《國科微-公司研究報告-四大業務齊發力自研NPU賦能算力升級-240616（32頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《國科微-公司研究報告-四大業務齊發力自研NPU賦能算力升級-240616（32頁）.pdf（32頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 國科微國科微(300672)半導體半導體/電子電子 Table_Date 發布時間：發布時間：2024-06-16 Table_Invest 增持增持 首次覆蓋 股票數據 2024/06/14 6 個月目標價（元）收盤價（元）58.63 12 個月股價區間（元）37.8588.95 總市值（百萬元）12,730.96 總股本（百萬股）217 A 股（百萬股）217 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）17 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend 漲跌幅（%）1M 3

2、M 12M 絕對收益 21%5%-37%相對收益 24%5%-29%相關報告 存儲芯片行業：景氣度進入上行通道，國內廠商未來可期-20240524 LCD 面板行業深度報告：供給格局持續優化，國內龍頭迎來景氣周期-20240520 做大海思，實現中國半導體全產業自主可控 -20240403 Table_Author 證券分析師：李玖證券分析師：李玖 執業證書編號：S0550522030001 17796350403 證券分析師：鄒杰證券分析師：鄒杰 執業證書編號：S0550524050002 研究助理：孟爽研究助理：孟爽 執業證書編號：S0550122070002 021-61002910 T

3、able_Title 證券研究報告/公司深度報告 四大業務齊發力，自四大業務齊發力，自研研 NPU 賦能算力升級賦能算力升級 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 布局四大業務，產品不斷迭代升級。布局四大業務，產品不斷迭代升級。公司致力于視頻解碼、視頻編碼、固態存儲和物聯網領域的芯片開發，持續發布系列全自主、低功耗、高性價比的芯片產品。2022 年公司定增募集 22.95 億元，用于全系列 AI 視覺處理芯片研發及產業化項目、4K/8K 智能終端解碼顯示芯片研發及產業化項目，加速布局智能安防領域以及 8K 超高清廣播電視芯片領域。視頻解碼芯片：超高清領域全面發力，多年積累構筑成長之基

4、。視頻解碼芯片：超高清領域全面發力，多年積累構筑成長之基。隨著智能化趨勢的發展，機頂盒的智能化、高清化和多功能化成為主流發展趨勢，預計 2027 年中國電視機頂盒 SoC 芯片市場規模達到 28.97 億元。終端電視和商用顯示的新型功能深化應用，為上游顯示主控芯片的發展提供充足動力。作為國內多項行業標準的核心成員，公司關鍵技術積累深厚，在超高清領域全面發力，多款新產品不斷迭代升級，有望實現穩步增長。視頻編碼芯片：高清化升級加視頻編碼芯片：高清化升級加速，自研速，自研 NPU 賦能智慧視覺。賦能智慧視覺。安防監控行業迎來智能化升級后，視頻監控設備從被動監控向主動監控過渡，驅動芯片價值量提升。預計

5、 2026 年全球 IPC SoC 市場規模達到 10.9 億美元，全球 NVR SoC 市場規模達到 1.24 億美元。公司編碼芯片產品矩陣不斷豐富，獲得廣泛應用，隨著自研 NPU 助力產品算力升級，公司 IPC SoC有望在安防等機器視覺領域持續推廣應用。固態存儲芯片：大力拓展自有品牌，自主原創保安全。固態存儲芯片：大力拓展自有品牌，自主原創保安全。國科微擁有全套知識產權，獲得國密國測雙重認證，并持續升級國產自主技術的 SSD 控制器芯片。公司致力于國產 CPU 和國產操作系統的協同，推動產品的相互認證和開發。隨著國產供應鏈安全問題日益重要，公司 SSD 控制器芯片有望持續擴大市場份額。物

6、聯網芯片：衛星定位導航芯片前景良好，全面布局無線局域網。物聯網芯片：衛星定位導航芯片前景良好，全面布局無線局域網。物聯網芯片面向高精度定位與導航、高精度授時市場，穩定可靠性得到客戶充分認可。Wi-Fi6 2T2R 無線網卡芯片開發完成并進入聯通測試階段，正在導入國內主流電視和運營商的方案廠商。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：預計 2024-2026 年營收為 48.92、57.41、68.36 億元，歸母凈利潤為 1.10、1.33、1.76 億元，給予“增持”評級。風險提示：風險提示：國際貿易摩擦、新產品技術實現、市場競爭加劇的風險 Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務

7、摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 3,605 4,231 4,892 5,741 6,836(+/-)%55.26%17.38%15.61%17.35%19.08%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 152 96 110 133 176(+/-)%-48.18%-36.74%14.84%20.28%32.68%每股收益（元）每股收益（元）0.83 0.44 0.51 0.61 0.81 市盈率市盈率 102.57 133.29 115.39 95.93 72.30 市凈率市凈率 4.60 3.11 3.09 2.99 2.87 凈資產收益

8、率凈資產收益率(%)5.49%2.36%2.67%3.12%3.97%股息收益率股息收益率(%)0.51%0.51%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)217 217 217 217 217-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%2023/62023/9 2023/12 2024/3國科微滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/32 國科微國科微/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.自主創新為基，產品矩陣不斷豐富自主創新為基，產品矩陣不斷豐富.4 1.1.布局四大業務，持續發布高性價比產品.4 1.2.視頻編解碼業務持續增

9、長，加大研發助力產品迭代.7 2.視頻解碼芯片：超高清領域全面發力，多年積累構筑成長之基視頻解碼芯片：超高清領域全面發力，多年積累構筑成長之基.12 2.1.終端智能化進程下，視頻解碼芯片需求提升.12 2.2.多項行業標準核心成員，超高清領域全面發力.14 3.視頻編碼芯片：高清化升級加速，自研視頻編碼芯片：高清化升級加速，自研 NPU 賦能智慧視覺，賦能智慧視覺，.17 3.1.智能化進程加速，拉動視頻解碼芯片需求.17 3.2.自研 NPU 助力產品升級，汽車電子&鴻蒙生態多領域成長.19 4.固態存儲芯片：大力拓展自有品牌，自主原創保安全固態存儲芯片：大力拓展自有品牌，自主原創保安全.

10、21 4.1.主控芯片實現存儲顆粒管理，存儲需求提升拉動出貨量增長.21 4.2.大力發展自有品牌，自主原創保證供應鏈安全.23 5.物聯網芯片：衛星定位導航芯片前景良好，全面布局無線局域網物聯網芯片：衛星定位導航芯片前景良好，全面布局無線局域網.25 6.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.27 6.1.盈利預測.27 6.2.投資建議.28 7.風險提示風險提示.29 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司產品系列：公司產品系列.4 圖圖 2：公司發展歷程：公司發展歷程.5 圖圖 3：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2024 年年 3 月月 30 日）日）.5 圖圖 4：公司近年營收：

11、公司近年營收.8 圖圖 5：公司近年歸母凈利潤：公司近年歸母凈利潤.8 圖圖 6：公司主營業務收入占比：公司主營業務收入占比.8 圖圖 7：公司近年主營業：公司近年主營業務營收務營收.8 圖圖 8：各主營業務毛利率：各主營業務毛利率.9 圖圖 9：公司毛利率及凈利率：公司毛利率及凈利率.9 圖圖 10：公司期間費用率：公司期間費用率.9 圖圖 11：芯片銷售量及均價：芯片銷售量及均價.10 圖圖 12：公司研發：公司研發費用費用.10 圖圖 13：公司研發人員數量：公司研發人員數量.10 圖圖 14：2023 年公司客戶占比年公司客戶占比.11 圖圖 15：2023 年主營業務成本占比年主營業

12、務成本占比.11 圖圖 16：視頻解碼芯片產業鏈：視頻解碼芯片產業鏈.12 圖圖 17：數字電視機頂盒解碼芯片：數字電視機頂盒解碼芯片.12 圖圖 18：數字電視機頂盒解碼芯片框圖：數字電視機頂盒解碼芯片框圖.12 圖圖 19：2017-2027 年中國電視機機頂盒年中國電視機機頂盒 S0C 芯片行業規模芯片行業規模.13 圖圖 20：中國智能電視市場規模（億元）：中國智能電視市場規模（億元）.13 圖圖 21：全球智能電視終端市場規模（百萬美元）：全球智能電視終端市場規模（百萬美元）.14 圖圖 22：2022-2026 商用顯示市場規模預測商用顯示市場規模預測.14 圖圖 23：公司：公司

