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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 電力設備與新能源電力設備與新能源 新能車前沿技術之新能車前沿技術之九九：導電炭黑導電炭黑 華泰研究華泰研究 電力設備與新能源電力設備與新能源 增持增持 (維持維持)研究員 申建國申建國 SAC No.S0570522020002 +(86)755 8249 2388 研究員 邊文姣邊文姣 SAC No.S0570518110004 SFC No.BSJ399 +(86)755 8277 6411 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 2023 年 7 月 11 日中國內地 專題研究專題研究 導電炭黑導

2、電炭黑：國產替代勢不可擋，加速全面滲透國產替代勢不可擋，加速全面滲透 導電炭黑是一種導電劑，是鋰電池的重要輔材。較其他導電劑，導電炭黑綜合性能較好，是目前主流的導電劑。受益于新能源汽車下游需求的持續增長，我們預計 2027 年導電炭黑全球市場空間約 76 億元。生產工藝方面，導電炭黑的主要壁壘在于反應爐設備的設計。生產成本方面，該產品的主要成本構成為煤焦油等原材料。市場格局方面，該產品過去主要依賴進口，目前正在加速國產替代，國內企業主要包括黑貓股份、焦作和興、永東股份、無錫東恒等。從未來趨勢來看，導電炭黑適配于復合導電劑趨勢。導電炭黑為主流鋰電導電劑，導電炭黑為主流鋰電導電劑，核心核心工藝鑄就

3、工藝鑄就壁壘壁壘 導電劑是提高鋰電池導電性的重要輔材，可以彌補正極材料自身導電性較差的問題，保持負極材料反復膨脹收縮后的導電性能。綜合衡量電極電導率提升程度、制漿分散性能、配方用量、成本等特點，導電炭黑的表現較好。根據 GGII 數據，2022 年中國動力電池導電劑中導電炭黑占比為 65%。導電炭黑的性能主要由結構性、比表面積、磁性雜質含量決定。鋰電級導電炭黑的性能要求較普通炭黑更高，產品性能從低到高可以分為乙炔黑、SP、科琴黑。反應爐是重要反應設備，是導電炭黑生產的核心壁壘，其中爐頭中的噴油嘴等部件精度非常關鍵。國產化降本為大國產化降本為大勢所趨，新能源小而美潛力賽道勢所趨，新能源小而美潛力

4、賽道 從成本構成來看，導電炭黑的煤焦油等原材料成本占比達到約 80%。海外進口導電炭黑價格長期處于高位，其中運費占據一定比例，國產替代可以省去運費成本，同時國內原材料端成本低于海外，性價可期。我們假設導電劑在三元正極材料、磷酸鐵鋰等其他正極材料、負極材料中的添加比例分別為2%/3%/1%，2023-2027 年導電炭黑的滲透率為 56%/54%/52%/51%/50%，可得 2023-2027 年全球導電炭黑的市場需求為 4.8/6.6/8.9/11.8/15.2 萬噸，對應市場空間 31.4/39.4/48.7/61.5/76.0 億元。國產替代進行時，無錫東恒、黑貓股份國產替代進行時，無錫

5、東恒、黑貓股份等等為排頭兵為排頭兵 過去由于國內炭黑企業規模分散且主要面向輪胎市場、核心反應爐研發技術不足，國內導電炭黑幾乎完全依賴進口，主要企業包括法國益瑞石、美國卡博特、日本獅王、日本電化等。隨著下游新能源汽車加速滲透、鋰電需求大增，海外導電炭黑供不應求且價格較高，國內企業開始啟動國產化，逐步實現技術突破，主要企業包括黑貓股份、焦作和興、永東股份、無錫東恒等。風險提示：下游新能源汽車銷量不及預期、產業化進度不及預期、技術路線革新、提及的產業鏈公司不代表對公司研究覆蓋或投資推薦。(29)(21)(13)(4)4Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23(%)電力設備與新能源滬深300

6、免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 電力設備與新能源電力設備與新能源 正文目錄正文目錄 導電炭黑為主流鋰電導電劑，核心工藝鑄就壁壘導電炭黑為主流鋰電導電劑，核心工藝鑄就壁壘.3 導電炭黑是一種導電劑，綜合性能較好.3 產品指標要求高，油爐法反應爐設計為關鍵.5 國產化降本為大勢所趨國產化降本為大勢所趨，新能源小而美潛力賽道，新能源小而美潛力賽道.8 原材料成本占比高，國產化助力降本.8 我們預計 2027 年導電炭黑全球市場空間約 76 億元.8 取長補短，導電炭黑適配復合導電劑趨勢.9 國產替代進行時，無錫國產替代進行時，無錫東恒、黑貓股份等為排頭兵東恒、黑貓股份

7、等為排頭兵.11 海外企業：先發布局積累優勢，擴產速度較慢.11 法國益瑞石：導電炭黑（SP）行業標桿與國內主要供應商.11 美國卡博特：深耕炭黑行業，不斷拓展炭黑產業鏈.12 日本獅王：獨創高端導電炭黑產品科琴黑.12 日本電化：乙炔黑主要供應商之一.13 國內企業：迎來國產替代大潮，擴產步伐加快.13 無錫東恒：碳納米管頭部企業切入導電炭黑.13 黑貓股份：國內炭黑龍頭全面布局導電劑.14 永東股份：煤焦油產業鏈向導電炭黑延伸.15 焦作和興：國內乙炔黑產品大廠.15 風險提示.16 BVnU9WgXcZaUMBdUqN7NbP8OmOnNnPnOjMpPrOfQoPpN8OpOmNuOn

