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1、 計算機計算機|證券研究報告證券研究報告 首次評級首次評級 2024 年年 3 月月 28 日日 002085.SZ 增持增持 原評級：未有評級原評級：未有評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 14.09 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對 187.6 118.8 191.1 138.4 相對深圳成指 184.4 109.9 186.7 152.4 發行股數(百萬)2,123.30 流通股(百萬)2,123.30 總市值(人民幣 百萬)29,917.26 3 個月日均交易額(人民幣 百萬)856.42

2、主要股東 萬豐奧特控股集團有限公司 34.07 資料來源：公司公告，Wind，中銀證券 以2024年3月19日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 計算機計算機 證券分析師：楊思睿證券分析師：楊思睿(8610)66229321 證券投資咨詢業務證書編號：S1300518090001 萬豐奧威萬豐奧威 “地空”雙輪驅動的低空經濟排頭兵 萬豐奧威用萬豐奧威用 20 余年發展成為“地空”雙引擎驅動的全球化企業。在汽車金余年發展成為“地空”雙引擎驅動的全球化企業。在汽車金屬部件輕量化產業的“地面”業務做到全球領先之時，積極開拓

3、飛行器創新屬部件輕量化產業的“地面”業務做到全球領先之時，積極開拓飛行器創新制造產業的“空中”業務。隨著低空經濟政策出臺，公司布局的制造產業的“空中”業務。隨著低空經濟政策出臺，公司布局的 eVTOL 領領域成為新看點，和域成為新看點，和知名知名主機廠商合作，向萬億級市場挺進。主機廠商合作，向萬億級市場挺進。首次覆蓋，首次覆蓋，給予給予增持增持評級。評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 智能制造全球布局，業績表現良好。智能制造全球布局，業績表現良好。在全球 10 個國家設立制造基地和研發中心，在國內建有 19 個生產基地，海外收入占比約一半。通過數字化改造和智慧工廠建設，推動生產轉型升級。202

4、3 年前三季度百億級收入端穩中向好，新業務同比增速占優；歸母凈利潤因減值因素有短期波動。毛利率保持 20%左右，2022 年之后呈上升趨勢。率先布局電動垂直起降飛行器（率先布局電動垂直起降飛行器（eVTOL）空中業務，乘上“低空經濟”）空中業務，乘上“低空經濟”東風。東風。如第三章所述：（1）低空經濟政策面世，2024 年兩會政府工作報告提到加快低空經濟等新增長引擎，eVTOL 和電動通航飛機預計將成主要實現路徑。eVTOL 技術和產品成熟度發展迅速，有望成長為萬億級市場。2 月 4 日，萬豐飛機與全球知名汽車主機廠簽署合作協議，聯合開展 eVTOL 研發、生產、適航認證和銷售等業務，是行業內

5、較早直接切入 eVTOL 具體業務的企業；（2）公司原有通航飛機業務也與低空經濟直接相關，2022 年子公司萬豐飛機位居活塞類固定翼飛機交付量的全球第二。汽車輕量化符合產品趨勢，公司領先地位鞏固。汽車輕量化符合產品趨勢，公司領先地位鞏固。由于整車重量與燃油消耗顯著相關，因此汽車輕量化不僅從經濟角度看是趨勢，也對節能減排、達成雙碳目標有利。主流的減重方案是使用鋁、鎂合金等材料。公司鋁合金輪轂制造規模全球靠前，并享受新能源汽車紅利；據公司官網，子公司鎂瑞丁是全球鎂合金壓鑄件領先供應商，北美市占率達 65%以上。估值估值 預計 20232025 年歸母凈利潤為 7.1 億元、10.8 億元和 12.

6、9 億元，對應PE 為 42X、28X 和 23X。公司 PE 估值較可比水平有提升空間?？紤]行業景氣度快速提升、公司行業地位領先以及估值提升空間良好，首次覆蓋，給予增持增持評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 技術研發進展不及預期；汽車業務需求放緩；材料價格波動。Table_FinchinaSimple 投資摘要投資摘要 年結日年結日:12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主營收入(人民幣 百萬)12,436 16,382 16,467 18,041 19,560 增長率(%)16.2 31.7 0.5 9.6 8.4 EBITDA(人民幣 百

7、萬)1,432 2,257 1,863 2,301 2,491 歸母凈利潤(人民幣 百萬)333 809 715 1,081 1,292 增長率(%)(41.1)142.7 (11.7)51.3 19.5 最新股本攤薄每股收益(人民幣)0.16 0.38 0.34 0.51 0.61 市盈率(倍)89.7 37.0 41.9 27.7 23.2 市凈率(倍)5.9 4.9 4.6 4.1 3.6 EV/EBITDA(倍)11.8 7.3 17.3 13.5 12.0 每股股息(人民幣)0.0 0.1 0.1 0.1 0.2 股息率(%)0.0 1.7 0.6 1.0 1.1 資料來源：公司公告

8、，中銀證券預測 (29%)5%39%73%107%141%Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Sep-23 Oct-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Feb-24 Mar-24 萬豐奧威 深圳成指 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 2 目錄目錄 汽車輕量化和通航飛機雙引擎驅動的智造龍頭汽車輕量化和通航飛機雙引擎驅動的智造龍頭.5 全球布局，雙輪驅動.5 盈利能力良好，地面業務鞏固，空中業務穩步增長.6 推動汽車金屬部件輕量化，輻射全球卓有成效推動汽車金屬部件輕量化，輻射全球卓有成效.9 低碳政策推動，汽車輕量化大勢所趨.9 鋁合金輪轂：制

9、造規模全球領先，把握新能源汽車市場紅利.9 鎂合金壓鑄件：具備市場潛力，收購全球領先供應商鎂瑞丁.11 領銜發展通航飛機和領銜發展通航飛機和EVTOL，成低空經濟排頭兵，成低空經濟排頭兵.15 通航飛機做到全球前三，自主研發技術優勢領先.15 布局EVTOL，打造全新業務增長點.17 盈利預測與投資分析盈利預測與投資分析.22 主要假設與盈利預測.22 估值與投資建議.22 風險提示風險提示.24 IWhUNAaXiYeVJVjXbWkX7NaOaQtRnNnPqMjMrRpMlOtRvNbRoPsRxNoMmNuOnNwP2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 3 圖表目錄圖表目錄 股價表

10、現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.公司發展歷程公司發展歷程.5 圖表圖表 2.公司研發、制造和銷售全球化布局公司研發、制造和銷售全球化布局.5 圖表圖表 3.公司主要產品覆蓋地空兩個場景公司主要產品覆蓋地空兩個場景.6 圖表圖表 4.公司股權結構較為明晰公司股權結構較為明晰.6 圖表圖表 5.公司營業收入穩中有升公司營業收入穩中有升.6 圖表圖表 6.公司地空營業收入構成占比公司地空營業收入構成占比.7 圖表圖表 7.公司國內外收入構成各占一半公司國內外收入構成各占一半.7 圖表圖表 8.公司歸母凈利潤短期波動公司歸母凈利潤短期波動.8 圖表圖表 9.公司利潤率基本穩定公司利

