【公司研究】招商積余-物管業務盈利能力改善成功構建“大物管”版圖-20200825（19頁）.pdf

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1、研究源于數據 1 研究創造價值 招商積余：招商積余： 物管業務物管業務盈利能力改善，盈利能力改善， 成功構建成功構建 “大物管”“大物管” 版圖版圖 20202020 年中年中報點評報點評 方正證券研究所證券研究報告方正證券研究所證券研究報告 招商積余(001914) 公司研究 房地產行業房地產行業 公司財報點評 2020.08.25/推薦(維持) 分析師分析師 夏亦豐 執業證書編號： S1220518100001 E- 歷史表現：歷史表現： 數據來源：wind 方正證券研究所 相關研究相關研究 物管業務穩定增長，強強聯手成就非住宅 物業龍頭2020.04.15 請務必閱讀最后特別聲明與免責條

2、款 事件：事件： 公司公布 2020 年中報，實現營業收入 38.7 億元，同比增長 49.9%；歸母凈利潤 1.8 億元，同比增長 110.7%；扣非歸母凈利 潤 1.7 億元，同比增長 114.6%。 核心觀點：核心觀點： 受招商物業并表和公司物業在管規模提升影響，營收業績實現受招商物業并表和公司物業在管規模提升影響，營收業績實現 大幅增長大幅增長。但若將去年招商物業收入考慮至基數中，上半年公 司實際營收和歸母凈利潤同比增速分別為-7.8%、7.1%，主要由 于兩個平臺融合后的口徑變化。從主營業務拆分來看：1）在不在不 考慮口徑變化的情況下，考慮口徑變化的情況下，物管業務物管業務實現營收

3、35.7 元，同比增長 71.6%，占總營收的 92.7%；實現凈利潤 2.6 億元，同比增長 141.1%；其中中航物業營收 21.3 億元，同比增加 3.1%，招商物 業營收 14.4 億元，同比下降 10.8%。若考慮基數調整，物管業物管業 務實際營收務實際營收、凈利潤、凈利潤同比增速同比增速分別分別為為-2.5%、37%。2）資產管理資產管理 業務業務實現營收 1.9 億元，同比下降 41.6%，占總營收的 4.8%， 主要是受疫情影響購物中心經營、酒店出租及其他持有型物業 收入減少。3）其他業務其他業務實現收入 0.96 億元，同比下降 44.8%， 占總營收的 2.5%，主要由于房

4、地產尾盤銷售減少。業績業績大幅提大幅提 升主要因為：升主要因為：1）中航物業實現凈利潤 1.6 億元，同比增長 52.9%，一方面是收入和利潤率的提升，另一方是收到的政府補 助增加，上半年疫情防控捐贈款及政府補助計入營業外收入， 營業外收入由此同比大增 753%至 2486 萬。2）招商物業實現凈 利潤 9533 萬元，同比增長 16.1%。 物物管業務管業務的的盈利能力盈利能力明顯提升明顯提升，未來仍有上行空間。，未來仍有上行空間。上半年公 司整體毛利率、凈利率、歸母凈利潤率分別為 13.8%、4.0%和 4.6%，較 19 年分別下降 4.5、0.4 和 0.1 個百分點，公司整體毛 利率

5、較低，主要是因為資產管理業務與其他業務毛利率分別下 降了 17.7 和 33.6 個百分點至 55.4%及 15.4%。物管業務毛利率 和凈利率分別小幅提升 0.4、2 個百分點至 11.2%、7.1%。兩兩大大 物管平臺利潤率均有明顯提升。物管平臺利潤率均有明顯提升。 招商物業從 5.1%提升至 6.63%； 中航物業從 5.1%提升至 7.6%。從服務內容拆分來看，從服務內容拆分來看，基礎物業 管理毛利率為 10.9%，較 19 年提升了 2.4 個百分點。專業化服 務實現營收 6.5 億元，同比增長 317.5%（我們預計是由于招商 物業并表后帶來較多增值服務， 原基數較低） ， 毛利率

