《光伏焊帶行業專題：產品迭代提速驅動行業集中度及龍頭盈利能力提升-240323（29頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《光伏焊帶行業專題：產品迭代提速驅動行業集中度及龍頭盈利能力提升-240323（29頁）.pdf（29頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、敬請參閱最后一頁特別聲明 1 單擊或點擊此處輸入文字。投資邏輯：光伏焊帶：成本占比光伏焊帶：成本占比 6%6%的組件核心輔材，需求持續增長。的組件核心輔材，需求持續增長。光伏焊帶用于連接太陽能電池片并起導電作用，是組件核心輔材之一，組件成本占比約 6%（按照 2024 年 3 月價格測算），但焊帶品質對組件效率、良品率、使用壽命有較大影響，如焊帶厚度減小會導致電阻率增加，使得光伏組件的短路電流和輸出功率減??；焊帶品質不達標會導致組件隱裂風險增加、虛焊/過焊風險提高，組件良品率下降。組件成本大幅下降有望驅動全球光伏裝機持續增長，我們預計2024-2025 年全球光伏組件直流側需求 676/806

2、GWdc，同增 28%/19%；在此帶動下光伏焊帶需求維持高景氣，預計 2024-2025 年全球焊帶需求 27.3/32.2 萬噸，同增 24%/18%。行業趨勢：電池技術進步推動焊帶產品迭代，提高技術壁壘。行業趨勢：電池技術進步推動焊帶產品迭代，提高技術壁壘。焊帶技術進步主要著眼于提升其力學性能，以及通過優化表面結構、外觀尺寸等匹配電池技術路線、降低焊帶電阻率、增加電池片受光總量，以提升光伏組件功率。降本提效訴求下，電池片多主柵技術快速發展，在此帶動下，互聯焊帶平均寬度已從 2BB 時代的 2mm 降低到 SMBB 時代的 0.30mm 以下；0BB（無主柵）技術可進一步降低電池銀漿耗量，

3、未來在 TOPCon、HJT 等組件中均有大批量導入空間，隨著 0BB 技術發展，配套 0BB 焊帶直徑有望進一步下降至 0.20mm 以下。焊帶細線化會導致焊帶抗拉強度和屈服強度不斷降低，對焊帶涂錫厚度精確控制、屈服強度穩定性、同心度等要求提高，隨著細柵化推進，焊帶生產技術壁壘持續提升。此外，針對差異化市場的 HJT 組件、xBC 組件、黑組件、疊瓦組件等多樣化組件產品催生 HJT 低溫焊帶、xBC扁焊帶特殊匯流焊帶等差異化焊帶產品需求，也對焊帶企業多品種研發能力提出更高的要求，焊帶行業壁壘提高。產品迭代促進集中度提升，驅動頭部企業盈利能力改善。產品迭代促進集中度提升，驅動頭部企業盈利能力改

4、善。焊帶環節具有原材料成本占比高（90%以上）、營運資金占用大的特點，對企業資金實力及營運能力提出了較高要求，光伏行業整體融資收緊的背景下，規模小、成本控制能力弱的焊帶企業生存及擴產壓力加大，同時考慮焊帶產品迭代不斷提高技術壁壘，企業間對地方政府支持等外部資源的獲取能力以及自身資金實力差異所導致的研發、擴產能力上的差距將被放大。目前焊帶行業競爭格局較為分散（測算 2023 年 CR3 約 34.2%），近年技術研發實力領先、具備規?；a能力及資金優勢的頭部焊帶企業積極擴產，焊帶市場有望向頭部集中。歷史上頭部企業在產品迭代期盈利能力顯著改善，隨著 SMBB 焊帶、0BB 焊帶、低溫焊帶等技術要

5、求較高的新產品加速滲透，技術積累深厚、高效產能布局領先的頭部焊帶有望憑借先發優勢實現盈利能力改善。投資建議 組件成本大幅下降有望驅動全球光伏裝機持續增長，帶動光伏焊帶出貨高景氣，預計 2024-2025 年全球焊帶需求27.3/32.2 萬噸，同增 24%/18%。電池技術進步推動焊帶產品迭代、技術壁壘提升，光伏行業整體融資收緊的背景下，企業間對地方政府支持等外部資源的獲取能力以及自身資金實力差異所導致的研發、擴產能力上的差距將被放大，焊帶市場有望向頭部集中，頭部企業憑借先發優勢實現盈利能力改善。重點看好技術研發實力領先、產品布局全面的頭部企業宇邦新材宇邦新材，建議關注同享科技同享科技、威騰電

6、氣威騰電氣等。風險提示 光伏裝機不及預期風險，產品替代風險，市場競爭加劇風險。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 內容目錄內容目錄 1 焊帶：成本占比 6%的組件核心輔材，需求持續增長.5 1.1 光伏焊帶：成本占比 6%的組件核心輔材，影響組件效率及壽命.5 1.2 經濟性支撐下光伏需求持續高增，推動焊帶需求增長.8 2 行業趨勢：電池技術進步推動焊帶迭代，提高技術壁壘.10 2.1 多主柵/0BB 技術推動焊帶線徑持續下降，細線化提升技術壁壘.10 2.2 需求多樣化催生焊帶差異化產品，多品種研發能力重要性凸顯.15 3 產品迭代促進集中度提升，驅動頭部企業盈利能力改善.17 3.

7、1 焊帶行業特征：原材料成本占比較高，營運資金占用較大.17 3.2 行業格局：市場較為分散，產品迭代有望促進頭部集中度提升.19 3.3 宇邦新材復盤：產品迭代期頭部企業盈利顯著改善.20 4 投資建議：看好技術領先的頭部企業.21 4.1 宇邦新材：深耕近 20 年的光伏焊帶龍頭，技術優勢帶動份額提升.22 4.2 同享科技：光伏焊帶領先企業，深度綁定頭部組件企業.24 4.3 威騰電氣：深耕母線行業，焊帶及儲能業務提供業績增量.25 5 風險提示.27 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：焊帶位于光伏產業鏈中游.5 圖表 2：光伏焊帶在組件中的應用.5 圖表 3：焊帶可分為互連焊帶和匯流焊帶.5

8、 圖表 4：互聯焊帶將電池片串聯為電池串.5 圖表 5：光伏焊帶產品細分種類豐富.6 圖表 6：光伏焊帶橫截面.7 圖表 7：焊帶占組件成本比例約為 6%（雙面 PERC 組件，按照 2024 年 3 月價格測算）.7 圖表 8：光伏焊帶主要技術指標.7 圖表 9：組件價格下降有望帶動光伏系統造價顯著下降（USD/kW，%）.8 圖表 10：組件價格及 WACC 下降對光伏項目 IRR 提升貢獻顯著（敏感性分析）.8 圖表 11：2024E 全球光伏新增裝機高增（GW，交流側）.9 圖表 12：光伏焊帶需求測算.9 圖表 13：多主柵技術發展路線.10 圖表 14：2023 年 9BB 及以上

9、技術成為 PERC 技術主流.11 圖表 15：2023 年 TOPCon 技術中 SMBB 占比達 87.5%.11 IWhUyXaXkWaZ7ZjXbWkX7NbPbRoMoOpNmQiNnNmPkPsQoQbRpOmMNZnQpOMYnNsN行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 圖表 16：0BB 技術采用采用銅絲焊帶替代原有銀主柵直接匯集細柵電流.11 圖表 17：0BB 技術提高組件抗隱裂能力.11 圖表 18：0BB 串焊技術路線圖對比.12 圖表 19：東方日升 4GW 異質結 0BB 電池首線成功投產.12 圖表 20：愛康 730W 異質結無主柵雙面雙玻組件.12 圖表

10、 21：P 型電池逼近效率極限.13 圖表 22：TOPCon、異質結、BC 等滲透率有望快速提升.13 圖表 23：2023 年 PERC、TOPCon、HJT 銀漿耗量對比（mg/片）.13 圖表 24：銀漿在電池成本中占比較高.13 圖表 25：CPIA 預計電池細柵線寬度進一步下降（單位：m）.14 圖表 26：互連焊帶、匯流焊帶向多主柵、細線化發展.14 圖表 27：光伏焊帶制作工藝流程.15 圖表 28：焊帶細線化在涂錫厚度、屈服強度、同心度等方面提出更高要求.15 圖表 29：光伏焊帶產品持續迭代.15 圖表 30：低溫焊帶焊料體系.16 圖表 31：絕緣膠隔離焊帶和細柵.16

