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1、證券研究報告北交所公司深度報告專用設備 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/21 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 廣廈環能（873703）高效換熱器行業引領企業高效換熱器行業引領企業，高效節能趨勢下成高效節能趨勢下成長空間廣闊長空間廣闊 2024 年年 08 月月 26 日日 證券分析師證券分析師 朱潔羽朱潔羽 執業證書：S0600520090004 證券分析師證券分析師 易申申易申申 執業證書：S0600522100003 證券分析師證券分析師 余慧勇余慧勇 執業證書：S0600524080003 研究助理研究助理 錢堯天錢堯天 執業證書：S060012212

2、0031 研究助理研究助理 薛路熹薛路熹 執業證書：S0600123070027 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)15.79 一年最低/最高價 13.55/51.68 市凈率(倍)1.66 流通A股市值(百萬元)520.68 總市值(百萬元)1,699.95 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)9.48 資產負債率(%,LF)15.87 總股本(百萬股)107.66 流通 A 股(百萬股)32.98 相關研究相關研究 增持（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）476.09 5

3、24.38 650.53 745.18 839.26 同比 10.54 10.14 24.06 14.55 12.62 歸母凈利潤（百萬元）131.26 125.64 152.29 172.84 193.03 同比 9.81(4.28)21.21 13.50 11.68 EPS-最新攤?。ㄔ?股）1.22 1.17 1.41 1.61 1.79 P/E（現價&最新攤?。?2.95 13.53 11.16 9.84 8.81 Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點 高效換熱器行業引領企業高效換熱器行業引領企業：公司專業從事強化傳熱技術和高效換熱設備研發、設計、制造、銷售

4、及相關服務，自 2001 年成立以來，深耕高效換熱器行業二十余年，堅持自主研發與產學研相結合的創新模式，與國內外知名企業和院校進行廣泛的合作，組建了一支強化傳熱技術研發與應用的專業技術團隊。公司經營成果顯著，2019-2023 年營收 CAGR 達到 8.05%，2024 年 H1 公司實現營業收入 3.44 億元，歸母凈利潤 0.95 億元，同比增長 32.08%。換熱器行業向高效低碳轉型，下游應用領域廣泛換熱器行業向高效低碳轉型，下游應用領域廣泛：1）行業規模穩步提行業規模穩步提升，市場前景廣闊升，市場前景廣闊。換熱器行業市場規模逐年增長，2016-2022 年 CAGR約為 11.05%

5、；下游應用廣泛，煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等下游領域的發展對換熱器產品具有穩定的市場需求；2）下游市場）下游市場需求穩中有增需求穩中有增。煉油及石油化工市場需求穩定，OPEC 預計到 2035 年石油需求將繼續增長約 54.36 億噸/年，同時預計 2025 年底乙烯產能將達到 7350 萬噸，將帶來煉化專用裝備需求量的上升；我國現代煤化工產業規模穩步增長，產能急劇擴大；化工新材料產業受新興產業的崛起與傳統消費領域的技術革新驅動，發展勢頭迅猛，自給率 2025 年預計達 75%。4）產業政策推動行業向高效化、節能化轉型產業政策推動行業向高效化、節能化轉型。在“雙碳”目標背景下，國家

6、出臺了2030 年前碳達峰行動方案 等一系列鼓勵綠色低碳、節能減排的政策方案，為換熱器行業的發展提供了良好的宏觀環境，為行業的轉型升級和持續發展帶來了機遇。技術優勢明顯，與大客戶合作緊密，產能擴張滿足高增需求技術優勢明顯，與大客戶合作緊密，產能擴張滿足高增需求：1）公司公司注重研發創新，技術優勢明顯注重研發創新，技術優勢明顯。公司不斷加大研發投入，2019-2023 年公司研發費用從 0.12 億元增長至 0.24 億元，研發費用率從 3.46%增長至 4.55%；公司在產品開發和技術創新上的研發成果豐碩；2）產品設計產品設計精準，應用方面累積大量成功案例精準，應用方面累積大量成功案例。公司擁

7、有經驗豐富的設計團隊和項目管理經驗、行業經驗，產品在 20 多年的發展歷程中，實現了多次在相關領域的成功應用；3）客戶資源豐富，先進優勢顯著客戶資源豐富，先進優勢顯著。公司積累了豐富且優質的客戶資源，包括中國石化、中國石油、中國神華、衛星集團等知名企業；4）產能穩步擴張，未來增長空間大產能穩步擴張，未來增長空間大。公司 2020-2022 年銷量逐年上漲，而產能較為飽和，募投的高效節能換熱器項目預計 2025年末完工，可增加 10000 噸產能，擴產滿足高增需求。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2024-2026 歸母凈利潤分別為1.52/1.73/1.93 億元，同比+

8、21.21%/13.50%/11.68%，考慮行業需求持續增長，公司業績穩健增長，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。風險提示：風險提示：原材料價格波動、行業競爭加劇、客戶集中度較高。-53%-43%-33%-23%-13%-3%7%17%27%37%2023/12/52024/3/12024/5/272024/8/22廣廈環能北證50 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/21 內容目錄內容目錄 1.廣廈環能：高效換熱器行業引領企業廣廈環能：高效換熱器行業引領企業.4 1.1.強化傳熱技術引領企業，深耕行業二十余年