6、為 12.6%， 大幅下滑 8.6 個百分點（我們預計主要是疫情導致的，后期將 會有回升） 。從業態拆分來看，從業態拆分來看，住宅物業毛利率下滑 3.1 個百分 點至 4.52%，而非住宅物業毛利率提升 2.7 個百分點至 13.47%。 從區域劃分來看，從區域劃分來看，華南（不含深圳） 、華東、華北和華中區域毛 研究源于數據 2 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 利率均提升，分別至 8.4%、10.4%、13.2%、10.0%?？紤]到后續 增值業務的穩固和非住宅物業占比提升及費用率持續改善，利 潤率仍有上行空間。 公司公司在管規模在管規模穩步提升；住宅業態穩步提升；住宅業

7、態加速增長，機構類物業保持加速增長，機構類物業保持 領先優勢領先優勢。截止 6 月底，公司在管項目個數達 1315 個，管理面 積達 1.72 億平，較 19 年底增長了 12.6%。1）住宅類物業）住宅類物業在管 面積 8603 萬平，較 19 年底增長 12.4%，占總在管面積的比重 達 50%，對應產生了 8.4 億元的營收，同比增長 196.6%，占總 物管收入的 28.5%，占比大幅提升 10.3 個百分點。2）公司多年公司多年 深耕非住宅類物業，深耕非住宅類物業，上半年新簽年度合同額 11.3 億元，其中非 住占比 83.2%，保持非住物業市場的領先優勢。截至 6 月底， 公司非住

8、在管面積 8590 萬平米，較 19 年末增長 12.8%，占總 在管面積比重達 50%，產生 21 億元的營收，同比增長 27.2%， 占總物管收入的 71.5%。 公司繼續加大市場化拓展力度，公司繼續加大市場化拓展力度，新增新增物業管理業務物業管理業務 64%主要來主要來 自第三方市場自第三方市場；公司已經實現住宅、政企、城市空間服務三大；公司已經實現住宅、政企、城市空間服務三大 業務板塊的布局，成功構建“大物管”的版圖業務板塊的布局，成功構建“大物管”的版圖。截至 6 月底， 外拓項目在管面積占比達 60%。今年公司先后與日照高新發展 集團、煙臺財金發展投資集團和廈門國際郵輪母港集團等進

9、行 合作，將陸續組建合資公司開展業務運營。公司物業服務新簽 約斬獲頗豐。學校物業方面，成功簽約南京理工大學江陰校區； 物流園區，成功中標華為物流園；醫院物業，成功中標山東第 一醫科大學、成都雙流區第一人民醫院等。同時公司在新興的 城市服務領域取得了較大突破，新簽深圳灣公園、松山湖生態 園東區、三亞崖州灣科技城、即墨經濟開發區城市空間管理等 項目，進一步充實城市運營版圖，匯聚公共交通、市政、園林 等細分業態。 投資建議及盈利預測：投資建議及盈利預測： 公司作為央企背景的上市公司，在重組后，獲得招商局集團背公司作為央企背景的上市公司，在重組后，獲得招商局集團背 書，具有先天資源優勢，同時借原來中航

10、物業在機構類物業領書，具有先天資源優勢，同時借原來中航物業在機構類物業領 域的領先地位實現較強的市場化拓展。預計公司在不斷實現規域的領先地位實現較強的市場化拓展。預計公司在不斷實現規 模擴張的同時，盈利能力也會有顯著提升。隨著兩個平臺的不模擴張的同時，盈利能力也會有顯著提升。隨著兩個平臺的不 斷融合，以及后續對斷融合，以及后續對增值服務等集中發力，公司有望實現跨越增值服務等集中發力，公司有望實現跨越 式增長。式增長。我們預計公司 2020-2022 年營業收入分別為 108 / 140 / 183 億元；歸母凈利潤分別為 6.1 / 7.8 / 9.9 億元；對應 EPS 分 別為 0.57

