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1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/2929 Table_Page 公司深度研究|基礎建設 證券研究報告 浙江交科（浙江交科（002061.SZ）立足浙江主場，港航、養護、工業化多點開花立足浙江主場，港航、養護、工業化多點開花 核心觀點核心觀點：浙江省交通基建施工行業龍頭，業績穩健成長。浙江省交通基建施工行業龍頭，業績穩健成長。公司于 17 年在深交所重組上市，業務涉及交通基建、城市建設、綜合養護等五大板塊。公司 23 年收入規模 460 億元，18-23 年 CAGR+11.8%，24Q1-3 實現營收 307 億元，同比+3.2%；23 年扣非歸母凈利潤規模 12.9

2、億元，18-23年 CAGR+1.8%，24Q1-3 扣非歸母凈利潤 8.2 億元，同比+11.6%。浙江省交通投資維持一定強度，大股東旗下路產改擴建需求迫切。浙江省交通投資維持一定強度，大股東旗下路產改擴建需求迫切。到“十四五”末，浙江省內公路總里程達 12.8 萬公里，其中高速公路 6000公里。21-23 年，母公司浙江交投投資約占省內交通投資 25%，參與高速公路建設占省內比重 65%。浙江交投與公司合作經驗豐富，2018年以來，公司有 30%左右以上營收來自于與母公司及下屬公司的關聯交易，對公司收入形成強支撐。此外，浙江交投旗下高速公路運營主體滬杭甬所運營的杭甬高速（27 年到期）、

3、滬杭高速（28 年到期）等優質高速公路資產特許經營權將陸續到期，改擴建需求迫切。穩定施工主業基本盤，加快多元化布局。18-23 年，路橋施工營收從189.5 億元增至 414.9 億元，CAGR+17.0%，23 年營收占比高達90.1%。20-23Q3，非建筑工程業務新簽訂單占比由 17.1%增到 36.4%，23 年承接多個片區開發、軌交及港航項目，多元化拓展進展較好。養護業務及建筑工業化雙重發力，補強公司產業價值鏈。（1）養護業務：公司是省內養護生力軍，專業與規模優勢明顯。18-23 年，營收由18.3 億元增至 41.2 億元，CAGR+17.7%，省內道路養護規劃清晰，大股東業務具備

4、協同效應。（2）建筑工業化：落地基地 24 個，23 年帶動浙江交工在股東方中標合同額達 86.02 億元。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：預計公司 24-26 年歸母凈利潤分別為14.25/15.57/17.11 億元，參考可比公司估值，給予 25 年合理估值 9倍 PE，對應每股合理價值 5.39 元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：省內投資不及預期、回款不及預期、訂單執行不及預期。盈利預測：盈利預測：2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）46584 46046 48874 52567 56735 增長率（%）1.1%-1.2%

5、6.1%7.6%7.9%EBITDA（百萬元）2385 2323 2680 2990 3302 歸母凈利潤（百萬元）1554 1348 1425 1557 1711 增長率（%）60.5%-13.3%5.7%9.3%9.9%EPS（元/股）0.93 0.52 0.55 0.60 0.66 市盈率（P/E）5.70 7.02 7.59 6.94 6.32 ROE（%）11.8%9.5%9.3%9.5%9.7%EV/EBITDA 4.35 5.15 5.79 5.38 4.81 數據來源：公司財務報表，廣發證券發展研究中心 公司評級公司評級 買入買入 當前價格 4.16 元 合理價值 5.39 元

6、 報告日期 2024-12-18 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股）2599/2599 總市值/流通市值（百萬元）10812/10812 一年內最高/最低（元）4.73/3.21 30 日日均成交量/成交額（百萬）45.26/197.05 近 3 個月/6 個月漲跌幅（%）26.83/10.64 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：耿鵬智 SAC 執證號：S0260524010001 021-38003620 分析師：分析師：喬鋼 SAC 執證號：S0260524100001 021-38003769 分析師：分析師：謝璐 SAC 執證號：S0260514080004 SFC

