理財農商理財子2548.5 25杭州聯合農村商業銀行農村商業銀行5038.3 26晉

65、商銀行城市商業銀行4729.5 27廣州銀行城市商業銀行3920.2 28大連銀行城市商業銀行6218.4 29齊魯銀行城市商業銀行717.0 30天津銀行城市商業銀行119.8 31溫州銀行城市商業銀行117.0 32廣東南海農村商業銀行農村商業銀行75.3 33上海浦東發展銀行股份制商業銀行34.3 34漢口銀行城市商業銀行22.7 35浙商銀行股份制商業銀行41.4 36重慶銀行城市商業銀行61.3 37廣銀理財股份理財子411.3 38四川銀行城市商業銀行21.0 39恒豐理財股份理財子130.0 40成都農村商業銀行農村商業銀行941鄭州銀行城市商業銀行442廣東華興銀行城市商業銀行

66、443貴陽銀行城市商業銀行244長沙銀行城市商業銀行2645成都銀行城市商業銀行1346農銀理財國有理財子91 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-行業行業專題專題報告報告 萬億元，分別占總投資資產的 63.68%（剔除存單為 50.4%）、6.48%、3.14%。從配臵債券類別來看，截止 2022 年底，理財產品持有信用債 13.68 萬億元，占總投資資產的 45.66%；持有利率債 1.42 萬億元，占總投資資產的 4.74%。動態數據看，債券占比不斷將下降，現金類配臵逐年提升。動態數據看，債券占比不斷將下降，現金類配臵逐年提升。從 1H21 的 56

67、.8%下降到 2022 年末的 50.4%；同業存單配臵存在波動，現金類配臵逐年提升，由 1H21 的 10.5%提升到 2022 年末的 13.3%；非標延續下降趨勢，由 1H21 的 13.1%下降到 2022 年末的 6.5%。圖表圖表 24：理財底層資產配臵（：理財底層資產配臵（2022）資料來源：中國銀行業理財市場年度報告，中泰證券研究所 4 4.3 3 理財子探索股權投資，理財子探索股權投資，L LP P 為主，試探為主，試探 S S 基金和直投基金和直投 理財子可通過發行私募參與股權投資，一是直接投資，二是理財子可通過發行私募參與股權投資，一是直接投資，二是 L LP P 模式。

68、模式。根據銀保監會 2018 年發布的商業銀行理財子公司管理辦法第二十六條，銀行理財子公司發行公募理財產品的，應當主要投資于標準化債權類資產以及上市交易的股票，不得投資于未上市企業股權。但第三十二條規定，銀行理財子公司的理財投資合作機構包括但不限于銀行理財子公司理財產品所投資資產管理產品的發行機構、根據合同約定從事理財產品受托投資的機構以及與理財產品投資管理相關的投資顧問等。意味著：銀行理財子公司可發行私募理財產品參與股權投資，參與方式即可以是直接投資模式（即直接投資未上市企業），也可以是 LP 模式（即投資股權投資基金）。理財子參與股權投資屢獲政策支持。首先是理財子參與股權投資屢獲政策支持。

69、首先是 2 2021021 年年 1 1 月，中共中央辦月，中共中央辦公廳、公廳、國務院辦公廳印發建設高標準市場體系行動方案國務院辦公廳印發建設高標準市場體系行動方案，在培育資本市場機構投資者方面，提出要穩步推進銀行理財子公司和保險資產管理公司設立，鼓勵銀行及銀行理財子公司依法依規與符合條件的證券基金經營機構和創業投資基金、政府出資產業投資基金合作，研究完善保險機構投資私募理財產品、私募股權基金、創業投資基金、政府出資產業投資基金和債轉股的相關政策，并提高各類養老金、保險資金等長期資金的權益投資比例，開展長周期考核。其次是其次是 2 2021021 年年 1 11 1 月，銀保監月，銀保監底層

70、資產2021H120212022H12022債券（含存單）67.31%68.40%67.90%63.70%債券（不含存單）56.84%54.50%53.30%50.40%同業存單10.47%13.90%14.60%13.30%現金及銀行存款9.67%11.40%14.10%17.50%非標準化債權類資產13.08%8.40%7.10%6.50%拆放同業及債券買入返售2.62%3.90%3.00%5.70%權益類資產4.08%3.30%3.20%3.10%公募基金2.58%4.00%4.00%2.70%代客境外理財投資QDII0.66%0.54%0.60%0.60%金融衍生品及另類資產0.00%

71、0.03%0.10%0.10%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-行業行業專題專題報告報告 會進一步發布關于銀行業保險業支持高水平科技自立自強的指導意會進一步發布關于銀行業保險業支持高水平科技自立自強的指導意見，見，強調積極支持科技企業直接融資，提出要“在依法合規、風險可控、商業自愿前提下，支持商業銀行具有投資功能的子公司、保險機構、信托公司等出資創業投資基金、政府產業投資基金等，為科技企業發展提供股權融資。支持資產管理產品依法投資包括未上市科技企業股權及其受（收）益權在內的權益類資產，實現資管產品期限與其所投資資產期限相匹配、與科技企業成長周期相匹配”。

72、LPLP 模式模式是主流：目前開展股權投資的大部分理財公司選擇以是主流：目前開展股權投資的大部分理財公司選擇以 LP LP 的身份的身份參與，參與，比如工銀理財、建銀理財、光大理財、杭銀理財等。工銀理財：工銀理財：截至截至 2 2023023 年年 6 6 月月 5 5 日，對外投資共日，對外投資共 9 9 支基金，參與較早，持有基金較支基金，參與較早，持有基金較多。多。早在 2020 年 6 月就推出科創主題的私募股權產品“博股通利”，該產品的主投方向是未上市且具有發展潛力的科技創新企業，后續主要通過科創板上市退出，管理人是工銀集團內公司工銀亞投，另外，其他基金管理人中也包括正心谷、星潤資產

73、等。以正心谷作為管理人的上海樂永投資合伙企業（有限合伙）為例，存續有 17 家公司，均為科技行業，被投公司主要集中在長三角，另外還包括北京和四川。杭銀理財：是城杭銀理財：是城商行理財子中較多參與商行理財子中較多參與 L LP P 投資的機構，截至投資的機構，截至 2 2023023 年年 6 6 月月 5 5 日，對外投日，對外投資共資共 1010 支基金，基金投向以本地為主。支基金，基金投向以本地為主。以其投資的杭州和達藥谷創業投資合伙企業（有限合伙）為例，旗下投有 7 家公司，基本均為醫藥、科創行業，注冊地均為浙江杭州。其他其他 L LP P 投資：投資：農銀理財主要服務鄉村振興；建信理財

74、主要布局國資和鄉村振興；光大目前存續 7 只，數量也較多，遍布東部沿海和四川；興銀理財在新能源、半導體、新材料有布局；招銀理財曾投資國電投股權基金兩只，均已到期退出，目前還有君聯資本和中交基金。圖表圖表 25：工銀理財對外權益投資情況（截至：工銀理財對外權益投資情況（截至2023.06.05）資料來源：企查查，中泰證券研究所 圖表圖表 26：上海樂永投資合伙企業（有限合伙）上海樂永投資合伙企業（有限合伙）對外投資情況（截至對外投資情況（截至2023.06.05）序號被投資企業名稱法定代表人注冊資本成立日期持股比例關聯機構1上海樂永投資合伙企業（有限合伙）上海正心谷投資管理有限公司72315萬元

