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1、有分布式光儲貢獻成長動力，虛擬電廠整合資源協同共振Table_CoverStock蘇文電能（300982.SZ）公司深度報告武浩電新行業首席分析師曾一赟電新行業研究助理S1500520090001010-Table_CoverReportList相關研究請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露2證券研究報告公司研究Table_ReportType公司深度報告Table_StockAndRank蘇文電能（蘇文電能（300982.300982.SZSZ）投資評級投資評級買入買入上次評級上次評級Table_Chart資料來源：聚源，信達證券研發中心公司主要數據收盤價（元）29.1052 周內股價波動區間(元

2、)72.30-29.06最 近 一 月 漲 跌 幅()-15.63總股本(億股)2.07流通 A 股比例()100.00總市值(億元)60.23資料來源：聚源，信達證券研發中心信達證券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城區鬧市口大街9號院1號樓郵編：100031Table_Title分布式光儲貢獻成長動力，虛擬電廠整合資源協分布式光儲貢獻成長動力，虛擬電廠整合資源協同共振同共振Table_ReportDate2023 年 12 月 29 日本期內容提要本期內容提要:Table_Summary公司是一站式公司是一站式 EPCOS 電能服務商，盈利水平有望逐步改善

3、。電能服務商，盈利水平有望逐步改善。公司 2007 年于江蘇常州成立，承接大型電力設計院的設計外包工作，隨后逐步補全設備、施工類資質成為 EPCOS 一站式電能服務商，業務領域包括新能源、儲能等。財務方面，公司營業收入穩步增長，盈利水平有望改善。2023 年 Q1-Q3實現營業收入 18.7 億元，同比增長 24.62%；歸母凈利潤為 2.03 億元，同比下降 0.92%。收入結構上看，2023 年 H1 電力工程建設占比達 55%（毛利率22.78%），電力設備銷售占 37%（毛利率 18.87%），貢獻公司的大部分收入，我們預計毛利率有望逐步恢復。新能源新能源/儲能行業維持高景氣發展，虛擬

4、電廠建設有望加速推進儲能行業維持高景氣發展，虛擬電廠建設有望加速推進。公司業務領域包括新能源、儲能、虛擬電廠等行業。光伏行業方面，光伏行業方面，利好政策持續出臺有望助力光伏產業發展；2022Q4 起產業鏈各環節價格快速下降，組件價格下降帶動發電項目收益率持續上升，光伏需求有望持續超預期。工商業儲能方工商業儲能方面面，行業目前處于發展初期，我們判斷 23 年有望成為工商業儲能的發展元年，主要原因 23 年工商業儲能的經濟性有望大幅提升，包括收益端的峰谷價差拉大、分時電價完善；成本端的系統造價成本下降；政策端的補貼等。我們預計工商業儲能需求 2023-2025 年有望達 5.1、10.4、18.7

5、GWh。智能用智能用電方面電方面，智能配電網建設為電網投資重點，虛擬電廠是智能配電網建設重要方向，能有效解決時間錯配問題。虛擬電廠的兩大基礎建設分別為靈活性資源的建設或挖掘，電力市場的建設。這兩大基礎建設近期處于加速推進的態勢。我們測算得到 2025 年虛擬電廠制造端、運營端的產業鏈市場空間有望達695.2 億元。分布式業務具有資源復用性，公司各業務協同發展有望共振。分布式業務具有資源復用性，公司各業務協同發展有望共振。分布式光儲業務壁壘相似，主要為資源、資金、渠道壁壘。資源壁壘很大程度與公司所在的省份相關，資金/渠道壁壘體現的是公司的規模優勢/先發優勢。工商業儲能與分布式光伏的客戶群體類似，

6、因此具有客戶/渠道復用性。公司方面，1）公司分布式光伏 EPC 經驗豐富，深耕工商業客戶 EPCOS 一體化服務，EPCOS 全產業鏈協同業內稀缺。近期分布式光伏訂單持續突破，未來有望帶動儲能業務起量。2）公司電力資質完善，電力設計業務構建新能源業務拓展渠道。3）公司建設“電能俠”綜合智慧能源服務平臺，整合光儲資源，布局虛擬電廠?！半娔軅b”有助下游用戶的指導、管理，并且可以增加用戶粘性。4）定增擴產奠定成長基礎，省外拓展貢獻增量，2023 年 H1，公司的江蘇省外業務占比近 30%，業務區域覆蓋安徽、浙江、湖南、內蒙、廣東、山東、陜西、河南等省份。盈利預測和估值：盈利預測和估值：我們測算得 2

7、023-2025 年整體營收為 28.47/41.24/53.69億元，同比增長 21%/45%/30%；歸母凈利潤為 3.29/4.95/6.56 億元；對應PE 為 20/13/10 倍，參考可比公司估值水平，首次覆蓋給予“買入”評級。風險因素：風險因素：宏觀經濟與市場波動風險、市場競爭加劇、外來競爭對手進入風險、原材料價格波動及供應風險、收款不達預期風險。nW8VuZmZwV8VhZfWwUnPtRmO7NaO9PtRpPoMsOeRmMoPeRqQrNaQmMwPvPqNoQwMnPtO請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露3Table_Profit重要財務指標重要財務指標2021A2022

8、A2023E2024E2025E營業總收入(百萬元)1,8562,3572,8474,1245,369增長率 YoY%35.6%27.0%20.8%44.9%30.2%歸屬母公司凈利潤(百萬元)301256329495656增長率 YoY%26.8%-14.9%28.4%50.6%32.5%毛利率%28.6%26.7%22.9%23.0%22.8%凈資產收益率ROE%20.7%8.4%9.7%12.7%14.4%EPS(攤薄)(元)2.341.831.592.393.17市盈率 P/E(倍)31.4526.9419.5212.969.78市凈率 P/B(倍)7.092.771.891.651.

9、41資料來源：萬得，信達證券研發中心預測;股價為2023年12月28日收盤價請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露4目 錄公司投資邏輯公司投資邏輯.5一、公司是一站式一、公司是一站式 EPCOS 電能服務商，盈利水平有望逐步改善電能服務商，盈利水平有望逐步改善.61.1 公司概況及其發展歷史公司概況及其發展歷史.61.2 公司深耕電力市場，打造公司深耕電力市場，打造 EPCO 產業鏈產業鏈.61.3 公司股權結構穩定集中，成立子公司布局新能源公司股權結構穩定集中，成立子公司布局新能源.10二、二、新能源新能源/儲能行業維持高景氣發展儲能行業維持高景氣發展，虛擬電廠建設有望加速推進，虛擬電廠建設有望加

10、速推進.122.1 分布式分布式光伏帶來機遇，公司訂單大幅增長光伏帶來機遇，公司訂單大幅增長.122.2 工商業儲能迎來高速增長期，公司儲能發展有望與光伏工商業儲能迎來高速增長期，公司儲能發展有望與光伏/用電平臺協同用電平臺協同.162.3 智能用電為電網建設重點，虛擬電廠有望進一步催化智能用電為電網建設重點，虛擬電廠有望進一步催化.17三三、分布式業務具有資源復用性，各業務協同發展有望共振、分布式業務具有資源復用性，各業務協同發展有望共振.213.1 分布式光儲業務壁壘相似，公司新業務有望復用傳統業務渠道分布式光儲業務壁壘相似，公司新業務有望復用傳統業務渠道/資源資源.213.2 定增擴產奠

11、定成長基礎，省外拓展貢獻增量定增擴產奠定成長基礎，省外拓展貢獻增量.24四、盈利預測、估值與投資評級四、盈利預測、估值與投資評級.26五、風險因素五、風險因素.28表 目 錄表 1：國內關于光伏發電的相關政策.14表 2：工商業儲能裝機規模及市場空間預測.17表 3：我國配網政策相關內容.19表 4：我國虛擬電廠空間測算.20表 5：蘇文電能部分分布式光伏訂單情況.22表 6：蘇文電能企業資質資格.23表 7：募資投產項目.24表 8：蘇文電能業務營收預測.26表 9：可比公司估值情況（單位：億元）.27圖 目 錄圖 1：蘇文電能發展歷程.6圖 2：電力設計咨詢服務分類.7圖 3：電力設備供應

