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1、 證券研究報告|公司深度報告 2024 年 06 月 29 日 增持增持（首次）（首次）高速通信連接器技術儲備充分，受益國內高速通信連接器技術儲備充分，受益國內 AI 算力需求算力需求增長增長 TMT 及中小盤/通信&電子 目標估值：NA 當前股價：26.36 元 公司是以防務為核心、通訊與工業并重的公司是以防務為核心、通訊與工業并重的“一體兩翼一體兩翼”戰略布局的全球光電連接戰略布局的全球光電連接器及互連方案的優質供應商，在高速背板連接器領域憑借其技術與研發優勢突器及互連方案的優質供應商，在高速背板連接器領域憑借其技術與研發優勢突破了國外龍頭企業的技術封鎖，率先布局破了國外龍頭企業的技術封鎖

2、，率先布局 112G/224G 高速背板連接器。高速背板連接器。AI 應應用帶來大規模算力建設需求，配套帶來用帶來大規模算力建設需求，配套帶來 AI 服務器需求，帶動高速背板連接器與服務器需求，帶動高速背板連接器與高速線模組價值量與出貨量增加。公司是華為核心供應商，高速率領域與海外高速線模組價值量與出貨量增加。公司是華為核心供應商，高速率領域與海外龍頭研發進展同步，有望充分受益華為昇騰服務器放量，率先在高速率高速背龍頭研發進展同步，有望充分受益華為昇騰服務器放量，率先在高速率高速背板連接器實現國產替代。首次覆蓋，給予板連接器實現國產替代。首次覆蓋，給予“增持增持”評級。評級。深耕電連接器鑄就行

3、業領先，自主創新引領行業發展。深耕電連接器鑄就行業領先，自主創新引領行業發展。公司具備 60 余年連接器領域的技術沉淀和綜合優勢，是我國率先從事電連接器研制和生產的核心骨干企業及高新技術企業。公司形成以防務為核心、通訊與工業并重的“一體兩翼”戰略布局，圍繞高速互聯持續創新，形成具備核心競爭力的產品?！案咚佟狈矫?，公司持續開展更高傳輸速率、更多應用場景的高速連接器研制，已研制出 224G 高速背板連接器，與海外龍頭研發進展相同。2019-2023 年公司營收從 5.29 億增長到 9.04 億，CAGR 達 14.34%，2022 年防務、通訊、工業業務毛利率分別達 53.10%、12.85%、

4、15.16%，防務業務拉升整體毛利率至 27.44%。隨通訊業務高速線模組放量，公司收入及利潤有望顯著提升。防務連接器護城河深厚，汽車連接器貢獻新增長點。防務連接器護城河深厚，汽車連接器貢獻新增長點。受益于國防軍費開支增長與型號持續迭代放量，防務連接器市場規模有望持續增長。根據億渡數據，2017-2026 年，我國防務連接器市場規模由 91.25 億元上升至 236.48 億元，9 年 CAGR 為 11.16%。防務連接器具備資質技術雙重壁壘，競爭格局穩定。公司具有航天科工、中國電科、中國兵工等防務龍頭企業的供貨資格，是國家航天項目的定點供應商，技術水平達到國內龍頭，系統互連國際領先。受益于

5、新能源汽車滲透率提升，汽車連接器市場規模增長，技術壁壘較高。公司突破汽車連接器技術壁壘，完成車企多維度考核認證，與五菱、比亞迪等客戶在重點項目的獲取上取得突破，與造車新勢力等客戶進入項目合作階段。受益下游受益下游 AI 服務器放量，高速背板連接器構建收入第二增長極。服務器放量，高速背板連接器構建收入第二增長極。受益于 AI應用大規模算力需求爆發，AI 服務器需求量大幅增長，同時線纜背板價值量提升，量價齊升驅動高速背板連接器市場規模增長。根據 Business Research Insights，2021 年全球背板連接器市場規模為 19.40 億美元，到 2031 年預計將達到 36.95 億

6、美元，預測期內復合年增長率為 6.65%。國內廠商在 112G及以上速率領域突破專利限制實現技術同步，奠定國產替代技術基礎，同時海外技術封鎖催化國產替代，下游客戶粘性高將支撐國內廠商業績穩定增長，市占率進一步提升。公司為華為核心供應商之一，其 25Gbps、56Gbps 等高速背板連接器已在華為設備中大批量使用，通過專利共享、出資入股形式與華為達成深度合作，同時公司拓展中興、諾基亞、烽火通信、新華三等客戶長期業務合作。公司 112G 高速率產品技術對標海外龍頭，自主攻關精密零部件生產，技術壁壘深厚，112G 實現小批量生產，領先布局 224G 產品，已達到樣品試制合格，與海外龍頭研發進展同步。

7、公司有望充分受益下游大客戶 AI 服務器放量與國產替代趨勢，實現業績快速增長?；A數據基礎數據 總股本（百萬股）461 已上市流通股（百萬股）165 總市值（十億元）12.2 流通市值（十億元）4.3 每股凈資產（MRQ）3.3 ROE（TTM）4.7 資產負債率 40.6%主要股東 四川長虹電子控股集團有限公司 主要股東持股比例 31.61%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現-16 25 14 相對表現-12 24 24 資料來源：公司數據，招商證券 相關報告相關報告 梁程加梁程加 S1090522060001 鄢凡鄢凡 S1090511060002 劉浩天劉浩天 S109052

8、3070005 -40-20020406080Jun/23Oct/23Feb/24Jun/24(%)華豐科技滬深300華豐科技華豐科技（688629.SH）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 投資建議：投資建議：公司專注于全球光電連接器研發、生產、銷售，并為客戶提供系統互連方案，在 112G/224G 高速背板連接器領域突破海外龍頭技術封鎖，研發進展同步，核心技術自主可控，受益于 AI 算力需求帶來 AI 服務器需求，高速線模組與高速背板連接器有望實現量價齊升。我們預計公司 2024 年至2026 年營業收入 13.73、20.52、27.50 億元，同比增長 52%、49%、34%，歸

9、母凈利潤 1.20 億元、2.11 億元、2.53 億元，同比增長 66%、76%、20%，對應 PE 分別為 101.2X/57.5X/48.0X。首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示：風險提示：下游市場需求不足、新產品研發進度存在不確定性、客戶認證進下游市場需求不足、新產品研發進度存在不確定性、客戶認證進度存在不確定性、產能擴充不及預期、技術路線分化度存在不確定性、產能擴充不及預期、技術路線分化。財務數據與估值財務數據與估值 會計年度會計年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入(百萬元)984 904 1373 2052 2750 同比增長 18%-8%52

10、%49%34%營業利潤(百萬元)92 50 88 152 181 同比增長 27%-45%76%73%19%歸母凈利潤(百萬元)99 72 120 211 253 同比增長 31%-27%66%76%20%每股收益(元)0.21 0.16 0.26 0.46 0.55 PE 123.0 167.9 101.2 57.5 48.0 PB 14.2 8.1 7.6 6.9 6.2 資料來源：公司數據，招商證券 aVfYeUfV9WfYcWbZ7N9R7NtRoOsQtPkPnNqPiNqQpM6MoPqQvPnNpOwMqQvN 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 正文目錄正文目錄 一、深耕

11、電連接器鑄就行業領先，自主創新引領行業發展.6 1、從技術引進到自主創新，國資控股華為哈勃投資入股.6 2、營收實現高速增長，盈利能力有望持續改善.8 3、“一體兩翼”戰略布局，持續加大研發創新投入.9 二、防務連接器護城河深厚，汽車連接器貢獻新增長點.11 1、連接器下游應用廣泛，海外龍頭市場集中度高.11 2、防務連接器構建深厚護城河，保障業績持續穩定增長.13（1）型號放量驅動防務市場增長，資質技術雙壁壘打造穩定競爭格局.13（2）防務龍頭核心供應商，系統互連技術水平國際領先.15 3、汽車連接器貢獻新增長點，持續推動重點項目客戶拓展.16（1）新能源汽車滲透率提升驅動市場增長，技術壁壘

12、較高.16（2）突破國內主流車廠重點項目，開拓造車新勢力客戶.18 三、受益下游 AI 服務器放量，高速背板連接器構建收入第二增長極.19 1、需求端：高速率迭代趨勢，量價齊升驅動市場規模增長.19 2、供給端：高速率領域國內技術突破，國產替代趨勢顯著.21 3、華為核心供應商，技術護城河深厚.23（1）深度綁定下游大客戶，受益 AI 服務器放量業績高速增長.23（2）112G 高速率產品技術對標海外龍頭，技術壁壘深厚.24 四、盈利預測與估值.25 五、風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司技術演變由技術引進到自主創新.6 圖 2：國有企業改革激發經營活力.6 圖 3：公司股權結構圖

13、.7 圖 4：公司營收高速增長（億元）.8 圖 5：公司歸母凈利潤（億元）.8 圖 6：公司費用率穩中有降.8 圖 7：公司毛利率與凈利率.8 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 圖 8：防務類及通訊類產品營收占比較高.9 圖 9：防務類產品拉動毛利率增長.9 圖 10：公司產品矩陣.9 圖 11：公司高速互連產品布局.10 圖 12：公司研發費用率位于行業前列.10 圖 13：公司專利數量迅速增長.10 圖 14：連接器結構示意圖.11 圖 15：連接器成本結構圖.11 圖 16：中游廠商競爭激烈，下游細分市場空間存在差異.12 圖 17：國防預算支出持續增長（億元）.13 圖 18：

