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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|2022024 4年年9 9月月2222日日海外鏡鑒系列（二十二）海外鏡鑒系列（二十二）英國市場投資觀察英國市場投資觀察策略研究策略研究 深度深度報告報告證券分析師：陳凱暢021-S0980523090002證券分析師：王開021-S0980521030001請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容核心觀點核心觀點英國經濟基本面分析：英國經濟基本面分析：英國經濟在2024年初迎來反彈，逐步擺脫了此前的技術性衰退。英國科技生態系統位居歐洲首位，擁有眾多獨角獸和創新型企業，持續吸引著投資。政府通過一系列財政政策提升了經濟活力

2、，包括通過降低國民保險稅、擴大托兒服務以及養老金改革等措施增加了家庭的可支配收入，直接刺激了消費支出和零售增長。英國的商業投資長期以來處于G7國家中最低水平，與其他發達經濟體的差距拉大，但政府正采取措施吸引更多外國直接投資。英國權益市場分析：英國權益市場分析：倫敦證券交易所作為全球最為有名的證券交易所之一，與紐約證券交易交易所、東京證券交易所并稱為世界三大證券交易所。倫敦證券交易所在全球市場中仍然保持較高的活躍度，通過CDR與GDR，一定程度上保持與中國市場聯系。富時100指數作為英國股市的代表，反映了市場對大企業和關鍵行業的關注。2024年以來，富時100的預測市盈率持續走高，前向估值水平略

3、低于法國德國，仍具備一定的性價比優勢。英國的權益市場雖然在近年來經歷了脫歐和疫情的雙重沖擊，但隨著經濟復蘇，市場逐漸回暖。特別是在能源、科技和消費品領域，資本流動呈現積極態勢。優勢行業方面，英國在人工智能、氣候技術等領域的初創企業吸引了大量投資，金融、能源和日常消費品是當前市場的主要行業，龍頭企業如殼牌、阿斯利康、聯合利華、匯豐控股近期股價均處于相對高位。英國養老金英國養老金：國家養老金制度(第一支柱)包括國家基礎養老金與國家附加養老金。其中，國家基礎養老金的額度由公民積累繳納國民保險的時間決定，國家附加養老金則是在國家基礎養老金以外建立的額外領取部分，其繳納的金額與國民保險金額相關;職業養老

4、金(第二支柱)以完全積累制運行，當前約有45%的英國公民參與職業養老金計劃；個人投資的養老金制度(第三支柱)由英國政府通過搭建全國統一的賬戶管理平臺，為公民開設個人儲蓄賬戶以參與個人養老金的投資，英國約有67%的公民參加個人養老金計劃。英國養老金DB計劃占據主導地位，負債驅動投資配置利率衍生品，出現保證金追繳壓力。近期英國政府出臺SIP相關新要求，同時著手于進行衡工量值（VFM）養老基金改革，以改善儲戶的成果并整合 DC 養老金市場。英國資管機構英國資管機構：以LGIM、駿利亨德森、施羅德為代表的資管機構，持續精進多元化資產配置體系，對多行業ESG風險和投資可行性進行評估。后續展望后續展望：7

5、月英國大選結束，工黨席位選舉勝利，工黨以經濟增長為首要任務的政策主張，有益于英國權益資產分子端的預期改善，選舉帶來的政治穩定亦有利于英國核心資產長期走強。財政方面，工黨承諾不增加個人所得稅和增值稅，并將企業所得稅率上限維持在25%。通過保持較低的稅收水平，保持英國對外企的吸引力，促進外企在英的投資與開設。風險提示：風險提示：海外貨幣政策節奏和幅度的不確定性；文中所列指數、個股、基金產品僅作為歷史復盤，不構成投資推薦的依據請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國經濟基本面分析0101英國機構分析0404英國養老金0303目錄目錄英國權益市場分析0202英國市場未來展望0505請務必閱讀正

6、文之后的免責聲明及其項下所有內容圖1：英國GDP（百萬英鎊）資料來源：英國國家統計局，國信證券經濟研究所整理投資：英國投資市場前景廣闊投資：英國投資市場前景廣闊圖2：固定資本總額（百萬美元）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理圖3：英國存貨增加（百萬英鎊）資料來源：英國國家統計局，國信證券經濟研究所整理根據公共政策研究所的數據，英國在七國集團（G7）中商業投資排名最低，且與其他發達經濟體一差距正在不斷擴大。在經合組織的30個成員國中，英國的商業投資僅排在第27位。決議基金會的數據顯示，英國的公共投資水平一直處于經合組織國家的后三分之一。若要使過去20年的公共投資水平達到經合組織的平均水平

7、，英國需要額外投入5000億英鎊。到2024年初，英國經濟出現反彈，有望擺脫此前的技術性衰退，這增強了投資者的信心。同時，政府推出了一系列財政刺激措施，包括降低國民保險稅，這增加了居民的可支配收入，進而推動了零售銷售和經濟增長。在人工智能和氣候技術領域，英國初創公司獲得了213億美元的投資，風險投資也有所增長。就科技生態系統而言，英國位居歐洲首位，擁有眾多獨角獸和創新型企業，持續吸引著投資。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖4：英國CPI（百分比）資料來源：英國國家統計局，國信證券經濟研究所整理消費：英國政府助力消費支出增長消費：英國政府助力消費支出增長圖5：英國居民消費支出（百萬

8、美元）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理圖6：英國政府消費支出（百萬美元）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理2022年，英國經歷了高通脹，7月的消費者價格指數（CPI）同比上漲了10.1%。在高通脹的環境下，物價普遍上升，名義消費支出隨之增加。與此同時，隨著疫情影響逐漸減弱，居民對經濟復蘇的信心增強，消費意愿也隨之提升，從而推動了消費支出的增長。2024年，英國政府推出了一系列財政刺激措施，其中包括降低國民保險稅，增加了家庭的可支配收入，從而推動零售銷售的增長。在春季預算案中，政府還提出了擴大托兒服務和進行養老金改革等舉措，旨在鼓勵更多人重返工作崗位，提升勞動力市場的就業率，以

9、促進消費支出。盡管經濟出現復蘇跡象，但英國仍然面臨著全球經濟增長放緩、高通脹和脫歐后貿易摩擦等潛在風險。此外，勞動力短缺和政治不確定性等因素也可能對消費者支出產生影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖9：英國平均工資（英鎊）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理英國失業率上升與工資增長的雙重影響英國失業率上升與工資增長的雙重影響圖8：英國失業率（百分比）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理圖10：英國就業人數資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理截至2024年4月，英國的失業率上升至4.4%，為2021年年中以來的最高水平；勞動參與率為77.7%，略低于上一季度的7

10、7.9%。勞動力市場的活力有所減弱，這種變化可能對消費市場的總體需求產生影響。盡管失業率有所上升，但英國勞動者的工資增長仍然強勁，正常工資的年增長率達到6%。這一增速繼續超過通貨膨脹率，從而對消費起到了促進作用。圖7：英國勞動參與率（百分比）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖11：英國凈出口（百萬美元）資料來源：德國聯邦統計局，國信證券經濟研究所整理英國貿易逆差：凈出口持續負增長英國貿易逆差：凈出口持續負增長圖12：英國出口總額（百萬美元）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理圖13：英國進口總額（百萬美元）資料來源：CEIC，國信證券

