《中國民航信息網絡-港股公司研究報告-中國航空旅游業信息技術解決方案主導供應商充分受益航空復蘇-231016（17頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中國民航信息網絡-港股公司研究報告-中國航空旅游業信息技術解決方案主導供應商充分受益航空復蘇-231016（17頁）.pdf（17頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證券研究報告|公司深度報告 2023 年 10 月 16 日 強烈推薦強烈推薦（首次）（首次）中國航空旅游業信息技術解決方案主導供應商，中國航空旅游業信息技術解決方案主導供應商，充分充分受益航空復蘇受益航空復蘇 周期/交通運輸 目標估值：NA 當前股價：12.74 港元 公司作為公司作為中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商，國內地位穩固；短，國內地位穩固；短期將充分受益于中國航空市場復蘇，長期受益于中國航空市場廣闊期將充分受益于中國航空市場復蘇，長期受益于中國航空市場廣闊增長空間增長空間。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。首次覆蓋給予“強烈推薦”評

2、級。中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商。公司的核心業務包括航空信息技術服務、分銷信息技術服務、航空結算及清算服務等。公司服務于所有行業參與者（從商營航空公司、機場、航空旅游產品和服務供應商到旅游分銷代理人、機構客戶、旅客及貨運商）進行電子交易及管理與行程相關信息的需求。疫情前，受益于公司系統處理量的持續增長，公司收入保持穩健增長，2014-19 年收入年均復合增長 8.8%，歸母凈利潤年均復合增長9.0%；公司利潤率水平較高，2019 年公司毛利率 55.4%，疫情前公司凈利率長期在約 30%。國內地位穩固，充分受益于航空市場恢復及增長國內地位

3、穩固，充分受益于航空市場恢復及增長。1）GDS 行業具有區域壟斷特征，公司系統處理量連續 6 年位居全球前三。此外，考慮到行業壁壘高且具有規模效應、客戶依賴度高、國內政策，公司在國內優勢地位有望保持。2）2023 年以來，中國航空市場快速修復，其中國內市場旅客周轉量已超過 2019 年同期水平，國際航班正在穩步恢復過程中，預計 2024 年有望迎來全面修復。短期來看，公司核心業務直接受益于民航旅客量的恢復及增長，業績確定性相對較高；更長期來看，公司將受益于中國豐富的人口和低乘機人次帶來的廣闊增量空間。3）“十四五”期間機場建設和智慧化升級將持續推動公司增長。首次覆蓋給予“強烈推薦”首次覆蓋給予

4、“強烈推薦”投資評級投資評級。我們預計公司 2023-25 年歸母凈利潤分別為 21.2/26.6/29.2 億元。我們認為公司：1）作為中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商，國內地位穩固；2）短期充分受益于中國航空市場恢復，長期受益于中國航空市場廣闊增長空間，業績確定性相對較強。根據我們的盈利預測，公司目前股價對應 16/13/12 倍市盈率（疫情前 5 年公司歷史 P/E 均值為 20 倍市盈率），首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。風險提示：風險提示：民航客運量不及預期；政策變動風險；民航客運量不及預期；政策變動風險；未來未來或或競爭加劇風險競爭加劇風險。財務財務數據數據與與估值估值 會

5、計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)5476 5210 7954 9290 10288 同比增長 0%-5%53%17%11%營業利潤(百萬元)69 256 2187 2833 3138 同比增長-159%270%753%30%11%歸母凈利潤(百萬元)551 627 2123 2661 2923 同比增長 52%14%239%25%10%每股收益(元)0.19 0.21 0.73 0.91 1.00 PE 62.9 55.3 16.3 13.0 11.9 PB 1.8 1.8 1.6 1.5 1.4 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數

6、據基礎數據 總股本（百萬股）2926 香港股（百萬股）933 總市值（十億港元）37.3 香港股市值（十億港元）11.9 每股凈資產（港元）24.1 ROE（TTM）6.8 資產負債率 26.2%主要股東 中國民航信息集團有限公司 主要股東持股比例 29.55%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現-11-14 8 相對表現-10-2-1 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 蘇寶亮蘇寶亮 S1090519010004 肖欣晨肖欣晨 S1090522010001 魏蕓魏蕓 S1090522010002 -200204060Oct/22Feb/23May/23Sep/23(%)

7、中國民航信息網絡恒生指數中國民航信息網絡中國民航信息網絡（00696.HK）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商.4 1、公司簡介.4 2、公司財務回顧.5 二、航空市場快速復蘇，公司將明顯受益.7 1、國內地位穩固，優勢有望長期保持.7 2、短期受益于航空旅客量恢復，長期受益于中國航空市場廣闊空間.8 3、預計“十四五”機場建設推動公司系統集成服務業務增長.11 4、持續拓展服務領域、探索業務場景.12 三、盈利預測與投資建議.13 1、盈利預測.13 2、投資建議.14 3、風險提示.15 圖表圖表目錄目錄 圖 1：公司

