【公司研究】比亞迪-2020半年報點評：新品周期開啟業績超預期-20200831（15頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 公司研究公司研究 Page 1 證券研究報告證券研究報告動態報告動態報告 汽車汽配汽車汽配 比亞迪比亞迪(002594) 增持增持 2020 半年報點評半年報點評 （維持評級） 汽車汽車 2020年年 08月月 31日日 一年該股與一年該股與上證綜指上證綜指走勢比較走勢比較 股票數據股票數據 總股本/流通(百萬股) 2,728/2,061 總市值/流通(百萬元) 232,956/97,483 上證綜指/深圳成指 3,404/13,851 12 個月最高/最低(元) 97.91/42.30 相關研究報告：相關研究報告： 比亞

2、迪-002594-公司快評：高端車型漢上市， 品牌力持續向上 2020-07-14 比亞迪-002594-2019 半年報點評：中報符合 預 期 ， 新 品 投 放 保 障 持 續 增 長 2019-08-22 比亞迪-002594-銳意進取、 “王朝”降臨 2019-05-15 比亞迪-002594-2018 年報點評：業績符合預 期，龍頭地位穩固 2019-03-28 比亞迪-002594-轉型中的新能源領域先行 者 2011-06-29 證券分析師：梁超證券分析師：梁超 電話： 0755-22940097 E-MAIL： 證券投資咨詢執業資格證書編碼：S0980515080001 證券分

3、析師：何俊藝證券分析師：何俊藝 電話： 0755-81981823 E-MAIL： 證券投資咨詢執業資格證書編碼：S0980519080001 獨立性聲明：獨立性聲明： 作者保證報告所采用的數據均來自合規渠 道，分析邏輯基于本人的職業理解，通過合 理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論 不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。 財報點評財報點評 新品周期開啟新品周期開啟，業績超預期，業績超預期 20H1 扣非歸母凈利潤同比扣非歸母凈利潤同比+23.75%，業績超業績超預期預期 公司上半年實現營收 605.03 億元，同比下降 2.70%，歸母凈利潤 16.62 億元， 同比增加 14.29%，扣

4、非后歸母凈利潤 9.16 億元，同比增長 23.75%。二季度 實現營收 408.24 億元，同比增長 28.06%，歸母凈利潤 15.50 億元，同比增長 119.88%，扣非后歸母凈利潤 13.88 億元，同比增長 322.63%。整體而言，公 司上半年業績超出我們預期。 刀片電池助力比亞迪刀片電池助力比亞迪“王朝王朝”系列，系列，新品周期持續新品周期持續 20H1 汽車及相關產品業務營收為 320.72 億元， 同比減少 5.62%， 營收端顯著 跑贏汽車銷量端主要由于出口業務大幅增加所致。20H1 公司推出新能源純電 動旗艦車型“漢”，首次搭載了“刀片電池”及高性能碳化硅電機控制模塊，

5、同時 外觀內飾改善顯著，整體性能及產品力顯著提升。下半年新品持續發力，將推 出包括全新車型“宋 Plus”、改款車型“唐”、“e2”、“e3”等車型。此外，上半年純 電動大巴銷量和傳統燃油車業務均有所增長。 出貨量大幅提升，手機部件及組裝業務進入新高增長周期出貨量大幅提升，手機部件及組裝業務進入新高增長周期 20H1 手機部件及組裝業務營收為 233.80 億元， 同比增長 0.24%， 主要受益于 現有大客戶份額持續提升，高端智能手機及平板電腦整機出貨量增加，玻璃及 陶瓷產品出貨量同比翻倍。新型智能產品業務板塊引入新客戶。20H1 公司電 池業務和光伏業務的收入約為 47.91 億元，同比增