13、 4K 超高清視頻解碼系列芯片代表產品超高清視頻解碼系列芯片代表產品.15 圖圖 24：公司：公司 8K 超高清視頻解碼系列芯片代表產品超高清視頻解碼系列芯片代表產品.15 圖圖 25：GK6780V100 支持支持 OpenHarmony 平臺平臺.16 aVeZdXaYfYaVaYcW7NbPbRnPoOoMqMjMnNsMiNqRyR6MrRyRwMqMqQuOpNxP 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/32 國科微國科微/公司深度公司深度 圖圖 26：“鴻蒙鴻蒙”認證認證.16 圖圖 27：網絡攝像機部署方案圖：網絡攝像機部署方案圖.17 圖圖 28：安防監

14、控系統方案：安防監控系統方案.17 圖圖 29：安防監控系統向智能化發展：安防監控系統向智能化發展.18 圖圖 30：全球安防視頻監控設備市場規模：全球安防視頻監控設備市場規模.18 圖圖 31：全球：全球 IPC SoC 市場規模市場規模.19 圖圖 32：全球：全球 NVR SoC 市場規模市場規模.19 圖圖 33：4K 智能視覺處理芯片代表產品智能視覺處理芯片代表產品.19 圖圖 34：國科微高端：國科微高端 IPC SoC GK7608.19 圖圖 35：普惠型：普惠型 IPC SoC 芯片芯片 GK7205V500.20 圖圖 36：NAND Flash 存儲器結構存儲器結構.21

15、 圖圖 37：NAND Flash 主控芯片類別及特性主控芯片類別及特性.21 圖圖 38：SSD 產業鏈產業鏈.22 圖圖 39：國科微存儲器產品布局：國科微存儲器產品布局.22 圖圖 40：全球主控芯片出貨量（千顆）：全球主控芯片出貨量（千顆）.23 圖圖 41：國科微提供完整的固態存儲解決方案：國科微提供完整的固態存儲解決方案.23 圖圖 42：國科微新一代多模衛星定位導航系列芯片：國科微新一代多模衛星定位導航系列芯片.25 圖圖 43：國科微衛星定位導航芯片：國科微衛星定位導航芯片.25 圖圖 44：全球與中國物聯網連接數規模及預測：全球與中國物聯網連接數規模及預測.25 表表 1：2

16、022 年募集資金投資項目年募集資金投資項目.6 表表 2：AI 編碼項目的兩次募投區別與聯系編碼項目的兩次募投區別與聯系.6 表表 3：4K/8K 解碼項目的兩次募投區別與聯系解碼項目的兩次募投區別與聯系.7 表表 4：解碼芯片研發項目名稱：解碼芯片研發項目名稱.15 表表 5：物聯網研發項目名稱：物聯網研發項目名稱.26 表表 6：公司分業務收入預測（百萬元）：公司分業務收入預測（百萬元）.27 表表 7：可比公司：可比公司 PS 估值（截至估值（截至 2024/6/11 收盤價）收盤價）.28 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/32 國科微國科微/公司深度公司

17、深度 1.自主創新為基，自主創新為基，產品矩陣不斷豐富產品矩陣不斷豐富 1.1.布局四大業務，持續發布高性價比產品 自主創新為基，布局四大業務。自主創新為基，布局四大業務。國科微專注于芯片的設計研發，長期致力于視頻解碼、視頻編碼、固態存儲、物聯網領域芯片解決方案的開發。公司采用 Fabless 模式運營生產，堅持自主創新的研發策略，通過核心技術的突破，在四大領域形成較為完整的自主技術體系和產業化體系。國科微主營產品包括固態存儲主控芯片及相關產品、H.264/H.265 編解碼芯片、直播衛星高清解碼芯片、智能 4K 解碼芯片、8K 解碼芯片、衛星導航定位芯片等。公司產品的下游應用較為廣泛，包括固

18、態硬盤產品及相關領域、網絡攝像機、后端 NVR/DVR 視覺處理產品、衛星智能機頂盒、有線智能機頂盒、IPTV、OTT 機頂盒以及車載定位與導航、可穿戴設備等需要導航/定位的領域。圖圖 1：公司產品系列公司產品系列 數據來源：公司公告，東北證券 攻堅自主核心技術，致力于高安全可控芯片。攻堅自主核心技術，致力于高安全可控芯片。2008 年 9 月國科微成立于長沙。2011年11月，公司開發出國內首款支持DNS高級安全加密的MPEG2解碼芯片GK6105S。2012 年 11 月，公司通過“高新技術企業”認定。2015 年 9 月，公司完成股改，整體變更為“湖南國科微電子股份有限公司”。2016

19、年公司發布高端固態存儲控制器GK2101、自主標準直播衛星高清芯片 GK6202S。2017 年 7 月公司于深交所上市。產品產品分類分類主要產品主要產品產品簡介產品簡介應用領域應用領域GK67系列GK67系列是用于TV及商顯市場的8K超高清高性能主控芯片。芯片集成了高性能的2D/3D加速引擎和圖像后處理引擎，為用戶提供流暢的人機交互界面和豐富的畫質體驗。智能電視及商顯GK72系列GK72系列是一款專用H.265視頻編碼芯片，最大支持3M/4M/5M分辨率，集成先進的ISP技術，同時具備低功耗、低碼率、高集成度特性、快速啟動等特點，可適合 WiFi攝像機，電池類攝像機以及電子門鈴等消費級無線應

20、用場景。WiFi攝像機GK76系列GK76系列是一款專用H.265視頻編碼芯片，最大支持5M/4K分辨率，具備先進的 ISP圖像處理技術，內置高效的智能圖像分析引擎與DSP處理，可應用于行業球機、行業槍機、4G攝像機等行業級應用場景，滿足客戶差異化應用需求。行業球機GK23系列GK23系列固態硬盤主控芯片是針對 SATA SSD市場開發的高集成度 SoC芯片系列，可作為典型硬盤應用于PC電腦，筆記本之外，還可應用于視頻監控，網絡監控，數據采集終端等領域，也可廣泛適用于各類辦公場景、工業設備及移動.數據存儲。31/61系列固態硬盤國科微 31/61系列固態硬盤（Solid State Drive

21、，SSD），搭載自主設計的SSD控制芯片GK2302，為用戶提供高性能、高可靠和高安全的存儲解決方案。GK95系列GK95系列是國科微研發的高性能、高集成度、低功耗、低成本的多模衛星定位導航芯片，支持GPS/北斗等多系統聯合定位和單系統獨立定位。GK97系列GK97系列是國科微研發的新一代22nm高性能、高精度、高集成度的多模多頻射頻基帶一體化衛星導航定位芯片，支持北斗III/GPS/GLONASS/GALILEO/QZSS/SBAS等衛星定位系統，支持L1/L2或 L1/L5兩個頻段同時定位，支持多系統聯合定位和單系統獨立定位。物聯網系列產品衛星定位GK62系列是國內第一款集成了直播星信道解

22、調，AVS+信源解碼及北斗定位的三合一直播衛星機頂盒芯片，支持TVOS，DCAS和北斗定位，應用于新一代直播衛星“戶戶通”接收終端。GK63系列是用于DVB、IPTV/OTT機頂盒市場的支持AVS2 4KP60解碼及國密算法的超高清高性能SoC芯片。GK65系列是用于8K機頂盒市場的支持8K 120幀/秒解碼的超高清高性能視頻處理芯片。視頻解碼系列芯片產品GK62系列GK63系列GK65系列機頂盒視頻編碼系列芯片產品固態存儲系列芯片產品固態硬盤 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/32 國科微國科微/公司深度公司深度 近年來公司堅持自主創新戰略，持續發布系列全自主、低

23、功耗、高性價比的芯片產品。圖圖 2：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司官網，東北證券 股權明晰保證決策高效，大基金助力產業鏈協同。股權明晰保證決策高效，大基金助力產業鏈協同。公司實際控制人為董事長、總經理向平先生，直接持有公司 3.81%股份。湖南國科控股有限公司為向平先生 100%持股公司，持有國科微 17.98%股份。此外，向平先生持有長沙芯途投資 31.9%股份并與其簽署一致行動協議。公司在國家半導體戰略中處于重要地位，國家集成電路產業投資基金的持股比例為 7.67%。圖圖 3：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2024 年年 3 月月 30 日）日）數據來源：Wind，東北

