《汽車行業車企成本分拆新勢力系列報告2：成本投入與產出效率篇-240624（19頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《汽車行業車企成本分拆新勢力系列報告2：成本投入與產出效率篇-240624（19頁）.pdf（19頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 行業研究行業研究 汽車汽車 2024 年年 06 月月 24 日日 車企成本分拆新勢力系列報告 2 推薦推薦（維持）（維持）成本投入與產出效率篇成本投入與產出效率篇 我們整理了國內及海外多家重點車企的財報數據（具體對比公司詳見正文圖表），以對比新勢力之間以及新勢力與傳統車企的差別與變化趨勢，并以系列報告的形式分3篇發布，分別分析業務差別&產品競爭力（報告1）、成本投入與效率（報告2）、資金情況（報告3）。本報告2從員工結構與效率、研發開

2、支和銷售與管理方面對新勢力與傳統車企的成本管控進行對比分析。車企核心商業模式是“對復雜體系的管理”，車企核心商業模式是“對復雜體系的管理”，為探究各車企在這一商業模式內為探究各車企在這一商業模式內核下以及六大能力對應的經營條線有哪些特征，我們從利潤表角度構建了相核下以及六大能力對應的經營條線有哪些特征，我們從利潤表角度構建了相關指標進行衡量，主要人員、管、銷、研四個層面關指標進行衡量，主要人員、管、銷、研四個層面。員工結構上，對比傳統車企，新勢力具有以下特征：員工結構上，對比傳統車企，新勢力具有以下特征：1)研發人員占比更高，2023 年新勢力 20-40%傳統普通 15-30%。2)銷售人員

3、占比更高，2023 年蔚小理 35-50%零跑 14%傳統普通 5%。員工效率上，對比傳統車企，新勢力員工效率上，對比傳統車企，新勢力具有具有以下特征：以下特征：1)單位員工銷量更低，且新勢力研發及銷售人均銷量更低，但管理人均銷量更高，或說明其此階段的管理效率相對更優。2)由于定位中高端，新勢力單位員工營收優于國內傳統普通車企。研發強度上研發強度上（研發開支研發開支/矩陣車型數矩陣車型數），），具備以下具備以下特征特征：2023 年特斯拉 40 億元/款BBA/大眾/通用 12-15 億元/款蔚來/理想 13 億元/款比亞迪 8 億元/款小鵬 6 億元/款吉利 4 億元/款（含極氪）長城/長安

4、/零跑 2-3 億元/款。1)海外國內，豪華普通，主要與其更高的人力成本有關。2)國內新勢力國內傳統普通，估計因新勢力定位中高端+起步階段，其研發人員薪酬水平更高以及在車型開發外，新增較多其它方向的自主研發。銷售及管理上，銷售及管理上，對比傳統車企，新勢力具備以下特征：對比傳統車企，新勢力具備以下特征：1)投入角度，強度高于相同定位的傳統車企，2023 年 SG&A 費用/在售車型數，特斯拉 85 億元/款寶馬/奔馳/大眾 20-25 億元/款理想 24 億元/款蔚來 18 億元/款比亞迪 17 億元/款通用 14 億元/款小鵬 13 億元/款奧迪 10 億元/款零跑 9 億元/款長城/長安

5、5-6 億元/款，或由于新勢力的直營模式和較高的員工薪酬、股權激勵、其它開支等影響。2)產出角度，特斯拉表現優異，理想已達到傳統車企水平，其它新勢力還有提升空間，2023 年 SG&A 費用/銷量，蔚來 8 萬元/輛奔馳 7 萬元/輛小鵬 5 萬元/輛理想 3 萬元/輛大眾/寶馬/奧迪/沃爾沃 2-4 萬元/輛零跑/特斯拉 2 萬元/輛其它傳統普通 1-2 萬元/輛；2023 年 SG&A 費用/營收，蔚來 23%小鵬 21%零跑 16%理想 8%傳統車企 5-10%特斯拉 5%。具體指標定義、詳細數據分析、各車企差異等詳見正文具體指標定義、詳細數據分析、各車企差異等詳見正文。投資建議：投資建

