《國博電子-公司研究報告-T、R組件龍頭化合物為基軍民品并舉-231227（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《國博電子-公司研究報告-T、R組件龍頭化合物為基軍民品并舉-231227（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。國博電子 688375.SH 公司研究|首次報告 T/R 組件龍頭企業，業績組件龍頭企業，業績穩健穩健增長。增長。國博電子以射頻芯片起家，2019 年整合中電科55 所微系統事業部，成為國內 T/R 組件龍頭企業。公司建立了以化合物半導體為核心的技術體系和系列化產品布局，產品覆蓋 T/R 組件、射頻芯片&模塊，覆蓋軍用和民用領域。公司背靠 55 所，是目前國內能夠批量提供有源相控陣 T/R 組件及系列化射頻集成電路相關產品的領先企業。員工持股平臺南京芯銳

2、總持股比例達 5.73%，激勵充分。公司業績穩健增長，近三年營收/歸母凈利潤 CAGR 為 25%/30%。有源相控陣雷達逐漸成為主流，公司作為有源相控陣雷達逐漸成為主流，公司作為 T/R 組件行業龍頭充分受益。組件行業龍頭充分受益。T/R 組件是有源相控陣雷達的核心部件，約占其成本的 60%。有源相控陣雷達是雷達技術發展的主流趨勢，有望驅動 T/R 組件行業需求規?；吭?。公司是我國軍品 T/R 組件核心供應商，產品廣泛應用于彈載、機載等領域，除整機用戶內部配套外，公司是國內面向各軍工集團銷量最大的 T/R 組件研發生產平臺。公司技術水平國內領先、國際先進，上下游合作關系穩定，充分受益于下游

3、旺盛需求在手訂單飽滿。射頻芯片射頻芯片/模塊國產替代空間廣闊，基站射頻領軍者開拓終端領域。模塊國產替代空間廣闊，基站射頻領軍者開拓終端領域。目前歐美日廠商占據著射頻前端主要市場，5G 芯片自主可控空間廣闊。公司是基站射頻器件核心供應商，主要產品性能指標已處于國內領先、國際先進水平。此外，公司拓展終端用射頻芯片業務，目前已收到客戶的產品年度框架招標采購通知，有望貢獻新增長。背靠背靠 55 所技術和資源優勢明顯，所技術和資源優勢明顯，化合物為基，化合物為基，軍民軍民品并舉品并舉。55 所在半導體核心器件領域具備從材料生長、晶圓工藝、器件設計、芯片電路到封裝測試的完整技術體系和產品鏈，在一、二、三代

4、半導體領域建立了自主研發體系。背靠 55 所，公司具備技術和資源優勢：軍品 T/R 組件方面，公司自研 GaN 射頻芯片已在 T/R 組件廣泛應用，為未來發展夯實基礎；民品基站射頻方面，公司是全球范圍內具備 GaN 射頻模塊批量供貨能力的極少數企業之一。我們預測公司 2023-2025 年 EPS 分別為 1.53、1.86、2.39 元，參考 2024 年可比公司調整后平均 51 倍 PE，對應目標價 94.86 元，首次給予“買入”評級。風險提示風險提示 下游需求或有源相控陣雷達替代進度不及預期；終端射頻芯片業務開拓進度不及預期；軍品采購價格下降風險；應收賬款回款不及預期 2021A 20

5、22A 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)2,509 3,461 3,938 4,717 5,722 同比增長(%)13.4%37.9%13.8%19.8%21.3%營業利潤(百萬元)391 558 654 797 1,020 同比增長(%)18.5%42.9%17.3%21.8%28.1%歸屬母公司凈利潤(百萬元)368 521 612 746 955 同比增長(%)19.5%41.4%17.7%21.8%28.1%每股收益（元）0.92 1.30 1.53 1.86 2.39 毛利率(%)34.7%30.7%31.5%31.4%31.8%凈利率(%)14.7%15.0%

6、15.6%15.8%16.7%凈資產收益率(%)15.6%12.7%10.5%11.7%13.2%市盈率 85.8 60.7 51.6 42.4 33.1 市凈率 12.4 5.6 5.3 4.7 4.1 資料來源：公司數據.東方證券研究所預測.每股收益使用最新股本全面攤薄計算.盈利預測與投資建議 核心觀點 公司主要財務信息 股價（2023年12月27日）78.99 元 目標價格 94.86 元 52 周最高價/最低價 104.26/70.75 元 總股本/流通 A 股（萬股）40,001/16,820 A 股市值（百萬元）31,597 國家/地區 中國 行業 國防軍工 報告發布日期 2023

7、 年 12 月 27 日 1 周 1 月 3 月 12 月 絕對表現-1.55-8.04-6.88-19.09 相對表現-2.73-3.04 2.96-4.9 滬深 300 1.18-5-9.84-14.19 王天一 021-63325888*6126 執業證書編號：S0860510120021 羅楠 021-63325888*4036 執業證書編號：S0860518100001 馮函 021-63325888*2900 執業證書編號：S0860520070002 寧小涵 T/R 組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 買入 （首次）國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析

8、師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 1、國博電子：T/R 組件龍頭企業，業績穩健增長.5 1.1 背靠 55 所，化合物半導體為核心，軍民品并舉.5 1.2 業績穩健增長，盈利能力穩步提升.7 2、T/R 組件：有源相控陣雷達逐漸成為主流，行業龍頭充分受益.9 2.1 T/R 組件是相控陣系統的核心部件，主要應用于有源相控陣雷達.9 2.2 有源相控陣雷達+低軌衛星互聯網，T/R 組件軍民品市場空間廣闊.11 2.2.1 有源相控陣雷達逐漸成為主流體制，TR 組件約占整體成本的 60%1

9、1 2.2.2 相控陣系統是低軌衛星星地通信標配，T/R 組件市場空間想象力大 13 2.3 軍品專業化 T/R 組件供應商中 55 所、13 所占主導地位，參與者各有側重、競爭有序16 2.4 國內 TR 組件龍頭，技術、資源優勢明顯.18 2.5 受益于下游旺盛需求公司訂單飽滿，自研芯片有望提升盈利能力.21 3、射頻芯片/模塊：基站射頻國產替代空間廣闊，開拓終端射頻新增長點.22 3.1 基站射頻前端自主可控空間廣闊.22 3.2 切入消費級終端領域，開拓新增長點.25 4、募投項目擴大產能，提升研發能力.25 盈利預測與投資建議.26 盈利預測.26 投資建議.27 風險提示.27 q

10、VhV9UvZmZrUcZsUsUlWaQdN7NpNnNmOpMfQoPmOfQoMyQ8OrQnNMYmNrRMYtQqQ 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司前五大客戶占比.6 圖 3：公司股權結構（截至 2023 年三季報）.6 圖 4：2018-2023Q3 公司營業總收入（億元）及同比增速.7 圖 5：2018-2023Q3 公司歸母凈利潤（億元）及同比增速.7 圖 6：

11、2018-2023H1 年公司分業務營收占比（%）.8 圖 7：2018-2022 年公司分業務毛利率（%）.8 圖 8：2018-2023Q3 公司期間費用率（%）.8 圖 9：2018-2023Q3 公司凈利率與毛利率（%）.8 圖 10：T/R 組件的位置和構成.9 圖 11：有源相控陣技術應用場景.9 圖 12：美國 IEEE 與三軍雷達波段劃分.10 圖 13：無源相控陣雷達（左）與有源相控陣雷達（右）的區別.11 圖 14：055 型驅逐艦雷達雙波段雷達.13 圖 15：第四代防空預警探測雷達 YLC-8B.13 圖 16：Starlink 地面終端外形圖.14 圖 17：Star

12、link 衛星有 4 幅相控陣天線陣面.14 圖 18：定制衛星和批產衛星制造環節價值量分布.15 圖 19：全球衛星產業鏈市場規模結構.15 圖 20：T/R 組件設計技術.17 圖 21：電子組裝分級圖.17 圖 22：T/R 組件制造、測試流程.17 圖 23：國博電子 T/R 組件產品圖.18 圖 24：國博電子 TR 組件和射頻模塊原材料采購構成情況.20 圖 25：2018-2021 公司 T/R 組件業務營業收入及同比增速.21 圖 26：2018-2021 公司 T/R 組件產品產銷情況.21 圖 27：5G 基站累計建設數量（萬個）.22 圖 28：2018-2025 中國基

13、站射頻市場規模及增速（億元，%）.22 圖 29：2022 年全球射頻前端市場競爭格局.23 圖 30：國博電子主要射頻模塊/芯片產品圖示.23 圖 31：2018-2021 公司 5G 基站（含 4G、5G 基站通用）相關產品收入（百萬元）.23 圖 32：2018-2021 公司射頻芯片&模塊業務營業收入及同比增速.23 圖 33：2018-2022 公司射頻芯片業務毛利率.24 圖 34：全球移動終端射頻前端市場規模（億美元）.25 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。

14、并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 表 1：國博電子主營產品構成.5 表 2：不同武器裝備平臺雷達.10 表 3：有源相控陣雷達性能遠超機械掃描雷達和無源相控陣雷達.12 表 4：2010-2019 全球雷達市場情況.13 表 5：國內主要衛星互聯網星座部署計劃及最新進展（截至 11 月 12 日）.14 表 6：T/R 組件競爭格局.16 表 7：公司有源 T/R 組件發明專利.19 表 8：公司設計、工藝和測試三大平臺.19 表 9：截至 2020 年底中國射頻 GaN 晶圓制造產線匯總.20 表 10：公司 TR 組件研究方向及進展.21 表 11：公司射頻芯片/模塊研究方向及

15、進展.24 表 12：公司募投項目.25 表 13：國博電子可比上市公司估值表.27 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 1、國博電子：、國博電子：T/R 組件龍頭企業，業績組件龍頭企業，業績穩健穩健增長增長 1.1 背靠 55 所，化合物半導體為核心，軍民品并舉 國博電子以射頻芯片起家，國博電子以射頻芯片起家，2019 年整合中電科年整合中電科 55 所微系統事業部，成為國內所微系統事業部，成為國內 T/R 組件龍頭企業。組件龍