11、/ 0.73 / 0.93 元。 當前股價對應的 PE 分別為 55X / 43X / 33X。維持“推薦”評級。 風險提示風險提示： 房企母公司招商蛇口竣工不及預期；管理面積外拓不及預期； 物業管理費的單價和收繳率大幅下滑；增值服務開展進度不及 預期。 rQsRtOrMpNnMqMnQvNzQsR6M9R9PoMrRsQmMiNnNxPjMtRsM8OpOoQvPqNqNvPnNmR 研究源于數據 3 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 盈利預測盈利預測: : 單位單位/ /百百萬萬 2019 2020E 2021E 2022E 營業總收入 6077.90 10812.10

12、 14018.79 18287.82 (+/-)(%) -8.68 77.89 29.66 30.45 凈利潤 286.23 605.92 775.73 990.67 (+/-)(%) -66.59 111.69 28.02 27.71 EPS(元) 0.27 0.57 0.73 0.93 P/E 93.65 54.48 42.55 33.32 數據來源：wind 方正證券研究所 研究源于數據 4 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 目錄目錄 1 營收業績大幅增長；物管業務利潤率顯著改善 . 6 1.1 營收業績隨招商物業并表和在管規模提升大幅增長 . 6 1.2 物業管理業

13、務盈利能力有較大提升，現金流實現穩定增長 . 9 2 母公司支撐住宅業態加速增長，機構類物業保持領先優勢 . 14 3 盈利預測與投資建議 . 16 4 風險提示 . 17 研究源于數據 5 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 調整基數后，2020 年上半年公司實際營業收入同比增速為-7.8%，歸母凈利潤同比增速為 7.1% 6 圖表 2： 調整基數后，2020 年上半年公司物業管理部分營業收入同比增速為-2.5%，凈利潤同比增速為 37.0% 8 圖表 3： 2020 年上半年公司營業收入 38.7 億元，同比增長 49.9% . 9 圖表 4

14、： 2020 年上半年公司歸母凈利潤 1.8 億元，同比增長 110.7% . 9 圖表 5： 2020 年上半年公司扣除非經常性損益后的歸母凈利潤為 1.7 億元，同比增長 114.6% . 9 圖表 6： 2020 年上半年物業管理業務營收 35.9 億元，同比增長 71.6%，占總營收的比重為 92.7% . 9 圖表 7： 2020 年上半年公司毛利率、凈利率、歸母凈利潤率分別為 13.8%、4.0%和 4.6% . 10 圖表 8： 2020 年上半年公司物業管理、資產管理、其他業務毛利率分別為 11.2%、55.4%、15.4% . 10 圖表 9： 2020 年上半年招商物業凈利

15、率為 6.63% . 11 圖表 10： 2020 年上半年中航物業凈利率為 7.6% . 11 圖表 11： 2020 年上半年公司基礎物業服務和專業化服務占總物業管理收入的比重分別為 82%和 18% 12 圖表 12： 2020 年上半年公司基礎物業服務和專業化服務毛利率分別為 10.9%和 12.6% . 12 圖表 13： 公司物業管理服務內容 . 12 圖表 14： 2020 年上半年住宅物業毛利率 4.52%，非住宅物業毛利率 13.47% . 12 圖表 15： 2020 年上半年華南、華東、華北、華中地區物管業務毛利率均有所提升 . 12 圖表 16： 2020 年上半年公司

16、三費率為 7.2%，較 2019 年下降 4.1 個百分點 . 13 圖表 17： 2020 年上半年公司年化后的 ROE 為 4.4%，較 2019 年提升了 0.8 個百分點 . 13 圖表 18： 2020 年上半年公司資產負債率進一步下降至 48.8% . 13 圖表 19： 2020 年上半年公司有息負債為 34.2 億元，較 2019 年年底下降 13.4% . 13 圖表 20： 2020 年上半年公司貨幣資金 12.3 億元，同比增長 7.8% . 14 圖表 21： 2020 年上半年公司經營性現金流凈額-5.33 億元 . 14 圖表 22： 截至 2020 年上半年末公司