8、MmPxNpNtR 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 電力設備與新能源電力設備與新能源 導電炭黑為主流鋰電導電劑，導電炭黑為主流鋰電導電劑，核心核心工藝鑄就工藝鑄就壁壘壁壘 導電炭黑是一種導電劑，綜合性能導電炭黑是一種導電劑，綜合性能較好較好 鋰電級鋰電級導電炭黑是目前使用導電炭黑是目前使用較較為廣泛的鋰電池導電劑。為廣泛的鋰電池導電劑。炭黑是碳元素的一種存在形式，按用途可以分為橡膠用炭黑和非橡膠用炭黑，非橡膠用炭黑又稱為特種炭黑，包括色度炭黑、導電炭黑、塑料用炭黑以及專用炭黑等。其中導電炭黑是一種高性能炭黑、半導體材料，可賦予制品導電或防靜電作用，目前主要用于電

9、纜屏蔽材料、電池導電劑、導靜電塑料等。鋰電級導電炭黑導電性能較好、價格便宜，是目前主流的鋰電池導電劑。圖表圖表1：炭黑按用途分類炭黑按用途分類 資料來源：黑貓股份、永東股份公告，華泰研究 導電劑是導電劑是提高鋰電池導電性的提高鋰電池導電性的重要輔材。重要輔材。具體為正負極材料制漿時摻入導電劑，一起涂覆于集流體上，1）正極材料自身導電性較差：）正極材料自身導電性較差：正極材料中，鎳鈷錳三元為半導體，磷酸鐵鋰為絕緣體，導電性較差，不利于電池倍率性能的發揮。添加導電劑，使得導電物質填充滿正極材料活性物質之間的空隙，形成良好的導電網絡，提升正極材料的導電性能。2）負極）負極材料材料反復反復膨脹收縮后導

10、電性降低：膨脹收縮后導電性降低：石墨、硅碳、硬碳等材料導電性能較好，但是在多次充放電過程中隨著脫嵌鋰，體積反復膨脹與收縮，顆粒之間接觸變差、內阻增大，降低導電性能。添加導電劑有助于保持負極材料的導電性能。圖表圖表2：鋰離子電池鋰離子電池正正負極極片構成負極極片構成 資料來源：三順納米招股說明書，華泰研究 炭黑橡膠用炭黑硬質炭黑軟質炭黑非橡膠用炭黑色素炭黑主要用于油墨、油漆等行業導電炭黑導電炭黑主要用于電纜屏蔽材料、電池導電劑電池導電劑、導靜電塑料等塑料用炭黑專用炭黑 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 電力設備與新能源電力設備與新能源 導電劑導電劑的選擇與使用需要的

11、選擇與使用需要適當適當。導電劑的材料、形貌、顆粒尺寸、攪拌順序、添加量等都會影響鋰離子電池的性能。1）導電劑導電劑添加添加量量適度適度：一方面為了提高電池能量密度，需要增加活性主材的用量，導電劑的添加量不可以過多；另一方面為了提高電極的電導率，以保證電池的倍率性能及高低溫循環性能不受影響，導電劑的添加量不可以過少。即導電劑的添加量處于適中水平時，電池的性能最佳。圖表圖表3：不同導電劑含量下的電池內阻不同導電劑含量下的電池內阻 圖表圖表4：LiFePO4電極最佳配比電極最佳配比 資料來源：石墨烯和碳納米管二元復合導電劑對 LiNi(0.5)Co(0.2)Mn(0.3)O(2)鋰離子電池性能的影響

12、（黃錦朝等，2023），華泰研究 資料來源：Optimization of Inactive Material Content in Lithium Iron Phosphate Electrodes for High Power Applications（Seonbaek 等，2016），華泰研究 2）導電劑）導電劑種類種類匹配匹配：應該根據不同的活性物質材料、不同目的（改善倍率性能、循環性能、提高不可逆比容量）選擇與之相匹配的導電劑。目前鋰電池常用的導電劑主要包括導電炭目前鋰電池常用的導電劑主要包括導電炭黑、導電石墨、碳納米管和石墨烯等。黑、導電石墨、碳納米管和石墨烯等。其中，導電炭黑、導

13、電石墨屬于傳統導電劑；碳納米管、石墨烯屬于新型導電劑。1）導電炭黑：）導電炭黑：與活性物質之間多為點對點接觸，其團聚體的鏈狀形貌為活性材料提供了鏈式導電結構，特點為粒徑小、比表面積大；2）導電石墨：）導電石墨：粒徑比其他導電劑大，顆粒與顆粒之間以點接觸的形式存在；3）碳納米）碳納米管管：與活性物質之間點對線的接觸，在改善活性物質導電性和導熱性上作用更加明顯。但由于碳納米管長徑比高達 103-104，存在易團聚、難分散的問題；4）石墨烯：）石墨烯：面與點接觸，電子導電性好，但由于其成本高、分散難和存在阻礙鋰離子傳輸等缺點，尚未得到充分的工業化應用。圖表圖表5：不同導電劑對比不同導電劑對比 資料來