11、經濟研究所整理長期投資乏力削弱了英國的生產能力和技術進步長期投資乏力削弱了英國的生產能力和技術進步，導致產業競爭力下降。這種疲軟的投資環境限制了新產品的開發和現有產品的改進，進而導致生產效率低下和成本上升。這不僅會減少對英國產品和服務的需求，還會抑制出口增長。此外，由于國內生產無法滿足市場需求，英國可能會更加依賴外國的高質量商品，從而增加進口。地域經濟的不平衡進一步降低了資源配置的效率地域經濟的不平衡進一步降低了資源配置的效率，影響了整體產影響了整體產業競爭力業競爭力。英國經濟的高端行業主要集中在倫敦等地區，倫敦和英格蘭東南部接受高等教育的居民比例遠高于東北部。這種不平衡可能導致勞動力技能水平

12、和生產效率的差異，進而引發生產成本上升和供應鏈效率降低。最終，這些因素削弱了英國產業的整體競爭力，影響了英國產品和服務在國際市場上的競爭地位。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖16：2023年英國十大商品出口資料來源：英國稅務與海關總署，國信證券經濟研究所整理圖17：2023年度英國主要進口國家及地區資料來源：英國稅務與海關總署，國信證券經濟研究所整理英國貿易逆差：凈出口持續負增長英國貿易逆差：凈出口持續負增長圖15：英國出口總額（萬英鎊）資料來源：英國稅務與海關總署，國信證券經濟研究所整理圖18：2023年度英國主要出口國家及地區資料來源：英國稅務與海關總署，國信證券經濟研究所整

13、理英國的外貿正在加速與歐盟脫鉤。脫歐后，英國與歐盟的貿易關系發生變化，導致其貿易成本上升，進口增加，出口減少。盡管在2023年英國對歐盟的出口規模仍位居首位，但同比下降了6.5%，這對英國的貿易平衡產生了負面影響。圖14：英國進口總額（萬英鎊）資料來源：英國稅務與海關總署，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖22：工業生產指數（同比）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理圖20：英鎊兌美元匯率資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理脫歐效應：經濟挑戰與通脹壓力下的增長困境脫歐效應：經濟挑戰與通脹壓力下的增長困境圖19：英國居民消費支出（百萬英鎊）資料來源：

14、CEIC，國信證券經濟研究所整理圖21：英國CPI長期趨勢與脫歐后異常變化資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理2016年，英國通過公投決定脫離歐盟，并于2020年1月31日正式退出。英國預算責任司指出，脫歐對英國經濟的長期負面影響將超過新冠疫情的影響。根據英國預算責任部門（OBR）的估計，脫歐使英國經濟規模在2020年底前縮減了約1.5%，主要原因是商業投資的減少以及貿易壁壘的預期增加。OBR還表示，從長期來看，脫歐可能導致英國經濟規?？s減4%。脫歐后，英國與歐盟之間新增的貿易壁壘和檢查增加了商品流通的復雜性和成本，導致供應鏈受阻，影響了貨物供應。食品和能源價格的上漲，直接推高了通貨膨脹

15、率。以2021年11月為例，英國消費者價格指數（CPI）同比上漲5.1%，其中交通運輸占了1.34個百分點，住房和家庭服務占了1.28個百分點，由于能源價格上限上調，天然氣和電力價格相應上漲。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖24：CPI和PPI資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理脫歐效應：貿易壁壘提升英國居民生活成本脫歐效應：貿易壁壘提升英國居民生活成本圖23：英國居民消費支出（百萬英鎊）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理圖25：英國食品CPI與住房價格（同比）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理脫歐引發的商品貿易障礙使英國面臨更高的進口成本和供應鏈效率的降低

16、，進而推高了消費者物價，增加了居民的生活成本。此外，貿易壁壘可能減少市場上的商品多樣性，影響居民生活質量，并加劇家庭預算的壓力，這種影響在低收入家庭中尤為顯著。對于英國生產者而言，商品貿易障礙帶來了更高的關稅和非關稅壁壘，使原材料和成品的進出口成本上升。供應鏈的復雜性和效率的降低進一步提高了生產成本。這些增加的成本最終會被轉嫁給消費者，同時也壓縮了企業的利潤空間，削弱了其市場競爭力和長期生存能力。由于英國食品高度依賴歐盟進口，脫歐后新增的貿易壁壘和海關檢查提高了進口成本，導致食品價格上漲。數據顯示，脫歐使英國平均食品價格在2022年和 2023年顯著提升。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所

17、有內容圖28：全球外國直接投資趨勢：可再生能源資料來源：英國稅務與海關總署，國信證券經濟研究所整理脫歐效應：英國投資縮減脫歐效應：英國投資縮減圖26：英存貨增加與固定資本形成（百萬英鎊）資料來源：CEIC，英國國家統計局，國信證券經濟研究所整理圖29：英國外商直接投資（百萬美元）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理脫歐帶來的政治和經濟不確定性削弱了投資者的信心，導致金融市場出現動蕩，投資決策也因此被推遲。隨著英國與歐盟貿易關系的重新構建，貿易成本上升以及市場準入的變化可能對企業的盈利能力和供應鏈效率造成影響。金融服務業尤其受到沖擊，面臨失去歐盟市場通行證的風險，已有部分資產和崗位從倫敦轉

18、移至歐洲大陸。脫歐后的移民政策變化也可能影響勞動力市場的靈活性，給企業的人力資源規劃帶來挑戰。從長期來看，英國能否與其他國家達成有利的貿易協定，以及其國內市場的吸引力，將在很大程度上影響外國直接投資（FDI）的流向。盡管面臨諸多挑戰，英國正努力通過簽訂新的自由貿易協定和改善商業環境來吸引FDI，以彌補與歐盟關系變化帶來的影響。圖27：全球外國直接投資趨勢：金融服務資料來源：英國稅務與海關總署，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖32：英國服務進出口總額（百萬英鎊）資料來源：英國議會下院圖書館，國信證券經濟研究所整理脫歐效應：英國進出口縮減與全球貿易伙伴多元化脫歐

19、效應：英國進出口縮減與全球貿易伙伴多元化圖30：英國進出口總額（百萬美元）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理圖33:英國商品進出口總額（百萬英鎊）資料來源：英國議會下院圖書館，國信證券經濟研究所整理英國外貿正在加速與歐盟脫鉤。自脫歐以來，歐盟在英國總進口中的份額從2019年的49.4%下降到2023年的40.6%，在英國總出口中的比重也從46.1%降至42.4%。雖然說英國正在加速與歐盟“脫鉤”有些夸張，但外貿逐漸去歐盟化的趨勢則很明顯。相比之下，英國對美國、印度、東盟等國家和地區的出口額均保持了增長。脫歐導致英國與歐盟之間的貿易成本上升，供應鏈中斷，進出口量下降。這促使英國積極尋找新

20、的貿易伙伴，以減少對歐盟的依賴。服務業特別是金融業，面臨失去歐盟市場通行證的挑戰。此外，脫歐增加了商業投資的不確定性，引發英鎊匯率波動，加大了跨國投資的風險。為了應對這些變化，英國正致力于建立獨立的監管體系，并簽訂新的貿易協定，以適應新的國際貿易環境。圖31：英國進出口總額（百萬英鎊)資料來源：英國議會下院圖書館，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國經濟基本面分析0101英國機構分析0404英國養老金0303目錄目錄英國權益市場分析0202英國市場未來展望0505請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容倫敦證券交易所倫敦證券交易所 LSE(London S

