氫能&燃料電池行業研究：海外氫能專題之行業篇（一）歐洲制儲運用政策完善碳稅落地加速綠氫平價-240622（24頁）.pdf

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1、敬請參閱最后一頁特別聲明1 氫能組 分析師：姚遙（執業 S1130512080001） 聯系人：唐雪琪 海外氫能專題之行業篇（一）歐洲：制儲運用政策完善，碳稅落地加速綠氫平價 歐洲氫能政策支撐行業發展，歐洲氫能政策支撐行業發展，綠氫產業化綠氫產業化發展加速發展加速。歐盟針對氫能全產業鏈制定明確的發展規劃并細化配套政策，如補貼規則、可再生氫定義、碳關稅等，加速氫能產業化進程。從規劃看：歐盟規劃 2030 年實現 2000 萬噸可再生氫產量，其中 1000 萬噸進口。為同步解決中游運輸瓶頸，歐盟計劃建設 5 條氫氣管道走廊、5.3 萬公里氫能管網，使得每公斤氫氣僅增加約 0.4-0.5 美元運輸成

2、本。從補貼看：歐委會通過政府公共資金援助氫能項目，當前四個 IPCEI 項目補貼達到 189 億歐元。同時，歐洲氫能銀行以拍賣形式提供可再生氫補貼，補貼額度最高可達 4 歐元/kg。從供需看：2022 年歐洲氫氣總需求量為 820 萬噸，碳稅政策落地刺激綠氫需求增長，而當前電解水制氫產能僅 3萬噸，供給存在明顯缺口。目前公布的清潔氫需求項目量級達到 700 多萬噸，帶動電解槽需求。預計 2025 年電解槽產能達 9.43GW，以 PEM（47%）和 ALK（43%）為主，SO 和 AEM 產能也將分別提升至 0.61GW 和 0.33GW。從應用看：歐洲打造“氫谷”產業集群示范，依托可再生能源

3、豐富地區配套制氫設施，帶動周邊產業對綠氫的需求。預計 24-26 年 21 個項目將投入運營，主要集中在煉油、煉鋼、化工和海運領域，加速綠氫產業化。歐盟碳市場不斷完善，碳稅歐盟碳市場不斷完善，碳稅落地落地加速加速綠氫綠氫平價平價。歐盟碳交易機制不斷改革，碳市場走向成熟。最終版碳關稅已于 2023年 6 月試運行，將于 2026 年起正式運行征稅，并且范圍延伸至氫氣領域。相較傳統路線，僅零碳排放的可再生氫將免于征收碳關稅。2022 年，歐洲采用 SMR（天然氣重整制氫）生產氫氣的平均成本約為 6.23 歐元/kg，連接電網的電解水制氫成本為 9.85 歐元/kg，可再生能源制氫的成本為 6.86

4、 歐元/kg。采用可再生能源制氫的經濟性更優，將成為主流電解水制氫方式，例如當前少數國家通過低發電成本或免稅政策已經實現了可再生氫的平價。未來，可再生氫若要在各場景實現全面平價，碳關稅是關鍵推手。根據我們測算，50 歐元/噸的碳價是可再生氫實現平價的最低價格，當前歐盟 EU-ETS 交易碳價為 65 歐元/噸，長期看碳交易需求上升將會帶動碳價上漲，可再生氫平價趨勢不可逆。氫能政策與發展對比氫能政策與發展對比:歐洲配套政策更全面，中國政策待進一步完善歐洲配套政策更全面，中國政策待進一步完善。歐洲給予行業內領先企業補貼，歐洲 PEM 和堿性電解槽應用并行；中國以鼓勵政策為主，號召央國企牽頭，技術路

5、徑以堿性電解槽為主。政策端：歐洲更全面、更細節并且補貼更多，中國以鼓勵政策為主。管網基建：歐洲以現存天然氣管道改造為主，中國多為新建項目。項目應用：歐洲和中國均打造氫能一體化項目。電解槽路線：歐洲 PEM 和堿性電解槽應用并行，中國以堿性電解槽為主。國內重點關注上中游項目落地，制氫和燃料電池兩條主線并行，重點在于經濟性推動以及政策的進展，下半年重點關注持續性政策的驅動與新商業模式的閉環。建議關注：吉電股份、華光環能、昇輝科技、華電重工、石化機械。氫能政策推廣進度不及預期、碳關稅落地不及預期。氫能&燃料電池行業研究 2024 年 06 月 22 日 買入（維持評級）行業專題研究報告 證券研究報告

6、行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 內容目錄內容目錄 一、歐洲氫能政策支撐行業發展，綠氫產業化發展加速.4 1.1 從規劃確立、框架細化到資金支持，歐盟氫能政策支撐行業發展.4 1.2 氫能需求增長拉動供給，歐洲電解槽產能擴張提速.5 1.3 建設歐洲氫能主干管網，打通中游運輸瓶頸環節.7 1.4“氫谷”產業集群示范，加速綠氫產業化.9 二、歐盟碳市場不斷完善，碳關稅落地加速綠氫平價.12 2.1 歐盟碳機制不斷完善，最終版碳關稅覆蓋氫能.12 2.2 歐盟碳市場不斷完善，碳關稅加速綠氫平價.13 三、政策鼓勵下，歐洲企業加大氫能投入.16 四、氫能政策與發展對比：歐洲配套政策更全

7、面，中國政策待進一步完善.20 五、投資建議.22 六、風險提示.22 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：歐盟氫能發展方針從規劃確立、框架細化到資金支持不斷發展.4 圖表 2：歐盟氫能戰略制定可再生氫和電解槽裝機量級.4 圖表 3：歐盟氫能發展框架逐步成形.5 圖表 4：歐盟提供公共資金支持，并且建立歐洲氫能銀行為綠氫項目融資.5 圖表 5：歐洲 2022 年氫氣需求以煉油和氨為主.6 圖表 6：歐洲 2022 年氫氣需求量為 820 萬噸（萬噸/年）.6 圖表 7：歐洲已宣布的清潔氫項目需求達 700 萬噸.6 圖表 8：德國、西班牙、法國、芬蘭電解水制氫占比高（Mt/年）.6 圖表 9：歐洲 2

8、022 年氫氣總產能達到 1130 萬噸（萬噸）.6 圖表 10：歐洲 2022 年電解水制氫產能約 3 萬噸.6 圖表 11：歐洲電解槽以 PEM 和 ALK 為主（GW）.7 圖表 12：2025 年歐洲電解槽產能預計達到 9.4GW（GW）.7 圖表 13：瑞典、法國、荷蘭為電解槽裝機量前三（MW）.7 圖表 14：德國、法國、英國電解水制氫項目前三（個）.7 圖表 15：采用管道運輸每公斤氫氣僅增加約 0.4-0.5 美元成本.8 圖表 16：歐洲運營氫能管道總長度已達 1569 公里.8 圖表 17：歐洲氫能主干管網計劃（EHB）計劃建立 5.3 萬公里的氫能管網.9 aVeZeUe

9、U9W8XfVdXaQ9R8OpNnNmOtPfQrRtNeRnPsPaQqRqQvPsOpPMYpMqQ行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 圖表 18：歐盟已確定五條氫氣管道走廊.9 圖表 19：“氫谷”構成模式.10 圖表 20：歐洲“氫谷”3/4 項目通過可行性驗證.10 圖表 21：荷蘭 HEAVENN”氫谷”項目的四個集群.10 圖表 22：“氫谷”分小、中、大三種類型，對應交通、工業脫碳和出口導向.11 圖表 23：歐洲“氫谷”重點示范項目.11 圖表 24：歐盟碳交易機制持續發展，有效實現全行業覆蓋.12 圖表 25：歐盟碳邊境調節機制工作原理，高碳產品征稅.12 圖

