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1、 1|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 公司深度研究公司深度研究|軟通動力軟通動力 全面的數字技術服務提供商，賦能千行百業 軟通動力（301236.SZ）首次覆蓋 核心結論核心結論 公司評級公司評級 買入買入 股票代碼 301236.SZ 前次評級-評級變動 首次 當前價格 40.09 近一年股價走勢近一年股價走勢 分析師分析師 鄭宏達鄭宏達 S0800524020001 13918906471 相關研究相關研究 核心結論：核心結論：我們預計軟通動力 2024-2026 年營收分別為 307.94、351.70、408.41 億元，歸母凈利潤分別為 7.03、9.60、12.60 億

2、元。采用分部估值，給原有業務 2024 年 45x 的 PE，目標市值 342 億元；給收購的同方計算機相關業務 2024 年 1.3x 的 PS，目標市值 150 億元。所以我們預計軟通動力 2024 年對應目標市值 492 億元，對應目標價 52 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。軟通動力是國內數字技術服務龍頭，賦能千行百業數字化轉型軟通動力是國內數字技術服務龍頭，賦能千行百業數字化轉型，24 年業績有望年業績有望恢復增長恢復增長。1）原有業務聚焦三大板塊及四大行業，與多領域巨頭同行。2024年完成同方計算機并購，補齊華為生態布局關鍵拼圖。2）2023 年公司業績承壓，實現營收 175.81

3、 億元，同比-7.97%；歸母凈利潤 5.34 億元，同比-45.15%。2024Q1，完成對同方股份計算機業務相關子公司的股權收購且完成并表，并購對利潤帶來一定影響。我們認為隨著并購后業務整合完成，公司經營將重回正軌，且隨著經濟回暖，各大企業將逐步增加 IT 服務預算，公司將在短期內實現扭虧，且營收和利潤有望更上一層樓。軟通動力是華為生態的核心參與者，基于“軟硬一體”戰略，已在鴻蒙、歐軟通動力是華為生態的核心參與者，基于“軟硬一體”戰略，已在鴻蒙、歐拉、高斯、鯤鵬、昇騰上進行了全面布局拉、高斯、鯤鵬、昇騰上進行了全面布局。1）鴻蒙：南北雙向深度觸達，“軟服務”+“硬支持”雙向使能。成立子公司

4、鴻湖萬聯，其中軟通動力直接持股45%，華為哈勃持股 5%，專注鴻蒙相關業務。2）歐拉：發布天鶴操作系統，國產替代空間巨大。3）高斯：發布基于 openGauss 的商業發行版“天鶴數據庫”，有望充分受益于本土分布式關系型數據庫需求增長。4）鯤鵬+昇騰：收購同方計算機，深化“軟硬一體”戰略。如何看待后續增長點？重點關注如何看待后續增長點？重點關注公司公司鴻蒙和算力鴻蒙和算力布局布局。1）2024 年為鴻蒙原生應用生態建設的關鍵之年，軟通動力在鴻蒙業務上的核心優勢：與華為合作緊密、鴻蒙人才儲備充足且技術經驗較為豐富、客戶覆蓋多個行業且公司對垂直行業應用場景理解較為深刻。2）國產算力重要性愈發凸顯，

5、華為系將占據核心地位。同方計算機是昇騰優選級整機硬件合作伙伴，基于昇騰研發的 AI 服務器性能領先，有望深度受益于國產算力需求增長。風險提示：宏觀經濟復蘇不及預期、人力成本提高、市場競爭加劇。核心數據核心數據 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）19,104 17,581 30,794 35,170 40,841 增長率 14.9%-8.0%75.2%14.2%16.1%歸母凈利潤(百萬元)973 534 703 960 1,260 增長率 3.0%-45.1%31.6%36.6%31.3%每股收益（EPS）1.02 0.56 0.74 1.01 1.32

6、 市盈率（P/E）39.3 71.6 54.4 39.8 30.3 市凈率（P/B）3.8 3.6 3.4 3.1 2.8 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 -37%-15%7%29%51%73%95%2023-052023-092024-01軟通動力IT服務創業板指證券研究報告證券研究報告 2024 年 05 月 21 日 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 2|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 索引 內容目錄 投資要點.4 關鍵假設.4 區別于市場的觀點.4 股價上漲催化劑.4 估值與目標價.4 軟通動力核心指標概覽.5 一、

7、軟通動力：國內數字技術服務龍頭，賦能千行百業數字化轉型.6 1.1 深度參與千行百業的數字化轉型過程，與華為合作不斷升維.6 1.2 原有業務：聚焦三大板塊及四大行業，與多領域巨頭同行.7 1.3 完成同方計算機并購，補齊華為生態布局關鍵拼圖.8 1.4 業績短期承壓，2024 年有望恢復增長.9 二、華為生態核心參與者，軟硬一體全棧布局.11 2.1 鴻蒙：南北雙向深度觸達，“軟服務”+“硬支持”雙向使能.12 2.2 歐拉：發布天鶴操作系統，助力企業數字化轉型.15 2.3 高斯：基于 openGauss 的商業發行版“天鶴數據庫”正式發布.17 2.4 鯤鵬+昇騰：收購同方計算機，深化“

8、軟硬一體”戰略.19 三、如何看待后續增長點？重點關注鴻蒙和算力.20 3.1 鴻蒙千帆起，生態建設加速.20 3.2 AI 算力國產替代空間廣闊，同方計算機將深度受益.22 四、盈利預測與估值.24 4.1 盈利預測.24 4.2 估值.26 五、風險提示.26 附錄.27 圖表目錄 圖 1：軟通動力核心指標概覽圖.5 圖 2：軟通動力發展歷程.6 圖 3：2018-2024Q1 軟通動力營收情況.9 圖 4：2018-2024Q1 軟通動力歸母凈利潤情況.9 圖 5：2018-2023 年軟通動力分產品收入（億元）.10 圖 6：2018-2023 年軟通動力分產品毛利率.10 圖 7：2

9、018-2024Q1 軟通動力毛利率及凈利率情況.10 圖 8：2018-2024Q1 軟通動力期間費用率.10 圖 9：軟通動力在職員工數量（人）.10 圖 10：2018-2023 年公司人均創收情況.11 圖 11：2018-2023 年公司人均創利情況.11 圖 12：軟通動力 2018-2023 年來自華為的銷售收入及營收占比.11 圖 13：鴻蒙生態應用三大核心技術理念.12 圖 14：OpenHarmony2023 年版本迭代.12 圖 15：鴻湖萬聯全棧式服務能力.13 圖 16：鴻湖萬聯獲得多項品牌殊榮.13 aV9WbZaYeZbUcWeUbR8Q7NtRnNmOmQeRp

10、PmRlOmOsQ8OnNvNMYtPpMNZrMpN 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 3|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 17：HarmonyOS 和 OpenHarmony生態框架.14 圖 18：軟通動力 OpenHarmony社區貢獻度排名靠前.15 圖 19：openEuler 演進歷程.15 圖 20：華為公司內部配套、公有云的 GaussDB 和開源 openGuass 共代碼基線.17 圖 21：openGauss 發展歷程.18 圖 22：軟通動力天鶴數據庫 5.00 正式發布.18 圖 23：軟通動力天鶴數據

11、庫 5.0.0 正式通過高斯開源社區認證.18 圖 24：軟通動力在 openGauss 社區貢獻度排名位居前列.19 圖 25：近年來中國關系型數據庫數量快速增長.19 圖 26：openGauss 榮獲 2023 年度最具影響力數據庫.19 圖 27：同方股份進入 2022 年信創產業領軍企業 TOP100 名單.20 圖 28：同方計算機“中國芯”系列.20 圖 29：同方計算機是昇騰優選級整機硬件合作伙伴.20 圖 30：鴻蒙將實現全棧自研.21 圖 31：鴻蒙原生應用全面啟動.21 圖 32：同方計算機超強 A800I 推理服務器參數.23 圖 33：同方計算機超強 A800I 推理

12、服務器優勢.23 圖 34：同方 AI 算力底座優勢.24 圖 35：百川基座大模型優勢.24 圖 36：軟通動力股權結構.27 表 1：軟通動力主營業務.7 表 2：鴻湖萬聯 SwanLinkOS 操作系統及其硬件產品.14 表 3：軟通動力在 openEuler2023 年版本的主要貢獻.16 表 4：軟通動力營收預測.25 表 5：原有業務可比公司估值（可比公司盈利預測選自 iFinD 一致預期）.26 表 6：同方計算機業務可比公司估值（可比公司盈利預測選自 iFinD 一致預期）.26 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 4|請務必仔細閱

13、讀報告尾部的投資評級說明和聲明 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 原有業務方面，按照行業進行拆分：通訊設備：隨著宏觀經濟復蘇及華為業務擴張需要，我們認為華為相關 IT 外包需求有望逐步回暖。預計公司這部分業務 2024-2026 年營收增速分別為 10%、12%、15%，毛利率分別為 23%、24%、25%。金融科技：目前銀行等金融機構正處于數字化轉型的重大變革期，軟通動力技術經驗豐富且客戶粘性較高，且 AI 賦能有望帶來新增量，我們認為公司該業務將延續增長態勢，預計 2024-2026 年營收增速分別為 12%、13%、15%，毛利率分別為 24%、25%、26%?；ヂ摼W服務：軟通動力服務

14、于頭部互聯網客戶，今年該類業務有望恢復正增長，預計2024-2026 年營收增速分別為 3%、4%、5%，毛利率分別為 19%、20%、21%。高科技與制造：智能終端中鴻蒙 OS 滲透率有望快速提高，而汽車智能化發展趨勢中軟件價值量也在逐步攀升，軟通動力該類業務有望快速發展。我們預計 2024-2026 年公司高科技與制造業務營收增速分別為 10%、12%、15%，毛利率分別為 22%、23%、24%。同方計算機業務方面，我們認為基于華為鯤鵬及昇騰芯片的 AI 服務器、大模型一體機等產品的出貨量有望高增，但其它產品如 PC、傳統服務器等出貨量可能下滑。我們預計2024-2026 年營收增速分別