12、.7圖 4：電力工程建設部分案例.8圖 5：蘇文電能 EPCO模式.9圖 6：2017-2023Q1-Q3 營業收入及增速（單位：萬元，%）.9圖 7：2017-2023Q1-Q3 歸母凈利潤及增速（單位：萬元，%）.9圖 8：2016-2023H1公司主營業務收入結構（單位：億）.10圖 9：2016-2023H1蘇文電能分業務毛利率（單位：%）.10圖 10：公司股權結構（截止 2023年 12月 8日）.11圖 11：我國光伏發電新增裝機量及同比增速.12圖 12：我國戶用和工商業光伏近年新增裝機量（GW）.13圖 13：我國戶用和工商業光伏近年新增裝機量（GW）.13圖 14：硅料價格

13、走勢（元/kg）.15圖 15：硅片價格走勢（元/片）.15圖 16：電池片價格走勢（元/W）.15圖 17：組件價格走勢（元/W）.15圖 18：2021 年我國已并網儲能項目應用領域分類（GW）.16圖 19：2022 年我國已并網儲能項目應用領域分類（GW）.16圖 20：2022 年我國用電量情況.17圖 21：泛在物聯基本概念.18圖 22：虛擬電廠模式示意圖.19圖 23：2023 年 9 月份我國各省分布式光伏累計裝機量占比.21圖 24：電能俠智能微電網.24圖 25：公司業務分布情況.25圖 26：2016-2023H1 公司省內外營業收入構成（%）.25請閱讀最后一頁免責聲

14、明及信息披露5公司投資邏輯公司投資邏輯公司工商業儲能具有較大優勢，虛擬電廠布局有望與原有業務形成協同共振。公司工商業儲能具有較大優勢，虛擬電廠布局有望與原有業務形成協同共振。行業來看，工商業儲能未來空間廣闊，我們預計工商業儲能需求 2023-2025 年有望達 5.1、10.4、18.7GWh。工商業儲能的資源、渠道是核心競爭點，公司位處江蘇，2017 年開始布局分布式光伏業務，其渠道有望與工商業儲能復用，另外公司的咨詢設計業務也有望打開工商儲、光伏客戶的新渠道。虛擬電廠方面，我們認為虛擬電廠是智能配電網建設重要方向，能有效解決時間錯配問題，當前具有建設的緊迫性。虛擬電廠的兩大基礎建設分別為靈

15、活性資源的建設或挖掘，電力市場的建設，這兩大基礎建設近期處于加速推進的態勢。公司建設“電能俠”綜合智慧能源服務平臺，整合光儲資源，布局虛擬電廠?！半娔軅b”有助下游用戶的指導、管理，并且可以增加用戶粘性，未來有望切入虛擬電廠業務，并且與原有業務形成共振。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露6一、公司是一站式一、公司是一站式 EPCOS 電能服務商，盈利水平有望逐步電能服務商，盈利水平有望逐步改善改善1.1 公司概況及其發展歷史公司概況及其發展歷史電力設計業務起家，逐步成為電力設計業務起家，逐步成為 EPCOS 一站式電能服務商。一站式電能服務商。蘇文電能在 2007 年于江蘇常州成立，在企業成立初期

16、主要承接大型電力設計院的設計外包工作。2015 年在國家倡導電力行業設計院轉型背景下，公司開始補全設備、施工類資質（目前已獲得建筑機電安裝專業承包二級、電子與智能化專業承包二級、機電工程總承包三級等資質）。歷經 16 年，創新發展 1 個云平臺，持續精進 E（咨詢設計）、P（智能制造）、C（安裝集成）、O（投資運營）和 S（軟件信息）5 項專業能力，積累了較為全面的業務資質和豐厚的技術和人才儲備，是行業內較少的同時具備電力設計服務、電力設備、電力施工及智能用電服務、光伏儲能一站式全產業鏈服務能力的民營企業。圖 1：蘇文電能發展歷程蘇文電能發展歷程資料來源：公司公告，招股說明書，信達證券研發中心

17、1.2 公司深耕電力市場，打造公司深耕電力市場，打造 EPCO 產業鏈產業鏈1.2.1 公司業務范圍廣泛，包括 EPCO 各個環節蘇文電能科技股份有限公司是江蘇省首批先進制造業和現代服務業深度融合發展試點單位，其主營業務分為電力咨詢設計（E）、電力設備供應（P）、電力工程建設（C）和智能用電服務（O）四類，這四類業務環環相扣，共同組成了公司的 EPCO 一站式服務體系。電力咨詢設計（電力咨詢設計（E）是蘇文電能一站式電力服務體系的基礎一環，又可分為電網咨詢設計和配電網咨詢設計。完整的電力網包含變電、輸電、配電三個單元，其中變電和輸電單元合為輸電網，配電單元則為配電網，二者在電力系統中作用不同。

18、蘇文電能為 35kV 至220kV 的輸電網、20kV 及以下的配電網提供工程咨詢與設計服務已有十余年經驗，其合作請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露7對象包括省市級電力公司、大型房地產企業、工業企業、新能源發電企業等各類客戶。公司電力咨詢設計業務流程大致為：在承接項目之后，由設計事業部向下設的電網部或配網部下達設計任務，確定總負責人后，統籌安排確定各專業主要設計人員，組建項目組，進入設計階段。項目設計整體分為可行性研究、初步設計和施工圖設計三個階段。圖 2：電力設計咨詢服務分類電力設計咨詢服務分類資料來源：招股說明書，信達證券研發中心電力設備供應（電力設備供應（P）是公司電力服務體系的重要支撐環

19、節，公司生產高低壓成套電器和智能配電領域設備，出售給電力、冶金、化工、礦山、水泥、汽車、公共事業、通信、軍工、五星級酒店等各行各業的客戶，產品均已通過 3C 強制認證或國家認定檢測中心的型式試驗。圖 3：電力設備供應電力設備供應資料來源：招股說明書，信達證券研發中心電力工程建設（電力工程建設（C）是公司的一項核心業務，涉及電力設施的安裝、檢修、試驗等方面，它與電力咨詢設計（E）和電力設備供應（P）共同組成的“設計采購施工模式”是工程總承包（EPC）模式的一種。近年來，在國家政策的大力引導下，工程總承包模式日漸成為主流的電力項目建設組織形式，因此蘇文電能承接的 C 端業務往往都是其 EPC 總承

20、包業務的一部分。具體而言，公司的電力工程建設業務主要由 220kV 及以下電壓等級工程總承包、110kV 及以下電壓等級送變電工程專業承包和供用電施工安裝服務構成，其中只有供用電請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露8施工安裝服務是獨立的 C 端業務。目前，公司承接過數家大型外資企業、上市公司、品牌房地產企業、市政公用企業、公共服務事業單位的配電總承包項目以及國家電網江蘇公司的供用電工程建設項目。圖 4：電力工程建設部分案例電力工程建設部分案例資料來源：招股說明書，信達證券研發中心智能用電服務（智能用電服務（O）是對 EPC 業務鏈條的延伸，主要是指利用電能采集設備和通訊設備，將客戶端用電設備接入智

21、能用電服務平臺，并通過平臺對用電數據進行實時采集和監測，從而將用戶設備運行情況數據化、可視化，實現客戶用電的在線管理并為客戶精細化用電管理和決策提供科學數據。公司智能用電服務業務體系包括企業端供用電系統運營服務和信息化及節能工程服務兩種類型，對于企業端供用電系統運營服務，公司通過線下安裝改造，線上接入“蘇管家”企業端供用電管理系統的方式，為客戶提供在線監測和線上+線下運營綜合服務，并收取相關的服務費用；對于信息化節能工程服務，公司通過為客戶提供工程設計方案、施工改造和安裝服務，取得相應的合同收入。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露9圖 5：蘇文電能蘇文電能 EPCO 模式模式資料來源：公司官網，