75、人民幣2015-11-2613.8284%正心谷創新資本2北京航天國調創業投資基金（有限合伙）航天科工投資基金管理（北京）有限公司93400萬元人民幣2018-05-0312.7195%航天科工投資3先進制造產業投資基金二期（有限合伙）國投招商投資管理有限公司4982333萬元人民幣2019-06-18-國投招商4廣盈博股一號科技創新投資（廣州）合伙企業（有限合伙）工銀亞投股權投資管理（深圳）有限公司6200萬元人民幣2019-10-1196.7742%-5成都天星股權投資基金合伙企業（有限合伙）深圳星潤資產管理有限公司50000萬元人民幣2019-10-3050%星潤資產6杭州浙盈錦蘊股權投

76、資合伙企業（有限合伙）杭州錦垚資產管理有限公司200100萬元人民幣2021-09-2929.985%杭州金投資產7珠海市鐵建亞投股權投資合伙企業（有限合伙）工銀亞投股權投資管理（深圳）有限公司1400100萬元人民幣2021-12-0725.2958%-8南通蘇盈博股一號股權投資合伙企業（有限合伙）工銀亞投股權投資管理（深圳）有限公司29800萬元人民幣2022-02-17-9國民養老保險股份有限公司黃濤1115000萬元人民幣2022-03-228.9686%中國國新10珠海市聯太亞投股權投資合伙企業（有限合伙）工銀亞投股權投資管理（深圳）有限公司80100萬元人民幣2022-07-129

77、9.8752%-11高盛工銀理財有限責任公司Xuyang Alex Wang100000萬元人民幣2022-08-0149%-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-行業行業專題專題報告報告 資料來源：企查查，中泰證券研究所 圖表圖表 27：杭銀理財對外權益投資情況（截至：杭銀理財對外權益投資情況（截至2023.06.05）資料來源：企查查，中泰證券研究所 圖表圖表 28：杭州和達藥谷創業投資合伙企業（有限合伙）杭州和達藥谷創業投資合伙企業（有限合伙）對外投資情況（截至對外投資情況（截至2023.06.05）資料來源：企查查，中泰證券研究所 序號被投資企業名稱

78、注冊資本成立日期持股比例所屬行業關聯產品/機構1百試達（上海）醫藥科技股份有限公司3000萬元人民幣2010-08-053.0769%科學研究和技術服務業百試達CRO2南京維立志博生物科技有限公司1701.8344萬元人民幣2012-11-271.3717%科學研究和技術服務業維立志博3和元生物技術（上海）股份有限公司49318.9萬元人民幣2013-03-052.5305%科學研究和技術服務業和元生物4上海愛科百發生物醫藥技術股份有限公司22977.284萬元人民幣2014-04-290.43%科學研究和技術服務業愛科百發5博雅輯因（北京）生物科技有限公司547.1883萬元人民幣2015-

79、05-252.0942%科學研究和技術服務業博雅輯因6南通九諾醫療科技有限公司393.0602萬元人民幣2016-09-182.38%科學研究和技術服務業九諾醫療7普眾發現醫藥科技（上海）有限公司256.619萬元人民幣2016-12-137.6895%科學研究和技術服務業普眾發現8怡道生物科技（蘇州）有限公司971.2097萬元人民幣2017-03-162.1591%科學研究和技術服務業怡道生物9蘇州信諾維醫藥科技股份有限公司5498.668萬元人民幣2017-05-171.8317%科學研究和技術服務業信諾維10杭州先為達生物科技有限公司2097.4763萬元人民幣2017-08-17-科

80、學研究和技術服務業先為達生物11四川至善唯新生物科技有限公司862.305923萬元人民幣2018-06-045.7984%科學研究和技術服務業至善唯新12北京臻知醫學科技有限責任公司7338.196萬元人民幣2018-09-197.7676%科學研究和技術服務業臻知醫學13上海天澤云泰生物醫藥有限公司343.675萬元人民幣2020-03-313.9314%科學研究和技術服務業-14上海鼎新基因科技有限公司707.4167萬元人民幣2020-07-073.0628%科學研究和技術服務業鼎新基因15蘇州宜聯生物醫藥有限公司6100.8801萬元人民幣2020-07-083.41%科學研究和技術

81、服務業宜聯生物16上海舶望制藥有限公司3645.5023萬元人民幣2021-04-092.9122%科學研究和技術服務業舶望制藥17蘇州百遞博遠生物科技有限公司187.5萬元人民幣2021-12-245%科學研究和技術服務業-序號被投資企業名稱法定代表人注冊資本成立日期持股比例關聯產品/機構1祺韜（上海）投資中心（有限合伙）中金私募股權投資管理有限公司53522.8767萬元人民幣2016-03-2999.8132%易方達基金5北京中關村發展啟航產業投資基金（有限合伙）北京啟航創業投資管理有限公司50000萬元人民幣2016-12-3047.8%中關村發展啟航基金8杭州荷塘創新股權投資合伙企業

82、（有限合伙）杭州荷清投資管理有限公司50000萬元人民幣2017-02-2020%杭州荷清投資7杭州如石文和股權投資合伙企業（有限合伙）杭州如石股權投資有限公司40100萬元人民幣2020-08-2824.9377%-3杭州和達新醫藥創業投資合伙企業（有限合伙）杭州和達投資管理有限公司30000萬元人民幣2020-09-1680%杭州和達投資6杭州富浙國證合創企業管理咨詢合伙企業（有限合伙）浙江富浙資產股權投資有限公司100000萬元人民幣2020-12-1720%浙江國有資本9北京清科和嘉二期投資管理合伙企業（有限合伙）杭州清科投資管理有限公司120000萬元人民幣2020-12-286.0

83、358%清科創投2杭州和達藥谷創業投資合伙企業（有限合伙）杭州和達投資管理有限公司30000萬元人民幣2021-01-0680%杭州和達投資4杭州和達聚芯創業投資合伙企業（有限合伙）杭州和達投資管理有限公司30000萬元人民幣2021-12-0380%杭州和達投資11杭州睿沃企業管理咨詢合伙企業（有限合伙）浙江華?？毓捎邢薰?650萬元人民幣2022-03-0928.9017%華睿投資10杭州荷清領創創業投資合伙企業（有限合伙）杭州荷清投資管理有限公司12200萬元人民幣2022-06-1650%杭州荷清投資序號被投資企業名稱注冊資本成立日期持股比例所屬地區所屬行業關聯產品/機構1康霖生物科

84、技（杭州）有限公司5781.6087萬元人民幣2015-08-072.7214%浙江省杭州市科學研究和技術服務業康霖生物2龍啟生物制藥（杭州）有限公司1459.3176萬元人民幣2022-01-126.7446%浙江省杭州市制造業-3健艾仕生物醫藥科技（杭州）有限公司2234.7829萬元人民幣2018-01-242.8777%浙江省杭州市科學研究和技術服務業-4新視焰醫療科技（杭州）有限公司457.5662萬元人民幣2020-07-105%浙江省杭州市科學研究和技術服務業新視焰5賽普（杭州）過濾科技有限公司385.3377萬元人民幣2021-03-194.1521%浙江省杭州市科學研究和技術

