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1、證券研究報告|公司深度|汽車零部件 1/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 香山股份(002870)報告日期：2023 年 12 月 12 日 積豪華內飾底蘊，繪積豪華內飾底蘊，繪智能電動智能電動鴻鴻圖圖 香山股份香山股份深度報告深度報告 投資要點投資要點 公司為四十余年衡器業務專家，公司為四十余年衡器業務專家，2020 年起新增汽車業務年起新增汽車業務 公司始創于 1975 年，其主要產品為面向家庭及面向商用的各類衡器產品，包括廚房秤、人體秤、商用衡器等。2020 年底香山集團收購控股寧波均勝群英汽車系統股份有限公司，目前公司持有均勝群英 63%的股權，汽車業務成為公司最大收入來源。汽車

2、業務聚焦汽車業務聚焦汽車智能座艙汽車智能座艙及新能源車充配電及新能源車充配電，布局全球，布局全球 公司汽車業務均由均勝群英開展，均勝群英聚焦汽車智能座艙內飾件及新能源汽車充配電業務。公司智能座艙業務主要包括空氣管理系統和豪華智能飾件兩大領域。新能源充配電業務主要產品包括新能源汽車領域的智能充電樁和車內充配電產品。公司在全球范圍內擁有中國、德國、北美三大研發中心，12 處生產基地，積累了豐富的國際化運營經驗。整體業績表現良好，空氣管理系統及新能源充電樁市場前景廣闊整體業績表現良好，空氣管理系統及新能源充電樁市場前景廣闊 2023 年前三季度，公司實現營收 41.49 億元，同比+22.28%，歸

3、母凈利潤 1.41 億元，同比+62.11%。公司為奔馳、蔚來等品牌供應空氣管理系統既空調出風口產品，隨著座艙智能化程度加速，隱藏式電動出風口將會是一個明顯趨勢，當前滲透率僅為 5.15%，預計到 2030年，全球隱藏式電動出風口市場將達到 143.38億元，CAGR 達到了 35.25%。公司充電樁產品有配套主機廠和品牌樁兩種模式，且產品主要為家充樁，目前也已經完成歐洲認證。預計到 2030 年左右，全球家充樁市場將接近 600億元，市場空間廣闊。盈利預測與估值盈利預測與估值 我們預計公司 2023-2025 年營收為 57.18、75.39、87.18 億元，歸母凈利潤為1.99、2.67

4、、3.49億元，對應當前 PE23.36、17.39、13.31 倍。我們選取岱美股份、新泉股份、盛弘股份作為新能源領域可比公司。2023-2025 年，可比公司平均 PE為 25.41、19.15、14.85 倍?？紤]到新能源業務未來可期，給予公司 2024年 25倍 PE，對應目標市值 66.75 億元，目標股價 50.54 元，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。風險提示風險提示 主機廠客戶銷量下滑風險、新能源業務發展不及預期風險、衡器業務收縮超預期風險。投投資評級資評級:買入買入(首次首次)分析師：邱世梁分析師：邱世梁 執業證書號：S1230520050001 基本數據基本數據 收盤價￥3

5、5.19 總市值(百萬元)4,647.74 總股本(百萬股)132.08 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 4816.85 5718.27 7538.96 8718.23(+/-)(%)-1.50%18.71%31.84%15.64%歸母凈利潤 86.26 198.92 267.30 349.15 (+/-)(%)72.18%130.61%34.38%30.62%每股收益(元)0.65 1.51 2.02 2.64 P/E 53.88 23.36 17.39 13.31 ROE

6、 3.71%6.82%8.00%8.95%資料來源：浙商證券研究所 -17%-6%6%17%29%41%22/1223/0123/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0923/1023/1123/12香山股份深證成指香山股份(002870)公司深度 2/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資案件投資案件 盈利預測、估值與目標價、評級盈利預測、估值與目標價、評級 香山股份業務橫跨高端內飾業務、汽車新能源業務及衡器業務。我們預計公司2023-2025 年營收為 57.18、75.39、87.18 億元，歸母凈利潤為 1.99、2.67、3.49億元，對應當前 PE23

7、.36、17.39、13.31 倍?？紤]到公司目前業務收入主要以高端汽車內飾為主，并且公司貼近主流國內外新能源客戶，我們選取岱美股份、新泉股份作為汽車內外飾可比公司，同時公司在新能源領域發展迅速，對此我們選取盛弘股份作為新能源領域可比公司。2023-2025 年，可比公司平均 PE 為 25.41、19.15、14.85 倍?？紤]到新能源板塊收入快速增長，給予公司 2024 年 25 倍 PE，對應目標市值 66.75 億元，目標股價 50.54 元，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。關鍵假設關鍵假設 1)國際乘用車市場持續保持小幅穩定增長，不出現大幅度下滑。其中國內乘用車市場 2023年增速假

8、設為 5%、24-27 年增速假設為 4.5%、28-30 年增速假設為 4%；海外乘用車市場以每年 2%增速增長。2)新能源滲透率持續提升，充配電需求持續存在，并且向 800V轉變。3)車企間持續保持較為激烈產品競爭，對于高端配置搭載上車有強烈訴求。4)隱藏式電動空調出風口市場持續擴張，假設到 2030 年中國此類出風口滲透率達到 35%，海外此類出風口滲透率以每年 3%增速假設。我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 市場認為：奔馳、寶馬、奧迪等歐系豪華品牌會快速丟失國內市場份額，影響公司高端內飾營收。我們認為：雖然短期內歐系豪華品牌受到國內自主及新勢力車企沖擊，進行降價促銷，在利潤

9、端及銷量端承壓較多。但從全球范圍尤其歐洲來看，今年總量上目前并未受到太多影響。另外，公司積極開拓國內高端自主品牌客戶，此消彼長之下，歐系品牌在國內銷量的波動對于公司高端內飾業務并不會有太多影響。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 充電樁產品獲得海外豪華主機廠客戶訂單、高端內飾獲得自主品牌青睞獲得定點、公司持續收購均勝群英。風險提示風險提示 1)主機廠客戶銷量下滑風險：公司下游主機廠客戶產品銷量不及預期，影響公司收入，可能出現業績不及預期風險。2)新能源業務發展不及預期風險：充電樁產品競爭激烈，潛在競爭對手眾多，公司新能源業務拓展可能隨著行業競爭加劇，發展不及預期。3)衡器業務收縮超預期風險：

10、公司作為衡器業務龍頭，業務趨于穩定，但不排除未來相關領域出現下滑可能性，若衡器業務出現預期外收縮，會對整體業績造成影響。wWeWdWaX9XbUtRoOrQtNpP7NbP8OtRpPtRnOkPrQsQfQmNnRaQoOzQuOpNuMxNnPmQ香山股份(002870)公司深度 3/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 公司歷史沿革公司歷史沿革.6 1.1 四十余年衡器專家，2020 年起新增汽車業務.6 1.2 公司股權結構清晰，子公司負責不同主營業務.6 1.2.1 公司股權較為集中，均勝電子為第二大股東.6 1.2.2 通過兩家公司開展汽車及衡器業務.7 1