24、證券 加速布局安防與廣播電視芯片，定增募資加速布局安防與廣播電視芯片，定增募資增強競爭力增強競爭力。2022 年 12 月公司定增募集22.95 億元，用于全系列 AI 視覺處理芯片研發及產業化項目、4K/8K 智能終端解碼顯示芯片研發及產業化項目、補充流動資金及償還銀行借款。通過 AI 視覺處理項目，公司將全面提升視頻監控芯片的智能化水平，加快智能安防領域的快速布局。通過 4K8K 智能終端解碼顯示芯片項目，公司將加速布局 8K 超高清廣播電視芯片領域，全面提升 4K 芯片產品的研發、設計和服務水平。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/32 國科微國科微/公司深度公

25、司深度 表表 1：2022 年募集資金投資項目年募集資金投資項目 項目名稱項目名稱 項目內容項目內容 計劃投資總額計劃投資總額（億元）（億元）全系列 AI 視覺處理芯片研發及產業化項目 全面提升公司 AI 視覺處理芯片的研發、設計及一體化解決方案水平，計劃研發 6 類系列芯片項目，共計 6 顆芯片產品。10.74 4K8K 智能終端解碼顯示芯片研發及產業化項目 加快產品研發、提高科技創新能力、增強核心競爭力，完善 4K8K 顯示芯片產品體系，計劃研發 5 類系列芯片項目，共計 7 顆芯片產品。10.11 補充流動資金及償還銀行借款 緩解公司快速增長過程中的資金壓力，保證公司業務的健康持續發展

26、6.88 數據來源：公司公告，東北證券 進一步進一步擴充擴充產品產品矩陣矩陣，提升，提升參數指標參數指標。2022 年募投項目進一步提升產品功能和參數指標，AI 編碼項目新增后端 NVR SoC 芯片，形成前端+后端整體解決方案；4K/8K解碼項目支持最先進的視頻編解碼格式，節省傳輸帶寬，滿足下游大視頻應用。表表 2：AI 編碼項目編碼項目的的兩次募投區別與聯系兩次募投區別與聯系 前次申報項目前次申報項目 2022 年年募投項目募投項目 說明說明 項項目目名名稱稱 AI 智能視頻監控系列芯片研發及產業化項目 全系列 AI 視覺處理芯片研發及產業化項目-產產品品 400 萬分辨率人工智能視覺處理

27、芯片、VSLAM視覺處理芯片、1080P 全高清人工智能視覺處理芯片以及 4K 超高清人工智能視覺處理芯片（14nm 及更高制程工藝）及人工智能應用產品 全高清人工智能視覺處理芯片、500 萬分辨率人工智能視覺處理芯片、4K 超高清人工智能視覺處理芯片、8K人工智能視覺處理芯片、后端基本型視覺處理芯片及新一代后端視覺處理芯片 產品類型、產品數量均有所增加 運運用用領領域域 智能安防，平安城市，智慧城市，智能教育，工業機器人等 智能前端 IPC，后端智能 NVR 設備，泛視覺智能設備，AIoT 設備等智能視覺處理領域 對原有 IPC SoC 芯片類型進行階梯化設計，新研發后端 NVR SoC 芯

28、片，并探索其他 AIoT 應用場景 參參數數指指標標 單核/雙核/四核 CPU，主頻 1.0-1.5GHz；支持H.265 編碼格式，最大支持 8K 視頻編碼性能；使用上一代神經網絡加速引擎和 ISP 處理算法；多為 14nm 及以上制程 單核/雙核/四核 CPU，主頻 1.0-1.5GHz；支持H.266 編碼格式，最大支持 8K 視頻編碼性能；集成新一代神經網絡加速引擎和ISP處理算法；多為 14nm 以下制程 本次募投項目根據不同應用場景，對產品 CPU 核數、主頻進行分梯段配置，最多可集成四核 CPU，運算速率更快，算力更強，穩定性更高；集成公司自研的新一代神經網絡加速引擎和 ISP

29、處理算法，適配更多神經網絡類型，大幅提高圖形、圖像處理能力，使產品持續保持行業領先的圖像畫質；產品制程工藝均有不同程度提升，降低芯片功耗，提升芯片性能；豐富前端 IPC SoC 芯片類型，新增研發后端 NVR SoC 芯片產品，支持最新一代 H.266 視頻標準，形成前端+后端整體智能解決方案 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/32 國科微國科微/公司深度公司深度 表表 3：4K/8K 解碼項目解碼項目的兩次募投區別與聯系的兩次募投區別與聯系 前次申報項目前次申報項目 2022 年年募投項目募投項目 說明說明 項項目目名名稱稱 超高清

30、8K 廣播電視系列芯片研發及產業化項目 4K/8K 智能終端解碼顯示芯片研發及產業化項目-產產品品 超高清 8K 廣播電視系列智能機頂盒芯片（14nm 及更高制程工藝）4K 基本型智能電視及商顯主控芯片、4K 超高清機頂盒解碼芯片、8K 基本型智能電視及商顯主控芯片、8K 基本型機頂盒解碼芯片、4K 增強型智能電視及商顯主控芯片、8K 增強型機頂盒芯片、8K 增強型智能電視及商顯芯片 產品類型、產品數量均有所增加 運運用用領領域域 超高清 8K 有線智能機頂盒、超高清 8KIPTV/OTT 機頂盒 4K/8K 智能機頂盒，4K/8K 智能電視機及商業顯示，AR/VR 終端 豐富 4K 產品類型

31、，8K 方面，拓展了智能電視、商顯及 AR/VR 等應用場景 參參數數指指標標 4 核/8 核 CPU，主頻 1.2-1.5G；支持 H.265/AVS3 解碼格式，最大8K P120解碼；使用上一代神經網絡加速引擎；多為 14nm 制程 4 核/8 大核+4 小核 CPU，主頻1.5-2G；支持 H.265/AVS3/H.266解碼格式，最大支持 8KP120 解碼；集成最新一代自研神經網絡加速引擎；多為 14nm 以下制程 本次募投產品支持最新一代 H.266 視頻標準，圖像傳輸速度更快、清晰度更高、占用存儲空間更少，目前市場暫無支持 H.266 的相關產品，為行業最前沿產品；采用大核+小

32、核的 CPU 大小核設計，更符合解碼芯片安全及性能要求，主頻最高可達 2G，處理速度進一步提升；適配更多神經網絡類型，提高視頻超分處理效率；產品制程工藝均有不同程度提升，降低芯片功耗，提升芯片性能；適用更多下游 4K/8K 視頻應用場景 數據來源：公司公告，東北證券 1.2.視頻編解碼業務持續增長，加大研發助力產品迭代 2023 年營收較快增長，加大研發助力產品迭代年營收較快增長，加大研發助力產品迭代。2023 年公司實現營收 42.31 億元，同比增長 17.38%，歸母凈利潤 0.96 億元，同比下降 36.74%。2023 年營收增長主要系公司堅持主業并積極發展新業務，不斷開拓市場并擴大

33、市占率，同時，由于終端市場競爭較為激烈，產品和技術迭代較快，研發投入持續增長，公司毛利率存在一定的波動。2024Q1 公司實現營收 3.43 億元，同比下滑 80.12%，實現歸母凈利潤 0.41億元，同比下滑 8.57%，營收下滑的主要原因系毛利率較低的相關業務營收同比大幅減少。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/32 國科微國科微/公司深度公司深度 圖圖 4：公司近年營收公司近年營收 圖圖 5：公司近年歸母凈利潤公司近年歸母凈利潤 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 產品矩陣不斷豐富，產品矩陣不斷豐富，視頻編解碼業務持續增長。視頻編解碼業務

34、持續增長。2023 年視頻解碼系列、視頻編碼系列、固態存儲系列、物聯網系列的營收分別為 25.95、12.36、2.48、1.35 億元，占總營收的比重分別為 61%、29%、6%、3%。2023 年公司營收增長主要來自于視頻解碼及視頻編碼業務，其中，視頻解碼產品在中國移動和中國聯通的集采招標中取得較好的成績，其他多款產品持續導入客戶端；視頻編碼產品不斷完善智能化升級，持續投入 ISP、編解碼、NPU、低功耗等技術。圖圖 6：公司公司主營業務收入主營業務收入占比占比 圖圖 7：公司近年主營業務公司近年主營業務營收營收 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 毛利率暫時承壓，

