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1、12025年不動產展望：收儲破冰，年不動產展望：收儲破冰，縮量提質縮量提質分析師：俞悅 SAC執業證書號：S00105240500032024年12月5日證券研究報告2 風險提示風險提示 地產政策變動帶來的不確定性風險 數據失準或數據提取誤差 樓市修復不及預期31 2024年不動產行情回顧和討論熱點年不動產行情回顧和討論熱點23新發展模式：優化存量、嚴控增量、提高質量新發展模式：優化存量、嚴控增量、提高質量2025年年“五大預測五大預測”目錄目錄42023資產市場回顧資產市場回顧資料來源：wind，人民日報，華安證券研究所圖：圖：2024年主要商品期貨漲幅（截至年主要商品期貨漲幅（截至2024

2、.12.4）圖：圖：2024年全球市場主要指數表現（截至年全球市場主要指數表現（截至2024.12.4）15.83%15.18%13.58%8.00%0.49%0%20%40%60%80%100%120%140%比特幣(美元計)納斯達克指數標普500創業板指道瓊斯工業指數日經225恒生指數滬深300上證指數深圳成指英國富時100中證REITs全收益COMEX黃金期貨30.84%28.68%9.35%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%CME比特幣期貨ICE可可ICE冷凍濃縮橙汁ICE咖啡LME鋁合金SGX標膠20號COMEX白銀CME瘦肉豬COMEX黃金

3、CME三級牛奶NYMEX天然氣LME鋅CME飼牛LME錫CME活牛LME鋁COMEX銅LME銅ICE11號糖LME鉛CBOT燕麥NYMEX WTI原油ICE輕質低硫原油LME鎳ICE布油NYMEX鉑NYMEX RBOB汽油ICE NYH(RBOB)汽油CBOT玉米ICE柴油ICE取暖油NYMEX鈀ICE2號棉花CBOT豆油NYMEX取暖油CBOT稻谷CBOT小麥CBOT大豆CBOT豆粕COMEX美國鋼卷人民日報人民日報12月月4日發文：經濟增速怎么看？日發文：經濟增速怎么看？財政貨幣政策逆周期調節力度空前：化債、降準、財政貨幣政策逆周期調節力度空前：化債、降準、LPR下調下調.促進房地產市場止

4、跌回穩持續加力：促進房地產市場止跌回穩持續加力：多地調整住房限購政策、取消普通住房和非普通住房標準、降低住房貸款首付比例、降低存量房貸利率落實到位，加大住房交易環節契稅優惠力度，降低二手房交易成本.提振資本市場多措并舉：創設證券、基金、保險公司互換便利，創設股票回購、增持專項再貸款，發布推動中長期資金入市的指導意見.幫助企業渡過難關逐步顯效：民營經濟促進法草案向社會公開征求意見、大規模設備更新和消費品以舊換新.52024年上海部分寫字樓大宗交易概況年上海部分寫字樓大宗交易概況資料來源：上海樓市家，JLL，高力國際，華安證券研究所交易時間標的資產地區出售方收購方交易總價(億元)交易面積（萬平方米

5、）交易單價（萬元/平方米）2024Q1陸家嘴富匯大廈B&C棟浦東陸家嘴集團財通證券26.53.198.3 2024Q1陸家嘴富匯大廈A棟浦東陸家嘴集團個人買家9.41.18.6 2024Q1 閔行上高地閔行東久漢儀字庫0.620.154.1 2024Q1 閔行上高地閔行東久 某工業公司0.570.134.4 2024Q1盈睿虹橋商務中心長寧盈睿 私人買家101.695.9 2024Q1天泰商務中心普陀中信泰富普陀某村7.41.35.7 2024Q1耀企大廈普陀中海紅旗村12.14.72.6 2024Q2環球金融中心67F浦東羅氏集團內蒙古聚祥煤業2.650.339.0 2024Q2花旗銀行大廈

6、28、29、30、31、35層浦東花旗銀行山西萬馬集團121.418.4 2024Q2仲益大廈32層靜安Chesfield環?？萍脊?.680.183.8 2024Q2洛克外灘源27號樓&219號樓黃浦洛克菲勒集團眾安保險14.371.599.0 2024Q2市北高新國際科創社區靜安市北高新外地政府4.160.85.2 2024Q2上報傳媒谷閔行報業集團江蘇華信新材料1.20.26.0 2024Q2 新華聯國際8號樓閔行 蘇州金螳螂江蘇競帆0.990.224.5 2024Q2中化國際廣場(70%股權)浦東德寰置業華泰證券15.172.827.6 2024Q2卓信商務大廈徐匯開發公司私人老板1

7、.40.383.7 2024Q2IBP國際商務花園5號樓(原朗詩總部)長寧朗詩峰岹科技1.30.572.3 2024Q2三和大廈靜安私人業主 信達11.33.92.9 2024Q1美呈大廈徐匯法拍私人買家1.190.432.8 2024Q2美呈大廈徐匯西岸基督教青年會14.73.534.2 2024Q2上海力波廣場31號樓閔行力波中心萬事利0.540.114.7 2024Q2浦發江程廣場(52%)浦東上海浦進江蘇蘇美達1.740.8 2024Q2上報傳悅坊奉賢報業集團新華傳媒10.147.2 2024Q2 中駿天璟3棟樓 青浦中駿集團 安踏62.22.7 2024Q2EBA光大安石小獨棟B棟楊

8、浦光大安石上海利真汽車服務2.180.385.8 2024Q2凱旋路202號徐匯某建設集團私人老板1.20.442.7 2024Q2淺水灣商業中心松江上海新世界智富上海某科技公司1.781.41.3 2024Q3楊浦區定海社區G1-2地塊（定海街道138街坊）楊浦楊浦區掛牌上海楊浦城建2.030.454.5 2024Q3寶山區淞南社區N12-0401單元B1-04地塊寶山 寶山區興泰創展置業4.992.52.0 2024Q3黃浦區南京東路街道135-01地塊黃埔掛牌上海新世界3.340.655.1 2024Q3光大安石中心B棟楊浦光大安石上海利真2.170.385.7 2024Q3虹橋BU中心