7、CE No.BMB592 021-38003688 請注意，耿鵬智,喬鋼并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：-12%-3%6%14%23%32%12/2302/2404/2406/2408/2410/2412/24浙江交科滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 目錄索引目錄索引 一、浙江交通基建龍頭，五大板塊共謀發展.5（一）聚焦基建主業，實控人浙江省國資委.5（二）盈利能力總體保持優異，經營性現金流收窄.8 二、基建主業：立足浙江主場，交通、市政、

8、養護多業態協同推進.11（一）受益浙江“十四五”兩萬億交通投資，公司主營市場需求充足.11（二）基礎設施建設：持續鞏固公路施工主業基本盤，進一步推進產業融合發展.14 三、養護業務與建筑工業化雙重發力，持續打造上下游一體化能力.16（一）省內公路綜合養護龍頭，聚焦區域化、智慧化轉型.16（二）建筑工業化基地建設持續發力，以基地為紐帶推進產業融合.21 四、盈利預測和投資建議.23（一）盈利預測.23（二）投資建議.25 五、風險提示.26（一）浙江省“十四五”基礎設施建設投資力度不及預期.26（二）基建投資業務回款風險.26（三）訂單執行進度不及預期.26 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的

9、免責聲明 3 3/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 圖表索引圖表索引 圖 1：公司前身華東第二公路工程縱隊及省交通廳公路局所屬工程隊，多元業務穩步推進.5 圖 2：截至 24Q3 末，公司第一大股東浙江交通集團直接持有公司 42.35%的股權6 圖 3：公司業務主要分為交通基建、城市建設和綜合養護產業等五個板塊.6 圖 4：24H1，公司建筑施工業務營收占比 93.44%.7 圖 5：24H1，公司建筑施工業務毛利占比 93.34%.7 圖 6：2019-2023 年，公司營收 CAGR+11.8%.8 圖 7：2019-2023 年，公司歸母凈利 CAGR+16

10、.9%.8 圖 8：2024Q1-3，歸母凈利率有所下滑.8 圖 9：2018-2023，建筑施工板塊業務毛利率整體提升.8 圖 10：2019-2023 年，期間費用率持續下降.9 圖 11：24Q1-3 資產負債率 77.18%，同比+0.02pct.9 圖 12：2019-2023 年，存貨周轉天數呈上升態勢.10 圖 13：2019-2023 年，經營性現金流凈流入總體收窄.10 圖 14：截至 2023 年末，浙江城鎮化率為 74.20%.11 圖 15：浙江省交通投資規?！笆奈濉币巹澾_兩萬億.11 圖 16：浙江高速公路密度位列大陸華東地區第 3.11 圖 17：2023 年末，

11、浙江省高速總里程達 5510 公里.11 圖 18：2023 年，浙江交投參與投資建成省內高速公路 3581 公里.12 圖 19：2023 年，浙江交投綜合交通基礎設施投資占浙江省總投資約 22%.12 圖 20：2022 年起，關聯交易金額占營業收入占比呈下降趨勢.13 圖 21：24Q1-3，公司新簽訂單 553.8 億元，同比-11.6%.13 圖 22：2018-2023 年，公司建筑施工業務營收 CAGR+17.0%.14 圖 23：24H1，公司建筑施工業務占比達 93.44%.14 表 1：2018-2023 年，公司營收 CAGR+11.8%.7 表 2：2023 年，浙江交

12、科扣非凈利率為 2.80%，在同類公司中位列第二.9 表 3：滬杭甬公司面臨特許經營權到期挑戰.12 表 4：公司養護創新案例豐富，自主研發多種關鍵技術.17 表 5：公司中標多個養護項目，進一步拓展市場占有率.18 表 6：“十四五”期間，浙江省養護施工投入共計 328 億元，養護工程規模 1.2 萬公里.19 表 7：浙江省農村公路大中修、小修養護單價均值約為 64.3 萬元/公里、3.2 萬元/公里.19 表 8：預計“十四五”時期浙江省農村公路公路養護工程投入共計 218.2 億元.20 表 9：浙江省交通運輸廳制定農村公路建設政策，推動農村公路養護業務發展.21 表 10：浙江交工湖