14、源：天奈科技招股說明書，導電劑對鋰電池合漿工藝及性能的影響（王海波等，2021），華泰研究 導電炭黑綜合導電炭黑綜合表現表現較好較好，占據主要市場份額占據主要市場份額。不同的導電劑各有優缺點，綜合衡量電極電導率提升程度、制漿分散性能、配方用量、成本等特點，導電炭黑的表現較好。從市場端應用來看，導電炭黑的滲透率最高，根據 GGII 數據，2022 年中國動力電池市場以導電炭黑為主，中國動力電池導電劑中導電炭黑占比為 65%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表6：導電炭黑導電炭黑綜合表現較好綜合表現較好 圖表圖表7：中國動力電

15、池導電劑占比情中國動力電池導電劑占比情況況 資料來源：導電劑對鋰電池合漿工藝及性能的影響（王海波等，2021），華泰研究 注：由于新型導電劑料固含量低，占比情況中碳納米管和石墨烯數據做*2 處理 資料來源：GGII，華泰研究 產品指標要求高，產品指標要求高，油爐法油爐法反應爐設計為關鍵反應爐設計為關鍵 導電炭黑的性能主要由結構性、比表面積導電炭黑的性能主要由結構性、比表面積、磁性雜質、磁性雜質含量決定。含量決定。1）結構性：）結構性：通常用吸油值表征，表明了炭黑粒子與粒子之間聚結成鏈狀的程度，結構性越高，越容易形成難以破壞的導電網絡通道，導電性越好。但是吸油值高的導電炭黑對聚合物粘結劑、液態和

16、聚合物電解質的吸附能力比較強，分散性較差。2）比表面積：）比表面積：比表面積越大，與正極活性顆粒的接觸面積越大，越有利于充放電過程中的電子傳輸。3）磁性雜質磁性雜質含量：含量：一般要求控制在20ppm 以內，含量過高會造成電池內短路而出現自放電現象，從而降低安全性。圖表圖表8：活性材料和導電劑堆積的電極模型活性材料和導電劑堆積的電極模型 資料來源：鋰離子電池導電劑研究進展（張慶堂等，2006），華泰研究 鋰電級鋰電級導電炭黑的性能要求較普通炭黑更高，導電炭黑的性能要求較普通炭黑更高，產品性能從低到高可以分為乙炔黑、產品性能從低到高可以分為乙炔黑、SP、科、科琴黑琴黑。普通炭黑的吸油值一般不超過

17、 100，普遍位于 45-95，且比表面積??；而鋰電級導電炭黑要求吸油值高于 250。由于市場定位偏差，國內炭黑企業布局較晚、技術積累不足，導電炭黑主要依賴海外進口。國內導電炭黑的吸油值普遍位于 140-280，吸油值超過 280、性能更優的導電炭黑僅有少數企業可以生產。三種導電炭黑產品中，SP 同時具備較好的電導率與可分散性能，綜合性能較好。圖表圖表9：三種導電炭黑對比三種導電炭黑對比 乙炔黑乙炔黑 Super P Li 科琴黑科琴黑 ECP-600JD 比表面積（m2g-1）80 60 1270 粒徑 D50（nm）40 40 30 OAN（mL）250 290 495 電導率 可分散性

18、注：油的吸附值（OAN）用 100g 碳吸附鄰苯二甲酸二丁酯（DBP）油的量 資料來源：鋰離子電池導電劑的研究進展（陳志金等，2019），華泰研究 60%65%0%20%40%60%80%100%120%20212022導電炭黑導電石墨碳納米管石墨烯其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 電力設備與新能源電力設備與新能源 較高性能要求下較高性能要求下，鋰電級，鋰電級導電炭黑導電炭黑的的生產工藝生產工藝較普通炭黑較普通炭黑需要特別設計需要特別設計。炭黑的生產工藝可以分為“不完全燃燒法”和“熱裂解法”兩類。不完全燃燒法（熱氧化分解法）包括油爐法、氣爐法、噴霧法、燈煙法

19、、槽法、滾筒法、混氣法；熱裂解法包括熱裂法、乙炔法和等離子法。其中，油爐法油爐法具有工藝調節方法多、熱能利用率高、能耗小及成本低等特點具有工藝調節方法多、熱能利用率高、能耗小及成本低等特點，是是炭黑炭黑的的主要生產工藝，主要生產工藝，SP、科琴黑通過油爐法制備、科琴黑通過油爐法制備，乙炔黑采用，乙炔黑采用乙炔乙炔熱裂解法熱裂解法。圖表圖表10：炭黑生產工藝對比炭黑生產工藝對比 類別類別 生產工藝生產工藝 主要原料主要原料 應用領域應用領域 不完全燃燒法（熱氧化分解法）油爐法 液態烴（芳烴重油，包括催化裂化澄清油、乙烯焦油、煤焦油餾出物等）橡膠 氣爐法 氣態烴（天然氣或煤層氣）橡膠 噴霧法 頁巖

