【公司研究】格力地產-公司深度報告：擬收購珠海免稅暢享免稅賽道紅利-20200819（41頁）.pdf

《【公司研究】格力地產-公司深度報告：擬收購珠海免稅暢享免稅賽道紅利-20200819（41頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【公司研究】格力地產-公司深度報告：擬收購珠海免稅暢享免稅賽道紅利-20200819（41頁）.pdf（41頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 證券研究報告 / 公司深度報告 擬收購珠海免稅，暢享免稅賽道紅利擬收購珠海免稅，暢享免稅賽道紅利 報告摘要報告摘要： 擬收購珠海免稅擬收購珠海免稅切入免稅賽道切入免稅賽道。公司公告擬向珠海國資委、城建集團 發行股份并支付現金購買珠免 100%股權， 同時引入通用投資， 定增募 集資金不超過 8 億元。 政策引導消費回流， 免稅行業潛力巨大。政策引導消費回流， 免稅行業潛力巨大。 2019 年全球免稅銷售額達 818 億美元，中國消費者在海外購買約 1800 億免稅商品、在韓國購買 800 億，而國內免稅市場僅 538 億/僅占全球 8

2、.7%份額，消費外流嚴重。近 年來國家出臺一系列政策引導消費回流和經濟內循環，離島免稅和市 內免稅政策正逐步放開，國內免稅行業大有可為。 珠免市占率僅珠免市占率僅次于次于中免，盈利能力行業領先。中免，盈利能力行業領先。珠免擁有全國最大陸路 口岸拱北口岸出入境免稅店、港珠澳大橋免稅店等口岸免稅店，并通 過天津機場進行全國布局。珠免以高毛利煙酒品類為主，邊境口岸店 租金較低且部分門店為自有物業，因此盈利能力較好。成長空間成長空間短期短期 看擴面積看擴面積（拱北店擴張 2200 平方米） 、拓門店拓門店（港珠澳大橋入境店已 建設完成，整體經營面積約 6000 平方米，首期將開放 550 平方米） 、

3、 爭爭投標投標（新一批出入境免稅店，珠免可以參與招投標） ，中期看豐富品中期看豐富品 類和提高直采比例類和提高直采比例 （促進毛利率提升） ， 長期看消費回流和區位優勢， 長期看消費回流和區位優勢 （拱 北口岸出入境人次達 1.45 億，遠超同期國內前十大機場出入境人流之 和） 。 投資建議：公司投資建議：公司將打造三大板塊將打造三大板塊，以免稅業務為特色的大消費以免稅業務為特色的大消費、發展、發展 可期的大健康產業、可期的大健康產業、堅持精品化路線的房地產業。堅持精品化路線的房地產業?？紤]珠免并表，預 計公司 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 8.5/20.5/25.5 億元，對應 P

4、E 分 別為 64/26/21 倍。 根據分部估值法， 預計公司重組后的目標市值為 633 億元，考慮定增增加股本，目標價為 16.02 元。首次覆蓋，給予“買 入”評級。 風險提示風險提示：并購重組風險，市場競爭風險，收購整合風險。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 3,078 4,193 4,898 8,370 10,230 (+/-)% -1.65% 36.19% 16.82% 70.89% 22.22% 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 513 526 847 2,049 2,547 (+/-)% -17

5、.89% 2.66% 60.97% 141.92% 24.29% 每股收益（元）每股收益（元） 0.25 0.26 0.21 0.52 0.64 市盈率市盈率 16.28 18.96 63.62 26.30 21.16 市凈率市凈率 1.02 1.27 3.27 3.07 2.86 凈資產收益率凈資產收益率(%) 6.25% 6.70% 5.15% 11.68% 13.50% 股息收益率股息收益率(%) 2.57% 2.93% 0.79% 1.90% 2.36% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 2,060 2,061 3,951 3,951 3,951 買入買入 首次覆蓋 股票數據 2020/

6、8/17 6 個月目標價（元） 16.02 收盤價（元） 13.64 12 個月股價區間 （元） 3.7418.10 總市值（百萬元） 28,113 總股本（百萬股） 2,061 A股（百萬股） 2,061 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 32 歷史收益率曲線 -19% 35% 89% 143% 197% 2019/82019/112020/22020/5 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 -3% 157% 198% 相對收益 -9% 134% 169% 相關報告 中國國旅（601888） ：短期離島免稅擴容， 長期釋放免稅旅游成長活力-20200602 中國國

7、旅（601888） ：正式注入海免，強化 離島免稅優勢-20200508 中國國旅（601888） ：稅增長依舊強勁，三 亞免稅表現靚麗-20200120 中國國旅（601888） ：扣非業績預增 25%， 免稅保持高景氣-20200113 證券分析師：李慧證券分析師：李慧 執業證書編號：S0550517110003 (021)20361142 證券分析師：徐喬威證券分析師：徐喬威 執業證書編號：S0550519080008 18801903371 格力地產格力地產（600185） 免稅免稅/社會社會服務服務 發布時間：發布時間：2020-08-19 請務必閱讀正文請務必閱讀正文后的后的聲明及