9、.4 1.2.以高通量換熱器為主，全面布局換熱設備市場.6 1.3.經營成果顯著，營收和凈利潤規模逐年提升.6 2.換熱器行業向高效低碳轉型，下游應用領域廣泛換熱器行業向高效低碳轉型，下游應用領域廣泛.10 2.1.行業規模穩步提升，市場前景廣闊.10 2.2.下游市場需求穩中有增.10 2.2.1.煉油及石油化工：市場需求穩定，向大型化、一體化、產業集群化方向發展.10 2.2.2.現代煤化工：產業未來五至十年發展空間大.11 2.2.3.化工新材料：規模持續擴大，規劃 2025 年自給率達到 75%.12 2.3.產業政策推動行業向高效化、節能化轉型.13 3.技術優勢明顯，與大客戶合作緊

10、密，產能擴張滿足高增需求技術優勢明顯，與大客戶合作緊密，產能擴張滿足高增需求.14 3.1.公司注重研發創新，技術優勢明顯.14 3.2.產品設計精準，應用方面累積大量成功案例.14 3.3.客戶資源豐富，先進優勢顯著.15 3.4.產能穩步擴張滿足市場增長需求.15 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.17 4.1.盈利預測拆分.17 4.2.估值對比及投資建議.18 5.風險提示風險提示.19 aVeZbZfVbUfYfVaY6MbP8OtRqQpNqMlOnNwOlOoMtMaQpPuNwMmOsRuOsRpQ 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交

11、所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/21 圖表目錄圖表目錄 圖 1：廣廈環能發展歷程.4 圖 2：股權結構清晰穩定（截至 2024 年 3 月 31 日）.4 圖 3：公司產品主要為高通量換熱器、高冷凝換熱器、波紋管換熱器、降膜蒸發器.6 圖 4：營業收入持續攀升.7 圖 5：歸母凈利潤呈上升趨勢.7 圖 6：公司營收以高冷凝換熱器、高通量換熱器為主.8 圖 7：盈利能力維持在較高水平.8 圖 8：高通量換熱器毛利率最高.8 圖 9：費用管控能力較強.9 圖 10：換熱設備行業 2016-2022 CAGR 達 11.05%.10 圖 11：2021 年換熱器下游應用統計.10

12、圖 12：全球煉油日均產能統計.11 圖 13：預計 2025 年國內乙烯產能將達到 7350 萬噸.11 圖 14：2025-2027 年規劃投產的大型煉化項目.11 圖 15：國家政策支持“十四五”期間大力發展現代煤化工.12 圖 16：預計 2023-2030 年消費量 CAGR 超過 7%.13 圖 17：自 2016 年化工新材料市場產銷逐步趨于平衡.13 圖 18：產業政策支持行業轉型升級.13 圖 19：公司研發費用及研發費用率逐年增長.14 圖 20：核心技術與對應專利統計.14 圖 21：公司產品應用成功案例（部分）.15 圖 22：公司 2022 年前五大客戶統計.15 圖

13、 23：公司 2023 年前五大客戶統計.15 圖 24：2020-2022 公司產能、產量、銷量統計.16 圖 25：廣廈環能盈利拆分.17 圖 26：可比公司估值對比（截至 2024 年 8 月 23 日）.18 表 1：公司管理層行業經驗豐富.5 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/21 1.廣廈環能：廣廈環能：高效高效換熱器換熱器行業引領企業行業引領企業 1.1.強化傳熱技術引領企業，深耕行業二十余年強化傳熱技術引領企業，深耕行業二十余年 公司是一家專業從事強化傳熱技術和高效換熱設備研發、設計、制造、銷

14、售及相關公司是一家專業從事強化傳熱技術和高效換熱設備研發、設計、制造、銷售及相關服務的國家級高新技術企業服務的國家級高新技術企業。廣廈環能自 2001 年成立以來，深耕高效換熱器行業二十余年，堅持自主研發與產學研相結合的創新模式，與國內外知名企業和院校進行廣泛的合作，組建了一支強化傳熱技術研發與應用的專業技術團隊，已取得了 ISO9001 質量管理體系、ISO14001 環境管理體系、ISO45001 職業健康安全管理體系認證以及具有獨立知識產權的專利 90 余項，形成了高通量換熱器、高冷凝換熱器、波紋管換熱器及降膜蒸發器等系列高效換熱產品。圖圖1：廣廈環能發展歷程廣廈環能發展歷程 數據來源：

15、公司官網，東吳證券研究所 股權結構清晰穩定股權結構清晰穩定。韓軍為公司實際控制人、控股股東，截至 2024 年 3 月 31 日，持股 48.94%。廣廈環能擁有一家全資子公司及一家參股子公司?？毓勺庸緸槔确粡V廈新源石化設備制造有限公司，其主營業務為高效換熱器的生產制造；參股子公司為大連海川云天信息科技有限公司，其主要產品為“化海川流-海川化工論壇”，主營業務為基于“化海川流-海川化工論壇”，為化工行業客戶提供咨詢、推廣、交易撮合等服務，其控股方大連勇峰宏天網絡科技合伙企業（有限合伙）為持股平臺，不涉及實際經營業務。圖圖2：股權結構清晰穩定（截至股權結構清晰穩定（截至 2024 年年 3 月