20、原油 橡膠密封制品 槽法 天然氣 橡膠（可與食品接觸）燈煙法 芳烴重油 涂料調色劑 滾筒法 芳烴重油、焦爐煤氣或煤層氣 涂料著色（涂料、塑料、油漆和油墨）混氣法 熱裂解法 熱裂法 天然氣、焦爐氣或重質液態烴 硬質合金、碳素制品 乙炔法 乙炔 干電池 等離子法 氣態烴、液態烴或固態烴 資料來源：炭黑應用手冊（吳立峰和丁麗萍，2008），華泰研究 圖表圖表11：爐法爐法 圖表圖表12：熱裂解法熱裂解法 資料來源：茂康股份官網，Orion，華泰研究 資料來源：茂康股份官網，Orion，華泰研究 以黑貓股份內蒙古煤焦化工新材料研究院有限公司年產 2 萬噸特種炭黑項目為例，油油爐法爐法的主要的主要工藝流

21、程為：工藝流程為：1）反應爐燃燒段）反應爐燃燒段燃燒升溫燃燒升溫：將燃料焦爐煤氣、天然氣按工藝比例由隨動比例混合器混合，經管路送到燃燒段噴燃器中，再與主供風機提供的并經空氣預熱器預熱到一定溫度的空氣（約 700）在炭黑反應爐燃燒段（噴燃器）混合、燃燒，產生 2000左右高溫燃燒氣流進入反應爐的喉管段。2）反應爐喉管段）反應爐喉管段/反應段反應段裂解反應生成顆粒較大且粗糙的炭黑裂解反應生成顆粒較大且粗糙的炭黑：原料油經原料油過濾器，原料油泵送到原料油預熱器（熱源為溫度約 450的炭黑煙氣）預熱到 220左右，再通過原料油噴咀徑向噴入反應爐的喉管段，與高溫燃燒氣流混合后，迅速裂解并生成炭黑。3）反

22、應爐后部）反應爐后部冷卻收集炭黑冷卻收集炭黑：直接把水噴入高溫炭黑煙氣中，使其溫度迅速降低至 850左右，終止炭黑生成反應，然后煙氣經過空氣預熱器、原料油預熱器及二次急冷換熱后，冷卻到 288的煙氣進入炭黑收集系統。4）粉碎機粉碎成疏松而輕細的粉末（炭黑成品）。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表13：油爐法反應爐內工藝流程油爐法反應爐內工藝流程 資料來源：黑貓股份內蒙古煤焦化工新材料研究院有限公司年產 2 萬噸特種炭黑項目環評報告，華泰研究 反應爐是重要反應設備，是導電炭黑生產的核心壁壘。反應爐是重要反應設備，是導電炭黑生

23、產的核心壁壘。同樣采用油爐法，鋰電級導電炭黑和普通炭黑生產流程中的區別主要在于，1）設備精度：）設備精度：導電炭黑的生產線和普通炭黑差別不大，都包含原料油的燃燒裂解反應以及后處理。差別主要在于導電炭黑的設備精度要求高，反應爐的設計為制備導電炭黑的關鍵。生產導電炭黑所用的反應爐一般在普通炭黑的基礎上進行改造。反應爐主要包括燃燒段、喉管段、反應段、急冷段、氣化停留段。燃料在燃燒段燃燒為炭黑裂解反應提高能量，喉管段為原料注入段，反應段是炭黑不完全燃燒和裂解的區域，急冷段通過水終止炭黑生產反應（炭黑在此階段進行表面氧化反應），氣化停留段為炭黑煙氣形成區。影響炭黑質量主要集中在燃燒室和喉管段影響炭黑質量

24、主要集中在燃燒室和喉管段，爐頭中的噴油嘴等爐頭中的噴油嘴等部件精度非常關鍵。部件精度非常關鍵。燃燒室內燃料燃燒不充分，燃燒氣流溫度不高、流速低，喉管段內的原料油霧化程度不佳，反應溫度和壓力不均，以及喉管原料油噴入位置布局不佳，均會影響炭黑產品品質、品種的生產，導致效益不佳。圖表圖表14：反應爐示意圖反應爐示意圖 資料來源：云南云維飛虎化工有限公司一種炭黑反應爐燃燒室專利，華泰研究 2）后處理水平：）后處理水平：鋰電級導電炭黑需要控制磁性雜質含量，在生產過程中需要處理金屬離子，對金屬離子含量要求較普通炭黑高。為降低金屬離子含量，需要借助除磁等輔助設備，同時消耗較長時間。免責聲明和披露以及分析師聲

25、明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 電力設備與新能源電力設備與新能源 國產國產化降本化降本為大勢所趨為大勢所趨，新能源小而美潛力新能源小而美潛力賽道賽道 原材料成本占比高原材料成本占比高，國產化助力降本國產化助力降本 煤焦油煤焦油等等原材料成本原材料成本占比高占比高。從成本構成來看，導電炭黑的煤焦油等原材料成本占比達到約 80%，其余包括生產過程設備消耗的部分電能資源、設備折舊與人工費用等。海外進口導電炭黑價格長期處于高位，其中運費占據一定比例，國產替代可以省去運費，同時國內原材料端成本低于海外，性價比可期。圖表圖表15：導電炭黑導電炭黑成本構成成本構成 圖表圖表16：石油焦與煤焦油價格走勢