10、表 26：碳關稅核算直接和間接碳排放量，高碳能源成本增加.13 圖表 27：歐盟最終版碳關稅范圍擴大至涵蓋氫氣.13 圖表 28：可再生能源氫成本最具競爭力（歐元/千克）.14 圖表 29：歐洲國家 2022 年連網電解水制氫成本（EUR/kg）.14 圖表 30：歐洲國家 2022 年采用可再生能源的電解水制氫成本（EUR/kg）.14 圖表 31：化工煉油場景可再生氫平價接受度最高.15 圖表 32：50 歐元/噸碳價將使灰氫和藍氫每千克成本上漲 1.25 歐元和 0.65 歐元.15 圖表 33：2022-2024 年歐盟碳價在 50-100 歐元/噸之間震蕩.16 圖表 34：50 歐

11、元/噸碳價是可再生氫與 SMR 平價的基礎價格.16 圖表 35：歐洲主要電解水系統整體解決方案供應商.17 圖表 36：ITM PEM 電解槽涵蓋 2MW、5MW 和 20MW 堆疊模塊.17 圖表 37：ITM PEM 電解槽在歐洲市占率達到 33%.17 圖表 38：西門子綠氫工廠案例.18 圖表 39：西門子綠氫基地和氫基能源覆蓋歐洲多地.18 圖表 40：Sunfire 堿性電解槽（右圖）和 SOEC（作圖）.19 圖表 41：Sunfire HyLink&SyLink SOEC 設備.19 圖表 42：Nucera 預計 2024/25 年堿槽業務達到盈虧平衡.19 圖表 43：N

12、ucera 24Q2 堿槽收入增長 59%.19 圖表 44：Enapter AEM 電解槽單元堆疊.20 圖表 45：中國綠氫項目業主以央國企為主.20 圖表 46：中國綠氫補貼以地方為主.20 圖表 47：國內輸氫管道建設加速.21 圖表 48：中國綠氫項目多分布在三北地區.21 圖表 49：中國電解槽出貨堿性電解槽占比高達 97%.22 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 1.1 1.1 從規劃從規劃確立確立、框架細化框架細化到到資金支持資金支持，歐盟氫能政策支撐歐盟氫能政策支撐行業發展行業發展 歐盟氫能政策支撐行業發展，從規劃、框架到資金逐步細化。為推動氫能行業發展，歐洲相

13、繼出臺一系列支持政策，從明確歐盟綠色發展戰略，到制定歐洲中長期發展氫能規劃目標，以及后續政策對可再生氫的定義和補貼方案的發布，歐盟從規劃、定義到補貼政策發展逐步細化，利于行業實際落地發展。圖表圖表1 1：歐盟氫能發展方針從歐盟氫能發展方針從規劃確立、框架細化到資金支持規劃確立、框架細化到資金支持不斷發展不斷發展 階段階段 年份年份 政策政策 政策政策定調作用定調作用 戰略規劃 2019 年 歐洲綠色協議 定調發展綠色能源 2020 年 歐盟氫能戰略 確立可再生氫目標和規劃 政策框架 2021 年“Fit for 55”一攬子計劃 逐步形成氫能發展框架 2021 年 可再生能源指令 明確下游應用

14、場景 2022 年“REPowerEU”計劃 可再生氫規劃加碼 2023 年 非生物來源可再生燃料方法論 從法律上定義可再生氫 2023 年 可再生氫能授權法案 明確可再生氫碳排放計算規則 投資支持 2021 年 清潔能源復蘇和彈性基金 136 億歐元支持可再生和低碳氫生產使用 2022-2024 年 歐洲共同利益重要項目（IPCEI）政府公共資金共支持 189 億歐元 2022 年 歐洲氫能銀行 拍賣形式補貼綠氫項目，共計劃投資 360 億歐元 來源：歐盟官網、國金證券研究所 定調發展綠色能源，歐盟確立中長期可再生氫目標。2019-2020 年，歐盟陸續發布戰略性政策，從 2019 年的 歐

15、洲綠色協議 明確歐盟綠色發展戰略，到 2020 年 歐盟氫能戰略明確歐洲中長期氫能規劃的三階段發展目標，氫能成為歐盟能源系統一體化戰略的重要組成部分，歐盟氫能戰略開啟。圖表圖表2 2：歐盟氫能戰略歐盟氫能戰略制定可再生氫和電解槽裝機量級制定可再生氫和電解槽裝機量級 指標指標 可再生氫產量可再生氫產量（萬噸）（萬噸）電解槽裝機量電解槽裝機量（GW）第一階段（2021-2024 年）100 1000 第二階段（2025-2030 年）6 40 第三階段（2030-2050 年）可再生氫技術應達到成熟并大規模部署，以覆蓋所有難以脫碳的行業，而其他替代方案可能不可行或成本較高。來源：歐盟官網、國金證券

16、研究所 氫能發展框架逐步成形，發展環節和定義明晰。2021-2023 年歐盟開始細化氫能產業鏈的發展框架，包括明確下游應用場景、從法律上定義可再生氫（綠氫）和明確溫室氣體排放的計算規則，氫能監管框架的完善將為投資者提供監管確定性。同時，歐盟對可再生氫的目標再加碼，將到 2030 年 1000 萬噸的可在生氫產量目標提高至到 2030 年實現國內 1000萬噸和進口 1000 萬噸的目標。法律的明確定義和發展框架的完善，為歐盟完成氫能規劃奠基，推廣氫能發展基調已定。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 圖表圖表3 3：歐盟歐盟氫能發展框架逐步成形氫能發展框架逐步成形 年份年份 政策及作

17、用政策及作用 具體內容具體內容 2021 年“Fit for 55”一攬子計劃 氫氣和脫碳氣體市場一攬子計劃表示，以 2030 年為界，分兩個階段實施，主要涵蓋氫基礎設施、氫氣生產和運輸活動以及關稅制定，將創建一個以歐洲氫能網絡運營商網絡（ENNOH）形式存在的新治理結構。2021 年 可再生能源指令 從化石天然氣轉向可再生和低碳氣體，設定到 2030 年在工業和交通領域使用可再生氫能的目標的提案，到 2030 年，工業領域使用的氫氣中 42%應來自 RFNBO（可再生氫和氫基燃料等），2035 年達到 60%。2022 年“REPowerEU”計劃 為逐步擺脫歐洲對俄羅斯能源進口的依賴，在“

18、Fit for 55”基礎上加速歐洲清潔能源轉型來迅速替代化石燃料，用可再生電力和非化石燃料氫氣取代天然氣、石油和煤炭。擴大可再生氫產量目標，到 2030 年實現國內 1000 萬噸和進口 1000 萬噸。2023 年 非生物來源可再生燃料方法論 定義了氫、氫基燃料等均被視為非生物來源可再生燃料（RFNBO），并規定了三種可被定義為可再生氫的場景：1）可再生能源生產設施與制氫設備直接連接所生產的氫氣；2）在可再生能源比例超過 90%的地區采用電網供電所生產的氫氣；3）在低二氧化碳排放限制的地區簽訂可再生能源電力購買協議后采用電網供電來生產氫氣。2023 年 可再生氫能授權法案 為計算 RFNB

19、O 生命周期溫室氣體排放提供框架，考慮了從電網獲取電力、加工過程中產生的排放以及將這些燃料運輸到最終消費者產生的排放，根據規則，可再生氫的燃料閾值必須達到 28.2g CO2當量/MJ（3.4kg CO2當量/kg 氫氣）才能被視為可再生。根據歐盟測算，需配套約 500 TWh 可再生電力才能實現1000 萬噸 RFNBO 目標。來源：歐盟官網、國金證券研究所 資金援助支撐產業初期發展，建立歐洲氫能銀行匹配供需雙方。歐盟提供公共資金支持，援助氫能項目涵蓋技術創新、基礎設施、建設電解槽、管道、儲氫和終端運用設備以及開拓下游應用等全產業鏈，并且為將可再生能源供應與歐盟需求結合，歐盟委員會成立歐洲氫