11、.2.3 聚集海內外優質客戶，前五大客戶占比達到 74%.7 1.3 公司財務情況.8 1.3.1 并表后費用上漲，費用率逐漸降低.9 1.4 公司主營業務情況.10 1.4.1 汽車零部件產品主要為內飾產品及新能源產品.10 1.4.2 衡器產業穩定發展.11 2 智能座艙業務立足中國，服務世界智能座艙業務立足中國，服務世界.11 2.1 空氣管理系統引領行業發展.11 2.1.1 空氣管理系統產品介紹.11 2.1.2 探索創新新型出風口，個性化定制契合車型.11 2.1.3 隱藏式電動空調出風口當前滲透率低，未來成長空間巨大.12 2.2 豪華智能飾件打造創新內核.13 2.2.1 豪華

12、智能飾件產品介紹.13 2.2.2 開發新技術創新類產品，積極拓展國內外客戶源.14 3 新能源充配電業務迅猛發展，打開公司第二增長極新能源充配電業務迅猛發展，打開公司第二增長極.14 3.1 智能充電樁完成認證，打開全球市場 600億空間.14 3.1.1 新能源汽車銷量提升，拉動海內外充電樁市場.14 3.1.2 主機廠配套+自有均悅充品牌，兩條腿并行發展.16 3.1.3 2030 年全球家用慢充樁市場規模預計將達近 600億.18 3.2 車內充配電產品種類豐富.19 3.3 公司新能源充配電業務財務表現.19 3.3.1 公司新能源充配電業務營業收入情況.19 3.4 公司新能源充配

13、電業務發展優勢.20 3.4.1 掌握多項專利，新產品持續研發中.20 3.4.2 客戶關系緊密，貢獻營業收入.21 4 衡器老牌穩步創營，雙業務并行創造活力衡器老牌穩步創營，雙業務并行創造活力.21 4.1 數十年老牌衡器產業歷久而彌新.21 4.1.1 衡器歷史沿革.21 4.1.2 衡器產品介紹.21 4.2 衡器營業收入創造穩定現金流，毛利率較高.22 4.2.1 營業收入總體平穩，收購均勝群英后占比下降.22 4.2.2 衡器業務毛利率較穩定，持續創造利潤.22 4.3 掌握多項專利技術，擁有規模生產能力.23 5 盈利預測與估值盈利預測與估值.23 5.1 盈利預測.23 5.2

14、估值預測.24 6、風險提示、風險提示.25 香山股份(002870)公司深度 4/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.6 圖 2：香山股份持有均勝群英 63%股權（截至 2023 年 12月）.7 圖 3：香山衡器相關業務.7 圖 4：均勝群英新能源汽車相關業務.7 圖 5：均勝群英主要客戶群.8 圖 6：2022 年公司前 5大客戶銷售情況.8 圖 7：公司營業總收入及同比增速.8 圖 8：公司歸母凈利潤及同比增速.8 圖 9：公司銷售費用情況.9 圖 10：公司管理費用情況.9 圖 11：公司財務費用情況.9 圖 12：公司研發費用情況.9 圖

15、 13：公司費用率情況持續優化.10 圖 14：均勝群英智能座艙業務產品.10 圖 15：均勝群英新能源充配電業務產品.10 圖 16：均勝群英研發中心.11 圖 17：搭載在蔚來 ET7 車型的隱藏式出風口.12 圖 18：搭載在奔馳 EQE車型的隱藏式出風口.12 圖 19：獲蔚來質量卓越合作伙伴獎.12 圖 20：獲理想 2022 全球最佳供應獎.12 圖 21：搭載隱藏式電動出風口車型的屬性分布.13 圖 22：隱藏式電動空調出風口市場預測.13 圖 23：公司智能內飾產品.13 圖 24：森林管理委員會（FSC）認證證書.14 圖 25：奔馳 W206 的表面處理方案.14 圖 26

16、：國內新能源汽車銷量.15 圖 27：國內新能源汽車保有量.15 圖 28：中國公共快充樁與慢充樁數量（單位：千臺）.15 圖 29：美國公共快充樁與慢充樁數量（單位：千臺）.16 圖 30：歐洲公共快充樁與慢充樁數量（單位：千臺）.16 圖 31：均悅充慢充樁系列.17 圖 32：“大白”智能直流充電樁.17 圖 33：“暢 S”智能便攜式充電器.18 圖 34：“暢 PLUS”智能便攜式充電器.18 圖 35：“FUNS”放電槍.18 圖 36：“FUNPRO”放電槍.18 圖 37：2030 年全球新能源汽車銷量估計值.19 圖 38：公司車內充配電產品.19 圖 39：2021 年公司

17、各業務營業收入占比.20 圖 40：2022 年公司各業務營業收入占比.20 圖 41：TUV 南德意志集團為均悅充頒發證書.20 圖 42：“切、秤二合一”竹面電子廚房秤.22 香山股份(002870)公司深度 5/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 43：香山智能農貿管理系統.22 圖 44：衡器業務營業收入情況.22 圖 45：公司衡器業務毛利率情況.23 表 1：公司前 10名股東持股情況（截至 2023 年三季報）.6 表 2：近一年內大眾 MEB 新能源國內銷量突破 14萬臺.21 表 3：公司盈利預測（百萬元）.24 表 4：可比公司估值.25 表附錄：三大報表預測值.2

18、6 香山股份(002870)公司深度 6/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 公司歷史沿革公司歷史沿革 1.1 四十余年四十余年衡器專家，衡器專家，2020 年起年起新增汽車業務新增汽車業務 廣東香山衡器集團股份有限公司始創于 1975 年，歷經幾次改制后成為股份有限公司，2017 年 5 月在深圳證券交易所上市。其主要產品為面向家庭及面向商用的各類衡器產品，包括廚房秤、人體秤、商用衡器等。2020 年底香山集團收購控股寧波均勝群英汽車系統股份有限公司，主營業務新增汽車部件業務，形成“衡器+汽車零部件+新能源充配電系統”的業務組合，正式開啟衡器產品和高端汽車零部件雙輪驅動發展的新時代，

19、進入新能源汽車發展賽道。圖1：公司發展歷程 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 1.2 公司股權結構公司股權結構清晰，子公司負責不同主營業務清晰，子公司負責不同主營業務 1.2.1 公司股權較為集中公司股權較為集中，均勝電子為第二大股東，均勝電子為第二大股東 公司股東趙玉昆、陳博、王咸車于 2022 年 7 月 8 日起建立一致行動關系，并均擔任實際控制人，三人合計持股數達 28.28%。截至 2023 年 Q3，公司前 10 名股東持股比例達59.98%，股權較為集中。根據 2023 年第三季度公司持股情況顯示，寧波均勝電子股份有限公司成為了公司第二大股東，持股 1320 萬股，持股比例 9

20、.99%。表1：公司前 10名股東持股情況（截至 2023年三季報）股東名稱 股東性質 持股比例 持股數量（單位：股）趙玉昆 境內自然人 18.85%24,900,000 寧波均勝電子股份有限公司 境內非國有法人 9.99%13,200,000 陳博 境內自然人 6.28%8,297,925 莊利波 境內自然人 4.82%6,364,000 鄧杰和 境內自然人 4.28%5,657,925 錢亮潮 境內自然人 4.19%5,534,025 王咸車 境內自然人 3.14%4,152,075 蘇小舒 境內自然人 2.94%3,881,265 劉煥光 境內自然人 2.78%3,675,075 高路峰

