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1、敬請參閱最后一頁免責聲明-1-證券研究報告 2024 年 12 月 03 日 新產業（新產業（300832.SZ）醫藥生物醫藥生物/醫療器械醫療器械 海內外雙輪驅動增長，高速機占比持續提升海內外雙輪驅動增長，高速機占比持續提升 新產業首次覆蓋新產業首次覆蓋 公司深度公司深度 高毛利試劑是公司主要的利潤來源，高毛利試劑是公司主要的利潤來源，X8 貢獻主要測試量貢獻主要測試量新產業是我國化學發光體外診斷龍頭公司，也是我國稀缺的成功出海的化學發光體外診斷企業。公司依靠封閉式儀器帶動高毛利試劑盈利，因此存量高速機數量是影響公司利潤的主要因素，2019 年推出 MAGLUMI X 系列儀器后公司發展進入

2、新階段，高速機 X8 產品力業內領先，是目前公司的主要測試量來源。2024 年前三季度公司 X8 裝機量已達到 2023 年全年水平，存量X8 數量穩定增長，試劑消耗量和利潤增長確定性強。我國院內檢測向三級醫院集中發展，我國院內檢測向三級醫院集中發展，X8 和和 T8 有望占據國產替代份額有望占據國產替代份額2023 年三級醫院約占 70%的院內檢測市場，其占比呈持續提升趨勢；三級醫院化學發光體外診斷的國產化率仍處于較低水平，因此三級醫院市場的國產替代是目前國內企業的重要增長來源。我國院內診斷呈集中化發展，三級醫院檢測量大，尤其適合檢測效率高的高速機和體外診斷流水線；因此研發和推廣高速機和流水

3、線是目前國內企業國產替代的關鍵。新產業的高速機X8和全自主知識產權流水線T8的接連上市為公司占據高端市場份額奠定了基礎。2024H1 按新裝機數量計算，新產業市占率約為 10%排名第二，其中高速機 X8 和流水線 T8 占 66%的銷售額，公司在國內三級醫院的儀器存量持續提升，有望受益于三級醫院體外診斷市場的國產替代。我國化學發光體外診斷集采價格基本落地完畢，有望加速國產替代進程我國化學發光體外診斷集采價格基本落地完畢，有望加速國產替代進程我國化學發光體外診斷已經經歷兩次集采，終端價格降價約 50%，集采范圍涉及全國大部分地區和主流項目中的傳染病項目。2024 年第三次化學發光集采覆蓋全國二十

4、七給?。▍^、兵團），覆蓋項目包括腫瘤標志物和甲狀腺功能檢測；預計本次集采落地后，國內大部分地區和主流項目均進入集采范圍內，集采對行業的降價影響基本出清。國內化學發光體外診斷競爭格局較好，集采政策溫和，預計本次集采降價約為 50%，進口品牌經銷商的利潤空間被壓縮，國產企業拿到入院資格，有望復制前兩次集采加速國產替代的進程，國內龍頭公司有望從中受益。公司在海外的市場地位持續提升，中高速儀器裝機占比提升明顯公司在海外的市場地位持續提升，中高速儀器裝機占比提升明顯新興市場具有高人口基數和落后的醫療基建，是全球體外診斷行業的增長點，新產業是稀缺的成功出海的化學發光體外診斷供應商，在多個新興市場國家布局了

5、子公司。隨著新興市場醫療基建的發展和公司海外市場地位的持續提升，公司新裝儀器由小型機為主逐漸轉變為中大型儀器為主，海外客戶的產品升級將為公司中長期增長奠定堅實基礎。2024 年前三季度大中型儀器占比已經達到 66%，大中型儀器裝機量已經超過 2023 年全年，海外存量大中型儀器數量持續提升確定性強，驅動試劑收入增長。首次覆蓋，給予推薦評級首次覆蓋，給予推薦評級預計 2024E-2026E 新產業收入為 46.2 億元，55.3 億元，66.0 億元；歸母凈利潤為 19.2 億元，23.2 億元，28.1 億元，歸母凈利潤年復合增長率為 19.5%；首次覆蓋，給予推薦評級。風險提示：風險提示：國

6、內招標采購恢復不及預期風險，醫保支付政策風險，集采降價國內招標采購恢復不及預期風險，醫保支付政策風險，集采降價超預期風險，國際關系風險超預期風險，國際關系風險 推薦推薦（首次首次評級）評級）李志新（分析師）李志新（分析師） 證書編號：S0280523110001 龐雨東（研究助理）龐雨東（研究助理） 證書編號：S0280123100008 市場數據市場數據 2024.12.03 收盤價(元)：68.80 一年最低/最高(元)：58.31/97.20 總股本(億股)：7.86 總市值(億元)：541 流通股本(億股)：6.80 流通市值(億元)：468 近 3 月換手率：45.54 股價一年走勢

7、股價一年走勢-20%0%20%40%2023/122024/032024/062024/09新產業滬深300 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-2-證券研究報告 財務摘要和估值指標（財務摘要和估值指標（數據截至數據截至 2024/12/03）指標指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)3,047 3,930 4,591 5,500 6,563 增長率(%)19.7 29.0 16.8 19.8 19.3 凈利潤(百萬元)1,328 1,654 1,925 2,367 2,891 增長率(%)36.4 24.5 16.4 23.0

8、 22.1 毛利率(%)70.3 73.0 74.6 75.1 75.5 凈利率(%)43.6 42.1 41.9 43.0 44.0 ROE(%)20.8 21.9 22.2 22.8 23.0 EPS(攤薄/元)1.69 2.10 2.45 3.01 3.68 P/E 40.5 46.3 27.7 22.5 18.4 P/B 6.4 8.7 6.1 5.1 4.2 資料來源：Wind，股價時間為 2024 年 12 月 03 日 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-3-證券研究報告 目目 錄錄 1、新產業海內外雙輪驅動的化學發光龍頭公司.6 2、化學發光免疫診斷國產替代

9、加速進行的高景氣賽道.8 2.1、體外診斷行業現狀：我國院內檢測向三級醫院傾斜.8 2.2、化學發光免疫診斷-我國體外診斷最大的市場.10 2.3、集采范圍逐漸擴大，2024 年第三次集采后降價影響有望出清.15 2.4、我國化學發光國產化率約為 30%，三級醫院仍處于進口壟斷階段.18 2.5、按新裝機儀器拆分，國產品牌新裝機占比明顯提升.19 3、新產業：國產替代與 IVD 出海雙輪驅動增長.21 3.1、新產業試劑品類齊全，小分子夾心法的技術突破提升了競爭力.21 3.2、MAGLUMI X 系列產品力全球領先，提升單機產出.23 3.3、SATLARS T8 流水線進一步提升三級醫院的

10、競爭力.24 3.4、MAGLUMI X 系列成為主力機，裝機量及單機產出雙重增長.26 3.5、國內市場：三級醫院為主的高端市場是主要的增長驅動力.29 3.6、海外市場：市場地位逐漸提升，中高速儀器裝機提升單機產出.32 4、預計未來三年歸母凈利潤年復合增長率有望達到 19.5%.34 5、首次覆蓋，給予推薦評級.34 附：財務預測摘要.36 圖表目錄圖表目錄 圖 1：我國化學發光行業市場競爭格局/2021.6 圖 2：我國化學發光儀器新裝機競爭格局/2024H1.6 圖 3：新產業股權結構圖/截至 2024Q3.6 圖 4：新產業發展歷史.7 圖 5：新產業營業收入及凈利潤/萬元.7 圖

11、 6：新產業海內外收入/萬元.7 圖 7：我國醫療機構門診診療人次/億人次.8 圖 8：我國入院人次/萬人次.8 圖 9：我國公立醫院次均門診檢查費用/元.9 圖 10：我國公立醫院次均入院檢查費用/元.9 圖 11：我國不同等級醫院次均門診檢查費用/元.9 圖 12：我國不同等級醫院次均住院檢查費用/元.9 圖 13：我國院內檢查市場空間/億元.10 圖 14：我國體外診斷市場空間/億元.10 圖 15：我國免疫診斷行業市場空間/億元.11 圖 16：我國免疫診斷市場空間/億元.12 圖 17：我國中高通量免疫診斷市場空間/億元.13 圖 18：2021 年我國免疫診斷細分市場（按金額計算）

12、/%.14 圖 19：2023 年我國免疫診斷集采意向采購量/份.14 圖 20：2021 年我國化學發光市場競爭格局/以金額計算.18 圖 21：我國傳染病八項競爭格局/按采購量計算.18 圖 22：性激素六項集采競爭格局/按采購量計算.19 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-4-證券研究報告 圖 23：糖代謝兩項集采競爭格局/按采購量計算.19 圖 24：-HCG 集采競爭格局/按采購量計算.19 圖 25：總-HCG 集采競爭格局/按采購量計算.19 圖 26：2024H1 我國化學發光儀器招標競爭格局（按金額計算）.20 圖 27：2024H1 我國化學發光儀器招

13、標競爭格局（按數量計算）.20 圖 28：2024H1 化學發光儀器競爭格局/按金額計算.20 圖 29：2024H1 化學發光競爭格局（按儀器類型拆分）.20 圖 30：新產業各類試劑銷售情況/2019.21 圖 31：SATLARS T8 產品圖.26 圖 32：新產業儀器及試劑毛利萬元.27 圖 33：新產業儀器及試劑毛利率/%.27 圖 34：新產業儀器裝機數/臺.27 圖 35：新產業儀器產品銷量（2023H1）/臺.27 圖 36：新產業儀器單價/萬元.28 圖 37：新產業儀器毛利率/%.28 圖 38：新產業儀器累計裝機總數/臺.28 圖 39：新產業存量儀器數量（按 5 年壽

14、命計算）/臺.28 圖 40：新產業海內外中高速儀器裝機占比/%.29 圖 41：新產業單機產出（按 5 年壽命計算）/萬元.29 圖 42：新產業 X8 裝機數量/臺.29 圖 43：新產業國內醫療機構覆蓋數量/家.30 圖 44：新產業三甲醫院覆蓋數量/家.30 圖 45：新產業國內裝機數量/臺.30 圖 46：新產業國內儀器銷售單價（出廠價）/萬元.30 圖 47：新產業國內累計裝機數量/臺.31 圖 48：國內存量儀器估算（按 5 年壽命計算）/臺.31 圖 49：國內存量儀器估算（按 5 年壽命估算）/臺.31 圖 50：國內儀器單機產出（按 5 年壽命估算）/萬元.31 圖 51：

15、2024H1 新產業儀器銷售占比/%.32 圖 52：各儀器國內市占率/2024H1.32 圖 53：新產業海外銷售情況.32 圖 54：新產業海外裝機數量/臺.33 圖 55：新產業海外儀器單價/萬元.33 圖 56：新產業海外存量儀器（以 5 年壽命估算）/臺.34 圖 57：新產業海外單機產出（按 5 年壽命估算）/萬元.34 圖 58：新產業歷史估值/PE-TTM.35 表 1：臨床診斷分類.8 表 2：主要的免疫診斷方法學.11 表 3：化學發光免疫診斷的優勢.12 表 4：化學發光體外診斷主要項目.13 表 5：化學發光體外診斷主要項目.15 表 6：我國化學發光集采情況.15 表

16、 7：安徽省牽頭 25 省聯盟 IVD 集采化學發光報量情況.16 表 8：部分龍頭公司化學發光 NMPA 獲批數量/截至 2024 年 H1.21 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-5-證券研究報告 表 9：LC-MS/MS 法與化學發光競爭法的優缺點.22 表 10：新產業小分子夾心法與質譜法檢測 25-羥基維生素 D 結果.22 表 11：部分龍頭公司化學發光儀器及其參數.23 表 12：新產業化學發光儀器，生化儀器性能指標.23 表 13：國內化學發光公司三級醫院覆蓋情況/2024H1.24 表 14：體外診斷流水線各模塊及功能.24 表 15：北京協和醫學院流水

17、線使用前后對比.24 表 16：龍頭公司體外診斷流水線產品性能.25 表 17：不同模式下最后一個急診樣本的前處理 TAT.26 表 18：新產業海外子公司建設情況.33 表 19：新產業營業收入拆分/萬元.34 表 20：可比公司的 PE 比較.35 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-6-證券研究報告 1、新產業新產業海內外雙輪驅動的化學發光龍頭公司海內外雙輪驅動的化學發光龍頭公司 我國化學發光體外診斷領域龍頭公司，海內外雙輪驅動增長。我國化學發光體外診斷領域龍頭公司，海內外雙輪驅動增長。深圳市新產業生物醫學工程股份有限公司成立于 1995 年，主營業務是研發、生產及銷