20、能銀行，以拍賣形式為綠氫項目提供資金，解決行業初始投資難題。圖表圖表4 4：歐盟提供歐盟提供公共公共資金支持，并且建立資金支持，并且建立歐洲歐洲氫能銀行氫能銀行為綠氫項目為綠氫項目融資融資 年份年份 政策及作用政策及作用 具體內容具體內容 2021 年 清潔能源復蘇和彈性基金 歐盟國家提供的一項臨時工具，用于投資整個產業鏈的氫能項目，支持可再生和低碳氫生產使用（約 136 億歐元）。2022-2024 年 歐洲共同利益重要項目（IPCEI）歐盟委員會通過政府公共資金援助氫能項目，當前已經支持 IPCEI Hy2Tech、IPCEI Hy2Use、IPCEI Hy2Infra、IPCEI Hy2

21、Move 四個項目，共 189 億歐元，參與者包括 16 個成員國和挪威以及 99 家公司，預計將額外釋放超 271億歐元私人投資，涵蓋技術創新、基礎設施、建設電解槽、管道、儲氫和終端運用設備以及開拓下游應用等。2022 年 歐洲氫能銀行 由歐盟委員會運營的融資工具，將可再生能源供應與歐盟需求結合，為提高本土綠氫產量而建立的拍賣平臺，利用創新基金和成員國資金，提供“拍賣即服務”，為綠氫項目提供資金，解決行業初始投資難題，并釋放歐盟內部和全球氫價值鏈的私人投資。預計 10 年內從歐盟 360 億歐元的創新基金中補貼歐盟本土生產。來源：歐盟官網、國金證券研究所 1.2 1.2 氫氫能能需求增長拉動

22、供給需求增長拉動供給，歐洲歐洲電解槽產能擴張提速電解槽產能擴張提速 歐洲工業可再生氫需求高增，鋼鐵、氨和煉油行業為最大需求方。2022 年歐洲氫氣總需求量為 820 萬噸，而當前電解水制氫產能僅 3 萬噸，供給存在明顯缺口。根據歐盟法規，2030 年工業部門 42%的氫需求將要來自可再生氫，目前公布的清潔氫需求項目量級達到700 多萬噸，氨和鋼鐵行業是最大的需求方，其中約 84%清潔氫需求將通過電解水制氫生產滿足。此外，從各國宣布的規劃看，德國、西班牙、法國、芬蘭對電解水制氫方式制取的氫氣需求占比高。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 圖表圖表5 5：歐洲歐洲 20222022 年

23、氫氣年氫氣需求需求以煉油和氨為主以煉油和氨為主 圖表圖表6 6：歐洲歐洲 20222022 年氫氣需求量為年氫氣需求量為 820820 萬噸萬噸（萬噸（萬噸/年）年）來源：Clean Hydrogen Partnership、國金證券研究所 來源：Clean Hydrogen Partnership、國金證券研究所 圖表圖表7 7：歐洲歐洲已宣布的清潔氫項目已宣布的清潔氫項目需求需求達達 700700 萬噸萬噸 圖表圖表8 8：德國、西班牙、法國、芬蘭德國、西班牙、法國、芬蘭電解水電解水制氫占比制氫占比高高（Mt/Mt/年）年）來源：IHFCA、國金證券研究所，注：清潔氫定義為生產過程中溫室氣

24、體排放值低于 4.90kg CO2/kg H2,不強制要求消耗能源為可再生能源 來源：IHFCA、國金證券研究所，注：電力制氫（Power-to-Hydrogen，PtH）碳稅政策落地刺激綠氫需求增長，2025 年電解槽產能將達 9.43GW，以 PEM 和 ALK 路線為主。2022 年，歐洲的氫氣總產能達到 1130 萬噸，主要由德國、荷蘭、波蘭、意大利和法國貢獻，合計占歐洲氫氣總產能的 56%。為滿足歐盟規劃配額的可再生氫需求，各國電解槽建設邁入高增速時期。當前歐洲已建成電解槽年產能約 6GW，以 ALK（51%）和 PEM（48%）為主，根據當前在建工程情況，預計 2025 年產能達到

25、 9.43GW，將以 PEM（47%）和 ALK（43%）為主，SO 和 AEM 產能也將提升至 0.61GW 和 0.33GW。圖表圖表9 9：歐洲歐洲 20222022 年年氫氣總產能達到氫氣總產能達到 11113 30 0 萬噸萬噸（萬噸）（萬噸）圖表圖表1010：歐洲歐洲 20222022 年電解水制氫產能年電解水制氫產能約約 3 3 萬噸萬噸 來源：歐洲氫市場格局報告、國金證券研究所 來源：IHFCA、國金證券研究所 57%24%3%3%13%煉油合成氨工業熱醇其他電解水制氫,0.740.050.280.030.080.070.020.010.110.110.090.080.050.

26、160.080.002020406080100120140160180200德國荷蘭波蘭西班牙意大利英國法國比利時希臘匈牙利芬蘭瑞典挪威立陶宛羅馬尼亞保加利亞奧地利葡萄牙斯洛伐克捷克克羅地亞丹麥瑞士愛爾蘭斯洛文尼亞冰島愛沙尼亞重整制氫副產氫重整制氫（碳捕捉）電解水制氫1851261087970747344362727232429162411558221重整制氫（碳捕捉）,1電解水制氫,1050100150200250重整制氫副產氫重整制氫（碳捕捉）電解水制氫90.7%4.8%3.7%0.5%0.3%天然氣重整制氫氯堿工業副產氫石化工業副產氫天然氣重整+CCS電解水制氫行業專題研究報告 敬請參閱

27、最后一頁特別聲明 7 圖表圖表1111：歐洲電解槽以歐洲電解槽以 PEMPEM 和和 ALKALK 為主為主（GWGW）圖表圖表1212：20252025 年年歐洲歐洲電解槽產能預計達到電解槽產能預計達到 9.4GW9.4GW（GWGW）來源：Clean Hydrogen Partnership、國金證券研究所 來源：Clean Hydrogen Partnership、國金證券研究所 從歐洲國家電解水制氫布局看，德國、法國、瑞典和荷蘭占據主導地位。當前投運電解水制氫項目，德國占主導，總裝機容量中占比達 38%，相當于 64.12MW(1.06 萬噸/年)，法國第二，占比達到 15%，共 15

28、MW。隨著各國項目的推進，格局將會發生轉變，瑞典、法國和荷蘭將逐步走向前列，到 2025 年，電解槽產能方面，瑞典將增加 520MW(8.59 萬噸/年)，法國將增加 252.3MW(4.17 萬噸/年)，荷蘭將增加 205 MW(3.3 萬噸/年)。電解水制氫項目數量看，德國、法國和英國是歐洲前三，分別有 35、17 和 8 個項目運行或在建。圖表圖表1313：瑞典、法國、荷蘭瑞典、法國、荷蘭為為電解電解槽裝機槽裝機量量前前三三（MWMW）圖表圖表1414：德國、德國、法國、英國法國、英國電解水制氫項目電解水制氫項目前前三三（個）（個）來源：歐洲氫市場格局報告、國金證券研究所 來源：歐洲氫市

29、場格局報告、國金證券研究所 1.1.3 3 建設建設歐洲氫能主干管網歐洲氫能主干管網，打通中游，打通中游運輸運輸瓶頸瓶頸環節環節 氫氣運輸是產業鏈的“卡脖子”環節，管道運輸是經濟性最優方式。為替代俄羅斯天然氣，歐盟 REPowerEU 計劃到 2030 年實現 2000 萬噸氫氣的總量，其中 1000 萬噸氫氣需進口，而氫氣從出口地區運輸到進口地區的成本可能很高，需要便宜且可靠的方式運輸，因此生產和運輸的總供應成本控制至關重要。在考慮最終應用的能源載體是氫氣的情況下，通過管道運輸壓縮氫氣是最具成本競爭力的方式，3000 公里運輸距離上，新建 48 英寸直徑純氫管道（75-100%載量運輸）運輸

30、，每公斤氫氣僅增加約 0.4-0.5 美元運輸成本，若采用現有管道改造，成本將會更低。3.094.094.092.904.404.400.610.3301234567891020232024E2025EALKPEMSOAEM529.2258.25209.3161.125036.735.529.715.811.48.946.753.532.710100200300400500600瑞典法國荷蘭德國丹麥挪威西班牙芬蘭瑞士奧地利英國冰島波蘭比利時匈牙利意大利希臘投產開工2485333333421221119344322211120510152025303540投產開工行業專題研究報告 敬請參閱最后一