21、 境內自然人 2.71%3,581,275.資料來源：Wind、浙商證券研究所 香山股份(002870)公司深度 7/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.2.2 通過兩家公司開展汽車及衡器業務通過兩家公司開展汽車及衡器業務 公司旗下控股子公司有廣東香山電子科技有限公司、寧波均勝群英汽車系統股份有限公司，截至 2023年 5 月 29日前，持股分別為 100%和 51%，公司于 5 月 29日發布公告，擬以現金 51,000 萬元收購寧波均勝群英汽車系統股份有限公司 12%股權，本次交易完成后，公司將持有均勝群英 63%的股權。圖2：香山股份持有均勝群英 63%股權（截至 2023年 1

22、2月）資料來源：Wind、浙商證券研究所 香山股份子公司香山電子科技位于廣東省中山市，主要負責生產家用與商用衡器產品。香山股份另一家子公司均勝群英于 2020年收購，主要從事智能座艙部件和新能源充配電系統的設計、開發、制造和銷售，為公司汽車業務的主體。圖3：香山衡器相關業務 圖4：均勝群英新能源汽車相關業務 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 資料來源：公司官方公眾號、浙商證券研究所 1.2.3 聚集海內外優質客戶，前五大客戶占比達到聚集海內外優質客戶，前五大客戶占比達到 74%公司擁有廣泛的客戶群，旗下均勝群英子公司客戶群覆蓋國內外知名汽車廠商。均勝群英與吉利汽車、上汽通用等國內整車廠商深入

23、合作，并拓展與奔馳、寶馬、奧迪、大眾等全球知名汽車品牌的新能源汽車方面合作規模，客戶數量穩定增長。公司自主研發的智能交流充電樁、便攜式充電槍等產品已率先出海，開拓更廣泛的海外客戶群體。香山股份(002870)公司深度 8/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖5：均勝群英主要客戶群 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 2022 年，年，公司前五名客戶銷售金額合計達公司前五名客戶銷售金額合計達 35.67 億元，占到年度銷售總額的億元，占到年度銷售總額的 74.06%。在汽車零部件方面，公司已與主要整車廠商客戶形成穩定合作關系，擁有穩定的優質客戶資源；在衡器方面，公司也擁有長期經營積累的客戶

24、資源，緊密的客戶關系是公司發展的重要優勢之一。圖6：2022年公司前 5大客戶銷售情況 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 1.3 公司公司財務情況財務情況 2022 年，盡管受到市場環境等不利因素的影響，業務規模受到輕微擾動，但由于汽車業務的快速發展，公司仍然實現了利潤的逆勢上漲。2023年前三季度，公司實現營收41.49 億元，同比+22.28%，歸母凈利潤 1.41 億元，同比+62.11%。圖7：公司營業總收入及同比增速 圖8：公司歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 香山股份(002870)公司深度 9/27 請務必閱讀正文之后

25、的免責條款部分 2020 年收購均勝群英之后，公司營業總收入平均水平已超過了 45 億，其中均勝群英所從事的汽車零部件制造業務在 2021年與 2022年分別為 38.78 億元與 40.54 億元，分別占總營收的 79.30%與 84.17%，貢獻了營業總收入的主要增長。而 2021年歸母凈利潤的下降主要源于收購均勝群英 51%股份所產生的收購價格分攤（PPA）影響以及并購貸利息支付影響，扣非后歸母凈利潤達到 1.52億元，比上年同期增長 111%。1.3.1 并表后并表后費用費用上漲，上漲，費用率費用率逐漸降低逐漸降低 圖9：公司銷售費用情況 圖10：公司管理費用情況 資料來源：Wind、

26、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 圖11：公司財務費用情況 圖12：公司研發費用情況 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 公司費用率逐年降低，2018年至 2023 年第三季度，公司費用率分別為 24.69%、22.28%、20.39%、18.54%、17.51%、16.88%，表明公司營業收入增長的規模相較相關費用收入增長速度更快，表現出較強的財務穩定性。2021 年四項費用的增長主要是由于與均勝群英并表所致，但費用率仍呈下降趨勢。合并均勝群英財務報表后，2021 至 2022 年，公司的研發費用由 2.35億元上升到 3.05億元，同比

27、+29.75%，主要源自公司加大了智能座艙部件、新能源充配電系統等業務的研發投入，以提高在新能源汽車領域市場中的競爭力。香山股份(002870)公司深度 10/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖13：公司費用率情況持續優化 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 1.4 公司主營業務情況公司主營業務情況 1.4.1 汽車汽車零部件產品主要為內飾產品及新能源產品零部件產品主要為內飾產品及新能源產品 公司旗下子公司均勝群英公司旗下子公司均勝群英主要主要包括智能座艙部件和新能源充配電兩大領域包括智能座艙部件和新能源充配電兩大領域。均勝群英的名稱來源于兩家公司：均勝電子以及德國高端內飾件供應商群英

28、（QUIN）。群英于 2015年被均勝電子全資收購。公司智能座艙業務主要包括空氣管理系統和豪華智能飾件兩大領域，產品有屏幕控制出風口、碳纖維表面飾件等。新能源充配電業務主要產品包括新能源汽車領域的智能充電樁和車內充配電產品等。圖14：均勝群英智能座艙業務產品 圖15：均勝群英新能源充配電業務產品 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 公司公司已經實現已經實現全球布局，全球布局，具備獨特的競爭優勢。具備獨特的競爭優勢。均勝群英立足中國，服務世界，業務分布于全球多個國家，全球范圍內擁有中國、德國、北美三大研發中心，12處生產基地，積累了豐富的運營經驗，并取得了良好

29、的業績。公司在發展新能源汽車業務過程中進行研發投入，掌握了大量專利技術；經過多年的發展經營，積累了龐大的優質客戶資源，積極開拓全新市場份額。香山股份(002870)公司深度 11/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖16：均勝群英研發中心 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 1.4.2 衡器產業穩定發展衡器產業穩定發展 公司設立在中山市的衡器事業部公司設立在中山市的衡器事業部主要從事家用衡器與商用衡器的開發，制造與銷售主要從事家用衡器與商用衡器的開發，制造與銷售，經過數十年的積累，公司擁有完整的生產體系與規?；a能力，在制造衡器的同時提供相應技術解決方案，致力于為客戶提供高品質的優良服

30、務。2006年至 2022 年間，公司家用衡器產品的銷售量、銷售額和出口創匯總額均連續 17 年位居行業第一，持續引領行業發展。公司擁有“香山”（SENSSUN）、“CAMRY”和“金葉”等多個行業品牌，已形成滿足國內外多層需求、結構合理的品牌戰略。目前，公司共擁有國內外注冊商標 160 多項，擁有較高的行業知名度。2 智能座艙智能座艙業務立足中國，服務世界業務立足中國，服務世界 2.1 空氣管理系統引領行業發展空氣管理系統引領行業發展 2.1.1 空氣管理系統產品介紹空氣管理系統產品介紹 公司的空氣管理系統產品包括機械式出風口和電動式出風口兩大類，二者區別主要在于操控出風口的方式。機械式出風