8、服務產業鏈.4 圖 2：2019 年收入結構.6 圖 3：2022 年收入結構.6 圖 4：公司歷史收入及增速.6 圖 5：公司歷史歸母凈利潤及增速.6 圖 6：2019 年公司與 Amadeus 客單價（單位：元人民幣）.8 圖 7：公司航空信息技術服務收入及增速.9 圖 8：公司航空信息技術服務系統處理量及增速.9 圖 9：2023 年民航旅客周轉量相較 2019 年同期增長.9 圖 10：中國國際航班情況.10 圖 11：中國民航旅客運輸量及增速.10 圖 12：人均乘機次數（單位：次/人）.10 圖 13：公司系統集成服務收入及增長.11 圖 14：中國民用運輸機場數量（單位：個）.1

9、1 圖 15：公司其他業務收入及增長.12 1WzXxUcXfWjZsOqMaQdNbRoMpPtRmPfQmNrReRmNrO6MoPrOuOsQrRxNmNyR 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 表 1：中航信發展歷程.4 表 2：2023H1 公司主要大股東.5 表 3：數據網絡及其他業務介紹.5 表 4：全球 4 大 GDS 系統簡介.7 表 5：民航局指導價標準.8 表 6：十四五”時期運輸機場重點建設項目.11 表 7：公司各業務板塊收入預測.14 表 8：公司利潤表.14 附：財務預測表.16 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 一、一、中國航空旅游業信息技術解決方

10、案的主導供應中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商商 1、公司簡介、公司簡介 中國民航信息網絡股份有限公司是中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供中國民航信息網絡股份有限公司是中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商。應商。公司的核心業務包括航空信息技術服務、分銷信息技術服務、航空結算及清算服務等。公司一直致力于開發先進的產品及服務，滿足所有行業參與者（從商營航空公司、機場、航空旅游產品和服務供應商到旅游分銷代理人、機構客戶、旅客及貨運商）進行電子交易及管理與行程相關信息的需求。圖圖 1：公司服務產業鏈公司服務產業鏈 資料來源：公司年報、招商證券 四十多年積累，公司建造的信息服務體系推動

11、了中國民航旅游業信息化的快速四十多年積累，公司建造的信息服務體系推動了中國民航旅游業信息化的快速發展。發展。1979 年，中國民航組成機構，對建立民航計算機旅客服務系統等有關問題進行調研；1984 年，民航計算機總站成立，隸屬中國民用航空局；2000 年，公司由中國民航計算機信息中心聯合國內所有商營航空公司發起成立；2009 年，結算公司成為全球最大的開戶與結算計劃數據處理中心；2011 年，ETD 系統處理量突增破 3 億人次；2020 年，民航局認定公司自主研發的“航易行”平臺為中國民航行李全流程跟蹤系統公共信息平臺。公司是中國航空旅游分銷價值鏈的核心環節，逐步打造出了完整的航空旅游業信息

12、技術服務產業鏈。表表 1：中航信發展歷程中航信發展歷程 年份年份 重要事件重要事件 1979 中國民航組成機構,對民航計算機旅客服務系統(國家七五電子振興計劃重點項目)等有關問題進行調研。1984 民航計算機總站成立,隸屬于民航總局(現稱中國民用航空民航局)。2000 公司由中國民航計算機信息中心聯合國內所有商營航空公司發起設立。電子旅游分銷(ETD)系統服務計劃主體工程通過國家驗收。2009 結算公司成為全球最大的開賬與結算計劃數據處理中心。2011 ETD 系統處理量突破 3 億人次。自主研發面向移動互聯網的航旅縱橫手機應用。2016 ETD 系統處理量突破 5 億人次。2020 公司原全

13、資附屬公司中國航信移動科技有限公司(現為聯營公司,以航旅縱橫手機應用為主要產品提供服務)完成混改和員工持股。民航局認定公司自主研發的航易行平臺為中國民航行李全流程跟蹤系統公共信息平臺。敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 年份年份 重要事件重要事件 2022 圓滿完成北京冬奧會冬殘奧會、黨的二十大、服貿會等重大活動期間民航旅客信息系統保障任務。資料來源：公司年報 公司大股東中國航信集團屬國資委獨資管理的中央企業，另外三大航空集團持公司大股東中國航信集團屬國資委獨資管理的中央企業，另外三大航空集團持股股。公司的第一大股東是中國民航信息集團有限公司，截至 2023H1 持有公司約 29.55%

14、的股份。并且，公司擁有中國航空結算有限責任公司、深圳民航凱亞有限公司、青島民航凱亞系統集成有限公司等 20 余家中國境內附屬公司。同時，集團在香港、新加坡、愛爾蘭等地區和國家擁有境外全資附屬公司。此外，集團還持有上海民航華東凱亞系統集成有限公司、成都民航西南凱亞有限責任公司、中航信移動科技有限公司等 10 余家聯營公司的權益。表表 2：2023H1 公司主要大股東公司主要大股東 股東股東 持股比例持股比例 中國民航信息集團有限公司 29.55%中國航空集團有限公司 9.99%中移資本控股有限責任公司 9.98%中國南方航空集團有限公司 9.18%中國東方航空集團有限公司 7.24%資料來源：W