26、石油焦與煤焦油價格走勢 資料來源：炭黑產業網，華泰研究 資料來源：百川盈孚，華泰研究 我們預計我們預計 2027 年導電炭黑全球市場空間年導電炭黑全球市場空間約約 76 億元億元 下游下游新能源新能源需求帶動導電劑市場需求帶動導電劑市場大幅大幅增長。增長。近年來，受益于鋰電池市場需求高增，電池材料出貨量快速提升。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟數據，2022 年中國動力電池銷量達 465.5GWh，同比增長 150%。導電劑作為關鍵輔材之一，也實現了快速增長，根據 GGII數據，2022 年中國鋰離子電池導電劑出貨量為 3.7 萬噸，同比增長 68%。圖表圖表17：2018-2022 年中國年

27、中國動力動力電池電池銷量銷量 圖表圖表18：2018-2022 年中國鋰電池年中國鋰電池導電劑導電劑出貨量出貨量 資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，華泰研究 資料來源：GGII，華泰研究 我們預計我們預計 2027 年導電炭黑年導電炭黑全球全球市場空間達市場空間達 76.0 億元。億元。我們預計 2023-2027 年全球鋰電池產量為 1294/1766/2409/3182/4097GWh，假設導電劑在三元正極材料、磷酸鐵鋰等其他正極材料、負極材料中的添加比例分別為 2%/3%/1%?？紤]到碳納米管未來滲透比例提升，導電炭黑可與其 1：1 進行摻混復配使用，假設 2023-2027 年全

28、球導電炭黑的滲透率分別為56%/54%/52%/51%/50%，可得 2023-2027 年導電炭黑的市場需求為 4.8/6.6/8.9/11.8/15.2萬噸，對應市場空間 31.4/39.4/48.7/61.5/76.0 億元。原材料80%其他20%-50%0%50%100%150%200%05010015020025030035040045050020182019202020212022（GWh）銷量YoY0%20%40%60%80%100%120%140%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020182019202020212022（萬噸）出貨量YoY 免責聲明和披露以

29、及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表19：導電炭黑導電炭黑市場空間測算市場空間測算 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 鋰電池產量（GWh）1294 1766 2409 3182 4097 三元電池產量（GWh）554 676 825 993 1250 占比 43%38%34%31%31%磷酸鐵鋰電池產量（GWh）625 976 1465 1996 2557 占比 48%55%61%63%62%正極-三元單耗（噸/GWh）1679 1677 1670 1668 1666 導電劑添加比例 2.0%2.0%2.0%2.0

30、%2.0%正極-磷酸鐵鋰單耗（噸/GWh）2500 2500 2500 2500 2500 導電劑添加比例 3.0%3.0%3.0%3.0%3.0%正極-其他單耗（噸/GWh）2208 2208 2208 2208 2208 導電劑添加比例 3.0%3.0%3.0%3.0%3.0%負極單耗（噸/GWh）1022 1029 1039 1142 1257 導電劑添加比例 1.0%1.0%1.0%1.0%1.0%導電劑需求量（萬噸）導電劑需求量（萬噸）8.6 12.2 17.0 23.2 30.4 導電炭黑滲透率 56%54%52%51%50%導電炭黑需求（萬噸）導電炭黑需求（萬噸）4.8 6.6

31、8.9 11.8 15.2 導電炭黑市場規模（億元）導電炭黑市場規模（億元）31.4 39.4 48.7 61.5 76.0 資料來源：SNEResearch，鑫欏鋰電，華泰研究預測 取長補短取長補短，導電炭黑導電炭黑適配復合導電劑趨勢適配復合導電劑趨勢 碳納米管等新型導電劑存在分散性較差的問題。碳納米管等新型導電劑存在分散性較差的問題。導電劑添加到正極活性材料中后，導電劑的均勻分散是一個非常重要的因素。粒徑小、比表面積大的導電劑，雖然可以實現在更小用量下更好的電導率提升作用，但是其在制漿過程中非常難以分散，漿料粘度明顯升高，導電劑的團聚現象也隨之發生，在電極涂覆過程中極片出現外觀不良，導電劑

32、未分散均勻而出現局部團聚。圖表圖表20：導電劑導電劑未分散均勻未分散均勻 圖表圖表21：幾種導電劑的配方用量、制漿分散性能與電極電導率提升幾種導電劑的配方用量、制漿分散性能與電極電導率提升 資料來源：導電劑對鋰電池合漿工藝及性能的影響（王海波等，2021），華泰研究 資料來源：導電劑對鋰電池合漿工藝及性能的影響（王海波等，2021），華泰研究 綜合各種導電劑的優缺點并加以復合補其短板為趨勢。綜合各種導電劑的優缺點并加以復合補其短板為趨勢。導電劑的種類、用量及分布狀態，對活性物質利用率、電池循環性能和倍率性能都有較大的影響。為了提升導電劑的性能，綜合考慮成本等因素，復合導電劑為未來長期趨勢。目前

