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1、電子電子 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/34 電子電子 2024 年 08 月 12 日 投資評級：投資評級：看好看好（維持維持）行業走勢圖行業走勢圖 數據來源：聚源 臺積電提高2024年資本開支預期下限，重視國產半導體設備及零部件投資機會行業點評報告-2024.7.19 先進封裝助力產業升級，材料端多品類受益行業深度報告-2024.7.9 國家集成電路大基金三期成立，重點關注半導體設備及相關零部件投資機會行業點評報告-2024.5.27 射頻前端射頻前端空間廣闊空間廣闊，高端突破正值當時，高端突破正值當時 行業深度報告行業深度報告 羅通（分析師）羅通（分析師）劉天文（分析師）劉

2、天文（分析師） 證書編號：S0790522070002 證書編號：S0790523110001 射頻前端射頻前端是手機核心部件是手機核心部件，5G 帶動移動通信和萬物互聯打開長期空間帶動移動通信和萬物互聯打開長期空間 射頻前端為手機無線通信模塊核心部件，分為分立器件和模組。其中，分立器件包括功率放大器、濾波器（含雙工器/多工器）、低噪聲放大器和開關，模組包括接收模組、發射模組和收發模組。市場空間方面，受益于全球消費電子需求穩步增長，2022 年全球移動終端射頻前端市場規模達 192 億美元，預計 2028 年將增長至 269 億美元，6 年 CAGR 為 5.78%，整體表現為穩健增長的態勢。

3、移動端，全球手機消費復蘇疊加 5G 滲透率提升拉動移動端射頻前端需求增長。TechInsights 預計，2024 年全球手機銷量回暖至 12.11 億臺，其中 5G 銷量占比進一步提升至 72%，拉動移動射頻前端需求觸底回升，Yole 預計 2028 年全球 5G和 5G 毫米波射頻前端市場規模將增長至 252 億美元。從國內市場來看，華為引領國產高端手機潮流，鴻蒙生態圈的建立又將進一步反哺手機，而華為手機更高的國產零部件占比（47%）有望拉動國產射頻前端新需求。非移動端，FWA、物聯網和汽車智聯成為拉動射頻前端需求的新增長點，Yole 預計 2028 年全球 FWA射頻前端市場空間將增長至

4、 20 億美元，6 年 CAGR 為 30.21%；預計 2026 年全球物聯網射頻前端市場空間將增長至 8.59 億美元，6 年 CAGR 為 22.28%；預計2027年汽車半導體射頻前端市場空間將增長至19億美元，6年CAGR為13.26%。高端濾波器和模組依舊被外企所壟斷，國產替代空間廣闊高端濾波器和模組依舊被外企所壟斷，國產替代空間廣闊 整體來看，射頻前端行業由國外龍頭主導，根據 Yole 的數據，2022 年全球射頻前端市場 CR5 達到 80%，呈現寡頭壟斷格局。分立器件方面，開關、LNA、調諧器等國內企業基本完成替代，僅高端濾波器國產化率較低。根據前瞻產業研究院數據，全球 SA

5、W 濾波器 CR4 達 95%，BAW 濾波器 CR2 達 95%，國產替代空間廣闊。模組方面，L-PAMiD 是射頻方案的演進趨勢，而 L-PAMiD 的難點主要在于設計和高端濾波器的供應，目前國內企業市場份額低，未來成長空間較大。射頻前端行業發展趨勢：多樣化、一體化、高端化和頭部集中化射頻前端行業發展趨勢：多樣化、一體化、高端化和頭部集中化 射頻前端企業分立器件布局逐步多樣化，主要體現在全球和國內的頭部企業均在布局開關、調諧器、LNA、PA 和濾波器等分立器件的全覆蓋。射頻前端企業模組布局朝著一體化和高端化的方向發展，一體化主要體現在對分立器件的布局尤其是高端濾波器的設計和生產上；高端化主

6、要體現在向著設計更加復雜化和集成度更高的 L-PAMiD 模組研發。綜上，目前行業正向著大部分產品擁有較高市場份額、整體盈利能力（成本管控能力）較強、能持續加大研發投入和技術創新的頭部公司集中，未來的競爭格局或為強者恒強。投資建議投資建議 重點推薦卓勝微卓勝微，其余受益標的為唯唯捷創芯捷創芯。風險提示：風險提示：下游需求不及預期；國產替代不及預期；研發創新不及預期。-38%-29%-19%-10%0%10%2023-082023-122024-04電子滬深300相關研究報告相關研究報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 行業深度報告行業深度報告 行業研究行業研究 行業深度報告行業深度

7、報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/34 目目 錄錄 1、射頻前端是手機無線通訊核心部件，市場空間廣闊.5 2、5G 帶動移動通信和萬物互聯打開射頻前端長期需求空間.6 2.1、華為手機重回高端市場，拉動國產移動端射頻前端需求.6 2.2、FWA、物聯網和汽車智聯成為拉動射頻前端需求的新增長點.10 3、從供給端來看：高端濾波器和模組依舊被外企所壟斷.12 3.1、分立器件：高端濾波器成為行業競爭核心.13 3.1.1、開關&低噪聲放大器：國內企業布局完善.13 3.1.2、濾波器：分立器件行業競爭核心，技術壁壘高鑄.14 3.2、模組：高集成度是趨勢，L-PAMiD 集成難度大

8、.18 3.3、行業發展趨勢：多樣化、一體化、高端化、頭部集中化.20 4、投資建議.23 4.1、卓勝微：國內射頻前端領域領先企業.23 4.1.1、公司成立于 2012 年，專注于射頻集成電路領域.23 4.1.2、公司業務包含射頻前端芯片與物聯網芯片兩大部分.24 4.1.3、公司新項目儲備豐富，未來成長動力充足.27 4.2、唯捷創芯：國內 PA 模組領先企業.28 4.2.1、公司成立于 2010 年，聚焦于射頻前端芯片領域.28 4.2.2、公司聚焦射頻功放模組，產品升級迭代加速.29 4.2.3、公司新產品如期釋放，L-PAMiD 模組實現批量出貨.31 5、風險提示.32 圖表

9、目錄圖表目錄 圖 1：手機射頻前端模塊組成示意圖.5 圖 2：移動終端射頻前端市場規模穩步增長（億美元）.6 圖 3：2022-2024 年 5G 手機銷量占比持續提升（億臺，%）.7 圖 4：華為 Mate 60 系列.7 圖 5：華為 Mate X5 折疊屏系列.7 圖 6：華為手機銷量快速回升（百萬臺，%）.7 圖 7：華為已經形成包括手機、穿戴、辦公、出行等在內的生態圈.8 圖 8：華為 Mate 60 Pro 國產零部件成本占比達 47%.8 圖 9：2023Q2 中國智能手機市場出貨量份額華為占 12%.9 圖 10：2024Q2 中國智能手機市場出貨量份額華為占 15%.9 圖

10、11：5G 手機對射頻前端的需求量顯著提升.9 圖 12：全球移動射頻前端中 5G 及 5G 毫米波市場規模增長迅速（億美元）.10 圖 13：預計 2028 年全球大型基站收發臺射頻前端市場規模將增長到 38 億美元.10 圖 14：2028 全球 CPE 射頻前端市場規模將增長至 20 億美元（億美元）.11 圖 15：預計 2026 全球蜂窩和 LPWAN 物聯網模塊出貨超 10 億臺.11 圖 16：預計 2026 年全球物聯網射頻前端市場規模達 8.59 億美元.12 圖 17：預計 2027 全球汽車半導體射頻前端市場規模達 19 億美元.12 圖 18：2022 全球射頻前端市場

11、競爭格局以海外企業為主（%）.13 圖 19：預計 2028 全球射頻開關和 LNA 市場空間將分別達 28 億美元和 12 億美元.13 eZeZfVdXfYfYeUbZ8OaO6MtRmMsQsOeRqQxPiNrQnO7NpPwPuOqRoRvPpOrN行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/34 圖 20：2022 年全球分立器件中濾波器價值占比最高.14 圖 21：預計 2028 年全球分立器件中濾波器價值占比最高.14 圖 22：濾波器品類豐富.14 圖 23：SAW 濾波器工作原理為表面聲波傳導.15 圖 24：BAW 濾波器工作原理為體聲波傳導.1

12、6 圖 25：2022 年全球移動終端射頻濾波器市場規模為 73.46 億美元.16 圖 26：2020 年 SAW 濾波器全球市場格局呈現寡頭壟斷.17 圖 27：2020 年 BAW 濾波器全球市場格局呈現寡頭壟斷.17 圖 28：分立方案（a）與模組方案（b）實現的射頻前端.19 圖 29：不同射頻前端簡寫及集成子模塊.19 圖 30：隨著 5G 的發展，射頻前端模組化趨勢顯著.19 圖 31：5G 手機射頻前端方案中在 Sub-3GHz 頻段分別為 PAMiD 模組方案和 Phase5N 分立方案.20 圖 32：Phase8L 方案相對 Phase7LE 方案集成度提升.20 圖 3

13、3：Phase8L L-PAMiD 方案與分立方案 BOM 對比.20 圖 34：模組集成度越高，濾波器重要性越高.21 圖 35：布局高端 L-PAMiD 模組的企業增加.21 圖 36：IDM 模式準入壁壘高，難以復制.22 圖 37：射頻前端企業每年要維持較高研發投入（億元）.22 圖 38：射頻前端企業每年要維持較高的研發費率（%）.22 圖 39：較高的研發投入會影響公司凈利率（%）.23 圖 40：公司歷經轉型與挑戰，現已成為國內射頻龍頭企業.24 圖 41：公司股權結構穩定，實控人占股比例較高.24 圖 42：公司產品以集成電路領域為主.25 圖 43：公司營收擺脫需求影響穩步復

14、蘇（億元，%）.25 圖 44：公司歸母凈利潤有所回升（億元，%）.25 圖 45：公司毛利率基本保持高位（%）.26 圖 46：公司管理費用大幅增長（%）.26 圖 47：射頻模組產品營收占比不斷上升（億元）.26 圖 48：射頻前端產品毛利率趨于一致（%）.26 圖 49：公司重視研發投入，研發費用不斷上升（億元，%）.27 圖 50：公司深耕射頻領域十余年，現已成為國內 PA 模組優質供應商.28 圖 51：公司股權結構清晰穩定，下游重要廠商均有投資.29 圖 52：公司營收增速回升（億元，%）.29 圖 53：公司歸母凈利潤波動較大（億元，%）.29 圖 54：公司毛利率整體逐步提升（