6、長 7.59%.光伏業務上，雖 受海外疫情影響，但海外訂單順利交付，銷售收入實現快速增長。原材料價格 下降，使得虧損大幅改善。 風險提示風險提示 汽車行業復蘇進度低于預期，原材料價格的不確定性。 投資邏輯投資邏輯：新周期業績超預期，維持：新周期業績超預期，維持“增持增持”評級評級 我們預計公司 20/21/22 年歸母凈利潤分別為 31.90/41.06/52.50 億元（原： 28.26/37.15/47.13 億元，上調汽車業務的營收增速以及毛利率，主要由于新 能源車型漢等銷量超預期，同時單車盈利能力較好。同時手機組裝機部件以及 二次充電電池業務的毛利率超出此前我們預期） ，EPS 分別為

7、 1.17/1.51/1.92 （原：0.78/1.67/1.97 元） ，維持“增持”評級。 盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 127,739 138,310 155,833 172,098 (+/-%) -1.8% 8.3% 12.7% 10.4% 凈利潤(百萬元) 1614 3190 4106 5250 (+/-%) -41.9% 97.6% 28.7% 27.8% 攤薄每股收益(元) 0.59 1.17 1.51 1.92 EBIT Margin 8.4% 5.6% 5.5% 6.1% 凈資產收益率(ROE) 2.8

8、% 5.5% 7.0% 8.8% 市盈率(PE) 144.3 73.0 56.7 44.4 EV/EBITDA 18.0 29.3 25.4 21.7 市凈率(PB) 4.10 4.05 3.98 3.89 資料來源：國信證券經濟研究所預測 注：攤薄每股收益按最新總股本計算 0.0 1.0 2.0 3.0 A/19 O/19 D/19F/20A/20J/20 上證指數比亞迪 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 2 經營情況分析經營情況分析：凈利潤、凈利潤率雙增長，盈利能力進一步提升：凈利潤、凈利潤率雙增長，盈利能力進一步提升 凈利潤快速增長， 業績超

9、預期；凈利潤快速增長， 業績超預期； 2020H1公司營收 605.03億元， 同比減少 2.70%。 公司 2020H1 歸母凈利潤 16.62 億元，同比增長 14.29%，扣非后歸母凈利潤 9.16 億元，同比增長 23.75%。2020Q2 歸母凈利潤 15.50 億元，同比增長 119.88%，扣非后歸母凈利潤 13.88 億元，同比增長 322.63%。整體而言，上 半年業績超出我們預期。 圖圖 1：公司營業收入及增速：公司營業收入及增速 圖圖 2：公司單季度營業收入及增速：公司單季度營業收入及增速 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研

10、究所整理 圖圖 3：公司凈利潤及增速：公司凈利潤及增速 圖圖 4：公司單季度凈利潤及增速：公司單季度凈利潤及增速 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 20Q2 銷售凈利潤率同比大幅銷售凈利潤率同比大幅增長增長，公司盈利能力增強；，公司盈利能力增強；公司上半年為毛利率 19.60%， 同比增加 2.45pct， 凈利率 3.94%， 同比增加 1.29pct。 單二季度來看， 公司毛利率為 20.53%，同比增加 16.25pct，凈利率為 5.05%，同比增加 207.93pct。報告期內四費比例 13.58%，同比增加 0.20pct，

11、其中銷售費用率為 3.31%，同比下降 0.39pct，管理費用率為 3.34%，同比增加 0.01pct，財務費 用率為 2.75%，同比增加 0.41pct。 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 201520162017201820192020H1 營業收入（百萬元）同比增長率 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 450

12、00 營業收入（百萬元）同比增長率 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 201520162017201820192020H1 歸母凈利潤（百萬元）同比增長率 -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 歸母凈利潤（百萬元）同比增長率 mNnOrMrMpNmNtPsPyQyRmP6MaObRnPqQmOmMlOmMzQlOqQmN8OmMwPvPqRo

13、NNZpMnQ 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 3 圖圖 5：公司毛利率和凈利率：公司毛利率和凈利率 圖圖 6：公司單季度毛利率和凈利率：公司單季度毛利率和凈利率 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 圖圖 7：研研發費用及費用率發費用及費用率 圖圖 8：三項三項費用率變化情況費用率變化情況 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 業務結構業務結構分析分析：“刀片電池刀片電池”、DMi 平臺助力汽車業務，充電電池及光伏業務同平臺助力汽車業務，