16、頭企業。公司成立于2000年，設立之初主要針對無線通信等應用領域開發射頻芯片產品，定位進口產品替代。2014-2017 年，公司布局射頻集成電路相關產品的設計，研制多款射頻控制類芯片、射頻放大類芯片產品成為射頻集成電路供應鏈中的國內領先企業。2019 年，國博電子整合中電科 55 所微系統事業部，成為國內有源相控陣 T/R 組件核心供應商。通過此次整合，國博電子具備為精確制導、雷達探測、5G通信等其他相關垂直領域提供成套解決方案的能力，主要產品包括有源相控陣 T/R 組件、砷化鎵基站射頻集成電路等，覆蓋軍用和民用領域，是目前國內能夠批量提供有源是目前國內能夠批量提供有源相控相控陣陣 T/R 組

17、件及系列化射頻集成電路相關產品的領先企業組件及系列化射頻集成電路相關產品的領先企業。圖 1：公司發展歷程 數據來源：公司公告，東方證券研究所 公司建立了以化合物半導體為核心的技術體系和系列化產品布局，產品覆蓋公司建立了以化合物半導體為核心的技術體系和系列化產品布局，產品覆蓋 T/R 組件、射頻芯片組件、射頻芯片&模塊。模塊。有源相控陣 T/R 組件主要應用于精確制導、雷達探測領域，公司作為參與國防重點工程的重要單位，研制數百款有源相控陣 T/R 組件，其中定型或技術水平達到固定狀態產品數十項，產品廣泛應用于彈載、機載等領域，為部分關鍵軍用元器件的國產化提供自主保障。民品方面，公司是基站射頻器件

18、核心供應商，在國內主流移動通信設備供應商的供應鏈平臺上與國際領先企業，如 Skyworks、Qorvo、住友等同臺競爭，并逐步拓展到移動通信終端和無線局域網領域。表 1：國博電子主營產品構成 產品類別產品類別 類型類型 主要功能主要功能 分類分類 具體用途具體用途 T/R 組件和射頻模塊 有源相控陣T/R 組件 信號收發放大、移相衰減或混頻處理功能-在雷達或通信系統中用于接收、發射一定頻率的電磁波信號，并在工作帶寬內進行幅度相位控制的功能模塊，是有源相控陣雷達實現波束電控掃描、信號收發放大的核心組件。射頻模塊 信號的功率放大及控制 大功率控制模塊 大功率移動通信系統信號發射和接收時信號控制的個

19、重要器件，對系統的性能有直接影響，通常位于通信系統的最前端，用于實現信號收發間的切換。大功率放大模塊 實現基站發射鏈路的信號功率放大，對整個基站發射信號質量、效率、功耗等一系列性能產生決定性的影響，是基站射頻系統中關鍵的射頻器件。射頻芯片 射頻放大類芯片 實現信號功率放大或增益放大等功能 低噪聲放大器 用于實現接收通道的射頻信號放大，處于接收鏈路的前端，其性能對整個通信設備的信噪比等指標至關重 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6

20、要。功率放大器 功率放大器的作用是對發射通道的射頻信號進行放大，是無線通信設備射頻的核心組成部分，影響整個無線通信設備發射性能、系統功耗等重要指標。射頻控制類芯片 實現射頻通路或信道切換、信號步進衰減等功能 射頻開關 可對射頻信號通路進行導通和截止的射頻控制元件，用于信號切換到不同的信號通路中去。當開關開通時，要求對信號的損耗??；當開關關斷時，要求信號不能泄露。數控衰減器 用來控制微波信號幅度，實現對信號的定量衰減，通過數控衰減器調整射頻鏈路的信號幅值，能夠保證信號處在合適的電平上，從而防止發生過載、增益壓縮和失真。數據來源：公司招股書，東方證券研究所 公司客戶主要為國內軍工集團下屬單位。公司

21、客戶主要為國內軍工集團下屬單位。公司前五大客戶主要包括航天科技、航天科工、航空工業、中國電科、中國電子等軍工集團下屬企業，公司憑借相關領域技術優勢，在軍民領域均與核心客戶形成了穩定的合作關系。圖 2：公司前五大客戶占比 數據來源：公司招股書，東方證券研究所 背靠背靠 55 所，技術、客戶資源雄厚。所，技術、客戶資源雄厚。國博電子控股股東國基南方成立于 2018 年，國基南方是以中電科 55 所為核心資源組建的企業集團。55 所以實現半導體核心器件自主可控為主責、以固態器件、微系統、光電顯示與探測器件為主業，形成從材料生長、晶圓工藝、器件設計、芯片電路到封裝測試的完整技術體系和產品鏈，在一、二、

22、三代半導體領域建立自主研發體系。55 所研制的核心芯片和關鍵元器件廣泛應用于海陸空天各型裝備，包括射頻微波芯片與器件、微波毫米波模塊與組件、太赫茲器件與電路、電力電子器件與模塊、射頻微波封裝與外殼、射頻 MEMS 與微系統等產品。圖 3：公司股權結構（截至 2023 年三季報）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021A集團B公司及其關聯方C集團D集團E集團F集團中國電科 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報

23、告最后一頁的免責申明。7 數據來源：公司公告，東方證券研究所 截至截至 2023Q3，員工持股平臺南京芯銳總持股比例達員工持股平臺南京芯銳總持股比例達 5.73%，綁定綁定核心技術人員。核心技術人員。南京芯銳、南京芯楓、南京芯楓、南京芯洲、南京芯壇、南京芯熜和南京薪芯為國博電子員工持股平臺，公司核心技術人員均間接持有公司股權，通過設立員工持股平臺，充分調動員工積極性與創造性，確保核心人員穩定，促進公司實現良性發展。1.2 業績穩健增長，盈利能力穩步提升 公司營收、歸母凈利公司營收、歸母凈利持續向好持續向好，2022年快速增長年快速增長，2023前三季度前三季度延續增長態勢延續增長態勢。自201

24、9年重組后，公司營收規模進入穩定發展階段，20182022年營業收入 CAGR為 19.02%，2022年營業收入達 34.61 億元（+37.93%）。20182022 年歸母凈利潤 CAGR達到 19.89%，2022 年歸母凈利潤達 5.21 億元（+41.40%）。2023 前三季度，公司營收、歸母凈利潤穩步增長，實現營收 28.26億元（+6.19%）、歸母凈利 4.50 億元（+12.05%）。圖 4：2018-2023Q3 公司營業總收入（億元）及同比增速 圖 5：2018-2023Q3 公司歸母凈利潤（億元）及同比增速 數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：Wind，東

25、方證券研究所 公司主要有兩大業務板塊，分別是 T/R 組件和射頻模塊以及射頻芯片。T/R 組件和射頻模塊：組件和射頻模塊：2020 年以來，公司 T/R 組件和射頻模塊業務實現快速增長。2022 年 T/R組件和射頻模塊實現營收 31.39 億元（+47.28%），毛利率 29.21%（-4.12pct）。2023 H1，公-10%0%10%20%30%40%50%0510152025303540201820192020202120222023Q3營業總收入（億元）同比增速-20%-10%0%10%20%30%40%50%0123456201820192020202120222023Q3歸屬母

26、公司股東的凈利潤（億元）同比增速 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 司順利完成各類重點型號 T/R 組件的生產交付，同時面向寬帶、高頻應用積極推進新一代產品研制，T/R 組件和射頻模塊業務實現營收 16.26 億元（+5.80%）。射頻芯片：射頻芯片：自 2020 年，公司主動減少毛利率偏低的軍工芯片業務，導致射頻芯片業務營收規模有明顯收縮，同時毛利率有顯著改善。2022 年射頻芯片業務實現營收 2.72 億元（-20.61%）

27、，毛利率為 42.52%（+2.19pct）。2023H1，受 5G 基站市場整體增速放緩、移動通訊設備商物料庫存持續去化影響，射頻芯片業務受到較大影響，實現營收 0.18 億元（-89.92%）。其他芯片：其他芯片：2022 年其他芯片實現營收 0.50 億元（+41.11%），毛利率為 58.00%（-3.71pct），2023H1 營收 2.19 億元（+179.97%）。圖 6：2018-2023H1 年公司分業務營收占比（%）圖 7：2018-2022 年公司分業務毛利率（%）數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：Wind，東方證券研究所 研發費用率穩步提升，三費率維持較低水

28、平。研發費用率穩步提升，三費率維持較低水平。公司研發費用率穩步提升，從 2020 年的 9.38%提升至 2022 年的 9.97%，持續加大研發投入力度，為未來發展夯實基礎。同時公司費用控制能力較強，銷售、管理、財務費用率均維持在低位，2022 年三費率為 2.59%（-1.13pct），費用結構進一步改善。凈利率穩中有升。凈利率穩中有升。由于產品結構變化等原因，近年來公司毛利率在正常范圍內波動，22 年毛利率為 30.67%（-4.02pct），2023 年前三季度毛利率為 32.25%（+1.08pct）。自 2020 年以來，公司凈利率穩步上升，22 年凈利率為 15.04%（+0.3

29、7pct），2023 年前三季度凈利率為 15.93%（+1.07pct）。圖 8：2018-2023Q3 公司期間費用率（%）圖 9：2018-2023Q3 公司凈利率與毛利率（%）數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：Wind，東方證券研究所 0%20%40%60%80%100%201820192020202120222023H1射頻識別模塊產品射頻芯片其他芯片0%10%20%30%40%50%60%70%20182019202020212022T/R組件和射頻模塊射頻芯片其他芯片-2%0%2%4%6%8%10%12%201820192020202120222023Q3銷售費用率管

30、理費用率財務費用率研發費用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%201820192020202120222023Q3凈利率（%）毛利率（%）國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9 2、T/R 組件：有源相控陣雷達逐漸成為主流，行業龍組件：有源相控陣雷達逐漸成為主流，行業龍頭充分受益頭充分受益 2.1 T/R 組件是相控陣系統的核心部件，主要應用于有源相控陣雷達 T/R 組件是一種信號收發單元，廣泛應用于有源相控陣雷達（組