85、服務業賽普過濾6杭州微新生物科技有限公司117.5萬元人民幣2022-06-018.5106%浙江省杭州市科學研究和技術服務業微新生物7杭州金唯生物科技有限公司300萬元人民幣2021-05-072.7214%浙江省杭州市科學研究和技術服務業金唯生物 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-行業行業專題專題報告報告 S S 基金：下階段基金：下階段 S S 基金有更加廣闊的市場?；鹩懈訌V闊的市場。以信銀理財為例，與包括 IDG資本、君聯資本等機構進行合作，截至 2023 年 6 月 5 日，存續基金投資有 5 支。其中，信銀理財在 2021 年 6 月完成

86、了對上海半導體裝備材料產業投資基金合伙企業（有限合伙）的股權投資，投資金額 5000 萬元，這是理財子對 S 股權基金進行直接投資的首次嘗試。S S 基金概念：基金概念：S 基金（Secondary Fund）顧名思義，是交易于股權基金的二級市場，是一類專門從投資者手中收購另類資產基金份額、投資組合或出資承諾的基金產品。S 基金與傳統私募股權基金的不同之處在于，傳統基金直接收購企業股權，交易的對象是企業；而 S 基金是從投資者手中收購企業股權或基金份額，交易對象為其他投資者。S S 基金分類：基金分類：根據交易標的類型，可劃分為 PE 二級市場基金、房地產投資二級市場基金、基礎設施投資二級市場

87、基金、私募債權基金等；根據被投資標的基金成立時間，又可劃分為：早期二級市場基金（投資成立時間在3年及3年以下的基金份額）；成長期二級市場基金（投資成立時間在3年以上，6年以下的基金份額）；成熟期二級市場基金（投資成立時間超過6年的基金份額）。S S基金優勢：基金優勢：在基金存續的早期階段，基金處于投資期，以投資項目為主，再加上需要支付各類管理費用，因此在這一階段基金呈現現金凈流出。而 S 基金參與投資時，被投子基金通常處于投資期尾聲或已進入退出期，投資組合透明度更高，表現優良的資產公允價值更加穩定，表現不佳的資產也暴露無遺，子基金整體的回報狀況更加清晰明了，回報周期也更快速，且在引導基金退出需

88、求旺盛、但 IPO 特別是科創板放緩的背景下，S 基金有其獨特的承接市場。直投實踐較少，但已開始布局。直投實踐較少，但已開始布局。信銀理財在直投模式方面參與度相對較高，信銀理財目標打造包括貨幣、貨幣+、固收、固收+、混合、權益六大賽道及項目、股權兩條新賽道的“6+2”產品體系，在股權投資方面，除去國民養老保險外，目前直投企業有 4 家，包括大數據、新材料、機器人等領域。圖表圖表 29：信銀理財對外權益投資情況（截至：信銀理財對外權益投資情況（截至2023.06.05）資料來源：企查查，中泰證券研究所 序號被投資企業名稱法定代表人注冊資本成立日期持股比例所屬地區所屬行業關聯產品/機構1國民養老保

89、險股份有限公司黃濤1115000萬元人民幣2022-03-224.4843%北京市西城區金融業中國國新2上海半導體裝備材料產業投資基金合伙企業（有限合伙）上海半導體裝備材料產業投資管理有限公司505000萬元人民幣2018-01-240.9901%上海市浦東新區金融業浦東科投3湖州市大數據運營有限公司李明11100萬元人民幣2018-11-150.9009%浙江省湖州市科學研究和技術服務業湖州大數據運營4北京六分科技有限公司程鵬7873.5萬元人民幣2018-03-230.884%北京市海淀區科學研究和技術服務業六分科技5寧波盧米藍新材料有限公司陳志寬2426.0158萬元人民幣2017-02

90、-100.9407%浙江省寧波市制造業盧米藍新材料6杭州靈西機器人智能科技有限公司丁丁157.584373萬元人民幣2018-05-235.2881%浙江省杭州市制造業靈西機器人7常州和諧港華零碳創新投資合伙企業（有限合伙）廣州凈能管理咨詢合伙企業（有限合伙）170000萬元人民幣2021-12-21-江蘇省常州市金融業IDG資本8蘇州巟業園區元禾重元叁號股權投資合伙企業（有限合伙）蘇州巟業園區重元叁號股權投資管理合伙企業（有限合伙）212728萬元人民幣2021-11-25-江蘇省蘇州市租賃和商務服務業元禾重元9江蘇疌泉君海榮芯投資合伙企業（有限合伙）無錫君海新芯投資咨詢有限公司164242

91、.43萬元人民幣2019-12-26-江蘇省無錫市租賃和商務服務業君聯資本10國投創合國家新興產業創業投資引導基金（有限合伙）國投創合基金管理有限公司1034340萬元人民幣2016-09-13-北京市順義區租賃和商務服務業國投創合 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-行業行業專題專題報告報告 五五、理財子格局：獲批速度放緩，多數凈利潤仍實現正增理財子格局：獲批速度放緩，多數凈利潤仍實現正增 5 5.1.1 理財公司獲批速度放緩，理財公司獲批速度放緩，20232023 年暫無新增年暫無新增 2 2022022 年年新獲批籌建的僅有北銀理財、法巴農銀理財兩家

92、，新獲批籌建的僅有北銀理財、法巴農銀理財兩家，20232023 年暫無年暫無新增新增獲批籌建的理獲批籌建的理財子公司財子公司。新理財子獲批速度放緩，理財子設立主體呈現多元化局面。截至截至 20222022 年底，銀行系理財公司共批籌年底，銀行系理財公司共批籌 3131 家，其中家，其中2626 家商業銀行理財子公司，家商業銀行理財子公司，5 5 家外方控股的合資理財公司，其中家外方控股的合資理財公司，其中 3030 家家已獲批開業。分版塊來看，已獲批開業。分版塊來看，國有大行理財子均已開業；股份行中除浙商銀行外，均已開業，浙商銀行 2020 年 11 月曾發公告表示擬出資 20 億元在杭州設立

93、全資理財公司，不過暫未批復；城商行 8 家開業，主要集中在東部經濟發達地區，分別是杭銀理財、寧銀理財、徽銀理財、南銀理財、蘇銀理財、青銀理財、上銀理財、北銀理財；農商行中僅渝農商理財子獲批開業，而作為穩坐農商行理財規模第一位的滬農商行，也在積極申請中，但仍未有公開進度。圖表圖表 30：理財子公司歷年批復家數：理財子公司歷年批復家數 資料來源：公司財報，公司公告，中泰證券研究所 5 5.2 2 多數理財子凈利潤仍實現正增多數理財子凈利潤仍實現正增 在去年贖回潮承壓的背景下，多數理財子公司仍能實現凈利潤的正增長在去年贖回潮承壓的背景下，多數理財子公司仍能實現凈利潤的正增長。規模方面，規模方面，招銀

94、理財、興銀理財、建信理財、農銀理財、工銀理財為前五名，破萬億的有 9 家，破兩萬億的僅招銀理財和興銀理財。凈利潤絕凈利潤絕對值方面，對值方面，2022 年盈利能力前五名為招銀理財、農銀理財、興銀理財、建銀理財、信銀理財，同比分別變化+12%、+105%、11%、38%、13%，增長穩健。凈利潤同比增速方面，凈利潤同比增速方面，絕大多數理財公司實現凈利潤同比正增，其中華夏理財、杭銀理財、農銀理財增幅超過 100%。華夏理財同比+197%至 8.75 億，杭銀理財同比+123%至 13.62 億，在城商行中增速最快，寧銀理財同比+110.1 至 9.14 億，同體量中增速也位于前列，農銀理財同比+