18、售系列全自動化學發光免疫分析儀器及配套試劑，是我國化學發光領域的龍頭公司。2021 年新產業在國內化學發光行業市占率5.2%，排名國產企業第三；按新裝機市場計算，至2024H1，新產業市占率提升至國內第四。截至 2024 年H1，國內三甲醫院覆蓋率達到60.2%，在海外市場為155 個國家和地區的醫療終端提供服務，海內外累計化學發光體外診斷儀器裝機超3 萬臺。圖圖1：我國化學發光行業市場競爭格局我國化學發光行業市場競爭格局/2021 圖圖2：我國化學發光儀器新裝機競爭格局我國化學發光儀器新裝機競爭格局/2024H1 資料來源：醫療器械藍皮書 2021，誠通證券研究所 資料來源：IVD 體外診斷

19、網，誠通證券研究所 公司股權結構穩定，行業專家掌控公司經營。公司股權結構穩定，行業專家掌控公司經營。實控人翁先定先生共持有30.06%的股權，不參與公司實際經營；公司董事長及總經理饒微博士及其一致行動人饒捷共持股16.88%，饒微博士1997 年加入新產業有限責任公司，建立了磁分離直接化學發光免疫分析系統，并帶領團隊研發出全自動化學發光免疫分析儀器，使發行人成為國內最早建立起直接化學發光免疫分析完整平臺、實現產業化的公司。圖圖3：新產業股權結構圖新產業股權結構圖/截至截至 2024Q3 35%28%7%6%6%5%5%2%6%RocheAbbottBECKMANSIEMENS邁瑞醫療安圖生物新

20、產業邁克生物其他14%13%10%10%5%5%43%羅氏邁瑞醫療貝克曼新產業安圖生物亞輝龍其他 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-7-證券研究報告 資料來源：wind，誠通證券研究所 新產業率先打破了化學發光儀器的進口壟斷，產品獲得了海內外市場的廣泛認可。新產業率先打破了化學發光儀器的進口壟斷，產品獲得了海內外市場的廣泛認可。新產業成立以來，一直專注于化學發光免疫診斷儀器及試劑的研發和銷售，并成功創造了多項國產第一；公司于 2008 年成功研發出國內第一臺全自動化學發光免疫分析儀，成功打破進口產品的壟斷；于 2017 年成為國內首家 FDA 獲批的國內化學發光廠家，于2

21、020 年成為國內第一家獲得 IVDR CE 認證證書的國產廠家，化學發光產品在海內外獲得了廣泛的認可。圖圖4：新產業發展歷史新產業發展歷史 資料來源：wind，誠通證券研究所 海內外雙重增長驅動，過去海內外雙重增長驅動，過去 6 年凈利潤年復合增長率達到年凈利潤年復合增長率達到 20.5%。新產業是我國化學發光體外診斷領域國產替代和海外銷售的領先企業之一，已在國內外建立起穩定的銷售與售后服務體系；過去 6 年公司穩健增長，國內/海外收入的年復合增長率分別為19.00%和34.48%；2020 年新冠疫情的診斷需求加速了公司的海外拓展，至 2024 年H1 海外市場已經成為公司重要收入來源，收

22、入占比達到36.1%。目前新產業已為 155 個國家和地區的醫療終端提供服務，在印度市占率約為6%，其他布局國家為5%左右。圖圖5：新產業營業收入及凈利潤新產業營業收入及凈利潤/萬元萬元 圖圖6：新產業海內外收入新產業海內外收入/萬元萬元 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%050000100000150000200000250000300000350000400000450000營業收入/萬元歸母凈利潤/萬元YOY/收入YOY/歸母凈利潤-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%1

23、20.00%140.00%0500001000001500002000002500003000002017201820192020202120222023 2024H1國內收入/萬元海外收入/萬元國內/YOY國外/YOY 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-8-證券研究報告 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 2、化學發光免疫診斷化學發光免疫診斷國產替代加速進行的高景氣賽道國產替代加速進行的高景氣賽道 2.1、體外診斷行業現狀：我國院內檢測向三級醫院傾斜體外診斷行業現狀：我國院內檢測向三級醫院傾斜 體外診斷（體外診斷（IVD）的需求來自于

24、患者的臨床診斷，應用場景廣泛。）的需求來自于患者的臨床診斷，應用場景廣泛。臨床診斷主要包括影像診斷和體外診斷兩種方式，其中體外診斷（IVD）通過在人體外檢測來自人體的樣本（血液，體液和組織等)，給出定性或定量診斷，并與正常值進行比較，以判斷患者的生理狀態，是現代檢驗醫學的重要構成部分。因此，IVD 行業的直接需求來自于醫療機構的臨床診斷。表表1：臨床診斷分類臨床診斷分類 影像診斷 醫學影像指借助某種介質（X 光，磁場，超聲等）與人體相互作用，將人體的組織結構，密度以影像的形式顯示，供診斷醫生根據影像判斷人體健康情況；銷售設備是主要的利潤來源，包括 DR,CT,MR,PET 和超聲。體外診斷 體

25、外診斷（IVD）指在體外檢測來自人體的樣本（血液、體、組織等），以獲取臨床診斷信息，診斷疾病或身體功能；包括生化診斷，免疫診斷，分子診斷，微生物診斷及血液診斷，銷售試劑為主要利潤來源。資料來源：艾瑞咨詢，誠通證券研究所 我國臨床診療已經從新冠的影響下恢復，三級醫院占比逐年提升。我國臨床診療已經從新冠的影響下恢復，三級醫院占比逐年提升。我國醫療機構診療量的增長驅動 IVD 行業增長。我國臨床診斷包括門診檢查和住院檢查，我國門診和住院人次呈持續增長趨勢，年復合增長率分別為 3.86%和5.94%。2023 年我國院內診療已經從新冠疫情的影響中恢復，超越了疫情前水平，門診量和住院量均創歷史新高。按醫

26、療機構類型拆分，我國大量的基層醫療機構占據超 50%的門診人次，承載了主要的基層診療需求；而住院診療則主要集中在等級醫院，約 80%的患者在等級醫院住院。發展趨勢來看，隨著我國人均收入的增長和城市化的進程，患者傾向去更高級別的醫院就診；并且我國等級醫院產能逐年提升，醫療資源呈集中化趨勢發展，在診療人次中的占比逐年提升，其中三級醫院的診療量增速最快，診療量占比逐年提升。圖圖7：我國醫療機構門診診療人次我國醫療機構門診診療人次/億人次億人次 圖圖8：我國入院人次我國入院人次/萬人次萬人次 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 0.00%5.00%10.00%15.

27、00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%0204060801001202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全國醫療機構診療人次/億基層醫療機構診療人次/億三級醫院診療人次/億人二級醫院診療人次/億人一級醫院診療人次/億人院內診療人次占比/%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%050001000015000200002500030000350002011 2012 2013

28、2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全國醫療機構入院人次/萬人三級醫院入院人次/萬人二級醫院入院人次/萬人一級醫院入院人次/萬人 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-9-證券研究報告 我國診療費用呈增長趨勢，檢查費用占比逐漸提升。我國診療費用呈增長趨勢，檢查費用占比逐漸提升。受人均收入及城鎮化趨勢的影響，我國人均院內診療費用呈上漲趨勢，人均門診/住院費用年復合增長率分別為5.76%/4.71%。院內診療主要分為服務費用，藥耗費用及檢查費用，檢查費用占比較為穩定且呈逐年提升趨勢，其中門診/住院檢查費用約占總診療費用

29、的20%/10%。圖圖9：我國公立醫院次均門診檢查費用我國公立醫院次均門診檢查費用/元元 圖圖10：我國公立醫院次均入院檢查費用我國公立醫院次均入院檢查費用/元元 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 三級醫院院內檢查客單價最高。三級醫院院內檢查客單價最高。三級醫院多為治療復雜疾病，治療過程會進行復雜的檢查確認病因并在住院過程中多次檢查。因此三級醫院的次均門診及住院費用均高于其他等級醫院，住院檢查客單價超過其他等級醫院兩倍以上。圖圖11：我國不同等級醫院次均門診檢查費用我國不同等級醫院次均門診檢查費用/元元 圖圖12：我國不同等級醫院次均住院檢查費用我國不同等

30、級醫院次均住院檢查費用/元元 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 我國院內檢查市場年復合增長率為我國院內檢查市場年復合增長率為 11.4%，三級醫院占據，三級醫院占據 70%的市場份額。的市場份額。受診療人數和客單價的雙重增長驅動，我國等級醫院檢查市場年復合增長率達到 11.4%，至2022 年市場空間達到4353 億元。其中公立三級醫院是最大的市場，占據約 70%的市場份額。其次為公立二級醫院，約占 20%的市場份額。我國院內檢查市場的發展趨勢：1.隨著我國老年人口占比的提升和人均收入的增長，我國醫療機構診療人次有望維持穩定增長。2.以客單價的角度分析，我

31、國多個 IVD 試劑集采已經逐漸落地，體外診斷收費目錄降價，DRG/DIP 支付政策的推廣使院內檢查由大菜單向小菜單發展，我國院內診斷客單價可能短期內呈下降趨勢。3.三級醫院集中了我國優質的醫療資源并在持續擴張產能，隨著我國人均收入的提升，三級醫院占院內檢查市場份額提升的趨17.50%18.00%18.50%19.00%19.50%20.00%20.50%21.00%01002003004002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022公立醫院次均門診費用/元公立醫院次均門診檢查費用/元檢查費用占比/%0.00%2.00

32、%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%020004000600080001000012000140002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022公立醫院次均住院費用/元公立醫院次均入院檢查費用/元檢查費用占比/%0102030405060708020112012201320142015201620172018201920202021三級公立醫院二級公立醫院一級公立醫院02004006008001000120014001600201120122013201420152016201720182019202

33、02021三級公立醫院二級公立醫院一級公立醫院 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-10-證券研究報告 勢有望維持，提升了整體市場的客單價。圖圖13：我國院內檢查市場空間我國院內檢查市場空間/億元億元 資料來源：中國免疫診斷市場現狀與未來展望 2023，誠通證券研究所 體外診斷約占我國院內檢查市場的體外診斷約占我國院內檢查市場的 19%，占比較為穩定。，占比較為穩定。體外診斷的應用場景廣泛，可以覆蓋從常規檢查到危重癥等多種情況，包括常規檢查和慢性病、傳染病、妊娠、遺傳疾病、腫瘤等疾病，是我國院內診斷的主要市場之一。2023 年我國體外診斷市場空間約為998 億元，約占我國院

34、內檢查市場的19%（按出廠價計算）。若按照C端口徑估算，約占我國院內檢查 50%的市場份額，占比較為穩定。圖圖14：我國體外診斷市場空間我國體外診斷市場空間/億元億元 資料來源：中國免疫診斷市場現狀與未來展望 2023，誠通證券研究所 2.2、化學發光免疫診斷化學發光免疫診斷-我國體外診斷最大的市場我國體外診斷最大的市場 免疫診斷通過檢查體內蛋白獲取臨床信息，應用場景廣闊。免疫診斷通過檢查體內蛋白獲取臨床信息，應用場景廣闊。免疫診斷是以免疫學理論為基礎，通過定量檢測人體內蛋白指標變化以獲取臨床信息的檢測方法，可廣泛用于所有蛋白質指標變化的檢測。免疫診斷是我國體外診斷市場占比最大的子行業，202

35、3 年市場占比約為37.59%。52.00%54.00%56.00%58.00%60.00%62.00%64.00%66.00%0.00500.001000.001500.002000.002500.003000.003500.004000.004500.005000.002016201720182019202020212022門診檢查費用：三級公立住院檢查費用：三級公立門診檢查費用：其他醫院住院檢查費用：其他醫院三級醫院占比/%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0.001000.002000.003000.004000.005000.006000

36、.002016201720182019202020212022我國院內檢查市場空間/億元我國體外診斷市場空間(B端)/億元YOY占我國院內檢查比例/%2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-11-證券研究報告 圖圖15：我國免疫診斷行業市場空間我國免疫診斷行業市場空間/億元億元 資料來源：中國免疫診斷市場現狀與未來展望 2023，誠通證券研究所 不同免疫診斷技術的檢測限有較大差距，可分為中高通量和低通量產品。不同免疫診斷技術的檢測限有較大差距，可分為中高通量和低通量產品。免疫診斷可分為免疫反應系統和信號檢測系統兩步，免疫反應系統通過抗原抗體特異性結合的原理分離并富集待測蛋白，信

37、號檢測系統通過不同的方法學，定性或定量檢測出被測蛋白的濃度，不同免疫診斷方法的差異主要在于信號檢測系統。在臨床應用中，免疫檢測平臺大致分為中高通量平臺和低通量平臺，二者在技術參數、技術原理和應用場景方面有所不同，中高通量平臺主要以化學發光和酶聯免疫技術為主，低通量平臺以POCT 快速檢測為主。表表2：主要的免疫診斷方法學主要的免疫診斷方法學 方法學方法學 檢測限檢測限 檢測原理檢測原理 特點特點 臨床應用情況臨床應用情況 放射免疫技術 10-12 利用放射性核素標記抗原或抗體，形成抗原抗體復合物定量檢測放射活性分子的放射信號 特異性高，但放射性核素具有污染性，試劑保存時間短 基本已被淘汰 膠體

