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1、 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業行業深度深度|資產管理資產管理 1 核心觀點核心觀點 公募公募規模規模穩步增長，產品類別穩步增長，產品類別豐富多元豐富多元。過去五年，在香港特區政府大力發展財富/資管業務、香港與內地互聯互通進一步深化等背景下，香港公募基金規模呈現穩步增長，2018-23 年累計增長 19%至 1.7 萬億美元、1Q24 進一步增長至 1.76 萬億美元。其中，近九成公募基金注冊于香港境外，主要來自盧森堡、愛爾蘭等地；權益型及主動型產

2、品占主導，2023 年末規模分別占比 61%/90%；此外，以 ESG、數字貨幣等為代表的主題類產品快速發展。從資金流向來看，2019 年以來香港零售基金呈現累計凈申購，其中 2023 年以來債券及貨幣型基金更受市場青睞，2023-24 年 4 月末，貨幣及債券型基金累計凈申購分別為 14/89 億美元。銀行占銀行占零售渠道零售渠道主主導地位導地位，互聯網券商或成變局，互聯網券商或成變局。2022 年香港零售基金銷售規模中，銀行、保險公司、證券經紀商/獨立財務顧問分別占比 58%、35%、5%。銀行在香港擁有廣泛的網點、眾多的銷售人員，占據零售基金的分銷主導地位；保險公司通過銷售投資相連保險產

3、品，以及網上平臺等渠道，積累一定市場份額；而證券經紀商在香港渠道建設相對有限，市場份額整體較低。值得關注的是，香港基金銷售市場整體技術基礎設施相對落后、銷售費率偏高（市場平均 1%-5%的基金申購費率），而以富途為代表的互聯網券商不收取申購及贖回費、持續加大與資管機構的合作完善產品銷售譜系，客戶資產規?？焖僭鲩L（2020-23 年富途財富管理規模CAGR達78%），預計將成為香港零售市場渠道端變局的重要推手。外資機構占據主要份額，中資機構外資機構占據主要份額，中資機構逐步發力逐步發力。從資管機構競爭格局來看，在香港零售基金及 ETF 規模中，外資、中資、港資分別占比 95%、3%、2%。其中，

4、1）外資資管機構在港布局較早，具備全球化的資產配置能力、完善的渠道布局以及較強的品牌效應，占據較高市場份額。2）中資資管機構主要于 2000 年后在港展業，2008-2015 年期間內地銀行、保險、券商、公募等機構在港布局加速。從公募業務來看，中資機構產品以貨幣型產品為主，同質化程度相對較高；各類中資機構競爭格局尚未分化，不考慮 ETF，公募基金系、銀行系、保險系、券商系機構公募基金規模分別占比 43%、29%、20%、3%。其中，銀行及保險系資管機構股東背景強大，資金實力整體較強，以貨幣和債券型產品布局為主；公募基金系機構起步于布局 QFII/RQFII 和中資美元債，近年來產品逐步多元化，

5、部分機構特色初現；而券商系機構公募業務整體布局較少。3）港資機構市場份額整體較低，恒生投資和惠理集團資管規?？壳?，其中恒生投資以被動產品為主，惠理集團主動管理產品占比較高。風險風險提示提示：市場波動風險；政策不及預期。香港香港公募公募市場市場：多元開放為主旋律多元開放為主旋律 大資管時代深度系列報告（四）2024 年 8 月 14 日 龔思勻龔思勻 Grace Gong+852 3150 7301 SFC CE.No.:BUN821 相關報告相關報告 1.行業深度 大資管時代深度系列報告之三香港家族辦公室：財富管理皇冠的“一顆明珠”|2024-06-26 2.行業深度 大資管時代深度系列報告之

6、二內地與香港基金互認：制度優化打開發展空間|2024-05-21 3.行業深度 大資管時代深度系列報告之一跨境理財通：新起點、新機遇|2024-05-10 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 2 正文正文目目錄錄 寫在前面：香港資管蓬勃發展，公募業務舉足輕重寫在前面：香港資管蓬勃發展，公募業務舉足輕重.4 香港公募市場：規模穩增、品類多元、外資主導香港公募市場：規模穩增、品類多元、外資主導.6 2.1 市場概覽：規模增長，

7、類別豐富.6 2.2 資金流向：貨基及債基受資金青睞.7 2.3 零售渠道：銀行主導，互聯網券商或成變局.8 2.4 競爭格局：外資為主，中資機構逐步發力.10 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：2023 年末香港資產管理市場概覽.5 圖表 2：香港資產管理及基金顧問業務規模情況.5 圖表 3：各領域前 20 家機構收入占行業整體收入比重.5 圖表 4：香港公募基金規模情況.6 圖表 5：香港公募基金按注冊地劃分.6 圖表 6：香港公募基金按資產類型劃分.7 圖表 7：香港 ESG 基金數量及規模.7 圖表 8：2019 年以來香港零售基金資金凈申購情況.7 圖表 9：2019 年以來香港債券型零售

8、基金資金凈申購情況.8 圖表 10：2019 年以來香港股票型零售基金資金凈申購情況.8 圖表 11：香港零售基金銷售渠道.9 圖表 12：富途財富管理客戶資產情況.9 圖表 13：內地各類機構非貨基代銷規模市占率變化.9 圖表 14：香港零售基金及 ETF 數量分布.10 圖表 15：香港零售基金及 ETF 規模分布.10 圖表 16:香港零售基金及 ETF 市場頭部資管機構明細.10 圖表 17：中資資管機構在港展業發展歷程.12 圖表 18：中資機構在港資管業務客戶類別分布.12 圖表 19：中資機構在港資管業務產品類別分布.12 圖表 20：各類中資資管機構產品布局.13 圖表 21：

9、各類中資資管公司零售基金及 ETF 市場份額.13 圖表 22：2012 年發行的掛鉤 A 股指數 ETF 規模變化.14 圖表 23：2012-1H24 公募系機構產品發行數量情況.14 圖表 24：公募系機構合計零售基金及 ETF 數量分布.15 圖表 25：公募系機構合計零售基金及 ETF 規模分布.15 圖表 26：部分公募系機構零售基金及 ETF 規模情況.15 圖表 27：南方東英產品布局情況.15 圖表 28：易方達（香港）每年新發產品與規模變化.17 圖表 29：易方達（香港）產品規模結構變化.17 圖表 30：銀行系機構合計零售基金及 ETF 數量分布.17 圖表 31：銀行

10、系機構合計零售基金及 ETF 規模分布.17 圖表 32：2022-1H24 銀行系中資資管機構公募基金及 ETF 產品發行情況.17 vZkVxOnNxOaYcW8OaO7NoMpPpNrNkPmMwOjMpOtN9PoPmMMYsQmMxNsRrP Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 3 圖表 33：銀行系中資資管機構產品數量及規模情況.18 圖表 34：券商系機構合計零售基金及 ETF 數量分布.19 圖表 35：券

11、商系機構合計零售基金及 ETF 規模分布.19 圖表 36：部分券商系機構零售基金及 ETF 數量分布.19 圖表 37：部分券商系機構零售基金及 ETF 規模分布.19 圖表 38：保險系機構合計公募及 ETF 數量分布.20 圖表 39：保險系機構合計公募及 ETF 規模分布.20 圖表 40：部分保險系機構公募及 ETF 數量分布.20 圖表 41：部分保險系機構公募及 ETF 規模分布.20 圖表 42：貝萊德香港公募基金資產類別分布.21 圖表 43：貝萊德香港公募基金投資地域分布.21 圖表 44:貝萊德香港 ETF 產品明細.22 圖表 45：惠理集團資產管理規模情況.22 圖表

12、 46：惠理價值基金與恒生指數業績對比.22 圖表 47：惠理集團公募基金布局.23 圖表 48：惠理集團產品策略規模分布.23 圖表 49：惠理集團產品規模分布.23 圖表 50：惠理集團區域分銷網絡.24 圖表 51：惠理集團投資者地域分布.24 圖表 52：惠理集團投資者類型分布.24 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 4 寫在前面：香港資管蓬勃發展，公募寫在前面：香港資管蓬勃發展，公募業務舉足輕重業務舉足輕重 新