11、圖表 32：特殊焊帶實現局部絕緣化.16 圖表 33：黑色匯流焊帶示意圖.17 圖表 34：反光匯流焊帶示意圖.17 圖表 35：2022 年頭部企業焊帶直接材料成本占比約 94%.17 圖表 36：焊帶直接材料成本主要為銅材及錫合金（以宇邦新材 2021 年成本構成為例）.17 圖表 37：焊帶企業盈利能力與銅價相關性較強.18 圖表 38：頭部焊帶企業應付賬款及應付票據周轉天數（單位：天）.18 圖表 39：頭部焊帶企業應收賬款及應收票據周轉天數（單位：天）.18 圖表 40：主要光伏企業營運資金周轉天數對比（單位：天）.19 圖表 41：一萬噸光伏焊帶占用營運資金測算.19 圖表 42：

12、2023E 光伏焊帶市場格局（測算）.19 圖表 43：頭部焊帶企業積極擴產.20 圖表 44：宇邦新材產品單位盈利變化.20 圖表 45：2021 年宇邦新材互連焊帶分產品毛利率.21 圖表 46：2021 年宇邦新材匯流焊帶分產品毛利率.21 圖表 47：焊帶企業估值表（元/股，億元，倍，2024/3/22 收盤價）.21 圖表 48：宇邦新材深耕光伏焊帶近二十年.22 圖表 49：宇邦新材營業收入穩定增長.22 圖表 50：宇邦新材歸母凈利潤穩定增長.22 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 圖表 51：2023 年宇邦新材焊帶業務收入占比約占 99%.22 圖表 52：2023

13、 年宇邦新材盈利能力改善.22 圖表 53：宇邦新材主要的在研項目情況.23 圖表 54：宇邦新材募集可轉債進一步擴大產能規模.23 圖表 55：預計 2024 年公司焊帶產能持續增長.23 圖表 56：宇邦新材境外收入及占比.24 圖表 57：宇邦新材境外毛利率整體高境內毛利率 4-5pct.24 圖表 58：同享科技營業收入穩步增長.24 圖表 59：同享科技歸母凈利潤增速回升.24 圖表 60：2023 年同享科技前五大客戶均為組件出貨頭部企業（收入占比）.25 圖表 61：威騰電氣光伏新材收入貢獻快速提升.25 圖表 62：威騰電氣光伏新材毛利貢獻快速提升.25 圖表 63：威騰電氣營

14、業收入快速增長.26 圖表 64：威騰電氣歸母凈利潤快速增長.26 圖表 65：威騰電氣焊帶業務收入持續增長.26 圖表 66：威騰電氣高壓母線產品.27 圖表 67：威騰電氣儲能系統相關產品.27 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 1 焊帶：成本占比 6%的組件核心輔材，需求持續增長 1 1.1.1 光伏焊帶：成本占比光伏焊帶：成本占比 6%6%的組件核心輔材，影響組件效率及壽命的組件核心輔材，影響組件效率及壽命 光伏焊帶位于光伏產業鏈中游，用于連接太陽能電池片并起導電作用，上游主要是銅、錫合金和助焊劑等原材料供應商，下游客戶是光伏組件制造企業。圖表圖表1 1：焊帶位于光伏產業鏈中

15、游焊帶位于光伏產業鏈中游 圖表圖表2 2：光伏焊帶在組件中的應用光伏焊帶在組件中的應用 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 從應用種類看，焊帶分為互聯焊帶和匯流焊帶，產品細分種類豐富。從應用種類看，焊帶分為互聯焊帶和匯流焊帶，產品細分種類豐富?；ミB焊帶是太陽能電池片的導電引線帶，用于串聯電池片并收集、傳輸電池片電流?；ヂ摵笌е苯雍附釉陔姵仄?，將相鄰電池片的正負極互相連接形成串聯電路，將電池片上由光能轉換成的電能引出，同時起到散熱和機械制成的作用，是太陽能光伏組件的重要元器件之一。根據適用于組件的不同類型，互連焊帶又分為常規互連帶、MBB 焊帶、

16、SMBB 焊帶、0BB 焊帶、低溫焊帶、異形焊帶等。匯流焊帶用于連接光伏電池串及接線盒，傳輸光伏電池串電流。電池片通過互聯焊帶串聯成電池串，匯流焊帶再將眾多電池串連接起來，以實現目標電壓和完整電路。根據適用于組件的不同類型，匯流焊帶又分為常規匯流帶、疊瓦沖孔焊帶、黑色焊帶、折彎焊帶、疊瓦超薄焊帶、反光焊帶等。常規光伏組件中互連焊帶和匯流焊帶的耗用量配比約為 4:1，多柵組件中互連焊帶和匯流焊帶的耗用量配比約為 5:1，疊瓦組件無需互連焊帶僅需使用匯流焊帶。圖表圖表3 3：焊帶可分為互連焊帶和匯流焊帶可分為互連焊帶和匯流焊帶焊帶 圖表圖表4 4：互聯焊帶將電池片串聯為電池串互聯焊帶將電池片串聯為

17、電池串 來源：同享科技招股說明書，國金證券研究所 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 圖表圖表5 5：光伏焊帶產品細分種類豐富光伏焊帶產品細分種類豐富 類別類別 品種品種 適用領域適用領域 產品特點產品特點 互連焊帶 常規焊帶 適用于常規組件 具有低屈服度、高抗拉性等優良特性，滿足常規組件需求。MBB 焊帶 適用于多柵組件 比常規焊帶更細，柵線越多越細有利于減少對電池片的遮光，更有效地利用太陽光，同時會使得電流密度分布更加均勻，組件功率可明顯提升，同時電池的正銀可以減少約 30%。SMBB 焊帶 適用于 PERC、TOPCon 電池組件 線徑更

18、細：0.29mm；錫層均勻；電阻率0.0225mm2/m，可降低電池片銀漿耗量。0BB 焊帶 適用于 TOPCon、HJT 電池組件 直徑0.22mm 的圓形焊帶，用于連接光伏電池片，收集和傳輸光伏電池片電流的涂錫焊帶，能夠提高光伏組件功率和降低光伏電池片的銀漿耗量 低溫焊帶 適用于 HJT 電池組件 改變常規焊帶的涂層成分，使用熔點溫度不超過 175的焊料為原材料，可以實現低溫焊接，同時有利于降低異質結電池串焊接溫度。低電阻焊帶 適用于常規組件 通過減少和精確控制涂層厚度，降低焊帶的電阻，減少組件因串聯電阻而導致的功率損失。替代傳統焊帶時，無需改變組件生產設備、工藝及材料，但可以提高組件功率

19、。異形焊帶 適用于多柵組件 該產品特點為一段為異形結構，用于電池片的正面，可以最大程度反射太陽光，提高組件功率；相鄰的一段為相對又薄又寬的扁平結構，用于電池片的背面，不僅可以減小片間距，同時還能降低組件背面封裝膠膜的厚度，有利于降低組件成本。匯流焊帶 常規匯流焊帶 適用于常規組件 具有盤裝、軸裝等匯流焊帶產品，滿足一般光伏組件的生產需求。沖孔焊帶 適用于疊瓦組件 對疊瓦焊帶再經過一道沖壓，形成中間鏤空的焊帶，用于疊瓦組件的電池片連接，沖孔有利于降低焊帶對電池片的應力，減少碎片。黑色焊帶 適用于全黑組件 根據組件外觀要求進行配色，保持焊帶和組件邊框及電池片外觀的一致性，以達到美觀并減少光學污染的

20、目的。折彎焊帶 適用于常規組件 將普通匯流焊帶進行 90平面彎折，用以代替兩根相互點焊的匯流焊帶，提高組件客戶的生產效率，降低光伏組件制造成本。疊瓦焊帶 適用于疊瓦組件 疊瓦焊帶較薄且屈服強度較低，可應用于高密度的疊瓦組件中，可與更薄的電池片焊接；疊瓦焊帶可以翻轉，在不提高電池碎片率的前提下實現更小的組件版型，降低組件成本，提高單位面積上的組件功率。來源：宇邦新材可轉債募集說明書，同享科技2024 年度向特定對象發行股票募集說明書(草案)，國金證券研究所 光伏焊帶在組件成本中占比較低，但焊帶品質對組件效率、良品率、使用壽命有較大影響。光伏焊帶在組件成本中占比較低，但焊帶品質對組件效率、良品率、

21、使用壽命有較大影響。光伏焊帶由基材和表面涂層構成：1）基材是不同尺寸的銅材，要求規格尺寸精確、導電性能好，具有一定的強度；2）表面涂層利用電鍍法、真空沉積法、噴涂法或熱浸涂法等特殊工藝，將錫合金等涂層材料按一定成分比例和厚度均勻地覆裹在銅基材表面。因為銅基材本身沒有良好的焊接性能，錫合金層的主要作用是讓光伏焊帶滿足可焊性，并且將光伏焊帶牢固地焊接在電池片的主柵線上，從而起到良好的電流導流作用。按照 2024 年 3 月產業鏈價格測算，目前焊帶在光伏組件成本占比約 6%，成本占比相對較低。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 7 圖表圖表6 6：光伏焊帶橫截面光伏焊帶橫截面 圖表圖表7 7：焊

