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1、江海證券有限公司及其關聯機構在法律許可的情況下可能與本報告所分析的企業存在業務關系，并且繼續尋求發展這些關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為投資決策的唯一因素。敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告證券研究報告公司深度報告公司深度報告2024 年年 8 月月 8 日日江海證券江海證券研究發展研究發展部部雷神科技雷神科技872190計算機行業“電競電競+信創信創”雙輪驅動，下游行業均雙輪驅動，下游行業均保持增長保持增長首次覆蓋投資要點：投資要點：三階段發展三階段發展，“電競電競+信創信創”雙輪驅動雙輪驅動。青島雷神科技股份有限公司成立于 2014年

2、，作為全場景電競裝備品牌，公司致力于為用戶提供高性能、高品質、高顏值的高端電競裝備解決方案，讓每一位用戶都能擁有極致的使用體驗。同時，公司堅持“電競+信創”雙輪驅動戰略，深度布局國產信創，打造“第二增長曲線”。2022 年 12 月 23 日，雷神科技在北京證券交易所公開發行上市（股票簡稱：雷神科技，股票代碼：872190），成為北交所“電競裝備第一股”。股權結構穩定股權結構穩定。雷神科技的股權結構較為穩定，實際控制人為海爾集團公司。雷神科技第一大股東為蘇州海新信息科技有限公司，持股比例達 28.94%。海爾集團公司為蘇州海新信息科技有限公司實際控制人，控股股權達 100%。并且海爾集團公司還

3、間接控制青島海立方舟創業投資中心（有限合伙）。雷神科技整體持股結構較為集中，前十大股東合計持股比例達 51.85%。公司公司收入穩健增長收入穩健增長。雷神科技營業總收入從 2018 年的 16.73 億元增長至 2023年的 25.55 億元，5 年 CAGR 達到 8.84%。近年來除了 2022 年收入有所下滑外，其余年份保持穩健增長。2023 年，公司營業收入達 25.55 億元，同比增長 5.80%，重回增長軌道。2024 年 Q1 公司營業收入為 6.26 億，同比增長 8.62%，保持穩健增長。PCPC 行業復蘇進行中，行業復蘇進行中，AIAI 助力本輪周期助力本輪周期。公司主營業

4、務包括筆記本電腦業務、臺式機業務、外設業務、其他業務收入。全球 PC 出貨量 2024 年一季度同比增長 5.1%，為 2022 年來季度增速首次回正，并在二季度出貨量同比增長 5.36%，標志著 PC 行業周期性復蘇的開始。隨著各家廠商推出各類 AI PC 新產品，預計本次 PC 周期性復蘇強度或將不弱，公司各類業務或將受益。估值和估值和投資投資建議建議：預計雷神科技 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 0.45、0.77、1.05億元，對應 PE 分別為 31.75、18.71、13.69 倍。截至 2024 年 7 月 31 日，根據 iFinD機構一致預期，相關同業公司 2024-

5、2026 年平均 PE 分別為 15.84、11.59 和 10.43倍。結合行業平均估值、標的在市場上稀缺性以及凈利潤增速，給予公司“買入”評級。風險提示風險提示：PC 行業復蘇不及預期的風險；AI PC 出貨量不及預期的風險；上游原材料漲價或缺貨的風險；行業競爭加劇的風險；宏觀經濟風險。財務預測財務預測2022A2023A2024E2025E2026E營業總收入（億元）24.1525.5527.4930.9933.37增長率（%）-8.59%5.80%7.58%12.73%7.68%歸母凈利潤（億元）0.690.340.450.771.05增長率（%）-11.66%-49.78%31.34

6、%69.71%36.60%EPS（元/股）0.780.340.450.771.05P/E（倍）18.3941.6931.7518.7113.69分析師：分析師：周彪周彪執業證書編號：執業證書編號：S1410523110001聯系人聯系人：劉瑜劉瑜執業證書編號：執業證書編號：S1410123110011投資評級投資評級:買入買入（首次）（首次）當前價格當前價格:14.38 元元市場市場數據數據總股本(百萬股)100.00A 股股本(百萬股)100.00B/H 股股本(百萬股)-A 股流通比例(%)52.54%12 個月最高/最低(元)31.99/8.78第一大股東蘇州海新信息科技有限公司第一大股

7、東持股比例(%)28.94上證綜指/滬深 3002938.75/3442.08數據來源：同花順 iFinD，截至 2024 年 7 月 31 日近十二個月股價表現近十二個月股價表現%1 個月3 個月12 個月相對收益-0.637.8255.49絕對收益0.63-4.0139.88注：相對收益與北證 50 相比數據來源：同花順 iFinD，截至 2024 年 7 月 31 日相關研究報告相關研究報告1敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告正文目錄12014 年成立，國產知名電腦整機品牌.11.1三階段發展，“電競+信創”雙輪驅動.11.2公司股權結構穩定.31.3管理層行業經驗積累深

8、厚.42公司財務數據良好，增長穩健.42.1公司收入穩健增長.42.2筆記本電腦業務占比最高.63PC 行業復蘇進行中，AI 助力本輪周期.83.1筆記本電腦業務.83.1.1筆記本電腦產品.83.1.2筆記本電腦業務收入穩步增長.103.2臺式機業務.113.2.1臺式機產品.113.2.22023 年臺式機業務收入下滑較多.123.3外設業務.133.3.1外設業務產品.133.3.2外設業務收入增速較快.143.4下游行業增長或將加速.153.4.1PC 行業換機周期到來，AI PC 新產品上市.153.4.2電子競技產業已然規范化與體系化發展.183.4.2信創行業國產替代為不可阻擋的

9、趨勢.204公司處于 PC 產業鏈下游，注重品牌化建設.214.1公司位于 PC 制造產業鏈下游環節.214.2公司客戶集中度較高.224盈利預測及估值.224.1盈利預測.224.2估值及投資建議.235風險提示.24圖表目錄圖 1、雷神科技概況.1圖 2、公司發展階段.2圖 3、公司股權結構.3圖 4、公司營業總收入（億元）與同比增長率.5圖 5、公司歸母凈利潤（億元）與同比增長率.5圖 6、公司毛利率與凈利率.6圖 7、公司各項費用率.6圖 8、公司分業務收入（億元）.7圖 9、公司各業務占比.7圖 10、公司各業務毛利率.7aVeZaYeUfY9WaYfV7NaO8OoMnNsQtPi

