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1、請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明1/332023 年年 08 月月 15 日日證券研究報告證券研究報告/公司研究公司研究垂直應用軟件垂直應用軟件/軟件開發軟件開發/計算機計算機國投旗下數據要素主力軍國投旗下數據要素主力軍“AI+安全安全”業務未來可期業務未來可期主要觀點：主要觀點：電子數據取證下游需求穩定釋放。電子數據取證下游需求穩定釋放。作為公司的發家業務，電子數據取證產品2022年市占率超過50%，龍頭地位穩固，未來將得益于龍頭紅利、技術迭代、產品換代、縱橫拓展、下游需求復蘇等因素支撐公司業績穩定增長。乾坤大數據釋放數據要素價值。乾坤大數據釋放數據要素價值。數據要素政策密集出臺，

2、根據國家工信安全發展研究中心，2021年我國數據要素市場規模達到815億元，預計“十四五”期間市場規模復合增速將超過25%。公司是國投旗下數據要素領軍企業，在公共安全大數據領域具備領先優勢，參與全國及多省市大數據平臺頂層規劃及建設，覆蓋率超過1/3。公司重視技術創新，研發投入水平行業領先，目前已發布自主可控的乾坤大數據系統，打造共性技術基座，助力公司實現降本增效，跨行業快速拓展。數據安全開啟網安新周期。數據安全開啟網安新周期。數據要素價值釋放伴隨著日益嚴峻的數據安全威脅，開啟網安行業新一輪景氣度。根據IDC數據，2022-2026年中國網絡安全支出規模復合增長率將達18.8%。公司業務由事后電

3、子數據調查取證延伸到“網絡空間安全”事前、事中、事后全賽道，與互聯網公司美圖、股東國投等產業鏈各方加強合作，以“數據安全”為中心，從監管與使用側雙視角構建“一中心兩體系”新網絡空間產品體系。公司稟賦助力切入企業數字化、智慧城市等領域。公司稟賦助力切入企業數字化、智慧城市等領域。公司具備完備的技術與產品體系，在應用端依托QKOS賦能搭建各類平臺產品，在基礎設施端擁有國產化替代能力和智能裝備研發能力；同時公司具備國投資源支持+頂規設計能力的競爭優勢，逐步切入企業數字化、新型智慧城市等領域。美亞柏科美亞柏科 300188.SZ基礎數據：基礎數據：截至 2023 年 08 月 14 日當前股價18.0

4、2 元投資評級買入評級變動維持總股本8.59 億股流通股本7.24 億股總市值131 億元流動市值155 億元相對市場表現：相對市場表現：分析師分析師 XXX分析師：分析師：分析師分析師 黃文忠黃文忠執業證書編號：S0200514120002聯系電話：010-68080680公司地址：公司地址：廈門市思明區蓮前西路 2 號蓮富大廈 17 樓公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明2/33前瞻布局前瞻布局AI安全，長期成長性可期安全，長期成長性可期。AIGC引爆AI行情，AI大模型在賦能網安產品能力、幫助網安企業降本增效的同時，也帶來嚴峻的安全問題，監管勢在必行，相關政策紅利或將持續釋

5、放。公司于2017年起前瞻布局AI，目前已推出多個AI安全產品及國內首個公共安全AI大模型“天擎”?！疤烨妗贝竽Ｐ湍壳爸饕膽脠鼍凹性趲椭咎嵘F有產品性能；AIGC鑒真取證設備方面，通過我們的測算，僅憑目前類似于“慧眼”的這樣一種AIGC鑒真取證設備，在監管側能形成38.48億元的市場空間，公司有望占據其中一半市場，即近19.24億元。投資建議：投資建議：按照關鍵假設條件，我們預計公司 2023-2025 年營業總收入分別為33.81/44.94/61.65 億元，歸母凈利潤分別為 3.06/4.03/4.94 億元，EPS分別為 0.36/0.47/0.58 元，當前股價對應 P/E

6、 為 51/38/31 倍?？紤]到公司是電子取證及公共安全大數據領域龍頭，將充分受益于數據要素及數據安全市場發展，AI+安全打開長期成長空間。綜合以上因素，我們維持公司“買入”評級。風險提示：風險提示：宏觀經濟下行，下游需求修復不及預期；市場競爭加??；產品技術研發不及預期；商譽減值風險；應收賬款和合同資產占比過高。主要財務數據及預測：主要財務數據及預測：2022A2023E2024E2025E營業收入（百萬元）2,279.692,849.303,622.894,540.53增長率-10.0824.9927.1525.33歸母凈利潤（百萬元）147.86305.70402.57494.34增長率

7、-52.41106.7431.6922.80EPS（元）0.170.360.470.58市盈率104.7450.6638.4731.33市凈率3.683.593.333.09資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所EZnUqWiWgVcVtRnPtQbR9R9PmOqQpNoNiNpPwOjMpOsMbRqRoOuOtRnNuOrRmQ公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明3/33目目錄錄一、一、與國投深度綁定，重視自主研發創新與國投深度綁定，重視自主研發創新.61.國投入主，協同發展.62.創新基因強勁，重視研發投入.93.穩健經營，加強費用管理.11二、二、兩大基石兩大基石+兩大

8、創新業務共振，業績有望迎來拐點兩大創新業務共振，業績有望迎來拐點.141.電子數據取證行業龍頭，下游需求穩定釋放.142.QKOS 釋放數據要素價值，鞏固公共安全大數據領先優勢.172.1 政策支持下，數據要素市場高速發展.172.2 自主研發乾坤大數據系統，打造共性技術基座.192.3 公共安全大數據領先企業，業績有望逐漸修復.213.數據安全開啟網安新周期，數字化能力同步向企業側拓展.224.與公司稟賦高度貼合，新型智慧城市業務發展迅速.25三、三、發布國內首個公共安全大模型，發布國內首個公共安全大模型，AI 安全業務成長性可期安全業務成長性可期.27四、主要風險四、主要風險.30公司研究

9、請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明4/33圖目錄圖目錄圖 1：美亞柏科發展歷程.7圖 2：美亞柏科股權結構（截至 2023Q1）.8圖 3：國投集團四大業務板塊投資布局.9圖 4：美亞柏科研發支出情況.10圖 5：美亞柏科研發投入水平行業對比.10圖 6：美亞柏科專利數量累計情況.10圖 7：美亞柏科研發人員數量情況.11圖 8：美亞柏科人效 ROP 情況.11圖 9：2022 年美亞柏科營收結構（按產品分）.11圖 10：美亞柏科主營業務.11圖 11：美亞柏科營業收入情況.12圖 12：美亞柏科扣非歸母凈利潤情況.12圖 13：美亞柏科毛利率情況.13圖 14：美亞柏科三費情況.1

10、3圖 15：美亞柏科應收賬款和合同資產情況.13圖 16：美亞柏科現金流情況.13圖 17：美亞柏科 ROA.14圖 18：美亞柏科電子數據取證產品圖譜.15圖 19：2021 年電子數據取證企業競爭力.15圖 20：美亞柏科電子數據取證產品營收情況.16圖 21：電子數據取證業務占比.16圖 22：電子數據取證業務毛利率.16圖 23：2017-2022 年我國數據產量及全球占比情況.17圖 24：中國數據要素市場規模（億元）.19圖 25：2021 年中國數據要素市場規模（億元）.19圖 26：乾坤大數據操作系統.20圖 27：乾坤大數據操作系統支撐中臺.21圖 28：2021 年大數據產

11、業行業應用結構.21圖 29：中國大數據產業生態地圖部分截取.21圖 30：中國網絡安全市場規模.23圖 31：新網絡空間安全業務產品圖譜.24圖 32：美亞柏科企業數字化能力框架.25圖 33：中國政府主導的智慧城市市場規模及預測，2022-2026.25圖 34：美亞柏科新型智慧城市總體架構.26圖 35：美亞柏科反 AIGC 相關產品.29圖 36：美亞柏科“天擎”大模型能力.30公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明5/33表目錄表目錄表 1：美亞柏科主要子公司介紹.8表 2：取證技術演化.14表 3：數據要素部分相關政策.18表 4：數據安全部分相關政策.22表 5：美亞