31、頁特別聲明 8 圖表圖表1515：采用采用管道運輸管道運輸每公斤氫氣每公斤氫氣僅僅增加約增加約 0.40.4-0.50.5 美元成本美元成本 來源：McKinsey&Company、IRENA、IEA、E4Tech、國金證券研究所，注：“H2”=hydrogen;“NH3”=ammonia;“LH2”=liquefied hydrogen;“LOHC”=liquid organic hydrogen carrier；歐洲國內氫氣生產使用西北部海上風電;其他地區的生產使用太陽能光伏；“Conversion”包括壓縮氫儲存成本允許穩定的輸入合成和液化過程。歐洲規劃 5.3 萬公里氫能管網，通過現有

32、天然氣管道改造和新建共同實施。氫能管道是歐洲的傳統強項，歐洲天然氣運輸基礎設施完善，氫氣運輸實際上可集成到現有的基礎設施中。為確保實施順利，歐盟發布歐洲氫能主干管網計劃（European Hydrogen Backbone，EHB），規劃到 2040 年建成 53000 公里氫能管道，其中三分之二以上將基于現有天然氣管網改造，剩余則為新建氫氣管網，預計共需 800-1430 億歐元投資。EHB 計劃包括 31 家歐洲輸電系統運營商，覆蓋 25 個歐盟成員國以及挪威、英國和瑞士，以實現氫能從供應商到消費者的環節低成本貫通。圖表圖表1616：歐洲運營歐洲運營氫能氫能管道總長度已達管道總長度已達 1

33、5691569 公里公里 序號序號 運營廠商運營廠商 終端用途終端用途 狀態狀態 長度（長度（km）1 Air Liquide 化工、石油化工 運營 964 2 Air Liquide 化工、石油化工 運營 240 3 Air Liquide 化工-14 4 Air Liquide 化工、石油化工-37 5 Air Liquide 化工 運營 57 6 Air Liquide 化工 運營 5 7 Air Liquide 石油化工-5 8 Air Liquide 化工-2 9 Air Liquide 石油化工 運營 6 10 Linde 化工、石油化工 運營 135 11 Linde 化工 運營

34、 17 12 Air Products 化工 運營 5 13 Air Products 化工、石油化工 運營 50 14 Air Products 化工 運營 2 15 Borealis 化工 運營 18 16 Ineos 化工 運營 12 合計合計 1569 來源：Clean Hydrogen Partnership、國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 圖表圖表1717：歐洲氫能主干管網歐洲氫能主干管網計劃計劃（EHBEHB）計劃建立計劃建立 5.35.3 萬公里的萬公里的氫能管氫能管網網 來源：IHFCA、國金證券研究所 貫通南北東西至中歐，歐盟已確定五條氫氣管

35、道走廊。管道網絡旨在將氫氣輸送到歐洲未來需要氫的終端應用場所，氫氣將通過這些走廊進口到中歐，每條走廊都來自生產氫氣條件有利的地區，方便后續氫氣的運輸和進口。圖表圖表1818：歐盟已確定五條氫氣管道走廊歐盟已確定五條氫氣管道走廊 走廊走廊 特點特點 示意圖示意圖 走廊 1：南歐 在南歐，氫氣將通過走廊從突尼斯和阿爾及利亞經意大利運輸到中歐，這條走廊可以利用意大利、奧地利、斯洛伐克和捷克共和國現有的天然氣管道。走廊 2：法國、葡萄牙、西班牙 伊比利亞半島將形成一條綠氫出口走廊。葡萄牙、西班牙和法國之間的新連接將使這三個國家都能使用綠氫，并且走廊將延伸到德國，未來有望延伸至北非。因此，未來氫氣可實現

36、低成本運送到德國滿足需求。走廊 3：北海 北海地區將以海上風電、大型綜合氫能項目以及氨和甲醇等氫能衍生物的船舶進口為基礎運輸?？蓾M足鹿特丹、澤布呂赫、安特衛普、威廉港、布倫斯比特爾和勒阿弗爾工業集群的需求。在德國各地將建立氫能集群，并將其與其他西北歐國家的氫能網絡連接起來。走廊 4：波羅的海 走廊將利用日德 半島、哥德堡、波斯尼亞海灣地區的工業集群以及波羅的海國家和波蘭的工業集群，將北歐和波羅的海國家的氫氣供應與歐洲其他地區連接起來。該走廊將主要由新建管道組成。走廊 5：東歐和東南歐 在東歐和東南歐，走廊將連接中歐的氫氣出口點和羅馬尼亞、希臘和烏克蘭等國家。該地區擁有豐富的太陽能和風能，并且有

37、望改造現有大型天然氣運輸管道實現氫氣運輸，該地區成為大規模氫氣生產候選地。來源：OGE、國金證券研究所 1.4 1.4“氫谷”“氫谷”產業集群產業集群示范示范，加速綠氫產業化加速綠氫產業化 “氫谷”是連接氫氣生產、運輸和終端的區域生態系統，銜接氫能研發、示范和工業化應用。歐盟的“氫谷”（Hydrogen Valley）旨在規?；貏撛鞖淠芄托枨?，依托豐富的可再生能源地域建設制氫設施，以此為中心，帶動周圍產業對綠氫的需求，并逐步擴大基礎設施的覆蓋半徑，形成大型產業集群，加速綠氫產業化和降本。截至 2023 年 11 月，Clean Hydrogen JU 已資助了 9 個“氫谷”項目，總資助

38、資金額為 1.05 億歐元，并撬動了大約 5 倍的公私投資。歐盟的“氫谷”項目大多在規劃中，約 3/4 項目還未進入最終投資 FID 階段，目前，歐盟進入運營的大型“氫谷”項目僅荷蘭的一個。在 2024-2026 年間，歐盟計劃有 6 個大型“氫谷”項目（投資5 億歐元），11 個中型“氫谷”項目（投資 5000行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 萬-5 億歐元）和 4 個小型“氫谷”項目（投資5000 萬歐元）投入運營。圖表圖表1919：“氫谷”“氫谷”構成構成模式模式 圖表圖表2020：歐洲歐洲“氫谷”“氫谷”3/43/4 項目項目通過可行性驗證通過可行性驗證 來源：Rola

39、nd Berger、國金證券研究所 來源：IHFCA、國金證券研究所 荷蘭 2020 年啟動的 HEAVENN 項目，是歐盟第一個運營的大型“氫谷”項目，由四個集群（Clusters）構成。項目包括化工和工業應用；居民區和儲能，包括新建 100 套氫能示范房；電解水、氫能管道以及加氫站研發；氫能車輛、船舶和交通移動性應用。項目共花費六年，總投資 9000 萬歐元，包括 2000 萬 Clean Hydrogen JU 補貼資金和約 7000 萬融資。圖表圖表2121：荷蘭荷蘭 HEAVENNHEAVENN”氫谷”氫谷”項目的四個集群項目的四個集群 來源：IHFCA、國金證券研究所 歐洲“氫谷”

40、項目擁有政策補貼、長期合同、低成本氫源和一體化商業模式特點，成熟的示范將加速綠氫產業化?！皻涔取蓖ㄟ^長期合同，例如電力購買協議(PPAs)，氫購買協議(hpa)和氫運輸協議(hta)的商業結構，確保項目運行正常。同時，項目一體化的商業模式，可獲得高滿負荷時間的低成本可再生能源、下游大型承購商(工業、交通、能源)的消納、經驗豐富的合作伙伴以及政府和相關方的全面支持。歐洲多個國家已經開啟“氫谷”項目，由示范案例帶動，綠氫產業化進程將會加速?！皻涔取表椖客ǔ７譃槿N類型，以交通出行為中心的小型“氫谷”、專注于工業脫碳的中型“氫谷”和最終以出口為導向的大型“氫谷”。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特