13、形勢下香港正從傳統融資中心向全球財富新形勢下香港正從傳統融資中心向全球財富/資管中心轉變。資管中心轉變。過去幾年，在港股連續下跌、發達經濟體持續加息等背景下，香港 IPO 規模持續下滑，傳統融資形勢嚴峻。相比之下，隨著香港與內地互聯互通機制進一步深化、粵港澳大灣區與離岸人民幣中心建設逐步加快，香港資產及財富管理行業穩步增長，2013-2023 年香港資管行業規模累計漲幅74%至 23.1 萬億港元。整體而言，香港的國際金融中心定位正從單一的融資屬性向全球財富管理及資產管理中心轉變。泛財富管理泛財富管理產業鏈產業鏈包括上游的財富管理（狹義）、中游的資產管理、下游的資產創設，連接資金、產品、資產端

14、。從產業鏈角度看，香港資從產業鏈角度看，香港資管市場的管市場的資金呈現機構化、國際化特點；產品以公募基金及管理賬戶資金呈現機構化、國際化特點；產品以公募基金及管理賬戶為主；為主；投資資產類別豐富、地域多元；資管機構競爭激烈，業務集中投資資產類別豐富、地域多元；資管機構競爭激烈，業務集中度顯著低于其他金融領域。度顯著低于其他金融領域。資金資金端端：2023 年香港資產管理及基金顧問業務中，來自專業投資者的資產規模占比 70%，其中法團/金融機構/基金、政府/主權財富基金/中央銀行、其他機構及法團分別占比 46%、12%、9%，以零售投資者為代表的非專業投資者占比 30%。從地域分布來看，來自北美

15、、香港、歐洲、亞太其他地區以及中國內地的資金分別占比 34%、29%、13%、11%、6%。產品端：產品端：香港資管市場的主要產品類別包括公募基金、管理賬戶1、私募基金、退休基金2等。2023 年公募基金、管理賬戶、私募基金、退休基金、其他產品規模分別為 7.9、6.9、4.3、1.7、2.1 萬億港元、占比 34%、30%、19%、8%、9%?？紤]到管理賬戶的大部分資金投資于公募基金，穿透后的公募基金規模高于 8 萬億港元；香港證監會數據顯示，2023年末香港公募基金整體規模為13.3萬億港元，占香港資管規模比重57%。資產端：資產端：2023 年 55%的資產在香港管理，剩余 45%的資產

16、則委托于海外其他辦公室或第三方進行管理。在香港管理的資產中，投向香港、中國內地、北美、歐洲、亞太其他地區的規模分別占比 23%、17%、19%、15%、14%；從資產類別來看，投資于股票、債券、集體投資計劃、現金的規模占比分別為 45%、29%、14%、7%。機構端：機構端：根據香港特區政府統計，2020 年香港資管行業收入合計499 億港元、凈利潤合計 107 億港元、對應利潤率 23%。相較于其他金融細分領域，資管行業競爭激烈，前 20 家機構收入占資管行業收入比重 57%，低于保險業 88%以及銀行業 75%的占比。1 基金顧問以賬戶的形式分銷產品，基于賬戶提供一系列咨詢服務 2 包括強

17、積金及職業退休計劃等 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 5 圖表圖表 1：2023 年末香港年末香港資產管理市場概覽資產管理市場概覽 資料來源：香港證監會，CNCB Research 注：圖中按資金和產品端拆分的香港資管規模不含房地產基金 圖表圖表 2：香港香港資產管理及基金顧問業務規模情況資產管理及基金顧問業務規模情況 圖表圖表 3：各領域前各領域前 20 家機構收入占行業整體收入比重家機構收入占行業整體收入比重 資料

18、來源：香港證監會，CNCB Research 資料來源：香港政府統計處，CNCB Research 考慮到公募基金在香港資管市場中規模占比過半，產品、渠道及參與機構日益多元，具有舉足輕重的地位。因此，我們本篇報告將聚焦于香港公募行業，圍繞產品、資金、渠道、機構等多方面進行展開。非專業投資者（包括散戶）30%法團/金融機構/基金46%政府/主權財富基金/中央銀行12%個人專業投資者3%家族辦公室及私人信托2%慈善機構1%其他機構及法團6%專業投資者專業投資者70%228,950億港元北美洲34%歐洲13%亞太區其他地方11%中國內地6%香港29%其他7%228,950億港元按資金地域分布按資金地

19、域分布按客戶類型分布按客戶類型分布資金端資金端公募基金34%管理賬戶30%私募基金19%退休基金（包括強積金及職業退休計劃）8%其他9%公募基金公募基金合計合計13.3萬億萬億港元，港元，占比占比57%部分資金投資于公募基金228,950億港元億港元產品端產品端資產端資產端股票45%債券29%其他5%現金及貨幣市場7%集體投資計劃14%按投資類型分布按投資類型分布在港管理資產112,920億港元中國內地17%香港23%日本4%亞太區其他地方14%歐洲15%北美洲19%其他8%在港管理資產112,920億港元按投資地域分布按投資地域分布55%的資管規模在香港管理，45%的規模委托于海外其他辦公室

20、或第三方進行管理9.9 13.3 14.6 13.7 14.2 17.5 16.4 20.0 24.0 25.9 22.4 23.1 051015202530（萬億港元）55%58%59%56%57%85%78%87%86%88%77%73%72%74%75%20082011201420172020香港資管業香港保險業香港銀行業 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 6 香港公募香港公募市場市場：規模穩增、品類多元、外資主導

21、規模穩增、品類多元、外資主導 2.1 市場市場概覽概覽：規模增長，規模增長，類別類別豐富豐富 自 2022 年以來，香港公募基金規模實現較快增長，從 22 年末的 1.58萬億美元增長至 1Q24 的 1.76 萬億美元（約 13.7 萬億港元）；長期來看，香港公募基金呈穩步增長態勢，2010-2023年年化復合增速約4.4%。從產品特點來看，香港公募市場以境外注冊的基金產品為主，權益及主動產品占主導，同時近年來伴隨政策引導、資產多元化趨勢加劇，以 ESG、數字貨幣等為代表的主題類產品快速發展。近九成公募基金近九成公募基金注冊注冊于香港境外于香港境外。從公募基金的注冊地點來看，近年來 90%左

22、右的公募基金注冊于香港境外，僅 10%為香港本土注冊基金。在非香港注冊的基金中，盧森堡為主要注冊地點，2023年末注冊于盧森堡的產品規模占比 67%；此外，來自愛爾蘭、英國的產品規模分別占比 14%、4%。權益型及主動型產品占主導。權益型及主動型產品占主導。從公募基金的資產類型來看，權益型產品占比過半，2023 年股票型、債券型、混合型及貨幣市場型基金規模分別占比 50%、27%、11%、2%。從管理方式來看，主動型產品占主導，2023 年指數基金（含 ETF）規模占比 10%，其中ETF 規模 491 億美元（3836 億港元），規模占比 3%。主題類產品蓬勃發展。主題類產品蓬勃發展。香港證

23、監會在 2024-26 年策略中將“以科技和 ESG 引領金融市場轉型”列為四大重點之一，包括準許證監會認可代幣化產品進行一級市場交易、準許基金投資現貨虛擬資產、設立 ESG 中央數據庫及發布 ESG 服務機構指引等，疊加近年來投資者資產配置多元化趨勢加劇，主題類資產規?？焖僭鲩L。2023年末香港 ESG 基金規模同比增長 20%至 1.3 萬億港元；2024 年 4月首批 6 只虛擬資產現貨 ETF 發行，香港也成為亞洲首個發行現貨比特幣、以太坊 ETF 的市場。圖表圖表 4：香港公募基金規模情況：香港公募基金規模情況 圖表圖表 5：香港公募基金：香港公募基金按注冊地劃分按注冊地劃分 資料來