12、柏科智慧城市業務進展部分統計.26表 6：國內外 AIGC 引發的安全事件不完全統計.27表 7：國內關于 AI 監管的政策.28表 8：AIGC 鑒真取證設備市場空間的敏感性分析（億元）.29公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明6/33一、一、與國投深度綁定，重視自主研發創新與國投深度綁定，重視自主研發創新1.國投入主，協同發展國投入主，協同發展深耕電子數據取證及網安行業二十余年深耕電子數據取證及網安行業二十余年。廈門市美亞柏科信息股份有限公司（以下簡稱“美亞柏科”或“公司”）是國內電子數據取證行業龍頭和公共安全大數據領先企業、網絡空間安全與社會治理領域國家隊。美亞柏科成立于

13、1999 年，2011 年在深交所創業板上市。其下游客戶主要為公檢法司、政府機關和企事業單位，并不斷向民用市場延伸，業務范圍覆蓋全國各省、市、自治區及部分“一帶一路”沿線國家。美亞柏科的發展歷程大致可分為三個階段。第一階段為奠基發展期（第一階段為奠基發展期（1999-2014 年）：年）：公司以電子數據取證業務起家，通過初期代理國外取證產品和提供培訓服務，逐步消化吸收并自研全系列具有自主知識產權的取證產品，市占率也隨之提升至國內同行業第一。2007 年，公司開始探索互聯網數字知識產權保護服務業務，完善并建立“兩大產品（電子數據取證產品及網絡信息安全產品）+兩大服務（電子數據鑒定服務及互聯網數字

14、知識產權保護服務）”的經營體系，持續進行技術創新，業務規模不斷擴大。第二階段為外延擴張期（第二階段為外延擴張期（2015-2018 年）：年）：2015 年公司進一步梳理業務方向，明確了“網絡空間安全與大數據信息化”的發展戰略及“四大產品+四大服務”主營業務體系。四大產品包括電子數據取證、視頻分析及專項執法裝備、大搜索及大數據信息化產品，在此基礎上衍生發展出存證云及其衍生服務、搜索云及其衍生服務、數據服務和信息安全服務四大服務體系。除了加強研發促進內生式增長外，公司也通過外延并購方式陸續納入美亞中敏、新德匯、江蘇稅軟、武漢大千等公司，促進橫向行業覆蓋和縱向渠道下沉。第三為轉型創新期第三為轉型創

15、新期（2019 至今至今）：2019 年，國投智能正式入主美亞柏科，開啟協同發展新篇章。公司基于電子數據取證國內龍頭地位，從事后電子數據取證向網絡空間安全的事中審計、事前防范拓展，基于大數據技術的沉淀和優勢，向智慧城市方向探索。2020 年，正式啟動新網絡空間安全板塊和新型智慧城市板塊。2021 年，公司發布“乾坤”大數據操作系統（以下簡稱QKOS），有效推進大數據業務向產品化轉型。2022 年，公司重新對主營業務進行梳理，以 QKOS為底座，形成 2 大基石+2 大創新業務板塊。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明7/33圖 1：美亞柏科發展歷程資料來源：公司公告，公司官網，公

16、司招股說明書，長城國瑞證券研究所控股股東國投智能定增控股股東國投智能定增，強化股東支持強化股東支持。2019 年，公司原實際控制人郭永芳、滕達等主要股東通過協議轉讓的方式引入了國投智能為公司控股股東，國務院國資委成為公司實際控制人。為了鞏固國投智能對公司的穩定控制、促進公司創新賽道布局、滿足公司營運資金需求、提升公司抗風險能力，2022年國投智能以6.78億現金定增，其直接持股比例由15.61%提升至21.08%。截至 2023Q1，公司前十大股東持股比例合計為 52.84%。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明8/33圖 2：美亞柏科股權結構（截至 2023Q1）資料來源：Wi

17、nd，公司公告，長城國瑞證券研究所說明：控股子公司及聯營企業名稱右側數字代表公司對其持股比例表 1：美亞柏科主要子公司介紹企業名稱企業名稱簡要介紹簡要介紹新德匯專注于監察委、公安、檢察院、海關等行業信息化建設，業務涵蓋大數據信息化、智能電子數據采集取證、智慧民生等四大系列，已形成了涵蓋數據采集取證、情報分析研判大數據服務、大數據智慧應用的全周期產品體系。江蘇稅軟專業從事涉稅分析軟件的研發、銷售和服務，目前公司擁有自主知識產權的電子采集、電子查帳、電子選案、電子審理、資金分析、風險管理、一戶式評估、稅務審計、案件集中管理、稽查視頻指揮系統等系列軟件產品。安勝網絡提供網絡安全檢測產品及服務，大數據

18、智能化、網絡安全演練與培訓、信息系統安全評估、網絡取證等。目前公司旗下各系列產品廣泛應用于執法部門與相關機構，擁有獨立的技術及產品的預研基地ISEC 實驗室。美亞中敏 主營業務為智能裝備的定制，開發，生產。美亞億安是國內首個專注于為中大型企業提供內部調查產品與服務的提供商，提供“企業電子數據調查整體解決方案”，涵蓋調查分析產品、案件調查分析服務、電子數據司法鑒定、調查分析技術培訓等產品與服務，應用于企業商業秘密泄露、違規舞弊、匿名投訴舉報、離職審計等調查與取證。武漢大千 專業從事圖像與視頻技術研究、視頻圖像大數據分析應用及視頻偵查信息化裝備等業務。美亞國云 主營業務為提供硬件設施、云平臺、基礎

19、網絡及信息安全、數據中心運維等軟硬件產品和方案。資料來源：公司官網，長城國瑞證券研究所“國民共進國民共進”，混改紅利逐步釋放。，混改紅利逐步釋放。國投智能是國投集團旗下的數字經濟產業戰略投資平臺和信息化綜合服務平臺。截至 2022 年末，國投集團的注冊資本為 338 億元，資產總額 7950億元，員工約 5 萬人，實現營業總收入 2114 億元，利潤總額 233 億元，凈利潤 196 億元。國投集團重點打造能源產業、數字/科技、民生健康、產業金融四大業務板塊，公司作為國投集團旗公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明9/33下數字經濟業務的重要承載體，享受其資本賦能、資源賦能、運營賦

20、能和研發賦能，共同拓展完善產業鏈，打造業務協同新模式。管理上，國投集團制定了國有相對控股混合所有制企業管理指導意見（試行），探索建立一套差異化管控制度體系，有效發揮央企優勢并兼具創新活力。圖 3：國投集團四大業務板塊投資布局資料來源：公司公告，國投集團及國投智能官網，長城國瑞證券研究所說明：國投集團擁有全資及控股子公司 19 家，全資及控股投資企業 477 家，其中有 9 家上市公司，分別為國投電力(600886.SH)、國投資本(600061.SH)、中成股份(000151.SZ)、國投中魯(600962.SH)、亞普股份(603013.SH)、神州高鐵(000008.SZ)、美亞柏科(30

21、0188.SZ)、同益中（688722.SH）、中新果業(5EG.SGX)，在資本市場上形成了有一定影響力的“國投”品牌。圖中僅列示部分。2.創新基因創新基因強勁強勁，重視研發投入，重視研發投入研發投入水平行業領先。研發投入水平行業領先?；厮輾v史數據，2018-2021 年公司研發支出增速亮眼，均高于營收增速，體現公司秉持“創新即研發、研發即投資”的理念，堅持自主創新之路。但 2022 年受宏觀市場環境影響，部分訂單及項目實施有所延緩，公司調整研發節奏，致使研發支出同比下降 15.19%。從研發支出占總營收的比例來看，2022 年公司研發投入水平為 20.08%，較 2021 年下滑 1.22

22、pct；但公司近五年該數據均維持在 15%以上，大幅領先 SW 計算機與網安行業。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明10/33圖 4：美亞柏科研發支出情況圖 5：美亞柏科研發投入水平行業對比資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所說明：公司為 A 股稀缺標的，綜合考慮選取綠盟科技、啟明星辰、任子行、北信源、數字認證、奇安信-U、安恒信息、深信服、天融信、拓爾思、安博通、太極股份、天源迪科為可比公司專利數量不斷增長專利數量不斷增長，技術實力雄厚技術實力雄厚。得益于上一年度的高研發投入，2022 年內新增專利數量尤為顯著，截至年底集團共取得授權專