9、7號樓青浦人人視頻1.20.254.8 2024Q3靜安NEO靜安山西能源企業2.50.673.7 2024Q3會景樓黃浦新疆能源企業3.80.980.4 2024Q3舜杰大廈靜安舜杰集團浙江余坤集團52.352.1 2024Q3前灘尚浦東瑞慈5.521.24.6 2024Q3張江在線新經濟生態園浦東東久20.610.71.9 2024Q3前灘世貿中心A棟浦東張亮麻辣燙2.10.356.0 2024Q3真如中海中心D棟普陀中海沙馳男裝2.950.773.8 2024Q3三盛宏業大廈黃浦法拍個人買家8.324.2 2024Q3上海浦發大廈（70%）（據傳）浦東凱德AEW184.24.3 2024

10、Q3萬科上海五角場寫字樓（50%）楊浦萬科卓越2.511.12.3 2024Q3新天地板塊096-2、097-4及吉安路部分地下地塊 黃浦新加坡豐隆902.832.1 2024Q3徐匯區康健街道N06-36地塊（原上海老字號冠生園廠房）徐匯土地交易事務中心上海吉利翟然汽車設計有限公司4.490.865.2 交易時間標的資產地區出售方收購方交易總價(億元)交易面積（萬平方米）交易單價（萬元/平方米）2024Q3嘉寧國際大廈長寧美國地產基金浙江民企8.263.22.6 2024Q3華旭國際大廈黃浦新疆文旅投資新疆國資2036.7 2024Q3大寧地標靜徠坊靜安信達資管103.752.7 2024Q

11、3BFC外灘金融中心S2棟 10樓和11樓黃浦復星豫園股份5.60.4711.9 2024Q3上海廣田房地產開發有限公司（40%股權）虹口上海雅古（國家電網）（據傳）印尼金光家族17.29.92（折合）1.7 2024Q3陸家嘴金融街區15號樓浦東星月集團山西某企業2.530.2311.0 2024Q3上海證大大拇指廣場浦東 上海證大瑞冬集團28.77161.8 2024Q3星光耀廣場1號樓普陀復星 匯容東方15.1562.5 2024Q3中山萬博國際中心26&27層長寧英國施羅德基金私人買家1.40.334.1 2024Q4城建國際中心22&23層浦東渣打銀行私人買家1.90.385.0 2

12、024Q4輕工國際大廈虹口國有混合制企業建設銀行3.71.692.2 來自全國的實力自用企業和私人投資者將成為寫實力自用企業和私人投資者將成為寫字樓項目的主要買家字樓項目的主要買家?？赡艹霈F回報不達預期的情況。疫后企業客戶成為辦公樓市場主力買家企業客戶成為辦公樓市場主力買家，用途以自用為主，投資用途占比大大減少；其中外資投資者態度趨于謹慎，多數寫字樓買家為內資投資者多數寫字樓買家為內資投資者。6本輪周期市場復蘇路徑或表現為“新房價止跌二手房量升二手房價止跌新房銷售量穩”，其中二手房價格止跌、新房銷售量企穩或是市場“止跌回穩”關鍵標志。根據趨勢動物APP統計近期二手房價格走勢：京津冀最先止跌（北

13、京、天津、石家莊、太原）深港廈超跌反彈（高凈值、僑民）成都趨勢明顯，其次是重慶、貴陽（一帶一路）資料來源：趨勢動物Pro，華安證券研究所2024 熱點詞：止跌回穩熱點詞：止跌回穩圖：圖：2022至今至今4輪救市關鍵政策推出后輪救市關鍵政策推出后3個月樓市價格指數表現個月樓市價格指數表現資料來源：趨勢動物Pro，華安證券研究所7資料來源：中指數據庫，華安證券研究所備注：11月二手住宅成交來自深圳市房地產中介協會，上海市房屋管理局；去化周期為庫存除以6個月銷售平均。止跌回穩的誤區：滬深新房二手房庫存周期交叉現象止跌回穩的誤區：滬深新房二手房庫存周期交叉現象圖：滬深新房住宅圖：滬深新房住宅&二手房住

14、宅去化周期統計（二手房住宅去化周期統計（23.624.11）圖：滬深兩市法拍住宅成交統計（圖：滬深兩市法拍住宅成交統計（23.1224.11）深圳新房去庫存周期從年初27.4個月下降至15.8個月，上海新房去庫存周期對比年初水平略微增加至12.7個月。深圳二手房去庫存周期從年初超過18個月下降至12.2個月。上海二手房去庫存周期從年初超過21個月降至15.9個月。法拍房成交方面：法拍房成交方面：10月以來深圳法拍房成交數和成交率創新高，11月深圳法拍房成交214套，成交率44.12%。11月上海法拍房成交118套，成交率51.53%。城市城市深圳深圳上海上海指標指標法拍成交法拍成交（套）（套）

15、成交率成交率法拍成交法拍成交（套）（套）成交率成交率2023年12月115 28.61%103 39.62%2024年1月83 23.38%74 39.36%2024年2月67 26.80%62 39.49%2024年3月107 33.54%112 50.91%2024年4月86 28.20%151 53.93%2024年5月111 28.83%121 51.49%2024年6月108 21.64%129 49.43%2024年7月150 31.19%173 57.28%2024年8月120 24.54%147 60.00%2024年9月145 27.88%108 44.63%2024年10月

16、240 41.17%152 54.29%2024年11月214 44.12%118 51.53%城市城市深圳深圳上海上海類型類型新房新房二手房二手房新房新房二手房二手房指標指標成交套數成交套數去化周期去化周期成交套數成交套數去化周期去化周期成交套數成交套數去化周期去化周期成交套數成交套數去化周期去化周期2023年6月3336 22.1 2385 18.4 9049 6.6 11499 18.2 2023年7月3487 20.6 2265 16.8 4912 7.3 12865 17.1 2023年8月2660 20.9 2440 16.9 5656 7.6 12602 17.5 2023年9月

17、2528 24.1 2763 21.3 6394 8.1 14499 20.5 2023年10月3056 25.5 2774 24.5 5101 9.0 11763 22.9 2023年11月3123 26.0 3187 22.4 5250 10.2 13313 22.4 2023年12月3194 26.0 3904 20.6 6710 11.7 14521 21.2 2024年1月2497 27.4 3950 18.7 3927 12.0 13905 21.1 2024年2月1059 30.5 1966 17.2 1469 13.7 6476 22.6 2024年3月2855 28.1 42

18、29 17.8 5846 14.8 17472 21.8 2024年4月2834 28.2 4577 17.4 4406 15.0 15299 21.5 2024年5月2554 29.2 4405 16.6 3991 16.0 16217 20.6 2024年6月3912 29.6 4658 16.3 6677 16.0 22658 18.5 2024年7月3522 27.2 5142 15.2 4812 15.5 17027 17.6 2024年8月3087 24.9 4262 14.9 4374 13.7 15199 16.2 2024年9月3021 24.1 3748 15.6 3670