10、NpPxPkPqQyR8OqQzQwMsRzQvPrRrM2敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告圖 11、筆記本電腦業務收入（億元）與同比增速.11圖 12、臺式機業務收入（億元）與同比增速.13圖 13、外設業務收入（億元）與同比增速.15圖 14、全球 PC 出貨量當季值（萬臺）.15圖 15、中國電子計算機整機產量累計值與同比.16圖 16、英特爾對 AI PC 的定義.16圖 17、全球 AI PC 出貨量（萬臺）以及占比.17圖 18、各處理器廠商推出的 AI PC 處理器.18圖 19、全球電競觀眾數量（億）.19圖 20、中國電子競技游戲市場銷售收入（億元）和同比增

11、速.19圖 21、中國市場電競筆記本電腦和臺式機市場規模（億元）.19圖 22、中國信創產業市場規模（億元）.20圖 23、PC 制造產業鏈.21圖 24、公司 2023 年前五大客戶.22表 1、公司主要管理層.4表 2、公司游戲筆記本業務部分產品.8表 3、雷神 911MT 同類產品對比.10表 4、公司臺式機電腦業務部分產品.11表 5、公司外設業務部分產品.13表 6、公司收入結構及毛利預測.23表 7、可比公司估值.241 1敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告12014 年成立，國產知名電腦整機品牌年成立，國產知名電腦整機品牌1.1三階段發展，三階段發展，“電競電競+

12、信創信創”雙輪驅動雙輪驅動青島雷神科技股份有限公司成立于 2014 年，是海爾集團“人單合一”模式下投資孵化的創客公司。作為全場景電競裝備品牌，雷神致力于為用戶提供高性能、高品質、高顏值的高端電競裝備解決方案，讓每一位用戶都能擁有極致的使用體驗。同時，公司堅持“電競+信創”雙輪驅動戰略，深度布局國產信創，打造“第二增長曲線”。2022 年 12 月 23 日，雷神科技在北京證券交易所公開發行上市（股票簡稱：雷神科技，股票代碼：872190），成為北交所“電競裝備第一股”。在電競領域，雷神科技以“無交互不開發，無公測不上市”為產品開發理念，打造出“雷神（THUNDEROBOT）”和“機械師（MA

13、CHENIKE）”兩大電競硬件品牌，形成以電競筆記本、電競臺式機、外設周邊三大產品陣列為主的電競全場景硬件裝備解決方案。并與合作方共創，打造電競房、電競酒店、電競賽事、電競產業園等新業態，不斷拓展電競生態產業邊界。在信創領域，雷神科技下雷神及海爾品牌信創筆記本、臺式機、miniPC、一體機、瘦客戶機、服務器、存儲、云終端等產品已在金融、黨政、教育、醫療等八大行業廣泛采用，中標興業銀行、民生銀行、太平保險、中國移動、各級政府、國內高校等上百個項目，成為中國信創產業的重要力量。自公司成立以來，先后獲得國家高新技術企業、中國計算機行業發展成就獎、山東省專精特新企業、山東省瞪羚企業、青島市市長質量獎等

14、多項榮譽，連續三年入選“世界品牌實驗室”中國 500 最具價值品牌，2023年品牌價值 155.26 億；入選每日經濟新聞“2023 中國上市公司新銳品牌價值榜Top50“AsiaBrand（亞洲品牌集團）“2023中國創新品牌500強”。圖 1、雷神科技概況2 2敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告資料來源：公司官網，江海證券研究發展部雷神科技自 2014 年成立以來，歷史發展主要由三階段構成。第一階段為 2014 年成立至 2019 年，為公司發展初期，公司積極參加各類電競游戲展會擴大影響力，并開展線下渠道建設。第二階段為 2020 年至 2022 年，公司積極開拓新品類如雷

15、神臺式機，并在 2022 年成功在北京證券交易所上市。第三階段為 2023 年至今，公司積極擁抱 AI 技術，推出 AI 新品，并開始拓展海外市場?；仡櫣救A段歷史發展：（1）第一階段發展初期：公司 2014 年成立，發展初期主要銷售筆記本電腦及相關產品；2016 年首家旗艦店落戶南京，并開始線下渠道建設；2017年公司參加全球第三大游戲展會德國科隆游戲展（GAMESCOM）；2018年參與 CHINAJOY 盛會，舉辦電競游戲嘉年華；2019 年成為 CHINA GTE-SPORTS 電競賽官方合作伙伴；（2）第二階段新品開拓階段：2020 年雷神科技簽約 LPL LGD 戰隊，成為其官方

16、贊助商，并同年開展雷神臺式機新品品鑒會；2021 年舉辦雷神臺式機新品發布會，發布臺式機新品；2022 年公司在北京證券交易所上市（股票代碼 872190），并入選世界品牌實驗室中國 500 最具價值品牌榜單；（3）第三階段擁抱 AI 時代：隨著 AI 時代的到來，公司積極擁抱 AI 技術，發布相關產品并開始拓展海外市場；2023 年公司參加香港秋季電子展，進一步開拓海外市場，并聯合 BOE 舉辦電競科技節；2024 年舉辦雷神科技AI 新品發布會，正式發布 aibook15 產品。圖 2、公司發展階段3 3敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告資料來源：公司官網，江海證券研究發展

17、部1.2公司股權結構穩定公司股權結構穩定雷神科技的股權結構較為穩定，實際控制人為海爾集團公司。雷神科技第一大股東為蘇州海新信息科技有限公司，持股比例達 28.94%。海爾集團公司為蘇州海新信息科技有限公司實際控制人，控股股權達 100%。并且海爾集團公司還間接控制青島海立方舟創業投資中心（有限合伙）。雷神科技整體持股結構較為集中，前十大股東合計持股比例達 51.85%。圖 3、公司股權結構資料來源：iFinD，公司公告，江海證券研究發展部4 4敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告1.3管理層行業經驗積累深厚管理層行業經驗積累深厚公司管理層專業背景深厚，多名高管具備一線工作經驗。董

