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1、弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司20222022年年9 9月月弘則消費戶外賽道欣欣向榮，戶外賽道欣欣向榮，多品牌集團再煥新生多品牌集團再煥新生戶外行業深度報告戶外行業深度報告 消費 醫藥科技 制造霍 健Email:Tel:021-61645300周 毓Email:Tel:021-61645300核心觀點提示核心觀點提示 20232023年運動鞋服近年運動鞋服近40004000億規模保持億規模保持8 8.3 3%增長增長，其中戶外運動鞋服行業規模預期達到其中戶外運動鞋服行業規模預期達到450450億億+，連續三年以連續三年以2020%的速度高增的速度高增。中國戶外鞋服中更具功能性的鞋履配飾比例低

2、、戶外品牌客群中核心用戶占比僅3成，核心戶外人數比例僅為美國1/10不到，標志著中國戶外行業尚處在早期高速發展階段，目前戶外鞋服中國人均消費僅27元，比運動鞋服與美、德兩國差距更大。戶外鞋服行業需求受到多方面增長驅動：1）大眾運動普及后消費者對細分戶外運動興趣增加；2）戶外服飾相較大眾運動鞋服更能彰顯消費者的獨特個性；3）因戶外核心人群與商務圈層有交集，產品打入商務圈延展消費場景。也期待戶外設施的健全、運動種類增加為行業擴容。競爭格局方面，戶外鞋服行業份額正在向頭部集中，2023年Top10戶外品牌規模占運動行業總規模5.5%，品牌數量超過900。遙望遙望美股戶外上市公司美股戶外上市公司，戶外

3、產業鏈中最有價值的核心環節為鞋服戶外產業鏈中最有價值的核心環節為鞋服，平均平均fwdfwd PEPE1616.3 3x x估值以及較大市值估值以及較大市值，顯著好于裝備公顯著好于裝備公司與零售商司與零售商。復盤Columbia、VFC、Deckers Outdoor三家服飾集團，我們看到優秀戶外鞋服集團均通過收并購完成多品牌建設，再擴充產品線和客群，這與安踏路徑相似。優質戶外品牌在產品建設上早期通常都深耕細分場景，堅持對關鍵技術的升級迭代。對于單戶外品牌增收路徑主要在：1）持續的品類/運動場景延展；2）全球渠道拓張；3）賦予產品時尚色彩。背后體現出產品開發（技術開發+對運動需求的捕捉能力）、跨

4、國渠道運營、品牌教育與時尚性塑造能力，以及同時展現公司對打造品牌專業性及時尚性的營銷能力。安踏在2016、2017年獲取迪桑特、Kolon的代理權，FILA與迪桑特2017-2018年已經展現亮眼表現，2018年底高杠桿收購Amer Sports擴充戶外版圖（始祖鳥、迪桑特、Salomon、Wilson等)。目前始祖鳥、迪桑特已經完成基本渠道覆蓋，正在優化渠道結構、深化品牌價值；Wilson與Kolon則具備更多產品線擴充、渠道拓展和升級的空間?；诠緝灝惖漠a品開發基于公司優異的產品開發、品牌塑造和渠道運營能力品牌塑造和渠道運營能力，疊加戶外行業持續高增的預期疊加戶外行業持續高增的預期，我們

5、看好未來三年戶外品牌整體維我們看好未來三年戶外品牌整體維持持2525-3030%左右的高銷售增長左右的高銷售增長。產品研發方面，1）以始祖鳥為例，較晚創立且規模較小卻達成頂尖產品研發，背后在于小眾定位客戶垂直得以充分感知實現需求，并且超高端定位能夠不計成本升級技術選用頂級材料堅持高品質，目前研發設計均在北美完成。2）迪桑特、可隆研發生產高度本地化，沿用高科技的同時能夠高效捕捉、落地本土化戶外需求，產品配色、剪裁契合本地消費者，也能率先感知、開拓出商務戶外場景。渠道運營方面，1）迪桑特和始祖鳥憑借優質渠道，提供高水準服務力求營造戶外氛圍；2）活動方式多種類、多方式，極致精細化深度綁定消費者，迪桑

6、特達成180天內30%的高復購率。品牌建設視角，始祖鳥的頂奢門店呈現展示了公司通過更高層級的產品與綜合服務提升品牌調性的能力，背后除了渠道產品支撐、多樣化活動建設，也有公司堅守戶外功能性短期限制商務戶外品類發展的品牌戰略決策影響。1fYrQxOzQtQbU7NaO8OoMmMtRtQiNqQuNlOpPmRbRmNpPNZnMnRNZrMsN弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司01戶外行業戶外行業450450億規模正億規模正以以2020%連續高增連續高增，對對標標美德人均戶外消費低于美德人均戶外消費低于其其1 1/1414，核心戶外人數核心戶外人數也僅為美國也僅為美國1 1/1010心在遠方，路在

7、腳下20232023年年中國運動鞋服市場中國運動鞋服市場規模預期達規模預期達40004000億億，增速平穩為增速平穩為8 8.3 3%320222022年年中國中國運動鞋服市場運動鞋服市場規模規模來源：歐睿79010391154130614181392134714831669190422152691319931233550362714220323226728526823024426329233540047846652652857213202842639111712713614917019621018222226531922931935740041039538039641444750058070

8、667677275082014517919321623822319923428233741152163864274977988071013203040495765738395101871041191392553083293613923763704255096067168991067107011771186128431.5%13.2%10.1%21.5%10.0%8.3%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001000150020002500300035004000450020072008200920102011201220132014201520162017201820192

9、020202120222023E專業運動服飾戶外服飾運動休閑服飾專業運動鞋戶外鞋運動休閑鞋總規模yoy40131）從需求視角，運動服飾2023年預期有8.3%的行業規模增長，較2022年有所恢復，依據調研2023H1偏功能屬性的品類保持較高增長。2）從經營節奏看，2022年Q2與Q4由于部分區域有疫情擾動，運動鞋服線下銷售場景約6-7成，受到直接影響，各品牌在2023年普遍存出清庫存的壓力。截至2023年H1，我們看到國貨品牌正處在穩健去庫通道，Nike庫存量好，阿迪企穩，各品牌庫存普遍在安全線內。鞋服總規模心在遠方，路在腳下各國鞋履運動化趨勢一致各國鞋履運動化趨勢一致，中國運動服裝的購買比例

10、有一倍或以中國運動服裝的購買比例有一倍或以上提升空間上提升空間4各國運動鞋、服分別占鞋、服總規模比例（各國運動鞋、服分別占鞋、服總規模比例（%）來源：歐睿20092009201020102011201120122012201320132014201420152015201620162017201720182018201920192020202020212021202220222023E2023E運動鞋/鞋總共規模25.8%25.9%25.3%22.0%19.3%21.0%24.2%28.1%31.7%36.8%41.5%43.3%46.1%54.4%46.8%運動服飾/服裝總規模6.2%6.3

11、%5.9%5.3%4.8%4.7%4.8%4.9%5.2%5.7%6.4%6.8%6.9%7.5%7.6%中國20092009201020102011201120122012201320132014201420152015201620162017201720182018201920192020202020212021202220222023E2023E運動鞋/鞋總共規模34%34%34%33%36%38%40%42%44%46%48%50%50%50%51%運動服飾/服裝總規模20%21%20%21%22%23%24%25%26%27%28%30%28%30%31%美國200920092010

12、20102011201120122012201320132014201420152015201620162017201720182018201920192020202020212021202220222023E2023E運動鞋/鞋總共規模30%32%33%34%35%36%40%43%46%47%49%49%52%59%58%運動服飾/服裝總規模10%10%10%11%11%11%11%12%12%12%12%13%13%13%13%日本2009200920102010201120112012201220132013201420142015201520162016201720172018201

13、8201920192020202020212021202220222023E2023E運動鞋/鞋總共規模47%48%49%50%50%48%49%50%50%52%51%51%51%50%50%運動服飾/服裝總規模10%10%12%14%17%17%18%18%18%18%19%19%19%19%18%韓國日本服裝要求心在遠方，路在腳下美日德運動鞋服市場平穩向上增長美日德運動鞋服市場平穩向上增長，人均消費人均消費4 4國均在提升國均在提升，中中國國僅為其僅為其1 1/1010，但但GDPGDP則超過則超過1 1/6 6，人均維度至少有人均維度至少有6060%的空間的空間520222022年年美

14、國美國運動鞋服市場運動鞋服市場規模規模20222022年德國運動服飾市場規模年德國運動服飾市場規模20222022年日本運動服飾市場規模年日本運動服飾市場規模來源：歐睿、中經數據中美中美日德日德人均運動鞋服消費人均運動鞋服消費2222年行業年行業規規模（億元）模（億元）對應人口對應人口（億）（億）2121年人均消年人均消費（元）費（元）2222年人均消年人均消費（元）費（元）中362714.26249254美105703.3829853127日13661.2410951102德9090.8341035109021年美、日、德人均運動服飾消費規模約為中國的10倍、4.4倍與4.2倍，22年為12

15、.3倍、4.3倍和4.3倍，中美差距加大。22年中國人均GDP1.3萬美元，美國7.6萬美元7464 7897 8596 9138 7339 10060 10570 11168 5.8%8.8%6.3%-19.7%37.1%5.1%5.7%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%020004000600080001000012000億元yoy1456 1495 1527 1573 1316 1358 1366 1463 2.7%2.1%3.0%-16.3%3.2%0.6%7.1%-20%-15%-10%-5%0%5%10%110012001300140015001600億元yoy7

16、98 823 849 868 808 863 909 938 3.1%3.2%2.3%-6.9%6.8%5.3%3.2%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%7007508008509009502016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年E億元yoy心在遠方，路在腳下13 20 28 42 63 91 117 127 136 149 170 196 210 182 222 265 319 7 10 13 20 30 40 49 57 65 73 83 95 101 87 104 119 139 49.3%36.7%51.2%50.0%40

17、.9%26.7%10.8%9.2%10.4%14.0%15.0%6.9%-13.4%20.9%18.0%19.2%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05010015020025030035040045050020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023E戶外服飾戶外鞋戶外鞋服yoy中國戶外運動服飾市場規模近三年增速接近中國戶外運動服飾市場規模近三年增速接近2020%，遠超過疫情前遠超過疫情前以及運動鞋服行業總規模增速以及運動鞋服行業總規模增速8 8.3 3%，處于高速培育期處于高速

18、培育期6中國戶外中國戶外運動服飾運動服飾（鞋（鞋+服飾）服飾）市場市場規模規模來源：歐睿戶外需求高漲：戶外需求高漲：中國戶外運動鞋服市場規模近三年增速接近20%，遠超過疫情前以及運動鞋服行業總規模增速8.3%，處于高速培育期。1）基礎運動滲透率提升后，對細分戶外運動的探索興趣在加大；2）戶外鞋服比大眾運動服飾有更強功能屬性和更鮮明小眾定位，契合更個性化的消費者服裝需求更高：服裝需求更高：中、日、德、美各國戶外服飾行業早期到目前鞋服比始終為3 3:7 7左右不足左右不足4 4:6 6，但運動服飾的鞋服比則維持在4 4:6 6至至5 5:5 5（結合后頁），感知到戶外場景與運動場景相比對服裝的訴求

19、更高戶外場景與運動場景相比對服裝的訴求更高：功能性視角：產品特性產品特性上硬核戶外場景下靠單一戶外鞋可以滿足耐磨、防水、防滑與保暖，但服裝的防風防水、保暖、吸濕（透氣）往往需要2-3件產品組合實現。非功能性視角：產業階段上產業階段上，我們集中在輕度戶外，性能要求不高，普通運動鞋/馬丁皮鞋等可以替代，但戶外服裝則是構成該場景下的“剛需剛需”元素元素，滿足打卡、時尚訴求。鞋服總規模45845837537532632626926931131129129162624141303020202532532222221841841661661311319393201201心在遠方，路在腳下中國戶外行業賽道擴

20、容中國戶外行業賽道擴容、滲透率提升以及戶外服飾的產品優化驅滲透率提升以及戶外服飾的產品優化驅動戶外鞋服增長動戶外鞋服增長，戶外的高消費屬性使其與商務圈層產生交集戶外的高消費屬性使其與商務圈層產生交集7戶外鞋服配飾的戶外鞋服配飾的需求需求端驅動端驅動基礎運動滲透率提升后對戶外基礎運動滲透率提升后對戶外小眾運動的興趣增加小眾運動的興趣增加滲透率提升滲透率提升功能性的持續提升功能性的持續提升產品升級產品升級新興小眾運動的不斷增加給予新興小眾運動的不斷增加給予戶外服飾延展場景的機遇戶外服飾延展場景的機遇供給增加供給增加小眾小眾戶外帶來的“圈層戶外帶來的“圈層感感”配色配色、版型、時尚度提升、版型、時尚

21、度提升日常、商務場景新場景的開發日常、商務場景新場景的開發大力興辦雪場、攀巖館等帶來大力興辦雪場、攀巖館等帶來更便利的獲取方式更便利的獲取方式中國整體戶外鞋履、配飾的占比不高，服裝占比較高；結合我們渠道調研始祖鳥、迪桑特等品牌的用戶畫像7成是非核心戶外用戶；感知到當前戶外服飾的需求主要由輕戶外消費者組成，部分品牌含有較多希望通過戶外服飾展現自己運動屬性的非戶外用戶。此前我們剖析過運動服飾由滲透率提升、產品升級以及品類延展三方共同驅動，“決定運動滲透率和個體運動頻次的核心因素分為內因與外因。1）內在：普及的教育帶來的興趣習慣、工業化進程推進釋放出的可運動時間、擇偶交友價值提升社會意識形態改變等；

22、2）外在：升學就業的連帶激勵、運動場地和教育相關的基礎設施建設、高性價比的產品等”。戶外服飾也相同戶外服飾也相同，并且比其賽道多樣并且比其賽道多樣化化，因為功能差異外觀與大眾運動服飾不同因為功能差異外觀與大眾運動服飾不同，相較大眾運動服飾更能彰顯自我個性相較大眾運動服飾更能彰顯自我個性。此外，戶外服飾的商務場景開發遠好于大眾運動品牌戶外服飾的商務場景開發遠好于大眾運動品牌，部分戶外品牌早期并未刻意針對該圈層營銷，我們認為戶外活動的消費、時間消耗遠高于大眾運動，核心用戶多為高凈值、高收入人群，因此高端戶外品牌的核心客群與高端商務人士產生明顯交集。商務人士受到該圈層核心戶外人士近距離“帶貨”來源：