15、為-17.69%、19.18%、20.01%，毛利率分別為 8.31%、8.65%、8.76%。區別于市場的觀點區別于市場的觀點 市場認為外包公司多專注于服務而非產品，難以形成競爭壁壘。我們認為軟通動力不是一家傳統的外包公司，而是一個具有綜合競爭力和多元化服務的 IT 解決方案提供商，有望通過與華為的深度合作，基于鴻蒙、歐拉等打造自身產品化能力；且通過收購同方計算機后，將進一步向擁有自主標準化產品線的科技企業邁進，提供更加完整的軟硬一體化解決方案。股價上漲催化劑股價上漲催化劑 1）隨著宏觀經濟復蘇下企業愿意加大 IT 服務投入預算，同時自身業務整合完成，公司有望迎來業績拐點；2）華為今年將全力

16、構建鴻蒙原生應用生態，同時將發布 HarmonyOS NEXT，且有望發布鴻蒙 PC，這些都將對鴻蒙生態中相關公司股價有所提振；3）中長期來看，公司搭載昇騰芯片的 AI 服務器和大模型一體機等將起量。估值與目標價估值與目標價 我們預計軟通動力 2024-2026 年營收分別為 307.94、351.70、408.41 億元，歸母凈利潤分別為 7.03、9.60、12.60 億元。其中，我們假設同方計算機業務 2024-2026 年歸母凈利潤分別為-0.58、0.69、2.47 億元；原有業務 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 7.60、8.91、10.13 億元。給原有業務 2024 年

17、 45x 的 PE，目標市值 342 億元；給收購的同方計算機相關業務 2024 年 1.3x 的 PS，目標市值 150 億元。所以我們預計軟通動力 2024年對應目標市值 492 億元，對應目標價 52 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 5|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 軟通動力軟通動力核心指標概覽核心指標概覽 圖 1：軟通動力核心指標概覽圖 資料來源：iFinD、軟通動力官網、軟通動力招股說明書、軟通動力 2023 年年報、西部證券研發中心 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年

18、年 05 月月 21 日日 6|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 一、一、軟通動力：國內軟通動力：國內數字技術服務龍頭數字技術服務龍頭，賦能千行百業數賦能千行百業數字化轉型字化轉型 1.1 深度深度參與參與千行百業的數字化轉型千行百業的數字化轉型過程過程，與華為合作不斷升維與華為合作不斷升維 軟通動力是國內領先的軟件與信息技術服務商，華為生態核心參與者。軟通動力是國內領先的軟件與信息技術服務商，華為生態核心參與者。軟通動力 2005年成立于北京，是中國領先的軟件與信息技術服務商，主要為多領域客戶提供端到端的軟件與數字技術服務和數字化運營服務，覆蓋以通訊設備、互聯網、金融科技、高科技制

19、造等為主的多個行業。目前，公司在全球 40 余個城市設有近百個分支機構，構建了完善的全球“營銷和交付”服務網絡，員工人數達到了近 9 萬人。公司發展歷程可以分為以下五個階段：（1）創業探索）創業探索進軍進軍 IT 服務市場服務市場（2005 年年-2007 年）年）：公司成立初期引進國際知名機構投資者，開始進軍 IT 服務市場，不斷擴展市場、開拓國際業務。（2）擴展市場）擴展市場開拓國際業務開拓國際業務（2008 年年-2012 年）年）：公司積極開拓歐美、日韓市場，2010 年，成功登陸美國紐交所上市，打通了全球資本市場融資通道。（3）抓住機遇）抓住機遇聚焦中國信息化聚焦中國信息化（2013

20、 年年-2017 年）年）：受東南融通財務事件影響，在美國上市的中國公司市值縮水。公司于 2014 年完成私有化，同時將業務重心繼續轉回國內，拓展了國內互聯網、高科技、大金融等關鍵行業業務。2017 年，公司成為華為客戶首選戰略合作伙伴，并成功入選華為首批認證服務解決方案合作伙伴 CSSP，同時成為該認證在大數據方向的第一家合作伙伴。（4）引領變革）引領變革賦能數字化轉型賦能數字化轉型（2018 年年-2021 年）年）：公司進入可持續發展階段，發布了“數字軟通”戰略，相繼推出軟通咨詢，軟通金科，軟通云智能等子品牌，以支持數字化轉型為核心的數字化創新業務成為公司業績新的增長引擎。（5）升級戰略

21、）升級戰略打造可持續發展企業打造可持續發展企業（2022 年至今）年至今）：2022 年，公司在 A 股創業板成功上市，將金融科技、數字能源、智能制造、生物醫藥等重點行業納入戰略新興行業并進行突破；2023 年，軟通動力主動變革，打造以數字化創新業務為主的增長點；擬2024 年，收購同方計算機，開辟自己算力和“軟硬一體”新賽道。圖 2：軟通動力發展歷程 資料來源：軟通動力官網、軟通動力 2023 年年報、網易科技、西部證券研發中心 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 7|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 公司整體股權結構穩定，劉天文為實際

22、控制人。公司整體股權結構穩定，劉天文為實際控制人。根據 iFinD 最新數據，截至 2024 年一季報，劉天文為公司實際控制人，直接持有公司 23.75%股份。1.2 原有原有業務：業務：聚焦三大板塊聚焦三大板塊及四大行業，與多領域巨頭同行及四大行業，與多領域巨頭同行 軟通動力軟通動力原有原有業務分為數字化創新業務服務、通用技術服務、數字化運營服務三大板塊業務分為數字化創新業務服務、通用技術服務、數字化運營服務三大板塊，其中數字化創新業務其中數字化創新業務又又分為咨詢與解決方案與數字技術服務兩大分為咨詢與解決方案與數字技術服務兩大類。類。數字技術服務上，軟通動力在 AIGC、云計算、大數據、物

23、聯網、人工智能、工業互聯網、信創等創新數字化技術領域持續投入，為客戶賦能輸出，同時堅持自主可控、生態聚合戰略，研發自主可控的軟硬件產品，提供聯合解決方案、數字基礎設施與集成服務，形成了覆蓋“云網邊端數智”的全鏈條數字技術服務能力和完整的業務矩陣。咨詢與解決方案上，軟通動力形成了全面的咨詢體系：橫向上，形成了包括戰略規劃與流程變革、企業數字化轉型、數據使能、智能制造、企業信息化規劃、數字營銷、企業安全、云咨詢&數字園區在內的 8 大能力線；縱向上，逐漸滲透至制造、交通、零售、醫療、高科技、能源等 8 大行業。通用技術服務上，軟通動力依托科學規范的質量管理體系、領先的交付管理體系和完善的人力資源管

24、理體系，為客戶提供全棧服務能力及多種服務合作模式?，F在已成為華為、多家頭部互聯網企業、中國銀行等眾多 500 強企業的核心信息技術服務供應商。數字化運營服務上，軟通動力為客戶提供覆蓋客戶業務全鏈路的端到端數字化、智能化運營服務及解決方案，在互聯網行業服務市場持續占據領導地位，并與泛金融、零售、新能源汽車等行業頭部客戶合作。公司積極擁抱 AI，與 AI 廠商開展生態合作構建了基于大模型的智能客服、智能審核等解決方案；與互聯網與 IT 大客戶合作構建基于 AI+AR 技術的智能互動體驗、基于 AI+智能視頻技術的智能 Vlog 體驗等解決方案，以及面向用戶的全鏈路運營服務等多領域數字化創新服務能力

25、。表 1：軟通動力主營業務 主營業務主營業務 服務內容服務內容 數字化創新業務數字化創新業務服務服務 咨詢與解決方案 以企業數字化轉型為導向，為行業客戶數字化轉型提供咨詢規劃、設計、開發實施、測試運維一體化的整體解決方案。數字技術服務 云智能 構建了包括云咨詢與集成、云原生開發、數據智能、AI 及大模型、IoT 集成、云管理、云安全等在內的端到端服務能力，形成“1+3+N”服務體系。1 即云專業服務，包括云咨詢、云遷移、云運維能力底座；3 包括云服務能力專家庫(大數據、數據庫、安全、AI、云原生等)、云工具(多云管理、容器、DevOps、數據庫工具、遷移和運維工具等)、行業解決方案；N 是面向

26、 N 類行業客戶提供服務。信創及開源鴻蒙/歐拉/高斯 提供信創產品和全棧技術服務，包括信創咨詢、基礎硬件、基礎軟件、云平臺、應用軟件和信息安全等六大方向。工業互聯網 定位為集平臺、產品、服務于一體的工業互聯網綜合服務商，主要為電力電網、石油、化工、生物醫藥、機械制造、電氣裝備、先進電子、汽車及零部件等行業客戶，提供工業元宇宙、工業物聯網、工業大數據、生產制造執行和工業云五大核心產品，以及規劃咨詢、集成化解決方案、場景化解決方案、定制開發、平臺運營、平臺運維等全棧服務。企業管理軟件 為客戶提供專業化的咨詢和數字化轉型服務，建立企業金融（自有產品）、用友、金蝶、SAP等 ERP 綜合服務能力。系統

27、集成服務 聚焦數字基礎設施與集成業務，圍繞行業云底座、算力及網絡基礎設施，為客戶提供高質量的數字基礎設施服務。通用技術服務通用技術服務 以常規技術為導向，為客戶提供廣泛的信息技術服務，如信息系統設計與開發、產品工程、測試、運行維護等。數字化運營服務數字化運營服務 以數據和數字技術為驅動，為客戶提供覆蓋客戶業務全鏈路的端到端數字化、智能化運營服務及解決方案，涵蓋數字化營銷與用戶體驗、數字內容服務、客服業務服務、業務流程運營服務。資料來源：軟通動力 2023 年年報、軟通動力招股說明書、西部證券研發中心 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 8|請務必仔