24、源：香港證監會，CNCB Research 資料來源：香港證監會，CNCB Research 1.19 1.04 1.27 1.29 1.32 1.26 1.28 1.66 1.43 1.68 2.00 2.12 1.58 1.70 1.76 0.00.51.01.52.02.5201020112012201320142015201620172018201920202021202220231Q24（萬億美元）9%9%10%10%67%69%68%67%14%13%13%14%4%4%4%4%5%5%5%5%0%20%40%60%80%100%2020202120222023香港盧森堡愛爾蘭英國

25、其他 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 7 圖表圖表 6：香港公募基金：香港公募基金按資產類型劃分按資產類型劃分 圖表圖表 7：香港：香港 ESG 基金數量及規?；饠盗考耙幠?資料來源：香港證監會，CNCB Research 注：2021 年后香港證監會對 FOF 等基金重分類，2020 年前分類數據不可比 資料來源：香港證監會，CNCB Research 2.2 資金流向資金流向：貨基及債基受資金青睞：貨基及債基受資

26、金青睞 近年來香港零售基金近年來香港零售基金3整體保持資金凈流入，整體保持資金凈流入，23 年以來貨幣及債券基年以來貨幣及債券基金更受資金青睞。金更受資金青睞。2019 年以來香港零售基金整體呈現凈申購，其中2019 年債券型基金獲大幅凈申購，2021 年股票及混合型基金受到凈申購，2023 年以來債券及貨幣型基金更資金青睞。具體而言，2019 年全球央行貨幣政策由緊縮轉向寬松，債券利率持續下行，資金大幅流向債券型基金，其中環球債券型基金、亞洲債券型基金全年凈申購額達157、53 億美元。2020 年股票、債券及混合型基金整體均出現凈贖回，其中僅亞洲債券基金及行業股票型基金呈資金凈流入。202

27、1 年全球主要股票市場以上漲為主，帶動股票及混合型基金全年實現 64/98 億美元凈申購，其中環球股票基金、大中華股票基金獲大幅凈申購。2023年以來，在發達經濟體加息驅動下，貨幣及債券基金受資金青睞，2023年初至 2024 年 4 月末，貨幣基金、美國債券基金、環球債券基金累計凈申購分別為 14、56、51 億美元。圖表圖表 8：2019 年以來香港零售基金年以來香港零售基金資金凈申購情況資金凈申購情況 資料來源：香港投資基金公會，CNCB Research 注：統計的口徑為香港投資者的資金凈申購情況，僅涵蓋零售銷售數據 3 經香港證監會認可在香港向公眾發售的基金 34%30%28%27%

28、47%52%50%50%10%11%11%11%9%7%9%10%0%20%40%60%80%100%2020202120222023債券基金股票基金混合基金貨幣市場基金指數基金其他11,079 13,250 177 219 0501001502002509,50010,00010,50011,00011,50012,00012,50013,00013,50020222023香港ESG基金規模香港ESG基金數量（億港元）（只）-9,000-4,0001,0006,00011,00016,00021,00026,000201920202021202220231M-4M2024債券型基金股票型基金

29、混合型基金貨幣型基金（百萬美元）Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 8 圖表圖表 9：2019 年以來香港債券型零售基金年以來香港債券型零售基金資金凈申購情況資金凈申購情況 資料來源：香港投資基金公會，CNCB Research 注：統計的口徑為香港投資者的資金凈申購情況，僅涵蓋零售銷售數據 圖表圖表 10：2019 年以來香港股票型零售基金年以來香港股票型零售基金資金凈申購情況資金凈申購情況 資料來源：香港投資基金公會，

30、CNCB Research 注：統計的口徑為香港投資者的資金凈申購情況，僅涵蓋零售銷售數據 2.3 零售渠道：銀行零售渠道：銀行主導，互聯網券商或成變局主導，互聯網券商或成變局 銷售渠道相對單一，銷售渠道相對單一，銀行銀行占主導地位。占主導地位。據普華永道估算，2022 年香港零售基金銷售規模中，銀行、保險公司、獨立財務顧問分別占比 58%、35%、2%（vs.2012 年銀行、保險公司、券商經紀商/獨立財務顧問分別占比 78%、19%、3%，其中匯豐、渣打、花旗銀行合計占據約 70%的份額）。整體而言，銀行在香港擁有廣泛的網點、眾多的銷售人員，占據零售基金的分銷主導地位；保險公司通過銷售投資

31、相連保險產品，以及網上平臺等渠道，積累一定市場份額；同時，由于基金缺乏全面的直銷平臺，其余 5%的基金由經紀商及獨立財務顧問、少量資管公司直接向市場銷售。15,675-3,639 408 312 1,284-1,242 5,318 3,395 1,038-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00020192020高收益債券基金新興市場債券基金亞洲債券基金歐洲債券基金美國債券基金環球債券型基金（百萬美元）-6,308-2,397 2,669 2,984 692 3,288 2,313-199-506-70-2,594-2,951-1,630-

32、724 300-967-135-102 598-760 -10,000-8,000-6,000-4,000-2,000-2,000 4,000 6,000 8,0002021202220231M-4M2024其他亞太高收益債券基金美國高收益債券基金亞太債券基金歐洲債券基金美國債券基金環球債券基金-965-1,335 355-421-1,654-1,347 1,602-769-4433,999-434-622 542-601-297-426-338-221-1,092 1,263-989-391-6,000-4,000-2,00002,0004,0006,0008,000201920202021

33、202220231M-4M2024亞太地區股票基金大中華股票基金環球股票基金歐洲股票基金北美股票基金新興市場股票基金其他（百萬美元）Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 9 圖表圖表 11：香港零售基金銷售渠道：香港零售基金銷售渠道 資料來源：普華永道，CNCB Research 以富途為代表的互聯網券商或成渠道端變局。以富途為代表的互聯網券商或成渠道端變局。香港的基金銷售市場整體具備技術基礎設施相對落后、銷售費率偏高的特點

34、，互聯網券商在銷售費率和產品體驗上相較傳統金融機構具備明顯優勢，有望在市場競爭中脫穎而出。以富途為例，2012 年富途進入香港市場，目前已成為香港最大的零售券商，其香港用戶占香港成年人口比例達 43%。2019年 8 月，富途在經紀業務所積累客戶基礎上，進一步拓展理財分銷服務。相較于香港市場平均 1%-5%的基金申購費率，富途不收取申購及贖回費；同時得益于加息周期下低風險基金產品對客戶的持續吸引力，公司貨基規?？焖僭鲩L，并通過不斷完善產品譜系滿足不同客戶投資需求。截至 2023 年末，富途已與全球 82 家資管機構建立合作，財富管理持倉人數4達 41 萬人，資產規模 576 億港元，2020-

35、23 年 CAGR 達78%。我們認為，互聯網券商一方面憑借低價及優質體驗等優勢吸引理財新客，另一方面依托于存量炒股用戶的轉化，有望逐步提高基金銷售市場份額。借鑒中國內地的基金銷售格局，1Q21-4Q23，獨立基金銷售機構的非貨基保有份額已從14%提升至18%，而銀行的份額已從30%降至 23%。圖表圖表 12：富途財富管理客戶資產情況：富途財富管理客戶資產情況 圖表圖表 13：內地內地各類機構各類機構非貨基非貨基代銷規模市占率代銷規模市占率變化變化 資料來源：公司公告，CNCB Research 資料來源：基金業協會，CNCB Research 4 含香港、新加坡等地 78%19%3%0%5

36、8%35%5%1%銀行保險公司證券經紀商/獨立財務顧問/分銷公司基金公司直銷2022年2012年10213113817718820921926031637043552057601002003004005006007004Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23（億港元）30%23%8%10%14%18%48%48%銀行券商獨立基金銷售機構直銷等其他渠道 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度

37、行業深度|資產管理資產管理 10 2.4 競爭格局競爭格局：外資：外資為主，中資為主，中資機構逐步發力機構逐步發力 香港零售基金市場中，外資資管機構占據主導地位。香港零售基金市場中，外資資管機構占據主導地位。截至 2024 年 5 月末，香港零售基金及 ETF 共 1629 只、合計規模 1.5 萬億美元（約 12 萬億港元），占香港公募基金整體規模比重87%。根據股東背景，香港市場的資管機構大致可分為外資、中資、港資三類。5 月末，外資、中資、港資資管機構管理零售基金及 ETF 規模分別為 1.45 萬億、544 億、279億美元，市場份額分別為 95%、3%、2%，前二十大資管機構均為外資