31、口包括旋鈕控制出風口、球桿控制出風口等，電動式出風口包括語音控制出風口、手勢控制出風口等。公司作為空氣管理系統領域這一細分行業的龍頭企業，根據中國汽車工業協會的統計數據，汽車空氣管理系統產品在 2019-2022 年連續四年在國內市場占有率排名第一，全球市場占有率排名第二。2022年，均勝群英獲評國家級制造業單項冠軍產品，再次彰顯公司在空氣管理系統領域持續引領行業發展。2.1.2 探索創新新型出風口，個性化定制契合車型探索創新新型出風口，個性化定制契合車型 為了加強公司在空氣管理系統行業的核心競爭力，緊跟新能源汽車行業發展，公司不斷拓展產業布局，開發新的產品，如隱藏式出風口、無感風出風口、貫穿

32、氛圍燈出風口等項目，致力實現人與座艙的智能交互。公司設計隱藏式出風口，符合汽車發展方向且契合客戶需求。隨著汽車行業智能化的推進，越來越大的中控屏幕勢必會擠占傳統出風口的安裝空間，而為了避免內飾設計太過冗雜的問題，公司創新推出了隱藏式出風口，既避免了座艙空間過于擁擠的風險，又在外觀上更為簡約美觀。香山股份(002870)公司深度 12/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 隱藏式出風口擁有多種表現形式，根據客戶不同車型需求，在現有產品標準基礎上發揮“隱身”功能，同時保持原有的送風量，讓車內環境更為舒適。搭載在蔚來 ET7車型的出風口，采用雙通道雙開口設計，與內飾渾然一體。圖17：搭載在蔚來 E

33、T7車型的隱藏式出風口 圖18：搭載在奔馳 EQE車型的隱藏式出風口 資料來源：蔚來公司官網、浙商證券研究所 資料來源：奔馳公司官網、浙商證券研究所 公司在空氣管理系統行業不斷探索與創新，與海內外多家車企均有合作。2022年，均勝群英獲得了蔚來質量卓越合作伙伴獎，其為蔚來提供的產品主要涉及空氣管理系統，包括 ET7，ES6，ES8等多款車型；公司為理想提供新型空氣管理系統，榮獲理想 2022全球最佳供應獎。圖19：獲蔚來質量卓越合作伙伴獎 圖20：獲理想 2022全球最佳供應獎 資料來源：公司官方公眾號、浙商證券研究所 資料來源：公司官方公眾號、浙商證券研究所 2.1.3 隱藏式隱藏式電動電動

34、空調出風口當前滲透率低，未來成長空間巨大空調出風口當前滲透率低，未來成長空間巨大 隱藏式電動空調出風口相比較傳統手動調整的出風口，性能更好，但目前整體行業滲透率較低。根據乘聯會及懂車帝數據，我們統計發現 2023年 4月至 9 月近半年內隱藏式電動空調出風口國內滲透率僅為 5.15%。搭載隱藏式電動空調出風口的車型多為中高端新能源車型，如特斯拉、蔚來、問界等新勢力品牌以及極氪、騰勢、仰望、智己等傳統車企孵化的高端新能源品牌。具體來看，特斯拉占到了現有隱藏式電動出風口車型銷量的半壁江山，達到 52.40%；自主品牌占比則為 46.47%；而合資品牌僅有奔馳 EQE 及凱迪拉克銳歌等極少數車型搭載

35、該項配置。我們認為，隨著新能源滲透率提升以及自主品牌市場份額持續擴大，隱藏式電動空調出風口將有巨大成長空間。香山股份(002870)公司深度 13/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖21：搭載隱藏式電動出風口車型的屬性分布 圖22：隱藏式電動空調出風口市場預測 資料來源：懂車帝、乘聯會、浙商證券研究所 資料來源：中汽協、OICA、羅蘭貝格、浙商證券研究所 我們預測，2023年全球隱藏式空調出風口市場規模約為 17.32 億元，其中中國市場規模約為 8.92 億元，海外市場約為 8.40億元；到 2030年全球隱藏式出風口市場將達到143.38億元，CAGR 達到了 35.25%，其中中

36、國市場規模約為 78.03 億元，海外市場約為65.35 億元。2.2 豪華智能飾件打造創新內核豪華智能飾件打造創新內核 2.2.1 豪華智能飾件產品介紹豪華智能飾件產品介紹 智能飾件產品主要是應用在汽車門飾板、中控臺等區域的表面飾件，公司豪華智能飾件包括公司真木表面飾件、真鋁表面飾件、碳纖維表面飾件、新材料表面飾件等，多采用高端材料制成，對車身飾件起到裝飾和保護作用。圖23：公司智能內飾產品 資料來源：公司官方公眾號、浙商證券研究所 隨著汽車行業的發展，人們對汽車各部件的要求也越來越高。公司在表面飾件產品領域擁有多項核心創新技術及專利，可以滿足不同客戶車型的需求。在汽車電動化與智能化不斷推進

37、的今天，內飾行業也在朝智能化方向不斷邁進，公司積極探索前沿技術，并將其與時尚內飾相結合，提高產品價值量，打造智能飾件，實現多種功能。公司在進行智能飾件研發的同時，也在貫徹綠色環保的理念。2022 年，公司旗下子公司均勝群英獲得了由 TUV SUD 頒發的森林管理委員會（FSC）認證證書，成為了業內少數可提供 FSCTM認證的汽車座艙內飾供應商之一。在公司的智能飾件產品中，真木表面飾件是主要設計與制造方向之一，通過了 FSC 認證證書，對真木飾件的設計更具可持續發展意義。香山股份(002870)公司深度 14/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖24：森林管理委員會（FSC）認證證書 資料

38、來源：公司官方公眾號、浙商證券研究所 2.2.2 開發新技術創新類產品，積極拓展國內外客戶源開發新技術創新類產品，積極拓展國內外客戶源 公司在智能飾件方面采用真木壓合科技、嵌膜和激光雕刻等表面處理技術，結合尋找無甲醛粘合劑、可循環再造鋁材料等環保手段，在環保的前提下結合時尚感與智能化，提升產品競爭力，為消費者和客戶提供更加優質的產品與服務。公司現階段正在研發的內飾項目有真木隱藏式背光飾件項目，根據 22年年報顯示，目前正處于小批量試生產階段，預計將于 2024年 3月完成開發工作，為客戶批量供貨。公司在保持與傳統整機廠客戶溝通的同時，積極拓展國內外新客戶源。均勝群英與德系品牌有較長合作歷史，為

39、其車型提供飾件。如 2021年戴姆勒奔馳公司全球推出的車型W206 就搭載了均勝群英最新的真木&金屬混合材料制成的表面處理方案。圖25：奔馳 W206的表面處理方案 資料來源：公司官方公眾號、浙商證券研究所 新客戶方面，公司積極與蔚來，理想等新勢力車廠建立合作關系。同時，2022年，均勝群英中標了全球頭部新能源汽車公司的豪華飾件項目，訂單生命周期總金額超過 20億元人民幣，這次合作范圍基本涵蓋了該公司旗下全部車型，更成為了其品牌頂級旗艦車型相關飾件業務的首選供應商，為其提供真木、真鋁及碳纖維等表面內飾產品。3 新能源充配電業務迅猛發展，新能源充配電業務迅猛發展，打開公司第二增長極打開公司第二增