28、細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 軟通動力軟通動力原有原有業務主要覆蓋業務主要覆蓋通訊設備、互聯網服務、金融科技、高科技與制造四大領域通訊設備、互聯網服務、金融科技、高科技與制造四大領域，同時同時向向數字能源、智能終端、大健康、快消品與零售及智慧教育數字能源、智能終端、大健康、快消品與零售及智慧教育等等戰略新興行業戰略新興行業延伸延伸。1)通訊設備行業，軟通動力與華為合作領域不斷拓寬通訊設備行業，軟通動力與華為合作領域不斷拓寬、合作層次持續深化合作層次持續深化。公司成長為具備咨詢與解決方案、產品研發、IT 實施、運維運營等綜合服務能力的供應商，深入參與云、鴻蒙、歐拉、高斯、鯤鵬、昇騰、數字能

29、源、盤古等生態領域的構建。2)金融科技行業，軟通動力子品牌金融科技行業，軟通動力子品牌軟通金科軟通金科深耕超深耕超 15 年，年，客戶范圍客戶范圍及業務規模及業務規模不斷不斷擴大擴大，在助力，在助力銀行和保險行業數字化轉型銀行和保險行業數字化轉型過程過程中發揮關鍵作用中發揮關鍵作用。公司堅持 AI 賦能，針對金融行業的私域知識體系、工程效能、智能客服等場景的研發不斷取得進展；且率先推出保險行業大模型，并成功中標某知名險企車險全業務管理信息系統項目。3)互聯網服務行業，軟通動力互聯網服務行業，軟通動力是是阿里巴巴、騰訊、百度、阿里巴巴、騰訊、百度、字節跳動字節跳動等互聯網龍頭的核等互聯網龍頭的核

30、心心技術服務技術服務供應商供應商。公司與阿里云構建了全面的戰略級合作，在汽車、金融等多個行業開展聯合市場拓展，并打造了多個聯合解決方案，是阿里云首批產業戰略合作伙伴；同時，公司是百度文心千帆大模型平臺生態戰略合作伙伴以及飛書首批 PSC生態合作伙伴。4)高科技與制造行業，軟通動力專注于智能終端與智能汽車兩條線高科技與制造行業，軟通動力專注于智能終端與智能汽車兩條線。智能終端業務，公司全面覆蓋終端產業鏈上下游客戶，以智能終端產業技術為主線，打造了智能操作系統為主線的智能終端技術解決方案能力；智能汽車業務，公司圍繞汽車生產數字化、產品數字化、營銷數字化三大方向發力，與賽力斯、吉利等多家知名車廠達成

31、合作。5)其它戰略新興行業，軟通動力其它戰略新興行業，軟通動力積極探索適合自身技術落地的創新型場景，未來有望積極探索適合自身技術落地的創新型場景，未來有望多點開花多點開花。數字能源業務，公司主要面向發電、輸電、變電、配電及用電領域，提供發電數字化業務、數字電網業務和綜合能源服務三大業務服務體系；快消品及零售業務，公司提供以客戶為導向的數字化營銷解決方案以及全面的數字化轉型服務；大健康業務，公司服務于藥械開發及 AI 制藥領域、醫藥及醫藥流通領域、生命科學及醫學檢驗領域等眾多類型的企業客戶；智慧教育業務，子品牌軟通教育與高等院校共建產教融合實踐中心、數字技術產業學院與示范性實訓基地，同時與頭部科

32、技企業合作，牽引產業資源投入高校人才建設。1.3 完成同方計算機并購，補齊華為生態布局關鍵拼圖完成同方計算機并購，補齊華為生態布局關鍵拼圖 2023 年，公司擬以現金方式對其全資子公司軟通智算進行增資，并以該子公司為主體收購同方計算機有限公司（以下簡稱“同方計算機”）100%股權、同方國際信息技術有限公司（以下簡稱“同方國際”）100%股權和同方（成都）智慧產業發展有限公司（以下簡稱“成都智慧”）51%股權。2024 年，企查查數據顯示同方計算機、同方國際成為軟通智能的全資子公司。1）同方計算機：具備軟硬件自主研發、生產制造、服務保障全產業鏈能力，主要從事信創相關計算機產品及外圍設備的研發、生

33、產、銷售和服務，提供信創、商用領域的計算機、服務器等多種產品，擁有機械革命等多個品牌系列。2）同方國際：主要從事計算機、通訊電子產品及相關附屬設備的研發、生產和海外銷售，可分為消費電子業務和 ODM 業務，是同方計算機的境外業務平臺 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 9|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 1.4 業績短期業績短期承壓承壓，2024年有望恢復增長年有望恢復增長 2018-2022 年公司業務快速擴張，營收連續增長年公司業務快速擴張，營收連續增長，而由于配合華為進行戰略轉型加大了，而由于配合華為進行戰略轉型加大了投入，故投入

34、，故 2021 年利潤下滑年利潤下滑。得益于數字化轉型和國產化的巨大推動，2018 年-2022 年公司營業收入連年創新高，年均復合增速達 23.78%。2021 年，華為在運營商板塊繼續保持領先的情況下，大力發展企業板塊，包括基于鯤鵬系列服務器和昇騰系列芯片，持續發力云市場；著力恢復消費者板塊，包括大力推進鴻蒙系統、云服務等生態環境的構建，加大在智能汽車、自動駕駛等領域的布局。軟通動力在全年收入迅速提升的基礎上，圍繞華為的戰略轉型進一步加強人力成本投入，利潤有所下滑。由于宏觀經濟下行、企業由于宏觀經濟下行、企業 IT 服務預算縮減等影響，服務預算縮減等影響，2023 年公司業績承壓。年公司業

35、績承壓。2023 年受全球經濟下行、市場需求不足、企業增長動力和預期尚未完全恢復等多重因素的影響和沖擊，公司業績短期承壓，全年共實現營收 175.81 億元，同比-7.97%；實現歸母凈利潤5.34 億元，同比-45.15%。2024Q1 軟通動力完成對同方計算機業務相關公司的股權收購，且完成并表，軟通動力完成對同方計算機業務相關公司的股權收購，且完成并表，并購對并購對利利潤潤帶來帶來一定影響一定影響。2024 年 1 月公司完成同方計算機和同方國際并購，并表后 2024Q1 公司營收 54.49 億元，同比+29.65%，但由于整合初期業務融合、組織拉通等成本費用增加，并購貸款利息支出增加，

36、疊加春節期間市場需求波動、核心大客戶價格競爭及增值稅加計抵減政策到期等，公司歸母凈利潤為-2.77 億元。圖 3：2018-2024Q1 軟通動力營收情況 圖 4：2018-2024Q1 軟通動力歸母凈利潤情況 資料來源：iFinD，西部證券研發中心 資料來源：iFinD，西部證券研發中心 數字化創新業務數字化創新業務占比逐步提升占比逐步提升，未來有望成為公司業務增長新引擎。，未來有望成為公司業務增長新引擎。分業務看，2023 年年，公司在數字技術服務、咨詢與解決方案、通用技術服務、數字化運營服務分別實現營收 70.29、13.19、77.51、14.79 億元，同比-2.68%、+24.08

37、%、-16.43%、-4.00%，營收占比分別為 39.98%、7.50%、44.09%、8.42%，數字化創新業務（包含數字技術服務、咨詢與解決方案）收入占比+4.11pct。我們認為，公司憑借其新一代信息技術和數我們認為，公司憑借其新一代信息技術和數字科技領域的豐富經驗以及在字科技領域的豐富經驗以及在 AIGC、云計算、大數據、物聯網、人工智能等創新數字、云計算、大數據、物聯網、人工智能等創新數字化技術領域的持續投入，數字化創新業務有望成為公司業務增長新引擎，帶動公司未來化技術領域的持續投入，數字化創新業務有望成為公司業務增長新引擎，帶動公司未來營收新增長。營收新增長。-10%-5%0%5

38、%10%15%20%25%30%35%050100150200250201820192020202120222023 2024Q1營收（億元，左軸）yoy（右軸）-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%150%170%-4-202468101214201820192020202120222023 2024Q1歸母凈利潤（億元，左軸）yoy（右軸）公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 10|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 5：2018-2023 年軟通動力分產品收入（億元）圖 6：2018-2023 年軟通

39、動力分產品毛利率 資料來源：iFinD、西部證券研發中心 資料來源：iFinD、西部證券研發中心 精細化運營穩步推進，未來利潤空間有望提升。精細化運營穩步推進，未來利潤空間有望提升。2018-2020 年公司毛利率和凈利率均呈現穩步增長的態勢。近幾年由于下游需求影響，公司毛利率和凈利率出現一定下滑。2023 年，公司毛利率為 19.26%，同比-2.00pct；凈利率為 2.77%，同比-2.21pct。公司控費能力優秀，期間費用率較為平穩。公司控費能力優秀，期間費用率較為平穩。2023 年，公司積極采取降本增效、優化組織和人員結構、精細化運營等一系列措施，期間費用得到有效控制。圖 7：201

40、8-2024Q1 軟通動力毛利率及凈利率情況 圖 8：2018-2024Q1 軟通動力期間費用率 資料來源：iFinD，西部證券研發中心 資料來源：iFinD，西部證券研發中心 近兩年人員規模維持相對穩定近兩年人員規模維持相對穩定。員工數量方面，軟通動力 2018-2021 年在職員工數量持續增長，分別為 5.40、6.10、7.54、9.04 萬人，2022 年小幅下滑至 8.69 萬人，2023 年總體維持穩定，員工人數為 8.55 萬人。圖 9：軟通動力在職員工數量（人）資料來源：iFinD、西部證券研發中心 050100150200250201820192020202120222023

41、智慧城市業務其他業務數字化運營服務咨詢與解決方案數字技術服務通用技術服務0%5%10%15%20%25%30%35%201820192020202120222023通用技術服務數字技術服務咨詢與解決方案數字化運營服務-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%201820192020202120222023 2024Q1毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%2018201920202021202220232024Q1期間費用率銷售費用率研發費用率管理費用率財務費用率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01000020000300004000050