17、在管項目 1315 個，較 2019 年年底增長 9.8% . 15 圖表 23： 截至 2020 年上半年末公司管理面積 1.72 億平米，較 2019 年年底增長 12.6% . 15 圖表 24： 截至 2020 年 6 月底公司住宅物業和非住宅物業面積占比分別為 50%和 50% . 15 圖表 25： 2020 年上半年住宅物業和非住宅物業收入占比分別為 28.5%和 71.5% . 15 圖表 26： 截至 2020 年 6 月底，母公司提供的物業和外拓項目物業在管面積占比分別為 40%和 60%16 圖表 27： 2020 年上半年新增在管面積中 63.5%來自于市場化外拓 .

18、16 圖表 28： 2020 年上半年深圳和華南區域合計物業管理收入占比高達 40.2%， 較 2019 年下降了 6.4 個百 分點 16 研究源于數據 6 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 1 營收營收業績大幅增長業績大幅增長；物管業務利潤率顯著物管業務利潤率顯著改善改善 1.1 營收營收業績業績隨隨招商物業并表和在管規模提升大幅增長招商物業并表和在管規模提升大幅增長 受招商物業并表和受招商物業并表和公司公司物業在管規模提升物業在管規模提升兩方面影響兩方面影響， 營收業績實現營收業績實現 大幅增長大幅增長；但若將去年招商物業收入考慮至基數中，同比負增長，主；但若將去年招

19、商物業收入考慮至基數中，同比負增長，主 要由于兩個平臺融合后的口徑變化要由于兩個平臺融合后的口徑變化。 2020 年上半年公司實現營業收入 38.7 億元，同比增長 49.9%；歸母凈利潤 1.8 億元，同比增長 110.7%； 扣非歸母凈利潤 1.7 億元，同比增長 114.6%。若考慮招商物業若考慮招商物業 2019 年年 1-6 月營收與業績于基數中，月營收與業績于基數中， 2020 年上半年公司實際營業收入同比年上半年公司實際營業收入同比 增速為增速為-7.8%，歸母凈利潤同比增速為，歸母凈利潤同比增速為 7.1%。 圖表1： 調整基數后，2020 年上半年公司實際營業收入同比增速 為

20、-7.8%，歸母凈利潤同比增速為 7.1% 招商物業招商物業 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 16.13 14.38 -10.8% 凈利潤 0.82 0.95 16.1% 凈利率 5.1% 6.6% 中航物業中航物業 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 20.65 21.29 3.1% 凈利潤 1.05 1.61 53.3% 凈利率 5.1% 7.6% 招商積余招商積余 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 25.8 38.68 49.9% 凈利潤 0.85 1.79 110.6% 凈利率 3.3% 4.6% 調整調整

21、2019H12019H1 招商積余基數后招商積余基數后 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 41.93 38.68 -7.8% 凈利潤 1.67 1.79 7.1% 凈利率 4.0% 4.6% 資料來源：公司公告，方正證券研究所 我們將公司的三大主營業務拆我們將公司的三大主營業務拆分開來看，分開來看， 1）在不考慮口徑變化的情況下，公司在不考慮口徑變化的情況下，公司物業管理物業管理服務服務業務業務實現營業收 入 35.7 元，同比增長 71.6%，占總營業收入的 92.7%，主要是由于招 商物業納入公司并表范圍、在管物業管理項目收入提升以及 2020 年 上半年新拓展物