16、月 31 日）日）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/21 數據來源：iFind，東吳證券研究所 公司組織架構穩定，管理層行業經驗豐富。公司組織架構穩定，管理層行業經驗豐富。公司管理層均從業多年，行業經驗較為豐富。公司董事長韓軍女士為高級工程師，且擔任過多家公司總經理，行業經驗豐富。公司董事、總經理劉永超先生、董事會秘書、副總經理范樹耀先生、副總經理馬慶懷先生，均在行業深耕多年，具備長遠的行業眼光和充足的管理經驗。表表1：公司管理層行業經驗豐富公司管理層行業經驗豐富 姓名 職務 履歷 韓軍 董事長、董事 韓軍，

17、女，1964 年 2 月出生，中國國籍，無境外居留權，本科學歷，高級工程師。1986 年 8 月至 1992 年 2 月，在沈陽儀器儀表所從事技術及市場開發工作，任助理工程師；1992 年 3 月至 1996 年 7 月，任沈陽市廣廈熱力設備開發制造公司總經理；1996 年 8 月至 2001 年 1 月，任北京廣廈環宇熱力設備開發有限責任公司總經理；2001 年 2 月至 2015 年4 月任廣廈有限執行董事、總經理；2002 年 2 月至 2014 年 9 月，任北京廣廈新源石化設備開發有限公司總經理；2015 年 5 月至今，任廣廈環能董事長；2005 年 11 月至今，任廊坊廣廈執行董

18、事。劉永超 董事、總經理 劉永超，男，1966 年 2 月出生，中國國籍，無境外居留權，本科學歷，高級工程師。1988 年 7 月至 1994 年 3 月，任遼寧省石油化工規劃設計院工程師；1994 年 4 月至 1996 年 7 月任沈陽市廣廈熱力設備開發制造公司技術員；1996 年 8 月至 2001 年 1 月任北京廣廈環宇熱力設備開發有限責任公司副總經理；2001 年 2 月至 2015 年 4 月任廣廈有限總經理；2015 年 5 月至今任廣廈環能董事、總經理。范樹耀 董事,董事會秘書,財務總監,副總經理 范樹耀，男，1967 年 9 月出生，中國國籍，無境外居留權，本科學歷。198

19、9 年 7 月至 1995 年 4 月，任北京農學院財務處會計；1995 年 5 月至1998 年 11 月，任中國日報社培訓中心主管會計；1998 年 12 月至 2001年 1 月，任北京廣廈環宇熱力設備開發有限公司財務部經理；2001 年 2 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/21 月至 2015 年 4 月，任廣廈有限財務總監、副總經理；2015 年 5 月至2021 年 6 月任廣廈環能董事、財務總監及董事會秘書；2021 年 7 月至今任廣廈環能董事、財務總監及董事會秘書、副總經理。馬慶懷 副總經

20、理 馬慶懷，男，1968 年 9 月出生，中國國籍，無境外居留權，本科學歷，工程師。1992 年 7 月至 1994 年 7 月，任沈陽氣體壓縮機研究所設計室工程師；1994 年 8 月至 1996 年 8 月任沈陽市廣廈熱力設備開發制造公司銷售工程師；1996 年 9 月至 2001 年 1 月任北京廣廈環宇熱力設備開發有限責任公司經營部經理；2001 年 2 月至 2015 年 4 月任廣廈有限經營總監、副總經理；2015 年 5 月至今，任廣廈環能副總經理。數據來源：iFind，東吳證券研究所 1.2.以以高通量換熱器高通量換熱器為主，為主，全面布局全面布局換熱設備換熱設備市場市場 公司

21、銷售的主要產品包括公司銷售的主要產品包括高通量換熱器、高冷凝換熱器、波紋管換熱器及降膜蒸發高通量換熱器、高冷凝換熱器、波紋管換熱器及降膜蒸發器器，在煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等行業應用廣泛。在煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等行業應用廣泛。公司營收以高通量換熱器為主，2021 年營收占比最高，為 66.78%，2023 年占比最低，為 38.16%，整體呈下降趨勢；高冷凝換熱器營收占比 2019-2023 年整體呈上升趨勢，2023 年達到 40.02%；波紋管系列產品 2019-2023 年營收占比整體呈上升趨勢，2023 年占比略有回落；降膜蒸發器營收占比逐年增加。圖圖3

22、：公司產品主要為公司產品主要為高通量換熱器、高冷凝換熱器、波紋管換熱器、降膜蒸發器高通量換熱器、高冷凝換熱器、波紋管換熱器、降膜蒸發器 數據來源：廣廈環能招股說明書，東吳證券研究所 1.3.經營成果顯著，營收和凈利潤規模逐年提升經營成果顯著，營收和凈利潤規模逐年提升 營業收入和歸母凈利潤持續攀升，增長勢頭不減。營業收入和歸母凈利潤持續攀升，增長勢頭不減。公司營收持續保持增長，2019-2023 年營收 CAGR 達到 8.05%，2024 年 H1 公司實現營業收入 3.44 億元，同比增長 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東

23、吳證券研究所 7/21 29.73%。盈利方面，公司盈利有所波動，2023 年盈利下滑主要系由于 2022 年公司收回部分長期掛賬的應收賬款及 2023 年公司應收賬款增加造成信用減值損失。2024 年 H1公司實現歸母凈利潤 0.95 億元，同比增長 32.08%。2019-2023 年歸母凈利潤 CAGR 為6.35%。圖圖4：營業收入持續攀升營業收入持續攀升 圖圖5：歸母凈利潤呈上升趨勢歸母凈利潤呈上升趨勢 數據來源：iFind，東吳證券研究所 數據來源：iFind，東吳證券研究所 營收以營收以高冷凝換熱器、高通量換熱器為主，自高冷凝換熱器、高通量換熱器為主，自 2020 年逐步發展波紋