8、說明聲明及說明 2 / 41 格力地產格力地產/ /公司深度報告公司深度報告 目目 錄錄 1.珠海國資吹響改革號角，格力珠海國資吹響改革號角，格力地產擬收購珠免地產擬收購珠免 . 6 2.珠免概況：背靠粵港澳大灣區，成就第二大免稅運營商珠免概況：背靠粵港澳大灣區，成就第二大免稅運營商 . 7 2.1.手握免稅牌照，探索多元業態 . 7 2.2.免稅業務驅動業績穩健增長. 10 3.免稅行業：免稅行業：消費回流下國內市場厚積薄發消費回流下國內市場厚積薄發 . 11 3.1.海外市場：發展成熟，穩健增長 . 11 3.2.海外龍頭：Dufry的崛起之路 . 13 3.3.國內市場：砥礪前行，后發制

9、人 . 16 4.聚焦免稅：聚焦免稅：珠免業務現狀及成長空間珠免業務現狀及成長空間 . 22 4.1.牌照：現有資質及潛在放開預期 . 22 4.2.門店：8家運營中及 4家籌備中門店 . 22 4.3.運營：采購&品類逐步完善，客單&毛利率提升可期 . 24 4.4.成長看點：消費回流、區位優勢、自身拓展 . 24 5.格力地產：格力地產：以房地產為主業，打造產業集群以房地產為主業，打造產業集群. 25 5.1.布局“3+2”產業，立足珠海布局全國 . 25 5.2.資本產業聯動，打造產業集群 . 31 5.3.營收穩健增長，ROE有望大幅提升. 33 6.投資建議投資建議 . 36 6.1

10、.盈利預測 . 36 6.2.估值分析 . 36 7.風險提示風險提示 . 37 7.1.并購重組風險. 37 7.2.市場競爭風險. 37 7.3.收購整合風險. 37 nMnOnQmRnPqRsOsPxPyRsR7NdN6MoMnNsQnNlOpPvNjMsQmM8OnNwOvPrMqPuOnRnQ 請務必閱讀正文請務必閱讀正文后的后的聲明及說明聲明及說明 3 / 41 格力地產格力地產/ /公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：重：重組前珠海免組前珠海免稅股權結稅股權結構構 . 6 圖圖 2：定增完成后格力地產股權結構：定增完成后格力地產股權結構 . 7 圖圖 3：珠海免

11、稅發展歷程：珠海免稅發展歷程 . 7 圖圖 4：珠海免稅商場：珠海免稅商場 . 9 圖圖 5：珠海國貿購物廣場：珠海國貿購物廣場 . 9 圖圖 6：“免稅品免稅品+”APP 正式上線正式上線. 9 圖圖 7：珠海免稅拱北店：珠海免稅拱北店 . 9 圖圖 8：2017-2019 年珠免營業收入（億元）及增速年珠免營業收入（億元）及增速 . 10 圖圖 9：2017-2019 年珠免歸母凈利（億元）及增速年珠免歸母凈利（億元）及增速 . 10 圖圖 10：2018-2019 年公司利潤率水平年公司利潤率水平 . 10 圖圖 11：2019 年免稅公司凈利潤率對比年免稅公司凈利潤率對比 . 10 圖

12、圖 12：全球免稅業銷售額（億美元）及增速：全球免稅業銷售額（億美元）及增速 . 12 圖圖 13：全球免稅業分品類銷售額占比：全球免稅業分品類銷售額占比. 12 圖圖 14：全球免稅業分區域銷售額占比：全球免稅業分區域銷售額占比. 13 圖圖 15：全球免稅業分渠道銷售額占比：全球免稅業分渠道銷售額占比. 13 圖圖 16：Dufry 集團歷史沿革集團歷史沿革 . 14 圖圖 17：2012-2019 年年 Dufry 營收規模及增速營收規模及增速 . 14 圖圖 18：2012-2019 年年 Dufry 凈利潤及增速凈利潤及增速 . 14 圖圖 19：Dufry 2019 年各地區營收貢

13、獻年各地區營收貢獻. 14 圖圖 20：2012-2019 年年 Dufry 銷售產品結構銷售產品結構 . 14 圖圖 21：2012-2019 年年 Dufry 經營面積（千平方米）經營面積（千平方米） . 15 圖圖 22：2019 年年 Dufry 門門店數量及地區店數量及地區分布分布. 15 圖圖 23：近年來：近年來 Dufry 毛利率逐漸提升毛利率逐漸提升 . 16 圖圖 24：2012-2019 年公司杜邦分析年公司杜邦分析. 16 圖圖 25：中：中免免+日日上上+海免合計海免合計占占 91%份額份額 . 19 圖圖 26：韓國免稅運營商競爭格局：韓國免稅運營商競爭格局. 19