38、機構。從市場集中度來看，零售基金及 ETF 規模 CR5/CR10/CR20 分別為 40%、64%、84%。圖表圖表 14：香港零售基金及：香港零售基金及 ETF 數量分布數量分布 圖表圖表 15：香港零售基金及：香港零售基金及 ETF 規模分布規模分布 資料來源：香港投資基金公會，Wind，Bloomberg，CNCB Research 注：數據截至 2024 年 5 月末 資料來源：香港投資基金公會，Wind，Bloomberg，CNCB Research 注：1）數據截至 2024 年 5 月末；2）外資資管機構可在全球募資，其資管規模不完全來自于香港 圖表圖表 16:香港零售基金香港

39、零售基金及及 ETF 市場頭部資管機構明細市場頭部資管機構明細 資管機構資管機構 機構類型機構類型 零售基金及零售基金及 ETFETF 規模（億美元）規模（億美元）市場份額市場份額 BlackRock 外資 1,593 10.4%PIMCO 外資 1,307 8.5%Fidelity 外資 1,297 8.4%JPMorgan 外資 999 6.5%Schroder 外資 929 6.0%CR5 6,125 39.9%Allianz 外資 897 5.8%AllianceBernstein 外資 792 5.2%HSBC 外資 734 4.8%Pictet 外資 656 4.3%Frankli

40、n 外資 604 3.9%CR10 9,808 63.9%BNY Mellon 外資 553 3.6%Morgan Stanley 外資 477 3.1%Capital 外資 300 2.0%Invesco 外資 292 1.9%Ninety One 外資 263 1.7%Goldman Sachs 外資 248 1.6%港資,117,7%外資,1,216,75%中資,296,18%港資,279,2%外資,14,536,95%中資,544,3%Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申

41、報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 11 UBS 外資 248 1.6%BNP Paribas 外資 247 1.6%Janus Henderson 外資 245 1.6%Amundi 外資 219 1.4%CR20 12,901 84.0%資料來源：香港投資基金公會，Wind，Bloomberg，CNCB Research 注：數據截至 2024 年 5 月末 中資資管機構中資資管機構 中資資管機構主要于中資資管機構主要于 2000 年后在港展業年后在港展業，2008-2015 年年期間期間快速發展快速發展。根據股東背景，我們將中資資管機構分為銀行系、券商系、公募基金系

42、以及保險系。早于上世紀 70 年代部分銀行已在港設立分支機構，2000-2005 年中銀保誠資管、建銀國際資管獲批在港開展資管業務。2006 年內地與香港簽署內地與香港關于建立更緊密經貿關系的安排，提及進一步加強雙方在銀行、證券和保險領域的合作；2008 年中國證監會發布關于證券投資基金管理公司在香港設立機構的規定，拉開公募基金“走出去”序幕；2012 年險資境外可投資地區及投資品種范圍迎來拓展。一系列政策推動下，2006-2015 年期間中資資管機構布局加速，工銀、交銀、招銀、中銀等 7 家銀行系資管機構5在港開業，國壽富蘭克林、平安資管（香港）等 7 家保險系資管機構獲批，同時分別有近 2

43、0 家券商以及基金公司在港布局資管業務。2018 年證監會發布證券公司和證券投資基金管理公司境外設立、收購、參股經營機構管理辦法，對于公募基金在境外設立子公司要求進一步細化，2019 年以來多家公募基金在港設立分支機構。根據香港證監會統計，在香港從事資產及財富管理業務的內地相關持牌法團和注冊機構共149 家。5 僅包括從事二級市場投資的資管機構 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 12 圖表圖表 17：中資資管機構在港展業

44、發展歷程中資資管機構在港展業發展歷程 資料來源：中國證監會，國家金融監督管理總局，國務院，CNCB Research 中資機構中資機構資管業務資管業務以以專戶專戶為主，機構客戶占比更高為主，機構客戶占比更高。據香港證監會統計，截至 2023 年末，內地相關持牌法團及注冊機構在港的資產管理及基金顧問業務規模為 2.18 萬億港元，占香港資管規模比重 9.5%。從客戶來源來看，89%的規模來自于專業投資者，其中法團/金融機構/基金占比 81%。由于中資機構渠道建設相對不足，以母公司賦能為主，因此其機構資金占比顯著高于香港資管市場平均水平。從產品結構來看，管理賬戶、私募基金、公募基金、退休基金規模分

45、別為 1.4 萬億（占比63%）、3010 億（占比 14%）、3360 億（占比 15%）、1250 億（占比 6%）港元。圖表圖表 18：中資機構在港資管業務客戶類別分布：中資機構在港資管業務客戶類別分布 圖表圖表 19：中資機構在港資管業務產品類別分布：中資機構在港資管業務產品類別分布 資料來源：香港證監會，CNCB Research 資料來源：香港證監會，CNCB Research 在零售基金及在零售基金及 ETF 業務中，各類中資機構仍處于發展初期，產品布局業務中，各類中資機構仍處于發展初期，產品布局同質化，競爭格局尚未定型。同質化，競爭格局尚未定型。1）從產品類型方面，中資機構權益

46、類產品以大中華區為主，其規模增長與 A/H 股表現高度相關；而近年來在美聯儲加息背景下，貨基類產品占比大幅提升。截至 2024 年 5 月末，中資機構零售基金及ETF合計544億美元，其中零售基金384億美元、中國證監會、人民銀行頒布合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法，正式推出QFII試點。保險外匯資金境外運用管理暫行辦法發布，險資海外投資政策逐步放開。內地與香港簽署內地與香港關于建立更緊密經貿關系的安排，提及進一步加強雙方在銀行、證券和保險領域的合作；券商開始逐步在香港設立分支機構。中國證監會發布關于證券投資基金管理公司在香港設立機構的規定，拉開國內公募基金“走出去”序幕。保險資金境

47、外投資管理暫行辦法實施細則推行實施，險資境外可投資地區及投資品種范圍迎來拓展。國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見提及鼓勵境內證券期貨經營機構實施“走出去”戰略，增強國際競爭力。證監會發布證券公司和證券投資基金管理公司境外設立、收購、參股經營機構管理辦法，對于公募基金在境外設立子公司要求進一步細化。2002年2004年2006年2008年2012年2014年2018年早期零星銀行、保險系資管機構在港展業2006-2015年，中資資管機構在港布局加速，期間分別有7家銀行、保險系機構展業，近20家券商、公募系機構展業非專業投資者（包括散戶）11%法團/金融機構/基金81%政府/主權財富基

48、金/中央銀行5%個人專業投資者1%其他專業投資者2%21,820億港元億港元管理賬戶63%私募基金14%公募基金15%退休基金6%其他2%21,820億港元億港元 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 13 占比 71%，ETF160 億美元、占比 29%。在零售基金中，貨幣型、股票型、債券型產品分別占比 41%、15%、13%。2）競爭格局方面，公募基金系、銀行系、保險系、券商系零售基金及ETF產品規模分別占比57%、22

49、%、15%、3%，其中公募系機構大力布局 ETF 產品，貢獻中資機構 92%的 ETF 規模。若不考慮 ETF，公募基金系、銀行系、保險系、券商系公募基金產品規模分別占比 43%、29%、20%、3%，公募系和銀行系機構相對領先，但各類機構整體差異相對較小。圖表圖表 20：各類中資資管機構產品布局：各類中資資管機構產品布局 資料來源：香港投資基金公會，Wind，公司公告，CNCB Research 注：數據截至 2024 年 5 月末 圖表圖表 21：各類中資資管公司零售基金及：各類中資資管公司零售基金及 ETF 市場份額市場份額 資料來源：香港投資基金公會，Wind，公司公告，CNCB Re