19、 15.2 12399 17.6 2024年10月5662 21.5 7862 14.9 5777 13.8 20882 13.7 2024年11月10038 15.8 8076 12.2 5736 12.7 27050 15.9 82024 熱點詞：收儲熱點詞：收儲完善土地儲備制度，促進土地節約集約利用和高效配置，提高建設用地支撐和保障能力，推動高質量發展規范土地儲備管理，增強政府對城鄉統一建設用地市場的調控和保障能力，促進土地資源的高效配置和合理利用土地儲備管理辦法（國土資規201717號）土地儲備管理辦法（征求意見稿）521621儲備制度基本成型，進一步根據現狀進行優化；由政府完全主導轉

20、向一定的市場化新增項：新增項：儲備計劃儲備計劃：“結合城市更新、成片開發等工作劃定儲備片區”儲備標準儲備標準：“符合國土空間規劃”、“國有建設用地”監管營護監管營護：“納入國土空間規劃“一張圖”實施監管”；“不再辦理國有建設用地使用權首次登記，不得辦理不動產抵押登記”儲備臨時利用儲備臨時利用：除了不超過兩年的條件，增加“且不能影響土地供應”資金管理資金管理：財政部門從土地出讓收入中劃出一定比例資金，建立國有土地收益基金，用于土地儲備國土資源主管部門對土地儲備機構實施名錄制管理，定期更新自然資源主管部門對土地儲備機構實施名錄制管理，并動態更新土地儲備計劃應按原審批程序備案、報批因土地市場調控政策

21、變化或低效用地再開發等原因，確需調整年度土地儲備計劃的，每年中期可調整一次強調合規，收緊可調整缺口強調國土空間規劃結合強調國土空間規劃結合資料來源：自然資源部官網，華安證券研究所對比新舊版土地儲備管理辦法：對比新舊版土地儲備管理辦法：92024 熱點詞：重組熱點詞：重組2024年3月9日，住房城鄉建設部部長倪虹在十四屆全國人大二次會議民生主題記者會上表示“對嚴重資不抵債、失去經營能力的房企，要按照法治化、市場化的原則，該破產的破產，該重組的重組”；據中國房地產協會官網數據顯示，2023年超230家房企申請破產。表表 四家上市公司境內外重整動態四家上市公司境內外重整動態資料來源：公司公告，每日經

22、濟新聞，華安證券研究所公司公司日期日期破產重整動態破產重整動態2024/9/27重組包括八種計劃對價選項，每種選項都有其特定的條件和限制。例如，選項1A和1B是無利息票據和貸款，分別有2年和3年的到期期限；選項2包括現金支付、強制性可轉換債券和票據；選項3和4A是6年到期的票據，可根據條件延長至9年。2024/10/21推出額外選項2A：計劃債權人可選擇僅收取美元計價無利息強制性可轉換債券（MCB）及重組生效日期支付的現金。推出額外選項2B：計劃債權人可選擇美元計價年利率2.75%的新票據（NI2），MCB及重組生效日期支付的現金。MCB比例：選項2A中MCB的比例較選項2B更大?，F金比例：選

23、項2A和選項2B中重組生效日期支付的現金比例相同。2024/11/28已有約87.36%的債權人（按持有的未償還本金計算）正式簽署或加入了重組支持協議，協議內容更新：旭輝集團不設董事會，設董事一人、監事一人；汝梅林、林中、楊欣、葛俊、張亦春、李揚不再擔任公司董事。2024/4/22五中院裁定受理公司及重慶金科的重整申請2024/6/24公開招募和遴選公司及全資子公司重整投資人2024/11/22確認上海品器管理咨詢有限公司與北京天嬌綠苑房地產開發有限公司聯合體，為金科股份及重慶金科的中選投資人；此次重整投資人對金科股份的重整資金預計在30億元左右（每日經濟新聞口徑）；可能需要將部分低效資產剝離

24、，設立信托計劃用于清償債務，也不排除部分有財產擔保債權需要通過信托計劃予以化解。2021/12/3對于14只公司債券，將采取如下方式償付：（一）現金償付+信托受益權份額抵償+展期清償的方式進行綜合償付（二）擬出售公司通過債務置換方式承接，即“置換帶”2023/2/2美元債券協議安排重組方案相關情況：發行人將原債券注銷，以發行新債券（包括新債券1、2、3及零息債券）向債權人分配的方式實施重組交割。1、原債券的46.7%將以新債券1及現金提前償付的方式交割或支付2、原債券的53.3%將以新債券2及新債券3交割3、零息債券：原債券截至重組生效日（不包含重組生效日）以2.5%/年計算得出的應計未付利息

25、將以零息債券交割。2024/11/6截至2023年7月31日，華夏幸福累計未能如期償還債務金額合計為人民幣248.99億元（不含利息）；截至2023年7月31日，公司重組計劃中實現債務重組的金額累計約為人民幣1,864.59億元截至2023年7月31日，公司以下屬公司股權搭建的“幸福精選平臺”及“幸福優選平臺”股權抵償金融及經營債務合計人民幣115.30億元2023/11/20公告境外債務重組進展，重組生效日期為11月20日。生效后，原本的約百億美元的債權人債務將被轉換為新票據、強制可轉換債券、可轉換債券和融創服務的股票。前三種產品將在2023年11月21日在新交所上市，股票已經轉讓至債權人處

26、。2024/11/14融創擬初步計劃為債券持有人提供整體債務重組方案，包括現金要約收購、股票及/或股票經濟收益權兌付、以資抵債和全額長展期共四個選項。將通過召開債券持有人會議的形式推進境內債務重組事宜。旭輝控股集團金科股份華夏幸福融創中國1012024年不動產行情回顧和討論熱點年不動產行情回顧和討論熱點23新發展模式：優化存量、嚴控增量、提高質量新發展模式：優化存量、嚴控增量、提高質量2025年年“五大預測五大預測”目錄目錄11-3000-2000-100001000200030004000500060002022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月20

27、22年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月2024年8月2024年9月2024年10月2.1 優化存量：如何理解收儲？優化存量：如何理解收儲？城市發展背景：大開大合的建設年代已經過去，城鎮化率基本到達穩定階段 時代發展要求：從大拆大建年代過渡到追求存量提質、維護城市管理與盈虧運營，收

