【公司研究】北摩高科-軍民用航空制動龍頭需求強勁業績加速兌現-20200821（51頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 報報 告告 證券研證券研告告 industryIdindustryId 國防軍工國防軍工 審慎增持審慎增持 ( ( 維持維持 ） marketDatamarketData 市場數據市場數據 市場數據日期市場數據日期 2020-08-20 收盤價（元） 200.00 總股本（百萬股） 150.16 流通股本 （百萬股） 37.54 總市值（百萬元） 30,032.00 流通市值 （百萬元） 7,508.00 凈資產（百萬元） 1,858.54 總資產（百萬元） 2,06

2、8.22 每股凈資產 12.38 relatedReportrelatedReport 相關報告相關報告 北摩高科 2020 中報點評：剎 車產品快速放量， 起落架延伸持 續推進2020-08-02 emailAuthor 分析師： 石康 S1220517040001 李博彥 S0190519080005 主要財務指標主要財務指標 會計年度會計年度 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入( (百萬元百萬元) ) 414 530 689 916 同比增長同比增長(%)(%) 24.9% 28.0% 30.0% 33.0% 凈利潤凈利潤( (百萬元百萬元) ) 212 29

3、6 414 584 同比增長同比增長(%)(%) 41.5% 39.4% 40.0% 41.0% 毛利率毛利率(%)(%) 75.7% 75.8% 78.0% 80.0% 凈利潤率凈利潤率(%)(%) 51.3% 55.9% 60.2% 63.8% 凈資產收益率凈資產收益率(%)(%) 18.87% 14.01% 17.11% 20.60% 每股收益每股收益( (元元) ) 1.41 1.97 2.76 3.89 每股經營現金流每股經營現金流( (元元) ) 0.99 0.52 1.62 1.80 投資要點投資要點 北摩高科是軍民兩用航空航天飛行器及坦克裝甲車輛、高速列車等高端裝 備剎車制動產

4、品研制企業，屬于國家重點扶持的戰略新興產業，公司產品 陸續列裝陸、海、空三軍部隊。2015 至 2019 年，公司營收從 1.9 億增加 至 4.14 億，年均復合增速 21.45%；歸母凈利潤從 2370 萬元增長至 2.12 億元，年均復合增速 73%。 全球飛機剎車系統領域由美國等傳統航空強國主導，近年在我國民航總局 的支持下，北摩高科等優勢企業均已有自主研發的飛機剎車產品，未來 10 年我國軍機剎車系統新裝市場和存量換修市場容量合計約為 200 億元量 級，年均約 20 億元；未來十年我國民機剎車盤（副）替換需求的市場容 量約為 360 億元，年均約 36 億元，市場空間廣闊。 公司以

5、剎車盤（副）為基礎，逐步向飛機機輪、剎車控制系統、起落架著 陸全系統延伸。未來 10 年，我國軍機新機起落架列裝市場需求在 630 億 元量級，年均約 63 億元，北摩高科著手起落架著陸系統開發，將進一步 促進公司將剎車盤技術優勢轉化為系統優勢。 公司技術實力強勁， 業務開拓能力強， 有望持續提升軍民機領域市場份額。 公司與航空工業集團多家單位保持 7 年以上合作關系，與兵器工業集團多 家單位保持 10 年以上合作關系， 客戶集中度高且相對穩定。 截止 2019 年， 公司擁有 8 項國防專利、3 項發明專利、46 項實用新型專利，1 項國際專 利，形成了 18 項非專利技術，正在研發的項目超

6、過 50 項。民機領域波音 737 系列剎車盤已獲民航 PMA 證書，A320 系列碳剎車盤已成功試飛。 我 們 維 持 盈 利 預 測 ， 預 計 公 司 2020-2022 年 歸 母 凈 利 潤 分 別 為 2.96/4.14/5.84 億元， EPS 分別為 1.97/2.76/3.89 元/股， 對應 2020 年 8 月 20 日 PE 分別為 102/73/51 倍，維持“審慎增持”評級。 風險提示：風險提示：下游需求低于預期；產品交付與收入確認進度滯后下游需求低于預期；產品交付與收入確認進度滯后，民品市場，民品市場 拓展不及預期。拓展不及預期。 dyCompany 北摩高科北摩