18、事長兼總經理路凱林畢業于西安交通大學，工商管理碩士學位。路凱林曾任海爾集團筆記本電腦事業部營銷部長、電腦市場部東北區大區總監、電腦市場部業務部部長、筆記本電腦事業部總經理。副總經理李艷兵畢業于青島大學理工學院，應用物理學士，曾任海成信息科技（上海）有限公司備件主管、蘇州升技電腦有限公司研發測試工程師、海爾信息科技（深圳）有限公司筆記本電腦事業部項目經理、產品總監。公司高管整體專業背景較強，并具備一線工作經驗。表 1、公司主要管理層水晶光電水晶光電管理團隊管理團隊路凱林路凱林董事董事長長兼兼總經理總經理西安交通大學工商管理碩士。曾任海爾集團筆記本電腦事業部營銷部長、電腦市場部東北區大區總監、電腦

19、市場部業務部部長、筆記本電腦事業部總經理。2017 年 5月至 2020 年 4 月，任青島雷神科技股份有限公司董事、總經理；2020 年 4 月至今，任青島雷神科技股份有限公司董事長、總經理。李艷兵李艷兵副總經理副總經理青島大學理工學院應用物理學士。曾任海成信息科技（上海）有限公司備件主管、蘇州升技電腦有限公司研發測試工程師、海爾信息科技（深圳）有限公司筆記本電腦事業部項目經理、產品總監。2017 年 5 月至今，任青島雷神科技股份有限公司副總經理。張亮張亮財務總監財務總監本科學歷，中級會計師職稱，美國注冊管理會計師 CMA。2009 年 8 月至 2014 年 6月，任寧波奧克斯空調有限公

20、司財務經理。2014 年 10 月至 2015 年 7 月，任今創集團股份有限公司結算經理。2015 年 7 月至 2024 年 3 月，歷任海爾智家股份有限公司中國區財務分析師、高級財務經理。宋波宋波董事會秘董事會秘書書武漢理工大學材料物理學士。2005 年 7 月至 2017 年 1 月，任武漢威林科技股份有限公司董事會秘書。2017 年 5 月至今，任青島雷神科技股份有限公司董事會秘書。資料來源：iFinD，江海證券研究發展部2公司財務數據良好，增長穩健公司財務數據良好，增長穩健2.1公司收入穩健增長公司收入穩健增長雷神科技營業總收入從 2018 年的 16.73 億元增長至 2023

21、年的 25.55億元，5 年 CAGR 達到 8.84%。近年來除了 2022 年收入有所下滑外，其余年份保持穩健增長。2023 年，公司營業收入達 25.55 億元，同比增長 5.80%，重回增長軌道。2024 年 Q1 公司營業收入為 6.26 億，同比增長 8.62%，保5 5敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告持穩健增長。圖 4、公司營業總收入（億元）與同比增長率資料來源：iFinD，江海證券研究發展部公司歸母凈利潤從 2018 年的 0.11 億元增長至 2021 年的 0.78 億元，隨后兩年歸母凈利潤出現下滑。2023 年公司歸母凈利潤同比下降 49.78%，至0.

22、34 億元，2024 年 Q1 歸母凈利潤也同比下滑。2023 年凈利潤下滑主要原因為消費電子市場需求下降、美元匯率升高帶來的采購成本增加以及擴大銷售團隊后銷售費用的增加。圖 5、公司歸母凈利潤（億元）與同比增長率資料來源：iFinD，江海證券研究發展部雷神科技毛利率較為穩定，2018 年至 2023 年，公司整體毛利率分別為9.41%/10.66%/9.41%/12.26%/11.46%/8.63%。2024 年一季度公司毛利率為 8.61%。2018 年至 2023 年雷神科技凈利率除了 2023 年略有下降其余年6 6敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告份較為穩定，分別為

23、0.67%/2.71%/2.63%/2.88%/2.81%/1.36%。2024 年一季度，公司凈利率為 0.95%。公司期間費用率水平控制較好，整體也較為穩定。2018 年至 2023 年銷售費用率分別為 3.62%/2.63%/2.20%/3.10%/2.96%/3.68%，2024 年一季度銷售費用率為 3.67%。2018 年至 2023 年管理費用率整體較低，分別為1.41%/0.64%/0.79%/1.07%/1.18%/1.25%，2024 年一季度管理費用率為1.49%。公司較為重視技術的研發，研發費用率 2018 年至 2023 年分別為2.55%/3.24%/3.35%/4

24、.18%/2.66%/1.79%，2024 年一季度研發費用率為2.18%圖 6、公司毛利率與凈利率圖 7、公司各項費用率資料來源：iFinD，江海證券研究發展部資料來源：iFinD，江海證券研究發展部2.2筆記本電腦業務占比最高筆記本電腦業務占比最高公司的主營業務包括游戲筆記本業務、外設周邊業務、臺式機業務、其他業務收入。2023 年公司游戲筆記本業務占比最高，達到 64.98%。外設周邊收入占比近年來持續提升，從 2019 年占比 2.74%提升到 2023 年占比15.55%的比重。公司臺式機業務收入近年來占比則較為穩定，但 2023 年臺式機業務收入及占比有所下滑。7 7敬請參閱最后一

25、頁之免責條款證券研究報告公司深度報告圖 8、公司分業務收入（億元）圖 9、公司各業務占比資料來源：iFinD，江海證券研究發展部資料來源：iFinD，江海證券研究發展部公司分業務毛利率來看，2023 年游戲筆記本業務、外設周邊業務、臺式機業務、其他業務收入的毛利率分別為 9.38%/10.66%/4.83%/4.37%。2023 年游戲筆記本業務、外設周邊業務、臺式機業務毛利率同比均有所下降，為 2023 年行業景氣度下降導致。圖 10、公司各業務毛利率資料來源：iFinD，江海證券研究發展部8 8敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告3PC 行業復蘇進行中，行業復蘇進行中，AI