23、利 638 項，其中發明專利 456 項，實用新型專利 88項，外觀專利 94 項，有效注冊商標 126 項，軟件著作權 997 項，參與制定 12 項國家標準、16項行業標準、16 項地方標準。公司下屬的福建美亞柏科司法鑒定中心，擁有全國頂級的電子數據無塵工作室，建設了具備國際化專業水準的網絡演習靶場，建有廈門市超級計算中心（云計算中心），為項目開展提供算力支撐。公司先后承擔國家重點研發專項、國家科技支撐計劃、國家信息安全專項等國家、部省級科研項目共 40 余項。圖 6：美亞柏科專利數量累計情況資料來源：公司公告，長城國瑞證券研究所研發人員數量占比處于行業高位。研發人員數量占比處于行業高位。

24、2022 年公司研發人員數量為 2428，較 2021 年減少 429人；研發人員數量占比為 67.20%，在網安企業中處于領先水平。公司 ROP 在網安企業中處于公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明11/33較高水平，但近三年下滑明顯?？紤]到下游需求的強復蘇尚需時間，我們認為 2023 年公司的重點在于提質增效，預計對人員的擴張仍將趨于保守。圖 7：美亞柏科研發人員數量情況圖 8：美亞柏科人效 ROP 情況資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所3.穩健經營，加強費用管理穩健經營，加強費用管理以以 QKOS 為支點，撬動為支點，撬動 2 基石

25、基石+2 創新業務。創新業務。公司的技術與產品發展戰略是持續圍繞“產品裝備化，大數據智能化”，以“乾坤”大數據操作系統（QKOS）為共性基座，人工智能技術支撐，網絡空間安全技術與開源情報技術融合，在夯實電子數據取證與公共安全大數據兩大基石板塊的基礎上，積極拓展新型網絡空間安全和新型智慧城市兩大創新板塊。2022 年兩大基石業務合計占比約為 77%，兩大創新業務合計占比約 23%。圖 9：2022 年美亞柏科營收結構（按產品分）圖 10：美亞柏科主營業務資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所說明：其他業務未列示資料來源：公司公告，長城國瑞證券研究所公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲

26、明12/33疫情對公司業績造成較大影響疫情對公司業績造成較大影響，2022 年營收與扣非凈利潤雙降年營收與扣非凈利潤雙降。公司主要收入來源于 G 端客戶，疫情前公司業績表現較好，但疫情三年下游客戶預算縮減、項目進度延緩等原因使公司業績出現下滑，2022 年實現營業總收入 22.80 億元，同比下降 10.08%，實現扣非凈利潤 0.92億元，同比下降 66.34%。除了新型智慧城市業務外，其他板塊營收均不同程度下滑。訂單回暖，有望憑借下半年發力修復全年業績。訂單回暖，有望憑借下半年發力修復全年業績。公司 2023Q1 業績較上年同期下滑，主要系公司大數據、智慧城市類項目實施周期長，部分收入確認

27、較慢，對一季度業績產生負面影響；但 2023Q1 公司披露新簽訂單情況回暖，且考慮到客戶特性導致公司業務存在明顯的季節性（業績確認集中在下半年尤其是四季度），我們認為全年業績有望憑借下半年發力而修復。圖 11：美亞柏科營業收入情況圖 12：美亞柏科扣非歸母凈利潤情況資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所毛利率承壓毛利率承壓，費用管控有所成效費用管控有所成效。2022 年公司實現毛利率 52.24%，較 2021 年下降 6.13pct。主要原因系公司第一大業務公共安全大數據的毛利率驟降 10.17pct、毛利最高的電子數據取證業務營收大幅同比下滑。三費得到

28、較好的控制，銷售/管理/財務費用率較 2021 年分別變動0.40/-0.14/0.41pct。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明13/33圖 13：美亞柏科毛利率情況圖 14：美亞柏科三費情況資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所應收賬款和合同資產占比較大，定增緩解現金流壓力。應收賬款和合同資產占比較大，定增緩解現金流壓力。由于公司的主要下游客戶司法機關和行政執法部門的財政付款審批周期本就較長，宏觀經濟下滑進一步延緩客戶付款進度；平臺類項目訂單增加，單個合同金額增大，實施周期拉長等因素，公司 2020-2022 年應收賬款與合同資產合計金

29、額分別為 9.67 億元、12.32 億元、16.30 億元，同比分別增長 21.33%、27.40%、32.31%，2022 年應收賬款及合同資產占公司總資產的比例為 27.68%。從賬齡構成來看，2020-2022 年 1 年以內應收賬款占比不斷下滑，分別為 61.76%、56.71%、53.46%。公司因此面臨較大的回籠資金壓力。2022 年國投定增取得的 6.78 億現金將較好地緩解公司的現金流壓力。圖 15：美亞柏科應收賬款和合同資產情況圖 16：美亞柏科現金流情況資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所同行業對比來看同行業對比來看，公司整體盈利能

30、力高于同行平均水平公司整體盈利能力高于同行平均水平。2022 年，宏觀經濟增速放緩，全行業均面臨較大的經營壓力，在此情況下，公司 ROA 為 3.02%，較同行表現良好。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明14/33圖 17：美亞柏科 ROA資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所說明：公司為 A 股稀缺標的，綜合考慮選取綠盟科技、啟明星辰、任子行、北信源、數字認證、奇安信-U、安恒信息、深信服、天融信、拓爾思、安博通、太極股份、天源迪科為可比公司二、二、兩大基石兩大基石+兩大創新業務共振，業績有望迎來拐點兩大創新業務共振，業績有望迎來拐點1.電子電子數據數據取證行業龍頭，下游需求

31、穩定釋放取證行業龍頭，下游需求穩定釋放電子數據取證已發展至電子數據取證已發展至 3.0 時代。時代。隨著數字經濟的深化發展、“云數物智移”等前沿技術的不斷創新，各類新型違法行為與案事件頻發，電子數據證據的重要性提高，市場對于電子數據取證的需求將不斷上漲。在此背景下，公司引領全行業升級，率先提出取證 3.0 概念，即基于終端取證、云取證、物聯網取證、流量取證等技術，開展“云、管、端”取證建設，做到資源全互聯、數據全匯聚、業務全對接、生態全開放，實現全景數據下的智能取證與研判。表 2：取證技術演化取證取證 1.0單兵式介質取證單兵式介質取證取證取證 2.0智能設備取證與匯聚智能設備取證與匯聚取證取

32、證 3.0全景數據下的取證與情報全景數據下的取證與情報時間2001-2011 年2012-2017 年2018 至今取證對象硬盤、功能手機、移動存儲智能手機、硬盤、超極本、移動存儲云、物聯終端、智能手機、硬盤、超極本、移動存儲主要特征單兵裝備、獨立分析、數據孤島計算機+手機、取證+采集、終端+平臺云取證、互聯網+物聯網、大數據+人工智能資料來源：美亞柏科宣傳冊，長城國瑞證券研究所公司龍頭地位穩固公司龍頭地位穩固，擁有市場上支持率領先擁有市場上支持率領先、覆蓋面最廣的電子數據取證產品體系和綜合覆蓋面最廣的電子數據取證產品體系和綜合解決方案。解決方案。公司深耕電子數據取證市場二十余年，現階段產品涵

33、蓋數據采集、現場勘查、實驗室取證分析等業務場景，形成全證據鏈取證裝備體系、全產業鏈取證研發智能制造體系以及覆蓋全行業的完整解決方案體系。公司深度參與電子數據取證國家級標準及行業標準的制定，持公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明15/33續深耕并引領行業從狹義取證往廣義取證不斷發展，2011-2022 年全國相對市場占有率持續領年全國相對市場占有率持續領先，先，2022 年市占率超過年市占率超過 50%，競爭力相較同行拉開較大差距。圖 18：美亞柏科電子數據取證產品圖譜資料來源：公司公告，長城國瑞證券研究所圖 19：2021 年電子數據取證企業競爭力資料來源：數說安全，長城國瑞證券

34、研究所營收整體呈增長趨勢營收整體呈增長趨勢，但但 2022 年出現首次下滑年出現首次下滑。2012-2022 年公司電子數據取證業務逐年增長，十年 CAGR 約為 12%。2022 年電子數據取證產品業務出現十年來第一次負增長，主要公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明16/33系受宏觀市場環境影響部分商機訂單延后。圖 20：美亞柏科電子數據取證產品營收情況資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所營收占比下滑，毛利率提升。營收占比下滑，毛利率提升。隨著公司規模及業務版圖的擴張，電子數據取證業務占比在十年的時間里從 76.74%降至新低 36.19%，但仍是公司業績的壓艙石。由于公司是