15、ind、招商證券 2、公司財務回顧、公司財務回顧 公司業務范圍覆蓋航空旅游業信息技術服務全產業鏈公司業務范圍覆蓋航空旅游業信息技術服務全產業鏈。公司四大主營業務包括航空信息技術服務，結算及清算業務，系統集成服務以及數據網絡及其他業務。（1）航空信息技術服務：）航空信息技術服務：公司提供的航空信息技術服務（AIT）由一系列的產品和解決方案組成，為 41 家中國商營航空公司和 350 多家外國及地區商營航空公司提供電子旅游分銷服務（ETD）（包括航班控制系統服務（ICS）和計算機分銷系統服務（CRS）、機場旅客處理系統服務（APP），以及與上述核心業務相關的延伸信息技術服務，包括但不限于：支持航空

16、聯盟的產品服務、發展電子客票和電子商務的解決方案、為商營航空公司提供決策支持的數據服務以及提高地面營運效率的信息管理系統等服務。（2）結算及清算業務：）結算及清算業務：通過全資附屬公司結算公司，向商營航空公司及其他航空企業提供結算及清算服務、信息系統開發及支持服務和航旅金融服務。結算公司既是全球最大的 IATA 開賬與結算計劃(BSP)數據處理服務提供商和數據處理軟件服務商，也是中國民用航空收入管理外包服務及系統產品服務的主導供應商和新興的航旅金融供應商，主要客戶涵蓋國內客貨運航空公司、外國及地區商營航空公司、國內機場、政府機構和 IATA。（3）系統集成服務）系統集成服務：為機場、商營航空公

17、司以及其他機構客戶提供硬件、軟件集成和數據信息集成服務（信息系統開發與設備安裝）。（4）數據網絡及其他業務：）數據網絡及其他業務：由分銷信息技術服務、機場信息技術服務、航空貨運物流信息技術服務、公共信息技術服務構成。表表 3：數據網絡及其他業務介紹數據網絡及其他業務介紹 業務組成業務組成 業務介紹業務介紹 分銷信息技術服務 包括機票銷售、詢價、預定、出票、退改簽、行程服務的機票分銷全流程，覆蓋了國內外 400 多個城市，分銷網絡已經觸達海外 28 個國家和地區。敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 業務組成業務組成 業務介紹業務介紹 機場信息技術服務 從機場運營到全流程旅客服務的全產品覆蓋

18、，包括機場協同決策系統 A-CDM、人證合一智慧安檢以及新一代 APP 離港前端系統，在國內大中型機場占據 主導地位。航空貨運物流信息技術服務 包括貨站生產、貨運安檢、貨運地面運營服務管理系統以及機場地面物流平臺，進一步嘗試全流程無紙化操作。公共信息技術服務構成 全國范圍內推廣數據中心建設咨詢、等級 認證、測試驗證和運行維護等業務，還有 IT 外包以及主機維護等。資料來源：公司年報 從收入結構看，航空信息技術服務業務是公司最核心業務，從收入結構看，航空信息技術服務業務是公司最核心業務，2019 年收入年收入收入占收入占比比 55.6%。2020 年疫情后，受到航空旅客量波動影響，航空信息技術服

19、務業務收入下滑，收入占比也呈現下降。2022 年，航空信息技術服務業務收入占比29.7%。圖圖 2：2019 年收入結構年收入結構 圖圖 3：2022 年收入結構年收入結構 資料來源：公司年報、招商證券 資料來源：公司年報、招商證券 疫情前，公司業績保持穩健增長疫情前，公司業績保持穩健增長，利潤率利潤率水平較高水平較高。受益于公司系統處理量的持續增長，疫情前公司業績實現穩健增長，2014-19 年收入年均復合增長 8.8%，歸母凈利潤年均復合增長 9.0%，2019 年歸母凈利潤 25.4 億元。2020 年后公司業績受到疫情沖擊，但仍然保持盈利，2022 年公司歸母凈利潤 6.3 億元。從利

20、潤率看，2019 年公司實現毛利率 55.4%，疫情前公司凈利率長期在約 30%。圖圖 4：公司歷史收入及增速公司歷史收入及增速 圖圖 5：公司歷史歸母凈利潤及增速公司歷史歸母凈利潤及增速 資料來源：公司年報、招商證券 資料來源：公司年報、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 二、航空市場快速復蘇，公司將明顯受益二、航空市場快速復蘇，公司將明顯受益 1、國內地位穩固，優勢有望長期保持國內地位穩固，優勢有望長期保持 行業具有區域壟斷特點，公司市占率位居全球前列行業具有區域壟斷特點，公司市占率位居全球前列。公司業務是以全球分銷系統 GDS（Global Distribution Sy

21、stem）為核心的完整的航空旅游業信息技術服務業。根據華經情報網2021 年 GDS 行業市場現狀分析，通常來說，GDS由三部分組成：ICS（航班控制系統）、計算機分銷系統（CRS）、機場旅客（離崗）控制系統（DCS）。當旅客有乘機出行需求時，全球分銷系統（GDS）能夠在航空公司、機票銷售代理人、機場、旅客之間進行協同運作。GDS 系統前期投入巨大，且對信息收集與處理技術要求極高，因此全球 GDS 系統逐漸整合為頭部四家公司：Amadeus、TravelSky（中航信）、Sabre、Travelport。根據華經情報網統計，Amadeus 全球市場占有率約為 30%，是全球最大的GDS 供應商