24、管系列、降膜年逐步發展波紋管系列、降膜蒸發器蒸發器。2019-2023 年，公司主營業務收入以高冷凝換熱器、高通量換熱器為主，產品結構逐步由高通量換熱器主導調整為兩種產品占比相近；2023 年高冷凝換熱器營收占比為 40.02%，超過高通量換熱器（38.16%），主要系山東裕龍及寧夏寶豐項目設備于本期陸續交付所致；2024H1 高通量換熱器營收上漲主要系受下游客戶項目投資和建設周期影響，交付設備金額增加所致。波紋管系列 2020-2022 年營收占比逐年上升至 15.69%，2023 年和 2024H1 有所下降，主要由于受下游客戶項目投資和建設周期影響，交付設備數量有所波動；降膜蒸發器 20

25、20-2023 年營收占比逐年上升至 8.29%，2024H1 下降至1.91%。356.01 379.40 430.70 476.09 524.38 344.17 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0100200300400500600201920202021202220232024H1營業收入/百萬元同比增長/%92.35 103.45 119.54 131.26 125.64 95.15-20%0%20%40%60%80%100%020406080100120140201920202021202220232024H1歸母凈利潤/百萬元同比增長/%請務必閱讀正文之后的

26、免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 8/21 圖圖6：公司營收以高冷凝換熱器、高通量換熱器為主公司營收以高冷凝換熱器、高通量換熱器為主 數據來源：iFind，東吳證券研究所 盈利能力盈利能力穩定穩定，近兩年穩步回升，近兩年穩步回升。公司凈利率維持在 25%左右，2023 年凈利率下降主要系凈利潤有所下降，營收保持增長。公司毛利率基本維持在 40%-50%，由于產品從排產至交付需要 6-12 個月，2022 年毛利率下降主要為 2021 年公司主要原材料管材、板材、鍛件等的采購價格上漲的滯后影響。分產品看，高通量換熱器毛利率最高且穩定維

27、持在 50%左右；高冷凝換熱器、波紋管系列毛利率均維持在 30%-40%；降膜蒸發器產品毛利率波動較大，主要系公司項目數量較少，毛利率受單個項目影響較大，2021 年公司首次為苯乙烯裝置供應降膜蒸發器，為開拓市場以成本價供貨，且合同金額較小，因此毛利率較低。圖圖7：盈利能力盈利能力維持在較高水平維持在較高水平 圖圖8：高通量換熱器毛利率最高高通量換熱器毛利率最高 數據來源：iFind，東吳證券研究所 數據來源：iFind，東吳證券研究所 公司費用管控能力較強，期間費用率公司費用管控能力較強，期間費用率整體呈整體呈下降下降趨勢趨勢，研發研發費用率費用率穩定穩定。2021-2023年公司期間費用率

28、分別為 13.33%、11.40%、13.38%，整體下降，2021 年增加主要系公司上市導致的管理費用增加；管理費用率為 6.21%、5.28%、7.07%，2023 年管理費用上漲主要系本期公司在北交所上市，將剩余期間股份支付全部一次性確認，同時上市管理142.07164.08127.14168.55209.85120.31201.89191.28287.63198.63200.10196.3174.7153.2514.2412.3743.476.590%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021202220232024H1高冷凝換熱器/百萬元高

29、通量換熱器/百萬元波紋管系列/百萬元降膜蒸發器/百萬元其他產品/百萬元其他業務/百萬元44.80%48.77%50.49%42.17%42.51%44.97%25.94%27.27%27.75%27.57%23.96%27.65%10%20%30%40%50%60%201920202021202220232024H1毛利率歸母凈利率32.19%45.05%45.48%40.72%36.37%53.52%52.91%53.19%48.16%50.70%42.38%39.43%33.15%38.88%40.44%1.43%50.34%40.88%43.31%0%10%20%30%40%50%60%

30、201920202021202220232024H1高冷凝換熱器高通量換熱器波紋管系列降膜蒸發器其他產品 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/21 費用相應增加；研發費用率為 3.89%、3.95%、4.55%，穩步上升；銷售費用率為 3.39%、2.35%、1.95%，穩步下降，2024H1 略有上升主要系本期加大市場開發投入所致。圖圖9：費用管控能力較強費用管控能力較強 數據來源：iFind，東吳證券研究所 12.92%13.45%13.33%11.40%13.38%11.12%4.78%6.57%6.21

31、%5.28%7.07%4.01%3.46%3.78%3.89%3.95%4.55%3.99%-4%0%4%8%12%16%期間費用率銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/21 2.換熱器行業換熱器行業向高效低碳轉型，下游應用領域廣泛向高效低碳轉型，下游應用領域廣泛 2.1.行業行業規模穩步提升，市場前景廣闊規模穩步提升，市場前景廣闊 換熱器行業市場規模逐年增長，換熱器行業市場規模逐年增長，2016-2022 年年 CAGR 約為約為 11.05%；下游應用廣泛，；下游應