35、毛利率暫時承壓，新品量產有望提升毛利率新品量產有望提升毛利率。2023 年視頻解碼系列、視頻編碼系列、固態存儲系列、物聯網系列的毛利率分別為 14.91%、7.60%、6.71%、17.03%，同比分別-0.80、-13.84、-19.08、-4.72pcts。毛利率有所下滑的主要原因系終端應用市場競爭較為激烈，產品和技術更迭較快，公司為了業務規模提升及擴大市占率，毛利率有所下滑。隨著新品的迭代推出，出貨量提升，公司毛利率有望迎來回暖。-100%-50%0%50%100%150%200%250%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500營業收入（百

36、萬元，左軸）YoY-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%050100150200250300350歸母凈利潤（百萬元）YoY0%20%40%60%80%100%2017201820192020202120222023集成電路研發、設計及服務物聯網系列芯片產品固態存儲系列芯片產品視頻編碼系列芯片產品視頻解碼系列芯片產品05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002017201820192020202120222023集成電路研發、設計及服務物聯網系列芯片產品固態存儲系列芯片產品視頻編碼系列芯片產品視頻解碼系列芯片產

37、品 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/32 國科微國科微/公司深度公司深度 圖圖 8：各主營業務毛利率各主營業務毛利率 數據來源：Wind，東北證券 2024Q1 低毛利率產品營收下滑，整體低毛利率產品營收下滑，整體毛利率有所提升。毛利率有所提升。2023 年公司毛利率、凈利率分別為 12.44%、2.02%，同比分別-6.39、-2.22pcts，有所下滑的主要原因系終端市場產品價格競爭激烈。2024Q1 毛利率及凈利率分別為 22.47%、11.85%，毛利率提升的主要原因系毛利率較低的相關業務營收同比大幅減少。2024Q1 銷售費用率、管理費用率、研發費用率、

38、財務費用率分別為 1.77%、6.07%、40.34%、0.93%，同比分別+0.84、+4.79、+33.51、+0.66pcts。圖圖 9：公司毛利率及凈利率公司毛利率及凈利率 圖圖 10：公司期間費用率公司期間費用率 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 近兩年視頻解碼芯片近兩年視頻解碼芯片新品持續推出，銷售量新品持續推出，銷售量實現實現較快增長較快增長。2022 年、2023 年公司芯片銷售量分別為 1.24、0.81 億顆，銷售均價分別為 29、52 元/顆。2022 年銷售量快速增長的原因系推出的多款芯片批量出貨，其中，8K 超高清解碼芯片成功服務于2022

39、年北京冬奧會和“百城千屏”計劃，GK67 系列芯片在主流 TV/商顯終端廠商導入并出貨，GK68 系列完成部分客戶導入。公司產品系列較多，產品結構不同導致銷售均價有所波動，0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2017201820192020202120222023視頻解碼系列芯片產品視頻編碼系列芯片產品固態存儲系列芯片產品物聯網系列芯片產品集成電路研發、設計及服務0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%毛利率凈利率-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必

40、閱讀正文后的聲明及說明 10/32 國科微國科微/公司深度公司深度 圖圖 11：芯片銷售量及均價：芯片銷售量及均價 數據來源：公司公告，東北證券 打造高效創新研發團隊，構建自主技術體系打造高效創新研發團隊，構建自主技術體系。2023 年公司研發費用為 5.26 億元，同比增長 9.50%；2024Q1 研發費用為 1.38 億元，同比增長 17%。2019 年以來，公司研發人員數量不斷增長，2023 年底研發人員數量為 633 人，占總人數的比例為75.90%。公司以視頻解碼芯片為起點，圍繞超高清智能顯示、智慧視覺、固態存儲以及物聯網領域進行研發，在音視頻編解碼、影像和聲音信號處理、SoC 芯

41、片、自研 NPU 等領域形成較為完整的自主技術體系。圖圖 12：公司研發費用公司研發費用 圖圖 13：公司研發人員數量公司研發人員數量 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 客戶結構較為集中，客戶結構較為集中，晶圓及封裝占據主要成本晶圓及封裝占據主要成本。2023 年公司前五名客戶占比分別為54%、21%、10%、6%、2%，合計占比達到 94%，客戶結構較為集中。2023 年主營業務成本中，晶圓成本、封裝費的占比分別為 81%、8%，占據主要成本。0102030405060708002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000201720

42、1820192020202120222023銷售量（萬顆，左軸）均價（元/顆，右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0100200300400500600研發費用（百萬元）YoY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0100200300400500600700201820192020202120222023研發人員數量（人，左軸）YoY 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/32 國科微國科微/公司深度公司深度 圖圖 14：2023 年公司客戶占比年公司客戶占比 圖圖 15：2023 年主營業務成本占比年主營業務

43、成本占比 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 54%21%10%6%2%6%第一名第二名第三名第四名第五名其他80.5%8.0%4.1%3.9%3.2%0.3%晶圓成本封裝費系統集成固態存儲硬盤系列成本適配類芯片成本 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/32 國科微國科微/公司深度公司深度 2.視頻解碼芯片：超高清領域全面發力，視頻解碼芯片：超高清領域全面發力，多年積累構筑成長之多年積累構筑成長之基基 2.1.終端智能化進程下，視頻解碼芯片需求提升 視頻解碼芯片視頻解碼芯片用于將用于將電視信號轉換為音視頻信號。電視信號轉換為音視頻信號。公司解

44、碼芯片主要應用包括直播衛星機頂盒、有線機頂盒、IPTV/OTT 機頂盒，以及 TV/商顯。數字電視機頂盒解碼芯片是機頂盒的核心芯片，主要包括 TS 流的解復用、解擾、音視頻解碼和電視信號輸出等模塊，實現對解調芯片輸出的 TS 流處理，最后將音視頻輸出到電視機。其中，標清解碼芯片解碼 720*576 及以下分辨率的視頻，通過復合視頻廣播信號接口輸出；高清解碼芯片解碼 1920*1080 及以下分辨率的視頻，支持 HDMI 輸出、分量接口輸出；超高清解碼芯片支持 4096*2160 分辨率解碼和顯示。圖圖 16：視頻解碼芯片產業鏈視頻解碼芯片產業鏈 數據來源：公司公告，東北證券 圖圖 17：數字電

45、視機頂盒解碼芯片數字電視機頂盒解碼芯片 圖圖 18：數字電視機頂盒解碼芯片框圖數字電視機頂盒解碼芯片框圖 數據來源：公司招股說明書，東北證券 數據來源：公司招股說明書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/32 國科微國科微/公司深度公司深度 網絡機頂盒：智能化進程加速，市場網絡機頂盒：智能化進程加速，市場規模穩定規模穩定成長。成長。隨著智能化趨勢的發展，機頂盒不再局限于傳統解碼信號功能，智能化、高清化和多功能化成為主流發展趨勢，電視機頂盒 SoC 芯片在技術迭代中不斷提升解碼能力、網絡連接功能、處理能力和用戶體驗。2017 年到 2022 年，中國電視機頂

46、盒 SoC 芯片市場規模從 24.46 億元增長至 28.97 億元，市場規模穩步增長，預計 2027 年達到 34.19 億元，2022-2027 年CAGR 為 3.37%。圖圖 19：2017-2027 年中國電視機機頂盒年中國電視機機頂盒 S0C 芯片行業規模芯片行業規模 數據來源：共研產業咨詢，東北證券 智能智能電視：智能化提升，拉動智能顯示主控芯片市場增長。電視：智能化提升，拉動智能顯示主控芯片市場增長。智能電視終端基于互聯網應用技術，擁有開放式應用平臺，能夠實現雙向人機交互功能，滿足用戶的多樣化和個性化需求。目前中國智能電視的家庭滲透率突破 70%，進入存量時代。未來智能電視的屏

47、幕尺寸趨于大屏化，同時超高清 4K/8K 分辨率逐步推廣，中國智能電視的均價提升拉動市場規模增長。根據 Business Research，2022 年全球智能電視終端市場規模為 1245.5 億美元，預計 2031 年達到 3315.78 億美元，CAGR 為 11.5%，全球智能電視的持續增長將帶動智能顯示主控芯片的穩定增長。圖圖 20：中國智能電視市場規模（億元）：中國智能電視市場規模（億元）數據來源：頭豹研究院，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/32 國科微國科微/公司深度公司深度 圖圖 21：全球智能電視終端市場規模（百萬美元）：全球智能電視終