22、帶占組件成本比例約為焊帶占組件成本比例約為 6%6%（雙面（雙面 PERPERC C 組件，組件，按照按照 20242024 年年 3 3 月價格測算）月價格測算）來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 來源：InfoLink、SMM、Solarzoom，國金證券研究所測算 但焊帶品質對組件效率及壽命影響較大，光伏焊帶的外觀尺寸、力學性能、表面結構、電阻率等性能指標是影響電池片碎片率、發電效率、及組件長期可靠性耐用性的重要因素，如焊帶厚度減小會導致電阻率增加，使得光伏組件的短路電流和輸出功率均減??；焊帶品質不達標會導致組件隱裂風險增加、虛焊/過焊風險提高，組件良品率下降。目前焊帶對組件功率及

23、壽命影響較大的指標主要包括屈服強度、同心度、錫層厚度、可焊性等：（1）屈服強度：指金屬材料受到外力發生屈服現象時的屈服極限；大于屈服強度的外力作用會使金屬材料彎曲后無法恢復，從而導致組件隱裂的風險增加，組件良品率下降。（2）同心度：指插芯內徑距離整個圓心的偏移程度，即銅絲圓心與焊帶圓心的偏移程度；同心度主要取決于涂層厚度的均勻程度，焊帶同心度越低則組件焊接過程中的虛焊風險越高，虛焊組件在發電時容易產生熱斑效應導致組件燒毀而報廢。（3）錫層厚度：指涂覆于銅材外層錫料的厚度，即錫料表面距離銅材的距離；若錫層厚度過薄，組件容易出現虛焊情況，而錫層厚度過厚可能導致組件隱裂，更嚴重可能導致碎片。（4）可

24、焊性：指涂錫焊帶經焊接后，涂層與基體材料應該結合牢固、不分層，焊接處無異色；可焊性較差焊帶在焊接過程中會導致組件產生虛焊或者過焊的現象。圖表圖表8 8：光伏焊帶主要技術指標光伏焊帶主要技術指標 指標指標 指標定義指標定義 指標說明指標說明 標準參數標準參數 屈服強度 金屬材料在受到外力發生屈服現象時的屈服極限，大于此極限的外力作用，將會使該金屬材料彎曲后無法恢復。若焊帶屈服強度68Mpa，可能導致組件隱裂的風險增加，組件良品率下降。屈服強度70Mpa 同心度 插芯內徑距離整個圓心的偏移程度，就MBB 焊帶而言，即銅絲圓心與焊帶圓心的偏移程度，其主要取決于涂層厚度的均勻程度。焊帶的同心度越低（圓

25、心偏移程度越高），組件焊接過程中的虛焊風險越高，虛焊組件在發電時容易產生熱斑效應（局部因電流過大導致發熱明顯），導致組件燒毀而報廢。同心度40%錫層厚度 涂覆于銅材外層錫料的厚度，即錫料表面距離銅材的距離。若錫層厚度過薄，組件容易出現虛焊情況，而錫層厚度過厚，則會產生錫珠或堆錫，影響組件外觀，同時導致組件隱裂的風險上升，更嚴重可能導致碎片。誤差值5m 可焊性 涂錫焊帶經焊接后涂層與基體材料應該結合牢固、不分層，焊接處無異色?？珊感暂^差焊帶在焊接過程中會導致組件產生虛焊或者過焊的現象，該等問題都會加速組件功率的衰減，影響組件良品率及發電性能。平均剝離強度1.0N/mm 有效焊接面積焊接面積的 2

26、/3 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 1.2 1.2 經濟性支撐下光伏需求持續高增，推動焊帶需求增長經濟性支撐下光伏需求持續高增，推動焊帶需求增長 2023 年光伏組件價格大幅下跌后光伏系統成本及 LCOE 顯著下降，即使考慮較高比例的配儲需求、或電價下降、或一定比例棄光，預計 2024 年光伏發電項目的經濟性/投資回報率仍將保持在具有較高吸引力的水平。目前全球大型公用事業項目潛在需求充足，隨著加息周期結束、組件價格觸底，前期因加息預期、組件快速跌價而觀望的需求有望在 2024 年持續釋放；同時考慮主要國家地區因低碳訴求政策端向好，預計 2

27、024 年光伏需求將仍有較強的增長動力。圖表圖表9 9：組件價格下降有望帶動光伏系統造價顯著下降（組件價格下降有望帶動光伏系統造價顯著下降（USDUSD/kWkW，%）來源：IRENA，國金證券研究所測算（假設除組件外其他成本年均下降 85 USD/kW）圖表圖表1010：組件價格及組件價格及 WACCWACC 下降對光伏項目下降對光伏項目 IRRIRR 提升貢獻顯著（敏感性分析）提升貢獻顯著（敏感性分析）來源：IRENA、LevelTen，國金證券研究所測算 我們預計我們預計 20242024 年全球光伏交流側新增裝機同比增長年全球光伏交流側新增裝機同比增長 28%28%至約至約 520GW

28、ac520GWac（對應組件需求近（對應組件需求近700GW700GW）：中國有望在超高基數下保持增長，但增速或略低于全球平均水平，海外市場則將更充分享受組件價格下降和加息結束（甚至降息開啟）的紅利，其中：中東、非洲地區因資源優勢、基數較低，預計 2024 年裝機高增，美國因政策預期及本土供應增加預計裝機增長顯著。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 圖表圖表1111：2 2024024E E 全球光伏新增裝機高增（全球光伏新增裝機高增（GWGW，交流側），交流側）來源：各國能源主管部門，國金證券研究所預測 全球光伏裝機持續增長，我們預計 2024-2025 年全球光伏新增裝機 520/

29、620GW，對應組件需求 676/806GW，同增 28%/19%，帶動光伏焊帶需求高增：組件出貨結構方面，TOPCon 技術路線憑借較高的性價比、設備及工藝流程較為成熟等優勢，率先大規模量產，隨著 TOPCon 產能加速釋放，預計 2024-2025 年 TOPCon 份額快速提升至 70%/80%；HJT、xBC 等技術有望隨成本、工藝進步逐漸放量，預計到 2025 年，TOPCon/HJT/xBC 出貨占比分別達到 80%/8%/7%。焊帶產品結構方面，預計 MBB、扁焊帶、低溫焊帶（含低溫 0BB 焊帶）與 PERC、xBC、HJT份額基本一致，TOPCon、HJT 組件中 0BB 份

30、額逐步提升，預計 2024/2025 年逐步提升至10%/40%，對應 2024/2025 年 0BB 焊帶總份額 7.4%（其中低溫 0BB 焊帶 0.4%）/35.2%（其中低溫 0BB 焊帶 3.2%）。焊帶耗量方面，焊帶細線化導致單 GW 組件的焊帶耗量下降，預計 2024 年 MBB 焊帶/SMBB焊帶/扁線焊帶/低溫焊帶/0BB 焊帶單 GW 耗量略下降至 410/400/500/380/380 噸，但考慮到焊帶厚度減小會導致電阻率增加，預計后續繼續下降空間不大，2025 年耗量基本維持穩定。綜上，預計綜上，預計 20242024-20252025 年全球焊帶需求量年全球焊帶需求量

31、 27.3/32.227.3/32.2 萬噸，同比增長萬噸，同比增長 24%/1824%/18%。圖表圖表1212：光伏焊帶需求測算光伏焊帶需求測算 2022 2023 2024E 2025E 全球光伏裝機（GW）230 405 520 620 容配比 1.28 1.3 1.3 1.3 組件需求（GW）294 527 676 806 YOY 79%28%19%組件出貨及份額 PERC 出貨（GW）265 350 149 40 TOPCon 出貨（GW）24 153 473 645 HJT 出貨（GW）4 13 27 64 XBC 出貨（GW）1 11 27 56 PERC 占比 90.0%66

32、.5%22.0%5.0%TOPCon 占比 8.0%29.0%70.0%80.0%HJT 占比 1.5%2.5%4.0%8.0%XBC 占比 0.5%2.0%4.0%7.0%焊帶份額 MBB 焊帶 90.0%66.5%22.0%5.0%行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 SMBB 焊帶 8.0%29.0%63.0%48.0%扁焊帶 0.5%2.0%4.0%7.0%低溫焊帶（不含 0BB 低溫焊帶）1.5%2.5%3.6%4.8%0BB 焊帶 7.4%35.2%其中：0BB 低溫焊帶 0.4%3.2%焊帶耗量（噸/GW）MBB 焊帶 430 420 410 410 SMBB 焊帶 42