40、長極 3.1 智能智能充電樁充電樁完成認證，打開全球市場完成認證，打開全球市場 600 億空間億空間 3.1.1 新能源汽車銷量提升，拉動海內外充電樁市場新能源汽車銷量提升，拉動海內外充電樁市場 香山股份(002870)公司深度 15/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 近年來，在全球節能減排的時代背景之下，全球新能源汽車產業快速發展，新能源汽車行業規模不斷擴大。在國內，政府出臺相關政策推動新能源汽車行業發展，為實現“碳達峰”“碳中和”目標助力，市場拉動與供給推動并行，新能源汽車銷量持續上升。2022年國內新能源汽車銷量全年累計達到 688.7 萬輛，同比+95.6%；新能源汽車保有量 2

41、022 年達到 1310 萬輛，同比+67.1%。放眼全球市場，新能源汽車占汽車比重也在不斷上升，銷售規模日益擴大。國內出臺相關政策推動充電樁產業發國內出臺相關政策推動充電樁產業發展展。2020 年 11月發布的新能源汽車產業發展規劃（20212035 年）中指出“加快充換電基礎設施建設”“提升充電基礎設施服務水平”。2021 年 10月發布的2030 年前碳達峰行動方案中指出“有序推進充電樁、配套電網、加注（氣）站、加氫站等基礎設施建設?！?023年 6月發布的國務院辦公廳關于進一步構建高質量充電基礎設施體系的指導意見中明確了“到 2030 年，基本建成覆蓋廣泛、規模適度、結構合理、功能完善

42、的高質量充電基礎設施體系”的發展目標。圖26：國內新能源汽車銷量 圖27：國內新能源汽車保有量 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 隨著新能源汽車的大力推廣和迅猛發展，充電樁產業發展也加快了腳步。新能源汽車規模的增長對充電樁產業提出了新的要求。中國充電聯盟中國充電聯盟數據顯示，數據顯示，2022 年我國公共充電年我國公共充電樁數量累計達到樁數量累計達到 179.7 萬臺，萬臺，同比同比+56.7%，其中快充樁其中快充樁 76.1 萬臺，慢充樁為萬臺，慢充樁為 103.6 萬臺萬臺。截至 2022 年 12月，全國充電基礎設施累計數量為 521.0 萬臺，車樁

43、比約為 2.5：1，距離2030 年的實現車樁比 1：1的目標仍有一定差距。而海外的新能源汽車普及速度不及國內，車樁比相較國內高出許多，對充電樁需求更為迫切。圖28：中國公共快充樁與慢充樁數量（單位：千臺）資料來源：IEA、中國充電聯盟、浙商證券研究所 香山股份(002870)公司深度 16/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖29：美國公共快充樁與慢充樁數量（單位：千臺）圖30：歐洲公共快充樁與慢充樁數量（單位：千臺）資料來源：IEA、浙商證券研究所 資料來源：IEA、浙商證券研究所 在公共充電樁方面，國內外的快充樁占比相比慢充樁普遍較低，在充電樁的前期建設過程中，慢充樁相比快充樁成本

44、更低，電壓等條件更容易滿足，往往以慢充樁為主。隨著新能源產業的發展，新能源汽車保有量增多，對充電樁的需求增長，快充樁更能滿足這一需要，國內的快充樁占比顯著高于歐美地區國內的快充樁占比顯著高于歐美地區，也表明我們在充電樁產業方面發展進程相對較快。歐美地區充電樁數量相對國內較少，車樁比遠高于國內，海外充電樁市場有很大的歐美地區充電樁數量相對國內較少，車樁比遠高于國內，海外充電樁市場有很大的發展空間。發展空間。而公司已經在 2022年拿到了歐標產品的 CE認證，美標產品的認證也正在進行中，海外市場前景可期。除了公共充電樁，私人充電樁市場也有很大發展空間。除了公共充電樁，私人充電樁市場也有很大發展空間

45、。根據中國充電聯盟成員內整車企業采樣數據，截至 2022年 12 月，374.5 萬輛車的私人充電基礎設施中隨車配建私人充電樁達到 341.2 萬臺。而歐美國家的居住習慣相對我們更偏獨居，可能會有更高的私人充電樁占比，市場前景十分可觀。3.1.2 主機廠配套主機廠配套+自有均悅充品牌，兩條腿并行發展自有均悅充品牌，兩條腿并行發展 目前公司是大眾 MEB 平臺智能品牌充電樁國內獨家供應商，并為極氪、智己、紅旗等多家主機廠提供配套的充電樁供應及運維服務。公司旗下品牌均悅充致力于智能充電樁的生產銷售以及目的地充電場站的建設運維，目前已有多批產品出海，場站建設數量與日俱增。公司智能充電樁產品包括智能交

46、流樁、智能高壓直流樁、隨車充、放電槍等公司智能充電樁產品包括智能交流樁、智能高壓直流樁、隨車充、放電槍等，主要通，主要通過旗下品牌均悅充（過旗下品牌均悅充（JOYCHARGE）來）來進行銷售。進行銷售。均悅充是均勝群英旗下智慧能源整體解決方案提供商品牌，是公司在主機廠業務以外，面向更廣闊 C端市場的子公司，目前均悅充在全國擁有充電站超 500個，充電樁超 5000 臺，充電樁發展未來可期。智能交流充電樁是通過與交流電網連接為車載電動汽車動力電池提供交流電源的供電裝置，主要適用于居民區等慢充環境；智能高壓直流充電樁采用大功率電源模塊平臺，可以提供足夠的功率，輸出的電壓和電流調整范圍大，最高可輸出

47、 1000V 直流電壓，可以實現快充要求。在交流樁與直流樁方面，均悅充主要產品有“均悅望”智能充電樁、“均悅愿”智能充電樁、“均悅斕”智能充電樁、“均悅享”智能充電樁幾款交流樁，以及新推出的“大白”智能直流充電樁。幾款智能交流樁均采用了新國標 7孔充電插頭，符合國家安全標準，適配于市面上大部分新能源車型，可通過 4G 聯網預約充電，更加便捷。其中“均悅望”“均悅愿”“均悅享”三款交流樁均采用 220V 的額定電壓與 7KW 的額定功率；而“均悅斕”交香山股份(002870)公司深度 17/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 流樁除了這種額定電壓和功率外還可采用 380V的額定電壓與 11K

48、W 的額定功率進行充電。圖31：均悅充慢充樁系列 資料來源：均悅充品牌店、浙商證券研究所“大白”智能直流充電樁可以實現 60KW-120KW 之間的功率，調整范圍大，適配多種場景，滿足快充需要。圖32：“大白”智能直流充電樁 資料來源：均悅充品牌店、浙商證券研究所 除了交流樁與直流樁以外，公司還開發隨車充與放電槍等產品。隨車充可直接從交流電網取電為電動汽車充電；放電槍解決了新能源電動汽車用戶在戶外臨時取電困難的問題，實現車輛動力電池對外負載功能。公司主要有“暢 S”智能便攜式充電器和“暢PLUS”智能便攜式充電器等隨車充產品，另有“FUNS”“FUNPRO”等放電槍產品。公司的隨車充產品可適配