6、議：從管銷研三大經營條線+人員，合計四個層面出發，我們可以看到新勢力在經營上明顯進行了高強度投入，而除特斯拉理想外，其它新勢力產出效率相對偏低，同時也顯示出潛在的較大經營彈性。展望未來，隨新舊勢力經營模式相互借鑒、淘汰賽加速，剩余玩家間的成本投入和產出效率會向均值回歸、差異收斂，結合海外車企的經營特征，我們可以對新舊勢力未來潛在的財務表現、成本、產出等指標實現一定合理預估。短周期中建議重點關注蔚來、小鵬新品牌或新系列車型，華為系北汽藍谷的享界 S9，賽力斯的問界新車。此外，部分新勢力今年產品競爭力較強，加速上量有望快速實現規模效益，建議重點關注賽力斯、路特斯、小米集團、極氪。風險提示：風險提示

7、：受數據的披露、口徑以及處理的影響，指標的計算或存在一定誤差；國內經濟和消費低于預期，行業競爭強于預期，原材料價格波動，海外汽車政策影響等。證券分析師：張程航證券分析師：張程航 電話：021-20572543 郵箱： 執業編號：S0360519070003 行業基本數據行業基本數據 占比%股票家數(只)226 0.03 總市值(億元)33,313.40 3.89 流通市值(億元)25,584.06 3.83 相對指數表現相對指數表現%1M 6M 12M 絕對表現-1.8%0.2%-1.9%相對表現 3.1%-4.8%7.6%相關研究報相關研究報告告 汽車行業周報（20240610-202406

8、15）：歐盟擬對中國電動車加征關稅，持續關注基本面變化 2024-06-16 汽車行業重大事項點評：5 月銷量低于我們此前預期，但新能源仍保持相對高增 2024-06-13 【華創汽車】汽車行業海外銷量點評：4 月歐洲增速回暖，北美增長放緩 2024-06-10 -22%-12%-1%10%23/0623/0923/1124/0124/0424/062023-06-262024-06-21汽車滬深300華創證券研究華創證券研究所所 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁

9、止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 報告詳細梳理了新舊勢力車企財務數據，對車企人員、管、銷、研四個層面的指標進行了分析，以探究圍繞“復雜體系管理”的車企經營差異。投資邏輯投資邏輯 從管銷研三大經營條線+人員，合計四個層面出發，我們可以看到新勢力在經營上明顯進行了高強度投入，而除特斯拉理想外，其它新勢力產出效率相對偏低，同時也顯示出潛在的較大經營彈性。展望未來，隨新舊勢力經營模式相互借鑒、淘汰賽加速，剩余玩家間的成本投入和產出效率會向均值回歸、差異收斂，結合海外車企的經營特征，我們可以對新舊勢力未來潛在的財務表現、成本、產出等指標實現一定合理預估。短周期中建議重點關注蔚來、小鵬新品牌或新

10、系列車型，華為系北汽藍谷的享界 S9，賽力斯的問界新車。此外，部分新勢力今年產品競爭力較強，加速上量有望快速實現規模效益，建議重點關注賽力斯、路特斯、小米集團、極氪。PBzVpOnQnOsOpNqPzRpMnQrNoM8O8Q7NoMmMnPmQkPqQoQjMnPsP7NrQpQMYmPmQMYoPpP 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、簡述一、簡述.5 二、員工結構與效率二、員工結構與效率.6 三、研發開支三、研發開支.9 四、銷售與管理四、銷售與管理.12 五、投資建議