42、00060000700008000090000100000201820192020202120222023在職員工（左軸）yoy（右軸）公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 11|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 人效方面，2018-2021 年公司人均創收穩步提升，從 2018 年的 15.08 萬元增長至 2022年的 21.65 萬元，年均復合增長率達 9.46%；2018-2020 年公司人均創利顯著提升，并于 2020 年達到 1.67 萬元新高，近年來由于在職員工增幅較大以及利潤空間承壓，公司人均創利有所下滑，2022 年公司人

43、均創利為 1.10 萬元，2023 年下滑至 0.62 萬元。我們我們認為，公司隨著“選、用、育、留”全過程人才供應鏈管理及賦能體系的進一步完善以認為，公司隨著“選、用、育、留”全過程人才供應鏈管理及賦能體系的進一步完善以及降本增效的持續推進，其人均創收和人均創利有望得到提升。及降本增效的持續推進，其人均創收和人均創利有望得到提升。二、二、華為華為生態核心參與者生態核心參與者，軟硬一體全棧布局，軟硬一體全棧布局 軟通動力軟通動力是華為生態的核心參與者是華為生態的核心參與者，基于基于“軟硬一體”戰略“軟硬一體”戰略，已在，已在鴻蒙、歐拉、鴻蒙、歐拉、高斯高斯、鯤鵬、昇騰鯤鵬、昇騰上進行了上進行了

44、全面布局全面布局。公司是華為的核心信息技術服務供應商之一，經過長達16 年的緊密合作現已成為華為的核心生態合作伙伴，深入參與鴻蒙、歐拉、鯤鵬、華為云等生態領域構建，推進金融科技、智能終端、智能汽車與數字能源、云智能等全方面布局。公司服務覆蓋了華為多產品線，包括運營商、企業、終端、云、智能汽車等業務領域，業務布局覆蓋華為國內的主要業務區域。2018-2022 來，軟通動力來自華為的收入實現連年增長，從 2018 年的 43.44 億元增至2022 年的 79.83 億元，年復合增長率達 16.43%。2023 年公司來自華為的收入為 64.37億元，收入占比有所下滑，為 36.61%。圖 12：

45、軟通動力 2018-2023 年來自華為的銷售收入及營收占比 資料來源：軟通動力 2022 年和 2023 年年報，軟通動力招股說明書，西部證券研發中心 0%10%20%30%40%50%60%0102030405060708090201820192020202120222023來自華為的銷售收入（億元）營收占比圖 10：2018-2023 年公司人均創收情況 圖 11：2018-2023 年公司人均創利情況 資料來源：iFinD，西部證券研發中心 資料來源：iFinD，西部證券研發中心-10%-5%0%5%10%15%20%25%0510152025201820192020202120222

46、023人均創收(萬元，左軸)yoy（右軸）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.20.40.60.811.21.41.61.8201820192020202120222023人均創利(萬元，左軸)yoy（右軸）公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 12|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 2.1 鴻蒙：南北雙向深度觸達，“軟服務”鴻蒙：南北雙向深度觸達，“軟服務”+“硬支持”雙向使能“硬支持”雙向使能 鴻蒙生態在橫向上可細分為鴻蒙鴻蒙生態在橫向上可細分為鴻蒙 OS（HarmonyOS）與開源鴻蒙（）與開源鴻

47、蒙（OpenHarmony）兩）兩大部分。大部分。（1）HarmonyOS 是華為開發的面向萬物互聯時代的全新分布式操作系統，主要面向終端消費者的“1+8+N”領域。鴻蒙 OS 結合移動生態發展趨勢，提出了“一次開發，多段部署；可分可合，自由流轉；統一生態，原聲智能”三大技術理念。2023 年 8 月 4 日，HarmonyOS 4.0 正式發布。（2）OpenHaymony 是華為面向全場景、全連接、全智能時代、基于開源的方式所搭建的智能終端設備操作系統的框架和平臺，目前已捐獻給開放原子開源基金會。鴻蒙生態伙伴可以依托 OpenHarmony 開發商業發行版操作系統，推動鴻蒙在各行業垂直領域

48、的應用。2024 年 1 月 1 日，開放原子開源基金會在 Gitee 平臺上正式發布開源鴻蒙OpenHarmony 4.1 Beta1 版本代碼，標志著開源鴻蒙系統在技術層面上的又一重大突破。圖 13：鴻蒙生態應用三大核心技術理念 資料來源：鴻蒙生態應用開發白皮書，HarmonyOS 官網，西部證券研發中心 圖 14：OpenHarmony2023 年版本迭代 資料來源：OpenHarmony2023 年度運營報告，OpenHarony官方公眾號，西部證券研發中心 軟通動力是華為首批軟通動力是華為首批 HarmonyOS Connect 優秀生態合作伙伴。優秀生態合作伙伴。HarmonyOS

49、 Connect（鴻蒙智聯）是華為面向智能硬件生態伙伴打造的全新品牌和開放平臺，為生態產品伙 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 13|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 伴、解決方案伙伴接入 HarmonyOS Connect 生態提供一站式服務。軟通動力憑借其強大的技術實力和專業沉淀，為各個客戶提供了 HarmonyOS Connect 全棧解決方案以及端到端的全流程服務。目前，軟通動力 HarmonyOS Connect 部門的產品已實現了智能家居、運動健康、智慧出行、智慧辦公、影音娛樂、教育關懷六大場景的全面覆蓋。軟通動力成立子公司

50、鴻湖萬聯，乘萬物互聯之東風，爭當軟通動力成立子公司鴻湖萬聯，乘萬物互聯之東風，爭當 OpenHarmony 的生態使能者。的生態使能者。鴻湖萬聯于鴻湖萬聯于 2022 年年 3 月月 1 日成立，全面承接軟通動力日成立，全面承接軟通動力 OpenHarmony 戰略，其中軟通戰略，其中軟通動力動力直接直接持股持股 45%，華為旗下哈勃持股，華為旗下哈勃持股 5%。2022 年 4 月 15 日，鴻湖萬聯與華為簽署OpenHarmony 生態使能合作協議，成為華為首批 OpenHarmony 生態使能伙伴。鴻湖萬聯以基于 OpenHarmony 開源版本開發的 SwanLinkOS（鴻鵠）為數字

51、底座，聚焦交通、媒體、廣告、金融、教育等垂直行業領域，提供鴻蒙化全棧服務及解決方案。通過在 OpenHarmony 開源事業的不斷深耕，鴻湖萬聯創造了 OpenHarmony 生態技術領域多個“第一”，并憑借在社區技術、生態共建、戰略合作和業務拓展等方面的突出貢獻，收獲了多項品牌殊榮。圖 15：鴻湖萬聯全棧式服務能力 圖 16：鴻湖萬聯獲得多項品牌殊榮 資料來源：鴻湖萬聯官網、西部證券研發中心 資料來源：鴻湖萬聯官網、西部證券研發中心 鴻湖萬聯于鴻湖萬聯于 2024 年年 3 月月升級升級成為成為 OpenHarmony 項目群項目群 A 類成員單位類成員單位，軟通動力為，軟通動力為 B類捐贈

52、人，鴻蒙業務發展有望加速類捐贈人，鴻蒙業務發展有望加速。截至 2024 年 4 月 25 日，OpenHarmony 有 47 家成員單位和 70 家共建單位，主要基于對項目的貢獻程度和參與深度分為 A、B、C 三類捐贈人。根據 OpenHarmony 官網，A 類捐贈人目前有 10 家，B 類捐贈人有 14 家；C 類捐贈人有 21 家?！澳媳彪p線并進”策略全面觸達軟硬件開發，為“南北雙線并進”策略全面觸達軟硬件開發，為 OpenHarmony 持續提供“軟服務”和持續提供“軟服務”和“硬支持”?！坝仓С帧?。鴻蒙生態縱向上可分為南向生態和北向生態，其中南向向下兼容各類硬件平臺，北向向上提供接

53、口以連接海量軟件應用。軟通動力作為開放原子能開源基金會OpenAtom 白金會員及開源鴻蒙項目群共建單位成員，為積極全面擁抱鴻蒙生態，采用了“南北雙線并進”的策略。其中，“從北向南”的開發模式為“鴻蒙北向 OS 系統組建開發生態技術合作解決方案咨詢、設計、開發服務”，實現了硬件觸達；“從南向北”的開發模式為“鴻蒙南向瘦設備富設備鴻蒙手機北向應用”，實現了軟件/應用觸達。公司通過該策略進行多維度的生態構建，逐步實現軟硬件觸達，進一步打開了鴻蒙原生應用市場空間。（1）南向生態（硬件方面）：）南向生態（硬件方面）：鴻湖萬聯先后發布“揚帆”、“啟航”、“啟鴻”等開源鴻蒙開發套件；與龍芯中科合作完成 2

54、K1000LA 業內首款鴻蒙化自主架構芯片；提供擁有華為認證的 S 標接入模組以及 Harmony OS Connect 全流程接入，累計為國內 400 余家合作伙伴接入 900 余類鴻蒙產品。2022 年，公司率先完成 X86 架構 intel 芯片適配，成功 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 14|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 具備 OpenHarmony 在 PC 上的硬件底座；2023 年 11 月，公司在第二屆開放原子開源基金會 OpenHarmony 技術大會上重點展出的鴻湖萬聯 OpenHarmony PC 搭載了基于

55、OpenHarmony 4.0 Release 版本的 SwanLinkOS PC 軟件發行版，標志著公司在業內率先打通 OpenHarmony 移動端到 PC 端的互聯之路，實現了多種硬件能力跨終端調用。（2）北向生態（軟件和應用方面）：）北向生態（軟件和應用方面）：鴻湖萬聯打造了業內首個具備跨指令集的操作系統SwanLinkOS，其中：SwanLinkOS 商顯發行版是業內首款全面支持富設備能力的發行版，技術優勢比友商提前 2 個版本；SwanLinkOS 交通軟件發行版配套有云邊端全套解決方案，完整覆蓋輕量級 IOT 終端、小型設備、標準富設備。與利亞德，亞略特，視美泰等龍頭企業達成戰略