35、國內電子數據取證領域絕對的龍頭，具有規模效應和技術優勢，議價能力較強，該業務毛利率自 2018 年起不斷提升，2022 年達歷史新高 66.60%。圖 21：電子數據取證業務占比圖 22：電子數據取證業務毛利率資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所目前國內電子數據取證市場已進入相對平穩發展時期，我們認為公司未來電子數據取證業務有望維持穩中有增的發展趨勢，主要原因在于：1）保持規模與技術優勢保持規模與技術優勢，享受龍頭紅利享受龍頭紅利。公司的電子數據取證產品已具備國內最強品牌影響力、最全產品線及產供銷一體化。同時，公司加大研發，設計美亞取證操作系統（MYOS

36、），所有取證設備統一架構、統一組件；持續更新取證 3.0 解決方案，推出雙網雙平臺新模式，解公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明17/33決網絡實施痛點；基于“乾坤”大數據操作系統開發統一架構的取證分析平臺，實現統一架構、組件復用、大數據操作系統賦能。龍頭效應下，市場份額有望進一步向公司集中。2）技術迭代加速技術迭代加速，更新換代需求穩定釋放更新換代需求穩定釋放。各類新興互聯網和數字經濟業態發展迅速，前沿技術催生新型網絡違法犯罪手段，電子數據證據類型趨于多樣化，將對取證技術與產品提出更高的要求。公司電子數據取證設備的更新周期一般為 3 年左右，回溯歷史營收情況，2023 年年可能

37、是新一輪更新換代周期的起點?？赡苁切乱惠喐聯Q代周期的起點。3）橫向行業拓展橫向行業拓展，縱向區縣下沉縱向區縣下沉。傳統公檢法部門具有電子數據取證剛需，疫后財政壓力減緩，將持續貢獻需求。此外公司的服務對象已逐步擴大到市監、稅務、海關等行政執法部門以及應急、保密等政府部門，同時積極拓展海外市場，配合國家“一帶一路”戰略支點建設。之前電子數據取證產品的需求主要集中在省部級和地市級單位，未來公司將按照“數據向上集中，業務向下延伸”的策略，深入推進取證 3.0 體系，持續深耕區縣和基層，全面提升一線民警電子數據取證、治理、分析能力。2.QKOS 釋放數據要素價值，鞏固公共安全大數據領先優勢釋放數據要素

38、價值，鞏固公共安全大數據領先優勢2.1 政策支持下，數據要素市場高速發展政策支持下，數據要素市場高速發展我國數字資源供給能力不斷提升。我國數字資源供給能力不斷提升。2022 年我國數據產量達 8.1ZB，同比增長 22.7%，占全球數據總產量的 10.5%，位居世界第二。數字資源是數字中國建設的核心要素，海量數據的價值亟待挖掘。圖 23：2017-2022 年我國數據產量及全球占比情況資料來源：中國信通院，中國網絡空間研究院，長城國瑞證券研究所數據要素相關政策密集出臺數據要素相關政策密集出臺。2019 年十九屆四中全會我國首次將數據列增為生產要素，近一年來，國家更是密集發布多個頂層支持性政策，

39、肯定數據要素的長期戰略價值，加速推進市公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明18/33場建設。表 3：數據要素部分相關政策時間時間發文機構發文機構政策政策主要內容主要內容2023 年3 月中共中央、國務院黨和國家機構改革方案提出組建國家數據局，由國家發展和改革委員會管理，負責協調推進數據基礎制度建設，統籌數據資源整合共享和開發利用，統籌推進數字中國、數字經濟、數字社會規劃和建設等。2023 年年2 月月中共中中共中央、國務央、國務院院數字中國建設整體數字中國建設整體布局規劃布局規劃規劃明確規劃明確，數字中國建設按照數字中國建設按照“2522”的整體框架進行布局的整體框架進行布局，首

40、個首個“2”即指夯實數即指夯實數字基礎設施和數據資源體系字基礎設施和數據資源體系“兩大基礎兩大基礎”。一方面，打通數字基礎設施大動脈，在。一方面，打通數字基礎設施大動脈，在網絡通信網絡通信、北斗北斗、東數西算等方面給出頂層指引東數西算等方面給出頂層指引；另一方面另一方面，暢通數據資源大循環暢通數據資源大循環，包括構建國家數據管理體制、推動公共數據匯聚利用、釋放商業數據價值潛能、加包括構建國家數據管理體制、推動公共數據匯聚利用、釋放商業數據價值潛能、加快建立數據產權制度、開展數據資產計價研究、建立數據要素按價值貢獻參與分配快建立數據產權制度、開展數據資產計價研究、建立數據要素按價值貢獻參與分配機

41、制。機制。2022 年12 月中共中央、國務院關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見從數據產權、流通交易、收益分配、安全治理四方面，提出 20 條政策舉措：包括建立保障權益、合規使用的數據產權制度；建立合規高效、場內外結合的數據要素流通和交易制度；建立體現效率、促進公平的數據要素收益分配制度；建立安全可控、彈性包容的數據要素治理制度等。2022 年9 月國務院辦公廳全國一體化政務大數據體系建設指南2023 年底前，全國一體化政務大數據體系初步形成，基本具備數據目錄管理、數據歸集、數據治理等能力，數據共享和開放能力顯著增強。到 2025 年，政務數據資源實現有序流通、高效配置，數據安全保

42、障體系進一步完善。2022 年4 月中共中央、國務院關于加快建設全國統一大市場的意見加快培育數據要素市場，建立健全數據安全、權利保護、跨境傳輸管理、交易流通、開放共享、安全認證等基礎制度和標準規范，深入開展數據資源調查，推動數據資源開發利用。2022 年3 月國務院總理李克強第十三屆全國人大五次會議政府工作報告提出，到 2022 年底前，全國一體化政務服務平臺電子證照共享服務體系基本建立，電子證照制發機制建立健全，企業和群眾常用證照基本實現電子化，與實體證照同步制發和應用，在全國范圍內標準統一、互通互認，電子證照在政務服務領域廣泛應用，社會化應用取得積極進展，“減證便民”取得明顯成效。到 20

43、25 年，電子證照應用制度規則更加健全，應用領域更加廣泛，支撐政務服務標準化、規范化、便利化取得顯著成效，進一步方便企業和群眾辦事。2021 年12 月中央網絡安全和信息化委員會“十四五”國家信息化規劃數據的爆發增長、海量集聚蘊藏了巨大的價值，為智能化發展帶來了新的機遇；要充分發揮數據作為新生產要素的關鍵作用，以數據資源開發利用、共享流通、全生命周期治理和安全保障為重點，建立完善數據要素資源體系，激發數據要素價值，提升數據要素賦能作用，以創新驅動、高質量供給引領和創造新需求，形成強大國內市場，推動構建新發展格局。2021 年12 月國務院辦公廳數據要素市場化配置綜合改革試點總體方案加強數據安全

44、保護，強化網絡安全等級保護要求，推動完善數據分級分類安全保護制度，運用技術手段構建數據安全風險防控體系。2021 年12 月國務院“十四五”數字經濟發展規劃提出要強化高質量數據要素供給，支持市場主體依法合規開展數據采集，聚焦數據的標注、清洗、脫敏、脫密、聚合、分析等環節，提升數據資源處理能力，培育壯大數據服務產業。推動數據資源標準體系建設，提升數據管理水平和數據質量，探索面向業務應用的共享、交換、協作和開放。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明19/332021 年11 月工業和信息化部“十四五”大數據產業發展規劃規劃提出大數據產業發展目標：到 2025 年，我國大數據產業測算規

45、模突破 3 萬億元，年均復合增長率保持在 25%左右，創新力強、附加值高、自主可控的現代化大數據產業體系基本形成。2020 年5 月中共中央、國務院關于構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見首次提出培育數據要素市場。2019 年10 月中共中央中國共產黨第十九屆中央委員會第四次全體會議公報首次將數據明確納入生產要素。資料來源：各政府網站，長城國瑞證券研究所數據要素市場規模高速發展數據要素市場規模高速發展。據國家工信安全發展研究中心測算數據，2021 年我國數據要素市場規模達到 815 億元，預計“十四五”期間市場規模復合增速將超過 25%，整體將進入群體性突破的快速發展階段。產業鏈主要包含