22、；中航信 Travelsky 在中國國內的市占率約為 95%，全球的市場占有率約為 28%，是全球第二大 GDS 供應商。根據公司 2023H1 宣傳 PPT，公司系統處理量連續 6 年位居全球前三。表表 4：全球全球 4 大大 GDS 系統簡介系統簡介 公司公司 簡介簡介 主要主要市場市場 主要客戶主要客戶 業務情況業務情況 Amadeus 于 1987 年由法國航空、西班牙航空、德國漢莎航空及北歐航空共同組建。擁有全球最大的 GDS 系統。歐洲 法國航空、西班牙航空、德國漢莎航空及北歐航空 業務覆蓋 200 多個國家超過 450 家航空公司加入 Amadeus(其中，約140 家航空公司為

23、高級別用戶，完全使用 Amadeus 系統處理訂座、出票等業務);系統連接代理人 6.5 萬家、支持 6.3 萬家酒店。Travelsky 1986 年，中國民用航空計算機中心(中航信的前身)牽頭引進海外技術，聯合當時國內所有的航空公司進行研發。中國 中國航空、東方航空、南方航空 41 家中國商營航空公司和 350 多家外國及地區商營航空公司加入Travelsky。Sabre 起源于 1953 年美國航空與IBM 聯合研發的航班機票庫存管理項目。2000 年 Sabre從美國航空公司中脫離，成立獨立的公司，即 Sabre 控股公司。北美，拉美 美國航空、美國聯合航空 業務覆蓋 160 多個國家

24、；超過 440家航空公司加入 Sabre;系統支持4.7 萬家酒店。Travelport 1991 年成立于英國，2001年收購 Galileo 系統，2006年收購 Worldspan 系統。北美，歐洲 易捷航空、靛藍航空、瑞安航空 業務覆蓋 130 多個國家。資料來源：各公司年報，華經情報網，招商證券 公司在國內居于壟斷地位，且地位有望保持公司在國內居于壟斷地位，且地位有望保持：（1）行業壁壘高）行業壁壘高，且具有規模效應，且具有規模效應：GDS 系統的前期研發成本高、周期長，對信息收集處理技術要求高。此外，雖然 GDS 系統在開發初期需要投入大量的 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報

25、告 資金，但是后續邊際成本將明顯降低，體現出規模效應，因此有利于實現區域壟斷。（2）客戶依賴度高客戶依賴度高：在中國市場，公司在大多數航司成立之初便進入，搭建系統涉及到航司航班、票價等核心數據，若要更換服務商，則有數據安全風險和穩健運營風險。（3）國內政策）國內政策：考慮到 GDS 系統涉及到國家信息安全，目前國內政策在該市場實行嚴格的限制。根據民航局印發的外國航空運輸企業在中國境內指定的銷售代理直接進入和使用外國計算機訂座系統審批管理暫行規定，從 2012 年10 月開始，外國航空公司就可以選擇使用國外的全球分銷服務提供商向中國的旅行社銷售它們的航空機票，但目前這方面仍受到較嚴格限制。由于公

26、司在國內市場的壟斷地位，公司的收費標準也受到民航局的上限指導由于公司在國內市場的壟斷地位，公司的收費標準也受到民航局的上限指導。根據公司公告，公司的航空公司客運預定系統服務收費上限為國內航線每一旅客航段支付的累進預訂費介于 4.5 至 6.5 元，國際航線介于 6.5 至 7 元；公司的機場旅客處理系統服務收費上限為國內航線每一旅客航段 4 元，國際 7 元。根據 2019 年數據測算（航空信息技術服務收入/公司系統處理量），公司 2019 年客單價約為 6.6 元，同期 Amadeus 客單價約為 37 元（換算為人民幣）。表表 5：民航局指導價：民航局指導價標準標準 服務服務 民航局指導價

27、上限民航局指導價上限 備注備注 航空公司客運預訂系統服務 國內航線每一旅客航段支付的累進預訂費介于 4.5 至 6.5 元，國際航線介于 6.5至 7 元 可經計及其預訂量通過與航空公司公平磋商 后厘定乘客預訂系統服務的實際價格，該價格不得 超過民航局規定的指導價上限 機場旅客處理系統服務 國內航線每一旅客航段 4 元，國際 7 元 每班飛機收取人 民幣 500 元的配載平衡費；公司可經計及多項因素(如航線種類、載客量、服務水平及飛機規模)透過與該等航空公司公平磋商后擬定機場旅客處理系統服務的實際價格，該價格不得超過上述民航局規定的指導價上限 資料來源：公司年報、招商證券 圖圖 6：2019