26、助力本輪周期助力本輪周期3.1筆記本電腦業務筆記本電腦業務3.1.1筆記本電腦產品筆記本電腦產品在筆記本電腦領域，雷神科技專注于推動專業級產品的技術發展，持續將具有行業領先的創新技術應用于筆記本電腦產品中，通過優化外觀設計、性能表現、顯示效果等，不斷提升用戶體驗。公司于 2019 年率先在業界推出了配備 16.6 英寸顯示屏的筆記本電腦，采用窄邊框設計，從而可以在機身尺寸基本不變的前提下實現了更大的顯示區域。2021 年，公司進一步在筆記本電腦產品中采用了 15.6 英寸 mini-LED屏幕技術，提供卓越的視覺效果和沉浸式體驗。此外，公司通過在不規則形狀且面積較大的觸控板區域集成 RGB 發

27、光技術，為筆記本電腦增添了獨特的外觀特色和 RGB 燈光效果。公司的筆記本電腦產品適用于多樣化的使用場景，涵蓋電子競技、視頻制作、創意設計以及數字化辦公等多個領域。其中，部分產品屬于高性能筆記本電腦，通常配備更為強大的中央處理器（CPU）、圖形處理器（GPU）以及高規格的顯示硬件，能夠滿足電子競技、視頻制作、創意設計和數字化辦公等多元化需求。公司還提供一系列輕薄型筆記本電腦產品，這類產品注重便攜性、電池續航能力和處理器計算能力，但在圖形處理方面需求較弱，主要定位于商務辦公等場景。雷神科技輕薄型筆記本電腦系列中包含了采用本土供應鏈的核心部件的信創系列計算機產品，針對國產核心部件進行了優化，并且應

28、用范圍限于辦公場景。2020 年，公司已成功實現了信創系列計算機產品的批量銷售，未來將在該領域持續開拓，助力國產化進程。表 2、公司游戲筆記本業務部分產品品牌品牌產品系列產品系列外觀外觀產品簡介產品簡介雷神雷神911911入門級筆記本電腦，全金屬的機身設計，配備了 16.6英寸的屏幕，支持 144Hz 的高刷新率，內部搭載 10mm的散熱銅管。9 9敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告911Air911Air輕薄系列筆記本電腦，機身厚度僅19mm，重量大約2kg。采用 6mm 超窄邊框設計，屏占比高達 82%，兼顧便攜性與性能。911Pro911Pro高端系列筆記本電腦，機身運用

29、雙色嵌合陽極氧化工藝，外觀具備獨特的金屬質感；屏幕采用 144Hz 高刷新率，內置“風洞”散熱系統，并搭配 1,680 萬色 RGB 鍵盤。911MT911MT入門系列筆記本電腦，機身采用全金屬設計；屏幕為15.6 英寸，支持 144Hz 高刷新率；同時還配備了炫光雷神 Logo、光劍燈帶以及 RGB 鍵盤。ZeroZero旗艦級筆記本電腦，采用流線型設計；搭載 165Hz 高刷新率的 16 英寸屏幕，支持 100%sRGB 高色域和 2.5K 分辨率，5ms 響應時間；設置獨立一鍵強冷按鍵、獨立顯卡直連輸出模式等。IGERIGER輕薄系列筆記本電腦，搭載 70Wh 大容量電池，支持 PD快充

30、；機身厚度僅 17.8mm，重量約為 1.68kg，輕巧便攜。機械師機械師F117F117旗艦級筆記本電腦，融入獨特的戰機設計元素，采用金屬 3D 微立體造型，窄邊框設計；配備 RGB 背光鍵盤，支持背光燈帶發光或 RGB 燈帶；搭載大面積觸摸板，納美音效認證，支持 WiFi6 網絡連接。T T 系列系列入門級筆記本電腦，采用金屬立體造型設計；配備背光燈帶，窄邊框設計，多彩背光鍵盤，支持 WiFi6 網絡連接。MACHMACH CREATORCREATOR創意設計筆記本電腦，采用金屬全鎂合金材質的輕薄機身設計，厚度為 19.9mm，重量約 1.7Kg；屏幕采用窄邊框設計，硬件配備了標壓 i7

31、處理器和 RTX 獨立顯卡；同時配置了液態金屬及 4+3 銅管散熱系統。曙光曙光 16Pro16Pro 系列系列最高配備 HSR 雙模屏，支持 4K120Hz 與 FHD240Hz 模式切換；標配 Intel第 13 代酷睿HX55 處理器；搭載NVIDIAGeForceRTX40 系列 GPU，支持滿功耗性能釋放和多模式選擇；配備外置水冷機箱，結合水冷和風冷散熱系統；設計包括 RGB logo、曙光環繞燈環及 RGB1010敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告四區背光鍵盤。海爾海爾博越信創系列博越信創系列采用信創主流配置，適用于黨政和金融用戶的辦公需求。整機為金屬機身設計，重量

32、約 1.5kg，厚度約 16.8mm；采用 5mm 窄邊框設計，配備 14 英寸屏幕；針對辦公需求，提供 180 度開合角度、背光鍵盤、大尺寸觸摸板以及內置指紋識別模組的開機鍵。簡愛系列簡愛系列X86 架構輕薄本，主要針對中小企業和家庭用戶，滿足辦公、學習和娛樂等需求；采用商務簡潔的外觀設計，整體輕薄便攜。提供 15.6 英寸、14 英寸和 11.6 英寸等多種尺寸選擇。資料來源：公司公告，公司官網，江海證券研究發展部因為公司產品主要面向 C 端消費者，產品 CPU 性能、顯卡性能、屏幕質量等性能指標為主要賣點。以雷神 911MT 及相似配置友商產品做對比，雷神科技產品定價不高。聯想集團旗下拯