14、充電電池及光伏業務同 比大幅增長比大幅增長 公司主要經營業務包括新能源汽車及傳統燃油車在內的汽車業務、手機部件及 組裝業務、二次充電電池及光伏業務，并積極拓展城市軌道交通業務。 20H1 汽車及相關產品業務的收入為 320.72 億元，同比減少 5.62%；手機部件 及組裝業務的收入為 233.80 億元， 同比增長 0.24%； 二次充電電池及光伏業務 的收入為 47.91 億元，同比增長 7.59%。三大業務占本集團總收入的比例分別 為 53.01%、38.64%和 7.92%。 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 201520162017201

15、820192020H1 毛利率凈利率 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 單季度毛利率單季度凈利率 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 201520162017201820192020H1 研發費用（百萬元）研發費用率 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 8.00% 9.00% 201520162017201820192020H1 銷售費用

16、率管理費用率財務費用率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 4 圖圖 9：各業各業務板塊占比務板塊占比 圖圖 10：各各業務板塊毛利率業務板塊毛利率 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 資料來源: wind、國信證券經濟研究所整理 汽車業務汽車業務 新能源汽車領域：新能源汽車領域：“刀片電池刀片電池”引領引領“王朝王朝”系列，下半年新車型密集上市系列，下半年新車型密集上市 2020 年 3 月，比亞迪發布并量產新一代電池產品“刀片電池”。比亞迪的刀片電 池是一種長電芯方案，在比亞迪原有的電芯尺寸基礎上通過對電芯長度增長、 厚度減薄的扁長化設

17、計，最終長度通常大于 0.6m，最長可達到 2500mm（10 倍于傳統平臺磷酸鐵鋰電池電芯） 。再通過陣列的方式排布在一起，就像“刀片” 一樣插入到電池包里面。由于空間改善和零部件數量減少，比亞迪刀片電池的 優勢主要體現在以下幾個方面： 第一，對于體積比能量密度層面，對于體積比能量密度層面，比亞迪刀片電池技術可使得普通電池包體積 比能量密度從 251Wh/L 提升至 332Wh/L，顯著提升 32.27%； 第二，對于能量比密度層面，對于能量比密度層面，刀片電池提升至 180Wh/kg，相比此前提升大約 9%； 第三，同時由于單體電池本身可承擔機械加強作用，使得電池包的制造工藝簡 單，對于物

18、料和人工成本均可下降對于物料和人工成本均可下降，預計整體成本降低 30%； 第四，由于刀片電池表面積更大，因此散熱性也得到顯著改善。因此散熱性也得到顯著改善。 圖圖 11：比亞迪刀片電池結構示意圖比亞迪刀片電池結構示意圖 資料來源：比亞迪刀片電池專利，電車匯，國信證券經濟研究所整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 5 表表 1：比亞迪不同型號刀片電池電芯：比亞迪不同型號刀片電池電芯 電芯 1 電芯 2 電芯 3 電芯 4 電芯 5 尺寸 mm 435/118/13.5 905/118/13.5 1280/118/13.5 2000/118/13.

19、5 2500/118/13.5 容量 Ah 95 202 286 448 561 電壓 V 3.2 能量 304 646.4 915.2 1434 1795 能量密度 Wh/L 439 448 449 450 450 資料來源: 比亞迪刀片電池專利，電車匯，國信證券經濟研究所整理 旗艦純電動產品“漢”上市，開啟新品周期旗艦純電動產品“漢”上市，開啟新品周期；2020 年 6 月，公司推出智能新能公司推出智能新能 源旗艦車型源旗艦車型“漢漢”，首次搭載了，首次搭載了“刀片電池刀片電池”及高性能碳化硅電機控制模塊及高性能碳化硅電機控制模塊，“漢” 于 7 月 12 日正式上市， 全系共有 4 款車