49、市場上的大部分車型。隨車充采用 220V 額定電壓，新國標 7孔充電槍頭，其中“暢 PLUS”系列在“暢 S”13A額定電流的基礎上設計了 8A、10A、13A、16A四檔電流，可隨意切換，充電更加靈活。香山股份(002870)公司深度 18/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖33：“暢 S”智能便攜式充電器 圖34：“暢 PLUS”智能便攜式充電器 資料來源：均悅充品牌店、浙商證券研究所 資料來源：均悅充品牌店、浙商證券研究所 放電槍系列產品使得用戶可以在取電困難情況下從新能源汽車取電，解決應急之需，可供筆記本電腦、電飯煲、烤箱等電器使用，其中“FUNS”放電槍功率更大，可以用于更大

50、功率的電器。圖35：“FUNS”放電槍 圖36：“FUNPRO”放電槍 資料來源：均悅充品牌店、浙商證券研究所 資料來源：均悅充品牌店、浙商證券研究所 公司致力于將充電樁產品兼容全球重點國家與地區標準，2022 年完成了歐標充電樁的年完成了歐標充電樁的認證認證，由公司自主研發的“均悅享”歐標智能交流充電樁，便攜式充電槍等產品已經率，由公司自主研發的“均悅享”歐標智能交流充電樁，便攜式充電槍等產品已經率先出海，競逐歐洲市場先出海，競逐歐洲市場，美標認證工作也在持續推進，為海外業務拓展打下基礎。3.1.3 2030 年全球家用慢充樁市場規模預計將達近年全球家用慢充樁市場規模預計將達近 600 億億

51、 公司智能充電樁在品牌旗艦店的售價在 1800-2700 元之間，具備 11KW 的“均悅斕”充電樁單價達到了 4300 元以上，隨車充單價在 1000-1300 元，放電槍等產品單價在 300-400 元。根據 IEA預測數據，2030 年全球新能源汽車銷量有望達到 5925萬輛，如果家用充電樁產品的均價達到 2000 元以上，且家用充電樁總體配置率達到 50%，即每 2臺新能源汽車銷售會帶動一個家用充電樁安裝，那么到 2030 年全球家用電樁將達到 592 億的市場規模，前景十分可觀。香山股份(002870)公司深度 19/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖37：2030年全球新能

52、源汽車銷量估計值 資料來源：IEA、浙商證券研究所 3.2 車內充配電產品車內充配電產品種類豐富種類豐富 公司車內充電系統產品包括充電插座、高壓充電線束、充電小門等；配電系統產品包括電池包斷路單元 BDU、高壓配電盒單元 PDU、電動汽車通訊控制器 EVCC 等。其中充電系統用于為新能源汽車提供動力源，配電系統則用于為新能源汽車提供安全保障。圖38：公司車內充配電產品 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 3.3 公司新能源充配電業務公司新能源充配電業務財務表現財務表現 3.3.1 公司新能源充配電業務營業收入情況公司新能源充配電業務營業收入情況 從 2021到 2022年，公司在新能源充配電業

53、務方面營業收入占比呈上升趨勢，2022 年年營業收入為營業收入為 5.56 億元，億元，同比同比+142.53%，新能源板塊成為公司收購均勝群英之后新的業務，新能源板塊成為公司收購均勝群英之后新的業務增長點。增長點。截止 22 年年末，公司新能源業務方面全生命周期訂單總金額近 150 億元，為公司發展注入全新動能。香山股份(002870)公司深度 20/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖39：2021年公司各業務營業收入占比 圖40：2022年公司各業務營業收入占比 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 3.4 公司公司新能源充配電業務新能源充配電業務

54、發展優勢發展優勢 3.4.1 掌握多項專利，新產品持續研發中掌握多項專利，新產品持續研發中 公司在新能源充配電系統領域耕耘多年，始終堅持技術開發這一企業發展的核心要素，擁有較強的產品獨立研發能力。公司注重研發，2022年，公司研發人員占比達到 14%以上，研發人員學歷結構不斷優化，研發投入占比總體呈上升趨勢，2022 年研發費用為年研發費用為3.05 億，比億，比 2021 年同比年同比+29.75%，主要源于公司加大對智能座艙部件、新能源充配電系統的研發投入。公司公司在在持續不斷推動研發創新的進程中，持續不斷推動研發創新的進程中，獲得多項專利與認證。獲得多項專利與認證。均悅充旗下的充電樁、隨

55、車充等產品系列獲得了 CQC 認證，提升產品的市場整體競爭能力。此外，均悅充旗下“均悅享”智能交流樁、隨車充等多產品在 2022年獲得歐標認證，為進軍歐洲市場提供基礎。2023年 6月 7日，均悅充旗下 7-22kW 功率交流充電樁（歐標）獲得了 TUV 南德意志集團頒發的“TUV南德安全認證”及“CE-RED”證書，再一次證明了公司的研發實力，彰顯產品核心競爭力。圖41：TUV 南德意志集團為均悅充頒發證書 資料來源：公司官方公眾號、浙商證券研究所 公司在升級已有產品的同時，不斷創新研發新的產公司在升級已有產品的同時，不斷創新研發新的產品。品。公司正在對國標充電口進行平臺迭代，開發對應的國標

56、第三代充電口，提高公司充電口產品的競爭力。符合美國市場標準的智能充電樁產品研發也正在穩步推進，通過 CSA 認證后將成為公司開拓北美市場的一香山股份(002870)公司深度 21/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 大助力。在新產品研發方面，除了開發適配 800V電動平臺的高壓配電盒項目，公司還在進行墻盒導光體項目的設計，用以將公司墻盒與 LED 導光體領域結合起來，提升產品附加價值。公司不斷加大新能源板塊產品研發投入，市場影響力日益彰顯。3.4.2 客戶關系緊密，客戶關系緊密，貢獻營業收入貢獻營業收入 公司客戶分布廣泛，關系緊密，既有長期合作的客戶資源，又有新的優質客戶出現，新能源客戶收

57、入占比不斷提升。公司是大眾 MEB 平臺車型智能充電樁的國內獨家供應商，大眾 ID系列和奧迪 e-tron車型的品牌充電樁都由均勝群英新能源工廠設計、研發、生產。MEB 平臺是專門針對純電動車打造的模塊化電驅動平臺，以其為基礎的多款大眾車型在世界范圍內生產與銷售，銷量優異。過去一年內，大眾幾款 ID系列車型銷量除 ID.6 X 外全部突破兩萬輛，公司作為大眾 MEB 平臺車型的智能充電樁供應商，大眾 MEB 車型的廣受歡迎會為公司帶來更多的智能充電樁銷量。此外，公司還是大眾、奧迪在中國地區電動車智能充電樁（充電墻盒）的唯一量產供應商，提供車規級智能充電樁，與客戶建立深入合作關系，推動公司銷售額

58、與銷量持續增長。表2：近一年內大眾 MEB新能源國內銷量突破 14萬臺 車型 價格區間(萬元）銷量（輛）ID.4 CROZZ 14.79-23.24 35674 ID.4 X 15.49-21.96 26663 ID.3 12.59-14.99 56197 ID.6 CROZZ 19.59-27.39 15013 ID.6 X 19.59-26.64 6955 合計 140502 資料來源：懂車帝、浙商證券研究所 公司旗下均勝群英近年來與梅賽德斯奔馳、寶馬、奧迪、大眾等整車廠商在新能源汽車方面合作規模逐漸擴大，同時積極拓展與積極拓展與蔚來、理想蔚來、理想、小鵬等新勢力車企合作關系。、小鵬等新勢