14、2017-2026 年我國防務連接器市場規模（億元）.13 圖 19：防務連接器 CR5 持續提升.14 圖 20：我國防務連接器競爭格局（2020）.14 圖 21：供應商審核流程.14 圖 22：系統互連供應商考量維度.14 圖 23：防務龍頭大客戶營收占比.15 圖 24：高壓連接器及線束示意圖.16 圖 25：新能源汽車推動連接器高壓化.16 圖 26：高壓連接器市場空間測算.17 圖 27：高壓互鎖的 HVIL 接口.17 圖 28：二次鎖緊結構.17 圖 29：高速背板連接器.19 圖 30：高速背板的物理連接結構.19 圖 31：高速背板連接器四類應用方式.19 圖 32：正交架

15、構.19 圖 33：板對板連接器解決方案.20 圖 34：線纜背板.20 圖 35：正交背板架構圖.20 圖 36：GB200 NVL72 背板上的線纜.20 圖 37：安費諾產品向高速高密迭代.21 圖 38：以太網單通道速率的提升&總體速率的提升.21 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 圖 39：全球高速背板連接器市場規模.21 圖 40：全球 25Gbps 高速背板連接器競爭格局（2020）.22 圖 41：全球 56Gbps 高速背板連接器競爭格局（2020）.22 圖 42：第一大客戶華為營收占比.23 圖 43：華為控股公司哈勃投資入股.23 圖 44：公司技術研發規劃.2

16、4 圖 45：華豐科技歷史 PE Band.26 圖 46：華豐科技歷史 PB Band.26 表 1：公司核心管理層背景.7 表 2：不同種類的連接器的功能及應用領域.11 表 3：不同應用領域連接器情況梳理.13 表 4：防務設備連接器數量.14 表 5：各廠商防務產品布局.15 表 6：公司與行業頭部廠商關鍵指標比較.16 表 7：高壓連接器單車價值量測算.17 表 8：高壓連接器具有多維度具體的技術參數要求.18 表 9：公司新能源汽車類產品.18 表 10：各廠商高速背板連接器研發進展.22 表 11：公司技術指標對標海外龍頭.24 表 12：分業務收入預測.25 附：財務預測表.2

17、7 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 一、深耕電連接器鑄就行業領先，自主創新引領行業發展一、深耕電連接器鑄就行業領先，自主創新引領行業發展 1、從技術引進到自主創新，國資控股華為哈勃投資入股、從技術引進到自主創新，國資控股華為哈勃投資入股 深耕連接器深耕連接器 60 余年，從技術引進到自主創新引領行業發展。余年，從技術引進到自主創新引領行業發展。公司自 1958 年設立以來，一直專注于光、電連接器及線纜組件的研發、生產、銷售，并為客戶提供系統解決方案，是我國率先從事電連接器研制和生產的核心骨干企業及高新技術企業，具備 60 余年連接器領域的技術沉淀和綜合優勢。早在 1958 年，公司率

18、先引進前蘇聯標準的連接器生產線和技術，開啟連接器中國制造的大門。1984 年，公司引進美國軍用標準連接器生產線和技術。2016 年公司制定電源連接器IEC 國際標準，實現由技術引進到自主創新、制定標準的跨越。2020 年，華豐有限改制為股份有限公司，已經成為全球光電連接器及互連方案的優質供應商。圖圖 1：公司技術演變由技術引進到自主創新：公司技術演變由技術引進到自主創新 資料來源：公司招股說明書，招商證券 國企改革激發內部經營活力，國企改革激發內部經營活力，2023 年科創板上市。年科創板上市。公司源自 1958 年成立的全民所有制企業國營華豐無線電器材廠，上世紀 90 年代，華豐廠先后進行了

19、包括設立股份有限公司、組建華豐企業集團的嘗試，但未取得成功，直至 2000 年登記為華豐企業集團有限公司。公司前期由于歷史遺留問題發展受限，直至 2018年開始公司進行一系列國有企業改革解決歷史包袱，推進存續分立、兩期員工持股計劃、兩期引入戰略投資者等，解決資產負債率過高及骨干人才激勵問題，激發公司內部經營活力。2020 年公司變更為股份公司，2023 年完成科創板上市。圖圖 2：國有企業改革激發經營活力：國有企業改革激發經營活力 資料來源：公司招股說明書，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 股權結構集中，綿陽市國資委控股。股權結構集中，綿陽市國資委控股。截至 2023 年報，

20、四川長虹電子控股集團直接持有公司 31.61%股份，并通過四川電子軍工集團及四川長虹創新投資間接控制公司約 10.05%的股份，合計控制約 41.66%股份，為公司的控股股東。長虹集團的股東為綿陽市國資委（持股 90%）與四川省財政廳（持股 10%），具有國資背景。華為旗下的哈勃投資持有公司 2.95%股份。公司分別于 2019 年、2021年實施員工持股計劃，截至 2023 年共 289 名員工通過共青城華飛投資、華知投資等 10 家持股平臺間接持有公司 16.45%的股份。公司擁有華豐互連、華豐軌道、江蘇信創連、互連創新、華芯鼎泰、柳州華豐、華豐軌道（長春）等多家控股子公司。圖圖 3：公司

21、股權結構圖：公司股權結構圖 資料來源：iFind，招商證券 核心管理團隊產業積淀深厚，專業能力突出。核心管理團隊產業積淀深厚，專業能力突出。董事長楊艷輝歷任四川長虹電器股份有限公司多媒體產業公司戰略合作總監、新渠道業務總監，四川長虹教育科技有限公司董事，長虹集團軍工總監，董事吳學峰、劉太國等分別曾擔任中國電子元件行業協會副理事長與四川長虹器件科技有限公司總經理，財務負責人周明丹曾任長虹集團財務部副部長。核心管理團隊有多年產業、財務經驗積累，行業積淀深厚。表表 1：公司核心管理層背景：公司核心管理層背景 序號序號 姓名姓名 年齡年齡 職位職位 任職期間任職期間 工作經歷工作經歷 1 楊艷輝 42

22、 董事長 2020.12-至今 高級工程師職稱，博士研究生學歷。歷任長虹網絡公司、四川長虹網絡科技有限責任公司業務經理，四川長虹電器股份有限公司多媒體產業公司戰略合作總監、新渠道業務總監，四川長虹教育科技有限公司董事，華豐有限董事長，長虹集團軍工總監 2 劉太國 54 董事、總經理 2020.12-至今 高級工程師職稱。歷任四川長虹器件科技有限公司經營管理處經理、運營總監，四川長虹包裝印務有限公司總經理，四川長虹器件科技有限公司總經理 3 譚麗清 49 董事 2024.6-至今 正高級會計師。歷任四川長虹電器股份有限公司財務部總賬處處長、稅務處處長、副部長、部長、財務總監，四川虹信軟件股份有限

23、公司副總經理，四川長虹教育科技有限公司副總經理，四川長虹電子控股集團有限公司經營管理部部長 4 許健 54 董事 2024.6-至今 高級政工師。歷任長虹電子控股集團黨委組織部副部長、人才發展部副部長，長虹電子控股集團有限公司黨委辦公室副主任 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 5 周明丹 42 董事、財務負責人 2020.12-至今 中級會計師職稱。歷任安徽鑫昊等離子顯示器件有限公司財務經理，長虹集團總賬經理，宜賓紅星電子有限公司財務總監，長虹集團財務部副部長，華豐有限財務總監 資料來源：公司公告，招商證券 2、營收實現高速增長，盈利能力有望持續改善、營收實現高速增長，盈利能力有望持續

24、改善 營收實現高速增長，業績有望回暖。營收實現高速增長，業績有望回暖。2019-2023 年，公司營業收入復合年均增長率 14.34%，主要系防務業務規模擴大，通訊業務增長所致。2023 年公司營收為9.04 億元，同比下降 8.17%，歸母凈利潤實現 0.72 億元，同比下降 26.74%，主要受十四五中期調整防務批產訂單下降與客戶需求影響，防務、通訊業務下滑。2024 年 Q1 公司營收為 2.26 億元，同比增長 26.48%，歸母凈利潤為 0.10 億元，同比下滑 11.20%，主要系防務需求較低，通訊業務已驗證通過尚未量產。圖圖 4：公司營收高速增長（億元）：公司營收高速增長（億元）

25、圖圖 5：公司歸母凈利潤（億元）：公司歸母凈利潤（億元）資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 公司費用率穩中有落，盈利能力有望改善。公司費用率穩中有落，盈利能力有望改善。公司費用率整體呈現下行趨勢，費用管控水平較好。2023 年由于收入下滑費用剛性，費用率略有提升。2023 年公司銷售/管理/財務/研發費用率分別為 4.00%/13.06%/-0.39%/10.43%，同比變化-0.36/3.11/-1.00/2.01pct，管理費用率和研發費用率有所提升主要系公司投資控股子公司管理人員增加以及持續加大高速線模組研發投入。2023 年公司毛利率27.44%，同比下降