38、金技術 10-8 在氯金酸(HAuCI4)等還原劑的作用下聚合成金顆粒，與抗原抗體通過靜電作用結合并呈現結果 檢測速度快、操作簡單、穩定性好，但靈敏度不高 主要應用于急診領域作為快篩快檢或家用檢測 免疫熒光技術-將熒光色素標記在抗體或抗原上，與其相應的抗原(或抗體)結合后測定特異性熒光反應 特異性較高，后續通過層析等形式改良后，檢測速度快且操作簡單 主要應用于急診領域作為快篩快檢或中小型醫院檢測使用 酶聯免疫技術 10-11 加入酶標記的抗體通過反應結合在固相載體后，加入酶反應的底物并催化顏色或顯現熒光 性質穩定，技術成熟，可大規模制配但試劑保存時間短 仍為免疫領域占主要地位，主要在數量龐大的

39、低級別醫院使用，有逐漸被化學發光替代趨勢 時間分辨熒光技術 10-12 對熒光免疫進行升級，以鑭系元素標記為示蹤螯合物和熒光測量相結合并進行標記，避免受檢測物種自然熒光的干擾 檢測靈敏度比熒光免疫平臺高且檢測范圍廣，操作復雜 主要應用于急診領域作為快篩快檢或中小型醫院檢測使用 化學發光技術 10-18 利用化學發光物質經催化劑的催化和氧化劑的氧化，形成一個激發態的中間體，當其回歸穩定態時發射出光子并測量其數值 特異性高，自動化程度高，可大規模檢驗 適用于半定量和定量分析，在三級醫院基本普及，可替代放射免疫和大部分酶聯免疫方法 資料來源：中國免疫診斷市場現狀與未來展望 2023，誠通證券研究所

40、免疫診斷方法呈兩極化發展趨勢，中高通量免疫診斷占免疫診斷方法呈兩極化發展趨勢，中高通量免疫診斷占 9 成市場空間。成市場空間。免疫診斷的應用場景廣泛，在醫院的檢驗科、臨床科室、體檢中心和第三方獨立實驗室都有相關的檢測平臺。在要求快速檢測的應用場景，定性檢測的POCT是主流檢測方案，POCT產品的低客單價導致市場空間較低。中高通量儀器主要以化學發光和酶聯免疫技術為0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.00201620172018

41、20192020202120222023我國免疫診斷市場空間/億元其他體外診斷子賽道/億元免疫診斷占比/%2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-12-證券研究報告 主，通常為大型檢驗平臺，放置在二、三級醫院中央檢驗科室和第三方獨立實驗室，單次檢測項目多，客單價較高，因此整體市場占比較高。2023 年中高通量免疫診斷占據了我國免疫診斷市場的9 成市場份額，且市場份額占比呈逐年提升的趨勢。圖圖16：我國免疫診斷市場空間我國免疫診斷市場空間/億元億元 資料來源：中國免疫診斷市場現狀與未來展望 2023，誠通證券研究所 化學發光免疫診斷尤其適合院內高通量檢測，是院內高通量檢測的主流方

42、案?；瘜W發光免疫診斷尤其適合院內高通量檢測，是院內高通量檢測的主流方案?；瘜W發光免疫分析法通過測量特定時間點的總發光量來確定相應化合物的濃度，是當前較為成熟的免疫分析方法之一。該方法具備高特異性和高靈敏度，試劑穩定、有效期長、應用廣泛、設備要求簡單、檢測范圍大、自動化程度高等優點?；瘜W發光免疫分析法不需要其他光源，能夠高效防止光散射產生的影響，達到更高的信噪比。與酶免法、熒光法檢測技術相對比，化學發光免疫分析法的精準度高出 2 個或3 個數量級。準確且高效是化學發光方法的優勢，尤其適合高度專業，樣本量多的三級醫院。表表3：化學發光免疫診斷的優勢化學發光免疫診斷的優勢 高靈敏度 發光反應具有高效

43、的能量轉換過程，可以將化學能轉化為光能，從而產生強烈的發光信號。這使得化學發光方法能夠實現 ng 甚至 pg 級待檢物質的定量檢測，對疾病的早期診斷具有重要意義。高選擇性和高特異性 化學發光方法還可以通過引入特異性的識別分子，如抗體、核酸探針等，實現對特定分子的特異性檢測。這使得化學發光方法能夠在復雜的樣品基質中準確地檢測目標物質，避免了干擾物質的影響?？焖俑咄?由于化學發光反應的快速性和高效性，可以在短時間內完成分析過程。與傳統的分析方法相比，化學發光方法不需要復雜的前處理步驟，如樣品提取、純化等，從而節省了時間和勞動力。此外，化學發光方法還可以與自動化設備結合，實現高通量的分析，提高分析

44、效率和樣品處理能力。結果穩定、誤差小 由于化學發光反應產生的光信號是由化學反應產生的，而不是來自樣本本身的自發發光或散射光，因此背景信號和噪聲較低。這使得化學發光方法能夠在低濃度目標物質的檢測中提供較高的信噪比，從而提高了分析的準確性和可靠性。應用范圍廣 由于化學發光反應的多樣性和靈活性，可以設計出適用于不同目標物質的發光體系。通過選擇合適的底物和催化劑，可以實現對多種生物分子的檢測，如蛋白質、核酸、酶等。資料來源：wind，誠通證券研究所 化學發光體外診斷是目前免疫診斷的市場主流?；瘜W發光體外診斷是目前免疫診斷的市場主流。由于其方法學的優勢，目前化學發光法是中高通量免疫診斷的主流方案，202

45、3 年化學發光免疫診斷技術約占89%的中高通量免疫診斷市場份額。80.00%82.00%84.00%86.00%88.00%90.00%92.00%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.002017201820192020202120222023E2024E2025E2026E我國中高通量免疫診斷市場規模/億元我國低通量免疫診斷市場規模/億元我國中高通量免疫診斷占比/%2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-13-證券研究報告 圖圖17：我國中高通量免疫診斷市場空間我國中高通量免疫診斷市場空間/億元億元 資料來源：中國免疫診斷市場現狀與未來

46、展望 2023，誠通證券研究所 化學發光免疫診斷應用場景廣泛，覆蓋了主要的檢測領域?；瘜W發光免疫診斷應用場景廣泛，覆蓋了主要的檢測領域?；瘜W發光免疫診斷是目前我國醫院大型化檢測體內蛋白水平變化的主流方案，可檢測腫瘤標志物蛋白，人體內各類激素水平，傳染病相關的抗原抗體等，用于多種疾病檢測。表表4：化學發光體外診斷主要項目化學發光體外診斷主要項目 應用項目應用項目 具體內容具體內容 腫瘤標志物 肝癌、胰腺癌、胃癌、食道癌、肺癌、乳腺癌等篩查、診斷、術后監測 甲功 甲亢、甲減、自身免疫性甲狀腺疾病的診斷、新生兒甲減檢查 傳染病 乙肝、丙肝病毒感染檢測、治療監測 心臟標志物 心肌梗死、心力衰竭、肺栓塞

47、、深靜脈血栓、心臟病、高血壓 激素 巨人癥、矮小癥、皮質醇增多癥、腎上腺功能不全、前列腺增生、腎上腺腫瘤等 貧血 貧血的診斷及緣由判斷 糖代謝 糖尿病、妊娠期高血壓 骨代謝 高/低血癥、骨損傷后骨質合成、骨質疏松等 資料來源：檢驗醫學，誠通證券研究所 腫標，甲功和傳染病檢測占據我國免疫診斷市場腫標，甲功和傳染病檢測占據我國免疫診斷市場 60%的市場。的市場。我國免疫診斷市場可根據檢測項目進一步細分，子賽道市場空間受相關疾病診療量，項目數和項目單價影響。以出廠價金額口徑計算，腫瘤標志物，甲狀腺功能和傳染病檢測是目前免疫診斷中較為成熟，市場規模最大的三個板塊。78.00%80.00%82.00%8

48、4.00%86.00%88.00%90.00%92.00%94.00%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.002017201820192020202120222023E2024E2025E2026E化學發光體外診斷市場空間/億元酶聯免疫市場空間/億元其他/億元化學發光占比/%2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-14-證券研究報告 圖圖18：2021 年我國免疫診斷細分市場（按金額計算）年我國免疫診斷細分市場（按金額計算）/%資料來源：中國免疫診斷市場現狀與未來展望 2023，誠通證券研究所 化學發光體外診斷市場空間的影響因素化學發光體

49、外診斷市場空間的影響因素 1：診療量。：診療量。我國體外診斷行業的市場空間及其增長與診療量相關；各化學發光免疫診斷子項目檢測疾病發病率和檢測條件不同，影響了各子項目的診療量。例如傳染病八項為體檢和臨床手術前的必檢項目，因此該項目診療量較大；2023 年化學發光25 省集采中傳染病八項總報量 3.54 億份，占總報量的78%，遠超其他子賽道。圖圖19：2023 年我國免疫診斷集采意向采購量年我國免疫診斷集采意向采購量/份份 資料來源：安徽省醫保局二十五?。▍^、兵團）2023 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購公告，誠通證券研究所 化學發光體外診斷市場空間的影響因素化學發光體外診斷市場空間的影響因

50、素 2：菜單內子項目數量。：菜單內子項目數量。我國化學發光免疫診斷檢測菜單按項目收費，各子賽道的項目數量不同；其中腫瘤標志物擁有子項目28%18%16%10%5%12%6%5%腫瘤標志物甲狀腺功能傳染病性激素優生優育心臟標志物炎癥因子其他4%1%78%14%3%-HCG總-HCG傳染病八項性激素六項糖代謝兩項 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-15-證券研究報告 最多的大菜單，因此是我國免疫診斷市場空間最大的子賽道。表表5：化學發光體外診斷主要項目化學發光體外診斷主要項目 項目項目 部分子項目部分子項目 醫療終端價格醫療終端價格/項項 腫瘤標志物 甲胎蛋白（AFP）、癌胚

51、抗原（CEA）、糖類抗原 19-9（CA19-9）、糖類抗原 125（CA125）、糖類抗原 15-3（CA15-3）、糖類抗原 724（CA724）、糖類抗原 50（CA50）、糖類抗原 242（CA242）、前列腺特異性抗原（PSA）、游離前列腺特異性抗原（f-PSA）、神經元特異性烯醇化酶（NSE）、細胞角蛋白 19 片段（CYFRA21-1）、鱗狀細胞癌抗原（SCC）、胃泌素釋放肽前體（ProGRP）、鐵蛋白（Ferritin）、-人絨毛膜促性腺激素（-hCG）50-150 元 甲狀腺功能 總三碘甲狀腺原氨酸（Tot T3）、總甲狀腺素（Tot T4）、促甲狀腺激素（TSH）、游離三碘

52、甲狀腺原氨酸（FT3）、游離甲狀腺素（FT4）、甲狀腺過氧化物酶抗體（TPOAb）、甲狀腺球蛋白抗體（TgAb）、促甲狀腺激素受體抗體（TRAb）30-100 元 傳染病 人類免疫缺陷病毒（HIV）、乙型肝炎病毒（HBV）、丙型肝炎病毒（HCV）、人乳頭瘤病毒（HPV）、梅毒、結核分枝桿菌（TB）20-200 元 性激素 促卵泡激素（FSH）、黃體生成素（LH）、催乳素（PRL）、雌二醇（E2）、孕酮（PROG）、睪酮（TEST）50-100 元 優生優育 弓形蟲：IgG 抗體檢測和 IgM 抗體檢測；風疹病毒：IgG 抗體檢測和 IgM 抗體檢測；巨細胞：IgG 抗體檢測和 IgM 抗體檢測

53、；單純皰疹病毒型和型：IgG 抗體檢測和 IgM 抗體檢測 50-100 元 心臟標志物 肌鈣蛋白 I（cTnI）、肌鈣蛋白 T（cTnT）、肌酸激酶同工酶 MB（CK-MB）、肌紅蛋白（Mb）、B型鈉尿肽（BNP）或 N 端前體 B 型鈉尿肽（NT-proBNP）、同型半胱氨酸（Hcy）30-150 元 資料來源：健康中國，健康界，誠通證券研究所 化學發光體外診斷市場空間的影響因素化學發光體外診斷市場空間的影響因素 3：項目單價。：項目單價。我國院內體外診斷項目收費標準由各地醫保局及衛健委規定，間接影響了試劑的出廠價。目前我國化學發光體外診斷行業處于集采階段，2023 年安徽牽頭25 省聯盟