33、救者 Y7000P 產品由于屏幕刷新率較高，定價高于雷神 911MT。雷神 911MT、華碩天選 3、神舟戰神 Z7 配置基本相同，雷神產品定價略低于華碩，高于神舟。表 3、雷神 911MT 同類產品對比產品名稱產品名稱雷神雷神 911MT911MT拯救者拯救者 Y7000PY7000P華碩天選華碩天選 3 3戰神戰神 Z7Z7生產廠商生產廠商雷神科技聯想集團華碩神舟終端售價終端售價7599 元7999 元7699 元5699 元產品圖片產品圖片重量重量2.2kg2.1kg2.0kg2.2kgCPUCPUIntel i7-12700HIntel i7-12700HIntel i7-12700H

34、Intel i7-12700H顯卡顯卡英偉達 RTX3050英偉達 RTX3050英偉達 RTX3050英偉達 RTX3050屏幕屏幕15.6 英寸 144Hz 屏幕15.6 英寸 165Hz 屏幕15.6 英寸 144Hz 屏幕15.6 英寸 144Hz 屏幕內存內存16G DDR4 內存16G DDR4 內存16G DDR4 內存16G DDR4 內存硬盤硬盤512G 固態硬盤512G 固態硬盤512G 固態硬盤512G 固態硬盤資料來源：雷神科技及國泰君安證券關于第一輪問詢的回復，對比售價截至 2022 年 7 月末京東自營價格，江海證券研究發展部3.1.2筆記本電腦業務收入穩步增長筆記

35、本電腦業務收入穩步增長雷神科技筆記本電腦業務收入近年來穩步增長，從 2019 年的 14.91 億1111敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告元增長至 2023 年的 16.61 億元。2022 年公司筆記本電腦業務略有下滑，同比下滑 16.12%，主要原因為 2022 年市場需求以及消費電子行業景氣度下降導致。圖 11、筆記本電腦業務收入（億元）與同比增速資料來源：iFinD，江海證券研究發展部3.2臺式機業務臺式機業務3.2.1臺式機產品臺式機產品雷神科技的臺式機電腦業務中，公司圍繞產品外觀與燈效、性能配置、機箱結構以及散熱解決方案等方面持續進行產品開發與創新，旨在為用戶提供

36、更加人性化的設計和卓越的產品體驗。例如，公司創造性地將無線充電功能集成到臺式機中，以提高用戶的使用便捷性。公司為主機配備了 CPU 一鍵超頻物理按鍵，用戶只需一按鍵即可實現 CPU 超頻性能釋放，進而獲得更佳的體驗。公司還通過優化主機機箱結構設計與水冷散熱方案使用，顯著提高了產品的散熱性能，并同時實現了靜音運行。表 4、公司臺式機電腦業務部分產品品牌品牌產品系列產品系列外觀外觀產品簡介產品簡介雷神雷神黑武士系列黑武士系列產品定位于中高端市場，采用全新的 Tron 語言設計，并結合了非直射光源設計，燈效更為柔和；頂部加入了無線充電模塊，提升用戶體驗；可替換前面板設計，為用戶提供更加多元的個性互動

37、空間；性能方面，全系采用了更靜音、散熱性能更好的水冷散熱器。1212敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告MasterMaster 系列系列產品定位于高端設計及創意生產力工具，全系采用水冷散熱技術；機箱主體外殼采用散熱效率高的鋁合金材質，表面經過陽極氧化處理；在散熱結構設計上，采用性能更高的垂直風道設計；線材全部一個接口輸出，使得外觀更簡潔，具備免工具拆卸設計；GeekboxGeekbox 系列系列定位于中低端市場。機箱采用 V 翼星際戰艦語言設計；全景側透；機箱支持 RGB 開關可調節；前面板進氣格柵，底部增高腳墊，增強散熱。MIXMIX 游戲迷你主游戲迷你主機機搭載40系獨立顯

38、卡，機身僅有1.7L大小，重量僅為860g，極具便攜性；采用雙 5V 高壓渦輪風扇，五銅管三進風設計，散熱面積高達 190000mm；CPU 單烤最高可達80W，穩定運行在 65W，含顯卡總性能穩定釋放 140W；此外，配備全功能 USB-C 接口，支持 100W PD 快充、15W 放電及 HDMI2.1 與 DP 1.4 雙顯輸出。機械師機械師F117F117旗艦系列臺式機，為高性能發燒友設計；通過氛圍燈帶、水冷散熱、炫酷 ID、便攜提手設計，全方位提升用戶體驗。曙光系列曙光系列全新未來科幻風格設計，頂部直瀑格柵高效散熱；采取仰角設計以提升通風性；采用 WINDCROSS 5.0 散熱系統

39、，優化接口與按鍵背光設計；三模神光同步，16 種燈效可選；新增超跑尾翼提手，預裝納美音效和顯卡支架。雷 霆 世雷 霆 世紀紀復仇者復仇者機箱采用側透設計，搭配 RGB 燈效，營造使用氛圍；內部空間寬敞，支持自行升級；各類接口豐富，應用方便。海爾海爾博越信創系列博越信創系列信創臺式機；頂置設有開關、提手、置物槽、頂置淺槽式資產管理銘牌位置、防盜防鎖孔、防拆鎖、串口、并口擴展位設計；搭載國產 CPU、固件、操作系統及流式軟件、版式軟件；資料來源：公司公告，公司官網，江海證券研究發展部3.2.22023 年臺式機業務收入下滑較多年臺式機業務收入下滑較多雷神科技臺式機業務收入從 2019 年的 3.4

40、3 億元增長至 2021 年的 4.1億元，但是臺式機業務在隨后的兩年內連續下滑。主要原因為公司臺式機業務近兩年也受到行業景氣度所影響。1313敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告圖 12、臺式機業務收入（億元）與同比增速資料來源：iFinD，江海證券研究發展部3.3外設業務外設業務3.3.1外設業務產品外設業務產品公司還在外設及周邊產品領域持續進行創新和技術研發，推出了一系列包括高刷新率高分辨率顯示器、高精度無線鼠標、全鍵無沖突機械鍵盤、游戲手柄等在內的全套設備，旨在為用戶提供全面且沉浸式的使用體驗。公司秉承“無交互不開發，無公測不上市”的產品開發原則，通過深入的用戶調研來洞察