26、2.45pct，主要系收入規模下降及產品銷售結構變化；凈利率7.44%，同比下降 2.37%，主要系毛利率下降及新產品研發投入持續增加。公司業績短期承壓，隨通訊業務高速線模組放量，公司收入及利潤有望顯著提升。圖圖 6：公司費用率穩中有降：公司費用率穩中有降 圖圖 7：公司毛利率與凈利率：公司毛利率與凈利率 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 防務、通訊與工業業務三輪驅動，防務產品拉升整體毛利率。防務、通訊與工業業務三輪驅動，防務產品拉升整體毛利率。2022 年公司防務類、通訊類、工業類連接產品主營業務收入占比分別為 41.47%、37.25%、19.96%，營收結構

27、較為穩定。受下游防務批產訂單下降等影響，公司防務類業務短暫下滑，-20%-10%0%10%20%30%40%0246810122019202020212022202324Q1營業收入營業收入yoy-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52019202020212022202324Q1-5%0%5%10%15%20%201920202021202220232024Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%201920202021202220232024Q1凈利率毛利率 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告 而通訊類業務受下游 AI

28、 需求爆發呈現高景氣度，工業類業務伴隨軌道交通和新能源汽車市場需求穩定增長。從分業務毛利率水平來看，2019-2022 年，公司防務類和通訊類產品毛利率水平穩中求進，分別從 2019 年的 50.06%、-0.01%上漲為 2022 年的 53.10%、12.85%。工業類產品毛利率有所下滑，從 19.54%下降到 15.16%。其中，防務業務毛利率高于整體毛利率，持續拉動公司收入增長。圖圖 8：防務類及通訊類產品營收占比較高：防務類及通訊類產品營收占比較高 圖圖 9：防務類產品拉動毛利率增長：防務類產品拉動毛利率增長 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 3、“一體

29、兩翼一體兩翼”戰略布局，持續加大研發創新投入戰略布局，持續加大研發創新投入 以防務為核心、通訊與工業并重的以防務為核心、通訊與工業并重的“一體兩翼一體兩翼”戰略布局。戰略布局。在防務領域，公司具有 60 余年的防務互連技術沉淀和綜合優勢，產品體系覆蓋全面，產品層次豐富，可提供復雜系統的互連整體解決方案。在通訊領域，公司于 2016 年和 2018 年分別作為獨家建設單位承擔了國家工信部“強基工程”和國家發改委重大專項工程，在高速背板連接器領域突破了國外龍頭企業對于 10Gbps 及以上速率高速背板連接器技術封鎖。在工業領域，公司在軌道交通業務開發了覆蓋整車/整機用的互連產品，完全滿足 IEC

30、等國際標準；在新能源業務，公司開發了車載高壓連接器及線束、充電接口連接器、BDU/PDU 充配電系統總成及控制模塊。圖圖 10：公司產品矩陣：公司產品矩陣 資料來源：公司招股說明書，招商證券 圍繞高速互聯持續創新，形成具備核心競爭力的產品。圍繞高速互聯持續創新，形成具備核心競爭力的產品。公司在“高速”和“系統”兩方面進行了大量創新研發工作，形成具有核心競爭力的產品系列?！案咚佟狈矫?，公司持續開展更高傳輸速率、更多應用場景的高速連接器研制，主要研制的產品0%20%40%60%80%100%2019202020212022防務類連接產品通訊類連接產品工業類連接產品其他-20%0%20%40%60%

31、2019202020212022防務類連接產品通訊類連接產品工業類連接產品 敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 包括：應用于無線傳輸通信系統設備的 224G 高速背板連接器，將公司高速連接器產品傳輸速率從 112Gbps 提升到 224Gbps；應用于自動駕駛、智慧座艙的車載高速連接器，將產品應用領域拓展到新能源汽車領域?！跋到y”方面，公司持續以創新的無纜化、總線化、智能化、無線化互連理念推動整個行業和應用領域互連方式和互連構架的變革，首創無纜高速安全智能的連接系統。圖圖 11：公司高速互連產品布局：公司高速互連產品布局 資料來源：CCITA，華豐科技，招商證券 持續加大研發投入，專利

32、數量迅速增長。持續加大研發投入，專利數量迅速增長。公司注重研究開發與產品創新，積極打造核心競爭力，其研發費用率處于行業前列。2023 年公司研發費用率 10.43%，同比增長 2.01pct，主要系公司持續加大高速線模組研發投入，研發人數及工資費用增加所致。截至 2023 年底，公司累計獲得專利授權 610 項，其中發明專利133 項，2023 年新增授權專利 103 項，其中發明專利 69 項。公司高度重視專利申請和成果轉化，通過申請專利對自主知識產權進行保護。圖圖 12：公司研發費用率位于行業前列：公司研發費用率位于行業前列 圖圖 13：公司專利數量迅速增長：公司專利數量迅速增長 資料來源

33、：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 0%5%10%15%20%20192020202120222023華豐科技中航光電航天電器瑞可達010020030040050060070020222023發明專利其他專利 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 二、防務連接器護城河深厚，汽車連接器貢獻新增長點二、防務連接器護城河深厚，汽車連接器貢獻新增長點 1、連接器下游應用廣泛，海外龍頭市場集中度高、連接器下游應用廣泛，海外龍頭市場集中度高 連接器是現代工業及信息社會的基礎元器件之一。連接器是現代工業及信息社會的基礎元器件之一。連接器為在電子系統設備之間或者內部的不同電子器件之間

34、，用以傳輸與交換電流或者信號的器件，確保系統間信號完整性和能量傳輸效率。連接器的種類豐富，結構繁多，根據傳輸對象、頻率、功率和應用環境的不同，可以分為不同的連接器。比如按照介質不同，分為電連接器、微波連射頻接器和光連接器；按照功率分為高壓連接器和低壓連接器等。表表 2：不同種類的連接器的功能及應用領域：不同種類的連接器的功能及應用領域 類別類別 主要功能主要功能 主要應用于通信、軍事等領域主要應用于通信、軍事等領域 電連接器 高壓連接器 器件、組件、設備、系統之間電信號連接，借助電信號和機械力量的作用使電路接通、斷開，傳輸信號或電磁能量，包括大功率電能、數據信號在內的電信號等 廣泛應用于通信、

35、航空航天、計算機、汽車、工業等領域 低壓連接器 微波射頻連接器 高速連接器 微波傳輸電路的連接，隸屬于高頻電連接器，因電氣性能要求特殊，行業內企業會將微波射頻連接器與電連接器進行區分 主要應用于通信、軍事等領域 射頻連接器 光連接器 連接兩根光纖或光纜形成連續光通路的可以重 復使用的無源器件，廣泛應用于光纖傳輸線路、光纖配線架和光纖測試儀器、儀表，光纖對于組件的對準精度要求 廣泛應用于傳輸干線、區域光通訊網、長途電信、光檢測、等各類光傳輸網絡系統中 資料來源：產業信息網，招商證券 連接器結構清晰，核心部分為接觸件成本占比最高。連接器結構清晰，核心部分為接觸件成本占比最高。從結構上來看，連接器主

36、要包括接觸件、絕緣體、外殼和附件四大部分。接觸件是連接器完成電連接功能的核心零件。一般由陽性接觸件和陰性接觸件組成接觸對，通過陰、陽接觸件的插合完成電連接。絕緣體保證接觸件之間和接觸件與外殼之間的絕緣性能。外殼提供保護和插合時的對準功能。附件則由結構附件（卡圈、定位鍵、電纜夾、密封圈、密封墊等）和安裝附件（螺釘、螺母、螺桿、彈簧圈等）組成。根據瑞可達招股說明書，結構件是連接器中成本占比最高的環節，占比約為 42%。圖圖 14：連接器結構示意圖：連接器結構示意圖 圖圖 15：連接器成本結構圖：連接器成本結構圖 資料來源：產業信息網，招商證券 資料來源：瑞可達招股說明書，招商證券（注：配件主要包括

37、接觸件、緊固件等；其他材料主要包括輔料、包材、治具等。）42%17%15%11%6%6%3%結構件金屬原料塑膠材料線材元器件配件其他材料 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 產業鏈中游競爭激烈，下游應用廣泛。產業鏈中游競爭激烈，下游應用廣泛。從產業上下游來看，連接器的產業鏈上游包括金、鎳、銅等金屬材料，塑料材料和電鍍服務，同時也包含連接器精密組件等，上游供應商眾多價格波動性較低。連接器的中游則是設計和制造廠商，包括電連接器、光連接器等，由于連接器種類較多，且下游對應各種市場，國內的連接器企業目前還專注于某幾個細分領域，因此中游的廠商數量較多，競爭較為激烈。下游應用領域廣泛，包括通信、汽