33、0 410 400 400 低溫焊帶 400 380 380 380 扁線焊帶 550 520 500 500 0BB 焊帶 380 380 焊帶需求（萬噸）MBB 焊帶 11.4 14.7 6.1 1.7 SMBB 焊帶 1.0 6.3 17.0 15.5 低溫焊帶 0.2 0.5 0.9 1.5 扁線焊帶 0.1 0.5 1.4 2.8 0BB 焊帶 0.0 0.0 1.9 10.8 焊帶總需求（萬噸）12.6 22.0 27.3 32.2 YOY 74%24%18%焊帶平均耗量（噸/GW）429 418 404 400 來源：CPIA，國金證券研究所 2 行業趨勢：電池技術進步推動焊帶迭

34、代，提高技術壁壘 2.2.1 1 多主柵多主柵/0BB/0BB 技術推動焊帶線徑持續下降，細線化提升技術壁壘技術推動焊帶線徑持續下降，細線化提升技術壁壘 復盤光伏焊帶行業的發展歷程，焊帶技術進步主要著眼于提升其力學性能，以及通過優化表面結構、外觀尺寸等匹配電池技術路線、降低焊帶電阻率、增加電池片受光總量，以提升光伏組件功率。降本提效訴求下，電池片多主柵、降本提效訴求下，電池片多主柵、0BB0BB（無主柵）技術快速發展。（無主柵）技術快速發展。對電池片而言，柵線越細越有利于減少銀漿用量從而降低成本，同時減少對電池片的遮光、提升發電效率，2010 年起電池柵線設計朝著增加主柵數量和減小柵線寬度的方

35、向發展，多主柵技術從 2BB 一路發展到近幾年的 MBB（9BB-15BB），目前出現了在 MBB 基礎上發展的 SMBB 技術、無主柵技術等。圖表圖表1313：多主柵技術發展路線多主柵技術發展路線 來源：國金證券研究所繪制 2019 年 MBB 技術快速滲透，2022 年 9BB 以下市場份額已下降至 2%，目前 MBB 技術已成為行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 絕對主流。SMBB（16BB 及以上）技術是 MBB 的升級版，將主柵數增加至 16 及以上，在主柵增加的同時，配合更細的焊帶提高串焊精度、降低主柵 PAD 點面積，不僅能夠降低銀漿耗量、減少成本，還能夠減少電流傳輸距

36、離，降低柵線遮擋，提高光學利用率，有效降低組件的串聯電阻，最大化利用太陽光。目前主流廠商SMBB主柵數已增加到16-20，據CPIA，2023 年 TOPCon 電池片中 16BB 及以上的 SMBB 技術占比達 87.5%，2024 年有望繼續提升。圖表圖表1414：2023 2023 年年 9B9BB B 及以上技術成為及以上技術成為 P PERCERC 技術主流技術主流 圖表圖表1515：20232023 年年 TOPCTOPConon 技術中技術中 S SMBBMBB 占比達占比達 8 87.5%7.5%來源：中國光伏產業發展路線圖（2023-2024），國金證券研究所 來源：中國光伏

37、產業發展路線圖（2023-2024），國金證券研究所 為進一步去銀降本，市場研發方向朝 0BB（無主柵）技術推進，即采用銅絲焊帶替代原有銀主柵直接匯集細柵電流，并實現電池片之間的互連。相比 SMBB 技術，0BB 技術有以下優勢：1）直接節省主柵的銀漿，降低銀漿成本；2）使用更細、數量更多的焊帶進行導電，可以增強導電性，提高組件 CTM；3）組件端采用低溫封裝工藝，可以承載更薄的硅片；4）由于采用密集多焊絲的設計，使得細線與焊絲的接觸點增多，光生載流子被收集的機會大大增加，提高了組件抗隱裂的能力，提高組件可靠性和發電量。圖表圖表1616：0 0BBBB 技術采用采用銅絲焊帶替代原有銀主柵直接匯

38、集細柵電流技術采用采用銅絲焊帶替代原有銀主柵直接匯集細柵電流 來源：寧夏小牛，國金證券研究所 圖表圖表1717：0 0BBBB 技術提高組件抗隱裂能力技術提高組件抗隱裂能力 來源：中能創 210 無主柵異質結白皮書，國金證券研究所 根據焊帶與電池片互連方式不同，目前無主柵技術可分為 SmartWire 方案、焊接+點膠、0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20232024E2025E2026E2028E2030E9BB10BB11BB及以上0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20232024E2025E2026E2028E2030E9

39、/10BB11BB16BB及以上行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 點膠方案。Smartwire 路線是在細柵制作完成后，將嵌有銅網的聚合物薄膜整面覆蓋在電池片上；焊接+點膠路線是先將焊帶與細柵焊接成串，再在電池串頂部和底部用膠固定；點膠路線是在每根細柵之間點膠，固定焊帶。圖表圖表1818：0 0BBBB 串焊技術路線圖對比串焊技術路線圖對比 來源：梅耶伯格，CN116111004A，CN217280819U，國金證券研究所繪制 2023 年以來國內已有多家電池/組件廠商聯合業內設備及輔材廠商共同投入無主柵技術研究，并開始量產化應用：2023 年 4 月 27 日,東方日升 4GW

40、高效 25.5%異質結 0BB 電池全線貫通，首批異質結伏羲電池成功下線；2023 年 5 月，東方日升與愛康科技推出采用 0BB技術的 HJT 組件功率分別高達 741.456W 和 730W；2023 年 8 月，一道新能發布搭載TOPCon3.0 plus 的 N 型技術新品 DAON3.0 高效 BBF 無主柵組件，標志著無主柵技術在TOPCon 方向上適用。設備方面，無主柵工藝量產化也快速推進：2023 年 9 月，邁為股份與安徽華晟新能源簽署合作協議，協議內容包含采購首期 5.4GWNBB 串焊設備；寧夏小牛在點膠、類似 Smart Wire 兩種方案上均有布局，已在下游客戶處驗證

41、；蘇州沃特維、深圳光遠在 0BB 設備上也有布局；2024 年 3 月 14 日奧特維 TOPCon 0BB 焊接工藝量產發布，可降低單片銀耗10%、提升組件功率5W。圖表圖表1919：東方日升東方日升 4GW4GW 異質結異質結 0BB0BB 電池首線成功投產電池首線成功投產 圖表圖表2020：愛康愛康 730W730W 異質結無主柵雙面雙玻組件異質結無主柵雙面雙玻組件 來源：東方日升公眾號，國金證券研究所 來源：愛康新能源公眾號，國金證券研究所 隨著 P 型電池逼近效率極限，N 型電池逐漸成為主流，其中 TOPCon 技術路線憑借較高的性價比、設備及工藝流程較為成熟等優勢，率先大規模量產，

42、進入推廣紅利期。隨著新產能陸續釋放，預計 2024 年 TOPCon 電池市場占比將超過 60%，同時 HJT、xBC 技術也分別在成本端及工藝端有所突破，后續有望在終端市場放量。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 圖表圖表2121：P P 型電池逼近效率極限型電池逼近效率極限 圖表圖表2222：TOPCTOPConon、異質結、異質結、BCBC 等滲透率有望快速提升等滲透率有望快速提升 來源：中國光伏產業發展路線圖（2023-2024），國金證券研究所 來源：中國光伏產業發展路線圖（2023-2024），國金證券研究所 與傳統 PERC 技術相比，TOPCon、HJT 銀漿耗量更高

43、，據 CPIA，2023 年 PERC 電池片正銀消耗量降低至約 59mg/片、背銀消耗量約 25mg/片，TOPCon 電池雙面銀漿（鋁）（95%銀）平均消耗量約 109mg/片，異質結電池雙面低溫銀漿消耗量約 115mg/片?？紤]到當前銀漿在電池片成本中占比較高，0BB 作為電池降銀耗的重要手段，未來在 TOPCon、HJT 等組件中均有大批量導入的空間。圖表圖表2323：20232023 年年 PERCPERC、TOPConTOPCon、HJTHJT 銀漿耗量對比銀漿耗量對比（mg/mg/片）片）圖表圖表2424：銀漿在電池成本中占比較高銀漿在電池成本中占比較高 來源：中國光伏產業發展路