11、潤率基本穩定.8 圖表圖表 10.不同機動車型輕量化目標不同機動車型輕量化目標.9 圖表圖表 11.汽車輕量化材料對比汽車輕量化材料對比.9 圖表圖表 12.全球汽全球汽輪及鋁合金汽輪銷量情況輪及鋁合金汽輪銷量情況.10 圖表圖表 13.全球鋁合金汽輪銷量結構全球鋁合金汽輪銷量結構.10 圖表圖表 14.中國汽輪及鋁合金汽輪銷售情況中國汽輪及鋁合金汽輪銷售情況.10 圖表圖表 15.2021 年中國鋁合金汽輪市場份額年中國鋁合金汽輪市場份額.11 圖表圖表 16.公司鋁合金汽輪產品布局公司鋁合金汽輪產品布局.11 圖表圖表 17.鎂合金在汽車中的運用發展歷程鎂合金在汽車中的運用發展歷程.12

12、圖表圖表 18.20202030 年單車鎂合金用量預測（單位：千克）年單車鎂合金用量預測（單位：千克）.12 圖表圖表 19.2022 年中國鎂合金市場主要參與者年中國鎂合金市場主要參與者.13 圖表圖表 20.萬豐鎂瑞丁發展時間線萬豐鎂瑞丁發展時間線.13 圖表圖表 21.2019-2023 全球固定翼通用飛機出貨量全球固定翼通用飛機出貨量.15 圖表圖表 22.中國通用航空在冊航空器數量中國通用航空在冊航空器數量.15 圖表圖表 23.中國通用機場數量中國通用機場數量.15 圖表圖表 24.2022 年全球通用活塞類制造商交付數量排名年全球通用活塞類制造商交付數量排名.16 圖表圖表 25

13、.鉆石飛機鉆石飛機 2023 年不同型號產品出貨量（架）年不同型號產品出貨量（架）.16 圖表圖表 26.萬豐飛機產品布局萬豐飛機產品布局.17 圖表圖表 27.2020-2023 前三季度萬豐飛機營業收入前三季度萬豐飛機營業收入.17 圖表圖表 28.eVTOL、無人機和飛行汽車的范疇示意、無人機和飛行汽車的范疇示意.18 圖表圖表 29.全球全球 UAM 行業可觸達市場規模預測行業可觸達市場規模預測.18 圖表圖表 30.我國低空經濟行業相關政策整理我國低空經濟行業相關政策整理.19 圖表圖表 31.部分技術領域的成熟度分析部分技術領域的成熟度分析.20 圖表圖表 32.Joby 采用傾轉

14、采用傾轉旋翼構型的旋翼構型的 eVTOL 產品產品.20 圖表圖表 33.億航億航 eVTOL 產品展示產品展示.21 圖表圖表 34.公司分板塊業務預測公司分板塊業務預測.22 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 4 圖表圖表 35.公司公司費用率預測費用率預測.22 圖表圖表 36.可比公司市盈率對比可比公司市盈率對比.23 損益表損益表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 財務指標財務指標.25 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 5 汽車輕量化和通航飛機雙引擎驅動的智造龍

15、頭汽車輕量化和通航飛機雙引擎驅動的智造龍頭 全球布局，雙輪驅動全球布局，雙輪驅動 浙江萬豐奧威汽輪股份有限公司浙江萬豐奧威汽輪股份有限公司（以下簡稱“萬豐奧威”或“公司”）歷經 20 余年積累，形成了汽車金屬部件輕量化產業和通航飛機創新制造產業“雙引擎”驅動的發展戰略。汽車金屬部件輕量化業務方面，公司以“鎂合金-鋁合金-輕質高強度鋼”金屬材料輕量化應用為主線；通航飛機制造業務方面，以飛機創新制造和 eVTOL 飛行器為核心，不斷強化“研發-授權/技術轉讓-整機制造和銷售-售后服務”經營模式。公司于 2006 年成功在深交所上市。圖表圖表 1.公司公司發展歷程發展歷程 資料來源：公司官網、公司公

16、告，中銀證券 公司公司實現智能制造全球化布局。實現智能制造全球化布局。截至 2023 年半年報，公司在全球 10 個國家設立制造基地和研發中心，在中國 7 個省市建有 19 個生產基地。積極參與智能制造方面的建設工作，通過數字化改造和智慧工廠建設，推動生產轉型升級，提升生產效率。圖表圖表 2.公司研發、制造和銷售全球化布局公司研發、制造和銷售全球化布局 資料來源：公司官網，中銀證券 雙主線產品均具備領先優勢。雙主線產品均具備領先優勢。公司汽車和飛行器兩個驅動業務分別對應“地面”和“空中”兩條主線。汽車金屬部件輕量化所對應的地面條線具體包括輕量化鋁輪、壓鑄鎂合金制造基地，規模全球領先，在國內細分

17、行業高強鋼沖壓件方面也有建樹。此外，公司在涂覆行業也處于國內領先地位，據官網數據，市占率在全國環保無鉻鋅鋁涂覆市場達 40%、汽車行業涂覆市場達 70%。通用飛機制造對應的空中條線方面，以子公司萬豐飛機為主體，具備先進的飛機設計研發技術和豐富的生產管理產業化、工程化經驗。據公司官網，現已擁有輕型運動飛機系列以及鉆石系列飛機 DA20、DA40、DA42、DA62 和 DA50、DART 等 10 種基本型、18 款機型的知識產權，為全球前三強的活塞式固定翼飛機制造商。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 6 圖表圖表 3.公司主要產品覆蓋地空兩個場景公司主要產品覆蓋地空兩個場景 資料來源：

18、公司官網，中銀證券 實控人為吳良定、陳愛蓮家族。實控人為吳良定、陳愛蓮家族。萬豐奧特控股集團有限公司（簡稱“萬豐奧特”或“集團”）持有萬豐奧威約 34.1%的股份，為控股股東。截至 2023 年半年報，陳愛蓮、吳良定和吳捷分別持有集團約 39.6%、22.5%和 3.8%的股權，三人為直系親屬關系，為公司實際控制人。圖表圖表 4.公司股權公司股權結構結構較為明晰較為明晰 資料來源：同花順iFind，中銀證券 注：截至2023半年報 盈利能力良好，地面業務鞏固，空中業務穩步增長盈利能力良好，地面業務鞏固，空中業務穩步增長 收入指標方面空中業務增長明顯，利潤指標方收入指標方面空中業務增長明顯，利潤

19、指標方面凈利短期波動。面凈利短期波動。2023年前三季度，公司實現營收116.0億元（-0.7%）。其中，地面業務實現營收 97.5 億元（-4.6%），業務訂單充足，銷售情況良好，但受主要原材料鋁錠、鎂錠、鋼材價格同比下降影響，致使營收同比小幅下降?？罩袠I務實現營收 18.5億元（+26.5%），成長快速。圖表圖表 5.公司營業收入穩中有升公司營業收入穩中有升 資料來源：同花順iFind，中銀證券 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 7 地面業務為主要收入來源，空中業務占比近兩成。地面業務為主要收入來源，空中業務占比近兩成。2015-2019 年期間公司專注于汽車金屬輕量化業務，包含汽