41、別聲明 11 圖表圖表2222：“氫谷”“氫谷”分小、中、大分小、中、大三種類型三種類型，對應交通、工業脫碳和出口導向，對應交通、工業脫碳和出口導向 小小型型 中型中型 大型大型 應用 以交通出行為中心 專注于工業脫碳 以出口為導向 電解槽產能 1-10MW 10-300MW 250-1000+MW 特點 交通出行，氫燃料電池卡車、公共汽車、火車等，“氫谷”通過建造聯合使用的加氫站和集中的清潔氫氣生產滿足需求?；诋數鼗騾^域氫源（清潔氫），圍繞大型工業消費地（煉油、化工）建設“氫谷”，將從較低的氫供應成本中受益，項目大多由承購方自己牽頭。低成本生產清潔氫供當地消費，最終目的是連接供需中心，包括

42、歐洲本土和國際出口。項目通常與可再生能源(純光伏，光伏與陸風相結合或純海風)結合，大多由能源巨頭或主權開發商牽頭。實例 零 排 放 谷 Auvergne-Rh ne-Alpes(FR)、南 蒂 羅 爾“氫 谷”(IT)和Hydrospider 項目(CH)氫荷蘭 1 號(NL)、巴斯克氫走廊(ES)和 HyNet 西北英格蘭(英國)NEOM(KSA)、AquaVentus(DE)、H2 Magallanes(CL)和 Pilbara Hydrogen Hub(AU)示意圖 來源：Hydrogen Valleys Update Report、國金證券研究所 圖表圖表2323：歐洲歐洲“氫谷”“氫

43、谷”重點示范項目重點示范項目 項目名稱項目名稱 開發商開發商 投資金額（百萬歐元）投資金額（百萬歐元）所在地所在地 氫氣產能（萬噸氫氣產能（萬噸/年）年）北荷蘭氫氣中心項目 Programmabureau Noordzeekanaalgebied 5,248 荷蘭 50.65 安達盧西亞綠色“氫谷”項目 Cespa 3,000 西班牙 30 阿爾斯特“氫谷”項目 B9 Energy Storage Ltd 9,095 英國 25.95 愛沙尼亞“氫谷”項目 Participating in Hansa Hydrogen Hubs 1,414 愛沙尼亞 25 波羅的海氫氣項目 CLIC Inno

44、vation Oy,Gasgrid Finland Oy 3,950 芬蘭 15 綠氫藍色多瑙河項目 Verbund AG 5,000 羅馬尼亞 8.03 佛蘭德氫港谷項目 WaterstofNet 2,200 比利時 3.12 納恩塔利綠色氫氣項目 Green North Energy Oy 600 荷蘭 2.20 巴斯克氫氣走廊項目 Petronor(Repsol Group)1,100 西班牙 2.10 克里特“氫谷”項目 ProEuropean Trading GmbH 434 希臘 1.40 馬佐夫沙地“氫谷”項目 ORLEN&Instytut Energetyki 151 波蘭 0

45、.50 北德實驗室項目 CC4E/HAW Hamburg 398 德國 0.43 先進“氫谷”項目 Lhyfe SA 64 法國 0.12“氫谷”項目 FNM S.p.a.392 意大利 0.08 來源：Clean Hydrogen Partnership、國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 2.1 2.1 歐盟碳機制不斷歐盟碳機制不斷完善完善，最終版最終版碳關稅碳關稅覆蓋覆蓋氫能氫能 歐盟碳交易機制不斷改革，碳市場走向成熟。歷經四個階段的發展，從試運行到常態化穩定，歐盟碳交易機制的改革顯著推動歐盟內部的碳減排進程和碳市場的成熟。改革中引入的市場化配額分配和多樣化

46、交易主體提升了碳市場的效率和公平，也吸引更多企業和政府參與。監測報告核查和配額登記記錄機制的統一，確保碳排放數據的準確性和透明度，進一步強化碳交易市場的監管。圖表圖表2424：歐盟碳交易機制持續發展，有效實現全行業覆蓋歐盟碳交易機制持續發展，有效實現全行業覆蓋 階段階段 目標目標 配額上限及分配配額上限及分配 覆蓋范圍覆蓋范圍 第一階段(2005-2007 年)實驗階段，檢驗 EU ETS 的制度設計，建立基礎設施和碳市場 起始約為 22 億噸 CO2e/年，至少 95%配額免費分配，其他拍賣。采用歷史法分配配額 CO2 排放計算覆蓋的工業設施超過 11,000 個，這些設施主要包括 20MW

47、 以上的燃燒裝置。涉及的行業包括電力、煉油、煉焦、鋼鐵、水泥、玻璃、陶瓷和造紙等 第二階段(2008-2012 年)履行 京都議定書 的減排目標 約 20.8 億 tCO2e/年，至少 90%配額免費分配 在第一階段基礎上，2012 年納入航空行業排放；3個非歐盟成員國納入 第三階段(2013-2020 年)2020 年排放比 2005年降低 21%由歐盟確定單一排放上限，超過 50%的許可拍賣。2013 年上限為 20.8 億 tC02e，以后每年下降1.74%?；鶞示€法分配免費配額 N2O、SF6、PFCs 等其他溫室氣體也被納入統計范圍，涉及行業包括化工、石化、合成氨、有色金屬、煉鋁及己

48、二酸制造等。共計約 10,744 個工業設施，這些設施的排放量在 2018 年占歐盟溫室氣體總排放量的 39%第四階段(2021-2030 年)2030 年排放比 2005年降低 43%配額上限每年下降 2.2%，57%配額拍賣，行業基準線每 5 年更新 來源：歐盟氣候政策說明、國金證券研究所 歐盟通過碳關稅法案，針對高耗能進口商品特別征收二氧化碳排放稅。為實現碳中和目標，歐盟推出了Fit for 55計劃，旨在 2030 年前將碳排放量較 1990 年降低 55%，碳關稅（CBAM）是其減排計劃的核心部分之一。針對高耗能進口商品特別征收的二氧化碳排放稅，是對歐盟現有環保法律和碳市場體系的補充

49、，旨在保護本國的貿易競爭力和就業，同時推動低碳技術應用落地加速。圖表圖表2525：歐盟碳邊境調節機制工作原理歐盟碳邊境調節機制工作原理，高碳產品征稅，高碳產品征稅 來源：中國能源網、國金證券研究所，*只包括直接碳排放，不包括耗電間接碳排放。有排放證明，按實際排放征稅；沒有排放證明，將按各國產品的最佳可用排放數據征稅。碳關稅核算方式確立，量化碳成本。碳關稅的核算分直接和間接碳排放量核算，為碳稅政策推行奠定法律基礎，便于廠商計算進口產品碳成本。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 圖表圖表2626：碳關稅核算直接和間接碳排放量，高碳能源成本增加碳關稅核算直接和間接碳排放量，高碳能源成本

50、增加 產品類別產品類別 定義定義 公式公式 附注附注 默認值默認值 簡單產品 生產過程中生產簡單，僅需要零排放的輸入材料和燃料 SEEg是貨物的具體嵌入排放量。AttrEmg是歸因排放量。ALg是活動水平，是指該裝置在報告期內生產的貨物數量。DirEm 是生產過程中產生的直接排放量 出口國平均排放強度或歐盟表現最差 10%的平均排放強度 復雜產品 在生產過程中需要輸入其他簡單商品 EEInpMat是生產過程中消耗的輸入材料的嵌入排放量。來源：歐盟官網、國金證券研究所 碳關稅最終范圍延伸至氫氣，于 2026 年起正式征稅。最終版 CBAM 將行業范圍擴大，涵蓋鋼鐵、鋁、水泥、化肥、化工（氫）、電

51、力等 6 大門類多種產品，并于 2023 年 10 月 1日正式啟動（2023-2025 年為過渡期），2026 年正式實施。針對氫的碳排放意味著灰氫（化石燃料制氫）和藍氫（天然氣制氫）均將被歐盟收取碳稅，僅零碳排放的綠氫（電解水制氫）將免于碳關稅。在歐盟將氫當作未來將大規模使用的能源時，將推動進口和本地電解水制氫和產業鏈的發展。圖表圖表2727：歐盟歐盟最終版碳最終版碳關稅范圍擴大至涵蓋氫氣關稅范圍擴大至涵蓋氫氣 提案項目提案項目 20212021 年歐盟委員年歐盟委員會初始提案會初始提案 20222022 年年 5 5 月歐洲議會月歐洲議會 ENVIENVI委員會的第二版提案委員會的第二版