48、端市場規模（百萬美元）數據來源：Business Research，東北證券 商用顯示產品：新型功能深化應用，拉動顯示主控芯片需求。商用顯示產品：新型功能深化應用，拉動顯示主控芯片需求。商用顯示產品多用于機場、車站等公共場所或辦公場所的電視機，由于產品多應用于半戶外以及戶外陽光環境下，對圖像效果要求較高。相比智能終端電視，商用顯示對超高清主控芯片的要求更高。根據 IDC 數據，2022 年中國商用顯示市場出貨量為 901 萬臺，同比增長 11%，其中交互式電子白板市場同比增長 19.9%、廣告機同比增長 24.4%、LCD拼接屏同比增長 11.6%、商用電視同比增長 5.1%。圖圖 22：20

49、22-2026 商用顯示市場規模預測商用顯示市場規模預測 數據來源：IDC，東北證券 2.2.多項行業標準核心成員，超高清領域全面發力 超高清領域全面發力，超高清領域全面發力，先發優勢明顯先發優勢明顯。國科微視頻解碼芯片產品線豐富，主要有高清機頂盒芯片 GK62 系列、超高清 4K 機頂盒芯片 GK63 系列、超高清 8K 機頂盒芯片 GK65 系列、TV/OTT 機頂盒 GK67 系列等，應用范圍涵蓋衛星、有線、地面、IPTV/OTT 四大領域。在超高清智能顯示領域，公司針對直播星的 4K 芯片及方案開發完成，是目前為數不多能大批量供貨的直播星 4K 方案，具備先發優勢。此外，面向廣電市場及

50、 IPTV/OTT 市場的 4K 迭代產品已大規模量產，8K 超高清芯片及TV/商顯芯片在同行業產品中具備較強的性能優勢。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/32 國科微國科微/公司深度公司深度 圖圖 23：公司公司 4K 超高清視頻解碼系列芯片代表產品超高清視頻解碼系列芯片代表產品 圖圖 24：公司公司 8K 超高清視頻解碼系列芯片代表產品超高清視頻解碼系列芯片代表產品 數據來源：公司公眾號，東北證券 數據來源：公司公眾號，東北證券 多項行業標準核心成員，關鍵技術積累深厚。多項行業標準核心成員，關鍵技術積累深厚。公司作為廣電行業標準核心起草單位，同時也是廣電總局智

51、能電視操作系統 TVOS 工作組核心成員以及國產音視頻標準AVS 產業聯盟成員。通過自主研發積累，公司目前擁有的關鍵技術包括視頻編解碼技術、直播衛星信道解調技術、數?；旌霞夹g、音頻解碼技術、高級安全加密技術、多晶圓封裝技術以及嵌入式軟件開發技術等。表表 4：解碼芯片研發項目名稱解碼芯片研發項目名稱 主要研發主要研發 項目名稱項目名稱 項目目的項目目的 項目進展項目進展 擬達到的目標擬達到的目標 預計對公司未來發展的預計對公司未來發展的影響影響 IPTV/OTT 4K 解碼芯片項目 面向 IPTV/OTT 市場提供核心解碼芯片 產品已在三大運營商分省落地，持續大批量供貨 實現芯片大規模量產，性價

52、比上具備一定競爭力 有利于公司進一步拓展IPTV/OTT 業務，補齊公司產品系列，提高公司4K 芯片的整體競爭力 4K 直播星芯片項目 面向直播星市場提供 4K 解碼芯片及方案 完成芯片和方案的開發，即將通過總局測試，并開始商用 開發直播星高端產品，提升直播衛星終端的能力，滿足高質量用戶需求 差異化滿足部分高端直播星用戶需求，可以進一步拓展直播星市場，提高市占和競爭力 8K 超高清解碼芯片項目 面向 8K 智能機頂盒市場提供解碼芯片及方案 已量產，并在各重點窗口和重大活動中集中部署使用 完成 8K 解碼高端芯片開發及產業化，滿足市場對 8K 解碼的需求 提高公司在高端 8K 超高清機頂盒市場的

53、核心競爭力 8K 電視及商顯芯片項目 面向 8K 電視及商顯市場提供主控芯片及方案 已完成客戶導入及量產 完成 8K 電視及商顯主控芯片開發及產業化，滿足市場對 8K 電視芯片的需求 進一步拓展公司在電視和商顯領域的產品，有利于公司產品多元化 4K 電視及商顯芯片項目 面向高端 4K 電視及商顯市場提供主控芯片及方案 已完成客戶導入，量產多個形態產品 實現芯片大規模量產，搶占高端 4K 電視芯片市場 完善 TV 及商顯細分市場的產品布局，進一步提高在 TV/商顯市場產品競爭力 AV/VR 芯片 面向 AR/VR 頭顯市場提供主控芯片及方案 完成項目導入 實現芯片大規模量產，搶占 AV/VR 行

54、業主芯片市場 完善 AR/VR 細分市場的產品布局，進一步公司產品組合競爭力 數據來源：公司公告，東北證券 多款產品獲多款產品獲 OpenHarmony 認證，認證，攜手鴻蒙攜手鴻蒙實現共贏實現共贏。2023 年 3 月，國科微正式投入 OpenHarmony 生態項目建設，目前已完成多個 OpenHarmony 標準系統發行版本 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/32 國科微國科微/公司深度公司深度 的南向適配以及開發工作，在大屏電子白板性能優化、多媒體播控、網絡通訊等方面取得重要突破。公司多款產品通過鴻蒙生態產品兼容性認證，其中：GK6780V100是業界首款

55、支持 TV 及商顯的 OpenHarmony 平臺；GK7205V510 用于視覺處理芯片類 OpenHarmony 平臺；GK7205V300 智能視覺芯片已成功應用于“礦鴻”以及“電鴻”等工業領域。2024 年預計多款形態的終端產品上市，國科微有望攜手鴻蒙系統在商業顯示、教育等領域實現共贏。圖圖 25：GK6780V100 支持支持 OpenHarmony 平臺平臺 圖圖 26：“鴻蒙“鴻蒙”認證”認證 數據來源：公司公眾號，東北證券 數據來源：公司官網，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/32 國科微國科微/公司深度公司深度 3.視頻編碼芯片：高清化

56、升級加速，視頻編碼芯片：高清化升級加速，自研自研 NPU 賦能智慧視覺賦能智慧視覺 3.1.智能化進程加速，拉動視頻解碼芯片需求 IPC SoC 壓縮原始數據，壓縮原始數據，AI 模塊賦能智能運算。模塊賦能智能運算。安防監控系統主要由前端和后端兩部分組成。攝像機前端圖像傳感器采集視頻原始數據，IPC SoC 對影像進行記錄和壓縮并形成相應的信號，配備 AI 模塊的視頻監控芯片還具備智能運算的能力，可以智能分析和處理數據。IPC SoC 芯片包含 ISP 模塊、視頻編碼模塊、智能視頻處理算法模塊和網絡接口等外圍模塊，采集的原始數據經過 ISP 模塊處理后，分別送到智能算法模塊和視頻編碼模塊進行處

57、理。壓縮后的視音頻碼流傳輸到后端 NVR后，NVR 對視音頻數據進行接收處理并存儲、顯示至屏幕。圖圖 27：網絡攝像機部署方案圖網絡攝像機部署方案圖 數據來源：公司公告，東北證券 圖圖 28：安防監控系統方案安防監控系統方案 數據來源：星宸科技招股說明書，東北證券 視頻監控智能化升級，驅動安防芯片價值量提升。視頻監控智能化升級，驅動安防芯片價值量提升。安防監控經歷過模擬化、網絡化、高清化三個階段。模擬化階段，視頻監控系統所傳輸的信號為模擬信號，基本職能為實現本地監控。網絡化階段，網絡攝像機在模擬攝像機的基礎上集成視頻壓縮和 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/32

58、國科微國科微/公司深度公司深度 網絡傳輸處理模塊，同時具備更高的清晰度。高清化階段，高清攝像機采用先進的感光器件，圖像清晰度和質量更高。安防監控行業迎來智能化升級后，通過嵌入 AI芯片或在視頻監控芯片中嵌入AI 模塊，使得攝像機可對視頻數據進行結構化處理、智能計算分析和圖像分析。攝像機智能化升級趨勢下，視頻監控設備從被動監控向主動監控過渡，驅動芯片價值量提升。圖圖 29：安防監控系統向智能化發展安防監控系統向智能化發展 數據來源：星宸科技招股說明書，東北證券 智能化升級疊加市場下沉，安防監控設備市場穩定增長。智能化升級疊加市場下沉，安防監控設備市場穩定增長。目前發達城市安防基礎設施完善，市場增