59、力車企合作關系。曾獲得合作客戶的優秀供應商獎等獎項。公司海外客戶需求旺盛，如上汽集團旗下某海外熱銷品牌，其全部出口車輛的 PDU、充電口等新能源產品均由均勝群英提供，公司有望搭載整車廠，借助中國新能源汽車品牌在全球的大好勢頭，拓展海外客戶，迎來又一波發展高峰。4 衡器老牌穩步創營，衡器老牌穩步創營，雙業務并行創造活力雙業務并行創造活力 4.1 數十年老牌衡器產業歷久而彌新數十年老牌衡器產業歷久而彌新 4.1.1 衡器歷史沿革衡器歷史沿革 公司衡器產業主要分為家用衡器與商用衡器兩大板塊。家用衡器方面，公司是國內家用衡器行業的龍頭企業，曾連續 16年位居國內家用衡器產品銷售量、銷售額和出口創匯總額

60、第一。商用衡器方面，公司銷量多年保持在行業前三的地位。公司旗下擁有多個行業品牌，持續為公司創造價值量。4.1.2 衡器產品介紹衡器產品介紹 公司的家用衡器有人體秤、廚房秤等品類，在基礎功能之上開發多種附加功能，使產品使用更加多樣且便捷。如產品“切、秤二合一”竹面電子廚房秤，將切菜與稱重融合在香山股份(002870)公司深度 22/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 一起，讓烹飪更加方便。產品中的行李秤，可以直接讀出行李箱或其它質量在 150g-50kg之間的物品質量，除了可以方便地測出行李質量，內含的卷尺還可以為行李測量長度。除了家用衡器，公司在商用衡器方面也有多款產品，應用于農業、工業及

61、超市等服務業場景之中，如屬于物流衡器類的叉車秤、工業衡器類的工業吊鉤秤。除此之外，公司還開發香山智能農貿管理系統等智能產品，可通過手機或電腦進行操控，用智能產品讓生活更美好。圖42：“切、秤二合一”竹面電子廚房秤 圖43：香山智能農貿管理系統 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 4.2 衡器營業收入衡器營業收入創造穩定現金流，毛利率較高創造穩定現金流，毛利率較高 4.2.1 營業收入總體平穩，收購均勝群英后占比下降營業收入總體平穩，收購均勝群英后占比下降 2020 年收購均勝群英之前，公司主營業務是衡器，占營收比例達到 95%以上。由于公司已處于衡器產業龍頭

62、企業地位，營業收入水平小波動中略有上升，基本維持在每年 89億元收入。收購均勝群英之后，公司衡器業務營收占比與營業收入下降，公司更多的收入來自新能源產業方面。圖44：衡器業務營業收入情況 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 4.2.2 衡器業務毛利率較穩定，持續創造利潤衡器業務毛利率較穩定，持續創造利潤 公司的衡器業務毛利率較高，維持在 25%以上，2021年毛利率下降幅度較大，主要是營業成本的增長幅度超過營業收入所致。衡器業務毛利率維持 25%以上的水平，也為公司帶來了穩定的利潤來源。作為公司的傳統業務，衡器發展始終保持總體良好勢頭，帶來穩定現金流。香山股份(002870)公司深度 23/2

63、7 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖45：公司衡器業務毛利率情況 資料來源：公司年報、浙商證券研究所 4.3 掌握多項專利技術，擁有規模生產能力掌握多項專利技術，擁有規模生產能力 衡器方面，公司擁有國家高新技術企業、省級工程技術研究中心等多個自主研發創新平臺，實施創新驅動發展戰略，為客戶提供個性化、智能化的需求。截至 2022年年末，公司衡器方面共擁有 70余項軟件著作權，260余項有效專利。公司是國內少數同時具備家用健康產品、商用稱重產品及智能測量產品生產能力，并且獨立掌握稱重傳感器生產全流程工藝技術的企業之一。公司擁有完整、深度配套的規?；灾魃a能力，提高了生產效率，能夠滿足更大規模

64、的市場需求，在全球市場中更具競爭力。5 盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1 盈利預測盈利預測 我們預計 23-25 年公司將實現營收 57.18、75.38、87.18 億元。依據公司產品，我們將公司業務以智能座艙部件、新能源汽車配件及充配電系統、衡器業務三大板塊進行盈利預測。1、智能座艙部件智能座艙部件：智能座艙部件主要產品為應用在汽車門飾板、中控臺等區域的表面飾件，公司豪華智能飾件包括公司真木表面飾件、真鋁表面飾件、碳纖維表面飾件、新材料表面飾件等，多采用高端材料制成，對車身飾件起到裝飾和保護作用。當前其主要客戶為德系豪華車客戶，2023 年前三季度，寶馬品牌實現全球銷量 162.12

65、萬輛，同比+5.7%、奔馳乘用車實現全球銷量 152.98 萬輛，同比+1.7%、奧迪品牌實現全球銷量 138.70 萬輛，同比+16.2%。據此測算，今年全年公司智能座艙部件主要客戶整體銷量將實現 7%左右增長，考慮到公司全球布局配套相應客戶，且配套格局相對穩定，結合其他高端客戶引入及內飾產品價值量逐漸提升，我們預計 23-25 年智能座艙部件業務實現營收 39.19、43.42、47.51 億元。2、新能源汽車配件及充配電系統新能源汽車配件及充配電系統：此板塊公司產品品類較多，下游客戶也較為復雜，我們將其分為新能源汽車配件、充電樁產品以及車載配電系統三部分進行預測。（1）新能源汽車配件：主

66、要產品為空氣管理系統及部分內飾件，供給國內以及國際新能源客戶，隨著新能源滲透率提升，蔚來、理想、小鵬、特斯拉等車企市占香山股份(002870)公司深度 24/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 率逐漸提高，預計公司新能源汽車配件業務 23-25 年實現營收 2.65、12.04、14.85億元。（2）充電樁產品：隨著公司國內主機廠配套客戶數量增長以及充電樁海外布局加速，預計公司充電樁業務 23-25 年實現營收 2.98、6.37、9.77億元。（3）車載配電系統：車載 BDU、PDU及線束產品隨著客戶逐漸向 800V平臺切換，單車價值量有望提升，預計公司車載配電系統業務 23-25 年實

67、現營收 3.92、4.21、4.66億元?？傮w來看，新能源汽車配件及充配電系統業務增長迅速，在公司總體收入占比不斷提高，預計 23-25年該業務總計實現營收 9.55、22.63、29.27 億元。3、衡器業務衡器業務：衡器業務作為公司歷史最悠久業務，將持續為公司提供穩定收入，預計公司衡器業務 23-25 年實現營收 7.80、8.58、9.43億元。表3：公司盈利預測（百萬元）業務板塊 類別 2021 2022 2023E 2024E 2025E 汽車智能座艙部 件 營業收入 3648.99 3498.68 3919.17 4341.60 4751.23 YoY -4.12%12.02%10

68、.78%9.43%毛利率 22.61%23.08%23.92%24.52%25.03%業務收入占比 74.62%72.63%68.54%57.59%54.50%新能源汽車配 件、充配電業務及其他 營業收入 229.15 555.77 955.11 2262.55 2927.15 YoY 142.54%71.85%136.89%29.37%毛利率 20.12%20.18%22.43%23.05%23.21%業務收入占比 4.69%11.54%16.70%30.01%33.58%衡器產品 營業收入 970.20 708.84 779.72 857.70 943.47 YoY -26.94%10.0

69、0%10.00%10.00%毛利率 26.21%31.56%31.06%30.94%30.94%業務收入占比 19.84%14.72%13.64%11.38%10.82%其他業務 營業收入 41.82 53.55 64.26 77.112 96.39 YoY 28.05%20.00%20.00%25.00%毛利率 20.54%17.40%18.78%19.46%20.10%業務收入占比 0.86%1.11%1.12%1.02%1.11%合計 營業收入 4816.85 4816.85 5718.27 7538.96 8718.23 YoY 400.66%-1.50%18.71%31.84%15.