7、高科 002985002985 title 軍民用航空制動龍頭，需求強勁業績加速兌現軍民用航空制動龍頭，需求強勁業績加速兌現 createTime1 20202020 年年 0 08 8 月月 2 21 1 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 2 - 深度研究報告深度研究報告 目錄目錄 1、國內軍民用航空制動領航企業 . - 5 - 1.1、專注航空制動，軍民齊頭并進 . - 5 - 1.2、深耕剎車制動，延伸飛機機輪、剎車控制系統、起落架全系統 . - 6 - 1.3、多項財務指標遠超行業平均 . - 9 - 1.4、客戶集中度較高，與大型

8、軍工集團保持長期穩定合作關系 . - 11 - 2、航空剎車制動行業持續向好 . - 13 - 2.1、剎車盤（副）是公司傳統優勢產品. - 13 - 2.2、飛機剎車制動系統及機輪產品 . - 14 - 2.3、進軍起落架著陸全系統集成 . - 16 - 2.4、飛機剎車制動系統產業鏈 . - 16 - 2.5、公司技術優勢突出 . - 18 - 3、航空制動產業格局：國際巨頭主導，國產供應商崛起 . - 20 - 3.1、剎車系統歷史沿革 . - 20 - 3.2、民用航空制動市場由國外巨頭主導，但進口替代趨勢顯現 . - 22 - 3.3、國際可比公司 . - 25 - 3.4、軍品新裝

9、和換修需求旺盛 . - 31 - 3.5、國內可比公司 . - 38 - 4、高速列車基礎摩擦材料及制動閘片產業化加速 . - 45 - 5、投資價值分析與盈利預測 . - 48 - 圖 1、 北摩高科發展歷程 . - 5 - 圖 2、 北摩高科股權結構（2020 年 4 月 29 日） . - 5 - 圖 3、 2015-2020H1 公司營收及凈利潤情況 . - 10 - 圖 4、 2015-2020H1 公司毛利率與凈利率 . - 10 - 圖 5、 2015-2020H1 公司分產品營收情況 . - 10 - 圖 6、 近五年公司三費變化（萬元）及占營收比重 . - 10 - 圖 7、

10、 2015-2019 研發投入（萬元）及占營收比 . - 11 - 圖 8、 2015-2019 公司存貨結構（萬元） . - 11 - 圖 9、 2019 年公司前五大客戶銷售金額（單位：萬元）及占比 . - 12 - 圖 10、 2016-2019 年公司向航空工業下屬單位銷售商品金額及營收占比 . - 12 - 圖 11、 公司摩擦片產品 . - 13 - 圖 12、 公司剎車盤產品 . - 13 - 圖 13、 公司飛機剎車機輪產品（包括機輪組件及剎車裝置） . - 14 - 圖 14、 多圓盤式剎車裝置示意圖 . - 15 - 圖 15、 公司飛機剎車控制系統產品 . - 16 -

11、圖 16、 飛機剎車制動產業鏈示意圖 . - 17 - 圖 17、 飛機剎車系統發展簡史 . - 20 - 圖 18、 飛機剎車材料發展簡史 . - 20 - 圖 19、 我國飛機剎車材料發展簡史 . - 21 - 圖 20、 賽峰起落架系統公司的并購歷程 . - 22 - 圖 21、 美捷特公司的并購歷程 . - 22 - 圖 22、 國內粉末冶金剎車（副）市場份額示意圖. - 23 - 圖 23、 國內炭/炭復合材料剎車（副）市場份額示意圖 . - 23 - 圖 24、 賽峰起落架系統公司（原 Messier-Bugatti）發展歷程重要節點 . - 26 - 圖 25、 賽峰公司部分剎車