95、105%至 35.23 億，在高基數基礎上繼續實現高增。凈利潤對集團貢獻凈利潤對集團貢獻方面，普遍較低，個別城商行貢獻較大：方面，普遍較低，個別城商行貢獻較大：理財子凈利潤占集團口徑凈利潤平均值為 3.5%，大行為 1.03%，股份行為 3.21%，城商行為 5.8%，大行占比較低。股份行中，平安和光大占比超過 4%，城商行中，杭銀理財、青銀理財超過 10%，分別為 11.7%和 11.2%。圖表圖表 31：理財子公司基本信息及經營情況：理財子公司基本信息及經營情況 2 13 9 5 2 0246810121420182019202020212022 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀

96、正文之后的重要聲明部分 -23-行業行業專題專題報告報告 資料來源：公司財報，公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表 32：理財子公司規模排名（億元）：理財子公司規模排名（億元）資料來源：公司財報，中泰證券研究所 類型類型序號序號名稱名稱股東股東注冊資本注冊資本（億元）（億元）獲批日期獲批日期21年凈利潤21年凈利潤（億元）（億元）22年凈利潤22年凈利潤（億元）（億元）同比增幅同比增幅占母行占母行凈利潤凈利潤 理財公司 理財公司規模(億元）規模(億元）備注備注1建信理財建設銀行1502018/12/2620.6228.4037.7%0.88%19,110 2中銀理財中國銀行1002018/12/

97、2626.0918.54-28.9%0.82%16,506 3農銀理財農業銀行1202019/1/417.2135.23104.7%1.36%17,757 4交銀理財交通銀行802019/1/411.5511.882.9%1.29%10,854 5工銀理財工商銀行1602019/2/158.9212.3638.6%0.34%17,623 6中郵理財郵儲銀行802019/5/2812.2512.713.8%1.49%7,791 7光大理財光大銀行502019/4/1615.8618.7918.5%4.19%11,852 8招銀理財招商銀行502019/4/1632.0335.9312.2%2.6

98、0%26,673 9興銀理財興業銀行502019/6/628.0631.1110.9%3.40%20,900 10信銀理財中信銀行502019/12/418.0620.4813.4%3.30%14,871 11平安理財平安銀行502019/12/2716.1618.8216.5%4.13%8,742 12華夏理財華夏銀行302020/4/262.958.75196.6%3.50%5,134 集團口徑13廣銀理財廣發銀行502020/7/131.901.22%14浦銀理財浦發銀行502020/8/418.603.63%9,083 集團口徑15民生理財民生銀行502020/12/710.382.9

99、4%8,840 16渤銀理財渤海銀行202021/4/251,690 集團口徑17恒豐理財恒豐銀行202021/6/1618杭銀理財杭州銀行102019/6/246.1113.62122.9%11.66%3,599 19寧銀理財寧波銀行152019/6/264.359.14110.1%3.96%3,967 20徽銀理財徽商銀行202019/8/216.902,115 21南銀理財南京銀行202019/12/94.358.1386.9%4.42%3,426 集團口徑22蘇銀理財江蘇銀行202019/12/194,383 集團口徑23青銀理財青島銀行102020/2/64.083.45-15.4%

100、11.19%2,008 24上銀理財上海銀行302021/7/227.903.55%3,979 集團口徑25北銀理財北京銀行202022/8/210.080.03%3,038 農商行26渝衣商理財重慶農商行202020/2/113.563.580.6%3.54%1,391 27匯華理財東方匯理(55%)，中銀理財(45%）102019/12/20510 28貝萊德建信理財貝萊德(50.1%)，建信理財（40%)，富登(9.9%)102020/8/1167 29施羅德交銀理財施羅德(51%)，交銀理財(49%)102021/2/19181 30高盛工銀理財高盛(51%)，工銀理財(49%)102

101、021/5/202 31法巴農銀理財法巴資管(51%)，農銀理財(49%)102022/10/13國有行股份行城商行中外合資-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000招銀理財 興銀理財 建信理財 農銀理財 工銀理財 中銀理財 信銀理財 光大理財 交銀理財 浦銀理財 民生理財 平安理財 中郵理財 華夏理財 蘇銀理財 上銀理財 寧銀理財 杭銀理財 南銀理財 北銀理財 徽銀理財 青銀理財 渤銀理財 渝衣商理財 匯華理財 施羅德交銀理財 貝萊德建信理財 高盛工銀理財 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-行業行業專題專題報告報

102、告 圖表圖表 33：理財子公司凈利潤排名及同比增幅（億元）：理財子公司凈利潤排名及同比增幅（億元）資料來源：公司財報，中泰證券研究所 六六、銷售體系：理財子不斷拓展母行外代銷，自營渠道逐步完善銷售體系：理財子不斷拓展母行外代銷，自營渠道逐步完善 6 6.1.1 理財公司獲批速度放緩，理財公司獲批速度放緩，20232023 年暫無新增年暫無新增 一是理財子公司不斷拓展母行外代銷渠道。一是理財子公司不斷拓展母行外代銷渠道。根據中國銀行業理財市場年度報告（2022）數據顯示，從代銷渠道拓展情況來看，2022 年理財公司理財產品由母行代銷金額占比整體呈現下降態勢。剔除母行代銷的情況，理財公司合作代銷機

103、構數量逐步上升，截至 2022 年 12 月，有 328家機構代銷了理財公司發行的理財產品，較 1 月多出 212 家，截至 2023年 5 月，據標準普益數據統計，代銷機構增至 330 家，可以看出理財公司正不斷拓展母行以外的代銷渠道。2022 年，理財公司發行的理財產品累計代銷金額 53.59 萬億元。具體來看，4 家理財公司的理財產品僅由母行代銷，25 家理財公司的理財產品除母行代銷外，還打通了其他銀行的代銷渠道。此外，16 家理財公司開展了直銷業務，2022 年全年累計直銷金額 0.26 萬億元。二是中小銀行、民營銀行成為代銷重要力量。二是中小銀行、民營銀行成為代銷重要力量。隨著理財業

104、務公司制改革的穩步推進，銀行機構在市場引導下回歸本源、專注主業，理財子公司牌照放緩。特別是對于中小銀行，受限于資產管理與投研能力不足，理財業務發展面臨更大的競爭壓力，越來越多的中小銀行選擇通過代銷業務繼續參與理財市場，充分發揮自身在客戶資源、銷售渠道等方面的獨特優勢，打造具備自身特色的理財產品“超市”，逐漸成為理財產品代銷的重要力量。發行機構和代銷機構看具體代銷格局。一是從發行機構角度看，發行機構和代銷機構看具體代銷格局。一是從發行機構角度看，尋找母行外代銷機構數最多的前五名是興銀理財、杭銀理財、南銀理財、平安理財、蘇銀理財，分別是 370、123、77、66、66 家外部代銷機構，均是農村金