20、型， 其中包括了 3 款純電動 EV 車型 （漢 EV）與 1 款 PHEV 插電混合動力車型（漢 DM） 。目前已累計大量在手訂單。 受新冠肺炎疫情的影響，公司新能源新車型將集中在下半年推出，其中包括全其中包括全 新車型新車型“宋宋 Plus”，以及改款車型，以及改款車型“唐唐”、“e2”、“e3”等。等。 圖圖 12：比亞迪新能源乘用車月銷量比亞迪新能源乘用車月銷量 資料來源: 公司公告，國信證券經濟研究所整理 圖圖 13：漢漢 EV 外觀（前）外觀（前） 圖圖 14：漢漢 EV 外觀（側）外觀（側） 資料來源: 鳳凰網汽車，國信證券經濟研究所整理 資料來源: 鳳凰網汽車，國信證券經濟研究

21、所整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 6 比亞迪比亞迪-漢各版本多方面競爭優勢明顯，超長續航或將成為特斯拉、小鵬漢各版本多方面競爭優勢明顯，超長續航或將成為特斯拉、小鵬 P7 最最 強對手；強對手；價格具備競爭優勢。國內市場上，比亞迪漢官方售價為 23-28 萬元， 總體處于造車新勢力產品價格區間的中部。純電動車中，漢 EV 超長續航版豪 華型、漢 EV 超長續航版尊貴型和漢 EV 四驅高性能版旗艦型的價格分別為 24 萬、26 萬和 28 萬，高于小鵬 G3（14.68 萬元） 、Aion V（15.96 萬元） 、小鵬 P7（22.99 萬

22、元）的最低售價，低于 Model 3（29.9 萬元）和蔚來 ES6（35.8 萬元）的最低售價等。相比國產 Model 3 的售價區間為 29.9-41.98 萬以及小鵬 P7 四驅高性能版本，該價格區間的漢 EV 有優勢。 圖圖 15：比亞迪比亞迪-漢與國內可比新能源車型補貼后價格區間（單位：萬元人民幣）漢與國內可比新能源車型補貼后價格區間（單位：萬元人民幣） 資料來源: 汽車之家，國信證券經濟研究所整理（注：價格取補貼后售價，國產 Model 3 高性能版取補貼前價 格） 超長續航或將成為小鵬超長續航或將成為小鵬 P7 最強對手；最強對手；從具體車型來看，漢 EV 有三個版本， NEDC

23、 續航里程區間為 550km-605km， 滿足大多數消費者的一般需求。 國內目 前續航里程 600 公里以上的車型有 Model 3 長續航版、廣汽 Aion LX 2019 款 80 系列、小鵬 P7 超長續航版和高性能版。續航最長的是小鵬 P7 超長續航智 行版，達到 706km，是目前國內續航最長的電動車，領先于 Model 3 長續航后 續版的 668km 和漢 EV 超長續航的 605km。但是小鵬 P7 超長續航智行版在安 全配置上有所缺失，沒有中高端車應該搭載的并線輔助、車道偏離預警系統、 車道保持輔助系統、主動安全系統等。所以，漢 EV 主要對標的是 P7 長續航以 及超長續

24、航的智享、至尊版本。 小鵬 P7 長續航版（智享）的續航里程為 586km，價格為 24.99 萬，在續航里 程低于漢 EV 超長續航版豪華型的情況下，價格還貴出將近一萬。而小鵬 P7 超 長續航版（智享）的續航里程為 670km，高于漢 EV 超長續航版豪華型 65km， 價格也貴了 2.69 萬元。 綜合價格和續航里程兩方面考慮， 漢 EV 將成為小鵬 P7 國內最強對手。 46.8 35.8 29.90 22.99 14.68 23.00 15.96 22.96 52.6 44.8 41.98 34.99 19.98 28.00 23.96 34.96 0 10 20 30 40 50