21、tock Exchange)LSE(London Stock Exchange)倫敦證券交易所作為全球最為有名的證券交易所之一，與紐約證券交易交易所、東京證券交易所并稱為世界三大證券交易所。倫敦證券交易所集團在上市公司數據、上市公司市值、成交額等方面均位列全球前列。同時，倫敦證交所是國際金融的主要中心，其較高的國際化程度吸引了來自世界各地的公司和投資者。此外其還提供多元的融資渠道，其中就涵蓋了包括股票、債券、基金、衍生品等多種金融產品交易。截至 2024 年 7 月底，倫敦證券交易所集團的市值就已達為4980.17億英鎊。主板市場（Main）、另類投資市場（AIM）、專業證券市場（PSM）以及

22、專家基金市場（SFM）分別是倫交所包含的四大市場板塊，此外倫交所還開設了ATT Only市場。其中，主板市場就包括高級、標準、高增長這三種細分子市場以及高科技細分市場。圖34：倫交所市場結構資料來源：LSE官網，國信證券經濟研究所整理圖35：倫交所行業分布資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖37：倫交所市場結構資料來源：LSE官網，國信證券經濟研究所整理 AIM 高增長細分市場 標準主市場 高級主市場 監管 多邊貿易機制 受 FCA 監管 受 FCA 監管 受 FCA 監管 上市 AIM 準入文件和 Nominated Adviser適用性聲

23、明 根據 HGS 規則向倫敦證券交易所提交資格函，并向 FCA 提交招股說明書 向 FCA 提交招股說明書 根據上市規則向 FCA 提交招股書說明書與資格函 重大交易 根據 AIM 規則進行分類測試 根據 HGS 規則手冊進行分類測試 根據 Listing Rules 進行分類測試 指數 富時 AIM 系列，如符合條件 富時 UK 系列，如符合條件 公司治理 Nomad 預期的市場實踐與指導 公司管治說明 公司管治說明 公司管治說明 持續性義務 AIM 規則 披露和透明度規則 披露和透明度規則 披露和透明度規則 退市 75%股東批準 75%的股東批準，除非取消轉讓給 Premium 無需股東批

24、準 75%股東批準 圖36：倫交所市場結構資料來源：LSE官網，國信證券經濟研究所整理倫敦證券交易所市場結構倫敦證券交易所市場結構 監督 投資者 產品 發行人 主板 高級 Super-equivalent 標準 全球的機構投資者和個人投資者 發行或掛牌商業公司股票 封閉式投資基金和開放式投資基金 符合最高監管標準的大型成熟企業 標準 歐盟 MiFID 全球的機構投資者和個人投資者 股票、DR、固定收益和證券化產品 多為處于早期發展階段的企業 高增長 歐盟 MiFID 全球的機構投資者和個人投資者 股票 具有較強增長潛力的企業 高科技 歐盟 MiFID 全球的機構投資者和個人投資者 具有高增長潛

25、力的創新技術企業 AIM 受倫交所監管的市場 主要：普通股 接受優先股和企業債券等證券品種 小型的、新興的和成長型企業 的 IPO 和后續持續融資需求 PSM 受倫交所監管的市場 公司債、可轉換債券等非股票類融資工具 主要來自亞洲非新興市場 多數為金融和工業類企業 證券市值偏中小規模 SFM 基金公司等專業機構投資者 私募基金、聯接基金、對沖基金等基金產品 以境外金融機構為主 市值規模較大 ATT 受倫交所監管的市場 股票和 DR 請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖38：歐洲主要交易所對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理歐洲證券交易所對比歐洲證券交易所對比 得益于其高度國

26、際化市場平臺、嚴格透明的監管環境以及其在全球金融中心中的重要地位，倫交所在連接歐洲和國際市場方面，成為全球企業和投資者的首選交易場所之一。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容滬倫通滬倫通 CDRCDR中國存托憑證（中國存托憑證（CDRCDR）是由存托人簽發、以境外證券為基礎在中國境內發行、代表境外基礎證券權益的證券。國內投資者可通過購買 CDR去持有其他國家（地區）的股票?！皽麄愅ā鄙婕暗摹皽麄愅ā鄙婕暗?CDRCDR則特指在倫交所上市的境外基礎證券發行人，在中國境內公開發行存托憑證，并在上交所上市。滬倫通著眼于讓中國上市公司到倫敦市場融資，倫交所上市公司到A股接受中國投資者投資。I.

27、“滬倫通”CDR 屬非融資型，因此僅涉及以非新增股票為基礎證券的發行。II.CDR 由境內存托人而非由倫交所上市公司發行。境內存托人是指按照存托協議的約定持有境外基礎證券，并相應簽發代表境外基礎證券權益的存托憑證的境內法人。根據證監會存托憑證發行與交易管理辦法（試行）相關條例，境內存托人可為中證登及其子公司、經銀保監會批準的商業銀行，或者證券公司。III.CDR 存在匯率風險。倫交所上市公司的基礎證券，主要以英鎊、美元或歐元計價。而CDR則以人民幣計價，這就表示CDR 的價格在依賴于倫交所基礎證券價格的基礎上，還要受匯率影響。IV.理論層面上，CDR與基礎證券價格應當基本一致。但由于兩地交易所

28、在交易規則上存在差異，不排除某些時段出現短暫背離。上海證券交易所 倫敦證券交易所 組織形式 會員制 公司制 主要指數 上證綜指、上證 FTSE 100、FTSE 250 開市時間 09:30-11:30 13:30-15:30(北京時間)08:00-16:30(倫敦時間)清算交收 T+1 制度 T+0 交易、T+2 交收 交易品種 股票、基金、股票期權、權證 股票、期貨、期權、ETF、結構性產品 漲跌限制 10%圖39：上交所與倫交所對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容CDRCDR交易流程交易流程發行環節發行環節：跨境轉換機構將一定數量的基

29、礎股票交付存托人，存托人簽發相應數量的CDR。境外發行人申請CDR首次在上交所上市，應符合的條件包括：發行申請日前120個交易日按基礎股票收盤價計算的境外發行人平均市值不低于人民幣200億元 在倫交所上市滿3年且主板高級上市滿1年 申請上市的CDR數量不少于5000萬份且對應的基礎股票市值不少于人民幣5億元 獲得中國證監會的許可并遵守上海證券交易所的相關要求交易環節：交易環節：CDR發行上市后，跨境轉換機構對該CDR承擔做市義務。國內投資者可以在二級市場上自由買賣CDR。注銷環節：注銷環節：存托人根據跨境轉換機構的指令，注銷相應 CDR，并由托管人根據存托人的通知，將相應基礎股票交付跨境轉換機

30、構。圖40：CDR交易流程資料來源：上交所，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容CDRCDR發行主體與基于發行主體與基于A A股偏好篩選的潛在發行者股偏好篩選的潛在發行者圖42：持股機構與持股市值前20大的A股上市公司與所在行業資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理CDR CDR 的潛在發行人多為倫交所市值較大、流動性較好的頭的潛在發行人多為倫交所市值較大、流動性較好的頭部企業。部企業。過往的DR經驗來看，DR的主體常以銀行或者所在母國（地區）優勢產業及藍籌企業為主。過往發行過 DR 的上市公司首先考慮到業務的復雜性，因此在擅長采用DR進行融資或拓展股權結構，

