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1、證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 銀行銀行 2025 年年 05 月月 15 日日 銀行業策略深度報告 推薦推薦（維持）（維持）四維度再看當下銀行配置機會四維度再看當下銀行配置機會 銀行配置策略報告系列一銀行配置策略報告系列一 前言：前言：2024 全年申萬銀行指數漲 34.4%，在 31 個申萬一級板塊中排名第 1。2025 年至今（5 月 13 日收盤），申萬銀行指數漲 7.3%，在 31 個申萬一級板塊中排名第 5。我們認為，我們認為，2025 年支撐銀行股上漲的因素從前期“低利率環境下市場資年支撐銀行股

2、上漲的因素從前期“低利率環境下市場資產荒”、“銀行整體面臨的經營壓力邊際趨緩”兩維度擴容至“中長期資金入市產荒”、“銀行整體面臨的經營壓力邊際趨緩”兩維度擴容至“中長期資金入市+公募基金改革帶來增量資金”、“經濟結構轉型帶來公募基金改革帶來增量資金”、“經濟結構轉型帶來 ROE 提升”四個維度，提升”四個維度，共振支撐后續銀行整體倉位提升，建議重視銀行板塊配置機會。共振支撐后續銀行整體倉位提升，建議重視銀行板塊配置機會。摘要：摘要：維度一：銀行股基本面穩健，紅利屬性凸出。維度一：銀行股基本面穩健，紅利屬性凸出。1）銀行）銀行 Q1 核心營收增長邊際核心營收增長邊際改善，預計全年業績增長平穩。改

3、善，預計全年業績增長平穩。盡管 1Q25 上市銀行營收、業績增速均放緩，但主要是其他非息收入和撥備的正向貢獻均下降，核心營收能力則邊際改善?？紤] 1 季度是資產重定價最集中的時間點，預計后續行業凈息差仍能在負債端成本改善的帶動下降幅逐步收窄，帶動核心營收繼續改善。同時信用成本仍有改善空間，預計全年銀行業績增長仍會維持穩健。2）大行注資大行注資+行業資產質行業資產質量持續改善：夯實風險底線。量持續改善：夯實風險底線。上市銀行資產質量整體保持穩健，A 股上市銀行25Q1 不良率環比 24 年末持平于 1.16%，撥備覆蓋率環比 24 年末下降 7.9pct至 287.7%，整體仍在高位。同時大行注

4、資方案落地，財政部戰略投資國有銀行，穩定市場預期，夯實資本，守住風險最后一道防線，有助于國有銀行更好支持實體經濟信貸投放。根據我們測算，本次定增完成后靜態提升中國銀行/建設銀行/交通銀行/郵儲銀行核心一級資本充足率 0.86%/0.48%/1.27%/1.51%至 13.06%/14.96%/11.51%/11.07%。3）銀行股紅利屬性凸顯，股息率水平仍維）銀行股紅利屬性凸顯，股息率水平仍維持在持在 4.3%。24 年所有 A 股上市銀行均進行了分紅，并且分紅率普遍維持或有所提升，平均分紅率較 23 年提高 0.8pct 至 26.1%，假設 25 年分紅率與 24 年一致，則行業平均股息率

5、仍超 4.3%，仍有 7 家上市銀行 25E 股息率超 5%。維度二：公募基金改革帶來銀行倉位提升空間。維度二：公募基金改革帶來銀行倉位提升空間。2025 年 5 月 7 日，中國證監會印發推動公募基金高質量發展行動方案，方案要求基金收益考核權重上升，引導公募基金向業績基準指數持倉標配。公募基金歷史深度欠配銀行，截止 1Q25 全市場普通股票型基金+偏股混合型基金規模在 2.6 萬億，其中股票持倉在 2.28 萬億。25Q1 主動權益型基金配置銀行的比例在 3.2%，根據此計算的銀行業標配規模在 2965 億，若公募基金按照行業平均基準進行標配，則可給銀行板塊帶來的增量資金規模在 2227 億

6、元。大部分銀行個股均有低配，其中低配比例前五的 A 股銀行有招商銀行（標配差規模 351 億）、興業銀行（標配差規模 236 億）、工商銀行（標配差規模 220 億）、交通銀行（標配差規模 158 億）、中國銀行（140 億）。維度三：中長期資金入市持續帶來增量資金。維度三：中長期資金入市持續帶來增量資金。2025 年中長期資金入市提速，險資長期投資試點規模不斷擴容，已批復和落地的兩批險資長期投資試點規模合計近 2000 億。同時 2025 年至今險資舉牌提速，2025 年至今險資舉牌案例達 14 起（2024 年全年共 20 起），其中銀行股舉牌 7 起，包括平安系接連舉牌港股大行（5 起）

7、、瑞眾人壽舉牌中信銀行 H 股、新華保險舉牌杭州銀行 A 股。我們認為，銀行股由于具有流通市值大、盈利和分紅特征穩定、股息率仍較國債收益率偏高等特征，對于以追求穩健低波收益為主的中長期資金，仍具備較強的吸引力。后續以險資為代表的中長期資金加速入市，銀行板塊仍有增量資金。維度四：中長期經濟結構性轉型帶來的板塊維度四：中長期經濟結構性轉型帶來的板塊 ROE 中樞提升機會。中樞提升機會。銀行 ROE決定了銀行股中長期投資回報率，當前銀行業 ROE 仍維持在 9%以上。盡管行業凈息差自 2020 年來快速收窄，但行業資產質量保持優異帶來的信用成本下行、和利率下降帶來的非息收入增加一定程度上緩釋了 RO

8、E 的降幅?？紤]央行自 2024 年開始強調“凈息差長期中性”原則，預計凈息差降幅逐年收窄，同時銀行的信用成本仍然有下降空間，我們認為行業 ROE 降幅會進一步趨緩證券分析師：賈靖證券分析師：賈靖 郵箱： 執業編號：S0360523040004 證券分析師：徐康證券分析師：徐康 電話：021-20572556 郵箱： 執業編號：S0360518060005 證券分析師：林宛慧證券分析師：林宛慧 郵箱： 執業編號：S0360524110001 行業基本數據行業基本數據 占比%股票家數(只)42 0.01 總市值(億元)143,218.58 14.35 流通市值(億元)98,807.18 12.4

9、4 相對指數表現相對指數表現%1M 6M 12M 絕對表現 8.3%17.0%31.1%相對表現 4.4%22.2%24.8%相關研究報告相關研究報告 銀行業周報（20250506-20250511）：央行一季度貨執報告有哪些信息？2025-05-11 銀行業重大事項點評：貨幣政策再發力，降成本優結構主線延續評 507 國新辦發布會 2025-05-09 華創金融|紅利資產 4 月報：險資 FVOCI 類資產占比提升，銀行平均股息率仍有 4.6%2025-05-05-14%1%16%31%24/0524/0724/1024/1225/0325/052024-05-132025-05-13銀行滬

10、深300華創證券研究所華創證券研究所 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 2 并逐步企穩，在當前宏觀環境不發生其他變化情況下行業 ROE 預計會穩定在8-9%的中樞。若經濟結構能夠加速轉型、或宏觀經濟企穩向上，則行業 ROE會企穩并趨于上行。投資建議：投資建議：重視銀行板塊配置機會，銀行整體倉位有望提升?？紤]中長期資金重視銀行板塊配置機會，銀行整體倉位有望提升?？紤]中長期資金入市入市+公募基金改革，制度層面推動銀行后續仍有增量資金，建議一攬子配置：公募基金改革，制度層面推動銀行后續仍有增量資金，建議一攬子配置：1）紅

11、利策略中途未半，銀行中長期投資價值持續。）紅利策略中途未半，銀行中長期投資價值持續。大行定增方案落地，銀行中期分紅仍在推進，同時多家銀行發布估值提升計劃。股息率高、資產質量有較高安全邊際的銀行仍有絕對收益，建議重視其配置性價比。建議關注國有大行（A+H）+穩健股份行如招商銀行（A+H）、中信銀行（A+H）、興業銀行+區域優質且有較高撥備覆蓋率的中小行如江蘇銀行、成都銀行、滬農商行、渝農商行。同時關注低估值股份行 ROE 提升的空間和機會，建議關注浦發銀行。2）經濟結構轉型背景下，客群扎實、風控優秀的銀行基本面和估值有更大彈）經濟結構轉型背景下，客群扎實、風控優秀的銀行基本面和估值有更大彈性。性