20、輪、摩輪、鎂合金壓鑄件、涂層加工、沖壓件等子板塊；2020-2023Q3 期間，公司通過收購等方式開拓了飛機制造業務。2023 年前三季度汽車金屬輕量化業務約占 84%，飛機制造業務約占16%。圖表圖表 6.公司地空營業收入構成占比公司地空營業收入構成占比 資料來源：同花順iFind，中銀證券 海外收入體量明顯海外收入體量明顯。2023H1 公司境外收入占比 57.5%，超過一半，也反映出公司是一家業務輻射全球并有影響力的跨國企業。具體來看，在歐美、印度等優勢地區產生了規?；杖?，參與全球化市場的競爭。圖表圖表 7.公司國內外收入構成各占一半公司國內外收入構成各占一半 資料來源：同花順iFin

21、d，中銀證券 毛利率保持平穩，凈利率略有波動。毛利率保持平穩，凈利率略有波動。近年來整體毛利率基本保持平穩，處于 20%附近。據公司定期報告，2021 年原材料價格上漲疊加海外運輸成本上升，導致毛利率、凈利率下滑明顯。2022 年隨著原材料價格回落，毛利率、凈利率有所改善，2023 年延續了改善趨勢。2023 年前三季度歸母凈利潤為 5.4 億元（-9.7%），主要是由于半年度計提無錫雄偉商譽減值約 1.5億元（擬轉讓）。若剔除該影響，凈利潤同比增長 15.4%，盈利水平有一定提升。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 8 圖表圖表 8.公司歸母凈利潤短期波動公司歸母凈利潤短期波動 資料來

22、源：同花順iFind，中銀證券 圖表圖表 9.公司利潤率基本穩定公司利潤率基本穩定 資料來源：同花順iFind，中銀證券 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 9 推動汽車金屬部件輕量化，輻射全球卓有成效推動汽車金屬部件輕量化，輻射全球卓有成效 低碳政策低碳政策推動推動，汽車輕量化大勢所趨，汽車輕量化大勢所趨 整車重量與油耗整車重量與油耗線性線性相關，輕量化相關，輕量化符合符合節能節能和和減排減排雙重目標雙重目標。汽車輕量化就是在保證汽車的強度和安全性能的前提下，盡可能地降低汽車的整備質量，從而提高汽車的動力性，減少燃料消耗，降低排氣污染。這一趨勢既符合汽車使用者節能的經濟效益，也遵循政府

23、對減碳環保的政策要求。據中國政府網第二次全國污染源普查公報，2017 年統計匯總機動車保有量 2.67 億輛，其排放氮氧化物、顆粒物、揮發性有機物分別占全國比重為 33.34%、0.56%、19.29%。機動車為重要大氣污染源。而“十四五”規劃和 2035 年遠景目標綱要明確提出，要制定 2030 年前碳排放達峰行動方案，爭取 2060 年前實現碳中和，推動能源清潔低碳安全高效利用，深入推進工業、建筑、交通等領域低碳轉型。汽車減排、低碳化發展迫在眉睫。按國際鋁業協會統計，燃油車的重量與耗油量呈正相關關系，各類汽車質量每降低 100kg，每百公里可節省約 0.3L0.6L 燃油，減排 80012

24、00g 的二氧化碳。按中國汽車工程學會發布的節能與新能源汽車技術路線圖 2.0，不同類型的汽車有著不同輕量化的要求，到 2035 年整車輕量化系數應降低 15%35%不等，汽車輕量化是大勢所趨。圖表圖表 10.不同機動車型輕量化目標不同機動車型輕量化目標 資料來源：中國汽車工程學會節能與新能源汽車技術路線圖2.0，中銀證券 采用輕量化材料采用輕量化材料是實現汽車輕量化的主要途徑。是實現汽車輕量化的主要途徑。據機械工程材料，目前用于汽車行業的輕量化材料主要包括高強度鋼、鋁合金、鎂合金、碳纖維材料?，F階段高強度鋼發展相對成熟，碳纖維還在導入初期階段，鋁合金和鎂合金在汽車輕量化方面有較大的潛力。尤其

25、是鎂合金，憑借良好的減重率有望成為輕量化材料的首選。圖表圖表 11.汽車輕量化材料對比汽車輕量化材料對比 材料類型材料類型 主要應用主要應用 優點優點 缺點缺點 減重比例減重比例 高強度鋼 懸架、底盤、車身結構、前后保險杠 強度高、成本低、技術成熟 成形性差，價格貴 1525%鋁合金 汽車車身、輪轂、動力系統及懸架系統等 低密度、高彈性、高抗沖擊性能、技術成熟、耐銹蝕 延展率低，工藝復雜，焊接性能差，不易維修 4050%鎂合金 儀表盤、變速箱體、轉向支架、剎車支架等 密度較低、質量較輕、吸振性好、鑄造性能好 高溫疲勞性能較差和抗蠕變能力弱，易銹蝕 5560%資料來源：汽車輕量化材料及制造工藝研

26、究現狀、機械工程材料公眾號，中銀證券 因此，我們認為近期鋁、鎂產品是市場規?；涞刂攸c，公司在這兩個領域均有優勢。鋁合金輪轂：制造規模全球領先，把握新能源汽車市場紅利鋁合金輪轂：制造規模全球領先，把握新能源汽車市場紅利 鋁合金減鋁合金減重效果、提升汽車性能、循環利用等優勢顯著。重效果、提升汽車性能、循環利用等優勢顯著。已知鋁是地殼中含量最豐富的金屬元素，而且鋁件不但輕、比強度高，而且易于成形，吸能效果好，耐腐蝕，循環利用價值大。因此，鋁合金輪轂憑借重量輕、燃油效率高、散熱性能優秀、抗震性良好等優勢成為全球輪轂市場的主流產品。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 10 據華經產業研究院的統計

27、：20172021 年全球鋁合金輪轂銷量均占汽輪總銷量的 70%以上；隨著全球汽車生產逐步恢復以及汽車輕量化工作逐步推進，其預計全球鋁合金汽輪銷量將恢復持續增長；全球鋁合金汽輪市場主要以 OEM 為主，2021 年 OEM 分部銷量為 3.12 億只（占比 89%），售后市場分部銷量為 0.4 億只（占比 11%）；2021 年我國汽輪銷量達到 2.56 億只，同比增長 5.8%；鋁合金汽輪銷量為 2.03 億只，同比增長 11%。圖表圖表 12.全球汽輪及鋁合金汽輪銷量情況全球汽輪及鋁合金汽輪銷量情況 圖表圖表 13.全球鋁合金汽輪銷量結構全球鋁合金汽輪銷量結構 資料來源：華經產業研究院，中

28、銀證券 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 圖表圖表 14.中國汽輪及鋁合金汽輪銷售情況中國汽輪及鋁合金汽輪銷售情況 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 中國鋁合金汽輪市場高度集中，中國鋁合金汽輪市場高度集中，CR5 占比近占比近 9 成成。根據中商產業研究院數據，按國內銷量計 2021年前五大制造商的份額合計約 87.2%。其中，中信戴卡、今飛凱達、立中車輪、萬豐奧威、中南鋁占比分別為 47.2%、13.3%、12.6%、10.6%、3.5%。公司鋁合金輪轂業務位于領軍梯隊。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 11 圖表圖表 15.2021 年年中國鋁合金汽輪市場份額中國鋁合金汽輪市場