28、年公司與年公司與 Amadeus 客單價（單位：元人民客單價（單位：元人民幣）幣）資料來源：公司年報、招商證券 2、短期受益于航空旅客量恢復，長期受益于中國航空市場廣闊空間短期受益于航空旅客量恢復，長期受益于中國航空市場廣闊空間 公司公司核心業務核心業務收入與民航客運量高度正相關。收入與民航客運量高度正相關。航空信息技術服務是公司核心業務，2019 年錄得收入 45.2 億元，收入占比為 55.6%。疫情前，受益于公司系 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告 統處理量增長，公司航空信息技術服務收入穩定增長。2015-2019 年，公司航空信息技術服務系統處理量年均復合增長 10.0%，同期

29、航空信息技術服務收入年均復合增長 9.6%，增速幾乎同步。2020 年后受疫情影響，公司系統處理量大幅下降，航空信息服務收入也隨之斷崖式下跌。圖圖 7：公司航空信息技術服務收入及增速公司航空信息技術服務收入及增速 圖圖 8：公司航空信息技術服務公司航空信息技術服務系統系統處理量及增速處理量及增速 資料來源：公司年報、招商證券 資料來源：公司年報、招商證券 今年以來，今年以來，中國航空市場中國航空市場快速修復快速修復，國內民航旅客量已超過疫情前水平，國內民航旅客量已超過疫情前水平。與全球航空市場恢復趨勢相同，中國航空市場今年以來也在快速修復中。隨著 2022年底疫情管控放開以及國內疫情的緩解，今

30、年以來中國航空市場在節假日、商務出行的刺激下持續修復。根據民航局，上半年行業共完成運輸總周轉量531.3 億噸公里、旅客運輸量 2.84 億人次、貨郵運輸量 327.6 萬噸，為 2019年同期的 84.6%、88.2%、93.1%。相較國際航線，國內航空市場已率先完成旅客量的完全恢復，在五一假期、暑運、中秋國慶假期等都呈現高景氣度。根據國家統計局數據，8 月民航國內航線旅客周轉量相較 2019 年同期增長 18%。圖圖 9：2023 年民航旅客周轉量相較年民航旅客周轉量相較 2019 年同期增長年同期增長 資料來源：國家統計局、招商證券 國際航線在穩步恢復中。國際航線在穩步恢復中。今年以來國

31、際航班恢復進度相對滯后，主要由于：各國出入境政策影響；海外機場地面人力保障不足；國際航班航權需要重新談判等。3 月以來，受益于政策端的不斷放開和航權談判進展，國際航班恢復已有環比提升，從 1 月的 2019 年 10%的水平，目前恢復至 2019 年的 56%左右。我們預計至今年年底國際航班有望恢復至 70%以上，全年平均恢復至 2019 年的 50%；2024 年，隨著全球航空業供給端的進一步恢復，以及航權談判進展，國際航班有望迎來全面修復。敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 圖圖 10：中國國際航班情況中國國際航班情況 資料來源：航班管家、招商證券 結合上文，公司核心業務航空信息技

32、術服務與系統處理量直接相關，而考慮到公司在中國的高市占率，公司系統處理量與中國航空市場旅客量直接相關。2020-22 年，公司業務受到疫情沖擊，系統處理量大幅下挫；2023 年以來，公司系統處理量也伴隨著中國航空市場的修復而快速修復。2023H1，公司系統處理量約 2.84 億人次，同比增長了約 143.0%，恢復至 2019 年同期的 84.2%?？紤]到國內航空市場的進一步恢復乃至增長、國際航線的穩步恢復，公司下半年至明年有望迎來進一步的業績修復。此外，相較于航空公司相較于航空公司的的業績受到票價、業績受到票價、油價、匯率等因素油價、匯率等因素的干擾和的干擾和影響，公司業績更直接受益于旅客量

33、的恢復及增長，影響，公司業績更直接受益于旅客量的恢復及增長，確定性相對較高。確定性相對較高。更長期來看，公司將更長期來看，公司將受益于受益于中國豐富的人口和低乘機人次帶來的廣闊增量空間中國豐富的人口和低乘機人次帶來的廣闊增量空間。疫情前，中國民航旅客運輸量保持穩健增長，2009-19 年年均復合增長 11.1%。根據民航局，2019 年中國民航行業完成旅客運輸量 6.6 億人次，但人均乘機次數是 0.47 次，低于世界平均水平的 0.87 次，更遠低于美國的 2.48 次?？紤]到當前的低基數、中國 14 億人口和二三線城市的經濟發展，中國民航仍有廣闊增量空間。根據民航局預測，預計到 2025

34、年我國民航旅客運輸量 9.3 億人次，相較 2019 年增長 41%。圖圖 11：中國民航旅客運輸量及增速中國民航旅客運輸量及增速 圖圖 12：人均乘機次數（單位：次人均乘機次數（單位：次/人）人）資料來源：國家統計局、招商證券 資料來源：民航局、招商證券 此外，公司的結算清算業務收入（2019 年占公司收入 7%）主要來源于公司向商營航空公司、機場、代理人及政府機構等第三方提供的結算及清算服務，增長動力來自于業務量的增長，間接與公司系統處理量相關。因此預計趨勢上與 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 航空信息技術服務類似，同樣受益于中國航空市場的恢復及增長。3、預計“十四五”機場建設