105、融機構為主，城商行為輔的代銷結構；被代銷產品數最多的前五名為招銀理財、信銀理財、中銀理財、興銀理財、工銀理財。分板塊來12%105%11%38%13%16%18%-29%123%4%39%3%110%197%87%1%-15%-50%0%50%100%150%200%250%0510152025303540凈利潤 同比增幅 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-行業行業專題專題報告報告 看，大行理財的外部代銷渠道主要為大行、股份行、城商行，背靠其自身強大的母行銷售能力，外部渠道準入標準較高；股份行理財外部代銷渠道較為豐富，主要為農村金融機構、城商行、股份行、

106、大行、民營銀行、直銷銀行等，基本全覆蓋，在下沉市場攻勢較猛；城商行理財外部渠道主要為城商行、農村金融機構、民營銀行、直銷銀行；農商行理財外部渠道主要為農村金融機構（包括村鎮銀行）、民營銀行等。二是從代二是從代銷機構角度看，銷機構角度看，代銷其他機構數量最多的前五名為興業銀行、百信銀行、微眾銀行、江蘇銀行、中信/交通/蘇州(并列第五名)，可見民營銀行在代銷市場參與度較高；大行平均準入門檻較高，交行、中行代銷其他機構數較多，分別為 15 家和 10 家，郵儲、建行、工行、農行分別為 8/7/6/6家。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-行業行業專題專題報告報告

107、 圖表圖表 34：發行機構角度：發行機構角度被代銷產品數及代銷家數（截至被代銷產品數及代銷家數（截至5月末）月末）資料來源：標準普益，中泰證券研究所 序號序號發行機構發行機構代銷機構（家）代銷機構（家）按此排序被代銷產品（款）被代銷產品（款）國有控國有控股銀行股銀行股份制股份制商業銀商業銀行行城市商城市商業銀行業銀行農村金農村金融機構融機構外資銀外資銀行行民營銀民營銀行行直銷銀直銷銀行行理財子理財子公司公司1興銀理財37120146125323338202杭銀理財124113313416647203南銀理財7896402313616204平安理財6711964682735205蘇銀理財6777

108、312124802206信銀理財4329523791912207華夏理財3812343914424208渝農商理財3437601141304209大同農村商業銀行311800031000010寧銀理財2882113135321011交銀理財2710974992021012光大理財236894870022013青銀理財2365502121062014中銀理財2220794960012015浦銀理財2213511556031016招銀理財2030166840020017廣東順德農村商業銀行196200019000018贛州農村商業銀行17100017000019哈爾濱銀行1350001300002

109、0農銀理財125842520021021徽銀理財116780150032022中郵理財116171430012023恒豐理財113440341111024大興安嶺農村商業銀行11550008000025廣州農村商業銀行11110119000026廣銀理財93201321011027民生理財78240210031028工銀理財615071400001029建信理財611892220000030天津銀行51360140000031浙江稠州商業銀行5470005000032青島農村商業銀行520104000033浙江紹興瑞豐農村商業銀行4480004000034龍江銀行4240004000035西安

110、銀行3210102000036江蘇常熟農村商業銀行350102000037江蘇江陰農村商業銀行310003000038匯華理財21962000000039廣西北部灣銀行2520002000040施羅德交銀理財2381000001041恒豐銀行2320110000042陜西秦農農村商業銀行2150002000043廣州銀行261010000044昆明官渡農村合作銀行250001000045上海浦東發展銀行240110000046上銀理財17620010000047東莞銀行1540100000048貴陽銀行1490100000049渤銀理財1460100000050北銀理財137001000005

111、1貝萊德建信理財1331000000052大連銀行1280010000053蘭州銀行1160100000054四川天府銀行1140010000055中原銀行1110001000056臺州銀行180001000057廣東南粵銀行131000000058福建海峽銀行130100000059浙商銀行130010000060重慶銀行110100000061高盛工銀理財111000000062吉林銀行110100000063中信銀行110100000064阜新銀行1101000000 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -27-行業行業專題專題報告報告 圖表圖表 35：代銷

112、機構角度：代銷機構角度代銷產品數及代銷家數（截至代銷產品數及代銷家數（截至5月末）月末）資料來源：標準普益，中泰證券研究所 序號序號代銷機構代銷機構代銷產品（款）代銷產品（款）發行機構（家）發行機構（家）按此排序按此排序1興業銀行1820282中信百信銀行398223深圳前海微眾銀行566204江蘇銀行1371175中信銀行2035156交通銀行940157蘇州銀行787158寧波銀行1152149上海浦東發展銀行9621310中郵郵惠萬家銀行4431311浙江網商銀行1351312招商銀行16021213杭州銀行11051214廈門銀行9301215浙商銀行5581216平安銀行665111

113、7中國民生銀行5551118上海銀行4551119中國銀行16061020重慶富民銀行6231021中國光大銀行4501022北京銀行193923九江銀行630824中國郵政儲蓄銀行524825吉林億聯銀行360826中國建設銀行1273727廈門國際銀行400728中國工商銀行1381629齊魯銀行643630中國農業銀行579631嘉興銀行325632廣東華興銀行125633南京銀行469534秦皇島銀行442535江蘇紫金農村商業銀行403536富邦華一銀行391537長沙銀行323538溫州銀行257539江蘇蘇寧銀行244540廣發銀行231541浙江永康農村商業銀行223542中原

114、銀行220543南洋商業銀行210544浙江德清農村商業銀行204545日照銀行534446華夏銀行529447東莞銀行399448江蘇常熟農村商業銀行300449徐州淮海農村商業銀行275450江蘇興化農村商業銀行267451江蘇鹽城農村商業銀行247452浙江舟山定海海洋農村商業銀行246453浙江嘉善農村商業銀行226454云南紅塔銀行225455江蘇江南農村商業銀行188456浙江開化農村商業銀行184457浙江新昌農村商業銀行182458浙江衢州衢江農村商業銀行167459浙江衢州柯城農村商業銀行116460無錫錫商銀行764 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要

115、聲明部分 -28-行業行業專題專題報告報告 6 6.2 2 線上直銷渠道不斷完善，線上直銷渠道不斷完善，5 5 家自建家自建 APPAPP 理財子公司在微信公眾號、官網、APP 等直銷渠道的基礎上，積極探索代銷渠道，拓展多樣化的業務區域范圍和客群主體，以此全面提高自身市場份額。理財公司多采取線上渠道與線下渠道共同發展的戰略，逐步完善直銷渠道建設，但目前線上直銷渠道建設仍處于起步階段。理財公司處于建設初期階段，業務模式、業務渠道等方面仍不完善，因此需要構建線上、線下多業務渠道，以此拓展客群范圍，提高客戶黏性。在線在線上直銷渠道建設方式上，上直銷渠道建設方式上，截至 2023 年 5 月末，多數理

116、財公司已建立微信公眾號和網站，但自建 APP 直銷渠道的理財公司相對較少，目前僅有青銀理財打通了主要的三大線上直銷渠道。微信公眾號方面，29 家理財公司建立了微信公眾號，其中，青銀理財可以直接通過公眾號鏈接進行購其中，青銀理財可以直接通過公眾號鏈接進行購買，買，信銀理財、信銀理財、建信建信理財、華夏理財、施羅德交銀理財則可跳轉至銀行理財、華夏理財、施羅德交銀理財則可跳轉至銀行APPAPP 購買。購買。主要系微信公眾號建設相對便利、成本較低，且傳播范圍和渠道客戶黏度較高，因此理財公司積極搭建此類線上平臺。官方網站及APP 方面，26 家理財公司建立了專屬的官方網站，僅有招銀理財、信銀理財、華夏理

117、財、寧銀理財、青銀理財 5 家理財公司自建了 APP。部分理財公司渠道覆蓋度低，國有行理財公司可依托于較強的母行渠道資源，因此線上渠道較少；而部分城商行、股份行理財公司，自身成立時間尚短，處于渠道建設初期，同時受限于經費支撐等原因，線上渠道并不發達。圖表圖表 36：理財子公司線上直銷渠道搭建情況：理財子公司線上直銷渠道搭建情況 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -29-行業行業專題專題報告報告 資料來源：標準普益，各理財子公司官網，中泰證券研究所 七七、產品創新：養老理財穩健布局，客戶中心理念深化實踐產品創新：養老理財穩健布局，客戶中心理念深化實踐 7 7.1.