23、歐睿、弘則研究、耐克市場數據戶外行業的供給增加戶外行業的供給增加心在遠方，路在腳下各國戶外市場穩步增長各國戶外市場穩步增長，中國中國戶外鞋服戶外鞋服人均消費金額與德國美國人均消費金額與德國美國相比的差距相比的差距較運動鞋服比顯著更大較運動鞋服比顯著更大，但戶外人均消費正在提升但戶外人均消費正在提升820222022年年美國戶外美國戶外運動市場規模運動市場規模20222022年德國戶外年德國戶外運動運動市場規模市場規模20222022年日本戶外年日本戶外運動運動市場規模市場規模來源：歐睿、中經數據中美日德人群戶外運動鞋服消費對比中美日德人群戶外運動鞋服消費對比行業規模行業規模（億元）（億元）對應

24、人口對應人口（億）（億）2121年人均消年人均消費（元）費（元）2222年人均消年人均消費（元）費（元）中38414.262327美9543.38271282日1031.248583德3340.83439840021年美、日、德人均戶外鞋服消費規模約為中國的11.8倍、3.7倍、17.3倍，22年為10.4倍、3倍與14.8倍432 454 485 509 407 584 617 649 252 265 282 296 227 310 338 354 5.0%6.7%4.9%-21.1%40.8%6.8%5.1%-40%-20%0%20%40%60%0200400600800100012002

25、0162017201820192020202120222023E戶外服飾規模（億元）戶外鞋規模（億元）戶外鞋服yoy684719767805634894955100362 64 65 69 66 73 72 75 28 29 30 31 30 32 32 33 1.8%2.5%5.9%-3.8%8.7%-1.7%3.8%-5%0%5%10%15%02040608010012020162017201820192020202120222023E戶外服飾規模（億元）戶外鞋規模（億元）戶外鞋服yoy91929510097105103107248 252 258 261 216 244 245 253

26、92 94 97 98 82 87 89 91 2.1%2.2%1.5%-17.0%10.9%0.8%3.1%-20%-10%0%10%20%30%010020030040050020162017201820192020202120222023E戶外服飾規模（億元）戶外鞋規模（億元）戶外鞋服yoy339347354360299331334344鞋服總規模鞋服總規模鞋服總規模心在遠方，路在腳下中美核心戶外人群占人口比例差距中美核心戶外人群占人口比例差距1010倍倍，美國戶外核心驅動是鍛美國戶外核心驅動是鍛煉煉，中國則分散在聚會打卡中國則分散在聚會打卡，兩國主流戶外運動相似兩國主流戶外運動相似9歐

27、美戶外文化發展歷程歐美戶外文化發展歷程中國戶外發展歷程中國戶外發展歷程來源：1美國戶外基金會2021年數據、2艾瑞咨詢2023年1月數據17世紀美國作為英國殖民地，與歐洲共同開展工業運動，開墾農田、荒地掘金。二戰為了符合特殊地形作戰發展了攀巖、野營的專業技術，期間戶外訓練學校出現二戰后戶外活動走出軍事范疇，成為娛樂方式，1989年新西蘭舉辦首次越野探險挑戰賽，而后各大活動在全球興起1910年美國童子軍協會BSA成立，歐美戶外活動廣泛走入校園，培育起兒童戶外文化古時文人墨客縱情于山水、隱世于田林現代戶外運動發展始于20世紀90年代，從香港引入戶外培訓，中國登山協會借鑒海外培養起戶外專業人員，此后

28、各協會陸續誕生2022年八部委發布戶外運動產業發展規劃20220-2025年在完善頂層設計、優化發展環境、培育市場主體等方面發力，1）推動自然資源向戶外運動開放；2）促進裝備運輸研發；3）加強配套營地碼頭、等基礎設施建設美國戶外人群美國戶外人群1 1中國戶外人群中國戶外人群2 26歲以戶外參與總人數達到總人數達到1.651.65億億（64%64%總人口）總人口），呈現上升趨勢，但核心參與者在2007年達到99509950萬萬（33%33%）后輕微下滑（年戶外活動51次+）。男性占比男性占比53%53%，女性占比47%，男性略高。女性核心參與者數量在提升，男性則在下滑。幾乎全年齡段人群積極參與美

29、國跑步跑步相關參與人數最多達到6450萬且仍在增長，其次為遠足、釣魚遠足、釣魚和騎行騎行，三者均在5千萬以上+美國男女性參加戶外最大原因是鍛煉鍛煉（男75%，女80%），其次是親近自然親近自然（男65%，女73%）。人數人數性別性別年齡年齡運動運動偏好偏好戶外戶外原因原因戶外整體參與人數在5 5億人億人（占總人口35.4%），其中硬核戶外人群總數在4 4千萬人千萬人（占總人口3%）。此處戶外參與納入散步，比美國統計更寬泛一些。男性占比男性占比52%52%，女性占比48%，女性運動頻次低于男性，84%的受訪者將會在未來參加更多戶外運動，期望能夠增長平均2成的運動量。輕戶外運動參與多的集中在漫步、

30、慢跑漫步、慢跑和騎行騎行，郊野戶外參與最高的集中在登山徒步、露營登山徒步、露營和垂釣垂釣。運動需求集中在心靈充實、家庭友人聚會打卡心靈充實、家庭友人聚會打卡；女性不參與戶外的原因有擔心風吹日曬、產品不美觀風吹日曬、產品不美觀無法打卡無法打卡，家庭不參與的原因有戶外服飾不能跨場不能跨場景穿著、無合適場地景穿著、無合適場地。人數人數性別性別運動運動偏好偏好戶外戶外原因原因心在遠方，路在腳下中國目前戶外需求一線和低線城市同時高增中國目前戶外需求一線和低線城市同時高增，中青年與青少年均中青年與青少年均是主力軍是主力軍，擁有六大百億天貓銷售額的戶外運動品類擁有六大百億天貓銷售額的戶外運動品類10來源：1

31、天貓、DT研究院 2021-2023年，天貓平臺戶外搜索量同比增長659%2023年，戶外市場成交規模是露營的8.5倍，整體已有千億規模20.3%32.4%33.1%14.2%戶外消費者構成戶外消費者構成00后、95后95前、85后85前、70后70前220%400%0%200%400%600%五六線城市一線城市戶外成交額同比增長戶外成交額同比增長20222022年天貓新年天貓新百億戶外市場百億戶外市場產品產品20232023戶外戶外6 6大趨勢大趨勢露營帳篷、露營推車、露營燈、露營炊具、露營桌椅、露營收納箱產品科技創新，露營全民化釣魚冰釣竿、海釣竿、路亞竿、釣箱、魚線、魚具包、探魚器、路亞鉗

32、距離變遠，去山里釣魚新興運動（沖浪、潛水、滑雪、飛盤）沖浪板滑雪服、潛水箱包、水下推進器等運動更豐富，追求硬核兒童戶外滑板車、活力板、滑行學步車、兒童電動車、扭扭車、頭盔、護具人群變廣，全年齡戶外戶外鞋服防曬衣、沖鋒衣、速干衣徒步登山鞋、越野跑鞋功能訴求更強烈，山系穿搭開始流行騎行相關摩托車頭盔、摩托車雨衣、摩托車GPS 定位、摩托車行車記錄儀、摩托車擋風被、摩托車手機支架融入更多生活內涵，邊玩邊社交2022年，天貓平臺出現6大成交規模超百億的戶外品類20232023年年中國中國戶外需求與消費者構成戶外需求與消費者構成20222022年天貓年天貓6 6大戶外品類大戶外品類心在遠方，路在腳下中國

33、戶外用品份額正在向頭部品牌集中中國戶外用品份額正在向頭部品牌集中，頭部品牌出貨金額持續頭部品牌出貨金額持續增大增大11中國戶外用品品牌出貨金額占比中國戶外用品品牌出貨金額占比來源：中國戶外用品協會13815118722938340545850450751948249049223926428632533441843344144845644344544737%36%40%41%53%49%51%53%53%53%52%52%52%13%18%23%28%33%38%43%48%53%58%63%02004006008001000120014001600180020002007 2008 2009

34、2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019國內品牌國外品牌國內品牌占比82%81%84%86%87%79%77%78%80%81%70%67%69%71%72%58%57%60%62%63%50%55%60%65%70%75%80%85%90%20152016201720182019年出貨額1000萬年出貨額3000萬年出貨額5000萬年出貨額1億749711012313113814114213931%13%12%6%5%2%0%-2%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%020406080100120140160180200

35、201220132014201520162017201820192020出貨總額（億元）yoy中國戶外用品中國戶外用品品品牌牌出貨總額變化趨勢出貨總額變化趨勢337415473554717823891945955975925935939中國戶外用品品牌數量中國戶外用品品牌數量中國戶外用品出貨總額的趨勢與前頁面中國戶外運動鞋服銷售規模趨勢相近，此處暫無最新數據但中國戶外運動鞋服在2020-2023年大幅提速。頭部品牌份額提升：頭部品牌份額提升：品牌數量在2016年后收窄，尤其是國內品牌；從出貨金額視角看，大品牌份額有持續提升。心在遠方，路在腳下中國運動品牌份額仍在提升，頭部品牌中中外戶外品牌自中

36、國運動品牌份額仍在提升，頭部品牌中中外戶外品牌自20192019年開始份額才有提升，其中中高端戶外品牌較受歡迎年開始份額才有提升，其中中高端戶外品牌較受歡迎（1/21/2）品牌公司20162017201820192020202120221耐克耐克16.918.218.718.820.118.117.02阿迪達斯阿迪達斯16.118.319.218.816.615.011.23安踏安踏8.18.49.09.18.69.811.04李寧李寧6.66.26.06.56.89.310.45斐樂安踏2.22.53.75.46.57.37.56特步特步5.64.54.74.84.65.06.37斯凱奇斯凱

37、奇3.03.94.95.35.96.66.08耐克喬丹耐克2.92.93.03.94.54.34.49361361度4.23.83.12.92.72.73.110新百倫新百倫3.93.02.21.81.61.51.711露露樂蒙（Lululemon)露露樂蒙（Lululemon)0.10.20.30.50.81.11.412彪馬彪馬-1.71.92.01.71.313匹克匹克1.71.31.10.91.01.11.214安德瑪安德瑪1.01.11.21.21.31.41.215匡威耐克1.41.41.31.31.41.21.216喬丹喬丹1.71.81.71.51.41.21.117North

38、 FaceNorth Face威富1.00.90.80.80.80.81.118鴻星爾克鴻星爾克2.41.91.41.00.91.01.019迪桑特迪桑特安踏0.10.10.20.30.40.70.920始祖鳥始祖鳥安踏-0.30.40.70.921范斯（Vans)威富0.91.01.01.11.21.00.822駱駝駱駝駱駝0.90.80.70.70.70.70.723亞瑟士亞瑟士0.50.50.50.50.60.60.624卡帕動向集團0.70.60.60.70.70.60.525添柏嵐添柏嵐（TimberlandTimberland）威富0.30.30.40.40.50.40.526鬼塚

39、虎亞瑟士0.50.60.60.50.50.50.420162016-20222022年中國年中國運動服飾市場份額（按品牌運動服飾市場份額（按品牌）（單位：百分比）（單位：百分比）注釋：加粗為戶外品牌，下劃線為國產品牌，為國內公司投資/并購來源：歐睿心在遠方，路在腳下中國運動品牌份額持續增長，中國運動品牌份額持續增長，頭部品牌中中外頭部品牌中中外戶外品牌自戶外品牌自20192019年開始份額才有提升，其中中高端戶外品牌較受歡迎（年開始份額才有提升，其中中高端戶外品牌較受歡迎（2 2/2/2）20162016-20222022年中國年中國運動服飾市場份額（按品牌運動服飾市場份額（按品牌）（單位：百

40、分比）（單位：百分比）品牌品牌公司公司2016201620172017201820182019201920202020202120212022202227哥倫比亞哥倫比亞哥倫比亞0.80.70.60.50.40.40.428探路者探路者探路者1.40.90.70.50.30.30.429凱樂石凱樂石凱樂石0.30.30.30.30.20.30.330德國狼爪德國狼爪卡拉威-0.30.30.30.331貴人鳥貴人鳥1.51.10.80.60.50.40.332天倫天天倫天天倫天0.40.40.30.30.30.30.233銳步正宗品牌集團(ABG)-0.134浩沙浩沙0.50.40.30.20.