46、數據采集、數據存儲、數據加工、數據交易、數據分析、數據服務、生態保障等環節。圖 24：中國數據要素市場規模（億元）圖 25：2021 年中國數據要素市場規模（億元）資料來源：國家工業信息安全發展研究中心，長城國瑞證券研究所資料來源：國家工業信息安全發展研究中心，長城國瑞證券研究所2.2 自主研發乾坤大數據系統，打造共性技術基座自主研發乾坤大數據系統，打造共性技術基座QKOS 以資源為中心以資源為中心，圍繞圍繞“采采、治治、學學、管管、用用”，實現全生命周期管控實現全生命周期管控。公司自 2021年 6 月起正式啟動乾坤大數據操作系統（QKOS）的研發，確立其核心框架地位，確立分層解耦、開放共享

47、的研發模式。QKOS 是應用于大數據領域的軟件平臺，其核心服務場景是“數據”。此平臺以大數據處理和運營智能化為目標，在關鍵信息資源（實體數據、組件、模型、頁面等）全面數字化的基礎上，抽象信息資源的元數據并實施全生命周期管理，以元數據為驅動，構建統一的數據資產管理和運營能力。QKOS 產品能力強大產品能力強大，生態圈逐步擴大生態圈逐步擴大，核心技術安全可控核心技術安全可控。QKOS 九天攬月產品系列包公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明20/33含十個核心能力：1）兩個基礎能力，即“天基”大數據治理平臺、“天河”大數據服務平臺；2）六個能力中臺，即“天算”大數據建模平臺、“天界”可

48、視化研判工作臺、“天匠”大數據標簽平臺、“天智”大數據知識平臺、“天擎”AI 能力一體化平臺、“攬月”可視化構建平臺；3）兩個體系支撐能力，即“天巡”大數據運維平臺、“天樞”大數據運營平臺；4）安全管控能力（零信任），即認證平臺、權限平臺、審批平臺、環境感知、策略控制、審計平臺。公司內部、生態伙伴和開發者可以以極低的門檻入場，獲得使用大數據的能力，將關注點放到真正的行業業務領域上。截至 2022 年底，已有 30 多家生態廠商基于 QKOS 開展數據治理。同時，QKOS 與麒麟、統信、華為、阿里、達夢、優炫、寶蘭德、新華三、南大通用、奧星貝斯等多家國產操作系統、云平臺、數據庫廠商的信創產品已完

49、成適配互認證。圖 26：乾坤大數據操作系統資料來源：公司官網，長城國瑞證券研究所QKOS 助力公司實現降本增效助力公司實現降本增效，跨行業快速拓展跨行業快速拓展。QKOS 的推出使公司大數據智能化業務從“項目型”轉變為“產品型”，基于 QKOS 共性技術底座輸出的大數據技術可快速構建、復用通用能力，“建模+可視化構建”的低代碼建設模式，在降低研發人員投入、縮短項目實施周期、縮短問題響應周期等方面取得了明顯成效，提升了大數據研發效率和產品交付能力。公司已從公共安全大數據拓展至視頻圖像大數據、網絡安全大數據、新型智慧城市大腦、企業大數據、居民身份證電子證照大數據等領域，新增拓展了在應急、市場監管、

50、企業數字化轉型等新行業的大數據業務機會。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明21/33圖 27：乾坤大數據操作系統支撐中臺資料來源：公司官網，長城國瑞證券研究所2.3 公共安全大數據領先企業，業績有望逐漸修復公共安全大數據領先企業，業績有望逐漸修復深度參與頂層設計深度參與頂層設計，在公共安全大數據領域具備競爭優勢在公共安全大數據領域具備競爭優勢。公司的公共安全大數據業務主要落地在網絡空間安全、智慧警務、智慧安防三個細分領域。憑借電子數據取證業務，公司在公檢法部門積累了較強的品牌影響力，公司的大數據智能化業務率先在公共安全領域扎根深入，基于 QKOS 形成了成熟、穩定、可靠的中臺型

51、、應用型、工具型以及裝備型產品解決方案。公司全面參與公共安全大數據標準編制和大數據平臺總體設計與建設實施，參與全國及多省市大數據平臺頂層規劃及建設，目前已覆蓋全國超目前已覆蓋全國超 1/3 的省份。的省份。大數據產業鏈長且細，參與者眾多，在以互聯網、政府、金融為主的各行各業各層級中充分競爭，市場化程度較高。但在公共安全大數據這一垂直賽道但在公共安全大數據這一垂直賽道，公司具備的客戶資源稟賦公司具備的客戶資源稟賦、涉涉密業務資質優勢、技術與產品沉淀、先發卡位優勢等對競爭者形成了較深的護城河。密業務資質優勢、技術與產品沉淀、先發卡位優勢等對競爭者形成了較深的護城河。圖 28：2021 年大數據產業

52、行業應用結構圖 29：中國大數據產業生態地圖部分截取資料來源：大數據產業生態聯盟，賽迪顧問，長城資料來源：大數據產業生態聯盟，賽迪顧問，長城公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明22/33國瑞證券研究所國瑞證券研究所2022 年公共安全大數據業績下滑，但自年公共安全大數據業績下滑，但自 2016 年以來復合增速亮眼。年以來復合增速亮眼。2022 年公司在公共安全大數據領域的收入約 9.4 億元，較 2021 年同比下降 6.26%，毛利率為 46.11%，較 2021 年減少 10.17pct。這主要是受宏觀市場環境影響，客戶預算減少及項目延期驗收確認所致。但從復合增速來看，該業務

53、自 2016 年以來的年均復合增長率超過 34.48%。我們認為隨著下游需求的恢復、項目延期確認以及 QKOS 進一步升級迭代，公司的公共安全大數據業務營收有望逐漸修復。3.數據安全開啟網安新周期，數字化能力同步向企業側拓展數據安全開啟網安新周期，數字化能力同步向企業側拓展政策所向政策所向，安全產業市場發展迅速安全產業市場發展迅速。數據要素廣泛、實時流動并釋放數據價值的同時，數據安全威脅日益嚴峻。數據安全是數字中國建設的前提保障，帶動網安產業進入發展新階段。根據中國信通院數據顯示，預計我國 2022 年網安產業規模達 2169.9 億，同比增長 13.9%；根據IDC 預測，到 2026 年，

54、中國網絡安全支出規模預計接近 288.6 億美元，五年復合增長率將達到18.8%，增速位列全球第一。表 4：數據安全部分相關政策時間時間發文機構發文機構政策政策主要內容主要內容2023 年年1 月月工信部、工信部、網信辦、網信辦、國家發展國家發展改革委等改革委等十六部門十六部門關于促進數據安全關于促進數據安全產業發展的指導意見產業發展的指導意見到到 2025 年年,數據安全產業基礎能力和綜合實力明顯增強數據安全產業基礎能力和綜合實力明顯增強,數據安全產業規模超過數據安全產業規模超過 1500億元億元,年復合增長率超過年復合增長率超過 30%，加速數據要素市場培育和價值釋放。到，加速數據要素市場

55、培育和價值釋放。到 2035 年，數年，數據安全產業進入繁榮成熟期。據安全產業進入繁榮成熟期。2022 年12 月工信部工業和信息化領域數據安全管理辦法(試行)目的是規范工業和信息化領域數據處理活動，加強數據安全管理，保障數據安全，促進數據開發利用，保護個人、組織的合法權益，維護國家安全和發展利益。2022 年7 月網信辦數據出境安全評估辦法提出數據出境安全評估堅持事前評估和持續監督相結合、風險自評估與安全評估相結合等原則。此外，還明確了數據出境安全評估程序、監督管理制度、法律責任以及合規整改要求等。2021 年11 月網信辦網絡數據安全管理條例（征求意見稿）在中華人民共和國網絡安全法中華人民