54、 IVD 集采覆蓋了化學發光體外診斷五個項目，平均降價53.9%；終端價格的下調將影響試劑的出廠價格，估算終端價格下降對出廠價的影響約為 10%。2.3、集采范圍逐漸擴大，集采范圍逐漸擴大，2024 年第三次集采后降價影響有望出清年第三次集采后降價影響有望出清 化學發光體外診斷即將開展第三次集采，集采對項目單價的影響有望于本次集采化學發光體外診斷即將開展第三次集采，集采對項目單價的影響有望于本次集采降價后出清降價后出清。集采對項目單價的影響包括集采覆蓋地區和集采覆蓋項目的影響，目前我國化學發光行業已經經歷了兩次集采，2021 年安徽省發光試劑集采為化學發光集采的首次嘗試，采購范圍僅限制在安徽省

55、內，集采降價溫和，平均降價 47.2%；2023 年由安徽省牽頭的二十五省聯盟集采擴大了集采覆蓋的地區，項目包括五大類產品，平均降價 53.9%；2024 年安徽牽頭二十七省聯盟集采覆蓋范圍進一步擴大，項目覆蓋腫瘤標志物和甲狀腺功能兩大市場規模最大的子項目，近 50%的市場份額，預計本次集采落地后，大部分的化學發光子賽道均進入集采范圍，國內大部分地區出預計本次集采落地后，大部分的化學發光子賽道均進入集采范圍，國內大部分地區出清集采影響。清集采影響。表表6：我國化學發光集采情況我國化學發光集采情況 時間時間 集采文件集采文件 覆蓋項目范圍覆蓋項目范圍 覆蓋地區覆蓋地區 降價幅度降價幅度 2021

56、 安徽省探索開展臨床檢驗試劑集中帶量采購 腫瘤標志物，傳染?。ㄒ腋挝屙棧?，心肌標志物，激素（甲功五項），降鈣素原 安徽省 47.02%2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-16-證券研究報告 時間時間 集采文件集采文件 覆蓋項目范圍覆蓋項目范圍 覆蓋地區覆蓋地區 降價幅度降價幅度 2023 2023 年體外診斷試劑省聯盟集中帶量采購文件 人絨毛膜促性腺激素，性激素六項，傳染病八項，糖代謝兩項 二十五省聯盟 53.9%2024 二十七?。▍^、兵團 2024 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購文件（征求意見稿）腫瘤標志物 16 項，甲狀腺功能 9 項 二十七省聯盟 未落地 資料來

57、源：安徽省醫保局，誠通證券研究所 安徽牽頭安徽牽頭25省省IVD集采是化學發光行業的第二次集采，覆蓋了全國大部分地區，集采是化學發光行業的第二次集采，覆蓋了全國大部分地區，覆蓋了傳染病項目，集采政策溫和，降價符合預期，加速了國產替代的進程：覆蓋了傳染病項目，集采政策溫和，降價符合預期，加速了國產替代的進程：1.集采范圍擴大，約占總市場空間的集采范圍擴大，約占總市場空間的 18%：安徽省牽頭的25 省 IVD 聯盟集采擴大了化學發光集采范圍，參與聯盟的25 個省份市場容量約占全國市場容量的60%，集采涉及的項目約占化學發光市場容量的 30%，市場空間約為59 億元。2.聯盟集采規則溫和，競爭格局

58、較好，降價幅度符合預期，為企業保留了利潤聯盟集采規則溫和，競爭格局較好，降價幅度符合預期，為企業保留了利潤空間空間：本次集采的規則溫和，各公司最低降價50%即可中選，中選企業全部采購量將全部計入該中選產品的首年協議采購量；目前我國化學發光體外診斷行業競爭格局較好，top5 企業基本覆蓋率90%以上的意向采購量。根據安徽省醫保局公布的信息，本次聯盟集采平均降價53.9%，估算出廠價端降價10%；其中采購量和金額最大的傳染病八項（化學發光法）最高降幅 65.2%，最低降幅50.01%，平均降幅54.14%。本次集采為經銷商和企業保留了利潤空間，國產主流產品邁瑞、安圖、新產業等紛紛中選。3.有望加速

59、國產替代進程，我國龍頭公司有望有望加速國產替代進程，我國龍頭公司有望兼具行業及市占率提升的成長性兼具行業及市占率提升的成長性：本次集采共涉及化學發光五個子業務，其中傳染病檢測市場空間約為 32 億元，報量前5 名中僅雅培一家進口企業，已經基本實現了國產替代；其他子業務國內龍頭企業市占率也在10%以上，與2021 年競爭格局相比，國產品牌的市占率有了大幅提升；本次集采落地后，進口產品為經銷商提供的利潤空間優勢隨之降低，各公司有望復制2021 年安徽省化學發光集采落地后市占率提升和三級醫院突破的進程；從更長遠的角度看，隨著各公司產品競爭力的提升，化學發光集采范圍的進一步擴大，我國化學發光行業國產替

60、代的進程有望持續推進，國內龍頭公司有望具有行業增長及市占率提升的雙重成長性。表表7：安徽省牽頭安徽省牽頭 25 省聯盟省聯盟 IVD 集采化學發光報量情況集采化學發光報量情況 品類品類 公司公司 公司意向采購量公司意向采購量/份份 總意向采購量總意向采購量/份份 限定價格限定價格/元元 市場規模估算市場規模估算/萬元萬元 市占率估算市占率估算-HCG 羅氏 5719241 17680902 15.5 27405.40 32.35%貝克曼 4355143 17680902 15.5 27405.40 24.63%邁瑞醫療 2458854 17680902 15.5 27405.40 13.91%

61、雅培 1643248 17680902 15.5 27405.40 9.29%安圖 912186 17680902 15.5 27405.40 5.16%新產業 833935 17680902 15.5 27405.4 4.72%A 組總市占率 90.06%總總-HCG 西門子 1602459 3050930 12.2 3722.13 52.52%新產業 569867 3050930 12.2 3722.13 18.68%亞輝龍 397778 3050930 12.2 3722.13 13.04%普門科技 194787 3050930 12.2 3722.13 6.38%羅氏 95445 30

62、50930 12.2 3722.13 3.13%A 組總市占率 93.75%2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-17-證券研究報告 品類品類 公司公司 公司意向采購量公司意向采購量/份份 總意向采購量總意向采購量/份份 限定價格限定價格/元元 市場規模估算市場規模估算/萬元萬元 市占率估算市占率估算 傳染病八項傳染病八項 安圖生物 78116784 353814519 9.2-26.8 325509.36 22.08%邁瑞醫療 56376711 353814519 9.2-26.8 325509.36 15.93%雅培 47444392 353814519 9.2-26.8

63、 325509.36 13.41%邁克生物 34724511 353814519 9.2-26.8 325509.36 9.81%科美診斷 24634377 353814519 9.2-26.8 325509.36 6.96%廈門萬泰凱瑞 24258431 353814519 9.2-26.8 325509.36 6.86%羅氏 20029292 353814519 9.2-26.8 325509.36 5.66%新產業 19566944 353814519 9.2-26.8 325509.36 5.53%希森美康 15356429 353814519 9.2-26.8 325509.36 4

64、.34%A 組總市占率 90.58%性激素六項性激素六項 羅氏 18120799 63486749 13.5-14.5 85707.11 28.54%貝克曼 13887068 63486749 13.5-14.5 85707.11 21.87%西門子 6370985 63486749 13.5-14.5 85707.11 10.04%邁瑞醫療 6369272 63486749 13.5-14.5 85707.11 10.03%雅培 5412380 63486749 13.5-14.5 85707.11 8.53%新產業 4091446 63486749 13.5-14.5 85707.11 6

65、.44%安圖生物 2682058 63486749 13.5-14.5 85707.11 4.22%邁克生物 1715334 63486749 13.5-14.5 85707.11 2.70%A 組總市占率 92.38%糖代謝兩項糖代謝兩項 羅氏 4163426 15124468 15-17 22686.70 27.53%邁瑞醫療 1976278 15124468 15-17 22686.70 13.07%新產業 1796170 15124468 15-17 22686.70 11.88%西門子 1649762 15124468 15-17 22686.70 10.91%安圖生物 140522

66、2 15124468 15-17 22686.70 9.29%雅培 1176396 15124468 15-17 22686.7 7.78%貝克曼 929749 15124468 15-17 22686.7 6.15%亞輝龍 452765 15124468 15-17 22686.7 2.99%邁克生物 385260 15124468 15-17 22686.7 2.55%A 組總市占率 92.15%資料來源：二十五?。▍^、兵團）2023 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購公告，誠通證券研究所 安徽省牽頭二十七省 IVD 集采覆蓋最后兩個高市場份額的子賽道，聯盟覆蓋地區進一步擴大；預計本次集采

67、平均降價在預計本次集采平均降價在 50%左右，有望復制前兩次集采的趨勢繼續加左右，有望復制前兩次集采的趨勢繼續加速國產替代的進程，國內化學發光大品類產品基本集采落地，覆蓋大部分地區，行業速國產替代的進程，國內化學發光大品類產品基本集采落地，覆蓋大部分地區，行業降價基本出清。降價基本出清。1.集采覆蓋地區進一步擴大，覆蓋了集采覆蓋地區進一步擴大，覆蓋了 2023 年未覆蓋的剩余兩大項目。年未覆蓋的剩余兩大項目。2024 年10 月31 日，安徽醫保局發布二十七省(區、兵團)2024 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購文件(征求意見稿)，集采項目覆蓋了2023 年 IVD 集采未覆蓋的剩余兩大檢測

68、賽道腫瘤標志物十六項及甲狀腺功能檢測九項，兩大子項目覆蓋免疫診斷約 45%的市場空間；覆蓋地區范圍更大，其中山東退出，新增天津，上海和重慶三大直轄市。2.集采規則溫和，降價集采規則溫和，降價 50%即可獲得擬中選資格即可獲得擬中選資格。集采規則繼續維持溫和，兩類產品整體申報降價大于50%即可增補為擬中選企業，不受中選企業數量限制；預計最終集采結果降價 50%左右。2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-18-證券研究報告 2.4、我國化學發光國產化率約為我國化學發光國產化率約為 30%，三級醫院仍處于進口壟斷階段，三級醫院仍處于進口壟斷階段 按金額計算，我國化學發光體外診斷行業

69、國產替代率約按金額計算，我國化學發光體外診斷行業國產替代率約 30%。按金額計算，目前羅氏和雅培是我國化學發光體外診斷領域的第一梯隊，總市占率超 50%。第二梯隊包括貝克曼，西門子和國內龍頭邁瑞醫療，安圖生物，新產業。我國化學發光體外診斷行業國產化率持續提升，截至2023 年已達到約30%。圖圖20：2021 年我國化學發光市場競爭格局年我國化學發光市場競爭格局/以金額計算以金額計算 資料來源：醫療器械藍皮書 2021，誠通證券研究所 我國傳染病領域已經基本完成國產替代。我國傳染病領域已經基本完成國產替代。傳染病檢測是我國化學發光體外診斷第三大市場，根據安徽省牽頭 25 省集采披露的數據，按采

70、購量計算，我國傳染病八項國內企業市占率已達 65%，基本實現國產替代。圖圖21：我國傳染病八項競爭格局我國傳染病八項競爭格局/按采購量計算按采購量計算 資料來源：二十五?。▍^、兵團）2023 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購公告，誠通證券研究所 35%28%7%6%6%5%5%2%6%RocheAbbottBECKMANSIEMENS邁瑞醫療安圖生物新產業邁克生物其他22%16%13%10%7%7%6%6%4%9%安圖生物邁瑞醫療雅培邁克生物科美診斷廈門萬泰凱瑞羅氏新產業希森美康其他 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-19-證券研究報告 其余四項仍處于進口壟斷階段，競爭

71、格局集中其余四項仍處于進口壟斷階段，競爭格局集中。除傳染病項目外，其余四項仍是進口品牌占據優勢，競爭格局較為集中。圖圖22：性激素六項集采競爭格局性激素六項集采競爭格局/按采購量計算按采購量計算 圖圖23：糖代謝兩項集采競爭格局糖代謝兩項集采競爭格局/按采購量計算按采購量計算 資料來源：二十五?。▍^、兵團）2023 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購公告，誠通證券研究所 資料來源：二十五?。▍^、兵團）2023 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購公告，誠通證券研究所 圖圖24：-HCG 集采競爭格局集采競爭格局/按采購量計算按采購量計算 圖圖25：總總-HCG 集采競爭格局集采競爭格局/按采購量

72、計算按采購量計算 資料來源：二十五?。▍^、兵團）2023 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購公告，誠通證券研究所 資料來源：二十五?。▍^、兵團）2023 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購公告，誠通證券研究所 2.5、按新裝機儀器拆分，國產品牌新裝機占比明顯提升按新裝機儀器拆分，國產品牌新裝機占比明顯提升 2024H1 國產品牌新裝機占比明顯提升。國產品牌新裝機占比明顯提升。按金額計算，2024H1 我國化學發光儀器裝機量第一梯隊已經由進口四大家轉換為進口+國產的競爭格局；國產品牌邁瑞醫療，新產業新裝機市場份額與進口品牌差距已經不大。29%22%10%10%8%6%4%3%8%羅氏貝克曼西門子