31、件是一種信號收發單元，廣泛應用于有源相控陣雷達（AESA）中。）中。T/R（Transmitter and Receiver）組件是發射機/接收機前端，具體指無線收發系統的中頻處理單元與天線之間的部分，其功能是將小信號放大并大功率輸出、過濾天線接收到的噪聲信號并將目標的微弱信號放大、改變輸入輸出信號相位。根據使用場景需求，T/R 組件的構成形式不盡相同，但基本結構一致，主要由功率放大器、低噪聲放大器、移相器、衰減器、收發開關、濾波器以及相應的電源電路和控制電路組成。圖 10：T/R 組件的位置和構成 數據來源：國博電子招股書，鋮昌科技招股書，東方證券研究所 有源相控陣是通信領域的前沿技術，有源

32、相控陣是通信領域的前沿技術，T/R 組件的應用橫跨軍民兩個領域。組件的應用橫跨軍民兩個領域。軍用領域：主要用于軍用有源相控陣雷達，在精確制導、通信數據鏈、雷達探測、電子對抗遙感、輻射測量等方面均已展開不同程度的應用。民用領域：在 5G 通信基站、衛星互聯網、移動終端“動中通”等方面未來發展潛力巨大。圖 11：有源相控陣技術應用場景 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 數據來源：雷電微力招股書，東方證券研究所 T/R 組件約占有源

33、相控陣雷達成本的組件約占有源相控陣雷達成本的 60%，直接決定整機性能。，直接決定整機性能。根據 55 所發表論文T/R組件核心技術最新發展綜述，T/R 組件占整部雷達成本的 60%，一部有源相控陣雷達少則需幾十數百，多則要成千上萬個 T/R 組件。根據雷達基本原理，在其他條件一定時，雷達發射機功率越大、接收機靈敏度越高，則探測距離越遠、空間分辨率和靈敏程度越高。而給定陣列口徑后，雷達所需平均功率基本確定，此時天線可實現的最大平均功率就與每個 T/R 組件輸出功率、效率、散熱條件以及 T/R 組件個數直接相關。因此，T/R 組件的性能直接決定雷達整機的探測距離、空間分辨率等關鍵參數，同時也進一

34、步決定了雷達的體積、重量、功耗?；谝韵乱幝?，基于以下規律，不同武器裝備平臺對雷達波段的選擇不同，對應的不同武器裝備平臺對雷達波段的選擇不同，對應的 TR 組件波段也不同：組件波段也不同：性能與頻段的關系：性能與頻段的關系：其他條件相似的前提下，波長越長，探測距離越遠、精度越差；尺寸與頻段的關系：尺寸與頻段的關系：為獲得相同的天線增益，波長越長，所需要的天線孔徑越大（即小型化需要更高的頻率），間接影響雷達發射功率；天線的物理尺寸正比于波段的波長；波長越短、組件單元間距越?。ㄈ?Ka 波段 T/R 組件的單元間距為 5mm 左右，C 波段 T/R 組件單元間距為 25mm 左右）。綜上，一般情況

35、下，長波(低頻)的波段遠程性能好，易獲得大功率發射機和巨大尺寸的天線；短波長(高頻)的波段一般能獲得精確的距離和位置，但作用范圍短?；谧饔镁嚯x的需求、天線尺寸的限制、多維信息的分辨性能、傳輸衰減情況、可用的帶寬資源、基于作用距離的需求、天線尺寸的限制、多維信息的分辨性能、傳輸衰減情況、可用的帶寬資源、工藝和成本的權衡對雷達波段進行選擇。工藝和成本的權衡對雷達波段進行選擇。表 2：不同武器裝備平臺雷達 平臺平臺 波段波段 特點特點 實例實例 T/R 組件數量級組件數量級 陸基 UHF、L、S、C、X 等波段 對體積、輕量及機動性要求較低，根據不同探測需求選擇波段 YLC-8E 反 隱 身 防

36、空 警 戒 雷 達（UHF 波段）薩德 AN/TPY-2 火控雷達（X 波段）S/C 波段每個陣面有 1 萬量級的組件 艦載 L、S、C、X波段 L 波段以下無法保證有效的探測精度；X 波段以上在大氣中的傳輸損耗大，容易受海上惡劣氣象條件的影響 055驅逐艦雷達系統整合了S、X雙波段 40008000 星載 L、S、C、X波段 L 波段以下存在明顯的極化旋轉效應 高分三號雷達衛星（C 頻段）L波段有210萬個組件 機戰斗機 X 波段 X 波段對大氣濕度有良好的穿透配裝 F-15、F-35 的 APG-63、10002000 圖 12：美國 IEEE 與三軍雷達波段劃分 數據來源：汽車測試網，東

37、方證券研究所 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 載 性；天線尺寸靈活，可安裝在飛機前端，不會影響戰斗機性能 APG-81（X 波段）武裝直升機 毫米波波段：如 Ka 波段 體積小、質量輕和空間分辨率高 配裝 AH-64A/D“阿帕奇”武裝直升機的 AN/APG-78（Ka 波段）配裝武直-10 的毫米波雷達 預警機 L、S 波段空軍固定翼預警機 UHF 波段現役艦載預警機 更高的頻率會因為大氣，特別是雨霧天氣，而造成衰減很大，

38、不適合做遠程預警探測；更低的頻率造成雷達天線尺寸過于龐大 配裝空軍 E-7A 預警機的 MESA 雷達（L 波段）配裝 E-2D艦載預警機的AN/APY-9 雷達（UHF 波段）上萬 彈載 微 波 波 段：X、Ku、Ka、W 波段 綜合精度及天線尺寸的考量 日本新一代空空導彈 AAM-4B（Ka 波段）幾十幾百 數據來源：相控陣雷達收發組件技術（胡明春等），武器與裝備研究選編（中國電子科學研究院管理研究中心編譯），機載毫米波火控雷達在武裝直升機上的地位及發展趨勢（湯萍等），相控陣雷達導引頭技術現狀及發展趨勢（陳潛等），雷達系統導論（第三版）（斯科尼克），有源相控陣雷達 T/R 組件研制（任利霞

39、），雷達學報，新浪軍事，軍事文摘，Radartutorial 等公開資料，東方證券研究所 2.2 有源相控陣雷達+低軌衛星互聯網，T/R 組件軍民品市場空間廣闊 2.2.1 有源相控陣雷達逐漸成為主流體制，TR 組件約占整體成本的 60%有源相控陣雷達性能遠超機械掃描雷達和無源相控陣雷達。有源相控陣雷達性能遠超機械掃描雷達和無源相控陣雷達。一般機械雷達主要依靠雷達天線轉動將波束發出對某個區域掃描，發出的電磁波束接觸目標反射回波，計算機對回波頻率和相位分析確定目標位置。相控陣雷達分為有源和無源兩種，無源相控陣只有一個中央發射機和一個接收機，通過發射機產生的高頻能量被計算機自動分配到天線陣的各個輻

40、射器，目標反射信號經接收機統一放大；而有源相控陣的每個陣元均接有完整的、增益和相位可調的、高度小型化的 T/R 組件，能自己產生和接收電磁波。有源相控陣雷達波束切換快、抗干擾能力強，輸出功率為傳統機械掃描雷達的 3-4 倍；同時相比無源相控陣雷達失效率低、可靠性高，在頻寬、功率、效率以及冗度設計方面均有更大優勢?？傊?，有源相控陣雷達在相同的孔徑與工作波長下，反應速度、目標更總之，有源相控陣雷達在相同的孔徑與工作波長下，反應速度、目標更新速率、多目標追蹤能力、分辨率、多功能性、電子反對抗能力都更為突出。新速率、多目標追蹤能力、分辨率、多功能性、電子反對抗能力都更為突出。圖 13：無源相控陣雷達（

41、左）與有源相控陣雷達（右）的區別 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 數據來源：相控陣，東方證券研究所 表 3：有源相控陣雷達性能遠超機械掃描雷達和無源相控陣雷達 有源相控陣有源相控陣 無源相控陣無源相控陣 機械掃描機械掃描 掃描速度掃描速度 快 快 慢 孔徑利用孔徑利用 可分區 固定 固定 波束形狀波束形狀 可按功能選取 固定 固定 饋線損耗饋線損耗 小 大 大 發射發射/接收效率接收效率 高 較低 低 發射功率管理發射功率管

42、理 容易 不易 不易 數據更新率數據更新率 高 高 低 變速掃描變速掃描 易 難 難 多目標跟蹤精度多目標跟蹤精度 高 高 低 多目標制導能力多目標制導能力 6 個目標 4 個目標 2 個目標 抗干擾能力抗干擾能力 強 一般 一般 對抗能力對抗能力 X 波段偵收與干擾 無 無 復合多任務能力復合多任務能力 有 無 無 同頻兼容工作能力同頻兼容工作能力 兼容設計 閉鎖設計 閉鎖設計 低截獲概率低截獲概率 有 有 無 工作帶寬工作帶寬 寬帶（2-4GHz）窄帶（300MHz）窄帶（300MHz）可靠性可靠性 最佳 佳 差 探測距離探測距離 提高 40-50%遠 近 采購費用采購費用 最高 高 低

43、體積體積 小 較大 大 數據來源：應用于相控陣收發組件的射頻/微波集成電路設計（楊小峰），東方證券研究所 有源相控陣雷達已廣泛應用于飛機、艦船、衛星等裝備上：有源相控陣雷達已廣泛應用于飛機、艦船、衛星等裝備上：美國對有源相控陣技術的研究較為領先，俄、英、法、日等國緊隨其后。美國對有源相控陣技術的研究較為領先，俄、英、法、日等國緊隨其后。機載：機載：F/A-22 戰斗機和 F-35 戰斗機以機載有源相控陣雷達為核心的綜合航空電子系統實現第四代戰斗機強大功能。此外，在預警機鷹眼 E-2D 上搭載機載預警機雷達 AN/APY-9，可以在更大范圍內探測到更多目標，探測距離超過 556km。彈載：彈載：