56、共和國數據安全法中華人民共和國個人信息保護法三部上位法的基礎上制定，在實施細則、責任界定、規范要求、懲罰措施等方面更加清晰細致，同時也增加了一些新的內容，進一步強化和落實數據處理者的主體責任，共同保護重要數據和個人信息的安全。2021 年8 月國務院關鍵信息基礎設施安全保護條例歷時三年發布。詳細闡明了關鍵信息基礎設施的范圍、運營者應履行的職責以及對產品和服務的要求。2021 年8 月第十三屆全國人大常委會第三十次會個人信息保護法個人信息保護領域的基本法律，以保護個人信息權益、規范個人信息處理活動為核心，旨在實現個人信息權益保護與個人信息合理利用之間的平衡。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說

57、明和法律聲明23/33議2021 年6 月第十三屆全國人大常委會第二十九次會議數據安全法體現了總體國家安全觀的立法目標，聚焦數據安全領域的突出問題，確立了數據分類分級管理，建立了數據安全風險評估、監測預警、應急處置，數據安全審查等基本制度，并明確了相關主體的數據安全保護義務，這是我國首部數據安全領域的基礎性立法，標志我國在數據安全領域有法可依，為各行業數據安全提供監管依據。資料來源：各政府網站，長城國瑞證券研究所圖 30：中國網絡安全市場規模資料來源：信通院，長城國瑞證券研究所以以“數據安全數據安全”為中心，從雙視角構建為中心，從雙視角構建“一中心兩體系一中心兩體系”產品架構。產品架構。公司自

58、 2020 年正式啟動新網絡空間安全建設布局，以“數據安全”為核心，分別從監管者和使用者的角度提出“長城計劃”和“狼煙計劃”?！伴L城計劃長城計劃”：從監管者的視角打造自主可控的網絡安全大數據平臺，進一步構建開放的網絡安全新生態?！袄菬熡媱澙菬熡媱潯保菏菑氖褂谜叩囊暯?，構建“一中心、兩體系”的縱深防御解決方案和建設能力，圍繞數據全生命周期的各個環節打造安全產品?！耙恢行囊恢行摹保杭窗踩\營中心（SOC），主要是應用大數據技術，通過整合網絡安全監測數據實現全鏈路風險感知，掌握全局數據安全態勢?！皟审w系兩體系”：即包含零信任體系和安全防護體系。1）零信任體系主要圍繞數據治理全生命周期，為各業務數據收

59、集、存儲、使用、加工、傳輸等提供數據安全防護產品和服務，構建身份權限管理（IAM）+軟件定義邊界（SDP）+微隔離（MSG）三位一體零信任安全防護系統，為政企提供智能化、立體化的縱深防御能力支撐。2）安全防護體系主要圍繞等保要求、關基條例、數據安全法等政策法規要求，構建縱深防御的安全體系，除傳統的安全防護之外，還包括公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明24/33云安全、工控安全、威脅檢測及防御、內容安全、車聯網安全等。圖 31：新網絡空間安全業務產品圖譜資料來源：公司公告，長城國瑞證券研究所與產業鏈各方加強合作與產業鏈各方加強合作。1）與美圖等互聯網公司在企業數據安全領域開展合作

60、探索。雙方共同開發的數據資產梳理與數據庫掃描系統“數網”，產品效能居同類產品前列；2）與股東國投智能聯合成立網絡安全實驗室；3）與華僑大學、國科科技公司共建網絡與信息安全產業學院，深化產教融合。依托依托“美亞智企美亞智企”，積極布局企業數字化業務。，積極布局企業數字化業務。憑借在企業智慧風控、數據安全領域的深耕細作，公司 2022 年成立“美亞智企”品牌，基于 QKOS 打造企業統一數字底座，統籌整合企業側業務資源，進一步支撐和推進集團企業數字化板塊的戰略落地，統一提供企業數字化綜合解決方案。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明25/33圖 32：美亞柏科企業數字化能力框架資料來

61、源：公司公告，長城國瑞證券研究所4.與公司稟賦高度貼合，新型智慧城市業務發展迅速與公司稟賦高度貼合，新型智慧城市業務發展迅速中國智慧城市市場有望保持穩步增長。中國智慧城市市場有望保持穩步增長。根據 IDC 數據，2022 年中國政府主導的智慧城市ICT 市場投資規模為 214 億美元，預計到 2026 年將達到 389 億美元，2022-2026 年的年均復合增長率為 17.1%。圖 33：中國政府主導的智慧城市市場規模及預測，2022-2026資料來源：IDC，長城國瑞證券研究所公司新型智慧城市業務實現翻倍增長，2022 年達 2.84 億元，較 2021 年提升 135.77%。智慧城市市

62、場競爭格局高度分散，玩家成分復雜，區域性明顯。但我們認為切入該賽道符合公司稟賦，公司的新型智慧城市業務有望憑借以下競爭優勢獲得持續性的增長。公司的新型智慧城市業務有望憑借以下競爭優勢獲得持續性的增長。1）技術與產品體系完備技術與產品體系完備。公共安全大數據是城市治理的重要部分，公共安全大數據量大且復雜。公司在公共安全大數據領域沉淀多年，經驗深厚，已形成以大數據智能化構筑城市大腦能力建設的完善技術體系。在應用端，公司依托“乾坤”（QKOS）賦能搭建各類智慧城市平公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明26/33臺產品；在基礎設施端，公司擁有國產化替代能力和智能裝備研發能力。2）國投資源

63、支持國投資源支持+頂規設計能力頂規設計能力。公司從頂規入手，成立數字智能規劃設計院，同時聯合國投智能、電子院三方優勢共建國投智慧城市創新研究院，圍繞智慧城市提出了城市級的規劃設計，形成的行業解決方案覆蓋頂規設計、大數據平臺型產品和綜合型系統集成。圖 34：美亞柏科新型智慧城市總體架構資料來源：公司公告，長城國瑞證券研究所2）深耕區域深耕區域，積極輻射全國積極輻射全國，爭奪區縣下沉市場爭奪區縣下沉市場。智慧城市業務區域性顯著，為加快智慧城市業務落地，公司與地方相繼成立廈門城市大腦（2021 年）、常信美亞公司（2022 年）等合資公司，深挖區域性商機；同時，將標桿項目的經驗與產品推廣至全國各地，

64、目前已中標多個地區的智慧城市項目，在智慧應急、消防、軌道交通等細分行業均有突破。未來，公司的新型智慧城市板塊重點聚焦三四線城市和有條件的區縣市場，圍繞智慧應急、市域社會治理、智慧消防、智慧食藥、一網統管、數字鄉村等行業和領域，依托美亞柏科在市域、公安、應急、市監、稅務等領域優勢，打造“科技+產業+資本”的發展模式。表 5：美亞柏科智慧城市業務進展部分統計時間時間項目項目2021 年 7 月 廈門城市大腦建設運營有限公司成立2021 年 11 月陜西省應急管理廳應急管理綜合應用平臺（二期）中標公示，并于 2022 年 4 月完成初步驗收2022 年 2 月廈門市軌道交通 3 號線公安人像識別系統

65、一期工程同“智會”重要成員單位廈門暢享信息技術有限公司簽署戰略合作協議2022 年 3 月 中心平臺支撐系統建設2022 年 4 月 廈門城市大腦 1.0“圖看廈門”2022 年 6 月廈門城市大腦 1.0“中臺租賃和數據服務”蘇州市常信美亞智慧城市建設發展有限公司成立，為旗下投資的首個縣域智慧城市合資公司公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明27/332022 年 7 月 美亞柏科同中國-東盟信息港股份有限公司簽署戰略合作協議2022 年 8 月云南省“數字開遠”城市公共安全專項建設項目（一期）常熟市市場主體全生命周期管理服務平臺（一期）中標公示，并于 2023H1 完成初步驗收

66、2022 年 9 月 由美亞柏科承建的廈門市應急指揮中心正式啟用2022 年 11 月由美亞柏科承建的“四川省應急管理廳基礎設施項目”完成初步驗收，這也是美亞柏科 2022 年第二個應急領域的戰略性省級項目2023 年 2 月中標晉江市公共衛生信息平臺應用系統建設項目與應急管理部天津消防研究所簽訂戰略合作協議2023 年 4 月 與湖南省消防救援總隊簽訂戰略合作協議2023 年 6 月 參與鄭州市軌道交通 8 號線一期工程通信系統采購項目 01 標段專用通信系統電源子系統部分建設資料來源：公司公眾號，公司官網，長城國瑞證券研究所三、三、發布國內首個公共安全大模型，發布國內首個公共安全大模型，A