15、%）.30 圖 55：2024Q1 公司整體費用率有所增長（%）.30 圖 56：公司模組產品營收占比不斷上升（億元）.30 圖 57：公司研發費用保持穩定（億元，%）.31 表 1：射頻前端核心元器件包括開關、LNA、PA 和濾波器.5 表 2：射頻前端模組種類豐富.6 表 3：卓勝微在國內射頻前端開關和低噪聲放大器布局處于領先地位.14 表 4：BAW 濾波器適用于較高頻段范圍.15 表 5：全球濾波器企業通過并購整合業務不斷壯大.17 表 6：我國企業加速布局濾波器.17 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/34 表 7：全球射頻前端企業分立器件布局往多

16、樣化方向發展.21 表 8：射頻前端重點公司估值與利潤情況.23 表 9：公司緊跟技術前沿，不斷進行研發創新.27 表 10：公司以射頻前端模組產品為主，主要應用于移動終端.29 表 11：公司主要項目研發或驗證進展順利.31 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/34 1、射頻前端是手機無線通訊核心部件，市場空間廣闊射頻前端是手機無線通訊核心部件，市場空間廣闊 手機無線通信模塊由天線、射頻前端（手機無線通信模塊由天線、射頻前端（RFFE）及射頻收發機（）及射頻收發機（RF Transceiver）組成，其中射頻前端為無線通信模塊的核心部件。組成，其中射頻前端為

17、無線通信模塊的核心部件。射頻前端連接天線模組和射頻收發機，主要負責射頻信號的接收和發射。射頻信號發射系對射頻信號進行功率放大、濾波、開關切換等信號處理，再通過天線模組將增強后的信號對外發射；射頻信號接收系將天線模組接收到的微弱射頻信號進行濾波和放大，以達到后續信號處理所需要的信噪比，滿足解碼要求。圖圖1：手機射頻前端模塊組成示意圖手機射頻前端模塊組成示意圖 資料來源：飛驤科技招股說明書 射頻前端核心元器件包括功率放大器射頻前端核心元器件包括功率放大器（PA）、濾波器（、濾波器（Filter，含雙工器含雙工器/多工器）、多工器）、低噪聲放大器低噪聲放大器（LNA）和開關和開關（Switch）。其

18、中，功率放大器主要是起到將功率較小的射頻信號功率進行放大的作用；濾波器主要將特定頻率以外的頻率進行濾除，用于提高信號抗干擾性與信噪比；低噪聲放大器主要起到將從天線接收到的信號放大的作用；開關主要用于對不同頻率或不同通信制式下的信號進行切換。各類元器件相互配合，共同參與了移動終端產品信號的接收與發射。表表1：射頻前端核心射頻前端核心元元器件器件包括開關、包括開關、LNA、PA 和濾波器和濾波器 器件器件 主要功能主要功能 功率放大器（PA）位于發射通路上，將經過調制的功率較小的射頻信號功率進行放大，使信號獲得足夠高的功率，實現更高通信質量、更遠通信距離 濾波器（Filter）/雙工器 濾波器：位

19、于接收或發射通路，對特定頻率以外的頻率進行濾除，提高信號抗干擾性與信噪比 雙工器：由接收端濾波器和發射端濾波器組成，實現射頻收發通道的隔離 低噪聲放大器（LNA）位于接收通路上，將從天線接收到的信號放大，以便于后級的電子設備處理 開關（Switch）位于接收或發射通路，主要用于對不同頻率或不同通信制式下的信號進行切換 資料來源：飛驤科技招股說明書、開源證券研究所 射頻前端模組由各類元器件集合而成，射頻前端模組由各類元器件集合而成，主要主要包括接收模組、發射模組和收發模包括接收模組、發射模組和收發模組。組。接收模組是指具備接收外界信號功能的模組，如 L-DiFEM、L-FEM 等；發射模組是指具

20、備向外界發射信號功能的模組，如 TxM、PAMiF 等；收發模組是指同時具備接收和發射功能的模組，如 L-PAMiF、L-PAMiD 等，其集成度一般高于接收和發行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/34 射模組，是射頻前端模組技術壁壘最高的領域。表表2：射頻前端模組射頻前端模組種類豐富種類豐富 模組類型模組類型 示例示例 集成芯片集成芯片 集成度集成度 接收模組 L-DiFEM 射頻開關、LNA、濾波器 高 L-FEM 射頻開關、LNA、濾波器 高 發射模組 TxM PA、控制器、射頻開關 中 PAMiF PA、射頻開關、濾波器、控制器 高 收發模組 L-PA

21、MiF PA、射頻開關、濾波器、LNA、控制器 高 L-PAMiD PA、射頻開關、雙/多工器、LNA、控制器 高 資料來源：飛驤科技招股說明書、開源證券研究所 2022 年全球移動終端射頻前端市場規模年全球移動終端射頻前端市場規模 192 億美元，預計億美元，預計 2028 年將增長至年將增長至 269億美元。億美元。根據Yole的統計數據，2019年全球移動終端射頻前端市場規模124億美元，至 2022 年增長至 192 億美元，3 年年均復合增速達 15.69%。Yole 預計，全球移動終端射頻前端市場規模在 2028 年有望達到 269 億美元，6 年年均復合增速為 5.78%，整體表

22、現為穩健增長的態勢。圖圖2：移動終端射頻前端市場規模穩步增長（億美元）移動終端射頻前端市場規模穩步增長（億美元）數據來源：Yole、卓勝微公司公告、開源證券研究所 2、5G 帶動移動通信和萬物互聯打開射頻前端長期需求空間帶動移動通信和萬物互聯打開射頻前端長期需求空間 2.1、華為手機重回高端市場，拉動國產移動端射頻前端需求華為手機重回高端市場，拉動國產移動端射頻前端需求 整體來看，全球整體來看，全球手機銷量預計手機銷量預計 2024 年回暖，年回暖，5G 銷量占比進一步提升銷量占比進一步提升拉動移動拉動移動射頻前端需求射頻前端需求。根據 TechInsights 的統計及預測數據，2023 年

23、全球智能手機銷量為11.52 億臺，相對于 2022 年 11.98 億臺略有降低，并預計 2024 年將回暖至 12.11 億臺。5G 手機方面，TechInsights 預計 2023-2024 年全球銷量分別為 7.50 億臺和 8.72億臺，銷量占比分別為 65%和 72%，較 2022 年 58%的銷量占比提升顯著。隨著全球手機銷量的回暖疊加 5G 滲透率進一步提升，移動射頻前端需求有望迎來新的增長。124192217269050100150200250300201920222026E2028E移動終端射頻前端市場規模（億美元）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和

24、法律聲明 7/34 圖圖3：2022-2024 年年 5G 手機銷量占比持續提升（億臺，手機銷量占比持續提升（億臺，%）數據來源：TechInsights、開源證券研究所 華為新機拉動國產高端手機新需求。華為新機拉動國產高端手機新需求。隨著華為相關技術的突破，Mate 60、Pura 70系列和 Mate X5 折疊屏系列的發布將華為重新帶回國產高端手機市場。目前，Mate 60/Pura 70 系列依舊火爆，國產高端機重回銷量高峰。圖圖4：華為華為 Mate 60 系列系列 圖圖5：華為華為 Mate X5 折疊屏系列折疊屏系列 資料來源：華為官網 資料來源：華為官網 圖圖6：華為手機銷量華

25、為手機銷量快速回升（百萬臺，快速回升（百萬臺，%）數據來源：IDC、彭博、中關村在線、億企查、開源證券研究所 鴻蒙系統助力鴻蒙系統助力華為華為打造打造生態圈生態圈，生態圈的形成又將進一步推動手機銷量。，生態圈的形成又將進一步推動手機銷量。根據華為商城官網信息，目前華為已經初步建立了包括手機、穿戴、辦公、出行等在內11.9811.5212.116.97 7.50 8.72 58%65%72%0%20%40%60%80%051015202220232024E全球手機銷量（億臺）全球5G手機銷量（億臺）5G手機銷量占比（%）206.01 240.58 188.97 37.52 30.52 36.51

26、 17%-21%-80%-19%20%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%050100150200250300201820192020202120222023華為手機銷量（百萬臺）YOY（%）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/34 的應用生態圈，客戶黏性得到進一步加強。系統方面，根據 IT 之家的報道，在 2023年 8 月 HarmonyOS 4（鴻蒙 4.0）發布的同時，華為還公布了面向開發者的 HarmonyOS NEXT，該系統僅支持鴻蒙 HAP 格式。根據華為規劃，全新 HarmonyOS NEXT 開發者預覽版將在 2024

27、Q1 面向所有開發者開放。同時，TechInsights 預測，華為在 2024年將堅實復蘇，并重新洗牌中國智能手機操作系統市場，奪取蘋果和安卓廠商的份額，Harmony OS 也有望從 2024 年開始成為中國市場上第二大智能手機操作系統，進一步推動華為手機銷量。圖圖7：華為已經形成包括手機、穿戴、辦公、出行等在內的生態圈華為已經形成包括手機、穿戴、辦公、出行等在內的生態圈 資料來源：華為商城官網、開源證券研究所 華為華為 Mate 60 Pro 國產零部件成本占比達國產零部件成本占比達 47%，國產化提升顯著。，國產化提升顯著。根據日經中文網援引 Fomalhaut Technology

28、Solutions(東京千代田區)拆機報告的數據，華為 Mate 60Pro 的零部件成本總額為 422 美元，其中中國零部件按金額計算合計為 198 美元，占比達 47%。與 2020 年同期華為推出的同價位智能手機 Mate 40 Pro 相比，國產零部件比例提升了 18pcts，國產化趨勢顯著。圖圖8：華為華為 Mate 60 Pro 國產零部件成本占比達國產零部件成本占比達 47%資料來源：日經中文網、開源證券研究所 華為手機華為手機在中國在中國市場市場出貨量出貨量份額穩步提升，拉動國產高端射頻前端需求。份額穩步提升，拉動國產高端射頻前端需求。根據Canalys 的統計數據，2024Q