31、并在信息披露、法律合規等方面經驗豐富的相關企業，即此前發行過 ADR、GDR的相關上市公司。中國相關業務占比較大的企業。該類企業更加重視中國市場，重視在華豐富股東結構，并希望通過提升品牌形象來增加品牌知名度并與中國企業展開戰略合作。圖41：CDR潛在發行企業資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容全球存托憑證全球存托憑證GDRGDR近年來隨著交易制度不斷完善，融資方式不斷健全，企業通過與海內外交易所聯通渠道發行全球存托憑證（Global Deposit Receipt 下文簡稱：GDR）成為一種新型的融資模式，有助于補充企業經營資金，幫助企業叩開海

32、外市場的大門。2018 年 8 月上海交易所同倫敦交易所簽訂有關滬倫通的協議，2019 年6 月起中國企業可通過滬倫通以滬市 A 股為基礎在英國發行代表中國境內基礎證券權益的 GDR，上交所上市公司華泰證券股份有限公司發行首支滬倫通產品。2015 年 6 月，上交所與瑞交所曾簽訂合作諒解備忘錄，約定就信息共享、人員互換、產品開發開展合作，并在 2022 年 7 月發行首批四支中資 GDR 產品。自此，我國跨境交易所互聯互通已拓展至英國與瑞士兩地，分別打通了我國金融市場與歐洲地區和英國地區的連接通道。從 GDR 投資發行環節來看，中國上市企業在瑞交所發行 GDR，全球投資者通過瑞交所進行GDR

33、認申購的方式方法與其它交易所無太大區別。在申報中國證監會發行獲批后，公司將按照境內證券交易所和證券登記結算機構的規定辦理存托憑證對應的新增股票上市和登記存管GDR。發行完成后，GDR 持有人除可以通過境外交易所直接買賣 GDR 外，也可以通過跨境轉換機構生成和兌回 GDR，相較港交所 IPO 退出模式來說，交易形式更加多樣化。圖43：CDR交易流程資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖43：GDR發行要求資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理GDRGDR發行要求發行要求序號中資發行GDR的相關重要規定1公司需根據注冊地法律依法成立并已經在認

34、可的境外證券交易所（包括上交所、深交所）上市，持續經營3年以上2公司已經按照所適用會計準則（包括中國企業會計準則）編制了三年的財務報表，該財務報表已經由中國證監會認可的注冊會計師審計3GDR的發行需遵守中國的法律法規及公司章程，已妥善獲得授權，并已取得必要的法定和其他批準4GDR將可以被自由轉讓，并已獲完全繳足股本5公司的總股本需至少為2500萬瑞士法郎（或等值外匯）6除非另有豁免，初始上市時GDR的公眾持有量達到20%以上，且公眾持有的市值至少為2500萬瑞士法郎7GDR需通過瑞交所認可的結算系統進行清算和結算，并委任適當的支付代理人用以分紅派息等8發行人須在招股說明書中聲明其符合本國市場的

35、公司治理規則9對GDR存托人、存托協議的監管要求：要求存托協議必須規定存托人在破產的情形下能夠分離/隔離基礎財產（基礎證券及其衍生權益），為投資者提供保障10存托人有義務向瑞交所監管局告知與實施托管協議有關的信息和文件，并按要求保存該協議從 GDR 投資發行環節來看，中國上市企業在瑞交所發行 GDR，全球投資者通過瑞交所進行GDR 認申購的方式方法與其它交易所無太大區別。在申報中國證監會發行獲批后，公司將按照境內證券交易所和證券登記結算機構的規定辦理存托憑證對應的新增股票上市和登記存管GDR。發行完成后，GDR 持有人除可以通過境外交易所直接買賣 GDR 外，也可以通過跨境轉換機構生成和兌回

36、GDR，相較港交所 IPO 退出模式來說，交易形式更加多樣化。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖44：在SIX發行上市GDR的中國公司資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理GDRGDR發行公司發行公司在存托憑證互聯互通下的 GDR 發行相比在海外遞交 IPO 流程較短，審批速度更快，限制更低，第一批發行 GDR 的中國企業從公司決議到成功發行僅歷時三到四個月，發行總成本也相對較低，在此情況下，中國企業可以更快接觸到資本充足經驗豐富的國際投資機構和投資者，助力全球化布局。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖45：FTSE100 市凈率預測資料來源：Wind，國信證券經濟

37、研究所整理圖47：FTSE100 歷史數據資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖46：FTSE100 近十年來指數和估值的走勢資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理FTSE 100FTSE 100 FTSE 100又稱倫敦金融時報100指數，是歐洲三大股票指數之一。該指數由富時集團于根據在倫敦證券交易所上市的市值最大的前100家公司而制作的指數，并于1984年1月3日開始發布。FTSE 100覆蓋了倫敦證券交易所約80%市值，反映了倫敦證券市場股票行情變化與英國經濟狀況，因此也被全球投資者作為觀察歐洲股市最重要的指標之一。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖48：截至9月1

38、3日 FTSE市值排名前十的企業資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理FTSE 100FTSE 100截至2024年9月17日，按照市值計算，富時100指數主要行業分布在金融、日常消費品和工業，占比分別為19.07%、17.09%和13.18%。截至2024年9月17日，富時100指數中按市值前五名分別為阿斯利康、殼牌、聯合利華、匯豐控股和RELX，前十名的公司涵蓋了包括醫療保健、能源、金融、消費品和材料等在內的多個行業。圖49：FTSE100行業分布 截至2024年9月17日資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖50：FTSE市值排名前十的企業資料來源：Wind，國信證券經濟研究所

39、整理代碼證券名稱總市值(億美元)年初至今漲跌幅(%)PE(TTM)行業AZN.L阿斯利康2445.8813.3836.70醫療保健SHEL.L殼牌2086.99-1.2510.97能源ULVR.L聯合利華(英國)1619.2930.3021.92日常消費HSBA.L匯豐控股1577.643.096.91金融REL.LRELX891.2317.0638.11可選消費GSK.L葛蘭素史克888.2112.5716.77醫療保健BP_.L英國石油870.46-12.839.06能源BATS.L英美煙草863.8729.45-4.76日常消費RIO.L力拓785.21-18.227.06材料LSEG.

40、L倫敦證券交易所732.4413.2381.91金融指數收盤價市盈率預測市盈率市凈率預測市凈率股息率-TTM標普500562625.6221.265.004.361.31納斯達克10019514.633.2425.437.796.540.81富時1008273.114.6011.821.891.763.84法國CAC407465.313.812.961.841.713.34德國DAXK7183.815.4112.641.671.492.95SENSEX3082890.925.221.214.063.361.18VN 301294.311.938.671.631.451.99日經22536581

41、.822.0618.741.91.821.8東證指數2571.114.9813.731.31.232.28恒生指數17369.19.287.9710.894.6滬深3003159.312.810.561.331.193.16請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖51：阿斯利康 收入及增速情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：凈利潤單位為億美元，增速為%阿斯利康阿斯利康阿斯利康制藥公司（AstraZeneca plc.）是一家由瑞典阿斯特公司（Astra AB）和英國捷利康公司（Zeneca Group PLC）于1999年4月6日合并而成的大型英瑞合資生物制藥企業。其業務主

42、要集中在腫瘤學、心血管、腎臟與代謝疾病以及呼吸系統疾病這三個治療領域。如今，公司在全球超過100個國家開展業務，其創新藥物也被全球數百萬患者所使用。近年來阿斯利康股價穩步上升，目前其股票價格為12180便士。2023年的公司產品銷售收入方面，總收入為4.3789億，分領域來看，腫瘤藥物為最大收入來源，占比39.15%，其次為心血管、腎病和代謝藥物，占比24.17%；分地區來看，美國和新型市場是重要市場，分別占比為41.02%和26.84%。圖52：阿斯利康 股價變化情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注:股價數據截至2024年9月20日圖53：阿斯利康 利潤及增速情況資料來源：Win