59、量較少，但在智能化升級的趨勢下，智能化升級成為主要增長點。在中國二線以下城市及亞太地區，存量市場較大，安防監控產品滲透率低，仍有較大提升空間。根據 Frost&Sullivan 數據，2021 年全球安防視頻監控設備市場規模為220 億美元，2017-2021 年的 CAGR 為 6.9%。在智能化升級、安防監控設備市場下沉的驅動下，預計 2026 年達到 299 億美元，2021-2026 年 CAGR 為 6.3%。圖圖 30：全球安防視頻監控設備市場規模全球安防視頻監控設備市場規模 數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 網絡化、高清化、智能化升級，網絡化、高清化、智能化升級，

60、IPC SoC 及及 NVR SoC 成長動能充足。成長動能充足。在新一輪智能化升級中，IPC SoC 與 AI 模塊融合發展，共同實現圖像識別、結構化分析等功能。2021 年全球 IPC SoC 市場規模為 6.3 億美元，伴隨技術和應用場景的持續滲透，預計 2026 年全球 IPC SoC 市場規模為 10.9 億美元，2021-2026 年 CAGR 為 11.6%。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%050100150200250300350201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E全球安防視頻監控設備市場規模（億美元）YoY

61、請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/32 國科微國科微/公司深度公司深度 伴隨全球視頻監控行業的網絡化、高清化趨勢，NVR 將逐步實現對 DVR 的替代。2021 年全球 NVR SoC 市場規模為 0.85 億美元，預計 2026 年達到 1.24 億美元，2021-2026 年 CAGR 為 7.8%。圖圖 31：全球全球 IPC SoC 市場規模市場規模 圖圖 32：全球全球 NVR SoC 市場規模市場規模 數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 3.2.自研 NPU 助力產品升級，汽車電子&鴻蒙生

62、態多領域成長 編碼芯片編碼芯片產品矩陣不斷豐富產品矩陣不斷豐富，獲得廣泛應用獲得廣泛應用。公司于 2015 年進入安防 IPC 領域，消費類 IPC 擁有從高端到低端的完整全系列自研產品規劃。憑借優秀的 ISP 性能、完善的系統架構、較高的系統集成度、低功耗等優勢，公司產品廣泛應用于公共治安、智慧交通、智慧樓宇等市場。公司積極推進新品開發，規劃了多目+AOV 極具性價比的常電和低功耗系列芯片，該產品預計 2024Q4 推出。圖圖 33：4K 智能視覺處理芯片代表產品智能視覺處理芯片代表產品 圖圖 34：國科微高端國科微高端 IPC SoC GK7608 數據來源：公司公眾號，東北證券 數據來源

63、：公司公眾號，東北證券 算力賦能，自研算力賦能，自研 NPU 助力產助力產品品升級。升級。國科微自研 NPU 聚焦邊緣端的計算，在三大方面提升競爭力：第一，通過 NPU 提升智能視覺分析效率，實現人臉識別、車牌識別、車輛檢測等應用；第二，通過 AI 與 ISP 結合，在低照度環境下清晰識別圖像；第三，通過 NPU 與 Codec 結合，進一步提高編解碼能力和效率，提升低碼率下的編-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%024681012全球安防IPC SoC市場規模（億美元）YoY-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.00.20.40.60.81.

64、01.21.4全球NVR SoC市場規模（億美元）YoY 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/32 國科微國科微/公司深度公司深度 碼質量。目前公司已實現從輕量級到中高級算力的完整布局，GK7608 搭載高算力雙核 NPU，具備 4K 編碼、4T 算力，同時具備 AI ISP 能力；普惠型 IPC SoC 芯片GK7205V500 系列支持 5M 編碼，提供 0.5T-1T 普惠算力。此外，公司在原有5MP/4MP/3MP 芯片大規模出貨的基礎上，持續迭代，全自研 4K 產品升級了 ISP，集成前沿 AI-ISP 技術、多目技術，該產品預計將于 2024Q3 推出。

65、國科微堅持智能化產品策略，隨著 NPU 賦能產業轉型升級，IPC SoC 有望在安防等機器視覺領域持續推廣應用。圖圖 35：普惠型普惠型 IPC SoC 芯片芯片 GK7205V500 數據來源：公司公眾號，東北證券 汽車電子、鴻蒙汽車電子、鴻蒙生態生態等細分市場有望持續突破。等細分市場有望持續突破。國科微首款車規級智能視覺芯片已于 2023 年底通過 AEC-Q100 認證測試，前裝車載攝像頭市場前景廣闊，有望構建第二增長曲線。在鴻蒙生態領域，國科微的智慧視覺系列產品均有配套鴻蒙解決方案，已在客戶端量產出貨。公司在不同細分市場持續投入，有望支撐公司業績持續向好。請務必閱讀正文后的聲明及說明請

66、務必閱讀正文后的聲明及說明 21/32 國科微國科微/公司深度公司深度 4.固態存儲芯片：大力拓展自有品牌，自主原創保安全固態存儲芯片：大力拓展自有品牌，自主原創保安全 4.1.主控芯片實現存儲顆粒管理，存儲需求提升拉動出貨量增長 主控芯片實現存儲顆粒的管理，決定性能參數及信息安全性。主控芯片實現存儲顆粒的管理，決定性能參數及信息安全性。NAND Flash 存儲器產品主要由主控芯片和 NAND Flash 存儲顆粒構成。其中，主控芯片用于管理存儲顆粒進行寫入、讀取與擦除，并與各類外部主機 CPU 進行通信和數據交換，決定了存儲器的最大容量、存取速度等多個重要參數及信息安全性等。根據搭載的存儲

67、器載體分類，主控芯片分為固態硬盤主控芯片、嵌入式存儲主控芯片、固態存儲卡主控芯片、U 盤主控芯片四大類。圖圖 36：NAND Flash 存儲器結構存儲器結構 數據來源：得一微招股說明書，東北證券 圖圖 37：NAND Flash 主控芯片類別及特性主控芯片類別及特性 數據來源：聯蕓科技招股說明書，東北證券 下游應用市場多樣，主控芯片廠商滿足定制化需求。下游應用市場多樣，主控芯片廠商滿足定制化需求。固態存儲產業鏈的上游是主控芯片廠商和閃存顆粒廠商，中游主要是固態存儲品牌和模組廠商，下游主要是移動 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/32 國科微國科微/公司深度公司深

68、度 設備、計算機系統設備廠商。在存儲顆粒產品發生重大變化或開發新的存儲應用市場時，存儲顆粒廠商會自行研發存儲控制芯片或委托存儲控制芯片公司定制化開發。存儲控制芯片公司專注于存儲主控芯片的研發與銷售，少數存儲控制芯片公司能夠以存儲控制 IP 授權的形式，支持存儲顆粒廠或其他存儲控制芯片公司。存儲模組廠商專注于存儲器產品的設計、加工和銷售，部分廠商會自主開展固件研發、封裝測試等，少數廠商自研存儲控制芯片或委托存儲控制芯片公司定制芯片。圖圖 38：SSD 產業鏈產業鏈 數據來源：聯蕓科技招股說明書，東北證券 圖圖 39：國科微國科微存儲器產品存儲器產品布局布局 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱

69、讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/32 國科微國科微/公司深度公司深度 2022 年年 SSD 主控芯片出貨量暫時下滑，未來有望持續增長。主控芯片出貨量暫時下滑，未來有望持續增長。根據 CFM 閃存市場數據，2022 年全球 SSD 控制器芯片總出貨量約為 3.73 億顆，較 2021 年同比下滑約8.58%。其中，消費級/企業級/工業級 SSD 主控芯片銷量分別為 3.06/0.53/0.15 億顆，占比分別為 82.1%/14.1%/3.9%。隨著全球 SSD 市場規模增長，SSD 主控芯片的出貨量將呈現持續增長態勢。圖圖 40：全球主控芯片出貨量全球主控芯片出貨量（