11、五、投資建議.17 六、風險提示六、風險提示.17 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：車企研發、制造、銷售和管理及其他員工人數（萬人，2023 年）.6 圖表 2：車企研發、制造、銷售和管理及其他員工結構（%，2023 年）.7 圖表 3：車企銷量/各業務部門員工數量（輛/人，2023 年）.7 圖表 4：車企管理及其他人員/在售車型數（萬人/款）.8 圖表 5：車企營收/各業務部門員工數量（億元/人，2023 年）.8 圖表 6：車企單車型研發開支，研發開支/矩

12、陣車型數（億元/款）.9 圖表 7：車企研發人員人均薪酬（萬元/人）.10 圖表 8：車企單車研發開支，研發開支/銷量（萬元/輛）.10 圖表 9：車企研發開支/營收（%）.11 圖表 10：車企單車型 SG&A 費用，SG&A 費用/在售車型數（億元/款）.12 圖表 11：車企單車 SG&A 費用（萬元/輛，不含研發）.13 圖表 12：車企 SG&A 費用率（%）.13 圖表 13：車企單車型管理費用，管理費用/在售車型數（億元/款）.14 圖表 14：車企單車型銷售費用，銷售費用/在售車型數（億元/款）.14 圖表 15：車企單車管理費用（萬元/輛，不含研發）.15 圖表 16：車企管

13、理費用率（%，不含研發）.15 圖表 17：車企單車銷售費用（萬元/輛）.16 圖表 18：車企銷售費用率（%）.16 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 一、一、簡述簡述 車企核心商業模式是“對復雜體系的管理”，其在制造業中相對較低的 ROE、利潤率水平，同時又涵蓋制造、營銷、供應鏈、設計等諸多細分經營內容，均是以“管理”為核心的商業模式所帶來的。表面車企相互競爭產品銷量和 ASP，本質則是同時競爭 1）產品定義，2）研發，3）渠道管理，4）供應鏈管理，5）制造，6）廣宣這六大核心能力。由于

14、整車玩家多，而變革并不隨時發生，所以汽車也容易陷入同質化競爭。當產品同質化后，價格便成為市場中極具影響力的要素，穿透回車企，就需要對上述六大能力的性價比爭分奪厘，此時，復雜體系精益管理的能力（同時實現六大能力的拔尖）變得極為重要盡量用更少的成本（物料、人工、管銷研、其它等），創造更多的收入（銷量和單價）。除非某些玩家持續引領變革，或者行業引入新的商業模式，否則整車行業對管理的競爭就不會在長跑中讓位。為探究各車企“對復雜體系的管理”以及六大能力對應的經營條線有哪些特征，我們從利潤表角度構建了相關指標進行衡量，主要在人員、管、銷、研四個層面，后文將逐一展示。在此之前，我們需要簡單理解兩個貫穿全文的

15、概念：1)成本投入強度和投入產出效率有所區別，前者顯示對成本的控制能力（最小單位投入），后者顯示對銷量和收入的轉化能力。2)管、銷、研費用，在車企經營短周期里是固定成本，但長周期中其各自人員結構和規模需要匹配車企體量，其中，研發更多跟隨車型款數變化，即研發投入的最小單位是一款車型，銷售和管理則同時跟隨車型款數和銷量變化。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 二、二、員工結構與效率員工結構與效率 員工結構上，新勢力員工結構上，新勢力相較于相較于傳統車企傳統車企，其研發和銷售人員占比更高。，其研發和

16、銷售人員占比更高。管銷研費用的主體構成是員工薪酬，不同業務條線的員工數量和薪酬支出比例顯示了車企對有限資源的分配思路。對比新舊勢力，我們能看到以下特征：1)研發人員占比更高研發人員占比更高，新勢力新勢力 20-40%傳統普通傳統普通 15-30%（分母為員工總人數，下同）（分母為員工總人數，下同）。主要兩方面原因：其一，車企經營中，研發相對制造、銷售會更前置，新勢力單一車型規模、總銷量規模小于傳統車企，因此研發人員占比會相對偏高；其二，新勢力對智能化等增量技術投入程度更甚，也會帶來研發人員的相對增加。2)銷售人員占比更高，蔚小理銷售人員占比更高，蔚小理 35-50%零跑零跑 14%傳統普通傳統