43、d，國信證券經濟研究所整理注：凈利潤單位為億美元，增速為%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容殼牌殼牌殼牌（Shell plc.）前身是荷蘭皇家殼牌，并與1907年與英國的殼牌運輸貿易有限公司合并成為現今殼牌。作為世界石油巨頭之一，公司至今依然是石油、能源、化工和太陽能領域的重要競爭者，并深耕于包括勘探和生產、天然氣及電力、煤氣、化工和可再生能源在內的相關業務。截至今日，殼牌已在全球140多個國家和地區擁有分公司或開設業務。圖55：殼牌 股價變化情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注:股價數據截至2024年9月20日圖54：殼牌 收入及增速情況資料來源：Wind，國信證券經濟

44、研究所整理注：收入單位為億美元，增速為%圖56：殼牌 利潤及增速情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：凈利潤單位為億美元，增速為%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容匯豐控股有限公司匯豐控股有限公司匯豐控股有限公司（HSBC Holdings plc）為匯豐集團（HSBC Group）的控股公司，是全球規模最大的歐系銀行。匯控雖然于1991年才正式成立，但旗下匯豐銀行卻已有超過150年的歷史。此外，匯豐也是全球規模最大的銀行及金融服務機構之一，其業務根基深厚，國際網絡更是遍及全球六大區域，在歐洲、中國香港、亞太地區、中東、北美洲和拉丁美洲的64國家和地區設有約4000個辦事

45、處。圖58：匯豐控股有限公司 股價變化情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注:股價數據截至2024年9月20日圖57：匯豐控股有限公司 收入及增速情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：收入單位為億美元，增速為%圖59：匯豐控股有限公司 利潤及增速情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：凈利潤單位為億美元，增速為%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容聯合利華聯合利華聯合利華（Unilever）的是一家英國的跨國消費品公司，由荷蘭聯合麥淇淋公司和英國利華兄弟公司合并而成，總部設在荷蘭鹿特丹和英國倫敦。其產品包括食品、飲料、清潔劑和個人護理產品。并于寶潔和雀巢

46、，是世界第三大消費品公司。但自2020年11月30日開始，聯合利華正式結束了這種雙總部的公司結構，設于倫敦的新聯合利華全球總部將主要負責家庭護理和美容及個人護理等領域。圖61：聯合利華 股價變化情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注:股價數據截至2024年9月20日圖60：聯合利華 收入及增速情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：收入單位為億美元，增速為%圖62：聯合利華 利潤及增速情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：凈利潤單位為億美元，增速為%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國市場長期復盤英國市場長期復盤&資產短期調配資產短期調配資產短期調配

47、資產短期調配20242024年年9 9月英國股票基金的表現相對波動。月英國股票基金的表現相對波動。盡管整體趨勢顯示出一些投資者在當前不確定的經濟環境中撤資，但仍有一部分資金流入。盡管全球經濟和市場壓力影響了部分投資情緒，尤其是來自中國的貿易疲軟數據，整體來看，英國股票基金表現穩定，尤其是小型公司的股票基金表現突出。短期內投資者傾向于選擇高流動性和低風險的資產，以應對市場的不確定性。短期內投資者傾向于選擇高流動性和低風險的資產，以應對市場的不確定性。此外，投資者對特定行業的興趣顯著影響了資金流動。例如，技術和工業類股表現出強勁的資金流入，而對金融和消費類股的興趣則相對較低。此外，隨著對清潔能源和

48、可持續發展的關注增加，環保、社會和治理（ESG）相關的基金也受到了投資者的青睞。相對于其他發達市場，如美國和日本，英國市場的資金流動顯得更為波動。相對于其他發達市場，如美國和日本，英國市場的資金流動顯得更為波動。盡管日本和美國股票基金也出現了資金流出，但流出規模和頻率沒有英國市場那么顯著。因此，外資在短期內對英國市場的配置會表現出謹慎和選擇性投資的特點，重點關注高流動性和低風險資產，同時保持對政策變動的敏感度。英國市場長期復盤英國市場長期復盤英國的經濟增長對股票市場的長期表現有直接影響。英國的經濟增長對股票市場的長期表現有直接影響。盡管英國經濟在20世紀末和21世紀初期經歷了穩健增長，但近年的

49、政治和經濟不確定性，如脫歐帶來的沖擊，顯著影響了市場情緒和投資者信心。英國的通脹水平和英國央行的貨幣政策同樣對市場有重要影響。英國的通脹水平和英國央行的貨幣政策同樣對市場有重要影響。低利率環境雖然有助于股票市場的表現，但過高的通脹可能導致利率上升，進而抑制市場表現。自自20162016年脫歐公投以來，英國市場經歷了顯著的波動。年脫歐公投以來，英國市場經歷了顯著的波動。脫歐的不確定性影響了投資者信心和國際資本流動，導致市場波動加劇。然而，在脫歐協議逐步明確后，英國市場逐漸適應了新型的經濟環境，顯示出較強的韌性。但是2020年爆發的新冠疫情將又對處于恢復區間的英國市場造成重大沖擊。盡管疫情初期市場

50、急劇下跌，但在大規模疫苗接種和政府刺激政策的支持下，市場在2021年開始強勁反彈。圖63：英國近十年實際GDP（百萬英鎊）資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國經濟基本面分析0101英國機構分析0404英國養老金0303目錄目錄英國權益市場分析0202英國市場未來展望0505請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖64：英國養老金體系資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理英國養老結構英國養老結構 國家養老金制度國家養老金制度包括國家基礎養老金與國家附加養老金。其中，國家基礎養老金國家基礎養老金的額度由公民積累繳納國民保險的時間決定。

51、隨著個人繳納國民保險的累計時間增加，其享受的養老金越多。而國家附加養老金國家附加養老金則是在國家基礎養老金以外建立的額外領取部分，其繳納的金額與國民保險金額相關。職業養老金職業養老金是由企業雇主發起的養老金計劃，雇員和雇主需要分別支付養老金至雇員的職業養老金賬戶至雇員退休后。該筆資金由專業養老金基金公司投資運作。英國約有45%的公民參與了職業養老金計劃。個人投資的養老金制度個人投資的養老金制度是指英國政府通過搭建全國統一的賬戶管理平臺，為公民開設個人儲蓄賬戶以參與個人養老金的投資。英國公民可通過個人儲蓄賬戶購買銀行和專業資產管理機構發行的個人養老金產品，并享受相關的稅收優惠政策。英國約有67%

52、的公民參加了個人養老金計劃。類別 第一支柱 第二支柱 第三支柱 形式 國家養老金制度 職業養老金制度 個人投資的養老金制度 性質 強制性 強制性 自愿性 目標 最基本的生活保障 提高保障待遇 提供更高水平待遇 運行模式 待遇確定型現收現付制 完全積累制 繳費確定型完全積累制 繳費及待遇標準 根據養老金替代率確定繳費和待遇 根據雇主激勵情況確定繳費和待遇 根據個人自愿確定 繳費和待遇 責任主體 政府 單位和個人 個人 請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容NEST NEST 國家就業儲蓄信托基金國家就業儲蓄信托基金2010年5月，英國依養老金法案設立了國家雇員儲蓄信托（Nest），旨在為所