56、合作，搭載 SwanLinkOS 的礦用高壓/低壓等保護器已成功商業化，并與伙伴聯合發布多個電力行業開源鴻蒙產品以及多個城市開源鴻蒙解決方案。圖 17：HarmonyOS 和 OpenHarmony 生態框架 資料來源：開放原子能開源基金會，西部證券研發中心 表 2：鴻湖萬聯 SwanLinkOS 操作系統及其硬件產品 產品產品類型類型 產品名稱產品名稱 主要介紹主要介紹 硬件產品 餐飲一體機 基于 RK3399 開發板，配套基于 OpenHarmony 開發的完全自主產權的 SwanLinkOS 商業發行版操作系統，一體化集成，功能多樣，打造“點餐機+點餐 Pad+明廚亮灶顯示屏+收銀機”多

57、端互聯的一棧式點餐服務系統。廣告機 一站式廣告機顯示解決方案，定制化設計，契合客戶不同顯示需求，多屏幕分屏互聯，近端/遠程內容一鍵推送?；诜植际杰浛偩€的能力，實現應用程序數據和用戶數據的分布式管理，一碰傳輸，雙端聯動，多端互通。智行閘機 基于 RK3399 開發板，配套 SwanLinkOS 商業發行版操作系統，集通行和防疫一體的智行閘機，提供軟硬件結合的完整智能通行解決方案，可廣泛應用于樓宇、社區、學校、車站、工地、景區等場景。電子哨兵 電子哨兵（健康碼/身份證版）測溫人臉識別通行管理模組，采用瑞芯微 RK3399 高性能硬件平臺，搭載工業級雙目攝像頭，搭載國產操作系統開源鴻蒙（OpenH

58、armony），基于人臉識別、紅外熱成像等技術，集人臉識別、活體檢測、體溫篩查、身份證驗碼、健康碼核驗、數據統計分析等多項功能于一體，可應用于疫情防控、門禁考勤，實現人員安全、高效的進出控制管理。操作系統 SwanLinkOS 商顯軟件發行版 業內首款面向商顯行業的富設備發行版，獨家支持異屏同顯、異屏異顯，獨家支持多路音頻流、視頻流的編解碼。通過持續聚焦 4K/8K 等創新技術應用，正快速使能商顯領域的數字化部署，全面領跑商顯賽道。SwanLinkOS 交通軟件發行版 配套專有的云邊端全套解決方案，完整覆蓋輕量級 IOT 終端、小型設備、標準富設備，造就了交通體系設備的全域互聯。通過建設自主可

59、控的全路網、全要素精準感知與管控體系，完善全覆蓋、全設備的數據共享功能，實現終端設備、工作人員、管理中心安全可信的互聯互通和智能協作。資料來源：鴻湖萬聯官網、西部證券研發中心 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 15|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 軟通動力在開源鴻蒙社區軟通動力在開源鴻蒙社區代碼代碼貢獻排名貢獻排名第五第五，技術優勢顯著。，技術優勢顯著。根據 OpenHarmony 官網統計的主倉代碼貢獻數據顯示，截止至 2024 年 5 月 15 日，軟通動力在 OpenHarmony開源社區全部代碼修改量（不含 community

60、 和 docs 倉）超 50 萬行（新增代碼超 43 萬行，減少代碼超 7 萬行），代碼量占比 0.86%，社區貢獻排名位居第五，僅次于華為、深開鴻、開鴻智谷（拓維信息子公司）、潤和軟件。圖 18：軟通動力 OpenHarmony 社區貢獻度排名靠前 資料來源：OpenHarmony官網（截至 2024 年 5 月 15 日），西部證券研發中心 2.2 歐拉：發布天鶴操作系統，助力企業數字化轉型歐拉：發布天鶴操作系統，助力企業數字化轉型 歐拉生態在橫向上可細分為歐拉歐拉生態在橫向上可細分為歐拉 OS（EulerOS）和開源歐拉（）和開源歐拉（openEuler）兩大部）兩大部分分。（1）Eul

61、erOS 是華為自主研發的服務器操作系統，以 Linux 穩定系統內核為基礎，支持鯤鵬處理器和容器虛擬化技術，能夠滿足用戶從傳統 IT 基礎設施到云計算服務的需求，是一個面向企業級的通用服務器架構平臺。（2）openEuler 是華為面向數字基礎設施的操作系統開源項目，支持服務器、云計算、邊緣計算、嵌入式等多種應用場景，致力于提供安全、穩定、易用的操作系統。openEuler 開源四年至今，實現了跨越式發展，累計部署 610 萬套，2023 年 openEuler系在中國服務器操作系統市場份額達 36.8%，穩居市場第一位。圖 19：openEuler 演進歷程 資料來源：openEuler2

62、023 年度社區運作報告，西部證券研發中心 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 16|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 軟通動力的軟通動力的 openEuler 業務可具體細分為開發商業發行版系統和提供業務可具體細分為開發商業發行版系統和提供 openEuler 一站一站式服務兩大部分。式服務兩大部分。（1）商業發型版系統：）商業發型版系統：公司基于 openEuler 社區版本自主研發了軟通動力企業級服務器操作系統天鶴操作系統（ISoftStone Enterprise OS,iSSEOS），其具備高性能、高運維、高兼容以及高可靠等增強

63、特性，現已完成主流國產服務器、數據庫/中間件廠商的兼容適配，助力各領域客戶實現低成本、高效率的數字化轉型。2023 年，天鶴完成主流國產服務器 CPU 的兼容適配并完成 openEuler 社區的 OSV 認證，與國內主流的數據庫/中間件廠商完成兼容性適配。（2）openEuler 一站式服務：一站式服務：針對行業客戶對操作系統服務的訴求，公司推出openEuler 一站式服務解決方案，發布自有操作系統遷移工具 x2TianHe、openEuler 一站式服務工具鏈 iTools，助力企業系統高效遷移適配，為客戶使用 openEuler 版本提供全方位保障。2023 年 4 月，公司發布了一站

64、式服務工具鏈 iToolsV2.0 版本。軟通動力軟通動力在在 openEuler 社區貢獻排名位居前列。社區貢獻排名位居前列。作為 openEuler 社區的重要參與者和貢獻者，公司在社區兼容性、人才與服務、HPC 等多個 SIG 組進行持續投入。根據openEuler 官網數據統計，截至 2024 年 2 月 29 日，公司近一年的合并請求指標數量社區排名第五；請求&問題指標數量社區排名第五；評審指標數量社區排名第九。此外，公司還積極推動 openEuler 生態在全國區域和各行業加速落地，目前已陸續與杭州數夢工場、武創院、中國移動蘇研所達成項目合作。在 2023 年操作系統大會上，公司憑

65、借其在商業、技術和生態領域對 openEuler 社區所作出的重大貢獻和持續投入，榮獲“2023 年度 openEuler 社區突出貢獻單位”獎。圖 22：軟通動力在 openEuler 社區貢獻度近一年排名位居前列 資料來源：openEuler 官網，西部證券研發中心 表 3：軟通動力在 openEuler2023 年版本的主要貢獻 openEuler 版本版本 版本特點版本特點 軟通動力主要貢獻軟通動力主要貢獻 openEuler23.03 首個基于 6.1 內核的創新版本 維護 Networking,sig-perl-modules,Base-sevice SIG 公司深度研究|軟通動力

66、 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 17|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 openEuler 版本版本 版本特點版本特點 軟通動力主要貢獻軟通動力主要貢獻 openEuler23.09 首個發布 AI 能力的創新版本 Aops 支持配置溯源 資料來源：OpenHarmony2023 年度社區運作報告，OpenHarmony官網公眾號，西部證券研發中心 CentOS 官方宣布停止更新維護，國產化替代迎來巨大市場。官方宣布停止更新維護，國產化替代迎來巨大市場。根據 CentOS 官方公告，CentOS 8 于 2021 年 12 月 31 日停止維護，CentO

67、S 7 于 2024 年 6 月 30 日停止維護，停止維護后用戶將無法獲得包括問題修復和功能更新在內的任何軟件維護和支持。CentOS 在中國的政務、金融、電信、能源、教育和醫療等關鍵行業中應用廣泛，為了企業軟件服務長期穩定性運行，國內企業需要尋找 Centos Linux 操作系統替代版本，為本土依托于 openEuler 等國產開源社區的本土服務器操作系統廠商創造了龐大的市場空間。我們認為，隨著我們認為，隨著 CentOS 停服帶來的國產操作系統替代版本的需求激增以及信創推停服帶來的國產操作系統替代版本的需求激增以及信創推動之下，軟通動力有望憑借其在動之下，軟通動力有望憑借其在 open

68、Euler 的商業、技術和生態服務的多重優勢迎來進的商業、技術和生態服務的多重優勢迎來進一步增長。一步增長。2.3 高斯：基于高斯：基于openGauss的商業發行版“天鶴數據庫”正式發布的商業發行版“天鶴數據庫”正式發布 高斯數據庫（GaussDB）是華為基于 openGauss 自研生態推出的云化企業級分布式關系型數據庫，面向金融核心交易、企業生產系統、互聯網金融、ERP/CRM、辦公/OA 等業務場景。GaussDB 先后經歷了“內部自用孵化階段聯創產品化階段共建生態”的發展歷程。開源高斯（openGauss）是一款全面友好開放，攜手伙伴共同打造的企業級開源關系型數據庫。自 2020 年

69、 6 月開源以來，openGauss 一直圍繞高性能、高可用、高智能、高安全突破創新數據庫核心技術，構筑數據庫內核創新競爭力。2023 年，openGauss 非云集中式份額占比為 21.9%，同比增長 11.9pct；累計商業套數超 6 萬，全球下載量超 231 萬。圖 20：華為公司內部配套、公有云的 GaussDB 和開源 openGuass 共代碼基線 資料來源：openGauss 官網，西部證券研發中心 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 18|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 21：openGauss 發展歷程 資料來源：