33、的研究多采用導電炭黑與碳納米管、納米碳纖維與導電炭黑等二元導電劑復合，以及三者混合的三元導電劑。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表22：漿料內部電子傳輸機理示意圖漿料內部電子傳輸機理示意圖 資料來源：導電劑對 LiFePO4 鋰漿料電池性能的影響（辛本艦等，2022），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 電力設備與新能源電力設備與新能源 國產替代進行時，無錫東恒、黑貓股份國產替代進行時，無錫東恒、黑貓股份等等為排頭兵為排頭兵 鋰電級導電炭黑依賴進口，下游需求刺激與技術升級背景下國產

34、替代開啟。鋰電級導電炭黑依賴進口，下游需求刺激與技術升級背景下國產替代開啟。過去由于國內炭黑企業規模分散且主要面向輪胎市場、核心反應爐研發技術不足，國內導電炭黑幾乎完全依賴進口，主要企業包括法國益瑞石、美國卡博特、日本獅王、日本電化等。隨著下游新能源汽車加速滲透、鋰電需求大增，海外導電炭黑供不應求且價格較高，國內企業開始啟動國產化，逐步實現技術突破，主要企業包括黑貓股份、焦作和興、永東股份、無錫東恒等。圖表圖表23：國內外主要導電炭黑廠家國內外主要導電炭黑廠家 公司名稱公司名稱 乙炔黑乙炔黑 SP 科琴黑科琴黑 碳納米管碳納米管 具體情況具體情況 法國益瑞石-幾乎壟斷 SP 市場 美國卡博特-

35、22 年收購日本東海炭素天津工廠，24 年投產 1.5 萬噸 日本獅王-獨自研發制造科琴黑 日本電化 -乙炔黑主要廠家之一 黑貓股份 -在內蒙古、江西分別規劃 5 萬噸、2 萬噸導電炭黑項目 焦作和興 -年產能 2.4 萬噸，計劃再擴建 1.9 萬噸 永東股份 -導電炭黑主要用于電力電纜屏蔽材料，計劃布局鋰電級導電炭黑 無錫東恒 -22 年獲寧德時代投資入股；四川規劃 4.8 萬噸導電炭黑產線 資料來源：各公司公告，華泰研究 圖表圖表24：2023 年中國導電炭黑行業市場格局（按產能）年中國導電炭黑行業市場格局（按產能）資料來源：各公司公告，華泰研究估算 海外企業：海外企業：先發布局積累優勢，

36、擴產速度較慢先發布局積累優勢，擴產速度較慢 海外企業導電炭黑布局較早，產品穩定性較好，領先于國內。但是由于環保等因素，海外產線建設周期長于國內，整體擴產速度較慢。法國益瑞石法國益瑞石：導電炭黑導電炭黑（SP）行業標桿與國內）行業標桿與國內主要供應商主要供應商 益瑞石成立于 1880 年，是世界領先的礦物開采與加工企業，產品應用于造紙、油漆涂料、塑料、陶瓷、研磨材料、耐火材料以及建筑材料等領域。益瑞石 1980 年開始研發炭黑工藝，具有先發優勢，導電炭黑主要用于電動汽車和消費電子領域，近幾年其比利時工廠生產的SP 產品占據國內市場主要份額。益瑞石現有產能 2 萬噸，但是受到環保因素的影響，原計劃

37、于 2024 年投產的歐洲新增產能被推遲，我們預計 2024 年其將維持現有產能。黑貓股份20%無錫東恒31%焦作和興30%益瑞石13%其他6%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表25：益瑞石益瑞石威勒布魯克威勒布魯克（比利時比利時）的導電炭黑生產基地包裝的導電炭黑生產基地包裝 資料來源：益瑞石官網，華泰研究 美國卡博特美國卡博特：深耕炭黑行業，不斷深耕炭黑行業，不斷拓展拓展炭黑產業鏈炭黑產業鏈 卡博特成立于 1882 年，從炭黑產品起家，持續開發噴墨色漿、活性炭、特種炭黑、導電碳添加劑等新興炭黑產品，是全球最大的炭黑制造

38、企業。22 年卡博特收購東海炭素（天津）有限公司，23年3月天津TB3導電炭黑升級改造項目開工，該項目將生產高性能導電炭黑，主要用于動力電池與儲能電池，年產能將達到 1.5 萬噸，公司預計 24 年 Q1 投產。23 年 2月，公司計劃投資約 7500 萬至 9000 萬美元，使其現有的美國潘帕工廠導電炭黑年產能達到 1.5 萬噸，公司預計于 2025 年底開始運營。此外，卡博特也收購了三順納米布局碳納米管。由于卡博特國內產能尚未建成，目前其在國內市場的供給量較少。圖表圖表26：卡博特卡博特炭黑炭黑產品矩陣產品矩陣 資料來源：上海灼策咨詢，華泰研究 日本獅王日本獅王：獨創高端導電炭黑產品科琴黑