44、根據相控陣雷達導引頭技術現狀及發展趨勢，日本搭載 Ka 波段有源相控陣導引頭的空空導彈 AAM-4B 是公開可查資料中第一個采用相控陣導引頭的導彈型號，相比上一代探測威力提升 40%。星載：星載：2010 年-2020 年間美國發射先進極高頻軍事通信衛星 AEHF，搭載相控陣系統，為美國陸?？詹筷犔峁┍Ｃ芡ㄐ?。艦載：艦載：美國“福特”號航母配置了雙波段雷達 AN/SPY-4，采用數字陣列雷達技術，能在受到嚴重干擾的海岸環境下工作，擔負遠程對空搜索、跟蹤和識別等任務，最大作用距離約463km。我國有源相控陣雷達在機載、艦載、彈載、地面均已列裝。我國有源相控陣雷達在機載、艦載、彈載、地面均已列裝。

45、機載：機載：根據科學中國人及網易軍事報道，我國 2013 年批量生產的殲 10B 戰斗機裝備某款 AESA，此外殲-10C、殲-16、殲 11、殲 15 以及殲 20 系列上均裝備有源相控陣雷達。國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 彈載：彈載：據新聞聯播，中電科 38 所已經突破“主/被動復合制導相控陣導引頭”。另外，新升級的 PL-15 導彈主動導引頭采用 607 研究所研制的有源相控陣雷達。艦載：艦載：據新浪軍事，中國海軍多

46、功能相控陣雷達 346 最大探測距離達到了驚人的 450 公里，是中國海軍第一種實用化的多功能艦載相控陣雷達。地面：地面：2016 年我國發布十四所自行研制的、具有完全自主知識產權的第四代防空預警探測雷達 YLC-8B，具備強大的反“隱身”能力，可在 250 千米外鎖定第四代戰斗機 F-22。圖 14：055 型驅逐艦雷達雙波段雷達 圖 15：第四代防空預警探測雷達 YLC-8B 數據來源：中華網，東方證券研究所 數據來源：中華網，東方證券研究所 有源相控陣是雷達技術發展的主流趨勢，有源相控陣是雷達技術發展的主流趨勢，驅動驅動 T/R 組件行業需求規?；吭?。組件行業需求規?；吭?。有源相控陣

47、雷達能夠同時對多個目標進行跟蹤、瞬間改變波束指向，具有更強的探測能力，將逐漸取代傳統的機械掃描雷達和無源相控陣雷達成為主流雷達產品。根據 Forecast International 分析，2019 年全球主要國家軍用雷達市場約 120 億美元，2010-2019 年全球有源相控陣雷達生產總數占雷達生產總數的 14.16%，總銷售額占比 25.68%，逐漸憑借天線技術變革優勢占據主要市場地位。有源相控陣雷達未來滲透率有望持續提升，帶動 T/R 組件行業需求。表 4：2010-2019 全球雷達市場情況 雷達陣列雷達陣列 生產數量（臺）生產數量（臺）市場份額市場份額 銷售額（億美元）銷售額（億美

48、元）市場份額市場份額 機掃陣列雷達 11788 76.22%89.99 17.63%無源相控陣雷達 1487 9.62%89.18 17.49%有源相控陣雷達 2190 14.16%130.94 25.68%基本型-199.88 39.20%總計 15465 100%509.99 100%數據來源：Forecast International，東方證券研究所 2.2.2 相控陣系統是低軌衛星星地通信標配，T/R 組件市場空間想象力大 相控陣系統為低軌衛星星地通信的標配。相控陣系統為低軌衛星星地通信的標配。由于低軌衛星相對于地面終端快速移動，機掃天線只能實現單波束的移動，不能改變波束的形狀及實現

49、多移動波束模式，機械可移動裝置的采用又往往可能導致可靠性下降、重量增加等新問題，因此以拋物面天線為主的傳統機械天線進行持續連接 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 非常困難。而相控陣天線主要通過控制陣列天線中輻射單元的饋電相位來改變方向圖形狀，控制相位可以改變天線方向圖最大值的指向，以達到波束掃描的目的，因此相控陣天線可以實現極窄衛星信號波束快速對準，解決“星-地”實時跟蹤難題，是衛星互聯網規?；瘧玫谋匾O備，也是當前低軌衛星

50、商用的重要攻關點?？臻g段及空間段及用戶終端均采用有源相控陣天線。用戶終端均采用有源相控陣天線。相控陣天線以其小型化、快速掃描、高增益、低旁瓣以及波束賦形等突出優點，已經在衛星及終端中得到廣泛應用。在空間段主要是利用相控陣天線的同時多點波束、敏捷波束和空域濾波能力，在用戶終端則是看重其低輪廓、靈活波束形成處理、空域自適應調零濾波以及潛在的低成本等特點。國外：國外：Space X 的 Starlink 衛星及地面終端均采用了有源相控陣天線；中國：中國：2018 年 12 月，航天科工“虹云計劃”首顆技術驗證星成功發射，該衛星應用了毫米波相控陣技術；航天科技集團研制的鴻雁星座通信系統中，采用 Ka

51、頻段 4 波束相控陣天線。圖 16：Starlink 地面終端外形圖 圖 17：Starlink 衛星有 4 幅相控陣天線陣面 數據來源：Starlink 系統分析及對我國衛星互聯網發展的啟示（肖永偉等），東方證券研究所 數據來源：Starlink 官網，東方證券研究所 中國已有多個衛星互聯網星座計劃。中國已有多個衛星互聯網星座計劃。其中計劃規模較大的是 GW 星座和千帆星座（G60 星鏈）。星網在整合了“鴻雁”“虹云”等星座的基礎之上規劃了規模達 1.3萬顆低軌衛星的“GW”星座，不僅具備寬帶通信能力，而且具備導航增強功能用于加強北斗系統覆蓋和提高精度。上海垣信規劃建設的千帆星座計劃分三代系

52、統、兩個階段進行建設。第一代系統采用透明轉發（TP）模式，為我國境內和“一帶一路”的陸地/近海提供服務，該系統正在火熱建設中。第二代系統采用星上轉發（OBP）模式，和 TP 模式相比，除了延續透明轉發的能力，還具有星上處理能力，可向全球陸地/海洋/空中全域提供服務。第三代可實現多業務、多層組網部署，全球區域星地融合。此外，2023 年 11 月重慶發布了首個空天信息產業千億規?；鹑?，助力衛星互聯網建設浪潮。表 5：國內主要衛星互聯網星座部署計劃及最新進展（截至 11 月 12 日）星座星座 公司公司 數量（顆）數量（顆）軌道高度軌道高度 最新進展最新進展/計劃計劃 GW 中國星網 12992

53、 508km/590km/600km/1145km 2020 年 9 月，向 ITU 提交了兩個星座的頻譜 千帆（G60星鏈）上海垣信 1296（一期），遠期規劃 12000 余顆/2019 年 11 月 17 日，首批兩顆試驗衛星順利發射，并成功進入預定軌道正常運轉。預計將于 24 年開始批量發射第一批次衛星，建設周期為2427 年；在 25 年底前完成 648 顆 GEN1 衛星發射任務，在 2627 年完成后續 648 顆 GEN2 衛星發射任務。國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的

54、投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 銀河Galaxy 銀河航天 2025 年 計 劃 完 成1000 顆 5001200km 2022 年 3 月 5 日，成功發射銀河航天 02 批衛星，組成了國內首個低軌寬帶通信試驗星座“小蜘蛛網”；2023年 7 月，發射靈犀 03 星。超低軌通遙一體衛星 航天科工 2030 年完成 300 顆星組網運行 低于 300km 計劃在 2023年底發射第一顆技術實驗衛星，在明年底計劃發射 9 顆業務驗證衛星 數據來源：低軌互聯網星座發展研究綜述（吳樹范等），賽迪智庫，中關村在線，銀河航天，界面新聞，中誠天下，中國新聞網，央廣網，東方證

55、券研究所 基建期星載基建期星載 T/R 組件有望組件有望率先率先放量放量，批量，批量衛星中衛星中 T/R 組件約占整星成本的組件約占整星成本的 26%。根據艾瑞咨詢和電子發燒友，在批產衛星中，天線分系統約占整星成本的 52.5%，其中 T/R 組件占天線分系統總成本的 50%，則 T/R 組件約占整星成本的 26%。2023 年截至目前已成功發射兩顆衛星互聯網試驗星，中國衛星互聯網星座建設進度加速，衛星互聯網星載 T/R 組件市場空間廣闊。圖 18：定制衛星和批產衛星制造環節價值量分布 數據來源：艾瑞咨詢，電子發燒友，東方證券研究所 隨著國內衛星互聯網應用場景不斷拓寬，隨著國內衛星互聯網應用場

56、景不斷拓寬，地面設備地面設備 T/R 組件市場空間組件市場空間廣闊廣闊。根據 SIA，地面設備是衛星產業鏈中市場規模占比最高的環節，隨著國內低軌衛星互聯網應用場景不斷拓寬，地面設備 T/R 組件的市場空間廣闊。圖 19：全球衛星產業鏈市場規模結構 數據來源：SIA，東方證券研究所 45%48%50%51%52%46%45%44%42%40%7%5%4%5%6%2%2%2%7%2%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022地面設備衛星服務衛星制造發射服務 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披

57、露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。16 2.3 軍品專業化 T/R 組件供應商中 55 所、13 所占主導地位，參與者各有側重、競爭有序 T/R 組件軍品市場包括整機單位內部配套和對外采購兩種模式。組件軍品市場包括整機單位內部配套和對外采購兩種模式。部分整機廠商存在有源相控陣 T/R 組件定制化需求，也具備核心微系統的整體設計與器件、組件設計生產能力，加上 T/R 組件在雷達中價值占比較高、對雷達性能產生決定性影響，因此自建 T/R 組件生產研制平臺，實現T/R 組件的內部配套。該方式下由于整機廠商內配組件主要用于廠商自身的內部定制化需求