53、有符合條件的雇員提供一項可負擔且高效的養老金計劃，并減輕政府基本養老金領域的財政壓力。Nest同時也是一個由政府支持的獨立機構，其主要目標是通過長期投資策略，確保成員在退休后擁有足夠的經濟保障。該機構受金融行為監管局（FCA）的監管，保證了其運營的透明度和可靠性。為了應對全球經濟的不確定性并提高投資組合的多樣性為了應對全球經濟的不確定性并提高投資組合的多樣性，NestNest在在20232023年內對其戰略資年內對其戰略資產配置進行了重要調整產配置進行了重要調整。非流動性投資非流動性投資為了提供額外的多樣化和替代回報機會，Nest增加了非流動性資產在投資組合中的占比，從2022年的10%提升至

54、2023年的15%。一方面，基于對物業需求的堅韌性及租戶應對經濟挑戰能力的預期，Nest增加對英國直接房地產這類常規資產的配置。另一方面，企業也增加了私募股權的投資，通過長期持有此類新型非流動性資產來實現更高回報或溢價。投資級債券投資級債券此外，Nest還增加了對投資級債券的配置。隨著投資級債券收益率的顯著上升，該項決策不僅增強了投資組合的收入生成能力，同時也提高了整體資產的投資回報。大宗商品大宗商品在大宗商品方面，Nest減少了其配置比例。該項決定不僅考慮到烏克蘭戰爭所導致的大宗商品價格上漲的問題，同時也是基于英國經濟放緩所造成的大宗商品的需求量下降的考慮。衍生品衍生品為了實現更高效地管理計

55、劃的資產配置，Nest還任命了東方匯理對衍生品進行管理。通過引進高效投資組合管理（EPM）基金來重新平衡投資組合，將閑置的資金進行流轉從而增加客戶的整體收益率。圖65：Nest 2019-2023年總資產（Billion）資料來源：Nest年報，國信證券經濟研究所整理圖66：Nest 2019-2023年總收入（Million）資料來源：Nest年報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容養老制度現存問題養老制度現存問題保證金追繳壓力保證金追繳壓力 英國養老金英國養老金DBDB計劃占據主導地位，負債驅動投資配置利率衍生品，出現保證金追繳壓力。計劃占據主導地位，負債驅

56、動投資配置利率衍生品，出現保證金追繳壓力。收益確定型計劃（收益確定型計劃（DBDB計劃）計劃）型的職業養老金占據了市場的主導地位，總資產規模較大。DB計劃確定收益型的特征，要求養老基金管理人需根據負債規模確定資產投資組合，以保證負債凈現值和資產價值相匹配。為了減輕利率和通脹變化對養老金資產和負債的影響，投資機構應用負債驅動投資策略負債驅動投資策略(LDI)(LDI)。而英國資本市場中涉及LDI投資大部分都采用利率互換協議利率互換協議(IRS)(IRS)支付浮動利率、收取固定利率來匹配利率風險。英國養老金流動性面臨著雙重擠壓。英國養老金流動性面臨著雙重擠壓。一方面，加息推高了養老金支付的浮動利息

57、，另一方面，IRS抵押品主要為國債，國債收益率驟增導致抵押物價值縮水，IRS短期出現連續巨額虧損，迫使養老金追加保證金。圖67：英國2022年養老金危機的“死亡螺旋”資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國養老金英國養老金 目標及策略目標及策略英國養老金的投資目標通常包括確保養老金計劃能夠按時支付成員的福利，并盡可能降低風險。DBDB養老金：養老金：確保有足夠的資產來支付承諾的養老金，同時通過合理的投資風險來實現資產的增長。在制定投資策略的中，通常需要考慮長期風險，包括氣候變化和可持續性問題，以便在滿足支付義務的同時保持資金的穩定性。DCDC養

58、老金：養老金：確保為客戶提供良好的長期回報。投資策略通常設計為在客戶年輕時采取較高的風險以獲取更高回報，并隨著接近退休年齡逐步降低風險。DC計劃還強調多樣化投資和考慮ESG因素。由于英國養老基金計劃在預設資產配置披露中使用年齡分布，以代表累積中的不同資產配置階段。這種根據客戶的年齡進行對應的資產調配，因此的投資基準較為靈活。此外，不同的養老金計劃也對應著不同的資產配置組合及目標。公共部門養老金計劃：公共部門養老金計劃：常包括與指數掛鉤的金邊債券（根據通脹調整的政府債券）的組合 私營部門計劃：私營部門計劃：隨著通脹的日益嚴重，其多采用去風險策略，從長期傳統金邊債券轉向與指數掛鉤的英國國債，以抵御

59、通脹。圖68：英國政府 工作與養老金部門 建議資產配置標準資料來源：GOV.UK，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國養老金現況英國養老金現況 政府政策導向政府政策導向2023年3月31日至9月30日期間，私營部門DBH養老金計劃的市場價值下降了1050億英鎊（9%）。究其原因與集合投資工具（PIV）、中央政府債券（包括金邊債券）以及現金和現金等價物的持有量下降密切相關。集合投資工具（集合投資工具（PIVPIV）下降：）下降：PIV的持有量減少了490億英鎊（10%），其中貨幣市場基金和“其他”基金（如現金、商品、能源、結構性產品等）下跌是主要因素。中央政府債

60、券和現金持有下降：中央政府債券和現金持有下降：中央政府債券的持有量減少了380億英鎊（10%），現金和現金等價物減少了90億英鎊（13%）。相比之下，固定繳款（DC）養老金的市場價值卻有所增加。私營部門固定繳款（DC）和公共部門DBH養老金計劃的市場價值增加了280億英鎊（4%），這也反映出養老金市場逐漸轉向DC養老金計劃的長期趨勢。政府推出的自動注冊推動了進入英國養老基金的投資額大幅增長，資產規模從 2012 年的不到900億英鎊增加到2022年的約1160億英鎊。由于DC養老基金的披露要求與整個市場上并不一致，從而造成政策制定者和儲戶難以了解這些資金的投資方向。近期，英國政府出臺了SIP

61、相關的幾項新要求，通過確保養老基金公開披露其投資地點和提供的回報，來使得雇主和儲戶將能夠比較計劃并做出明智的選擇。此外，政府也正在著手于進行衡工量值（VFM）養老基金改革，以改善儲戶的成果并整合 DC 養老金市場。改革將確保養老金管理者專注于為儲戶確保良好的回報。到 2027 年，整個市場的 DC 養老基金將披露其對英國企業的投資水平，以及其成本和凈投資回報。養老基金將被要求公開比較其績效數據與競爭對手的計劃，包括至少兩個管理至少 100 億英鎊資產的計劃。對儲戶來說表現不佳的計劃將不允許從雇主那里獲得新業務，養老金監管機構（TPR）和金融行為監管局（FCA）擁有全面的干預權力。請務必閱讀正文

62、之后的免責聲明及其項下所有內容英國經濟基本面分析0101英國機構分析0404英國養老金0303目錄目錄英國權益市場分析0202英國市場未來展望0505請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容Legal&GeneralLegal&GeneralLegal&General是一家總部位于英國倫敦的英國跨國金融服務和資產管理公司，旨在通過投資具有社會價值的資產來為客戶提供高回報的投資管理業務。作為養老金風險轉移領域的全球領導者，其零售部門為約1400萬人提供服務，并管理著1.2萬億英鎊的客戶資產。此外，Legal&General也提供包括投資管理、終身抵押貸款、養老金、年金和人壽保險在內的產品和服