32、用廣泛，市場前景良好市場前景良好。根據華經產業研究院數據，換熱器行業 2016-2022 市場規模持續增長，2021 年市場規模達 1426 億元。換熱設備下游應用廣泛，根據北京普華有策信息咨詢有限公司出具的2021-2026 年換熱器行業細分市場調查及投資前景預測報告，在現代化學工業中換熱器的投資大約占設備總投資的 30%，在煉油廠中占全部工藝設備的 40%左右。煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等下游領域的發展對換熱器產品具有穩定的市場需求，大型煉化一體化、大型現代煤化工、大規?；ば虏牧系软椖康拈_工與建設，將進一步提升換熱器行業的發展空間。整體來看，我國的換熱器產業發展機遇良好，市場

33、前景廣闊。圖圖10：換熱設備行業換熱設備行業 2016-2022 CAGR 達達 11.05%圖圖11：2021 年換熱器年換熱器下游應用下游應用統計統計 數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 數據來源：前瞻產業研究院，東吳證券研究所 2.2.下游市場需求穩中有增下游市場需求穩中有增 2.2.1.煉油及石油化工：市場需求穩定，向大型化、一體化、產業集群化方向發展煉油及石油化工：市場需求穩定，向大型化、一體化、產業集群化方向發展 煉油及石油化工市場需求穩定且保持增長煉油及石油化工市場需求穩定且保持增長。根據 Wind 資訊數據，2010 年以來全球煉油日均產能穩步提升，2020 年受全球各地

34、區停工停產的影響產能小幅下降，于 2021年恢復至 13.83 百萬噸/日，2022 年維持上升的趨勢，增長至 13.84 百萬噸/日。根據石油輸出國組織 OPEC 發布的2022 年世界石油展望報告，預計到 2035 年石油需求將繼續增長至每天 1.095 億桶（以一桶油 0.136 噸測算，約 54.36 億噸/年）。乙烯是全球產量最大的石油化工產品之一，是衡量國家石油化工發展水平的重要標志?！笆濉逼陂g，我國乙烯產能從 2200.5 萬噸增長至 3518 萬噸，CAGR 約 10%?！笆奈濉逼陂g，國內乙烯將迎來擴產高峰，累計新增乙烯產能將達到 3832 萬噸，預計到 2025 年底將

35、達到 7350854948105211681296142617790%5%10%15%20%25%30%02004006008001000120014001600180020002016201720182019202020212022市場規模/億元同比增長/%30%17%9%8%7%36%石油化工電力冶金船舶工業機械工業集中供暖其他 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/21 萬噸。國內乙烯的擴產將帶來煉化專用裝備需求量的上升。國內乙烯的擴產將帶來煉化專用裝備需求量的上升。圖圖12：全球煉油日均產能統計全球煉油

36、日均產能統計 圖圖13：預計預計 2025 年國內乙烯產能將達到年國內乙烯產能將達到 7350 萬噸萬噸 數據來源：廣廈環能招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：國家統計局，中國化工信息周刊，東吳證券研究所 注：日均產能部分原始數據單位為百萬桶/日，統一按招股說明書中數據 0.136 噸/桶換算 政策推動政策推動國內國內煉油及石油化工煉油及石油化工市場向大型化、一體化、產業集群化發展。市場向大型化、一體化、產業集群化發展?！笆濉逼陂g，國內石油化工行業“基地化、園區化、一體化”發展的理念已經成為共識，集聚發展的空間格局大框架基本形成。隨著近年來相關引導及監管政策的持續發力，疊加“碳達峰、碳中

37、和”目標的推進，預計“十四五”期間煉油石化行業結構將迎來深度調整。淘汰落后技術設備、嚴控設備質量、配置節能環保設備已經成為傳統能源行業的發展共淘汰落后技術設備、嚴控設備質量、配置節能環保設備已經成為傳統能源行業的發展共識，煉油石化行業正向裝置大型化、煉化一體化、產業集群化方向發展。識，煉油石化行業正向裝置大型化、煉化一體化、產業集群化方向發展。圖圖14：2025-2027 年規劃投產的大型煉化項目年規劃投產的大型煉化項目 數據來源：廣廈環能招股說明書，東吳證券研究所 2.2.2.現代煤化工：產業現代煤化工：產業未來五至十年發展空間大未來五至十年發展空間大 現代煤化工是指以煤為原料，采用先進技術

38、和加工手段生產替代石化產品和清潔燃12.66 13.84 13.83 13.83 13.84 14.01 14.89-1%0%1%2%3%1212131314141515162010201920202021202220232035E日均產能（百萬噸/日）同比增長/%220123042381250529073518451352135653661073500%5%10%15%20%25%30%010002000300040005000600070008000乙烯產能/萬噸同比增長/%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所

39、12/21 料的產業。近年來，我國現代煤化工產業規模穩步增長，以煤制油、煤制氣等為代表的近年來，我國現代煤化工產業規模穩步增長，以煤制油、煤制氣等為代表的現代煤化工項目快速建設，產能急劇擴大，且不斷向大型化、材料一體化方向發展?，F代煤化工項目快速建設，產能急劇擴大，且不斷向大型化、材料一體化方向發展。根據中國煤炭工業協會發布的 煤炭工業“十四五”現代煤化工發展指導意見，截至 2020年底，我國建成 931 萬噸/年煤制油、51 億立方米/年煤制氣、1582 萬噸/年煤制烯烴、489 萬噸/年煤制乙二醇的產業規模。根據中國石油和化學工業聯合會發布的現代煤化工“十四五”發展指南，預計到 2025

