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1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 公司研究/金融/保險 證券研究報告 中國太保中國太保（601601）公司深度報告公司深度報告 2024 年 07 月 24 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市優于大市 維持維持 股票數據股票數據 Table_StockInfo 07 月 24 日收盤價（元）28.70 52 周股價波動（元）21.27-31.57 股本結構股本結構 Table_CapitalInfo 總股本（百萬股）9620 流通 A 股（百萬股）6845 B 股/H 股（百萬股）0/2775 相關研究相關研究 Table_Report

2、Info NBV 同比+30.7%領先同業，COR 逆勢改善2024.04.28 每股分紅保持穩定，NBV 同比大增超30%2024.03.29 太保 1 月保費點評：壽險業務短期承壓，產險穩健增長2024.02.21 市場表現市場表現 Table_QuoteInfo-16.64%-9.64%-2.64%4.36%11.36%2023/7 2023/10 2024/12024/4中國太保海通綜指 滬深 300 對比 1M 2M 3M 絕對漲幅（%）7.5 3.3 25.7 相對漲幅（%）6.9 7.9 26.1 資料來源：海通證券研究所 Table_AuthorInfo 分析師:孫婷 Tel:

3、(010)50949926 Email: 證書:S0850515040002 分析師:曹錕 Tel:010-56760090 Email: 證書:S0850523070002 長航轉型深入推進，經營業績持續亮眼長航轉型深入推進，經營業績持續亮眼 Table_Summary 投資要點：投資要點：打造多業務板塊均衡發展的綜合性保險集團打造多業務板塊均衡發展的綜合性保險集團。1）中國太保成立于 1991 年 5 月，并于 2001 年完成分業務經營體制改革。在多年積累下，太保集團旗下已擁有人身險公司、財產險公司、資管公司、養老險公司、農業險公司，已實現涵蓋保險全牌照經營。2）太保的股權較為分散，無實

4、際控制人，股權結構健康合理，公司管理層經驗豐富。3）近年來公司整體經營穩健，2023 年實現營業收入 3239億元；受新會計準則實施影響，歸母凈利潤 273 億元，同比-27%；總資產增長至 2.34 萬億元。人身險業務：“長航行動”效果顯著，多項人身險業務：“長航行動”效果顯著，多項指標領先同業指標領先同業。1）太保壽險縱深推進“長航”轉型，多元渠道助力價值持續均衡增長，升級以客戶為中心的產品服務體系，全面建設賦能型總部和經營型機構，經營業績呈現良好發展態勢。2）壽險業務是公司主要利潤貢獻來源，2023 年凈利潤占集團比重近 70%。3）2021年起太保壽險正式開始推動“長航行動”轉型，在經

5、歷了短期陣痛之后，已經開始逐步顯效，各項業務數據實現行業領先。2023 年 NBV 110 億元，非可比口徑下同比增長 19.1%，高于中國人壽和中國平安，且在 2024 年第一季度實現新業務價值 51.9 億元，同比增長 30.7%。4）太保壽險持續深化“三化五最”的職業營銷轉型，核心人力快速成長，業務質量顯著提升，雖然目前銷售隊伍規模仍在下降，但是高素質的核心人力占比提升，且人均產能大幅提高，是未來公司業務增長的重要驅動力。財產險業務：市場占有率穩定提升，綜合成本率持續優化財產險業務：市場占有率穩定提升，綜合成本率持續優化。1）太保產險堅定高質量發展不動搖，加速推進可持續發展戰略，實現公司

6、經營管理能力全面提升。2019 年至 2022 年太保產險總保費收入從 1330 億元增長至 1883 億元，復合增長率 9.1%，在國內財險市場穩居第三位，且市占率逐步提升，距離第二名平安產險逐步靠近。2）太保產險持續加強業務品質管理，核心指標綜合成本率表現優秀，近年來始終保持穩定的承保盈利。2024 年一季度公司綜合成本率僅為98%，好于平安產險，已接近人保產險，并且是三家上市產險公司中唯一實現同比改善的公司。資管業務：資產配臵風格穩健，投資收益率穩定。資管業務：資產配臵風格穩健，投資收益率穩定。集團總管理資產規模不斷提升，2023 年增長至 2.3 萬億元。公司秉持穩健的資產配臵風格，歷

7、史投資收益穩定，中國太保 2023 年凈、總投資收益率分別為 4.0%、2.6%，在五家上市險企中處于中游水平。能夠為保險主業提供穩定的投資回報支持。估值仍低，給予“優于大市估值仍低，給予“優于大市”評級?！痹u級。我們認為，隨著公司“長航行動”推進人身險板塊深化轉型，代理人質態的逐步改善，養老社區代領大健康藍圖有序落地；財產險板塊聚焦體系化能力建設。公司有望于激烈的行業競爭中突圍。目前 A 股股價對應 2024E PEV僅 0.47x，估值較低。我們給予公司0.6-0.7倍 2024年 PEV，合理價值區間 36.33-42.38 元，“優于大市”評級。風險提示：風險提示：1）長端利率趨勢性下

8、行；）長端利率趨勢性下行；2）股市大幅波動；）股市大幅波動；3）新單保費增長不達）新單保費增長不達預期。預期。主要財務數據及預測主要財務數據及預測 Table_FinanceInfo 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）332140 323945 334101 346465 356294（+/-)YoY(%)-2.47%3.14%3.70%2.84%凈利潤（百萬元）37381 27257 29254 35025 38688（+/-)YoY(%)-27.08%7.33%19.73%10.46%EPS（元）3.89 2.83 3.04 3.64 4.02 BV

9、PS（元）20.42 25.94 27.74 29.92 32.34 EV（元）54.01 55.04 60.54 66.48 72.99 1YrVNB（元）0.96 1.14 1.33 1.46 1.60 資料來源：公司年報（2022-2023），海通證券研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 8926 公司研究中國太保（601601）2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 目目 錄錄 1.全國領先的綜合性保險集團.7 1.1 歷史沿革：圍繞保險業為主形成多業務板塊均衡發展的格局.7 1.2 股權結構：公司股權分散，無實際控制人.7 1.3 公司治理：高管團隊經驗豐富，領航高質量

10、發展.8 2.集團整體：穩中求進，公司價值持續提升.10 2.1 聚焦保險主業，實現多元化穩健發展.10 2.2 業務遍及全國，客戶群體龐大且穩定增長.11 2.3 歸母凈利潤逐年波動，總、凈資產持續增長.12 2.4 公司重視投資者回報，歷史分紅可觀.14 3.人身險業務：壽險改革踐行長期主義，近年業績表現優于同業.15 3.1 長航行動賦能轉型，深化壽險改革.15 3.2 保費收入逐漸企穩，傳統型壽險占比不斷提升.16 3.3 新單保費重回高增長，較同業領先.17 3.4 新業務價值實現較快增長，新業務價值率承壓但已有轉暖趨勢.18 3.5 內含價值穩定增長，增速下降趨勢有所緩解.19 3

11、.6 渠道：發展以高質量代理人渠道為主體的多元渠道格局.19 3.6.1 代理人渠道改革成效顯著，核心人力快速成長.19 3.6.2 銀保渠道增長迅速，大銀保戰略已初見成效.20 4.財產險業務：市占率穩步提升，綜合成本率表現較優.21 4.1 太保產險保費規?？焖僭鲩L，市場份額明顯提升.21 4.2 車險業務受政策影響有所波動，非車險業務呈多元化發展趨勢.21 4.3 近年來綜合成本率表現較優.23 5.資產管理業務：配臵風格穩健，投資收益水平處于上市險企中游.24 5.1 管理資產穩步增長，投資資產規模位于上市險企中游.24 5.2 大類資產配臵穩定，固定收益類資產配臵比例較高.25 5.

12、3 堅守風控底線，實現穩健收益.26 5.4 投資能力較強，投資收益率處于上市險企中游水平.26 6.中國太保優勢：養老產業加速布局，積極參與關鍵區域業務合作.27 6.1 建立差異化“產品+服務”體系.27 fYfYeUdXeZfYfVeUbRbP9PtRqQtRnRkPmMtMlOsQmR9PmNmNwMnPoNwMqRnP 公司研究中國太保（601601）3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 6.2“產品+科技”，打造“數字太?！?27 6.3“產品+康養”，大健康藍圖有序落地.29 7.估值與投資建議.30 公司研究中國太保（601601）4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲

13、明 圖目錄圖目錄 圖 1 中國太保股權結構及控股子公司.8 圖 2 2019-2023 年中國太保分業務板塊營收占比.11 圖 3 2019-2023 年中國太保分業務板塊凈利潤占比.11 圖 4 2023 年太保壽險規模保費地區占比.11 圖 5 2023 年太保產險原保費地區占比.11 圖 6 中國太?？蛻魯导巴仍鏊?12 圖 7 2019-2024Q1 中國太保營業收入情況.12 圖 8 2019-2024Q1 中國太保歸母凈利潤情況.12 圖 9 上市險企 2021-2024Q1 歸母凈利潤規模及增速情況.13 圖 10 2019-2024Q1 中國太?？傎Y產情況.13 圖 11 2

14、019-2024Q1 中國太保歸母凈資產情況.13 圖 12 近年來中國太?？傎Y產凈利率水平.14 圖 13 近年來中國太保凈資產收益率水平.14 圖 14 近 10 年上市險企 ROE 走勢.14 圖 15 上市險企分紅率趨勢.15 圖 16 上市險企股息率趨勢.15 圖 17 太保壽險轉型升級時間線.15 圖 18“長航行動”行動綱領.16 圖 19 太保人壽保費收入情況.17 圖 20 太保人壽分險種保費收入占比（單位：%）.17 圖 21 2023 年以來太保個險新單保費已經恢復較快增長.18 圖 22 2023 年以來太保新單期繳增速領先同業.18 圖 23 2023 年以來上市險企

15、 NBV 增速提升.18 圖 24 2023 年以來太保單季 NBV 增速.18 圖 25 上市險企 2021-2023 年新業務價值率情況.19 圖 26 2018-2023 年中國太保內含價值情況.19 圖 27 上市險企內含價值增速對比.19 圖 28 上市險企代理人規模情況（萬人）.20 圖 29 2022-2023 太保人壽核心人力情況（單位：元）.20 圖 30 2020-2023 銀保渠道業務收入情況.21 公司研究中國太保（601601）5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 31 中國太保產險保費收入及增速.21 圖 32 三大產險公司市占率.21 圖 33 中國太保

16、 2019-2024Q1 產險保費結構占比.22 圖 34 中國太保 2019-2024Q1 車險保費結構占比.22 圖 35 中國太保 2019-2023 年非車險主要險種保費規模（億元）.23 圖 36 太保產險綜合成本率近年來已經處于同業中較好水平.23 圖 37 上市險企財險綜合賠付率趨于上升.24 圖 38 上市險企財險綜合費用率率趨于下降.24 圖 39 中國太保投資資產規模增長情況.25 圖 40 中國太保投資資產配臵以固收類資產為主.25 圖 41 中國太保債券資產占比情況.26 圖 42 中國太保政府債資產占債權投資比重.26 圖 43 上市險企 2019-2023 年凈投資

17、收益率.26 圖 44 上市險企 2019-2023 年總投資收益率.26 圖 45“太保服務”持續優化.27 圖 46 2017-2021 年中國保險業 IT 解決方案市場規模.28 圖 47 中國太保數字化轉型時間線.29 圖 48 中國人口年齡結構變化.29 圖 49 太保家園養老社區全國布局.30 圖 50 公司收盤價和 PB-Band 情況.32 圖 51 公司歷史 PEV 估值走勢情況.32 公司研究中國太保（601601）6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表目錄表目錄 表 1 中國太保發展歷程.7 表 2 中國太保 4%以上股東情況.8 表 3 中國太保管理層具有豐富的