67、I 安全業務成長性可期安全業務成長性可期AIGC 引爆引爆 AI 行情行情，AI 安全引發關注安全引發關注。2022 年底 ChatGPT 的推出使 AIGC 技術在全球范圍內形成了熱潮，AIGC 產品形態和應用邊界持續不斷拓寬。AI 大模型在賦能網安產品能力、幫助網安企業降本增效的同時，也催生一系列顛覆現有認知的倫理秩序、內容合規性、數據真實性、數據安全等問題。AI 技術的負面風險加劇且產生層出不窮的實質危害，倒逼網安企業走向以 AI 對抗 AI 的轉型之路。表 6：國內外 AIGC 引發的安全事件不完全統計時間時間事件事件2023 年 3 月 OpenAI 公司宣布開源庫中出現錯誤，致部分

68、用戶與 ChatGPT 的聊天記錄被泄露。2023 年 3 月據韓媒 economist 報道，三星設備解決方案（DS）部門才啟用聊天機器人 ChatGPT 20 多天，就鬧出了 3 起數據泄露事故，導致其與半導體設備測量、良品率/缺陷、內部會議內容等相關信息被上傳到 ChatGPT 的服務器中。2023 年 3 月ChatGPT 涉嫌違反數據收集規則，意大利個人數據保護局宣布暫時禁止 OpenAI 處理意大利用戶數據，并暫時禁止使用 ChatGPT。2023 年 5 月據內蒙古包頭警方通報，近日福州市某科技公司法人代表郭先生，在與好友視頻聊天時，被對方以借用賬戶轉賬為由，10 分鐘內騙走了

69、430 萬元。事后才發現，視頻中的好友其實是騙子利用 AI 換臉和擬聲技術偽造的。2023 年 5 月一張顯示美國五角大樓附近發生爆炸的圖片在 Twitter 瘋傳，而在圖片穿傳播的同時，美國股市應聲下跌。美國國防部緊急出面辟謠。據 CNN，這張圖有明顯的 AI 生成特征。2023 年 6 月美國紐約聯邦法官做出判決，Levidow,Levidow&Oberman 律師事務所引用了 ChatGPT 撰寫的一份由虛假案例引證的法庭簡報，行為惡劣，對其處以罰款 5000 美元。資料來源：澎湃新聞等媒體，長城國瑞證券研究所AI 監管勢在必行，監管勢在必行，AI 政策紅利或將持續釋放。政策紅利或將持續

70、釋放。2023 年 4 月，國家網信辦發布生成式人工智能服務管理辦法（征求意見稿），這是國內針對 AIGC 技術的首份監管文件；6 月人工智能法草案預備提請全國人大常委會審議，相關政策有望加速落地。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明28/33表 7：國內關于 AI 監管的政策時間時間事件事件2023 年 1 月網信辦等發布的互聯網信息服務深度合成管理規定正式落地施行，其中提到“具有輿論屬性或者社會動員能力的深度合成服務提供者，應當按照互聯網信息服務算法推薦管理規定履行備案和變更、注銷備案手續”，“深度合成服務提供者開發上線具有輿論屬性或者社會動員能力的新產品、新應用、新功能的，

71、應當按照國家有關規定開展安全評估”。2023 年 4 月網信辦發布生成式人工智能服務管理辦法（征求意見稿），首次聚焦生成式 AI，進一步明確法律邊界和責任主體。辦法提出利用生成式人工智能產品提供聊天和文本、圖像、聲音生成等服務的組織和個人，包括通過提供可編程接口等方式支持他人自行生成文本、圖像、聲音等的組織和個人，應當承擔該產品生成內容生產者的責任。提供者應當對生成式人工智能產品的預訓練數據、優化訓練數據來源的合法性負責。2023 年 6 月網信辦根據互聯網信息服務深度合成管理規定，將智譜、百度、阿里以及科大訊飛旗下的 LLM 登記備案至了 6 月更新的境內深度合成服務算法備案清單。2023

72、年 6 月 人工智能法草案預備提請全國人大常委會審議，人工智能相關監管規范有望加速落地。2023 年 7 月 國家網信辦等七部門聯合公布生成式人工智能服務管理暫行辦法，自 2023 年 8 月 15 日起施行。資料來源：政府官網，長城國瑞證券研究所前瞻布局前瞻布局 AI，目前已推出多個，目前已推出多個 AI 安全產品及國內首個公共安全安全產品及國內首個公共安全 AI 大模型。大模型。公司在人工智能方面早有布局，支撐公司多產品航道智能化水平建設及安全產品研發。公司于 2017 年成立AI 研發中心，2019 年針對深度合成技術又特別成立專項研究團隊，自主研發打造出一系列視頻圖像檢測鑒定的一體化智

73、能裝備“AI-3300 慧眼視頻圖像鑒真工作站”、AIGC 內容檢測平臺等；2023 年 6 月底，公司最新發布國內首個公共安全大模型“天擎”。AI-3300“慧眼慧眼”視頻圖像鑒真工作站視頻圖像鑒真工作站：“慧眼”是一款以 AI 技術為核心的視頻圖像檢驗鑒定設備，涵蓋 40 余種視頻圖像真偽鑒定算法，近 10 種深偽鑒定算法，同時具有智能鑒定和專業鑒定兩種鑒定模式，支持卷宗管理和三種鑒定文書生成，為司法鑒定人員提供一站式視頻圖像檢驗鑒定服務，檢測精度處于國內領先水平。AIGC 內容檢測平臺內容檢測平臺：是公司基于在電子數據取證和公共安全大數據多年的行業積累，研究推出的針對人工智能（如 Cha

74、tGPT）生成文本內容的檢測工具，中文生成文本檢測的準確率超過 90%。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明29/33圖 35：美亞柏科反 AIGC 相關產品資料來源：公司公眾號，長城國瑞證券研究所說明：AI-3300慧眼視頻圖像鑒真工作站（左）和 AIGC 內容檢測平臺（右）目前公司主要的反 AIGC 安全產品“慧眼”屬于取證類硬件設備，主要使用場景為司法鑒定，主要的下游客戶為傳統公檢法部門（還包括網信、工信及各司法鑒定中心）。我們對此類AIGC 鑒真產品給公司帶來的增量空間進行測算：1）由于官方未權威披露最新的公檢法司數量情況，我們根據 2021 年底全國行政區劃，假設全國公

75、檢法司總數=3*（31 省級行政區+333 地級行政區+2843 縣級行政區）=9621 個；2）假設一套 AIGC 鑒真設備單價為 40 萬/套；3）假設每個公檢法司單位均購買 1 套 AIGC 鑒真設備；4）參考公司在全國電子數據取證產品市場的市占率，假設公司 AIGC 產品的市占率為50%。通過以上假設通過以上假設，我們測算得出我們測算得出，僅憑目前類似于僅憑目前類似于“慧眼慧眼”的這樣一種的這樣一種 AIGC 鑒真取證設備鑒真取證設備，在監管側能形成在監管側能形成 38.48 億元的市場空間，公司有望占據其中一半市場，即近億元的市場空間，公司有望占據其中一半市場，即近 19.24 億元

76、。隨著億元。隨著下游需求的爆發和技術進步下游需求的爆發和技術進步，公司將不斷更新迭代公司將不斷更新迭代 AIGC 安全產品的種類和性能安全產品的種類和性能，下游客戶也下游客戶也不僅局限于傳統公檢法部門不僅局限于傳統公檢法部門，將拓展至更多的政府機構及企業側將拓展至更多的政府機構及企業側，并可能面向民用市場開放服并可能面向民用市場開放服務。長期而言，我們認為務。長期而言，我們認為 AI 安全業務具有很強的成長性。安全業務具有很強的成長性。表 8：AIGC 鑒真取證設備市場空間的敏感性分析（億元）滲透率單價（萬/套）20253040455030%5.777.228.6611.5512.9914.4

77、340%7.709.6211.5515.3917.3219.2450%9.6212.0314.4319.2421.6524.0560%11.5514.4317.3223.0925.9828.8670%13.4716.8420.2026.9430.3133.67公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明30/3380%15.3919.2423.0930.7934.6438.4890%17.3221.6525.9834.6438.9743.29100%19.2424.0528.8638.4843.2948.11110%21.1726.4631.7542.3347.6252.92120%23