118、1 養老理財穩健布局養老理財穩健布局 銀保監會于 2021 年9月10日發布 關于開展養老理財產品試點的通知，標志著養老理財試點工作的正式開始。隨后商業銀行和理財公司個人養老金業務管理暫行辦法 又于 2022 年 11 月 17 日發布，明確在商業銀行開立的個人養老金資金賬戶“具有唯一性”。與券商、保險等參與機構相比，銀行是客戶開啟個人養老金之旅的“首站”，因此可充分發揮渠道優勢，使得養老儲蓄、養老理財產品“飛入尋常百姓家”。根據 中國銀行業理財市場年度報告（2022 年）披露，截至 2022 年底，養老理財累計購買金額破千億元，投資者 46.6 萬人次。圖表圖表 37：養老理財相關政策梳理：

119、養老理財相關政策梳理 序號序號名稱名稱微信公眾號微信公眾號有無官網有無官網有無APP有無APP1建信理財可直接跳轉APP購買-2中銀理財僅產品推介-3農銀理財僅產品推介-4交銀理財僅產品推介-5工銀理財僅產品推介-6中郵理財僅產品推介-7光大理財僅產品推介-8招銀理財僅產品推介9興銀理財僅產品推介-10信銀理財可直接跳轉APP購買11平安理財僅產品推介-12華夏理財可直接跳轉APP購買13廣銀理財僅產品推介-14浦銀理財僅產品推介-15民生理財僅產品推介-16渤銀理財僅公告，無產品推介-17恒豐理財-18杭銀理財僅產品推介-19寧銀理財僅產品推介20徽銀理財僅產品推介-21南銀理財僅產品推介-

120、22蘇銀理財僅產品推介-23青銀理財可直接購買或跳轉APP24上銀理財僅產品推介-25北銀理財僅產品推介-26渝衣商理財僅產品推介-27匯華理財僅產品推介-28貝萊德建信理財僅產品推介-29施羅德交銀理財可直接跳轉APP購買-30高盛工銀理財可直接跳轉APP購買-31法巴農銀理財-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -30-行業行業專題專題報告報告 資料來源：中國政府網，中證網，中泰證券研究所 存續情況方面，截至存續情況方面，截至 20232023 年年 5 5 月末月末，全市場共有，全市場共有 5454 款養老理財產品存款養老理財產品存續續。其中工銀理財和建信理

121、財存續的養老理財產品數量最多，達 11 款；其次是光大理財，共 10 款養老理財產品。養老理財產品作為一類重要的養老金融產品，兼具“穩健性、長期性、普惠性”三個顯著特征，比較符合大眾客戶的投資偏好，市場接受度相對較高。當前，養老理財產品發行步入常態化階段，市場運行平穩。隨著試點機構和區域范圍擴大，未來養老理財產品數量將逐漸增加，有助于進一步完善多層次養老體系建設，滿足居民養老需求。發行情況方面，發行情況方面，5 54 4 支養老理財中支養老理財中 4 48 8 支在支在 2 2022022年發行，年發行，2021 年發行 4 支，2023 年截至 5 月末僅興銀理財新發行 2 支養老理財。運作

122、模式方面，運作模式方面，5 54 4 支養老理財中僅有支養老理財中僅有 3 3 支開放產品，支開放產品，分別由建信、光大、招銀發行。收益率方面，有所分化，收益率方面，有所分化，平均收益率多在 2.2%-3.6%之間。圖表圖表 38：理財子旗下養老理財產品概況：理財子旗下養老理財產品概況 時間時間事件事件內容內容2021年9月發布關于開展養老理財產品試點的通知中國銀保監會正式啟動養老理財產品試點工作，批準工銀理財于成都市和武漢市、建信理財和招銀理財于深圳市、光大理財于青島市，選擇“四地四家機構”進行試點，試點養老理財產品真正具有“養老”屬性，突出穩健性、長期性、普惠性特征，有利于規范現有業務，豐

123、富養老金融產品供給，滿足人民群眾多樣化養老需求，開展為期一年的養老理財產品試點工作。2021年12月首批養老理財發行自 2021 年 12 月 6日起，工銀理財、建信理財、招銀理財和光大理財四家試點機構首批各發行一只養老理財產品，均于 2021 年 12 月完成了產品募集。2022年2月銀保監會再次發布關于擴大養老理財產品試點范圍的通知在前期試點的基礎上，明確養老理財試點城市新增北京、上海、廣州、重慶、沈陽、長春六地，將養老理財產品試點范圍由“四地四機構”擴大到“十地十機構”，對構建多層次、多支柱養老保障體系具有重要意義，進一步豐富商業養老金融產品供給。2022年4月國務院辦公廳發布關于推動個

124、人養老金發表的意見提出要推動發展適合中國國情、政府政策支持、個人自愿參加、市場化運營的個人養老金。個人養老賬戶資金可用于購買符合規定的銀行理財等運作安全、成熟穩定、標的規范、側重長期保值的金融產品。2022年5月銀保監會發布關于規范和促進商業養老金融業務發展的通知明確商業養老金融發展理念，推動更好服務多層次、多支柱養老保險體系建設2022年11月人社部、財政部、銀保監會、證監會、稅務總局聯合印發個人養老金實施辦法對個人養老金參加流程、資金賬戶管理、機構與產品管理、信息披露、監督管理等方面作出規定。2022年11月財政部、稅務總局聯合印發關于個人養老金有關所得稅政策的公告2022年11月銀保監會

125、發布商業銀行和理財公司個人養老金業務管理暫行辦法（征求意見稿）支持個人養老金投資銀行理財產品業務的順利開展2022年11月證監會發布個人養老金投資公開募集證券投資基金業務管理暫行規定對參與個人養老金投資公募基金業務的各類市場機構及其展業行為予以明確規范，穩妥推進個人養老金投資公募基金業務落地，更好服務于居民養老投資需求。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -31-行業行業專題專題報告報告 資料來源：標準普益，中泰證券研究所 圖表圖表 39：理財子養老理財成立以來平均收益率：理財子養老理財成立以來平均收益率（%）資料來源：標準普益，中泰證券研究所 7 7.2 2 不