44、線圖（2023-2024），國金證券研究所 來源：InfoLink、SMM、Solarzoom，國金證券研究所測算 細柵化推動焊帶線徑下降，焊帶技術壁壘不斷提高。細柵化推動焊帶線徑下降，焊帶技術壁壘不斷提高。隨著多主柵技術發展，電池細柵線寬度持續下降，據 CPIA，2023 年細柵線寬度一般在 23.5m 左右，隨著漿料技術和印刷設備精度的提升，細柵寬度仍會保持一定幅度的下降，預計到 2030 年細柵線寬度下降至 18.0m 左右。23.0%23.5%24.0%24.5%25.0%25.5%26.0%26.5%27.0%20232024E2025E2026E2028E2030EPERCTOPC

45、on異質結0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20232024E2025E2026E2028E2030EPERC電池TOPCon電池異質結電池XBC其他技術行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 圖表圖表2525：CPIACPIA 預計電池預計電池細柵線寬度進一步下降細柵線寬度進一步下降（單位單位：m m）來源：中國光伏產業發展路線圖（2021 年版）、（2022-2023）、（2023-2024），國金證券研究所 為匹配銀漿柵線變化，焊帶產品也朝著 SMBB 焊帶、0BB 焊帶等方向迭代，互連焊帶平均寬度從 2BB 時代的 2mm 降低到 MBB 時代的

46、0.32mm，目前主流廠商 SMBB 主柵數已增加到16-20，焊帶線徑也逐步下降至 0.30mm 以下。隨著 0BB 技術發展，配套 0BB 焊帶直徑有望進一步下降至 0.20mm 以下。圖表圖表2626：互連焊帶、匯流焊帶向多主柵、細線化發展互連焊帶、匯流焊帶向多主柵、細線化發展 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 互連焊帶生產主要包括壓延、退火、涂錫、收線四個步驟，匯流焊帶在四個環節基礎上增加銅桿拉絲環節，將粗銅桿拉成細銅絲。焊帶細線化提高焊帶生產技術壁壘。焊帶細線化提高焊帶生產技術壁壘。根據 光伏焊帶對光伏組件輸出功率及老化可靠性的影響研究，光伏焊帶厚度減小會導致其相關力學性能降

47、低，從而導致焊帶抗拉強度和屈服強度不斷降低；同時細線化導致銅基材的占比逐漸變小，銅基材的電阻率比涂層合金的電阻率低，從而導致焊帶電阻率增加。此外，光伏焊帶的截面積減小導致光伏焊帶收集電流能力降低，從而降低光伏組件的短路電流；光伏焊帶和太陽電池主柵之間的焊接效果也會由于光伏焊帶橫截面積的減小而效果不佳，從而導致接觸電阻增大，填充因子降低，短路電流和填充因子的降低最終將導致光伏組件輸出功率減小。因此，焊帶細線化對焊帶的性能要求、涂錫厚度精確控制、屈服強度穩定性、同心度提高等方面要求越來越高，技術壁壘進一步提升。1015202530352021202220232024E2025E2026E2028E

48、2030E行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 圖表圖表2727：光伏焊帶制作工藝流程光伏焊帶制作工藝流程 來源：中國光伏行業協會，國金證券研究所 圖表圖表2828：焊帶細線化在涂錫厚度、屈服強度、同心度等方面提出更高要求焊帶細線化在涂錫厚度、屈服強度、同心度等方面提出更高要求 焊帶規格焊帶規格(mm)(mm)0.260.26 0.220.22 0.20.2 涂層厚度均值涂層厚度均值(um)(um)15153 3 12123 3 10103 3 屈服強度屈服強度(MPa)(MPa)7575 8585 9090 延伸率(%)20%20%20%抗拉強度(MPa)150 150 150 米克

49、重(g/m)0.470.03 0.360.03 0.30.03 米電阻(m/m)410 540 665 同心度同心度(%)(%)45%45%40%40%40%40%來源：中國光伏行業協會，國金證券研究所 2.2 2.2 需求多樣化催生焊帶需求多樣化催生焊帶差異化差異化產品，產品，多品種研發能力重要性凸顯多品種研發能力重要性凸顯 近年光伏需求快速增長催生了多樣化組件需求，除主流 PERC、TOPCon 組件外，針對差異化市場的 HJT 組件、xBC 組件、黑組件、疊瓦組件等產品也快速進步，催生 HJT 低溫焊帶、xBC 扁焊帶、特殊匯流焊帶等差異化焊帶產品需求，也對焊帶企業多品種研發能力提出更高

50、的要求。圖表圖表2929：光伏焊帶產品持續迭代光伏焊帶產品持續迭代 來源：中國光伏行業協會，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 低溫焊帶：配套低溫焊帶：配套 HJTHJT 路線，焊料配方要求較高路線，焊料配方要求較高 目前電池銀漿分為高溫銀漿和低溫銀漿兩類，PERC、TOPCon、xBC 等技術路線使用高溫銀漿，HJT 電池由于結構中含有對溫度較為敏感的非晶硅薄層，只能使用低溫銀漿,焊帶也需要低溫焊接。低溫焊帶焊料體系分為含銦焊料及含鉍焊料兩類，銦屬于稀有金屬，儲量少且價格是鉍的30 倍左右，因此當前低溫焊料以加鉍為主，但焊料中鉍含量越高可靠性表現越差，需要改進焊料配

51、方來提升焊料耐腐蝕性能，對焊帶企業配方體系提出了較高要求。圖表圖表3030：低溫焊帶焊料體系低溫焊帶焊料體系 來源：中國光伏行業協會，國金證券研究所 扁焊帶：適配扁焊帶：適配 x xBCBC 電池單面焊接需求，焊帶設備及工藝要求提升電池單面焊接需求，焊帶設備及工藝要求提升 xBC 電池電極位于背部表面，正面沒有金屬柵線電極遮擋，對有效光照面積沒有極致利用的需求，因此對焊帶形狀的包容性相對較高，目前主要采用扁焊帶互連。當前 xBC 焊帶難點在于：1）技術與產能：與圓形焊帶相比，扁焊帶在涂錫步驟之前增加壓延工藝，當前行業中保留扁焊帶技術、產能的企業有限。2）電池焊接從雙面焊接變成單面焊接，需要單面

52、扁線焊帶實現電池片正負極的串聯，然而單面焊接時硅片易受熱彎曲，工藝難度增加，使得該環節對焊帶的屈服強度、圖層均勻性、延壓和鍍錫等方面均提出了更高的要求。圖表圖表3131：絕緣膠隔離焊帶和細柵絕緣膠隔離焊帶和細柵 圖表圖表3232：特殊焊帶實現局部絕緣化特殊焊帶實現局部絕緣化 來源：2023 第十九屆太陽級硅及光伏發電研討會，國金證券研究所 來源：隆基專利 CN219610448U，國金證券研究所 特殊匯流焊帶：滿足電池組件美觀性、反光性等多樣化需求特殊匯流焊帶：滿足電池組件美觀性、反光性等多樣化需求 隨著光伏組件產品性能的提升，特殊匯流焊帶可以滿足電池組件對焊帶美觀性能、反光性能的需求，提升組

53、件功率。特殊匯流焊帶主要包括黑色匯流焊帶和反光匯流焊帶：（1）黑色匯流焊帶適用于全黑組件，用黑色涂層覆蓋在焊帶表面，保持焊帶和組件邊框及電池片外觀的一致性，能助力全黑光伏組件實現更高效的自動化生產效率和更優良的整體美觀性能，減少光學污染。（2）反光匯流焊帶通過焊帶表面復合反光膜、表面涂高反射涂層、表面壓延反光紋路等行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 方式，優化焊帶表面結構，利用照射到焊帶表面的太陽光增加電池受光總量，進一步提升光伏組件功率。未來，隨著光伏組件領域的發展，黑色匯流焊帶和反光匯流焊帶等特殊匯流焊帶將進一步增強性能和可靠性，助力組件端提升產品質量，以滿足下游客戶的多樣化需求

54、。圖表圖表3333：黑色匯流焊帶示意圖黑色匯流焊帶示意圖 圖表圖表3434：反光匯流焊帶示意圖反光匯流焊帶示意圖 來源：宇邦新材官網，國金證券研究所 來源：中國光伏行業協會，國金證券研究所 3 產品迭代促進集中度提升，驅動頭部企業盈利能力改善 3.13.1 焊帶行業特征：原材料成本占比較高，營運資金占用較大焊帶行業特征：原材料成本占比較高，營運資金占用較大 成本結構：焊帶原材料成本結構：焊帶原材料成本占比超成本占比超 90%90%，原材料價格的波動影響盈利水平。，原材料價格的波動影響盈利水平。光伏焊帶由銅基材和表面涂層（錫合金等）構成，光伏焊帶生產成本中直接材料占比較高，2022 年宇邦新材、