41、20.20.135范德安范德安0.10.10.10.10.10.10.1中國品牌份額合計中國品牌份額合計34.834.832.232.232.132.133.233.233.433.438.338.342.342.3戶外品牌份額合計戶外品牌份額合計4.84.84 43.73.74.14.14 44.64.65.55.5CR10CR1069.769.771.771.774.574.577.477.478.378.379.879.878.678.6注釋：加粗為戶外品牌，下劃線為國產品牌，為國內公司投資/并購來源：歐睿中國運動品牌份額持續提升：中國運動品牌份額持續提升：從整體中國運動服飾市場看，中國

42、品牌份額在提升通道，過去八年提升約8-10pct。戶外運動品牌份額最近開始提升：戶外運動品牌份額最近開始提升：我們看到統計的35家頭部運動品牌公司中，戶外運動品牌的份額在2016-2018年有所放緩，主要系探路者與哥倫比亞品牌大幅下滑，從2019-2022年開始份額持續提升。近年中高端戶外品牌較受歡迎：近年中高端戶外品牌較受歡迎：上榜戶外品牌中偏中高端的迪桑特、始祖鳥、Timerbland份額持續提升，偏大眾定位的探路者份額大幅減少，哥倫比亞相較于北面North Face也有明顯減少，我們會在后頁對兩大品牌展開闡述。弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司02戶外運動賽道細分種類戶外運動賽道細分種類多

43、多，徒步登山最大品類徒步登山最大品類之外之外，露營滑雪行業規露營滑雪行業規模也有高速增長模也有高速增長心在遠方，路在腳下騎騎行行23%23%我國主流戶外運動是散我國主流戶外運動是散/徒徒/跑步的低門檻項目跑步的低門檻項目，騎行與露營也受騎行與露營也受到青睞到青睞，功能性是產品核心考量但也亟待復合與跨場景使用產品功能性是產品核心考量但也亟待復合與跨場景使用產品15中國城市戶外活動參與率中國城市戶外活動參與率1 1中國郊野戶外活動參與率中國郊野戶外活動參與率1 1來源：1、艾瑞咨詢2023年1月飛盤飛盤13%13%室內滑室內滑冰冰17%17%騎騎行行51%51%慢跑慢跑62%62%散步散步/公園漫

44、公園漫步步70%+70%+遛狗、溜娃遛狗、溜娃各各30%30%左右左右路沖路沖5%60歲0.78%3.74%11.73%14.62%27.88%26.91%8.94%4.35%1.04%20212021年騎行用戶購年騎行用戶購車預算車預算1,000元1,001-2,500元2,501-5,000元5,001-8,000元8,001-15,000元15,001-30,000元30,001-50,000元50,001-100,000元100,000元29.80%56.91%13.03%0.26%騎行用戶車數騎行用戶車數1輛2-3量3量以上其它4.55%38.64%30.55%26.26%騎行用戶換

45、車頻率騎行用戶換車頻率1年以內1-3年3年以上一般不會換騎行騎行愛好者車輛購買頻率愛好者車輛購買頻率騎行騎行市場市場行業規模高增：行業規模高增：中國自行車協會數據顯示，2022年中國自行車行業規模以上企業實現內外銷營收2100億元，同比增長3%，實現利潤超過100億元，同比增長20%以上，產品結構也在不斷優化，中高檔自行車內銷同比增長30%以上。企業發力賽道：企業發力賽道：騎行市場中存在較多日常通勤車輛難以完全拆分運動騎行和通勤需求。但目前上海鳳凰等各大品牌正在積極開發高端車型以及組織騎行活動，以推廣品牌和產品。弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司03海外對標：戶外產業鏈海外對標：戶外產業鏈核心環

46、節在鞋服裝備核心環節在鞋服裝備，集團依靠收并購完成多集團依靠收并購完成多品牌建設品牌建設心在遠方，路在腳下戶外服飾產業鏈中戶外服飾產業鏈中，服飾公司的凈利率最高服飾公司的凈利率最高，優質裝備公司利潤優質裝備公司利潤率尚可但是中國缺乏大型標的率尚可但是中國缺乏大型標的23來源：公司公告、弘則整理戶外產品產業鏈戶外產品產業鏈供應商供應商/代工廠代工廠利潤率利潤率入場門檻入場門檻揚州金泉、浙江自然、開潤股份Gore戈爾、Vibram服裝鞋履配服裝鞋履配飾公司飾公司裝備公司裝備公司零售商零售商戶外場地、戶外場地、服務商服務商5%5%-20%20%10%10%-25%25%10%10%-20%20%8%

47、8%-15%15%5%5%-20%20%主要玩家主要玩家探路者、安踏威富、戴克斯戶外、哥倫比亞牧高迪Johnson Outdoor、Solo Brands三夫戶外、SnowheroDicks體育、Academy Sporting長白山、復星旅文(clubmed)、探路者（收購服務商）REI（零售+服務）中中國國美美國國中中國國美美國國中中國國美美國國中中國國旅游資源純服務商通常在10%左右有研發門檻，優質代工廠、原料商格局穩定美美國國頭部公司有研發門檻和品牌背書，國內白牌較多頭部公司有研發門檻，品牌認知尚不充沛，白牌較多門檻較低，海外較多，國內零售商有限服務商門檻較低，海內外眾多，國內尚無全國

48、性服務商供應商和產品公司存在更高的入場門檻，硬核戶外對產品功能性要求高。依據渠道調研，高端戶外高端戶外供應商的競爭格局相對清晰供應商的競爭格局相對清晰，1）Vibram、Gore等原料供應商具備較強的產品研發壁壘，形成了原料的品牌知名度；2）如揚州金泉、牧高迪代工商，工藝熟練和客戶品牌配合度高，有替換成本。產品公司早期多是單品供應商、代工商，在細分賽道做極致產品擁有知名度，而后部分公司通過收并購以及內部培育出新品類。目前國內的戶外品牌格局較海外分散，1）消費者對各細分賽道的優質產品品牌認知正在提升過程中，2）國內大量依托供應鏈而生的低價白牌、廠牌產品正通過網絡銷售。美美國國中中國國心在遠方，路

49、在腳下國內戶外鞋服是核心品類占國內戶外鞋服是核心品類占7 7成成，戶外裝備占比偏低戶外裝備占比偏低，我們認為我們認為產業發展階段在相對早期產業發展階段在相對早期24來源：公司公告、（1）COCA分類分類20202020年年收入占比收入占比20212021年年收入占比收入占比20222022年年收入占比收入占比戶外裝備（高爾夫裝備、魚竿等）46%44%40%服裝33%34%34%鞋履（跑步、網球、徒步鞋履等）19%21%24%其他（運費、訂閱收入）2%1%2%分類分類20202020年年收入占比收入占比20212021年年收入占比收入占比20222022年年收入占比收入占比戶外裝備10.7%11

50、.2%13%服裝54%58%57%鞋襪16%18%20%Dicks迪克斯體育各品類收入拆分迪克斯體育各品類收入拆分三夫戶外各三夫戶外各品類收入拆分品類收入拆分中美代表性戶外零售店中，迪克斯體育的戶外裝備占比顯著高于三夫戶外，戶外裝備在核心戶外運動中不可或缺。45%13%23%19%服裝鞋履裝備工具露營46%22%20%12%服裝鞋履裝備工具露營中國戶外用品品類規模占比中國戶外用品品類規模占比（1）中國戶外用品品類規模占比中，裝備工具占比在2成，高于三夫戶外，但仍然與迪克斯體育的戶外裝備收入占比（40%）有差異，美股Academy Sporting Company中過去3年戶外用品（非鞋服）的占

51、比也均在3成以上，因此我們認為，中國戶外裝備未與戶外鞋服齊頭并進：一方面，戶外行業發展階段相對早期，對裝備的品牌、性能訴求可能不高，多數戶外用戶為輕戶外選手，核心是休閑、打卡訴求；另一方面，海外專業裝備偏中高端，針對大眾群體的性價比國貨仍在培育階段。20202020年年20212021年年心在遠方，路在腳下美股戶外公司美股戶外公司（1 1/2 2）：美：美股中戶外服飾公司從市值股中戶外服飾公司從市值、利潤率利潤率、PEPE估值視均高于戶外裝備器材公司估值視均高于戶外裝備器材公司25來源：公司公告、公司官網分類分類公司公司名稱名稱股票股票代碼代碼市值市值（億美元）億美元）20222022收入收入

52、（億美元）（億美元）20222022收入收入yoyyoy20222022凈凈利潤利潤fwdfwd PEPE公司業務公司業務簡介簡介戶外裝備American Outdoor Brands IncAOUT1.22.48-11%-0.65億美元17x設計銷售釣魚，露營，射擊相關用品，如槍支、支架、保險庫等產品戶外裝備Vista Outdoor IncVSTO17.030.4437%4.73億美元6.4x設計銷售槍支彈藥、戶外運動光學、高爾夫球測距儀等產品戶外裝備Johnson Outdoors IncJOUT5.87.431%0.44億美元13.4x制造銷戶外裝備，涉及釣魚、潛水、劃船、登山及露營。

53、戶外裝備Solo Brands IncDTC5.05.1728%0.65億美元5.5x直營銷售四個戶外裝備、服飾，主品牌Solo Stove的爆款超輕便攜式背包露營爐，只需使用樹枝樹葉在10分鐘內將水燒開。戶外裝備Clarus Corporation CLAR3.34.4819%0.697億美元9.12x戶外裝備生產商，包含攀巖、滑雪設備，如鐵鎖、安全帶、頭盔、背包、帳篷、登山杖、手套、滑雪板、滑雪靴和雪崩安全裝備。戶外裝備YETI Holdings Inc YETI36.914.129%2.13億美元19.4x生產銷售運動水杯、保溫杯、冷卻箱等產品健身器材Escalade,Incorpora

54、tedESCA1.83.140.05%0.18億美元TTM 17.1x制造進口和分銷體育品牌，包括籃球架、射箭產品、室內和戶外游戲娛樂及健身產品等戶外裝備器材平均戶外裝備器材平均10.110.112.5612.56x x美股戶外上市公司美股戶外上市公司美股戶外裝備（非鞋服）整體fwd PE估值中樞在12.56x，即使橫跨多戶外裝備品類，整體收入規模也相對有限，Vista Outdoor Inc中有有5757%（20212021、20222022年年）收入源自于槍支彈藥業務收入源自于槍支彈藥業務，戶外業務在4成。心在遠方，路在腳下美股戶外美股戶外公司公司（2 2/2 2）：美股中戶外服飾公司從市

55、值：美股中戶外服飾公司從市值、利潤率利潤率、PEPE估值視均高于戶外裝備器材公司估值視均高于戶外裝備器材公司26來源：公司公告、公司官網分類分類公司名稱公司名稱股票股票代碼代碼市值市值（億美元）億美元）20222022收入收入（億美元）（億美元）20222022收入收入yoyyoy20222022凈利潤凈利潤fwdfwd PEPE公司業務簡介公司業務簡介鞋服品牌Columbia Sportswear CompanyCOLM48.048.034.6434.6411%3.11億美元15x主品牌哥倫比亞哥倫比亞ColumbiaColumbia，設計銷售戶外服飾設備，如滑雪、登山、露營、釣魚、越野跑、

56、水上運動、瑜伽、高爾夫等鞋服品牌V.F.Corporation威富VFC74.674.6118.42118.4228%13.87億美元9.2運動、休閑服飾鞋履品牌集團，旗下品牌包含VansVans、NorthNorth FaceFace、DickiesDickies、SupremeSupreme等。鞋服品牌Deckers Outdoor Corporation戴克斯戶外DECK142.2142.231.531.524%4.52億美元24.8x戶外、運動鞋履服飾制造商，旗下品牌包含HOKA ONEONEHOKA ONEONE，UGGUGG等。戶外鞋服品牌平均戶外鞋服品牌平均88.388.316.

57、3316.33零售商Dicks Sporting Goods IncDKS116.4122.928%15.2億美元11.96x運動服飾、鞋履、裝備連鎖零售商，也有高爾夫服飾裝備零售業務。零售商Academy Sporting CompanyASO43.067.7319%6.71億美元7.6x美國體育用品與戶外娛樂零售商，擁有線下零售門店以及線上渠道。戶外零售商平均戶外零售商平均79.779.79.789.78美股戶外上市公司美股戶外上市公司戶外鞋服品牌公司鞋服品牌公司的收入、市值體量高于高于戶外裝備戶外裝備與戶外零售商公司戶外零售商公司，平均fwd PE估值達到16.33x，屬于戶外產業鏈中體

58、量、估值最高的賽道。（VFC威富公司收入仍在持續增長，但因2021-2022年加大折扣清庫存導致凈利潤降至22年的1/10，市值較21年下滑近80%）心在遠方，路在腳下020406080100020406080100120140160總市值（億美元）市盈率(TTM）戴克斯集團案例：專注鞋履業務收并購戴克斯集團案例：專注鞋履業務收并購，涉及休閑戶外領域涉及休閑戶外領域，20192019年重塑供應鏈幫助年重塑供應鏈幫助HokaHoka從從20202020年開始高增年開始高增27來源：公司公告、Bloomberg、公司官網DeckersDeckers戴克斯集團發展史戴克斯集團發展史1975年1984

59、年Teva創始人撒切爾和Deckers公司簽訂獨家許可協議以銷售涼鞋和沙灘服飾為主的Deckers公司成立1993年以每股15美元發行上市1991年Teva涼鞋在市場大獲成功2011年2010年收購為烹飪行業生產鞋類的品牌MOZO Shoes2003年2002年2017年HOKA正式進入中國市場,簽約越野等賽事選手收購Hoka OneOne（美國跑鞋品牌，以幾何形跑鞋中底聞名）2019-2021年增加空運使用量并轉移部分生產至越南，解決了Hoka供應不足問題，助力營收增長2015年收購Koolaburr，（起源于羊皮靴，以流蘇羊皮靴造型聞名）從零售到自營，從零售到自營，TevaTeva的加入使

60、得營收的加入使得營收不斷增加，進軍服裝市場不斷增加，進軍服裝市場2121世紀初開始大舉開展鞋類收購，集世紀初開始大舉開展鞋類收購，集團體量不斷擴大團體量不斷擴大Hoka One Hoka One OneOne疫情期間供應鏈穩定突疫情期間供應鏈穩定突飛猛進以及飛猛進以及在在中國市場大中國市場大獲獲成功幫助成功幫助集團再上臺階集團再上臺階2023年Hoka年營收達到14.1億美元，成為Deckers旗下營收第二高的品牌2002年UGG因脫口秀欄目變得家喻戶曉收購Teva的專利、商標等其他資產正式進軍服裝市場，與擁有手工編織棉紡服裝系列美國分銷權的羅伯特伊森達成合資協議收購Sanuk鞋業，（加州知名

61、手工鞋品牌，主營休閑鞋及戶外拖鞋）2013年戴克斯戴克斯總市值總市值&市盈率市盈率HOKA 收入增長至14.1億元加大折扣清庫存和外匯損失導致利潤承壓心在遠方，路在腳下戴克斯集團案例：專注鞋履業務收并購戴克斯集團案例：專注鞋履業務收并購，涉及休閑戶外領域涉及休閑戶外領域，20192019年重塑供應鏈幫助年重塑供應鏈幫助HokaHoka從從20202020年開始高增年開始高增28來源：公司公告、Bloomberg、公司官網DeckersDeckers戴克斯各品牌收入戴克斯各品牌收入19.88.9036912151821201720182019202020212022201720182019202