28、儲是邁出的第一步國有土地使用權出讓凈收入（億元）國有土地使用權出讓凈收入（億元）20202023核心八城政府性基金預算凈收入（億元）核心八城政府性基金預算凈收入（億元）資料來源：iFind，政府文件整理，重新理解城市規劃，華安證券研究所城市規劃=建設城市建立資產負債表建立資產負債表資產資產ASSETASSET=負債liabiity賣地收入所有者權益equity城市規劃=運營城市維持盈虧平衡表維持盈虧平衡表增加稅收收入income-減少預算支出cost財政盈余profit=全民所有自然資源保值增值就是創造利潤空間規劃目標：從賣地轉向租地（稅收）12以舊換新以舊換新簡介去化新房（促進二手流動性）不

29、適用保障性住房再貸款，專項借款地方平臺公司開發商居民購房者封閉式封閉式地方平臺公司(或開發商)收購居民的存量二手房，前提是居前提是居民需認購同一主體開民需認購同一主體開發的新房項目發的新房項目，二手收購價款用于抵扣新房價款南京、華發股份政策著力點政策著力點參與主體參與主體模式劃分模式劃分操作方式操作方式代表城市代表城市/開發商開發商開放式開放式地方平臺公司收購居民的存量二手房，前前提是居民需認購市內提是居民需認購市內的新房項目（不限定的新房項目（不限定開發商）開發商），二手收購價款用于抵扣新房價款鄭州、鄭州城發北京大興等地做過配售型保障房轉化調研，并多地有考慮將之前的共產房并軌處理；620住建

30、部工作會議明確擴展到各城市及區縣；實施封閉管理和現房銷售是主流杭州、杭州安居廣州、廣州安居一手房收儲一手房收儲直接去化新房庫存直接去化新房庫存適用于保障性住房再貸款配租型配租型地方國有企業以合理價格收以合理價格收購已建成未出購已建成未出售的商品房售的商品房，用作保障房；青島、杭州臨安珠海安居、華發資料來源：政府官網，新華網，中指數據庫，華安證券研究所2.1.1 各地收儲：以舊換新到新房、土地的轉變各地收儲：以舊換新到新房、土地的轉變配售型配售型土地收儲、換儲土地收儲、換儲優化土儲結構，改善流動性優化土儲結構，改善流動性適用于土儲專項債單向收儲單向收儲調規換儲調規換儲地方儲備管理局自規局開發商武

31、漢、華僑城“收、調、供”聯動方式收儲，調規后的土地進行公開市場招拍掛應付票據或者現金補償廣州、越秀安居系、地方平臺、租賃基金開發商、企事業單位132.1.1 存量存量商品房收儲提速，多地（含北上）仍處初步籌劃階段商品房收儲提速，多地（含北上）仍處初步籌劃階段資料來源：各政府官網整理，公司公告整理，華安證券研究所表表 2024年全國各區域開展年全國各區域開展“收儲收儲”回購商品房相關案例整理回購商品房相關案例整理收儲主體收儲主體具體情況具體情況安居系安居系珠海安居8月2號，華發股份發布公告，關聯方珠海安居集團將收購珠海華奔投資有限公司，一共79套住宅物業交易對價約2.66億元。8月8日，建設銀行

32、廣東省分行向安居集團提供總金額不超過200億元的銀行綜合授信支持。深圳安居8月7日，深圳安居集團擬收購商品房用作保障性住房，并在深圳市范圍內（不含深汕特別合作區）征集符合條件的商品房，深圳多數工改工項目的配套宿舍與此次收儲的匹配度更高。杭州安居10月30日，杭州安居集團發布關于收購已建成存量商品房用作保障性住房的征集通告，面向中心八城區已建成存量商品房（含自持商品住房）項目；收購主體含杭州安居集團及下屬杭州市安居建設投資集團和寧巢投資等子公司。合肥安居9月9日，合肥安居集團發布關于收購已建成存量商品房用作保障性住房的征集通告，擬收購已建成存量商品房用作配售型或配租型保障性住房，“現房為主、精裝

33、優先”的標準，含已辦理竣工驗收的現房（包括進入司法處置程序的法拍房）。廣州安居11月18日廣州安居集團發布公告稱，擬在未來一個月內，在廣州全市征集已建成的存量商品房用作保障房。地方平臺地方平臺公司公司濟南城市發展集團有限公司、濟南城市投資集團有限公司累計購置租賃項目53個，房源3.05萬套、210萬平方米，總投資額約233億元。目前濟南城投已投入運營的三個項目看，可以達到4%的年投資回報率，均為公寓類項目。試點政策購置商品房163.84萬平方米，約占年度商品房交易量的11.12%；主城區商品房去化周期從2022年的25.3個月，下降至2023年的24個月。青島建融投資置業有限公司2024年1月

34、，青島首批租賃住房貸款支持計劃試點18.5億元貸款落地，支持收購首批存量住房項目7個，涉及房屋總套數2319套。青島建融投資置業有限公司是青島市兩家試點經營主體之一，為青島青鐵置業發展有限公司全資子公司，已獲得銀行12.4億元貸款支持，用于收購1032套存量商品房作為租賃住房。地方國企地方國企/國資租國資租賃基金賃基金合肥安居租賃子公司、濱投集團租賃子公司11月22日，合肥城建發布公告，旗下3大商品房項目將由合美租賃&承悅租賃（合肥安居）、賓享家租賃（濱投集團）收購，包括新站區琥珀菁華里、瑤海區琥珀東樾里、長豐縣琥珀尚陽里，收購總金額達到33.32億元。華發集團8月9日，華發股份發布公告，擬與

35、珠海華發集團有限公司或其子公司開展存量商品房及配套車位交易業務（含達到預售條件的房源，合稱“存量商品房”），總交易金額不超過120億元。重慶嘉寓房屋租賃、重慶建渝住房租賃基金重慶嘉寓面向重慶中心城區征集批量收購商品房用作公共租賃住房，并詳細列出了收購房源要求，收購了7個項目，合計4207套房源。142.1.2 優化存量優化存量如何理解城市更新？如何理解城市更新？發布時間發布時間發布單位發布單位文件文件/會議會議主要內容主要內容2023.7國務院關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見要堅持穩中求進、積極穩妥，優先對群眾需求迫切、城市安全和社會治理隱患多的城中村進行改造，成熟一個推進一