29、2 中國本土廠商首次包攬大陸智能手機市場出貨量前五行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/34 席，前三分別為 VIVO、OPPO 和榮耀，其出貨量市場份額分別為 19%、16%和 15%，同比 2023Q2 分別+1pct、-2pcts 和-1pcts。華為手機出貨量市場份額更是取得顯著增長，自 2023Q2 的 12%增長至 2024Q2 的 15%。未來隨著國產智能手機的出貨量市場份額進一步提升，將進一步拉動國產高端射頻前端的需求。圖圖9：2023Q2 中國智能手機市場中國智能手機市場出貨量出貨量份額華為占份額華為占12%圖圖10：2024Q2 中國智能手機

30、市場中國智能手機市場出貨量出貨量份額華為占份額華為占15%數據來源：Canalys、開源證券研究所 數據來源：Canalys、開源證券研究所 5G 手機單機射頻元器件需求量顯著高于手機單機射頻元器件需求量顯著高于 4G 手機。手機。5G 技術的引入，使得已經很復雜的移動終端射頻前端變得愈加復雜，隨著后續技術的不斷升級與迭代，此種復雜化的趨勢將日益顯著。在發射端和接收端方面，相比于 4GLTE（TD-LTE 制式網絡）應用的 2*2MIMO，5GUHB（高頻段，N77/N78/N79）采用的是 4*4MIMO，即每個頻段由原來的 2 條接收通路增加至 4 條通路，新增頻段部分 RX 通路數量增加

31、，需要的射頻器件也隨之增加。根據 Skyworks 的統計數據，當 5G 發展到成熟階段的時候，全網通的手機射頻前端的 Filters 數量會從 40 個增加為 70 個，Bands 數量亦會由 15 個增為 30 個。圖圖11：5G 手機對射頻前端的需求量顯著提升手機對射頻前端的需求量顯著提升 資料來源：Skyworks 預計預計 2028 年全球年全球 5G 和和 5G 毫米波射頻前端市場規模將增長至毫米波射頻前端市場規模將增長至 252 億美元。億美元。根據 Yole 的統計及預測數據，2022 年全球 5G 和 5G 毫米波射頻前端市場規模為 147億美元，其中 5G 為 132 億美

32、元，5G 毫米波為 15 億美元。預計 2028 年全球 5G 和5G 毫米波射頻前端市場規模將增長至 252 億美元，其中 5G 為 230 億美元，6 年CAGR+9.70%；5G 毫米波為 22 億美元，6 年 CAGR+6.59%。榮耀,16.0%VIVO,18.0%OPPO,18.0%小米,13.0%華為,12.0%其它,24.0%榮耀,15.0%VIVO,19.0%OPPO,16.0%小米,14.0%華為,15.0%其它,21.0%行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/34 圖圖12：全球移動射頻前端中全球移動射頻前端中 5G 及及 5G 毫米波市

33、場規模增長迅速毫米波市場規模增長迅速（億美元）（億美元）數據來源：Yole、開源證券研究所 隨著隨著 5G 的普及和滲透率提升，預計的普及和滲透率提升，預計 2028 年全球大型基站收發臺射頻前端市場年全球大型基站收發臺射頻前端市場規模將增長到規模將增長到 38 億美元。億美元。隨著指數級增長的移動流量，運營商們持續加大對 5G 網絡的投資。Yole Group 旗下的 Yole Intelligence 發布的信息顯示，中國的移動網絡運營商在 2022 年繼續快速推出基站收發臺，占全球基站收發臺部署總量的一半。印度運營商也加速對 5G 網絡建設，于 2023 年快速放量。Yole 數據顯示，

34、2023 年全球 5G無線電單元部署總量超過 750 萬個單元。隨著 5G 基站的不斷建設落地，用于大型基站收發臺的射頻前端市場規模在 2022 年已達到 32 億美元，Yole 預計到 2028 年該市場將增長到 38 億美元。此外，受大規模多輸入多輸出天線滲透率提升的支持，射頻前端市場規模有望持續增長。圖圖13：預計預計 2028 年全球大型基站收發臺射頻前端市場規模將增長到年全球大型基站收發臺射頻前端市場規模將增長到 38 億美元億美元 數據來源：Yole、開源證券研究所 2.2、FWA、物聯網和汽車智聯成為拉動射頻前端需求的新增長點、物聯網和汽車智聯成為拉動射頻前端需求的新增長點 CP

35、E（客戶前端設備）（客戶前端設備）是是 FWA（固定無線接入）（固定無線接入）技術核心設備，預計技術核心設備，預計 2028 年年市場空間將達到市場空間將達到 20 億美元。億美元。FWA 技術全名無線互聯技術，是一種可以提供良好寬帶速度的短距離光纖替代方案。與有線互聯相比，固定無線互聯為短距離連接提供了一種簡單、快速并且具有成本效益的解決方案。受益于 FWA 技術的推廣，其核心設備 CPE 設備需求也在快速增長。根據 Yole 的統計數據，2022 年全球 CPE 射頻前端市場規模為 4.14 億美元，預計 2028 年將增長至 20 億美元，6 年 CAGR 達 30.21%。41 41

36、1321521 15 230220501001502002502G3G4G5G5G mmWave20222028E148 5 51511 5 705101520Final stage PAPre-drive,drive&gain blockLNA,LNA/Switch&switchFilter20222028E行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/34 圖圖14：2028 全球全球 CPE 射頻前端市場規模射頻前端市場規模將增長至將增長至 20 億美元億美元（億美元）（億美元）數據來源：Yole、開源證券研究所 5G 為蜂窩和為蜂窩和 LPWAN 物聯打開成長

37、空間，預計物聯打開成長空間，預計 2026 年全球出貨量超年全球出貨量超 10 億臺億臺，市場規模達市場規模達 8.59 億美元億美元。由于 5G 技術的數據安全性等原因，為萬物互聯提供了較好的應用機會。根據 Yole 發布的數據，預計到 2026 年全球蜂窩和 LPWAN 物聯網模塊出貨量將超過 10 億臺，2021-2026 年均復合增速達 20.6%。受益于物聯網模塊出貨的高增長，Yole 預計 2026 年全球物聯網射頻前端市場規模將達到 8.59 億美元，2020-2026 年均復合增速達 22.28%，呈現快速增長的趨勢。圖圖15：預計預計 2026 全球蜂窩和全球蜂窩和 LPWA

38、N 物聯網模塊出貨超物聯網模塊出貨超 10 億臺億臺 數據來源：Yole 2.12 0.60 0.63 0.56 0.23 6.46 2.07 9.92 1.11 0.62 024681012Transmitmodules(PAM,MMMB,PAD,LPAD)Receive modules(FEM,LFEM)Antenna in package(AIP)&bearformerFilterDiscrete(Switch,LNA,PMIC,Tuner)20222028E行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/34 圖圖16：預計預計 2026 年全球物聯網射頻前端市

39、場規模達年全球物聯網射頻前端市場規模達 8.59 億美元億美元 數據來源：Yole、開源證券研究所 汽車智能化趨勢帶動射頻前端需求，預計汽車智能化趨勢帶動射頻前端需求，預計 2027 市場規模將達到市場規模將達到 19 億美元。億美元。Yole的統計數據顯示，2021 年全球汽車半導體射頻前端市場規模為 9 億美元。Yole 預計，在汽車智能化的帶動下，2027 年全球汽車半導體射頻前端市場規模將達到 19 億美元，2021-2027 年均復合增速達 13.26%。圖圖17：預計預計 2027 全球汽車半導體射頻前端市場規模達全球汽車半導體射頻前端市場規模達 19 億美元億美元 數據來源：Yo

40、le、慧智微招股說明書、開源證券研究所 3、從供給端來看：高端濾波器和模組依舊被外企所壟斷從供給端來看：高端濾波器和模組依舊被外企所壟斷 整體來看，射頻前端行業由國外龍頭主導，呈現寡頭壟斷格局。整體來看，射頻前端行業由國外龍頭主導，呈現寡頭壟斷格局。根據 Yole 的統計數據，2022 年全球射頻前端市場 CR5 達到 80%，呈現穩定的寡頭壟斷格局。具體而言，Broadcom、Qualcomm、Skyworks、Qorvo 和 Murata 為行業前五大供應商，2022年其市場份額分別為 19%、17%、15%、15%。此外，這五家企業均為國外企業，國內射頻前端企業目前在全球的市場份額占比較

41、小，具備較大的發展空間。2.578.59024681020202026E全球物聯網射頻前端市場規模（億美元）9190510152020212027E全球汽車半導體射頻前端市場規模（億美元）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/34 圖圖18：2022 全球射頻前端市場競爭格局以海外企業為主（全球射頻前端市場競爭格局以海外企業為主（%）數據來源：Yole、開源證券研究所 3.1、分立器件：高端濾波器成為行業競爭核心分立器件：高端濾波器成為行業競爭核心 3.1.1、開關開關&低噪聲放大器：國內企業布局完善低噪聲放大器：國內企業布局完善 射頻開關和低噪聲放大器是兩種

42、典型的射頻分立器件。射頻開關和低噪聲放大器是兩種典型的射頻分立器件。射頻開關分為傳導開關和天線開關，其作用是將多路射頻信號中的任一路或幾路通過控制邏輯連通，以實現不同信號路徑的切換，包括接收與發射的切換、不同頻段間的切換等。天線開關是射頻開關的一種，與天線直接連接，主要用于調諧天線信號的傳輸性能使其在任何適用頻率上均達到最優的效率，或者交換選擇性能最優的天線信道。射頻低噪聲放大器的功能是把天線接收到的微弱射頻信號放大，盡量減少噪聲的引入，在移動智能終端上實現信號更好、通話質量和數據傳輸率更高的效果。Yole 預計預計 2028 年全球射頻開關和低噪聲放大器市場空間將分別達年全球射頻開關和低噪聲

43、放大器市場空間將分別達 28 億美元和億美元和12 億美元。億美元。根據 Yole 的數據，2022 年全球射頻開關市場空間為 19.8 億美元，預計2028 年將增長至 28 億美元；2022 年全球射頻低噪聲放大器市場空間為 7 億美元，預計 2028 年將增長至 12 億美元。整體來看，射頻開關和低噪聲放大器展現出較為平穩的市場增速。圖圖19：預計預計 2028 全球射頻開關和全球射頻開關和 LNA 市場空間將分別達市場空間將分別達 28 億美元和億美元和 12 億美元億美元 數據來源：Yole、卓勝微公司公告、開源證券研究所 我國企業我國企業射頻開關和低噪聲放大器射頻開關和低噪聲放大器