62、020212022201720182019202020212022201720182019202020212022UGGHokaTevaSanuk63%63%28%28%5 5%1.4%1.4%20222022年占總年占總收入收入比重比重1978年從澳洲引入毛皮一體羊皮靴有超高保暖性能1995年被Deckers收購：而后：1）擴充產品線推出休閑鞋、拖鞋2）在2000年左右通過明星達人營銷提升知名度2009年誕生于阿爾卑斯山，創始人（Saloman原CEO）設計出高緩震性能且兼具輕量和彈性的跑鞋2013年被Deckers收購后，持續提升性能，改善外觀2017年進入中國開啟圈層運營、活動營銷始創于

63、1984年主打經典涼鞋，沙灘鞋，人字拖，溯溪鞋等鞋履產品。2002年被Deckers Brands收購2012年任命Wendy Yang為總裁，設計與領導Teva全球戰略1997年成立，成立之初產品為人字拖、瑜伽吊帶等。2011年被Deckers Brands收購。而后：1）被納入創新團隊，由Hoka聯合創始人領導2）疫情收入下滑，調整庫存、增加電商后收入回升。透過戴克斯，我們看到其產品功能性與時尚雙線并行，1）UGG從保暖鞋靴擴展品類，被集團通過營銷賦予時尚性打開年輕/非戶外客群；2）HOKA以針對細分賽道的功能極致化撬動野外跑心在遠方，路在腳下17.111.021.326.415.9020

64、4060801000100200300400500總市值(億美元)市盈率（TTM）威富集團案例：前期聚焦休閑服飾的品類拓張威富集團案例：前期聚焦休閑服飾的品類拓張，20002000年后進入年后進入戶外服飾戶外服飾，20002000年轉移供應鏈年轉移供應鏈+精簡產品品類后進入戶外領域精簡產品品類后進入戶外領域29威富集團發展史威富集團發展史1899-1911年1920年內衣領域的成功使其關閉了手套業務起初為手套制造公司，創始人之一巴比逐步獲得大部分公司股份1949年公司更名并成功上市1941-1948年戰爭導致絲綢禁運，開發出人造絲內衣和尼龍編織服飾1997年1995年Lee推出了Lady Le

65、e Riders，第一個女性牛仔褲系列1990年1986年2011年以22億美元收購Timberland（知名鞋履品牌，其黃皮靴全球聞名）單獨組合North Face、JanSport等戶外品牌，關閉部分品牌服裝業務、關停北美制造業務2017年收購Williamson-Dickie旗下的品牌，包括Dickies、Workrite、Kodiak、Terra和Walls2008年Eric C.Wiseman擔任總裁兼董事長，并收購Mo Industries Holdings內衣生產內衣生產發家上市，炮火中從配飾進發家上市，炮火中從配飾進入服飾領域入服飾領域收購成為主旋律，旗下子品牌不斷擴收購成為主

66、旋律，旗下子品牌不斷擴充并整合，集團勢力日益擴大充并整合，集團勢力日益擴大進一步開展收購業務，同時售出、拆進一步開展收購業務，同時售出、拆分旗下業務，不斷專注于服飾領域分旗下業務，不斷專注于服飾領域2019-2020年19年分拆下滑牛仔業務，20年以21億美元收購街頭服飾品牌Supreme1951年收購童裝制造商Health-tex 和Vassarette品牌收購Blue Bell Holding Company成為美國最大的服裝制造商和國內牛仔褲供應商旗下品牌Jantzen與耐克合作開發新的性能泳裝；銷售額突破50億美元2000年17個國內外部門合并為5個聯盟：牛仔褲、內衣、針織品、童裝20

67、21年Eagle Creek品牌被公司前新興品牌總裁TravisCampbell收購威富威富VFCVFC總總市值市值&市盈率市盈率來源：公司公告、Bloomberg、公司官網疫情高庫存促銷+Timberland減值戶外部門收入上漲，但其他品牌折扣增加，材料人工廣告費用都提升心在遠方，路在腳下41.632.618.20102030405060201720182019202020212022202020212022202020212022202020212022202020212022戶外部門VansThe North FaceTimberlandDickies威富集團案例威富集團案例：業務三次轉

68、型：業務三次轉型/延展中始終堅持產品升級與精準延展中始終堅持產品升級與精準定位定位（配飾內衣配飾內衣-休閑服飾休閑服飾-戶外戶外）30來源：公司公告、Bloomberg、公司官網VFVF威富戶外部門及前四大威富戶外部門及前四大品牌收入品牌收入45%45%35%35%28%28%15%15%20222022年占總年占總收入收入比重比重7%7%1966年創立，憑鞋底抓板耐磨在市場初受青睞2004年被VF 以 3.96億美元收購，而后：不僅做專業運動，也走向大眾化，街頭文化1966年成立，起初是零售店，銷售滑雪板和背包，2年后開始做產品2000年被VF以2540萬美元收購，擁有從L1L6級戶外服裝、

69、帳篷、登山裝備等完整產品線起初為制鞋公司，1973年改名并制作初防水靴子2011年被VF 23億美元收購而后：將目標定位于“戶外生活達人”幫助其銷量大增1922年成立，起初為小型背帶褲公司2017年被VF集團以8.2億美元收購，而后：看準美國增長的制服市場，為美國職工、醫療保健等行業職員提供大量制服；戶外部門包括以下品牌:TheThe NorthNorth FacFace e、TimberlandTimberland、IcebreakerIcebreaker、SmartwoolSmartwool和和AltraAltra2017-2022年，戶外部門一直是VF集團旗下第二大部門，直到2023年成

70、為第一大營收部門2023年，VF的總體營收下降，戶外部門卻逆勢上漲，全球收入增長6%。其中最大的品牌The North Face收入增長11%，主要在于其實力和電子商務銷量的增加從威富的經歷看，一方面續收并購為其增添鞋服配飾的種類、擴展新場景，同時也大刀闊斧出清非核心下滑業務（2000年關閉部分非核心品牌服裝業務，2019年分拆下滑的牛仔業務）心在遠方，路在腳下0204060800204060802012-3-22013-3-22014-3-22015-3-22016-3-22017-3-22018-3-22019-3-22020-3-22021-3-22022-3-22023-3-2總市值（

71、億美元）市盈率(TTM）哥倫比亞集團案例：家族經營下專注研發哥倫比亞集團案例：家族經營下專注研發，以技術功能撬動戶以技術功能撬動戶外各場景外各場景31來源：資生堂官網、美麗戰爭、億歐哥倫比亞集團發展史哥倫比亞集團發展史1938年1948年對供應商不滿，開始生產自己的產品蘭芬尼家族收購羅森菲爾德帽子公司，將其更名為哥倫比亞帽子公司1960年保羅蘭芬尼去世，其女婿尼爾博伊爾任職總裁1949年開始銷售一些外套，比如滑雪服1989年1982年率先推出Gore-Tex面料的大衣，開發防水防風透氣的獨家面料1975年1970年2001年開始進軍亞洲市場2006-2010年成為全美最大滑雪服裝零售商并開始銷

72、售太陽鏡和滑雪護目鏡1998年從帽子公司起步，逐漸開展自營產品從帽子公司起步，逐漸開展自營產品線線不斷產出的不斷產出的新技術新技術使得公司運營步入使得公司運營步入正軌，滑雪業務日漸壯大正軌，滑雪業務日漸壯大進軍亞洲市場；通過收購不斷擴大經進軍亞洲市場；通過收購不斷擴大經營，旗下品牌接連取得佳績；疫情期營，旗下品牌接連取得佳績；疫情期間蒙受打擊間蒙受打擊2019-2021年1963年開發防水外殼和溫暖的拉鏈襯里使得能適應狩獵過程中的額巨大溫差尼爾博伊爾去世。格特和兒子蒂姆博伊爾接管公司運營引入Bugaboo Parka滑雪服后，銷售額激增4倍至8000萬美元，滑雪板銷售額全美第一格特博伊爾設計并

73、制作了一件革命性的釣魚背心夾克2014年收購Montrail、Pacific Trail Products和Nextec S.r.lColumbia,Sorel 和 prAna 在北美取得良好業績受疫情影響，接連經歷供應鏈中斷，門店關閉等問題導致整體營收下降2023-2025年推出三年計劃：通過:鞋類、國際擴張和數字銷加速發展；預計2025年將增加超過7億美元凈銷售額。哥倫比哥倫比亞集團亞集團總市值總市值&市盈率市盈率2020年供應鏈中斷，Q2銷量歷史新低心在遠方，路在腳下28.6051015202530352017 2018 2019 2020 2021 2022 2017 2018 201

74、9 2020 2021 2022 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2017 2018 2019 2020 2021 2022ColumbiaSORELprAnaMountain Hardwear哥倫比亞集案例哥倫比亞集案例：典型單品牌戶外服飾公司：典型單品牌戶外服飾公司，持續鉆研戶外服持續鉆研戶外服裝三防技術裝三防技術，深挖保暖降溫功能深挖保暖降溫功能32來源：公司公告、Bloomberg、公司官網ColumbiaColumbia哥倫比亞哥倫比亞各品牌收入各品牌收入82%82%10%10%4%4%3.2%3.2%20222022年占總年占總收入收入比重比重1938年

75、創立生產雨衣雨帽，后逐漸開發防雨防風外套1982年首創戶外外套內里可拆卸1989年為全美第一戶外品牌，自研防風防水面料2013年發明奧米降溫技術2014年實現羽絨服高保暖技術1962年以生產雪地靴起家誕生于加拿大2001年被哥倫比亞收購，而后：通過強調冬季產品外的全年產品以及獨特的差異化產品使得其成為哥倫比亞增長的主力之一創立于1992年，主打男女戶專業戶外、運動休閑風格的系列產品2014年被哥倫比亞以1.9億美元收購；其品牌定位生活服飾符合哥倫比亞公司的戰略重點：擴展類別以吸引其他消費群體1993年由一群戶外行業者創立的登山背包、服飾等1999年夏爾巴人使用該品牌帳篷在珠峰過夜2003年被哥

76、倫比亞以3000多萬美元收購，而后擴展其業務到專業零售領域哥倫比亞公司雖然從2000年開始著力收并購差異化新品牌，但仍然呈現單品牌公司特質。哥倫比亞品牌的做大源自其對滑雪賽道的深耕，對防風防雨功能性的堅持。但無論是主品牌還是子品牌，在塑造品牌畫像，增添時尚色彩方面相較North Face的威富公司略有遜色。心在遠方，路在腳下海外復盤總結：海外復盤總結：戶外公司收入規模的擴大依賴多品牌戶外公司收入規模的擴大依賴多品牌，多品牌多品牌主要源自于主要源自于收購收購，品牌樹立以技術為核心品牌樹立以技術為核心33來源：公司公告、Bloomberg、公司官網總結總結戶外公司收入規模的擴大依賴多品牌戶外公司收

77、入規模的擴大依賴多品牌，多品牌主要源自于收購多品牌主要源自于收購。收購后的品牌調整往往集中在2個維度擴展產品線和客群擴展產品線和客群，從小眾品牌向大眾品牌發展（如Vans有防滑屬性最早針對滑板沖浪小眾運動，被VF集團收購后為了擴大應用場景轉向街頭文化群體，下面UGG案例也可印證）精簡產品線精簡產品線，1990sVFC（1）通過收購進軍服裝業務為整合供應鏈放棄其非服裝業務，（2）在牛仔業務下滑后果斷分拆剝離，將資源聚焦投入在核心品牌戶外品牌最初產品建設主要都由特定場景的產品極致化最初產品建設主要都由特定場景的產品極致化展開：挖掘細分賽道：挖掘細分賽道：如HOKA專門針對野外山路開發極強緩震抗扭跑

78、鞋，并且實現輕量化，在阿迪耐克美津濃等眾多知名跑鞋中勝出。關鍵關鍵技術的持續升級：技術的持續升級：Columbia從1938年從雨衣雨帽起家，而后專注防水技術，在1982年設計出防水外殼，1991年開發了專有防水技術，幫助其切入釣魚狩獵、越野、滑雪領域。復盤戶外品牌銷售規模較大的單品牌單品牌【Columbia哥倫比亞，28.6億美元1】和【The North Face，32.6億美元1】，收入貢獻主要來自持續的品類持續的品類/場景延展：場景延展：（1）進入新品類背后一方面是產品力跨領域展現產品力跨領域展現，如上述Columbia案例（2）另外也有依賴管理層對新賽道的敏銳捕捉和營銷宣傳能力新賽道

79、的敏銳捕捉和營銷宣傳能力，UGG從極寒環境保暖的功能性鞋履在VF集團收購后通過名人營銷成為冬季時尚鞋履全球化渠道拓張：全球化渠道拓張：2017年HOKA進入中國，2022-23財年趕上跑步熱，大陸區收入增速+80%；North Face與Columbia先后于2000、2005年進入中國，Columbia2018年已實現40%非北美銷售。產品賦予時尚色彩：產品賦予時尚色彩：North Face在1980s便開啟聯名系列，大量合作日本、韓國設計師，與Supreme合作14年，與Gucci合作于中國首發；黑標、白標、紫標、棕標多系列并行滿足不同客群。注釋1：收入為2022年或截至2023Q1的財年

80、弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司04安踏戶外安踏戶外：3 3次收購奠定多次收購奠定多品牌戶外集團基礎品牌戶外集團基礎，提升提升品牌調性與渠道質量為當品牌調性與渠道質量為當下核心任務下核心任務心在遠方，路在腳下安踏體育安踏體育20232023H H1 1營營收收約約297297億億元元、凈利潤凈利潤約約4848億億元元，同比增長同比增長3232%，銷售費用同比銷售費用同比2222H H1 1有明顯改善系奧運投入減少有明顯改善系奧運投入減少35來源：安踏體育年報安踏體育安踏體育所有業務收入及增長情況所有業務收入及增長情況安踏體育的歸母凈利潤及其增長情況安踏體育的歸母凈利潤及其增長情況安踏體育的毛利

81、率和凈利率安踏體育的毛利率和凈利率安踏體育的銷售及管理費用率安踏體育的銷售及管理費用率111.3133.5166.9241.0339.3355.1493.3536.5296.524.7%20.0%25.1%44.4%40.8%4.7%38.9%8.8%14.2%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00201520162017201820192020202120222023H1營業收入YOY20.423.930.941.053.451.677.275.947.520.0%16.9%29.4%32.9