18、資本市場工作經驗.9 表 4 公司董事、監事和高級管理人員報酬情況.9 表 5 2024-2026 年中國太保盈利預測表（百萬元）.31 表 6 中國太保內含價值測算（百萬元）.31 表 7 上市保險公司估值及盈利預測.33 公司研究中國太保（601601）7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.全國領先的綜合性保險集團全國領先的綜合性保險集團 1.1 歷史沿革：圍繞保險業為主形成多業務板塊均衡發展的格局歷史沿革：圍繞保險業為主形成多業務板塊均衡發展的格局 中國太保是國內領先的綜合性保險集團。中國太保是國內領先的綜合性保險集團。公司專注于保險主業，通過旗下太保壽險、太保產險、太保資產等

19、子公司為客戶提供各類風險保障、財富規劃以及資產管理等產品和服務，圍繞主業鏈條實現多業務板塊均衡發展，具有行業一流競爭力，是國內首家在是國內首家在上海、香港以及倫敦三地上市的保險公司。上海、香港以及倫敦三地上市的保險公司。1）1991 年，公司在上海成立，成為中國首家全國性股份制商業保險公司，并于 2001 年完成分業務經營體制改革，全資控股設立中國太平洋財產保險股份有限公司、中國太平洋人壽保險股份有限公司，并于 2006 年設立太平資產管理有限責任公司，自此三大業務主線基本形成。2009 年對長江養老保險股份有限公司實現控股，在打造專業化養老金管理能力方面邁出重要一步。2014 年，公司受讓國

20、內首家專業化農業保險公司安信農業保險股份有限公司股權，并控股設立太保安聯健康保險股份有限公司，開啟農業險、健康險專業化經營之路。經過多年積累，經過多年積累，中國太保已實現涵蓋人壽保險、財產保險、養老保險、健康保險、農業保險和資產管理中國太保已實現涵蓋人壽保險、財產保險、養老保險、健康保險、農業保險和資產管理的保險全牌照經營。的保險全牌照經營。2）2007 年，公司在上交所成功上市；2009 年，公司在香港聯交所成功上市；2020 年，公司成功發行 GDR，并登陸倫交所。股權結構進一步邁向多元股權結構進一步邁向多元化，化，進一步形成內資、外資優勢互補，風險共擔的多元化股權格局進一步形成內資、外資

21、優勢互補，風險共擔的多元化股權格局。3）公司于 2017 年升級實施轉型 2.0 戰略，確定“客戶體驗最佳、業務質量最優、風控能力最強”的轉型目標，致力于將轉型成果不斷內化為公司長期發展動能。2021 年，公司啟動長航行動，同時太保公益基金、太保私募基金、壽險香港公司相繼成立，走過 30 年的保險“巨輪”為轉型 2.0 決戰畫上了一個完美的收官符。表表 1 中國太保發展歷程中國太保發展歷程 年份年份 事件事件 1991 公司在上海成立，成為中國首家全國性股份制商業保險公司 2001 成立中國太平洋保險（集團）股份有限公司 全資控股設立太保財產和太保人壽 2006 設立太保資產，開啟投資管理專業

22、化經營 2007 公司（601601.SH）在上交所成功上市 2009 公司（2601.HK）在香港聯交所成功上市 對長江養老保險股份有限公司實現控股 2011 啟動“以客戶需求為導向”的轉型 1.0 戰略 2014 公司受讓安信農業保險股份有限公司股權 控股設立太保安聯健康保險股份有限公司 2017 公司升級實施轉型 2.0 戰略 確定“客戶體驗最佳、業務質量最優、風控能力最強”的轉型目標 2018 控股國聯安基金管理有限公司 開展公募基金管理業務 2020 公司成功發行全球存托憑證（GDR）并登陸倫交所，成為國內首家在上海、香港、倫敦三地上市的保險公司 發起設立太保金融科技有限公司，推進科

23、技市場化改革 2021 太保私募基金管理有限公司成立 設立太保壽險香港公司，完善公司在香港的業務戰略布局 設立大健康產業基金，圍繞醫療健康細分賽道穩步開展多元化投資布局 2022 制定中國太平洋保險（集團）股份有限公司環境、社會及治理規劃（2023-2025），明確 ESG 發展遠景目標和實施路徑 資料來源：中國太保 2020 年年報、2022 年年報，中國太平洋保險公眾號，人民網，海通證券研究所 1.2 股權結構：公司股權分散，無實際控制人股權結構：公司股權分散，無實際控制人 中國太保雖然是冠以“中”字頭的企業，但股權較為分散，并無實際控制人。中國太保雖然是冠以“中”字頭的企業，但股權較為分

24、散，并無實際控制人。截止2024 年 Q1 末，公司持有 4%以上股東有香港中央結算、申能集團、華寶投資、上海國資經營、上海海煙投資，分別持股 28.82%、14.05%、13.35%、6.34%和 4.87%。申能 公司研究中國太保（601601）8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 集團和上海國有資產經營有限公司由上海國資委控股，代表地方國資，合計持股比例20.39%。華寶投資為寶武鋼鐵集團全資子公司，上海海煙投資由上海煙草集團全資控股，二者的控股集團均為央企，合計持股比例為 18.22%。代表央企和地方國資的兩大股東持股比例非常接近，且合計并未超過 50%，這就造成了中國太保目前無

25、實際控制人的局面。我們認為，分散的股權結構使得管理層面臨的掣肘較少，自由發揮空間大，有利于我們認為，分散的股權結構使得管理層面臨的掣肘較少，自由發揮空間大，有利于集團運營效率和執行力的提高。集團運營效率和執行力的提高。表表 2 中國太保中國太保 4%以上股東情況以上股東情況 股東名稱股東名稱 持股數量（股）持股數量（股）持股比例（持股比例（%）股本性質股本性質 香港中央結算（代理人）有限公司香港中央結算（代理人）有限公司 2772583107 28.82 H 股流通股 申能（集團）有限公司申能（集團）有限公司 1352129014 14.05 A 股流通股 華寶投資有限公司華寶投資有限公司 1

26、284277846 13.35 A 股流通股 上海國上海國有資產經營有限公司有資產經營有限公司 609929956 6.34 A 股流通股 上海海煙投資管理有限公司上海海煙投資管理有限公司 468828104 4.87 A 股流通股 資料來源：中國太保 2024 年一季報，海通證券研究所 圖圖1 中國太保股權結構及控股子公司中國太保股權結構及控股子公司 香港中央結算（代理人）有限申能（集團）有限公司華寶投資有限公司上海國有資產經營有限公司上海海煙投資管理有限公司中國證券金融股份有限公司其他中國太保中國太平洋財產保險股份有限公司中國太平洋人壽保險股份有限公司太平洋保險在線服務科技有限公司太平洋資

27、產管理有限責任公司上海太保不動產經營管理有限公司太平洋健康保險股份有限公司28.82%14.05%13.35%6.34%4.87%2.82%29.75%98.5%98.3%100%80%85.1%100%資料來源：中國太保 2024 年一季報，wind，海通證券研究所 1.3 公司治理：高管團隊經驗豐富，領航高質量發展公司治理：高管團隊經驗豐富，領航高質量發展 高管團隊領航高質量發展，致力打造中國保險公司治理樣本。高管團隊領航高質量發展，致力打造中國保險公司治理樣本。公司董事會由 13 名董事組成。其中，公司董事長傅帆同時擔任太保資產董事，公司執行董事趙永剛同時擔任公司總裁，公司副董事長、非執

28、行董事黃迪南同時擔任申能（集團）有限公司董事長，公司非執行董事王他竽同時擔任上海國際集團有限公司投資總監，公司非執行董事陳然同時擔任寶武裝備智能科技有限公司高級副總裁，公司非執行董事周東輝同時擔任上海市煙草專賣局內部監督處處長，非執行董事路巧玲同時擔任中國寶武鋼鐵集團有限公司產業金融業發展中心總經理、資本運營部總經理，公司非執行董事 John Robert Dacey同時擔任瑞士再保險股份有限公司集團 CFO，公司獨立非執行董事劉曉丹、林婷懿、羅婉文、金弘毅及姜旭平五人，涵蓋了會計、金融、審計、法律等方面的專業人士，人數達到董事會成員總人數的三分之一，符合監管要求和公司章程規定。綜上，目前公司

29、擁有 13 名董事組成中，1 位非執行董事黃迪南來自公司股東申能（集團）有限公司，1 位非執行董事陳然來自公司股東華寶投資有限公司，1 位非執行董事路巧玲來自中國寶武鋼鐵集團有限公司，其余非執行董事、獨立非執行董事在股東單位均無任職。從董事會成員的性別、區域及專業背景構成來看，公司遵守企業管治守則關于董事會成員多元化的要求，注重打造專業、多元均衡的高素質董事會團隊，不存在某一股東在董事會具有偏高的控制權的情況，有利于進一步提升董事會的專業決策能力。公司研究中國太保（601601）9 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 3 中國太保管理層具有豐富的資本市場工作經驗中國太保管理層具有豐富

30、的資本市場工作經驗 姓名姓名 職務職務 部分履歷部分履歷 傅帆 中國太保董事長、執行董事、太保資產董事 曾任上投實業投資公司副總經理，上投摩根基金管理有限公司副總經理，上海國際信托有限公司總經理、副董事長，上海國有資產經營有限公司董事長，上海國際集團有限公司董事、總經理等職務。趙永剛 中國太保執行董事、總裁 曾任太保集團黨群工作部部長、壽險戰略轉型辦公室主任、黑龍江分公司總經理、河南分公司總經理，太保壽險工會主席，人力資源總監，太保集團工會主席，副總裁等，以及海通證券監事會副主席、董事等職務。俞斌 中國太保副總裁，太?？萍级麻L、太保產險董事 曾任太保產險非水險部副總經理、核保核賠部副總經理、

31、市場研發中心總經理、市場部總經理，太保產險市場總監、副總經理，公司助理總裁等。馬欣 中國太保副總裁、太平洋健康險董事長、太保壽險董事 曾任太保壽險陜西分公司總經理，公司戰略企劃部總經理、戰略轉型辦公室主任、轉型總監、董事會秘書，太保產險董事，長江養老董事等。張遠瀚 中國太?？偩銕?、財務負責人，太保產險董事，太保壽險董事，太平洋健康險董事 曾任聯泰大都會人壽保險有限公司總精算師、副總經理、副總裁，生命人壽保險有限公司總精算師，光大永明人壽保險有限公司副總經理、財務總監、總精算師，光大永明資產管理股份有限公司董事，太保資產董事，太平洋健康險總精算師等。蘇少軍 中國太保董事會秘書，太保產險董事，太

32、保壽險董事 曾任太保產險承保部總經理助理、副總經理，太保產險北京分公司副總經理、總經理，太保產險發展企劃部總經理、董事會辦公室主任、監事會辦公室主任、電銷中心總經理，公司戰略研究中心主任、轉型副總監等。蘇罡 中國太保首席投資官、太保資產董事 曾任公司投資者關系部負責人，太保資產項目投資總監、副總經理兼另類投資管理中心總經理，太保壽險副總經理，長江養老總經理、董事長等。周曉楠 中國太?？倢徲嫀?、審計責任人 曾任太保壽險河南分公司總經理助理、副總經理、副總經理（主持工作）、總經理，太保壽險廣東分公司總經理，太保壽險副總經理、首席數字官、合規負責人、首席風險官等。資料來源：中國太保官網，海通證券研究

33、所 表表 4 公司董事、監事和高級管理人員報酬情況公司董事、監事和高級管理人員報酬情況 姓名 職務 性別 年齡 任期起始年月 任期終止年月 年初持股數 年末持股數 年度內股份增減變動量 2023 年從公司獲得的稅前報酬總額（萬元）是否在公司關聯方獲取報酬 傅帆 董事長 男 60 2024.01 107400（H股）175000（H股）67600（H 股）138.8 執行董事 2020.06 趙永剛 執行董事 男 52 2024.04 17200（A股）12900（A股）-4300（A 股）總裁 2024.01 黃迪南 非執行董事 男 58 2019.06 副董事長 2019.06 王他竽 非執