50、search 注：1）數據截至 2024 年 5 月末；2）銀行系機構包括中銀保誠資管 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 14 從不同類型的資管機構來看，銀行及保險系資管機構股東背景強大，資金實力整體較強，以貨幣和債券型產品布局為主；公募基金系機構起步于布局 QFII/RQFII 和中資美元債，近年來產品逐步多元化，部分機構特色初現；而券商系機構公募業務整體布局較少，產品相對匱乏。公募基金系資管機構：公募基金系資管機構：

51、順勢進行產品布局，部分機構順勢進行產品布局，部分機構特色初現特色初現。自 2008 年公募基金陸續布局香港業務以來，2011 年 QRFII 政策出臺，證監會允許公募香港子公司推出跟蹤內地市場指數的 ETF 產品，2012 年華夏（香港）、南方東英及嘉實國際首批發行掛鉤滬深 300、富時中國 A50、MSCI A 股指數的 ETF；此后伴隨 A 股市場的上漲，至 2014 年末三只產品規模分別達19/49/3 億美元；以南方東英為代表的機構在此基礎上拓展ETF 譜系，并推出杠桿及反向 ETF 產品，其 ETF 及杠桿產品規模已達 114 億美元，占公募及 ETF 規模比重 98%，逐步形成自身

52、特色（圖表 27）。與此同時，2010-15 年，美聯儲貨幣政策持續寬松，疊加發改委逐漸放松中資美元債監管，中資美元債市場供給快速增長，部分公募系機構通過布局債券型產品實現規模擴張。近兩年，在海外利率高企、居民資產配置多元化趨勢加劇等背景下，公募系機構產品布局由以往的傳統股債產品為主逐步向貨幣型、主題（如虛擬資產）或區域型（如日本、越南及中東等）產品拓展；以易方達（香港）為代表的機構憑借相對完善以及領先市場的布局把握住多輪趨勢實現規?？焖僭鲩L。截至 2024 年 5 月末，公募系機構管理的零售基金及 ETF 規模合計 311 億美元（分別為 165、146 億美元），占中資機構規模比重為 57

53、%；公募基金產品中，貨幣型、股票型、混合型、債券型規模占比分別為 68%、8%、4%、21%。圖表圖表 22：2012 年發行的掛鉤年發行的掛鉤 A 股指數股指數 ETF 規模變化規模變化 圖表圖表 23：2012-1H24 公募公募系機構產品系機構產品發行數量情況發行數量情況 資料來源：Wind，CNCB Research 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：1）含零售基金及 ETF；2）其他包括大宗商品、虛擬資產類產品 -50%0%50%100%150%02,0004,0006,0008,0002012-082012-112013-022013-05201

54、3-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-11滬深300指數漲跌幅（右軸）華夏滬深300指數ETF規模南方富時中國A50ETF規模（百萬美元）02468101214債券型股票型混合型貨幣型其他（只）Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 15 圖表圖表 24：公募系機構合計：公募系機構合計零售基金零售基金及及 ETF 數量分布數量分布 圖表

55、圖表 25：公募系機構合計：公募系機構合計零售基金零售基金及及 ETF 規模分布規模分布 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：數據截至 2024 年 5 月末 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：數據截至 2024 年 5 月末 圖表圖表 26：部分公募系機構：部分公募系機構零售基金零售基金及及 ETF 規模情況規模情況 資料來源：香港投資基金公會，Wind，公司公告，CNCB Research 注：1）數據截至 2024 年 5 月末；2）含零售基金及 ETF 圖表圖表 27：南方東英：南方東英產品布局情況產品布局情況 產品

56、類別產品類別 產品名稱產品名稱 發行日期發行日期 產品規模（百萬美元）產品規模（百萬美元）ETF 港股指數 ETF 南方東英恒生科技指數 ETF 2020/8/28 3,712.0 南方東英恒生指數 ETF 2021/5/6 178.4 南方東英 MSCI 港股通精選 ETF 2024/7/4 5.5 A 股指數 ETF 南方富時中國 A50 ETF 2012/8/28 1,118.9 南方東英中國創業板指數 ETF 2015/5/15 29.8 南方東英中證 500 ETF 2020/3/19 2.2 南方東英科創板 50 指數 ETF 2021/2/10 5.1 南方東英 MSCI 中國

57、A50 互聯互通 ETF 2021/12/10 4.2 南方東英華泰柏瑞滬深 300ETF 2024/7/16 6.9 主題ETF 及其他 工銀南方東英標普中國新經濟行業 ETF 2016/12/8 55.1 南方東英銀華中證 5G 通信主題 ETF 2020/10/23 0.7 南方東英全球云計算科技指數 ETF 2021/5/13 1.4 南方東英中國醫療健康革新指數 ETF 2021/7/21 27.6 南方東英華泰柏瑞中證太陽能產業 ETF 2021/6/1 4.3 南方東英全球智能駕駛指數 ETF 2021/8/12 1.4 53%32%43%3%5%3%8%21%13%5%43%2

58、2%33%18%ETF公募基金公募及ETF合計股票型混合型貨幣型債券型其他71%8%37%0%4%2%4%68%38%8%21%15%17%8%ETF公募基金公募及ETF合計股票型混合型貨幣型債券型其他02,0004,0006,0008,00010,00012,000南方東英易方達（香港）華夏（香港）博時（國際）大成國際工銀瑞信（國際）匯添富（香港）富國（香港）廣發國際嘉實國際股票型混合型貨幣型債券型其他（百萬美元）Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深

59、度行業深度|資產管理資產管理 16 固定收益 ETF 工銀南方東英富時中國國債及政策性銀行債券指數 ETF 2014/2/19 636.0 南方東英富時美國國債 20 年+指數 ETF 2024/1/10 51.4 貨幣市場 ETF 南方東英人民幣貨幣市場 ETF 2015/1/20 45.4 南方東英港元貨幣市場 ETF 2018/7/18 992.4 南方東英美元貨幣市場 ETF 2019/1/25 656.0 虛擬資產期貨ETF 南方東英比特幣期貨 ETF 2022/12/16 58.2 南方東英以太幣期貨 ETF 2022/12/16 20.5 區域資產 ETF 南方東英納斯達克 10

60、0 ETF 2022/2/21 7.0 南方東英富時越南 30ETF 2022/9/20 3.0 南方東英沙特阿拉伯 ETF 2023/11/29 1,207.6 南方東英日經 225 指數 ETF 2024/1/31 14.3 杠桿及反向產品 南方東英恒生中國企業指數每日反向(-2x)產品 2017/3/14 5.1 南方東英恒生中國企業指數每日杠桿(2x)產品 2017/3/14 40.8 南方東英恒生指數每日反向(-1x)產品 2017/3/10 11.7 南方東英恒生指數每日杠桿(2x)產品 2017/3/10 604.4 南方東英恒生指數每日反向(-2x)產品 2019/5/24 1

61、95.8 南方東英納斯達克 100 指數每日反向(-2x)產品 2019/9/19 179.8 南方東英納斯達克 100 指數每日杠桿(2x)產品 2020/5/15 10.5 南方東英黃金期貨每日杠桿(2x)產品 2020/6/5 117.0 南方東英滬深 300 指數每日杠桿(2x)產品 2020/7/27 24.4 南方東英恒生科技指數每日反向(-2x)產品 2020/12/7 175.0 南方東英恒生科技指數每日杠桿(2x)產品 2020/12/7 1,202.9 南方東英美國大型石油天然氣公司每日杠桿(2x)產品 2022/11/18 1.9 南方東英美國大型石油天然氣公司每日反向(

62、-2x)產品 2022/11/18 2.1 南方東英日經 225 每日反向(-2x)產品 2024/5/24 9.6 南方東英日經 225 每日杠桿(2x)產品 2024/5/24 12.2 公募基金 中國新平衡機會基金 2011/1/21 49.1 南方東英精選美元債券基金 2015/12/1 231.1 資料來源：Wind，公司公告，CNCB Research 注：規模數據截至 2024 年 7 月 15 日 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度