25、60 蔚來ES8蔚來ES6 Model 3 小鵬P7小鵬G3比亞迪-漢 Aion VAion LX 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 7 表表 2：比亞迪：比亞迪-漢與小鵬漢與小鵬 P7、廣汽、廣汽 AionLX 對比對比 比亞迪比亞迪-漢漢 小鵬小鵬 P7 廣汽廣汽 Aion LX 漢 EV 超長續 航版豪華型 漢 EV 超長 續航版尊貴 型 漢 EV 四驅 高性能版旗 艦型 漢 DM 四驅 性能版豪華 型 小鵬P7長續航版 （智享） 小鵬P7超長續航版 （智享、智尊） 小鵬 P7 四 驅高性能版 Aion LX80 系列 售價（萬元） 24.0

26、 26.0 28.0 23.0 24.99 26.69 33.99 29.96 續航里程（km） 605 605 550 81 586 670 562 650 資料來源: 汽車之家，國信證券經濟研究所整理 漢漢 EV 相比國內新能源車型競爭優勢明顯；相比國內新能源車型競爭優勢明顯；續航里程方面，漢 EV 超長續航版 續航里程為 550-605 公里， 國內競品中僅小鵬 P7、 廣汽 AionLX、 特斯拉 Model3 等少量車型達到 600 公里以上續航；百公里加速度方面，漢 EV 三款車型的提 速區間為 3.9-7.9s，相比特斯拉 Model3 的 3.4-5.6s 略有不足，與小鵬 P

27、7 的 4.3-6.7s 難分伯仲，但明顯優于 Aion S、MARVEL X 等車型；自動駕駛方面， 漢EV實現了DiPilot L2級別自動駕駛系統， 而小鵬P7已實現XPILOT 2.5+/3.0， 國內競品中蔚來 ES8、ES6、AIONS 等車型普遍搭載 L2 級別自動駕駛系統， Model3 三款車型均為 L2.5/FSD 級別自動駕駛，漢 EV 具備較強競爭力和路試 經驗。 表表 3：國產：國產 Model3 系列車型與國內主流新能源車型參數對比系列車型與國內主流新能源車型參數對比 小鵬小鵬 P7 長長 續航版續航版 小鵬小鵬 P7 超超 長續航版長續航版 小鵬小鵬 P7 高高

28、性能版性能版 Model 3 標標 準續航升級準續航升級 版版 Model 3 長長 續航版續航版 Model 3 高性能版高性能版 漢漢EV超長續超長續 航版豪華型航版豪華型 漢漢EV超長續超長續 航版尊貴型航版尊貴型 漢漢 EV 四驅高四驅高 性能版旗艦型性能版旗艦型 廠商指導價 22.99-25.99 25.49-27.69 33.29-34.99 29.9 （ 補 貼 后） 33.9 （ 補 貼 后） 41.9 （ 補 貼 前） 24.0 26.0 28.0 車身級別 4 門 / 5 座 / 三廂 4 門 / 5 座 / 三廂 4 門 / 5 座 / 三廂 4 門 / 5 座 / 中型

29、 / 三廂 4 門 / 5 座 / 中型 / 三廂 4 門 / 5 座 / 中型 / 三廂 4 門/5 座/中 大型車/三廂 4 門/5 座/中 大型車/三廂 4 門/5 座/中大 型車/三廂 軸距(mm) 2998 2998 2998 2875 2875 2875 2920 2920 2920 車輪尺寸 18 18 19 18 18 19 19 19 19 驅動結構 后置后驅 后置后驅 雙電機四驅 后置后驅 后置后驅 雙電機四驅/ 電動四驅 電動兩驅 電動兩驅 電動四驅 電 動 機 總 功 率 (kW) 196 196 316 202 202 340 163 363 321 電 動 機 總