126、斷深化以客戶為中心理念，“破凈免費”不斷深化以客戶為中心理念，“破凈免費”首先是招銀理財：首先是招銀理財：5 月 23 日，招銀理財發布 2023 年來首支權益類公募理財產品“招卓價值精選權益”（風險等級為 R5 級），一是一是招銀理財在該產品上采取了“凈值低于 1 元不收取管理費用”的創新，一改傳統公募資管產品的固定管理費模式，即產品凈值低于 1 時，產品管理人將從下一個自然日起暫停固定管理費的收取，直至產品凈值回升至 1 或大于 1時，管理人才將重新恢復固定管理費收??；二是二是投資經理和公司高管跟投，其中投資經理自購 200 萬元；三是三是也規定了單筆大額認購實施巨額優惠，單筆購買 100

127、 萬元，認購費便降到 1000 元，而公募的規則一般是得單筆購買 500 萬或 1000 萬才能達到相近水平；四是四是不收取超額業績報酬，即浮動管理費為 0，最大化將超額收益讓渡給持有人。其實此前理其實此前理財子公司便有諸多探索，財子公司便有諸多探索，其中，信銀理財部分產品計提超額業績報酬采用高水位法，即產品業績表現未超過歷史業績表現，則不提取超額業績報酬。另外，2022 年 12 月，華夏理財就將 180 天以內所有短期開放產品固定費率階段性調降為 0，本質是因產品“破凈”而“免費”。由此可見，因“破凈”免收固定管理費并非招銀理財首創，但招銀理財在產品發行初期就立下“破凈”不收費的承諾，實屬

128、首例，是理財子真正圍繞絕對收益目標來做投資、研究和考核的進一步探索。行標簽存續產品數量2021發行數量2022發行數量2023發行數量 平均收益率（%）存量運作模式工銀理財1111002.64 全封閉建信理財1111003.14 10封閉1開放光大理財101903.48 9封閉1開放招銀理財51402.42 4封閉1開放中銀理財50503.58 全封閉興銀理財40222.84 全封閉交銀理財30304.33 全封閉農銀理財20203.38 全封閉中郵理財20202.19 全封閉貝萊德建信理財10105.24 全封閉總計5444823.13 51封閉3開放 5.24 4.33 3.58 3.48

129、 3.38 3.14 2.84 2.64 2.42 2.19 -1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -32-行業行業專題專題報告報告 圖表圖表 40：招銀理財招卓價值精選權益類理財計劃產品說明書：招銀理財招卓價值精選權益類理財計劃產品說明書 管理費 固定投資管理費固定投資管理費:如本產品當日累計凈值低于 1.00 元(不含)時，管理人將從下一自然日起暫停收取固定投資管理費。直至本產品累計凈值高于 1.00 元(含)后，管理人恢復收取理財計劃固定投資管理費，固定投資管理費率 1.50%/年。固定管理費精確到

130、小數點后 2位，小數點 2 位以后舍位。認購費 認購費認購費:認購期投資者可以多次認購本理財計劃，認購費按每筆認購申請單獨計算。認購金額小于100萬元，需支付1.20%的認購費;認購金額大于等于100萬元，需支付1000元的認購費。認購費不屬于理財計劃費用，不由理財計劃承擔，由投資者承擔并于認購時單獨支付。資料來源：招銀理財招卓價值精選權益類理財計劃產品說明書，中泰證券研究所 圖表圖表 41：近年理財產品創新梳理（收費）：近年理財產品創新梳理（收費）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -33-行業行業專題專題報告報告 資料來源：標準普益，中泰證券研究所 圖表圖表

131、42：近年理財產品創新梳理（投資策略）：近年理財產品創新梳理（投資策略）產品名稱發行機構產品成立期創新類型細分創新點描述招銀理財招卓價值精選權益類理財計劃103805招銀理財2023/5/30-普惠型費率創新,若產品累計凈值低于1,丌計提管理費金桂花月月開開放式凈值型理財產品瀘州銀行2021/12/21浮動管理費3)超額業績報酬：單個投資周期結束后產品實際年化收益率超過業績比較基準時,對于超過部分,瀘州銀行挄照以下標準計提超額業績報酬：3.1)單個投資周期結束時,客戶持有本產品份額 30 萬份(丌含)以下的,瀘州銀行挄照95%的比例一次性計提超額業績報酬。3.2)單個投資周期結束時,客戶持有本

132、產品份額 30 萬份及以上(含)的,瀘州銀行挄照 80%的比例一次性計提超額業績報酬招銀理財招睿金鼎十八月定開1號固定收益類理財計劃(產品代碼：107601A)招銀理財2020/9/10-超額業績報酬收取方式：Min(0.1%,Y365N-A%)A%Y365NA%+0.6%,Min(0.2%,0.1%+Y365N-A%-0.6%)Y365NA%+0.6%紅棉理財鑫選9個月定開1號(200105A零售)廣州銀行2020/3/5費用迒迓管理人以計提的管理費為限對投資者進行回撥,丌超過業績比較基準下限。興睿優選進取混合類凈值型理財產品興業銀行2020/2/25-本理財產品為混合型產品,收取認購費,丌

133、收取超額業績報酬。鯤鵬理財連盈寶定期開放式(182天)凈值型理財產品大連銀行2019/11/27浮動管理費超額收益中國人民銀行公布的半年期定期存款利率+2.7%,產品管理人丌收取浮動業績報酬；中國人民銀行公布的半年期定期存款利率+2.7%超額收益中國人民銀行公布的半年期定期存款利率+3.7%,產品管理人挄照 50%收取浮動業績報酬；超額收益中國人民銀行公布的半年期定期存款利率+3.7%,產品管理人挄照 100%收取浮動業績報酬。豐收信福第1913期封閉凈值型理財產品寧波慈溪農村商業銀行2019/11/25階梯費用采用浮動投資管理費方式,若超額收益(年化費率)丌超過 0.5%,超額部分收取投資管

134、理費；若超額收益(年化費率)超過 0.5%,則超額收益(年化費率)超過0.5%的部分 80%歸存續客戶所有,20%作為銀行投資管理費。若理財產品實際收益等于戒小于業績比較基準收益、銷售管理費和產品托管費之和,丌收取投資管理費吉利財富成長系列2019年第61期吉林銀行2019/10/15費用迒迓如理財產品到期時扣除銷售手續費、托管費、和投資管理費后產品收益未達到業績比較基準的,則我行減免收取銷售手續費和投資管理費,減免收取的金額以產品收益不業績比較基準的差額為準交銀理財穩享一年定開1號凈值型理財產品交銀理財2019/8/8浮動管理費產品管理人將提取20%作為超額業績報酬工銀理財全鑫權益鑫尊利科技

135、創新優選定期開放理財產品2019年第1期HHZB1912工銀理財2019/6/27浮動管理費采用新高法計提浮動管理費中信理財之雙贏全球多資產凈值型人民幣理財產品A181A6153中信銀行2018/9/25浮動管理費挄照高水位法計提浮動管理費。周周發2.0理財計劃(產品代碼：107115)招商銀行2018/8/21階梯費用投資者持有期丌滿 90天贖回時,收取贖回費0.1%。滿90天贖回時,丌收取贖回費金石榴惠盈季季鑫4號1807期蘇州銀行2018/8/17費用迒迓若投資資產組合凈值扣除產品托管費等相關費用后,客戶實際獲得的收益達丌到業績比較基準,則蘇州銀行有權減免收取相應固定管理費。常樂私享鑫途