44、基本布局完善，在行業內具備競爭優勢?；静季滞晟?，在行業內具備競爭優勢。從Skyworks,15%Qorvo,15%Broadcom,19%Murata,14%Qualcomm,17%其他,20%5.81479191205101520分立傳導開關天線開關分立低噪聲放大器20222028E行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/34 國外企業的布局情況來看，如 Broadcom、Skyworks 等頭部企業均實現了開關和低噪聲放大器的全覆蓋。從國內企業的布局來看，如卓勝微、昂瑞威等均已實現全覆蓋，國內射頻開關和低噪聲放大器的競爭也已經從過去的技術突破轉變為了現在的

45、產品品質、穩定性和客戶認可度，具備先發優勢、品質優勢、規模優勢和客戶優勢的企業將在較為激烈的競爭中脫穎而出。表表3：卓勝微在國內射頻前端開關和低噪聲放大器布局處于領先地位卓勝微在國內射頻前端開關和低噪聲放大器布局處于領先地位 Broadcom Skyworks Murata Qorvo Qualcomm 卓勝微 唯捷創芯 慧智微 銳石創芯 昂瑞微 三安光電 好達電子 開關 Tuner LNA 資料來源：微波射頻網、各公司官網、開源證券研究所 3.1.2、濾波器：分立器件行業競爭核心，技術壁壘高鑄濾波器：分立器件行業競爭核心，技術壁壘高鑄 從價值量上看，濾波器在射頻前端元器件中占比最高超從價值量

46、上看，濾波器在射頻前端元器件中占比最高超40%。根據Yole的數據，2022 年全球射頻前端分立器件市場規模占比中，濾波器最高到達 48%；其次為天線開關，占比為 27%。預計至 2028 年，分立濾波器價值占比雖然有所下滑（因為濾波器以模組出貨居多），但依舊居于首位達 43%。其次依舊為天線開關，占比為 27%。圖圖20：2022 年全球分立器件中濾波器價值占比最高年全球分立器件中濾波器價值占比最高 圖圖21：預計預計 2028 年全球分立器件中濾波器價值占比最年全球分立器件中濾波器價值占比最高高 數據來源：Yole、卓勝微公司公告、開源證券研究所 數據來源：Yole、卓勝微公司公告、開源證

47、券研究所 濾波器種類多樣，按照設計原理可分為壓電濾波器和濾波器種類多樣，按照設計原理可分為壓電濾波器和 LC 濾波器。濾波器。LC 濾波器是基于電感/電容的頻率響應特性來進行濾波器設計，壓電濾波器則利用材料的壓電特性進行設計。在特性上，二者最大的區別就是帶外抑制的區別。壓電濾波器可以做到陡峭的帶外抑制，適合于頻譜擁擠、對 T/Rx 抑制有需要的 FDD 頻段。圖圖22：濾波器品類豐富濾波器品類豐富 分立濾波器48%分立傳導開關11%天線開關27%分立低噪聲放大器14%分立濾波器43%分立傳導開關13%天線開關27%分立低噪聲放大器17%行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法

48、律聲明 15/34 資料來源：慧智微官微、開源證券研究所 移動通信射頻前端濾波器多為壓電濾波器移動通信射頻前端濾波器多為壓電濾波器，在，在 5G 的帶動下未來高端的帶動下未來高端 BAW 濾波濾波器發展潛力較大器發展潛力較大。壓電濾波器又可進一步細分為 SAW（表面聲波濾波器）和 BAW（體聲波濾波器）兩種器件，兩者的主要區別在于工作原理、結構和頻率范圍。原理上，SAW 濾波器是利用表面聲波在固體表面上的傳播進行濾波，BAW 濾波器利用體聲波在固體材料內的傳播進行濾波。結構上，SAW 濾波器核心部分是表面聲波片，由壓電材料（如石英）制成，其上有電極結構控制聲波傳播；BAW 濾波器由壓電材料和襯

49、底（通常為硅）構成，壓電材料位于襯底上，并有電極控制聲波傳播。由于結構和原理的不同，SAW 濾波器適用于較低頻率范圍，通常在幾百 MHz 到幾GHz 之間；BAW 濾波器適用于較高頻率范圍，通常在幾 GHz 到數十 GHz 之間。2G/3G/4G 時代，SAW 濾波器憑借較低成本優勢主導射頻濾波器市場，占據射頻濾波器市場大部分的市場份額。BAW 濾波器更適合于 2.5GHz 以上的頻率，適用于 5G時代，未來將有較大的發展空間。表表4：BAW 濾波器適用于較高頻段范圍濾波器適用于較高頻段范圍 SAW 濾波器濾波器 BAW 濾波器濾波器 原理 利用表面聲波在固體表面上的傳播進行濾波，聲波傳播路徑

50、在壓電材料的表面上 利用體聲波在固體材料內的傳播，聲波傳播路徑在材料的體積內部 結構 核心部分是表面聲波片，由壓電材料（如石英）制成，其上有電極結構控制聲波傳播 由壓電材料和襯底（通常為硅）構成，壓電材料位于襯底上，并有電極控制聲波傳播 頻率范圍 適用于較低頻率范圍，通常在幾百MHz 到幾 GHz 之間 適用于較高頻率范圍，通常在幾 GHz到數十 GHz 之間 性能特點 在選擇性和性能方面具有較好的優勢，能夠提供較高的品質因數（Q factor）、較低的插入損耗和良好的溫度穩定性 在高頻率范圍內的性能更優，具有更高的品質因數和更低的插入損耗 應用領域 無線通信系統、雷達、傳感器和消費電子產品等

51、領域 用于高頻率無線通信系統，如 5G 和毫米波通信，以及高性能射頻應用 資料來源：華強電子網、開源證券研究所 圖圖23：SAW 濾波器工作原理為表面聲波傳導濾波器工作原理為表面聲波傳導 資料來源：慧智微官微 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/34 圖圖24：BAW 濾波器工作原理為體聲波傳導濾波器工作原理為體聲波傳導 資料來源：慧智微官微 預計預計 2025 全球濾波器市場規模將達到全球濾波器市場規模將達到 92.04 億美元。億美元。根據 Yole 的數據，2018年全球濾波器市場規模為 53.92 億美元，其中 SAW 濾波器占據絕大多數市場份額。至

52、 2022 年，濾波器市場空間增長至 73.46 億美元，2018-2022 年年均增速達 8.04%。Yole 預計，2025 年全球濾波器市場規模將達到 92.04 億美元，其中 BAW（包括 FBAR和 SMR）市場空間為 32.3 億美元，占濾波器總市場規模的 35.09%，遠超 2018 年的26.19%。圖圖25：2022 年全球移動終端射頻濾波器市場規模為年全球移動終端射頻濾波器市場規模為 73.46 億美元億美元 數據來源：Yole、卓勝微公司公告、開源證券研究所 從供給端來看，全球頭部企業通過合資、并購等方式快速壯大，濾波器行業寡從供給端來看，全球頭部企業通過合資、并購等方式

53、快速壯大，濾波器行業寡頭壟斷格局基本成型。頭壟斷格局基本成型。根據前瞻產業研究院的統計數據，2020 年，全球 SAW 濾波器 CR4 達 95%，分別為 Murata（50%）、TDK（20%）、Taiyo Tuden（15%）、Skyworks（10%）。BAW 濾波器基本一家獨大，博通（被 Avago 并購）占據了 2020 年全球 87%的市場份額。其次為 Qorvo，占比為 8%。通過簡單復盤全球頭部濾波器公司的發家史，我們發現其壯大路徑基本一致：以合資和并購為切入點，然后持續加大研發來保持其領先地位。如 Avago 就是先后通過并購英飛凌科技公司的 BAW 業務和Broadcom

54、公司，并將其整合為博通有限公司，進而使得 Avago 成為全球頂級的濾波器供應商。020406080100201820192020202120222025EMLCXBARIPDFBARBAW SMRML SAWTC SAWSAW行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/34 圖圖26：2020 年年 SAW 濾波器全球市場格局呈現寡頭壟斷濾波器全球市場格局呈現寡頭壟斷 圖圖27：2020 年年 BAW 濾波器全球市場格局呈現寡頭壟斷濾波器全球市場格局呈現寡頭壟斷 數據來源：前瞻產業研究院、開源證券研究所 數據來源：前瞻產業研究院、開源證券研究所 表表5：全球濾波器

55、企業通過并購整合業務不斷壯大全球濾波器企業通過并購整合業務不斷壯大 整合并購情況整合并購情況 AVAGO 2008 年收購英飛凌科技公司的 BAW 業務。2015 年 5 月 28 日，Avago 宣布將以 370億美元收購 Broadcom 公司，合并后的公司將命名為博通有限公司。博通大大加強了 Avago 在移動、數據中心和物聯網等領域的專利地位，并使 Avago 成為頂級半導體供應商中第九大專利持有者 Skyworks 2014 年 8 月，Skyworks Solutions 與松下電器在新加坡成立合資公司(Skyworks Panasonic Filter Solutions)。20

56、16 年 8 月，兩家主要公司之間的合資結束，Skyworks完全收購該合資企業，在新加坡的濾波器解決方案部門就此誕生 Qorvo 2015 年，在當時擁有全球算得上最全面的 PA 和 Switch 產品線的 RFMD 與 PA 與BAW 濾波器方面的龍頭 TriQuint 合并成立 Qorvo，這使得 Qorvo 在成立之初便擁有了能夠覆蓋主要射頻前端市場的產品線 Qualcomm 高通于 2014 年收購 Black Sand 公司，整合 Black Sand 的技術與人才，高通預期將能對 RF360 系列產品進行強化，以增加其 COMS 功率放大器優勢與支援頻段范圍。2019 年 9 月

57、，高通公司通過完成對 RF360 Holdings Singapore Pte 的剩余權益的收購，此次收購之后高通正式引入超過 20 年的 RFFE 過濾專業知識 資料來源：前瞻產業研究院、開源證券研究所 我國企業加速布局，我國企業加速布局，SAW 濾波器基本實現量產，濾波器基本實現量產，BAW 濾波器部分實現量產。濾波器部分實現量產。濾波器由于技術壁壘較高，其國產化率整體來說依舊處于較低水平，尤其是高端的MAX-SAW 濾波器和 BAW 濾波器，基本被國外頭部企業壟斷。從維護供應鏈安全的角度來看，提升高端濾波器的國產化率迫在眉睫。目前，我國企業經過持續的研發投入，已經基本實現 SAW 濾波器