55、威騰電氣直接材料占比分別為 94.4%/94.2%。直接材料主要為銅材、錫合金，以宇邦新材 2021 年成本構成為例，二者占比分別為 70.9%、28.9%，因此原材料價格的波動對焊帶生產成本影響較大。圖表圖表3535：2 202022 2 年頭部企業焊帶直接材料成本占比約年頭部企業焊帶直接材料成本占比約 94%94%圖表圖表3636：焊帶直接材料成本主要為銅材及錫合金（以宇焊帶直接材料成本主要為銅材及錫合金（以宇邦新材邦新材 20212021 年成本構成為例）年成本構成為例）來源：宇邦新材、威騰電氣公司公告，國金證券研究所 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 直接人工,1.94%制造費

56、用,3.56%銅材,70.93%錫合金,28.91%助焊劑,0.16%直接材料，93.99%行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 圖表圖表3737：焊帶企業盈利能力與銅價相關性較強焊帶企業盈利能力與銅價相關性較強 來源：Wind，國金證券研究所 商業模式：銷售賬期長商業模式：銷售賬期長+采購賬期短，營運資金占用較大。采購賬期短，營運資金占用較大。光伏焊帶行業下游客戶主要為大型光伏組件企業，單一客戶規模普遍較大，通常使用銀行承兌匯票或商業承兌匯票結算，且具有一定賬期。根據同享科技招股說明書，公司與晶科能源簽訂的信用期及結算方式為 90 天月結，支付 70%的 6 個月銀行承兌匯票和 30

57、%的 6 個月商業承兌，銷售回款周期較長。采購方面，光伏焊帶企業采購的主要原材料（銅、錫）均為大宗商品，具有活躍的交易市場及交易價格，焊帶企業按需下訂單采購，原材料付款結算賬期較短，上游供應商通常為焊帶企業提供約 1 個月左右的賬期。因上游原材料采購賬期較短、而銷售端具有較長賬期，焊帶環節營運資金占用較大。對比光伏產業鏈各環節頭部企業營運資金周轉天數，2022 年焊帶環節（宇邦新材、同享科技）營運資金周轉天數分別為 156、93 天，高于硅片、組件、玻璃、邊框等環節，僅低于營運資金占用同樣較大的膠膜環節（福斯特，214 天）。圖表圖表3838：頭部焊帶企業應付賬款及應付票據周轉天數頭部焊帶企業

58、應付賬款及應付票據周轉天數（單位：天）（單位：天）圖表圖表3939：頭部焊帶企業應收賬款及應收票據周轉天數頭部焊帶企業應收賬款及應收票據周轉天數（單位：天）（單位：天）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 020406080100120201820192020202120222023宇邦新材同享科技050100150200250300350201820192020202120222023宇邦新材同享科技行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 圖表圖表4040：主要光伏企業營運資金周轉天數對比（主要光伏企業營運資金周轉天數對比（單位：單位：天）天）來源：Wind，

59、國金證券研究所 按照當前焊帶價格測算，1 萬噸焊帶所需營運資金為 2-4.4 億元。（注：營運資本周轉天數=應收+預付+存貨-應付-預收）。焊帶行業運營資金占用較高，在下游需求快速增長的背景下，大幅擴產對于企業的資金情況提出了較高的要求。圖表圖表4141：一萬噸光伏焊帶占用營運資金測算一萬噸光伏焊帶占用營運資金測算 產能（噸）產能（噸）1000010000 1000010000 營運資金周轉天數 90 160 焊帶價格：上限（萬元/噸）10 10 焊帶價格：下限（萬元/噸）8 8 營運資金測算上限（億元）2.5 4.4 營運資金測算下限（億元）2.0 3.5 來源：國金證券研究所測算 3.23

60、.2 行業格局：市場較為分散，產品迭代有望促進頭部集中度提升行業格局：市場較為分散，產品迭代有望促進頭部集中度提升 我國光伏焊帶行業發展較為充分，行業市場化程度較高。我們測算 2023 年焊帶行業 CR3不足 40%，頭部企業宇邦新材、同享科技、威騰電氣份額均在 20%以下，市場較為分散。圖表圖表4242：2 202023E3E 光伏焊帶市場格局（測算）光伏焊帶市場格局（測算）來源：國金證券研究所測算 05010015020025030035020182019202020212022焊帶-宇邦新材焊帶-同享科技膠膜-福斯特玻璃-福萊特硅片-隆基綠能組件-天合光能邊框-鑫鉑股份行業深度研究 敬請

61、參閱最后一頁特別聲明 20 頭部企業積極擴產，產品加速迭代有望促進集中度提升。頭部企業積極擴產，產品加速迭代有望促進集中度提升。焊帶行業原材料成本占比高、營運資金占用較大，對企業資金實力及營運能力提出了較高要求。2023 年下半年以來光伏行業整體融資收緊，規模小、成本控制能力弱的焊帶企業生存及擴產壓力加大，同時考慮焊帶產品迭代不斷提高技術壁壘，企業間對地方政府支持等外部資源的獲取能力以及自身資金實力差異所導致的研發、擴產能力上的差距將被放大，未來擁有先進技術研發實力、具備規?；a能力及資金優勢的焊帶企業有望持續提升市場份額。在此背景下，宇邦新材、同享科技、威騰電氣等頭部焊帶企業積極擴產，有望

62、進一步提升規模效應、鞏固技術及成本優勢，光伏焊帶市場份額有望逐步向頭部集中。圖表圖表4343：頭部焊帶企業積極擴產頭部焊帶企業積極擴產 公司公司 項目名稱項目名稱 新增產能新增產能 （萬噸）（萬噸）設備投資設備投資 （萬元）（萬元）單位產能設備投資單位產能設備投資 （萬元（萬元/噸）噸）宇邦新材 年產光伏焊帶 13500 噸項目 1.35 11169.60 0.83 年產光伏焊帶 20000 噸項目 2.00/同享科技 年產涂錫銅帶（絲）10000 噸項目 1.00 5585.00 0.56 年產涂錫銅帶（絲）15000 噸項目 1.50 6750.00 0.45 年產光伏焊帶 3 萬噸項目

63、3.00 13048.00 0.43 威騰電氣 年產 2.5 萬噸光伏焊帶智能化生產項目 1.70 5041.26 0.30 合計 8.55 來源：宇邦新材、同享科技、威騰電氣公告，國金證券研究所 3.3 3.3 宇邦新材復盤：產品迭代期頭部企業盈利顯著改善宇邦新材復盤：產品迭代期頭部企業盈利顯著改善 復盤宇邦新材，產品迭代時期其盈利能力顯著改善。2018-2020 年 MBB 技術滲透率由 3.8%迅速提升到 66%，MBB 焊帶逐漸替代常規互連帶，宇邦新材憑借 MBB 焊帶先發優勢在新技術導入初期享受了較高的加工費，盈利能力顯著改善。2020 年后單晶 PERC 技術占據主流，焊帶環節技術

64、迭代放緩，公司盈利能力有所回落。圖表圖表4444：宇邦新材產品單位盈利變化宇邦新材產品單位盈利變化 來源：宇邦新材招股說明書、可轉債募集說明書，國金證券研究所 為應對市場的激烈競爭，2021 年公司推出異形焊帶、黑色焊帶等新產品，此類產品工藝復雜，行業內供給較少，毛利率水平顯著高于常規焊帶。9.0 11.5 13.2 11.2 9.7 9.2 4.0 5.5 6.7 5.4 4.5 4.8 02468101214201820192020202120222023H1單位毛利（元/kg）單位凈利（元/kg）行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 圖表圖表4545：2 2021021 年宇邦新

65、材互連焊帶分產品毛利率年宇邦新材互連焊帶分產品毛利率 圖表圖表4646：2 2021021 年宇邦新材匯流焊帶分產品毛利率年宇邦新材匯流焊帶分產品毛利率 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 來源：宇邦新材招股說明書，國金證券研究所 展望后續，多主柵/無主柵技術有望推動焊帶頭部企業盈利能力持續提升。一方面，SMBB焊帶、0BB 焊帶、低溫焊帶等新產品技術要求更高，對企業生產工藝提出更高的要求，技術研發實力較強的頭部企業具有先發優勢；此外，隨著焊帶細線化持續推進，在產線車速不變的情況下，單位時間產出的焊帶數量將減少，有效產出有所下降。據產業鏈調研，當前 SMBB 焊帶加工費較 MBB 產品更