73、邁瑞醫療雅培新產業安圖生物邁克生物其他27%13%12%11%9%8%6%3%3%8%羅氏邁瑞醫療新產業西門子安圖生物雅培貝克曼亞輝龍邁克生物其他32%25%14%9%5%5%10%羅氏貝克曼邁瑞醫療雅培安圖新產業其他53%19%13%6%3%6%西門子新產業亞輝龍普門科技羅氏其他 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-20-證券研究報告 圖圖26：2024H1 我國化學發光儀器招標競爭格局（按金我國化學發光儀器招標競爭格局（按金額計算）額計算）圖圖27：2024H1 我國化學發光儀器招標競爭格局（按數我國化學發光儀器招標競爭格局（按數量計算）量計算）資料來源：IVD 體外診

74、斷網，誠通證券研究所 資料來源：IVD 體外診斷網，誠通證券研究所 三級醫院是主流市場，高速機是主力裝機產品。三級醫院是主流市場，高速機是主力裝機產品。按采購單位劃分，三級醫院占總市場的53.55%，因此高速機是市場的主流儀器。我國體外診斷行業朝著集中化趨勢發展，以高速機，流水線為代表的高端儀器是行業主要的發展方向。圖圖28：2024H1 化學發光儀器競爭格局化學發光儀器競爭格局/按金額計算按金額計算 圖圖29：2024H1 化學發光競爭格局（按儀器類型拆分）化學發光競爭格局（按儀器類型拆分）資料來源：IVD 體外診斷網，誠通證券研究所 資料來源：IVD 體外診斷網，誠通證券研究所 按等級醫院

75、拆分，三級醫院是下一步國產替代的主要市場。按等級醫院拆分，三級醫院是下一步國產替代的主要市場。目前我國三級醫院內的化學發光體外診斷行業仍處于進口壟斷階段。目前我國三級醫院內的化學發光體外診斷行業仍處于進口壟斷階段。按等級醫院拆分，目前我國三級醫院存量化學發光儀器仍以進口品牌為主；尤其是大三甲醫院幾乎均為進口品牌的儀器和流水線產品，若按試劑金額計算，目前我國三級醫院化學發光體外診斷市場約為90%的份額仍處于進口壟斷階段；預計在集采和國內公司產品力提升的推動下，三級醫院將成為下一個國產替代的主要市場，成為國內化學發光企業的主要增長驅動力。三級醫院對試劑及儀器性能的綜合要求高，因此看好綜合能力強三級

76、醫院對試劑及儀器性能的綜合要求高，因此看好綜合能力強的龍頭公司獲得國產替代份額，重點關注高速機和流水線產品的競爭力。的龍頭公司獲得國產替代份額，重點關注高速機和流水線產品的競爭力。14%13%10%10%5%5%43%羅氏邁瑞醫療貝克曼新產業安圖生物亞輝龍其他11%10%7%6%7%6%53%邁瑞醫療新產業安圖生物貝克曼亞輝龍羅氏其他53%20%27%三級醫院二級醫院其他醫院7%7%5%4%3%3%3%2%2%64%UD-800CL-8000iMAGLUMI X8e801P701CL-1200iiFlash 3000-GChemiDocCL-2000i其他 2024-12-03 新產業 敬請參

77、閱最后一頁免責聲明-21-證券研究報告 3、新產業：國產替代與體外診斷出海雙輪驅動增長新產業：國產替代與體外診斷出海雙輪驅動增長 3.1、新產業試劑品類齊全，小分子夾心法的技術突破提升了競爭力新產業試劑品類齊全，小分子夾心法的技術突破提升了競爭力 我國發光企業試劑品類逐漸齊全我國發光企業試劑品類逐漸齊全，子項目覆蓋數量超過進口品牌，子項目覆蓋數量超過進口品牌。體外診斷試劑的競爭力在于品類齊全，準確度和穩定性，化學發光檢測的常規板塊包括腫瘤標志物，傳染病，甲狀腺功能，心標賽道，常規試劑品類齊全是入院競爭的基礎；在三級醫院為主的高端市場中，試劑的穩定性是重要的影響因素。根據各公司披露的數據，經過多

78、年的研發投入，我國化學發光龍頭企業的試劑品類已經逐漸齊全，不輸國際龍頭品牌。表表8：部分龍頭公司化學發光部分龍頭公司化學發光 NMPA 獲批數量獲批數量/截至截至 2024 年年 H1 新產業新產業 安圖生物安圖生物 邁瑞醫療邁瑞醫療 亞輝龍亞輝龍 羅氏羅氏 雅培雅培 貝克曼貝克曼 西門子西門子 總項目數總項目數 172 107 75 151 71 78 45 102 腫瘤標志物腫瘤標志物 18 18 20 18 8 14 7 12 傳染病傳染病 9 15 9 8 9 12 0 12 甲狀腺功能甲狀腺功能 12 10 11 9 6 8 8 11 性激素性激素 14 11 9 14 10 9 1

79、1 11 心肌標志物心肌標志物 14 8 4 4 8 7 5 10 自免抗體自免抗體 20 0 0 50 0 0 0 0 資料來源：各公司官網，誠通證券研究所 新產業的試劑品類齊全，腫瘤標志物是公司的優勢項目。新產業的試劑品類齊全，腫瘤標志物是公司的優勢項目。新產業試劑品類齊全，為全球醫療機構提供199 項配套試劑，已取得歐盟準入的化學發光試劑 186 項，在國內市場已獲注冊的化學發光試劑 172 項，配套試劑涵蓋腫瘤標志物、甲狀腺、傳染病、性腺、心肌標志物、炎癥監測、糖代謝、骨代謝、肝纖維化、自身免疫抗體等檢測項目。圖圖30：新產業各類試劑銷售情況新產業各類試劑銷售情況/2019 資料來源：

80、wind，誠通證券研究所 36%17%6%5%5%4%4%2%2%2%17%腫瘤標志物甲狀腺心血管及心肌標志物性腺肝炎病毒炎癥檢測骨代謝糖代謝優生優育肝纖維化其他 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-22-證券研究報告 新產業原料自產率不斷提升，優化試劑性能。新產業原料自產率不斷提升，優化試劑性能。體外診斷試劑與生物制品原料的關聯性強，生物原料生產技術水平及其品質對體外診斷試劑品質有重要影響。公司用于生產試劑的部分核心原料通過國外進口。為應對重要原材料的采購風險，公司已進行關鍵原料的自主研發，通過自產替代進口；通過持續研發優化，目前 70%以上的發光免疫項目的抗原抗體、校準

81、品已實現自研自產。上述關鍵原料的成功研發與生產，緩解了試劑產品部分原料外購困難與原料價格昂貴的問題，也有助于公司持續優化診斷試劑產品。小分子化合物的體外診斷檢測尚未同時解決小分子化合物的體外診斷檢測尚未同時解決靈敏度和快速檢測的問題。靈敏度和快速檢測的問題。小分子化合物通常是指分子量低于1000 道爾頓，結構簡單的化合物。臨床上常見的小分子有雌二醇、孕酮、醛固酮、25 羥基維生素D、他克莫司、環孢霉素等。目前，LC-MS/MS法和化學發光競爭法均不能解決快速準確檢測小分子化合物的問題。表表9：LC-MS/MS 法與化學發光競爭法的優缺點法與化學發光競爭法的優缺點 方法學方法學 優點優點 缺點缺

82、點 LC-MS/MS LC-MS/MS 是小分子檢測的金標準，特異性好，準確度高。通量小、前處理復雜、對設備和人員要求高，出報告時間超過 6小時，無法當天出報告，難以廣泛使用?；瘜W發光競爭法 快速 與質譜法相關性較差，競爭法檢測低濃度待測物相對誤差較大，分析過程的重現性差,反應孵育時間過長。資料來源：檢驗醫學網，誠通證券研究所 小分子化合物檢測實現革命性的技術突破，進一步提升試劑競爭力。小分子化合物檢測實現革命性的技術突破，進一步提升試劑競爭力。通過持續不斷的技術創新與產品開發，在小分子領域實現革命性的技術突破，新產業已推向市場的25-羥基維生素 D、醛固酮、雌二醇、他克莫司、游離三碘甲狀腺原

83、氨酸、總三碘甲狀腺原氨酸、游離甲狀腺素、總甲狀腺素共 8 項小分子雙抗體夾心法試劑，覆蓋包括維生素，甲狀腺功能，性激素在內的子賽道。突破了當前采用競爭法檢測小分子普遍存在的靈敏度低、準確性差等問題，使得產品具有更好的特異性、靈敏度、精密度和線性，完美地克服了競爭法本身的局限性。小分子法檢測維生素小分子法檢測維生素D 與質譜法的一致性已經超越進口品牌，進一步提升試劑在與質譜法的一致性已經超越進口品牌，進一步提升試劑在臨床應用端的競爭力。臨床應用端的競爭力。25-羥基維生素D 是目前檢測維生素D 缺乏的主要診斷依據，根據2020 年11 月1 日實施的WS/T 677-2020 文件，25-羥基維

84、生素 D 含量20ng/mL為維生素 D 正常，25-羥基維生素 D 含量處于 12-20ng/mL 之間屬于維生素 D 缺乏。如下表的檢測結果所示，某國際著名化學發光品牌的檢測結果與質譜法相關性較差，假陽性/陰性率達20%；新產業夾心法的檢測結果與質譜法相關性明顯強于進口品牌，未出現假陽性/假陰性。根據新產業生物和國內知名臨床單位合作納入了1309 例樣本開展25 羥基維生素D 的方法學比對，相關系數0.97，表明其與 LC-MS/MS 方法具有良好的相關性。表表10：新產業小分子夾心法與質譜法檢測新產業小分子夾心法與質譜法檢測 25-羥基維生素羥基維生素 D 結果結果 檢測方法學檢測方法學

85、 檢測結果檢測結果 LC-MS/MS(ng/ml)17.9 13.9 35.6 22.4 27.8 28.4 22.4 26.5 15 22.4 新產業生物(ng/ml)17.2 14.5 34.7 20.2 30.2 29.6 20.5 29.5 15.5 23.1 某國際著名化學發光品牌(ng/ml)19.7 27.5 60.3 25.8 50.4 41.6 36.4 16.5 33.0 43.8 資料來源：檢驗醫學網，誠通證券研究所 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-23-證券研究報告 3.2、MAGLUMI X 系列產品力全球領先，提升單機產出系列產品力全球領先，

86、提升單機產出 我國化學發光領域企業儀器的產品力在測速等多方面已經超越進口品牌。我國化學發光領域企業儀器的產品力在測速等多方面已經超越進口品牌。我國人口基數大，大型三甲醫院的院內診療量遠超海外醫院，且我國業內診斷繼續向大型醫院集中，高測速體外診斷儀器符合我國院內診療需求的發展趨勢。目前國內企業儀器基本達到了600T/H 的高速機水平，已經超越了海外企業，在試劑位，樣品位等關鍵指標上也已經不輸進口品牌。表表11：部分龍頭公司化學發光儀器及其參數部分龍頭公司化學發光儀器及其參數 廠家廠家 型號型號 測速測速 測量原理測量原理 試劑位試劑位 樣品位樣品位 首結果時間（首結果時間（min）支持項目數支持

87、項目數 羅氏 E801 300T/H 電化學發光 48 150 9 100 余項 雅培 ALINITY I 200T/H 直接化學發光 47 150 15/貝克曼 DXL 800 400T/H 酶促化學發光 50 120 15/西門子 ATELLICA IM 1600 440T/H 直接化學發光 42 160 10/新產業 X8 600T/H 直接化學發光 42 300 15 160 項 邁瑞醫療 CI-8000i 500T/H 酶促化學發光 36 600 17 11 套餐 65 項 安圖生物 A6000 600T/H 酶促化學發光 50/15 套餐 100 項 亞輝龍 iFLASH 3000

88、-G 600T/H 直接化學發光/480/資料來源：體外診斷網，誠通證券研究所 新產業的新產業的MAGLUMI X系列產品力全面升級，系列產品力全面升級，X8為全球首款為全球首款600T/H的高速機。的高速機。目前新產業已經推出三款MAGLUMI X 系列產品，新一代MAGLUMI X 系列產品性能明顯優于MAGLUMI系列。X 系列涵蓋高、中、低速的不同機型，均為可聯用機型，同時擁有較高的性價比優勢，對于公司開拓國內外各類型終端提供了重要產品支撐。其中MAGLUMI X8 為全球首個突破單機測試速度 600 T/H 的化學發光免疫儀器，在樣本量，試劑量等其他關鍵指標上行業領先，預計 2025