36、個，實施一項做成一項，真正把好事辦好、實事辦實。2023.11自然資源部支持城市更新的規劃與土地政策指引(2023版)文件旨在推動支持城市更新的相關規劃工作規范開展。鼓勵各地結合實際，按照城市更新的總體要求和目標，因地制宜細化要求，開展城市更新的規劃與土地政策探索創新。2024.2.19全面深化改革委員會關于改革土地管理制度增強對優勢地區高質量發展保障能力的意見要建立健全同宏觀政策、區域發展更加高效銜接的土地管理制度，提高土地要素配置精準性和利用效率，推動形成主體功能約束有效、國土開發協調有序的空間發展格局，增強土地要素對優勢地區高質量發展保障能力。要統籌好區域經濟布局和國土空間利用，立足各地

37、功能定位和資源稟賦，細化土地管理政策單元，提高資源開發利用水平，更好發揮優勢地區示范引領作用2024.4財政部、住建部關于開展城市更新示范工作的通知支持部分城市開展城市更新示范工作，重點支持城市基礎設施更新改造，進一步完善城市功能、提升城市品質、改善人居環境2024.10.17住建部國新辦發布會將通過貨幣化安置等方式，新增實施100萬套城中村改造和危舊房改造。一是重點支持地級以上城市；二是開發性、政策性金融機構可以給予專項借款；三是允許地方發行政府專項債；四是給予稅費優惠；五是商業銀行根據項目評估可發放商業貸款。2024.11.15住建部、財政部印發通知部署各地進一步做好城中村改造工作擴大城中

38、村改造政策支持范圍。通知明確，地級城市資金能平衡、征收補償方案成熟的項目，均可納入政策支持范圍。按照通知要求，城中村改造政策支持范圍從最初的35個超大特大城市和城區常住人口300萬以上的大城市，進一步擴大到了近300個地級及以上城市。資料來源：各政府官網，新華社，智研咨詢，華安證券研究所城市更新主要看廣深起量城市更新主要看廣深起量（2024北京計劃推進20個城中村改造，上海啟動15個城中村改造，廣州實施 200 個以上老舊小區改造項目，深圳加快實施 60 個城中村分類改造項目）。市場關注重點是拆除重建的量（綜合整治、有機更新主要是以政府主導支出為主），融資方式主要是財政撥款、城更專項債、國企&

39、平臺公司市場化融資、城更基金及其他市場化融資（自籌資本金、貸款、信用債、非標等）?！胺科卑仓梅科卑仓谩薄啊薄胺吭闯蟹吭闯小钡日叩膰L試，也有等政策的嘗試，也有利于實現新房去化庫存。利于實現新房去化庫存。表表 城市更新重要政策整理（城市更新重要政策整理（2023.72024.11）1531.20%11.40%10.20%8.20%7.30%6.90%5.50%5.30%4.70%4.50%浦東新區徐匯區楊浦區靜安區黃浦區虹口區長寧區閔行區青浦區普陀區2.2.1嚴控增量：核心城市寫字樓超供現象嚴控增量：核心城市寫字樓超供現象供應：供應：據高力國際統計，2429年，上海預計有1300萬平方米萬平

40、方米的新增供應面積新增供應面積，約合整體市場1.5%/年的增長速度，與2023年的1.7%/年增長速度基本一致。未來的新增供應將主要集中在浦東、徐匯、楊浦浦東、徐匯、楊浦等區域。細分市場為：花木（110萬平）、徐匯濱江（108萬平）、張江（106萬平）、北外灘（83萬平）、東外灘（79萬平）等次中心商圈。等次中心商圈。次中心商圈在未來次中心商圈在未來5656年的新增供應最多年的新增供應最多。上海全年約70%的新增辦公供應集中在次中心板塊（前灘、真如、徐匯濱江）等，目前浦東花木、前灘、五角場等地區空置率較為理想；樓宇較舊的核心市場將繼續承壓。資料來源：樓瀾數據庫，高力國際，華安證券研究所圖圖 2

41、4292429年預期寫字樓新增供應市場細分（按區位和行政區域）年預期寫字樓新增供應市場細分（按區位和行政區域）24Q3新增供應案例：1、吉寶靜安中心吉寶靜安中心。位于靜安區常德路武定路交叉路口，總建面18萬平方米，由高約180米的優質寫字樓和4.3萬平方米的開放式商業街區和購物中心構成。2、虹口北外灘的上海中垠廣場（上海中垠廣場（ABAB座）座）。位于虹口區海門路，由工業用地改造，總規劃面積約16.7萬平方米。8.60%8.40%8.20%6.40%6.10%4.30%4.20%3.80%2.80%2.70%花木徐匯濱江張江北外灘東外灘虹橋CBD/古北虹橋商務區西藏北路前灘新天地16辦公,37

42、%公寓/酒店,16%綜合體,14%養老/住宅/土地,10%零售,9%物流/廠房,8%商務園區,6%2.2.2 嚴控增量：嚴控增量：購物中心作為核心資產仍有一定吸引力購物中心作為核心資產仍有一定吸引力2024H1全國房地產大宗成交物業業態分布全國房地產大宗成交物業業態分布疫情期間核心資產仍具有一定吸引力疫情期間核心資產仍具有一定吸引力。以2021年兩單引起廣泛關注的交易為例，平安集團收購凱德核心物業來福士廣場，總交易價格達330億，體現了凱德集團在中國境內資產的布局優化；黑石擬收購soho中國，在2020年3月因收購價（據傳40億美元）未達成一致導致私有化談判失??；后期收購成本降至30億美元，但

43、由于壟斷審查遲遲未有結果，收購要約超出約定期限，導致黑石最終決定放棄收購。同時注意到同時注意到疫情之后人們消費習慣有較大改變，線上購物成常態，o2o模式企業占比仍不大，線下實體商業整體品牌重疊度高，招商策略謹慎，空間被進一步壓縮。購物中心需進一步提升自身作為核心資產的吸引力。購物中心需進一步提升自身作為核心資產的吸引力。購物中心大宗交易占比有所回升購物中心大宗交易占比有所回升：根據高力國際數據，2024H1全國房地產大宗成交物業中零售業占零售業占9%，較2023年的6.5%有所回升。資料來源：戴德梁行研究部，iFind，贏商網，華安證券研究所平均單宗成交金額有下降趨勢，反映交平均單宗成交金額有