22、業管理項目增加；實現凈利潤 2.56 億元，同比增長 141.1%。 其中中航物業上半年實現營業收入 21.3 億元， 同比增加 3.1%； 招商物業實現營業收入 14.4 億元，同比下降 10.8%。若考慮招商物業 2019 年 1-6 月營收與業績于基數中， 2020 年上半年公司物業管理業務 營業收入同比增速為-2.5%，歸母凈利潤同比增速為 37%；利潤率有明 研究源于數據 7 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 顯提升。 2）資產管理業務資產管理業務主要為商業運營、持有物業出租及經營，實現營業 收入 1.9 億元，同比下降 41.6%，占公司營業收入的 4.8%，主

23、要是受主要是受 疫情影響，購物中心經營、酒店出租及其他持有型物業收入減少。疫情影響，購物中心經營、酒店出租及其他持有型物業收入減少。隨 著疫情防控的常態化，公司資產管理業務客流量已逐步回升，截至 2020 年 6 月底，客流量恢復至 2019 年同期的 80%。 2020 年上半年公 司新簽約安義商業項目的顧問咨詢和委托管理服務。截至 2020 年 6 月，公司九方資管在管購物中心 13 個（含籌備項目 2 個） ，管理面積 近 100 萬平米，其中自營項目 4 個，受托管理招商蛇口項目 4 個，輕 資產管理輸出項目 5 個。持有物業出租及經營方面，公司擁有的出租 物業包括酒店、購物中心、商業

24、、寫字樓等多種業態，總可出租面積 為 59.3 萬平方米，已出租面積為 56.1 萬平方米，總體平均出租率為 95%，其中購物中心及商業的平均出租率有所下降，主要因疫情影響 部分商鋪退租。購物中心物業由九方資管運營管理，酒店物業租賃給 格蘭云天酒店經營，其余商業、寫字樓等物業對外出租經營。此外， 公司還持有1家委托給英國洲際酒店集團經營管理的昆山皇冠假日酒 店。 3）其他業務）其他業務主要為剩余房地產開發業務，實現收入 0.96 億元，同比 下降 44.8%， 占公司總營收的 2.5%， 主要是由于房地產尾盤銷售減少。 公司尚有房地產項目昆山九方城、龍巖中航紫金云熙、衡陽中航城市 花園一期目前

25、處于尾盤銷售階段，衡陽中航城市花園項目尚有土地儲 備近 50 萬平方米，天津九方城市廣場項目地下部分施工已完成，尚 待進一步開發。衡陽中航城市花園項目和天津九方城市廣場項目的兩 家企業股權已委托給控股股東招商蛇口經營管理。 研究源于數據 8 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 圖表2： 調整基數后，2020 年上半年公司物業管理部分營業收入 同比增速為-2.5%，凈利潤同比增速為 37.0% 物業管理服務拆分物業管理服務拆分 招商物業招商物業 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 16.13 14.38 -10.8% 凈利潤 0.82 0.95 16.1

26、% 凈利率 5.1% 6.6% 中航物業中航物業 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 20.65 21.29 3.1% 凈利潤 1.05 1.61 53.3% 凈利率 5.1% 7.6% 招商積余：物業管理部分招商積余：物業管理部分 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 20.91 35.87 71.6% 凈利潤 1.06 2.56 141.1% 凈利率 5.1% 7.1% 調整調整 2019H12019H1 招商積余基數后招商積余基數后: :物業管理部分物業管理部分 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 36.78 35.8

27、7 -2.5% 凈利潤 1.87 2.56 37.0% 凈利率 5.1% 7.1% 注：2019H1 招商積余物業管理部分凈利率取中航物業凈利率，以此推算其 凈利潤。 資料來源：公司公告，方正證券研究所 2020 年上半年年上半年業績業績大幅提升大幅提升， 我們從兩個物業子公司來看，我們從兩個物業子公司來看， 主要因為：主要因為： 1）中航物業 2020 年上半年實現凈利潤 1.6 億元，同比增長 52.9%， 一方面是收入和利潤率的提升，另一方是收到的政府補助等較 2019 年同期有所增加，導致凈利潤同比增長。這也可以從公司整體的營業 外收入得到驗證，上半年疫情防控捐贈款及政府補助計入營業外