34、行董事 男 54 2017.06 30 陳然 非執行董事 男 40 2021.01 30 周東輝 非執行董事 男 55 2021.01 路巧玲 非執行董事 女 58 2021.03 30 John Robert Dacey 非執行董事 男 64 2021.03 劉曉丹 獨立非執行董事 女 52 2021.01 35 林婷懿 獨立非執行董事 女 60 2019.07 35 羅婉文 獨立非執行董事 女 70 2023.07 12.5 金弘毅 獨立非執行董事 男 56 2024.02 姜旭平 獨立非執行董事 男 59 2019.08 35 朱永紅 監事會主席 男 55 2018.07 公司研究中國太

35、保（601601）10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 股東代表監事 魯寧 股東代表監事 男 56 2018.07 顧強 職工代表監事 男 57 2021.01 235.6 俞斌 副總裁 男 55 2018.10 5900（A股）115200（H股）5900（A股）125800（H股）10600（H 股）127.6 馬欣 副總裁 男 51 2018.12 15000（A股）95000（H股）15000（A股）100000（H股）5000（H 股）128.6 張遠瀚 財務負責人 男 57 2019.06 488.4 總精算師 2013.01 張衛東 合規負責人 男 54 2016.06

36、312.2 總法律顧問 2018.10 首席風險官臨時負責人 2023.10 陳巍 行政總監 男 57 2021.11 334.7 蘇少軍 董事會秘書 男 56 2021.03 298.5 蘇罡 首席投資官 男 51 2022.01 428.8 周曉楠 總審計師 男 58 2022.07 339.3 審計負責人 2022.10 張毓華 市場發展總監 男 57 2023.07 14400（A股）-14400（A股）145.9 報告期內離任董事、監事和高級管理人員：孔慶偉 董事長、執行董事 男 64 2017.06 2024.01 28800（A股）21800（H股）28800（A股）21800（

37、H股）122.9 傅帆 總裁 男 60 2020.03 2024.01 見上 吳俊豪 非執行董事 男 59 2021.07 2024.02 胡家驃 獨立非執行董事 男 62 2021.03 2023.07 17.5 陳繼忠 獨立非執行董事 男 68 2019.07 2024.02 季正榮 職工代表監事 男 61 2019.04 2024.02 114.4 監事會副主席 2019.08 2024.02 孫培堅 首席風險官 男 61 2021.03 2023.10 20125（A股）20125（A股）332.5 盛亞峰 大灣區發展總監 男 59 2021.05 2024.01 10800（A股）1

38、0800（A股）合計/3773.2/資料來源：中國太保公司 2023 年年報，海通證券研究所 2.集團集團整體：穩中求進，公司價值持續提升整體：穩中求進，公司價值持續提升 2.1 聚焦保險主業，實現多元化穩健發展聚焦保險主業，實現多元化穩健發展 公司堅持保險主營業務公司堅持保險主營業務，核心業務線包括人身保險業務、財產保險業務和資產管理，核心業務線包括人身保險業務、財產保險業務和資產管理業務。業務。1）人身保險業務：人身保險業務：公司主要通過太保壽險和太平洋健康險提供人身保險產品和服務。2）財產保險業務財產保險業務：公司通過太保產險和太平安信農險提供境內財產保險產品和服務，通過全資擁有的太保香

39、港開展境外財產險業務。3）資產管理業務：資產管理業務：通過太保資產開展保險資金運用以及第三方資產管理業務；通過長江養老從事養老金管理及相關資產管理業務。公司經營多元化保險服務，業務范圍廣泛。公司經營多元化保險服務，業務范圍廣泛。除了基本的壽險、產險和資產管理業務外，公司還通過旗下的太保健康險公司提供健康險服務，深化“健康保險+健康服務”的運行機制；通過太平洋安信農險以科技賦能為牽引，打造專業化農業保險經營服務品牌；通過太保香港開展境外保險業務；通過長江養老基本實現養老金業務的全國化布局等。公司研究中國太保（601601）11 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 壽險業務是中國太保的主要利潤

40、貢獻來源。壽險業務是中國太保的主要利潤貢獻來源。1）根據業務板塊結構數據，保險業務是公司的絕對主營業務，資產管理業務對營收貢獻較小，其中人身保險業務收入為公司收入的利潤來源。2）2019-2022 年，太保壽險與財險業務營收貢獻均在 98%以上，其中壽險業務貢獻保持在 65%以上，而 2023 年由于新會計準則的實施，壽險業務營收計量方法發生較大變化，導致營收占比降至 41%。但是從凈利潤貢獻看，壽險業務仍然是最核心的業務板塊，2023 年凈利潤占比將近 70%。3）2023 年按原保費收入計算，太保壽險、太保產險分別為中國第三大人壽保險公司和第三大財產保險公司。在保險業整體基本面承壓的環境下

41、，公司保險業務指標表現良好。我們認為目前資產管理業務已經成為其金融體系內最具活力和成長潛力的板塊，公司及時把握行業趨勢，資產管理業務實現穩定發展，2023 年凈利潤貢獻也達到 7%。圖圖2 2019-2023 年中國太保分業務板塊營收占比年中國太保分業務板塊營收占比 70.0%67.9%66.7%65.6%41.1%29.1%30.9%31.5%33.9%57.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023壽險業務財險業務其他業務 資料來源：中國太保 2019-2023 年年報，海通證券研究所 注：2023 年為新會計準則口徑數據

42、，與其他年份不可比 圖圖3 2019-2023 年中國太保分業務板塊凈利潤占比年中國太保分業務板塊凈利潤占比 74.5%72.9%68.2%64.4%69.7%21.2%21.2%23.1%33.4%23.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023壽險業務財險業務其他業務 資料來源：中國太保 2019-2023 年年報，海通證券研究所 注：2023 年為新會計準則口徑數據，與其他年份不可比 2.2 業務遍及全國，客戶群體龐大且穩定增長業務遍及全國，客戶群體龐大且穩定增長 中國太保已完成中國大陸各省級行政區域布局。中國太保已完成

43、中國大陸各省級行政區域布局。1）截至 2023 年 12 月 31 日，太平洋壽險保險公司擁有下屬分支機構 2486 家，其中省級分公司 35 家，其他分公司 8家，中心支公司 301 家，支公司 1370 家，營銷服務部和營業部 772 家。2）截至 2023年 12 月 31 日，太平洋保險財產保險公司擁有 40 家分公司，1 家航運保險事業營運中心，3200 余家中心支公司、支公司、營業部和營銷服務部。從中國太保從中國太保 2023年保費收入地區分布來看，壽險與產險業務均呈現分散化的特點。年保費收入地區分布來看，壽險與產險業務均呈現分散化的特點。1）太保壽險 2023 年規模保費收入前三

44、大省份來源為江蘇省、浙江省和河南省，分別占比 10.8%、9.5%和 8.4%。2）太保產險 2023 年原保費收入前三大省份來源為廣東省、江蘇省和浙江省，分別占比 9.7%、8.4%和 7.4%。圖圖4 2023 年年太保壽險規模保費地區占比太保壽險規模保費地區占比 江蘇,10.8%浙江,9.5%河南,8.4%山東,7.8%廣東,5.9%上海,5.5%河北,5.4%山西,4.1%湖北,3.8%北京,3.7%其他地區,35.1%資料來源：中國太保 2023 年年報，海通證券研究所 圖圖5 2023 年年太保產險原保費地區占比太保產險原保費地區占比 廣東,9.7%江蘇,8.4%浙江,7.4%上海

45、,5.6%山東,4.1%四川,2.9%北京,2.7%河北,2.7%湖北,2.7%河南,2.7%其他地區,25.6%資料來源：中國太保 2023 年年報，海通證券研究所 集團集團客戶群體龐大客戶群體龐大，且仍然持續增長。，且仍然持續增長。1）自轉型 1.0 實施以來，公司每年客戶數 公司研究中國太保（601601）12 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 均保持正增長。2015-2023 年復合增長率高達到 8.4%。2）根據公司 2023 年年報，2023公司集團客戶數達 1.8 億人，同比增速 5.5%，個人客戶客均保單數達 2.3 件，較上年末增長 1.3%?？蛻魯盗糠€步提升，客戶粘性

46、持續增強。圖圖6 中國太?？蛻魯导巴仍鏊僦袊？蛻魯导巴仍鏊?94356 104435 115528 126419 138558 148938 168393 170527 179869 11.5%10.7%10.6%9.4%9.6%7.5%13.1%1.3%5.5%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 200000 201520162017201820192020202120222023集團客戶數（千，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源

47、：中國太保 2015-2023 年年報、海通證券研究所 2.3 歸母凈利潤逐年波動，總、凈資產持續增長歸母凈利潤逐年波動，總、凈資產持續增長 近年來營業收入整體增長，歸母凈利潤逐年波動近年來營業收入整體增長，歸母凈利潤逐年波動。1）2019 年至 2022 年中國太保營業收入由 3855 億元增加至 4554 億元，復合增速達 5.7%。自 2020 年以來，由于保險市場增長進入瓶頸期，公司營收規模增速逐步放緩。2023 年公司營收 3239 億元，同比下滑 2.5%，而 2024 年一季度重回正增長，單季同比增長 1.1%。我們認為，由于 2023年中國太保正式實施新保險合同準則，營業收入的

48、計量方式發生重大變化，壽險業務保費收入將剔除投資成分并按照保單期限分攤確認為對應會計年份的營業收入，因此營收絕對規模減少，但是并不影響業務的實際現金流情況。2）從歸母凈利潤指標來看，公司 2019-2023 年均保持 200 億以上凈利潤規模，但是受資本市場（特別是股票市場）波動導致投資收益變化影響，年度間存在較大波動。圖圖7 2019-2024Q1 中國太保營業收入情況中國太保營業收入情況 3855 4222 4406 4554 3239 954 10%4%3%-2%1%-5%0%5%10%15%050010001500200025003000350040004500500020192020

49、2021202220232024Q1營業收入（億元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：中國太保 2019-2023 年年報、2024 一季報，海通證券研究所 圖圖8 2019-2024Q1 中國太保歸母凈利潤情況中國太保歸母凈利潤情況 277 246 268 246 273 118-11%9%-8%-27%1%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%050100150200250300201920202021202220232024Q1歸母凈利潤（億元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：中國太保 2019-2023 年年報、2024 一季報，海通證券研究所 公司研

50、究中國太保（601601）13 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖9 上市險企上市險企 2021-2024Q1 歸母凈利潤規模及增速情況歸母凈利潤規模及增速情況 268 246 273 118 509 321 462 206 1016 838 857 367 149 98 87 49 216 244 228 90-8%-27%1%-37%-31%-9%-18%-23%-4%-34%-60%-29%13%-10%-24%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0 200 400 600 800 1000 1200 2021202220232024Q120

51、21202220232024Q12021202220232024Q12021202220232024Q12021202220232024Q1中國太保中國人壽中國平安新華保險中國人保歸母凈利潤（億元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：上市險企 2021-2023 年年報、2024 年一季報、海通證券研究所 注：2023 年及 2024Q1 數據為新會計準則口徑 總資產穩步增長，歸母凈資產逼近總資產穩步增長，歸母凈資產逼近 2600 億大關億大關。1）2019 年至 2023 年中國太?？傎Y產由 1.53 萬億元增加至 2.34 萬億元，復合增速達 11.3%。2024 年一季度末進一步增長至

52、2.44 萬億元，較年初增長 4.2%。2）2019 年至 2023 年中國太保歸母資產由1784 億元增加至 2496 億元，復合增速達 8.8%。2024 年一季度末進一步增長至 2579億元，較年初增長 3.3%。需要特別說明的是，2023 年公司歸母凈資產同比大幅增長27%，主要是由于新會計準則切換的一次性影響。圖圖10 2019-2024Q1 中國太?？傎Y產情況中國太?？傎Y產情況 15283 17710 19462 21763 23440 24414 15.9%9.9%11.8%13.2%4.2%0%5%10%15%20%0500010000150002000025000300002