44、下降趨勢，反映交易資產轉向輕量級易資產轉向輕量級單宗成交金額持續下滑，單宗成交金額持續下滑，“小而精小而精”的商業的商業項目更受市場熱捧，項目更受市場熱捧，大額交易與往年相比大幅減少。據贏商網統計，在2023年已披露金額的交易中，近六成項目成交金額六成項目成交金額不足不足2020億元億元，平均單宗交易金額呈逐年下滑趨勢。其中最大金額的交易是太古地產以97.1億元的價格收購上海前灘21號地塊與洋涇地塊40%股權，這也是唯一一宗成交金額在50億元以上的交易。商業地產大宗交易近年規模商業地產大宗交易近年規模768.58675.9437.75222928051015202530010020030040

45、0500600700800202120222023零售物業平均單宗交易價格（億元）總成交宗數（右軸）173.83963.83963.81673.81673.96153.96154.00734.00733.94633.94633.48133.48133.22223.22223.03933.0393(0.01)(0.01)0.03 0.02(0.01)(0.12)(0.08)(0.05)-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%00.511.522.533.544.5201920202021202220232024E2025E2026E租金增速租金增速租金（元租金（元/平方米平方

46、米/天）天）租金租金增速2.2.3 產業園區：整體租金承壓，需重點關注公平競爭審查條例及關稅政策變化產業園區：整體租金承壓，需重點關注公平競爭審查條例及關稅政策變化需求端壓力大，供求仍有差距需求端壓力大，供求仍有差距：租金逐年降低，園區普遍為租戶提供更低的租金和更優惠的合同條款，預計2024年上海產業園區平均租金增速下降11.56%，截至2024Q2，在去化壓力下，上海產業園平均租金連續五個季度下滑，本跌至3.77元/平米/天，環比下降2.8%，同比下降5.5%。預計上海市2024年全年新增供應入市將達約358萬平方米，成為歷史供應高峰。出于降本增效降本增效的目的，企業仍保持從核心城市的核心區

47、域向周邊遷移核心城市的核心區域向周邊遷移的趨勢，以上海為例，陸續由企業從上海市區內向區域外遷移。根據瑞卡集團研究數據，2024H1上海市跨市遷出企業達跨市遷出企業達12436家家，其中奉賢區、浦東新區、閔行區遷出企業數量較多。遷入地中蘇州市、北京市、杭州市位列前三，分別遷入1023家、919家、839家。從產業分布來看，商貿服務、軟件信息服務、數字創意商貿服務、軟件信息服務、數字創意等領域企業遷出次數較多。資料來源：瑞卡集團、國家統計局、高力國際、華安證券研究所遷出地數量奉賢區2238浦東新區2064閔行區1059嘉定區1002崇明區980寶山區871金山區782松江區702青浦區696普陀區

48、377靜安區361楊浦區296徐匯區254 黃浦區1922024H1上海市企業遷出地分布上海市企業遷出地分布 上海上海1926E產業園區租金情況產業園區租金情況上海企業向周邊城市遷移趨勢上海企業向周邊城市遷移趨勢182.3.1 提高質量：第四代住宅提高質量：第四代住宅一線城市中，廣州和深圳有明確的新建筑規劃規則，深圳在今年推出多個贈送陽臺面積的一線城市中，廣州和深圳有明確的新建筑規劃規則，深圳在今年推出多個贈送陽臺面積的“新規房新規房”（寶安卓越前海未來城），以及符（寶安卓越前海未來城），以及符合綠化要求的第四代住宅（宏發悅見和府）；合綠化要求的第四代住宅（宏發悅見和府）；2024版深圳市建筑

49、設計規則修訂后將把避難層、機房等公共空間列為“不計容面積”；可不計入建筑面積的凸窗，修訂后進深由0.6m增加至0.8m。北京和上海雖然沒有出臺針對第四代住宅的政策規定，但也已經推出當地首個第四代住宅項目北京和上海雖然沒有出臺針對第四代住宅的政策規定，但也已經推出當地首個第四代住宅項目：北京為龍湖觀萃（得房率94%），上海為西岑科創園區項目（動遷基地88.5%，樓高樓距達1:1）。表：一線城市第四代住宅以及可比項目信息表：一線城市第四代住宅以及可比項目信息資料來源：房天下，華安證券研究所備注：淺藍色為第四代住宅第四代生態住宅建設成本：根據同辰建筑測算，第四代生態住宅較傳統住宅按建筑面積增加成本6

50、50700元/平方米根據江西省住房和城鄉建設廳測算，江西省空中庭院住宅每平方米成本增量約在1200-1400元，建造空中園林住宅每平方米成本增量約在1800至2000元（空中園林還有額外的日常維護費用增量約為每戶每年900-1200元）地理位置地理位置樓盤名樓盤名所在區所在區開盤日期開盤日期得房率得房率樓盤單價（元樓盤單價（元/平米）平米）套內價格（元套內價格（元/平米）平米）北京市越秀星樾昌平區預計12月中旬81.60%62000 75980 龍湖觀萃昌平區2024/9/794%60000 63830 上海市保利虹橋和頌IN255青浦區2024/11/1785%37877 44561 西岑科

51、創園區項目青浦區未定100%-110%38000 34545-38000廣州市陽光城麗景灣南沙區2024/9/1473.68%-84%26000 30952-35288招商林嶼境南沙區預計12月下旬120%-140%未定未定深圳市宏發悅見譽府龍華區2024/10/2574%52000 70270 宏發悅見和府龍華區2024/5/1872.7%58500 80468溪山禾璽首府龍華區2024/9/2897%100%44300 44300 中建鵬宸云筑龍華區預計12月96%100%55000 55000 星輝蘭玉庭光明區2024/11/2492%36000 39130 中建觀玥名邸光明區2024/

52、10/1993%100%38000 38000-40860鴻橋世紀名園寶安區2024/11/2378.50%47286 60237 寶安卓越前海未來城寶安區2024/11/2100%43678 43678 南山1978半島擎峯南山區2024/11/1780%78036 97545 遠洋觀山海南山區預計12月95%97%76000 78351-80000天源華府南山區預計12月下旬78%110000 141026 灣啟紫荊府南山區預計12月下旬92%108000 117391 192.3.2 提高質量提高質量:“限墅令限墅令”取消后供貨結構改變取消后供貨結構改變2.02.52.52.22.12.