52、提案 20222022 年年 6 6 月月 2222 日歐洲議會投日歐洲議會投票通過的提案票通過的提案 20232023 年年 5 5 月月 1616 日日歐盟歐盟 CBAMCBAM 法案法案正式立法正式立法 產品/行業范圍 鋼鐵、水泥、鋁、化肥和電力 在已有基礎上，新增有機化學品、塑料、氫和氨 和 ENVI 版一致，新增有機化學品、塑料、氫和氨 鋼鐵、鋁、水泥、化肥、化工（氫）、電力等6 大門類多種產品 核算范圍 僅計算直接排放 外購電力產生的間接排放也納入計算范圍 和 ENVI 版一致，外購電力產生的間接排放也納入計算范圍 直接排放，鋼鐵、鋁和化工（氫）以外的間接排放 實施時間 2026

53、年正式實施，2023 年-2025 年為過渡期 2025 年正式實施，2023年-2024 年為過渡期 2027 年正式實施，2023 年-2026 年為過渡期 2023.10.1-2025.12.31 為過渡期，2026.1.1起，企業需報告每年進口產品碳排放及支付碳排放費用；2026-2034 年逐步強化，從 2026年開始削減免費配額，直到 2034 年全部取消 來源：歐盟官網、國金證券研究所 2.22.2 歐盟碳市場不斷完善，碳關稅加速綠氫平價歐盟碳市場不斷完善，碳關稅加速綠氫平價 與傳統能源對比，可再生能源制氫成本最具競爭力。2022 年，歐洲采用 SMR（天然氣重整制氫）生產氫氣的

54、平均成本約為 6.23 歐元/千克，SMR 制氫成本約為 6 歐元/千克，加上碳捕捉裝置的 SMR 制氫平均增加至 6.38 歐元/千克。對比電解水制氫，2022 年歐洲使用電網發電的氫氣生產成本在 3.89-16.44 歐元/千克，所有國家的平均成本為 9.85 歐元/千克，中位數為 10.65 歐元/千克，高于 SMR 的傳統方式。通過與可再生能源直接相連的電解水制氫成本更低，成本區間在 4.18-9.60 歐元/千克，平均成本為 6.86 歐元/千克，并且可避免網絡成本和稅收等電力成本。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 圖表圖表2828：可再生能源可再生能源氫氫成本最具競

55、爭力成本最具競爭力（歐元歐元/千克千克）來源：歐洲氫市場格局報告、國金證券研究所 廉價的電力和國家補貼是降低制氫成本的關鍵，歐洲已有國家實現可再生能源制氫平價。電力成本是制氫占比中的最大項，歐洲國家內比利時和希臘的可再生能源制氫成本最低，每千克分別為 5.3 歐元和 7.2 歐元，主要受益于政府每公斤約 5 歐元的稅收補以及和廉價的水電和核能成本。排除政策優惠下，擁有廉價可再生能源的葡萄牙、希臘和保加利亞制氫成本經濟性領先，每千克分別為 5.20 歐元、5.18 歐元和 4.18 歐元，對比傳統 SMR 已經具備經濟性。受天然氣價格飆升的影響，歐洲 2022 年電力成本大幅上漲，聯網的電解水制

56、氫平均制取成本由 2021 年 5.3 歐元/千克上漲至 2022 年的 9.85 歐元/千克。例如，德國 2022 年連網電解水制氫成本為 11.7 歐元/千克，其中聯網費（Grid fees）和電力成本共占約 70%。因此，廉價的電力或國家補貼是電解水制氫經濟性的關鍵。圖表圖表2929：歐洲國家歐洲國家 20222022 年連網電解水制氫成本（年連網電解水制氫成本（EUR/kgEUR/kg）圖表圖表3030：歐洲國家歐洲國家 20222022 年年采用可再生能源的采用可再生能源的電解水制氫電解水制氫成本（成本（EUR/kgEUR/kg）來源：歐洲氫市場格局報告、國金證券研究所，來源：歐洲氫

57、市場格局報告、國金證券研究所 化工煉油場景可再生氫平價接受度最高，交通、鋼鐵、海運領域需氫價的進一步下降。下游應用場景內，煉油的化工終端應用場景接受氫價程度最高，也將成為最率先應用的場景，接受氫價在 3.9-8.1 歐元/千克，其次是重卡領域，2.4-5.8 歐元/千克，初級煉鋼領域，3 歐元/千克，以及海運領域，1.2-2.2 歐元/千克。CAPEX,0.2CAPEX,0.36CAPEX,1.19CAPEX,2.28二氧化碳成本,0.55二氧化碳成本,0.4電力成本,4.16天然氣成本,5.38天然氣成本,5.49電網費用和稅費,1.13電網費用和稅費,-0.22批發電力成本,7.07Oth

58、er Opex,0.09Other Opex,0.13Other Opex,0.46Other Opex,0.65-2024681012SMRSMR+碳捕捉電解水制氫（聯網電源）電解水制氫（可再生能源）CAPEX二氧化碳成本電力成本天然氣成本電網費用和稅費批發電力成本Other Opex6.22歐元/kg6.38歐元/kg9.85歐元/kg6.87歐元/kg行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 圖表圖表3131：化工煉油場景可再生氫平價接受度最高化工煉油場景可再生氫平價接受度最高 來源：European Hydrogen Observatory、國金證券研究所 碳稅落地抬高原有傳統

59、能源成本，歐洲可再生氫經濟性顯現。當前可再生氫在部分歐洲國家實現了與傳統方式制氫的平價，碳稅落地則是進一步推動可再生氫平價范圍的擴大，對于依賴化石燃料生產的灰氫和藍氫，碳稅的實施將直接抬高原有生產成本。具體看，每千克灰氫（煤制氫）約產生 25kg 二氧化碳，藍氫（天然氣制氫）則產生 13kg 二氧化碳，以歐盟 50、100 歐元/噸的碳價測算，對應灰氫和藍氫每千克成本將分別上漲 1.25 歐元、0.65 歐元和 2.5 歐元和 1.3 歐元。圖表圖表3232：5050 歐元歐元/噸碳價噸碳價將使將使灰氫和藍氫每千克成本上漲灰氫和藍氫每千克成本上漲 1.251.25 歐元歐元和和 0.650.6

60、5 歐元歐元 來源：中國冶金報、國金證券研究所 50 歐元/噸的碳價是可再生氫實現平價的最低價格，當前歐盟 EU-ETS 交易碳價為 65 歐元/噸，長期看碳交易需求上升將會帶動碳價上漲。平均看，電解水制氫成本較 SMR 相差 0.65歐元/噸，從上文可知對應碳價在 50 歐元/噸，因此，除技術進步及規?；当就?，此價格是使可再生氫達成平價的最低價格。當前歐盟 EU-ETS 交易碳價為 65 歐元/噸，主要由于可再生能源產能的增長以及歐洲能源密集型行業從能源危機中復蘇緩慢，兩個因素將在短期內抑制排放，進而抑制價格。BNEF 預計 2025 年碳價增長至 80 歐元/噸，并且未來將持續增長。碳價

61、的上漲驅動力一方面來自 2026 年各類相關碳排放政策修正案和立法審查將展開，另一方面海事部門將全面納入歐盟排放交易體系，航空業不再獲得免費配額，2026年碳稅的正式落地導致免費分配額減少，碳交易需求將會上升，帶動碳價上漲，加速可再生氫平價進程。051015202530405060708090100110120成本（歐元/kg）碳價（歐元/噸）灰氫（歐元/kg）藍氫（歐元/kg）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 圖表圖表3333：20222022-20242024 年年歐盟碳價在歐盟碳價在 5050-100100 歐元歐元/噸之間震蕩噸之間震蕩 來源：sandbag、國金證券研