53、01920202021202220232024Q1總資產（億元，左軸）較年初增速（%，右軸）資料來源：中國太保 2019-2023 年年報、2024 一季報，海通證券研究所 圖圖11 2019-2024Q1 中國太保歸母凈資產情況中國太保歸母凈資產情況 1784 2152 2267 2284 2496 2579 20.6%5.4%0.8%27.0%3.3%0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000201920202021202220232024Q1歸母凈資產（億元，左軸）較年初增速（%，右軸）資料來源：中國太保 2019-2023 年年報、2024

54、一季報，海通證券研究所 中國太保中國太保 ROE 保持保持 10%以上，以上，2023 年已處于上市險企第一。年已處于上市險企第一。1）2019-2023 年，中國太保 ROE 分別為 15.6%、11.4%、11.8%、10.8%、10.9%，整體上由于 2020 年來凈利潤波動而出現下滑，但是 2020-2023 年仍保持 10%以上，且已經基本趨于穩定。2023 年公司 ROE 水平已經處于上市險企中最高水平。2）總資產凈利率走勢與 ROE基本一致，近年來有所下滑但是已經趨于穩定，2022-2023 年保持在 1.2%左右。公司研究中國太保（601601）14 請務必閱讀正文之后的信息披

55、露和法律聲明 圖圖12 近年來近年來中國太?？傎Y產凈利率水平中國太?？傎Y產凈利率水平 1.98%1.54%1.49%1.22%1.23%0.51%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%201920202021202220232024Q1 資料來源：Wind、海通證券研究所 注：2024Q1 數據未年化 圖圖13 近年來近年來中國太保凈資產收益率水平中國太保凈資產收益率水平 15.6%11.4%11.8%10.8%10.9%4.56%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%201920202021202220232024Q1

56、 資料來源：Wind、海通證券研究所 注：2024Q1 數據未年化 圖圖14 近近 10 年上市險企年上市險企 ROE 走勢走勢 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2014201520162017201820192020202120222023中國太保中國人壽中國平安新華保險中國人保 資料來源：Wind、海通證券研究所 2.4 公司重視投資者回報，歷史分紅可觀公司重視投資者回報，歷史分紅可觀 高股息、高分紅率，股東回報可觀。高股息、高分紅率，股東回報可觀。1）太保集團與國際公司治理理念接軌，重視投資者的投資回報，始終延續穩健而豐厚的股利分紅政策。2020 年公司年報顯示，

57、中國太保上市以來年平均分紅率高達 47.6%，在上市險企中一直處于較高水平。2）2023年分紅水平稍有下降，分紅率為 36.0%，同比下滑 3.9pct，但仍高于大多數上市險企。同時，公司 2023 年股息率為 4.3%，遠超銀行存款利率，提升了公司股票的吸引力。公司研究中國太保（601601）15 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖15 上市險企分紅率趨勢上市險企分紅率趨勢 0%10%20%30%40%50%60%70%201520162017201820192020202120222023中國太保中國人壽中國平安新華保險中國人保 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖16 上市

58、險企股息率趨勢上市險企股息率趨勢 0%1%2%3%4%5%6%7%201520162017201820192020202120222023中國太保中國人壽中國平安新華保險中國人保 資料來源：Wind，海通證券研究所 3.人身險業務：壽險改革踐行長期主義，近年業績表現人身險業務：壽險改革踐行長期主義，近年業績表現優于同業優于同業 3.1 長航行動賦能轉型，深化壽險改革長航行動賦能轉型，深化壽險改革 公司深化轉型升級，逐步推進長航行動。公司深化轉型升級，逐步推進長航行動。1）2011 年，公司啟動了轉型 1.0 戰略，以客戶需求為導向，提升可持續發展能力。2）2017 年，公司實施轉型 2.0 戰

59、略，以聚焦人才、協同、管控、數字、布局等五個關鍵詞，實現新舊動能的轉換升級。3）2021年，太保成立 30 周年，在轉型 2.0 收官之際，公司聚焦壽險轉型，發布了長航行動行動綱領，確立長航行動一期施工圖并逐步推進，開啟轉型新篇章，進一步落地長期主義。4）2023 年長航行動一期順利收官，開始進入二期工程建設，強化內勤管理升級。圖圖17 太保壽險轉型升級時間線太保壽險轉型升級時間線 201120172021公司啟動轉型1.0戰略，以客戶需求為導向，提升可持續發展能力。公司實施轉型2.0戰略，實現新舊動能的轉換升級。轉型2.0收官之際，公司發布長航行動行動綱領，開啟轉型新篇章。2023長航行動一

60、期順利收官，開始進入二期工程建設，強化內勤管理升級。資料來源：中國太保官網、2010 年業績 PPT、2017 年業績 PPT、2023 年中報，海通證券研究所 長航行動明確一優、兩穩、四新的未來戰略目標。長航行動明確一優、兩穩、四新的未來戰略目標?！耙粌灐敝该闇士蛻趔w驗最優；“兩穩”則是追求價值穩定增長和市場地位穩固；“四新”即力爭渠道多元化實現新突破、大康養生態邁出新步伐、數字化建設取得新提升和組織人才發展踏上新臺階。2022年 1 月 1 日，太保壽險正式啟動新基本法，深化個險渠道作業模式系統化改革、驅動新的職業營銷行為。打造四大戰略內核。打造四大戰略內核。在長航行動引領下，公司壽險著力

61、打造隊伍升級、賽道布局、服務增值、數字賦能四大戰略內核。1）隊伍升級方面，2021 年 11 月，太保壽險正式啟動“長航合伙人”全球招募計劃，推進代理人隊伍職業化、專業化、數字化轉型。2）賽道布局方面，公司探索多元賽道，推動銀保業務發展。2021 年，太保壽險聯合戰略合作銀行，開啟了獨家代理合作網點探索。2022 年 11 月，公司首家康復醫院投資簽約 公司研究中國太保（601601）16 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 落地。3）服務增值方面，2021 年，公司壽險在集團統籌之下，構建了由總至分的四級服務官組織架構，發布服務官管理制度；根據人民網信息，公司壽險在 2022 年 4 月

62、中旬至 7 月底舉辦客戶服務節，吸引 400 余萬人次參與。4)數字賦能方面，2022 年 3 月，公司成立太?？萍?，加速數字化轉型及科技賦能步伐。布局“布局“334”戰略實施路徑?！睉鹇詫嵤┞窂?。公司立足近期業務增長、遠期動能蓄勢和底層能力支撐三個方面，構建“334”戰略實施著力點。公司壽險持續聚焦營銷隊伍升級、1+X 渠道布局、重點區域拓展 3 個增長點，形成大健康戰略、大養老生態、數字化賦能 3 個優勢源，并通過增強科技能力、健全數據基礎、提升組織能力、強化人才支撐鞏固形成 4大戰略支撐點。2022 年 1 月起，太保壽險啟動“芯”基本法，通過改變隊伍銷售行為、主管經營行為、新人成長規劃

63、，引導隊伍提升業務品質和服務質量，推動代理人隊伍轉型。圖圖18 “長航行動”行動綱領“長航行動”行動綱領 資料來源：中國太保長航計劃行動綱領，海通證券研究所 2023 年年 6 月月 30 日，“長航行動”一期收官，二期工程正式開啟。日，“長航行動”一期收官，二期工程正式開啟。二期工程實施階段，公司將通過全面升級內勤管理模式，打造賦能型總部和經營型機構，以適配外勤職業化、專業化、數字化轉型，進一步夯實長航深化轉型一期工程成果，實現從“模式轉型”到“模式成型”，將長航轉型進一步引向深入。圍繞這些頂層的設計，中國太保會在架構、人才、機制和流程方面做一系列的變革，并在組織架構層面形成三層架構體系。以

64、組織架構為例，中國太?？偛慷ㄎ辉趹鹇砸I、平臺賦能、價值管理、職能共享以及風險合規五大方面；二三級機構將定位成價值和利潤的創造中心，進一步激發機構的經營管理主動性和內驅力。對于最一線的 4 級機構，將作為中國太保作戰單元和營銷中心，也是外勤隊伍成長的所在地和服務客戶的最前沿。同時，中國太保內勤也要做好對外勤的專業化的服務支持工作。3.2 保費收入逐漸企穩，傳統型壽險占比不斷提升保費收入逐漸企穩，傳統型壽險占比不斷提升 人身險業務總保費整體趨勢依然穩健。人身險業務總保費整體趨勢依然穩健。1）受疫情等因素影響，行業新單保費在近幾年持續承壓，太保壽險保險業務收入在 2020 年、2021 年分別同比

65、下滑 0.3%和 0.1%，但整體降幅不大。2）2022 以來，中國太保等上市險企積極調整產品結構，以增額終身壽險為代表的長期儲蓄類業務開始迎來熱銷，實現當年保險業務收入同比增長 6.5%。3）2023 年，太保壽險實現規?？偙ＹM收入 2528 億元，同比增長 3.2%。但受銀保渠道報行合一政策實施的影響，銀保業務短期出現收縮，2024 年一季度規模保費收入同比下降 2.3%。公司研究中國太保（601601）17 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖19 太保人壽保費收入情況太保人壽保費收入情況 2125 2120 2117 2253 2528 954-0.3%-0.1%6.5%3.2

66、%-2.3%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%050010001500200025003000201920202021202220232024Q1壽險保費收入(億元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：中國太保 2011-2023 年年報、2024 年一季報，海通證券研究所 注：2023 年和 2024Q1 數據為規模保費口徑，其他年份為保險業務收入口徑 夯實傳統型業務，傳統型人身險占比不斷攀升。夯實傳統型業務，傳統型人身險占比不斷攀升。1）目前公司保險業務收入主要來自傳統型保險和分紅型保險。2023 年，實現傳統型保險業務收入 1594.77 億元，同比增長 33.3%，其中

67、長期健康型保險 456 億元，同比下降 3.7%；分紅型保險業務收入592.45 億元，同比下降 31.2%。2）自轉型 1.0 實施以來，公司堅持做人身險行業的長期主義者，不斷夯實傳統型業務。傳統型人身險占比不斷提升，從 2011 年的 17%逐年提升至了 2023 年的 63%，我們認為該部分傳統型人身險主要為增額終身壽險產品，具有長期儲蓄特點。圖圖20 太保人壽分險種保費收入占比（單位：太保人壽分險種保費收入占比（單位：%）17%18%18%24%22%30%30%35%39%45%51%54%63%78%77%76%69%71%64%63%58%52%46%41%38%23%0%10%

68、20%30%40%50%60%70%80%90%100%2011201220132014201520162017201820192020202120222023傳統保險分紅型保險萬能型保險短期意外與健康保險稅延養老保險 資料來源：中國太保 2011-2023 年年報，海通證券研究所 3.3 新單保費重回高增長，較同業領先新單保費重回高增長，較同業領先 公司新單保費重回高增長。公司新單保費重回高增長。2021 年以來由于新冠疫情持續影響，以及公司壽險改革轉型的短期陣痛，個險新單期交保費增速出現顯著下滑，2022 年同比下降 22%。但隨著宏觀經濟環境修復，以及公司壽險改革初見成效，新單保費開始重

69、拾增長勢頭。2023年中國太保個險新單保費 324億元，同比增加 14.2%，2024年第一季度新單保費 161.24億元，同比增長 31.3%。均處于上市險企中領先位臵。公司研究中國太保（601601）18 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖21 2023 年以來太保個險新單保費已經恢復較快增長年以來太保個險新單保費已經恢復較快增長 396290293292229324161-27%1%0%-22%14%31%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002503003504004502018201920202021202220232024Q1太保個險

70、新單保費（億元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：中國太保年報及季報，海通證券研究所 圖圖22 2023 年以來太保新單期繳增速領先同業年以來太保新單期繳增速領先同業-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%201920202021202220232024Q1中國太保中國人壽中國平安新華保險 資料來源：上市險企年報及季報，海通證券研究所 3.4 新業務價值實現較快增長，新業務價值率承壓但已有轉暖趨勢新業務價值實現較快增長，新業務價值率承壓但已有轉暖趨勢 2023 年以來新業務價值實現較快增長。年以來新業務價值實現較快增