39、獨創高端導電炭黑產品科琴黑 獅王獨創導電炭黑產品科琴黑，該產品導電效率高，且所需添加量較少，適用于高性能電池等高端領域。與常規的導電炭黑產品相比，使用 1/2 或 1/3 用量的科琴黑 EC，1/3 或 1/5用量的科琴黑 EC600JD，就可以發揮相同水平的導電性能。但是該產品的生產難度較大、產品得率較低、成本較高，目前能夠量產的企業較少。我們預計其在出貨量較大的新能源汽車領域中難以實現大規模應用，不會成為市場主流產品。圖表圖表27：科琴黑品種分類科琴黑品種分類 品種品種 分類分類 形狀形狀 包裝包裝 科琴黑 EC 標準品 顆粒 10kgPE 袋 科琴黑 ECP600JD 高性能品(2-4m

40、m)8kgPE 袋 科琴黑 ECP 科琴黑 EC 的粉末品 粉末 4kgPE 袋 科琴黑 ECP600JD 科琴黑 EC600JD 的粉末品(200mesh:75u pass:98%以上)4kgPE 袋 資料來源：好電科技，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表28：導電性實測添加量與電阻率的實測對比數據導電性實測添加量與電阻率的實測對比數據 資料來源：好電科技，華泰研究 日本電化：日本電化：乙炔黑乙炔黑主要供應商之一主要供應商之一 電化較早開始布局乙炔黑產品，主要用于干電池、電纜等領域。20 世紀 80-90 年

41、代，電化乙炔黑的年產能在 12000 噸以上，在東南亞乙炔黑市場占比達 90%。去年電化提高了 1000噸乙炔黑的年產能，并且已經分別在大牟田工廠、千葉工廠完成了擴產。此外，電化與 SCG化工在泰國的合資工廠將在 2025 年投產，目前計劃先通過在現有的日本國內工廠擴產，來滿足泰國工廠投產之前的新增的需求。圖表圖表29：電化乙炔黑特性電化乙炔黑特性 資料來源：日本電化學工業株式會社及其乙炔黑生產簡介（文力，1987），華泰研究 國內企業：國內企業：迎來國產替代迎來國產替代大潮，大潮，擴產擴產步伐加快步伐加快 無錫東恒無錫東恒：碳納米管頭部企業切入導電炭黑碳納米管頭部企業切入導電炭黑 無錫東恒由

42、無錫東恒紡織有限公司和復旦大學團隊進行產學研合作轉型而成，主要從事碳納米管導電材料、高性能炭黑及石墨烯材料的研發、生產和銷售，產品應用于動力、數碼及儲能等領域。公司 12 年開發出新能源汽車動力電池用碳納米管導電劑，22 年簽約布局導電炭黑產能，擬于四川自貢擴產導電材料，分兩期建設，其中一期建設乙炔生產裝置一套、導電炭黑生產線 32 條，形成年產 48000 噸導電材料的產能，匹配寧德時代宜賓工廠、蜂巢能源遂寧工廠等客戶訂單需求，今年 4 月已開工。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表30：無錫東恒無錫東恒技術研發中心技術

43、研發中心 資料來源：江蘇財經廣播微信公眾號，華泰研究 黑貓股份黑貓股份：國內國內炭黑龍頭全面布局導電劑炭黑龍頭全面布局導電劑 黑貓股份為我國炭黑龍頭，炭黑產能全球第三、中國第一。黑貓股份為我國炭黑龍頭，炭黑產能全球第三、中國第一。自 2004 年以來，黑貓股份產銷量一直保持國內炭黑行業的領先地位，目前公司的炭黑生產基地分布在景德鎮、韓城、朝陽、烏海、邯鄲、太原、唐山、濟寧（部分廠區配套焦油深加工產能），年產能 114 萬噸；在青島設立碳基材料研究機構、合肥設立特種炭黑后處理基地，是目前國內炭黑行業內產能規模突出、產能布局合理、綜合利用水平較高的領軍企業。圖表圖表31：2021 年中國炭黑行業市

44、場格局（按產能）年中國炭黑行業市場格局（按產能）圖表圖表32：2013-2022 年黑貓股份炭黑收入與毛利率年黑貓股份炭黑收入與毛利率 資料來源：各公司公告，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 黑貓股份導電炭黑定位高中低端全覆蓋、持續加速市場導入。黑貓股份導電炭黑定位高中低端全覆蓋、持續加速市場導入。針對導電炭黑，黑貓股份 2021年開始研發對標 SP 的產品，產能方面，現在有 1 條技改產線，年產能 5000 噸，2022 年成立內蒙古黑貓納米材料科技有限公司、江西黑貓納米材料科技有限公司，分別計劃新建 5萬噸、2 萬噸超導電炭黑項目?？蛻舴矫?，已于 6 月開始小批量向下游電池企業送樣鋰

45、電級導電炭黑產品開展測試。此外，公司也計劃自研更高端的導電炭黑產品。黑貓股份14%卡博特9%金能化學6%山西安侖6%永安化工5%金能科技5%三強炭黑4%龍星化工4%其他47%0%5%10%15%20%25%01020304050607080902013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022（億元）收入毛利率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表33：黑貓導電炭黑產品性能黑貓導電炭黑產品性能 理化性質理化性質 黑貓股份黑貓股份 MS 3910 知名型號知名型號 BET 比表