70、openGauss 官網，西部證券研發中心 軟通動力軟通動力 openGauss 業務可具體細分為商業發行版數據庫、數據庫管和遷移工具、解業務可具體細分為商業發行版數據庫、數據庫管和遷移工具、解決方案三大部分。決方案三大部分。公司與華為高斯深度合作，基于 openGauss 內核構建了數據庫商業發行版、數據庫管理和遷移工具，并面向銀行、保險、企業金融、電力等行業提供數據庫咨詢、遷移、運維等整體行業解決方案。（1）商業發行版數據庫：）商業發行版數據庫：2023 年 9 月 19 日，公司基于 openGauss 內核自主研發的商業發行版數據庫天鶴數據庫（iSoftStone Enterprise

71、 Database，簡稱 ISSEDB）正式發布。該數據庫支持 intel、鯤鵬等多種處理器，具備高性能，高可用，高兼容、自動化運維等特點，可為各行業的客戶提供高效、穩定、專業的數據庫服務。目前，天鶴數據庫已與公司基于 openEuler 研發的企業級天鶴操作系統（簡稱：ISSEOS）完成適配，為客戶提供更全面的解決方案。（2）數據庫管理和遷移工具：）數據庫管理和遷移工具：公司自研推出了 openGauss 一站式服務工具鏈DataSwap，DataSwap 針對全新安裝場景可實現一鍵式自動安裝部署，部署效率提升高達 60%，有效提高了安裝效率并降低部署成本。（3）解決方案：）解決方案：公司組

72、建了數據庫研究中心，并與華為等共同啟動 GaussDB 數據庫金融行業生態發展計劃，聯合發布“產業金融動產金融倉解決方案”，此外還打造了保險數字化解決方案、資金管理平臺解決方案。圖 22：軟通動力天鶴數據庫 5.00 正式發布 圖 23：軟通動力天鶴數據庫 5.0.0 正式通過高斯開源社區認證 資料來源：軟通動力官網、西部證券研發中心 資料來源：openGauss 官網、西部證券研發中心 軟通動力軟通動力積極參與積極參與 openGuass 生態建設，社區貢獻度排名位居前列。生態建設，社區貢獻度排名位居前列。根據 openGauss官網數據顯示，截止至 2024 年 2 月 29 日，公司近一

73、年的合并請求指標數量社區排名第六；需求&請求指標數量社區排名第四；評審指標數量社區排名第六。公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 19|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 24：軟通動力在 openGauss 社區貢獻度排名位居前列 資料來源：openGauss 官網、西部證券研發中心 中國關系型數據庫市場規?？焖僭鲩L，國產數據庫加速替代。中國關系型數據庫市場規?？焖僭鲩L，國產數據庫加速替代。根據墨天輪數據顯示，中國關系型數據庫數量近 5 年來呈現出明顯的增長態勢，截止至 2024 年 5 月，中國關系型數據庫數量已達 162 個，遠超于

74、其他類型數據庫；此外，根據 IDC 數據顯示，2023 年上半年中國關系型數據庫整體市場規模為 17.5 億美元，同比增長 13%；中國關系型數據庫占總體數據庫市場份額 57.6%。openGauss 憑借其在國內的超高影響力，獲得了墨天輪“2023 年最具影響力數據庫”獎項。我們認為，隨著國產數據庫替換已進入規?；A段，本土數據庫將會越來越廣泛地使用我們認為，隨著國產數據庫替換已進入規?；A段，本土數據庫將會越來越廣泛地使用到關鍵行業和企業核心系統替換中。隨著到關鍵行業和企業核心系統替換中。隨著 openGauss 生態的不斷構建，公司份額有望生態的不斷構建，公司份額有望逐步提升，充分受益于

75、本土分布式關系型數據庫需求增長。逐步提升，充分受益于本土分布式關系型數據庫需求增長。圖 25：近年來中國關系型數據庫數量快速增長 圖 26：openGauss 榮獲 2023 年度最具影響力數據庫 資料來源：墨天輪、西部證券研發中心 資料來源：墨天輪、西部證券研發中心 2.4 鯤鵬鯤鵬+昇騰：昇騰：收購同方計算機，收購同方計算機，深化深化“軟硬一體”“軟硬一體”戰略戰略 軟通動力軟通動力通過收購同方計算機逐步深入硬件產業鏈，深化通過收購同方計算機逐步深入硬件產業鏈，深化華為生態華為生態軟硬一體化全面布局，軟硬一體化全面布局，向“產品向“產品+營銷營銷+服務”發展模式進行戰略轉型。服務”發展模式

76、進行戰略轉型。公司將持續完善信創戰略業務布局，從基礎軟硬件技術、操作系統、AI 大模型、軟硬一體機、行業解決方案等方面與收購資產的計算機硬件領域形成軟硬一體產品的技術協同。公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 20|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 27：同方股份進入 2022 年信創產業領軍企業 TOP100 名單 圖 28：同方計算機“中國芯”系列 資料來源：互聯網周刊、西部證券研發中心 資料來源：同方計算機官網、西部證券研發中心 同方同方計算機計算機是昇騰優選級整機硬件合作伙伴，軟通動力收購同方是昇騰優選級整機硬件合作伙伴，軟通動

77、力收購同方股份股份計算機計算機業務相關公業務相關公司司將完善自身在硬件方面的產品布局，進一步深化在華為生態中的地位。將完善自身在硬件方面的產品布局，進一步深化在華為生態中的地位。作為華為昇騰整機硬件合作伙伴和鯤鵬最佳實踐伙伴，同方計算機全面推進鯤鵬服務器、昇騰 AI 服務器等多款產品的研發工作。2022 年，同方計算機推出了自主研發的基于鯤鵬處理器的服務器產品，該產品廣泛適用于通用服務器使用場景和云計算、虛擬化、數據庫、大數據及人工智能等高負載應用環境；此外還推出了昇騰芯片的 AI 人工智能服務器，并先后在北京、天津、青島、寧波、大連等多地落地人工智能超算中心項目。昇騰整機合作伙伴分為戰略級、

78、領先級、優先級、認證級，同方計算機是昇騰優選級整機硬件合作伙伴。我們認為，通過對同方計算機的收購，公司有望逐步深入華為硬件產業鏈，提升面向客我們認為，通過對同方計算機的收購，公司有望逐步深入華為硬件產業鏈，提升面向客戶的“軟硬一體”全棧數字技術服務能力，加強與華為的戰略協同。戶的“軟硬一體”全棧數字技術服務能力，加強與華為的戰略協同。圖 29：同方計算機是昇騰優選級整機硬件合作伙伴 資料來源：昇騰官網、西部證券研發中心 三、三、如何看待后續增長點？如何看待后續增長點？重點關注重點關注鴻蒙和算力鴻蒙和算力 3.1 鴻蒙千帆起，生態建設加速鴻蒙千帆起，生態建設加速 華為第華為第 21 屆分析師大會

79、上，華為副董事長、輪值董事長徐直軍表示打造鴻蒙原生應用生屆分析師大會上，華為副董事長、輪值董事長徐直軍表示打造鴻蒙原生應用生態是華為態是華為 2024 年最關鍵的事情，鴻蒙目標是成為全球第三大移動操作系統。年最關鍵的事情，鴻蒙目標是成為全球第三大移動操作系統。純血鴻蒙純血鴻蒙 HarmonyOS Next 將突破根技術，實現全棧自研。將突破根技術，實現全棧自研。目前鴻蒙 OS 采用了 Linux內核，并進行了定制化開發，可以兼容安卓應用。2024 年 1 月，在鴻蒙生態千帆啟航儀 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 21|請務必仔細閱讀報告尾部的投

80、資評級說明和聲明 式上，華為宣布 HarmonyOS Next 將不再兼容安卓應用，僅支持鴻蒙內核和鴻蒙系統的應用，正式版將于 2024Q4 發布。從架構層面來看，從 AI 大模型、AI 框架、安全隱私、集成開發環境、設計系統、編程框架、編譯器&運行時、編程語言、文件系統、OS 內核，HarmonyOS NEXT 已經實現了全棧自研，在根技術方面用鴻蒙內核取代了 Linux 內核。圖 30：鴻蒙將實現全棧自研 資料來源：鴻蒙生態千帆啟航儀式、智東西、西部證券研發中心 鴻蒙原生應用版圖初步成型，深圳市公布支持開源鴻蒙原生應用發展行動計劃，“鴻蒙化”鴻蒙原生應用版圖初步成型，深圳市公布支持開源鴻蒙

81、原生應用發展行動計劃，“鴻蒙化”戰略地位提高。戰略地位提高。2023 年 9 月，華為正式宣布啟動 HarmonyOS NEXT 計劃，鴻蒙原生應用全面啟動。2024 年 1 月，鴻蒙生態千帆啟航儀式上，華為宣布首批 200+鴻蒙原生應用正加速開發，其中有很多用戶使用頻率非常高的 APP：支付寶、京東、云閃付和美團等購物生活類 APP；高德地圖等出行類 APP，微博和小紅書等社交軟件，WPS、釘釘和有道詞典等工具型 APP，酷狗、QQ 音樂、B 站、愛奇藝、喜馬拉雅等娛樂類 APP。2024 年 3 月 2 日，深圳印發深圳市支持開源鴻蒙原生應用發展 2024 年行動計劃，目標到 2024 年

82、底，深圳企業開發的鴻蒙原生應用軟件數量占全國總量 10%以上，深圳政務服務、教育醫療、銀行金融、交通運輸、生活保障、文旅體育等各類垂直領域實現鴻蒙原生應用軟件全覆蓋，滿足消費者“衣食住行、吃喝玩樂”。圖 31：鴻蒙原生應用全面啟動 資料來源：鴻蒙生態千帆啟航儀式、36 氪微信公眾號、酷玩實驗室微信公眾號、西部證券研發中心 軟通動力軟通動力在鴻蒙業務上的在鴻蒙業務上的核心核心優勢：與華為合作緊密、優勢：與華為合作緊密、鴻蒙鴻蒙人才儲備充足人才儲備充足且且技術經驗技術經驗較較 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 22|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說