17、普通 5%。傳統普通以經銷為主，其銷售員工主要為銷售公司/部門負責渠道管理、廣宣等人員。而新勢力銷售人員占比高主要因為新勢力部分門店采用直營模式，如蔚小理全部或主要為直營，零跑部分為直營，因此他們的銷售人員除銷售管理類員工，還包括門店員工。直營會增加車企經營負擔，但同時好的經營也會增強車企對品牌力的管控。3)制造、管理制造、管理及其他人員及其他人員占比占比則則更低。更低。由于新勢力在研發與銷售人員結構占比相對較高，對應著制造、管理及其他人員占比偏低。但如果我們從業務人數/車型款數的角度看，新勢力管理能效則相對較高（見后文）。圖表圖表 1：車企研發、制造、銷售和管理及其他員工人數（萬人，：車企研

18、發、制造、銷售和管理及其他員工人數（萬人，2023 年）年）資料來源：各公司公告、華創證券 注：比亞迪包含更多的零部件業務，零部件業務比整車業務更偏制造模式，因此比亞迪制造員工數量和比重偏高。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 2：車企研發、制造、銷售和管理及其他員工結構（：車企研發、制造、銷售和管理及其他員工結構（%，2023 年）年）資料來源：各公司公告、華創證券 單位單位員工銷量員工銷量層面，新勢力低于傳統車企。層面，新勢力低于傳統車企。其中傳統普通（除比亞迪）15-30 輛/

19、人傳統豪華 5-20 輛/人新勢力 5-15 輛/人比亞迪 4 輛/人，新勢力較低在于新勢力偏豪華且單一車型銷量偏低，員工投入的規模效應弱一款車的研發、宣傳都有固定區間的員工、成本投入，但銷量結果卻可大可小。其中注意，比亞迪由于包含零部件業務，制造人員較多，因此單位員工銷量會相對低估。圖表圖表 3：車企銷量：車企銷量/各業務部門員工數量（輛各業務部門員工數量（輛/人，人，2023 年）年）資料來源：各公司公告、華創證券 注：海外車企銷量不包含中國合資公司銷量。分類別看，研發人均銷量傳統高于新勢力，銷售人均銷量傳統經銷高于新勢力直營，管分類別看，研發人均銷量傳統高于新勢力，銷售人均銷量傳統經銷高

20、于新勢力直營，管理人均銷量新勢力高于傳統。理人均銷量新勢力高于傳統。雖然新勢力由于銷量規模相對偏?。ㄒ虼搜邪l人均銷量傳統車企會偏高），但從分類數據依然可以看出目前新勢力管理效率相對高于傳統車企（可能因為體量偏小，結構冗余程度也會相對較低），從下表管理人員數/在售車型款數也能大致看到這一特征。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 圖表圖表 4：車企：車企管理及其他人員管理及其他人員/在售車型數在售車型數（萬人萬人/款款）資料來源：各公司公告、MarkLines、華創證券 注：在售車型款數為當年車企

21、實現主要銷量的車型款數，后文出現的矩陣車型款數指預計2年后的在售車型款數。單位員工營收層面，單位員工營收層面，新勢力定位中高端，更高的新勢力定位中高端，更高的 ASP 使其在營收端效率優于銷量端使其在營收端效率優于銷量端，也，也高于國內傳統車企高于國內傳統車企。單位員工營收，傳統豪華 0.06-0.08 億元傳統普通（海外）0.04-0.08億元新勢力 0.02-0.05 億元傳統普通（國內）0.01-0.03 億元。圖表圖表 5：車企營收：車企營收/各業務部門各業務部門員工數量（員工數量（億億元元/人，人，2023 年）年）資料來源：各公司公告、華創證券 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分