66、高，0BB 焊帶/低溫焊帶產品溢價更高。我們認為，技術積累深厚、高效產能布局領先的頭部焊帶企業有望在產品迭代的背景下充分受益于先發優勢，盈利能力有望改善。4 投資建議：看好技術領先的頭部企業 組件成本大幅下降有望驅動全球光伏裝機持續增長，帶動光伏焊帶出貨高景氣，預計2024-2025 年全球焊帶需求 27.3/32.2 萬噸，同增 24%/18%。電池技術進步推動焊帶產品迭代、技術壁壘提升，光伏行業整體融資收緊的背景下，企業間對地方政府支持等外部資源的獲取能力以及自身資金實力差異所導致的研發、擴產能力上的差距將被放大，焊帶市場有望向頭部集中，頭部企業憑借先發優勢實現盈利能力改善。重點重點看好看

67、好技術研發實力領技術研發實力領先、產品布局全面的頭部企業宇邦新材，建議關注同享科技、威先、產品布局全面的頭部企業宇邦新材，建議關注同享科技、威騰電氣等。騰電氣等。圖表圖表4747：焊帶企業估值表（元焊帶企業估值表（元/股，億元，倍，股，億元，倍，2022024/3/24/3/22 2 收盤價）收盤價）來源：Wind，國金證券研究所（采用 wind 一致盈利預期，同享科技、威騰電氣 2023 年業績為年報/快報值）10.98%14.11%18.83%21.61%0%5%10%15%20%25%MBB焊帶低電阻焊帶異形焊帶其他9.19%34.05%17.51%24.93%0%5%10%15%20%

68、25%30%35%40%常規匯流帶黑色焊帶疊瓦焊帶其他歸母凈利PE歸母凈利PE歸母凈利PE301266.SZ宇邦新材45.6447.470.771.001.80262.75173.751355%839167.BJ同享科技18.0119.690.540.501.20161.51131.941057%688226.SH威騰電氣16.1225.230.600.701.20212.05122.88960%2023-2025復合增速2022年歸母凈利2023E2024E2025E證券代碼名稱股價總市值2021年歸母凈利行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 22 4 4.1.1 宇邦新材：深耕近宇邦新材

69、：深耕近 2020 年的光伏焊帶龍頭，技術優勢帶動份額提升年的光伏焊帶龍頭，技術優勢帶動份額提升 宇邦新材成立于 2002 年 8 月，2006 年開始光伏焊帶研發，深耕光伏焊帶近 20 年。圖表圖表4848：宇邦新材深耕光伏焊帶近二十年宇邦新材深耕光伏焊帶近二十年 來源：公司招股說明書，公司官網，國金證券研究所 光伏焊帶為公司主要收入來源，焊帶出貨持續增長帶動公司業績穩步增長，營業收入從2019 年 6.02 億元增長至 2022 年 20.11 億元，CAGR 達 49%；歸母凈利潤從 2019 年的 0.49億元增長至 2022 年 1 億元，CAGR 達 27%。2023 年前三季度公

70、司實現營收 20.46 億元，同比+41.92%，實現歸母凈利潤 1.18 億元，同比+55.71%。2024 年 1 月 30 日公司發布 2023年度業績預告，預計全年實現歸母凈利潤 1.4-1.7 億元，同比增長 39%-69%，主要收益于焊帶產品出貨增長及 SMBB 焊帶產品銷量占比提升。盈利能力方面，2023 以來，隨著原材料錫合金價格的回落，疊加硅料價格回落、組件開工率提升，公司盈利空間得到修復，前三季度毛利率/凈利率分別回升至 12.6%/5.8%。圖表圖表4949：宇邦新材營業收入穩定增長宇邦新材營業收入穩定增長 圖表圖表5050：宇邦新材歸母凈利潤穩定增長宇邦新材歸母凈利潤穩

71、定增長 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 圖表圖表5151：20232023 年宇邦新材焊帶業務收入占比約占年宇邦新材焊帶業務收入占比約占 9 99%9%圖表圖表5252：20232023 年宇邦新材盈利能力改善年宇邦新材盈利能力改善 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023H1互連焊帶匯流焊帶其他業務17.9%19.7%13.6%11.2%12.6%8.1%9.7%6.2%5.0%5.8%0%5%10%15%20%25%2019202

72、0202120222023Q1-Q3銷售毛利率銷售凈利率行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 23 研發技術及客戶資源優勢顯著，份額有望持續提升。研發技術及客戶資源優勢顯著，份額有望持續提升。公司焊帶份額行業領先，2023 年預計光伏焊帶出貨超 3.3 萬噸，測算份額超 15%。憑借較強的研發實力和良好的口碑，公司獲得了下游光伏組件客戶的普遍認可，客戶涵蓋晶澳太陽能、晶科能源、天合光能、億晶科技、隆基樂葉等行業巨頭。公司緊密跟蹤下游客戶需求，與國內主要組件廠商保持密切的技術交流，不斷推出新產品適應市場需求，產品布局全面。截至 2023 年 6 月底，公司主要在研項目包括“光伏電池互連帶用新型

73、導電結構研發項目”、“高精度銅箔的研發與應用”、“HJT 用高效復合型 0BB超細絲研發”等，在新品研發方面持續投入。圖表圖表5353：宇宇邦新材主要的在研項目情況邦新材主要的在研項目情況 序號序號 項目名稱項目名稱 研發目的研發目的 所處階段所處階段 與行業技術水平的比較與行業技術水平的比較 1 光伏電池互連帶用新型導電結構研發項目 減少電池表面的遮光面積，增加電流密度的均勻性，提高異質結組件功率；降低銀漿的使用量，降低異質結組件的成本。小試階段 完全改變了現有光伏焊帶的生產方式和應用方式，需要全新的生產設備及工藝技術，屬國內首創，是異質結實現降本的重要技術路線之一。2 高精度銅箔的研發與應

74、用 提高軟連接產品的精度及自動化程度，用以滿足新的市場需求。小試階段 當前行業中的軟連接產品自動化程度低、產品一致性差，本項目通過研發全自動一體化的生產工藝及相關設備，最大程度減少人工作業，顯著提高產品的性能穩定性及可靠性。3 HJT 用高效復合型0BB 超細絲研發 進一步減少異質結電池的銀漿用量，降低異質結組件的成本。小試階段 目前行業未有類似產品，本產品屬于行業首創，是給異質結電池降本提供了又一新的技術方案。來源：宇邦新材可轉債募集說明書，國金證券研究所 2023 年上半年公司有效產能 1.83 萬噸，產能規模行業領先；2023 年 9 月公司成功發行可轉換公司債券，募集資金用于新建年產光

75、伏焊帶 2 萬噸的生產基地，該生產基地主要針對SMBB 焊帶等新型焊帶產品，有望于 2024 年投產，預計 2024 年末公司焊帶產能可提升至4.5 萬噸，新產能投產后可進一步優化公司產品結構、增強規模效應，支撐公司焊帶產品出貨及份額持續增長。圖表圖表5454：宇邦新材募集可轉債進一步擴大產能規模宇邦新材募集可轉債進一步擴大產能規模 圖表圖表5555：預計預計 2 2024024 年公司焊帶產能年公司焊帶產能持續增長持續增長 序號序號 項目名稱項目名稱 項目投資總額項目投資總額 （萬元）（萬元）擬投入募集資擬投入募集資金（萬元）金（萬元）1 年產光伏焊帶20,000 噸生產項目 44,173.

76、00 35,673.00 2 補充流動資金 14,327.00 14,327.00 合計 58,500.00 50,000.00 來源：宇邦新材可轉債募集說明書，國金證券研究所 來源：宇邦新材公告，國金證券研究所 此外公司持續加大境外市場拓展力度，目前主要境外銷售國家或地區為馬來西亞、韓國、土耳其、泰國、中國香港、越南、印度及中國臺灣。憑借產品品質、品牌及服務，公司逐步取得了韓華新能源、KALYON 等境外知名組件廠商的認可。由于海外客戶更關注產品本身可靠性、品牌及服務，對產品價格的敏感度相對較低且國外同類光伏焊帶供貨商更少，公司議價能力更強，相應賺取的加工費也更高。除了 2021 年受境外公

77、共衛生事件影響外，公司境外毛利率整體高境內毛利率 4-5pct，海外市場的持行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 24 續拓展有望帶動公司盈利進一步提升。圖表圖表5656：宇邦新材境外收入及占比宇邦新材境外收入及占比 圖表圖表5757：宇邦新材境外毛利率整體高境內毛利率宇邦新材境外毛利率整體高境內毛利率 4 4-5pct5pct 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 4 4.2.2 同享科技：光伏焊帶領先企業，深度綁定頭部組件企業同享科技：光伏焊帶領先企業，深度綁定頭部組件企業 同享科技成立于 2010 年，專注于高性能光伏焊帶研發、生產、銷售，2021 年公司成為