28、收 入， 營業外收入由此同比大幅增長 753%至 2486 萬。 2） 招商物業 2020 年上半年實現凈利潤 9533 萬元，同比增長 16.1%。 研究源于數據 9 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 圖表3： 2020 年上半年公司營業收入 38.7 億元， 同比增長 49.9% 圖表4： 2020 年上半年公司歸母凈利潤 1.8 億元， 同比增長 110.7% 資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 圖表5： 2020 年上半年公司扣除非經常性損益后 的歸母凈利潤為 1.7 億元，同比增長 114.6% 圖表6： 2020 年上半年物業

29、管理業務營收 35.9 億 元，同比增長 71.6%，占總營收的比重為 92.7% 資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 1.2 物業管理業務物業管理業務盈利能力盈利能力有較大提升有較大提升，現金流，現金流實現實現穩定增長穩定增長 公司物業板塊的凈利率實現了明顯提升， 考慮到后續增值業務的穩固公司物業板塊的凈利率實現了明顯提升， 考慮到后續增值業務的穩固 和非住宅物業占比提升以及費用率的持續改善， 利潤率仍有較大上行和非住宅物業占比提升以及費用率的持續改善， 利潤率仍有較大上行 可能性?？赡苄?。2020 年上半年公司整體毛利率、凈利率、歸母凈利潤率分別 為 1

30、3.8%、 4.0%和 4.6%， 較 2019 年分別下降 4.5、 0.4 和 0.1 個百分點。 公司整體毛利率較低，主要是因為資產管理業務與其他業務毛利率有 較大的下滑，分別下降了 17.7 和 33.6 個百分點至 55.4%及 15.4%。 但物業管理業務毛利率從物業管理業務毛利率從 2019 年上半年年上半年的的 10.8%提升提升到到了了 2020 年上年上 半年半年 11.2%； 凈利率從； 凈利率從 5.1%提升至提升至 7.1%， 兩大物管平臺利潤率均有明， 兩大物管平臺利潤率均有明 顯提升顯提升。我們將中航和招商物業分開來看： 1）招商物業的利潤率相對較低但呈上升趨勢，

31、2017、2018 年招商物 業的凈利率分別為 2.6%和 4.7%，2019 年上半年為 5.1%，并表后 2019 年 12 月凈利潤率有所提升，達到 6.6%，2020 年上半年進一步提升至年上半年進一步提升至 6.63%。2）中航物業利潤率顯著提升，2019 年上半年凈利率為 5.1%， 2020 年上半年提升至 7.55%（具體原因在 1.1 已詳細說明） 。 研究源于數據 10 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 圖表7： 2020 年上半年公司毛利率、凈利率、歸母凈利潤率分別為 13.8%、4.0%和 4.6% 資料來源：公司公告，方正證券研究所 圖表8： 20

32、20 年上半年公司物業管理、資產管理、其他業務毛利 率分別為 11.2%、55.4%、15.4% 物業管理業務物業管理業務 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 20.91 35.87 71.6% 營業成本 18.64 31.84 70.8% 毛利率 10.8% 11.2% 物業管理業務（調整物業管理業務（調整 2019H12019H1 招商物業基數后）招商物業基數后） 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 36.78 35.87 -2.5% 營業成本 33.31 31.84 -4.4% 毛利率 9.4% 11.2% 資產管理業務資產管理業務 單位：

33、億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 3.17 1.85 -41.6% 營業成本 0.85 0.82 -3.2% 毛利率 73.1% 55.4% 其他業務其他業務 單位：億元 2019H1 2020H1 同比增速 營業收入 1.73 0.96 -44.8% 營業成本 0.88 0.81 -8.3% 毛利率 49.0% 15.4% 注：1）2019H1 物業管理業務（調整后）將 2019H1 招商物業營業收入和營 業成本計入，2019H1 招商物業毛利率為 7.6%。 2）2019H1 資產管理業務和其他業務的毛利率取 2019 年全年毛利率，以此 推算 2019H1 資產管理業