53、12.82023年9月底，自然資源部發文，建議取消遠郊區容積率建議取消遠郊區容積率1.0限制（限墅令）。限制（限墅令）。2024年9月，上海青浦區舉辦土地推介會，推出三宗容積率僅為0.8的地塊。2024年9月，廣州規劃局調整了幾塊地的控規，釋放出新宅地；其中，天河智谷馬鞍山以北片區的三宗宅地容積率僅0.8。截至24年11月底，北京市、深圳市沒有容積率小于北京市、深圳市沒有容積率小于1的新地塊。的新地塊。綠城通過搖號搖號從6家房企中以 51.8 億元競得功德寺地塊，成交樓面價7.1萬元/平方米中海地產153.3 億元競得“酒仙橋酒仙橋+小小紅門紅門+十八里店十八里店”地塊，樓面價約3.89萬元/

54、平方米2.71.82.32.22.52.52.01.81.32.52.5資料來源：中指數據庫，華安證券研究所備注：圈內的數據為各個地塊的容積率華潤置地&中能建&越秀地產聯合體以78.969億元競得浦東新楊思地塊，成交樓面價74426元/平方米，溢價率40.4%，刷新上海，刷新上海溢價率紀錄溢價率紀錄；且為；且為首個觸首個觸發競發競“高品質建設高品質建設”指標的指標的地塊（裝標地塊（裝標5k，2%的高端的高端人才房及公共設施配建）人才房及公共設施配建）招商蛇口以56.6億元競得曹家渡地王，折合樓板價11.41萬元/平方米，溢價率 31.2%，該樓板價為全國樓板價為全國單價第二高單價第二高202.

55、3.2提高質量提高質量:“限墅令限墅令”取消后供貨結構改變取消后供貨結構改變6.82.53.72.54.83.52.52.52.52.52.02.82.55.35.05.41.62.8資料來源：中指數據庫，華安證券研究所備注：圈內的數據為各個地塊的容積率保利117億拿下南方面粉廠地塊，成交樓面價66957元/平方米招商蛇口10.18億拿地林嶼境項目第四代住宅，第四代住宅，折合樓面價13057元/平方米根據中指研究院統計，2024年1-11月，TOP100企業拿地總額7431.8億元，同比下降31.5%，相較1-10月降幅收窄7.1個百分點。銷售業績TOP30企業中，除綠城、濱江前11月投銷售比

56、超30%外，其他拿地銷售比超20%的企業均為央國企，包括越秀、建發、華潤，其余頭部房企拿地銷售比均低于20%。此外，24年111月銷售前30房企中有13家拿地金額不足20億。保利28.2億元競得寶安中心區地塊，成交樓面價52222元/平方米不受不受“70/90”戶型政策限制戶型政策限制華潤&中海經過接近 300 輪競價，185.12億元成交地塊，成交樓面價70387元/平方米2112024年不動產行情回顧和討論熱點年不動產行情回顧和討論熱點23新發展模式：優化存量、嚴控增量、提高質量新發展模式：優化存量、嚴控增量、提高質量2025年年“五大預測五大預測”目錄目錄22預測預測1：銷售降幅收窄，新

57、開工和竣工持續承壓：銷售降幅收窄，新開工和竣工持續承壓企業企業銷售額銷售額(億元億元)24年年10+11月月銷售額占銷售額占比比23年年10+11月月銷售額占銷售額占比比預測預測2024全全年銷售額年銷售額111月月銷售同銷售同比比保利發展2584.021.40%16.86%3243.4-22.90%中海地產2283.826.48%16.74%2918.8-5.78%綠城中國2149.324.13%25.02%2897.4-3.77%萬科1882.524.03%16.85%2434.5-20.71%華潤置地1828.518.90%18.19%2436.7-35.11%招商蛇口1576.023.

58、23%16.26%2049.4-30.20%建發房產1034.926.75%19.07%1342.7-28.98%龍湖集團858.021.45%14.64%1094.2-28.70%濱江集團802.422.63%15.70%1087.3-23.97%華發股份749.221.33%15.40%992.3-42.83%表表 2024年年1-11月中國房企銷售業績月中國房企銷售業績 TOP10及本年預測及本年預測備注：統計口徑為并表商品房，依據各地銷售監測數據，并參考當期總體經營情況和推盤去化進行分析統計，僅供參考資料來源：中指數據，華安證券研究所我們預計2025年全國房地產銷售面積/銷售金額同比降

59、幅在12.0%/8.0%，大型主流房企投銷比難以恢復到30%水平線，考慮到白名單及收儲換地刺激，預計2025年新開工面積/竣工面積/房地產投資同比分別-20.0%/-22.0%/-6.9%。表表 2024年年1-11月中國房地產企業權益拿地金額、面積月中國房地產企業權益拿地金額、面積 及投銷比及投銷比企業企業權益拿地面積權益拿地面積（萬方）（萬方）企業企業權益拿地金權益拿地金額（億元）額（億元）2024年投年投銷比銷比2023全年投全年投銷比銷比2022全年投全年投銷比銷比保利發展229 保利發展476 19.61%36.80%24.51%滁州城市建投226 綠城中國452 43.09%49.

60、60%36.83%石家莊城發投集團212 中海地產407 16.37%37.71%26.99%中國鐵建210 華潤置地349 22.28%37.07%41.34%綠城中國195 建發房產306 33.71%53.51%45.06%泉州城建集團190 濱江集團277 55.35%34.53%45.78%安徽渦河置業189 中建壹品229 65.49%49.24%中海地產185 招商蛇口186 14.27%33.04%29.41%鹽城城投地產集團175 越秀地產175 26.66%40.43%27.56%華潤置地166 中國鐵建123 17.75%43.52%38.88%23預測預測2：止跌企穩：

61、止跌企穩表表 2021.1至今至今 上海新房及二手房價格指數上海新房及二手房價格指數資料來源：wind，華安證券研究所我們預計，在第四代住宅產品陸續推出及供貨結構調整下，核心城市中新房價格止跌會領先于二手房，但不是真正意義上達成“止跌企穩”效果。隨著各類需求側政策刺激，尤其是一線取消普宅與非普宅相銜接的稅收、增加公積金貸款的支持力度等政策下，一線城市二手房會逐步從“放量”逐步過渡為“價穩”，觀測的重點前期指標應該為二手房成交量及法拍房成交量。90951001051101152021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-

62、052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-09上海:房屋銷售價格指數:新建商品住宅上海:房屋銷售價格指數:二手住宅表表 2021.1至今至今 深圳新房及二手房價格指數深圳新房及二手房價格指數90929496981001021041061081102021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-0320