71、長。1）2011-2018 年，新業務價值不斷增長，從 2011 年的 67.1 億元增長至了 2018 年的 271 億元，復合增長率高達 22.1%。2）2020年以來因受疫情影響，保險業需求端受到較大影響并產生了連鎖反應，太保人壽壽險新業務價值也伴隨行業持續下滑。2023 年隨著“長航行動”逐步推進，太保壽險新業務價值逐漸好轉，實現新業務價值 109.62 億元，非可比口徑下同比增長 19.1%，高于中國人壽和中國平安，且在 2024 年第一季度實現新業務價值 51.9 億元，同比增長 30.7%。圖圖23 2023 年以來上市險企年以來上市險企 NBV 增速提升增速提升-80%-60%

72、-40%-20%0%20%40%60%80%100%中國人壽中國平安中國太保新華保險人保壽險 資料來源：上市險企財報，海通證券研究所 圖圖24 2023 年以來太保單季年以來太保單季 NBV 增速增速 3971339029671711519116.6%54.8%52.0%3.3%30.7%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%010002000300040005000600023Q123Q223Q323Q424Q1NBV（百萬元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：中國太保財報，海通證券研究所 新業務價值率呈走低趨勢，有望向好發展。新業務價值率呈走低趨勢，有望向好

73、發展。1）2023 年，太保壽險的新業務價值率降低至 13.3%，低于中國人壽新業務價值率 17.5%，中國平安新業務價值率 18.7%。2）2020-2023 年，太保壽險整體新業務價值率呈下降趨勢。但隨著太保堅實推進長航行動坐實期繳業務，我們認為太保壽險的新業務價值率有望向好發展。公司研究中國太保（601601）19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖25 上市險企上市險企 2021-2023 年新業務價值率情況年新業務價值率情況 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%20112012201320142015201620172018201920202

74、02120222023中國人壽中國平安中國太保新華保險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報，海通證券研究所 3.5 內含價值穩定增長，增速下降趨勢有所緩解內含價值穩定增長，增速下降趨勢有所緩解 公司內含價值穩定增長，增速下降趨勢有所放緩。公司內含價值穩定增長，增速下降趨勢有所放緩。2018-2023 年，太保集團內含價值從 3361 億元增長到 5295 億元，復合增長率為 9.5%，但由于近年來 NBV 增長持續承壓和投資回報實際偏差的負面影響，內含價值增速呈現放緩趨勢，2023 年增速僅為1.9%，我們認為也受到當年精算假設調整的一次性負面影響。與同業對比來看，太保內含價值增長

75、。圖圖26 2018-2023 年中國太保內含價值情況年中國太保內含價值情況 3361 3960 4593 4983 5196 5295 17.8%16.0%8.5%4.3%1.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0100020003000400050006000201820192020202120222023中國太保內含價值（億元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：中國太保 2019-2023 年年報，海通證券研究所 圖圖27 上市險企內含價值增速對比上市險企內含價值增速對比-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2019202

76、0202120222023中國太保中國人壽中國平安新華保險人保壽險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報，海通證券研究所 3.6 渠道：發展以高質量代理人渠道為主體的多元渠道格局渠道：發展以高質量代理人渠道為主體的多元渠道格局 3.6.1 代理人渠道改革成效顯著，核心人力快速成長代理人渠道改革成效顯著，核心人力快速成長 聚焦壽險改革，聚焦壽險改革，代理人隊伍代理人隊伍持續清虛持續清虛。1）渠道結構上，2023 年個險代理人渠道實現保費收入 1955 億元，其中新保業務收入為 324 億元。2024 年第一季度代理人渠道實現保險業務收入 849 億元，同比下降 1.9%。3）2021

77、年初“長航行動”正式啟動，進一步賦能營銷隊伍，經過一年的清虛向實，2021 年底，代理人數量為 53 萬人，同比下降 29.9%，隨著公司推出的“長航合伙人”全球招募計劃，代理人隊伍將繼續向高素質、高質量、高產能方向轉型。2022-2023 年，代理人數量持續精簡，2023 年末代理人數量為 19.9 萬人，同比下降 17.4%。公司研究中國太保（601601）20 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖28 上市險企代理人上市險企代理人規模情況（萬人）規模情況（萬人）74.397.9149.5157.8143.9161.3137.882.066.863.463.687.0111.113

78、8.6141.7116.7102.460.044.534.734.448.265.387.484.779.074.952.524.119.917.525.932.834.837.050.760.638.919.715.514.218.925.624.639.141.418.69.78.90501001502002503003504004505002014201520162017201820192020202120222023中國人壽中國平安中國太保新華保險中國人保 資料來源：上市險企歷年年報，海通證券研究所 在“長航行動”指引下，公司正在打造“三化五最”的代理人隊伍。在“長航行動”指引下，公司

79、正在打造“三化五最”的代理人隊伍?！叭奔绰殬I化、專業化、數字化，“五最”指最豐厚的收入空間、最強大的創業平臺、最溫暖的太保服務、最專業的成長體系、最舒心的工作環境。從 2022 年 1 月起，中國太保壽險正式啟動“芯”基本法，“芯”基本法通過“隊伍銷售行為改變”、“主管經營行為改變”、“新人成長規劃改變”三大舉措，引導隊伍提升業務品質和服務質量，助力新人穩定留存，推動代理人隊伍轉型。長航行動開展以來，核心人力快速長航行動開展以來，核心人力快速成長，業務質量顯著提升。成長，業務質量顯著提升。公司聚焦核心人力，夯實隊伍發展基礎，堅持有質量的人力發展策略，通過強化新基本法運用、配套產品策略、加強

80、培訓賦能等舉措，推動高產能隊伍建設，提升隊伍收入，努力實現增優留優。2023 年代理人隊伍月均總人力 21 萬人，同比增速-24.7%。雖清虛力度大于中國人壽、平安人壽的代理人隊伍，但太保人壽代理人隊伍的產能、質量大幅提升，核心人力月人均首年保保費規模 43503 元，同比增長 26.6%；核心人力月人均首年傭金收入 6051 元，同比增長 46.3%。圖圖29 2022-2023 太保人壽核心人力情況（單太保人壽核心人力情況（單位：元）位：元）34376 43503 4136 6051 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 4500

81、0 50000 20222023核心人力月人均首年規模保費核心人力月人均首年傭金收入 資料來源：中國太保 2022、2023 年年報，海通證券研究所 3.6.2 銀保渠道增長迅速，大銀保戰略已初見成效銀保渠道增長迅速，大銀保戰略已初見成效 銀保渠道發展迅猛，拓展多元化價值增長路徑。銀保渠道發展迅猛，拓展多元化價值增長路徑。1）開展長航行動以來，太保壽險深入打造價值銀保，實施價值網點、價值產品、高質量隊伍三大價值策略，有序布局戰略區域、戰略渠道合作，同時加快建設底層支撐能力與體系，實現銀保渠道保費收入較快增長。2）同時，公司加快新模式探索實踐，大力推動職團開拓業務發展，職團客戶 公司研究中國太保

82、（601601）21 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 經營能力進一步提升。2021、2022 年銀保渠道實現業務收入高速增長，分別同比+223.5%、+308.7%。2023 年，太保壽險銀保渠道實現保險業務收入 381 億元，同比增長 12.5%，其中新保業務收入 333 億元，同比增長 3.6%，領先上市險企。圖圖30 2020-2023 銀保渠道業務收入情況銀保渠道業務收入情況 223.5%308.7%12.5%0.7%0%50%100%150%200%250%300%350%0500010000150002000025000300003500040000202020212022

83、20232024Q1銀保渠道保險業務收入（左軸：百萬元）同比增速（右軸，%）資料來源：中國太保 2020-2023 年年報、2024 年一季報，海通證券研究所 4.財產險業務：市占率穩步提升，綜合成本率表現較優財產險業務：市占率穩步提升，綜合成本率表現較優 4.1 太保產險保費規?？焖僭鲩L，市場份額明顯提升太保產險保費規?？焖僭鲩L，市場份額明顯提升 近年來太保產險收入增速領先，市占率逐步提升。近年來太保產險收入增速領先，市占率逐步提升。1）2019 年至 2023 年太保產險總保費收入從 1330 億元增長至 1883 億元，復合增長率 9.1%，2024 年一季度，太保產險實現總保費收入 6

84、25 億元，同比增長 8.6%，高于平安產險 2.8%、人保財險 3.8%。2）2019 年至 2024 年一季度，太保產險在國內財險市場穩居第三位，且市占率逐步提升，距離第二名平安產險逐步靠近，2024 年一季度市占率為 12.7%，較 2019 年提升 2.5pct，距離平安產險僅 3.4pct。圖圖31 中國太保產險保費收入及增速中國太保產險保費收入及增速 1330 1497 1546 1691 1883 62512.6%3.3%9.4%11.4%8.6%0%2%4%6%8%10%12%14%020040060080010001200140016001800200020192020202

85、1202220232024Q1產險保費收入(億元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：中國太保 2019-2023 年年報、2024 年一季報、海通證券研究所 圖圖32 三大產險公司市占率三大產險公司市占率 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%201920202021202220232024Q1人保產險平安產險太保產險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報、2024 年一季報、海通證券研究所 4.2 車險業務受政策影響有所波動，非車險業務呈多元化發展趨勢車險業務受政策影響有所波動，非車險業務呈多元化發展趨勢 車險車險業務保持高質量發展

86、，非車險保費高速增長、占比不斷提升。業務保持高質量發展，非車險保費高速增長、占比不斷提升。1）車險保費收入自 2019 年 932 億元增長至2023 年 1035 億元，復合增長率 2.7%。2024 年 Q1實現車險保險業務收入 265 億元，同比增長 2.2%。雖然在車險綜合期間太保產險收入受到波動，但其緊抓新能源車發展機遇，強化精細化管理，依舊實現了車險業務高 公司研究中國太保（601601）22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 質量發展。2）非車險業務自 2019 年 398 億元增長至 2023 年 849 億元，復合增長率20.9%。2024年Q1，太保產險實現非車險保險

87、業務收入360億元，同比增長13.8%。3）車險業務占比自 2019 年 70.1%下降至 2023 年 55.0%；非車險業務占比自 2019年 29.9%上升至 2023 年 45.0%。近年來，公司產險業務中非車險保險業務占比逐年提升，我們認為未來車險占比或將進一步下降，財險業務結構將更加趨于均衡發展。圖圖33 中國太保中國太保 2019-2024Q1 產險保費結構占比產險保費結構占比 70.1%64.8%60.1%57.5%55.0%42.4%29.9%35.2%39.9%42.5%45.0%57.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202

88、021202220232024Q1機動車輛險非機動車輛險 資料來源：中國太保 2019-2023 年年報、2024 年一季報，海通證券研究所 車險業務中商業險占比略微下降，交強險占比車險業務中商業險占比略微下降，交強險占比有所提升。有所提升。1）2019 年至 2023 年，機動車商業險保費收入由 713 億元上升至 762 億元，年均復合增速 1.7%，占車險總保費收入比例由 2019 年 76.5%下降至 2023 年 73.6%；2）2019 年至 2023 年，交強險保費收入由219億元上升至273億元，年均復合增速5.6%，占比從2019年23.5%上升至 2023 年 26.4%。

89、圖圖34 中國太保中國太保 2019-2024Q1 車險保費結構占比車險保費結構占比 23.5%25.0%27.5%26.7%26.4%76.5%75.0%72.5%73.3%73.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023機動車交強險機動車商業險 資料來源：中國太保 2019-2023 年年報，海通證券研究所 非機動車險產品創新源源不斷。非機動車險產品創新源源不斷。1）在非車險的主要險種中，健康險、農業險等新興領域業務保持較快增長勢頭。2）健康險保費收入由2019年51.5億元增加至2023年 173.6 億元，年均復合增速