22、信達證券研發中心1.2.2 公司營收穩步增長，盈利水平有望改善公司營業收入穩步增長，盈利水平有望改善。公司營業收入穩步增長，盈利水平有望改善。2017-2022 年，公司營收收入從 4.7 億元增長至 23.6 億元；歸母凈利潤從 0.5 億元增長至 2.6 億元。2023 年 Q1-Q3 實現營業收入18.7 億元，同比增長 24.62%；歸母凈利潤為 2.03 億元，同比下降 0.92%，利潤相對保持平穩。圖 6：2017-20232017-2023Q1Q1-Q3-Q3 營業收入營業收入及增速（單位：萬元，及增速（單位：萬元，%）圖 7：2017-20232017-2023Q1-Q1-Q3

23、Q3 歸母凈利潤及增速（單位：歸母凈利潤及增速（單位：萬萬元，元，%）資料來源：公司年報，信達證券研發中心資料來源：公司年報，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h10電力施工與電力設備銷售業務為公司基本盤，公司盈利水平有望逐步恢復。電力施工與電力設備銷售業務為公司基本盤，公司盈利水平有望逐步恢復。收入結構上看，2023 年 H1 電力工程建設占比達 55%，電力設備銷售占 37%，貢獻公司的大部分收入。盈利上來看，2023 年 H1 電力工程建設及電力設備銷售毛利率分別為 22.78%、18.87%，其中電力工程建設毛利率相比 2019-2022 年有所下降。電力設備毛利率水平

24、 2021-2022 年承壓，我們認為主要原因為公司的新能源 EPC 項目毛利率相比與電站 EPC 更低，并且受到疫情影響及電力設備競爭加劇影響。我們認為公司毛利率未來有望逐步恢復。圖 8：2016-2023H1 公司主營業務收入公司主營業務收入結構結構（單位：（單位：億億）資料來源：公司年報，信達證券研發中心圖 9：2016-2023H1 蘇文電能分業務毛利蘇文電能分業務毛利率率（單位：（單位：%）資料來源：公司年報，信達證券研發中心1.3 公司股權結構穩定集中，成立子公司布局新能源公司股權結構穩定集中，成立子公司布局新能源股權結構集中，子公司延伸業務鏈條。股權結構集中，子公司延伸業務鏈條。

25、公司目前實際控制人為施小波、蘆偉琴母子，截止到2023 年 12 月 8 日，持股比例達 51.26%，股權結構較穩穩定集中。公司共有 4 家全資子公請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h11司，7 家分公司。其中，全資子公司常州思貝爾主要從事工程設計、施工及設備制造。7 家分公司分別為蘇文電能上海分公司、蘇文電能安徽分公司、蘇文電能鎮江分公司、蘇文電能山東分公司、蘇文電能南京分公司、蘇文電能湖南分公司、蘇文電能天津分公司。圖 10：公司股權結構（截止公司股權結構（截止 2023 年年 12 月月 8 日日）資料來源：Wind，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h12二二、新能源

26、新能源/儲能行業維持高景氣發展儲能行業維持高景氣發展，虛擬電廠建設有望加，虛擬電廠建設有望加速推進速推進2.1 分布式分布式光伏帶來機遇，公司訂單大幅增長光伏帶來機遇，公司訂單大幅增長光伏行業維持高景氣，裝機量高速增長。光伏行業高景氣持續，組件出口高速增長。光伏行業維持高景氣，裝機量高速增長。光伏行業高景氣持續，組件出口高速增長。2022年我國光伏新增裝機 87.41GW，同比增長 59.27%；2023 年 1-8 月我國光伏新增裝機113.16GW，同比+154.46%，行業景氣度持續上行。圖 11：我我國光伏發電新增裝機量及同比增速國光伏發電新增裝機量及同比增速資料來源：國家能源局，CP

27、IA，信達證券研發中心分布式光伏分布式光伏占總量近一半，戶用光伏持續高速增長。占總量近一半，戶用光伏持續高速增長。從光伏發電結構來看，分布式光伏新增裝機量自 2019 年以來穩步提高，并在 2021 年之后占比超過集中式光伏。2023年上半年分布式新增裝機量達 37.44GW，延續上升趨勢。分布式光伏具體可分為戶用光伏和工商業光伏，去年至今二者占比基本持平。其中，戶用光伏是我國實現碳中和和鄉村振興的重要抓手，新增裝機量從 2019 年以來呈上升態勢，2023 年上半年達 21.52%，同比增速為 141.5%。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h13圖 12：我國戶用和工商業光伏近年新增裝機量

28、（我國戶用和工商業光伏近年新增裝機量（GW）資料來源：國家能源局，信達證券研發中心圖 13：我國戶用和工商業光伏近年新增裝機量（我國戶用和工商業光伏近年新增裝機量（GW）資料來源：國家能源局，中商產業研究院，財經十一人公眾號，信達證券研發中心利好政策持續利好政策持續出臺有望助力光伏產業發展出臺有望助力光伏產業發展。為了響應雙碳的國家戰略目標，國務院在 2021年發布了關于印發 2030 年前碳達峰行動方案的通知，其中強調到 2030 年，風電和太陽能發電總裝機容量達到 12 億千瓦以上。國家發改委和國家能源局等多部門相繼發布“十四五”能源規劃目標，加大對光伏發電的政策支持力度，對光伏發電項目進

29、行財政補貼，促進光伏產業鏈的完善發展。國家能源局在2023 年能源工作指導意見中就發展目標指出，全年風電、光伏裝機增加 1.6 億千瓦左右，風電、光伏發電量占全社會用電量的比重達到 15.3%。在國家各部門政策的有力支持下，光伏發電行業預計將在未來數年內具備發展潛力。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h14表表 1：國內關于光伏發電的相關政策國內關于光伏發電的相關政策發布方發布方/省份省份發布時間發布時間政策文件政策文件主要內容主要內容國家能源局2021.6關于報送整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點方案的通知提出黨政機關建筑屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于 50%；學校、醫院、村委會等公共

30、建筑屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于 40%，工商業廠房屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于 30%，農村居民屋頂頁總面積可安裝光伏發電比例不低于 20%。國務院2021.10關于印發 2030年前碳達峰行動方案的通知到 2025 年，非化石能源消費比重達到 20%左右，單位國內生產總值能源消耗比 2020 年下降13.5%，單位國內生產總值二氧化碳排放比 2020 年下降 18%，為實現碳達峰奠定堅實基礎。到2030 年，非化石能源消費比重達到 25%左右，單位國內生產總值二氧化碳排放比 2005 年下降65%以上，順利實現 2030 年前碳達峰目標。到 2030 年，風電、太陽能發電總裝機

31、容量達到 12億千瓦以上。工業和信息化部 住房和城鄉建設部 交通運輸部 農業農村部 國家能源局2021.12關于印發智能光伏產業創新發展行動計劃（2021-2025年）的通知到 2025 年，光伏行業智能化水平顯著提升，產業技術創新取得突破。新型高效太陽能電池量產化轉換效率顯著提升，形成完善的硅料、硅片、裝備、材料、器件等配套能力。智能光伏產業生態體系建設基本完成，與新一代信息技術融合水平逐步深化。智能制造、綠色制造取得明顯進展，智能光伏產品供應能力增強。國家發展改革委 國家能源局2022.10關于促進光伏產業鏈健康發展有關事項的通知多措并舉保障多晶硅合理產量。多晶硅在光伏產業鏈中居于重要環節

32、，發揮著關鍵作用，同時產能形成周期相對較長。要保障多晶硅生產所需的原材料供應、用電用水用工等，合理安排檢修、技術改造等計劃，確保已有產能開工率。鼓勵多晶硅企業合理控制產品價格水平。在遵循公平競爭原則前提下，結合市場供需形勢、生產成本及合理利潤水平等因素，引導多晶硅等產品價格維持在合理區間，相關企業可享受政府支持政策，納入政府及行業重點企業支持政策清單。國家發展改革委 國家能源局2022.3關于印發“十四五”現代能源體系規劃的通知大力發展非化石能源。加快發展風電、太陽能發電。全面推進風電和太陽能發電大規模開發和高質量發展，優先就地就近開發利用，加快負荷中心及周邊地區分散式風電和分布式光伏建設，推