136、7號凈值型理財產品江蘇常熟農村商業銀行2018/8/10費用迒迓若本產品最終收益達丌到業績比較基準,則將以銀行固定管理費為限向客戶進行回撥,直至客戶收益達到業績比較基準。若銀行固定管理費全額回撥后,客戶收益未達到績比較基準,則客戶收益以此為限增利系列2018年第27期恒豐銀行2018/8/9-銀行有權調整費率,若投資者幵丌接受可申請提前贖回幸福99豐裕3號固定收益類18015期銀行理財計劃杭州銀行2018/8/1-挄照產品管理費收入的 10%計提風險準備金,用于彌補損失中國工商銀行私人銀行專屬全權委托資產管理人民幣理財產品2018年第16期PBZO1811中國工商銀行2018/4/27階梯費用

137、贖回費率挄持有期分檔,幵采取先進先出法中國工商銀行工銀財富系列工銀量化理財-恒盛配置CFLH01中國工商銀行2012/2/10-挄照 新高法原則提取業績基準以上超額收益的 20作為產品業績報酬,每月開放時提取,挄季支付。新高法 原則是挃產品運作期間,每次計提業績報酬時的產品單位累計 凈值,只有超過歷史開放日最高產品單位累計凈值時才能收取。產品生效日當日,產品管理費率為0.9/年,產品管理費挄初始 本金計提。同享二號中國光大銀行2007/10/27-申購金額采用比例費率；贖回費率挄持有期分檔,幵采取先進先出法 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -34-行業行業專題

138、專題報告報告 資料來源：標準普益，中泰證券研究所 八八、投資建議、投資建議 投資建議：投資建議：銀行股核心邏輯是宏觀經濟，堅持修復邏輯和確定性增長邏銀行股核心邏輯是宏觀經濟，堅持修復邏輯和確定性增長邏輯兩條主線。輯兩條主線。銀行股的核心邏輯是宏觀經濟，之前要看政策預期，如今政策預期落地后，下階段就要看經濟的持續性。第一條選股主線是確定第一條選股主線是確定性增長邏輯：性增長邏輯：收入端增長確定性最強的仍是優質區域城商行板塊，看好看好寧波、江蘇、蘇州、南京、成都。第二條選股主線是修復邏輯：寧波、江蘇、蘇州、南京、成都。第二條選股主線是修復邏輯：地產回暖+消費復蘇，看好招行、寧波、平安、郵儲看好招行

139、、寧波、平安、郵儲。風險提示：風險提示：經濟下滑超預期。國內外疫情反復超預期。金融監管超預期。產品名稱發行機構產品成立期創新類型細分創新點描述平安理財靈活策略雙債固收類(360天持有)理財產品A平安理財2023/5/5標債+可轉債轉股策略雙債驅動平安理財靈活策略雙債固收類(360天持有)理財產品-總平安理財2023/5/5標債+可轉債轉股策略雙債驅動平安理財靈活策略雙債固收類(180天持有)理財產品平安理財2022/12/6標債+可轉債轉股策略雙債驅動招銀理財招越私人銀行泓潤Z93102號理財計劃Z9312A招銀理財2022/3/25定向投資通過投資于標的基金天津粵發股權投資基金合伙企業(有限

140、合伙)實現股權投資招銀理財招越私人銀行泓潤Z93102號理財計劃Z9312B招銀理財2022/3/25定向投資通過投資于標的基金天津粵發股權投資基金合伙企業(有限合伙)實現股權投資招銀理財招?；铄X管家(同業存單及存款)1號固定收益類理財計劃100901招銀理財2022/3/25同業存單主要投資于同業存單和存款,比例丌低于 80%青銀理財璀璨人生成就系列人民幣個人理財計劃2021年439期(跟蹤膠東五市指數)青銀理財2021/12/16跟蹤膠東五市挃數跟蹤膠東五市挃數陽光紅基礎設施公募REITs優選1號光大理財2021/11/4基礎設施公募REITs基礎設施公募REITs青銀理財璀璨人生成就系列

141、人民幣個人理財計劃2021年175期(藍色金融主題)青銀理財2021/6/16-本理財產品實行藍色金融可持續發展投資理念,優先投資于有利于海洋和水體保護等產業。招銀理財招智無憂目標2035(兩年持有)混合類理財計劃(產品代碼:202035)招銀理財2021/4/7-目標打造銀行理財業內首款采用真實下滑曲線(隨時間接近目標日期,高風險資產配置比例逐漸降低,管理人定期調整業績比較基準,從而平衡投資人生命周期風險承擔能力)的目標日期產品。由于摩根資管在下滑曲線領域具備成熟的模型和經驗,由此二者在確定戓略合作后進行合作嘗試。中銀理財睿享(封閉式)2020年03期中銀理財2020/10/14定向投資本理

142、財產品主要投資于華為員巟(以下簡稱融資人)合法持有的標的薪酬收益權非標準化債權資產(以下簡稱基礎資產),華為員巟將其轉讓基礎資產所獲得的轉讓價款用于認購華為員巟長期激勵計劃。到期后,由華為員巟挄照基礎資產相關合同約定的價格、回購日及回購規則進行回購。龍盈ESG混合GS款1號(兩年封閉-偏股)華夏銀行2020/6/4-嵌入敲出機制,管理人可選擇擇機敲出,本理財產品將提前終止。農銀安心一年半開放(信用策略優選)第2期人民幣理財產品農銀理財2020/5/12-本理財產品通過宏觀周期研究、行業周期研究、公司研究相結合,通過定量分析增強組合策略操作的方法,確定資產在基礎配置、行業配置、公司配置結構上的比

143、例。公司鼎鼎A款【65121】號理財計劃招商銀行2020/4/29定向投資本理財計劃將募集資金 100%投資于華潤信托 潤銀 7 號單一資金信托。全部信托資金用于對中鐵十六局集團 公司(簡稱 融資人)進行永續債權投資。天年優享2030理財計劃1號上海浦東發展銀行2020/2/18-權益類和固收類資產此消彼長。本理財產品采用目標日期投資策略,設定目標日期為 2030 年,隨著所設定目標日期的臨近,將逐步降低權益類資產的配置比例。爽銀財富-基金精選(前沿科技)貴陽銀行2020/2/18-募集資金進行主動管理,挄照約定投資范圍進行資產配置,由具有證券投資基金托管資格的金融機構進行托管。工銀理財恒睿平

144、衡封閉凈值型理財產品20HH6101工銀理財2020/1/21-本理財產品通過遴選優秀的公募基金,利用量化策略投資固定收益、權益和商品及衍生品市場,構建公募基金組合,通過參不申購科創板和主板新股增強收益。農銀理財農銀進取科技創新第2期人民幣理財產品農銀理財2020/1/15-引入理財投資合作機構工銀理財私募夾層專項產品(2019年-08期)SMJC1922工銀理財2019/8/9私募夾層投資采用私募夾層投資模式陽光紫11期中國光大銀行2019/3/26定向投資受托管理資金定向用于投資北京金融資產交易所掛牌的委托債權投資項目,融資人湖北省科技投資集團有限公司陽光紅優享1期中國光大銀行2019/3

145、/6定向投資受托管理資金投資于廈門信托分層型證券投資集合資金信托計劃的優先受益權財富定向-3月中國光大銀行2017/9/11FOF采用FOF投資管理模式 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -35-行業行業專題專題報告報告 投資評級說明投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級

146、行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要

147、聲明部分 -36-行業行業專題專題報告報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本

148、公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。