82、%30.3%-3.4%49.6%-1.7%32.3%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00201520162017201820192020202120222023H1歸母凈利潤YOY3.0%4.1%5.4%7.3%7.9%12.7%17.5%21.5%10.2%-0.8%-0.6%-1.9%-0.4%0.3%2.8%-2.0%-0.6%-2.1%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%201520162017201820192020202120222023H1

83、管理費用率財務費用率48.4%49.4%52.6%55.0%58.2%61.6%60.2%63.3%17.9%18.5%17.0%15.8%14.5%15.7%14.1%16.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%20152016201720182019202020212022毛利率凈利率心在遠方，路在腳下安踏毛利安踏毛利、凈利率在凈利率在2323H H1 1都分別呈現都分別呈現2 2pctpct和和3 3pctpct的改善的改善，FILAFILA折折扣提升帶來高雙位數店效增長扣提升帶來高雙位數店效增長，戶外品牌收入加速增長戶外品牌收入加速增長來源：

84、安踏體育年報核心財務數據核心財務數據單位：億元單位：億元20182018201920192020202020212021202220222023H12023H1營業收入營業收入241.00 241.00 339.28 339.28 355.12 355.12 493.28493.28536.51536.51296.45296.45YOYYOY44.4%44.4%40.8%40.8%4.7%4.7%38.9%38.9%8.8%8.8%14.2%14.2%安踏營業收入143.27177.498157.49240.12277.23141.7YOYYOY21.8%21.8%-9.7%9.7%52.5%

85、52.5%15.5%15.5%6.1%6.1%Fila營業收入84.91147.70174.50218.22215.23122.29YOYYOY73.9%73.9%18.1%18.1%25.1%25.1%-1.4%1.4%13.5%13.5%其他品牌營業收入12.8117.0823.1334.9444.0532.46YOYYOY33.3%33.3%35.4%35.4%51.1%51.1%26.1%26.1%77.6%77.6%銷售成本銷售成本114.13114.13152.69152.69148.61148.61189.24189.24213.33213.33108.90108.90毛利率52

86、.6%55.0%58.2%61.6%60.2%63.3%安踏毛利率42.0%41.3%44.7%52.2%53.6%55.8%Fila毛利率69.9%70.4%69.3%70.5%66.4%69.2%其他品牌毛利率57.2%61.8%65.9%71.0%71.8%73.4%銷售費用65.2597.21107.66177.53196.29100.74管理費用12.2313.1321.2229.2835.8716.95財務費用-0.680.534.62-3.32-0.97-3.56銷售費用率39.1%58.2%64.5%106.4%117.6%60.4%管理費用率7.3%7.9%12.7%17.5

87、%21.5%10.2%財務費用率-0.4%0.3%2.8%-2.0%-0.6%-2.1%歸母凈利潤41.0353.4451.6277.2075.9047.48YOYYOY32.9%32.9%30.3%30.3%-3.4%3.4%49.6%49.6%-1.7%1.7%32.3%32.3%凈利率17.0%15.8%14.5%15.7%14.1%16.0%總資產243.74412.18518.67626.68691.95836.86凈資產165.2210.61258.24316.63378.39528.06應收賬款及票據25.0538.9637.3132.9629.7827.44短期借款12.441

88、3.5919.6817.48121.9830.59長期借款0.7066.44124.56114.254.92107.35有息負債13.1480.03144.24131.73126.90137.94經營活動現金流凈額44.4074.8574.58118.61121.47101.64投資活動現金流量凈額-12.01-130.65-19.23-46.69-47.74-93.37資本開支ROE26.0%26.6%21.5%26.7%22.1%9.8%ROIC26.5%23.7%15.2%19.2%17.0%8.7%其他品牌（戶外板塊）收入達到32億元，同比增長77.6%，為過去5年以來的明顯加速。公

89、司 毛 利 提 升 3pct：系FILA折扣率改善，店效高雙位數提升，以及戶外運動品牌占比提升管理費用以及銷售費用都有著同比放緩：背后是管理效率提升，主品牌DTC，以及同比22H1奧運投放，23H1的支出顯著減少。心在遠方，路在腳下安踏戶外版圖在運營迪桑特與可隆安踏戶外版圖在運營迪桑特與可隆3 3年后年后，于于20182018年末邀約收購年末邀約收購AmerAmer SportsSports，截至截至20222022年戶外品牌共有年戶外品牌共有700700+店鋪店鋪37來源：公司公告、測算總結總結注釋1：收入與門店數以中國區2022年/財年為例，部分門店數依據百度地圖估測20162016年獲取

90、大中年獲取大中華區代理權華區代理權合營公司占比54%20182018年年1212月要約收購月要約收購AmerAmer SporsSpors公司公司合作方式合作方式占股占股定位定位通過合營公司控股52.7%門店數門店數銷售流水銷售流水高端戶外滑雪服飾、裝備戶外露營、登山徒步輕戶外高端戶外服飾涵蓋登山、徒步、滑雪等專業滑雪、戶外鞋履配飾品牌運動服飾品牌，涵蓋網球、籃球、高爾夫等專業滑雪裝備品牌20172017 年 獲 取 大年 獲 取 大中華區代理權中華區代理權合營公司占比50%中國約40億元流水，30億元銷售額161（中國大陸、香港）191（中國大陸、香港、澳門）180（中國大陸、香港）55（中

91、國區）約30億元約7億元不詳不詳約15億 安踏戶外品牌2022年收入總計約44.1億元（yoy+26.1%）約2億元不詳心在遠方，路在腳下從從20162016年開始陸續布局戶外板塊年開始陸續布局戶外板塊，3 3筆代理與并購率先奠定國內筆代理與并購率先奠定國內第一戶外集團的雛形第一戶外集團的雛形38Amer SportsAmer Sports來源：公司公告迪桑特迪桑特20162016年，安年，安踏獲得踏獲得迪桑特中華區的獨家代理迪桑特中華區的獨家代理權，權，與迪桑特全球、伊藤忠成立合資公司，安踏以1.5億元對價占合資公司60%的股權，在中國獨家經營及從事“DESCENTE”商標的所有類別產品的設

92、計、銷售及分銷業務，在中國提供滑雪、綜訓、跑步等產品。20202020年，迪桑特中國以注入知識產權的方式重組年，迪桑特中國以注入知識產權的方式重組。迪桑特全球向迪桑特中國注入新成立實體(IP SPV)90%的權益，并增加持股比例至40%。安踏體育安踏體育伊藤忠伊藤忠迪桑特全球迪桑特全球迪桑特中國迪桑特中國IP SPVIP SPV中國知中國知識產權識產權54%6%40%90%10%迪桑特中國股本結構圖20182018年年1212月，要約收購月，要約收購Amer Amer SporsSpors。安踏與方源資本、Lululemon創始人Chip Wilson及騰訊組成財團，就Amer Sports全

93、部已發行及發行在外股份進行要約收購（40歐元/股，總計約46億歐元），安踏占Amer Sports 57.95%股份。20192019年年1111月，安踏向月，安踏向安連安連 SPV SPV 和方源和方源 SPV SPV 間接出售間接出售5.0012%5.0012%的經濟利益和的經濟利益和 0.2505%0.2505%的的JVJV股本股本權益。權益。相關交易完成后,安踏通過 JVCo 持有 Amer Sports 52.7%的股份權益及57.7%的表決權。安踏體育安踏體育安踏安踏SPVSPV超鴻超鴻紅衫紅衫SPVSPV晉富晉富ZWCZWC安連安連SPVSPVAnameredAnameredIn

94、vestmentsInvestmentsFountainVestFountainVestSPVSPV騰訊騰訊SPVSPVJVCoJVCoAmer SportsAmer Sports100%100%(1)53.45%(2)22.52%(2)16.52%(2)7.51%(2)5.00%52.70%20.65%16.02%5.63%100%2017 2017 年公司與年公司與ANKOANKO（安踏（安踏全資子公司全資子公司）、）、KolonKolon 成立成立合資集團，在合資集團，在中國獨家經營中國獨家經營（營銷營銷、銷售及、銷售及分銷）帶有分銷）帶有 KolonKolonSport IP Spor

95、t IP 和和商標的商標的產品。產品。此次收購遵循多品牌戰略，旨在拓展本集團在中國體育用品市場（尤其在中至高端戶外體育用品）的業務領域。收購完成后ANKO 與 Kolon 合資方在合資公司的權益最終為分別各 50%。KOLONKOLONAmer Sports股本結構圖心在遠方，路在腳下迪桑特從滑雪迪桑特從滑雪、速滑速滑、登山的戶外運動走向高爾夫與日常保暖服登山的戶外運動走向高爾夫與日常保暖服飾飾，注重強化功能屬性與保持時尚感注重強化功能屬性與保持時尚感39來源：公司官網、公司公告迪桑特品牌發展歷程迪桑特品牌發展歷程19351935-19791979年，滑雪專家立品牌：年，滑雪專家立品牌：193

96、5年，Takeo Ishimoto(石本他家男)創立公司前身。1954年，日本首位專業滑雪運動員 Kazuyoshi Nishimura 受邀擔任品牌顧問。1970年，迪桑特研發出首款立體剪裁的速降滑雪賽服。1972 年，日本禮幌冬奧會官方標志創作者為迪桑特設計出Kiryu系列滑雪服，成為當今著名型格派“Action Line”的始祖。1974年Demopants滑雪褲問世，成為滑雪褲的代名詞。身穿Kiryu系列的日本國家隊造型模特19801980-19991999年，速滑年，速滑登山拓品類登山拓品類：80 年代起，通過持續創新將速滑服采用的空氣動力學技術應用到其他運動項目，先后為短道速滑、珠

97、峰登山、騎行等項目提供高性能運動服飾。在此期間，公司推出 Solar alpha保暖夾克、Marith+Francois Girbaud 聯名針織滑雪服、Mobile Thermo移動保暖夾克，并成為加拿大國家速滑隊裝備贊助商。身著“魔法運動套裝”騎行服的日本自行車運動員20002000-20092009年，性能年，性能外觀雙升級外觀雙升級：先后推出鈦材質 Titanium Thermo 夾克、超輕 EKS+Thermo 夾克、Cosmic Thermo 太空保暖夾克和革命性服飾水沢羽絨服等高科技、高性能服飾。與奧斯卡服裝大師 Eiko lshioka聯手為運動產品注入藝術感，提升運動員氣場。

98、20102010-20162016年，海外年，海外拓張正當時拓張正當時：2010年后，先后推出 E-liner 運動緊身衣、ALLTERRAIN 高端機能系列、Tough 襯衫系列、Genome 高性能緊身衣等產品，并推出功能強大且外觀簡潔的 S.1.O.裁剪理念，后背衣袖一體化減少縫合提升防風防水性能。2016 年，迪桑特品牌正式進入中國大陸市場。Eiko lshioka“運動員基因組”設計大阪和釜山的兩所研發中心20172017年至今，拓張研發再強化：年至今，拓張研發再強化：2010年后，推出Schematech技術，提升產品耐用性、彈性和透氣性。Fusionknit超聲波無縫縫合技術實現

99、彈力與柔軟。2018年在大版建設運動服裝研發中心，釜山建設鞋品研發中心，截至2022年底中國商品本地化達7成心在遠方，路在腳下迪桑特的韓國發展有賴捕捉到棒球迪桑特的韓國發展有賴捕捉到棒球、高爾夫運動新品類高爾夫運動新品類，早在研早在研發中心建設之前就注重設計本土化發中心建設之前就注重設計本土化40來源：Descente年報、官網迪桑特品牌韓國發展歷程迪桑特品牌韓國發展歷程220290359 364424438322241267 2680100200300400500億日元韓國市場銷售額198 210234 2483814023313032800200400600韓國市場店鋪數量20102010

100、-20142014：在亞洲市場尋找增長，瞄準韓國：在亞洲市場尋找增長，瞄準韓國棒球運動棒球運動在這段時期，迪桑特公司在日本和歐美市場的增長遇到瓶頸，而在日本以外的亞洲市場迅速擴張。受益于仁川亞運會等一系列大型運動賽事，運動服飾市場在韓國高速增長，迪桑特借此機會進入韓國市場，專注于韓國人熱愛的棒球運動打響品牌名聲。為此，公司先后贊助樂天巨人棒球隊的球衣和高陽 Wonders棒球隊，并在 2016 賽季開始贊助三星雄獅棒球隊。2013年韓國市場達到除日本外亞洲市場的88%，年增速達到158%。為利用在韓國市場的銷售優勢，建立了迪桑特韓國子公司。20152015-20172017：在韓國市場扎根，切

101、入：在韓國市場扎根，切入高爾夫高爾夫新品類新品類2015年春夏，公司在韓國設立迪桑特高爾夫子品牌，快速進行門店建設，推動迪桑特品牌銷售額持續增長。2016年，韓國共開設迪桑特高爾夫門店55家，到了2017年，迪桑特高爾夫已開設有107家門店。此外，迪桑特長款羽絨服在韓國消費者中很有人氣。在此期間，迪桑特注重提升品牌價值，關注本地賽事，贊助了瑞士滑雪學會40周年活動。20182018-20222022：在韓國設立研發中心，追求：在韓國設立研發中心，追求設計本土化設計本土化2018年，迪桑特于韓國釜山設立研發中心，致力于研發符合韓國消費者偏好的設計和款式。2019年，由于韓國的抵制日本商品運動，迪

102、桑特品牌在韓國市場銷量下降。于是在品牌宣傳上，通過在江南開設路邊體驗店、開展給運動鞋DIY上色活動、舉辦線上跑步活動、持續增加品牌曝光度。在產品研發上，韓國研發中心研發出了緩震跑鞋，并通過分析韓國人的腳型設計了高爾夫鞋“R-90”。韓國釜山迪桑特研發中心心在遠方，路在腳下迪桑特日本市場過去迪桑特日本市場過去9 9年表現平穩年表現平穩，疫情后有所增長；中國市場疫情后有所增長；中國市場自從自從20172017年與安踏戰略合作后蓬勃發展年與安踏戰略合作后蓬勃發展，目前屬于同店自然高增目前屬于同店自然高增8797113130148151143171176050100150200451011162424