58、的量產，其中卓勝微、麥捷科技卓勝微、麥捷科技等。BAW 濾波器處于部分量產的階段，如賽微電子賽微電子以 MEMS 為基礎的首款國產 BAW 濾波器已實現量產。表表6：我國企業加速布局濾波器我國企業加速布局濾波器 公司公司 產品類型產品類型 具體情況具體情況 中電 26 所 SAW/BAW 國內唯一軍用聲光技術研發的專業研究所，聲光產品國軍標和行業標準制定單位，同時具有 SAW、TC-SAW、FBAR 研發和生產能力 麥捷科技 SAW/BAW 2015 年研發濾波器，2017 年實現量產，同年與中電 26 所合資公司進行合作，26 所負責前道加工，公司負責后道封裝。目前已具備同時量產 LTCC

59、與 SAW 濾波器能力，計劃于 2024Murata,50%TDK Epcos,20%Taiyo Yuden,15%Skyworks,10%其他,5%博通,87%Qorvo,8%其他,5%行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/34 公司公司 產品類型產品類型 具體情況具體情況 年年底完成射頻濾波器擴產項目 好達電子 SAW 最早進行射頻濾波器研發的公司，具備 0.25m 工藝、芯片級倒裝封裝（CSP）技術產線和晶圓級封裝（WLP）生產線，可生產產品尺寸為 0.9x0.7 的雙工器、1.6x1.2 的濾波器 信維通信 SAW 公司 2016 年即已成立子公司信維

60、微電子，開始布局射頻前端器件業務，2017 年公司和中電55 所達成 10 年戰略合作協議，出資 1.1 億元入股德清華瑩，進軍國產濾波器市場，2020 年SAW 濾波器已實現出貨，同年其繼續向德清華瑩增資 中電德清華瑩電子 SAW 主營業務已擴展到聲表面波器件、壓電、光電晶體材料和射頻模塊三大類產品，主要研發3-8 英寸鈮酸鋰鉭酸鋰晶片、聲表面波濾波器、聲表面波傳感器、環行器和隔離器等 華遠微電 SAW 擁有微芯片加工和聲表面波器件封裝的全自動生產線，同時，在聲表面波濾波器、諧振器、移動終端用 CSP、WLP 聲表面波器件及通訊模組的研發、生產均有多項專利 天津諾思 BAW 于 2014 年

61、 5 月實現中國第一家 Wi-Fi/B40 濾波芯片量產，國內首家 FBAR 生產企業，擁有亞洲首條（國內唯一）6 英寸 ICBAR 專用濾波芯片生產線，具有獨立的 IDM 模式和 MEMS專用產線 瑞宏科技 SAW 成立于 2017 年，由天通高新集團有限公司及海寧市泛半導體產業投資有限公司等共同出資設立，目前已量產 LTE、GPS、WiFi 等多款 SAM 濾波器，并于 2022 年底首發超小封裝B25+66+70 四工器及 B25、B3 雙工器 漢天下 BAW 國內 CMOS 工藝手機射頻功放芯片出貨量最大的設計公司，目前已全面掌握 BAW 濾波器生產技術，其 MEMS 濾波器芯片項目已

62、通線，一期項目具備年產 9.6 億顆體聲波濾波器芯片能力 卓勝微 SAW 已有相對完整的 SAW 研發設計團隊，2020 年成立全資子公司芯卓半導體，專門致力于濾波器產業化建設，6 英寸濾波器產線于 2022Q1 進入工藝通線階段，2022H1 進入小批量生產階段。2022 年末，自建的濾波器產線已經全面進入規模量產階段 三安光電 SAW 射頻濾波器業務形成了廈門三安集成電路公司和泉州三安集成電路公司兩大塊，為國內首家能夠提供 Phase VNR 架構所需的全套四工器和雙工器的企業 開元通信 BAW 于 2018 年在廈門成立，專注于射頻前端解決方案，聚焦移動終端和物聯網等平臺，已開發EP70

63、40 型 BAW 濾波器，最小尺寸為 1.1x0.9mm 賽微電子 BAW 從事的主要業務為 MEMS 芯片的工藝開發及晶圓制造，目前以 MEMS 為基礎的首款國產BAW 濾波器已實現量產 武漢敏聲 BAW 產品包括 WiFi、4G 和 5G 等多款 BAW 濾波器，目前，武漢敏聲-賽萊克斯北京 8 英寸 BAW濾波器聯合產線已實現量產 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 3.2、模組：高集成度是模組：高集成度是趨勢趨勢，L-PAMiD 集成難度大集成難度大 射頻前端的模組化方案與分立方案相對應。射頻前端的模組化方案與分立方案相對應。發射通路中的模組化是指將 PA 與Switch 及濾波器（

64、或雙工器）做集成，構成 PAMiD 等方案；接收通路的模組化是指將接收 LNA 和開關，與接收濾波器集成，構成 L-FEM 等方案。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/34 圖圖28：分立方案（分立方案（a）與模組方案（）與模組方案（b）實現的射頻前端）實現的射頻前端 圖圖29：不同射頻前端簡寫及集成子模塊不同射頻前端簡寫及集成子模塊 資料來源：慧智微官微 資料來源：慧智微官微 隨著隨著 5G 的發展，射頻前端的發展，射頻前端模組更高集成度的模組更高集成度的趨勢日益顯著。趨勢日益顯著。隨著全球通信從2G 到 5G 的跨越變革，對射頻前端方案的要求也日益提升。

65、尤其是進入 4G 時代后，為了滿足全球不同運營商、終端廠商、器件廠商的需求，作為芯片平臺廠商的 MTK聯合終端廠商、器件廠商共同發起定義了規范化、兼容化的 4G 射頻前端方案-Phase系列射頻前端應運而生。從 2014 年開始定義，Phase系列目前已經有Phase2、Phase3、Phase5、Phase6、Phase6L、Phase7、Phase7L、Phase7LE 等多個版本。隨著 Phase 系列各版本的更新與迭代，其對射頻前端方案的集成度要求持續提升，如 Phase7 階段時 PAMiD 模組依舊適用，但是到了 Phase7LE 階段集成度要求就來到了更高的L-PAMiD 模組。

66、圖圖30：隨著隨著 5G 的發展，射頻前端模組化趨勢顯著的發展，射頻前端模組化趨勢顯著 資料來源：慧智微官微 具體來看，具體來看，5G 射頻前端解決方案中射頻前端解決方案中 Sub-3GHz 頻段的模組方案趨勢性更強。頻段的模組方案趨勢性更強。目前，全球 5G 射頻前端基本已經收斂，主要分為 Phase7 系列方案及 Phase5N 兩種方案。在 Sub-6GHz UHB 頻段，由于該頻段頻率高、功率大，且增加 SRS 切換等復雜功能，集成 LNA、PA、濾波器、收發開關及 SRS 開關的 L-PAMiF 成為主流選擇。但是，由于該頻段為 5G 新增頻段，信號擁擠度低，因此對濾波器的數量和功能

67、要求更低，因此也無需用到集成更多濾波器及雙工器的 L-PAMiD 方案。在 Sub-3GHz 頻段，雖然其頻率和功率更低，也不需要復雜的 SRS 開關等，但是由于 Sub-3GHz 頻段較多，信號更加擁擠，需要集成的濾波器及雙工器更多，還是 SAW、BAW 及 FBAR等聲學濾波器，因此其集成度要求顯著高于 Sub-6GHz UHB 頻段。目前，該頻段分行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/34 為 PAMiD 模組方案和 Phase5N 分立方案兩種，我們預計未來高集成度的 PAMiD 模組方案發展確定性更強，理由如下：（1）L-PAMiD 可以減少器件數量

68、與 PCB 面積，降低設計復雜度和成本，提高了系統的可靠性與穩定性；（2）L-PAMiD 可以減少不同模塊間的損耗，提升射頻性能，降低射頻功耗，提升用戶射頻體驗；（3）L-PAMiD可以減少共用性硬件使用，減少分立器件的測試、生產成本，整體擁有更低制造成本。因此，整體來看，相比于分立方案，L-PAMiD 在集成度、性能、制造成本方面有更大優勢，長遠看，L-PAMiD 是終端射頻方案的演進趨勢。圖圖31：5G 手機射頻前端方案中在手機射頻前端方案中在 Sub-3GHz 頻段分別為頻段分別為 PAMiD 模組方案和模組方案和Phase5N 分立方案分立方案 資料來源：慧智微官微、開源證券研究所 展

69、望未來，展望未來，Phase8L 是是 5G 未來的發展趨勢，未來的發展趨勢，L-PAMiD 全集成方案優勢顯著。全集成方案優勢顯著。相對 Phase7LE 方案，Phase8L 方案將 Low Band 與 Mid/High Band 通路進行了合并，即使用一顆芯片覆蓋了整個 Sub-3GHz 全頻段，其設計面積進一步減少，集成度高，射頻性能進一步提升。相對典型分立方案，由于分立方案進行設計時，需要采購如SP6T/SP2T 等開關、多工器、多 T 大功率天線開關等才能完成完整方案設計，僅Sub-3GHz 部分 BOM 數量達到 20 顆以上，并且器件包含 PA、濾波器、發射開關、接收開關、L

70、NA 等，其供應鏈管理和產品調試的難度進一步提升。與之相反，Phase8L方案僅需一顆芯片就可以完成分立方案 20 顆 BOM 所完成的功能，并且實現更好的射頻性能與更簡化的調試過程，綜合優勢顯著，發展確定性更強。圖圖32：Phase8L 方案相對方案相對 Phase7LE 方案集成度提升方案集成度提升 圖圖33：Phase8L L-PAMiD 方案與方案與分立方案分立方案 BOM 對比對比 資料來源：慧智微官微 資料來源：慧智微官微 3.3、行業發展趨勢：多樣化、一體化、高端化、頭部集中化行業發展趨勢：多樣化、一體化、高端化、頭部集中化 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露