83、明和聲明 為為豐富豐富、客戶覆蓋多個行業且公司對垂直行業應用場景理解較為深刻、客戶覆蓋多個行業且公司對垂直行業應用場景理解較為深刻。2024 年 3 月，軟通動力與鴻蒙生態服務公司簽署合作協議，雙方將共同聚焦鴻蒙原生應用開發和培訓領域，將圍繞鴻蒙生態應用的開拓創新、商機對接、技術咨詢、人才培養、政策輔導、技術認證、市場宣傳等開展全方位合作。我們認為軟通動力除了協助華為進行操作系統開發，未來鴻蒙相關業務的重要業績增長點如下：1）公司基于 OpenHarmony 開發面向垂直行業的第三方商用發行版，并幫助下游廠商進行終端設備的適配，打造自身產品化能力。除了定制化開發收入，還可能按照授權期限以及客戶

84、搭載公司軟件產品的終端出貨量收取相關授權費用，有望隨著鴻蒙終端起量而產生規?；杖?。2）純血鴻蒙 HarmonyOS Next 將于 2024 年發布，鴻蒙原生應用開發需求旺盛，相關人才較為稀缺，我們預計大部分 APP 廠商會直接向華為合作伙伴采購技術服務。公司作為 OpenHarmony 生態核心參與者，有望占據較多份額。App 數量：華為計劃在 2024 年內，將中國市場智能手機上使用時間超過 99%的5000 個應用全面遷移到鴻蒙原生操作系統上；而未來 HarmonyOS Next 目標是擁有50 萬個原生應用。而根據工信部數據，截至 2023 年 9 月底，我國國內市場上監測到活躍的

85、APP 數量為 261 萬款（包括安卓和蘋果商店）。開發鴻蒙原生 App 所需時間及技術人員數量示例：央廣網技術中心客戶端開發負責人表示，2023 年 8 月，20 名工作人員啟動鴻蒙原生應用開發，耗時近 7 個月時間，2024 年 3 月底在內部上線測試鴻蒙星河版央廣網 App。假設技術人員工作量單價為1000 元/人天，每月工作 22 天，則該項目開發環節總價超 300 萬。3.2 AI算力國產替代空間廣闊，同方計算機將深度受益算力國產替代空間廣闊，同方計算機將深度受益 大模型競爭持續白熱化，算力相關硬件的性能和數量是影響大模型性能的關鍵因素，從2010 年開始，訓練 AI 模型的算力平均

86、每 6 個月翻一倍，過去 13 年已經增長了 3.5 億倍。而算力在大模型訓練及應用部署中有著不可替代的作用，具有可檢測、排他性、可量化以及極度集中的供應鏈等特征，這使其在 AI 治理和 AI 主權中占據核心地位。我們將我們將 AI 算力分為華為系和非華為系，非華為系又可以分為國產系算力分為華為系和非華為系，非華為系又可以分為國產系（中科系）（中科系）和海外系和海外系；我們認為在我們認為在美國不斷升級對中國芯片出口限制背景美國不斷升級對中國芯片出口限制背景下，國產算力重要性愈發凸顯下，國產算力重要性愈發凸顯，華，華為為系將占據核心地位。系將占據核心地位。華為系主要服務器廠商有軟通動力、神州數碼

87、、高新發展、拓維信息等；國產系目前以中科系為主，中科系包括芯片廠商和服務器廠商，主要有海光信息、寒武紀、中科曙光等；目前海外系主要為英偉達相關服務器廠商，主要有浪潮信息、紫光股份等。同方計算機基于昇騰研發的同方計算機基于昇騰研發的 AI 服務器性能領先。服務器性能領先。同方的 AI 服務器有昇騰和英偉達 GPU兩條技術路線的產品。同方計算機基于昇騰開發的 AI 服務器產品在國內領先，2022 年先后在北京、天津、青島、寧波、大連等多地落地智算中心項目。針對數據中心場景，公司有高算力密度，低 PUE 的液冷整機柜產品來滿足用戶的數據中心建設中的高算力密度、綠色節能、空間及環境溫度等要求。同方計算

88、機超強 A800I 推理服務器優勢：1）算力優勢：支持 8 張 Atlas 300I 推理卡，滿足多場景推理需求；整機可提供 640 路高清視頻實時分析（1080P 25FPS）；搭載 64 核架構具有超強算力的鯤鵬 920 處理 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 23|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 器，高效加速應用。2）能效優勢：鯤鵬架構具有多核、低功耗優勢，為推理場景構建高效能、低功耗的 AI計算平臺；Atlas 300I 單卡功耗僅 67W，為 AI 服務器算力加速同時提供更優的能效比。圖 32：同方計算機超強 A800I 推

89、理服務器參數 資料來源：昇騰官網、西部證券研發中心 圖 33：同方計算機超強 A800I 推理服務器優勢 資料來源：昇騰官網、西部證券研發中心 基于同方基于同方 AI 算力底座，軟通動力推出算力底座，軟通動力推出大模型一體機大模型一體機。公司推出 AI 訓推一體化平臺，集成了昇騰 AI 基礎硬件平臺、天鶴 OS 操作系統等組件，并搭載天璇 2.0 MaaS 平臺，支 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 24|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 持一站式 AI 開發，疊加行業 AI 大模型，深度適配企業不同 AI 應用場景；支持昇思MindS

90、pore 全場景 AI 框架，具備用戶態易用、運行態高效、部署態靈活的特點，可以為用戶提供設計友好、運行高效的開發體驗，目前已覆蓋央國企、科技機構、教育實訓、金融等客戶。2024 年 3 月昇思人工智能框架峰會上，軟通動力聯合百川智能推出“軟通-百川 AI 大模型一體機”。軟件方面，基于全場景昇思 MindSpore AI 開發框架，預裝百川大模型、軟通天璇 MaaS 平臺，可助力企業快速開展業務大模型場景推理，根據推理結果實現微調；同時能解決企業大模型快速部署上線、算力成本居高不下、數據安全擔憂等問題。硬件方面，基于同方 AI 算力底座，具備高能效、高算力、高可靠、易管理、易擴展等優點，可按

91、需選擇兩款硬件產品：超強 K620 和超強 A800I A2，整合天鶴 OS 操作系統，應用場景廣泛。圖 34：同方 AI 算力底座優勢 圖 35：百川基座大模型優勢 資料來源：軟通動力微信公眾號、西部證券研發中心 資料來源：軟通動力微信公眾號、西部證券研發中心 軟通動力通過收購同方計算機，建立了“算力、算法、數據”三位一體的硬科技創新生軟通動力通過收購同方計算機，建立了“算力、算法、數據”三位一體的硬科技創新生態，構建了“天璇態，構建了“天璇 2.0 MaaS 平臺”為核心的平臺”為核心的 AI 軟底座軟底座+同方計算機同方計算機 AI 算力產品的硬底算力產品的硬底座軟硬一體化能力。座軟硬一

92、體化能力。AI 算力需求維持高增，搭載昇騰芯片的服務器供不應求，算力需求維持高增，搭載昇騰芯片的服務器供不應求，公司公司 AI服務器業務營收凈利服務器業務營收凈利潤有望潤有望快速增長?？焖僭鲩L。四、四、盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測盈利預測 核心假如下：原有業務方面，按照行業進行拆分：1）通訊設備：隨著宏觀經濟復蘇及華為業務擴張需要，我們認為華為相關 IT 外包需求有望逐步回暖。預計公司這部分業務 2024-2026 年營收增速分別為 10%、12%、15%，毛利率分別為 23%、24%、25%。2）金融科技：目前銀行等金融機構正處于數字化轉型的重大變革期，軟通動力技術經驗豐富

93、且客戶粘性較高，同時 AI 賦能有望帶來新增量，我們認為公司這部分業務將延續增長態勢，預計 2024-2026 年營收增速分別為 12%、13%、15%，毛利率分別為24%、25%、26%。公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 25|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 3）互聯網服務：軟通動力服務于頭部互聯網客戶，我們認為今年該類業務有望恢復正增長，預計 2024-2026 年互聯網服務業務營收增速分別為 3%、4%、5%，毛利率分別為 19%、20%、21%。4）高科技與制造：智能終端中鴻蒙 OS 滲透率有望快速提高，而汽車智能化發展趨勢中

94、軟件價值量也在逐步攀升，軟通動力該類業務有望快速發展。我們預計 2024-2026年公司高科技與制造業務營收增速分別為 10%、12%、15%，毛利率分別為 22%、23%、24%。同方計算機業務方面，我們認為基于華為鯤鵬及昇騰芯片的 AI 服務器、大模型一體機等產品的出貨量有望高增，但其它產品如 PC、傳統服務器等出貨量可能下滑。我們預計2024-2026 年營收增速分別為-17.69%、19.18%、20.01%，毛利率分別為 8.31%、8.65%、8.76%。表 4：軟通動力營收預測（單位：百萬元）（單位：百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 通訊設備收入 7054

95、7759 8690 9994 yoy-18.35%10%12%15%毛利率 19.38%23%24%25%金融科技收入 4042 4527 5115 5883 yoy 6.31%12%13%15%毛利率 21.83%24%25%26%互聯網服務收入 3287 3386 3521 3697 yoy-9.34%3%4%5%毛利率 15.77%19%20%21%高科技與制造收入 2372 2609 2922 3361 yoy 1.66%10%12%15%毛利率 18.63%22%23%24%同方計算機業務收入 13999 11522 13732 16480 yoy 47.75%-17.69%19.1

96、8%20.01%毛利率 6.67%8.31%8.65%8.76%其它收入 826 991 1189 1427 yoy 17.43%20%20%20%毛利率 21.41%22%23%24%總收入總收入 17581 30794 35170 40841 yoy-7.97%75.16%14.21%16.12%毛利率毛利率 19.26%16.39%16.86%17.27%資料來源：iFinD、西部證券研發中心 我們預計軟通動力 2024-2026 年營收分別為 307.94、351.70、408.41 億元，歸母凈利潤分別為 7.03、9.60、12.60 億元。其中，我們假設同方計算機業務 2024-