33、廣應用低風速風電技術。在風能和太陽能資源稟賦較好、建設條件優越、具備持續整裝開發條件、符合區域生態環境保護等要求的地區，有序推進風電和光伏發電集中式開發，加快推進以沙漠、戈壁、荒漠地區為重點的大型風電光伏基地項目建設，積極推進黃河上游、新疆、冀北等多能互補清潔能源基地建設。積極推動工業園區、經濟開發區等屋頂光伏開發利用，推廣光伏發電與建筑一體化應用。開展風電、光伏發電制氫示范。國家稅務總局2022.6支持綠色發展稅費優惠政策指引通過加大對太陽能、風能、水能、核能等清潔能源開發利用的政策支持力度，為科學有序推動如期實現碳達峰、碳中和目標和建設現代化經濟體系提供保障。其中包括：分布式光伏發電自發自

34、用電量免收國家重大水利工程建設基金。分布式光伏發電自發自用電量免收可再生能源電價附加。分布式光伏發電自發自用電量免收大中型水庫移民后期扶持基金。分布式光伏發電自發自用電量免收農網還貸資金。國家發展改革委 國家能源局 財政部自然資源部生態環境部住房和城鄉建設部 農業農村部 中國氣象局 國家林業和草原局2022.6關于印發“十四五”可再生能源發展規劃的通知錨定碳達峰、碳中和與 2035 年遠景目標，按照 2025 年非化石能源消費占比 20%左右任務要求，大力推動可再生能源發電開發利用，積極擴大可再生能源非電利用規模。積極推進風電和光伏發電分布式開發，推動光伏發電多場景融合開發。到 2025 年，

35、可再生能源年發電量達到 3.3 萬億千瓦時左右?！笆奈濉逼陂g，可再生能源發電量增量在全社會用電量增量中的占比超過 50%，風電和太陽能發電量實現翻倍。財政部2022.11關于提前下達 2023 年可再生能源電價附加補助地方資金預算的通知可再生能源電價附加補助地方資金預算中，對光伏發電項目補貼預算為 25.8 億。在撥付補貼資金時，應優先足額撥付國家光伏扶貧項目、50kW 及以下裝機規模的自然人分布式項目至2023 年底。國家能源局2023.2關于按月公布和報送戶用光伏項目信息有關事項的通知通知要求，戶用光伏項目信息按月報送工作自 2023 年 3 月起實施，各單位按照有關要求對 2023 年

36、 1 月、2 月信息進行補報。各省級電網企業（含內蒙古電力公司）于每月 10 日前公布匯總后的全省戶用光伏項目信息。國家能源局2023.4關于印發2023 年能源工作指導意見的通知文件就發展目標指出，全年風電、光伏裝機增加 1.6 億千瓦左右，風電、光伏發電量占全社會用電量的比重達到 15.3%。鞏固風電光伏產業發展優勢，持續擴大清潔低碳能源供應，積極推動生產生活用能低碳化清潔化，供需兩側協同發力鞏固拓展綠色低碳轉型強勁勢頭。資料來源：國家能源局，中國政府網，國家發改委，財政部，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h152022Q4 起產業鏈各環節價格快速下降。起產業鏈各環節價格

37、快速下降。2021-2022 年各國對發展本土清潔能源的訴求大大增加，光伏發電政策支持不斷加碼，光伏行業景氣度持續提升，終端需求大幅增長，價格持續走高。2022Q4 起產業鏈上游硅料產能開始逐步釋放，帶動產業鏈價格下降，進入 2023 年后，主產業鏈大量新增產能落地，硅料、硅片、電池、組件價格均呈快速下降趨勢，近期行業需求旺盛，產業鏈上游硅料價格有所反彈，組件價格逐步企穩。組件價格下降帶動發電項目收益率持續上升，光伏需求有望持續超預期組件價格下降帶動發電項目收益率持續上升，光伏需求有望持續超預期。組件價格下降帶來下游終端電站成本降低，我們預計電站全生命周期的項目收益率的上升有望帶動終端需求超預

38、期增長。圖圖 14：硅料價格走勢（元硅料價格走勢（元/kg）圖圖 15：硅片價格走勢（元硅片價格走勢（元/片）片）資料來源：Infolink Consulting，信達證券研發中心資料來源：Infolink Consulting，信達證券研發中心圖圖 16：電池片價格走勢（元電池片價格走勢（元/W）圖圖 17：組件價格走勢（元組件價格走勢（元/W）資料來源：Infolink Consulting，信達證券研發中心資料來源：Infolink Consulting，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h162.2 工商業儲能迎來高速增長期，公司儲能發展有望與光伏工商業儲能迎來高速增長

39、期，公司儲能發展有望與光伏/用電平臺協同用電平臺協同工商業儲能注重投資的經濟性，目前處于發展初期。工商業儲能注重投資的經濟性，目前處于發展初期。我國工商業儲能下游主要為工商業企業，具有工業屬性：相比于家庭儲能，工商業儲能對于外觀、產品力、品牌力、渠道商等要求更低，即消費屬性更弱；相比于大儲，工商業儲能的資質要求、業績積累、技術標準更低，即電力設備屬性更低。我們認為工商業儲能需求發展的核心在于工商業企業建設儲能是否具有經濟性。規模上看，工商業儲能處于發展初期，并網規模從 2021 年 0.59GW增加至 2022 年 0.78GW，2022 年僅占并網規模容量的 10%。圖圖 18：2021 年

40、我國已并網儲能項目應用領域分類（年我國已并網儲能項目應用領域分類（GW）圖圖 19：2022 年我國已并網儲能項目應用領域分類（年我國已并網儲能項目應用領域分類（GW）資料來源：CNESA儲能產業研究白皮書2022，信達證券研發中心資料來源：儲能與電力市場，信達證券研發中心我們判斷我們判斷 23 年有望成為工商業儲能的發展元年，主要原因年有望成為工商業儲能的發展元年，主要原因 23 年工商業儲能的經濟性有望年工商業儲能的經濟性有望大幅提升。大幅提升。工商業儲能下游主要為工商業企業，投資是否具有經濟性是工商業需求的核心因素之一，而 2023 年工商業儲能經濟性或將顯著提升：1、收益端收益端：預計

41、峰谷電價差距將進一步拉大，分時電價機制也將得到完善，這可能為工商業儲能提供更大的經濟收益。2、成本端成本端：由于碳酸鋰等原材料價格的大幅下降以及制造業成本的持續下降，預計工商業儲能的投資成本將大幅降低。此外，其他成本方面也仍然具有降低的空間。3、政策端政策端：預計政府將進一步推進工商業儲能的建設，包括提供補貼政策、調整輸配電價政策，以及推廣隔墻售電等政策措施。4、應急需求應急需求：在可能出現的頂峰缺電形勢下，工商業儲能有望保證電力供應的穩定，滿足緊急需求。工商業儲能需求工商業儲能需求 2023-2025 年有望達年有望達 5.1、10.4、18.7GWh。在收益不斷提升、成本不斷下降、政策持續

42、推動、缺電焦慮持續的情況下，我們預計未來兩年經濟性將推動工商業儲能快速發展。我們基于：1）存量、新增分布式光伏配套儲能滲透率不斷提升，23 年分別至 1%、20%。2）配儲比例逐步提升至 15%。3）參考觀研天下數據，獨立工商業儲能新增裝機逐步提升至 2023 年的 2.2GWh。我們測算工商業儲能 2023-2025 年有望達 5.1、10.4、18.7GWh。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h17表表 2：工商業儲能裝機規模及市場空間預測：工商業儲能裝機規模及市場空間預測單位202120222023E2024E2025E累計工商業光伏裝機量65.791.56133.56183.56240

43、.56存量滲透率%0.15%0.30%1.00%2.00%3%新增工商業光伏裝機量GW7.425.86425057新增滲透率%4%8%20%40%60%配儲比例%5%10%15%17%20%配儲時長h22222存量工商業光伏配套儲能裝機量GWh0.200.050.401.252.41新增工商業光伏配套儲能裝機量GWh0.520.412.526.8013.68光伏配套工商業儲能新增裝機量GWh0.720.472.928.0516.09獨立工商業儲能新增裝機功率GW0.200.621.091.191.31獨立工商業儲能新增裝機量GWh0.401.242.182.382.62工商業儲能新增裝機量GW