22、拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 三、三、研發開支研發開支 為為統一海外及國內報表口徑，統一海外及國內報表口徑，本文本文從現金流角度從現金流角度對研發開支作如下對研發開支作如下定義定義以體現實際投入：以體現實際投入：本年度本年度研發開支研發開支=研發支出研發支出資本化資本化部分部分+研發支出研發支出費用化費用化部分部分=研發支出資本化部分研發支出資本化部分+研發費用研發費用-研發研發攤銷。攤銷。研發開支的主要構成為研發人員薪酬、設備材料費用、外包服務、折攤等。傳統的車企研發開支主要用途為車型平臺設計、車型開發、動力總成研發以及

23、其它汽車相關功能開發，在電動智能趨勢下，新興的研發用途包括智能駕駛、軟件系統功能開發、三電系統以及全新電子電氣架構等。研發投入角度，新勢力研發開支強度高于傳統，研發投入角度，新勢力研發開支強度高于傳統，海外海外高于國內，豪華高于普通。高于國內，豪華高于普通。研發開支與車型開發高度相關，因此我們按未來兩年預計在售車型為分母來評估車企開發強度，即定義后文“矩陣車型”款數為未來 2 年在售車型款數（PS 電動智能時代車型開發周期較此前大幅縮短）：2023 年研發開支/矩陣車型數：特斯拉 40 億元/款BBA/大眾/通用 12-15 億元/款蔚來/理想 13 億元/款比亞迪 8 億元/款小鵬 6 億元

24、/款吉利 4 億元/款（含極氪）長城/長安/零跑 2-3 億元/款。其中海外車企和豪華車企研發開支強度高，這主要與其更高的人力成本有關。國內車企間比較，新勢力研發開支強度高于傳統，可能因為國內新勢力：1)品牌定位中高端+起步階段，其研發人員薪酬水平更高；2)車型開發外，新增較多其它方向的自主研發，如智能駕駛等。圖表圖表 6：車企單車型研發開支，研發開支：車企單車型研發開支，研發開支/矩陣車型數（億元矩陣車型數（億元/款）款）資料來源：公司公告、MarkLines、華創證券預計 注：矩陣車型款數為預計未來2年后在售車型款數。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創

25、證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 圖表圖表 7：車企研發人員人均薪酬（萬元：車企研發人員人均薪酬（萬元/人）人）資料來源：各公司公告、華創證券 研發產出角度，研發產出角度，特斯拉已實現規模產出，國內新勢力特斯拉已實現規模產出，國內新勢力與與傳統車企傳統車企仍有一定差距仍有一定差距。研發/銷量轉化層面，特斯拉、理想和零跑單車研發開支水平已低于傳統豪華，即銷量對研發的轉化效率較高。但傳統豪華 ASP 更高，研發/營收轉化層面，除特斯拉外其他新勢力與傳統車企仍有較大差距，尚未獲得研發投入產出正常規模效應。此外，理想由于 2023 年銷量與營收大幅提升，其研發開支效率

26、指標均有顯著改善。數據上：1)2023 年研發開支/銷量：蔚來 8 萬元/輛小鵬 4 萬元/輛傳統豪華 2-5 萬元/輛特斯拉/理想/零跑 1-3 萬元/輛傳統普通 0.5-3 萬元/輛。2)2023 年研發開支/營收：蔚來/小鵬 15-25%零跑 11%理想 9%傳統豪華/大部分傳統普通 5%-8%特斯拉 4%現代/起亞/上汽自主 2-3%。圖表圖表 8：車企單車研發開支，研發開支車企單車研發開支，研發開支/銷量（萬元銷量（萬元/輛）輛）資料來源：各公司公告、華創證券 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）12