35、、預計“十四五”機場建設推動公司系統集成服務業務增長推動公司系統集成服務業務增長 公司系統集成服務收入主要來源于向機場、商營航空公司以及其他機構客戶提供的硬件集成、軟件集成及數據信息集成服務。2015-19 年該業務收入年均復合增長 16.1%，2019 年該業務收入占比 14%。疫情期間，受益于機場建設和訂單結算，系統集成服務收入保持快速增長，2019-22 年年均復合增長 13.3%，2022 年收入達到近 17 億元。圖圖 13：公司系統集成服務收入及增長公司系統集成服務收入及增長 資料來源：公司年報、招商證券 中國機場數量穩步增長，有助于公司系統集成服務業務獲取訂單中國機場數量穩步增長

36、，有助于公司系統集成服務業務獲取訂單。系統集成服務業務受到項目竣工周期影響，其主要推動力來自機場新建和改擴建。截至2022 年，中國民用航空運輸機場 254 個；根據“十四五”民用航空發展規劃，到 2025 年，民用運輸機場將達到 270 個，相較 2022 年增量 16 個。短期來看，根據公司 2023H1 宣傳 PPT 資料，公司擁有 47 個系統集成項目在建項目，在手項目充足。圖圖 14：中國民用運輸機場中國民用運輸機場數量（單位：個）數量（單位：個）資料來源：國家統計局、招商證券 表表 6：十四五十四五”時期運輸機場重點建設項目時期運輸機場重點建設項目 性質性質 機場名稱機場名稱 續建

37、(34 個)新建(16 個)成都天府、鄂州，邢臺、綏芬河、麗水、蕪宣、瑞金、菏澤、荊州、郴州、湘西、韶關、閬中、威寧、昭蘇、塔什庫爾干。敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 遷建 個 呼和浩特、青島、湛江、連云港、達州、濟寧。改擴建(12 個)杭州、福州、煙臺、廣州、深圳、珠海、貴陽、麗江、西安、蘭州、西寧、烏魯木齊。新開工(39 個)新建(23 個)朔州、嘉興、亳州、蚌埠、棗莊、安陽、商丘、樂山、黔北(德江)、盤州、紅河、隆子、定日、普蘭、府谷、定邊、寶雞、共和、準東(奇臺)、和靜(巴音布魯克)、巴里坤、阿拉爾、阿拉善左旗。遷建(4 個)廈門、延吉、昭通、天水。改擴建(12 個)天津、

38、太原、哈爾濱、沈陽、上海浦東、南昌、濟南、長沙、南寧、重慶、昆明、拉薩。前期工作(67 個)新建(43 個)珠三角樞紐(廣州新)，正藍旗、林西、東烏旗、四平、鶴崗、綏化、宿州、聊城、周口、魯山、婁底、防城港、遂寧、會東、天柱、怒江、宣威、元陽、丘北、玉溪、楚雄、勐臘、平涼、武威、臨夏、和布克賽爾、烏蘇、輪臺、且末(兵團)、皮山、華山。衡水、晉城、金寨、淄博、濱州、潢川、荊門、貴港、內江、廣安、商洛。遷建(15 個)大連、牡丹江、南通、衢州、義烏、龍巖、武夷山、威海、濰坊、恩施、永州、梅縣、三亞、攀枝花、普洱。改擴建(9 個)石家莊、長春、南京、寧波、溫州、合肥、鄭州、武漢、銀川。資料來源：“十

39、四五”民用航空發展規劃、招商證券 4、持續拓展服務領域、探索業務場景持續拓展服務領域、探索業務場景 公司的其他業務收入公司的其他業務收入穩健增長穩健增長。該業務來源于公司提供的其他技術服務、支付業務、機房租賃等業務，2022 年收入 12.6 億元，收入占比 24%。圖圖 15：公司其他業務收入及增長公司其他業務收入及增長 資料來源：公司年報、招商證券 民航智慧化升級有望推動公司長期業務發展。民航智慧化升級有望推動公司長期業務發展?！笆奈濉泵裼煤娇瞻l展規劃指出，要圍繞航班流、旅客流、行李流、貨物流、交通流和能源流，對行業安全生產、運營服務和設施保障進行智慧化升級。加強旅客行李貨物飛機設施的智

40、慧互聯，打造民航智慧運行基礎設施體系。以縮短旅客出行時間、提升服務品質為核心，以樞紐機場為重點，按需推動旅客全流程引導、無感化通關、差異化安檢和海關防疫“一次檢查”，做好旅客出行“一張臉”。以簡化流程、縮短時間、降低成本為核心，提高航空貨運設施自動化水平，推進分揀、裝載和倉儲等設施智能化。以航空器運行為核心，打造面向全行業的民航協同運行平臺，構建數字化運行環境，形成智慧化運行方案，提升整體運行保障能力。利用智慧化技術，深化民航與物流、旅游、金融、商貿等領域融合發展，推動民航服務鏈向高端躍升，培育壯大新業態。公司積極響應國家數字經濟發展戰略，持續拓展公共信息技術服務、航空貨運公司積極響應國家數字