29、份額 資料來源：中商產業研究院，中銀證券 據官網顯示，公司以年產 1,800 萬套規模實現了鋁合金汽輪行業全球領跑，擁有浙江新昌、寧波、威海、吉林、重慶五大生產基地，建立了完善的開發、制造、營銷服務體系，并擁有自營進出口權?！癦CW”產品作為中國名牌、出口名牌，銷往美、日、德、法、韓等三十多個國家和地區，是寶馬、奔馳、路虎、通用、福特、克萊斯勒、大眾、豐田、本田、日產、現代等體系的優秀配套商。圖表圖表 16.公司鋁合金汽輪產品布局公司鋁合金汽輪產品布局 資料來源：公司官網，中銀證券 公司把握新能源汽車市場行業發展紅利公司把握新能源汽車市場行業發展紅利。針對新能源市場，公司聚焦鋁合金、鎂合金輕量

30、化業務，充分發揮輕量化技術應用優勢，抓住新能源汽車轉型機遇，與主流新能源車企開展戰略合作，持續優化客戶結構，新能源汽車配套不斷提升。鎂合金壓鑄件：具備市場潛力，鎂合金壓鑄件：具備市場潛力，收購收購全球領先供應商鎂瑞丁全球領先供應商鎂瑞丁 和鋁類似，鎂合金作為汽車輕量化材料也有諸多優勢，包括密度較低但強度高，是目前商用最輕的金屬結構材料；韌性好、阻尼衰減能力強，有效減少振動和噪聲；熱容量低、凝固速度快，壓鑄性能好，具有優異的切削加工性能；資源豐富且易于回收再生。產品系列產品系列產品型號產品型號產品圖片產品圖片產品系列產品系列產品型號產品型號產品圖片產品圖片FT502-亮鐵灰全涂HR353消光槍灰

31、FT503-黑色車輛洗肋HR356高亮銀FT506-黑色車亮FF181FT519-銀色涂裝FF183FR533亞黑涂裝FF198FR650電鍍銀FFS589高亮銀FR652亮鐵灰銑肋車邊MF682貼紙-亞黑涂裝鑄造系列旋壓系列旋壓系列鑄造系列2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 12 汽車用鎂合金零部件絕大部分為壓鑄件，主要應用于殼體和支架類零部件中。汽車用鎂合金零部件絕大部分為壓鑄件，主要應用于殼體和支架類零部件中。殼體類主要包括離合器殼體、變速器殼體、發動機前蓋、過濾器殼體等，由于其優異的鑄造流動性，非常適合用于薄壁結構件和大型內部結構件；支架類主要包括轉向支架、轉向盤、大燈支架、制動

32、器、制動支架、車鏡支架和輪轂等，由于鎂合金具有很好的抗沖擊韌性，減振量大于鋁合金和鋼鐵，用于制造支架類零部件可以提高汽車的平衡性、安全性和舒適性。圖表圖表 17.鎂合金在汽車中的運用發展歷程鎂合金在汽車中的運用發展歷程 資料來源：Bo Liu等.Development and application of magnesium alloy parts for automotive OEMs:A review，中銀證券 我國單車鎂用量偏低，未來發展潛力大。我國單車鎂用量偏低，未來發展潛力大。參考行業主要供應商之一云海金屬互動易的數據，2023 年其北美市場鎂合金單車平均用量約為 15 公斤左右，國

33、內鎂合金單車平均用量約為 35 公斤。兩者存在一定差距，也與中國汽車工程學會年會節能與新能源汽車技術路線圖預計的我國單車鎂合金用量應于 2020 年、2025 年、2030 年分別達 15kg、25kg、45kg 相比有較大距離。因此，市場潛在空間還是比較充分的。圖表圖表 18.20202030 年年單車鎂合金用量單車鎂合金用量預測（單位：千克）預測（單位：千克）資料來源：中國汽車工程學會節能與新能源汽車技術路線圖（2016年），中銀證券 中國中國鎂合金市場集中度較高，前五企業市場份額占比接鎂合金市場集中度較高，前五企業市場份額占比接超超 80%。2022 年云海金屬、瑞格鎂業、海鎂特、水發鎂

34、業、八達鎂業在中國鎂合金市場的份額占比分別為達 35%、18%、11%、11%、7%，合計超八成。公司產品主要以收購的海外市場龍頭美瑞丁為主體展開。010203040502020202520302024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 13 圖表圖表 19.2022 年中國鎂合金市場主要參與者年中國鎂合金市場主要參與者 資料來源：中商產業研究院，中銀證券 萬豐鎂瑞丁是全球領先的創新型鎂合金鑄造部件供應商。萬豐鎂瑞丁是全球領先的創新型鎂合金鑄造部件供應商。鎂瑞丁成立于 1981 年，總部位于加拿大安大略省，是全球領先的鎂合金壓鑄件供應商，為客戶提供鎂合金部件自主研發設計、樣件開發到完整量產方案全

35、方位一體化的服務。2015 年萬豐奧威收購鎂瑞丁，成為鎂合金壓鑄業務的全球領導者，擁有行業尖端核心技術。據公司官網顯示，鎂瑞丁專注于大交通領域和 5G 等高技術行業，近年市場占有率在北美達 65%以上，客戶囊括保時捷、奧迪、奔馳、寶馬、沃爾沃、路虎、豐田、本田、福特、通用、菲亞特、克萊斯勒等世界高端品牌。圖表圖表 20.萬豐鎂瑞丁發展時間線萬豐鎂瑞丁發展時間線 資料來源：公司官網，中銀證券 據官網所述，公司目前的核心鎂合金產品包括動力總成、前端載體、儀表盤骨架、后掀背門內板、側門內板等汽車部件，擁有 1800 余名高技能、國際化專業團隊，配備 70 臺 5004500 噸壓鑄機，其中 30 臺

36、為 2500 噸以上特大型壓鑄機。萬豐鎂瑞丁不僅能為客戶生產優質鎂合金輕量化零件，更能為客戶提供包括產品設計、工程技術研發和大規模生產的鎂合金部件全流程服務，此外還可為客戶提供二次車加工、涂覆和裝配等配套服務。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 14 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 15 領領銜發展通航飛機和銜發展通航飛機和EVTOL，成低空經濟排頭兵，成低空經濟排頭兵 公司通過收購整合奧地利鉆石飛機為萬豐飛機，成為全球領先的通航飛機制造商。同時，在中國低空經濟政策推動下，空中業務迎來包括 eVTOL（電動垂直起降飛行器）在內的新機遇。萬豐飛機及相關主體逐漸成為公司新的增長驅動