58、，對成本的控制不具備優勢，故采取內配模式的廠商整體較少，包括中電科 10 所、中電科 14 所、中電科 29 所、中電科 38 所和中電網通等。此外，部分廠商聚焦于整機實現，基于專業化分工考慮，外購專業化 T/R 組件產品，有利于實現規模效應，有效提升 T/R 組件行業技術、工藝水平。一些實力較強的國有或民營企業具備有源相控陣解決方案提供能力，成為其配套供應商，包括中電科13 所、國博電子、雷電微力等。專業化專業化 T/R 組件供應商中組件供應商中 55 所、所、13 所主導，定制化特點決定所主導，定制化特點決定 T/R 組件供應商各有側重，競爭有組件供應商各有側重，競爭有序。序。在有源相控陣

59、 T/R 組件領域，軍工集團下屬科研院所、整機單位根據需求向上游供應商采購，T/R 組件產品具有定制化的特點，頻段、應用場景等不同條件下對產品技術標準要求不同，客戶按照需求技術路線選擇合作方各有側重。55 所、所、13所主導，產品應用領域各有側重所主導，產品應用領域各有側重：軍工科研院所主要參與者為 55所（下屬國博電子）和 13 所，兩者主要產品覆蓋頻段及應用領域存在顯著差異，競爭較小。民營企業規模較小，主要滿足細分領域產品需求。表 6：T/R 組件競爭格局 企業名稱企業名稱 產品特點產品特點 應用領域應用領域 進度進度 財務數據財務數據 國企 中電科 13 所 產品定位于低頻通用方向，集中

60、于 C、S、L 頻段 衛星通信、地面雷達、艦載雷達、電子戰、單兵雷達-2020 年上半年凈利潤4.55 億元 國博電子 芯片外采自中電科 55 所，產品定位高頻高密方向，覆蓋 X、Ka、Ku 等頻段 彈載、機載雷達 數十款進入穩定技術狀態或定型狀態 2022 年射頻識別模塊營收 31 億元 民企 亞光科技（亞光電子）主營毫米波 T/R 組件 雷達、導引頭、航天通信-2022 年微波電路與組件營收 10.6 億元 雷電微力 產品為毫米波有源相控陣微系統，覆蓋 X-W 波段 彈載、通信數據鏈、雷達探測 三個定型批產產品 2022 年營收 8.6 億元 天箭科技-商用衛星-2021 年新型相控陣產品

61、營收 94 萬元 盛路通信（南京恒電）頻率范圍覆蓋 DC50GHZ 應用于彈載、機載、艦載、地面等多種應用平臺-2019 年南京恒電營收1.8 億元 紅相股份（星波通信）毫米波收發組件、X/Ka 雙頻段T/R 組件-2022 年星波通信營收3.41 億元 景嘉微（北京麥克斯韋）Ku 波段射頻收發組件-2020 年北京麥克斯韋營收 0.57 億元 睿創微納（無錫華測）產品覆蓋 L、S、C、X、Ku、K、Ka 頻段-2022 年睿創微納微波射頻 3.5 億元 數據來源：Wind，公司官網，國博電子招股書，雷電微力招股書，東方證券研究所 TR 組件行業壁壘組件行業壁壘較較高，市場參與者較少，新進入者

62、威脅較?。焊?，市場參與者較少，新進入者威脅較?。簢╇娮邮状螆蟾?T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。17 技術壁壘高：技術壁壘高：T/R 組件集成微波毫米波、模擬、數字等多個領域的復雜高頻電子系統，涉及學科眾多、技術復雜、工程化難度高，行業和產品的技術密集型特征強。其其性能實現性能實現需要多需要多場多域協同，場多域協同，同時對設計、制造和測試三個環節提出了較高要求。同時對設計、制造和測試三個環節提出了較高要求。T/R 組件是集成了微波毫米波、模擬、數

63、字等混合信號的復雜高頻電子系統，組件環節主要完成 TR 組件的設計、制造和測試。設計：設計：T/R 組件的原理決定了它的設計是一種綜合性設計綜合性設計，包括電信設計、結構設計、電磁兼容設計和可靠性設計等多個方面，同時需要考慮雷達系統的性能指標，結合組件的可靠性、成本、生產調試甚至元器件供貨渠道等因素進行綜合考慮。軍工軍工裝備對元器件的性能、可靠性要求極高裝備對元器件的性能、可靠性要求極高，因此產品需經過較長時間開發、驗證、技術迭代，技術含量高。TR 組件應用場景多元，包括星載、地面、車載、艦載相控陣雷達等，不同應用場景對產不同應用場景對產品的性能要求截然不同，企業需要根據不同的應用場景設計品的

64、性能要求截然不同，企業需要根據不同的應用場景設計符合客戶特定需求的產品符合客戶特定需求的產品，這對企業的產品開發和設計能力提出了很高的要求。圖 20：T/R 組件設計技術 數據來源：相控陣雷達收發組件技術（胡明春等），東方證券研究所 制造：制造：T/R 組件的生產制造工序復雜，T/R 組件的組裝包含三個組裝層級：芯片級組裝，元器件級組裝，電路/組件級組裝。其中元器件與基板的連接、模塊間的連接屬二級封裝；電路模塊與殼體、輸入/輸出接頭的連接以及最終的密封連接可屬三級封裝；含有裸芯片的T/R組件常涉及一級封裝的技術（在機載、星載等要求小、輕的電子裝備中，裸芯片封裝常被應用）。同時，軍品工藝精度高、

65、難度大，生產工藝的離散性會影響產品性能的一致性，故對生產制造工藝提出了苛刻要求。測試：測試：由于 T/R 組件工作頻率高、功能復雜、指標項多、篩選考核流程復雜，特別是一些可靠性指標測試周期長，對于產品批量、高效、準確測試提出了很高要求。圖 21：電子組裝分級圖 圖 22：T/R 組件制造、測試流程 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。18 數據來源：相控陣雷達收發組件技術（胡明春等），東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所

66、 市場及客戶壁壘高市場及客戶壁壘高：軍品裝備研制、技術升級和備件采購對供應商具有較強的技術路徑依賴，且由于軍用相控陣 T/R 組件具有定制化特點，一旦裝備定型量產，基于整個設備體系的安全可靠性、技術狀態穩定性、一致性等考慮，最終用戶一般不會更換其主要裝備及其核心配套產品供應商。通常武器裝備開發周期較長，定型列裝審核程序較為嚴格，單一型號產品換代周期基本超過 10 年，故已定型產品帶來收入較為穩定已定型產品帶來收入較為穩定。據雷電微力招股書，其銷售的某產品的前一代武器裝備列裝周期超過 15 年。同時，當已定型型號裝備需升級時，其配套組件也將面臨升級，基于先前配套產品成功應用的技術積累和經驗積累，

67、在升級項目的競爭中先在升級項目的競爭中先入者具備一定的先發優勢入者具備一定的先發優勢。因此，行業對新進入者形成了較高的市場壁壘。2.4 國內 TR 組件龍頭，技術、資源優勢明顯 國博電子承接中電科國博電子承接中電科 55 所微系統事業部業務，是我國軍品所微系統事業部業務，是我國軍品 T/R 組件核心供應商。組件核心供應商。2019 年國博電子整合中國電科 55 所微系統事業部有源相控陣 T/R 組件業務，目前公司具備 W 波段及以下頻段的 T/R 組件產品設計平臺、高密度高精度三維集成工藝平臺以及全自動通用測試平臺等平臺化能力。公司產品廣泛應用于彈載、機載等領域，為用戶定制開發了數百款產品，具

68、備年產數十萬通道的組件制造能力，除整機用戶內部配套外，公司產品市場占有率國內領先，是國內面向各軍工除整機用戶內部配套外，公司產品市場占有率國內領先，是國內面向各軍工集團銷量最大的有源相控陣集團銷量最大的有源相控陣 T/R 組件研發生產平臺。組件研發生產平臺。圖 23：國博電子 T/R 組件產品圖 數據來源：公司公告，東方證券研究所 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 國博電子國博電子 T/R 組件研發底蘊雄厚，技術水平國內領先、

69、國際先進。組件研發底蘊雄厚，技術水平國內領先、國際先進。國博電子 T/R 組件產品采用高密度集成技術，具有體積小、重量輕、集成度高、性能優異等特點，現有工藝技術可實現 360 通道的有源相控陣 T/R 陣列集成制造。公司作為我國最早從事 T/R 組件研制的單位之一，研發數百研發數百款有源相控陣款有源相控陣 T/R 組件，數十款進入穩定技術狀態或定型狀態，技術、產品、經驗儲備豐富。組件，數十款進入穩定技術狀態或定型狀態，技術、產品、經驗儲備豐富?！笆晃濉逼陂g開發出 X 波段多通道大功率 T/R 組件并通過某重點工程驗證，“十二五”期間基于三代半導體芯片研制出 Ku 波段有源相控陣 T/R 組件

70、，實現三代半導體在有源相控陣 T/R 組件中的工程應用；“十三五”期間開發三維集成高密度瓦片式 T/R 組件，突破小型化有源相控陣系統所需輕薄型 T/R 組件瓶頸問題，技術達到國際先進水平。表 7：公司有源 T/R 組件發明專利 專利技術名稱專利技術名稱 類別類別 申請日申請日 三維集成毫米波 AiP 相控陣陣元 發明 2019/12/31 5G 毫米波有源相控天線陣列的空口數字預失真方法及其系統 發明 2017/12/29 一種基于毫米波有源相控陣的車載雙向收發機 發明 2017/12/26 一種毫米波天線與硅基組件三維集成封裝 發明 2017/12/24 一種毫米波探測通信一體化相控陣系統

71、 發明 2017/12/19 硅基多通道 TR 組件及設計方法 發明 2016/03/21 一種 GaN 功率器件漏極調制電路 發明 2015/04/27 數據來源：公司公告，東方證券研究所 在制造工藝方面，國博電子也處于微波射頻組件制造行業內領先水平。在制造工藝方面，國博電子也處于微波射頻組件制造行業內領先水平。相比普通電子產品制造工藝，微波組件制造工藝復雜、種類繁多，通常一只微波組件完整的制造過程涉及數十種工藝。裝配工藝方面，國博電子已經實現接頭、基板、管殼定制設備流水線式自動化裝配，裝備精度優于0.05mm；釬焊工藝方面，國博電子可以實現 120-350范圍內多合金系、多溫度梯度（5 段