38、車、消費電子、軍事及航空航天等領域。海外龍頭市場集中度高，下游全面布局。海外龍頭市場集中度高，下游全面布局。從全球連接器廠商競爭領域來看，TE Connectivity(泰科電子)、Molex(莫仕)、Amphenol(安費諾)這三家美國大型廠商在各個細分領域排名均靠前，泰科、安費諾和莫仕，三家廠商的市場份額約占全球總體份額的 30%以上。在全球范圍內，連接器市場呈現逐漸集中化的趨勢，全球前 10 大連接器供應商的市場份額從 1980 年的 38.0%上升至 2021 年的 55.4%。海外的連接器龍頭公司在連接器領域經過多年的技術沉淀，且每年研發上加大投入，在產業規模和前沿研究上均具有較大優

39、勢。同時龍頭廠商在多個下游市場進行全面布局，逐步提升自己整體的競爭力。且在新品方面通過制定產品標準，引領行業的發展方向。圖圖 16：中游廠商競爭激烈，下游細分市場空間存在差異：中游廠商競爭激烈，下游細分市場空間存在差異 資料來源：產業信息網，Bishop&Associate，招商證券 下游領域發展推動產業增長，不同應用領域連接器性能側重點存在差異。下游領域發展推動產業增長，不同應用領域連接器性能側重點存在差異。汽車和通 信 是 主 要 應 用 領 域，不 同 應 用 場 景 連 接 器 特 點 存 在 差 異。根 據 Bishop&Associate 統計數據，通信是目前連接器產品中最大的終端

40、設備應用領域，2022 年占全球連接器市場的 23.47%；汽車行業占比為 21.86%，排在第二位；消費電子行業占比 13.13%，軌道交通占比為 6.96%。連接器下游市場的蓬勃發展將推動連接器產業快速增長。不同應用領域的連接器需要滿足電氣性能、機械性能和環境性能等三大基本性能，且因其應用場景不同，功能特征、技術水平的側重點存在差異。敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 表表 3：不同應用領域連接器情況梳理：不同應用領域連接器情況梳理 類別類別 性能特征性能特征 連接器類別及補充說明連接器類別及補充說明 防務連接器 為具備在武器裝備或太空中執行任務的資格，防務連接器供應商需要接受有權

41、部門嚴苛的審核和批準過程，且存在較強的國家地域限制 航空航天連接器必須經受嚴格的除氣（材料中可能含有隨時間推移釋放有害氣體的化合物，生產過程中需要將這些化合物消除）及余磁（可引起與其他機械裝置的相互作用）消除檢測，此外產品越輕越好，同時需具備承受外界沖擊、極端高低溫及振動考驗的性能。其中，電連接器的用量較大 汽車連接器（特別是新能源汽車連接器）側重點為高電壓、大電流、抗干擾等電氣性能，并且需要具備機械壽命長、抗振動沖擊等長期處于動態工作環境中的良好機械性能 汽車連接器主要是以電連接器為主但是隨著汽車智能化、網聯化發展，車載射頻連接器也開始應用。同時，相應供應商必須獲得 IATF16949 質量

42、體系認證 工業及軌交連接器 產品多為電連接器產品，必須具有較好的可靠性及安全性。此外，更長的安全使用壽命和較慢的產品迭代速度是工業及交通領域的主要發展方向 應用場景包括風能、太陽能、工業機器人、機械設備、電梯、軌道交通等。按結構可分為板對板連接器，板對線連接器，線對線連接器；按功率則可分為電源連接器(傳輸電源);信號連接器(傳輸信號);高頻連接器(傳輸數據)通信連接器 需要滿足特性阻抗、插入損耗、電壓駐波比等電氣指標，需要實現低信號損耗、低駐波比、微波泄漏少等功能要求 通信領域技術快速迭代，并且會同時使用電連接器、射頻連接器、光連接器，因此該領域連接器廠商需要具備產品預研能力，才能保持連接器技

43、術與應用場景的匹配性 資料來源：CSDN，招商證券 2、防務連接器構建深厚護城河，保障業績持續穩定增長、防務連接器構建深厚護城河，保障業績持續穩定增長（1）型號放量驅動防務市場增長，資質技術雙壁壘打造穩定競爭格局型號放量驅動防務市場增長，資質技術雙壁壘打造穩定競爭格局 受益國防軍費開支增長與型號持續迭代放量，市場規模持續增長。受益國防軍費開支增長與型號持續迭代放量，市場規模持續增長。防務連接器市場規模增長來自于 1）隨著國防現代化加快建設，我國國防軍費開支逐步增長 2）重點型號近年來逐步定型列裝，型號持續迭代放量。根據 2019 年國防白皮書，裝備費用支出增長更快于國防開支整體增長，裝備費景氣

44、度高增帶動防務連接器需求。防務連接器是組成飛機、導彈、艦艇等武器系統用量最多的通用電子元器件，隨著信息化程度的加深，高速連接器的需求將進一步增長。根據億渡數據預測，2017-2026 年，我國防務連接器市場規模由 91.25 億元上升至 236.48 億元，9 年 CAGR 為 11.16%。圖圖 17：國防預算支出持續增長（億元）：國防預算支出持續增長（億元）圖圖 18：2017-2026 年我國防務連接器市場規模（億元）年我國防務連接器市場規模（億元）資料來源：iFind，招商證券 資料來源：億渡數據，招商證券 0%2%4%6%8%10%12%14%02,0004,0006,0008,00

45、010,00012,00014,00016,00018,000201320142015201620172018201920202021202220230501001502002502017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 表表 4：防務設備連接器數量：防務設備連接器數量 主機主機 連接器數量連接器數量 線纜長度（線纜長度（km）殲擊機 800-1000 5-10 大型客機 4500+250 資料來源：軍用連接器的應用及發展，招商證券 馬太效應顯著，行業集中度持續提升。馬太效應顯著，行業集中度持

46、續提升。我國防務連接器行業集中度高，競爭格局穩定，2013-2020 年前五大廠商占比由 59%提升至 76%，2020 年公司市占率6%。行業集中度提升源于馬太效應，龍頭強者恒強，有內生增長與外延收購兩個驅動因素。一方面隨著我國防務連接器由仿制步入自主研發，龍頭企業研發投入及效率高，能快速響應下游生產及更新迭代需求，另一方面業內兼并收購促使頭部企業市場份額提升，如中航光電自 2013 年先后收購西安富士達、深圳翔通光電，航天電器收購江蘇奧雷光電，外延并購為公司提供新增長動能。圖圖 19：防務連接器：防務連接器 CR5 持續提升持續提升 圖圖 20：我國防務連接器競爭格局（：我國防務連接器競爭

47、格局（2020）資料來源：華經產業研究院，招商證券 資料來源：華經產業研究院，招商證券 資質技術雙重壁壘，競爭格局穩定。資質技術雙重壁壘，競爭格局穩定。防務行業具有較高的資質壁壘，客戶需要承制資格、科研生產許可和保密資格，對于配套商認證程序嚴格，裝備定型后通常不會輕易更換供應商，市場中新進入者很難生存。此外，防務行業同時具有較高的技術壁壘，具體體現在技術領域的尖端性、產品定型程序的復雜性、以及產品質量要求的嚴格、可靠性三個方面。除防務連接器外，配套商逐步開發新興的系統互連產品。連接器廠商需要以系統思維從整機互連架構角度考慮，與整機客戶深度融合進行聯合設計，對連接器廠商的技術廣度和深度、研發經驗

48、、前沿技術開發能力、產品體系健全程度、加工制造能力、檢測能力等提出了較高的要求。目前，具備系統互連產品開發能力的企業主要包括公司、中航光電、航天電器。圖圖 21：供應商審核流程：供應商審核流程 圖圖 22：系統互連供應商考量維度：系統互連供應商考量維度 資料來源：產業信息網，招商證券 資料來源：公司招股說明書，招商證券 0%20%40%60%80%100%2013201420152016201720182019202049.72%15.10%6.00%5.00%24.18%中航光電航天電器四川華豐陜西華達其他 敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 表表 5：各廠商防務產品布局：各廠商防務

49、產品布局 公司公司 防務產品防務產品 2023 年營業收入年營業收入 華豐科技華豐科技 系統互連產品 應用領域主要為航天、航空、船舶、電子、防務裝備、核電等領域的信息系統電子設備與設備間、設備內部、模塊與板卡間、印制板間的系統互連。9.04 億元 防務連接器 適用于高溫、耐海洋環境、宇航環境、核電用環境、深水密封、高壓大功率、脫落等高性能要求的系列化連接器 中航光電中航光電 電連接器及集成互連組件 應用于防務、商業航空航天領域 200.74 億元 光連接器及其他光器件以及光電設備 液冷解決方案及其他產品 航天電器航天電器 連接器及互連一體化產品 航空、航天、兵器、艦船等，軍品基本覆蓋全部 62

50、.1 億元 資料來源：公司公告，中航光電公告，航天電器公告，招商證券（2）防務龍頭核心供應商，系統互連技術水平國際領先防務龍頭核心供應商，系統互連技術水平國際領先 防務龍頭核心供應商，客戶資質積累深厚。防務龍頭核心供應商，客戶資質積累深厚。公司具有航天科工、中國電科、中國兵工等防務龍頭企業的供貨資格，防務互聯領域積淀深厚。公司是國家航天項目的定點供應商，先后為航天發射系統、運載火箭系統、航天服系統、載人飛船系統、測控通信系統、空間應用系統、空間實驗系統和著陸系統等大量配套，為航天服連接器獨家研制生產。公司已完成防務信息系統連接器統型標準科研項目 1項，主導或參與制定了十余項國家標準及國家軍用標