12、。系列政策密集出臺有利于穩定銀行資產質量改善預期、同時也釋放后續信貸穩定增長和信號。若本輪政策能有效促動經濟結構轉型，帶動地產和消費回暖，看好順周期策略空間和機會。建議關注招商銀行、寧波銀行、中信銀行、重慶銀行、常熟銀行、瑞豐銀行、平安銀行。風險提示：風險提示：經濟下行壓力加大、城投和地產風險暴露、信貸投放不及預期。銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、維度一：銀行股紅利穩健屬性凸出維度一：銀行股紅利穩健屬性凸出.5 1、銀行盈利穩健性+分紅持續性：平均股息率 4-5%.5 2、大行注資+行業資

13、產質量持續改善：夯實風險底線.8 二、二、維度二：公募基金改革帶來銀行倉位提升空間維度二：公募基金改革帶來銀行倉位提升空間.10 三、三、維度三：中長期資金入市持續帶來增量資金維度三：中長期資金入市持續帶來增量資金.12 四、四、維度四：中長期經濟結構性轉型帶來的板塊維度四：中長期經濟結構性轉型帶來的板塊 ROE 中樞提升機會中樞提升機會.13 五、五、投資建議：重視銀行股的配置投資建議：重視銀行股的配置.14 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 1Q25 上市銀行營收、業績增速業績歸

14、因.6 圖表 2 2024 上市銀行營收、業績增速業績歸因.7 圖表 3 上市銀行分紅率及對應股息率（截止 2025/5/14 收盤）.8 圖表 4 上市銀行核心盈利及資產質量指標.9 圖表 5 銀行業不良率（%）.9 圖表 6 銀行業關注類占比及撥備覆蓋率.9 圖表 7 2025 年國有大行定增規模、價格和認購股東情況（截止 2025/5/14）.10 圖表 8 定增補充資本后對核心一級資本充足率的補充測算.10 圖表 9 主動權益型基金相對“平均基準”欠配和超配的行業.11 圖表 10 主動權益型基金相對“平均基準”欠配和超配的銀行個股.12 圖表 11 2024 年 12 月以來險資增持

15、銀行股案例梳理.13 圖表 12 上市銀行規模加權 ROE 變動及杜邦拆解.14 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 一、一、維度一：銀行股紅利穩健屬性凸出維度一：銀行股紅利穩健屬性凸出 1、銀行盈利穩健性銀行盈利穩健性+分紅持續性：平均股息率分紅持續性：平均股息率 4-5%銀行銀行 Q1 核心營收增長邊際改善，預計全年業績增長平穩。核心營收增長邊際改善，預計全年業績增長平穩。截止 4 月 30 日，42 家上市銀行已全部披露完 24 年報及 25 年一季報，盡管 1Q25 上市銀行營收、業績增速均放緩，但主要是

16、其他非息收入和撥備的正向貢獻均下降，核心營收能力則邊際改善。1Q25 上市銀行營收、歸母凈利潤同比增速分別為-1.7%、-1.2%，較 24 年分別下降 1.8pct、3.5pct。拆分來看，導致業績增速放緩的因素主要是其他非息收入和撥備的正向貢獻減弱：1Q25 生息資產增速、凈息差、中收、其他非息、管理費、資產減值損失以及所得稅貢獻分別為+7.5pct、-9.2pct、+0.2pct、-0.2pct、-0.4pct、+0.1pct、+0.8pct，環比 2024 分別+0.3pct、+0.2pct、+1.3pct、-3.5pct、+0.3pct、-2.5pct、+0.4pct。具體看：1）核

17、心營收能力邊際改善：）核心營收能力邊際改善：一方面，一季度開門紅規模擴張較快，負債端成本有效壓降促使息差降幅收窄，凈利息收入同比增速較 24 年提升 0.4pct 至-1.7%；另一方面，在資本市場交易逐漸活躍、銀行積極拓展企業板塊中收的情況下，中間業務收入同比增速較24 年改善 8.7pct 至-0.7%；2）其他非息收入支撐作用減弱：）其他非息收入支撐作用減弱：由于一季度債市利率上行較快，多家銀行債市投資浮虧，疊加去年同期高基數，其他非息收入同比增速由正轉負，較 24 年下降 28.9pct 至-3.2%；3）資產質量總體穩定，但零售和小微風險仍在暴露過程中）資產質量總體穩定，但零售和小微

18、風險仍在暴露過程中：1Q25 上市銀行平均不良率環比持平于 1.16%，不過平均關注率環比上升 6bp 至 1.88%，部分銀行不良生成率也環比上升，或是由于零售和小微風險仍在暴露過程中。撥備能夠反哺利潤的空間相對有限，對利潤的正向貢獻環比下降。上市銀行平均撥備覆蓋率環比下降 7.9pct 至 288%。分銀行類型來看，雖然城農商行整體的營收增速降幅較國股行更大，但業績增速降幅則分銀行類型來看，雖然城農商行整體的營收增速降幅較國股行更大，但業績增速降幅則較小，并且不同區域的城農商行業績增速分化情況也較大較小，并且不同區域的城農商行業績增速分化情況也較大。國/股/城/農的營收增速分別較 24 年

19、收窄 1.2pct、2.6pct、3.4pct、3.3pct 至-1.5%、-3.9%、+3%、+0.2%；業績增速分別較 24 年收窄 3.9pct、3.9pct、1.8pct、0.9pct 至-2.1%、-2.1%、+5.5%、+4.8%。預計全年銀行業績預計全年銀行業績仍會維持穩健仍會維持穩健增長增長。盡管 25Q1 銀行業績增速承壓，但考慮 1 季度是資產重定價最集中的時間點，預計后續行業凈息差仍能在負債端成本改善的帶動下降幅逐步收窄，帶動核心營收繼續改善。同時信用成本仍有改善空間，有望帶動全年盈利增速恢復 0 左右增長或小幅正增。銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證

20、券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 圖表圖表 1 1Q25 上市銀行營收、業績增速業績歸因上市銀行營收、業績增速業績歸因 資料來源：各公司公告，華創證券 1Q25生息資產生息資產增速增速凈息差凈息差變動貢變動貢獻獻凈利息凈利息收入增收入增速速中收貢中收貢獻獻其他非其他非息貢獻息貢獻營業收營業收入增速入增速管理費管理費貢獻貢獻PPOP增速增速資產減資產減值損失值損失貢獻貢獻所得稅所得稅貢獻貢獻歸母凈歸母凈利潤增利潤增速速工商銀行8.5%-11.3%-2.9%0.3%-0.7%-3.2%-0.3%-3.6%0.8%-1.2%-4.0%建設銀行7.8%-13.0%-5.2

21、%0.1%-0.3%-5.4%-0.4%-5.8%-2.7%4.5%-4.0%農業銀行6.3%-9.0%-2.7%-0.1%3.2%0.4%-0.6%-0.3%-2.0%4.5%2.2%中國銀行7.2%-11.7%-4.4%1.2%5.8%2.6%-3.7%-1.2%3.2%-4.9%-2.9%交通銀行7.1%-4.6%2.5%-1.1%-2.4%-1.0%-3.2%-4.2%4.9%0.9%1.5%郵儲銀行8.0%-11.8%-3.8%1.5%2.3%-0.1%6.3%6.2%-11.4%2.6%-2.6%招商銀行8.1%-6.2%1.9%-1.2%-3.8%-3.1%-0.9%-4.0%1

22、.9%0.0%-2.1%中信銀行8.2%-6.2%2.1%-0.3%-5.5%-3.7%-0.2%-3.9%8.1%-2.6%1.7%浦發銀行5.9%-5.4%0.5%-0.1%0.9%1.3%0.1%1.4%-2.4%2.0%1.0%民生銀行0.9%1.6%2.5%-1.1%6.0%7.4%2.6%10.0%-16.6%1.5%-5.1%興業銀行3.3%-2.0%1.3%1.0%-5.9%-3.6%-0.8%-4.3%4.1%-2.0%-2.2%光大銀行4.2%-11.0%-6.8%1.9%0.9%-4.1%-0.3%-4.4%7.5%-2.8%0.3%華夏銀行3.0%-5.6%-2.6%1

23、.2%-16.3%-17.7%1.2%-16.5%1.4%1.1%-14.0%平安銀行1.0%-10.4%-9.4%0.3%-3.9%-13.1%0.1%-12.9%4.1%3.3%-5.6%浙商銀行8.3%-6.9%1.4%-1.6%-6.8%-7.1%1.7%-5.3%10.6%-4.7%0.6%北京銀行15.1%-16.5%-1.4%2.1%-3.9%-3.2%0.9%-2.2%1.0%-1.2%-2.4%南京銀行15.1%2.7%17.8%0.0%-11.3%6.5%-0.3%6.2%-2.9%3.8%7.1%寧波銀行18.1%-6.5%11.6%-1.4%-4.5%5.6%4.4%1

24、0.0%-8.2%4.0%5.8%江蘇銀行23.9%-2.0%21.9%0.0%-15.7%6.2%1.7%7.9%-8.2%8.5%8.2%貴陽銀行2.6%-17.3%-14.6%-1.5%-0.8%-16.9%-3.8%-20.7%13.4%0.5%-6.8%杭州銀行15.9%-9.0%6.8%2.4%-7.0%2.2%0.8%3.0%16.4%-2.1%17.3%上海銀行3.4%1.2%4.7%-1.7%0.9%3.8%2.4%6.2%-4.7%0.8%2.3%成都銀行13.2%-9.4%3.7%-1.2%0.6%3.2%0.4%3.6%1.9%0.2%5.6%長沙銀行14.3%-12.