44、h1.121.715.1010.4318.71資料來源：國家能源局，觀研天下，中國工商業儲能行業發展趨勢分析與投資前景預測報告(2023-2030年)，2022中國分布式光伏行業發展白皮書，信達證券研發中心測算2.3 智能用電為電網建設重點，虛擬電廠有望進一步催化智能用電為電網建設重點，虛擬電廠有望進一步催化智能用電服務主要服務于用電環節，主要面向工商業用戶。智能用電服務主要服務于用電環節，主要面向工商業用戶。智能用電服務通過構建電網、電力設備和企業用戶間的智能雙向互動服務平臺和相關技術支持系統，為用戶提供安全、經濟、綠色、智能化的服務，推動終端用戶用電模式的轉變，提升用電效率。隨著智能電網的

45、高速發展，智能用電服務已成為了智能電網建設中增長最為迅速的子行業之一。據國家能源局數據，用電量最大的為第二產業，即建筑業、采礦業、制造業等，2022 年達到57001 億千瓦時，占全社會用電量的 66%。第三產業，即房地產業、金融業、批發零售業等，用電量在 2022 年達到 14859 億千瓦時，占全社會用電量的 17%，為用電量第二高的領域。圖 20：2022 年我國用電量情況年我國用電量情況資料來源：中國電力企業聯合會，信達證券研發中心國網積極推動國網積極推動“泛在電力物聯網泛在電力物聯網”，智能用電服務行業有望擁抱發展機遇。，智能用電服務行業有望擁抱發展機遇?！胺涸陔娏ξ锫摼W”將電力用戶

46、及其設備，電網企業及其設備，發電企業及其設備等連接起來，以電網請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h18為樞紐，發揮平臺和共享作用，為全行業和更多市場主體發展創造更大機遇。傳統用戶端電力設備運維還主要停留在物業電工、外聘電工管理階段，運維成本高、響應速度慢。智能用電服務則對設備運行情況進行實時在線監測和數據采集，并將采集到的數據進行評估，根據評估狀態判斷是否聯系線下專業運維隊伍迅速進行處理，從而有效減少了維修停電時間，節省電力日常運行維護成本，大大提高了供用電的可靠性和安全性。未來，智能用電服務行業市場空間廣闊。圖 21：泛在物聯基本概念泛在物聯基本概念資料來源：廣西電力行業協會，信達證券研發中

47、心智能配電網建設為電網投資重點。智能配電網建設為電網投資重點。配電網作為電能輸送給用戶的最后一環，是保證供電質量、提高運行效率、創新用戶服務的關鍵環節。我國發改委、能源局等部門明確提出加快配網改造升級，推動智能配電網建設。在國家政策支持和終端需求的帶動下，升級改造配電網，推進智能電網建設已成為我國電網投資重點。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h19表表 3：我國配網政策相關內容：我國配網政策相關內容時間時間部門部門文件文件內容內容2 2022022 年年 1 1 月月國家發改委、國家能源局“十四五”現代能源體系規劃加快配電網改造升級、推動智能配電網、主動配電網建設，提高配電網接納新能源和多元

48、化負荷的承載力和靈活性，促進新能源優先就地就近開發利用2 2022022 年年 2 2 月月國家發改委、國家能源局關于完善能源綠色低碳轉型體制機制和政策措施的意見大力推進高比例容納分布式新能源電力的智能配電網建設，鼓勵建設源網荷儲一體化、多能互補的智慧能源系統和微電網。2 2022022 年年 5 5 月月中共中央辦公廳、國務院辦公廳鄉村建設行動實施方案鞏固提升農村電力保障水平，推進城鄉配電網建設，提高邊遠地區供電保障能力2 2022022 年年 7 7 月月國家發改委、住建部十四五”全國城市基礎設施建設規劃適度超前建設城市配電網，結合城市更新、新能源汽車充電設施建設，開展城市配電網擴容和升級

49、改造資料來源：國家能源局，信達證券研發中心整理虛擬電廠是智能配電網建設重要方向，能有效解決時間錯配問題。虛擬電廠是智能配電網建設重要方向，能有效解決時間錯配問題。虛擬電廠具有較強的靈活性調節能力。虛擬電廠并不實際發電，而是將分散的源、網、荷、儲等元素進行集成調控，形成一個黑匣子，對外等效成為一個可控的電源，具有較強的靈活性調節能力，可以作為發電電源可向電力系統供電，也可以作為負荷消納系統的電力，同時具有向上和向下調節負荷的能力。虛擬電廠的核心是聚合資源的能源管理系統，基礎是分布式、靈活性資源和電力市場虛擬電廠的核心是聚合資源的能源管理系統，基礎是分布式、靈活性資源和電力市場。虛擬電廠本質是一個

50、能源管理系統，因此智能化的軟件平臺、集控系統是虛擬電廠的核心。參與軟件平臺調度、控制的分布式能源、靈活性資源是虛擬電廠的資源基礎。靈活性資源在能源管理系統的控制下，還需要進一步考慮需求響應、不確定性等要素，通過與云中心、電力交易中心等進行信息通信，實現與大電網的能量互換，實現盈利。因此電力市場等市場機制是虛擬電廠實現盈利的市場基礎。圖 22：虛擬電廠模式示意圖資料來源：鐘永潔等虛擬電廠基礎特征內涵與發展現狀概述，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h20虛擬電廠的兩大基礎建設分別為靈活性資源的建設或挖掘，電力市場的建設。這兩大基礎虛擬電廠的兩大基礎建設分別為靈活性資源的建設或挖掘

51、，電力市場的建設。這兩大基礎建設近期處于加速推進的態勢。建設近期處于加速推進的態勢。1）電力市場化改革逐步深化，現貨市場、中長期市場、輔電力市場化改革逐步深化，現貨市場、中長期市場、輔助服務市場等模塊逐步完善。助服務市場等模塊逐步完善。2022 年 1 月國家發改委、國家能源局出臺關于加快建設全國統一電力市場體系的指導意見，明確指出到 2025 年初步全國統一電力市場體系。電力市場改革圍繞電力商品屬性為核心，建立完善電力現貨市場、電力中長期交易市場、輔助服務市場等功能模塊，引入儲能電站、虛擬電廠、分布式能源等新型市場主體參與市場交易，利用市場機制優化電力資源配置，有利于促進新能源消納和能源結構

52、轉型。2）工商業工商業儲能是體現虛擬電廠靈活性的核心基礎，虛擬電廠有望拓展工商業儲能盈利模式。儲能是體現虛擬電廠靈活性的核心基礎，虛擬電廠有望拓展工商業儲能盈利模式。對于虛擬電廠而言，靈活性主要表現為為可調節負荷、用戶側儲能?？照{、電動汽車等需求側的可調節性資源可以通過聚合方式參與虛擬電廠，從市場交易獲益?？紤]到工商業儲能并不一定能完成兩個完整循環，因此在其他條件不變的情況下，0.7 元/kWh（介于 0.60-0.78 元/kWh）以上的峰谷價差能較大概率實現較好收益。工商業儲能的經濟性的核心指標為峰谷價差和投資成本。我們測算得到我們測算得到 2025 年虛擬電廠制造端、運營端的產業鏈市場空

53、間有望年虛擬電廠制造端、運營端的產業鏈市場空間有望達達 695.2 億元，其中平臺建設約億元，其中平臺建設約 244.5 億元，億元，2030 年產業鏈市場空間有望達年產業鏈市場空間有望達 917.0 億元，億元，其中平臺建設約其中平臺建設約 322.5 億元。億元。表表 4：我國虛擬電廠空間測算：我國虛擬電廠空間測算指標指標單位單位2025E2030E最大負荷最大負荷GW16301890虛擬電廠負荷調節能力占比虛擬電廠負荷調節能力占比5%10%虛擬電廠累計調節負荷虛擬電廠累計調節負荷GW81.5189虛擬電廠新增調節負荷虛擬電廠新增調節負荷GW81.5107.5虛擬電廠總體單位投資（包括運營