78、全國首批北京證券交易所上市公司。下游需求帶動公司焊帶出貨持續增長，公司營業收入從 2018 年 3.5 億元增長至 2023 年21.7 億元，5 年 CAGR%達 44%；歸母凈利潤從 2018 年 0.17 億元增長至 2023 年 1.2 億元，5 年 CAGR%達 48%。測算公司 2023 年焊帶產品出貨約 2.6 萬噸，市場份額約 12%。圖表圖表5858：同享科技營業收入穩步增長同享科技營業收入穩步增長 圖表圖表5959：同享科技歸母凈利潤增速回升同享科技歸母凈利潤增速回升 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 積極擴產積極擴產優化產品結構，優化產品結構

79、，大客戶戰略大客戶戰略助力助力份額提升。份額提升。截至 2023 年 6 月末公司焊帶產能約 2.5 萬噸，2022 年公司定增募資 7500 萬元建設 1.5萬噸焊帶產能，截至 2023 年末，該項目累計投入進度 71.25%，達到預定可使用狀態日期為 2024 年 6 月末，預計 2024 年陸續釋放產能。2024 年 3 月，公司公告 2024 年度向特定對象發行股票募集說明書（草案），計劃投資 2.87 億元建設年產光伏焊帶 3 萬噸項目，項目于 2024 年 1 月開始建設，項目建成后將顯著提升公司 0BB 焊帶、HJT 焊帶、BC 焊帶、SMBB 焊帶、反光匯流焊帶和黑色匯流焊帶等

80、產品的生產能力，有望增強公司光伏焊帶市場供應能力，持續豐富和優化產品結構，強化公司競爭能力。依托強大的市場開拓能力及高品質產品，公司積累了眾多優質客戶資源，已與多家頭部光伏組件廠商形成穩定的合作關系，客戶群體涵蓋晶科能源、隆基樂葉、通威股份、天合光能、晶澳科技等業內知名企業，2023 年公司前五大客戶均為組件出貨頭部企業，前五大客戶收入占比超過 90%。與頭部企業的緊密合作有利于公司提升市場影響力、產品銷售額及市場份額，不斷引導公司在新產品、新工藝方面進行提升，進一步優化產品性能。隨著下游組件環節頭部集中度提升，公司份額有望持續增長。0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.

81、02.53.020192020202120222023H1境外收入（億元）境外收入占比0%5%10%15%20%25%20192020202120222023H1境內毛利率境外毛利率3.5 4.1 6.2 8.0 12.5 21.7 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0510152025201820192020202120222023營業收入（億元）YoY（右軸）0.2 0.3 0.6 0.5 0.5 1.2-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%00.20.40.60.811.21.4201820192020202120222023歸母凈利潤（億

82、元）YoY（右軸）行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 25 圖表圖表6060：2 2023023 年同享科技前五大客戶均為組件出貨頭部企業年同享科技前五大客戶均為組件出貨頭部企業（收入收入占比）占比）來源：同享科技公告，國金證券研究所 4 4.3.3 威騰電氣：深耕母線行業，焊帶及儲能業務提供業績增量威騰電氣：深耕母線行業，焊帶及儲能業務提供業績增量 威騰電氣 1986 年開始生產輸配電產品，2004 年成立母線專業公司，是國內母線產品主要生產供應商之一；2010 年成立焊帶事業部，2015 年成立子公司威騰新材；2022 年開始投產銷售儲能系統產品。目前公司業務主要涵蓋配電設備、光伏新材

83、、儲能系統三大業務。2022 年，公司光伏新材業務收入/毛利占比分別為 38%/24%，2023 年上半年收入占比進一步提升至 44%。圖表圖表6161：威騰電氣光伏新材收入貢獻快速提升威騰電氣光伏新材收入貢獻快速提升 圖表圖表6262：威騰電氣光伏新材毛利貢獻快速提升威騰電氣光伏新材毛利貢獻快速提升 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 公司營業收入從 2019 年 9.1 億元上升至 2023 年 28.5 億元，4 年 CAGR 達 33%；歸母近利潤從 2019 年 0.5 億元上升至 2023 年 1.2 億元，4 年 CAGR 達 22%，主要受益于高低壓

84、母線、光伏焊帶和儲能系統產品銷售持續增加。晶科,41%隆基,22%通威,13%天合,8%晶澳,6%其他,9%74%74%76%56%51%24%24%22%38%44%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120221H23配電設備光伏新材儲能系統其他業務83%83%84%69%16%16%14%24%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019202020212022配電設備光伏新材儲能系統其他業務行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 26 圖表圖表6363：威騰電氣營業收入快速增長威騰電氣營業收入快速增長 圖

85、表圖表6464：威騰電氣歸母凈利潤快速增長威騰電氣歸母凈利潤快速增長 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 低溫焊帶行業低溫焊帶行業領先，積極擴產有望支撐份額提升。領先，積極擴產有望支撐份額提升。2010 年公司光伏焊帶產品成功下線，2015 年成立子公司威騰新材。目前公司焊帶產品包括 SMBB 焊帶、黑色匯流帶、低溫焊帶等。公司掌握低溫焊料制成相關技術，使用低溫焊料實現電池片與焊帶的低溫結合，適用于 HJT 電池技術，已實現批量供貨。公司研發的低溫焊帶可應用在 SmartWire 0BB 電池技術上，通過層壓實現膜與細柵的合金化、將焊帶復合膜層壓在相鄰的電池片表面形

86、成串聯，在下游客戶端已有應用。公司焊帶業務收入快速增長，從 2019 年 2.2 億元上升至 2022 年 5.4 億元，CAGR 達 35%。2023 上半年，公司焊帶業務收入 4.1 億元，同比增長 40%，測算 2023 年全年公司焊帶出貨約 1.26 萬噸，份額約 6%。2022 年底公司焊帶產能 0.8 萬噸，公司擬定增募資 1.7 億元建設年產 2.5 萬噸光伏焊帶智能化生產項目，有望進一步提升公司的市場競爭力，擴大公司生產經營規模，提升公司綜合競爭力。圖表圖表6565：威騰電氣焊帶業務收入持續增長威騰電氣焊帶業務收入持續增長 來源：Wind，國金證券研究所 母線業務：母線業務：威

87、騰電氣母線產品屬于輸配電領域，主要用于電力的傳輸，目前公司母線系列產品通過了 CQC、CE、KEMA、ASTA、UL 等多項國內、國際權威認證，產品銷往亞洲、大洋洲、南美洲、非洲、歐洲的 40 多個國家和地區。隨著我國母線行業的發展趨勢以及公司的技術積累，公司已經形成自主品牌與 OEM/ODM 合作品牌雙發展戰略，與 GE、ABB、Westinghouse 等先后建立合作伙伴關系。9.1 9.5 12.5 16.4 28.5-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05101520253020192020202120222023營業收入（億元）YoY（右軸）0.5 0.5 0

88、.6 0.7 1.2-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00.20.40.60.811.21.420192020202120222023歸母凈利潤（億元）YoY（右軸）行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 27 圖表圖表6666：威騰電氣高壓母線產品威騰電氣高壓母線產品 來源：威騰電氣官網，國金證券研究所 儲能業務：儲能業務：威騰電氣依托現有網源側儲能系統產品向工商業儲能系統、戶用儲能系統及便攜式儲能產品拓展，目標是建立以網源側、工商業儲能為主，戶用儲能及便攜式儲能為輔的全系列儲能系統產品矩陣。公司規劃持續提高儲能系統的部件自給率，以建立從部件生產到交直流系統

89、集成的全產業鏈覆蓋，打造全產業鏈布局的成本質量優勢。圖表圖表6767：威騰電氣儲能系統相關產品威騰電氣儲能系統相關產品 來源：威騰電氣官網，國金證券研究所 5 風險提示 光伏裝機不及預期風險：光伏裝機不及預期風險：國內外宏觀經濟形勢復雜多變、大宗商品價格大幅攀升等因素將在一定程度上影響光伏裝機，進而影響焊帶行業景氣度。產品替代風險：產品替代風險：目前受限于技術可靠性較低、生產成本較高等原因，導電膠及其他新型互連技術應用范圍較小。若未來其他技術在產品可靠性、生產成本等方面取得突破性進展，則將對光伏焊帶的市場需求造成不利影響。市場競爭加劇風險：市場競爭加劇風險：良好的市場前景吸引了更多的投資者進入

90、該領域，市場競爭逐漸加劇，對產品質量、價格、服務等方面都提出了更高的要求。激烈的競爭環境或將導致焊帶盈利能力下降。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 28 行業投資評級的說明：行業投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 29 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資

91、格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使

92、用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]

93、到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并

94、非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任

95、何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-80234211 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 5 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-86695353 郵箱： 郵編：518000 地址：深圳市福田區金田路 2028 號皇崗商務中心 18 樓 1806