12、產品一覽 . - 26 - 圖 26、 2014-2019 公司營收、歸母凈利及增速 . - 27 - 圖 27、 2019 年公司主營業務構成（億歐元） . - 27 - qRmPsPsPsQrQqMtOvNwPsRbR9RbRtRrRnPoOlOmMxPfQtRoPbRrRuMuOmPsPxNpPuM 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 3 - 深度研究報告深度研究報告 圖 28、 美國古德里奇發展歷程重要節點 . - 28 - 圖 29、 美捷特公司剎車產品一覽 . - 29 - 圖 30、 2015-2019 公司營收、歸母凈利及增速 .

13、- 29 - 圖 31、 2019 年公司主營業務構成（億元） . - 29 - 圖 32、 2015-2019 霍尼韋爾航空板塊營收及增速 . - 30 - 圖 33、 2019 年公司主營業務構成（億元人民幣）. - 30 - 圖 34、 北摩高科、賽峰、霍尼韋爾國際、美捷特航空制動相關業務營業收入同 比增速 . - 31 - 圖 35、 2011-2020 年我國國防預算（億元） 、國防費（億元）及增速 . - 32 - 圖 36、 2012-2017 年多國國防費平均比重比較 . - 33 - 圖 37、 2010-2017 年我國國防費構成 . - 33 - 圖 38、 2019 年

14、中美俄軍用飛機數量（架）對比. - 33 - 圖 39、 2019 年中國戰斗機型號分布 . - 34 - 圖 40、 2019 年美國戰斗機型號分布 . - 34 - 圖 41、 西安航空制動炭基剎車盤研制歷史 . - 39 - 圖 42、 2015-2019 博云新材營收、歸母凈利及增速 . - 41 - 圖 43、 2015-2019 年博云新材營收結構（億元） . - 41 - 圖 44、 西安超碼歷史沿革 . - 41 - 圖 45、 B757-200 型炭/炭剎車盤 . - 42 - 圖 46、 A320 系列炭/炭剎車盤 . - 42 - 圖 47、 優材百慕歷史沿革 . - 4

15、2 - 圖 48、 2015-2019 優材百慕凈利及增速 . - 43 - 圖 49、 優材百慕民用航空零部件適用機型 . - 43 - 圖 50、 2015-2019 年北摩高科、西安航空制動與博云新材航空航天及民用炭炭 復合材料業務營收（億元）及增速 . - 44 - 圖 51、 2015-2019 北摩高科、優材百慕、西安航空制動凈利潤（億元）及增速 - 44 - 圖 52、 北摩高科、博云新材航空航天及民用炭炭復合材料業務毛利率及北摩高 科、西安航空制動凈利率對比 . - 45 - 圖 53、 中國高鐵營業里程及占鐵路里程比重 . - 46 - 圖 54、 2013-2019 年中國

16、鐵路固定資產投資（億元） . - 46 - 圖 55、 2012-2020E 中國動車組保有量（輛）及預測 . - 46 - 表 1、 公司主要產品 . - 6 - 表 2、 飛機剎車機輪產品發展演變情況 . - 7 - 表 3、 飛機剎車控制系統發展演變情況 . - 8 - 表 4、 粉末冶金材料發展演變情況 . - 8 - 表 5、 炭/炭復合材料發展演變情況 . - 9 - 表 6、 2019 年公司與前五大客戶的合作情況. - 11 - 表 7、 北摩高科起落架產品相關非專利技術 . - 16 - 表 8、 公司所處行業上游供應主要產品 . - 17 - 表 9、 公司主要上游供應商及