72、）的釬焊工藝；貼裝工藝方面，可實現高精度元器件混合自動化貼裝工藝和異形器件貼裝工藝；微組裝工藝方面，可實現高精度芯片粘接-引線鍵合工藝，具備窄間距多芯片貼裝、近壁-深腔-短距鍵合工藝；封裝方面，具備多種封裝工藝技術，擁有射頻微波組件氣密封裝能力，密封等級達到10-9Pam3/s；檢測方面，擁有微米級高精度檢測分析能力。表 8：公司設計、工藝和測試三大平臺 平臺平臺 平臺簡介平臺簡介 關鍵技術關鍵技術 技術簡介技術簡介 設計平臺 針對產品的不同性能，平臺積累了豐富的參數經驗與設計經驗，并借助先進的設計輔助軟件，使之具備了 100GHz 以下 T/R 組件設計能力，建立了 X 波段、Ku 波段、K

73、a 波段通用化 T/R 組件設計平臺。高頻低損耗傳輸互連設計技術 實現高頻信號低損耗傳輸 三維立體疊層組件設計技術 實現微波毫米波信號在各類芯片及互連結構中的三維立體傳輸，減小 T/R組件體積和重量 有源無源器件協同設計技術 微波毫米波芯片及無源結構聯合設計，減少設計誤差 高效率、高線性電路設計 寬帶寬下，高線性、高效率功率放大器設計及電路實現 大功率高效散熱設計技術 采用新材料、新集成方式，有效降低大功率器件內部熱阻 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報

74、告最后一頁的免責申明。20 工藝平臺 具有從焊接至金絲互連的半導體封裝整 套 工 藝 研 發 能力。批量生產制造從組件殼體裝配至金絲鍵合的一整套全自動化生產線。具備全自動生產封裝及檢測分析能力。多溫度梯度釬焊工藝技術 具備 15m 以內精度的芯片裝配的工藝、設備和材料體系 多層堆疊互連工藝技術 跨 Z 軸高度的鍵合工藝，可實現懸臂梁、堆疊芯片的鍵合互連 大功率模塊封測技術 采用多芯片微組裝和自動微波測試術，優化了燒結、鍵合等工序，建立了高線性發射模塊生產測試的完整體系，形成了各類功率模塊的大批量生產能力 測試平臺 完備的測試儀表，具備太赫茲以下微波組件的測試能力、5G 通信測試系統測試能力、微

75、波探針測試能力，建立了全參數一體化測試系統；完善的可靠性分析試驗設備，可進行各項環境試驗，具備不同應用場景的篩選試驗條件?？煽啃栽囼灧治?、測試技術 實現 100GHz 以下微波組件的測試能力，具備高精度建模手段以及實驗分析能力 數據來源：公司公告，東方證券研究所 背靠背靠 55 所，上下游合作關系穩定。所，上下游合作關系穩定。T/R 組件主要原材料為 T/R 芯片，行業集中度較高，中電科55 所是國內具有微波毫米波 T/R 組件芯片設計、制造及封測全產業鏈布局的極少數單位之一，同時擁有射頻 GaN 晶圓制造產線，中國電科在化合物基晶圓方面具有軍品保障能力。公司充分利用所內資源，主要向 55所采

76、購 T/R芯片，合作機制穩定。同時，公司主要客戶為軍工集團下屬科研院所及整機單位，在持續多年的國防服務中同下游單位建立了良好的企業形象和合作關系。圖 24：國博電子 TR 組件和射頻模塊原材料采購構成情況 數據來源：公司公告，東方證券研究所 表 9：截至 2020 年底中國射頻 GaN 晶圓制造產線匯總 產線狀態產線狀態 數量數量 主要企業（不完全）主要企業（不完全）已有產線 5 條 中電科 13 所、中電科 55 所、三安集成（三安光電全資子公司）、蘇州能訊、海威華芯（海特高新和 29 所合資創立）在建產線 5 條 華通芯電、中微科技、正威集團、吳越半導體、立昂微 數據來源：前瞻產業研究院，

77、Wind，東方證券研究所 62%55%47%53%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021H1芯片電子元件結構件其他 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 2.5 受益于下游旺盛需求公司訂單飽滿，自研芯片有望提升盈利能力 TR 組件龍頭訂單飽滿，有望充分受益于下游旺盛需求。組件龍頭訂單飽滿，有望充分受益于下游旺盛需求。近年來，公司 TR 組件業務營收維持高速增長，20年由于

78、開始按照 13%的增值稅率繳納增值稅導致不含稅單價下降，疊加疫情影響交付，導致收入增速下降。隨著國防信息化和軍隊現代化建設的持續推進，有源相控陣雷達逐漸成為主流，該領域整體需求呈上升態勢，公司作為行業龍頭充分受益于下游旺盛需求，在手訂單飽滿，截至 2021 年 10 月 31 日，公司在手訂單金額達 51 億元，可覆蓋未來 24 個月產能。圖 25：2018-2021 公司 T/R 組件業務營業收入及同比增速 圖 26：2018-2021 公司 T/R 組件產品產銷情況 數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：Wind，東方證券研究所 持續推進新一代產品研制，自研持續推進新一代產品研制，

79、自研 GaN 射頻芯片已在射頻芯片已在 T/R 組件廣泛應用，為未來發展夯實基礎。組件廣泛應用，為未來發展夯實基礎。公司面向寬帶、高頻應用積極推進新一代產品研制，積極開展系列化功率放大器、低噪聲放大器、多功能芯片等有源芯片與 IPD 無源集成芯片的自主研制工作，并批量工程化應用于各類寬帶、高頻、大功率有源相控陣 T/R 組件產品，研制的 GaN 射頻芯片已在 T/R 組件中得到廣泛的工程應用。在新技術方面，公司采用異構集成技術，已完成 W 波段 T/R 樣件與小批量試制交付，同時也在積極布局 200GHz 以上等超高頻技術探索，為未來包含太赫茲在內的超高頻產品開拓打下基礎。未來公司將持續改進高

80、頻、多通道 T/R 組件設計，保持性能指標和可靠性在業內領先的技術優勢，有望進一步擴大現有 T/R 組件產品的市場占有率。表 10：公司 TR 組件研究方向及進展 研發方向研發方向 進展或階段性成果進展或階段性成果 擬達到目標擬達到目標 技術水平技術水平 具體應用前景具體應用前景 5G 毫米波天線陣列與應用研究 實現毫米波射頻前端、波束賦形芯片設計技術突破。多款自研芯片在陣列天線上應用驗證 建立國內領先的 5G 毫米波天線陣列與應用技術體系 主要性能指標均已處于國內領先水平 精確制導、雷達探測及通信領域 多頻段系列化瓦片式T/R 組件研發 完成瓦片組件關鍵技術研發；實現 L，X，Ku，Ka 等

81、多頻段瓦片組件產品 多頻段的瓦片組件體系 射頻無源電路研發 突破新型多路定向耦合合成技術、超寬帶和差網絡技術；完成新一代射頻濾波器、新型超寬帶超小型化功分器、新型異構集成開關濾波微模組等樣件研制 建立國際先進的無源集成電路技術體系 三毫米多通道 TR 組件一體化集成技術 基于公司異構集成工藝平臺，完成了W 波段有源相控微系統陣列樣件的研制，指標符合預期，達到國內先進水平 建立國內領先的三毫米射頻集成技術體系 0%5%10%15%20%25%30%0246810121416182018201920202021營業收入（億元）營業收入YoY0%20%40%60%80%100%120%140%024

82、681012142018201920202021銷量（萬只）產量（萬只）產能（萬只）產銷率產能利用率 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。22 多功能綜合射頻技術研究項目 完成多功能綜合射頻系統研究項目的新產品開發和測試平臺搭建 建立國內領先的高密度集成射頻微系統設計、工藝制造、高效測試試驗、電磁兼容、高效散熱、系統應用等多方面能力 專用模擬芯片 目前部分產品已為射頻芯片提供接口，驅動，電源支撐應用；部分產品已應用于精確制導、雷達探測

83、領域。新產品持續開發 高性能的各類射頻芯片用通信接口、驅動、電源芯片及高性能的應用于精確制導、雷達探測的專用芯片 主要性能指標均已處于國際先進水平 數據來源：公司公告，東方證券研究所 3、射頻芯片、射頻芯片/模塊：模塊：基站射頻基站射頻國產替代空間廣闊，國產替代空間廣闊，開開拓終端射頻新增長點拓終端射頻新增長點 3.1 基站射頻前端自主可控空間廣闊 5G 技術的大規模應用帶來移動通信基站市場增長。技術的大規模應用帶來移動通信基站市場增長。自 2019 年工信部正式頒發 5G 牌照以來，我國進入 5G 商用元年。相較于 4G，具備高頻率微波波段的 5G 技術不僅可以有效緩解目前擁擠的帶寬波段，并

84、且能夠大幅提升傳輸速率和傳輸質量，使得連續廣域覆蓋、熱點高容量、低時延高可靠和低功耗大連接等典型技術場景得以實現。2022 年我國新建 5G 基站 88.7 萬，5G 終端連接數超過 5.61 億?；旧漕l器件價值上升，基站射頻器件價值上升，預計到預計到 2025 年年 5G 基站射頻市場規模超過基站射頻市場規模超過 600 億元億元?？v觀通信技術的發展歷程，基站中射頻器件的價值隨著通信技術的進步不斷同步提升。在 2G 網絡基站中，射頻器件價值占整個基站價值的比重約為 4%，隨著基站朝著小型化方向發展，3G 和 4G 技術中射頻器件價值比重逐步提升至 6%8%，部分基站這一比重可達 9%10%