37、力。通航飛機做到全球前三，自主研發技術優勢領先通航飛機做到全球前三，自主研發技術優勢領先 通用航空是以通用航空飛行活動為核心，涵蓋通用航空器研發制造、市場運營、綜合保障以及延伸服務等全產業鏈的戰略性新興產業體系。根據 GAMA（美國通用航空制造商協會）數據顯示，2023年全球固定翼通用飛機交付量為 3,050 架，同比增長 9.0%。其中，活塞飛機交付量 1,682 架，渦輪螺旋槳式飛機交付量 638 架，渦輪公務機交付量 730 架。圖表圖表 21.2019-2023 全球固定翼通用飛機出貨量全球固定翼通用飛機出貨量 資料來源：GAMA官網，中銀證券 我國通用航空整體行業規模較小，尚處于行業

38、發展的初期階段。我國通用航空整體行業規模較小，尚處于行業發展的初期階段。此前在國內受低空空域供給欠佳、通用航空基礎設施建設較為滯后、通用航空法規體系尚待完善等因素影響，我國通用航空整體發展速度較為緩慢。但隨著國家和地方政策不斷助力通航產業發展，國內通航基礎設施建設以及低空空域飛行服務保障體系不斷完善，我國通航飛機行業也在逐漸發展中。根據中商產業研究院發布的報告，2022 年底，通用航空在冊航空器總數達到 3,186 架，同比增長 5.57%，預計 2023 年進一步增至3,253 架，2024 年將達 3,394 架。2022 年全國在冊管理的通用機場數量達 399 個，同比增長 7.84%，

39、預計 2023 年通用機場數量將達 421 個，2024 年將達 444 個。圖表圖表 22.中國通用航空在冊航空器數量中國通用航空在冊航空器數量 圖表圖表 23.中國通用機場數量中國通用機場數量 資料來源：中商產業研究院，中銀證券 資料來源：中商產業研究院，中銀證券 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 16 通用航空通用航空行業集中度較高，格局行業集中度較高，格局基本基本穩定。穩定。據通用航空產服網統計數據，固定翼活塞式飛機全球競爭格局較為穩定。截至 2022 年，活塞類固定翼飛機市場份額超過 10%的廠商有三家，其中前三家廠商西銳、鉆石（即萬豐飛機）和德事隆的交付量分列前三，合占全球

40、的 82%。圖表圖表 24.2022 年年全球通用活塞類制造商交付數量排名全球通用活塞類制造商交付數量排名 資料來源：航空產服網，中銀證券 萬豐萬豐飛機飛機為全球前三大固定翼活塞式通航飛機制造商為全球前三大固定翼活塞式通航飛機制造商，具備同行領先的技術研發優勢。具備同行領先的技術研發優勢。2016 年公司收購原奧地利鉆石飛機 55%的股權，整合為萬豐飛機，以此進軍通航飛機制造領域。萬豐飛機是一家集整機設計研發、發動機制造技術、新材料技術和先進制造等于一體的專業通航飛機制造商。據投資者關系活動記錄，目前擁有奧地利、加拿大、捷克 3 大飛機設計研發中心及國內 1 個省級工程研究中心，以及奧地利、加

41、拿大、中國（青島、新昌）4 大飛機制造基地，為全球通用飛機的領導者，客戶遍布歐洲、北美、亞太和中東等區域，在全球范圍內具備良好的品牌影響力。截至 2023 年中報，子公司萬豐飛機總資產 58.8 億元，凈資產 44.5 億元。圖表圖表 25.鉆石飛機鉆石飛機 2023 年不同型號產品出貨量（架）年不同型號產品出貨量（架）資料來源：GAMA，中銀證券 產品系列豐富，不斷自主研發推新，產品系列豐富，不斷自主研發推新，開拓新的應用場景。開拓新的應用場景。據公司 2020 年年報，萬豐飛機已擁有 4大系列、8 個基本型、16 款機型及多款發動機的全部知識產權，包括鉆石 DA20、鉆石 DA40、鉆石D

42、A42、鉆石 DA62 等型號通航飛機。據 2023 年三季報，萬豐鉆石飛機推出的 eDA40 純電動飛機成功首飛；首架由國內制造的 DA50 飛機亦成功試飛并取得 PC 生產許可證；新型私人市場機型 DA50獲得美國FAA型號認可證書，并實現向美國客戶的首次交付，標志著 DA50飛機正式進軍美國市場。隨著通航市場發展，萬豐鉆石飛機將在航校培訓等應用市場基礎上不斷開拓新的應用場景，通過豐富的機型系列進一步匹配和開發國內私人飛行、短途運輸、特種用途等場景，與戰略合作者共同致力于加速通航市場開拓。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 17 圖表圖表 26.萬豐飛機產品布局萬豐飛機產品布局 資料

43、來源：公司官網，中銀證券 全球交付量保持穩定，交付保有量持續增加，配件售后服全球交付量保持穩定，交付保有量持續增加，配件售后服務及技術成果轉化能力持續提升。務及技術成果轉化能力持續提升。2022 年公司通航飛機創新制造業務實現營業收入 20.1 億元，同比增長 11.4%，經營情況穩??；2023 年前三季度公司飛機業務繼續穩步增長，實現營業收入 18.5 億元，同比增長 26.5%。圖表圖表 27.2020-2023 前三季度前三季度萬豐飛機營業收入萬豐飛機營業收入 資料來源：同花順iFind，中銀證券 布局布局 eVTOL，打造全新業務增長點，打造全新業務增長點 eVTOL 是指電動垂直起降

44、飛行器，即以電力作為飛行動力來源且具備垂直起降功能的飛行器，也被稱為低空出行、車載飛行、UAM（Urban Air Mobility，城市空中交通系統）等。在形態上具有創新性，因此和傳統飛機、直升機以及無人機有所不同。我們在 2023 年 8 月 29 日發布的行業深度報告智能駕駛專題報告之二：eVTOL，跨越地與天的界限（以下簡稱“行業深度報告”）對行業發展做了部分分析。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 18 圖表圖表 28.eVTOL、無人機和飛行汽車的范疇示意、無人機和飛行汽車的范疇示意 資料來源：飛行邦，中銀證券 eVTOL 這種結合空、地兩種場景的出行方式相比傳統方式，具有較

45、高的顛覆性和可替代性。這種結合空、地兩種場景的出行方式相比傳統方式，具有較高的顛覆性和可替代性。類比汽車、短途飛行市場，即使僅考慮銷售 eVTOL 飛行器的直接市場，規模也是十分可觀的。具體來說，考慮以下因素，我們認為 eVTOL 市場規模應不低于汽車市場規模：（a）空中立體空間遠大于地面，出行器容納量更高；（b）共享出行、貨運、短途航空等多種場景均可實現；（c）擁堵程度、出行時間有望更低，人們對空中汽車使用習慣容易形成。根據中商產業研究院，近年全球汽車銷售量在年均 9000 萬輛左右，因此 eVTOL 整體市場規模超萬億的置信度會比較高。Morgan Stanley 在 2018 年Are

46、Flying Cars Preparing for Takeoff中指出，2040 年 UAM 概念對應的可觸達市場（TAM）規模將近 1.5 萬億美元（其中中國市場份額領先，20242040 年約在 30-50%之間）。圖表圖表 29.全球全球 UAM 行業可觸達市場規模預測行業可觸達市場規模預測 資料來源：Morgan Stanley Research，中銀證券 國內對國內對 eVTOL 相關領域也有相當的政策意識，不僅從中央，還從試點地區，都給出了政策支持和相關領域也有相當的政策意識，不僅從中央，還從試點地區，都給出了政策支持和管理方向。管理方向。例如，2022 年 5 月 30 日，交