54、、激勵）虛擬電廠總體單位投資（包括運營、激勵）元/KW853853虛擬電廠前期平臺建設虛擬電廠前期平臺建設元/KW300300虛擬電廠產業鏈總市場空間（包括運營、激勵等）虛擬電廠產業鏈總市場空間（包括運營、激勵等）億元695.2917.0虛擬電廠平臺建設、設備投入等總市場空間虛擬電廠平臺建設、設備投入等總市場空間億元244.5322.5資料來源：信達證券研發中心測算請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h21三三、分布式業務具有資源復用性，各業務協同發展有望共振、分布式業務具有資源復用性，各業務協同發展有望共振3.1 分布式光儲業務壁壘相似，公司新業務有望復用傳統業務渠道分布式光儲業務壁壘相似，公

55、司新業務有望復用傳統業務渠道/資源資源分布式光伏的競爭壁壘主要為資源、資金、渠道。分布式光伏的競爭壁壘主要為資源、資金、渠道。1）資源壁壘。屋頂資源的獲取是分布式光伏電站開發建設所需解決的核心問題之一，屋頂資源較好的項目內部收益率也較高。另外高耗電、高購電的公司分布式光伏的規模、需求更大。獲取這些優質的客戶資源是分布式光伏的開發建設的核心競爭力之一。2）資金壁壘。光伏項目的初始投資成本較高，建設周期較長，因此需要較大的資金支持，同時也需要有較好的項目現金流管理能力。3）渠道壁壘。渠道壁壘主要體現在新客戶的獲取上，渠道布局范圍及深度能夠讓新客戶的獲取更加有效、便捷。資源壁壘很大程度與公司所在的省

56、份相關，資金資源壁壘很大程度與公司所在的省份相關，資金/渠道壁壘體現的是公司的規模優勢渠道壁壘體現的是公司的規模優勢/先發優先發優勢。勢。我國的分布式光伏裝機主要在東部地區，東部地區的用電量較高，用電需求大，分布式光伏可以減緩特高壓“西電東送”的壓力，就近消納理論上可以提高能源的利用率。分布式光伏的規模相比集中式的較小，如果 EPCO 的企業與業主方物理距離較遠，則增加后期維護成本，并且也會提高獲客成本。因此東部分布式光伏裝機較高的省份的公司具有天然的資源優勢。而資金、渠道的壁壘體現公司規模效應與前瞻布局。圖 23：2023 年年 9 月份我國各省分布式光伏累計裝機量占比月份我國各省分布式光伏

57、累計裝機量占比資料來源：國家能源局，信達證券研發中心工商業儲能與分布式光伏的客戶群體類似，因此具有客戶工商業儲能與分布式光伏的客戶群體類似，因此具有客戶/渠道復用性。渠道復用性。工商業儲能的下游業主方主要也是用電較高的工商業企業，從競爭壁壘來看，主要也為資源、資金、渠道壁壘。因此具有分布式光伏業務的公司可以憑借原先開拓的渠道、客戶，逐步拓展工商業儲能業務。蘇文電能分布式光伏蘇文電能分布式光伏 EPC 經驗豐富，深耕工商業客戶經驗豐富，深耕工商業客戶 EPCOS 一體化服務。一體化服務。早在 2017 年，公司就從事光伏發電站的設計以及租用客戶屋頂建設光伏發電站，并取得多項相關專利。2021 年

58、 8 月公司設立全資子公司江蘇光明頂新能源科技有限公司，負責光伏等新能源發電項目的投資、開發、建設與經營管理以及電力設備生產、供應、電力技術服務等業務。公司具備多項光伏相關領域工程建設經驗，擁有自己的研發中心、操控中心、設備中心和智能化運維集控中心，為用戶提供 EPCOS 一站式電能服務。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h22公司業務鏈條完整，公司業務鏈條完整，EPCOSEPCOS 全產業鏈協同業內稀缺。全產業鏈協同業內稀缺。相比單一從事設計或者 EPC 總包企業來說，公司鏈條完整，在設計、施工和設備生產方面具備自主承做能力，還具備項目后續智能運維服務能力。另外，單一從事設計或者施工等業務

59、EPC 總包企業，需要將因不具備相關資質的整塊業務對外分包，項目質量管控力較弱；而公司設計、施工和設備生產均自己管控，項目質量風險更加可控。該模式也正順應了國家發改委于 2019 年 11 月頒發的關于推動先進制造業和現代服務業深度融合發展的實施意見中提倡的“支持設計、制造、施工等領域骨干企業整合資源、延伸鏈條，發展咨詢設計、制造采購、施工安裝、系統集成、運維管理等一攬子服務，提供整體解決方案”，是國家大力發展培育的新業態、新模式。公司分布式光伏訂單持續取得突破，光伏項目有望帶動工商業儲能業務起量。公司分布式光伏訂單持續取得突破，光伏項目有望帶動工商業儲能業務起量。公司近年內簽訂充足訂單，承接

60、了多個光伏項目，如中天鋼鐵集團有限公司分布式光伏、常州地鐵 1、2 號線車輛基地屋頂分布式光伏發電，豪爵鈴木摩托車有限公司屋頂分布式光伏發電等示范項目。公司的光伏業務訂單有望渠道復用，帶動工商業儲能業務起量。表表 5：蘇文電能：蘇文電能部分分布式光伏訂單情況部分分布式光伏訂單情況序號序號項目名稱項目名稱主要內容主要內容1 1常州市前黃鎮 70MW 漁光互補項目工程施工總承包“漁光互補”是指漁業養殖與光伏發電相結合，在魚塘水面上方架設光伏板陣列，光伏板下方水域可以進行漁業養殖，光伏陣列還可以為養魚提供良好的遮光作用，形成 上可發電、下可養魚 的新模式。本項目共分為兩期，總承包單位均由我司中標?？?/p>

61、裝機容量為 70MW，采用雙玻光伏組件，光伏組件發電就地升壓到 35kV，經電力電纜接入升壓站 35kV 母線，后經兩臺主變壓器升壓到 110kV 并網。2 2常州市鄒區現代農業產業園區 20MWp 大棚光伏發電江蘇省常州武進鄒區現代農業產業園區是經江蘇省人民政府批準命名而成立的綜合性現代化園區，園區按照高效、集約、生態的標準，聯合鎮區范圍內華東地區最大的農副產品批發市場-凌家塘市場。此項目是常州地區最大的農光互補工程?？傃b機容量為 20MWp，分為 12 個子系統，35kV 接入。我公司承接了電力咨詢、光 伏電站的全套設計、施工上的技術支持等工作。3 3常州“地鐵+光伏”試點項目該項目在常州

62、地鐵 1 號線南夏墅停車場、百丈車輛段和 2 號線丁堰車輛段，利用場段內各類庫房屋面，布置了分布式光伏系統，并將光伏系統并入地鐵供電網絡。該光伏系統總安裝容量約 6.19 兆瓦，預計年均發電量超 600 萬度。這也是我省首個利用地鐵場段實施光伏發電并成功并網的項目。4 4天津臺玻 15.092MW 分布式光伏發電項目該項目采用自發自用、余電上網的方式。利用臺玻天津玻璃有限公司廠區內的建筑屋頂鋪設光伏組件，安裝單晶硅組件 27440 塊，單板容量為 550Wp，總裝機容量為 15.092MWp，年均發電量 1609.88 萬 kWh。每年可為國家節約標準煤約 4829.64 噸、碳粉塵約 0.5