71、和法律聲明 21/34 射頻前端企業射頻前端企業分立器件布局逐步多樣化。分立器件布局逐步多樣化。射頻前端分立器件主要包括開關、調諧器、LNA、PA 和濾波器，目前全球頭部射頻前端企業如 Broadcom、Skyworks、Qorvo、Qualcomm 等均實現了 5 大分立器件的全覆蓋。國內的企業也在向著分立器件多樣化的方向發展，如卓勝微以開關和 LNA 為起點，已經實現了 5 大分立器件的全覆蓋；唯捷創芯也實現了包括開關、LNA、PA 在內的分立器件的覆蓋。表表7：全球射頻前端企業分立器件布局往多樣化方向發展全球射頻前端企業分立器件布局往多樣化方向發展 Broadcom skyworks M

72、urata Qorvo Qualcomm 卓勝微 唯捷創芯 慧智微 銳石創芯 昂瑞微 三安光電 好達電子 開關 Tuner LNA PA 濾波器 資料來源：微波射頻網、各公司官網、開源證券研究所 射頻前端企業模組布局朝著一體化和高端化的方向發展。射頻前端企業模組布局朝著一體化和高端化的方向發展。由于模組是由各種分立器件根據不同的需求組合而成，因此模組的一體化布局主要體現在上文對分立器件的布局上的分析上。需要補充的一點是，由于隨著模組集成度的提升，濾波器在模組中的重要性越高，因此高端濾波器的設計和生產能力是高端模組一體化布局的集中體現。模組的高端化布局主要體現在設計更加復雜化和集成度更高等方面，

73、如全球射頻前端頭部企業Broadcom、Qualcomm等均實現了高端L-PAMiD模組的量產。國內企業也在加大對高端模組的布局力度，卓勝微、唯捷創芯、慧智微等企業均具備了 L-PAMiD 的設計能力，國內模組的高端化發展趨勢勢不可擋。圖圖34：模組集成度越高，濾波器重要性越高模組集成度越高，濾波器重要性越高 圖圖35：布局高端布局高端 L-PAMiD 模組的企業增加模組的企業增加 資料來源：EPiCMEMS 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 國內頭部企業逐步由國內頭部企業逐步由 Fabless 模式向著國外頭部企業模式向著國外頭部企業 IDM 模式過渡。模式過渡。半導體產業鏈一般分為三個

74、環節，分別是上游設計，中游制造和下游封裝，同時具備設計、制造和封裝能力的企業稱之為 IDM 垂直整合廠商。目前，國外的射頻前端頭部企業企業如 Murata、Broadcom、Qorvo 等基本是以 IDM 模式為主。在 IDM 模式下，企業的設計、制造、封裝產能皆為自用，一般不會對外開放，因此這也很好的限制了高端技術的外流。同時，由于 IDM 模式為典型的重資產模式，其對企業整體資金和管理能力有較高的要求，因此該模式準入壁壘高，難以復制。國內的企業受限于技術和資金，大多數射頻前端企業以 Fabless 為主，制造和封裝需要依靠外部代工。如前文所述，目前國內企業正在加速分立器件-模組的一體化布局

75、，而高端濾波器的設計和生產能力又是高端模組一體化布局的集中體現，而高端濾波器代工產能又基本集中在國外 IDM 廠商。因此，為了避免高端濾波器代工產能被限制，目前國內出現射頻模組產品BroadcomWi-Fi 7 FEM、Mobile RF FEMSkyworksL-PAMiF、LFEM、L-PAMiDMurataWi-Fi+Bluetooth Modules、Bluetooth ModulesQorvo2.4 GHz Wi-Fi 7 Front End Module、2.4 GHz 802.11g/n/ac Wi-Fi Front End Module、5-7GHz Wi-Fi 7 Front

76、 End Module、5 GHz 802.11a/n/ac Wi-Fi Front End ModuleQualcommL-PAMiD、PAMiD、FEMiD卓勝微DiFEM、L-DiFEM、LFEM、LNA BANK、L-PAMiF、L-PAMiD唯捷創芯L-PAMiF、L-PAMiD慧智微L-PAMiF、L-FEM、PAMiD、L-PAMiD、WiFi FEM銳石創芯5G Phase5N、n41 L-PAMiF、n77/n79 L-PAMiF、WiFi PA昂瑞微5G Phase 5N MMMB PA、5G Phase7 L-PAMiF、5G L-FEM、5G LNA BANK三安光電W

77、i-Fi PA、TX module、5G NR HPUE行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/34 了以卓勝微卓勝微為代表的介于 Fabless 和 IDM 模式之間的 Fablite 模式，即部分產品采用IDM 模式，部分產品采用 Fabless 模式，兼顧資金和技術的優勢。圖圖36：IDM 模式準入壁壘高，難以復制模式準入壁壘高，難以復制 資料來源：頭豹研究院、開源證券研究所 行業向著頭部公司集中，未來的競爭格局或為強者恒強。行業向著頭部公司集中，未來的競爭格局或為強者恒強。從短期來看，由于下游消費端依舊處于持續創新的狀態，因此目前射頻前端行業依舊處于快速

78、發展階段，行業能持續推出新的產品，如 L-PAMiD 模組等。因此，從企業端來看，市占率（收入）是當前的核心指標，能快速推出新品響應下游需求并搶占市場份額至關重要。中長期來看，正是由于行業處于持續創新的狀態，從企業端來看就體現為需要連續不斷的加大研發投入才能保證跟上行業創新的腳步。而長期強大的研發往往需要利潤來支撐，因此企業的盈利能力和現金流成為行業的核心指標。綜上，目前行業正向大部分產品擁有較高市場份額、整體盈利能力（成本管控能力）較強、能持續加大研發投入和技術創新的頭部公司集中，未來的競爭格局或為強者恒強。圖圖37：射頻前端企業每年要維持較高研發投入（億元）射頻前端企業每年要維持較高研發投

79、入（億元）圖圖38：射射頻前端企業每年要維持較高的研發費率（頻前端企業每年要維持較高的研發費率（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.38 1.82 3.04 4.49 6.29 2.69 0.92 2.20 4.67 4.62 4.53 1.06 0.53 0.80 1.48 2.61 3.25 0.66 01234567201920202021202220232024Q1卓勝微唯捷創芯慧智微-U0%20%40%60%80%100%201920202021202220232024Q1卓勝微唯捷創芯慧智微-U行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面

80、的信息披露和法律聲明 23/34 圖圖39：較高的研發投入會影響公司凈利率（較高的研發投入會影響公司凈利率（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 4、投資建議投資建議 射頻前端作為手機、物聯網等行業接收信號的核心零部件，長期來看，5G 帶動的移動通信升級和萬物互聯為其打開了需求空間。供給端來看，目前我國高端濾波器和模組依舊被外企所壟斷，行業亟需實現產品的國產替代，建議關注核心產品擁有較高市場份額、整體盈利能力（成本管控能力）較強、能持續加大研發投入和技術創新的國內頭部射頻前端企業，重點推薦卓勝微，卓勝微，其余受益標的為唯捷創芯唯捷創芯。表表8：射頻前端重點公司估值與利潤情況射頻前端重點公司估

81、值與利潤情況 證券代碼 證券簡稱 最新市值（百萬元）歸母凈利潤（百萬元）PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 300782.SZ 卓勝微 38149.31 1122.34 1337.74 1675.78 2012.12 33.99 28.52 22.77 18.96 688153.SH 唯捷創芯 14005.03 112.29 367.24 557.07 683.93 124.72 38.14 25.14 20.48 數據來源：Wind，開源證券研究所 注：股價采取 2024 年 8 月 9 日收盤價，數據來自于 Wind 一致預

82、期 4.1、卓勝微：國內射頻卓勝微：國內射頻前端前端領域領域領先企業領先企業 4.1.1、公司公司成立于成立于 2012 年，專注于射頻集成電路領域年，專注于射頻集成電路領域 江蘇卓勝微電子股份有限公司成立于 2012 年 8 月 10 日，于 2019 年 6 月 18 日在深圳證券交易所創業板上市。公司于 2013 年從電視芯片業務轉向射頻前端芯片的設計與制造，將目光投向更有發展前景的智能手機領域。目前公司專注于射頻集成電路領域的研究、開發、生產與銷售，主要向市場提供射頻前端分立器件以及各類射頻前端模組產品解決方案，同時公司還對外提供低功耗藍牙微控制器芯片。32.69%38.34%46.0

83、7%29.32%25.57%16.56%-5.16%-4.29%-1.95%2.33%3.77%-1.16%-130.53%-46.40%-61.90%-85.49%-74.00%-77.44%-150%-100%-50%0%50%100%201920202021202220232024Q1卓勝微唯捷創芯慧智微-U行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 24/34 圖圖40：公司歷經轉型與挑戰，現已成為國內射頻龍頭企業公司歷經轉型與挑戰，現已成為國內射頻龍頭企業 資料來源：卓勝微 2022 年度 ESG 報告、開源證券研究所 公司股權較為集中且公司的管理團隊擁有豐富的

84、行業從業經驗和專業的技術能公司股權較為集中且公司的管理團隊擁有豐富的行業從業經驗和專業的技術能力。力。截止至 2024 年 8 月 4 日，公司實際控制人馮晨暉、許志翰、唐壯分別直接持股7.58%、6.62%和 1.53%，三者為一致行動人。公司最大股東無錫匯智聯合投資企業的唯一普通合伙人為許志翰，占有匯智投資股份 76.41%，許志翰間接持有公司 8.76%股權。圖圖41：公司股權結構穩定，實控人占股比例較高公司股權結構穩定，實控人占股比例較高 數據來源：Wind、開源證券研究所 4.1.2、公司業務包含射頻前端芯片與物聯網芯片兩大部分公司業務包含射頻前端芯片與物聯網芯片兩大部分 公司射頻前

85、端分立器件和射頻模組產品主要應用于智能手機等移動智能終端產品，低功耗藍牙微控制器芯片主要應用于智能家居、可穿戴設備等電子產品。射頻前端分立器件包括射頻開關（天線開關、傳導開關）、射頻低噪聲放大器（全球衛星定位系統射頻低噪聲放大器、移動通信信號射頻低噪聲放大器、電視信號射頻低噪聲放大器、FM 調頻信號射頻低噪聲放大器）、射頻濾波器（用于衛星定位系統的 GPS濾波器、用于無線連接系統前端的 WiFi 濾波器、適用于移動通信的濾波器）以及射頻放大器，而射頻模組產品主要包括DiFEM、L-DiFEM、LFEM、LNA BANK、L-PAMiF以及 GPS 模組。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文