47、通部發布正常類飛機適航規定（新版 CCAR-23 部），專門增加了“H 章 電動飛機動力裝置補充要求”，對 eVTOL 等新型飛行器是可以兼容的。2024 年1 月 3 日，全國首部低空經濟立法深圳經濟特區低空經濟產業促進條例正式公布。條例專門建立兩個機制。一是要求市政府建立低空經濟產業發展協調機制，明確低空經濟產業發展工作的職責分工；二是要求市政府與空中交通管理機構、民用航空管理部門建立低空飛行協同管理機制，協調解決本市低空飛行領域的空域劃設、飛行活動監管等重大問題。今后，全國更多省份有望實現對低空飛行的規劃和監管，實現跨域管理。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 19 圖表圖表 30

48、.我國低空經濟行業相關政策整理我國低空經濟行業相關政策整理 資料來源：當地政府網站、中國證券網、發改委、工信部等，中銀證券 除了構型方面包括多旋翼、復合翼和傾轉旋翼等路徑外，在通信、算力、傳感器、材料、制造技術等方面都有較為成熟的商業化方案，在電池、電機、飛行控制等環節還有待繼續發展。具體可參考我們的行業深度報告。政策名稱政策名稱政策主要內容政策主要內容2024年國務院政府工作報告積極培育新興產業和未來產業。實施產業創新工程，完善產業生態，拓展應用場景，促進戰略性新興產業融合集群發展，積極打造生物制造、商業航天、低空經濟等新增長引擎。兩會期間關于推動開展低空空域利用 加快培育發展低空經濟的提案

49、建議加快培育研發、制造、服務相關領軍企業，聚焦發展無人機、電動垂直起降飛行器、通航飛機等重點整機產品，強化產品到服務的端到端數字化建設，搶占低空經濟產業鏈高地；深圳經濟特區低空經濟產業促進條例建立低空飛行協同管理機制，市政府統籌低空飛行基礎設施建設，發展空中通勤等空中交通新業態，全方位加強產業支持與技術創新廣州開發區（黃埔區）促進低空經濟高質量發展的若干措施實施細則對在黃埔區建設載人電動垂直起降飛行器（eVTOL）起降場等低空經濟相關基礎設施的企業，按照實際建設投入給予一次性補貼；對將總部或研發、生產、制造落戶在黃埔區的低空經濟企業，在獲得中國民用航空局頒發合格證、生產許可證后，最高分別給予一

50、次性補貼1500萬元。其中，載人電動垂直起降飛行器（eVTOL）1500萬元。關于支持橫琴粵澳深度合作區放寬市場準入特別措施的意見支持合作區全域規劃建設海陸空全空間智能無人體系，以口岸、產業園區、城市道路、地下管廊、空中海上運輸線路為依托，面向需求開放物流配送、交通運輸、環境監測、城市管理、邊境管控、文化旅游等場景，匯聚智能無人體系產業和創新資源。綠色航空制造業發展綱要（2023-2035年）面向城市空運、應急救援、物流運輸等應用場景，加快eVTOL、輕小型固定翼電動飛機、新能源無人機等創新產品應用。鼓勵開展綠色航空示范運營，加快將eVTOL融入綜合立體交通網絡，初步形成安全、便捷、綠色、經濟

51、的城市空運體系。無人駕駛航空器飛行管理暫行條例堅持系統觀念，健全監管體制機制，構建無人駕駛航空器從設計、生產到運行使用的全鏈條管理體系；堅持放管結合，對無人駕駛航空器實施分類管理，切實管住該管的、堅決放開該放的，在確保安全的前提下促進相關產業健康有序發展。安徽省人民政府辦公廳關于印發支持通用航空產業發展若干政策的通知建立低空飛行服務保障體系，加快推進飛行服務站及其他配套設施建設，建立全省低空飛行服務保障體系并實現穩定運營。鼓勵新開通航運輸航線，支持采用多樣化機型，進一步完善全省通用航空航線網絡布局，開展常態化運營。關于深圳建設中國特色社會主義先行示范區放寬市場準入若干特別措施的意見放寬航空領域

52、準入限制，完善低空飛行服務保障體系，積極發展跨境直升機飛行、短途運輸、公益服務、航空消費等多種類型通用航空服務和通用航空投資、租賃、保險等業務?！笆奈濉爆F代流通體系建設規劃推進智慧機場建設，在有條件的地區開展航空電子貨運試點，研究部署服務區域流通的大型無人機起降點。推進綜合交通運輸信息平臺建設。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 20 圖表圖表 31.部分技術領域的成熟度分析部分技術領域的成熟度分析 資料來源：Morgan Stanley，中銀證券 eVTOL 為技術與資本密集型產業，具備較高的準入門檻。參與 eVTOL 的廠商大致可分為三類：專門的初創型企業、傳統汽車和飛機廠商、高科

53、技企業。海外的代表性企業包括 Joby、Lilium、Vertical、Volocopter、Archer、Wisk、Beta 等初創企業，空客、波音（子公司 Aurora Flight Sciences）、阿斯頓馬丁、通用、大眾等傳統主機廠，還有少數科技類企業（如 Uber）等。圖表圖表 32.Joby 采用傾轉旋翼構型的采用傾轉旋翼構型的 eVTOL 產品產品 資料來源：Joby官網，中銀證券 國內 eVTOL 市場廠商結構和國外類似，包括億航、小鵬匯天、零重力、上海 eVTOL 五小龍（峰飛、時的、御風未來、沃蘭特、磐拓）等專業類的創新企業，以及中國商飛、中航、廣汽、吉利等傳統飛機/汽車

54、廠商。另外，上海和長三角地區 eVTOL 公司比較聚集的原因之一就是位于上海的中國商飛帶來大量的人才和產業資源優勢。技術技術發展狀況發展狀況衛星通信衛星通信-發射成本顯著下降-帶寬需求持續增長-資本積累達到足夠程度-預計2040年太空經濟達1.1萬億美元算力算力/普及度普及度-處理器和內存價格趨勢是下降的-來自新型5G基礎設施的速度和容量有望實現提升-摩爾定律帶動*2023年新型AI算力得到大規模應用AI/軟件軟件-大量投資和研發投入自動駕駛技術-2022年AI帶動產值預計達3.9萬億美元*2023年AI大模型等新領域得到突破傳感器傳感器-激光雷達和其他傳感技術的可用性和成本效能在提升-企業在

55、廣泛的場景使用傳感器技術，如智慧城市、智能駕駛/飛行先進材料系統先進材料系統-制造復雜部件開始變得便宜并實用-技術可以制造更輕和更耐久的部件，而傳統（金屬材料）方法不太能做到電池技術電池技術-每千瓦價格穩步下降，2030年目標價格降至50$/kWh-電動車滲透率增速在加快對電池技術的需求電機電機-性能改善的同時，成本、重量和體積顯著下降-2022年價格預計為2021年的一半機器人技術機器人技術-企業持續在機器人不同領域的應用進行研發，同時疊加AI/機器學習領域的發展-對更復雜的機械系統可以做到更快的組裝2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 21 圖表圖表 33.億航億航 eVTOL 產品展