34、務和其他業務的營業成本 資料來源：公司公告，方正證券研究所 研究源于數據 11 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 圖表9： 2020 年上半年招商物業凈利率為 6.63% 圖表10： 2020 年上半年中航物業凈利率為 7.6% 資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 注：2015-2018 年為中航善達凈利率，2019-2020H1 為中航物業凈利率 接下來，我們將公司的物業管理服務從服務內容、業態、區域三個維接下來，我們將公司的物業管理服務從服務內容、業態、區域三個維 度進行更細致的拆分。度進行更細致的拆分。 1）從服務內容拆分來看，從服

35、務內容拆分來看，基礎物業管理基礎物業管理實現營業收入 29.4 億元，同 比增長 51.9%，占總物業管理收入的比例為 82%，較 2019 年下降了 7.3 個百分點；毛利率為 10.9%，較 2019 年提升了 2.4 個百分點。專專 業化服務業化服務實現營業收入 6.5 億元，同比增長 317.5%（我們預計是由于 招商物業并表后帶來較多相關增值服務，原基數較低） ，占總物業管 理收入的比例為 18%，毛利率為 12.6%，較 2019 年大幅下滑 8.6 個百 分點（我們預計主要是疫情導致的，后期將會有回升） 。專業化服務 主要為通過專業公司為客戶提供的專業化配套與增值服務。目前公司

36、提供的專業化服務具體包含設施管理服務、案場協銷及房產經紀、社 區商業服務、建筑科技服務、停車管理服務、安保服務、餐飲服務和 干洗服務。 2）從業態拆分來看，）從業態拆分來看，住宅物業毛利率下滑 3.1 個百分點至 4.52%，非 住宅物業毛利率提升 2.7 個百分點至 13.47%。 3）從區域劃分來看）從區域劃分來看，深圳區域毛利率最高，達 14.3%，但較 2019 年 同期下滑了 1.4 個百分點；華南（不含深圳） 、華東、華北和華中區域 毛利率分別提升 1.1、 4.5、 3.6 和 2.8 個百分點至 8.4%、 10.4%、 13.2%、 10.0%。 研究源于數據 12 研究創造

37、價值 招商積余(001914)-公司財報點評 圖表11： 2020年上半年公司基礎物業服務和專業 化服務占總物業管理收入的比重分別為 82%和 18% 圖表12： 2020年上半年公司基礎物業服務和專業 化服務毛利率分別為 10.9%和 12.6% 資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 圖表13： 公司物業管理服務內容 物業管理服務物業管理服務 服務項目服務項目 具體服務內容具體服務內容 基礎物業管理 四保業務 要為傳統物業管理所提供的保安服務、保潔服務、綠化保養、維修保養以及綜合保障服務等 專業化服務 設施管理服務 為設施提供設備運維、能源評估、管理等服務；

38、 案場協銷及房產經紀 為開發商提供的案場協銷、營銷策劃、銷售代理等服務；為客戶提供租賃、買賣、定制化辦公、 產證辦理等服務； 社區商業服務 “到家匯”社區商城為社區及企業客戶提供社區商業及企業集采等服務； 建筑科技服務 為智慧園區設計、研發、建設提供智能化解決方案等； 停車管理服務 提供車場設施設備改造維護、車場設計規劃及車場產品研發等智慧停車管理服務； 安保服務 提供臨時勤務、科技安防、消防運營等安保服務； 餐飲服務 提供餐飲服務管理、中餐、中西式快餐制售等服務； 干洗服務 衣物洗滌、皮具養護等服務 資料來源：公司公告，方正證券研究所 圖表14： 2020 年上半年住宅物業毛利率 4.52%