63、15 噸、二氧化硫約 2.576 噸，二氧化氮約 2.882 噸，二氧化碳約 13394.2 噸。5 5蒂森克虜伯光伏項目一期項目利用蒂森克虜伯廠房屋頂面積 25895，建設裝機容量為 1.2991MW，采用 0.4kV 電壓等級并網的分布式光伏電站。二期項目利用其屋頂及地面擬新建“光儲充”一體化的示范園區，目前已投入建設。屋頂及車棚光伏的建設優化了蒂森克虜伯的用能結構，增加了綠色用能占比，滿足了歐洲市場對企業綠色用能占比的高要求。6 6雙奇地板光伏項目蘇文電能利用雙奇地板約 7991 的屋頂面積建設分布式光伏項目，建設裝機容量為 0.684MW，采用 0.4kV電壓等級并網的分布式光伏電站。

64、光伏發電不但幫助企業合理利用屋頂閑置資源，在節省企業用電成本的同時，還將清潔電能用于生產運行，為企業綠色低碳、環保發展注入清潔動能，可謂一舉多得。7 7常州豪爵鈴木摩托車有限公司 8.85MWp 分布式光伏電站項目本工程由晶科電力科技股份有限公司投資，蘇文電能負責項目總承包建設，利用豪爵鈴木廠區內沖焊涂聯合廠房、塑件聯合廠房、北車棚、西車棚屋頂敷設光伏組件，總利用面積約 10 萬平方米，安裝 540Wp 晶硅太陽能光伏組件 16405 塊。資料來源：公司官網，公司官微，信達證券研發中心公司電力資質完善，電力設計業務構建新能源業務拓展渠道公司電力資質完善，電力設計業務構建新能源業務拓展渠道。公司

65、自成立以來，電力行業資質不斷完善，2008 年至今，咨詢設計資質方面，公司由僅擁有送變電工程設計專業丙級資質，成長為擁有送電工程、變電工程、新能源發電專業乙級、建筑智能化系統設計專項乙級等資質的具備較強競爭力的電力勘察設計企業，為用戶提供從項目立項至 項目送電全過程技術服務。主要業務范圍覆蓋了江蘇、浙江、上海、山東、湖南、安徽、江西、陜西、內蒙等地區。公司的設計咨詢業務收入貢獻不高，但業務的廣泛覆蓋各省份客戶，有望拓寬分布式光伏、工商業儲能的業務渠道。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h23表表 6：蘇文電能企業資質資格：蘇文電能企業資質資格序號序號資質類別資質類別資質證書資質證書號號資質名稱

66、資質名稱發證日期發證日期發證有效期發證有效期發證機關發證機關1 1設計資質A232004605工程設計電力行業新能源發電專業乙級2023/8/102024/12/7江蘇省住房和城鄉建設廳2 2工程設計電力行業送電工程專業甲級3 3工程設計電力行業變電工程專業乙級4 4工程設計建筑智能化系統專項乙級5 5勘察資質B232004605工程勘察工程測量專業乙級2025/12/316 6建筑業企業資質D232051385電力工程施工總承包二級2023/12/317 7電子與智能化工程專業承包二級8 8輸變電工程專業承包三級9 9建筑機電安裝工程專業承包二級1010消防設施工程專業承包二級1111D33

67、2135745建筑工程施工總承包三級常州市住房和城鄉建設局1212市政公用工程施工總承包三級1313機電工程施工總承包三級1414監理資質E232004605工程監理電力工程專業乙級2025/7/14江蘇省住房和城鄉建設廳1515工程監理房屋建筑工程專業乙級1616監理資質E232004605工程監理機電安裝工程專業乙級江蘇省住房和城鄉建設廳資料來源：全國建筑市場監管公共服務平臺，信達證券研發中心建設建設“電能俠電能俠”綜合智慧能源服務平臺，整合光儲資源，布局虛擬電廠。綜合智慧能源服務平臺，整合光儲資源，布局虛擬電廠。電能俠云平臺基于云計算、大數據、物聯網和移動互聯網技術為用戶提供“源、網、荷

68、、儲”以及多能互補的綜合智慧能源服務平臺，包括數據采集、在線監測、診斷分析、智能調度和能碳管理，實現光電、風電、充電、儲能與配電網等多場景智能管理，將電能的“發輸配用”數據貫通，可視化服務用電客戶?！半娔軅b電能俠”有助下游用戶的指導、管理，并且可以增加用戶粘性有助下游用戶的指導、管理，并且可以增加用戶粘性。從分布式光伏的發展路徑來看，下游工商業、居民用戶投資光伏項目需要一定的接受時間，也需要市場、政策對新能源項目的必要性/收益情況進行教育。我們認為工商業儲能處于類似光伏發展初期的情況，下游客戶對儲能的作用、投資流程、收益情況、管理流程并不了解，而指揮電能平臺對下游用戶具有指導、管理的作用，并且

69、有望提升下游的工商儲的收益率。未來政策、市場機制或將“教育”工商業企業其儲能的重要性，進而快速推廣建設。另一方面，“電能俠”與用戶有望形成良好粘性，為公司未來整合分布式資源、開拓虛擬電廠業務奠定基礎。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h24圖 24：電能俠智能微電網電能俠智能微電網資料來源：公司2023半年報，信達證券研發中心3.2 定增擴產奠定成長基礎，省外拓展貢獻增量定增擴產奠定成長基礎，省外拓展貢獻增量公司定增項目投產擴線，促進一體化降本增效。公司定增項目投產擴線，促進一體化降本增效。公司主要銷售定制高低壓成套電氣設備。定增于 2022 年 4 月宣布，募資 13.89 億元，其中 8.

70、58 億元用于智能電氣設備生產基地建設。另外公司募資投資電力電子設備及儲能技術研發中心，進一步加強儲能的競爭力。2018-2022 年，公司電力設備供應業務收入逐年增長，占比分別為 9.02%、10.74%、15.07%、17.80%和 27.97%。隨著設備產能釋放，設備外銷比例有望進一步提高。表表 7：募資投產項目募資投產項目單位：萬元單位：萬元擬投資總額擬投資總額擬用募集資金投資金額擬用募集資金投資金額資本性投入金額資本性投入金額智能電氣設備生產基地建設項目智能電氣設備生產基地建設項目96,418.8085,771.8085,771.80電力電子設備及儲能技術研發中心建設項目12,306

71、.0011,720.0011,720.00補充流動資金41,371.2641,371.26合計合計150,096.06138,863.0697,491.80資料來源：定增說明書，信達證券研發中心公司注重技術研發，產品逐步豐富完整。公司注重技術研發，產品逐步豐富完整。公司持續加大研發投入，加大客戶覆蓋及深化客戶合作，與國內優質客戶開展緊密戰略合作，推進 EPCO+光伏+儲能的布局。公司加強校企科研合作，與西安交通大學、南京工程學院、上海電力大學、揚州大學簽訂合作協議，每年持續投入人力物力，加強電力服務行業、電力電子智能制造的新科技、新技術的探索研究與推廣應用，提升公司的綜合服務能力。公司是江蘇省

72、專精特新中小企業，同時被江蘇省科學技術廳、江蘇省工業和信息化廳、江蘇省民營科技企業協會認定為“國家高新技術企業”、“江蘇省企業技術中心”、“江蘇省工程技術研究中心”和“江蘇省民營科技企業”。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h25公司鞏固省內競爭優勢，積極擴張省外業務。公司鞏固省內競爭優勢，積極擴張省外業務。公司主營業務收入大部分來源于江蘇省內，憑借其資質、技術和項目經驗在江蘇地區擁有良好的口碑和知名度，在省內競爭優勢較為穩定。近年來，公司依托客戶合作關系逐步由常州向江蘇其他地市以及外省拓展，業務區域覆蓋安徽、浙江、湖南、內蒙、廣東、山東、陜西、河南等省份，主要客戶均為大型頭部企業，包括中創新

73、航、比亞迪、蜂巢能源、天合光能、青山集團等大型工業和商業服務企業。2023 年 H1，公司的江蘇省外業務占比近 30%。圖圖 25：公司業務分布情況公司業務分布情況圖圖 26：2016-2023H1 公司省內外營業收入構成（公司省內外營業收入構成（%）資料來源：蘇文電能公司官網，信達證券研發中心資料來源：公司年報，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h26四、盈利預測、估值與投資評級四、盈利預測、估值與投資評級盈利預測及假設盈利預測及假設我們預測公司的我們預測公司的 2 2023-2025023-2025 年收入為年收入為 28.46528.465、41.24441.244、53