51、準，產品可應用于航天、兵器等領域的車載、彈載等多個平臺中。圖圖 23：防務龍頭大客戶營收占比：防務龍頭大客戶營收占比 資料來源：公司招股說明書，招商證券 技術水平對標海外龍頭，系統互連國際領先。技術水平對標海外龍頭，系統互連國際領先。在系統互連領域，公司于 2010 年左右在國內首次提出系統互連的概念，開發的 VITA 74 系列產品性能指標已達到國內外同行業頭部企業水平，國內領先，VITA 74 是國際通用的高速總線標準，是目前以及未來無人、彈載等小型輕量設備的主流系統互連產品之一。公司 FMC、JVNX 等系列產品在環境適應性及性能指標方面達到或超過國外同類產品水平，達到了國際先進水平，其

52、中 FMC 系列產品已應用于國家空間站項目。在單一防務連接器領域，公司研制的高溫連接器可實現高溫 500下的信號穩定傳輸，深水連接器、宇航連接器均滿足特定環境要求，技術水平已達到國內同行業頭部企業的水平。8.41%15.33%14.85%6.37%9.51%5.51%0%5%10%15%20%25%30%35%202020212022航天科工中國電科中國兵工 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 表表 6：公司與行業頭部廠商關鍵指標比較：公司與行業頭部廠商關鍵指標比較 序號序號 性能指標性能指標 華豐科技華豐科技 Samtec Electronics 中航光電中航光電 比較情況比較情況

53、1 產品系列 VITA 74 系列小型高速總線無纜化機箱連接組件 VITA 74VNX 標準產品 JWG 系列矩形模塊化連接器-2 傳輸速率 20Gbps 20Gbps 020Gbps 一致 3 隨機振動 頻率 102000Hz 加速度 0.4g/Hz 頻率 502000Hz 加速度 0.2g/Hz 頻率：102000Hz 功 率 譜 密 度：0.4g/Hz（含光時：0.2g/Hz）發行人指標與中航光電一致，略 優 于Samtec Electronics 4 沖擊 100g 100g 100g 一致 5 工作溫度-65+125-55+125-55+125 發行人工作溫度范圍更廣 6 潮濕敏感度

54、要求 濕度 9098%-7 鹽霧環境要求 96h 48h 96h 公司指標與中航光電一致，略 優 于Samtec Electronics 資料來源：公司招股說明書，招商證券 3、汽車連接器貢獻新增長點，持續推動重點項目客戶拓展、汽車連接器貢獻新增長點，持續推動重點項目客戶拓展（1）新能源汽車滲透率提升驅動市場增長，技術壁壘較高）新能源汽車滲透率提升驅動市場增長，技術壁壘較高 高壓連接器指的是高于 48V 的電連接器，主要應用于新能源汽車上的高電壓大電流電路中，包括三電系統（電池，電機，電控）。具體的應用場景包括：DC-DC轉換器、PTC 器件、直流充電口、高壓箱、電動空調等。由于電動汽車上包含

55、較多的高電壓大電流電路，必須在安全性能上加以重視。因此對高壓連接器的要求較高，包括插拔次數、載流能力、阻燃性能、CTI 值（相對漏電起痕指數）和抗震動性等。同時，隨著新能源汽車的動力單元功率越來越高，對電連接器的工作電流和電壓的挑戰越來越大。圖圖 24：高壓連接器及線束示意圖：高壓連接器及線束示意圖 圖圖 25：新能源汽車推動連接器高壓化：新能源汽車推動連接器高壓化 資料來源：線束世界網，招商證券 資料來源：線束世界網，招商證券 高壓連接器一般用于新能源汽車當中，隨著新能源汽車電動化的迅速普及，高壓連接器的市場也在迅速擴張之中。我們測算新能源汽車單車價值在 1445-2765 元范圍之間，插混

56、單車價值約為 1000 元左右。同時商用車的電池一般要明顯多于乘用車，因此連接器的數量也更多，單車價值更高。敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 表表 7：高壓連接器單車價值量測算：高壓連接器單車價值量測算 應用場景應用場景 連接器類型連接器類型 使用量（對）使用量（對）單價（元單價（元/對）對）單車價值量（元）單車價值量（元）快充口電池包 大電流 1.5 100150 150225 慢充口車載充電機 大電流 1.5 5080 75120 車載充電機電池包 大電流 2 100150 200300 電池包高壓配電器 大電流 2 100150 200300 高壓配電器電機控制器 大電流 24

57、 100150 200600 電機控制器電機 大電流 24 100150 200600 高壓配電盒DC/DC 大電流 2 80100 160200 DC/DC小電池 小電流 2 3050 60100 高壓配電盒空調壓縮機 小電流 2 5080 100160 高壓配電盒PTC 小電流 2 5080 100160 總計 1923 30150 14452765 資料來源：產業調研，招商證券測算 注：電氣架構集成化提升可能減少部分連接器的使用 受益于新能源汽車滲透率提升市場規?？焖僭鲩L，混動高壓連接器占比有望提升。受益于新能源汽車滲透率提升市場規?？焖僭鲩L，混動高壓連接器占比有望提升?？紤]到純電與混動

58、高壓連接器單車價值量差異較大，我們將純電與混動分別測算。2021 年之前高壓連接器市場主要由純電車型增長帶動，2021 年之后混動高壓連接器增速有望超越純電高壓連接器增速，市場占比有望迅速提升。我們預計 2024年國內高壓連接器市場總空間有望達到 214 億元，其中純電高壓連接器占比 74.57%，混動高壓連接器占比 25.43%。圖圖 26：高壓連接器市場空間測算：高壓連接器市場空間測算 資料來源：招商證券測算 高壓連接器的門檻高，技術參數要求嚴。高壓連接器的門檻高，技術參數要求嚴。高壓連接器除了需要滿足可靠性要求以外，還需要滿足其他技術指標。比如需要應對連接器在遇到異常溫升時的情況，需要合

59、理設計連接器中接觸載體之間的接觸電阻，合理選用材料以提高在過熱的環境溫度下的容忍度，按照力矩要求對螺栓連接進行管控防止連接部位被燒蝕，根據降額曲線選擇合適的使用條件，為確保高壓電路上下電安全引入高壓互鎖機制，加入二次鎖緊結構達到雙重保護目的。圖圖 27：高壓互鎖的：高壓互鎖的 HVIL 接口接口 圖圖 28：二次鎖緊結構：二次鎖緊結構 資料來源：智車聯盟，招商證券 資料來源：泰科電子，招商證券-50%0%50%100%150%200%050100150200250201920202021202220232024E高壓連接器（純電）高壓連接器（混動）高壓連接器（純電）yoy高壓連接器（混動）yo

60、y 敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 表表 8：高壓連接器具有多維度具體的技術參數要求：高壓連接器具有多維度具體的技術參數要求 電氣要求電氣要求 額定電壓額定電壓 額定電流額定電流 接觸電阻接觸電阻 屏蔽性屏蔽性 通常 60V-380V 甚至更高 通常 20A-450A 要求接觸電阻小、工作溫升小 要求抗電磁干擾能力強 安全要求安全要求 絕緣絕緣 耐壓耐壓 燃燒性燃燒性 絕緣電阻適當 耐壓性強 阻燃能力和自熄能力強 機械要求機械要求 單腳分離力和總分單腳分離力和總分離力離力 機械壽命機械壽命 接觸對數目和針孔性接觸對數目和針孔性 連接方式連接方式 安裝方式安裝方式 接觸壓力適當 插拔

61、壽命，通常為 5005000 次 根據頻率、振動、沖擊等實際情況選擇 插頭和插座的連接方式 前安裝和后安裝 環境要求環境要求 溫度溫度 濕度濕度 溫度急變溫度急變 大氣壓力大氣壓力 腐蝕環境腐蝕環境 耐高溫低溫 耐濕 適應溫度急變 低壓環境需降額使用 適應腐蝕環境 資料來源：全馬連接器，招商證券（2）突破國內主流車廠重點項目，開拓造車新勢力客戶）突破國內主流車廠重點項目，開拓造車新勢力客戶 在國內主流車廠重點項目取得突破，拓展造車新勢力客戶。在國內主流車廠重點項目取得突破，拓展造車新勢力客戶。公司在新能源方向打開了與國內主流車廠的合作局面，與五菱、比亞迪等客戶在重點項目的獲取上取得突破，與造車

62、新勢力等客戶進入項目合作階段。公司是上汽通用五菱的主力供應商之一，研制的高壓連接器及高壓線束、充配電系統總成等覆蓋客戶所有電動車型。同時，公司是比亞迪高壓配電模塊的主要供應商之一，為客戶的三合一電控系統提供高壓配電模塊解決方案和產品，覆蓋的車型從 A 級車到 B 級車。突破汽車連接器技術壁壘，完成車企多維度考核認證。突破汽車連接器技術壁壘，完成車企多維度考核認證。公司目前的新能源汽車類產品以 BDU/PDU 充配電系統總成產品和高壓線束為主，且均屬于定制化產品。公司擁有的產品設計開發、制程及檢測等技術實力均克服了汽車類連接器特有的技術門檻和壁壘，主要體現在可靠的設計技術、可靠高效的測試技術、自