63、行業深度|資產管理資產管理 17 圖表圖表 28：易方達（香港）：易方達（香港）每年每年新發產品新發產品與與規模規模變化變化 圖表圖表 29：易方達（香港）產品規模結構變化：易方達（香港）產品規模結構變化 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 銀行系資管機構：資金實力較強，近年來發力貨基布局公募業務。銀行系資管機構：資金實力較強，近年來發力貨基布局公募業務。中資銀行系資管機構在境內股東的支持下，整體具備較強的資金實力，如 2017

64、 年工銀資管（全球）整體資管規模近 1000 億元、2023 年末中銀香港資管規模約 1800 億港元。過往銀行系資管機構以私募及專戶業務為主，近年來多家機構把握美聯儲加息窗口，通過發行貨基以布局公募業務。2022 年至 2024 年 6 月末，銀行系資管機構共發行 11 只公募產品，其中 8 只為貨基；截至 5 月末，銀行系機構（剔除中銀保誠資管）貨幣型、債券型、股票型、混合型基金規模分別占比 73%、18%、5%、4%。在各銀行系資管機構中，中銀保誠資管起步較早，兼具中資及外資股東背景，產品體系布局全面，業務規模領先。2024 年 5 月末其零售基金及 ETF 規模101 億美元，其中權益

65、型產品占比 72%，涵蓋大中華、亞太、北美、日本、全球等投資區域。圖表圖表 30：銀行系機構合計零售基金及：銀行系機構合計零售基金及 ETF 數量分布數量分布 圖表圖表 31：銀行系機構合計零售基金及：銀行系機構合計零售基金及 ETF 規模分布規模分布 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：數據截至 2024 年 5 月末；2）銀行系機構 ETF 規模較小，未單獨拆分 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：1）數據截至 2024 年 5 月末；2）銀行系機構 ETF 規模較小，未單獨拆分 圖表圖表 32：2022-1H24 銀行系

66、中資資管機構公募基金及銀行系中資資管機構公募基金及 ETF 產品發行情況產品發行情況 產品名稱產品名稱 發行日期發行日期 產品類型產品類型 資管機構名稱資管機構名稱 民銀融匯大中華策略基金 2022/8/1 混合型基金 民銀資產管理 中銀香港全天候中國新動力股票基金 2022/10/31 股票型基金 中銀香港資產管理 05,00010,0000246債券型貨幣型股票型ETF公募及ETF規模（右軸）（只）（百萬美元）02,0004,0006,0008,00010,000ETF-A股市場ETF-港股市場ETF-主題型股票型貨幣型債券型（百萬美元）48%29%15%17%13%20%24%34%0%

67、20%40%60%80%100%銀行系機構銀行系機構（剔除中銀保誠）股票型混合型貨幣型債券型61%5%2%4%14%73%23%18%0%20%40%60%80%100%銀行系機構銀行系機構（剔除中銀保誠）股票型混合型貨幣型債券型 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 18 中銀香港全天候港元貨幣市場基金 2023/2/9 貨幣市場型基金 中銀香港資產管理 中銀香港大灣區氣候轉型 ETF 2023/3/27 股票型基金 中銀

68、保誠資產管理 農銀國際美元貨幣市場基金 2023/4/24 貨幣市場型基金 農銀國際資產管理 中銀香港全天候美元貨幣市場基金 2023/7/24 貨幣市場型基金 中銀香港資產管理 浦銀國際美元貨幣市場基金 2024/1/31 貨幣市場型基金 浦銀國際資產管理 浦銀國際港元貨幣市場基金 2024/1/31 貨幣市場型基金 浦銀國際資產管理 招銀國際美元貨幣市場基金 2024/2/2 貨幣市場型基金 招銀國際資產管理 工銀資管（全球）美元貨幣市場基金 2024/5/2 貨幣市場型基金 工銀資管（全球）建銀國際美元貨幣市場基金 2024/6/13 貨幣市場型基金 建銀國際資產管理有限公司 資料來源：

69、Wind，公司公告，CNCB Research 圖表圖表 33：銀行系中資資管機構產品數量及規模情況：銀行系中資資管機構產品數量及規模情況 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 19 資料來源：香港投資基金公會，Wind，公司公告，CNCB Research 注：1）數據截至 2024 年 5 月末；2）農銀國際資產管理規模數據僅統計 1 只債券型基金，該數據截至 2023 年末。券商系資管機構：券商系資管機構：公募公募業務

70、占比較低。業務占比較低。從內地券商的資管業務發展來看，早期增長主要來自于通道資金，產品形態以私募資管計劃為主，資管新規后多家券商開始發力公募業務，但其投研體系、產品譜系、渠道建設等方面相較公募機構仍有一定差距。與母公司資管業務發展特點相似，在港券商系資管機構資管業務中私募和專戶占比較高，資金主要來自于境內銀行等金融機構；公募產品布局較少，5 月末券商系機構零售基金及 ETF 規模合計17 億美元，占中資機構規模比重3%。從零售基金產品類型來看，券商具備較強的一二級市場資產及定價能力導致其權益類產品數量占比相對更高（5 月末，股票及混合型零售基金數量占比合計 46%）；同時近年來伴隨貨幣基金快速

71、增長，部分券商系機構亦加大貨基產品布局。5 月末，券商零售基金及 ETF 產品中，貨幣型、債券型、股票型基金規模占比分別為 78%、13%、7%。各機構中，中金資管（香港）及國君資管（亞洲）規模相對較高，分別約 7/5 億美元。圖表圖表 34：券商系機構：券商系機構合計合計零售零售基金基金及及 ETF 數量分布數量分布 圖表圖表 35：券商系機構：券商系機構合計合計零售基金零售基金及及 ETF 規模分布規模分布 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年

72、數據截至 5 月末 圖表圖表 36：部分券商系機構：部分券商系機構零售基金零售基金及及 ETF 數量分布數量分布 圖表圖表 37：部分券商系機構：部分券商系機構零售基金零售基金及及 ETF 規模分布規模分布 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 33%25%26%29%24%33%36%35%11%9%33%6%ETF公募基金公募基金及ETF合計貨幣型債券型股票型混合型其他95%67%78%22%13%2%11%7%ETF公募基金

73、公募基金及ETF合計貨幣型債券型股票型混合型其他1 1 2 5 2-1 2 2 1 2 2 1 國泰君安資管（亞洲）招證資管（香港）華泰（香港）中金（香港）海通國際資管（香港）股票型混合型債券型貨幣型其他53 29 147 485 635 0100 200 300 400 500 600 700中信里昂資管海通國際資管（香港）招證資管（香港）國君資管（亞洲）中金（香港）股票型混合型債券型貨幣型其他（百萬美元）Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深

74、度|資產管理資產管理 20 保險系資管機構：保險系資管機構：兼具兼具系統內系統內資金境外運營及第三方業務，資金境外運營及第三方業務，以貨以貨幣及固收類產品為主。幣及固收類產品為主。由于保險公司有大量系統內資金，因此保險系資管機構一方面受托于母公司，對系統內和自有資金進行境外投資管理；另一方面發展第三方資管業務，積極開拓境外保險、央行及主權基金等客戶。以國壽富蘭克林為例，2007 年公司正式開業，早期以體系內資金管理為主，2012 年公司開始拓展第三方業務，以私募基金為主；2014 年發行首只公募基金產品，初步搭建起涵蓋公募、私募及專戶的業務體系。目前國壽富蘭克林合計資管規模超 2750 億港元

75、，第三方業務收入占比50%。從保險系資管機構的公募業務來看，5 月末保險系資管機構零售基金及 ETF 規模合計80 億美元，占中資機構規模比重15%，其中貨幣型、固收型、股票型產品規模分別占比 87%、9%、4%；若不考慮 ETF，其股票型產品規模占比僅 2%。在各保險系資管機構中，泰康資管（香港）在 2021 和 2022 年分別發行港元及美元貨幣基金，依托于較早的貨幣基金布局吸引大量資金，產品規模達 52 億美元，在中資機構中份額占比10%。圖表圖表 38：保險系機構：保險系機構合計合計公募及公募及 ETF 數量分布數量分布 圖表圖表 39：保險系機構：保險系機構合計合計公募及公募及 ET