30、扭 矩 (N m) 390 390 655 375 404 639 330 680 650 電池支持最高續 航里程(km) 586 670-706 562 445 668 635 605 605 550 電池能量(kWh) 70.8 80.9 80.9 50 75 75 76.9 76.9 76.9 百公里加速 6.7 6.7 4.3 5.6 5.3 3.4 7.9 7.9 3.9 自動駕駛 XPILOT 2.5+/3.0 XPILOT 2.5+/3.0 XPILOT 2.5+/3.0 L2.5/FSD L2.5/FSD L2.5/FSD L2/DiPilot L2/DiPilot L2/Di

31、Pilot 資料來源: 汽車之家，國信證券經濟研究所整理 燃油車領域：燃油車領域：“宋宋 Pro”助力燃油車逆勢上揚，助力燃油車逆勢上揚，DMi 平價插混技術有望助力產品平價插混技術有望助力產品 力顯著提升力顯著提升 2020H1 傳統燃油車業務實現逆勢增長，燃油車銷量近 10 萬輛。其中，全新車 型“宋 Pro”持續熱銷，助力燃油車業務的持續增長。今年下半年，公司將推出全 新一代 1.5T 高功率發動機，提升產品的整體性能。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 8 圖圖 16：比亞迪宋比亞迪宋 Pro 圖圖 17：比亞迪燃油車月銷量比亞迪燃油車月銷

32、量 資料來源: 環球網，國信證券經濟研究所整理 資料來源: 公司公告，國信證券經濟研究所整理 此外，比亞迪在今年 4 月的投資者交流會上稱，DMi 將成為其未來三年的核心 技術平臺， DMi 是比亞迪第四代插電式混合動力系統。 該平臺更加注重經濟性， 核心優勢是超低油耗，有望成為燃油車的終結者。DMi 包含 42%燃油效率的阿 特金森循環發動機、雙模系統和刀片電池等技術方案，預計在 2021 年比亞迪 全系插混車上進行更換；未來比亞迪的燃油車會全部轉化為插混。 在價格方面，在考慮到 10%的購置稅減免和 7-8 千元的新能源補貼的條件下， 搭載比亞迪 DMi 的插電式混合動力車型可在售價上與傳

33、統燃油車“持平”。在性 能方面，燃油車原有的內燃機熱效率可以提升至 42%，目前市面上的平均水平 大概為 35%左右。在沒有充電的情況下，百公里油耗將會降到 4L 左右，大幅 降低用戶的使用成本。在百公里加速上，搭載比亞迪 DMi 的車型，將會比燃油 車快 2 秒。同時，比亞迪 DMi 將會搭載該公司全新推出的“刀片電池”。 圖圖 18：比亞迪：比亞迪 DMi 混合動力系統混合動力系統 資料來源：易車，國信證券經濟研究所整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 9 純電動大巴領域：海外業務順利交付，上半年銷量大幅增長純電動大巴領域：海外業務順利交付，

34、上半年銷量大幅增長 雖然受海外新冠肺炎疫情蔓延影響，2020H1 海外市場業務還是實現了快速增 長。公司順利完成了向西班牙、瑞典、印度、日本等國家訂單的交付。國內市 場方面，上半年比亞迪繼續向中山、西安、杭州、柳州等城市投放純電動客車， 在原有市場的基礎上不斷尋找和開拓新的市場。上半年度公司純電動大巴銷量上半年度公司純電動大巴銷量 同比實現大幅增長。同比實現大幅增長。 圖圖 19：比亞迪比亞迪 K9 電動大巴電動大巴 圖圖 20：比亞迪新能源商用客車月銷量比亞迪新能源商用客車月銷量 資料來源: 環球網，國信證券經濟研究所整理 資料來源: 公司公告，國信證券經濟研究所整理 城市軌道交通領域：城市