62、究所 圖表圖表3434：5050 歐元歐元/噸碳價是可再生氫與噸碳價是可再生氫與 SMRSMR 平價的基礎價格平價的基礎價格 來源：歐洲氫市場格局報告、國金證券研究所 歐洲在堿性（ALK）、質子交換膜（PEM）、陰離子交換膜（AEM）和固體氧化物（SOEC）四大電解水技術均擁有完整產業鏈。堿性電解槽代表公司包括德國的 Thyssenkrupp Nucera、比利時的 John Cockerill、挪威的 NEL、法國的 McPhy；PEM 電解槽公司包括英國 ITM 和德國 Siemens Energy；AEM 代表公司為德國的 Enapter；SOEC 技術的代表德國的 Sunfire、英國

63、的 Ceres Power。CAPEX,0.2CAPEX,0.36CAPEX,1.19CAPEX,2.28二氧化碳成本,0.55二氧化碳成本,0.4電力成本,4.16天然氣成本,5.38天然氣成本,5.49電網費用和稅費,1.13電網費用和稅費,-0.22批發電力成本,7.07Other Opex,0.09Other Opex,0.13Other Opex,0.46Other Opex,0.65-2024681012SMRSMR+碳捕捉電解水制氫（聯網電源）電解水制氫（可再生能源）CAPEX二氧化碳成本電力成本天然氣成本電網費用和稅費批發電力成本Other Opex0.65歐元/kg，對應50

64、歐元/kg碳價行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 圖表圖表3535：歐洲歐洲主要電解水系統整體解決方案供應商主要電解水系統整體解決方案供應商 公司公司 國家國家 電解槽電解槽 ITM 英國 PEM Siemens Energy 德國 PEM Thyssenkrupp Nucera 德國 ALK NEL 挪威 ALK John Cockerill 比利時 ALK McPhy 法國 ALK Sunfire 德國 SOEC+ALK Ceres Power 英國 SOEC Enapter 德國 AEM 來源：各公司官網、國金證券研究所 ITM Power 是全球 PEM 電解槽頭部企業，

65、綁定下游能源端大客戶。ITM Power 總部位于英國，主營業務為 PEM 電解槽設備、加氫站運營、燃料銷售和咨詢合同?？蛻糍Y源豐富，目前林德、殼牌等大型企業與公司簽訂綠氫供應等合同，截至 2023 年 4 月 30 日，在建項目285MW（2022 年 75MW）。2024 年 6 月，ITM 在挪威正式啟動 24MW 綠色氫氣工廠建設，是目前歐洲最大的可再生氫工廠，預計每年生產 20,500 噸氨，可轉化為 6 萬-8 萬噸綠色肥料。預計今年發布 POSEIDON 20MW 核心電解模塊，并且進軍美國市場。圖表圖表3636：ITMITM PEMPEM 電解槽電解槽涵蓋涵蓋 2MW2MW、5

66、MW5MW 和和 20MW20MW 堆疊模堆疊模塊塊 圖表圖表3737：ITM PEMITM PEM 電解槽在歐洲市占率達到電解槽在歐洲市占率達到 33%33%來源：ITM 官網、國金證券研究所 來源：ITM 官網、國金證券研究所 Siemens Energy 作為能源領域領軍企業,持續投入擴大氫能規模。在制氫端的 PEM 電解槽系統可配套自產風電制氫，2023 年位于柏林的工廠投產，預計到 2025 年，年產能將提高至 3GW，該工廠將為西門子能源和液化空氣集團提供電解槽，實現產能大幅擴張并搶占市場份額。并且西門子在歐洲多地建設綠氫和氫基能源基地，包括德國、丹麥、瑞典、法國和奧地利。行業專題

67、研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 圖表圖表3838：西門子綠氫工廠案例西門子綠氫工廠案例 來源：Siemens Energy 官網、國金證券研究所 圖表圖表3939：西門子西門子綠氫基地綠氫基地和氫基能源和氫基能源覆蓋歐洲多地覆蓋歐洲多地 來源：Siemens Energy 官網、國金證券研究所 Sunfire 業務同時涵蓋堿性電解槽和 SOEC 電解槽，是歐洲 SOEC 的代表企業。2023 年 8月，Sunfire 從歐盟 Important Projects of Common European Interest(IPCEI)補貼計劃獲得了 1.8 億歐元，用于電解槽技術的工業化

68、生產。2020 年 10 月，Sunfire 就已在荷蘭建成了 2.4MW SOEC 的項目示范，2023 年 4 月，全球最大 SOEC 電解槽安裝成功，在芬蘭公司 Neste 位于鹿特丹的煉油廠，包括 12 個電解槽單元，總容量為 2.6MW，此項目屬于 Multiplhy（歐盟資助項目）的一部分。同時，Sunfire 也是德國 H2Giga 計劃的積極參與者，2022 年與 15 家企業共同從德國 Federal Ministry of Education and Research(BMBF)獲得了 3,300 萬歐元資助，用于 SOEC 電解槽系統優化、制造工藝和批量生產。行業專題研究

69、報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 圖表圖表4040：SunfireSunfire 堿性電解槽（右圖）和堿性電解槽（右圖）和 SOECSOEC（作圖）（作圖）圖表圖表4141：Sunfire HyLink&SyLink SOECSunfire HyLink&SyLink SOEC 設備設備 來源：Sunfire 官網、國金證券研究所 來源：HEIC、國金證券研究所 Thyssenkrupp Nucera，由鋼鐵巨頭 Thyssenkrupp 基于其氯堿電解業務與 De Nora 合資成立。憑借氯堿電解技術領域積累的 50 年以上經驗及超過 10GW 的總裝機容量，奠定了發展高耐用性堿性水電解

70、技術的堅實基礎，可采用模塊互連拓展功率，約 300 個高效電解單元槽可組成 20MW 電解模塊，滿足工廠產能。堿槽收入持續增長，24Q2 實現增長 59%，并預計 2024/25 年堿槽業務達到盈虧平衡。同時，Nucera 與 Fraunhofer IKTS 建立戰略合作，實現 SOEC 產業化，預計工廠于 2025Q1 投產。圖表圖表4242：NuceraNucera 預計預計 2024/252024/25 年堿槽業務達到盈虧平衡年堿槽業務達到盈虧平衡 圖表圖表4343：Nucera 24Q2Nucera 24Q2 堿槽收入增長堿槽收入增長 59%59%來源：Thyssenkrupp Nuc

71、era 官網、國金證券研究所，注：AWE 為堿性電解槽 來源：Thyssenkrupp Nucera 官網、國金證券研究所，注：CA 為氯堿電解槽、AWE為堿性電解槽 Enapter 深耕 AEM 電解槽，2021 年推出全球首個兆瓦級 AEM 電解設備。2017 年成立于德國柏林，主要產品為 AEM（陰離子交換膜）電解槽，立足意大利比薩工廠現有單核 AEM 電解槽產品線，擴展德國 Searbeck 園區 MW 級多核電解槽產品線。單核電解槽型號研發更新至 EL 4.0，產品已被 50 多個國家/地區的 340 多家客戶使用，訂單持續增長，2024 年獲得大量新訂單，超 250 臺 AEM 電

72、解槽，來自美國、比利時、印度和德國。Enapter 和多個企業合作進軍海外市場，與 Solar Invest international SE 簽訂了 2023 年美國市場合作協議，通過 Clean H2 Inc.在美國建立 Enapter 產品的分銷網絡；在中國，Enapter 于2024 年與臥龍電驅成立合資公司，推廣 AEM 電解槽。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 20 圖表圖表4444：Enapter AEMEnapter AEM 電解槽單元堆疊電解槽單元堆疊 來源：Enapter 官網、國金證券研究所 政策端：歐洲更全面、更細節并且補貼更多，中國以鼓勵為主。歐盟的氫能相關