70、千顆千顆）數據來源：CFM 閃存市場，東北證券 4.2.大力發展自有品牌，自主原創保證供應鏈安全 國密國測雙認證，自主原創保證供應鏈安全。國密國測雙認證，自主原創保證供應鏈安全。公司 2013 年起布局固態存儲領域。2015 年 GK21 系列高端固態存儲控制芯片研發成功，開啟國產化 SSD 控制芯片的進程。2016 年公司率先推出支持國密算法的 GK23 系列 SSD 控制芯片。2017 年公司 GK2301 成為國內首款獲得國密國測雙重認證、擁有自主知識產權的存儲控制芯片。國科微自主開發固件，擁有全套知識產權，同時公司致力于國產 CPU 和國產操作系統的協同，推動產品的相互認證和開發。國科

71、微成功研發并持續升級國產自主技術的 SSD 控制器芯片，隨著國產供應鏈安全問題日益重要，公司 SSD 控制器芯片有望持續擴大市場份額。圖圖 41：國科微提供完整的固態存儲解決方案國科微提供完整的固態存儲解決方案 數據來源：公司公眾號，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/32 國科微國科微/公司深度公司深度 大力發展自主品牌，積極擴大應用市場。大力發展自主品牌，積極擴大應用市場。國科微成功實現固態硬盤和控制器芯片的雙業務引擎，積極推出“固態硬盤，中國設計”的自主品牌，產品系列包括峨眉、暢想、龍騰、貔貅四大系列固態硬盤、天璣固態 U 盤以及 eMMC 嵌入式存

72、儲產品。公司不斷豐富產品系列，積極開發新一代固態存儲企業級控制器芯片及對應固態硬盤。作為國內為數不多基于自有主控芯片開發 SSD 的企業，隨著產品系列的持續擴充，公司產品應用的行業市場有望持續擴大。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/32 國科微國科微/公司深度公司深度 5.物聯網芯片：衛星定位導航芯片前景良好物聯網芯片：衛星定位導航芯片前景良好，全面布局全面布局無線局無線局域網域網 面向高精度定位導航，性能得到市場充分驗證。面向高精度定位導航，性能得到市場充分驗證。國科微于 2016 年開發物聯網系列芯片，在 2017 年形成規模量產。目前公司物聯網系列芯片主要有

73、 GK95 系列與 GK97系列。其中，GK95 產品具有高集成度、低功耗、高靈敏度等特性，主要用于導航定位；GK97 則面向高精度定位與導航、高精度授時市場。目前國科微 GNSS 芯片方案廣泛應用于直播衛星機頂盒、通信授時、無人機、車聯網、導航定位、智能穿戴等應用市場，芯片解決方案的穩定可靠性得到客戶充分認可。圖圖 42：國科微新一代多模衛星定位導航系列芯片國科微新一代多模衛星定位導航系列芯片 圖圖 43：國科微衛星定位導航芯片國科微衛星定位導航芯片 數據來源：公司公眾號，東北證券 數據來源：公司官網，東北證券 北斗導航產業迎來發展機遇，衛星定位導航芯片有望持續增長。北斗導航產業迎來發展機遇

74、，衛星定位導航芯片有望持續增長?！笆奈濉逼陂g，我國新基建重點發展物聯網，據 GSMA，2020 年末我國物聯網連接數為 45.3 億個，預計 2025 年達到 80.1 億個，CAGR 為 12.1%。北斗三號系統開通后，衛星導航與位置服務進入汽車智能網聯市場和大眾消費類市場。根據新時代的中國北斗白皮書，截至 2021 年底，具有北斗定位功能的終端產品社會總保有量超過 10 億臺。隨著綜合定位導航和授時（PNT）體系的建設，衛星導航產業將迎來廣闊的發展機遇，衛星定位導航芯片有望持續保持增長。圖圖 44：全球與中國物聯網連接數規模及預測全球與中國物聯網連接數規模及預測 數據來源：IoT Ana

75、lytics GSMA、世界物聯網大會，東北證券 050100150200250300201920202025E全球（億個）中國（億個）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/32 國科微國科微/公司深度公司深度 推進推進無線局域網芯片無線局域網芯片研發布局，中高低端研發布局，中高低端全面國產替代全面國產替代。國科微立足中低端、積極發展中高端，致力于實現無線局域網芯片的全面國產替代。目前，公司 Wi-Fi6 2T2R無線網卡芯片開發完成并進入聯通測試階段，正在導入國內主流電視和運營商的方案廠商；Wi-Fi4 1T1R 無線局域網芯片主要面向 IPC、行車記錄儀、圖傳市場

76、。國科微在 2.4GHz/5GHz 頻段積累有寬帶射頻技術、射頻校準技術、低功耗技術等多項核心技術。未來公司將形成高中低芯片產品家族，同時推出 Wi-Fi 與藍牙、星閃等短距離無線通信技術融合的方案。表表 5：物聯網研發項目名稱：物聯網研發項目名稱 主要研發主要研發 項目名稱項目名稱 項目目的項目目的 項目進展項目進展 擬達到的目標擬達到的目標 預計對公司未來發展的影響預計對公司未來發展的影響 新一代超低功耗、多源融合的衛星導航定位芯片技術研發及產業化 用于智能手環/手表，物聯網領域，豐富 GNSS 產品線，擴展目前的市場覆蓋范圍 研發中 設計一款可用于智能手環/手表等市場的超低功耗、多源融合

77、的衛星導航定位芯片并實現產業化 本項目的順利實施將有助于公司提升在低功耗芯片研發和 GNSS 領域的技術領先優勢，擴展產品的市場覆蓋范圍，增強公司的競爭力 高效無線局域網 Wi-Fi4 1T1R 芯片 為 IPC、行車記錄儀、OTT、USBdongle 網卡市場提供無線連接解決方案 量產階段 量產階段 使公司在 Wi-Fi 市場初露頭角，具有一定的市占率和美譽度 高效無線局域網 Wi-Fi4 1T1R 芯片 新一代 Wi-Fi4 1T1R 芯片，以更好的性能和更低的成本，為 IPC、行車記錄儀、OTT、USB dongle 網卡市場提供無線連接解決方案 量產流片后回片測試階段 完成客戶導入及量

78、產 以性能和成本優勢搶占市場，使公司在 Wi-Fi4 行業處于頭部位置 高效無線局域網 Wi-Fi6 2T2R+藍 牙combo 芯片 打造性能和成本有競爭力的國內領先的 Wi-Fi6 2T2R 雙頻網卡芯片，帶藍牙功能，支持 Wi-Fi 和藍牙共存；多接口，大帶寬，高速率，低成本，支持 STA/P2P/SoftAP應用 量產流片后回片測試階段 完成客戶導入及量產，滿足滿足高 質 量 用 戶 需求，提升公司技術實力和品牌形象 差 異 化 滿 足 高 端 用 戶 在IPTV/OTT/智能電視/投屏器等市場的無線連接業務，占領高端 Wi-Fi6+藍牙 combo 芯片的市場 高效無線局域網 Wi-

79、Fi6 1T1R+藍 牙combo 芯片 打造國內最具性價比的 Wi-Fi6 1T1R 雙頻網卡芯片，帶藍牙功能，支持 Wi-Fi 和藍牙共存；研發階段 實現芯片大規模量產；體現公司技術實力和品牌形象 提供具有性價比的 Wi-Fi6 產品，有利于公司進一步拓展IPTV/OTT/智能電視的無線連接業務，補齊公司產品系列，提高公司 Wi-Fi6 芯片的整體競爭力 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/32 國科微國科微/公司深度公司深度 6.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 6.1.盈利預測 1）視頻解碼芯片）視頻解碼芯片：公司視頻解碼芯

80、片產品線豐富，超高清領域產品持續升級，預計2024-2026 年收入同比增速分別為 16.60%、17.30%和 18.60%。隨著超高清產品的量產上市，預計 2022-2024 年毛利率為 15.20%、16.20%、17.30%。2）視頻編碼芯片）視頻編碼芯片：前端視頻編碼領域推出超高清視覺處理芯片，同時布局后端NVR/DVR 視覺處理芯片，產品持續升級維持競爭力，預計 2024-2026 年收入同比增速分別為 15.00%、18.00%和 20.00%，毛利率分別為 11.20%、13.20%和 14.60%。3）固態存儲芯片）固態存儲芯片：基于自有主控芯片，“固態硬盤+控制器芯片”雙業