25、4%1.8%3.9%-1.9%3.8%3.5%7.3%-7.5%4.0%3.8%青島銀行15.6%-3.7%12.0%-5.4%3.1%9.7%2.7%12.3%-5.5%9.5%16.4%鄭州銀行13.2%-19.6%-6.4%-0.1%8.7%2.2%0.1%2.3%2.2%0.5%5.0%西安銀行18.4%27.4%45.7%-3.0%-34.6%8.1%2.4%10.5%-10.8%4.5%4.3%蘇州銀行11.7%-12.2%-0.6%3.7%-2.4%0.8%5.1%5.9%1.0%-0.1%6.8%廈門銀行5.6%-10.2%-4.6%0.7%-14.5%-18.4%-4.7%-

26、23.2%9.2%-0.3%-14.2%齊魯銀行14.7%-6.8%7.9%0.1%-3.3%4.7%-0.4%4.4%11.4%0.7%16.5%重慶銀行19.4%8.7%28.1%-2.5%-20.3%5.3%-1.2%4.1%-1.0%2.2%5.3%江陰銀行10.6%-12.0%-1.4%-0.9%8.3%6.0%2.4%8.4%11.4%-17.6%2.2%無錫銀行8.6%-3.5%5.1%-1.1%-0.4%3.5%2.0%5.5%-1.1%-1.3%3.1%常熟銀行6.6%-5.6%0.9%2.5%6.6%10.0%2.5%12.6%-0.3%1.6%13.8%蘇農銀行4.5%-

27、7.4%-2.9%3.0%3.2%3.3%1.4%4.7%5.0%-3.5%6.2%張家港行2.9%-17.5%-14.6%2.8%15.1%3.3%1.7%5.0%-0.2%-1.6%3.2%青農商行8.1%-5.9%2.2%0.8%-2.0%1.0%-1.7%-0.7%14.9%-6.2%8.0%紫金銀行7.0%-22.1%-15.1%1.3%8.9%-4.8%-0.5%-5.3%7.9%1.5%4.0%瑞豐銀行11.4%-8.7%2.7%1.8%0.7%5.1%3.2%8.3%-7.5%5.9%6.7%渝農商行8.0%-2.6%5.3%-0.7%-3.2%1.3%2.4%3.8%8.1%

28、-5.6%6.3%上市銀行上市銀行7.5%-9.2%-1.7%0.2%-0.2%-1.7%-0.4%-2.1%0.1%0.8%-1.2%國有行國有行7.5%-10.9%-3.4%0.4%1.5%-1.5%-1.0%-2.5%-0.7%1.1%-2.1%股份行股份行5.0%-5.5%-0.5%-0.1%-3.3%-3.9%0.0%-3.9%2.1%-0.2%-2.1%城商行城商行14.6%-6.1%8.4%0.2%-5.7%3.0%1.5%4.4%-1.5%2.6%5.5%農商行農商行7.2%-8.1%-0.9%0.4%0.7%0.2%0.8%1.0%6.0%-2.3%4.8%銀行業深度研究報告

29、銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 2 2024 上市銀行營收、業績增速業績歸因上市銀行營收、業績增速業績歸因 資料來源：各公司公告，華創證券 2024生息資產生息資產增速增速凈息差變凈息差變動貢獻動貢獻凈利息收凈利息收入增速入增速中收貢獻中收貢獻其他非息其他非息貢獻貢獻營業收入營業收入增速增速管理費貢管理費貢獻獻PPOP增增速速資產減值資產減值損失貢獻損失貢獻所得稅貢所得稅貢獻獻歸母凈利歸母凈利潤增速潤增速工商銀行8.9%-11.6%-2.7%-0.9%1.0%-2.5%-1.7%-4.2%4.2%-3.7%0.5%建

30、設銀行5.7%-10.1%-4.4%-0.8%2.7%-2.5%-1.5%-4.0%2.7%2.2%0.9%農業銀行8.0%-6.5%1.6%-0.9%1.6%2.3%-0.7%1.6%2.3%0.9%4.7%中國銀行8.1%-11.9%-3.8%0.1%4.8%1.2%-2.3%-1.1%0.9%2.8%2.6%交通銀行5.4%-1.9%3.5%-3.7%1.1%0.9%-0.9%0.0%3.8%-2.9%0.9%郵儲銀行8.3%-6.8%1.5%-1.1%1.4%1.8%2.6%4.5%-1.2%-3.0%0.2%招商銀行10.0%-11.5%-1.6%-3.6%4.7%-0.5%1.1%

31、0.6%0.5%0.1%1.2%中信銀行4.7%-2.5%2.2%-1.1%2.7%3.8%-0.2%3.6%4.4%-5.7%2.3%浦發銀行4.3%-7.4%-3.1%-0.6%2.2%-1.5%1.8%0.2%18.6%4.5%23.3%民生銀行1.8%-5.4%-3.7%-0.2%0.7%-3.2%-2.2%-5.4%-3.4%-1.1%-9.8%興業銀行2.8%-1.7%1.1%-2.3%1.8%0.7%0.6%1.2%2.1%-3.2%0.1%光大銀行2.1%-12.1%-10.1%-1.7%4.7%-7.0%-2.6%-9.6%13.1%-1.2%2.2%華夏銀行2.3%-14.

32、2%-11.9%-0.3%16.4%4.2%1.1%5.3%-4.1%3.7%5.0%平安銀行3.2%-24.0%-20.8%0.5%9.3%-10.9%0.1%-10.8%5.7%1.0%-4.2%浙商銀行4.7%-9.7%-5.0%-0.6%11.8%6.2%-1.2%5.0%-4.5%0.4%0.9%北京銀行12.1%-9.0%3.1%-0.8%2.5%4.8%-0.3%4.5%-3.0%-0.7%0.8%南京銀行13.0%-8.3%4.6%-4.1%10.8%11.3%3.7%15.0%-2.3%-3.7%9.1%寧波銀行15.1%2.2%17.3%-4.5%-4.6%8.2%5.7%

33、13.9%-1.8%-5.9%6.2%江蘇銀行19.2%-12.9%6.3%-0.2%2.7%8.8%-1.2%7.6%-0.9%4.1%10.8%貴陽銀行2.3%-20.4%-18.1%0.9%16.1%-1.1%-0.1%-1.2%-8.0%2.1%-7.2%杭州銀行14.8%-10.4%4.4%-1.8%7.1%9.6%-0.1%9.5%8.6%0.0%18.1%上海銀行4.0%-11.6%-7.6%-1.5%13.9%4.8%0.9%5.7%-1.4%0.2%4.5%成都銀行14.5%-9.9%4.6%0.1%1.2%5.9%1.2%7.1%2.1%1.0%10.2%長沙銀行12.6%

34、-10.0%2.7%-0.8%2.7%4.6%-0.9%3.7%-3.3%4.5%4.9%青島銀行14.3%-8.0%6.4%-1.6%3.5%8.2%-1.1%7.1%19.9%-6.8%20.2%鄭州銀行8.2%-19.9%-11.7%-0.3%6.2%-5.8%-2.8%-8.6%11.3%-1.3%1.4%西安銀行10.8%-6.8%4.1%1.1%8.5%13.7%4.8%18.5%-17.9%3.3%3.9%蘇州銀行15.3%-22.1%-6.8%-1.0%10.8%3.0%-1.4%1.6%9.5%-1.0%10.2%廈門銀行3.8%-11.3%-7.4%0.0%10.3%2.8