27、10 號 11 圖表圖表 9：車企研發開支：車企研發開支/營收（營收（%）資料來源：各公司公告、華創證券 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 四、四、銷售與管理銷售與管理 投入角度，投入角度，新勢力新勢力 SG&A 投入強度投入強度高于相同定位的傳統車企。高于相同定位的傳統車企。SG&A 費用核心構成為管理端的薪酬、銷售端的薪酬、銷售端的廣宣、經銷商返點，以及部分折攤等。由于部分車企并未披露分別的管理和銷售費用，此處我們先按 SG&A 整體對車企進行分析。如前文所述，銷售和管理投入同時跟隨車

28、型款數和銷量變化，顯示一定成本的人力所覆蓋的管理邊界。從數據來看，品牌定位越高端則單款車型 SG&A 投入越高，相似定位的車企間比較，新勢力單車型投入普遍高于傳統車企：2023 年單車型 SG&A 費用，即 SG&A 費用/在售車型數：特斯拉 85 億元/款寶馬/奔馳/大眾 20-25 億元/款理想 24 億元/款蔚來 18 億元/款比亞迪 17 億元/款通用 14 億元/款小鵬 13 億元/款奧迪 10 億元/款零跑 9 億元/款長城/長安 5-6 億元/款。結合前文新勢力管理人員數/車型數偏低（效率高），我們仍可理解為，可能是新勢力的直營模式（銷售費用高）和較高的員工薪酬、股權激勵、其它開

29、支等導致了這一結果。圖表圖表 10：車企單車型：車企單車型 SG&A 費用費用，SG&A 費用費用/在售車型數（億元在售車型數（億元/款）款）資料來源：各公司公告、MarkLines、華創證券 產出角度，產出角度，特斯拉特斯拉表現表現優異，理想已達到傳統車企水平，優異，理想已達到傳統車企水平，其它其它新勢力還有提升空間。新勢力還有提升空間。SG&A/銷量轉化層面，中高端品牌單車投入自然大于中低端品牌。將新勢力與傳統豪華對比，理想、特斯拉已與傳統豪華車企相近，而蔚來、零跑、小鵬投入產出仍低于傳統豪華/傳統普通?？紤]財務化后的產出效率，即 SG&A 費用/營收，特斯拉、理想已與傳統車企相仿，而其它

30、新勢力還有較大提升空間。數據上：1)2023 年 SG&A 費用/銷量：蔚來 8 萬元/輛奔馳 7 萬元/輛小鵬 5 萬元/輛理想 3 萬元/輛大眾/寶馬/奧迪/沃爾沃2-4萬元/輛零跑/特斯拉2萬元/輛其它傳統普通1-2 萬元/輛。2)2023 年 SG&A 費用/營收：蔚來 23%小鵬 21%零跑 16%理想 8%傳統車企 5-10%特斯拉 5%。本文第一節提到短周期里 SG&A 費用大部分可視為固定成本，因此具有較強的經營杠桿特征，費用率受規模影響較大，如理想 2023 年隨營收大幅增長 SG&A 費用率同比-5PP。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華

31、創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 此外個體間 SG&A 費用率的差異毫無疑問也受到公司體系管理能力的影響，如特斯拉具備強自我營銷能力、幾乎無營銷投入。圖表圖表 11：車企單車：車企單車 SG&A 費用（萬元費用（萬元/輛，不含研發）輛，不含研發）資料來源：各公司公告、華創證券 圖表圖表 12：車企：車企 SG&A 費用率（費用率（%）資料來源：各公司公告、華創證券 拆分到銷售費用和管理費用拆分到銷售費用和管理費用分項分項，新勢力與傳統車企差異更多來自，新勢力與傳統車企差異更多來自管理管理費用。費用。綜合考慮數據披露不夠全面（忽略相應車企）以及部分車企銷售費用