40、年底我國形成 3000 萬噸/年煤制油、150 億立方米/年煤制氣、1000 萬噸/年煤制乙二醇、100 萬噸/年煤制芳烴、2000 萬噸/年煤（甲醇）制烯烴的產能規模。我國現代煤化工當前仍有較大發展空間。圖圖15：國家政策支持“十四五”期間大力發展現代煤化工國家政策支持“十四五”期間大力發展現代煤化工 數據來源：政府公告，東吳證券研究所 2.2.3.化工新材料：化工新材料：規模規模持續持續擴大擴大，規劃規劃 2025 年年自給率達到自給率達到 75%化工新材料產業化工新材料產業受受新興產業的崛起與傳統消費領域的技術革新新興產業的崛起與傳統消費領域的技術革新驅動驅動，發展勢頭迅猛發展勢頭迅猛，

41、但目前自給率低；隨著行業逐步發展，產銷趨于平衡但目前自給率低；隨著行業逐步發展，產銷趨于平衡，自給率，自給率 2025 年預計達年預計達 75%?；ば虏牧鲜切履茉?、高端裝備、綠色環保、生物技術等戰略新興材料的重要基礎材料。據中國石化報消息，2023 年我國化工新材料消費量為 4175 萬噸，預計 2030 年將達到6800 萬噸，20232030 年 CAGR 維持在 7%以上。根據中國石油和化學工業聯合會化工新材料專委會統計，2019 年國內化工新材料產值約 6000 億元，總消費規模約 9000 億元，自給率水平較低。石油和化學工業“十四五”發展指南特別強調，要加快化工新材料的發展，提出

42、“十四五”末化工新材料的自給率要達到 75%，占化工行業整體比重超過 10%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/21 圖圖16：預計預計 2023-2030 年消費量年消費量 CAGR 超過超過 7%圖圖17：自自 2016 年年化工新材料化工新材料市場產銷逐步趨于平衡市場產銷逐步趨于平衡 數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 2.3.產業產業政策推動行業向高效化、節能化轉型政策推動行業向高效化、節能化轉型 近年來，在國家“雙碳”目標背景下，綠色低碳、節能減排成

43、為經濟社會建設的主基調。國家因此出臺了2030 年前碳達峰行動方案 高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實施指南（2022 年版）等一系列鼓勵綠色低碳、節能減排的政策方案，為換熱器行業的發展提供了良好的宏觀環境，推動了行業內企業的技術進步，為行業的轉型升級和持續發展帶來了機遇。公司高效換熱器具有傳熱效率高、能源消耗低、可靠性高、提高能源利用效率、減少環境污染等特點，可以有效減少換熱器的數量和體積，降低設備及工程投資，節省運營費用，為推動下游的行業裝置大型化、高效化、節能化，實現國家“碳達峰、碳中和”的目標起到戰略性作用。圖圖18：產業政策支持行業轉型升級產業政策支持行業轉型升級 數據來源：政府公

44、告，東吳證券研究所 2627 2952 3342 3513 3683 4051 4136 4175 4800 6800 0%2%4%6%8%10%12%14%16%010002000300040005000600070008000銷量/萬噸同比增長/%171%157%152%144%141%129%124%80%90%100%110%120%130%140%150%160%170%180%2016201720182019202020212022產銷率/%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/21 3.技術優勢明

45、顯技術優勢明顯，與大客戶合作緊密，與大客戶合作緊密，產能擴張滿足高增需求產能擴張滿足高增需求 3.1.公司注重研發創新，公司注重研發創新，技術優勢明顯技術優勢明顯 公司注重研發，持續加強創新。公司注重研發，持續加強創新。公司注重研發創新，不斷加大研發投入，研發費用及研發費用率穩步上升。2019-2023 年公司研發費用從 0.12 億元增長至 0.24 億元，CAGR達 14.11%；研發費用率從 3.46%增長至 4.55%。2024H1 研發費用及研發費用率略有下降，但仍維持在 4%左右。公司在產品開發和技術創新上的研發成果豐碩公司在產品開發和技術創新上的研發成果豐碩，技術優勢明，技術優勢

46、明顯顯。截至 2023 年 6 月 30 日，公司擁有專利 98 項，其中發明專利 10 項，軟件著作權 5項。同時公司募投的研發中心項目規劃設置工藝實驗室、高效管實驗室、焊接研究室等六個實驗室，針對新型高通量換熱器、新型高效冷凝換熱器等換熱器產品的應用進行拓展研究，該項目預計 2026 年 12 月 31 日完成。圖圖19：公司研發費用公司研發費用及研發費用率及研發費用率逐年增長逐年增長 圖圖20：核心技術與對應專利統計核心技術與對應專利統計 數據來源：iFinD，東吳證券研究所 數據來源：廣廈環能招股說明書，東吳證券研究所 3.2.產品設計精準，應用方面產品設計精準，應用方面累積大量累積大

47、量成功成功案例案例 公司公司產品設計精準，應用方面累積了大量成功案例及經驗產品設計精準，應用方面累積了大量成功案例及經驗。精準的設計是確保高效換熱器實現高效傳熱、長周期穩定運行和節能降碳的關鍵。公司擁有經驗豐富的設計團隊和項目管理經驗、行業經驗，能夠根據用戶的技術條件精準設計出高性價比的強化傳熱解決方案。公司的產品在 20 多年的發展歷程中，實現了多次在相關領域的成功應用，積累了大量成功案例及經驗。12.33 14.36 16.74 18.81 23.85 13.73 3.46%3.78%3.89%3.95%4.55%3.99%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4