63、23-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-09深圳:房屋銷售價格指數:新建商品住宅深圳:房屋銷售價格指數:二手住宅24資料來源：各城市財政局官網，中指數據庫，華安證券研究所備注：2024年預計土地成交金額=2024年前8個月土地出讓金/2023年前8個月土地出讓金*2023年土地出讓金成交額；2024年土地財政依賴度=2024年預計土地成交金額/2024年一般公共預算圖：圖：2024年年111月城市土地供需情況月城市土地供需情況表表 2024年年22個典型城市土地財政依賴度測算預估值個典型城市土地財政依賴度測算預估值指

64、標指標300城城一線一線二線二線三四線三四線推出面積推出面積-31.4%-49.0%-37.4%-27.9%成交面積成交面積-27.4%-42.2%-31.6%-24.4%土地出讓金土地出讓金-32.4%-28.9%-40.9%-23.4%樓面均價樓面均價-6.9%23.1%-13.5%1.2%預測預測3：嚴控增量前提下土地出讓仍不容樂觀，關注政策下受益的房企：嚴控增量前提下土地出讓仍不容樂觀，關注政策下受益的房企32%21%20%17%17%16%16%14%11%10%9%9%8%8%7%7%6%6%6%4%3%2%48%30%29%84%25%30%35%36%20%20%25%18%1

65、6%15%10%14%22%11%15%19%9%2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%杭州杭州合肥合肥成都成都福州福州北京北京南京南京濟南濟南長沙長沙寧波寧波廣州廣州無錫無錫廈門廈門蘇州蘇州上海上海鄭州鄭州長春長春重慶重慶天津天津青島青島武漢武漢沈陽沈陽深圳深圳前8個月土地出讓金/全市一般公共預算收入比重全年預測值我們預計，在去庫存周期的關鍵時間點，土地出讓金仍會持續下降，考慮到土儲債重啟因素（11月11日，自然資源部發布關于運用地方政府專項債券資金收回收購存量閑置土地的通知），我們判斷有助于房企增加資金流動性，改善目前土儲結構。此外，收儲后形成“凈地”“優地”，既有

66、利于補齊公共服務設施短板改善環境，也可促進有效投資。土地財政依賴度較大的城市，會更多選擇換儲而非單向收儲的模式，中長期看賬面現金流較為充裕的央企會受益于土儲結構優化；從改善資金流情況看，地方性國企和城投類房企會更加受益于短期的土地收儲。25湖南?。汉鲜。喝A夏金茂華夏金茂*(-3.78%)山東?。荷綎|?。喝A夏首創奧萊華夏首創奧萊*(10.66%)華夏華潤商業華夏華潤商業*(7.90%)四川?。核拇ㄊ。喝A夏大悅城華夏大悅城*(1.99%)廣發成都高新廣發成都高新*廣東?。簭V東?。褐薪鹌章逅怪薪鹌章逅?-4.28%)紅土創新鹽田港紅土創新鹽田港(-14.69%)易方達廣開易方達廣開*(-8.59%

67、)博時招商蛇口產業園博時招商蛇口產業園(20.76%)紅土深圳安居紅土深圳安居(16.39%)招商基金蛇口租賃住房招商基金蛇口租賃住房*(13.27%)浙江?。赫憬。喝A夏深國際華夏深國際*(-10.36%)中金印力中金印力*(-1.60%)華夏杭州和達高科華夏杭州和達高科(-4.27%)江蘇?。航K?。褐泻揭咨讨泻揭咨?東吳蘇園東吳蘇園(4.00%)華泰南京建鄴華泰南京建鄴*(1.72%)安徽?。喊不帐。喝A夏合肥高新華夏合肥高新(0.50%)湖北?。汉笔。褐薪鸷笨仆豆夤戎薪鸷笨仆豆夤?2.87%)天津市：天津市：華泰寶灣華泰寶灣*(-8.32%)博時津開博時津開*(5.17%)重慶市：

68、重慶市：嘉實京東嘉實京東(-23.03%)中金重慶兩江中金重慶兩江*福建?。焊＝ㄊ。褐薪饛B門安居中金廈門安居(25.64%)北京市：北京市：嘉實物美嘉實物美*(15.07%)中金聯東科創中金聯東科創*(-0.09%)建信中關村建信中關村(-3.08%)華夏北京保障房華夏北京保障房(25.49%)上海市：上海市：華安外高橋華安外高橋*華安百聯華安百聯*(-6.13%)華安張江華安張江(-4.18%)國泰君安東久新經濟國泰君安東久新經濟(2.61%)國泰君安臨港創新國泰君安臨港創新(-6.73%)招商科創招商科創*華夏基金華潤有巢華夏基金華潤有巢(10.88%)國泰君安城投寬庭國泰君安城投寬庭*(

69、10.62%)資料來源：wind，華安證券研究所備注：統計截至24年12月4日，底層資產為多地資產的REITs，取最大資產所在地；REITs簡稱帶*為今年上市/待上市的REITs；REITs簡稱后為今年漲跌幅，24年上市的REITs為上市以來漲跌幅，沒有則未上市預測預測4：常態化發行后，高能級城市物業上市及擴募加速：常態化發行后，高能級城市物業上市及擴募加速圖圖 產權類產權類C-REITs地圖及地圖及24年至今漲跌幅（年至今漲跌幅（%）26預測預測5：產權類：產權類C-REITs二級市場表現持續分化二級市場表現持續分化我們預計隨著C-REITs擴容和目前資產荒現象，機構投資者將重新關注二級買入

70、機會，公募公募REITsREITs換手率將換手率將逐步提升；逐步提升；證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）將緩解“資金蹺蹺板”效應（首期操作規模5000億元，可用質押品可用質押品包括公募包括公募REITs）；同時隨著十年期國債收益率下破“2.0%”關口，資產荒現象顯著，應該著重關注偏債屬性的保障房REITs。會計新準則變化強化 REITs 權益屬性，看好更多券商自營和保險資金增配高分派率C-REITs產品。27 風險提示風險提示 地產政策變動帶來的不確定性風險 數據失準或數據提取誤差 樓市修復不及預期28重要聲明重要聲明分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資

71、咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證，

72、據此投資，責任自負。本報告不構成個人投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，

73、私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。投資評級說明投資評級說明以本報告發布之日起6個月內，證券（或行業指數）相對于同期滬深300指數的漲跌幅為標準，定義如下：行業評級體系行業評級體系增持未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%至5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系買入未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數15%以上；增持未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數5%至15%；中性未來6-12個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至5%；減持未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數5%至15%；賣出未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。市場基準指數為滬深300指數。證券研究報告