76、F 規模分布規模分布 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 圖表圖表 40：部分保險系機構公募及：部分保險系機構公募及 ETF 數量分布數量分布 圖表圖表 41：部分保險系機構公募及：部分保險系機構公募及 ETF 規模分布規模分布 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末 資料來源：Wind，香港投資基金公會，CNCB Research 注：2024 年數據截至 5 月末

77、 83%30%42%17%45%38%25%19%ETF公募基金公募基金及ETF合計股票型債券型貨幣型39%2%4%61%7%9%91%87%ETF公募基金公募基金及ETF合計股票型債券型貨幣型17%,157%,825%,150%,321%,375%,333%,221%,3泰康資管（香港）平安資管（香港）國壽富蘭克林資管股票型債券型貨幣型9%,246 4%,222 15%,393 91%,128 95%,4,966 76%,1,986 泰康資管（香港）平安資管（香港）國壽富蘭克林資管股票型債券型貨幣型（百萬美元）Please see last page for disclaimer and d

78、isclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 21 外資資管機構外資資管機構 布局時間較早，占據先發優勢。布局時間較早，占據先發優勢。早在香港回歸前，較多外資機構已進入香港展業，如渣打銀行、匯豐銀行分別于 1859 年和 1865 年在香港開業，施羅德、富達、高盛、摩根士丹利等機構在上世紀 70-80 年代開始進入香港市場，先發優勢明顯。與此同時，外資機構具備全球化的資產配置能力、完善的渠道布局以及較強的品牌效應，共同驅動其資產規?？焖僭鲩L；近年來，外資機構通過發展財富管理與機構業務，進一步鞏固優勢、擴大資管規模

79、。我們以貝萊德為例，我們以貝萊德為例，深度剖析深度剖析其在香港的業務其在香港的業務開展開展情況。情況。貝萊德于1988 年成立，2000 年左右開始國際化擴張，2007 年在香港成立投資中心。根據公司官網數據，我們測算 2013-2023 年貝萊德香港資管規模從430 億美元增長至1600 億美元，為香港公募市場頭部資管機構。從業務策略上看，從業務策略上看，在零售業務方面，貝萊德強調優化產品組合、增強分銷能力、主被動能力結合，全面布局主動管理、另類投資、ETF等產品策略，進一步加強與銀行等分銷商的合作關系。2013 年，貝萊德香港跨境零售資管規模約 42 億美元、占香港地區跨境零售資管規模比重

80、10%，行業排名第 5。在機構業務方面，貝萊德將銀行、保險、政府機構、財富管理及養老機構作為核心客群，并通過風險管理系統 Aladdin 服務機構投資者；機構投資者為貝萊德香港資管規模的核心來源，占 AUM 的比重近 90%。從產品結構上看從產品結構上看，不同于貝萊德全球 71%的被動產品占比，貝萊德香港以主動管理產品為主。2023 年末，其公募基金、ETF 產品數量分別為 75、12 只，規模占比分別為 96%、4%。貝萊德香港公募基金中，股票型、固收型、混合型產品分別占比 56%、24%、19%；投資地域以全球為主，地域側重于全球、歐洲、亞太、美國的產品規模分別占比 73%、14%、5%、

81、6%，體現出其較強的全球投資能力。各產品中，環球資產配置基金、世界健康科學基金及世界科技基金規模較大，均超 100 億美元。ETF 產品以跟蹤亞太地區指數為主，包括富時中國 A50、恒生科技指數、MSCI 亞洲（日本除外）等。圖表圖表 42：貝萊德香港公募基金資產類別分布貝萊德香港公募基金資產類別分布 圖表圖表 43：貝萊德香港公募基金投資地域分布貝萊德香港公募基金投資地域分布 資料來源：Bloomberg，CNCB Research 資料來源：Bloomberg，CNCB Research 股票型56%固定收益型24%混合型20%貨幣型0%全球72%美國6%歐洲14%亞太地區5%其他3%Pl

82、ease see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 22 圖表圖表 44:貝萊德香港貝萊德香港 ETF 產品明細產品明細 基金名稱基金名稱 成立日期成立日期 20232023 年末規模年末規模 （億美元）（億美元）iShares 安碩富時中國 A50ETF 2004/11/15 18.2 iShares 安碩核心 MSCI 亞洲（日本除外）ETF 2009/3/12 14.3 iShares 安碩恒生科技 ETF 2020/9/14 12.5

83、 iShares 安碩核心 MSCI 中國 ETF 2001/11/23 7.2 iShares 安碩中國政府債券 ETF 2021/10/18 5.2 iShares 安碩核心 SENSEX 印度 ETF 2006/10/31 2.3 iShares 安碩核心滬深 300ETF 2009/11/12 2.0 iShares 安碩核心恒生指數 ETF 2016/11/18 1.6 iShares 安碩納斯達克 100ETF 2016/6/22 0.5 iShares 安碩核心 MSCI 臺灣 ETF 2016/6/22 0.5 iShares 安碩短期中國政策性銀行債券 ETF 2021/10

84、/18 0.3 iShares 安碩 MSCI 新興市場 ETF(HK)2020/7/17 0.1 資料來源：公司官網，Bloomberg，CNCB Research 港資資管機構港資資管機構 香港本土資管機構中，恒生投資和惠理集團資管規?？壳?，其中恒生投資以被動產品為主，惠理集團主動管理產品占比較高。我們以惠理集團為例，分析頭部港資資管機構的發展情況。早期憑借突出的業績實現規模高速增長。早期憑借突出的業績實現規模高速增長。1993 年 4 月惠理集團推出第一只基金惠理價值基金，1995 年公司發行價值基金 B 單元產品，在當時以大型股份為主要投資對象的市場環境中，公司關注投資者較少涉及的中國

85、民營股及 B 股投資市場。2001 年中國證監會宣布中國 B 股市場向內地投資者開放，惠理此前相關持股的流動性大大提升并且資產迅速增值。2001-2007 年價值基金增長 699%，跑贏恒生指數 614pct，惠理 AUM 從 2 億美元增長至 73 億美元；與此同時，公司積極拓展高息股票基金、量化投資等業務。2007 年惠理基金完成 IPO，進一步布局在中國內地的業務，產品端從股票投資為主轉向股債兼備，同時拓展在新加坡、美國、歐洲等地的基金銷售業務。1993-2023 年，公司資產管理規模從 560 萬美元增長至 56 億美元。圖表圖表 45：惠理集團資產管理規模情況：惠理集團資產管理規模情

86、況 圖表圖表 46：惠理價值基金與恒生指數業績對比：惠理價值基金與恒生指數業績對比 資料來源：公司公告，CNCB Research 資料來源：Wind，CNCB Research 560204060801001201401601801993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023（億美元）-500%0%500%1000%1500%2000%2500%1993-041994-041995-041996-041997-041998-041999-042000-042001-042002-042003-042004-04

87、2005-042006-042007-04惠理價值基金（A-USD）恒生指數 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 23 產品布局不斷豐富，絕對回報及長期持倉為主要投資策略產品布局不斷豐富，絕對回報及長期持倉為主要投資策略。目前惠理共 19 只公募基金及 ETF 產品，其中股票型、債券型、多元資產型分別11、3、3 只，近年來公司加大對于另類投資、貨幣類以及行業主題基金的布局，如發行黃金 ETF、亞洲食品及營養產業基金、美元

88、貨幣基金等產品。從產品規模分布來看，三大主要基金（價值基金、高息股票基金、大中華高收益債券基金）占公司 50%左右規模，近年來隨著產品線的不斷豐富，產品分布更趨分散。從公司的產品策略結構來看，絕對回報偏長期投資基金為主要策略，2023 年規模占比 72%，此外固定收益基金、多元資產基金分別占比 14%、6%。圖表圖表 47：惠理集團公募基金布局惠理集團公募基金布局 產品名稱產品名稱 投資投資類型類型 發行時間發行時間 基金規模（百萬美元）基金規模（百萬美元）惠理價值基金 股票型 1993/4/1 886.8 惠理智者之選基金-中華匯聚基金 股票型 2000/7/14 98.2 惠理高息股票基金