56、示產品展示 資料來源：億航官網，中銀證券 2024 年 2 月 4 日，萬豐奧威公司子公司萬豐飛機與合作方（因保密需求未公開）簽署了關于成立合資公司的諒解備忘錄，雙方通過戰略合作擬共同成立合資公司，將在電動垂直起降飛行器（eVTOL）領域開展深度合作。公告表示本次戰略合作方為全球某知名汽車主機廠在中國設立的總公司。公告表示本次戰略合作方為全球某知名汽車主機廠在中國設立的總公司。公告稱，雙方將聯合開展電動垂直起降飛行器（eVTOL）研發、共建研發和生產設施、適航認證、產品銷售、拓展產品在海外市場的商業潛力及協同效應。雙方將在 eVTOL 原型機開發、電池系統、工業設計、航空工程、模具及工裝制造、

57、供應鏈及大規模量產、航空適航認證、品牌力和 B2C/B2B 銷售和售后網絡資源等領域深度合作并為合資公司提供支持。目前，公司 eVTOL 項目已聯動海外鉆石技術開發團隊，在綠色、智能、垂直起降等方面的設計體現未來領域應用場景。針對公司在針對公司在 eVTOL 領域的優勢領域的優勢，公司在投資者關系活動記錄公告中表示：（1）萬豐飛機在低空領域通航整機設計研發、發動機制造、新材料開發應用和整機先進制造領域具備全球領先優勢，在清潔能源應用領域也擁有較多經驗，如 eDA40 是世界第一架申請 EASA/FAA Part 23 認證的具有直流快充功能的電動飛機；（2）布局 eVTOL 領域多年積累了豐富

58、的技術經驗，在航空動力學、復合材料應用等具備領先優勢。在適航認定層面，萬豐鉆石在 EASA（歐洲航空安全局）、CAAC（中國民航局）、FAA（美國聯邦航空管理局）具備豐富的取證經驗。在安全性方面，萬豐鉆石飛機在通航領域擁有業內領先的安全飛行記錄。萬豐進軍 eVTOL 領域在機型開發、航空工程、模具及工裝制造、適航認證、安全保障等方面具備顯著優勢。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 22 盈利預測與投資分析盈利預測與投資分析 主要假設與盈利預測主要假設與盈利預測 對于公司兩項主要業務的成長性、毛利率和整體主要費用，我們給出以下主要假設：（1）汽車輕量化業務 2023 年延續前三季度趨勢收入

59、略有下降，考慮材料類業務價格周期性，20242025 年有所恢復，同時增速較為平穩；（2）飛機業務保持較高增速，并預計 2025 年 eVTOL 聯合產品落地產生收入，增速有所提升；（3）兩個業務毛利率均保持穩定，其中汽車輕量化業務在 2022 年觸底后有些許回升，飛機業務保持 2023 年水平后略有提高；（4）2023 年費用率基本保持前三季度態勢，20242025 年銷售費用率和管理費用率隨收入規模增長略有下降，因新產品研發階段開啟使得研發費用率略有差異。其中，研發費用影響因素包括海內外業務（如加拿大輕量化鎂合金全球研發中心、奧地利/加拿大/捷克三大鉆石飛機設計研發中心等）；管理費用影響因

60、素包括跨國管理戰略效果的落地，如國際化管理團隊和原經營團隊共同推動企業發展、上市公司集約化管理、成本控制管理和質量安全管理體系優勢的發揮等?；谝陨霞僭O，預計 20232025 年營收為 164.7 億元、180.4 億元和 195.6 億元，同比增長 0.5%、9.6%和 8.4%；毛利率隨飛機業務占比提升而有所增長。圖表圖表 34.公司分板塊業務預測公司分板塊業務預測(人民幣：百萬)2022A 2023E 2024E 2025E 汽車輕量化汽車輕量化 收入 14,374.66 13,655.93 14,611.84 15,342.43 YOY(%)35.17(5.00)7.00 5.00

61、毛利率(%)17.02 17.30 17.35 17.40 飛機及飛機及 eVTOL 收入 2,007.65 2,810.71 3,429.07 4,217.75 YOY(%)11.42 40.00 22.00 23.00 毛利率(%)28.79 23.00 23.00 25.50 合計合計 收入 16,382.31 16,466.64 18,040.91 19,560.19 YOY(%)31.73 0.51 9.56 8.42 毛利率(%)18.46 18.27 18.42 19.15 資料來源：同花順iFind，中銀證券 圖表圖表 35.公司費用率預測公司費用率預測(%)2022A 202

62、3E 2024E 2025E 銷售費用率 1.26 1.42 1.40 1.39 管理費用率 4.44 5.20 5.10 5.08 研發費用率 3.05 3.10 3.12 3.11 資料來源：同花順iFind，中銀證券 估值與投估值與投資建議資建議 采取相對估值法分析公司的合理估值。采取相對估值法分析公司的合理估值。預計 20232025 年歸母凈利潤為 7.1 億元、10.8 億元和 12.9億元，對應 PE 為 42X、28X 和 23X。選取汽車零部件及材料制造企業（星源卓鎂、寶武鎂業）、eVTOL/低空經濟概念股（中信海直、萊斯信息、中直股份）作為可比對象。公司 PE 估值較可比水

63、平存在提升空間。對公司進行首次覆蓋，考慮行業景氣度快速提升、公司行業地位領先以及估值提升空間良好，給予增持增持評級。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 23 圖表圖表 36.可比公司市盈率對比可比公司市盈率對比 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 市值市值（億元）（億元）歸母歸母凈利潤凈利潤 PE 2023A/E 2024E 2025E 2023A/E 2024E 2025E 星源卓鎂 301398.SZ 43.7 80.8 112.4 148.9 54 39 29 寶武鎂業 002182.SZ 125.2 404.0 822.0 1,453.5 31 15 9 中信海直 000099.