86、后面的信息披露和法律聲明 25/34 圖圖42：公司產品以集成電路領域為主公司產品以集成電路領域為主 資料來源：卓勝微 2023 半年報、開源證券研究所 公司營收與歸母凈利潤正逐步回暖。公司營收與歸母凈利潤正逐步回暖。2024Q1 公司實現營收 11.90 億，同比+67.16%；歸母凈利潤 1.98 億，同比+69.83%。公司營收與歸母凈利潤同比顯著增長，業績迅速恢復，主要原因系產業鏈去庫存過程進展接近尾聲以及國內手機市場的消費提振，疊加公司 12 英寸 IPD 平臺已正式轉入量產階段。集成自產 IPD 濾波器的L-PAMiF、LFEM 等相關模組產品，已在多家客戶端完成驗證并實現量產出貨

87、，促使公司 2024Q1 營收同比大幅改善。圖圖43：公司營收擺脫需求影響穩步復蘇（億元，公司營收擺脫需求影響穩步復蘇（億元，%）圖圖44：公司歸母凈利潤有所回升（億元，公司歸母凈利潤有所回升（億元，%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 公司毛利率水平較高，管理費用有所上漲。公司毛利率水平較高，管理費用有所上漲。2017-2022 年公司毛利率一直保持在52%附近小幅波動，總體上保持較高水平，2024Q1 下滑至 42.78%，主要原因系公司在去庫存過程中產品價格有所下滑。費用方面，公司管理費用率從 2021 年 7.70%上升至 2024Q1 的 26.

88、03%，管理費用率大幅增長的主要原因是公司產線以及團隊規模的不斷增加，大量海內外高端人才加入公司。3.855.92 5.615.1227.9246.3436.7743.7811.90-50%0%50%100%150%200%01020304050營業收入（億元）YOY（%）0.841.7 1.624.9710.7321.3510.6911.221.98-100%-50%0%50%100%150%200%250%0510152025歸母凈利潤（億元）YOY（%）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/34 圖圖45：公司毛利率基本保持高位（公司毛利率基本保持高位（

89、%）圖圖46：公司管理費用大幅增長（公司管理費用大幅增長（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 射頻模組營收占比逐年增加，公司產品重心偏向模組。射頻模組營收占比逐年增加，公司產品重心偏向模組。公司模組產品營收從 2020年 2.78 億元快速增長至 2023 年的 15.91 億元，且相對于分立器件部分營收受到產業鏈景氣下滑程度較小。并且隨著 5G 射頻前端需要支持的頻段數量大幅增加，移動智能內空間受限使得射頻前端芯片逐漸從分立器件走向集成模組化，模組產品將逐步成為公司主營業務。從毛利率來看，射頻模組的毛利率在 2023 年為 45.77%，并且在2020

90、 年、2021 年普遍高于分立器件，也是公司發展模組產品的原因之一。圖圖47：射頻模組產品營收占比不斷上升（億元）射頻模組產品營收占比不斷上升（億元）圖圖48：射頻前端產品毛利率趨于一致（射頻前端產品毛利率趨于一致（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 研發創新已成為公司核心驅動力。研發創新已成為公司核心驅動力。公司在射頻領域具有豐富的技術儲備，已在射頻前端分立器件產品、WiFi 藍牙、射頻模組產品以及封裝結構等領域形成了多項發明專利和實用新型專利。公司研發投入從2019年1.38億元快速增長至2023年6.29億，2024Q1 達到 2.69 億元，研發

91、費用率顯著提高。根據公司 2023 年年報，公司共計取得 112 項專利，其中國內專利 110 項（包含發明專利 68 項）、國際專利 2 項（均為發明專利）；21 項集成電路布圖設計。0%20%40%60%80%銷售毛利率（%）銷售凈利率（%）-10%0%10%20%30%40%銷售費用率（%）財務費用率（%）期間費用率（%）管理費用率（%）3.745.785.4514.6324.6233.5224.9127.142.7812.0111.1915.910102030405020162017201820192020202120222023射頻分立器件（億元）射頻功能模組（億元）67.24%64

92、.45%53.03%45.77%0%20%40%60%80%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023射頻分立器件（%）射頻功能模組（%）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/34 圖圖49：公司重視研發投入，研發費用不斷上升（億元，公司重視研發投入，研發費用不斷上升（億元，%）數據來源：Wind、開源證券研究所 4.1.3、公司新項目儲備豐富，未來成長動力充足公司新項目儲備豐富，未來成長動力充足 公司堅持研發創新，筑建產品護城河，不斷提升公司核心競爭力。公司堅持研發創新，筑建產品護城河，不斷提升公司核心競爭力。根據公司 2

93、023年年報，公司自建濾波器產線的產品品類已實現全面突破，具備雙工器/四工器、單芯片多頻段濾波器等產品的規模量產能力，并推出集成自產濾波器的 DiFEM、L-DiFEM、GPS 模組、高端模組 L-FEMiD（主集收發模組，集成射頻低噪聲放大器、射頻開關、雙工器/四工器等器件的射頻前端模組）等產品，公司將積極向客戶推廣各類濾波器產品，助力實現其市場份額的穩步提升。表表9：公司緊跟技術前沿，不斷進行研發創新公司緊跟技術前沿，不斷進行研發創新 主要研發項目主要研發項目 項目目的項目目的 項目進展項目進展 擬達到目標擬達到目標 對公司未來對公司未來發展影響發展影響 射頻接收端濾波器模組 抓住通信技術

94、升級迭代及國產替代機遇（1）已覆蓋全面的接收端模組產品并量產出貨（2）集成自產濾波器的濾波器模組產品已處于客戶端量產導入階段 成為本土領先的接收端模組解決方案供應商 形成局部競爭優勢 射頻發射端模組類項目（5G NR 頻段）抓住通信技術升級迭代帶來的全新契機，進軍 5G 相關的高增長市場（1）適用于 5G NR 頻段的產品已量產出貨（2）持續迭代升級 拓展產品線，為公司全面布局射頻前端產品線奠定基礎 優化產品結構 射頻發射端模組類項目（Sub-3GHz頻段）完善射頻發射端產品資源，布局高端發射端模組產品開發 研發階段 強化公司現有的技術壁壘，建立全球領先的射頻領域技術平臺 補充高端產品布局，拓

95、展新的成長空間 WiFi 連接模組類項目 推動公司在射頻領域的技術延伸，建立線性功率放大器技術平臺（1）滿足 WiFi5/6 連接標準的模組產品已量產出貨（2）推出滿足 WiFi6E連接標準的模組產品（3）滿足 WiFi7連接標準的產品處于研發階段 迎合市場發展需求，持續探索更高復雜度、更高性能、更高技術標準 進一步提升公司的研發創新能力和市場競爭力 6 英寸晶圓生產項目 滿足客戶對定制化、高性能、高復雜度射頻濾波器的需求，搶占射頻濾波器市場份額，覆蓋低、中、高頻段的各種應用場景，建立完整的射頻濾波器產品線（1）SAW 濾波器的工藝研發平臺已搭建完畢（2）濾波器產線已實現大規模量產，處于產能爬

96、坡階段，截至報告期末產能已達到 8000 片/月 突破射頻濾波器產品技術和工藝壁壘，向高端模組產品布局和推進，打開射頻前端領域新的成長空間，進一步打造集設計、研發、工藝、器件、材料和整合優化等技術0.590.480.681.381.823.044.496.292.6915%8%12%9%7%7%12%14%23%0%5%10%15%20%25%01234567201620172018201920202021202220232024Q1研發費用（億元）研發費用率（%）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/34 主要研發項目主要研發項目 項目目的項目目的 項目進展

97、項目進展 擬達到目標擬達到目標 對公司未來對公司未來發展影響發展影響 縮小與頭部企業距離 于一體的“智能質造”資源平臺，并持續不斷探索物理資源的邊界 12 英寸晶圓生產項目 打造 12 英寸的晶圓生產制造能力，形成自主可控的供應鏈（1）部分平臺能力持續推進中，基礎工藝條件趨于固化（2）IPD 工藝處于研發到量產轉化階段 將標準化的工藝牽引到特色應用的演進方向，以特色工藝為主，持續推出高可靠性、高集成度、高性能的新產品 資料來源：卓勝微 2023 年報、開源證券研究所 4.2、唯捷創芯：唯捷創芯：國內國內 PA 模組模組領先企業領先企業 4.2.1、公司公司成立于成立于 2010 年，聚焦于射頻

98、前端芯片領域年，聚焦于射頻前端芯片領域 唯捷創芯成立于 2010 年，于 2015 年在新三板上市。公司是專注于射頻前端芯片研發、設計、銷售的集成電路設計企業，主要產品為射頻功率放大器模組、Wi-Fi射頻前端模組和接收端模組等集成電路產品。公司產品于 2019 年獲得小米、oppo等廠商的認證，并于 2020 年推出 L-PAMiF 射頻前端模組，實現 5G 射頻前端產品的量產銷售。2022 年 4 月 12 日，公司正式在上海證券交易所科創板上市。圖圖50：公司深耕射頻領域十余年，現已成為國內公司深耕射頻領域十余年，現已成為國內 PA 模組優質供應商模組優質供應商 資料來源：唯捷創芯官網、唯

99、捷創芯公告、開源證券研究所 公司股權結構較為穩定。公司股權結構較為穩定。截止至 2024 年 8 月 4 日，公司共同實際控制人為榮秀麗、孫亦軍，二者分別持股 12.73%、3.18%。公司第一大股東 Gaintech 持股 24.20%，但承諾不謀求控制權。下游手機品牌廠商哈勃投資、OPPO 移動、維沃移動均為公司前十大股東，分別持股 3.07%、2.92%、2.25%。另外公司全資子公司在北上深均有經營，為開展全國業務打下良好基礎。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/34 圖圖51：公司股權結構清晰穩定，下游重要廠商均有投資公司股權結構清晰穩定，下游重要