63、動化制程技術等方面。公司具有完整的汽車 IATF16949 質量體系，完全能達到甚至超越車企多維度的考核要求，以及長時間的測試認證能力。表表 9：公司新能源汽車類產品：公司新能源汽車類產品 產品產品 產品用途及特點產品用途及特點 產品圖示產品圖示 BDU/PDU 充配電系統總成 公司的BDU/PDU充配電系統總成產品屬于新能源汽車電控系統中的電源分配單元，符合 GB 18384 電動汽車安全要求標準，屬于定制化產品。采用了數字化、硬件深度集成、磁集成和功率器件軟開關等關鍵技術，集成了傳感器、熔斷器、接觸器、預充電阻、BUSBAR、高壓連接器及線束，PCBA 控制模塊等，為電動汽車上的輸入/輸出

64、部件提供合理配電。高壓線束 高壓線束由高壓連接器（采用主流的 800/630/280/IPT 等系列高壓連接器）、高壓電纜、波紋管、大電流端子等構成；實現了電池、電機、電控等“三電”系統各端口之間電連接，滿足不同電流要求、實現 360 度屏蔽功能及 IP67 高防護要求，屬于定制化產品。符合 GB/T 37133-2018 電動車用高壓大電流線束和連接器技術要求。資料來源：公司招股說明書，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 三、受益下游三、受益下游 AI 服務器放量，高速背板連接器構建收入第二增長極服務器放量，高速背板連接器構建收入第二增長極 1、需求端：高速率迭代趨勢，量價

65、齊升驅動市場規模增長、需求端：高速率迭代趨勢，量價齊升驅動市場規模增長 高速背板連接器是連接單板和背板的一種元器件。高速背板連接器是連接單板和背板的一種元器件。單板和背板間成 90 度垂直或者 180 度平行結構，傳遞高速差分信號、單端信號以及小電流，是控制機柜、通訊設備、計算機、交換機等設備常用的一類連接器。高速背板復雜系統依靠背板上的電線、走線和連接器來處理大量高速數據流，高速背板連接器在多個背板模塊之間的通信中起橋梁和樞紐的重要作用。高速背板連接器主要應用在兩大領域，分別是通信和數據領域，其中通信領域包含交換機、路由器、數據庫、集線器、無線通訊、電信和數據通訊等 7 大細分領域；數據領域

66、包含機架安裝式服務器、刀片式服務器、存儲服務器、數據中心、路由器和服務器、外置存儲系統、超級計算機等 7 大細分領域。圖圖 29：高速背板連接器：高速背板連接器 圖圖 30：高速背板的物理連接結構：高速背板的物理連接結構 資料來源：Samtec 官網，招商證券 資料來源：高速背板連接器的設計與應用徐斌，敬鵬電子官網，招商證券 根據不同應用場景，高速背板連接器主要包含四大類應用方式。根據不同應用場景，高速背板連接器主要包含四大類應用方式。一是傳統的背板和平行板方式，包含正向平行和反向平行，具有市場標準化和節省空間的優點，被廣泛使用；二是正交，包含 90 正交和 270 兩種方式，具有信號長度短的

67、優點，具備更好的信號完整性；三是板對板，具有靈活定制化的優點，為當前 112G 和未來 224G 最熱門的解決方案之一；四是線纜背板，即用高速線纜替代背板，由于線纜制造工藝成熟，損耗低于 PCB 板，可實現短距離互聯通信，極具成本效益。圖圖 31：高速背板連接器四類應用方式：高速背板連接器四類應用方式 圖圖 32：正交架構：正交架構 資料來源：112G 高速互連白皮書開放數據中心標準推進委員會，招商證券 資料來源：華為官網，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 圖圖 33：板對板連接器解決方案：板對板連接器解決方案 圖圖 34：線纜背板：線纜背板 資料來源：112G 高速互連白

68、皮書開放數據中心標準推進委員會，招商證券 資料來源：泰科線纜背板手冊，招商證券 傳統背板架構達速率瓶頸，正交零背板、線纜背板為下一步架構演進方向。傳統背板架構達速率瓶頸，正交零背板、線纜背板為下一步架構演進方向。傳統背板架構，所有的板卡插在背板的同一面，由于其走線長、損耗大，無法支持高速高密信號互聯，已達線路速率提升的瓶頸。正交架構為一種解決方案，曾經歷偽正交-正交架構變遷。偽正交的板卡共同插在一個中置大背板上，而非采用“正交連接器”直接相連，仍通過背板上的走線聯系各個單板，背板的走線距離未顯著減少，傳輸速率仍然受到限制。正交架構采用的正交連接器決定了交換網板的帶寬可擴展性和單板兼容性，最大限

69、度地縮短了線路板到交換網的走線距離，把背板上的走線距離縮短為 0（無背板走線，但連接器內存在一段距離），進而對背板的 PCB 材質不做要求（單板的 PCB 材質仍存在要求）。線纜背板為另一種解決方案，即用高速線纜替代背板，優點在于線纜本身的制造工藝非常成熟，高速線纜本身的損耗比 PCB 少很多，可實現短距離的互聯通信。英偉達 GB200采用線纜背板模式，其優勢在于更佳的散熱、較低的傳輸損耗、更長的傳輸距離以及布線靈活性。圖圖 35：正交背板架構圖：正交背板架構圖 圖圖 36：GB200 NVL72 背板上的線纜背板上的線纜 資料來源：華為官網，招商證券 資料來源：英偉達官網，招商證券 隨數據中

70、心傳輸速率要求提升，高速背板連接器向隨數據中心傳輸速率要求提升，高速背板連接器向 112G/224G 速率發展。速率發展。隨著人工智能、大數據、分布式存儲以及邊緣計算等技術的發展及廣泛應用，數據中心對高吞吐和大帶寬的需求越發迫切。以太網的數據傳輸速率不斷提升，從傳統的 25G/50G 增長到 400G/800G，有望達到 1.6T。高速背板連接器作為高速數據傳輸的關鍵元器件，傳輸速率已升級至 112G，下一步向 224G 發展，匹配各種應用場景下的高速互連要求。敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 圖圖 37：安費諾產品向高速高密迭代：安費諾產品向高速高密迭代 圖圖 38：以太網單通道速

71、率的提升：以太網單通道速率的提升&總體速率的提升總體速率的提升 資料來源：安費諾官網，招商證券 資料來源：112G 高速互連白皮書開放數據中心標準推進委員會，招商證券 下游下游 AI 服務器需求量高速增長，量價齊升驅動市場規模增長。服務器需求量高速增長，量價齊升驅動市場規模增長。受益于人工智能、大數據、云計算的高速發展，AI 服務器需求量大幅增長，同時線纜背板價值量提升，量價齊升驅動高速背板連接器市場規模增長。根據 Business Research Insights，2021 年全球背板連接器市場規模為 19.40 億美元，到 2031 年預計將達到 36.95 億美元，預測期內復合年增長率

72、為 6.65%。根據 Bishop&Associates 的預測，2021 年、2022 年我國高速背板連接器市場規模分別達到 6.08 億美元（約合人民幣 38.76 億元）、6.13 億美元（約合人民幣 39.08 億元）。圖圖 39：全球高速背板連接器市場規模：全球高速背板連接器市場規模 資料來源：Business Research Insights，招商證券 2、供給端：高速率領域國內技術突破，國產替代趨勢顯著、供給端：高速率領域國內技術突破，國產替代趨勢顯著 海外龍頭市場集中度較高，國產替代推動國內廠商市占率提升。海外龍頭市場集中度較高，國產替代推動國內廠商市占率提升。根據中國國際工

73、程咨詢公司的重點電子元器件研究報告，海外廠商安費諾、莫仕、泰科以及申泰四家國外巨頭在 25Gbps 及以上高速連接器產量每年超過 2000 萬只，占據了絕大部分目前 25Gbps 及以上高速連接器市場，安費諾 56Gbps 和 112Gbps 的 Paladin 系列占據高速背板連接器近 70%的市場份額。國內主要形成以公司、慶虹電子、中航光電為主的格局，根據公司 2021 年高速背板連接器業務收入測算，公司國內市場占有率超過 3%。公司為華為核心國內供應商之一，受益于大客戶 AI 服務器放量與國產替代趨勢，國內廠商市占率有望進一步提升。敬請閱讀末頁的重要說明 22 公司深度報告 圖圖 40：

74、全球：全球 25Gbps 高速背板連接器競爭格局（高速背板連接器競爭格局（2020）圖圖 41：全球：全球 56Gbps 高速背板連接器競爭格局（高速背板連接器競爭格局（2020）資料來源：重點電子元器件研究報告中國國際工程咨詢有限公司，招商證券 資料來源：重點電子元器件研究報告中國國際工程咨詢有限公司，招商證券 112G 國內廠商突破專利限制實現技術同步，奠定國產替代技術基礎。國內廠商突破專利限制實現技術同步，奠定國產替代技術基礎。在 56G 及以下產品領域，海外廠商泰科、安費諾、莫仕利用領先的技術優勢，研發進展領先 4-5 年，在世界各地搶先注冊專利，通過成立專利授權戰略聯盟，在下游客戶方