35、軌道交通領域：“云巴云巴”、“云軌云軌”點燃海內外市場點燃海內外市場 2020H1，隨著國內“云巴”項目建設進度加速，公司位于重慶璧山及深圳坪山兩 大項目取得了積極進展。 同時， “云軌”項目也于上半年先后取得巴西名城薩爾瓦 多修建全球首條跨?！霸栖墶倍诤贤?， 以及與巴西圣保羅地鐵公司簽署的圣保羅 市軌道交通 17 號線項目合同。 圖圖 21：比亞迪云巴比亞迪云巴 圖圖 22：比亞迪云軌比亞迪云軌 資料來源: 環球網，國信證券經濟研究所整理 資料來源: 汽車之家，國信證券經濟研究所整理 半導體領域：引入海內外戰投，邁向市場化戰略半導體領域：引入海內外戰投，邁向市場化戰略 在報告期內，比亞迪半

36、導體先后引入海內外知名投資機構及產業投資人作為戰 略投資者，迎來市場化戰略的重要里程碑。公司通過 IGBT 芯片設計和制造技 術、 IGBT 模塊封裝和測試應用技術的全產業鏈布局， 打破了海外廠商技術壟斷。 未來，公司將積極推進半導體業務上市相關工作，并將著手培育更多具有市場 競爭力的子公司實現市場化運營。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 10 手機部件及組裝業務手機部件及組裝業務 公司業務涉及智能手機、智能穿戴、計算機、汽車智能系統、物聯網、智能家 居、游戲硬件、機器人、無人機、通信設備、電子霧化、醫療器械等市場領域。 2020H1， 盡管受到

37、中美貿易及疫情影響， 但受益于現有大客戶的份額持續提升， 高端智能手機及平板電腦整機出貨量增加，玻璃及陶瓷產品出貨量同比翻倍。 此外，新型智能產品業務板塊導入新客戶，助力未來業務成長。 2020 年下半年隨著 5G建設持續推進， 5G 手機的產銷量和滲透率將持續提升， 5G 手機整機出貨量持續增長，玻璃產品業務規模迅猛成長，將帶動毛利率進一 步改善。隨著北美大客戶的核心產品快速放量，業務規模將顯著擴大。同時， 穿戴類產品業務快速成長，其中金屬、玻璃、陶瓷等產品出貨量也將進一步提 升。 二次充電電池及光伏業務二次充電電池及光伏業務 公司二次充電電池主要包括鋰離子電池和鐵電池產品，廣泛應用于手機、

38、電動 工具及其他便攜式電子設備。 報告期內， 公司旗下傳統電池業務實現穩定增長。 光伏業務方面，光伏業務方面，盡管海外疫情影響了業務的拓展，但海外訂單順利交付，銷售 收入實現快速增長。此外，原材料價格的下降，使得虧損大幅改善。 2020H1 公司電池業務和光伏業務的收入約為 47.91 億元，同比增長 7.59%。 報告期內，比亞迪發布全新電網級儲能產品 BYD Cube，其占地 16.66 平方米 儲能容量 2.8MWh， 相較于行業內 40 尺標準集裝儲能系統單位面積能量密度提 升了超 90%，率先支持 1300V 直流電壓，匹配不同品牌的高電壓換流器。新產 品的發布增強整體產品競爭力，有

39、助于比亞迪布局儲能未來。 圖圖 23：全新電網級儲能產品全新電網級儲能產品 BYD Cube 資料來源：比亞迪，國信證券經濟研究所整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 11 盈利預測與估值對標分析盈利預測與估值對標分析 公司作為擁有新能源汽車核心技術和領先市場地位的全球新能源汽車領軍企業， 在大趨勢下具備較大發展機遇。后期隨著全球電動化的步伐加速，5G、人工智 能等技術的應用，智能產品的升級，以及光伏行業平價上網時代的逐步到來， 公司有望打開全新成長空間。我們預計公司 20/21/22 年營收分別為 1383.10/1558.33/1720.98

40、 億元（原：1217.43/1475.64/1702.04 億，上調主要 由于公司汽車業務營收端較好，出口業務增長較多，新產品認可度較高） ，歸母 凈利潤分別為 31.90/41.06/52.50 億元（原：28.26/37.15/47.13 億元，上調汽 車業務的營收增速以及毛利率，主要由于新能源車型漢等銷量超預期，同時單 車盈利能力較好。同時手機組裝機部件以及二次充電電池業務的毛利率超出此 前我們預期） ，歸母凈利潤同比增速分別為 97.6%/28.7%/27.8%，EPS 分別為 1.17/1.51/1.92（原：0.78/1.67/1.97 元） ，維持“增持”評級。 表表 2：可比公