35、%1.7%4.5%-0.9%-6.1%-2.6%齊魯銀行14.3%-12.5%1.7%1.3%1.6%4.6%-1.5%3.0%13.8%0.9%17.8%重慶銀行12.9%-15.5%-2.6%4.5%1.7%3.5%-0.8%2.7%2.3%-1.2%3.8%江陰銀行7.1%-13.0%-6.0%0.7%7.8%2.5%-7.3%-4.8%9.6%3.1%7.9%無錫銀行9.1%-9.7%-0.5%0.2%4.5%4.1%2.3%6.5%-2.0%-2.1%2.3%常熟銀行9.6%-2.1%7.5%0.6%2.4%10.5%0.1%10.6%9.1%-3.5%16.2%蘇農銀行5.3%-1

36、0.3%-5.0%-1.0%9.2%3.2%0.3%3.5%8.9%-0.8%11.6%張家港行5.3%-17.8%-12.6%0.2%16.1%3.8%1.4%5.2%1.1%-1.1%5.1%青農商行6.0%-7.8%-1.8%2.5%6.2%6.9%2.7%9.6%2.2%-0.6%11.2%紫金銀行8.9%-16.1%-7.2%1.8%6.4%1.0%3.5%4.5%-5.9%1.7%0.3%瑞豐銀行12.4%-14.1%-1.6%1.7%15.2%15.3%0.4%15.7%-9.9%5.5%11.3%渝農商行5.2%-9.4%-4.3%-0.4%5.8%1.1%2.8%3.9%1.

37、2%0.5%5.6%上市銀行上市銀行7.2%-9.3%-2.1%-1.1%3.3%0.1%-0.8%-0.7%2.6%0.4%2.3%國有行國有行7.6%-9.2%-1.6%-0.9%2.2%-0.3%-1.4%-1.7%2.5%1.0%1.8%股份行股份行4.4%-9.2%-4.9%-1.4%5.0%-1.3%0.0%-1.3%3.8%-0.7%1.8%城商行城商行12.4%-9.8%2.6%-1.1%4.9%6.4%0.7%7.0%0.7%-0.5%7.3%農商行農商行6.6%-9.4%-2.8%0.1%6.2%3.5%-0.2%3.3%2.0%0.4%5.7%銀行業深度研究報告銀行業深度

38、研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 銀行整體分紅率提升，平均股息率水平仍超銀行整體分紅率提升，平均股息率水平仍超 4.3%。24 年所有 A 股上市銀行均進行了分紅，并且分紅率普遍維持或有所提升，平均分紅率較 23 年提高 0.8pct 至 26.1%，假設 25年分紅率與 24 年一致，則行業平均股息率仍超 4.3%，仍有 7 家上市銀行 25E 股息率超5%。圖表圖表 3 上市銀行分紅率及對應股息率上市銀行分紅率及對應股息率（截止（截止 2025/5/14 收盤）收盤）資料來源：各公司公告，華創證券 注：為保證數據一致性，采用wind一

39、致預期。華夏、廈門、蘭州、貴陽、西安、鄭州、青農、無錫銀行假設2025年利潤增速和24年保持一致。假設2025年分紅水平和2024年保持一致，25年港股和A股保持一致。2、大行注資大行注資+行業資產質量持續改善：夯實風險底線行業資產質量持續改善：夯實風險底線 行業資產質量保持穩定行業資產質量保持穩定，前瞻性指標略有波動，前瞻性指標略有波動，整體安全墊在較高水平，整體安全墊在較高水平。上市銀行資產質量整體保持穩健，A 股上市銀行 25Q1 不良率環比 24 年末持平于 1.16%，撥備覆蓋率環比 24 年末下降 7.9pct 至 287.7%。1 季報中總共有 27 家銀行公布關注率，有 7 家

40、銀行關注率環比上升，4 家關注率環比持平，16 家銀行關注率環比下降。工商銀行30.00%30.00%0.00%4.24%5.89%0.660.47郵儲銀行30.00%30.00%0.00%4.93%5.66%4.08%4.69%0.600.53農業銀行30.00%30.01%0.01%4.37%5.28%0.710.60交通銀行30.03%30.07%0.04%4.90%5.64%3.83%4.41%0.550.48建設銀行30.06%30.02%-0.04%4.37%6.41%4.18%6.13%0.680.47中國銀行30.01%30.00%-0.01%4.28%5.64%3.92%5.

41、16%0.650.50民生銀行26.40%26.03%-0.37%4.5%5.1%0.320.28平安銀行30.04%26.51%-3.53%5.3%0.48興業銀行28.02%28.52%0.51%4.6%4.2%0.58浙商銀行29.93%28.21%-1.72%5.1%6.3%0.470.40華夏銀行23.18%23.29%0.11%5.7%0.38光大銀行25.06%26.78%1.72%4.7%5.7%0.460.18招商銀行33.92%33.99%0.07%4.5%4.4%0.980.98中信銀行26.01%28.37%2.36%4.5%5.7%0.600.47浦發銀行25.67%

42、26.59%0.92%3.6%3.2%0.52南京銀行30.00%30.01%0.01%5.5%4.6%0.67江蘇銀行30.00%30.00%0.00%5.1%0.77上海銀行28.99%30.15%1.16%4.6%4.1%0.63北京銀行26.40%26.19%-0.21%5.0%0.47廈門銀行30.71%31.53%0.82%0.0%0.00齊魯銀行25.12%25.79%0.67%4.6%3.7%0.74成都銀行29.31%29.37%0.06%5.2%0.86蘇州銀行31.08%32.50%1.42%4.7%3.9%0.77長沙銀行20.48%21.58%1.10%4.6%0.5

43、3杭州銀行21.44%23.48%2.04%4.6%3.9%0.80青島銀行26.24%21.84%-4.40%3.7%4.9%0.670.53貴陽銀行19.06%20.53%1.47%4.5%0.35鄭州銀行0.00%9.69%9.69%1.0%2.2%0.380.18重慶銀行28.76%28.11%-0.65%3.7%5.8%2.8%4.3%0.690.00寧波銀行15.52%21.91%6.39%3.7%0.76西安銀行10.11%17.37%7.26%2.8%0.47蘭州銀行30.56%30.47%-0.09%4.4%0.43滬農商行30.10%33.91%3.80%5.0%0.64渝

44、農商行30.05%30.05%-0.01%4.4%5.4%0.610.50紫金銀行22.62%22.55%-0.07%3.9%3.1%0.50瑞豐銀行20.45%20.42%-0.03%4.1%0.57張家港行24.28%26.02%1.74%4.7%0.54江陰銀行24.77%24.17%-0.60%4.8%0.56無錫銀行19.95%21.44%1.49%3.9%0.52蘇農銀行18.64%16.98%-1.65%3.5%0.52常熟銀行20.88%19.77%-1.11%3.6%2.9%0.74青農商行21.64%23.34%1.70%3.9%3.4%0.4425E PB提升幅度提升幅度

45、國有行股份行城商行農商行25年預期股息率A股H股2023年分紅率2024分紅率假設可轉債轉股后預期股息率攤薄至A股H股A股H股 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 4 上市銀行核心盈利及資產質量指標上市銀行核心盈利及資產質量指標 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 5 銀行業不良率（銀行業不良率（%）圖表圖表 6 銀行業關注類占比及撥備覆蓋率銀行業關注類占比及撥備覆蓋率 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 財政部戰略投資國有銀行，穩定市場預期，夯實資本，守住風險最后一道防線。

46、財政部戰略投資國有銀行，穩定市場預期，夯實資本，守住風險最后一道防線。本輪財政部戰略投資是國有大行 2005 年匯金股改后時隔 20 年新一輪國家注資，通過財政部發行特別國債方式，集中進行普通股股權融資，分兩批進行，2025 年首批落地四家銀行（中20231Q241H243Q2420241Q2520231Q241H243Q2420241Q2520231Q241H243Q2420241Q25工商銀行1.0%-2.8%-1.9%0.1%0.5%-4.0%1.36%1.36%1.35%1.35%1.34%1.33%214.0%216.3%218.4%220.3%214.9%215.7%建設銀行2.7

47、%-2.2%-1.8%0.1%0.9%-4.0%1.37%1.36%1.35%1.35%1.34%1.33%239.9%238.2%238.8%237.0%233.6%236.8%農業銀行3.9%-1.6%2.0%3.4%4.7%2.2%1.33%1.32%1.32%1.32%1.30%1.28%303.9%303.2%303.9%302.4%299.6%297.8%中國銀行2.0%-2.9%-1.2%0.5%2.6%-2.9%1.27%1.24%1.24%1.26%1.25%1.25%191.7%199.9%201.7%198.9%200.6%198.0%交通銀行0.6%1.4%-1.6%-

48、0.7%0.9%1.5%1.33%1.32%1.32%1.32%1.31%1.30%195.2%197.1%204.8%203.9%201.9%200.4%郵儲銀行1.2%-1.3%-1.5%0.2%0.2%-2.6%0.83%0.84%0.84%0.86%0.90%0.91%347.6%326.9%325.6%301.9%286.2%266.1%招商銀行6.2%-2.0%-1.3%-0.6%1.2%-2.1%0.95%0.92%0.94%0.94%0.95%0.94%437.7%436.8%434.4%432.2%412.0%410.0%中信銀行7.9%0.2%-1.6%0.8%2.3%1.