13、州、紹興、臨海、蘭溪、十堰工業化基地產能可觀.22 表 11：24Q1-3，公司新簽訂單增速放緩，在手訂單充裕.23 表 12：分業務營收預測表（單位：億元）.23 表 13：期間費用預測表（單位：億元）.24 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 表 14：盈利預測表（單位：億元）.24 表 15：可比公司估值表（2024 年 12 月 17 日收盤價）.25 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 一、一、浙江交通基建龍頭，五大板塊共

14、謀發展浙江交通基建龍頭，五大板塊共謀發展（一）聚焦基建主業，實控人浙江省國資委（一）聚焦基建主業，實控人浙江省國資委 剝離化工聚焦主業，走向多元化發展。剝離化工聚焦主業，走向多元化發展。浙江交工前身為華東第二公路工程縱隊及省交通廳公路局所屬工程隊，成立于1953年，2001年成為浙江交投下屬子公司，2016年完成股份制改革。2017年，江山化工發行股份購買浙江交工99.99%股權，公司更名為浙江交科實現借殼上市，主業由化工業拓展為化工和基建雙主業。同年11月，浙江交投通過吸收合并注銷原控股股東浙鐵集團成為新控股股東。2022年3月，公司成功剝離化工資產，回歸基建單主業。當前，公司主營基建工程業

15、務，涉足房建、水務等市政項目，截至2024年，連續九年榮登“ENR國際承包商和全球承包商250強”。圖圖1：公司前身華東第二公路工程縱隊及省交通廳公路局所屬工程隊，多元業務穩步推進：公司前身華東第二公路工程縱隊及省交通廳公路局所屬工程隊，多元業務穩步推進 數據來源：公司財報、公司官網、廣發證券發展研究中心 實控人浙江省國資委，控股股東為浙江交通投資集團有限公司（以下簡稱“浙江交實控人浙江省國資委，控股股東為浙江交通投資集團有限公司（以下簡稱“浙江交投”）。投”）。截至24Q3，浙江交投持有公司42.35%股權，長城人壽保險股份有限公司持有公司7.30%股權。交通基建板塊，公司下設浙江交工集團股

16、份有限公司（以下簡稱“浙江交工”）、浙江交工宏途交通建設有限公司、浙江交工金筑交通建設有限公司和浙江交工路橋建設有限公司等；綜合養護板塊，下設浙江順暢高等級公路養護有限公司、浙江交工高等級公路養護有限公司；關聯產業板塊，下設北京富潤成照明系統工程有限公司。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 圖圖2：截至截至24Q3末，公司第一大股東浙江交通集團直接持有公司末，公司第一大股東浙江交通集團直接持有公司42.35%的股權的股權 數據來源：公司財報、iFinD、Wind、廣發證券發展研究中心 公司專注基礎設施工程建設，圍

17、繞施工主業不斷延伸產業鏈及價值鏈。公司專注基礎設施工程建設，圍繞施工主業不斷延伸產業鏈及價值鏈。公司在公路工程、地下工程、鐵路工程、海外工程和交工新業態領域取得了突出的工程業績。此外，公司業務主要分為五個板塊：（1）交通基建板塊，主營路橋、港航、軌交等交通基礎設施工程建設；（2）城市建設板塊：主營房建、市政等城市基礎設施工程建設；（3）綜合養護產業板塊：主營高速公路、國省道、縣鄉道養護業務；（4）交通制造產業板塊：主營預制砼構件、鋼結構、交安及防護用品等交通工程配套產品的生產和銷售；（5）關聯產業板塊：主營設計、咨詢、檢測、供應鏈管理、新材料制造等上下游配套產業及照明工程建設。圖圖3：公司業務