97、2026 年歸母凈利潤分別為-0.58、0.69、2.47 億元；那么軟通動力原有業務 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 7.60、8.91、10.13 億元。公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 26|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 4.2 估值估值 采用分部估值法，分別對原有業務和同方計算機業務進行估值。1）原有業務：采用 PE 估值。選取與軟通動力業務模式類似，或同為華為合作伙伴的潤和軟件、賽意信息、中國軟件國際、九聯科技、東方中科為可比公司，可比公司2024 年 PE 平均值為 61x。軟通動力是華為生態的核心參與者，已在鴻

98、蒙、歐拉、高斯上進行了全面布局，華為生態逐步繁榮，公司有望深度受益。給軟通動力原有業務 2024 年 45x 的 PE，目標市值 342 億元。表 5：原有業務可比公司估值（可比公司盈利預測選自 iFinD 一致預期）股票代碼股票代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值 （億元）（億元）營收（億元）營收（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PEPE 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 20232023A A 2024E2024E 2025E2025E 2

99、026E2026E 300339.SZ 潤和軟件 180.79 31.06 38.38 46.68 56.31 1.64 2.93 4.02 5.26 110 62 45 34 300687.SZ 賽意信息 66.60 22.54 26.16 30.78 36.41 2.54 3.05 3.74 4.54 26 22 18 15 0354.HK 中國軟件國際 124.51 171.17 213.37 257.90 297.54 7.13 9.18 11.54 13.89 17 14 11 9 688609.SH 九聯科技 53.05 21.71 33.09 44.14 57.65-1.99 1

100、.39 2.45 3.85-38 22 14 002819.SZ 東方中科 71.63 30.07 37.54 45.34 55.02-0.85 0.42 1.36 2.29-169 53 31 均值 51 61 30 21 軟通動力原有業務 175.81 192.72 214.38 243.62 5.34 7.60 8.91 10.13 資料來源：iFinD（截至 2024 年 5 月 20 日收盤價）、西部證券研發中心 2）同方計算機業務：考慮到該業務尚未盈利，且存在匯率擾動等，采用 PS 估值。選取國內服務器龍頭廠商工業富聯、浪潮信息、中科曙光、紫光股份、神州數碼為可比公司，可比公司 2

101、024 年 PS 平均值為 1.32x。我們認為通過對同方計算機的收購，公司有望逐步深入華為硬件產業鏈，提升面向客戶的“軟硬一體”全棧數字技術服務能力，加強與華為的戰略協同。給軟通動力收購的同方計算機相關業務 2024 年1.3x 的PS，目標市值 150 億元。表 6：同方計算機業務可比公司估值（可比公司盈利預測選自 iFinD 一致預期）股票代碼股票代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值（億元）（億元）營收（億元）營收（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PS 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 202

102、5E 2026E 601138.SH 工業富聯 5208.35 4763.40 5561.92 6505.67 7354.40 210.40 250.99 302.46 344.08 1.09 0.94 0.80 0.71 000977.SZ 浪潮信息 593.27 658.67 755.01 869.59 998.92 17.83 21.42 26.30 31.60 0.90 0.79 0.68 0.59 603019.SH 中科曙光 652.02 143.53 164.79 188.31 216.11 18.36 22.14 26.96 32.11 4.54 3.96 3.46 3.02

103、000938.SZ 紫光股份 637.23 773.08 859.65 958.20 1064.57 21.03 24.89 29.83 34.72 0.82 0.74 0.67 0.60 000034.SZ 神州數碼 206.23 1196.24 1275.68 1357.75 1442.65 11.72 14.15 17.15 20.24 0.17 0.16 0.15 0.14 均值 1.51 1.32 1.15 1.01 同方計算機業務 139.99 115.22 137.32 164.80-1.45-0.58 0.69 2.47 資料來源：iFinD（截至 2024 年 5 月 20

104、日收盤價）、西部證券研發中心 綜上，我們預計軟通動力 2024 年對應目標市值 492 億元，對應目標價 52 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。五、五、風險提示風險提示 宏觀經濟復蘇不及預期：宏觀經濟復蘇不及預期：全球經濟若未能按預期速度回暖，企業投資信心下降，減少在信息技術和數字化轉型上的投入，軟通動力的市場需求可能會減弱?？蛻纛A算緊縮會直 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 27|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 接影響項目合同量和單價，從而拖累公司營收增長和盈利水平。此外，經濟疲軟還可能導致收款周期延長，增加壞賬風險。人力成本提高：

105、人力成本提高：隨著中國勞動力市場結構變化和生活水平提升，人力成本持續上漲，這對以人才為核心資源的軟通動力構成直接挑戰。工資福利增加會推高運營成本，壓縮利潤空間。為保持競爭力，公司可能需要加大在自動化、人工智能等技術上的投入以提高效率，但這又會帶來額外的資本開支壓力。市場競爭加?。菏袌龈偁幖觿。弘S著國內外競爭對手的技術進步和服務創新，軟通動力面臨的市場競爭愈發激烈。為了保住市場份額，公司可能需要在營銷和品牌建設上增加投入。此外，價格戰可能導致利潤率下滑，影響公司的財務健康和長期發展策略。附錄附錄 圖 36：軟通動力股權結構 資料來源：iFinD（截至 2024 年一季報）、西部證券研發中心 公司

106、深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024 年年 05 月月 21 日日 28|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 現金及現金等價物 6,344 6,247 4,728 5,717 5,790 營業收入營業收入 19,104 17,581 30,794 35,170 40,841 應收款項 5,114 5,288 6,427 7,278 8,402

107、 營業成本 15,042 14,194 25,749 29,242 33,786 存貨凈額 683 715 2,575 2,778 3,041 營業稅金及附加 130 124 212 243 284 其他流動資產 417 384 1,642 814 947 銷售費用 594 578 924 1,055 1,225 流動資產合計流動資產合計 12,557 12,635 15,371 16,587 18,179 管理費用 2,517 2,331 3,326 3,798 4,411 固定資產及在建工程 703 877 902 919 966 財務費用 75 17 45 52 45 長期股權投資 20

108、1 3 135 113 83 其他費用/（-收入）(241)(149)(158)(155)(126)無形資產 513 557 589 643 665 營業利潤營業利潤 986 485 697 935 1,217 其他非流動資產 1,088 1,547 952 1,050 1,023 營業外凈收支 23 11 13 15 13 非流動資產合計非流動資產合計 2,505 2,982 2,577 2,725 2,737 利潤總額利潤總額 1,008 496 710 950 1,230 資產總計資產總計 15,063 15,618 17,949 19,312 20,916 所得稅費用 58 9 37

109、41 46 短期借款 2,243 2,372 2,319 2,547 2,334 凈利潤凈利潤 950 487 674 910 1,183 應付款項 2,177 2,136 3,755 4,008 4,654 少數股東損益(23)(47)(29)(50)(77)其他流動負債 238 249 223 237 236 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 973 534 703 960 1,260 流動負債合計流動負債合計 4,658 4,757 6,297 6,791 7,224 長期借款及應付債券 2 1 1 1 1 財務指標財務指標 2022 2023 2024E 2025E 2026E 其

110、他長期負債 373 260 377 337 325 盈利能力盈利能力 長期負債合計長期負債合計 375 261 378 338 326 ROE 12.9%5.2%6.4%8.2%9.8%負債合計負債合計 5,033 5,018 6,676 7,129 7,550 毛利率 21.3%19.3%16.4%16.9%17.3%股本 635 953 953 953 953 營業利潤率 5.2%2.8%2.3%2.7%3.0%股東權益 10,030 10,599 11,273 12,183 13,366 銷售凈利率 5.0%2.8%2.2%2.6%2.9%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 15,06

111、3 15,618 17,949 19,312 20,916 成長能力成長能力 營業收入增長率 14.9%-8.0%75.2%14.2%16.1%現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業利潤增長率-2.7%-50.8%43.7%34.1%30.1%凈利潤 950 487 674 910 1,183 歸母凈利潤增長率 3.0%-45.1%31.6%36.6%31.3%折舊攤銷 306 275 276 276 278 償債能力償債能力 利息費用 75 17 45 52 45 資產負債率 33.4%32.1%37.2%36.9%36.1%其他

112、(319)94(1,057)(889)(818)流動比 2.70 2.66 2.44 2.44 2.52 經營活動現金流經營活動現金流 1,012 872(63)349 688 速動比 2.55 2.51 2.03 2.03 2.10 資本支出(790)(143)(249)530(352)其他(62)(775)(1,257)0 0 每股指標與估值每股指標與估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 投資活動現金流投資活動現金流(852)(919)(1,507)530(352)每股指標每股指標 債務融資(440)32 43 108(259)EPS 1.02 0.56 0.74

113、1.01 1.32 權益融資 4,329(228)7 2(4)BVPS 10.56 11.08 11.82 12.83 14.15 其它(735)139 0 0 0 估值估值 籌資活動現金流籌資活動現金流 3,153(57)50 110(263)P/E 39.3 71.6 54.4 39.8 30.3 匯率變動 10 3 0 0 0 P/B 3.8 3.6 3.4 3.1 2.8 現金凈增加額現金凈增加額 3,324(100)(1,520)989 73 P/S 2.0 2.2 1.2 1.1 0.9 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 公司深度研究|軟通動力 西部證券西部證券 2024

114、年年 05 月月 21 日日 29|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明 超配：超配：行業預期未來 6-12 個月內的漲幅超過市場基準指數 10%以上 行業評級行業評級 中配：中配：行業預期未來 6-12 個月內的波動幅度介于市場基準指數-10%到 10%之間 低配：低配：行業預期未來 6-12 個月內的跌幅超過市場基準指數 10%以上 買入：買入：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 20%以上 公司評級公司評級 增持：增持：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%到 20%之間 中性：中性：公司未來 6-12

115、 個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到 5%賣出：賣出：公司未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數大于 5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因

116、，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。聯系地址聯系地址 聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路 276 號 12 層 北京市西城區豐盛胡同 28 號太平洋保險大廈 513 室 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系電話：聯系電話：021-38584209 免責聲明免責聲明 本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即通知發件人

117、，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資

118、標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀

119、況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶的其它網站

120、地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。