90、 35.5%。健康險業務持續強化需求洞見，加強對大病保險、意外醫療、防貧脫貧等存量業務的深度拓展，充分挖掘慢病保險、長期護理保險、城市定制型商業保險等創新項目增長潛力，不斷增強產品服務供給。3）農業險保費收入由 2019 年 59.8 億元增加至2023 年 177.2 億，年均復合增速 31.2%。農業險業務緊緊圍繞鄉村振興戰略，持續推進農險“擴面、增品、提標”，積極參與三大主糧作物、糖料蔗等完全成本保險和玉米大豆帶狀復合種植保險試點，保障國家糧食安全。公司研究中國太保（601601）23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4）責任險保費收入由 2019 年 61.0 億元增長至 20

91、23 年 196.6 億元，年均復合增速34.0%。責任險業務聚焦新發展格局，圍繞服務國家戰略、服務社會治理，主動對接各地政府平臺，在鄉村振興、智慧交通、健康養老、綠色環保、科技創新、網絡安全、社會治理等國計民生重點領域提供專業化、差異化、定制化保險產品。圖圖35 中國太保中國太保 2019-2023 年非車險主要險種保費規模（億元）年非車險主要險種保費規模（億元）51.588.9122.0146.4173.661.087.8109.5150.1196.659.8103.6103.6137.5177.256.266.872.576.9169.3190.6200.8277.3300.90.010

92、0.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0900.020192020202120222023健康險責任險農業險保證險其他 資料來源：中國太保 2019-2023 年年報，海通證券研究所 4.3 近年來綜合成本率表現較優近年來綜合成本率表現較優 近年來公司綜合成本率已處于上市險企較優水平。近年來公司綜合成本率已處于上市險企較優水平。1）在太保、平安、人保、太平等四家上市險企中，太保產險的綜合成本率近年來已經逼近中國人保，明顯優于平安產險和太平產險。2）因車險綜改等因素影響，2019-2021 年后太保產險的綜合成本率由98.3%增長至了 99.0%，同期，平安財

93、險、人保財險、太平產險三家綜合成本率也略有提升，但太保產險始終處于中游水平。3）此后，隨著太保產險持續加強業務品質管理，綜合成本率表現明顯向好。2022 年受到疫情管控等因素影響，三家綜合成本率均有所回落。太保產險綜合成本率 97.3%，同比下降 1.7 個百分點，與同業綜合成本率變化趨勢相同。2023 年由于防疫政策優化后車輛出行恢復以及自然災害增多等因素影響，太保產險綜合成本率升至 97.7%，已經接近人保的水平，明顯優于中國平安。4）2024 年一季報，人保、平安、太保一季度綜合成本率分別為 97.9%、99.6%、98.0%，分別同比+2.2pct、+0.9pct、-0.4pct，僅有

94、太保一家實現同比改善。圖圖36 太保產險綜合成本率近年來已經處于同業中較好水平太保產險綜合成本率近年來已經處于同業中較好水平 90.0%92.0%94.0%96.0%98.0%100.0%102.0%104.0%106.0%108.0%201920202021202220232024Q1太保產險平安財險人保財險太平財險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報、2024 年一季報，海通證券研究所 公司研究中國太保（601601）24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司公司賠付率逐年上升，費用率逐年下降。賠付率逐年上升，費用率逐年下降。1）受車險綜改影響，太保產險賠付率由2019

95、 年 60.2%上升至 2022 年 68.0%，同期其他三家上市險企的賠付率也在不斷上升，太保產險賠付率與人保產險基本持平，但優于平安財險。2023 年公司綜合賠付率69.1%，同比上升 1.1 個百分點，我們認為主要是由于車輛出行恢復以及自然災害增多所致。2）車險綜改后控費方面效果顯著，費用率由 2019年38.1%降低至2022年28.9%，同期其他三家險企的費用率也在不斷下降，太保產險費用率與平安產險基本持平，但不及人保財險。2023 年公司綜合費用率 28.5%，同比下降 0.3 個百分點，費用管控效果明顯。圖圖37 上市險企財險綜合賠付率趨于上升上市險企財險綜合賠付率趨于上升 40

96、.0%45.0%50.0%55.0%60.0%65.0%70.0%75.0%80.0%20192020202120222023太保產險平安財險人保財險太平財險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報，海通證券研究所 圖圖38 上市險企財險綜合費用率率趨于下降上市險企財險綜合費用率率趨于下降 20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%55.0%20192020202120222023太保產險平安財險人保財險太平財險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報，海通證券研究所 5.資產管理業務：配臵風格穩健，投資收益水平處于上資產管理業務：配臵風格穩健，投資

97、收益水平處于上市險企中游市險企中游 5.1 管理資產穩步增長，管理資產穩步增長，投資資產規模位于投資資產規模位于上市險企上市險企中游中游 中國太保堅持“價值投資、長期投資、穩健投資、責任投資”的理念，基于保險資產負債管理長期可持續的根本前提，進一步完善穿越周期的資產負債管理體系，強化投研能力與合規風控能力。在戰略資產配臵的牽引下靈活進行戰術資產配臵，嚴控信用風險，持續延展固定收益資產久期，降低再投資風險；充分考慮新會計準則的影響，強化對權益類資產主動管理，股息價值作為超過 10 年的核心策略持續獲得積極效果，投資業績表現較強韌性，集團管理資產規模保持穩定增長。中國太?？偣芾碣Y產規模穩步增長，市

98、場競爭力持續提升。中國太?？偣芾碣Y產規模穩步增長，市場競爭力持續提升。1）公司始終堅持“價值投資、長期投資、穩健投資、責任投資”的理念，持續優化資產負債管理體系，集團總管理資產規模保持穩健增長，市場競爭力穩步提升。2）2013-2023 年，集團總管理資產（含第三方資產）規模從 7490 億元增長至 29223 億元，復合增長率高達 14.6%。集團投資資產規模五年復合增長率集團投資資產規模五年復合增長率 12.2%，投資資產規模位于行業中游。，投資資產規模位于行業中游。1）集團投資資產自 2019 年 14193 億元增長至 2023 年 22501 億元，復合增長率 12.2%，2024年

99、一季度末增長至 23448 億元，較年初增長 4.2%。2）2023 年中國太保投資資產規模低于中國人壽（5.7 萬億元）和中國平安（4.7 萬億元），高于新華保險（1.3 萬億元），處于頭部險企的中上游水平。公司研究中國太保（601601）25 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖39 中國太保投資資產規模增長情中國太保投資資產規模增長情況況 14193164801812119565225012344816.1%10.0%8.0%15.0%4.2%0%5%10%15%20%0500010000150002000025000201920202021202220232024Q1集團投資資

100、產（億元，左軸）較年初增速(%，右軸)資料來源：中國太保 2019-2023 年年報、2024 年一季報，海通證券研究所 5.2 大類資產配臵穩定，固定收益類資產配臵比例較高大類資產配臵穩定，固定收益類資產配臵比例較高 集團資產端堅持延展資產久期，固收類資產占比較大且穩定。集團資產端堅持延展資產久期，固收類資產占比較大且穩定。1）資產配臵方面，固定收益類資產占比較高，2017-2019 年固收類投資占比均在 80%以上，2020 年以來固收類投資占比有所下降，2022 年公司固定收益類投資占比 73.9%。2）權益類投資占比呈現上升趨勢，由 2017 年 14.6%上升至 2022 年 22%

101、。3）2023 年會計準則更新后，集團資產配臵以債權類金融資產為主，截至 2023 年末，債權類資產（含定期存款）占比提升至 81.8%，股權類資產（含長期股權投資）占比 15.5%，固收類資產占比明顯提升主要是債券資產增配導致的。截至 2023 年末，固定收益類資產久期為 9.4 年，較上年末增加 1.1 年。4）固定收益類投資資產仍然是太保投資資產中占比最高的部分，從資本市場看，長期利率趨勢仍不明顯，市場違約風險仍在，我們認為在未來市場利率中樞下行的背景下公司或將繼續執行“啞鈴型”策略，繼續加強長期利率債產品配臵，提高資產端抗風險能力。圖圖40 中國太保投資資產配臵以固收類資產為主中國太保

102、投資資產配臵以固收類資產為主 80.4%78.3%75.7%73.9%81.8%15.7%18.8%21.2%22.0%15.5%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023現金、現金等價物及其他固收類資產權益類資產投資性房地產其他投資資產 資料來源：中國太保 2021-2023 年年報，海通證券研究所 公司研究中國太保（601601）26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5.3 堅守風控底線，實現穩健收益堅守風控底線，實現穩健收益 公司堅守風控底線，實現穩健收益。公司堅守風控底線，實現穩健收益。1）公司債權投資的比

103、例維持在 40.0%左右，債權投資中以政府債券為主。2023 年，公司債券投資占投資資產的 51.7%，較上年末增加 8.7 個百分點，其中國債、地方政府債、政策性金融債占投資資產的 35.9%，較上年末增長 8 個百分點。2）截至 2023 年，在企業債及非政策性銀行金融債中債項或其發行人評級 AA 級及以上占比 99.1%，其中，AAA 級占比達 96.5%。3）2023 年，公司非公開市場融資工具投資規模為 4182 億元，占投資資產的 18.6%。具有外部信用評級的非公開市場融資工具占 97.2%，其中 AAA 級占比達 97.6%，AA+級及以上占比達 99.6%?？傮w看，公司目前所

104、投資的非公開市場融資工具整體信用風險管控良好，其中高等級免增信的主體融資占 52.7%，其他項目都有擔?；虻仲|押等增信措施，信用風險總體可控。圖圖41 中國太保債券資產占比情況中國太保債券資產占比情況 42.6%39.3%38.2%40.3%51.7%0%10%20%30%40%50%60%20192020202120222023 資料來源：中國太保 2021-2023 年年報，海通證券研究所 圖圖42 中國太保政府債資產占債權投資比重中國太保政府債資產占債權投資比重 89.0%44.5%57.9%69.2%69.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192

105、020202120222023 資料來源：中國太保 2021-2023 年年報，海通證券研究所 5.4 投資能力較強，投資收益率處于上市險企中游水平投資能力較強，投資收益率處于上市險企中游水平 投資收益率處于上市險企中游水平投資收益率處于上市險企中游水平。1）中國太保 2019-2023 年凈投資收益率依次為 4.9%、4.7%、4.5%、4.3%、4.0%，在五家上市險企中在三四名中浮動。2）中國太保 2019-2023 年總投資收益率分別為 5.4%、5.9%、5.7%、4.2%、2.6%，在五家上市險企中處于中游水平。3）近年來市場條件惡化，公司投資收益趨勢平穩，能較好的支持保險主業。2

106、020 年以來，我國經濟面臨一定的下行壓力，股票市場波動加劇，長端利率顯著下行，信用違約風險有所上升。在此環境下，中國太保依舊保持了較為穩定收益水平，能夠很好地服務負債端的投資需求，能為集團整體收益提供有效助力。圖圖43 上市險企上市險企 2019-2023 年凈投資收益率年凈投資收益率 3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%20192020202120222023中國太保中國平安中國人壽中國人保新華保險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報，海通證券研究所 圖圖44 上市險企上市險企 2019-2023 年總投資收益率年總投資收益率 1.5%2.5%3.5%4.5%5.5

107、%6.5%7.5%20192020202120222023中國太保中國平安中國人壽中國人保新華保險 資料來源：上市險企 2019-2023 年年報，海通證券研究所 公司研究中國太保（601601）27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 6.中國太保優勢：養老產業加速布局，積極參與關鍵區中國太保優勢：養老產業加速布局，積極參與關鍵區域業務合作域業務合作 6.1 建立差異化“產品建立差異化“產品+服務”體系服務”體系 保險業目前正處于高質量轉型期，公司始終堅持以客戶需求為保險業目前正處于高質量轉型期，公司始終堅持以客戶需求為導向，把握行業發展導向，把握行業發展趨勢，打造覆蓋客戶全生命周期健康