103、05101520253026851412234186020100200300400500600700日本市場日本市場銷售額（億日元）銷售額（億日元）日本市場店鋪數量日本市場店鋪數量中國市場中國市場銷售額（億日元）銷售額（億日元）中國市場店鋪數量中國市場店鋪數量來源：Descente年報51269123142175182191183050100150200250心在遠方，路在腳下迪桑特中國產品在夯實滑雪、鐵三老品類后，過去迪桑特中國產品在夯實滑雪、鐵三老品類后，過去2 2年積極拓年積極拓展高爾夫、商務系列，未來高爾夫、商務系列仍是重點展高爾夫、商務系列，未來高爾夫、商務系列仍是重點迪桑特中國分系

104、列產品銷售占比（線下樣本）迪桑特中國分系列產品銷售占比（線下樣本）迪桑特未來產品看點迪桑特未來產品看點4060339033906990439017903403605003101903601112 1012 1090 410 690 812 02000400060008000健身系列跑步系列都市系列滑雪系列 高爾夫系列 鐵三系列價格最高價格最低熱銷滑雪滑雪SkiSki：第一大品類，從冬季產品延展至輕薄衛衣T恤，未來將豐富單板滑雪與非冬季商品商務商務DualisDualis：自2021年開始大幅投入產品開發未來延續趨勢，新出DOD一片制版無縫貼合技術高爾夫：高爾夫：未來高爾夫單獨門店、聯營店有進一

105、步開店可能。高端機能全地形高端機能全地形AllterrainAllterrain：日本原產開發進度略慢，目前通過加大商務休閑Dualis系列彌補生產：生產：當前自產比例提升，從最初的3成提升至7成，有效有效降低成本降低成本（生產與稅務生產與稅務）+捕捉產捕捉產品需求品需求+拓寬拓寬SKUSKU+提升上新速度提升上新速度迪桑特天貓產品系列及暢銷迪桑特天貓產品系列及暢銷款售價（元）款售價（元）來源：天貓、渠道調研系列系列銷售額占比銷售額占比變化變化綜訓Training冬季15%，春夏33-38%銷售也有季節屬性，鐵人三項包含在綜訓、跑步中跑步Running滑雪Ski冬季40%+，春夏10%以內占比

106、始終列為第一，早期僅有冬季貨品，目前有輕薄時尚款商務Dualis秋冬30%，春夏25-30%2021年占比5%，而后大力開發，占比持續提升高爾夫秋冬10%，春夏20-25%最早占比5-6%僅有店中店，2020年單開門店、球場合作店全地形Allterrain秋冬5%，春夏10%日本產，生產上新周期較長28.97%16.89%12.11%10.00%7.72%7.22%6.54%3.81%3.20%2.57%0.97%運動羽絨服運動夾克/外套運動長褲其他戶外運動購物金運動T恤運動POLO衫跑步鞋套頭衫運動休閑鞋運動帽迪桑特天貓產品按銷售額劃分（迪桑特天貓產品按銷售額劃分（2022.082022.0

107、8-2023.072023.07）心在遠方，路在腳下迪桑特在中國迪桑特在中國20222022年經歷年經歷爆發式爆發式增長增長，看到運營的大力投入看到運營的大力投入，背背后是滑雪高爾夫鐵三等專業冠名賽事后是滑雪高爾夫鐵三等專業冠名賽事、會員活動的大力舉辦會員活動的大力舉辦43迪桑特迪桑特中國季度中國季度運營收入（百萬日元）運營收入（百萬日元）來源：迪桑特公告、渠道調研、弘則研究迪桑特中國季度銷售數據（百萬日元）迪桑特中國季度銷售數據（百萬日元）1,334 875 975 1,065 1,268 1,130 1,084 1,139 1,258 859 1,062 1,431 1,265 532 9

108、10 4,028 050010001500200025003000350040004500FY2019FY2020FY2021FY2022Q1Q2Q3Q4-10-34107124-32712751537151131-61-80-2-893-1000-800-600-400-2000200400FY2019FY2020FY2021FY2022Q1Q2Q3Q4從過去來看，雖然迪桑特中國銷售占比超過45%是運動羽絨服和夾克（上頁），總體各季節銷售平均，從2022H2開始出現明顯的秋冬商品銷售大幅提升。背后可以看到迪桑特中國季度運營收入在2022H4大幅減少，銷售運營支出顯著加大。品牌在活動營銷投入的

109、力度、專業程度上領先同行。多賽道細致專業的活動維系核心會員多賽道細致專業的活動維系核心會員迪桑特多品類活動豐富：迪桑特多品類活動豐富：1）冬季滑雪每年冠名雪場雪道、舉辦專業滑雪賽事、邀請會員體驗滑雪。2）高爾夫在各城市巡回舉辦D-Tour專屬會員線下活動。3）承辦中國五城的鐵人三項，組織會員春季騎行活動?；顒咏M辦細致專業：活動組辦細致專業：以高爾夫D-Tour為例，雖為會員活動但組辦場地在，每位會員都有頂級高爾夫球場1v1接待，幾十名會員配備了10位攝影攝像師。此后還有頒獎晚宴，設計了諸多獎項滿足提升客戶體驗感、滿足感。迪桑特D-Tour迪桑特長白山冠名高級道內部各類別會員互相導內部各類別會員

110、互相導流流深度深度綁定會員：綁定會員：目前180天復購率28-31%，金卡（年消費2萬元）及以上會員180天復購38-40%，金卡及以上金卡及以上銷售額占比約銷售額占比約6060%活動活動種類豐富度與精細種類豐富度與精細程度領先競品程度領先競品心在遠方，路在腳下20182018年年20172017年年新增員工新增員工歐洲、中東和非洲4,879 4,259 15 美洲3,678 3,458 6 亞太932 890 5 合計9,489 8,607 10 20182018年年20172017年年新增員工新增員工制造與采購2,729 2,540 7 銷售與分銷4,137 3,575 16 行政支持1,

111、010 979 3 研發與數字平臺823 794 4 市場790 719 10 合計9,489 8,607 10 AmerAmer SportsSports戶外用品占比持續提升，極度重視生產研發戶外用品占比持續提升，極度重視生產研發33%31%27%9%2017鞋履服飾冬季運動裝備運動器材28%35%27%10%20183.62.14.75.03.52.25.25.71.91.71.41.61.61.61.51.70.80.80.91.20.80.80.91.36.34.67.07.95.94.67.68.70123456789102017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 201

112、8Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4戶外球類運動健身合計來源：Amer Sports年報AmerAmer SportsSports全球全球收入（億歐元）收入（億歐元）AmerAmer SportsSports戶外各品類收入占戶外各品類收入占比比AmerAmer SportsSports集團人員構成集團人員構成Amer Sports戶外鞋服、冬季運動裝備為絕對核心產品，多年來占比持續提升，銷售具備季節屬性，2017H2、2018的H2占全年58%和61%。從Amer Sports集團人員構成中可以感知，制造采購及研發總人數占2017、2018年比重約39%、37%，極度重視生產研發。

113、Amer Sports高管年薪現金支付60%，其余40%為股權，因此具備更高的產品創新升級、品類延展動力。心在遠方，路在腳下始祖鳥全球：堅持產品升級始祖鳥全球：堅持產品升級，從登山配飾到登山全產品場景從登山配飾到登山全產品場景，延延展到滑雪展到滑雪、都市領域都市領域45來源：始祖鳥官網、渠道調研始祖鳥品牌發展歷程始祖鳥品牌發展歷程19891989-19981998，登山配件拓服飾：，登山配件拓服飾：1989年，Dave Lane和Jeremy Guard在加拿大創立始祖鳥前身。隨著公司逐漸從攀巖朝向更多元的戶外裝備發展，1991年Arcteryx始祖鳥正式成立，象征著公司同最先長出翅膀的動物始

114、祖鳥一樣不斷進化、突破極限。1992 年，研發出史上第一個模擬人體曲線的安全吊帶VAPOR，并運用至BORA系列登山背包。1995年，推出革命性的防水外套ALPHA SV。1998年始祖鳥與多家廠商合作研發出全新布料軟殼Softshell，隨后又不斷在外套的創新上震撼業界，例如WATER-TIGHT抗水拉鏈、熱貼合口袋。19991999-20082008，軍用滑雪新場景：，軍用滑雪新場景：2001年，公司被薩洛蒙收購，同年推出滑雪和單板滑雪系列Whiteline（原Descent系列），其標志性產品Sidewinder夾克采用了弧形防水拉鏈。2003 年，在接到美國海軍陸戰隊LIBE背包訂單兩

115、年后，始祖鳥開始設立軍隊和執法部隊專屬的LEAF事業部，其產品只在為軍隊和警察部隊服務的專賣店出售。2006年，研發出AC2輕量防水面料，并運用至Acrux50背包中。20092009-20232023，戶外風尚進都市：，戶外風尚進都市：2009年，始祖鳥推出頂級的都會機能男裝Veilance系列，開拓科技時裝市場。2013年秋天，Veilance發布了旗艦外套Patrol IS，其零售價為1800 美元，創下了始祖鳥的最高紀錄。2014年推出了介于Veilance和性能驅動型產品之間的24 City Life系列，2021年又推出System A系列，面向更年輕、更前衛、更注重風格的消費者，

116、首批產品包括帶有熱封接縫和超大Logo的科技T恤、軟殼夾克、配套的背帶褲和短褲、配飾和長款派克大衣。Veilance系列的Patrol IS外套始祖鳥Bora AR登山背包穿著Whiteline系列的滑雪愛好者心在遠方，路在腳下AmerAmer SportsSports自被收購后平穩增收自被收購后平穩增收，20212021年年、20222022年中國區始祖鳥年中國區始祖鳥大力發展大約為集團收入增長貢獻了大力發展大約為集團收入增長貢獻了5 5成和成和2 2成成46來源：安踏年報、Euromonitor9.612.524.832.630.1%98.9%31.4%0%10%20%30%40%50%6

117、0%70%80%90%100%0.05.010.015.020.025.030.035.02019202020212022AmerAmer Sports Sports 20192019-2023H12023H1收入收入（億元）（億元）AmerAmer Sports Sports 20192019-2023H12023H1利潤利潤（億元）（億元）始祖鳥中國區收入估測（按歐睿市占率）始祖鳥中國區收入估測（按歐睿市占率）始祖鳥中國區門店始祖鳥中國區門店個數（地圖估測）個數（地圖估測）直營店鋪數量持續提升，但經銷商門店收窄050100150200始祖鳥始祖鳥20232023年渠道結構年渠道結構經銷商多

118、品牌店經銷商單品牌店奧萊店直營正價店18305010015020025030014917419724013316.6%13.2%21.8%37.2%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05010015020025030020192020202120222023H1-6.33-6.01-0.810.28-5.16-7-6-5-4-3-2-10120192020202120222023H1心在遠方，路在腳下始祖鳥中國發展歷程：通過率先設立商場店和品牌運作實現領先始祖鳥中國發展歷程：通過率先設立商場店和品牌運作實現領先競品的品牌形象建設競品的品牌形象建設，在安踏入場前已完成數億銷售額在

119、安踏入場前已完成數億銷售額47來源：渠道調研始祖鳥品牌中國發展歷程始祖鳥品牌中國發展歷程戶外行業所處階段戶外行業所處階段&產品訴求產品訴求20002000-20092009：品類擴充后扎根戶外集合店：品類擴充后扎根戶外集合店2000年由飛蛙戶外公司代理進入中國銷售攀巖裝備，年銷售額幾十萬；而后開始銷售沖鋒衣Alpha SV，定價在3-4千元，僅有一定核心玩家認可。主要在戶外用品集合店銷售。2005年三夫戶外2005年幫助其達到500萬元左右年銷售額。20102010-20152015：首創戶外品牌專業店，維持專業小眾形象：首創戶外品牌專業店，維持專業小眾形象2010年始祖鳥成為率先開設品牌門店

120、的專業戶外品牌，同時代理商飛蛙要求戶外集合中為始祖鳥建設品牌專區、提升品牌形象，2010年銷售額達到2-3千萬。自此，商場店、戶外集合店同時拓展、升級，樹立起專業、嚴肅、高端的品牌形象，在2015年銷售額達到上億。20162016-20192019：加速拓展商場品牌：加速拓展商場品牌店，店，加大品牌運作投入加大品牌運作投入2015年始祖鳥母公司亞瑪芬收回了品牌中國區代理權親自運營，1）憑借更優質的商場資源加速拓展商場店，2）引入擅長品牌運作的專業人士，在2019年達到大約9-10億元的銷售額。20202020年年+：店鋪形象再升級，破圈進入商務場景：店鋪形象再升級，破圈進入商務場景2020年開

121、始升級渠道結構，走向高端頂奢商場、下移店鋪樓層，從核心戶外用戶走進高端城市人群，拓展商務場景，24城市系列應運而生。戶外萌芽初生，消費者缺乏戶外知識和產品教育，2003年Alpha SV在中國售價與上海城區單平米房價一致，僅服務小眾客群。消費者產品訴求不明確，始祖鳥產品遠高于絕大部分消費者償付能力。海外品牌陸續入場，戶外集合店在這階段蓬勃發展，2008年左右戶外行業加速發展。消費者對產品專業度、品牌價值有初步感知，始祖鳥是專業戶外品牌中率先進行品牌投入。戶外服飾裝備品牌豐富化，戶外行業出現徒步、登山以外的滑雪、攀巖等新活動。消費者更加注重產品專業度和品牌價值，始祖鳥背靠母公司渠道資金資源強化品

122、牌形象。戶外行業加速發展階段，戶外行業出現徒步、登山以外的滑雪、攀巖等新活動。戶外消費者圈層擴大后對品牌價值的關注度顯著提升，尋求以裝備服飾彰顯圈層 Patagonia作為早期進入中國的北美頭部戶外品牌，剛進入戶外市場較小，因此并未以原本“環保專業戶外品牌”形象入場，而是重新塑造成“總統穿著過的休閑服”。當時環保意識不強，休閑服形象也與專業圈層人士對品牌的最初認知有差異，因此品牌形象不明確，難以培養核心客群。PatagoniaPatagonia案例對比案例對比心在遠方，路在腳下31.88%14.20%13.21%10.22%7.40%6.47%5.18%4.02%3.40%2.11%1.91%