89、 年初MAGLUMI X10 上市，測速達到1000T/h。表表12：新產業化學發光儀器，生化儀器性能指標新產業化學發光儀器，生化儀器性能指標 儀器儀器 測試速度測試速度/個個/h 樣本量樣本量/個個 試劑量試劑量/種種 首個結果時間首個結果時間/min 是否可聯用是否可聯用 MAGLUMI X8 600 300 42 15 可聯用 MAGLUMI X6 450 112 30 可聯用 MAGLUMI X3 200 72 20 可聯用 MAGLUMI 4000 Plus 280 144 25 16 可聯用 MAGLUMI 4000 280 144 25 15 不可聯用 MAGLUMI 2000

90、Plus 180 144 25 17 不可聯用 MAGLUMI 2000 180 144 15 17 不可聯用 MAGLUMI 1000 120 144 15 17 不可聯用 MAGLUMI 800 180 40 9 17 不可聯用 MAGLUMI 600 180 16 4 17 不可聯用 Biossays C8 3200 300 288 可聯用 Biossays BC2200 1600 280 90 可聯用 Biolumi CX8 3200/600 300 288/42 可靈活組合 資料來源：wind，誠通證券研究所 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-24-證券研究報告

91、 3.3、SATLARS T8 流水線進一步提升三級醫院的競爭力流水線進一步提升三級醫院的競爭力 三級醫院是我國化學發光行業必爭之地，國內企業三級醫院覆蓋率持續提升。三級醫院是我國化學發光行業必爭之地，國內企業三級醫院覆蓋率持續提升。我國三級醫院是我國體外診斷行業的核心市場，2021 年我國約77%的公立醫院檢查收入來自于三級醫院，且占比仍在持續提升。因此，三級醫院的檢測市場是以醫院檢驗科為主的化學發光免疫診斷行業的必爭之地。估算我國化學發光體外診斷行業三級醫院國產化率仍較低，是我國化學發光體外診斷企業下一步國產替代的重要市場；隨著我國化學發光企業儀器性能及試劑性能的提升，目前我國化學發光龍頭

92、企業的三級醫院覆蓋率正在逐年提升。表表13：國內化學發光公司三級醫院覆蓋情況國內化學發光公司三級醫院覆蓋情況/2024H1 公司公司 我國三級醫院數量我國三級醫院數量 三級醫院入院數量三級醫院入院數量 三級醫院入院率三級醫院入院率 新產業 3523 1636 46.4%安圖生物 3523 2200 61.9%亞輝龍 3523 1590 45.1%邁克生物 3523 1867 53%資料來源：wind，誠通證券研究所 體外診斷流水線整合分析儀器與前后樣本處理系統，適合完成大規模實驗室自動體外診斷流水線整合分析儀器與前后樣本處理系統，適合完成大規模實驗室自動化檢測?；瘷z測。體外診斷流水線指不同的分

93、析儀器與前后樣本處理系統通過軌道及信息網絡進行鏈接，從而完成大規模實驗室常規自動化檢驗系統。根據模塊的完整程度分為全實驗室自動化系統（TLA）和任務目標自動化系統（TTA），其中TLA 系統完整包含前處理系統和檢驗系統，價格較貴，自動化程度高，更適合大樣本檢驗。表表14：體外診斷流水線各模塊及功能體外診斷流水線各模塊及功能 模塊功能模塊功能 前處理模塊 包含進樣、離心、開蓋等任務，為后續的樣本檢驗分析做好準備。分析檢驗模塊 繼承體外診斷分析儀器，主要包括生化診斷和免疫診斷模塊，也可能包含血球，凝血和分子等儀器。后處理模塊 實現樣本封裝后的儲存、外送或分配到其他分析儀器中。資料來源：wind，誠

94、通證券研究所 體外診斷流水線有望在未來成為三級醫院診斷科的主流儀器，推動行業集中度提體外診斷流水線有望在未來成為三級醫院診斷科的主流儀器，推動行業集中度提升。升。體外診斷流水線憑借其自動化程度高和集成度高的優勢，可有效提升醫院的每日檢測數量，提升檢驗科工作效率，減少醫護人員與樣本的接觸次數降低樣本污染概率，尤其適合大規模檢測的三級醫院。體外診斷流水線有望成為三級醫院體外診斷的主流儀器；由于體外診斷流水線將各類診斷分析儀器集成為一體機，安裝流水線后各類體外診斷儀器與試劑均使用該品牌產品，具備較強的排他性，因此體外診斷流水線將進一步提升行業的集中度，馬太效應明顯。表表15：北京協和醫學院流水線使用

95、前后對比北京協和醫學院流水線使用前后對比 使用流水線前使用流水線前 使用流水線后使用流水線后 每日樣本量 700-1200 1400-2000 每日測試數 10000-15000 28000-40000 檢查項目 51 53 儀器/臺 7 4 操作員/人 10 5 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-25-證券研究報告 使用流水線前使用流水線前 使用流水線后使用流水線后 平均 TAT/h 5.4 1.6 資料來源：北京協和醫院生化免疫流水線流程優化經驗分享，誠通證券研究所 國內龍頭流水線產品逐漸上市，處理速度與海外龍頭尚有差距。國內龍頭流水線產品逐漸上市，處理速度與海外龍頭

96、尚有差距。2018 年安圖生物推出了我國最早的體外診斷流水線產品，標志著國產企業開始入局體外診斷流水線賽道。截至2024 年，我國體外診斷龍頭公司均推出了全自研的體外診斷流水線產品，免疫模塊和生化模塊測速已經超越進口品牌，整體處理速度與進口品牌有一定差距。其中新產業體外診斷流水線T8 是目前國內廠商整體處理速度最快的體外診斷流水線產品，整體處理速度達到1000 管/h。2024 年我國約有存量體外診斷流水線 3000 條，其中羅氏存量流水線數量超1000 條，是目前的國內龍頭。表表16：龍頭公司體外診斷流水線產品性能龍頭公司體外診斷流水線產品性能 廠家廠家 流水線流水線 整體處理速度整體處理速

97、度 免疫模塊免疫模塊/測速測速 生化模塊生化模塊/測速測速 后處理速度后處理速度 國內裝機時間國內裝機時間 羅氏 CCM 1400 管/h cobas e801:300T/h cobas C702:2000T/h 800 管/h 2013 雅培 GLP 900 管/h Architect i2000:200T/h Alinity c:1600T/h 1200 管/h 2012 貝克曼 DxA 500 1200 管/h DxI 800：400T/h UniCel DxC：1440T/h 1200 管/h 2007 西門子 Apito 750 管/h Atellica IM 1600：440T/h

98、 Atellica CH930：1800T/h 800 管/h 2010 新產業 SATLARS T8 1000 管/h MAGLUMI X8：600T/h Biossays C8：3200T/h/2024 邁瑞醫療 MT8000 850 管/h CL-8000i：500T/h BS2800：3200T/h/2023 安圖生物 Autolas X-1 600 管/h Auto 6000：600T/h TBA-FX8：3200T/h 600 管/h 2018 亞輝龍 iTLA Max 600 管/h iFlash 3000-G：600T/h LABOSPECT 008 AS：3200T/h 60

99、0 管/h 2024 資料來源：各公司官網，誠通證券研究所 完全自主知識產權的完全自主知識產權的 SATLARS T8 診斷流水線上市，提升公司在三級醫院市場診斷流水線上市，提升公司在三級醫院市場的競爭力。的競爭力。2024H1，新產業開發的具有完全自主知識產權的開放式全自動樣品處理系統SATLARS T8 正式上市，包含前后處理模塊，并整合生化、免疫、電解質、凝血、分子五大專業領域。獨特的雙向四軌設計，使樣本調度更靈活，實現檢測動態平衡；模塊化設計和多類型軌道靈活配置，可滿足各種實驗室檢測需求和空間要求；樣本檢測全程急診優先、智能調度，可大大縮短樣本測試時間。截止 2024 年前三季度，SA

100、TLARS T8 流水線產品已完成裝機/銷售共30 條，獲得了市場認可。2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-26-證券研究報告 圖圖31：SATLARS T8 產品圖產品圖 資料來源：新產業官網，誠通證券研究所 急診模式大幅縮短急診樣本的檢測時間，解決急診檢測痛點。急診模式大幅縮短急診樣本的檢測時間，解決急診檢測痛點。SATLARS T8 從醫療需求出發，解決醫學實驗室的痛點。為樣本早高峰期間的急診樣本設計綠色通道，提升醫學實驗室的急診TAT。單個急診樣本在T8 智慧流水線系統下，前處理系統的周轉時間僅需9 分 10 秒，即使前處理的樣本已經滿載，該結果也不會出現明顯波動；

101、對于整批急診樣本能夠大通量提速，急診模式下，所有 15 個急診樣本的前處理周轉時間僅需13 分33 秒，相比常規模式節省了31 分08 秒，再加上高通量的軌道傳輸，為檢測和審核等步驟節省了大量時間。表表17：不同模式下最后一個急診樣本的前處理不同模式下最后一個急診樣本的前處理 TAT 流程流程 急診模式急診模式 常規模式常規模式 節約時間節約時間 進樣 1 分 10 秒 18 分 14 秒 17 分 04 秒 離心 10 分 15 秒 19 分 09 秒 8 分 54 秒 開蓋 2 分 08 秒 7 分 18 秒 5 分 10 秒 前處理整體 13 分 33 秒 44 分 41 秒 31 分

102、08 秒 資料來源：新產業體外診斷，誠通證券研究所 專為中國檢驗醫學工作者準備的細節設計，減少檢驗人員工作壓力。專為中國檢驗醫學工作者準備的細節設計，減少檢驗人員工作壓力。新產業生物的設計團隊在深入調研近千位中國檢驗醫學從業者之后，專為中國檢驗科工作者打造舒適的工作環境，秉承機宜人的理念，減少人適機的負擔，提升檢驗科人員的使用舒適度。在屏幕設計上，將屏幕的中心高度設置在145cm，尺寸大小為11.6 寸，適應國內所有檢驗人員身高；將操作臺高度設計為 0.8m，處于中國人的操作舒適區，有效緩解脊柱及周圍肌肉的壓力；T8 的進出樣和離心模塊的高度下調至160cm，低于2024年中國女性的平均身高，

103、利于檢驗人迅速獲取工作環境中的重要信息；TA 的低溫儲存模塊樣本處理速度為1000 管/h，并通過雙通道模式，實現存儲與調取并行，不互相占用資源；T8 采用緊湊堆垛型儲存方式，單模塊儲存容量為15360 管，坪效比高達 4769管/m2，空間利用效率及人員工作效率均為同類產品第一梯隊。3.4、MAGLUMI X 系列成為主力機，裝機量及單機產出雙重增長系列成為主力機，裝機量及單機產出雙重增長 試劑是公司的主要利潤來源，試劑消耗量受儀器數量和儀器測速影響。試劑是公司的主要利潤來源，試劑消耗量受儀器數量和儀器測速影響?；瘜W發光 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-27-證券研究

104、報告 體外診斷儀器均為封閉式儀器，即同一廠家的儀器和試劑必須配套使用，因此一旦化學發光體外診斷儀器成功在醫院裝機，只要院內診療正常進行體外診斷儀器即可持續消耗體外診斷試劑為廠家帶來收入?；瘜W發光體外診斷儀器毛利率較低，存在贈送儀器的情況，基本不貢獻利潤；試劑毛利率維持在 90%左右，是公司的主要利潤來源。試劑消耗量主要受到院內存量儀器數量和單機產出的影響。公司每年裝機量的增長推動院內存量儀器數量增長；單機產出與儀器測速相關，高速機占比提升推動單機產出提升。高速機主要下游為大型終端客戶，高診療量消耗更多的試劑盒，單機產出遠高于中低速機，對公司利潤的貢獻更大；因此存量高速機的增長對公司利潤增長影響

105、更大，跟蹤高速機的裝機量判斷公司增長的確定性。圖圖32：新產業儀器及試劑毛利萬元新產業儀器及試劑毛利萬元 圖圖33：新產業儀器及試劑毛利率新產業儀器及試劑毛利率/%資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 裝機總量趨穩，裝機總量趨穩，MAGLUMI X 系列產品的放量推動儀器價格和單機產出提升系列產品的放量推動儀器價格和單機產出提升。新產業近年裝機戰略由提升裝機數量轉換為提升中高速儀器的裝機數量，裝機數量在2023 年開始企穩，預計2024E 年裝機量約為5000 臺，與2023 年持平。MAGLUMI X系列產品測速明顯高于MAGLUMI系列產品，單機產出遠高于

106、MAGLUMI系列產品；尤其是高速機X8 測速達600T/h，理論單機產出達到70 萬元，貢獻了公司的主要測試量。圖圖34：新產業儀器裝機數新產業儀器裝機數/臺臺 圖圖35：新產業儀器產品銷量（新產業儀器產品銷量（2023H1）/臺臺 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 84.00%86.00%88.00%90.00%92.00%94.00%96.00%0.00050,000.000100,000.000150,000.000200,000.000250,000.000300,000.000350,000.000試劑毛利/萬元儀器毛利/萬元試劑毛利占比/%0