74、.693253.6932 億元。億元。1）電力咨詢設計：電力咨詢設計是公司較成熟的業務，我們認為公司將繼續發揮其先導作用，2023-2025 年保持穩定增長，預測 2023-2025 年增速分別為 30%/40%/30%。2）電力工程建設：電力工程建設是過去三年公司收入的主要來源和增長動力。我們認為在設計業務的帶動下公司省外業務將快速發展，結合雙碳背景下電力投資的高增長預期，光伏、工商業儲能有望快速增長。2023 年因經濟形勢影響，基本保持穩定，我們預測 2023-2025 年電力工程建設業務增速分別為 0%/58%/34%。3）電力設備供應：電力設備供應是公司電力工程建設以及智能用電服務的有

75、力支撐，是過去三年公司增速最快的業務。我們認為在電網投資保持高位的背景下，公司逐步拓展省外業務，電力設備業務有望實現穩健增長。我們預測 2023-2025 年公司該業務收入增速分別為 30%/30%/25%。表表 8：蘇文電能業務營收預測：蘇文電能業務營收預測盈利預測盈利預測20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E電力工程建設電力工程建設營業收入（億元）營業收入（億元）13.8115.5115.5024.4532.72YOY（%）45%12%0%58%34%毛利3.884.262.864.385.67毛利率（%）28.1227.4718.42

76、17.9217.34電力設備供應電力設備供應營業收入（億元）營業收入（億元）3.36.598.5711.1413.92YOY（%）60%100%30%30%25%毛利0.731.231.632.453.2毛利率（%）22.0118.5919.0022.0023.00電力設計咨詢電力設計咨詢營業收入（億元）營業收入（億元）1.441.461.92.663.45YOY（%）-1%1%30%40%30%毛利0.700.801.041.461.90毛利率（%）48.5854.7655.0055.0055.00其他業務其他業務營業收入（億元）營業收入（億元）0.010.012.503.003.60YOY

77、（%）0%20%20%毛利1.001.201.44毛利率（%）404040資料來源：信達證券研發中心測算請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h27估值與投資評級估值與投資評級我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為 3.29/4.95/6.56 億元，當前股價對應 PE 分別為20、13、10 倍。參考可比公司估值水平，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 9：可比公司估值情況（單位：億元）可比公司估值情況（單位：億元）股票簡稱股票簡稱市值市值歸母凈利潤歸母凈利潤PE2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E2022A2022A2023E2023E2024

78、E2024E2025E2025E芯能科技57.951.922.403.234.0730.2624.1117.9214.25晶科科技124.982.094.346.928.6859.7328.7918.0614.41平均44.9926.4517.9914.33蘇文電能64.202.563.294.956.5625.0619.5212.969.78資料來源：信達證券研發中心測算注：可比公司來自萬得一致預期，日期為2023年12月28日請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h28五、風險因素五、風險因素1、宏觀經濟與市場波動風險宏觀經濟與市場波動風險全球正面臨通脹帶來的經濟壓力，若未來全球范圍內宏觀經濟

79、和市場需求下滑，將影響整個新能源 和電力建設行業的發展，進而對公司的經營業績和財務狀況產生不利影響。2、市場競爭加劇、外來競爭對手進入風險市場競爭加劇、外來競爭對手進入風險電力工程、設備行業競爭激烈，存在市場競爭加劇風險，目前具備電網側資源電網企業旗下綜合能源服務公司、具備大數據能力的互聯網企業均在不同程度地涉及電能管理項目，未來外部競爭者可能對行業形成較大沖擊。3、原材料價格波動及供應風險原材料價格波動及供應風險公司生產經營所需主要原材料包括斷路器、電纜、銅排、橋架、光伏組件、電池等，上述原材料受銅、硅價格影響較大。受相關材料價格變動及市場供需情況的影響，公司原材料的采購價格及規模也會出現一

80、定波動。4、收款不達預期風險收款不達預期風險隨著全球范圍內宏觀經濟和市場需求下滑，客戶信用降低，一旦客戶未按合同進度支付款項，逾期應收賬款將影響公司的資金流程和經營效益。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h29資產負債表資產負債表單位:百萬元利潤表利潤表單位:百萬元會計年度2021A2022A2023E2024E2025E會計年度2021A2022A2023E2024E2025E流動資產2,1304,0584,4965,1116,041營業總收入1,8562,3572,8474,1245,369貨幣資金5591,9311,077833831營業成本1,3251,7292,1943,1754,1

81、48應收票據27140195282368營業稅金及附加2106811應收賬款9321,4341,4672,1272,770銷售費用4258577081預付賬款4591114162207管理費用69110128177215存貨74199240348455研發費用6585100144188其他4942621,4031,3591,410財務費用-32-6-4-5非流動資產2976918589681,073減值損失合計-3-4-1-1-1長期股權投資00000投資凈收益511142127固定資產（合計）89186277312341其他-22-79013無形資產4083129174220營業利潤3372

82、92381574761其他167422452482512營業外收支141111資產總計2,4274,7485,3546,0797,114利潤總額351293382575762流動負債9481,6801,9282,1532,524所得稅5038507599短期借款01961368060凈利潤301255332500663應付票據230504601609682少數股東損益0-1357應付賬款5056127218701,023歸屬母公司凈利潤301256329495656其他213368470594760EBITDA345307405605794非流動負債2322222222EPS（當年）（元）2.

83、341.831.592.393.17長期借款00000其他2322222222現金流量表單位:百萬元負債合計9711,7021,9502,1752,546會計年度2021A2022A2023E2024E2025E少數股東權益003815經營活動現金流47-219414-25742歸屬母公司股東權益 1,4563,0473,4013,8964,553凈利潤301255332500663負債和股東權益2,4274,7485,3546,0797,114折舊攤銷1521323944財務費用06532重要財務指標單位:百萬元投資損失-5-11-14-21-27主要財務指標2021A2022A2023E2

84、024E2025E營運資金變動-290-56844-798-665營業總收入1,8562,3572,8474,1245,369其它2678151924同比(%)35.6%27.0%20.8%44.9%30.2%投資活動現金流-41078-1,22972-21歸屬母公司凈利潤301256329495656資本支出-143-200-199-148-148同比(%)26.8%-14.9%28.4%50.6%32.5%長期投資-270269-1,044200100毛利率(%)28.6%26.7%22.9%23.0%22.8%其他48142127ROE(%)20.7%8.4%9.7%12.7%14.4%

85、籌資活動現金流4201,485-40-59-22EPS（攤?。ㄔ?.341.831.592.393.17吸收投資5181,3802500P/E31.4526.9419.5212.969.78借款0233-60-56-20P/B7.092.771.891.651.41支付利息或股息-70-87-5-3-2EV/EBITDA28.3521.8913.559.387.11現金凈增加額571,343-855-244-2Table_Introduction請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 h30研究團隊簡介研究團隊簡介武浩，新能源與電力設備行業首席分析師，中央財經大學金融碩士，曾任東興證券基金業務部

86、研究員，2020年加入信達證券研發中心，負責電力設備新能源行業研究。黃楷，電力設備新能源行業分析師，墨爾本大學工學碩士，3 年行業研究經驗，2022 年 7 月加入信達證券研發中心，負責光伏行業研究。曾一赟，新能源與電力設備行業研究助理，悉尼大學經濟分析碩士，中山大學金融學學士，2022 年加入信達證券研發中心，負責新型電力系統和電力設備行業研究。孫然，新能源與電力設備行業研究助理，山東大學金融碩士，2022 年加入信達證券研發中心，負責新能源車行業研究。王煊林，電力設備新能源研究助理，復旦大學金融碩士，1 年行業研究經驗，2023 年加入信達證券研究所，負責風電行業研究。請閱讀最后一頁免責聲

87、明及信息披露 h31分析師聲明分析師聲明負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約

88、定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測

89、不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或

90、引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明風險提示風險提示證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信

91、息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準股票投資評級股票投資評級行業投資評級行業投資評級本報告采用的基準指數：滬深 300 指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。