123、其他軟殼衣戶外休閑衣保暖棉衣登山鞋/徒步鞋抓絨衣速干T恤越野跑鞋雙肩背包運動帽腰包始祖鳥始祖鳥：設計由總部把控：設計由總部把控，堅守核心功能性品類堅守核心功能性品類，主動降低通勤主動降低通勤2424CityCity系列占比系列占比，維持品牌調性維持品牌調性48來源：公司年報、天貓始祖鳥產品生產研發始祖鳥產品生產研發系列系列銷售額占比銷售額占比特點與定價特點與定價徒步23-25%核心品類，SKU拓展重點；鞋1-2千元，服3-5千元左右攀登23-25%，徒步攀登合集50-55%核心品類，SKU拓展重點；鞋1-2千元，服3千-1萬元左右滑雪6-7%顏色豐富多弱于迪桑特；服裝在2千-1萬元左右輕快系列

124、10%變化不大休 閑 通 勤24 City目前30%，20年占50%運動屬性弱，政務場景應用多，主動減少貨品主動減少貨品SKUSKU；服裝；服裝2 2-4 4千元千元高 端 商 務Veilence5%左右，23年高增部分店占20%僅部分高端店鋪陳列；服裝4千元-1萬元始祖鳥天貓產品始祖鳥天貓產品結構按銷售額分（結構按銷售額分（2022.082022.08-2023.072023.07）始祖鳥中國分系列產品銷售占比（線下樣本）始祖鳥中國分系列產品銷售占比（線下樣本）始祖鳥產品變化始祖鳥產品變化堅守徒步攀登：堅守徒步攀登：核心品類，2020年左右整體占比受受到休閑通勤24City系列影響有所下滑。

125、而后通過1）豐富產品色彩；2）增加SKU；3）增肌店鋪成列實現提升，目前訂貨會上新增產品最多的仍為徒步、攀登兩大系列。拓寬女子系列：拓寬女子系列：女性商品2020年占比5%，目前25-30%，產品線顏色拓寬，代言人劉雯賦能。鞋鞋履品類：履品類：鞋類占比從早期5%提升至10%，通過1）增加SKU，2）調整配色，3）陳列面積增加+更完善的搭配；4）特殊銷售激勵VeilenceVeilence：該系列無logo更簡潔，調研樣本門店銷售較好，占比一度從過去5%達到20%訂貨與生產周期：訂貨與生產周期：產品訂貨會節奏與迪桑特相近，為一年兩次。產品研發周期通常為2年以上，長于迪桑特、Kolon。貨品結構深

126、度貨品結構深度：400-500SKU，服裝為主，鞋履20-30個SKU，配件30-40個SKU且銷售額不到3%。研發中心與流程：研發中心與流程：目前研發設計為總部把控，中國商品團隊、零售團隊會從門店獲取消費者情況提供中國區域顏色剪裁細節，但產品本身設計由總部把控。心在遠方，路在腳下從始祖鳥看戶外產品研發：與大眾戶外品牌不同從始祖鳥看戶外產品研發：與大眾戶外品牌不同，始祖鳥始祖鳥通過通過1 1）小眾定位客群需求明確小眾定位客群需求明確，2 2）高定價支撐高成本實現極致功能化高定價支撐高成本實現極致功能化49來源：公司官網、渠道訪談始祖鳥產品研發探索始祖鳥產品研發探索 始祖鳥作為1990年代創立的

127、戶外品牌，顯著晚于NORTH FACE、哥倫比亞等品牌，體量也相對較小。但是在戶外裝備服飾的極致輕量化、防風防水做到了超越業內標桿，我們認為其強大的研發能力源自于：）只為小眾客群負責，充分感知、實現客戶需求：只為小眾客群負責，充分感知、實現客戶需求：如最初定位僅針對高山攀登群體，1993年首次使用熱成型技術，設計出VAPOR安全帶，將平面安全帶立體化，提高安全度、舒適度。此后也持續專注高山攀登的技術、材料開發。）堅持高端定位得以堅持最高品質：堅持高端定位得以堅持最高品質：高端定位使得始祖鳥可以不計成本地使用最優質材料，并且有動力持續鉆研領先技術。例如對防水沖鋒衣縫線的處理，為了防止縫線處漏水需

128、要貼上膠條，一般的品牌會用12mm寬的膠條但是會更重且舒適感差，始祖鳥則堅持更高成本的窄膠條工藝，要求做到6mm寬以提升消費者舒適感。極致輕量化極致輕量化：為了使戶外運動愛好者節省體力、更高效地行動，始祖鳥堅持輕量化設計原則。在設計上遵循極簡原則，只保留最重要的功能，1）例如在設計Alpha AR 20極簡攀登包時，為了在不犧牲強度的情況下盡可能減輕負載，選擇只保留三個口袋；2）在工藝上執著于細節處理，如部分剪裁使用精密激光切割技術，以盡可能減去多余的材料；3）在面料上追求最新科技，例如2021年發布的“未來之殼”沖鋒衣采用了市面上最輕的Ultra Durable Hadron面料以及LCP(

129、液晶聚合物)編織技術專利。防水防水：1）在其防水服裝中使用各種GORE-TEX面料，該面料擁有極其出色的防水性能，例如Beta AR Jacket就采用了GORE-TEX Pro面料，可以滿足在極端條件下的高性能需求；部分防水面料還經過疏水涂層處理，可在表面拒水，防止水浸透面料；2）所有防水服裝都采用縫線壓膠，以防止水從縫合孔滲入，這一細致的工藝可確保整件衣服密封防潮；3）獨創防水拉鏈（WaterTight zippers），有助于保持服裝的防水完整性，尤其是在容易暴露的部位。許多沖鋒衣都配備了一個名為StormHood的頭盔兼容兜帽，可以提供全面的覆蓋和保護。防水拉鏈Gore-tex面料心在

130、遠方，路在腳下始祖鳥品牌升級在于始祖鳥品牌升級在于1 1）通過系列活動向戶外全階層持續傳播品通過系列活動向戶外全階層持續傳播品牌文化牌文化，2 2）具備更高層級的產品與服務能力具備更高層級的產品與服務能力50來源：始祖鳥活動與營銷始祖鳥活動與營銷上?；春Ｂ肥甲骧B阿爾法中心會員藍曬攝影活動山地課堂-徒步教學向上致美-頌贊始祖鳥走秀 門店選址服務頂奢化：門店選址服務頂奢化：1.地段奢華：淮海路阿爾法中心門店選址比鄰各大奢侈品品牌，736平米是全球最大門店，其他門店選址也多在輕奢品牌云集商圈2.店鋪形象：alpha中心零售區域不到60%，諸多體驗互動和展示區，模擬攀登、滑雪勝地3.高端服務：服務模式

131、也采用奢侈品1對1的導購模式，從空間感知與服務體驗上給消費者更高層級的體驗，幫助品牌調性提升。鏈接專業戶外圈層：鏈接專業戶外圈層：1.贊助核心戶外攀登、徒步、滑雪專家，提升業內知名度，也是活動資源。2.設有高山、攀巖、滑雪學院，山地課堂優秀學員將被送到國際學院。3.舉辦戶外比賽，任何人皆可報名拿獎 多類別高頻率高格局會員多類別高頻率高格局會員活動活動：1.高頻日?；顒羽た停号c迪桑特相似，每周店內舉辦會員活動（如藍曬攝影），也有多種實地戶外體驗。2.戶外名人分享：邀請旗下運動員分享戶外知識，鏈接會員與戶外“大神”3.品牌價值傳遞：2023年3月在香格里拉舉辦主題走秀，同時開設香格里拉高山門店。始

132、祖鳥品牌價值提升核心在于：始祖鳥品牌價值提升核心在于：向戶外全階層傳播品牌文化：向戶外全階層傳播品牌文化：通過泛戶外專業戶外活動培訓+學院，鏈接全戶外人群。擴大潛在客群/向現有客群強化品牌形象 具備更高層級的產品與服務：具備更高層級的產品與服務：1）支撐最硬核戶外運動的產品性能；2）舉辦類奢侈品走秀，3）門店選 址 毗 鄰 奢 侈 品 品 牌+導 購1v1。具備品牌隨時升級的硬實力和軟實力，提供超出價格的產品與服務心在遠方，路在腳下始祖鳥與迪桑特在渠道拓展上目前均較為審慎始祖鳥與迪桑特在渠道拓展上目前均較為審慎，目前極度注重店目前極度注重店效提升效提升51來源：始祖鳥與迪桑特渠道情況始祖鳥與迪

133、桑特渠道情況始祖鳥與迪桑特聚焦高質量形象店始祖鳥與迪桑特聚焦高質量形象店，門店拓張預期不高：門店拓張預期不高：依據前頁，過去三年始祖鳥與迪桑特店鋪數量凈增長不顯著。始祖鳥和迪桑特在渠道拓展上較為保守，采?。?）開辟高質量形象店；2）關閉低效/檔次較低店鋪相比于店鋪數量的擴展相比于店鋪數量的擴展，更注重店效的提升：更注重店效的提升：1.1.現有現有店鋪面積擴展以及樓層下店鋪面積擴展以及樓層下移移：2023H1迪桑特在店鋪減少8家的情況下，同比流水增長70%。調研始祖鳥樓層下移但相似面積的門店，呈現同比30%+的增長?？上乱茦菍拥牡赇佌寄壳按媪康赇伡s20-30%。2.2.陳列裝修升級：陳列裝修升級

134、：除了門店位置，現有陳列道具，鞋服裝備搭配、門店氛圍感都在提升3.3.多維度精細化運營：多維度精細化運營：除了規范員工穿著、配飾、服務流程，針對主推品類銷售會進行專項激勵、事后復盤；對銷售專業知識的培訓能夠為消費者提供戶外知識、更精準推薦產品；專人定期巡店培訓競品產品知識。目前迪桑特同店增長在60%+，店效達到180萬元/月。4.4.高素質人才：高素質人才：目前始祖鳥無論是底層員工還是店長的待遇、激勵水平已經趕超頭部外資運動品牌。20222022年店年店鋪數鋪數比音勒芬比音勒芬地素地素dazzledazzle之禾之禾ICICLEICICLE迪桑特迪桑特始祖鳥始祖鳥全部全部11911123276

135、191183直營店直營店5793128119156加盟店加盟店612811195127價格價格T恤400元-1千元外套1-2千元T恤600-800元外套1-5千元T恤800元-3千元外套3千-2萬元T恤500-3千元外套1-8千元T恤800-3千元外套1千-1.6萬元店效（萬店效（萬元元/月）月）迪桑特迪桑特始祖鳥始祖鳥23H123H1180萬元華東250萬2222年年120萬元華東170萬元左右心在遠方，路在腳下KolonKolon：戶外功能性服飾起家：戶外功能性服飾起家，20202020年于中國轉型輕戶外品牌年于中國轉型輕戶外品牌，瞄準露營市場實現高增長瞄準露營市場實現高增長52來源：Ko

136、lon Sport官網、可隆集團官網KolonKolon品牌發展歷程品牌發展歷程19541954-19731973，尼龍化工起家尼龍化工起家，首探韓國戶外行業首探韓國戶外行業1954年，可隆集團的前身Kaemyeong公司在韓國成立，經營尼龍分銷，1957年建立韓國尼龍（Korea Nylon），開始進入尼龍生產領域。此后的20余年里，可隆集團在化工纖維領域不斷發展，并于1973年創立韓國第一家戶外品牌可隆體育（Kolon Sports），同年推出韓國首款棉質登山服。19741974-20152015，推廣戶外運動推廣戶外運動，在大自然中挑戰與冒險在大自然中挑戰與冒險1980年，公司為韓國高山

137、遠征隊攀登馬納斯盧峰提供贊助，1985年，開設可隆登山學校，傳播戶外文化。1988年，成為首爾奧運會官方贊助商，同年為南極世宗科學基地贊助服裝。1990年，開始生產使用GORE-TEX面料的服裝。2006年，與倫敦圣馬丁學院的聯合開發LIFETECH JACKET，成為全球首款利用Heatex加熱技術的服裝，同年進入中國市場。2013年，LIFETECHJACKET已經更迭到第七代，它集成了蓄電裝置、風力發電裝置和肩帶，幫助可隆遠征隊在阿拉比亞沙漠1000公里徒步成功。20162016-20232023，普及環保理念普及環保理念，打造輕戶外生活方式打造輕戶外生活方式2016年，公司啟動了保護瀕

138、危動物的NOACH PROJECT，意在通過使用環保材料及廢物再利用等方式保護身處的大自然環境，并推出與Kaist聯合開發的物聯網技術的帳篷FREEDOM，同年，納入安踏品牌矩陣，定位中國輕戶外中高端細分市場。2020年，可隆抓住中國露營市場增長，定位輕戶外，大量推出露營服飾裝備，并于2022露營元年成為安踏增長最快的品牌。同年，推出高端釣魚服飾副牌Weather Monster。Kolon Sport在中國舉辦社群活動Kolon Sport重“塑”新生活動，普及環保理念Kolon遠征隊于2004年成立Kolon 80年代廣告心在遠方，路在腳下KolonKolon：產品方向瞄準露營釣魚：產品方

139、向瞄準露營釣魚，渠道上同店增長與門店拓展雙渠道上同店增長與門店拓展雙線并行線并行53來源：天貓、渠道調研29.73%15.34%14.85%12.31%7.34%6.43%6.03%2.95%2.66%1.82%0.54%羽絨衣運動戶外購物金戶外休閑衣沖鋒衣其他戶外休閑褲速干T恤軟殼衣軟殼褲防曬衣運動帽門門店數量店數量全國性拓展：全國性拓展：2323H H1 1店鋪店鋪160160家家，2022年161家2021年152家，預期2024年持續開店，過去聚焦東北、華北，將會逐步在全國開店。2023年5月于上海上生新所開設首家品牌文化中心。品牌價格低于迪桑特，與更多年輕、二線城市戶外人群契合，拓展