107、.00010.00020.00030.00040.00050.00060.00070.00080.00090.000100.00020172018201920202021202220232024H1試劑毛利率/%儀器毛利率/%01000200030004000500060007000國內裝機數量/臺海外裝機數量/臺14%6%41%39%X8X6X3其他機型 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-28-證券研究報告 X 系列產品的放量提升了儀器產品的單價和毛利率。系列產品的放量提升了儀器產品的單價和毛利率。隨著公司市場地位的提升和銷售戰略的轉變，中高速機銷售占比提升，公司儀器平

108、均單價和毛利率均呈提升趨勢。圖圖36：新產業儀器單價新產業儀器單價/萬元萬元 圖圖37：新產業儀器毛利率新產業儀器毛利率/%資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 公司院內存量儀器數量持續增長。公司院內存量儀器數量持續增長。新產業是我國累計裝機數量最多的化學發光體外診斷供應商，持續裝機推動存量儀器數量增長。按儀器五年壽命計算，至2023 年新產業國內外累計存量儀器超21000 臺。圖圖38：新產業儀器累計裝機總數新產業儀器累計裝機總數/臺臺 圖圖39：新產業存量儀器數量（按新產業存量儀器數量（按 5 年壽命計算）年壽命計算）/臺臺 資料來源：wind，誠通證券研

109、究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 海內外中高速儀器比例持續提升，帶動單機產出提升。海內外中高速儀器比例持續提升，帶動單機產出提升。公司海內外中高端儀器裝機比例逐年提升驅動單機產出增長；在國內市場，以 X8 為主的大型機是公司的主力儀器，2023 年大型機裝機比例持平，2024H1 占比提升至75.1%。在海外市場，公司的市場地位逐漸提升裝機比例變化明顯，由小型機為主轉變為大中型儀器為主，隨著存量儀器中大中型儀器比例的提升，單機產出有望繼續增長。-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.005.0010.0015.0020.00

110、25.002017201820192020202120222023 2024H1新產業儀器平均單價/萬元YOY0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%20172018201920202021202220232024H1新產業儀器毛利率/%05000100001500020000250003000035000400002017201820192020202120222023國內累計裝機數量/臺海外累計裝機數量/臺0500010000150002000025000202120222023國內存量儀器數量/臺海外存量儀器數量/臺 202

111、4-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-29-證券研究報告 圖圖40：新產業海內外中高速儀器裝機占比新產業海內外中高速儀器裝機占比/%圖圖41：新產業單機產出（按新產業單機產出（按 5 年壽命計算）年壽命計算）/萬元萬元 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 X8 裝機數量持續提升，裝機數量持續提升，X10 和流水線產品的推出有望繼續提升公司的單機產出。和流水線產品的推出有望繼續提升公司的單機產出。X 系列產品覆蓋各類測速，滿足不同醫療機構的需求；高速機 X8 是公司的主要試劑消耗來源，公司約 70%的測試量來自于X8，單機產出最高有望達到70 萬元

112、，是公司的主要利潤來源。在國內招標采購低迷的情況下，在國內招標采購低迷的情況下，2024 前三季度前三季度 X8 的裝機數量已經的裝機數量已經達到達到 2023 年全年水平，預計年全年水平，預計 2024 年裝機量有望超過年裝機量有望超過1000 臺，由于臺，由于 2023 年年 X8 裝機裝機數量僅較數量僅較 2022 年增長年增長 55 臺，因此預計臺，因此預計 2024 年存量年存量 X8 數量較數量較 2023 年相比呈加速增年相比呈加速增長趨勢，長趨勢，2025E 試劑消耗可能加速增長試劑消耗可能加速增長。超高速機X10 和流水線SATLARS T8 的單機產出較X8 相比更高，隨著

113、二者的上市和裝機，公司平均單機產出有望繼續得到提升，驅動 公司試劑增長。圖圖42：新產業新產業 X8 裝機數量裝機數量/臺臺 資料來源：wind，誠通證券研究所 3.5、國內市場：三級醫院為主的高端市場是主要的增長驅動力國內市場：三級醫院為主的高端市場是主要的增長驅動力 新產業合作醫療機構逐年提升，已覆蓋國內新產業合作醫療機構逐年提升，已覆蓋國內 57.46%的三甲醫院。的三甲醫院。新產業已在國內外建立起穩定的銷售與售后服務體系，合作的醫療機構逐年提升。截至 2024H1 年，0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%202020

114、21202220232024H1國內大型儀器裝機比例/%海外大中型儀器裝機比例/%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00202120222023國內單機產出/萬元海外單機產出/萬元050010001500200025003000350040002020H120202021H120212022H120222023H120232024H12024Q3X8累計裝機數量/臺X8銷量/臺 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-30-證券研究報告 憑借產品技術與服務優勢，公司已為國內1636 家三級醫院提供服務，國內三甲醫院的覆蓋率達60.20%。圖

115、圖43：新產業國內醫療機構覆蓋數量新產業國內醫療機構覆蓋數量/家家 圖圖44：新產業三甲醫院覆蓋數量新產業三甲醫院覆蓋數量/家家 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 國內銷售策略為持續推廣高速化學發光分析儀，大型儀器裝機占比達到國內銷售策略為持續推廣高速化學發光分析儀，大型儀器裝機占比達到63.34%。國內化學發光需求以三級醫院為主，市場競爭激烈，公司以持續推廣高速化學發光分析儀為國內市場營銷策略，拓展國內大型醫療終端客戶。國內市場每年總裝機量趨于穩定，大型儀器裝機占比持續提升，至 2024 前三季度達到75%，2024 年前三季度大型機裝機總數已經超過20

116、23 年全年水平，為未來試劑消耗增長提供了確定性。隨著大型發光儀器X 系列和流水線銷量的增加，國內儀器均價呈上升趨勢，驅動國內儀器銷售額增長。圖圖45：新產業國內裝機數量新產業國內裝機數量/臺臺 圖圖46：新產業國內儀器銷售單價（出廠價）新產業國內儀器銷售單價（出廠價）/萬元萬元 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 累計裝機數量持續提升存量儀器數量，驅動試劑銷量增長。累計裝機數量持續提升存量儀器數量，驅動試劑銷量增長。新產業是我國國內累計裝機量最多企業，至2024 年H1 國內累計裝機13544 臺；裝機量的持續增長推動存量儀器增長，存量儀器數量增長帶動常規

117、試劑銷量增長。按照儀器壽命 5 年計算，截至 2023 年新產業在國內存量儀器數量超過 7000 臺，過去三年年復合增長率約 10%。2022 年后年裝機量趨于穩定，約1500 臺/年，因此存量儀器數量可能趨于穩定，高速機占比提升是試劑增長的主要驅動力。020004000600080001000012000合作的醫療機構數量/家合作的三級醫院數量/家0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%020040060080010001200覆蓋三甲醫院數量/家三甲醫院覆蓋率/%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60

118、.00%70.00%80.00%0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.001400.001600.001800.00大型儀器裝機/臺其他儀器裝機/臺大型儀器占比/%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002017201820192020202120222023國內儀器均價/萬元YOY 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-31-證券研究報告 圖圖47：新產業國內累計裝機數量新產業國內累計裝機數量/臺臺 圖

119、圖48：國內存量儀器估算（按國內存量儀器估算（按 5 年壽命計算）年壽命計算）/臺臺 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 存量高速機占比穩定增長提升單機產出，與存量儀器共同驅動國內試劑收入增長。存量高速機占比穩定增長提升單機產出，與存量儀器共同驅動國內試劑收入增長。高速機是新產業在國內的主力機型，存量儀器占比逐年提升；高速機消耗試劑數量更多，單機產出也隨之逐年增長，年復合增長率約為 10%。預計隨著公司高速機裝機比例的持續提升，高速機在存量儀器中的占比持續提升，單機產出提升的趨勢有望繼續維持。圖圖49：國內存量儀器估算（按國內存量儀器估算（按 5 年壽命估算

120、）年壽命估算）/臺臺 圖圖50：國內儀器單機產出（按國內儀器單機產出（按 5 年壽命估算）年壽命估算）/萬元萬元 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 X8 是國內市場的主要裝機，流水線是國內市場的主要裝機，流水線 SATLARS T8 是新增長點。是新增長點。高速機X8 是公司在國內的主力機，在國內已經具備較強的市場地位，招標采購市占率約為 5%，排名國內第三。X8 在國內的市場地位和裝機量持續提升是公司在國內市場增長的主要驅動力，目前在國內競爭優勢繼續維持，增長確定性較強；2024 年新推出的流水線產品SATLARS T8 有望復制X8 在國內市場的競爭力

121、，成為高端市場的新增長點。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%020004000600080001000012000140002017201820192020202120222023國內累計裝機數量/臺YOY0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%010002000300040005000600070008000202120222023國內存量儀器數量/臺YOY0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%01000200030004000500060007000800020212

122、0222023中低速儀器存量/臺高速儀器存量/臺高速儀器占比/%YOY0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00202120222023國內儀器平均單機產出/萬元YOY 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-32-證券研究報告 圖圖51：2024H1 新產業儀器銷售占比新產業儀器銷售占比/%圖圖52：各儀器國內市占率各儀器國內市占率/2024H1 資料來源：IVD 體外診斷網，誠通證券研究所 資料來源：IVD 體外診斷網，誠通證券研究所 3.6、海外市場：市

123、場地位逐漸提升，中高速儀器裝機提升單機產出海外市場：市場地位逐漸提升，中高速儀器裝機提升單機產出 新產業是我國最早出海的化學發光體外診斷供應商之一新產業是我國最早出海的化學發光體外診斷供應商之一。公司積極搭建國內外專家交流平臺，持續提升了 Snibe 品牌的全球影響力，目前已有155 個國家和地區的醫療終端使用新產業的產品，遠銷亞洲，歐洲，南美，非洲等地。圖圖53：新產業海外銷售情況新產業海外銷售情況 資料來源：新產業官網，誠通證券研究所 細分海外市場，推動本土化銷售體系。細分海外市場，推動本土化銷售體系。公司的銷售策略為逐步細分海外市場，實施區域化管理模式，每個區域采用獨立的營銷、售后、市場

124、及商務四位一體模式，截至2024H1 公司已經完成設立10 家海外全資子公司；借鑒印度子公司經驗，加大對重點市場國家的支持和投入及本地化運作。公司子公司多分布于海外新興市場，受益于公司子公司多分布于海外新興市場，受益于當地當地人口基數和人口基數和落后的醫療基建。落后的醫療基建。新興市場是全球 IVD 行業的主要增量市場，新興市場國家人口眾多但醫療基建落后，體外診斷覆蓋率和體外診斷儀器性能均有較大提升空間，是檢測人口數量和檢測單價均有望提升的潛力市場。在新產業海外子公司覆蓋的國家中，印度人口數量超 14 億人，印度尼西亞人口數量超2.7 億人，醫療基建落后，均為待開發的潛力市場。46%20%17

125、%7%3%7%MAGLUMI X8SATLARS T8MAGLUMI X6MAGLUMI X3MAGLUMI 4000其他產品7%7%5%4%3%3%3%2%2%64%UD-800CL-8000iMAGLUMI X8e801P701CL-1200iiFlash 3000-GChemiDocCL-2000i其他 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-33-證券研究報告 表表18：新產業海外子公司建設情況新產業海外子公司建設情況 子公司子公司 成立時間成立時間 印度子公司 2018 巴基斯坦子公司 2022 墨西哥子公司 2022 俄羅斯子公司 2022 巴西子公司 2022 秘

126、魯子公司 2022 羅馬尼亞子公司 2023 意大利子公司 2023 沙特子公司 2023 印度尼西亞子公司 2024 資料來源：wind，誠通證券研究所 海外市場地位逐漸提升，中大型儀器裝機比例提升。海外市場地位逐漸提升，中大型儀器裝機比例提升。2022 年前新產業的海外裝機以小型機為主，中大型儀器占比低于20%。2022 年后隨著公司市場地位的提升，大中型儀器裝機占比逐漸提升，2024 年前三季度大中型儀器占比達到66%，大中型儀器裝機量超過2023 年全年。圖圖54：新產業海外裝機數量新產業海外裝機數量/臺臺 圖圖55：新產業海外儀器單價新產業海外儀器單價/萬元萬元 資料來源：wind，

127、誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 海外大中型儀器占比快速提升，單機產出較國內市場仍有較大差距。海外大中型儀器占比快速提升，單機產出較國內市場仍有較大差距。目前新產業海外市場存量儀器仍以小型機為主，因此海外單機產出較國內市場相比仍有巨大差距。在公司中高速機裝機比例提升的驅動下，存量中高速機占比迅速提升。2023 年中高速機存量占比達到34.5%，平均單機產出約為5.4 萬元，與國內市場仍有較大差距；預計隨著海外新興市場醫療基建的逐漸發展，海外客戶的產品升級將成為中長期經營增長奠定堅實基礎。0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.0