81、務引擎全面開花，積極開發SSD企業級控制器芯片，預計2024-2026年收入同比增速分別為10.00%、15.00%和 20.00%，毛利率分別為 8.50%、10.20%、10.60%。4）物聯網芯片）物聯網芯片：產品高集成度、低功耗、高靈敏度，提供領先的高精度北斗定位和授時方案，預計 2024-2026 年收入同比增速分別為 14.00%、18.00%、20.00%，毛利率分別為 18.20%、18.60%和 19.10%。5）研發設計及服務）研發設計及服務：主要根據客戶的需求提供定制化技術服務，預計 2024-2026 年收入同比增速穩定在 5%，毛利率穩定在 35%。預計公司 2024

82、-2026 年營業收入分別為 48.92、57.41、68.36 億元，分別同比增長 15.61%、17.35%、19.08%；2024-2026 年歸母凈利潤分別為 1.10、1.33、1.76 億元，分別同比增長 14.85%、20.28%、32.68%。表表 6：公司分業務收入預測（百萬元）公司分業務收入預測（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 總營業收入總營業收入 4,231.26 4,891.89 5,740.58 6,835.99 YoY 17.38%15.61%17.35%19.08%毛利率毛利率 12.44%13.84%15.14%16.25%視頻解碼芯片視

83、頻解碼芯片 2,594.71 3,025.44 3,548.84 4,208.92 YoY 30.67%16.60%17.30%18.60%毛利率毛利率 14.91%15.20%16.20%17.30%視頻編碼芯片視頻編碼芯片 1,235.72 1,421.07 1,676.87 2,012.24 YoY 34.72%15.00%18.00%20.00%毛利率毛利率 7.60%11.20%13.20%14.60%固態存儲芯片固態存儲芯片 248.05 272.86 313.79 376.55 YoY 1.46%10.00%15.00%20.00%毛利率毛利率 6.71%8.50%10.20%1

84、0.60%物聯網芯片物聯網芯片 134.51 153.34 180.94 217.13 YoY-67.66%14.00%18.00%20.00%毛利率毛利率 17.03%18.20%18.60%19.10%研發設計及服務研發設計及服務 18.27 19.19 20.14 21.15 YoY-56.11%5.00%5.00%5.00%毛利率毛利率 33.77%35.00%35.00%35.00%數據來源：Wind，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/32 國科微國科微/公司深度公司深度 6.2.投資建議 北京君正、富瀚微和晶晨股份均為本土半導體設計廠商，其中

85、北京君正和富瀚微的業務均涵蓋視頻解碼芯片的研發和銷售，晶晨股份從事智能機頂盒芯片、智能電視芯片以及音視頻系統終端芯片的研發和銷售，與公司業務具備一定可比性，選取為可比公司。我們預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 48.92、57.41、68.36 億元，當前市值對應 PS 分別為 2.60、2.22、1.86 倍。公司在四大領域形成較為完整的自主技術體系，不斷拓展產品品類及應用市場，首次覆蓋，給予“增持”評級。表表 7：可比公司：可比公司 PS 估值（截至估值（截至 2024/6/14 收盤價）收盤價）市值市值（億元）（億元）營收（億元）營收（億元）PS 2024E 2025E 2

86、026E 2024E 2025E 2026E 688099.SH 晶晨股份 249.16 252.67 65.92 80.95 96.15 3.83 3.12 300223.SZ 北京君正 288.32 292.65 53.76 64.69 74.75 5.44 4.52 300613.SZ 富瀚微 79.85 84.88 21.98 25.23 26.80 3.86 3.36 可比公司平均可比公司平均 4.38 3.67 3.24 300672.SZ 國科微 127.31 48.92 57.41 68.36 2.60 2.22 1.86 數據來源：Wind，東北證券（注：除國科微，盈利預測來

87、自 Wind 一致預期）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/32 國科微國科微/公司深度公司深度 7.風險提示風險提示 1）國際貿易摩擦的風險國際貿易摩擦的風險：公司在流片試制、晶圓制造及 IP Core、EDA 采購環節需要境外產品生產或服務支持，若地緣政治矛盾升級，可能影響公司供應鏈的穩定性。2）新產品技術實現的風險新產品技術實現的風險：新一代芯片產品對開發、設計及經驗積累具有較高要求，若新產品研發進度不及預期，可能對公司業務的發展產生不利影響。3）市場競爭加劇的風險市場競爭加劇的風險：集成電路設計行業為技術密集型行業，如果未來下游需求下滑或行業競爭加劇，將會對

88、公司的經營業績造成一定的不利影響。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/32 國科微國科微/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1,004 84 237 60 凈利潤凈利潤 85 104 122 164 交易性金融資產 508 508 508 508 資產減值準備 51 0 0 0 應收款項 603 509 708 7

89、77 折舊及攤銷 308 213 224 227 存貨 1,063 2,332 2,047 2,787 公允價值變動損失-8 0 0 0 其他流動資產 81 81 81 81 財務費用 30 0 0 0 流動資產合計流動資產合計 3,762 4,925 4,728 5,847 投資損失-46-19-43-39 可供出售金融資產 運營資本變動 509-687 267-297 長期投資凈額 40 17 12 10 其他-40-19-2-2 固定資產 169 162 148 130 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 890-408 568 52 無形資產 692 899 1,195 1,295

90、投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-494-504-477-282 商譽 300 300 300 300 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量 62-8 62 53 非非流動資產合計流動資產合計 3,578 3,906 4,204 4,301 企業自由現金流企業自由現金流 641-743 88-230 資產總計資產總計 7,340 8,831 8,932 10,147 短期借款 680 725 787 840 應付款項 913 645 973 1,010 財務與估值指標財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流

91、動負債 11 10 10 10 每股收益（元）0.44 0.51 0.61 0.81 流動負債合計流動負債合計 2,827 4,266 4,245 5,297 每股凈資產（元）18.97 19.00 19.62 20.43 長期借款 200 200 200 200 每股經營性現金流量（元）4.10-1.88 2.62 0.24 其他長期負債 209 261 261 261 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 409 461 461 461 營業收入增長率 17.4%15.6%17.3%19.1%負債合計負債合計 3,236 4,727 4,706 5,758 凈利潤增長率-36.7

92、%14.8%20.3%32.7%歸屬于母公司股東權益合計 4,120 4,127 4,259 4,435 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益-16-22-34-46 毛利率 12.4%13.8%15.1%16.2%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 7,340 8,831 8,932 10,147 凈利潤率 2.3%2.3%2.3%2.6%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 應收賬款周轉天數 33.56 38.04 35.65 36.44 營業收入營業收入 4,231 4,892 5,741 6,836 存貨周轉天數

93、168.19 144.99 161.80 151.96 營業成本 3,705 4,215 4,872 5,725 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 6 7 8 9 資產負債率 44.1%53.5%52.7%56.7%資產減值損失-10 0 0 0 流動比率 1.33 1.15 1.11 1.10 銷售費用 41 56 60 75 速動比率 0.76 0.27 0.36 0.27 管理費用 102 110 166 191 費用率指標費用率指標 財務費用 19 0 0 0 銷售費用率 1.0%1.1%1.1%1.1%公允價值變動凈收益 8 0 0 0 管理費用率 2.4%2.3%2.9%2

94、.8%投資凈收益 46 19 43 39 財務費用率 0.4%0.0%0.0%0.0%營業利潤營業利潤 51 68 75 104 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額 0 0 0 0 股息收益率 0.5%0.0%0.0%0.0%利潤總額利潤總額 51 68 75 104 估值指標估值指標 所得稅-35-37-46-60 P/E（倍）133.29 115.39 95.93 72.30 凈利潤 85 104 122 164 P/B（倍）3.11 3.09 2.99 2.87 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 96 110 133 176 P/S（倍）3.03 2.60 2.22 1.86 少數股東

95、損益-11-6-11-12 凈資產收益率 2.4%2.7%3.1%4.0%資料來源：東北證券 股息收益率=（除權后年度每股現金紅利總和/報告首頁收盤價）*100%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/32 國科微國科微/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 李玖：北京大學光學博士，北京大學國家發展研究院經濟學學士（雙學位），電子科技大學本科，曾任華為海思高級工程師、光峰科技博士后研究員，具有三年產業經驗，2019 年加入東北證券，現任電子行業首席分析師。鄒杰：電子聯席首席分析師，上海交通大學核工程本科及博士，曾任新財富第

96、三團隊成員，水晶球第二團隊核心，覆蓋電子全產業鏈。孟爽：上海財經大學金融碩士，上海財經大學信息管理與信息系統學士。2022 年加入東北證券，現任電子組研究助理。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準

97、，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月

98、內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/32 國科微國科微/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意

99、見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630