49、7%1.18%1.18%1.19%1.17%1.16%1.16%207.6%207.8%206.8%216.0%209.4%207.1%浦發銀行-28.3%10.0%16.6%25.9%23.3%1.0%1.48%1.45%1.41%1.38%1.36%1.33%173.5%172.8%175.4%183.9%187.0%187.0%民生銀行1.6%-5.6%-5.5%-9.2%-9.8%-5.1%1.48%1.44%1.47%1.48%1.47%1.46%149.7%149.4%149.3%146.3%141.9%144.3%興業銀行-15.6%-3.1%0.9%-3.0%0.1%-2.2%

50、1.07%1.07%1.08%1.08%1.07%1.08%245.2%245.5%237.8%233.5%237.8%233.4%光大銀行-9.0%0.4%1.7%1.9%2.2%0.3%1.25%1.25%1.25%1.25%1.25%1.25%181.3%185.1%172.5%170.7%180.6%174.4%華夏銀行5.3%0.6%2.9%3.1%5.0%-14.0%1.67%1.66%1.65%1.61%1.60%1.61%160.1%160.6%162.5%165.9%161.9%156.9%平安銀行2.1%2.3%1.9%0.2%-4.2%-5.6%1.06%1.07%1.0

51、7%1.06%1.06%1.06%277.6%261.7%264.3%251.2%250.7%236.5%浙商銀行10.5%5.1%3.3%1.2%0.9%0.6%1.44%1.44%1.43%1.43%1.38%1.38%182.6%177.5%178.1%175.3%178.7%171.2%北京銀行3.5%5.0%2.4%1.9%0.8%-2.4%1.32%1.31%1.31%1.31%1.31%1.30%216.8%213.1%208.2%209.7%208.8%198.1%南京銀行0.5%5.1%8.5%9.0%9.1%7.1%0.90%0.83%0.83%0.83%0.83%0.83

52、%360.6%357.0%345.0%340.4%335.3%323.7%寧波銀行10.7%6.3%5.4%7.0%6.2%5.8%0.76%0.76%0.76%0.76%0.76%0.76%461.0%431.6%420.6%404.8%389.4%370.5%江蘇銀行13.3%10.0%10.1%10.1%10.8%8.2%0.91%0.91%0.89%0.89%0.89%0.86%378.1%371.2%357.2%351.0%350.1%343.5%貴陽銀行-8.9%-3.6%-7.1%-6.8%-7.2%-6.8%1.59%1.63%1.62%1.57%1.58%1.66%244.5

53、%247.3%257.8%262.5%257.1%236.5%杭州銀行23.2%21.1%20.1%18.6%18.1%17.3%0.76%0.76%0.76%0.76%0.76%0.76%561.4%551.2%545.2%543.3%541.5%530.1%上海銀行1.2%1.8%1.0%1.4%4.5%2.3%1.21%1.21%1.21%1.20%1.18%1.18%272.7%272.1%269.0%277.3%269.8%271.2%成都銀行16.2%12.8%10.6%10.8%10.2%5.6%0.68%0.66%0.66%0.66%0.66%0.66%504.3%503.8%

54、496.0%497.4%479.3%456.0%長沙銀行9.6%5.8%4.0%5.9%4.9%3.8%1.15%1.15%1.16%1.16%1.17%1.18%314.2%313.3%312.8%314.5%312.8%309.8%青島銀行15.1%18.7%13.1%15.6%20.2%16.4%1.18%1.18%1.17%1.17%1.14%1.13%226.0%232.4%234.4%245.7%241.3%251.5%鄭州銀行-23.6%-18.6%-22.1%-18.4%1.4%5.0%1.87%1.87%1.87%1.86%1.79%1.79%174.9%193.4%191.

55、5%166.2%183.0%191.2%西安銀行1.6%3.8%0.3%1.1%3.9%4.3%1.35%1.43%1.72%1.64%1.72%1.61%197.1%189.2%170.1%186.3%184.1%190.1%蘇州銀行17.4%12.3%12.1%11.1%10.2%6.8%0.84%0.84%0.84%0.84%0.83%0.83%522.8%491.7%486.8%473.7%483.5%447.2%廈門銀行6.3%4.4%-15.0%-6.3%-2.6%-14.2%0.76%0.74%0.76%0.75%0.74%0.86%412.9%412.0%396.2%390.2

56、%392.0%313.6%齊魯銀行18.0%16.0%17.0%17.2%17.8%16.5%1.26%1.25%1.24%1.23%1.19%1.17%303.6%304.8%309.3%312.7%322.4%324.1%重慶銀行1.3%4.0%4.1%3.7%3.8%5.3%1.34%1.33%1.25%1.26%1.25%1.21%234.2%233.2%249.6%250.2%245.1%247.6%蘭州銀行7.5%0.9%-1.5%1.0%1.3%2.4%1.73%1.83%1.82%1.83%1.83%1.81%197.5%183.2%198.6%205.5%201.6%200.

57、2%江陰銀行16.8%12.7%10.5%6.8%7.9%2.2%0.98%0.97%0.98%0.90%0.86%0.86%409.5%425.3%435.3%452.2%369.3%350.0%無錫銀行10.0%9.4%8.2%5.4%2.3%3.1%0.79%0.79%0.79%0.78%0.78%0.78%522.6%515.4%502.4%499.3%457.6%430.6%常熟銀行19.6%19.8%19.6%18.2%16.2%13.8%0.75%0.76%0.76%0.77%0.77%0.76%537.9%539.2%538.8%528.4%500.5%489.6%蘇農銀行16

58、.0%15.8%15.6%12.2%11.6%6.2%0.91%0.91%0.91%0.91%0.90%0.90%452.9%453.7%442.9%429.6%429.0%420.0%張家港行6.2%7.1%9.3%6.3%5.1%3.2%0.94%0.93%0.94%0.93%0.94%0.94%424.2%413.1%423.7%410.6%376.0%375.5%青農商行10.8%10.1%7.2%5.2%11.2%8.0%1.81%1.80%1.80%1.80%1.79%1.77%238.0%233.2%226.6%230.4%250.5%246.8%紫金銀行1.2%5.4%4.6%

59、0.2%0.3%4.0%1.16%1.16%1.15%1.30%1.24%1.24%247.3%252.7%249.0%215.1%201.4%202.5%瑞豐銀行13.0%14.7%15.4%14.6%11.3%6.7%0.97%0.97%0.97%0.97%0.97%0.97%304.1%304.8%323.8%330.0%320.9%326.1%渝農銀行6.1%-10.8%5.3%3.5%5.6%6.3%1.19%1.19%1.19%1.17%1.18%1.17%366.7%367.5%360.3%358.6%363.4%363.4%滬農銀行10.6%1.5%0.6%0.8%1.2%0.