17、采購產品 . - 17 - 表 10、 北摩高科分產品技術水平介紹 . - 18 - 表 11、 公司核心科研團隊成員 . - 19 - 表 12、 炭基剎車盤減重效果 . - 21 - 表 13、 炭基和粉末剎車在同機種的起落壽命（小時） . - 21 - 表 14、 截至 2018 年 7 月已獲批準的民用航空剎車盤（副）及機輪產品目錄 - 24 - 表 15、 2019 年民航全行業運輸飛機數量及剎車盤（副）市場容量測算 . - 24 - 表 16、 北摩高科、賽峰、霍尼韋爾國際、美捷特航 2019 年業績及市值對比 - 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露

18、和重要聲明 - 4 - 深度研究報告深度研究報告 31 - 表 17、 中美俄軍用飛機數量及人均擁有數量 . - 33 - 表 18、 未來 10 年軍用飛機新裝機主機輪市場容量預測 . - 35 - 表 19、 2019 年軍用飛機剎車盤片存量 . - 36 - 表 20、 北摩高科起落架產品研制進度 . - 37 - 表 21、 博云新材取得部分 PMA 證書一覽（截至 2019 年） . - 40 - 表 22、 公司主要可比公司業務對比 . - 43 - 表 23、 北摩高科鐵路產品認證一覽 . - 47 - 表 24、 未來 5 年中國高鐵剎車片市場規模預測. - 47 - 請務必閱

19、讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 5 - 深度研究報告深度研究報告 1、國內、國內軍民用航空制動軍民用航空制動領航企業領航企業 1.1、專注航空制動，軍民齊頭并進專注航空制動，軍民齊頭并進 北京北摩高科摩擦材料北京北摩高科摩擦材料股份有限公司股份有限公司 （北摩高科， 002985.SZ） 前身為成立于 1961 年的北京摩擦材料廠（于 1980 年 8 月領取營業執照） ，2003 年企業改制后成為北 京北摩高科摩擦材料有限責任公司，2016 年股份制改造后北摩有限整體變更為股 份有限公司，并于 2020 年 4 月 29 日在深交所掛牌上市。公司專業

20、從事軍、民兩 用航空航天飛行器起落架著陸系統及坦克裝甲車輛、高速列車等高端裝備剎車制 動產品的研發、生產和銷售，系軍工領域高端裝備制造的國家級高新技術企業， 屬于國家重點扶持的戰略新興產業。 圖圖1、北摩高科北摩高科發展歷程發展歷程 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 截至 2020 年 4 月 29 日， 公司控股股東及實際控制人王淑敏直接持有公司 35.09% 的股份；公司董事、副總經理陳劍鋒持有公司 13.16%的股份；公司董事、副總經 理劉揚持有公司 1.99%的股份。 圖圖2、北摩高科股權結構北摩高科股權結構（2020 年年 4 月月 29 日）日） 1961 北京摩擦

21、材料廠成立，為集體所有制企業 1999 摩擦廠劃轉至北京市西城區國有資產經營公司管理 2000 改制為職工持股的股份合作制企業，為研制新型高性能摩擦材料而投資擴產 2003 北摩有限成立 2006 非專利技術“濕式銅基粉末冶金摩擦材料技術”以評估作價向北摩有限增資 2009 摩擦廠不再從事生產工程機械摩擦材料等摩擦材料相關業務，與摩擦材料相關的業務全部轉移至北摩有限 2016 股份制改造后北摩有限整體變更為股份有限公司 2019 深交所掛牌上市 100% 100% 100% 100% 60% 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 6 - 深度研究報告

22、深度研究報告 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2、深耕深耕剎車制動剎車制動，延伸延伸飛機機輪、剎車控制系統、起落架飛機機輪、剎車控制系統、起落架全系統全系統 公司主要產品包括飛機剎車控制系統及機輪、 剎車盤(副)等， 廣泛應用于殲擊機、 轟炸機、運輸機、教練機、軍貿機、直升機、航天高空飛行器及坦克裝甲車輛等 重點軍工裝備。近年來公司積極響應國家軍民融合戰略，在鞏固軍用市場地位的 同時，大力拓寬民航飛機起落架著陸系統及高速列車剎車制動產品市場。 表表1、公司主要產公司主要產品品 主營業務 主要產品 飛機剎車控 制系統及機 輪 飛機剎車控制系統 飛機機輪 機輪組件 剎車裝置