128、0%0500100015002000250030003500400045005000海外裝機數量/臺中大型機裝機數量/臺小型機裝機數量/臺中大型機占比/%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002017201820192020202120222023海外儀器銷售單價/萬元YOY 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-34-證券研究報告 圖圖56：新產業海外存量儀器（以新產業海外存量儀器（以 5 年壽命估算）年壽命估算）/臺臺 圖圖

129、57：新產業海外單機產出（按新產業海外單機產出（按 5 年壽命估算）年壽命估算）/萬元萬元 資料來源：wind，誠通證券研究所 資料來源：wind，誠通證券研究所 4、預計未來三年歸母凈利潤年復合增長率有望達到預計未來三年歸母凈利潤年復合增長率有望達到 19.5%預計 2024E-2026E 新產業收入為 46.2 億元，55.3 億元，66.0 億元；歸母凈利潤為 19.2 億元，23.2 億元，28.1 億元，歸母凈利潤年復合增長率為 19.5%。表表19：新產業營業收入拆分新產業營業收入拆分/萬元萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 國內儀器收入/萬元 38030

130、.07 50809.4 58684.86 71008.68 85920.51 YOY 33.60%15.50%21.00%21.00%占比/%12.51%12.97%12.73%12.86%13.04%國內試劑收入/萬元 169151.05 209290.59 235247.68 270246.01 309861.36 YOY 23.73%12.40%14.88%14.66%占比/%55.63%53.40%51.05%48.94%47.02%海外儀器收入/萬元 47339.17 55344.22 60878.64 70314.83 81213.63 YOY 16.91%10.00%15.50%

131、15.50%占比/%15.57%14.12%13.21%12.73%12.32%海外試劑收入/萬元 49528.37 76452 106045.98 140662.65 181979.97 YOY 54.36%38.71%32.64%29.37%占比/%16.29%19.51%23.01%25.47%27.62%其他收入/萬元-719.6-700-700-700-700 儀器毛利率/%23.10%29.71%32.00%33.00%34.00%試劑毛利率/%89.21%89.28%89.00%89.00%89.00%資料來源：wind，誠通證券研究所 5、首次覆蓋，給予推薦評級首次覆蓋，給予推

132、薦評級 公司估值走勢穩定，目前估值水平處于低位。公司估值走勢穩定，目前估值水平處于低位?？鄢鲜惺啄甑墓乐狄鐑r，新產業 PE-TTM 估值走勢穩定，估值區間為 24-41 倍，公司 PE-TTM 為 29.21 倍，估值水平處于低位，估值下降空間較低。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0200040006000800010000120001400016000202120222023低速機存量/臺中高速機存量/臺中高速機占比/%0123456202120222023海外儀器平均單機產出/萬元 2024-12-03 新產業 敬請

133、參閱最后一頁免責聲明-35-證券研究報告 圖圖58：新產業新產業歷史估值歷史估值/PE-TTM 資料來源：wind，誠通證券研究所 目前我國體外診斷龍頭公司估值為低位水平，給予推薦評級。目前我國體外診斷龍頭公司估值為低位水平，給予推薦評級。選取邁瑞醫療，安圖生物，亞輝龍作為可比公司，均為我國化學發光體外診斷龍頭公司。目前新產業 PE-2025 為 23 倍，處于合理估值區間；集采和 DRG 支付政策使國內 IVD 試劑收入停滯，預計第三次發光集采基本出清集采影響，行業降價趨勢有望結束；受醫藥行業反腐影響，國內化學發光體外診斷儀器裝機受到影響，但公司仍維持了高速機裝機增長且 2024 裝機量強于

134、 2023 年，為未來試劑增長帶來較強的確定性，預計2025E 存量高速機增長強于 2024 年，試劑消耗較 2024 年轉好，海外市場中高速儀器占比穩定增長；目前估值合理，給予推薦評級。表表20：可比公司的可比公司的 PE 比較比較 公司名稱公司名稱 收盤價收盤價 EPS PE CAGR-3/2026 PEG-2024 市值市值 2024/11/20 23 24E 25E 26E 23 24E 25E 26E 億元 邁瑞醫療 260.71 9.55 10.86 12.88 15.27 27.30 24.01 20.24 17.07 16.94%1.20 3159.81 安圖生物 45.98

135、2.08 2.35 2.77 3.34 22.11 19.57 16.60 13.77 17.10%0.97 267.14 亞輝龍 17.87 0.62 0.69 0.92 1.19 28.82 25.90 19.42 15.02 24.28%0.80 101.86 新產業 68.8 2.09 2.45 2.95 3.57 32.92 28.08 23.32 19.27 19.54%1.19 540.77 資料來源：wind 一致預期，收盤價參考 2024/12/03；0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.002020-05-

136、122020-06-152020-07-212020-08-242020-09-252020-11-062020-12-102021-01-142021-02-242021-03-302021-05-072021-06-102021-07-152021-08-182021-09-232021-11-032021-12-072022-01-112022-02-212022-03-252022-05-052022-06-092022-07-132022-08-162022-09-202022-10-312022-12-022023-01-062023-02-162023-03-222023-04-

137、262023-06-022023-07-102023-08-112023-09-142023-10-262023-11-292024-01-032024-02-062024-03-192024-04-242024-05-312024-07-052024-08-082024-09-112024-10-242024-11-27市盈率(TTM)均值均值+1均值-1 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-36-證券研究報告 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 1、毛毛利率、利率、EBIT 率、凈利率率、凈利率 2、凈利凈利潤及潤及其其年年度度增長增長率率 3、營業收入及營業收入及其其年

138、年度度增長增長率率 4、資本資本回報率回報率 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 3047 3930 4591 5500 6563 營業成本 906 1062 1166 1371 1610 折舊和攤銷 128 174 174 206 245 營業稅費 12 15 18 22 26 銷售費用 459 630 760 878 1008 管理費用 5 107 129 152 178 財務費用-73-31-53-93-139 公允價值變動損益 16 19 18 18 18 投資收益 61 74 70 70 70 營業利潤營業利潤

139、 1504 1895 2212 2720 3322 利潤總額利潤總額 1501 1893 2212 2720 3322 少數股東損益 0 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1328 1654 1925 2367 2891 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 總資產總資產 7015 8222 9243 10965 13144 流動資產 4822 5064 5948 7472 9416 貨幣資金 483 1048 2464 3736 5522 交易型金融資產 2814 2080 2080 2080 2080 應收帳款

140、475 620 0 0 0 應收票據 5 11 0 0 0 其他應收款 6 7 8 9 11 存貨 839 917 1010 1256 1405 可供出售投資 0 0 0 0 0 持有到期金融資產 0 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產 716 1266 1366 1517 1690 無形資產 172 169 182 188 198 總負債總負債 615 678 560 583 598 無息負債 607 640 523 546 562 有息負債 8 38 37 37 37 股東權益股東權益 6399 7544 8683 10382 12546 股本 786 786 786

141、786 786 公積金 1348 1332 1332 1332 1332 未分配利潤 3874 4981 5536 6217 7050 少數股東權益 0 0 0 0 0 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 經營活動現金流經營活動現金流 962 1418 2373 2163 2766 凈利潤 1328 1654 1925 2367 2891 折舊攤銷 128 174 174 206 245 凈營運資金增加 376 403-415 229 143 其他-869-813 689-639-512 投資活動產生現金流投資活動產生現金流-59

142、4-291-223-315-392 凈資本支出 403 322 136 197 236 長期投資變化-262-53 0 0 0 其他資產變化-452-22-86-118-157 融資活動現金流融資活動現金流-497-569-735-575-588 股本變化-1-0 0 0 0 債務凈變化 92 63-118 23 16 無息負債變化 92 33-117 23 16 凈現金流凈現金流-138 568 1416 1272 1785 資料來源：Wind，誠通證券研究所預測 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%2022A2023A2024E2025E2026E毛利率EBIT率凈利率0.0%

143、10.0%20.0%30.0%40.0%010002000300040002022A2023A2024E2025E2026E歸母凈利潤(百萬元)歸母凈利潤增長率(右軸)0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%020004000600080002022A2023A2024E2025E2026E營業收入(百萬元)營業收入增長率(右軸)0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%2022A2023A2024E2025E2026EROEROAROICWACC 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-37-證券研究報告 關鍵指標關鍵指標 2022A 2023A 2024E 2

144、025E 2026E 成長能力（成長能力（%YoY）收入增長率 19.7 29.0 16.8 19.8 19.3 凈利潤增長率 36.4 24.5 16.4 23.0 22.1 EBITDA 增長率 31.9 26.1 14.6 21.4 21.0 EBIT 增長率 33.1 25.2 16.0 21.7 21.2 估值指標估值指標 PE 40.5 46.3 27.7 22.5 18.4 PB 6.4 8.7 6.1 5.1 4.2 EV/EBITDA 31.0 24.6 20.9 16.8 13.3 EV/EBIT 33.6 27.0 22.6 18.1 14.4 EV/NOPLAT 38.

145、0 30.9 26.0 20.8 16.5 EV/Sales 16.4 12.8 10.6 8.6 7.0 EV/IC 7.8 6.6 5.6 4.6 3.6 盈利能力（盈利能力（%）毛利率 70.3 73.0 74.6 75.1 75.5 EBITDA 率 53.0 51.8 50.8 51.5 52.2 EBIT 率 48.8 47.4 47.0 47.8 48.5 稅前凈利潤率 49.3 48.2 48.2 49.5 50.6 稅后凈利潤率（歸屬母公司）38.6 36.8 36.5 37.4 38.3 ROA 18.9 20.1 20.8 21.6 22.0 ROE（歸屬母公司）（攤?。?/p>

146、20.8 21.9 22.2 22.8 23.0 經營性 ROIC 50.6 49.5 62.5 66.6 72.7 償債能力償債能力 流動比率 8.3 8.6 12.6 15.1 18.4 速動比率 6.5 6.4 9.6 11.7 14.9 歸屬母公司權益/有息債務 797.2 197.3 237.6 284.0 343.2 有形資產/有息債務 689.9 165.6 200.1 245.9 303.8 每股指標每股指標(按最新預測年度股本計算歷史數據按最新預測年度股本計算歷史數據)EPS 1.69 2.10 2.45 3.01 3.68 每股紅利 0.70 1.00 0.85 0.93

147、0.89 每股經營現金流 1.19 9.31 3.02 2.75 3.52 每股自由現金流(FCFF)1.04 1.56 2.97 2.63 3.36 每股凈資產 8.14 53.51 11.05 13.21 15.97 每股銷售收入 3.88 27.87 5.84 7.00 8.35 資料來源：Wind，誠通證券研究所預測 2024-12-03 新產業 敬請參閱最后一頁免責聲明-38-證券研究報告 特別聲明特別聲明 根據證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）規定，誠通證券評定此研報的風險等級為 R3（中風險），適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能

148、力為 C3、C4、C5 的普通投資者。若您為非專業投資者及風險承受能力低于 C3 的普通投資者，請勿閱讀、收藏、接收或使用本研報中的任何信息。若因適當性不匹配，給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，認真審慎、專業嚴謹、獨立客觀的出具本報告并對報告內容和觀點負責。分析師的薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。投資評級說明投資評級說明 誠通證券行業評級體系：推薦、中性、回避誠通證券行業評級體系：推薦、中性、回避 推薦：未來 61

149、2 個月，預計該行業指數表現強于同期市場基準指數。中性：未來 612 個月，預計該行業指數表現基本與同期市場基準指數持平?；乇埽何磥?612 個月，預計該行業指數表現弱于同期市場基準指數。市場基準指數為滬深 300 指數。誠通證券公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避誠通證券公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避 強烈推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅在 20%以上。該評級由分析師給出。推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅介于 5%20%。該評級由分析師給出。中性：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數變動幅度介于-

150、5%5%。該評級由分析師給出?；乇埽何磥?612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數跌幅在 5%以上。該評級由分析師給出。市場基準指數為滬深 300 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。免責聲明免責聲明 誠通證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批復，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由誠通證券股份有限公司（以下簡稱誠通證券）供其機構或個人客戶（以下簡稱客戶）使用，誠通證券無需因接收人收到本報告而視其為客戶。

151、本報告是發送給誠通證券客戶的，屬于機密材料，只有誠通證券客戶才能參考或使用，如接收人并非誠通證券客戶，請及時退回并刪除。本報告所載的全部內容只供客戶做參考之用，并不構成對客戶的投資建議，并非作為買賣、認購證券或其它金融工具的邀請或保證。誠通證券根據公開資料或信息客觀、公正地撰寫本報告，但不保證該公開資料或信息內容的準確性或完整性?？蛻粽埼饘⒈緢蟾嬉暈橥顿Y決策的唯一依據而取代個人的獨立判斷。誠通證券不需要采取任何行動以確保本報告涉及的內容適合于客戶。誠通證券建議客戶如有任何疑問應當咨詢證券投資顧問并獨自進行投資判斷。本報告并不構成投資、法律、會計或稅務建議或擔保任何內容適合客戶，本報告不構成給予

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