60、3%0.97%0.99%0.97%0.97%0.97%0.97%405.0%381.8%372.4%365.0%352.4%339.3%上市銀行上市銀行1.5%-0.6%0.4%1.4%2.3%-1.2%1.17%1.17%1.17%1.17%1.16%1.16%309.5%306.3%304.7%302.1%295.6%287.7%國有行國有行2.1%-2.0%-1.0%0.8%1.8%-2.1%1.25%1.24%1.24%1.24%1.24%1.23%248.7%246.9%248.9%244.1%239.5%235.8%股份行股份行-3.0%0.0%1.0%0.9%1.8%-2.1%1

61、.29%1.28%1.28%1.27%1.26%1.25%223.9%221.9%220.1%219.4%217.8%213.4%城商行城商行7.6%7.0%6.2%6.7%7.3%5.5%1.15%1.16%1.17%1.16%1.15%1.15%328.4%323.6%320.5%319.5%317.5%306.2%農商行農商行10.0%1.2%6.2%4.9%5.7%4.8%1.05%1.05%1.05%1.05%1.04%1.04%390.8%388.7%387.5%381.9%362.1%354.4%不良率不良率歸母凈利潤歸母凈利潤YoY資產質量資產質量撥備覆蓋率撥備覆蓋率0.001

62、.002.003.004.005.000.501.001.502.002.503.002010-032011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-052020-032021-012021-112022-092023-072024-05商業銀行大型商業銀行股份行城商行農商行（右軸）2.002.503.003.504.004.502014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-09

63、2020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-09撥貸比（%）關注類占比（%）銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 國銀行、建設銀行、交通銀行、郵儲銀行），旨在應對息差和盈利承壓下，國有銀行資產和內生資本補充速度剪刀差的資本壓力，體現國家支持國有大行穩定發展的信心。定增完成后，國有大行資本實力得到夯實，有助于國有銀行更好支持實體經濟信貸投放。根據我們測算，本次定增完成后靜態提升中國銀行/建設銀行/交通銀行/郵儲銀行核心一級資

64、本充足率 0.86%/0.48%/1.27%/1.51%至 13.06%/14.96%/11.51%/11.07%。圖表圖表 7 2025 年國有大行定增規模、價格和認購股東情況年國有大行定增規模、價格和認購股東情況（截止截止 2025/5/14）定增規模定增規模（億元）（億元）定增價格定增價格（元（元/股）股）收盤價（元收盤價（元/股）股）溢價率溢價率 24BVPS 對應對應 PB 補充股本（億股）補充股本（億股）認購股東認購股東 中國銀行 1,650 6.05 5.68 10.0%8.18 0.74 273 財政部全額認購 1650 億元 建設銀行 1,050 9.27 9.25 8.8%

65、12.65 0.73 113 財政部全額認購 1050 億元 交通銀行 1,200 8.71 7.72 18.3%13.06 0.67 138 財政部認購 1124.20 億元，中國煙草認購 45.80 億元，雙維投資認購 30 億元 郵儲銀行 1,300 6.32 5.36 21.5%8.37 0.76 206 財政部認購 1175.80 億元，中國移動認購 78.54 億元，中國船舶認購 45.66 億元 資料來源：公司公告，Wind，華創證券 圖表圖表 8 定增補充資本后對核心一級資本充足率的補充測算定增補充資本后對核心一級資本充足率的補充測算 核心一級資本凈額核心一級資本凈額(億元）億

66、元）RWA(億元）億元）2024 年核心一級資本充足率年核心一級資本充足率 發行后靜態發行后靜態 CT-1 變動變動 中國銀行 23442.61 192152.5 12.20%0.86%建設銀行 31655.49 218615.3 14.48%0.48%交通銀行 9645.68 94196.1 10.24%1.27%郵儲銀行 8241.91 86212.4 9.56%1.51%資料來源：Wind，華創證券測算 二、二、維度二：公募基金改革帶來銀行倉位提升空間維度二：公募基金改革帶來銀行倉位提升空間 基金收益考核權重上升，引導公募基金向業績基準指數持倉標配基金收益考核權重上升，引導公募基金向業績

67、基準指數持倉標配。2025 年 5 月 7 日，中國證監會印發推動公募基金高質量發展行動方案。本次方案從基金公司、基金高管、基金經理三個維度出臺系列績效考核管理規定，要求基金公司全面建立以基金投資收益為核心的考核體系，適當降低規模排名、收入利潤等經營性指標的考核權重。其中要求基金公司股東和董事會對公司高管的考核，基金投資收益指標權重不低于 50%；對基金經理的考核，基金產品業績指標權重不低于 80%。我們認為，業績比較基準的選擇對后續基金投資風格與選股有一定影響。舉例說明，若大部分存量產品以“滬深 300”為業績比較基準，則應重視滬深 300 的權重股的高低配（基于權重因子及基本面因子合并考慮

68、），同時針對不同權重，重新篩選重點股票池，在保證初期穩住基準的同時，通過基金經理對重點行業及個股投資價值的判斷來調整權重爭取超額收益。公募基金歷史深度欠配銀行。公募基金歷史深度欠配銀行。截止 1Q25，全市場普通股票型基金+偏股混合型基金規模在 2.6 萬億，其中股票持倉在 2.28 萬億。在業績比較基準權重在 1%以上的寬基指數納入基準池，并剔除債券基準的假設下，我們計算的按規模加權的行業平均基準為：53%*滬 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 深 300+24%*中證 800+6%*中證 500+7%*中

69、證港股通+8%*恒生指數+2%*中證 700。25Q1主動權益型基金配置銀行的比例在 3.2%，根據此計算的銀行業標配規模在 2965 億，若公募基金按照行業平均基準進行標配，則可給銀行板塊帶來的增量資金規模在 2227 億元（圖表 9）。圖表圖表 9 主動權益型基金相對“平均基準”欠配和超配的行業主動權益型基金相對“平均基準”欠配和超配的行業 資料來源：Wind，華創證券測算 注：數據口徑為主動權益型基金（全部普通股票型+偏股混合型基金）；未考慮行業指數作為基準的情況，測算結果可能與實際情況有一定偏差。大部分銀行個股均有低配。大部分銀行個股均有低配?；谏鲜鰷y算邏輯，銀行內個股大部分都處于低

70、配狀態，其中低配比例前五的 A 股銀行有招商銀行（標配差規模 351 億）、興業銀行（標配差規模236 億）、工商銀行（標配差規模 220 億）、建設銀行（標配差規模 158 億）、中國銀行（140億）。盡管有 5 家城農商行相較現有行業平均基準有超配，但超配規模不超過 25 億、且大部分為近年來業績有改善、所處區域經濟發展良性的城農商行(圖表 10)。行業名稱行業名稱權重（%）權重（%）公募基金持倉比例（%）公募基金持倉比例（%）標配差（%）標配差（%）25Q1配置股票規模25Q1配置股票規模標配規模（億元）標配規模（億元）標配差規模（億元）標配差規模（億元）銀行13.03.2-9.822,

71、8122965-2227非銀金融10.21.5-8.722,8122318-1979公用事業3.41.6-1.822,812780-405建筑1.50.6-0.822,812335-191交通運輸2.82.1-0.622,812628-142食品飲料8.38.0-0.322,8121890-74煤炭1.20.8-0.522,812285-112電信服務1.71.2-0.522,812383-110有色金屬4.03.7-0.322,812905-61建材0.60.3-0.322,812142-62可選消費零售2.51.9-0.622,812571-143石油石化1.61.3-0.222,8123

72、59-52工業貿易與綜合0.30.1-0.222,81266-43鋼鐵0.60.5-0.122,812144-26房地產1.21.20.022,812283-10日常消費零售0.20.30.122,8123733環保0.10.40.322,8122162企業服務0.20.50.322,8125365國防軍工1.21.50.322,81227672傳媒1.11.40.322,81225067家庭用品0.10.40.322,8121776造紙與包裝0.10.40.322,8121979消費者服務0.30.70.422,8126881耐用消費品0.10.70.622,81227139紡織服裝0.41

73、.10.722,81288154家電3.03.90.922,812683203軟件服務3.94.60.822,812884173化工2.84.01.322,812629291醫療設備與服務1.63.11.522,812370342汽車與零配件4.45.91.622,8121003354機械2.84.61.822,812635415電氣設備6.49.02.622,8121453599半導體5.48.53.022,8121237694醫藥生物4.67.83.222,8121051723硬件設備8.113.04.922,81218561111 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券

74、投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 圖表圖表 10 主動權益型基金相對“平均基準”欠配和超配的銀行個股主動權益型基金相對“平均基準”欠配和超配的銀行個股 資料來源：Wind，華創證券測算 注：數據口徑為主動權益型基金（全部普通股票型+偏股混合型基金）；未考慮行業指數作為基準的情況，測算結果可能與實際情況有一定偏差。三、三、維度三：中長期資金入市持續帶來增量資金維度三：中長期資金入市持續帶來增量資金 2025 年中長期資金入市提速，年中長期資金入市提速，險資長期投資試點規模不斷擴容險資長期投資試點規模不斷擴容。2025 年 1 月，中央金融辦等六部門印發了關于推動中長