48、.0%4.5%5.0%051015202530201920202021202220232024H1研發費用/百萬元研發費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 15/21 圖圖21：公司產品應用成功案例（部分）公司產品應用成功案例（部分）數據來源：廣廈環能招股說明書，東吳證券研究所 3.3.客戶資源豐富，先進優勢顯著客戶資源豐富，先進優勢顯著 公司公司客戶資源豐富，與主要客戶的合作穩定客戶資源豐富，與主要客戶的合作穩定。公司深耕高效換熱器行業二十多年，憑借優秀的技術開發與產品設計能力，并經過長期的積累和沉淀，積累

49、了豐富且優質的客戶資源，覆蓋煉油及石油化工領域的中國石化、中國石油、中國海油，現代煤化工領域的中國神華、寶豐能源，化工新材料領域的衛星集團等知名企業。公司與主要客戶的合作深入、緊密，訂單穩定。圖圖22：公司公司 2022 年前五大客戶統計年前五大客戶統計 圖圖23：公司公司 2023 年前五大客戶統計年前五大客戶統計 數據來源：廣廈環能招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：廣廈環能年度報告，東吳證券研究所 3.4.產能穩步擴張產能穩步擴張滿足市場增長需求滿足市場增長需求 公司公司目前目前產能較為飽和，通過募投項目擴張產能，未來增長空間大產能較為飽和，通過募投項目擴張產能，未來增長空間大。公司

50、2020-2022年銷量逐年上漲，而產能較為飽和，預計將越來越難滿足公司生產需求。公司募投的高效節能換熱器項目預計 2025 年末完工，可增加 10000 噸產能。項目完成后公司營業收入與業務規模都將進一步提升，同時由于產能飽和導致的外協加工成本將減少。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 16/21 圖圖24：2020-2022 公司公司產能、產量、銷量統計產能、產量、銷量統計 數據來源：廣廈環能招股說明書，東吳證券研究所 8000.00 8000.00 8000.00 9641.62 12529.02 8244.

51、62 9206.08 10341.19 10713.66 02000400060008000100001200014000202020212022產能/噸產量/噸銷量/噸 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 17/21 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1.盈利預測拆分盈利預測拆分 高高通量管系列通量管系列換熱換熱產品產品：我們預計 2024/2025/2026 年公司高通量管系列換熱產品業務實現營收增長 45%/15%/15%；預計毛利率呈小幅度下滑趨勢，2024/2025/2026 年分別為 48%

52、/47%/46%。換熱器換熱器產品產品：我們預計換熱器產品 2024/2025/2026 年實現營收增長，增速為20%/15%/10%，毛利率預計呈小幅度下滑趨勢，2024/2025/2026 年分別為 36%/35%/34%。波紋管系列波紋管系列換熱產品換熱產品：我們預計波紋管系列換熱產品 2024/2025/2026 年營收穩步增長，增速為 10%/10%/10%，毛利率呈小幅度下滑趨勢，2024/2025/2026 年分別為38%/37%/36%。蒸發器蒸發器：我們預計蒸發器產品 2024/2025/2026 年營收穩步增長，增速為15%/15%/15%，毛利率預計穩定，2024-202

53、6 年維持在約 40%/40%/40%。其他其他：我們預計其他產品 2024/2025/2026 年實現營收增長，增速為 5%/5%/5%，毛利率預計穩定，維持在約 25%/25%/25%?；谝陨鲜杖氩鸱?，我們預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 6.51/7.45/8.39 億元，同比+24.06%/14.55%/12.62%。圖圖25：廣廈環能廣廈環能盈利拆分盈利拆分 數據來源：Wind，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 18/21 4.2.估值對比及投資建議估值對比及投資建議 首

54、次覆蓋，給予“首次覆蓋，給予“增持增持”評級?！痹u級。我們預計公司 2024/2025/2026 年歸母凈利潤為1.52/1.73/1.93 億元，同比+21.21%/13.50%/11.68%，對應 PE 為 11/10/9 倍；可比公司選擇業務相近的蘭石重裝和科新機電，可比公司 2024-2026 年對應平均 PE 為 19/15/11 倍，考慮行業需求持續增長，公司業績穩健增長，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。圖圖26：可比公司估值對比可比公司估值對比（截至（截至 2024 年年 8 月月 23 日）日）數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：除廣廈環能外其余盈利預測均為 Wind 一致

55、預期預測 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 19/21 5.風險提示風險提示 1）公司部分特種設備產品出廠前未獲取監督檢驗證明文件存在的法律風險）公司部分特種設備產品出廠前未獲取監督檢驗證明文件存在的法律風險。公司生產的高效換熱器屬于特種設備中的壓力容器，產品設計、制造均有法律法規和安全技術監察規程的規定，并受到主管部門嚴格的監督檢驗。根據特種設備安全法 特種設備安全監察條例 等相關規定，公司部分特種設備產品出廠前未獲取監督檢驗證明文件，可能被主管部門責令在合理期限內改正；若公司收到責令限期改正要求且逾期未改正的

56、，存在受到行政處罰的風險。2）客戶集中度較高的風險）客戶集中度較高的風險。公司產品廣泛應用于煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等領域。相關領域的客戶主要為大型企業集團（及其分、子公司），且單個項目的投資金額較高。相應的，公司在某一期間內的業務及客戶會較為集中。未來經營過程中，若下游行業景氣度下降，主要客戶經營情況出現重大不利變化，可能導致公司訂單量萎縮或應收賬款不能及時收回，進而對公司生產經營造成不利影響。3）受宏觀經濟及下游行業景氣度影響的風險）受宏觀經濟及下游行業景氣度影響的風險。公司產品廣泛應用于煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等行業，下游行業的發展受宏觀經濟周期波動、國家宏觀