85、。5G 時代射頻器件的價值占比將會進一步提高，進一步助推了 5G 基站射頻行業的市場規模擴張，據前瞻產業研究院預測到 2025 年市場規模超過 600 億元，而化合物半導體憑借其優良的高頻性能、高溫性能，已成為當下基站射頻器件的主流材料。圖 27：5G 基站累計建設數量（萬個）圖28：2018-2025中國基站射頻市場規模及增速（億元，%）數據來源：工信部，東方證券研究所 數據來源：前瞻產業研究院，東方證券研究所 歐美歐美日日廠商占據射頻前端主要市場，廠商占據射頻前端主要市場，5G 芯片自主可控空間廣闊。芯片自主可控空間廣闊。全球射頻前端芯片市場主要被國外廠商占據，22年前四大廠商占據約 80

86、%的市場，國內起步較晚。近年來，國際貿易摩擦頻現，以華為、中興為代表的中國企業多次受到國外限制，且國外對高性能化合物半導體器件已實行對02004006008001000120020162017201820192020202120224G基站總量5G基站總量基站總量0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01002003004005006007002018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E市場規模（億元）同比增速（%）國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后

87、部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 華禁運，進口替代已成為大勢所趨，國內的射頻前端芯片設計廠商亦迎來巨大發展機會，在全球市場的占有率有望提升。圖 29：2022 年全球射頻前端市場競爭格局 數據來源：Yole，東方證券研究所 國博電子為基站射頻器件核心供應商，國博電子為基站射頻器件核心供應商，主要產品性能指標已處于國內領先、國際先進水平主要產品性能指標已處于國內領先、國際先進水平。射頻放大類芯片領域，5G 基站用低噪聲放大器的噪聲系數、增益、OIP3、功耗等主要性能指標均處于國際先進水平；功率放大器的增益、飽和功率、線性功率等也處于國際先進水平。射頻控

88、制類芯片領域，公司開發系列射頻開關、數控衰減器，具有高集成度、高成品率、高性能等特點，已經應用于 4G、5G 移動通信基站，同時多個信號切換射頻開關進入終端領域。此外，公司在發改委“移動通信用砷化鎵射頻集成電路產業化項目”、工信部“面向 5G 通信的射頻前端關鍵器件及芯片”等國家重大專項中做出卓越貢獻。國博電子作為國內領先的射頻集成電路企業與國際知國博電子作為國內領先的射頻集成電路企業與國際知名歐、美、日企業同臺競爭，系列產品在名歐、美、日企業同臺競爭，系列產品在 2、3、4、5 代移動通信基站中得到廣泛應用。代移動通信基站中得到廣泛應用。圖 30：國博電子主要射頻模塊/芯片產品圖示 數據來源

89、：公司公告，東方證券研究所 戰略性調整產品結構，射頻芯片業務毛利率持續提升。戰略性調整產品結構，射頻芯片業務毛利率持續提升。2020年開始，公司從提高生產力和經濟效益角度出發，戰略性調整產品結構，將精力主要集中于民用移動通信業務，主動減少技術設計與工藝成熟、毛利率低的射頻芯片產品（主要是射頻放大類中的軍用芯片）。公司 202022 年營業收入均呈現下降趨勢，但毛利率有顯著提升，22 年公司射頻芯片產品毛利率達 42.52%。圖 31：2018-2021 公司 5G 基站（含 4G、5G 基站通用）相關產品收入（百萬元）圖 32：2018-2021公司射頻芯片&模塊業務營業收入及同比增速 19%

90、17%15%15%14%20%BroadcomQualcommQorvoSkyworksMurata其他 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。24 數據來源：公司招股書，東方證券研究所 數據來源：Wind，東方證券研究所 圖 33：2018-2022 公司射頻芯片業務毛利率 數據來源：Wind，東方證券研究所 積極布局以積極布局以 GaN 為代表的第三代化合物半導體領域。為代表的第三代化合物半導體領域。國博電子是全球范圍內具備 GaN

91、 射頻模塊批量供貨能力的極少數企業之一。2022 年 8 月，國博電子“面向 5G 應用的 GaN 芯片及模塊研發及產業化”項目通過驗收，形成 2000 萬只 GaN 芯片和模塊生產線，各項技術可在輸出功率幾瓦至幾百瓦系列產品批量應用，助力解決國內移動通信關鍵芯片需求。表 11：公司射頻芯片/模塊研究方向及進展 研發方向研發方向 進展或階段性成果進展或階段性成果 擬達到目標擬達到目標 技術水平技術水平 具體應用前景具體應用前景 射頻放大類芯片 產品廣泛應用于 4G、5G 移動通信基站中，新產品持續開發 大動態、高線性的低噪聲產品及高線性 HBT 放大器 主要性能指標均已處于國際先進水平 移動通

92、信基站、無線局域網等通信系統 射頻控制類芯片 目前廣泛應用于 4G、5G 移動通信基站中；在終端領域，多個信號切換射頻開關也已經被客戶引入，新產品持續開發 高功率、低插損、高隔離、高集成度的大功率控制模塊及寬帶寬、高線性、高功率、高效率、高可靠性的大功率放大模塊 移 動 通 信 基 站、終端、無線局域網等通信系統 射頻模塊 目前產品覆蓋多個頻段，已應用于多個移動通信基站中，新產品持續開發 高功率、低插損、高隔離、高集成度的大功率控制模塊及寬帶寬、高線性、高功率、高效率、高可靠性的大功率放大模塊 數據來源：公司公告，東方證券研究所 01002003004005006007002018201920

93、202021-100%0%100%200%300%400%500%0246820182019202020212022射頻芯片營業收入（億元）射頻模塊營業收入（億元）射頻芯片營業收入（YoY）射頻模塊營業收入（YoY）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20182019202020212022 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。25 3.2 切入消費級終端領域，開拓新增長點 國博電子拓展終端用射頻芯片業務，目前終端

94、系列開關已通過相關認證，有望貢獻新增長。國博電子拓展終端用射頻芯片業務，目前終端系列開關已通過相關認證，有望貢獻新增長。公司以基站類射頻集成電路為突破口，積極拓展業務范圍至移動通信終端和無限局域網用射頻芯片，加大通信終端、車載射頻產品的研發投入和產品推廣，部分產品已經通過客戶認證并取得批量訂單。截至目前，射頻放大類芯片領域，公司開發完成 WiFi、手機 PA 等產品，性能達到國內先進水平；射頻控制類芯片領域，開關、天線調諧器產品量產，多個射頻開關被客戶引入并批量交付，DiFEM 相關芯片開始量產交付，產品性能達到國內先進水平。消費級手機終端領域，公司已收到框架采購通知。消費級手機終端領域，公司

95、已收到框架采購通知。在手機終端領域，公司的射頻控制類芯片（包括射頻開關、天線調諧器、DiFEM 相關芯片等）已經量產并交付客戶，公司的終端用射頻放大類芯片已完成 WiFi、手機 PA 產品的開發。公司于 2023 年 9 月 26 日公告收到客戶的手機終端用射頻芯片產品年度框架招標采購通知，采購周期為 2023 年半年度至 2024 年半年度。經公司初步測算，本次框架采購預計形成產品銷售額 1.01 億元。圖 34：全球移動終端射頻前端市場規模（億美元）數據來源：Yole，東方證券研究所 4、募投項目擴大產能，提升研發能力、募投項目擴大產能，提升研發能力 募投項目圍繞兩大主營業務方向進行技術升

96、級、工藝改造和生產擴建。募投項目圍繞兩大主營業務方向進行技術升級、工藝改造和生產擴建。公司 IPO 募集資金 26.75億元，投資 14.75 億元用于射頻芯片和組件產業化項目。該項目系公司圍繞現有主營業務進行的技術升級、工藝改造和生產擴建，有利于加強公司的研發能力、提高產品的質量以及提升生產效率。項目建設完成后，可以進一步規?；?、系統化的進行研究和開發，擴大產品的應用領域，提升核心競爭力，鞏固市場地位。表 12：公司募投項目 項目名稱項目名稱 項目總投資金額項目總投資金額/億元億元 擬使用募集資金金額擬使用募集資金金額/億元億元 預計完全達產時間預計完全達產時間 射頻芯片和組件產業化項目 1

97、4.75 14.75 2024 年 3 月 補充流動資金 12 12/05010015020025030020222028E發射端模組接收端模組毫米波模組分立濾波器分立傳導開關分立低噪聲放大器天線開關毫米波分立器件其他射頻芯片 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。26 數據來源：公司招股書、東方證券研究所 項目完全達產后項目完全達產后 T/R 組件產能翻倍。組件產能翻倍。射頻芯片和組件產業化項目是在公司已有的射頻芯片、微波毫米波 T/

98、R 組件和射頻模塊產品的基礎上，進一步升級研發射頻芯片、模塊和 T/R 組件領域相關技術，以滿足公司技術研發與產能擴大的需求。該項目包括兩個方向：1、針對毫米波 T/R 組件以及射頻模塊研發平臺能力提升、制造平臺能力提升和封測能力提升開展建設工作，重點實現毫米波和太赫茲 T/R 組件設計技術能力、工藝制造技術能力、測試能力、可靠性評估等能力的進一步提升。本次募投項目完全達產后，預計將新增 T/R 組件產能約 9 萬只，較目前產能增長約 1 倍。2、加強移動通信基站和終端用射頻芯片，以及微波毫米波芯片的設計研發，提升設計平臺和技術開發能力；開展芯片微波、毫米波在片測試平臺建設工作，形成批產測試平

99、臺和批量交付能力。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測 我們對公司 2023-2025 年盈利預測做如下假設：1）射頻識別模塊產品：射頻識別模塊產品：T/R 組件業務：公司是我國軍品 T/R 組件核心供應商，產品廣泛應用于彈載、機載等領域，在手訂單飽滿，有望充分受益于下游旺盛需求。射頻模塊：公司是全球范圍內具備 GaN 射頻模塊批量供貨能力的極少數企業之一，有望充分受益于射頻模塊國產替代，同時考慮到近年來下游 5G 基站市場整體增速放緩。我們預計 20232025 年射頻識別模塊產品營收增速為 14.9%/16.9%/19.5%?？紤]到降價壓力、產品結構變化及新型號逐漸上量，我們預計