64、SZ 101.7 239.1 273.0 319.0 43 37 32 萊斯信息 688631.SH 84.7 123.3 157.5 199.2 69 54 43 中直股份 600038.SH 243.1 442.7 653.7 786.7 55 37 31 平均平均 241.2 402.5 640.5 50 36 29 萬豐奧威萬豐奧威 002085.SZ 299.2 714.7 1,081.0 1,291.5 42 28 23 資料來源：同花順iFind，中銀證券 注：股價截止2024年3月19日，可比公司采用iFind一致性預測；因四舍五入原因可能導致尾數存在差異，全文同。2024 年

65、 3 月 28 日 萬豐奧威 24 風險提示風險提示 1、技術研發進展不及預期、技術研發進展不及預期 公司 eVTOL 等新業務高度依賴技術和產品成熟度的順利發展，如果在未來出現相關技術挑戰，使得飛行器產品不能較好滿足實際應用場景（如旅游體驗、空中巴士、專用飛行等）的需要，則會面臨產業發展迂回等風險。2、汽車業務需求放緩、汽車業務需求放緩 新能源汽車等驅動因素使得過去數年國內汽車產業需求提振，隨著政策變化、保有量增長和價格戰等因素導致的格局變化等潛在情況發生，可能導致整體汽車需求放緩或回落。公司作為供應商也會面臨收入端的波動風險。3、材料價格波動、材料價格波動 上游原材料價格波動可能影響公司成

66、本，下游客戶采購價格波動會影響公司銷售，綜合會影響業績方面的收入和毛利率等指標。2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 25 Table_FinchinaDetail 損益表損益表(人民幣 百萬)現金流量表現金流量表(人民幣 百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入 12,436 16,382 16,467 18,041 19,560 凈利潤 532 1,032 737 1,114 1,331 營業收入 12,436 16,3

67、82 16,467 18,041 19,560 折舊攤銷 797 800 821 818 731 營業成本 10,435 13,357 13,458 14,717 15,815 營運資金變動(721)(560)(61)(469)(356)營業稅金及附加 51 58 64 70 76 其他 209 63 358 183 206 銷售費用 200 207 234 253 272 經營活動現金流經營活動現金流 817 1,335 1,855 1,646 1,912 管理費用 646 727 856 920 994 資本支出(495)(354)(65)(65)(65)研發費用 413 499 511

68、563 608 投資變動(14)(11)0 0 0 財務費用 247 276 232 209 225 其他 49 15 6 2 4 其他收益 92 76 76 76 76 投資活動現金流投資活動現金流(459)(350)(59)(63)(61)資產減值損失(42)(66)(291)(23)(24)銀行借款 454 (359)(474)269 1,258 信用減值損失(16)(10)(11)(12)(11)股權融資(787)(169)(207)(286)(342)資產處置收益 0 3 1 2 2 其他(184)(181)(266)(192)(233)公允價值變動收益(2)(2)0 0 0 籌資活

69、動現金流籌資活動現金流(516)(708)(948)(210)683 投資收益 15 (6)5 (0)2 凈現金流凈現金流(158)276 848 1,373 2,534 匯兌收益 0 0 2 2 2 資料來源：公司公告，中銀證券預測 營業利潤 493 1,252 894 1,353 1,617 營業外收入 118 5 5 5 5 財務指標財務指標 營業外支出 6 3 3 3 3 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤總額 605 1,254 896 1,355 1,619 成長能力成長能力 所得稅 73 222 159 240 2

70、87 營業收入增長率(%)16.2 31.7 0.5 9.6 8.4 凈利潤 532 1,032 737 1,114 1,331 營業利潤增長率(%)(38.0)153.8 (28.6)51.4 19.5 少數股東損益 198 223 22 33 40 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 增 長 率(%)(41.1)142.7 (11.7)51.3 19.5 歸母凈利潤 333 809 715 1,081 1,292 息稅前利潤增長(%)(33.7)129.7 (28.5)42.3 18.7 EBITDA 1,432 2,257 1,863 2,301 2,491 息稅折舊前利潤增長(%)(1

71、7.7)57.6 (17.5)23.5 8.2 EPS(最新股本攤薄，元)0.16 0.38 0.34 0.51 0.61 EPS(最新股本攤薄)增長(%)(41.1)142.7 (11.7)51.3 19.5 資料來源：公司公告，中銀證券預測 獲利能力獲利能力 息稅前利潤率(%)5.1 8.9 6.3 8.2 9.0 資產負債表資產負債表(人民幣 百萬)營業利潤率(%)4.0 7.6 5.4 7.5 8.3 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率(%)16.1 18.5 18.3 18.4 19.1 流動資產流動資產 7,702

72、 9,608 9,769 12,956 14,868 歸母凈利潤率(%)2.7 4.9 4.3 6.0 6.6 現金及等價物 1,321 1,753 2,602 3,975 6,508 ROE(%)6.5 13.4 10.9 14.7 15.6 應收賬款 2,833 3,699 2,980 4,036 3,462 ROIC(%)4.6 9.8 7.6 11.1 13.7 應收票據 0 0 0 0 0 償債能力償債能力 存貨 2,568 3,165 2,816 3,725 3,304 資產負債率 0.6 0.5 0.5 0.5 0.5 預付賬款 273 173 350 222 393 凈負債權益

73、比 0.6 0.5 0.3 0.2 0.0 合同資產 0 0 0 0 0 流動比率 1.0 1.1 1.3 1.4 1.5 其他流動資產 707 818 1,022 997 1,201 營運能力營運能力 非流動資產非流動資產 8,687 8,579 7,691 6,962 6,312 總資產周轉率 0.8 0.9 0.9 1.0 1.0 長期投資 13 30 30 30 30 應收賬款周轉率 4.8 5.0 4.9 5.1 5.2 固定資產 4,504 4,278 3,807 3,273 2,708 應付賬款周轉率 12.9 14.0 13.3 13.4 14.4 無形資產 1,573 1,5

74、46 1,535 1,510 1,474 費用率費用率 其他長期資產 2,597 2,725 2,319 2,149 2,100 銷售費用率(%)1.6 1.3 1.4 1.4 1.4 資產合計資產合計 16,389 18,187 17,460 19,918 21,180 管理費用率(%)5.2 4.4 5.2 5.1 5.1 流動負債流動負債 7,463 8,637 7,656 9,336 9,648 研發費用率(%)3.3 3.0 3.1 3.1 3.1 短期借款 4,160 4,343 4,145 4,464 5,762 財務費用率(%)2.0 1.7 1.4 1.2 1.1 應付賬款

75、997 1,344 1,124 1,575 1,149 每股指標每股指標(元元)其他流動負債 2,306 2,950 2,387 3,298 2,737 每股收益(最新攤薄)0.2 0.4 0.3 0.5 0.6 非流動負債非流動負債 1,673 1,174 898 848 808 每股經營現金流(最新攤薄)0.4 0.6 0.9 0.8 0.9 長期借款 1,017 476 200 150 110 每股凈資產(最新攤薄)2.4 2.9 3.1 3.5 3.9 其他長期負債 656 698 698 698 698 每股股息 0.0 0.1 0.1 0.1 0.2 負債合計負債合計 9,136

76、9,811 8,555 10,185 10,456 估值比率估值比率 股本 2,187 2,142 2,123 2,123 2,123 P/E(最新攤薄)90.8 37.4 42.4 28.0 23.4 少數股東權益 2,147 2,323 2,345 2,379 2,418 P/B(最新攤薄)5.9 5.0 4.6 4.1 3.6 歸屬母公司股東權益 5,106 6,053 6,560 7,355 8,305 EV/EBITDA 11.8 7.3 17.5 13.7 12.1 負債和股東權益合計負債和股東權益合計 16,389 18,187 17,460 19,918 21,180 價格/現

77、金流(倍)37.1 22.7 16.3 18.4 15.8 資料來源：公司公告，中銀證券預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2024 年 3 月 28 日 萬豐奧威 26 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究

78、報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對

79、基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險

80、提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據

81、所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作

82、參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀

83、國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級

84、鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映

85、證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中銀大廈 39 樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866

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