78、.0928.8634.6446.1851.9557.73130%25.0131.2737.5250.0356.2862.54140%26.9433.6740.4153.8860.6167.35150%28.8636.0843.2957.7364.9472.16資料來源：國家統計局，中國政府采購網，長城國瑞證券研究所說明：若每個公檢法司均采購 1 套設備，滲透率為 100%；若存在部分單位未采購的情況，則滲透率低于 100%；若存在部分單位采購超過 1 套設備的情況，則滲透率超過 100%公共安全大模型公共安全大模型“天擎天擎”：“天擎”擁有豐富的公共安全行業知識，具備案件情報分析、警務意圖識別

79、、案情邏輯推理、業務內容生成四大能力，實現行業知識業務問題解決反饋的全流程閉環進化?！疤烨妗贝竽Ｐ湍壳爸饕膽脠鼍凹性趲椭咎嵘F有產品性能，讓產品和服務更加智能化。例如：1）重構電子數據取證。依托由天擎大模型打造的“小美”MYGPT，通過一條指令、一個入口、一套流程、一種模式，即可全面解決電子數據取證面臨的多種取證裝備、多樣取證目標、繁瑣取證流程、多源多樣取證數據和眾多細分業務功能等問題。2）重構警務系統。向“小美”警務 AI 助手發布一條指令，即可準確調度各類系統進行數據深度分析，并匯總成分析報告，全流程只需幾分鐘。操作人員無需專業知識或操作技能，無需多人多系統協同配合，大大提升了辦

80、案效率，大幅降低業務成本。圖 36：美亞柏科“天擎”大模型能力資料來源：公司公眾號，長城國瑞證券研究所四、主要風險四、主要風險公司在發展過程中將面臨以下主要風險：宏觀經濟下行，下游需求修復不及預期：宏觀經濟下行，下游需求修復不及預期：公司客戶主要集中于公檢法領域，逐漸擴大至公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明31/33市監、稅務等行政執法部門以及應急、保密等政府部門以及企業側。宏觀環境恢復緩慢將影響客戶預算，下游需求修復不及預期將嚴重影響公司業績。市場競爭加?。菏袌龈偁幖觿。壕W絡空間安全和大數據行業市場當前正處于高速發展期，市場競爭進一步加劇，行業內卷逐步顯現。公司在基石業務板塊

81、已經構筑行業核心競爭力，在創新賽道，目前還在市場培育期，壁壘優勢仍待構建。產品技術研發不及預期產品技術研發不及預期：大數據、AI 等技術更新迭代速度加快，對公司產品和技術的研發要求進一步提高。商譽減值風險商譽減值風險：公司 2013 年以現金購買新德匯 51%股權和 2015 年公司通過發行股份購買資產的方式購買江蘇稅軟 100%股權，目前存在 5.42 億的大額商譽，占凈資產的 12.59%。如未來經營狀況惡化，則存在商譽減值的風險，影響公司當期損益。應收賬款和合同資產占比過高應收賬款和合同資產占比過高：公司應收賬款和合同資產凈額占公司總資產的比例較高（占公司總資產的比例為 27.68%），

82、賬齡結構惡化。壞賬風險加劇，同時對現金流造成較大壓力。公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明32/33盈利預測盈利預測資產負債表資產負債表20222023E2024E2025E利潤表利潤表20222023E2024E2025E貨幣資金1,430.991,788.542,274.132,850.14營業收入營業收入2,279.692,849.303,622.894,540.53應收賬款1,032.271,183.861,432.671,342.10營業成本1,088.861,313.061,620.912,026.32預付賬款78.72103.65121.48159.96營業稅金及附

83、加16.559.9712.6815.89存貨610.28775.72845.191,068.55營業費用272.52341.92452.86567.57其他743.74745.56744.10746.02管理費用319.25393.20507.20644.75流動資產合計流動資產合計3,896.004,597.335,417.576,166.77財務費用387.10484.38615.89771.89長期股權投資58.5358.5358.5358.53研發費用2.53-2.85-3.62-4.54固定資產424.85381.90336.57291.11資產減值損失-64.13-20.00-20

84、.00-20.00在建工程1.130.000.000.00公允價值變動收益0.000.000.000.00無形資產354.23288.49213.68129.82投資凈收益0.081.001.001.00其他1,155.661,143.711,131.761,120.55其他482.01472.28603.79759.79非流動資產合計非流動資產合計1,994.401,872.631,740.541,600.01營業利潤營業利潤162.03340.72448.06549.75資產總計資產總計5,890.396,469.967,158.117,766.77營業外收入1.880.500.500.5

85、0短期借款336.57509.15622.63448.51營業外支出3.932.502.502.50應付賬款599.18741.43913.491,155.34利潤總額利潤總額159.98338.72446.06547.75其他489.71626.62674.80835.77所得稅-11.4116.9422.3027.39流動負債合計流動負債合計1,425.461,877.202,210.932,439.62凈利潤凈利潤171.38321.78423.76520.36長期借款0.000.000.000.00少數股東損益23.5216.0921.1926.02應付債券0.000.000.000.

86、00歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤147.86305.70402.57494.34其他156.98156.98156.98156.98主要財務比率主要財務比率20222023E2024E2025E非流動負債合計非流動負債合計156.98156.98156.98156.98成長能力成長能力負債合計負債合計1,582.442,034.182,367.912,596.60營業收入-10.08%24.99%27.15%25.33%少數股東權益102.08118.17139.36165.38營業利潤-54.36%110.28%31.50%22.70%股本859.48859.48859.48859.

87、48歸屬于母公司凈利潤-52.41%106.74%31.69%22.80%資本公積1,337.301,337.301,385.081,385.08獲利能力獲利能力留存收益3,238.193,458.133,791.374,145.32毛利率52.24%53.92%55.26%55.37%其他-1,229.10-1,337.30-1,385.08-1,385.08凈利率6.49%10.73%11.11%10.89%股東權益合計股東權益合計4,307.954,435.784,790.215,170.17ROE3.52%7.08%8.66%9.88%負債和股東權益總計負債和股東權益總計5,890.3

88、96,469.967,158.117,766.77ROIC8.04%12.27%16.42%20.18%現金流量表現金流量表20222023E2024E2025E償債能力償債能力經營活動現金流經營活動現金流-138.22412.21472.81920.99資產負債率26.86%31.44%33.08%33.43%資本支出178.5637.1336.0036.00流動比率2.732.452.452.53長期投資-0.300.000.000.00速動比率2.312.042.072.09其他-205.73-73.26-71.00-71.00營運能力營運能力投資活動現金流投資活動現金流-27.47-3

89、6.13-35.00-35.00應收賬款周轉率2.432.572.773.27債權融資353.42526.00639.48465.36存貨周轉率3.754.114.474.75股權融資673.41-105.1551.604.74總資產周轉率0.420.460.530.61其他-256.57-439.38-643.31-780.08每股指標（元）每股指標（元）20222023E2024E2025E籌資活動現金流籌資活動現金流770.27-18.5347.78-309.98每股收益0.170.360.470.58匯率變動影響0.000.000.000.00每股經營現金流-0.160.480.551

90、.07現金凈增加額現金凈增加額604.58357.55485.59576.01每股凈資產4.895.025.415.82資料來源：Wind，長城國瑞證券研究所公司研究請參閱最后一頁的股票投資評級說明和法律聲明33/33股票投資評級說明股票投資評級說明證券的投資評級：證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入：相對強于市場表現 20以上；增持：相對強于市場表現 1020；中性：相對市場表現在1010之間波動；減持：相對弱于市場表現 10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下

91、：看好：行業超越整體市場表現；中性：行業與整體市場表現基本持平；看淡：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。本報告采用的基準指數：滬深 300 指數。法律聲明：法律聲明：“股市有風險，入市需謹慎”長城國瑞證券有限公司已通過中國證監會核準開展證券投資咨詢業務。在本機構、本人所知情的范圍內，本機構、本人以及財產上的利害關系人與所評價的證券沒有利害關系。本報告中的信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證報告信息已做最新變更，在任何情況下，報告中的信息或所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價或詢價。在任何情況下，我公司不就本報告中的任何內容對任何投資做出任何形式的擔保，投資者據此投資，投資風險自我承擔。本報告版權歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、刊載或轉發，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。