41、司估值對標可比公司估值對標 公司公司 代碼代碼 市值市值 股價股價 每股盈利每股盈利 市盈率市盈率 評級評級 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 比亞迪 002594.SZ 2330 85.39 1.17 1.51 1.92 73.02 56.73 44.37 增持 長城汽車 601633.SH 1255 13.68 0.49 0.66 0.78 27.92 20.73 17.54 未評級 宇通客車 600066.SH 321 14.5 0.72 0.92 1.07 20.14 15.76 13.55 未評級 寧德時代 300750.SZ 4852 208.

42、3 2.28 2.99 3.86 91.36 69.67 53.96 增持 平均值 53.11 40.72 32.36 資料來源: wind、國信證券經濟研究所預測 營收及毛利拆分營收及毛利拆分: 表表 3：分業務營收毛利拆分分業務營收毛利拆分 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 整體營收 800.1 1034.7 1059.2 1300.6 1277.4 1383.1 1558.3 1721.0 整體營收 YoY 29.32% 2.36% 22.79% -1.78% 8.28% 12.67% 10.44% 整體毛利 135.0 210.7 2

43、01.4 213.3 208.1 258.2 287.2 325.8 綜合毛利率 16.87% 20.36% 19.01% 16.40% 16.29% 18.67% 18.43% 18.93% 汽車 營收 406.6 570.1 566.2 760.1 632.7 695.9 779.4 857.4 營收 YoY 40.23% -0.68% 34.23% -16.76% 10.00% 12.00% 10.00% 毛利 96.7 161.0 137.6 150.4 138.5 156.6 171.5 197.2 毛利率 23.79% 28.24% 24.31% 19.78% 21.88% 22.

44、50% 22.00% 23.00% 手機部件及組裝 營收 332.6 390.9 404.7 422.3 533.8 560.5 627.7 690.5 營收 YoY 17.53% 3.53% 4.34% 26.40% 5.00% 12.00% 10.00% 毛利 29.6 39.0 53.0 53.2 49.9 78.5 87.9 96.7 毛利率 8.91% 9.98% 13.09% 12.59% 9.35% 14.00% 14.00% 14.00% 二次充電電池 營收 60.8 73.4 87.7 89.5 105.1 120.8 145.0 166.7 營收 YoY 20.79% 19

45、.38% 2.09% 17.39% 15.00% 20.00% 15.00% 毛利 8.6 10.7 10.7 8.5 19.6 23.0 27.5 31.7 毛利率 14.11% 14.52% 12.20% 9.46% 18.63% 19.00% 19.00% 19.00% 其他主營業務 營收 0.1 0.2 0.5 28.7 5.9 5.9 6.2 6.3 營收 YoY 100.00% 131.82% 5523.53% -79.53% 0.00% 5.00% 3.00% 毛利 0.01 0.02 0.07 1.29 0.18 0.2 0.2 0.3 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視

46、野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 12 毛利率 9.09% 9.09% 13.73% 4.50% 3.07% 4.00% 4.00% 4.00% 資料來源: WIND，國信證券經濟研究所整理 圖圖 21：公司公司 PE-BAND 圖圖 22：公司公司 PB-BAND 資料來源: WIND，國信證券經濟研究所整理 資料來源: WIND，國信證券經濟研究所整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 13 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元） 2019 2020E 2021E 2022E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元） 2019 2020E 2021E 2022E 現金及現金等價物 12650 46019 24941 14103 營業收入營業收入 127739 138310 155833 172098 應收款項 45495 53050 59771 66010 營業成本 106924 112486 127117 139517 存貨凈額 25572 26169 29484 32332 營業稅金及附加 1561 1729 1948 2151 其他流動資產 22155 1