23、請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 7 - 深度研究報告深度研究報告 剎車盤 （副） 剎車盤 摩擦片 其他業務 航空維修及配套服務業務 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2.1、飛機剎車控制系統及機輪飛機剎車控制系統及機輪 （1）飛機剎車機輪飛機剎車機輪 剎車機輪根據剎車盤材料不同， 又分為由粉末冶金摩擦材料剎車盤組成的“鋼剎車 機輪”和由炭/炭復合材料剎車盤組成的“炭剎車機輪”。 公司從 2005 年開始剎車機輪的研發， 已成功研制出高負荷、 重載荷和高性能鋼剎 車機輪，高能載、重負荷銅基粉末冶金摩擦材料，復合型防氧化涂層，炭

24、/炭復合 材料剎車盤（副)，全電機輪剎車燈產品，并攻克了國內大飛機領域機輪剎車大能 量、重載技術難點，提升了大型軍用運輸機機輪承載能力。 表表2、 飛機剎車機輪產品發展演變情況飛機剎車機輪產品發展演變情況 研制時間 研制項目 研制成果 剎車機輪開發 階段： 2005-2006 年 某型進口戰斗機鋼剎車機輪國產 化及某型轟炸機鋼剎車機輪研制 研制出高負荷、重載荷和高性能鋼剎車機輪，完全滿足替換進口 件的需求，而且由于進行了設計改進，減少了鈦合金材料用量， 既降低了生產成本，又解決了當時海綿鈦受進口制約的問題 炭剎車機、 前機 輪開發階段： 2006-2016 年 殲擊轟炸機、 雙座殲擊機、 轟炸

25、機、 大型運輸機、 多用途戰斗機等多型 飛機前機輪和炭剎車機輪的研制 公司研發的一種炭/炭復合材料剎車盤的制造方法獲國家發明專 利，解決了剎車盤制作中炭纖維利用率低和內部纖維排列紊亂等 關鍵問題；研制了一種復合型防氧化涂層表面處理方式，該涂層 可耐最高剎車溫度達到 1300 C 飛機全電機輪 剎車開發階段： 2016 年至今 國際前沿水平的大型運輸機全電 剎車機輪、 航天高空領域無人機全 電剎車機輪的研制 公司目前研制的全電機輪剎車，已按大型軍用運輸機條件完成 1:1 動力模擬試驗臺驗證，并滿足產品使用要求，同時已推廣應用至 某型航天高空領域無人機全電剎車裝置的研制 資料來源：招股說明書，興業

26、證券經濟與金融研究院整理 （2）飛機剎車控制系統飛機剎車控制系統 飛機一般采用機械慣性液壓剎車控制系統、數字防滑剎車控制系統，近年來全電 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 8 - 深度研究報告深度研究報告 剎車控制系統開始投入使用。2005 年，公司開始飛機剎車控制系統的研制工作， 根據國家重點型號的研制要求，公司開展了大型運輸機、某重點戰斗機、教練機 等型號的剎車控制系統預研工作。2009 年，預研成果在某型戰斗機機輪剎車控制 系統中投入應用。 表表3、 飛機剎車控制系統發展演變情況飛機剎車控制系統發展演變情況 研制時間 研制項目 研制成果 開

27、 發 階 段 ： 2005-2015 年 依據公司與航空工業某公司簽 署的某型飛機 飛機成品技術協 議書 的指標要求開展某型戰斗 機機輪剎車控制系統的研制 研制的數字式防滑剎車控制模塊首次采用全數字控制，提高了控 制精度；首次采用 DSP 和 PLD 芯片，極大提高了運算速度。開發 研制出射流偏轉板電液壓力伺服閥，無懸浮狀態，輸出壓力穩定 性更強 開發與單型產品 小批生產階段： 2015-2017 年 某型戰斗機系統小批產制造、 交 付， 批產工藝穩定性和質量一致 性工作以及新型教練機防滑剎 車控制系統的設計開發 針對小型飛機的剎車特性，防滑剎車控制盒采用減速度-速度差控 制，輔以偏壓調節機理