108、生態圈，以客戶為中心，持續向客戶提供有溫度的趨勢，打造覆蓋客戶全生命周期健康生態圈，以客戶為中心，持續向客戶提供有溫度的“太保服務”?！疤７铡?。2023 年 4 月 21 日，中國銀行保險信息技術管理有限公司發布 2022 年保險服務質量指數，公司旗下太保產險以 94.54 分在參與的 59 家財產險公司中拔得頭籌，太保壽險則以 94.83 分在參與的 79 家人身險公司（含 7 家專業健康險公司）中排名首位，太保健康險公司也在專業健康險公司中名列前茅，不斷樹立起以“責任、智慧、溫度”為標簽的太保服務品牌。創建四級“服務官”制度，不斷深化“太保服務”。創建四級“服務官”制度，不斷深化“太保

109、服務”。1）公司針對遍布全國各地的5800 家分支機構，創新建立了從集團到中心支公司的四級“服務官”制度，來自不同層級機構的 800 名服務官走近客戶、服務客戶，切實承擔起“將服務細胞滲透到轉型經營中”這一重要使命。2）在集團和子公司總部層面，設臵“首席服務官”。在分公司和中心支公司層面，設臵“體驗服務官”，“太保服務”成為“一把手”工程。3）在各級服務官的引領與推動下，公司不斷提高服務質量，優化服務供給。據搜狐網信息，2022年“太保藍本”覆蓋客戶數已超過 1800 萬人，覆蓋全國 400 個城市，超過 2800 家公立醫院，為客戶提供更優質的三甲醫院就診體驗；太醫管家秉承“打造高品質可信賴

110、的醫療健康平臺，提供愿意托付全家健康的家庭醫生服務”的使命，鏈接全球優質就醫資源，建立互聯網醫院+線下醫院的線上線下一體化的醫療服務新模式。不到一年時間，“太醫管家”注冊用戶已超過 100 萬人，服務會員超過 13 萬人；普惠保險業務也是公司發力重點之一，據證券時報及滬惠保官方信息，2021 年“滬惠?！笔啄陞⒈Ｂ蔬_到 38.5%，覆蓋 739 萬人，太保壽險的“太惠保城市定制型普惠保險”項目在人民日報、證券時報主辦的第六屆“2021 中國保險業方舟獎”評選中榮獲“2021 中國保險業創新方舟獎”。4）隨著消費者的保險意識和專業素養不斷提升，消費者越來越重視服務體驗，太保服務品牌有助于公司把服

111、務打造成太保獨特的標簽，通過服務賦能發展。太保連續四年服務進博會。太保連續四年服務進博會。公司為進博會提供“產、壽、健”一站式的綜合保障，推出“全鏈條、全周期、數字化、多元化”的“太保服務+”保障模式，累計為四屆進博會提供總保額 2.6 萬億的綜合保險方案和全生命周期風險管理服務，并助力第四屆進博會提供碳中和綜合解決方案，探索打造中國會展業碳中和行業標桿。圖圖45 “太保服務”持續優化“太保服務”持續優化 資料來源：中國太保 2021 年中期推介資料，海通證券研究所 6.2 “產品“產品+科技”，打造“數字太?！笨萍肌?，打造“數字太?！惫狙芯恐袊＃?01601）28 請務必閱讀正文之后的

112、信息披露和法律聲明 在在 32 年的發展歷程中，公司不斷應對新的環境和新的技術變化，始終將數字化作年的發展歷程中，公司不斷應對新的環境和新的技術變化，始終將數字化作為公司發展的關鍵詞。為公司發展的關鍵詞。1）站在保險行業數字化轉型的關鍵時點，近年來，銀保監會發布了多項監管政策和指導意見，在鼓勵和規范保險數字化轉型進程的同時，也對行業數字化水平提出了更高的要求。2019 年，健康保險管理辦法鼓勵保險公司采用大數據等新技術提升風險管理水平；2020 年，推動財產保險業高質量發展三年行動方案（2020-2022 年）鼓勵財產保險公司利用大數據、云計算、區塊鏈、人工智能等科技手段，對傳統保險操作流程進

113、行更新再造，提高數字化、線上化、智能化建設水平。2021年，關于銀行業保險業支持高水平科技自立自強的指導意見指出要充分發揮保險業服務科技創新的積極作用，為實現高水平科技自立自強提供有力支撐。2）在政策引導以及市場發展的客觀需求下，以移動互聯網、大數據、人工智能、生物科技、區塊鏈等為代表的技術不斷成熟，推動了保險業加速數字化轉型。在此背景下，我國保險業信息化建設保持較高速的增長，據 IDC 信息，中國保險業 IT 解決方案 2021 年的市場規模為 101.2 億元，同比增長 19.6%，中國太保意識到數字化建設在未來發展中的重要性和緊迫性。加快數字化轉型升級，才能更好擁抱下一個發展時代。圖圖4

114、6 2017-2021 年中國保險業年中國保險業 IT 解決方案市場規模解決方案市場規模 65.482.8102.7121.4101.226.6%24.0%18.2%19.6%0%5%10%15%20%25%30%02040608010012014020172018201920202021市場規模(左軸,億元)同比增速（右軸,%）資料來源：產業信息網，IDC，海通證券研究所 備注：2021 年度 IDC 對保險 IT 解決方案市場規模的計算口徑進行了調整。2020 年及之前的保險 IT 解決方案報告的計算口徑是基于各家廠商的訂單金額。從 2021 年的報告開始，將所有參與企業的營收統一調整為按

115、照新收入準則所確認的收入，與上市公司年度報告口徑保持一致。大數據戰略啟動推進，大數據戰略啟動推進，數字化轉型打造公司增長新動能。數字化轉型打造公司增長新動能。1）公司重點打造客戶線上化、作業線上化、伙伴線上化和管理線上化的科技賦能平臺，提升平臺線上化經營能力。建立線上運行協同業務管理新版系統，整合客戶數據，完善工具支撐，持續推進有太保特色的客戶綜合經營模式。2）公司于 2020 年成立太保金科，繼續承載集團內各子公司的科技業務要求，激發數據活力并賦能主營業務。在理賠端，公司與上海保險交易所合作打造區塊鏈智能理賠服務，利用區塊鏈去中心化的特點，應用于保險理賠環節，不僅節省人工審核的時間，還保證理

116、賠過程的真實性、透明性。3）中國太保產險擁有自主研發的企業級防災防損服務平臺，基于 GIS 地理信息技術，開發了覆蓋中國全境的多災因風險地圖，為風險防控提供可靠的“太保方案”。4）2021 年，國內首家云醫院“徐匯云醫院”在太平洋健康險助力下順利上線，將實體醫院的功能遷至“云端”，為疫情期患者就醫提供便利，也是對智慧醫療未來發展的有益探索和創新實踐。2021 年，公司推出數字化經營工具“太好管”，提升營銷團隊管理效率，體現數字化轉型，賦能公司的企業管理。5）此外公司構建上海、成都、武漢三個研發中心，成立數智研究院，加大行業頂尖人才的引進與培養。目前已聘任七位首席專家，并組建大數據、AI、安全、

117、互聯網運營、云計算和區塊鏈等六大領域的專業團隊，承擔核心技術攻堅任務，創新孵化機制正在形成。公司研究中國太保（601601）29 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖47 中國太保數字化轉型時間線中國太保數字化轉型時間線 資料來源：零壹財經，海通證券研究所 6.3“產品“產品+康養”，大健康藍圖有序落地康養”，大健康藍圖有序落地 因勢而變，順勢而為。因勢而變，順勢而為。第七次全國人口普查結果顯示，2020 年中國人口總量 14.1億人，其中 60 歲以上人口占比達 18.7%，比 2010 年（第六次全國人口普查數據）增加 5 個百分點，人口老齡化程度進一步加深。隨著社會醫療衛生事業的

118、發展，以及出生率的下降，更加加速人口結構轉變的進程，人口老齡化是一個必然的結果。就老年人收入情況來說，老年人勞動參與率較低，收入水平相對有限，養老金收入是大多數老年人的主要收入來源，因此來自子女或其他親屬的經濟支撐就十分必要，但老年人慢性疾病發病率高、住院頻率高等因素使得老年人收支不平衡，加上老年人撫養比率的逐年提升使老年人這一整體的重要性越來越受到重視，這也對社會和市場提出新的需求，既給商業保險機構提供了機會，也是時代賦予商業保險機構的責任。圖圖48 中國人口年齡結構變化中國人口年齡結構變化 資料來源：國家統計局，海通證券研究所 1、“大健康”服務、“大健康”服務供給能力不斷提升，持續賦能主

119、業發展供給能力不斷提升，持續賦能主業發展 產品方面：產品方面：1）升級終身重疾“金生無憂”系列產品，滿足客戶差異化定制保障需求。2）豐富“藍醫?！碑a品矩陣，推出具有防癌篩查等服務的首款互聯網版稅優終身防癌醫療險。3）推出“家安芯”非標體百萬醫療產品，為健康人群及五類慢病人群提供醫療保障，持續覆蓋非標體等重點客群保障缺口。服務方面：服務方面：1）支持分客群多元化養老服務：截至 2023 年末，已開業杭州、上海普陀等 8 家“太保家園”；推出一站式長者智慧居家養老解決方案“百歲居”。2）強化 公司研究中國太保（601601）30 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 特色服務應用，為個人及家庭客

120、戶提供健康管理服務：升級“太保藍本”，打造“無憂管家”全流程主動服務；升級“太醫管家”家醫體系，發布“數字健康檔案”。3）加強與瑞金、華西、和睦家等知名醫療機構合作，豐富多層次、高品質醫療服務能力。隊伍方面：隊伍方面：1）與瑞金攜手培養具有康養服務能力和全新職業形象的健康管理師隊伍，不斷提升營銷隊伍的職業化、專業化服務能力。2）通過太保藍腦健康公益平臺等特色項目，提升客戶好感度，助力隊伍展業。圖圖49 太保家園養老社區全國布局太保家園養老社區全國布局 資料來源：太保家園官網，海通證券研究所 2、“大區域”發展成效加速顯現，創新引領業務發展、“大區域”發展成效加速顯現，創新引領業務發展 公司聚焦

121、京津冀、長三公司聚焦京津冀、長三角、成渝和大灣區等幾大核心區域，開展深入的戰略布局。角、成渝和大灣區等幾大核心區域，開展深入的戰略布局。1）京津冀：）京津冀：深挖首都重要戰略客戶價值，探索 BBE 模式創新、年金業務拓展資負協同，并加快推廣應用；依托首都高端醫療資源優勢，形成京津服務協同，創新中高客雙城聯動經營模式。2）長三角：）長三角：探索跨省市就醫綠通，推動客戶經營與服務一體化；開發環境污染責任保險、綠色建筑綠色保險，支持綠色低碳經濟發展。3）成渝：）成渝：打造一體化協同標桿，以“太保家園”為紐帶，探索產險高客加保壽險開發路徑；依托成都研發中心資源優勢，加強科技賦能一線業務與服務；創新特色

122、產品服務，建立華西-太保聯合創新中心，開發區域特色健康保險產品。4）大灣區：）大灣區：開發具有灣區特色的跨境產品與服務；深入推進“港/澳車北上”，推動“太保家園”港客共享，創新研發跨境高端醫療產品。7.估值與投資建議估值與投資建議 我們預計我們預計 2024 年年-2026 年公司營業收入分別為年公司營業收入分別為 3341 億元、億元、3465 億元、億元、3563 億億元元，分別同比增長，分別同比增長 3.1%、3.7%和和 2.8%，預計，預計分別實現歸母凈利潤分別實現歸母凈利潤 293 億元、億元、350 億億元、元、387 億元，億元，分別同比增長分別同比增長7.3%、19.7%和和

123、 10.5%。公司研究中國太保（601601）31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 5 2024-2026 年年中國太保中國太保盈利預測表（百萬元）盈利預測表（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 保險服務收入 266167 268829 271517 274232 利息收入 58262 61175 64234 67446 投資收益 7053 2767 2905 3050 其他收益 251 264 277 291 公允價值變動損益-11712-3053 3206 6733 匯兌收益 159 167 175 184 其他業務收入 3742 3929 4126 433