39、， 非住宅物業毛利率 13.47% 圖表15： 2020 年上半年華南、華東、華北、華中 地區物管業務毛利率均有所提升 資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 三費率顯著改善三費率顯著改善，財務費用率隨地產業務剝離明顯下降財務費用率隨地產業務剝離明顯下降；ROE 因因周轉周轉 率提升至率提升至 4.4%。 2020 年上半年公司三費率為 7.2%， 較 2019 年大幅下 降 4.1 個百分點，隨著地產業務的剝離，融資規模大幅減少，利息支 研究源于數據 13 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 出較 2019 年明顯減少， 因此財務費用率從 3

40、.9%大幅下降至 2.3%。 2020 年上半年公司年化后的 ROE 為 4.4%， 較 2019 年提升了 0.8 個百分點， 主要是由于資產周轉率從 0.37 提升至 0.49， 一方面營業收入實現高速 增長；另一方面總資產同比下降了 3.5%，由于融資規模減少長短期借 款分別下降了 10.6%和 1.6%，投資性房地產由于評估減值及投資性房 地產決算成本與預估成本的調整下降了 13%。 圖表16： 2020 年上半年公司三費率為 7.2%，較 2019 年下降 4.1 個百分點 圖表17： 2020 年上半年公司年化后的 ROE 為 4.4%，較 2019 年提升了 0.8 個百分點 資

41、料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 隨隨地產業務地產業務剝離剝離，公司公司負債率負債率進一步下進一步下降，現金流穩定增長。降，現金流穩定增長。2020 年上半年公司資產負債率和有息負債率分別為48.8%和21.5%， 較2019 年分別下降了 2.7 和 2.4 個百分點，主要是由于融資規模的減少，有 息負債規模減少 13.4%。截至 2020 年 6 月底，公司貨幣資金 12.3 億 元，同比增長 7.8%，貨幣資金相較于 2019 年年底大幅減少，一方面 是因為公司融資減少，另一方面我們認為受季節性影響物管公司可能 更傾向于年底收取物業費用； 經營性現金流

42、凈額-5.33 億元， 雖然呈現 負數，但相較于 2019 年同期的-5.64 億元，仍有改善。 圖表18： 2020年上半年公司資產負債率進一步下 降至 48.8% 圖表19： 2020 年上半年公司有息負債為 34.2 億 元，較 2019 年年底下降 13.4% 資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 研究源于數據 14 研究創造價值 招商積余(001914)-公司財報點評 圖表20： 2020 年上半年公司貨幣資金 12.3 億元， 同比增長 7.8% 圖表21： 2020 年上半年公司經營性現金流凈額 -5.33 億元 資料來源：公司公告，方正證券研究

43、所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 2 母公司支撐住宅業態加速增長，機構類物業保持領先優勢母公司支撐住宅業態加速增長，機構類物業保持領先優勢 公司公司在管規模在管規模穩步提升穩步提升；住宅業態加速增長，住宅業態加速增長，機構類物業機構類物業保持領先優保持領先優 勢勢。截止 2020 年 6 月底，公司在管項目個數達 1315 個，較 2019 年 年底增長了 9.8%；管理面積達 1.72 億平米，較 2019 年年底增長了 12.6%，實現了穩步提升。 從兩大業態拆分來看：從兩大業態拆分來看： 1）住宅類物業）住宅類物業包括住宅社區、高端別墅、健康養老社區等包括住宅社區、高端別墅、健康養老社區等，在管面在管面 積積 8603 萬平米，較萬平米，較 2019 年年底增長年年底增長 12.4%，占總在管面積的比重達 50%，占比基本保持不變，對應產生了 8.4 億元的營業收入，同比增 長 196.6%，占總物業管理服務收入的 28.5%，占比大幅提升 10.3 個百 分點。 2）非住宅類物業包括政府物業、企業總部、城市公共類物業（高