57、經濟增速和下游客戶新增投資等因素的影響。未來若宏觀經濟增速下滑、產業政策收緊、化工產品價格的不利波動或發生其他重大不利變化，將影響下游客戶對公司產品的需求，從對公司的持續盈利能力和經營業績帶來不利影響。4）原材料價格波動風險）原材料價格波動風險。公司生產的高效換熱器所需的主要原材料為鋼材，受到宏觀經濟周期、市場需求和匯率波動等因素的影響，價格波動幅度較大。公司主要原材料在生產成本中占有較大的比重，如果主要原材料價格未來持續大幅上漲，或者公司產品售價未隨著原材料成本變動作相應調整，公司生產成本將顯著增加，因此公司存在原材料價格波動的經營風險。5）外協供應商的風險）外協供應商的風險。報告期內，公司

58、主要產品高冷凝換熱器中的換熱管主要由外協供應商維聯傳熱根據公司設計方案進行來料加工，未來如果維聯傳熱的加工產能無法滿足公司需求，或雙方合作出現分歧，可能對公司業務產生不利影響。7）毛利率無法長期維持較高水平的風險）毛利率無法長期維持較高水平的風險。未來，公司所處的行業可能會受到宏觀經濟環境變化、行業政策變化、市場競爭逐步加劇導致產品價格下降，原輔材料價格上漲、用工成本上升等不利因素影響，可能導致公司主營業務毛利率水平下降。8）新增產能無法完全消化的風險）新增產能無法完全消化的風險。本次募集資金投資項目建成之后，公司將新增年產 10,000 噸高效換熱器的生產能力。若本次募集資金投資項目出現未能

59、預計的市場環境變化，宏觀經濟形勢或行業環境的不確定發展、公司下游市場需求出現下滑，公司將可能出現銷售不及預期導致新增產能無法消化、項目實施受阻、生產經營場地、軟硬件設備、人員閑置等情形，進而影響公司本次募集資金投資項目實現的經濟效益。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 20/21 廣廈環能廣廈環能三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026

60、E 流動資產流動資產 1,125 1,281 1,470 1,668 營業總收入營業總收入 524 651 745 839 貨幣資金及交易性金融資產 739 847 960 1,088 營業成本(含金融類)301 378 440 502 經營性應收款項 209 219 271 304 稅金及附加 4 7 7 8 存貨 140 174 194 227 銷售費用 10 25 26 27 合同資產 28 33 37 43 管理費用 37 31 34 36 其他流動資產 8 7 7 6 研發費用 24 28 31 34 非流動資產非流動資產 131 138 157 156 財務費用(1)(1)0 0

61、長期股權投資 0 0 0 0 加:其他收益 2 0 0 0 固定資產及使用權資產 27 35 34 34 投資凈收益 4 5 6 7 在建工程 0 0 0 0 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 6 6 5 5 減值損失(8)(10)(12)(14)商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 147 178 201 225 其他非流動資產 98 98 118 118 營業外凈收支 0 0 0 0 資產總計資產總計 1,257 1,419 1,627 1,825 利潤總額利潤總額 147 177 201 224 流動負債流動負債 327

62、 365 433 474 減:所得稅 21 25 28 31 短期借款及一年內到期的非流動負債 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 126 152 173 193 經營性應付款項 133 161 173 197 減:少數股東損益 0 0 0 0 合同負債 133 151 196 215 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 126 152 173 193 其他流動負債 60 52 64 61 非流動負債 0 0 0 0 每股收益-最新股本攤薄(元)1.17 1.41 1.61 1.79 長期借款 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 EBIT 148 182 207 232 租賃負債 0 0 0 0

63、 EBITDA 154 188 213 238 其他非流動負債 0 0 0 0 負債合計負債合計 327 365 433 474 毛利率(%)42.51 41.84 40.93 40.13 歸屬母公司股東權益 930 1,054 1,194 1,351 歸母凈利率(%)23.96 23.41 23.19 23.00 少數股東權益 0 0 0 0 所有者權益合計所有者權益合計 930 1,054 1,194 1,351 收入增長率(%)10.14 24.06 14.55 12.62 負債和股東權益負債和股東權益 1,257 1,419 1,627 1,825 歸母凈利潤增長率(%)(4.28)2

64、1.21 13.50 11.68 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 經營活動現金流 152 144 165 163 每股凈資產(元)12.46 14.12 16.00 18.09 投資活動現金流(122)(208)(20)1 最新發行在外股份（百萬股）108 108 108 108 籌資活動現金流 270(30)(35)(39)ROIC(%)17.44 15.75 15.81 15.67 現金凈增加額 300(92)112 128 ROE-攤薄(%)13.

65、51 14.45 14.47 14.29 折舊和攤銷 6 6 6 7 資產負債率(%)25.99 25.70 26.60 25.98 資本開支(4)(13)(26)(6)P/E（現價&最新股本攤?。?3.53 11.16 9.84 8.81 營運資本變動 17(19)(21)(44)P/B（現價）1.27 1.12 0.99 0.87 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司

66、（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司

67、可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準

68、為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527