14、 圖圖 27：國人全球奢侈品消費總額：國人全球奢侈品消費總額(億美元億美元)及增速及增速 . 19 圖圖 28：國：國人境外奢侈品人境外奢侈品消費消費(億美元億美元)&境外占比境外占比 . 19 圖圖 29：全球免稅商品品類分布：全球免稅商品品類分布 . 20 圖圖 30：中國消費者境外消費渠道分布：中國消費者境外消費渠道分布. 20 圖圖 31：中國：中國免稅行業銷售免稅行業銷售額額（億元）及增速（億元）及增速 . 20 圖圖 32：中國免稅占全球免稅份額：中國免稅占全球免稅份額. 20 圖圖 33：2019 中國居民境內外免稅消費額中國居民境內外免稅消費額 . 20 圖圖 34：2019

15、年韓國免年韓國免稅稅購買人群占比購買人群占比 . 20 圖圖 35：珠免免稅店門店位臵：珠免免稅店門店位臵. 23 圖圖 36：免稅集團銷售品類結構對比：免稅集團銷售品類結構對比 . 24 圖圖 37：2019 年各年各免稅店免稅店客單價對比客單價對比 . 24 圖圖 38：中國居民境內外免稅消費額（億元）中國居民境內外免稅消費額（億元） . 25 圖圖 39：各口岸：各口岸/機場出入境客流量（億人次）機場出入境客流量（億人次） . 25 圖圖 40：格力：格力地產發地產發展歷程展歷程 . 26 圖圖 41：公司股權結構（：公司股權結構（2020 年年 5 月）月） . 26 請務必閱讀正文請

16、務必閱讀正文后的后的聲明及說明聲明及說明 4 / 41 格力地產格力地產/ /公司深度報告公司深度報告 圖圖 42：五大產業協同聯動，公司轉型綜合城市運營商：五大產業協同聯動，公司轉型綜合城市運營商 . 27 圖圖 43：公司：公司房地產房地產深耕珠海，布深耕珠海，布局滬渝局滬渝 . 27 圖圖 44：2015-2019 年公司房地產銷售面積年公司房地產銷售面積 . 28 圖圖 45：2015-2019 年公司房地產銷售收入年公司房地產銷售收入 . 28 圖圖 46： 2019 年公年公司在建項目（萬平方米）司在建項目（萬平方米） . 28 圖圖 47： 2019 年公司房在建項目總投資（億元

17、）年公司房在建項目總投資（億元） . 28 圖圖 48：人工島、珠海公路口岸建設：人工島、珠海公路口岸建設 . 29 圖圖 49：洪灣漁港和香洲：洪灣漁港和香洲港治理實景港治理實景 . 30 圖圖 50：海島建設和海洋牧場實景：海島建設和海洋牧場實景. 30 圖圖 51：現代服務產業：現代服務產業 . 31 圖圖 52：通用技通用技術集團全球網術集團全球網絡絡 . 32 圖圖 53：通用技術集團醫藥商業、醫藥國際貿易：通用技術集團醫藥商業、醫藥國際貿易. 32 圖圖 54：公司產業集群：公司產業集群 . 33 圖圖 55：2015-2019 年年公司營公司營收規模及增速收規模及增速 . 33

18、圖圖 56：2015-2019 年公司歸母凈利潤規模及增速年公司歸母凈利潤規模及增速. 33 圖圖 57：2015-2019 年公司各業務收入占比年公司各業務收入占比 . 34 圖圖 58：2015-2019 年公司各業務毛利率年公司各業務毛利率. 34 圖圖 59：2015-2019 年公司各板塊收入占比年公司各板塊收入占比 . 34 圖圖 60：2015-2019 年公司各板塊毛利率年公司各板塊毛利率. 34 圖圖 61：2015-2019 年公司各業務成本占收入比年公司各業務成本占收入比 . 34 圖圖 62：2015-2019 年公司凈利潤和凈利率年公司凈利潤和凈利率 . 34 圖圖 63：2015-2019 年公司流動比率及現金比率年公司流動比率及現金比率 . 35 圖圖 64：2015-2019 年公司資產負債率年公司資產負債率 . 35 圖圖 65：2015-2019 年公司權益乘數及產權比率年公司權益乘數及產權比率 . 35 圖圖 66：2015-2019 年公司期間費用率年公司期間費用率 . 35 圖圖 67：公：公司杜邦分析司杜邦分析 . 35 表表 1：珠海免稅旗下子公司梳理：珠海免稅旗下子公司梳理 .