28、的控制律。利用數字芯片的高速運算，采 用復雜控制算法，精細化控制，提高剎車效率，提升剎車品質 開發與多型產品 小批生產階段： 2017 年至今 先進控制算法的迭代完善及系 統附件多類型的研發方向， 并依 次擴展應用到起落架收放控制 系統和前輪轉彎控制系統 在防滑控制模塊的迭代完善方面，基于全數字防滑控制，產品采 用軟件原位升級。依據外場實際飛行使用情況以及總設計師單位 使用需求，優化產品性能，提高外廠維護時間。在系統附件多類 型的研發方面，提升整機平均無故障間隔時間(MTBF)，減重效果 明顯 資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2.2、剎車盤（副）剎車盤（副） 剎車盤（副

29、）作為剎車裝置的重要組成部分、實現制動和保障安全行駛的最關鍵 部件之一，它的性能直接關系到飛機及地面設備的駕駛安全。當前，公司產品主 要包括軍用飛機的剎車盤（副）及坦克、裝甲車輛的摩擦片，主要材料有粉末冶 金材料及炭/炭復合材料。 （1）粉末冶金材料粉末冶金材料 剎車盤（副）用摩擦材料主要包括鐵基粉末冶金摩擦材料和銅基粉末冶金摩擦材 料。銅基粉末冶金摩擦材料根據使用工況的不同，分為濕式摩擦材料和干式摩擦 材料。濕式摩擦材料一般由銅、錫、鋅、石墨和二氧化硅等數種比較簡單的組元 組成，并在粒度、顆粒形貌上進行優化，以適應在油中工作的環境；干式摩擦材 料，由于使用環境、使用條件廣泛，組成組元也相對復

30、雜。 表表4、 粉末冶金材料發展演變情況粉末冶金材料發展演變情況 研制時間 研制項目 研發重點 新一代飛機及裝甲 車輛剎車片的開發： 2003-2013 年 重點研究粉末冶金摩擦材 料中各種固體潤滑劑和摩 擦劑的性能 本階段，公司剎車片產品的技術開發特點體現為粉末冶金摩擦材料 性能的大幅提升 高速列車閘片的開 發：2009 年-至今 高速列車閘片的研制生產 閘片制動材料具有高的力學性能，高的使用溫度大的熱容量，優良 的導熱性能，較高的抗大氣腐蝕能力和優良的抗磨損能力。 資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲

31、明 - 9 - 深度研究報告深度研究報告 （2）炭炭/炭復合材料炭復合材料 炭/炭復合材料，是由炭纖維增強體編制物 （預制體） ，通過化學氣相沉積 （CVD） 工藝增密后所形成的復合材料。是目前國際上制造工藝成熟、材料性能穩定、使 用性能可靠的飛機剎車片。 該材料具有力學性能優良、 熱導能力強、 抗熱沖擊好、 化學惰性耐酸堿鹽霧腐蝕、在高溫條件下具有穩定的摩擦系數和磨損率等優點， 廣泛應用于軍民用飛機剎車盤（副） 。 表表5、 炭炭/炭復合材料炭復合材料發展演變情況發展演變情況 研制時間 研制內容 研制成果 炭/炭復合材料剎 車盤（副）開發階 段：2003-2005 年 預制體的制備、化學氣相沉積工藝 的確定、防氧化涂層的研發以及最 終成品的機械加工 自主設計、 建造了中國第一臺炭材料石墨化高溫處理爐。 2003 年起，隨著炭/炭復合材料剎車盤（副）在軍用飛機的應用， 公司完成了某型戰機炭剎車盤國產化 為公司炭剎車機輪 配套研制炭