41、市場需求、識別用戶痛點，并結合行業現狀與競品分析，了解市場動態，探索新產品方向，以增強產品的市場競爭力。表 5、公司外設業務部分產品品牌品牌產品系列產品系列外觀外觀產品簡介產品簡介顯示器顯示器銀翼系列銀翼系列采用 Fast IPS 面板，響應時間可低至 1ms，同時具備165Hz 高刷新率、2K 分辨率、可設置多種操作模式。雷神雷神 TRTR 系列系列具備 2K 分辨率，1ms 快速響應時間，以及 165Hz 高速刷新率與 99%sRGB 超廣色域；采用人體工學升降旋轉底座設計。1414敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告鼠標鼠標ML903ML903搭載國產T0主控星閃BS25系

42、列無線連接方案與旗艦傳感器 PAW 3395；輕量化設計僅重 69g，支持有線、星閃、藍牙三模連接；配備扭簧按鍵張力系統和 1 億次凱華旗艦微動。M7M7雙模操作（有線+無線），95g 超輕設計，1ms 低延遲，120 小時續航，并配備 1680 萬色 RGB 燈效。鍵盤鍵盤KG5104KG5104CHERRY 原廠軸體，沖壓拉絲工藝打造，五向導線槽設計，走線便捷。KL5087KL5087全新激戰光翼外觀，新軸體設計壽命達 5000 萬次，側翼 RGB 燈效支持 18 種調節，雙模連接。耳機耳機HG503HG503配備環繞音效、漸隱式 RGB 環繞燈效、多向可調節頭梁設計、伸縮麥克風。TWST

43、WS 無線耳機無線耳機具備 45ms 低延遲、人體工學設計、4+12 小時續航、精細動圈喇叭、支持 IPX4 級防水。手柄手柄G5G5 ProPro全霍爾手柄，500 萬次壽命機械開關，可更換面蓋，多模式 RGB 燈效，支持無線充電底座，獨家 PC 客戶端驅動，三模連接，全平臺兼容。路由器路由器X X 系列電競路由器系列電競路由器電競專屬網口防搶網，優化游戲數據傳輸；自研 QoS技術 Wi-Fi，穩定連接不掉鏈；160MHz 超大頻寬，速度更快；高增益天線+信號放大器，360 度全屋覆蓋；2500M高速網口，性能強勁；512MB 大內存，支持海量設備；Mesh 組網技術，無縫漫游全屋。資料來源

44、：公司公告，公司官網，江海證券研究發展部3.3.2外設業務收入增速較快外設業務收入增速較快雷神科技外設業務收入近年來保持穩定增長，從 2019 年的 0.57 億元增長至 2023 年的 3.97 億元，2019 年-2023 年 CAGR 為 62.48%。公司將持續公司將加大在電競顯示器、機械鍵盤、電競鼠標、游戲手柄等電競外設產1515敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告品的研發投入，并圍繞電競用戶的使用場景，拓展電競投影儀、電競路由器、手游配件等外設產品線。圖 13、外設業務收入（億元）與同比增速資料來源：iFinD，江海證券研究發展部3.4下游行業增長或將加速下游行業增長

45、或將加速3.4.1PC 行業換機周期到來，行業換機周期到來，AI PC 新產品上市新產品上市全球 PC 出貨量 2024 年一季度同比增長 5.1%，為 2022 年來季度增速首次回正，并在二季度出貨量同比增長 5.36%，標志著 PC 行業周期性復蘇的開始。上一輪 PC 換機周期在 2020 年-2021 年，隨著各家廠商推出各類AI PC 新產品，預計本次 PC 周期性復蘇強度或將不弱于上一輪周期。圖 14、全球 PC 出貨量當季值（萬臺）1616敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告資料來源：iFinD，江海證券研究發展部從國內計算機整機產量來看，與全球 PC 出貨量趨勢較為

46、一致。國內上一輪電腦換機周期高峰也為 2020-2021 年，并且計算機整機產量在 2024 年上半年呈現復蘇態勢。預計未來國內 PC 行業景氣度將呈現反轉態勢并持續向好。圖 15、中國電子計算機整機產量累計值與同比資料來源：Wind，江海證券研究發展部英特爾在官網對于 AI PC 的定義為 AI PC 使用人工智能技術來提升生產力、創造力、游戲、娛樂、安全性等。并且 AI PC 需配 CPU、GPU 和 NPU從而在本地高效地處理 AI 任務。圖 16、英特爾對 AI PC 的定義1717敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告資料來源：英特爾官網，江海證券研究發展部根據 Cana

47、lys 預測，2024 年全球 AI PC 出貨量將達到 4800 萬臺，占全球 PC 總出貨量達 18%。并預計到 2028 年，AI PC 出貨量將達到 2.05 億臺，占全球 PC 總出貨量達 70%。2024 年到 2028 年全球 AI PC 出貨量CAGR 將達 44%。AI PC 將帶來換機需求的增加從而帶動整體 PC 市場的增長。圖 17、全球 AI PC 出貨量（萬臺）以及占比資料來源：Canalys 公眾號，江海證券研究發展部2024 年 6 月臺北 ComuputeX 電腦展上，各家處理器廠商紛紛推出了新一代支持 AI PC 的處理器，助力 PC 行業邁向 AI 時代。英

48、特爾推出了 LunarLake 處理器，并定位為下一代 AI PC 旗艦處理器。AMD 在臺北 ComuputeX電腦展上推出了 Ryzen AI 300 系列處理器，為第三代 Ryzen AI 系列。RyzenAI 系列處理器為 AI PC 產品準備，集成了 CPU、NPU 與 GPU。高通則展示了之前發布的基于 ARM 架構的曉龍 X Elite/X Plus 平臺。1818敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告圖 18、各處理器廠商推出的 AI PC 處理器資料來源：英特爾官網，AMD 官網，高通官網，江海證券研究發展部3.4.2電子競技產業已然規范化與體系化發展電子競技產業