63、務。作為一個將包容性資本主義作為投資原則的企業，Legal&General以其作為投資的指導思想，通過尋求夠滿足結構性社會需求的投資項目來為客戶和股東提供穩定的回報。圖69：Legal&General 商業模式資料來源：Legal&General年報，國信證券經濟研究所整理圖70：Legal&General 增長動力資料來源：Legal&General年報，國信證券經濟研究所整理圖71：Legal&General年 投資信念資料來源：Legal&General年報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容Legal&General Legal&General：財務狀況

64、：財務狀況&風險管理風險管理 財務狀況財務狀況2023年受到地緣政治沖突、宏觀不確定性和市場動蕩的影響，LGIM的資產管理規模從2022年的119.6億下降至115.9億。在此影響下，營業利潤也變得更為緩慢。但是企業則是以可持續增長作為投資戰略的核心思想，因此對未來的財務及資產規模處于一種積極的態度。風險管理風險管理在承擔養老金相關服務的過程中，受到客戶健康狀況與義務的投資遇到違約風險的影響。LGIM采取再保險策略來穩定對長期情況下定價的波動性。此外，企業也與信貸和房地產專家進行深度合作來不斷評估投資組合中的違約風險，管理在當前經濟環境中可能存在風險的行業的風險敞口。流動的影響，公司所管理資產

65、的潛在價值發生變化。若服務未達到承諾預期則會產生管理風險損失。為吸引新資金管理Legal&General Capital早期的資本投資收益率已大幅度下降，此外在從事建筑活動的過程中，也面臨健康、安全和環境的風險。為了應對此類風險，公司加強了對房地產和住房市場風險敞口的管理，減輕來自開發成本和房地產估值的波動性對收益的影響。此外，Legal&General Capital也將工地健康和安全作為其地產開發和運營活動的核心關注領域。此外，投資管理方面受到市場波動或資金，最大限度地減少資金流出和操作錯誤，以及管理監管和聲譽風險，LGIM通過構建控制框架來管理企業所要面臨的風險。同時，企業也在系統、流程

66、和人員方面保持持續性投資確保與全球運營模式的風險敞口保持一致。LGIM作為人壽保險、工作場所儲蓄和終身抵押貸款產品的提供商，針對于產品相關風險做出假設。通過專業化的管理與考量來了解風險并對產品。此外，為了企業也將在適當的情況下使用再保險來管理重大風險。圖72：LGIM資產配置（億英鎊）資料來源：LGIM年報，國信證券經濟研究所整理圖73：LGIM資產配置（億英鎊）資料來源：LGIM年報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容駿利亨德森：投資理念駿利亨德森：投資理念&配置思路配置思路&員工價值主張員工價值主張駿利亨德森平衡基金投資策略：駿利亨德森平衡基金投資策略：將大

67、盤成長股與積極的中期債券策略相結合，通過動態資產配置策略，可根據條件從35-65%的股權轉移，從而在市場波動之前靈活地進行防御性定位。綜合研究使其股票和固定收益分析師能夠并肩工作，涵蓋相同的全球行業。投資目標：投資目標：該基金旨在從資本增長和收入的組合中提供回報。參考基準：參考基準：本基金參照平衡指數進行積極管理，平衡指數廣泛代表其可能投資的公司和債券，因為這構成了本基金業績目標的基礎。Janus Henderson的員工價值主張（EVP）表明駿利亨德森不僅僅提供一份工作，更提供一種思考方式和生活方式。EVPEVP的四大支柱：的四大支柱：Purpose、Opportunity、People、W

68、ay of life圖74：駿利亨德森平衡基金的動態資產配置策略資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖75：基于EVP的員工核心價值主張資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容駿利亨德森：投資理念及策略駿利亨德森：投資理念及策略&配置思路配置思路駿利亨德森的資產配置中仍以股票和債券為主，歷史上按照股與債平均各占55%和45%比例并動態調整。債券比例也按照傳統債和多元化債券各占55%與45%的比例分布，近半數的資產被分散化在美國國債為代表的“核心資產”之外。資產多元分布上注重動態跟蹤各類別資產的波動性來確定風險。國別配置上關注財政赤字問題引發的

69、風險。多維度對多行業ESG風險和投資可行性進行評估。圖76：駿利亨德森的各類資產配置比例與變化資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖77：駿利亨德森的國別配置資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖78：駿利亨德森的國別配置資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖79：駿利亨德森的國別配置資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容駿利亨德森：平衡基金配置趨勢駿利亨德森：平衡基金配置趨勢 駿利亨德森平衡基金凈值自2016年以來基本處于緩慢上升的狀態。2022年1-9月經歷了較大的凈值下跌，但在最后一個季度有所回升。該基金主要以權益和固定收

70、益投資構成，二者占比接近3:2，近期現金留存逐步上升，占比近5%。該基金投資風格板塊側重于信息技術，占比可達20%。圖80：駿利亨德森平衡基金的不同風格板塊比例資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖82：駿利亨德森平衡基金的大類資產比例資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖81：駿利亨德森平衡基金的凈值走勢資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容施羅德：資產狀況分析施羅德：資產狀況分析施羅德作為全球領先的主動式資產管理、咨詢及財富管理服務提供商，在可持續發展方面享有盛譽。由于其公開市場和非公開市場上廣施羅德作為全球領先的主動式資產管理、

71、咨詢及財富管理服務提供商，在可持續發展方面享有盛譽。由于其公開市場和非公開市場上廣泛的服務范圍，因此設計出獨特的解決方案從而滿足客戶的多樣化需求。泛的服務范圍，因此設計出獨特的解決方案從而滿足客戶的多樣化需求。截至2024年06月30日，施羅德投資集團資產管理規模就已達7,737億英鎊。截至截至20232023年底，公司管理總資產為年底，公司管理總資產為75067506億英鎊，較億英鎊，較20222022年的年的73757375億英鎊有所增長。億英鎊有所增長。推動資產增長的主要原因是新業務流入（凈新業務為10億英鎊）和市場投資表現（增加371億英鎊）的推動。但同時也受到貨幣波動的影響因此部分增

72、長被所抵消（損失258億英鎊）。施羅德的業務分布廣泛，涵蓋了包括公共市場、解決方案、私人市場、財富管理這四大領域施羅德的業務分布廣泛，涵蓋了包括公共市場、解決方案、私人市場、財富管理這四大領域。公共市場：公共市場：包括公開上市的股票和債券，為客戶提供了基于市場周期的多元化投資策略。解決方案：解決方案：施羅德為大型機構客戶提供高級投資解決方案和受托責任管理，這一領域顯示出強勁的需求。私人市場：私人市場：施羅德在私人市場領域的增長也頗為顯著，特別是在私人股本、基礎設施等領域，展示了未來的擴展潛力。財富管理：財富管理：該領域表現強勁，尤其是在高凈值客戶和超高凈值客戶中繼續獲得新的業務流入。圖83：資