75、期資金入市工作的實施方案，其中提出要提升商業保險資金 A 股投資比例與穩定性。方案提出，抓緊推動第二批保險資金長期股票投資試公司名稱公司名稱權重（權重（%）公募基金持倉比例（公募基金持倉比例（%）標配差（標配差（%）標配差規模（億元）標配差規模（億元）招商銀行2.00.5-1.5-351匯豐控股1.10.1-1.1-242興業銀行1.10.0-1.0-236工商銀行1.30.3-1.0-220建設銀行0.90.2-0.7-158中國銀行0.80.1-0.6-140交通銀行0.60.1-0.6-133浦發銀行0.40.0-0.4-92農業銀行0.60.3-0.3-79平安銀行0.40.0-0.3

76、-79民生銀行0.30.0-0.3-73上海銀行0.40.1-0.3-67北京銀行0.30.0-0.3-66光大銀行0.20.0-0.2-52江蘇銀行0.50.3-0.2-45南京銀行0.20.0-0.2-40華夏銀行0.20.0-0.2-39浙商銀行0.20.0-0.2-35郵儲銀行0.20.1-0.1-34中銀香港0.10.0-0.1-25中信銀行0.10.0-0.1-17渣打集團0.10.0-0.1-17恒生銀行0.10.0-0.1-17杭州銀行0.20.1-0.1-14寧波銀行0.30.30.0-8蘇州銀行0.10.00.0-6貴陽銀行0.00.00.0-6青農商行0.00.00.0-

77、6齊魯銀行0.00.00.0-4長沙銀行0.00.00.0-3蘭州銀行0.00.00.0-3西安銀行0.00.00.0-2大新金融0.00.00.00中國光大銀行0.00.00.00鄭州銀行0.00.00.00紫金銀行0.00.00.00廈門銀行0.00.00.00張家港行0.00.00.01瑞豐銀行0.00.00.01江陰銀行0.00.00.01無錫銀行0.00.00.01青島銀行0.00.00.01重慶銀行0.00.00.01蘇農銀行0.00.00.02重慶農村商業銀行0.00.00.06滬農商行0.00.10.112常熟銀行0.00.10.112渝農商行0.00.10.121成都銀行0.

78、20.30.123 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 點落地，后續逐步擴大參與機構范圍與資金規模等。已批復和落地的兩批險資已批復和落地的兩批險資長期投資試點規模長期投資試點規模合計近合計近 2000 億。億。首批險資長期投資試點最早開始于 2023 年 10 月，參與試點中國人壽和新華保險各出資 250 億元，并于 2024 年 2 月29 日宣告成立規模 500 億元的鴻鵠基金。今年鴻鵠基金二期獲批 200 億元，投資范圍是中證 A500 指數成分股中符合條件的大型上市公司 A+H 股。此外，在關于推動中長

79、期資金入市工作的實施方案的指引下，2025 年 1 月金融監管總局批準了第二批保險資金長期投資試點，額度為 520 億元，太保壽險、泰康人壽及陽光人壽獲準參與；2025 年 3月，金融監管總局再批復 600 億元試點，人保壽險、中國人壽、太平人壽、新華保險、平安人壽獲準參與。2025 年至今險資舉牌提速，后續以險資為代表的中長期資金加速入市，銀行板塊仍有增年至今險資舉牌提速，后續以險資為代表的中長期資金加速入市，銀行板塊仍有增量資金。量資金。2025 年至今，險資全行業舉牌案例達 14 起（2024 年全年共 20 起），其中銀行股舉牌 7 起，包括平安系接連舉牌港股大行（5 起）、瑞眾人壽舉

80、牌中信銀行 H 股、新華保險舉牌杭州銀行 A 股。我們因為，銀行股由于具有流通市值大、盈利和分紅特征穩定、股息率仍較國債收益率偏高等特征，對于以追求穩健低波收益為主的中長期資金，仍具備較強的吸引力。圖表圖表 11 2024 年年 12 月月以來險資增持銀行股案例梳理以來險資增持銀行股案例梳理 最近一次增持的時間最近一次增持的時間 持有人持有人 增持銀行增持銀行 公司及一致行動人最新持股比例公司及一致行動人最新持股比例 2025 年 1 月 9 日 平安人壽 工商銀行 H 股 16.01%2025 年 1 月 2 日 中國平安 工商銀行 H 股 16.02%2024 年 12 月 31 日 平安

81、資管 工商銀行 H 股 17.11%2024 年 12 月 18 日 中國平安 建設銀行 H 股 5.00%2024 年 12 月 18 日 平安資管 建設銀行 H 股 5.01%2025 年 1 月 8 日 平安人壽 郵儲銀行 H 股 5.01%2024 年 12 月 27 日 中國平安 郵儲銀行 H 股 5.00%2024 年 12 月 24 日 平安資管 郵儲銀行 H 股 5.00%2025 年 1 月 10 日 平安人壽 招商銀行 H 股 5.01%2025 年 1 月 11 日 中國平安 招商銀行 H 股 5.01%2025 年 3 月 13 日 平安人壽 招商銀行 H 股 10.0

82、0%2025 年 5 月 6 日 平安人壽 招商銀行 H 股 12.00%2025 年 1 月 7 日 中國平安 農業銀行 H 股 5.05%2025 年 1 月 3 日 平安資管 農業銀行 H 股 5.03%2025 年 5 月 6 日 平安資管 農業銀行 H 股 12.05%2025 年 3 月 12 日 瑞眾人壽 中信銀行 H 股 5.00%2025 年 4 月 15 日 新華保險 杭州銀行 5.63%資料來源：港交所公告，各公司公告，華創證券整理 四、四、維度四：中長期經濟結構性轉型帶來的板塊維度四：中長期經濟結構性轉型帶來的板塊 ROE 中樞提升機會中樞提升機會 持有銀行股中長期投資

83、回報率就是銀行持有銀行股中長期投資回報率就是銀行 ROE?？紤] P=PB*BVPS1，拉長周期看若不考慮 1 P=PB*BVPS,投資收益率=P/P=PB2*BVPS2/PB1*BVPS1-1=（PB2/PB1）*(BVPS1*(1+ROE*(1-分紅率)/BVPS1-1,如果持有周期足夠 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 PB 的波動，那么P=BVPS=ROE*（1-分紅率）=ROA*杠桿倍數*（1-分紅率）。銀行業銀行業 ROE 仍維持在仍維持在 9%以上。以上。盡管行業凈息差自 2020 年來快速收窄，

84、但行業資產質量保持優異帶來的信用成本下行、和利率下降帶來的非息收入增加一定程度上緩釋了ROE 的降幅。2020-2024 年上市銀行凈息差貢獻（凈利息收入/平均總資產）從 2.02%下降至 1.42%，累積下降 60bps，但 ROA 僅下降 0.12pct 至 0.74%，ROE 僅下降 1.28pct 至9.31%?？紤]央行自 2024 年開始強調“凈息差長期中性”原則，預計凈息差降幅逐年收窄，同時銀行的信用成本仍然有下降空間，我們認為行業 ROE 降幅會進一步趨緩并逐步企穩，在當前宏觀環境不發生其他變化情況下行業 ROE 預計會穩定在 8-9%的中樞。若經濟結構能夠加速轉型、或宏觀經濟企

85、穩向上，帶來行業資產端收益率的企穩上行，以及凈手續費收入的恢復性增長，則行業 ROE 會企穩并趨于上行。圖表圖表 12 上市銀行規模加權上市銀行規模加權 ROE 變動及杜邦拆解變動及杜邦拆解 資料來源：公司公告，華創證券測算 注：所得稅以上科目分母均為加權平均總資產。五、五、投資建議：重視銀行股的配置投資建議：重視銀行股的配置 重視銀行板塊配置機會，銀行整體倉位有望提升。重視銀行板塊配置機會，銀行整體倉位有望提升。我們自 2024 年初持續強調重視銀行板塊的配置（見 20231211 外發報告銀行業 2024 年度投資策略：不變和變化，挑戰和轉機），高股息策略中途未半（20240628 外發報