70、64%毛利率 23.19%23.93%24.59%24.76%25.00%資料來源：Wind，浙商證券研究所 5.2 估值預測估值預測 香山股份業務橫跨高端內飾業務、汽車新能源業務及衡器業務。我們預計公司 2023-2025 年營收為 57.18、75.39、87.18 億元，歸母凈利潤為 1.99、2.67、3.49億元，對應當前PE23.36、17.39、13.31 倍?？紤]到公司目前業務收入主要以高端汽車內飾為主，并且公司貼近主流國內外新能源客戶，我們選取岱美股份、新泉股份作為汽車內外飾可比公司，同時公司在新能源領域發展迅速，對此我們選取盛弘股份作為新能源領域可比公司。2023-2025

71、 年，可比公司平均 PE為 25.41、19.15、14.85 倍?？紤]到新能源板塊收入快速增長，給予公司 2024年 25倍 PE，對應目標市值 66.75 億元，目標股價 50.54 元，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。香山股份(002870)公司深度 25/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表4：可比公司估值 代碼 公司名稱 現價 EPS PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 603730 岱美股份 15.20 0.61 0.77 0.94 23.73 19.83 16.16 603179 新泉股份 50.67 1.64 2.26 2.93

72、30.89 22.47 17.28 300693 盛弘股份 27.00 1.25 1.78 2.43 21.61 15.16 11.10 可比公司均值 1.17 1.60 2.10 25.41 19.15 14.85 002870 香山股份 35.19 1.51 2.02 2.64 23.36 17.39 13.31 資料來源：Wind（現價采用 2023年 12月 12日收盤價），浙商證券研究所 6、風險提示、風險提示 主機廠客戶銷量下滑風險主機廠客戶銷量下滑風險：公司下游主機廠客戶產品銷量不及預期，影響公司收入，可能出現業績不及預期風險。新能源業務發展不及預期風險新能源業務發展不及預期風險

73、：充電樁產品競爭激烈，潛在競爭對手眾多，公司新能源業務發展可能隨著行業競爭加劇，發展不及預期。衡器業務收衡器業務收縮超預期風險縮超預期風險：公司作為衡器業務龍頭，業務趨于穩定，但不排除未來相關領域出現下滑可能性，若衡器業務出現預期外收縮，則會對整體業績造成影響。香山股份(002870)公司深度 26/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 3242 3756 48

74、86 5784 營業收入營業收入 4817 5718 7539 8718 現金 800 1233 1513 2109 營業成本 3664 4312 5672 6538 交易性金融資產 101 49 50 66 營業稅金及附加 21 25 33 38 應收賬項 1134 1158 1524 1651 營業費用 165 189 254 291 其它應收款 22 24 33 37 管理費用 321 381 503 581 預付賬款 55 65 85 99 研發費用 305 319 449 502 存貨 1042 1073 1513 1685 財務費用 52 88 80 76 其他 88 154 16

75、8 137 資產減值損失 21 6 10 12 非流動資產非流動資產 4162 4109 4104 4095 公允價值變動損益(92)(70)(90)(84)金融資產類 0 0 0 0 投資凈收益 12 13 14 13 長期投資 9 5 6 6 其他經營收益 14 11 13 13 固定資產 1410 1514 1614 1707 營業利潤營業利潤 202 351 474 620 無形資產 944 811 671 534 營業外收支 4 4 4 4 在建工程 272 291 326 344 利潤總額利潤總額 206 356 478 624 其他 1527 1489 1487 1504 所得稅

76、(3)(6)(8)(10)資產總計資產總計 7404 7865 8991 9879 凈利潤凈利潤 209 362 486 635 流動負債流動負債 3563 3416 4130 4416 少數股東損益 123 163 219 286 短期借款 886 677 743 769 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 86.26 199 267 349 應付款項 1278 1374 1893 2133 EBITDA 590 653 789 939 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.65 1.51 2.02 2.64 其他 1399 1365 1494 1515 非流動負債非流動負債 110

77、3 1350 1275 1243 主要財務比率 長期借款 521 521 521 521 2022 2023E 2024E 2025E 其他 582 829 754 722 成長能力成長能力 負債合計負債合計 4666 4766 5405 5659 營業收入-1.50%18.71%31.84%15.64%少數股東權益 1199 1361 1580 1866 營業利潤 58.69%74.37%34.79%30.90%歸屬母公司股東權益 1539 1738 2005 2355 歸屬母公司凈利潤 72.18%130.61%34.38%30.62%負債和股東權益負債和股東權益 7404 7865 89

78、91 9879 獲利能力獲利能力 毛利率 23.93%24.59%24.76%25.00%現金流量表 凈利率 4.34%6.32%6.45%7.28%(百萬元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 3.71%6.82%8.00%8.95%經營活動現金流經營活動現金流 510 879 497 872 ROIC 7.15%11.23%13.02%15.25%凈利潤 209 362 486 635 償債能力償債能力 折舊攤銷 321 213 234 243 資產負債率 63.02%60.59%60.12%57.28%財務費用 52 88 80 76 凈負債比率 40.85%34.37

79、%32.88%31.35%投資損失(12)(13)(14)(13)流動比率 0.91 1.10 1.18 1.31 營運資金變動 146 (67)109 54 速動比率 0.62 0.79 0.82 0.93 其它(206)297 (398)(123)營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(713)(145)(249)(196)總資產周轉率 0.70 0.75 0.89 0.92 資本支出(267)(217)(242)(229)應收賬款周轉率 5.39 5.60 5.98 5.59 長期投資(2)2 (1)(0)應付賬款周轉率 3.90 4.09 4.36 4.08 其他(444)70

80、 (7)33 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流 522 (302)33 (80)每股收益 0.65 1.51 2.02 2.64 短期借款 221 (210)66 26 每股經營現金 3.86 6.66 3.77 6.60 長期借款 85 0 0 0 每股凈資產 11.65 13.16 15.18 17.83 其他 216 (92)(33)(106)估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額 319 433 281 596 P/E 53.88 23.36 17.39 13.31 P/B 3.02 2.67 2.32 1.97 EV/EBITDA 10.28 10.68 8.

81、86 7.05 資料來源：浙商證券研究所 香山股份(002870)公司深度 27/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300指數

82、表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份

83、有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士

84、可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010