46、面積(m2/g)603 62 DBP 吸收值（cc/100g）285 293（自測）酸堿度/pH 值 7.2 45149 篩余物 325 目（ppm）10 5 加熱減量（%）0.086 0.1 灰分（%）0.13 0.05 Fe（ppm）9.47 10 Cr/Zn/Cu/Co/Pb（ppm）7.28-資料來源：黑貓股份，華泰研究 縱向切入縱向切入碳納米管，碳納米管，全面布局碳基新材料全面布局碳基新材料。公司結合自身產業特點，大力發展新材料板塊，持續挖掘碳基新材料產品。2020 年，公司成立江西高性能材料有限公司，新建年產 5000噸碳納米管粉體及配套產業一體化項目。公司逐步打造橡膠用炭黑、特種

47、炭黑、精細化產品、碳基新材料產品等較為多元的產品結構，有望構建發展新格局。永東股份永東股份：煤焦油產業鏈煤焦油產業鏈向導電炭黑延伸向導電炭黑延伸 公司多年深耕煤焦油產業鏈，依托“煤焦油加工+炭黑生產+尾氣發電+精細化工新材料”的產業循環模式自主研發導電炭黑，主要面向電纜市場，實現國產替代。公司可以通過調整原有產線或是新建產線向鋰電級導電炭黑延伸。產能方面，“煤焦油精細加工及特種炭黑綜合利用項目”投產后炭黑產品預計增加高性能低滾動阻力炭黑、高端制品炭黑、導電炭黑、高色素炭黑等特種炭黑 7 萬噸/年。圖表圖表34：永東股份永東股份 2018-2022 年營收構成年營收構成 資料來源：Wind，華泰

48、研究 焦作和興焦作和興：國內乙炔黑國內乙炔黑產品產品大廠大廠 公司成立于 1964 年，主要產品包括乙炔黑，以及電石、雙氧水、氧氣、溶解乙炔等。公司自 1967 年開始生產主導產品“黑環牌”乙炔黑，主要應用于干電池、蓄電池、鋰電池等領域。公司依托多年乙炔黑生產經驗，成功研制并生產出鋰離子電池專用高導電炭黑，打破日本壟斷，實施搬遷后產能由 1 萬噸擴增到 4 萬噸，全球及國內產銷量排名領先。相較于油爐法炭黑，和興乙炔黑的生產工藝為碳化鈣與乙炔氣反應，絕氧、放熱裂解，再經后處理得到乙炔黑。0510152025303540455020182019202020212022炭黑系列產品其他業務煤焦油加工

49、產品（億元）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表35：焦作和興乙炔黑產品技術指標焦作和興乙炔黑產品技術指標 50%壓縮品壓縮品 100%壓縮品壓縮品 顆粒狀顆粒狀 加熱減量，%0.1 0.1 0.1 灰分，%0.1 0.1 0.1 粗粒分，%0.003 0.003 0.003 視比容，ml/g 16.0 8.0 4.5 吸碘值 g/kg 80 80 85 鹽酸吸液量 ml/g 4.5 3.8-電阻率m 1.1 2.8 5 pH 值 6-8 6-8 6-8 鐵雜質含量 10ppm 10ppm 10ppm 資料來源：焦作和興官

50、網，華泰研究 圖表圖表36：本文涉及公司及代碼本文涉及公司及代碼 公司名稱公司名稱 公司代碼公司代碼 公司名稱公司名稱 公司代碼公司代碼 黑貓股份 002068 CH 日本電化 4061 JP 永東股份 002753 CH 無錫東恒 未上市 寧德時代 300750 CH 東海炭素 未上市 益瑞石 IMYSY US 三順納米 未上市 卡博特 CBT US 焦作和興 未上市 日本獅王 4912 JP 蜂巢能源 未上市 資料來源：Bloomberg，華泰研究 風險提示風險提示 1）下游下游新能源汽車銷量不及預期新能源汽車銷量不及預期 新能源車不僅受政策影響，需求端消費者偏好以及相關車型的推出進度也會

51、影響。若行業內競爭加劇，可能導致產業鏈各環節的盈利低于預期。2）產業化進度不及預期產業化進度不及預期 若導電炭黑的下游測試、訂單兌現、產能建設不及預期，或將影響各公司業績。3）技術路線革新）技術路線革新 技術改進，以及領域其他技術路線的進步，可能導致滲透率不及預期。4）提及的產業鏈公司不代表對公司研究覆蓋或投資推薦）提及的產業鏈公司不代表對公司研究覆蓋或投資推薦 本文所提及的產業鏈公司僅系客觀信息數據的整理，不代表對公司研究覆蓋或投資推薦。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 電力設備與新能源電力設備與新能源 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，申建國、邊

52、文姣，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點

53、和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到

54、個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投

55、資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定

56、的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公

57、司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 電力設備與新能源電力設備與新能源 香港香港

58、-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交

59、易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師申建國、邊文姣本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高

60、級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括FINRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭

61、寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在

62、-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 電力設備與新能源電力設備與新能源 法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號

63、為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳

64、深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2023年華泰證券股份有限公司