100、 20232025 年射頻識別模塊毛利率為 30.5%/30.6%/30.9%。2）射頻芯片：射頻芯片：公司是國內 5G 基站射頻芯片領域主要供應商，產品技術水平國內領先，國際先進，有望充分受益于射頻芯片國產替代；同時，公司拓展終端用射頻芯片業務，目前已收到年度框架招標采購通知，有望貢獻新增長；此外，考慮到近年來下游 5G 基站市場整體增速放緩，疊加 23 年設備商物料庫存持續去化。我們預計 20232025 年射頻芯片營收增速為-0.6%/56.7%/38.6%。由于公司產品結構變化，我們預計 20232025 年射頻芯片毛利率為38.0%/34.4%/35.0%。3）其他芯片：其他芯片：公

101、司 20232025 年其他芯片業務營收分別同比+25%/+25%/+25%，毛利率分別為 58%/58%/58%。4）費用率：費用率：公司 20232025 年管理費用率（不含研發）為 2.46%、2.37%、2.23%，銷售費用率為 0.29%、0.29%、0.28%，研發費用率為 10.17%、10.09%、9.89%。202325 年公司管理（不含研發）、銷售、研發費用率大趨勢呈逐年下降，主要考慮到收入的增長對管理、銷售、研發費用有一定的攤薄影響。盈利預測核心假設 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 射頻識別模塊產品射頻識別模塊產品 銷售收入（百萬元）2,131

102、.3 3,138.9 3,605.2 4,216.0 5,037.3 增長率 41.2%47.3%14.9%16.9%19.5%國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。27 毛利率 33.3%29.2%30.5%30.6%30.9%射頻芯片射頻芯片 銷售收入（百萬元）342.1 271.6 270.0 423.2 586.6 增長率-49.3%-20.6%-0.6%56.7%38.6%毛利率 40.3%42.5%38.0%34.4%35.

103、0%其他芯片其他芯片 銷售收入（百萬元）35.5 50.0 62.5 78.2 97.7 增長率 29.2%41.1%25.0%25.0%25.0%毛利率 61.7%58.0%58.0%58.0%58.0%合計 2,508.8 3,460.5 3,937.7 4,717.4 5,721.6 增長率 13.4%37.9%13.8%19.8%21.3%綜合毛利率 34.7%30.7%31.5%31.4%31.8%資料來源：公司數據，東方證券研究所預測 投資建議 根據國博電子的主營業務結構，我們主要選擇軍品 T/R 組件產業鏈中上游及民品射頻芯片/模擬芯片相關標的作為可比公司，包括：T/R 組件產業

104、鏈中上游供應商：雷電微力、亞光科技、鋮昌科技、臻鐳科技；民品射頻芯片/模擬芯片供應商：卓勝微、唯捷創芯、思瑞浦。我們預計公司 2023-2025 年 EPS 分別為 1.53、1.86、2.39 元，參考 2024 年可比公司調整后平均估值 51 倍，對應目標價 94.86 元，首次給予“買入”評級。表 13：國博電子可比上市公司估值表 公司公司 代碼代碼 最新價格最新價格(元元)每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 2023/12/27 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 雷電微力 301050 56.36 1.58 2.00

105、2.39 3.07 35.57 28.13 23.55 18.36 亞光科技 300123 7.12 -1.18 0.05 0.12 0.19 -6.06 147.41 57.42 38.49 鋮昌科技 001270 60.31 0.85 1.11 1.56 2.10 71.12 54.24 38.57 28.66 臻鐳科技 688270 62.76 0.70 0.84 1.18 1.60 89.07 74.66 53.07 39.17 卓勝微 300782 138.73 2.00 2.29 3.07 3.87 69.26 60.69 45.24 35.83 唯捷創芯 688153 64.16

106、 0.13 0.44 1.05 1.51 502.43 146.85 61.05 42.48 思瑞浦 688536 138.67 2.02 0.85 1.82 2.81 68.76 162.45 76.15 49.43 調整后平均 97 51 37 數據來源：Wind，東方證券研究所 風險提示風險提示 下游需求或下游需求或有源相控陣雷達有源相控陣雷達替代進度不及預期：替代進度不及預期：公司產品受益于有源相控陣替代趨勢帶來的下游旺盛需求，其滲透率受到軍隊預算與實際作戰需求影響，存在一定不確定性，可能影響公司營收利潤。國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本

107、報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。28 終端射頻終端射頻芯片芯片業務開拓業務開拓進度不及預期：進度不及預期：公司開拓終端射頻芯片市場，市場推廣進度不及預期可能影響公司營收利潤。軍品采購價格下降風險：軍品采購價格下降風險：軍品快速上量或導致采購價格有所下降，或影響公司營收利潤。應收賬款回款不及預期：應收賬款回款不及預期：受軍工行業特性影響，公司合作下游客戶結算周期一般較長，2022 年應收賬款占營收比例分別為 54.21%、51.34%、40.88%，未來存在應收賬款回款不及預期的情況。國博電子首次報告 T/R組

108、件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。29 附表：財務報表預測與比率分析 資產負債表 利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 1,026 2,338 2,130 2,579 3,450 營業收入營業收入 2,509 3,461 3,938 4,717 5,722 應收票據、賬款及款項融資 1,814 2,780 3,1

109、62 3,788 4,595 營業成本 1,639 2,399 2,699 3,235 3,904 預付賬款 10 11 13 15 19 營業稅金及附加 10 19 22 26 31 存貨 858 955 1,074 1,288 1,554 銷售費用 9 10 12 14 16 其他 29 558 55 55 55 管理費用及研發費用 315 428 497 588 693 流動資產合計流動資產合計 3,737 6,642 6,434 7,726 9,673 財務費用 13(3)(21)(22)(29)長期股權投資 0 0 0 0 0 資產、信用減值損失 153 83 110 120 130

110、 固定資產 268 650 1,168 1,369 1,275 公允價值變動收益 0 3 0 0 0 在建工程 683 721 1,092 881 648 投資凈收益 0 1 5 5 5 無形資產 47 58 53 48 44 其他 20 30 30 35 40 其他 316 254 258 258 258 營業利潤營業利潤 391 558 654 797 1,020 非流動資產合計非流動資產合計 1,314 1,683 2,571 2,555 2,224 營業外收入 0 0 0 0 0 資產總計資產總計 5,051 8,325 9,006 10,281 11,897 營業外支出 0 3 1

111、2 2 短期借款 0 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 390 555 653 795 1,019 應付票據及應付賬款 1,482 2,360 2,655 3,183 3,841 所得稅 22 34 41 49 63 其他 801 160 184 186 188 凈利潤凈利潤 368 521 612 746 955 流動負債合計流動負債合計 2,283 2,520 2,839 3,369 4,029 少數股東損益 0 0 0 0 0 長期借款 0 0 0 0 0 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 368 521 612 746 955 應付債券 0 0 0 0 0 每股收益（元）0.92

112、1.30 1.53 1.86 2.39 其他 217 169 169 169 169 非流動負債合計非流動負債合計 217 169 169 169 169 主要財務比率主要財務比率 負債合計負債合計 2,500 2,690 3,008 3,537 4,198 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少數股東權益 0 0 0 0 0 成長能力成長能力 實收資本（或股本）360 400 400 400 400 營業收入 13.4%37.9%13.8%19.8%21.3%資本公積 1,608 4,326 4,326 4,326 4,326 營業利潤 18.5%42.9%17.3%

113、21.8%28.1%留存收益 583 903 1,266 2,011 2,967 歸屬于母公司凈利潤 19.5%41.4%17.7%21.8%28.1%其他 0 6 6 6 6 獲利能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計 2,551 5,636 5,998 6,744 7,699 毛利率 34.7%30.7%31.5%31.4%31.8%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 5,051 8,325 9,006 10,281 11,897 凈利率 14.7%15.0%15.6%15.8%16.7%ROE 15.6%12.7%10.5%11.7%13.2%現金流量表 ROIC 15.3%12.6%

114、10.2%11.3%12.8%單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 368 521 612 746 955 資產負債率 49.5%32.3%33.4%34.4%35.3%折舊攤銷 369 91 265 441 581 凈負債率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%財務費用 13(3)(21)(22)(29)流動比率 1.64 2.64 2.27 2.29 2.40 投資損失 0(1)(5)(5)(5)速動比率 1.26 2.20 1.83 1.85 1.96 營運資金變動 681(999)(202)(345)(456)

115、營運能力營運能力 其它(288)206 15 32 40 應收賬款周轉率 2.0 2.6 2.6 2.7 2.7 經營活動現金流經營活動現金流 1,143(184)664 848 1,088 存貨周轉率 1.9 2.5 2.3 2.4 2.4 資本支出(991)(518)(1,150)(425)(250)總資產周轉率 0.6 0.5 0.5 0.5 0.5 長期投資 0 0 0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）其他 539(487)508 5 5 每股收益 0.92 1.30 1.53 1.86 2.39 投資活動現金流投資活動現金流(452)(1,005)(642)(420)(245)每

116、股經營現金流 3.17-0.46 1.66 2.12 2.72 債權融資(139)1 0 0 0 每股凈資產 6.38 14.09 14.99 16.86 19.25 股權融資 6 2,758 0 0 0 估值比率估值比率 其他(114)(257)(229)22 29 市盈率 85.8 60.7 51.6 42.4 33.1 籌資活動現金流籌資活動現金流(248)2,502(229)22 29 市凈率 12.4 5.6 5.3 4.7 4.1 匯率變動影響 0 0-0-0-0 EV/EBITDA 38.1 45.5 32.8 24.2 18.7 現金凈增加額現金凈增加額 443 1,312(2

117、08)449 871 EV/EBIT 72.9 53.0 46.4 38.0 29.7 資料來源：東方證券研究所 國博電子首次報告 T/R組件龍頭，化合物為基，軍民品并舉 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。30 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過

118、去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的 12個月內行業或公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對

119、該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出

120、之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性產生影響的利益沖突，不應視本證

121、券研究報告為作出投資決策的唯一因素。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，

122、絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及

123、期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address 東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：傳真：021-63325888 021-63326786