18、主要分為交通基建、城市建設和綜合養護產業等五個板塊公司業務主要分為交通基建、城市建設和綜合養護產業等五個板塊 數據來源：公司官網、浙江交工公眾號、浙江交科 2023ESG 報告、浙江交科供應鏈公眾號、廣發證券發展研究中心 交通基建板塊綜合養護產業板塊關聯產業板塊交通制造產業板塊城市建設板塊余杭320國道大型互通開化縣城市有機更新項目高速公路路面養護攤鋪現場青島海天大酒店改造項目鋼絞線生產 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 表表1：2018-2023年，公司營收年，公司營收CAGR+11.8%單位：億元單位：億元

19、 2018 2019 2020 2021 2022 2023 24H1 總營業收入 263.8 289.0 367.4 460.6 465.8 460.5 184.4 YOY 27.0%9.6%27.1%25.4%0.9%-0.9%0.9%綜合毛利率 9.7%7.9%8.2%8.6%8.1%8.0%8.1%分產品營收 建筑施工行業 207.8 243.2 333.6 418.5 412.6 414.9 172.3 YOY 31.9%17.1%37.2%25.4%-1.4%0.6%7.5%營收占比 78.8%84.2%90.8%90.9%88.6%90.1%93.4%毛利率 7.1%7.6%7.

20、9%8.4%8.2%7.8%8.1%公路養護行業-45.2 41.2 9.4 YOY-87.1%-8.8%-55.3%營收占比-9.7%8.9%5.1%毛利率-6.1%9.4%7.5%其他 2.9 3.3 5.6 5.6 3.4 4.3 2.7 YOY-0.6%14.1%68.5%0.0%-39.1%28.1%80.9%營收占比 1.1%1.1%1.5%1.2%0.7%0.9%1.5%毛利率-29.9%13.8%13.2%14.9%10.9%化工行業 53.1 42.5 30.9 36.5 4.7-YOY 12.3%-20.1%-27.3%18.3%-87.1%-營收占比 20.1%14.7%

21、8.4%7.9%1.0%-毛利率 20.0%10.0%9.0%9.9%14.7%-數據來源：iFinD、公司財報、浙江交工財報、廣發證券發展研究中心 建筑施工業務貢獻公司主要營收，養護業務作為輔助。建筑施工業務貢獻公司主要營收，養護業務作為輔助。營收端：24H1，公司實現營收184.4億元，同比+0.9%。其中，建筑施工業務實現營收172.3億元，同比+7.5%，營收占比93.4%；公路養護業務實現營收9.36億元，同比-55.3%，營收占比5.1%，二者營收合計占比98.5%。毛利端：24H1，公司實現毛利14.97億元，同比+6.9%，毛利率8.12%，同比+0.08pct。其中，建筑施工

22、業務實現毛利13.97億元，同比+10.0%，毛利占比93.3%；公路養護行業實現毛利0.70億元，同比-41.1%，毛利占比4.7%，二者毛利合計占比98.0%。圖圖4：24H1，公司建筑施工業務營收占比，公司建筑施工業務營收占比93.44%圖圖 5：24H1，公司建筑施工業務毛利占比，公司建筑施工業務毛利占比 93.34%數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 建筑施工行業,93.44%公路養護行業,5.08%其他,1.49%公司各類業務營收占比建筑施工行業,93.34%公路養護行業,4.66%其他,2.00%公司各類業務

23、毛利占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 （二）盈利能力總體保持優異，經營性現金流收窄（二）盈利能力總體保持優異，經營性現金流收窄 營收規模穩定，扣非凈利潤略增。營收規模穩定，扣非凈利潤略增。收入端：19-23年，公司營收由288.97億元增至460.46億元，CAGR+11.8%，受化工業務逐步退出影響，2022-2023年公司營收增速放緩，2024Q1-3，公司營收306.53億元，同比+3.16%；利潤端：19-23年，公司歸母凈利潤由7.22億元增至13.48億元，CAGR+16.9%。2023年，歸