75、案初期介入并簽訂排他性戰略合作協議，擁有較強的專利壁壘優勢。在 112G及以上產品領域，國內與海外廠商研發進展基本同步，均為 2020 年左右推出112G 產品，莫仕、泰科于 2021 年已小批量生產，華豐科技已完成客戶測試與小批量生產，中航光電已投產。目前華豐科技、泰科已研發出 224G 產品。海外廠商無顯著專利技術壁壘優勢，國內廠商與國外領先企業技術同步，逐步實現國產化替代。表表 10：各廠商高速背板連接器研發進展：各廠商高速背板連接器研發進展 華豐科技華豐科技 中航光電中航光電 海外海外 10G 2019 年開發出10Gb 高速背板連接器并實現量產，開發 PREWING+25Gbps、H

76、SC6 30Gbps 背板連接器，打破國外頭部企業技術封鎖 2014 年，公司完成第五代高速背板連接器等 24 個重大系列產品研制，第五代高速背板連接器實現傳輸速率高達 25Gbps。2010 年，泰科已研發出 25Gb/s 的背板連接器 56G 2020 年，56Gb 產品通過客戶認證，已在華為設備中大批量使用。56Gbps 及以上速率產品占高速背板連接器收入的比重超過 25%。2019 年，中航光電“56Gbps 高速連接器”順利通過科技成果評價。自主研發的十多條高速連接器全自動生產線，已實現了各型號高速連接器 1000 萬只以上的規?；a能力。2014 年左右，莫仕和安費諾等推出 56

77、G 產品 112G 已完成正交架構的 112G 高速背板產品開發、主要客戶的產品測試及小批量生產，與國外領先企業技術同步。2023 年 4 月 11 日中航光電華南產業基地項目（一期）順利通過驗收并正式投入生產，試產產品為 112G的高速連接器；二期預計 2024 年 6月竣工。2020 年，泰科在 DesignCon 2020 現場演示 112G 產品。2021 年，安費諾的 112G 產品Paladin 112Gbps 研制成功，已獲得少量主機廠商預研選型 莫仕 Impulse OD 已出樣并支持112Gbps，處于升級制樣小批量生產階段 泰科（TE）Whisper Absolute 正處

78、于小批量生產階段 72%20%3%5%安費諾莫仕申泰泰科60%28%10%2%安費諾莫仕申泰泰科 敬請閱讀末頁的重要說明 23 公司深度報告 224G 開發并持續優化 224G 產品，已達到樣品試制合格 2023 年，泰科在 OFC 2023 上展示其 224 Gbps 解決方案 資料來源：公司招股說明書，公司年報，中航光電公告，泰科官網，線束中國，招商證券 海外技術封鎖催化國產替代，下游客戶粘性高支撐業績穩定增長。海外技術封鎖催化國產替代，下游客戶粘性高支撐業績穩定增長。先前高速連接技術主要掌握在海外龍頭廠商安費諾、泰科、莫仕手中。2017 年起國外的貿易制裁以及技術封鎖，推動了國內高速連接

79、技術重點突破工程的開展。面對海外技術封鎖，華豐科技、慶虹電子、中航光電等國內廠商通過持續的研發投入，已具備 56Gbps 高速背板連接器的量產能力，基本完成龍頭通訊設備廠商華為、中興 56Gbps 及以下產品的替代工作，同時在 112Gbps 以上與國外技術研發同步進展。隨著中美貿易摩擦及海外的芯片限制等，國內通訊設備廠商由于供應鏈安全問題逐步尋找高速背板連接器國產替代方案，國內 112G 技術突破有利于提升國產供應商份額。同時，高速背板連接器客戶粘性較強，大多與客戶合作研發，依據客戶的需求設計進行定制化產品，系統設計初期選上后不會輕易更換供應商。3、華為核心供應商，技術護城河深厚華為核心供應

80、商，技術護城河深厚（1）深度綁定下游大客戶，受益）深度綁定下游大客戶，受益 AI 服務器放量業績高速增長服務器放量業績高速增長 華為核心供應商之一，深度綁定大客戶受益下游增長。華為核心供應商之一，深度綁定大客戶受益下游增長。2020-2022 公司對華為的直接銷售金額占公司營業收入的比重分別 34.35%、20.36%和 26.57%，是公司的第一大客戶，且華為占公司通訊類業務的比重均超 60%。公司為華為核心國內供應商之一，其 25Gbps、56Gbps 等高速背板連接器已在華為設備中大批量使用。公司將合作過程中產生的部分專利與華為共享，華為控制的哈勃投資于 2021年 12 月入股公司，達

81、成深度產業合作。受益昇騰放量，打造收入第二增長極。受益昇騰放量，打造收入第二增長極。根據 IDC，2022 年中國 AI 加速卡出貨量約 109 萬塊，其中英偉達市場份額 85%，華為達 10%，華為昇騰芯片助力 AI服務器市場增長，預計在 2024 年市場規模將大幅增長。公司作為華為高速背板連接器核心供應商，將充分受益昇騰服務器放量，實現業績高速增長。圖圖 42：第一大客戶華為營收占比：第一大客戶華為營收占比 圖圖 43：華為控股公司哈勃投資入股：華為控股公司哈勃投資入股 資料來源：公司招股說明書，公司年報，招商證券 資料來源：天眼查，招商證券 拓展新客戶長期業務合作，充分受益通訊設備商增長

82、。拓展新客戶長期業務合作，充分受益通訊設備商增長。公司較早成為華為、中興、諾基亞的全球供應商，在烽火通信、新華三等公司成立之初即成為其合格供應商。在高速背板連接器領域，公司正逐步拓展中興、諾基亞、烽火通信、新華三等通0%10%20%30%40%2020202120222023 敬請閱讀末頁的重要說明 24 公司深度報告 訊設備廠商客戶以擴大合作，已實現國內外多家主流通訊設備制造商的覆蓋，并為主流客戶進行合作配套。（2）112G 高速率產品技術對標海外龍頭，技術壁壘深厚高速率產品技術對標海外龍頭，技術壁壘深厚 技術水平對標海外龍頭，自主攻關精密零部件生產。技術水平對標海外龍頭，自主攻關精密零部件

83、生產。公司通過工藝攻關掌握了高速連接器自制零件的關鍵工藝技術，其中高精密連續沖壓模具和薄壁塑膠注塑成型模具制造技術，可以將沖壓零件制造精度提高至 0.01mm，塑壓零件最薄壁厚0.12mm。公司生產的零件累計交付達上億件，掌握了高速連接器核心零件接觸模塊的制造技術與接觸模塊多次塑料封裝技術和自動化激光焊接技術。以公司56G產品主要系列之一的MHT Plus 系列與國外頭部企業莫仕的主流產品Impel Plus 系列進行對比，其電氣性能、機械性能、環境性能等指標已達到國外同行業頭部企業水平。表表 11：公司技術指標對標海外龍頭：公司技術指標對標海外龍頭 序號序號 技術指標技術指標 華豐科技華豐科

84、技 莫仕莫仕 比較情況比較情況 1 產品系列 MHT Plus Impel Plus -2 傳輸速率 56Gbps 56Gbps 一致 3 差分阻抗 92 92 一致 4 耐電壓 500V AC 500V AC 一致 5 絕緣電阻 1000M 1000M 一致 6 插拔壽命 200 次 200 次 一致 7 振動 頻率:10-500-10Hz;振幅1.52mm/10g 10-500Hz,10g/s,8hr,3axis per 測試標準、方法存在差異，但技術指標基本一致，且均可滿足客戶需求 8 沖擊 30g 30g 一致 9 溫度沖擊 55 C（30 分鐘），85 C 5 cycles from

85、-55 C to 85 C 一致 資料來源：公司招股說明書，莫仕官網，招商證券 112G 實現小批量生產，領先布局實現小批量生產，領先布局 224G 產品。產品。公司已完成正交架構的 112G 高速背板產品開發、主要客戶的產品測試及小批量生產，與國外領先企業技術同步，正開發并持續優化 224G 產品，已達到樣品試制合格。在 112G 及以上高速率領域，公司技術水平與海外廠商并駕齊驅，在國內處于領先地位，具備較強技術壁壘。圖圖 44：公司技術研發規劃：公司技術研發規劃 資料來源：CCITA，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 25 公司深度報告 四、盈利預測與估值四、盈利預測與估值 公司是以防務為

86、核心、通訊與工業并重的“一體兩翼”戰略布局的全球光電連接器及互連方案的優質供應商，在高速背板連接器領域憑借其技術與研發優勢突破了國外龍頭企業的技術封鎖，在 112G/224G 高速背板連接器領域突破海外龍頭技術封鎖，研發進展同步，核心技術自主可控。隨客戶型號放量，防務業務需求有望回暖。隨汽車連接器客戶新車型定點拓展，汽車連接器有望進一步增長。AI應用帶來大規模算力建設需求，配套帶來 AI 服務器需求，帶動高速背板連接器與高速線模組價值量與出貨量增加。公司是華為核心供應商，高速率領域與海外龍頭研發進展同步，有望充分受益華為昇騰服務器放量，率先在高速率高速背板連接器實現國產替代。防務業務：防務業務