49、已然規范化與體系化發展電子競技是一種運用電子設備作為競賽工具進行的智力對抗活動。參與者之間通過專業級別的競技游戲展開較量，賽制通常以錦標賽或聯賽的形式組織。參賽者旨在達成特定的目標，例如奪取冠軍頭銜或贏取獎金。自 20 世紀 90 年代起，中國的電子競技行業逐漸興起。2003 年，國家體育總局正式認可電子競技為第 99 個體育競賽項目；2008 年，該項目被國家體育總局重新編號為第 78 個正式體育競賽項目；2018 年，電子競技首次被納入雅加達第 18 屆亞運會的表演項目；2020 年，亞洲奧林匹克理事會宣布電子競技成為亞運會的正式比賽項目，并加入 2022 年的杭州亞運會。近年來，隨著部分

50、高等院校將電子競技納入專業教育體系，開設電子競技運動與管理等相關專業，電子競技文化的積極正面形象得到了更廣泛的社會認可。得益于相關政策的支持與引導，電子競技行業正在朝著職業化、規范化、體系化、市場化以及大眾化的方向穩健發展。1919敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告2022 年，全球電競觀眾數量 5.32 億人，同比增長 8.7%。預計到 2025年，全球電競觀眾數量將達到 6.41 億人，2020 年-2025 年 5 年 CAGR 為8.01%。圖 19、全球電競觀眾數量（億）資料來源：newzoo，公司 2022 年年報，江海證券研究發展部此外，中國電子競技游戲市場銷售收

51、入 2023 年同比增長 12.85%至1329.45 億元，2018 年-2023 年 CAGR 為 9.76%。國內電子競技游戲市場未來預計將持續保持增長。圖 20、中國電子競技游戲市場銷售收入（億元）和同比增速資料來源：Wind，江海證券研究發展部中國市場電競筆記本電腦和臺式機市場規模預計從 2023 年的 362.9 億元增長至 2027 年的 558.79 億元，2023 年-2027 年 CAGR 為 11.38%。雷神科技旗下相關電競電腦銷售或將受益于行業增速。圖 21、中國市場電競筆記本電腦和臺式機市場規模（億元）2020敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告資料來

52、源：雷神科技招股說明書，江海證券研究發展部3.4.2信創行業國產替代為不可阻擋的趨勢信創行業國產替代為不可阻擋的趨勢信創產業，即信息技術應用創新產業，目標在于實現信息技術領域的自主可控，以確保國家信息安全。信創涵蓋廣泛的細分行業，可劃分為軟件、硬件、實際應用和信息安全四大領域。其中，硬件領域涉及以黨政軍部門為主導的國產化替代項目，重點是在金融、電信、能源、電力、醫療、教育、交通和公共事業等八大核心行業中推廣基于通用計算機基礎軟硬件的國產化解決方案。在信創電腦發展的初期階段，由于重新開發適配的成本以及系統數據互通成本較高，市場上對國產化電腦的采購意愿較為有限。政府機構通過大規模集采，為信創電腦廠

53、商培育了市場空間，并提供了必要的資金支持，以此加速產品的更新迭代。歷經十余年的積累與發展，計算機信創行業現已構建起了成熟的產業鏈體系，產品從“可用”階段進步到了“好用”階段，為進一步推廣奠定了堅實的基礎。我國信創產業市場規模預計從 2021 年的 6886.3 億元增長至 2026 年的3.2 萬億元，2021 年-2026 年 5 年 CAGR 為 36.11%。信創行業增長迅速，相關廠商將受益于國產替代邏輯。圖 22、中國信創產業市場規模（億元）2121敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告資料來源：賽迪研究院，江海證券研究發展部4公司處于公司處于 PC 產業鏈下游，注重品牌化

54、建設產業鏈下游，注重品牌化建設4.1公司位于公司位于 PC 制造產業鏈下游環節制造產業鏈下游環節雷神科技處于 PC 制造產業鏈的下游環節。產業鏈上游主要涉及芯片、顯示面板、結構件以及其他關鍵組件等原材料。中游環節由代工廠組成，主要擔任制造商的角色，通過從專業零組件廠商處采購零部件來組裝各類 PC。下游為各大品牌商，它們負責產品的功能設計、品牌形象的建立、市場營銷以及客戶服務，進行品牌管理和產品銷售。在理想的計算機制造價值鏈體系中，品牌商能夠獲得品牌建設、核心技術專利以及銷售階段的價值份額，其價值分配比例相對較高。圖 23、PC 制造產業鏈2222敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報

55、告資料來源：雷神科技招股說明書，江海證券研究發展部雷神科技已成長為中國專業化計算機硬件領域的知名品牌，在 PC 市場細分領域中的電競計算機硬件中占據一定的市場地位。2020 年，雷神科技在國內電競筆記本電腦和臺式機市場銷量份額為 8.87%，僅次于聯想、戴爾，排名第三。4.2公司客戶集中度較高公司客戶集中度較高雷神科技客戶集中度較高，2023 年前五大客戶銷售額合計占比 68.28%。公司第一大客戶為關聯方海爾集團公司，占比 28.57%。其余大客戶分別為深圳市怡亞通供應鏈股份有限公司、北京京東世紀貿易有限公司、聯強國際貿易（中國）有限公司、廣州樂道電子商務有限公司。圖 24、公司 2023

56、年前五大客戶資料來源：公司 2023 年年報，江海證券研究發展部4盈利預測及盈利預測及估值估值4.1盈利預測盈利預測預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 27.49、30.99、33.37 億元，同比增長 7.58%、12.73%、7.68%；歸母凈利潤分別為 0.45、0.77、1.05 億元，同比增長 31.34%、69.71%、36.60%。核心假設：1）筆記本電腦業務：公司筆記本電腦業務在 2023 年行業下行期間仍然2323敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告保持增長。預計隨著全球電腦出貨量的復蘇，以及 AI PC 陸續推出市場，假設 2024-2026 年筆