41、經濟發展戰略，持續拓展公共信息技術服務、航空貨運物流信息技術服務等其他信息技術服務，并不斷探索創新業務場景物流信息技術服務等其他信息技術服務，并不斷探索創新業務場景。2023H1，公司簽約 3 家企事業單位，為其提供數字化轉型咨詢及 IT 系統規劃運營等服務；拓展公共安全、智慧營銷、泛金融等跨領域數據智能服務新客戶 4 家；配合民 敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 航局開展“干支通、全網聯”建設，完成內蒙古 1 家通航機場推廣；新簽約 3家通航公司，使用易通航的通航公司及機場用戶數達 90 家。全面推廣和升級貨站生產系統、貨運安檢系統、貨運地面運營服務系統等產品，新簽約 5 家客戶，

42、中標中國國際貨運航空貨站數字化平臺項目。申報通助力民航企業數據出境安全評估；數幣通在長沙黃花國際機場投產，成為民航業首個機場數字人民幣解決方案；航旅鏈取得國家網信辦區塊鏈信息服務備案編號，成為可對外提供服務的民航區塊鏈平臺。三、盈利預測與投資建議三、盈利預測與投資建議 1、盈利預測、盈利預測 我們預計公司我們預計公司 2023-25 年收入為年收入為 79.5/92.9/102.9 億元億元。2023H1，公司收入33.1 億元，歸母凈利潤 12.0 億元，同比均大幅上升。公司業績主要是受益于中國航空市場的快速復蘇，系統處理量快速修復。我們對 2023-25 年收入預測主要是基于：1）航空信息

43、技術服務：預計 2023-25 年收入分別為 40.8/48.5/52.5 億元。2023-24 年公司將顯著受益于民航市場的復蘇，2025 年該業務將恢復至正常增長水平。2）結算清算服務：預計 2023-25 年收入分別為 5.3/6.3/6.8 億元。2023-24 年公司將顯著受益于民航市場的復蘇，2025 年該業務將恢復至正常增長水平。3）系統集成服務：預計 2023-25 年收入分別為 15.3/18.3/22.0 億元。公司 敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 2023 年該業務受到竣工周期影響，收入同比有所下滑。4）數據網絡服務：預計 2023-25 年收入分別為 4.3

44、/4.5/4.8 億元。該業務主要來源于向代理人提供的分銷信息技術服務，歷史上該業務總體保持穩定。5）其他業務：預計 2023-25 年收入分別為 13.8/15.2/16.8 億元，保持穩健增長。表表 7：公司各業務板塊收入預測：公司各業務板塊收入預測 單位：單位：百萬元百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 航空信息技術服務 2128 1547 4077 4848 5252 yoy-15%-27%164%19%8%結算及清算服務 318 294 530 630 683 yoy-12%-7%80%19%8%系統集成服務 1373 1698 1528 1834 2200

45、 yoy 17%24%-10%20%20%數據網絡服務 519 412 432 454 476 yoy 6%-21%5%5%5%其他收入 1139 1260 1386 1524 1677 yoy 18%11%10%10%10%資料來源：公司年報、招商證券預測 預計公司預計公司 2023-25 年歸母凈利潤分別為年歸母凈利潤分別為 21.2/26.6/29.2 億元億元。參考 2023H1 和2019 年公司毛利率水平，我們預計公司 2023-25 年毛利率保持在 55.5%左右，費用率水平回歸至疫情前水平。表表 8：公司利潤表：公司利潤表 單位：百萬元單位：百萬元 2021 2022 2023

46、E 2024E 2025E 總營業收入 5476 5210 7954 9290 10288 主營收入 5476 5210 7954 9290 10288 營業成本 3312 3090 3539 4134 4578 毛利 2164 2120 4414 5156 5710 營業支出 2095 1864 2227 2322 2572 營業利潤 69 256 2187 2833 3138 利息支出 3 12 16 16 16 利息收入 115 159 57 60 72 權益性投資損益 4 (19)5 5 5 其他非經營性損益 48 92 70 70 70 非經常項目損益 430 259 259 259

47、 259 除稅前利潤 664 735 2563 3212 3528 所得稅 53 56 256 321 352 少數股東損益 60 53 184 231 253 歸屬普通股東凈利潤 551 627 2123 2661 2923 資料來源：公司年報、招商證券預測 2、投資建議、投資建議 我們認為公司：1）作為中國航空旅游業信息技術解決方案的主導供應商，國內地位穩固；2）短期充分受益于中國航空市場恢復，長期受益于中國航空市場廣闊增長空間，業績確定性相對較強。根據我們的盈利預測，公司目前股價對應16/13/12 倍市盈率（疫情前 5 年公司歷史 P/E 均值為 20 倍市盈率），首次覆蓋給予“強烈推

48、薦”評級。敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 3、風險提示、風險提示 民航客運量不及預期：民航客運量不及預期：公司核心業務受中國民航旅客量推動，若旅客量不及預期，則公司業績將受到明顯影響。政策政策變動變動風險風險：當前公司在國內市場地位受到政策保護，若政策有重大變化，或對公司產生明顯影響。競爭競爭或或加劇風險加劇風險：若航司自建系統、國外 GDS 大力進入國內市場，雖為小概率事件，但若發生將對公司產生明顯影響。敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動