140、空間大。高標準運營：高標準運營：2323H H1 1店效店效9090萬元萬元，同同比翻倍比翻倍，2022年為60萬元，雖然品牌定位輕戶外，但仍然堅持在店員產品知識、戶外知識培訓上大力投入。KolonKolon產品系列及暢銷產品系列及暢銷款售價（元）款售價（元）定位與產品定位與產品定位轉變：定位轉變：目前輕戶外定位，當前客群30歲，用戶中女性占比高。早期客群年齡40歲左右，借助2020-2021年露營潮發力輕戶外、露營?？诒源裕嚎诒源裕浩刚垊⒃娫姶?，彰顯品牌的女性特色，吸引女性用戶。產品系列：產品系列：三大系列徒步、日常通勤和露營，北方區域通勤系列占比高，華東區域露營熱度高。未來預

141、期進一步加大露營產品布局，也步入釣魚賽道。生產本土化：生產本土化：生產設計本土化，較始祖鳥更快，能夠在2020-2021年露營潮快速推新轉型5600690013000240038004900390039059039099012017904406907904901390790360044002000400060008000100001200014000價格最高價格最低熱銷天天貓貓產品結構按銷售額（產品結構按銷售額（22.0822.08-23.0723.07）181185157152161160100120140160180200渠道運營與看點渠道運營與看點心在遠方，路在腳下SalomonSalo

142、mon：滑雪板配件拓展至滑雪全系列服飾裝備：滑雪板配件拓展至滑雪全系列服飾裝備，20082008年開啟年開啟戶外鞋服路線戶外鞋服路線19471947-19561956，雪板邊刃制造商雪板邊刃制造商薩洛蒙起源于一家位于法國安納西的小作坊，這家作坊由Fran ois Salomon于1947年創立，生產雪板板刃。Fran ois Salomon的兒子Georges Salomon注意到滑雪運動正作為一種休閑方式在周圍的鄉村流行起來，希望加入父親的企業。1952年，Georges發明了自動化機械，顯著提升了生產邊刃的效率，此外他決定對公司進行投資，并擴充其產品以進入歐洲市場。這些行動使父親不再要求G

143、eorges成為教師，同意他領導薩洛蒙公司。19571957-19961996，滑雪設備創新者滑雪設備創新者1957年，George Salomon發明了滑雪板上的固定器前尖Skade，兩年后發明了第一款雪板固定器the Lift，替代了傳統的皮質綁帶。受益于這些產品，在1969年至1973年間，公司先后在德國、奧地利、意大利和美國設立辦事處。1979年，發布了由RogerTallon設計的下坡滑雪靴SX90，次年推出了革命性的靴子綁帶系統SNS（SystmeNordique Salomon）。1990年，推出首款滑雪板S9000，該雪板創新地采用了一體式結構，可確保更好的附著力。次年，推出A

144、dventure系列徒步鞋，并在阿爾貝維爾冬奧會為Edgar Grospiron等傳奇運動員提供裝備。19971997-20232023，越野鞋服領跑人越野鞋服領跑人1997年，在推出了全系列滑雪板、滑雪鞋和滑雪服的一年后，公司成為了阿迪達斯集團的一部分。2002年，推出了越野跑鞋XA Pro，面向街頭時尚市場。2005年，公司以4.85億美元的價格被Amer Sports收購。2008年，發布Speedcross泥地越野鞋，薩洛蒙國際運動員Kilian Jornet身著Speedcross 2和Skin越野背包以19歲的年紀成為了UTMB最年輕的冠軍，并創造記錄（20小時170公里），同年夏

145、天，薩洛蒙進入中國市場。2013年，推出XT-6長距離越野跑鞋，與此同時專利技術“My Custom Fit 3D”徹底改變了穿著滑雪靴時的即時舒適度。2019年，隨Amer Sports被安踏收購。Salomon SX90下坡滑雪靴Salomon S9000雪板Salomon Speedcross 3越野跑鞋來源：公司官網、網易體育、Endclothing、winterbadass心在遠方，路在腳下18982098289818988981498319831981498570952082908438628678768278618178178981428428119130899814989085

146、08618178258348399815795980100020003000400050006000價格最高價格最低熱銷SalomonSalomon：產品維度聚焦戶外潮鞋與滑雪裝備：產品維度聚焦戶外潮鞋與滑雪裝備，渠道方面正在打渠道方面正在打造線下標桿點開拓新渠道造線下標桿點開拓新渠道26.97%17.97%14.31%13.16%11.37%8.89%2.60%2.11%1.40%0.71%0.51%運動戶外購物金跑步鞋登山鞋/徒步鞋運動休閑鞋其他越野跑鞋溯溪鞋沖鋒衣沙灘鞋/涼鞋/拖鞋沖鋒褲速干T恤SalomonSalomon天天貓產品按銷售額劃分（貓產品按銷售額劃分（2022.082022

147、.08-2023.072023.07）渠道運營與看點渠道運營與看點SalomonSalomon產品系列及暢銷款售價（元）產品系列及暢銷款售價（元）定位與產品定位與產品品牌定位：品牌定位：Salomon選擇走戶外鞋履的潮流路線，與眾多戶外鞋履品牌差異化。產品結構：產品結構：線下滑雪設備占比約3成，7成為鞋服其中鞋履占絕對份額，部分店鋪達到9成?；┢奉悾夯┢奉悾夯┥唐坊鶖敌?，在所調研門店維持50%+同比高增，品牌也對萬達長白山等雪場進行B端銷售，與萬龍、南山雪場辦活動。產品策略：產品策略：鞋履大單品，集中資源營銷核心產品以實現XTXA相關大單品占據鞋履銷售過半。渠道歷史：渠道歷史：早期以線上

148、為主，線下經銷商大部分為多品牌集合店，運營能力與資源投入有限。目前正在進行渠道煥新，打造線下標桿店，渠道拓展預期高。店效情況：店效情況：優質門店店效40萬+/月，千元左右價格帶契合一二線大眾群體消費。來源：公司官網、天貓、渠道調研北京新奧天虹門店心在遠方，路在腳下SalomonSalomon通過通過1 1）舉辦大量專業活動舉辦大量專業活動，2 2）采用潮牌限售采用潮牌限售、聯名機聯名機制制，3 3）合作潮流人士多維度進行爆款營銷合作潮流人士多維度進行爆款營銷，打造超級大單品打造超級大單品來源：公司官網、天貓、渠道調研1 1）SalomonSalomon通過每月舉辦通過每月舉辦1010場以上賽事

149、活動場以上賽事活動，充分充分向潛在目標客群展示品牌形象向潛在目標客群展示品牌形象，提高客戶黏性提高客戶黏性。品牌賽事活動分為“精彩月賽”、“City Run”和“Go野”三個板塊，主要集中在華東、華中、華南地區的一線及新一線城市。2023年初秋的賽事活動有：精彩月賽精彩月賽2023.10.15，Salomon金秋十月競速惠山2023.9.24，無錫軍嶂古道越野賽2023.9.17，Salomon問道終南越野訓練營，Salomon越野跑湖州王位山越野跑2023.8.27，Salomon玉女新徑CityCity RunRun2023.8.26，Salomon X 上財MBA沙12半馬測速賽，Sal

150、omon定向“趣”戰GoGo野野2023.9.23，下一站，探索神秘高黎貢2023.8.27，深圳|Salomon飛盤高爾夫（第一期）2023.8.26，成都|Salomon腰旗橄欖球（第六期）SalomonSalomon營銷方式營銷方式戶外潮鞋爆品塑造戶外潮鞋爆品塑造2 2）SalomonSalomon中國區新品發售采取抽簽制中國區新品發售采取抽簽制，通通過饑餓營銷提高用戶購買欲過饑餓營銷提高用戶購買欲，打造品牌形打造品牌形象象。根據官方微信小程序的信息，所有新品發布后會放出5天時間抽簽，中簽客戶需要在中簽名單發布后第二天前往線下門店購買，尺碼先到先得。抽簽制度下產品出現溢價，部分溢價達到2

151、00%Salomon“精彩月賽”報名海報3 3）SalomonSalomon以每月一次以上的頻率推出聯以每月一次以上的頻率推出聯名企劃名企劃，持續提高品牌聲浪持續提高品牌聲浪，覆蓋更多目覆蓋更多目標人群標人群。2015年，Salomon與法國買手店The Broken Arm 合作推出聯名鞋，迅速出圈，從此跳脫出專業運動領域，進軍街頭時尚。2023年在半年內分別與Ranra、Dekmantel（荷蘭電子音樂節）、Bodega、Ciele Athletics、JJJJound、Beams、SandyLiang、The Broken Arm、Gramicci、Kolon聯名，向設計師品牌、戶外潮牌

152、以及潮流文化IP的目標客群滲透，打造品牌潮流感與時尚感。Salomon X Bodega聯名款X-mission 4 SuedeFull Bleed心在遠方，路在腳下WilsonWilson：網球起家擴展至足籃高爾夫：網球起家擴展至足籃高爾夫，上世紀上世紀9090年代便開啟專業年代便開啟專業品牌營銷路線品牌營銷路線，20212021年走進運動生活系列年走進運動生活系列57來源：Amer Sports官網、fundinguniverse、tnency tennesseeWilsonWilson品牌發展歷程品牌發展歷程19131913-19151915，從肉類包裝到體育用品從肉類包裝到體育用品19

153、13年，威爾勝（Wilson Sporting Goods）原母公司Ashland Manufacturing在芝加哥成立，從事肉類包裝。該公司利用動物副產品生產網球拍線，后又很快擴展到網球拍和棒球鞋，從而進入體育用品貿易領域。1914年，公司出現財務危機，于是1915年Thomas E.Wilson被任命為總裁，他看好體育行業的潛力，于是將公司分離重組成為了威爾勝體育用品公司。19161916-19901990，擴張產品線到服飾以及增加運動品類擴張產品線到服飾以及增加運動品類隨后，公司很快拓展到運動服、高爾夫球包、籃球、足球、高爾夫球桿、足球頭盔的生產。1922年成立了運動員顧問團，先后開發

154、了新型雙層皮革足球、第一款帶氣門充氣的足球和第一款可拆卸護墊的腰線足球褲。30年代研發出多款高爾夫球桿，使公司在大蕭條期間反而蒸蒸日上。二戰時期，公司參與生產作戰物資，并在戰爭后急劇擴張。1967年，公司被Ling-Temco-Vought收購，三年后，百事公司成為新東家。1985年，被WSGC Holdings收購，后者于1989年與Amer Sports的子公司合并，很快威爾勝就在全球100多個國家銷售運動器材和服飾，并于90年代初成為全球市場份額最大的體育用品公司。19911991-20102010，開啟品牌運作提升開啟品牌運作提升全球知名度全球知名度90年代中期，提出提高公司的知名度的

155、戰略計劃。2000年，威爾勝排球在電影荒島余生中的出現成為有史以來最成功的廣告之一，此時威廉姆斯姐妹（Williams）和羅杰費德勒（Roger Federer）都已是威爾勝智囊團的成員，他們用威爾勝的球拍贏得了43個單打冠軍。20112011-20232023，不斷革新不設限不斷革新不設限2010年代以后，威爾勝不斷研發革命性技術，如Spin effect技術、DNA Design和Countervail（CV 科技）等。2019年，公司隨Amer集團被安踏收購。2021年，運動生活系列WilsonSportswear全球亮相。2023年，推出首款3D打印無氣籃球，此設計使籃球無需充氣，并于

156、NBA全明星賽期間亮相，由KJ Martin使用。約有20多家國內線下店鋪1975 年，綠灣包裝工隊簽名的 Wilson 美式橄欖球羅杰費德勒在2009 年溫網錦標賽中使用Wilson球拍中國Wilson門店Wilson首款3D打印無氣籃球心在遠方，路在腳下Wilson浙江希望工程捐助Wilson青少年網球積分賽WilsonWilson聚焦籃球聚焦籃球、網球設備網球設備，正以多維度的營銷活動正以多維度的營銷活動、公益項目公益項目以及形象店鋪設立提升品牌知名度以及形象店鋪設立提升品牌知名度渠道渠道WilsonWilson產品系列及暢銷款售價（元）產品系列及暢銷款售價（元）營銷活動營銷活動渠道結構

157、：渠道結構：目前主要是線下多品牌運動城，也入住了部分體育運動中心以及超市。在武漢也有購物中心門店露出，通過與FILA聯名打開知名度。未來未來預期：預期：渠道拓展能見度不高，看好品牌短期聚焦產品力提升以及部分形象店的建設。元籃球專區網球專區專業網球拍高爾夫專區男子專區女子專區兒童專區網球鞋專區包類專區其他球類價格最低9.9197897940407539949241879115793039208894290181099912299791689169259176915895505901216299791590500010000150002000025000價格最高價格最低熱銷品牌定位：品牌定位：專業

158、小眾籃球、網球裝備品牌產品結構：產品結構：籃球銷售占比2/3，網球在1/3，主要為裝備，服飾占比極少。從調研渠道感知，當前籃球產品實現較好增長，得益于NBA合作。網球產品有較大提升空間。目前也在積極布局教練、青少年贊助。銷售情況估測：銷售情況估測：依據所調研場地樣本估測，總體銷售情況約2億元以上。來源：天貓、搜狐、廣告門、渠道調研騰訊Wilson籃球直播團購籃球、網球方面有冠名比籃球、網球方面有冠名比賽、公益捐助、垂直網紅直賽、公益捐助、垂直網紅直播多維度活動播多維度活動Wilson武漢國際廣場門店暢銷款多為千元內入門款暢銷款多為千元內入門款弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司公司地址：上海市浦東

159、新區世紀大道210號21世紀中心大廈1206室歡迎指正歡迎指正THANKS，不會僅因接收人/接受機構收到本報告而將其視為客戶。本報告根據國際和行業通行的準則，以合法渠道獲得這些信息，盡可能保證可靠、準確和完整，但并不保證報告所述信息的準確性和完整性，也不保證本報告所包含的信息或建議在本報告發出后不會發生任何變更。本報告中所提供的信息僅供參考。報告中的內容不對投資者做出的最終操作建議做任何的擔保，也沒有任何形式的分享投資收益或者分擔投資損失的書面或口頭承諾。不作為客戶在投資、法律、會計或稅務等方面的最終操作建議，也不作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證，無論是否已經明示或者暗示。在任何情況下，本公司不對客戶/接受人/接受機構因使用報告中內容所引致的一切損失負責任，客戶/接受人/接受機構需自行承擔全部風險。免責聲明免責聲明