89、 股票型 2002/9/2 1479.3 智者之選基金-中國大陸焦點基金 股票型 2003/11/27 115.2 惠理中華新星基金 股票型 2007/3/27 103.5 惠理臺灣基金 股票型 2008/3/3 46.3 惠理大中華高收益債券基金 固定收益 2012/3/28 479.6 惠理中國 A 股優選基金 股票型 2014/10/16 30.0 惠理醫藥行業基金 股票型 2015/4/2 64.0 惠理多元資產基金 多元資產 2015/10/12 32.6 惠理亞洲股債收益基金 多元資產 2017/11/10 225.6 惠理亞洲總回報債券基金 固定收益 2018/4/9 41.9

90、惠理亞洲創新機會基金 多元資產 2019/2/26 32.6 惠理價值黃金 ETF 另類投資 2021/3/23 2.2 惠理全方位中國債券基金 固定收益 2021/9/7 19.3 惠理新興市場網絡與電商 ETF 股票型 2022/7/25 88.1 惠理亞洲食品及營養產業基金 股票型 2023/5/24 14.4 惠理美元貨幣基金 貨幣市場 2023/8/18 88.7 惠理日本房地產投資信托產業基金 股票型 2024/4/23 16.9 資料來源：公司官網，CNCB Research 注：規模數據截至 2024 年 5 月末 圖表圖表 48：惠理集團產品策略規模分布：惠理集團產品策略規模

91、分布 圖表圖表 49：惠理集團產品規模分布惠理集團產品規模分布 資料來源：公司公告，CNCB Research 資料來源：Wind，公司公告，CNCB Research 0%50%100%絕對回報偏持長倉基金固定收益基金另類投資基金量化基金及ETF0%50%100%0100200其他大中華高收益債券基金價值基金高息股票基金三大主要基金占比（右軸）（億美元）Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 24 渠道布局廣泛，以香港本土資

92、金為主。渠道布局廣泛，以香港本土資金為主?；堇砬啦季滞晟?，涵蓋星展、匯豐、恒生等零售銀行，花旗、瑞銀、摩根士丹利等私人銀行，以及友邦、保誠、宏利等保險機構。2024 年 1 月，廣發證券完成收購惠理集團 20%股份，成為新的戰略股東；作為內地領先券商，廣發有助于惠理拓展在內地的分銷渠道。從投資者地域來看，2023 年末公司 67%的資金來自于香港本地、12%來自于歐洲；從投資者類型來看，散戶、機構客戶、高凈值個人、FOF 基金分別占比 46%、31%、15%、5%。圖表圖表 50：惠理集團區域分銷網絡：惠理集團區域分銷網絡 資料來源：公司公告 圖表圖表 51：惠理集團投資者地域分布：惠理集團

93、投資者地域分布 圖表圖表 52：惠理集團投資者類型分布：惠理集團投資者類型分布 資料來源：公司公告，CNCB Research 資料來源：公司公告，CNCB Research 0%20%40%60%80%100%中國香港歐洲中國內地新加坡美國日本其他0%20%40%60%80%100%散戶機構客戶高凈值個人退休基金FOF其他 Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 25 免責聲明免責聲明 Important Disclaime

94、r&Disclosure Information 本報告之收取者透過接受本報告（包括任何有關的附件），表示及保證其根據下述的條件下有權獲得本報告，且同意受此中包含的限制條件所約束。任何沒有遵循這些限制的情況可能構成法律之違反。本報告是由從事證券及期貨條例(香港法例第571章)中第一類(證券交易)、第四類(就證券提供意見)、第六類（就機構融資提供意見）及第九類（提供資產管理）受規管活動之持牌法團信銀（香港）資本有限公司（統稱“信銀資本”）利用集團信息及其他公開信息編制而成。所有資料均搜集自被認為是可靠的來源，但并不保證數據之準確性、可信性及完整性，亦不會因資料引致的任何損失承擔任何責任。報告中的

95、資料來源除非另有說明，否則信息均來自本集團。本報告的內容涉及到保密數據，所以僅供閣下為其自身利益而使用。除了閣下以及受聘向閣下提供咨詢意見的人士（其同意將本材料保密并受本免責聲明中所述限制約束）之外，本報告分發給任何人均屬未授權的行為。任何人不得將本報告內任何信息用于其他目的。本報告僅是為提供信息而準備的，不得被解釋為是一項關于購買或者出售任何證券或相關金融工具的要約邀請或者要約。閣下不應將本報告內容解釋為法律、稅務、會計或投資事項的專業意見或為任何推薦，閣下應當就本報告所述的任何交易涉及的法律及相關事項咨詢其自己的法律顧問和財務顧問的意見。本報告內的信息及意見乃于文件注明日期作出，日后可作修

96、改而不另通知，亦不一定會更新以反映文件日期之后發生的進展。本報告并未包含公司可能要求的所有信息，閣下不應僅僅依據本報告中的信息而作出投資、撤資或其他財務方面的任何決策或行動。除關于歷史數據的陳述外，本報告可能包含前瞻性的陳述，牽涉多種風險和不確定性，該等前瞻性陳述可基于一些假設，受限于重大風險和不確定性。本報告之觀點、推薦、建議和意見均不一定反映信銀資本的立場。信銀（香港）投資有限公司及其聯屬公司、關聯公司（統稱“信銀投資”）及/或其董事及/或雇員，可能持有在本報告內所述或有關公司之證券、并可能不時進行買賣。信銀投資或其任何董事及/或雇員對投資者因使用本報告或依賴其所載信息而引起的一切可能損失

97、，概不承擔任何法律責任。信銀資本建議投資者應獨立地評估本報告內的資料，考慮其本身的特定投資目標、財務狀況及需要，在參與有關報告中所述公司之證劵的交易前，委任其認為必須的法律、商業、財務、稅務或其它方面的專業顧問。惟報告內所述的公司之證券未必能在所有司法管轄區或國家或供所有類別的投資者買賣。對部分的司法管轄區或國家而言，分發、發行或使用本報告會抵觸當地法律、法則、規定、或其它注冊或發牌的規例。本報告不是旨在向該等司法管轄區或國家的任何人或實體分發或由其使用。美國美國 信銀投資不是美國注冊經紀商和美國金融業監管局(FINRA)的注冊會員。信銀資本的分析師不具有美國金融監管局(FINRA)分析師的注

98、冊資格。因此，信銀資本不受美國就有關研究報告準備和分析師獨立性規則的約束。本報告僅提供給美國1934年證券交易法規則15a-6定義的“主要機構投資者”，不得提供給其他任何個人。接收本報告之行為即表明同意接受協議不得將本報告分發或提供給任何其他人。接收本報告的美國收件人如想根據本報告中提供的信息進行任何買賣證券交易，都應僅通過美國注冊的經紀交易商來進行交易。Please see last page for disclaimer and disclosure of interest.請參見尾頁免責聲明及利益申報 研究報告研究報告|行業深度行業深度|資產管理資產管理 26 英國英國 本報告并非由英國

99、2000年金融服務與市場法(經修訂)(FSMA)第21條所界定之認可人士發布,而本報告亦未經其批準。因此，本報告不會向英國公眾人士派發，亦不得向公眾人士傳遞。本報告僅提供給合資格投資者(按照金融服務及市場法的涵義)，即(i)按照2000年金融服務及市場法2005年(金融推廣)命令(命令)第19(5)條定義在投資方面擁有專業經驗之投資專業人士或(ii)屬于命令第49(2)(a)至(d)條范圍之高凈值實體或(iii)其他可能合法與之溝通的人士(所有該等人士統稱為有關人士)。不屬于有關人士的任何機構和個人不得遵照或倚賴本報告或其任何內容行事。此材料未經香港證監會審閱。本報告的版權僅為信銀資本所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、刊登、發表或引用，信銀資本對任何第三方的該等行為保留追述權利，并且對第三方未經授權行為不承擔任何責任。