86、告 低利率時代銀行行為和投資范式變化）、股息率高、資產質量有較高安全邊際的銀行仍有絕對收益（20241118 外發報告銀行業2025 年度投資策略：本固枝榮，揚帆再起航）。當下我們認為，銀行股在前期低利率環境下市場資產荒、2025 年銀行整體面臨的經營壓力邊際趨緩等因素的支撐下，新增有中長期資金入市+公募基金改革因素的催化?？紤]中長期資金入市考慮中長期資金入市+公募基金改革，制度層面推動銀行后續仍有增量資金，建議一攬子公募基金改革，制度層面推動銀行后續仍有增量資金，建議一攬子配置：配置：1）紅利策略中途未半，銀行中長期投資價值持續。）紅利策略中途未半，銀行中長期投資價值持續。大行定增方案落地，

87、銀行中期分紅仍在推進，同時多家銀行發布估值提升計劃。年初以來因市場風格因素，疊加關稅擾動，紅利相關資產表現總體有波動，但我們認為在相對低利率環境下，銀行盈利和分紅的穩健性依舊凸顯，且中長期資金入市的邏輯未變，股息率高、資產質量有較高安全邊際的銀行仍有絕對收益，建議重視其配置性價比。建議關注國有大行（A+H）+穩健股份行如招商銀行（A+H）、中信銀行（A+H）、興業銀行+區域優質且有較高撥備覆蓋率的中小行如江蘇銀行、成都銀行、滬農商行、渝農商行。同時關注低估值股份行 ROE 提升的空間和機會，建議關注浦發銀行。長，PB2/PB1近似為 1；此公式為近似表達，與實際或有出入；20092010201

88、12012201320142015201620172018201920202021202220232024凈利息收入2.28%2.40%2.57%2.55%2.56%2.54%2.41%2.02%1.93%1.97%2.07%2.02%1.94%1.82%1.59%1.42%利息收入3.79%3.74%4.39%4.67%4.66%4.74%4.44%3.67%3.67%3.81%3.91%3.74%3.63%3.56%3.46%3.17%利息支出-1.50%-1.34%-1.82%-2.12%-2.11%-2.19%-2.03%-1.65%-1.74%-1.83%-1.84%-1.72%-1

89、.69%-1.74%-1.87%-1.75%凈非息收入0.56%0.56%0.65%0.63%0.65%0.66%0.70%0.73%0.65%0.67%0.72%0.65%0.71%0.55%0.52%0.51%凈手續費收入0.46%0.50%0.58%0.56%0.60%0.59%0.61%0.59%0.54%0.50%0.41%0.39%0.39%0.34%0.28%0.24%凈其他非息收入0.10%0.06%0.07%0.07%0.05%0.07%0.09%0.14%0.11%0.18%0.31%0.26%0.32%0.21%0.24%0.28%營業收入2.85%2.96%3.22%3

90、.18%3.21%3.20%3.11%2.75%2.57%2.64%2.79%2.68%2.65%2.37%2.11%1.94%稅金及附加-0.17%-0.17%-0.20%-0.21%-0.21%-0.20%-0.19%-0.08%-0.03%-0.03%-0.03%-0.03%-0.03%-0.02%-0.02%-0.02%業務及管理費-1.05%-1.02%-1.05%-1.02%-1.06%-1.02%-0.94%-0.85%-0.81%-0.80%-0.80%-0.74%-0.77%-0.74%-0.67%-0.62%營業外凈收入0.01%0.01%0.01%0.01%0.01%0.

91、01%0.01%0.01%0.01%0.00%-0.10%-0.11%-0.11%-0.05%-0.05%-0.05%撥備前利潤1.64%1.78%1.98%1.96%1.95%1.99%1.99%1.83%1.74%1.81%1.86%1.80%1.74%1.56%1.36%1.24%資產減值損失-0.28%-0.27%-0.31%-0.29%-0.29%-0.43%-0.57%-0.58%-0.57%-0.68%-0.72%-0.77%-0.68%-0.55%-0.45%-0.39%稅前利潤1.35%1.50%1.67%1.67%1.65%1.57%1.42%1.25%1.17%1.14%

92、1.14%1.03%1.06%1.01%0.91%0.85%所得稅-0.29%-0.34%-0.39%-0.38%-0.38%-0.36%-0.32%-0.26%-0.22%-0.19%-0.19%-0.17%-0.17%-0.14%-0.12%-0.11%ROAA1.06%1.16%1.28%1.29%1.28%1.20%1.10%1.00%0.95%0.94%0.94%0.86%0.89%0.87%0.79%0.74%ROAE（稅后利潤/平均所有者權益）19.37%20.62%21.33%20.78%20.35%18.45%15.85%14.19%13.27%12.56%11.88%10.

93、59%10.71%10.47%9.82%9.31%ROAE（歸母凈利潤/歸母凈資產）19.44%20.69%21.40%20.86%20.43%18.72%16.41%14.81%14.12%13.45%12.93%11.90%12.29%12.11%11.29%10.66%杠桿水平18.2117.7216.6016.1515.9315.3114.4614.2213.9313.3112.6412.2712.0512.0412.3712.52 銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 2）經濟結構轉型背景下，客群扎實、

94、風控優秀的銀行基本面和估值有更大彈性。）經濟結構轉型背景下，客群扎實、風控優秀的銀行基本面和估值有更大彈性。2024 年9 月 24 號后，一攬子提振經濟的政策密集落地，政策傳導到經濟數據驗證仍需時間，但系列政策密集出臺有利于穩定銀行資產質量改善預期、同時也釋放后續信貸穩定增長和信號。若本輪政策能有效促動經濟結構轉型，帶動地產和消費回暖，看好順周期策略空間和機會。建議關注招商銀行、寧波銀行、中信銀行、重慶銀行、常熟銀行、瑞豐銀行、平安銀行。風險提示：風險提示：經濟下行壓力加大、城投和地產風險暴露、信貸投放不及預期。銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：

95、證監許可（2009）1210 號 16 金融組團隊介紹金融組團隊介紹 金融業研究主管，金融組組長、首席分析師：徐康金融業研究主管，金融組組長、首席分析師：徐康 曾任職于平安銀行，2016 年加入華創證券研究所。2017 年金牛獎非銀金融第四名團隊；2019 年金牛獎非銀金融最佳分析師團隊，2019 年 Wind 金牌分析師非銀金融第五名團隊；2020 年新財富最佳金融產業研究團隊第 8 名；2020 年水晶球非銀研究公募榜單入圍；2021 年金牛獎非銀金融第五名，2021 年新浪財經金麒麟非銀金融新銳分析師第二名；2022 年第十三屆中國證券業分析師金牛獎非銀最佳分析師，2022 年第十屆東方

96、財富 Choice 非銀最佳分析師，2022 年水晶球非銀研究公募第五名，2022 年第四屆新浪財經金麒麟非銀金融行業最佳分析師。覆蓋非銀金融行業、多元金融、金融科技等。高級研究員：賈靖高級研究員：賈靖 上海交通大學經濟學學士、金融碩士。曾供職于中泰證券，作為團隊核心成員，所在團隊獲 2018 年新財富銀行業最佳分析師第二名、2019 年新財富銀行業最佳分析師第二名、2020 年新財富銀行業最佳分析師第三名、2021 年新財富銀行業最佳分析師第二名、2022 年新財富銀行業最佳分析師第四名；2018-2021 年水晶球銀行最佳分析師第二名、2022 年水晶球銀行最佳分析師第五名；2022 年中

97、國證券業分析師金牛獎第三名；2018 年保險資管最受歡迎銀行分析師第一名。2023 年加入華創證券研究所，負責銀行業研究。研究員：劉瀟偉研究員：劉瀟偉 意大利博科尼大學管理學碩士。2023 年加入華創證券研究所。主要覆蓋證券行業及財富管理領域研究。助理研究員：陳海椰助理研究員：陳海椰 浙江大學金融碩士。2023 年加入華創證券研究所。主要覆蓋保險行業及養老金領域研究。助理研究員：崔助理研究員：崔祎祎晴晴 杜克大學商業分析碩士。2023 年加入華創證券研究所。主要覆蓋金融科技及資產管理領域研究。研究員：林宛慧研究員：林宛慧 廈門大學學士，對外經濟貿易大學碩士。曾任職于長城證券，2024 年加入華

98、創證券研究所，主要負責銀行業研究。助理研究員：杜婉楨助理研究員：杜婉楨 香港中文大學經濟學碩士。2024 年加入華創證券研究所。銀行業深度研究報告銀行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對

99、基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲明分析師聲明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直

100、接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 本報告僅供華創證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自

101、主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522