57、記本電腦業務營收同比增速分別為 10%、15%、8%。隨著行業景氣度的提升，假設 2024-2026 年筆記本電腦業務毛利率分別為10.31%、11.35%和 12.48%，同比+0.94pct、+1.03pct、+1.13pct。2）臺式機業務：公司臺式機業務 2023 年受到行業下行影響，同比下降50.84%。預計隨著全球電腦出貨量的復蘇，假設 2024-2026 年臺式機業務營收同比增速分別為-12%、5%、3%。隨著行業景氣度的提升，假設2024-2026 年臺式機業務毛利率逐漸回升，分別為 6%、8%和 6%。3）外設業務：隨著 PC 行業的逐漸回暖，相關外設配件銷售也將受益。假設

58、2024-2026 年外設業務營收同比增速分別為 8%、12%、10%。假設2024-2026 年該業務毛利率保持復蘇趨勢，分別為 12%、15%、10%。4）其他業務：假設 2024-2026 年其他業務收入每年同比增長 5%，并假設 2024 年-2026 年毛利率穩定在 5%。表 6、公司收入結構及毛利預測產品類別2021A2022A2023A2024E2025E2026E筆記本電腦業務營業收入（億元）18.9315.8716.6118.2721.0122.69增長率（%)23.96%-16.12%4.60%10%15%8%毛利率（%）13.15%12.22%9.38%10.31%11.

59、35%12.48%臺式機業務營業收入（億元）4.103.541.741.531.611.66增長率（%)10.26%-13.80%-50.84%-12%5%3%毛利率（%）10.06%8.36%4.83%6.00%8.00%6.00%外設業務營業收入（億元）2.703.853.974.294.815.29增長率（%)83.08%42.74%3.26%8%12%10%毛利率（%）12.82%14.58%10.66%12.00%15.00%10.00%其他業務營業收入（億元）0.700.893.243.403.573.75增長率（%)-66.76%28.17%262.01%5%5%5%毛利率（%）

60、-1.15%-3.17%4.37%5.00%5.00%5.00%合計營業收入（億元）26.4224.1525.5527.4930.9933.37增長率（%)17.21%-8.59%5.80%7.56%12.74%7.71%營業成本（億元）23.1821.3923.3524.8227.5829.73毛利率（%）12.26%11.46%8.63%9.68%11.01%10.93%資料來源：公司公告，江海證券研究發展部4.2估值估值及及投資投資建議建議由于滬深京市場缺乏同類型電腦整機品牌公司，我們選取 PC 中游零組件及組裝公司春秋電子、華勤技術、光大同創作為參照。截至 2024 年 7 月31 日

61、，根據 iFinD 機構一致預期，相關同業公司 2024-2026 年平均 PE 分別為 15.84、11.59 和 10.43 倍。2424敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告預計雷神科技 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 0.45、0.77、1.05 億元，對應 PE 分別為 31.75、18.71、13.69 倍。結合行業平均估值、標的在市場上稀缺性以及凈利潤增速，給予公司“買入”評級。表 7、可比公司估值證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱EPSEPS（元）元）P PE E（倍）倍）2022023 3A A2022024 4E E2022025 5E E2022026

62、6E E2022023 3A A2022024 4E E2022025 5E E2022026 6E E603890.SH春秋電子0.060.390.650.85142.6721.7913.2710.05603296.SH華勤技術3.973.884.505.1712.6512.9411.169.72301387.SZ光大同創1.652.433.012.6918.8612.7910.3311.53算術平均值58.0615.8411.5910.43872190.BJ雷神科技0.340.450.771.0541.6931.7518.7113.69資料來源：iFinD，江海證券研究發展部（注：可比公司

63、數據來自于iFinD一致預期）5風險提示風險提示PC 行業復蘇不及預期的風險行業復蘇不及預期的風險。若 PC 行業復蘇不及預期，或將影響到公司主體業務收入。AI PC 出貨量不及預期的風險出貨量不及預期的風險。若 AI PC 上市后消費者反響一般導致出貨量不及預期，或將影響公司相關業務收入。上游原材料漲價或缺貨的風險上游原材料漲價或缺貨的風險。若上游芯片等原材料因為各類原因漲價或缺貨，或將影響公司相關盈利或正常運營能力。行業競爭加劇的風險行業競爭加劇的風險。若行業發展迅速，吸引眾多新玩家投入，或將影響行業競爭格局。宏觀經濟風險宏觀經濟風險。若宏觀經濟風險出現，或將影響公司整體業務收入。2525

64、敬請參閱最后一頁之免責條款證券研究報告公司深度報告附錄：附錄：投資評級說明投資評級說明投資建議的評級標準評級說明評級標準為發布報告日后的6個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中滬深市場以滬深300為基準；北交所以北證50為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準股票評級買入相對同期基準指數漲幅在15%以上增持相對同期基準指數漲幅在5%到15%之間持有相對同期基準指數漲幅在-5%到5%之間減持相對同期基準指數跌幅在5%以上行業評級增持相對同期基準指數漲幅在10%以上中性相對同期基準指數漲幅在-10%到10%之間減持相對同期基

65、準指數跌幅在10%以上特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。分析師介紹分析師介紹姓名：周彪從業經歷：金融碩士研究生、通過法

66、律職業資格考試，多年證券從業經歷，2020 年加入江海證券。分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明江海證券有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性

67、和完整性不作任何保證，也不保證所包含信息和建議不發生任何變更。本公司已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，不包含作者對證券價格漲跌或市場走勢的確定性判斷。報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可以發出其他與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告；本報告所反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表本公司或其他附屬機構的立場；本公司不保證

68、本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。報告中的信息或所表達的意見不構成任何投資、法律、會計或稅務方面的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議作出任何擔保。在任何情況下，本報告中的信息或所表達的建議并不構成對任何投資人的投資建議，江海證券有限公司及其附屬機構（包括研發部）不對投資者買賣有關公司股份而產生的盈虧承擔責任。本公司及作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。本報告的版權僅歸本公司所有，任何機構和個人未經書面許可不得以任何形式翻版，復制，刊登，發表，篡改或者引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“江海證券有限公司研究發展部”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。