49、資產 15639 16779 19301 22154 24897 現金 6340 7476 6874 8195 9795 交易性金融資產 3310 3312 3312 3312 3312 其他短期投資 115 0 0 0 0 應收賬款及票據 3806 4304 6571 7675 8499 其它應收款 1357 1414 2158 2521 2792 存貨 61 82 93 109 121 其他流動資產 649 192 293 342 379 非流動資產非流動資產 8473 8458 8778 9099 9419 長期投資 2135 2288 2288 2288 2288 固定資產 3866

50、3433 3754 4074 4395 無形資產 1963 1905 1905 1905 1905 其他 509 831 831 831 831 資產總計資產總計 24111 25236 28079 31252 34317 流動負債流動負債 4772 5143 5833 6752 7439 應付賬款 2145 2183 2501 2921 3235 應交稅金 143 293 293 293 293 短期借款 30 74 70 70 70 其他 2454 2592 2969 3468 3841 長期負債長期負債 109 353 353 353 353 長期借款 0 200 200 200 200

51、 其他 109 152 152 152 152 負債合計 4881 5495 6186 7105 7792 股本 2926 2926 2926 2926 2926 儲備 15370 15834 16302 18270 20294 少數股東權益 470 513 697 927 1181 歸屬于母公司所有者權益 18760 19229 21196 23220 25344 負債及權益合計負債及權益合計 24111 25236 28079 31252 34317 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 2943 1336

52、 (238)2160 2588 凈利潤 551 627 2123 2661 2923 折舊與攤銷 0 0 0 0 0 營運資本變動 0 0 (2429)(612)(458)其他非現金調整 2392 710 68 112 123 投資活動現金流投資活動現金流(797)(142)(188)(185)(174)資本性支出(481)(295)(500)(500)(500)出售固定資產收現金 2 179 179 179 179 投資增減 20491 16545 0 0 0 其它 110 117 132 135 147 籌資活動現金流籌資活動現金流(166)(98)(176)(653)(814)債務增減

53、3 200 (4)0 0 股本增減 0 0 0 0 0 股利支付 74 196 155 637 798 其它籌資(95)(101)(16)(16)(16)其它調整(147)(393)(310)(1274)(1596)現金凈增加額 1975 1136 (602)1321 1600 利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 總營業收入總營業收入 5476 5210 7954 9290 10288 主營收入 5476 5210 7954 9290 10288 營業成本 3312 3090 3539 4134 4578 毛利毛利 2164 2120 4414

54、5156 5710 營業支出 2095 1864 2227 2322 2572 營業利潤 69 256 2187 2833 3138 利息支出 3 12 16 16 16 利息收入 115 159 57 60 72 權益性投資損益 4 (19)5 5 5 其他非經營損益 48 92 70 70 70 非經常項目損益 430 259 259 259 259 除稅前利潤 664 735 2563 3212 3528 所得稅 53 56 256 321 352 少數股東損益 60 53 184 231 253 歸歸母母凈利潤凈利潤 551 627 2123 2661 2923 EPS（元）0.19

55、0.21 0.73 0.91 1.00 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成長率年成長率 營業總收入 0%-5%53%17%11%營業利潤-159%270%753%30%11%歸母凈利潤 52%14%239%25%10%獲利能力獲利能力 毛利率 39.5%40.7%55.5%55.5%55.5%凈利率 10.1%12.0%26.7%28.6%28.4%ROE 2.9%3.3%10.0%11.5%11.5%ROIC 1.1%2.3%9.4%10.9%11.0%償債能力償債能力 資產負債率 20.2%21.8%22.0%22.7%22.7%凈負債比

56、率 0.1%1.1%1.0%0.9%0.8%流動比率 3.3 3.3 3.3 3.3 3.3 速動比率 3.3 3.2 3.3 3.3 3.3 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.2 0.2 0.3 0.3 0.3 存貨周轉率 47.7 43.2 40.5 40.8 39.8 應收賬款周轉率 1.0 1.0 1.1 1.0 1.0 應付賬款周轉率 1.7 1.4 1.5 1.5 1.5 每股資料每股資料(元元)EPS 0.19 0.21 0.73 0.91 1.00 每股經營凈現金 1.01 0.46 -0.08 0.74 0.88 每股凈資產 6.41 6.57 7.24 7.94 8.66

57、 每股股利 0.06 0.05 0.22 0.27 0.30 估值比率估值比率 PE 62.9 55.3 16.3 13.0 11.9 PB 1.8 1.8 1.6 1.5 1.4 EV/EBITDA 147.0 71.3 15.0 11.7 10.6 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告

58、發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要

59、聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制，僅對中國境內投資者發布，請您自行評估接收相關內僅對中國境內投資者發布，請您自行評估接收相關內容的適當性。本公司不會因您收到、閱讀相關內容而視您為中國境內投資者容的適當性。本公司不會因您收到、閱讀相關內容而視您為中國境內投資者。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。