73、政策均已立法，從規劃確立、框架細化到資金支持非常細節，并且成立了專項基金支持行業項目前期發展，也對可再生氫給予了明確定義，利于產業后續實際的落地實施。產業鏈打造由歐盟牽頭發展，對上游制氫端領先企業給予項目補貼資金發展；中游端明確規劃建設歐洲氫能主干管網，解決運輸高成本環節；下游打造“氫谷”產業集群示范，給予補貼支持，將加速綠氫產業化。中國針對氫能專項發布的國家級政策偏少，氫能中長期規劃對可再生氫和燃料電池車的推廣數據明確規劃，國家層面的補貼僅針對燃料電池車端，綠氫運營、加氫站等補貼多以區域性政策為主，產業鏈的打造主要以央國企牽頭，負責綠氫項目的運營和中游儲運建設。圖表圖表4545：中國中國綠氫

74、項目業主以央國企為主綠氫項目業主以央國企為主 圖表圖表4646：中國中國綠氫補貼綠氫補貼以地方為主以地方為主 省市省市 綠氫綠氫補貼標準補貼標準 20232023 20242024 20252025 吉林 15 元/kg 12 元/kg 9 元/kg 內蒙古鄂爾多斯 4 元/kg 3 元/kg 2 元/kg 河南濮陽 15 元/kg 12 元/kg 9 元/kg 新疆克拉瑪依-3 元/kg 1.5 元/kg 甘肅張掖 10 元/kg 10 元/kg-遼寧大連 10 元/kg 10 元/kg-寧夏寧東-5.6 元/kg 5.6 元/kg 來源：中國招標與采購網、國金證券研究所 來源：各省市政府官

75、網、國金證券研究所 管網基建：歐洲以改造現存天然氣管道為主，中國多為新建項目。歐洲規劃建設 5.3 萬公里氫能管網連接歐洲，通過現有天然氣管道改造和新建共同實施，其中三分之二以上將基于現有天然氣管網改造，預計覆蓋 25 個歐盟成員國以及挪威、英國和瑞士，實現氫能從供應商到消費者的環節低成本貫通，也方便后續氫的進出口貿易。中國以中石化和中石油為主力軍建設氫氣管道，主要解決“西氫東送”問題，新建純氫和摻氫管網方式發展，開工和備案的在建項目超 3000 公里。76%24%央國企其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 圖表圖表4747：國內國內輸氫管道建設加速輸氫管道建設加速 項目項目

76、長度長度(km)年輸氫量年輸氫量 建設單位建設單位 烏蘭察布 10 萬噸/年風光制氫一體化項目 1132 10 萬噸 中石化石油工程技術服務股份有限公司 濟源-洛陽輸氫管道 25 10.04 萬噸 中石油中國石油天然氣管道工程有限公司 定州-高碑店氫氣管道工程 164.7 10 萬噸 中國石油天然氣管道工程有限公司 巴陵-長嶺輸氫管道 42 4.42 萬噸 巴陵石化 金陵-揚子氫氣管道 32 4 萬噸 金陵石化 寧夏寧東輸氫管線 1.2 200 萬標方 沃凱瓏公司 玉門油田水電廠氫氣輸送管道 5.5 7000 噸 中石油中國石油天然氣管道工程有限公司 寶鋼無取向硅鋼產品結構優化標段三項目輸氫管

77、道 3.97 5040 噸 上海寶冶冶金工程公司 烏海至呼和浩特輸氫管道暨“內蒙古氫能走廊”項目 500-中石油中國石油天然氣管道工程有限公司，內蒙古科學技術研究院、中太(蘇州)氫能源科技有限公司 山東 100 公里純氫管網示范 100-中石油中國石油天然氣管道工程有限公司 朝陽天然氣摻氫示范工程-國家電投 張家口摻氫管道示范項目-440 萬立方 由張家口鴻華清潔能源科技有限公司牽頭 達茂-工業區氫氣管道工程 159 40 萬噸 中石油中國石油天然氣管道工程有限公司 廣東海底摻氫管道 55 40 億立方 中石油中國石油天然氣管道工程有限公司 陜寧一線摻氫示范項目 97 15.9 萬噸 中石油中

78、國石油天然氣管道工程有限公司 扎魯特旗-烏蘭浩特氫混天然氣長輸管線 230-昆侖氫能有限公司、興安盟吉通天然氣有限公司 通遼市隆圣峰天然氣有限公司甘旗卡綜合站純氫與摻氫燃氣管道工程 4.7-由通遼市隆圣峰天然氣有限公司牽頭 寧夏寧東天然氣摻氫降碳示范化工程 7.4-中石油中國石油天然氣管道工程有限公司 張家口市康保-曹妃甸氫氣長輸管道項目 736.5-張家口海泰氫能科技有限公司 合計 3295.97 來源：國際能源網、政府官網、國金證券研究所 項目應用：歐洲和中國均打造氫能一體化項目。歐洲“氫谷”是綠氫的產業集群示范基地，將依托豐富的可再生能源地域建設制氫設施，并以此為中心，帶動周圍產業對綠氫

79、的需求，并逐步擴大基礎設施的覆蓋半徑，形成大型產業集群，加速綠氫產業化和降本，并且重點項目歐盟將給予資金支持。與歐洲相同，中國綠氫應用以能源基地形式發展，配套光伏風電或化工設施，但項目大多集中在三北地區，開展的區域性較強，因而除就地消納外，若將綠氫及其氫基能源外送，配套的儲運設施建設需著重建設。圖表圖表4848：中國綠氫項目多分布在三北地區中國綠氫項目多分布在三北地區 來源：中國招標和采購網、氫能匯等、國金證券研究所 41%13%8%7%6%5%5%3%12%內蒙古新疆寧夏河北甘肅吉林遼寧黑龍江其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 22 電解槽路線：歐洲 PEM 和堿性電解槽應用并行

80、，中國以堿性電解槽為主。歐洲電解槽路徑發展更多樣化，當前 PEM 和 ALK 路線應用并行，2023 年已建成電解槽以 ALK（51%）和 PEM（48%）為主，預計 2025 年 PEM 電解槽占比將反超堿槽，同時發展 AEM 和 SO。中國以堿性電解槽為主，PEM 電解槽更多作為堿性電解槽的輔助配套，采用堿性電解槽更多是基于低購置成本以及相對成熟的技術的考慮。圖表圖表4949：中國中國電解槽出貨堿性電解槽占比高達電解槽出貨堿性電解槽占比高達 97%97%來源：中國招標和采購網、國金證券研究所 行業有望迎下半年估值修復，重點關注上中游項目落地。制氫和燃料電池兩條主線并行，重點在于經濟性推動以

81、及政策的進展，下半年重點關注持續性政策的驅動與新商業模式的閉環。板塊下半年預計政策進一步定調+需求兌現+新商業模式的落地，上半年整體來看，氫能整個板塊的交易邏輯在于政策的進一步推動預期和整體放量持續增長的預期，但由于定調層面的進展相較于海外而言較為緩慢，疊加產業鏈上半年放量緩慢，整體板塊走勢較弱。展望下半年，我們判斷：1、氫能板塊有望進一步從政策角度定調；2、整體的板塊推動逐步由先前的成本端口推動逐步轉變為需求端推動；3、“綠電綠氫+燃料電池車輛運營”的商業模式閉環有望初步形成。上游：經濟性加速，有望迎招標與消納雙驅動；中游：管道規劃與液氫準則落地，三桶油推動發展；下游：燃料電池否極泰來，高速

82、費減免有望持續驅動板塊。建議關注：吉電股份、華光環能、昇輝科技、華電重工、石化機械。氫能政策推廣進度不及預期：氫能尚處商業化前期，歐盟及歐洲多個國家出臺多項氫能政策支持產業前期發展，若政策推廣及補貼力度不及預期，可能導致氫能規劃完成時點推遲。碳關稅落地不及預期：綠氫經濟性一方面由規?；帕亢图夹g迭代驅動，另一方面為碳關稅落地驅動，存在 2026 年碳關稅政策落地實施情況未達到預期的可能性。97%3%堿性電解槽PEM電解槽行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 23 行業行業投資評級的說明：投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36

83、 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 24 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份

84、有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的

85、其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧

86、問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3

87、 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-80234211 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 5 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-86695353 郵箱： 郵編：518000 地址：深圳市福田區金田路 2028 號皇崗商務中心 18 樓 1806