87、：2023 年受十四五中期調整防務批產訂單下降與客戶需求影響，防務業務營收下滑。隨客戶型號放量，智能化水平提升，防務連接器市場需求回暖，預計防務市場 2024/2025/2026 年實現營業收入 4.10/5.33/5.86 億元，同比增長20%/30%/10%。工業業務：工業業務：隨著新能源汽車滲透率提升，高壓連接器需求大幅增長，公司持續進行客戶新車型定點拓展，預計工業連接器市場 2024/2025/2026 年實現營業收入3.02/3.79/4.78 億元，同比增長 33%/26%/26%。通訊業務：通訊業務：隨著 AI 應用大規模算力建設需求增加，AI 服務器需求爆發，帶動高速背板連接器

88、與高速線模組價值量與出貨量增加。公司是華為核心供應商之一，112G 高速背板已小批量生產，正開發并持續優化 224G 產品，已達到樣品試制合格，與國外領先企業技術同步。公司有望充分受益華為昇騰服務器放量，率先在 高速 率高 速背 板連接 器實 現國 產替 代，由 此預 測通 訊連 接器市 場2024/2025/2026年 實 現 營 業 收 入6.63/11.42/16.89 億 元，同 比 增 長97%/72%/48%。表表 12：分業務收入預測：分業務收入預測(億元）億元）2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 防務連接器及其他 2.65 4.34 4.

89、24 3.42 4.10 5.33 5.86 同比增長 64%-2%-19%20%30%10%毛利率 48.3%52.8%51.3%52.0%52.0%52.0%52.0%工業連接器 0.83 1.41 1.95 2.27 3.02 3.79 4.78 同比增長 69%38%16%33%26%26%毛利率 22.9%20.7%15.2%15.0%16.0%16.0%16.0%通信連接器 3.75 2.56 3.64 3.36 6.63 11.42 16.89 同比增長 -32%43%-8%97%72%48%毛利率 0.5%0.4%12.9%15.0%20.5%22.1%22.4%資料來源：iF

90、ind，招商證券 我們預計公司 2024 年至 2026 年營業收入 13.73、20.52、27.50 億元，同比增長 52%、49%、34%，歸母凈利潤 1.20 億元、2.11 億元、2.53 億元，同比增長66%、76%、20%，對應 PE 分別為 101.2X/57.5X/48.0X。首次覆蓋，給予“增持”評級。敬請閱讀末頁的重要說明 26 公司深度報告 圖圖 45：華豐科技華豐科技歷史歷史 PE Band 圖圖 46：華豐科技華豐科技歷史歷史 PB Band 資料來源：公司數據，招商證券 資料來源：公司數據，招商證券 五、風險提示五、風險提示 下游市場需求不足：下游市場需求不足：防

91、務市場需求不及預期，新能源汽車增長不及預期。高速線模組出貨量與 AI 服務器需求量高度相關，同時 AI 服務器技術發展帶動單臺服務器高速線模組價值量提升。當前下游市場增量需求主要來自于云計算與 AI，如果下游市場需求不足可能對公司業績造成較大不利影響。新產品研發進度存在不確定性：新產品研發進度存在不確定性：防務連接器主要競爭對手中航光電和航天電器營收規模較大，研發能力更深厚，應對下游變化更易提前戰略布局，對公司的研發響應速度構成挑戰。公司通訊連接器 224G 產品需持續開發優化，如果公司開發進度落后于市場競爭對手，可能使得公司錯失市場機會?？蛻粽J證進度存在不確定性：客戶認證進度存在不確定性：汽

92、車連接器市場競爭激烈，公司客戶定點拓展存在挑戰。通訊業務下游應用需要通過客戶認證測試，認證測試的過程存在不確定性，如果認證測試未能成功通過，可能使得公司業績低于預期。產能擴充不及預期：產能擴充不及預期：公司新產線開始擴充，有產能爬坡過程，良率、生產效率仍需持續提升，如提升效果不佳可能對公司產量及毛利率產生影響。技術路線分化：技術路線分化：可能產生其他網絡連接方案，如不使用高速線模組方案可能使得公司業績低于預期。80 x120 x160 x200 x240 x010203040506070Jun/23Dec/23Jun/24(元)5.0 x7.2x9.5x11.7x13.9x0510152025

93、3035404550Jun/23Dec/23Jun/24(元)敬請閱讀末頁的重要說明 27 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 1301 1872 2142 2609 3204 現金 419 777 593 395 295 交易性投資 0 206 206 206 206 應收票據 146 100 152 227 304 應收款項 416 487 740 1106 1482 其它應收款 3 5 7 10 14 存貨 223 231 344 515 701 其他 94 66 100

94、 150 201 非流動資產非流動資產 616 698 711 721 730 長期股權投資 16 14 14 14 14 固定資產 494 521 542 560 574 無形資產商譽 54 69 62 56 50 其他 51 94 93 92 92 資產總計資產總計 1917 2570 2853 3331 3933 流動負債流動負債 487 509 704 1024 1458 短期借款 0 7 0 0 86 應付賬款 373 420 626 938 1277 預收賬款 6 9 13 19 26 其他 108 73 65 67 69 長期負債長期負債 553 537 537 537 537

95、長期借款 200 195 195 195 195 其他 352 342 342 342 342 負債合計負債合計 1040 1047 1241 1561 1996 股本 392 461 461 461 461 資本公積金 293 799 799 799 799 留存收益 171 243 340 513 699 少數股東權益 22 20 12(3)(21)歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 856 1503 1600 1773 1959 負債及權益合計負債及權益合計 1917 2570 2853 3331 3933 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2022 2023 2024E 20

96、25E 2026E 經營活動現金流經營活動現金流 110 121(129)(141)(99)凈利潤 97 67 112 196 235 折舊攤銷 79 92 94 97 99 財務費用 9 10(4)(3)(2)投資收益 0 2(87)(86)(85)營運資金變動(107)2(243)(345)(346)其它 32(52)0 0 0 投資活動現金流投資活動現金流(130)(323)(20)(21)(22)資本支出(129)(118)(107)(107)(107)其他投資(0)(205)87 86 85 籌資活動現金流籌資活動現金流 85 585(35)(35)21 借款變動 72 18(16)

97、0 86 普通股增加 0 69 0 0 0 資本公積增加 1 505 0 0 0 股利分配 0 0(23)(38)(67)其他 11(7)4 3 2 現金凈增加額現金凈增加額 65 382(184)(197)(100)利潤表利潤表 單位：百萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入營業總收入 984 904 1373 2052 2750 營業成本 690 656 976 1462 1991 營業稅金及附加 6 6 9 14 19 營業費用 43 36 55 82 110 管理費用 98 118 172 201 247 研發費用 83 94 151 215 275

98、財務費用 6(4)(4)(3)(2)資產減值損失(16)(13)(13)(14)(13)公 允 價 值 變 動 收 益 0 0 0 0 0 其他收益 50 67 85 85 85 投資收益(0)(2)2 1 0 營業利潤營業利潤 92 50 88 152 181 營業外收入 2 1 1 1 1 營業外支出 0 0 4 4 4 利潤總額利潤總額 93 51 85 149 178 所得稅(3)(17)(27)(48)(57)少數股東損益(2)(5)(8)(15)(18)歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 99 72 120 211 253 主要財務比率主要財務比率

99、 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年成長率年成長率 營業總收入 18%-8%52%49%34%營業利潤 27%-45%76%73%19%歸母凈利潤 31%-27%66%76%20%獲利能力獲利能力 毛利率 29.9%27.4%28.9%28.7%27.6%凈利率 10.0%8.0%8.7%10.3%9.2%ROE 12.3%6.1%7.7%12.5%13.6%ROIC 10.4%4.4%6.3%10.4%11.3%償債能力償債能力 資產負債率 54.2%40.7%43.5%46.9%50.7%凈負債比率 10.6%8.2%6.8%5.9%7.2%流動比率 2.7 3.7

100、 3.0 2.5 2.2 速動比率 2.2 3.2 2.6 2.0 1.7 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.6 0.4 0.5 0.7 0.8 存貨周轉率 3.6 2.9 3.4 3.4 3.3 應收賬款周轉率 2.0 1.6 1.9 1.8 1.8 應付賬款周轉率 2.1 1.7 1.9 1.9 1.8 每股資料每股資料(元元)EPS 0.21 0.16 0.26 0.46 0.55 每股經營凈現金 0.24 0.26-0.28-0.31-0.22 每股凈資產 1.86 3.26 3.47 3.85 4.25 每股股利 0.00 0.05 0.08 0.15 0.17 估值比率估值比率

101、PE 123.0 167.9 101.2 57.5 48.0 PB 14.2 8.1 7.6 6.9 6.2 EV/EBITDA 64.0 83.7 61.6 44.7 39.5 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 28 公司深度報告 分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。評級說明評級說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的

102、市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票評級股票評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要聲明重要聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具

103、有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。