32、/管理費用為估算值（詳見圖表下注釋）的影響進行簡略分析：1)投入角度，單車型管理費用和銷售費用新勢力高于長安/長城（比亞迪近年銷售費用主要受售后服務費影響抬升），考慮新勢力投入強度較高，且銷售費用受直營影響。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 2)產出角度，由于更加受到規模效應的影響，新勢力的銷售、管理單車費用/費用率都顯著更高，其中管理費用的轉化效率差異相對更大（管理人員的單位費用投入更大）。圖表圖表 13：車企單車型管理費用，管理費用：車企單車型管理費用，管理費用/在售車型數（億元在售車

33、型數（億元/款）款）資料來源：各公司公告、MarkLines、華創證券估算 注：通用、特斯拉、蔚來和理想按管理費用=SG&A費用-廣宣費用*2估算 圖表圖表 14：車企單車型銷售費用，銷售費用：車企單車型銷售費用，銷售費用/在售車型數（億元在售車型數（億元/款）款）資料來源：各公司公告、MarkLines、華創證券估算 注：通用、特斯拉、蔚來和理想按銷售費用=廣宣費用*2估算 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 圖表圖表 15：車企單車管理費用（萬元：車企單車管理費用（萬元/輛，不含研發）輛

34、，不含研發）資料來源：各公司公告、華創證券估算 注：通用、特斯拉、蔚來和理想按管理費用=SG&A費用-廣宣費用*2估算 圖表圖表 16：車企管理費用率（：車企管理費用率（%，不含研發），不含研發）資料來源：各公司公告、華創證券估算 注：通用、特斯拉、蔚來和理想按管理費用=SG&A費用-廣宣費用*2估算 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 圖表圖表 17：車企單車銷售費用（萬元：車企單車銷售費用（萬元/輛）輛）資料來源：各公司公告、華創證券估算 注：通用、特斯拉、蔚來和理想使用銷售費用=廣宣費

35、用*2估算 圖表圖表 18：車企銷售費用率（：車企銷售費用率（%）資料來源：各公司公告、華創證券估算 注：通用、特斯拉、蔚來和理想使用銷售費用=廣宣費用*2估算 車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 五、五、投資建議投資建議 從管銷研三大經營條線+人員，合計四個層面出發，我們可以看到新勢力在經營上明顯進行了高強度投入，而除特斯拉理想外，其它新勢力產出效率相對偏低，同時也顯示出潛在的較大經營彈性。展望未來，隨新舊勢力經營模式相互借鑒、淘汰賽加速，剩余玩家間的成本投入和產出效率會向均值回歸、差異收

36、斂，結合海外車企的經營特征，我們可以對新舊勢力未來潛在的財務表現、成本、產出等指標實現一定合理預估。短周期中建議重點關注蔚來、小鵬新品牌或新系列車型，華為系北汽藍谷的享界 S9，賽力斯的問界新車。此外，部分新勢力今年產品競爭力較強，加速上量有望快速實現規模效益，建議重點關注賽力斯、路特斯、小米集團、極氪。六、六、風險提示風險提示 受數據的披露、口徑以及處理的影響，指標的計算或存在一定誤差；國內經濟和消費低于預期，行業競爭強于預期，原材料價格波動，海外汽車政策影響等。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210

37、號 18 汽車組團隊介紹汽車組團隊介紹 組長、首席分析師：張程航組長、首席分析師：張程航 美國哥倫比亞大學公共管理碩士。曾任職于天風證券，2019 年加入華創證券研究所。高級研究員：夏涼高級研究員：夏涼 華威大學商學院商業分析碩士。曾任職于汽車產業私募股權基金，2020 年加入華創證券研究所。研究員：李昊嵐研究員：李昊嵐 倫敦大學學院金融碩士。2022 年加入華創證券研究所。助理研究員：林棲宇助理研究員：林棲宇 上海財經大學金融碩士。2023 年加入華創證券研究所。車企成本分拆新勢力系列報告車企成本分拆新勢力系列報告 2 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210

38、號 20 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該

39、行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 本報告僅供華創證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及

40、推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事

41、先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522