73、產管理規模 新業務規模資料來源：施羅德年報，國信證券經濟研究所整理注：收入單位為百萬英鎊圖84：業務類型分布資料來源：施羅德年報，國信證券經濟研究所整理圖85：業務地區變化資料來源：施羅德年報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容施羅德：風險管理策略施羅德：風險管理策略 投資風險投資風險2023年由于市場波動和利率上升，施羅德調整了其風險管理流程，特別是通過負債驅動投資（LDI）服務，幫助客戶應對國債市場的波動。公司成功地在復雜的市場環境中維持了穩定的投資表現。施羅德也在人工智能（AI）和區塊鏈等新興技術領域進行了積極探索，推出了Genie AI平臺，并參與了新加

74、坡監管項目“Project Guardian”測試資產代幣化，提升投資管理的透明度、效率和安全性。管理風險管理風險管理和降低風險的第一道防線由整個集團的業務職能部門和部門經理組管理和降低風險的第一道防線由整個集團的業務職能部門和部門經理組成。成。每個職能部門的負責人在識別潛在風險以及實施和維護適當的控制措施來管理這些風險方面發揮著主導作用。他們通過應用我們的風險與控制評估（RCA）流程來實現這一目標。直線管理由監督職能補充，包括風險、合規、法律、治理、財務、稅務直線管理由監督職能補充，包括風險、合規、法律、治理、財務、稅務和人力資源這些構成了第二道防線。和人力資源這些構成了第二道防線。合規保證

75、計劃根據監管要求審查相關關鍵流程的有效運行。內部審計為控制措施的運作提供追溯性、獨立的保證，并構成第三道防內部審計為控制措施的運作提供追溯性、獨立的保證，并構成第三道防線。線。內部審計計劃包括對風險管理流程的審查和改善控制環境的建議。該團隊還開展主題合規性監控工作。我們維護全面的保險范圍，提供廣泛的保單，涵蓋許多可保事件。圖86：管理風險三道防線資料來源：施羅德年報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國經濟基本面分析0101英國機構分析0404英國養老金0303目錄目錄英國權益市場分析0202英國市場未來展望0505請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容

76、圖88：CPI水平值資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理英國大選趨勢英國大選趨勢 工黨席位選舉勝利工黨席位選舉勝利 符合市場預期符合市場預期席位結果：席位結果：工黨贏得 412 個席位，占比接近三分之二，時隔14年再度執政。保守黨贏得121席，這一結果是該黨自1834年成立以來最差成績，工黨領袖基爾斯塔默接受查爾斯國王任命正式就任英國首相。市場表現：市場表現：總體看，于權益市場而言，工黨獲勝一定程度上提振英國市場信心，7月4日至7月31日富時100上漲2.4%。工黨以經濟增長為首要任務的政策主張，有益于英國權益資產分子端的預期改善，富時100指數7月以來前向估值震蕩上行。近兩個月英國權益

77、資產整體波動不大，9月初交易偏謹慎。保守黨失利與其過往執政密不可分保守黨失利與其過往執政密不可分導致保守黨產生此次失利的主要原因或與國家經濟增長乏力國家經濟增長乏力、脫歐亂局脫歐亂局、疫情期間不利的應對方式疫情期間不利的應對方式、飆升的通脹膨脹飆升的通脹膨脹等因素緊密相關。圖87：2024屆與 2019屆英國下議院選舉席位分布資料來源：BBC，國信證券經濟研究所整理110.00115.00120.00125.00130.00135.00140.00145.00150.002018/062019/062020/062021/062022/062023/062024/06英國英國美國美國荷蘭荷蘭比

78、利時比利時請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國大選趨勢以及后續影響分析英國大選趨勢以及后續影響分析 財政方面財政方面工黨承諾不增加個人所得稅和增值稅，并將企業所得稅率上限維持在25%。通過保持較低的稅收水平，保持英國對外企的吸引力，促進外企在英的投資與開設。工黨的執政理念仍接近于“大政府”思路。因此工黨計劃通過打擊投資避稅，并對私立學校征收增值稅和營業稅、對石油和天然氣行業征收暴利稅等措施增加政府收入。此外，工黨承諾將加大綠色轉型、公共醫療服務和教育等方面的投資?？紤]到避稅收入具有較高的不確定性。政府能否能從中獲得上述收入仍存在不確定性，因此英國財政整頓存在不及預期的可能性。且復雜

79、多樣的外部政治環境也加大了該計劃的不確定性。貿易領域貿易領域脫歐對英國經濟的后續影響巨大，因此工黨計劃于執政期間進一步改善與歐盟關系，從而緩解脫歐對英國貿易的沖擊。此外，工黨也將積極與歐盟及周邊國家就減少關稅和非關稅壁壘進行談判，通過達成部分行業協議來減少相關關稅，并改善英國企業在歐盟市場的準入條件。政策合作政策合作工黨對中英關系的全面審視，計劃通過更為精準和平衡的對華策略，與中方在氣候合作、公共衛生、貿易等領域或加強合作。此外，工黨將對中國政策作出適應性調整。以3C 準則（即在能合作的領域合作，在需要競爭的領域競爭，在必須挑戰的領域挑戰）作為與中國合作的基礎，來靈活應對國際形勢的演變并謀求雙

80、贏局面。圖89：英國的稅務負擔資料來源：CEIC，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容英國經濟當下邊際變化英國經濟當下邊際變化 大選對股票的影響大選對股票的影響在2024年，市場已經在一定程度上將工黨獲勝的預期反映在了英鎊匯率中，因此選舉結果對英鎊的直接影響可能有限。對于股票而言，在工黨獲勝后，富時250指數通常表現優于富時100指數，因為工黨政府通常被視為更傾向于國內經濟增長的政策。同時，英國國內經濟環境、通脹水平和貨幣政策等因素也對富時100指數產生影響。市場觀察家指出，選舉帶來的政治穩定可能有助于富時100指數在中長期內走強。英國政府破產風險英國政府破產風險

81、英國政府雖然并未面臨破產，但其面臨的財務壓力日益加劇。一個主要擔憂是非銀行部門所帶來的金融風險，這部分目前已占到英國金融系統的一半。英國央行（BoE）對此保持高度警惕，尤其是在2008年金融危機及隨后一系列金融動蕩事件之后，非銀行機構積累了大量廉價債務，增加了系統性風險。0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0.30%0.35%0.40%0.45%2024.12024.22024.32024.42024.52024.62024.7 資管機構觀點薈萃資管機構觀點薈萃Capital Group年初時將英國置于經濟衰退階段，并強調能源沖擊和較高利率對英國和歐洲經濟的影響。雖然預

82、計歐洲經濟在2024年將出現一定程度的復蘇，但這種復蘇可能相當微弱。然而BlackRock表達了相較Capital Group更樂觀的預期，表示對英國國債持戰術中性態度。今年早些時候，當市場走向最初對英格蘭銀行降息的觀點時，BlackRock取消了超配。但從戰略角度看，BlackRock更傾向于長期英國國債而非長期美國國債，因為考慮到英國的結構性增長前景較弱，預計英國的政策利率將比美國下降更多。圖90：英國2024月度GDP增速資料來源：Statista，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容風險提示風險提示一、海外貨幣政策節奏和幅度的不確定性；二、文中所列指數、個

83、股、基金產品僅作為歷史復盤，不構成投資推薦的依據。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容免責聲明免責聲明分析師承諾分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未

84、經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公

85、司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨

86、詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、

87、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普500指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基

88、準。股票投資評級股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數10%以上中性股價表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級行業投資評級優于大市行業指數表現優于市場代表性指數10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數10%以上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路125號國信金融大廈36層郵編：518046 總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路1199弄證大五道口廣場1號樓12樓郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街6號國信證券9層郵編：100032