100、廠商均有投資 數據來源：Wind、開源證券研究所 4.2.2、公司聚焦射頻功放模組，產品升級迭代加速公司聚焦射頻功放模組，產品升級迭代加速 公司專注于射頻前端芯片領域。公司專注于射頻前端芯片領域。公司主要產品為射頻功率放大器模組、Wi-Fi射頻前端模組及接收端模組，均屬于射頻前端范疇內的芯片或模組產品，另外還包含射頻前端分立器件中的射頻開關產品。其中射頻功率放大器模組的產品結構正在從以中集成度的射頻功率放大器模組產品（如 MMMB 和 TxM 等）為主，轉型為以高集成度射頻功率放大器模組產品（如 L-PAMiD、L-PAMiF 等）為主。表表10：公司以射頻前端模組產品為主，主要應用于移動終端

101、公司以射頻前端模組產品為主，主要應用于移動終端 公司主要產品公司主要產品 產品主要應用產品主要應用 射頻功率放大器模組 MMMB 產品和 TxM 中集成度的射頻功率放大器模組、L-PAMiF、L-PAMiD 智能手機等終端設備 射頻開關 單刀多擲、多刀多擲等各種模式的產品 射頻信號的接收和發射通路 接收端模組 LNA Bank、L-FEM 移動智能終端 Wi-Fi 射頻前端模組 Wi-Fi 6、Wi-Fi 6E 智能手機、平板和筆記本電腦、路由器等 資料來源：唯捷創芯 2022 年報、開源證券研究所 公司營收增長公司營收增長趨穩趨穩。2024Q1 公司實現營收 4.61 億元，同比+45.06

102、%；歸母凈利潤-0.05 億元，同比+93.49%。公司自 2019 年參與下游頭部手機廠商供貨以后，營收快速增長，于 2021 年達到歷史高點 35.09 億元。此后由于消費電子市場需求下滑，2023 年公司營收為 29.82 億元，同比+30.32%。圖圖52：公司營收增速回升（億元，公司營收增速回升（億元，%）圖圖53：公司歸母凈利潤波動較大（億元，公司歸母凈利潤波動較大（億元，%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 2.845.8118.135.0922.8829.824.61-50%0%50%100%150%200%250%010203040營業收

103、入（億元）YOY（%）-200%-100%0%100%200%-1012歸母凈利潤（億元）YOY（%）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 30/34 公司毛利率公司毛利率存在波動存在波動，期間期間費用費用率有所上升率有所上升。公司毛利率從 2020 年 17.92%增長至 2023 年 24.76%，2024Q1 為 28.07%。盈利能力增長明顯，主要系產品結構的不斷優化，公司高集成度的 PA 模組以及 WiFi 模組產品占比不斷上升，高單價產品帶動毛利率快速上漲。公司各項費率有所上升，2024Q1 期間、管理費用率為 27.19%、30.03%。圖圖54：公司

104、毛利率整體逐步提升（公司毛利率整體逐步提升（%）圖圖55：2024Q1 公司整體費用率有所增長（公司整體費用率有所增長（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 PA 模組產品是公司營收主要來源模組產品是公司營收主要來源。2023 年公司射頻及功率放大器件以及接收端模組產品營收分別為 26.33 億、3.47 億，占公司營收 95%以上。2023 年二者毛利率分別達到 24.66%、25.45%，高集成度產品的營收占比調整帶動了公司毛利率的整體上升，并且隨著技術進步時代發展，5G 模塊將體現出更高的發展與營收潛力。圖圖56：公司模組產品營收占比不斷上升（億元）

105、公司模組產品營收占比不斷上升（億元）數據來源：Wind、開源證券研究所 公司公司重視研發投入，研發費用維持高位重視研發投入，研發費用維持高位。2024Q1 公司研發費用達到 1.06 億元，研發費用率為 22.92%。根據公司 2023 年年報，截至 2023 年末，公司研發人員共 335名，占公司員工比例 54.03%，且公司人員碩博學歷占比為 45.07%。-20%-10%0%10%20%30%40%銷售毛利率（%）銷售凈利率（%）-20%0%20%40%銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）期間費用率（%）33.41 20.05 26.33 0.47 2.61 3.47 2.7

106、9 5.69 17.96 010203040201820192020202120222023射頻及功率放大器件（億元）接收端模組（億元）射頻開關（億元）Wi-Fi射頻前端模組（億元）PA模組（億元）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/34 圖圖57：公司研發費用保持穩定（億元，公司研發費用保持穩定（億元，%）數據來源：Wind、開源證券研究所 4.2.3、公司新產品如期釋放，公司新產品如期釋放，L-PAMiD 模組實現批量出貨模組實現批量出貨 公司未來公司未來高端高端增量業務較多。增量業務較多。根據 2023 年年報，公司在 2023 年成功實現了L-PAM

107、iD 產品在品牌客戶端的大批量出貨，成為國內較早成功研發并向多家頭部品牌客戶大批量銷售該產品的企業之一；公司的車規級射頻芯片已通過客戶驗證，正在汽車和模塊廠商處推廣，預計將在 2024 年實現大規模出貨。公司的第一代 Wi-Fi7已正式開始推廣，適配二代平臺的 Wi-Fi7 產品預計將于本年度末推向市場；L-FEM的成熟產品處于大規模量產階段，新一代產品已在研發驗證中；公司接收端模組的新產品 DRx 與 DiFEM 模組的研發、驗證和推廣，正按計劃進行中。表表11：公司主要項目研發或驗證進展順利公司主要項目研發或驗證進展順利 項目名稱項目名稱 進展或階段性成果進展或階段性成果 擬達到目標擬達到

108、目標 技術水平技術水平 5GSub-3GHzPA模組 基于原技術方案的產品已經定型?；谑袌鲎兓诙a品設計開發中 原方案支持低、中、高頻段的功率放大器模組，支持 4G-5GB3+n41雙連接。第二代產品支持低壓供電。在發射額定功率、效率方面接近國際先進水平。中、高頻L-PAMiD 模組 第一、二代產品已量產，第三代產品工程樣品階段 集成低噪聲放大器、射頻功率放大器、射頻開關以及雙工器，支持中頻和高頻的 3G-5G 通信頻段，同時在 n41 頻段支持 PC2 功率等級。預計在集成度和發射額定功率，效率和接收噪聲系數方面達到或接近國際先進水平。低頻 L-PAMiD 模組 第一、二代產品已量產，

109、第三代產品工程樣品階段 集成了低噪聲放大器、射頻功率放大器、射頻開關以及雙工器，支持2G 以及 3G-5G 多個低頻頻段。整體性能（額定功率、線性度、接收噪聲等）接近國際先進水平。LNABank 第一、二和三代產品均已量產；目前第四代產品處于設計階段 支持低、中、高頻段的低噪聲放大器模組，支持 MIMO 和載波聚合，支持多通道信號輸入和輸出?；谧灾餮邪l的 LNA 技術，提供業界先進的噪聲系數和功耗。支持 5G 單頻L-PAMiF 模組 第一、二代產品已量產。目前下一代產品完成方案論證和設計，處于工程樣品階段。支持 5GNRn77 頻段的 L-PAMiF 模組，集成低噪聲放大器、射頻功率放大器

110、和濾波器；支持高通和 MTK手機平臺，第三代產品支持低壓應用。采用 SIP 封裝，其中 PA、LNA 和射頻開關等芯片均為自主研發。在產品的額定功率、功耗、線性度和靈敏度等方面都達到業界較高水平，尤其是在功率回退下的效率有優勢。最新產品采用低壓供電方式，簡化客戶電源管理方案。0.61 0.92 2.20 4.67 4.62 4.53 1.06 21%16%12%13%20%15%23%0%5%10%15%20%25%0123452018201920202021202220232024Q1研發費用（億元）研發費用率（%）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 32/34

111、 項目名稱項目名稱 進展或階段性成果進展或階段性成果 擬達到目標擬達到目標 技術水平技術水平 支持 5G 雙頻L-PAMiF 模組 第一、二代產品已量產。目前下一代產品完成方案論證和設計，處于工程樣品階段。支持 5GNRn77 和 n79 頻段的L-PAMiF 模組，集成低噪聲放大器，功率放大器和濾波器；支持高通和 MTK 手機平臺。采用 SIP 封裝，其中 PA、LNA 和射頻開關等芯片均為自主研發。在產品功率、功耗、線性度和靈敏度等方面都達到業界較強水平，尤其在功率回退下的效率和 5GWi-Fi 共存上有優勢.最新產品采用低壓供電方式，簡化客戶電源管理方案。支持 Wi-Fi6 和Wi-Fi

112、6E的射頻前端模組 支持 Wi-Fi6/6E 標準的第二代產品，已在客戶端項目上驗證完成。滿足 Wi-Fi6 要求的中功率和高功率接收/發射模組，工作頻率分別在2.4GHz和5GHz；工作頻率在6GHz以上的 Wi-Fi6E 的接收發模組。Wi-Fi6 新一代產品采用新工藝和新電路結構，滿足客戶對高性價比的要求。在 Wi-Fi6E 新一代產品采用自主研發的線性化技術和效率優化技術，進一步優化產品性能，相關性能指標達到業界領先水準。L-FEM 模組 第一、二代產品均已量產并大批量發貨；第三代產品工程樣品階段 支持 5GNR 的 n77 和 n79 頻段MIMO 接收的需求；支持高通和MTK 手機

113、平臺?；谧灾餮邪l的開關、LNA 和成熟的芯片倒裝技術，實現了業界優質的增益、噪聲系數、功耗和線性度，在能耗和帶外抑制有突出優勢。DiFEM 模組 第一代產品在工程樣品階段，基于市場變化的第二代產品工程樣品階段 用于信號分集接收通路，支持Sub3GHz 頻段的射頻開關和濾波器模組。采用自主研發的射頻開關，預計在插損方面達到業界較高水平。資料來源：唯捷創芯 2023 年報、開源證券研究所 5、風險提示風險提示 下游需求不及預期下游需求不及預期：射頻前端最大的需求主要為手機等通訊設備，如果手機等消費電子需求不振，可能會導致射頻前端行業需不及預期。國產替代不及預期國產替代不及預期：高端的射頻前端市場

114、目前依舊被外企所占據，如果國產射頻前端企業不能及時實現產品突破，可能導致高端品國產替代不及預期。研發創新不及預期研發創新不及預期：射頻前端是典型的技術密集型行業，需要大量的研發投入。同時，下游消費電子的創新也會要求射頻前端產品更新迭代。如若相關企業不能及時實現產品的研發創新，將會增加 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 33/34 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限

115、定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告

116、中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的

117、漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結

118、果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 34/34 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該

119、等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的

120、任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可

121、參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓3層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：