124、2 資產處臵收益 23 24 25 27 營業收入營業收入 323945 334101 346465 356294 保險服務費用 231023 235896 238255 240638 其他費用支出 60862 63797 67024 70167 營業費用營業費用 291885 299693 305279 310804 營業利潤 32060 34407 41186 45489 稅前利潤稅前利潤 32001 34345 41121 45421 所得稅 4090 4390 5256 5805 歸屬于母公司股歸屬于母公司股東的凈利潤東的凈利潤 27257 29254 35025 38688 資產總計

125、資產總計 2343962 2470379 2601373 2740541 負債總計負債總計 2076258 2184702 2294681 2410637 負債和所有者權益合計負債和所有者權益合計 2343962 2470379 2601373 2740541 其中：歸屬于母公司股東權益其中：歸屬于母公司股東權益 249586 266860 287875 311087 資料來源：Wind，海通證券研究所 注：由于中國太保于 2023 年切換新會計準則，因此歷史數據從 2023 年開始 我們對于中國太保內含價值的預測方法如下：我們對于中國太保內含價值的預測方法如下：假設：2024-2026 年，

126、1）期初內含價值的預計回報率均為 8.5%。2）NBV 增速分別為+17.0%、+9.3%、+9.5%。3）集團股東分紅/歸母凈利潤比例為 35%。4）假設及模型變動、市場價值調整影響、投資回報差異和營運經驗差異均為 0。測算結果：2024-2026 年，中國太保期末內含價值分別為 5824 億元、6396 億元、7022 億元，同比增加 10.0%、9.8%和 9.8%，對應每股內含價值分別為 60.54 元、66.48元、72.99 元。表表 6 中國太保內含價值測算（百萬元）中國太保內含價值測算（百萬元）2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 壽險業務期初內含價

127、值壽險業務期初內含價值 341348 376643 398191 402026 440128 481603 年初內含價值的預計回報 31253 32261 32744 34172 37411 40936 新業務價值創造 13412 9205 10962 12824 14018 15353 其他變動-9370-19918-39871-10239-12259-13541 壽險業務壽險業務期末內含價值期末內含價值 376643 398191 402026 438784 477839 520268 其他業務期末的調整凈資產其他業務期末的調整凈資產 121665 121430 127466 154742

128、 172816 193000 集團期末內含價值集團期末內含價值 498309 519621 529492 582433 639562 702175 資料來源：中國太保 2021-2023 年年報，海通證券研究所預測 公司研究中國太保（601601）32 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖50 公司收盤價和公司收盤價和 PB-Band 情況情況 資料來源：Wind，海通證券研究所 估值仍低，給予“優于大市”評級。估值仍低，給予“優于大市”評級。我們看好公司壽險板塊從多元渠道經營、全面運營支撐、價值創造管理三大方面著力打造以客戶為中心、以價值為導向的經營閉環，將“長航行動”由外而內向縱深

129、推進。公司財險板塊全面加強體系化能力建設，推進客戶經營，深化品質管控。從公司歷史估值看，自 2008 年牛市達到估值頂峰后，上市險企估值普遍呈現中樞下行的趨勢，特別是在 2021 年以來由于負債端增長承壓、利率下行背景下估值不斷承壓。目前中國太保動態 PEV 估值已經處于歷史底部，截至 2024年 7 月 23 日，公司股價對應 2024E PEV 0.47x，已經處于上市險企中下游水平。我們給予公司 0.6-0.7 倍 2024 年 PEV，合理價值區間 36.33-42.38 元，“優于大市”評級。圖圖51 公司公司歷史歷史 PEV 估值走勢估值走勢情況情況 0.01.02.03.04.0

130、5.06.07.08.09.0中國人壽中國平安中國太保新華保險 資料來源：Wind，海通證券研究所 風險提示：風險提示：1）長端利率趨勢性下行，）長端利率趨勢性下行，2）股市大幅波動，）股市大幅波動，3）新單保費增長不達預）新單保費增長不達預期。期。公司研究中國太保（601601）33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 7 上市保險公司估值及盈利預測上市保險公司估值及盈利預測 證券簡稱 價格（元）EV（元）（元）1YrVNB（元）（元）A 股 人民幣 2021 2022 2023 2024E 2021 2022 2023 2024E 中國平安-A 42.56 76.34 78.18

131、 76.34 81.58 2.07 1.58 1.71 1.83 中國人壽-A 30.55 42.56 43.54 44.60 48.78 1.58 1.27 1.30 1.47 新華保險-A 30.57 82.97 81.93 80.30 86.27 1.92 0.78 0.97 1.11 中國太保-A 28.70 51.80 54.01 55.04 60.54 1.39 0.96 1.14 1.33 中國人保-A 5.48 6.25 6.41 6.92 7.73 0.09 0.08 0.15 0.21 證券簡稱 價格 P/EV（倍）（倍）VNBX（倍）（倍）A 股 人民幣 2021 202

132、2 2023 2024E 2021 2022 2023 2024E 中國平安-A 42.56 0.56 0.54 0.56 0.52 -16.29 -22.51 -19.79 -21.28 中國人壽-A 30.55 0.72 0.70 0.68 0.63 -7.58 -10.19 -10.77 -12.36 新華保險-A 30.57 0.37 0.37 0.38 0.35 -27.33 -66.12 -51.31 -49.97 中國太保-A 28.70 0.55 0.53 0.52 0.47 -16.57 -26.45 -23.12 -23.89 中國人保-A 5.48 0.88 0.86 0

133、.79 0.71 -8.53 -11.06 -9.81 -10.84 證券簡稱 價格 EPS（元）（元）BVPS（元）（元）A 股 人民幣 2021 2022 2023 2024E 2021 2022 2023 2024E 中國平安-A 42.56 5.56 4.60 4.70 5.06 44.44 47.15 49.37 51.89 中國人壽-A 30.55 1.80 1.14 0.75 0.81 16.93 15.43 16.28 16.99 新華保險-A 30.57 4.79 3.15 2.79 3.45 34.78 32.98 33.68 32.40 中國太保-A 28.70 2.79

134、 2.56 2.83 3.04 23.57 23.75 25.94 27.74 中國人保-A 5.48 0.49 0.55 0.51 0.59 4.96 5.01 5.48 5.82 證券簡稱 價格 P/E（倍）（倍）P/B（倍）（倍）A 股 人民幣 2021 2022 2023 2024E 2021 2022 2023 2024E 中國平安-A 42.56 7.66 9.25 9.05 8.41 0.96 0.90 0.86 0.82 中國人壽-A 30.55 16.96 26.91 40.90 37.81 1.80 1.98 1.88 1.80 新華保險-A 30.57 6.38 9.71

135、 10.95 8.85 0.88 0.93 0.91 0.94 中國太保-A 28.70 10.29 11.22 10.13 9.44 1.22 1.21 1.11 1.03 中國人保-A 5.48 11.20 9.93 10.64 9.29 1.11 1.09 1.00 0.94 資料來源：保險公司歷年財報，WIND，海通證券研究所（基于 2024 年 7 月 24 日收盤價）公司研究中國太保（601601）34 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 Table_ForecastInfo 主要財務指標主要財務指標 2023 2024E 2025E 20

136、26E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 每股指標（元）每股指標（元）保險服務收入保險服務收入 266167 268829 271517 274232 每股收益 2.83 3.04 3.64 4.02 利息收入 58262 61175 64234 67446 每股凈資產 25.94 27.74 29.92 32.34 投資收益 7053 2767 2905 3050 每股內含價值 55.04 60.54 66.48 72.99 其他收益 251 264 277 291 每股新業務價值 1.14 1.33 1.46 1.60 公允價值變動損益-1171

137、2-3053 3206 6733 價值評估（倍）價值評估（倍）匯兌收益 159 167 175 184 P/E 10.13 9.44 7.88 7.14 其他業務收入 3742 3929 4126 4332 P/B 1.11 1.03 0.96 0.89 資產處臵收益 23 24 25 27 P/EV 0.52 0.47 0.43 0.39 營業收入營業收入 323945 334101 346465 356294 VNBX-23.12-23.89-25.93-27.75 保險服務費用 231023 235896 238255 240638 盈利能力指標（盈利能力指標（%）其他費用支出 6086

138、2 63797 67024 70167 凈投資收益率 4.0%3.2%3.2%3.2%營業費用營業費用 291885 299693 305279 310804 總投資收益率 2.6%2.5%2.8%2.9%營業利潤營業利潤 32060 34407 41186 45489 凈資產收益率 10.9%11.0%12.2%12.4%稅前利潤稅前利潤 32001 34345 41121 45421 總資產收益率 1.16%1.18%1.35%1.41%所得稅 4090 4390 5256 5805 財險綜合成本率 97.7%98.0%98.2%98.6%歸屬歸屬于母公司股東的凈利潤于母公司股東的凈利潤

139、27257 29254 35025 38688 財險賠付率 69.1%69.1%69.1%69.1%少數股東損益 654 702 840 928 財險費用率 28.6%28.9%29.1%29.5%盈利增長（盈利增長（%）凈利潤增長率-27.1%7.3%19.7%10.5%內含價值增長率 1.9%10.0%9.8%9.8%新業務價值增長率 19.1%17.0%9.3%9.5%資產負資產負債表（百萬元）債表（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 償付能力充足率（償付能力充足率（%）貨幣資金 31455 33028 34679 36413 償付能力充足率（集團）240%238%23

140、5%233%定期存款 165501 173776 182465 191588 償付能力充足率（壽險）197%194%191%188%交易性金融資產 581602 610682 641216 673277 償付能力充足率（產險）198%197%196%194%債權投資 82334 86451 90773 95312 內含價值（百萬元）內含價值（百萬元）其他債權投資其他債權投資 1247435 1309807 1375297 1444062 調整后凈資產 291519 306095 321400 337470 其他權益工具投資 97965 102863 108006 113407 有效業務價值 2

141、37973 276338 318162 364705 其他資產 137670 153772 168936 186482 內含價值 529492 582433 639562 702175 資產資產總計總計 2343962 2470379 2601373 2740541 一年新業務價值 10962 12824 14018 15353 賣出回購金融資產款 115819 121868 128003 134472 核心內含價值回報率（%）11.41%10.47%10.47%10.48%保險合同負債 1872620 1997513 2093631 2194787 壽險新業務保費（百萬壽險新業務保費（百萬元

142、）元）應付債券 10285 10822 11367 11941 躉繳新單保費 其他負債 77534 54498 61680 69437 期繳新單保費 負債總計負債總計 2076258 2184702 2294681 2410637 新業務合計 82876 85926 93920 102868 實收資本 9620 9620 9620 9620 新業務保費增長率（%）2.4%3.7%9.3%9.5%歸屬于母公司股東權益 249586 266860 287875 311087 標準保費 少數股東權益 18118 18817 18817 18817 標準保費增長率（%）負債和所有者權益合計負債和所有者

143、權益合計 2343962 2470379 2601373 2740541 備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為 07 月 24 日；（2）以上各表均為簡表 資料來源：公司年報（2024），海通證券研究所 公司研究中國太保（601601）35 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分析師聲明分析師聲明 孫婷 銀行行業、非銀行金融行業 曹錕 非銀行金融行業 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作

144、者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。分析師負責的股票研究范圍分析師負責的股票研究范圍 重點研究上市公司：興業銀行,中信銀行,浙商銀行,第一創業,江蘇銀行,滬農商行,方正證券,中國太保,國金證券,郵儲銀行,杭州銀行,光大證券,東吳證券,寧波銀行,東方財富,建設銀行,中信證券,中國人壽,國泰君安,蘇州銀行,江蘇金租,瑞達期貨,上海銀行,重慶銀行,興業證券,交通銀行,中國銀行,招商證券,常熟銀行 投資評級說明投資評級說明 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅

145、相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水

146、平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶

147、特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。