24、母凈利潤13.48億元，同比-13.3%，主要系22年存在公司轉讓化工股權產生的投資收益，導致公司本年非經常性損益金額較上年大幅下降，2024Q1-3，公司實現歸母凈利潤8.39億元，同比+10.63%。19-23年，公司扣非凈利潤由6.89億元增至12.91億元，CAGR+17.0%，2024Q1-3，公司扣非凈利潤8.21億元，同比+11.63%。圖圖6：2019-2023年，公司營收年，公司營收CAGR+11.8%圖圖 7：2019-2023 年，公司歸母凈利年，公司歸母凈利 CAGR+16.9%數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證

25、券發展研究中心 歸母凈利率小幅下降，養護工程毛利率穩定提升。歸母凈利率小幅下降，養護工程毛利率穩定提升?？v向看，19-23年，公司毛利率保持8%左右。24H1，建筑施工板塊業務毛利率8.1%，同比+0.19pct，公路養護板塊業務毛利率7.5%，同比+1.79pct，其他板塊業務毛利率10.9%，同比+2.87pct。橫向看，23年公司扣非凈利率為2.80%，在基建施工主業毛利率相對較低情況下，扣非凈利率仍位列同類公司第二，盈利能力優異。圖圖8：2024Q1-3，歸母凈利率有所下滑，歸母凈利率有所下滑 圖圖 9：2018-2023，建筑施工板塊業務毛利率整體提升，建筑施工板塊業務毛利率整體提升

26、 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 289.0 367.4 460.6 464.7 460.5 306.5 9.56%27.13%25.29%0.97%-1.16%3.16%-10%0%10%20%30%40%50%60%-1000100200300400500600營業收入（億元）yoy-右軸-50%-30%-10%10%30%50%70%-50-30-1010305070歸母凈利潤（億元）扣非歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤yoy-右軸扣非歸母凈利潤yoy-右軸2.50%2.71%2.10%3.40%2.93%2.74%

27、7.94%8.19%8.57%8.12%8.04%8.15%0%2%4%6%8%10%歸母凈利率綜合毛利率0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%20182019202020212022202324H1建筑施工行業公路養護行業其他化工行業 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 表表2：2023年，浙江交科扣非凈利率為年，浙江交科扣非凈利率為2.80%，在同類公司中位列第二，在同類公司中位列第二 2019 2020 2021 2022 2023 24H1 安徽建工 基建施工毛利率

28、9.48%9.67%8.28%8.64%9.74%10.04%ROE 6.79%8.73%10.26%11.38%12.17%4.62%扣非凈利率 1.21%1.33%1.44%1.65%1.56%1.70%山東路橋 基建施工毛利率 8.64%10.24%11.36%11.95%12.39%11.77%ROE 11.79%18.91%19.26%17.13%11.92%4.42%扣非凈利率 2.19%3.25%3.37%3.68%2.76%3.19%四川路橋 基建施工毛利率 11.56%16.01%16.97%18.50%17.97%14.78%ROE 11.50%15.83%22.43%32

29、.53%20.72%7.17%扣非凈利率 2.70%4.83%6.44%7.17%7.84%6.89%龍建股份 基建施工毛利率 8.81%9.02%12.91%11.09%11.86%15.44%ROE 13.73%10.53%11.43%14.09%12.43%2.47%扣非凈利率 2.02%1.85%1.72%2.00%1.89%1.24%浙江交科 基建施工毛利率 7.64%7.92%8.38%8.01%7.97%8.08%ROE 9.73%12.19%10.71%13.94%9.84%3.58%扣非凈利率 2.38%2.60%2.08%2.76%2.80%2.70%數據來源：iFinD、

30、Wind、廣發證券發展研究中心 期間費用率控制良好，資產負債率小幅提升。期間費用率控制良好，資產負債率小幅提升。2019-2023年，公司期間費用率持續下降，2023年，期間費用率合計1.64%，同比-0.02pct，其中，銷售、管理、財務費用率分別為0.04%/1.45%/0.16%，分別同比+0/+0.04/+0.12pct。2024Q1-3，期間費用率1.80%，同比-0.02pct。2019-2023年，公司資產負債率先升后降，近兩年維持在77%左右，2024Q1-3資產負債率77.18%，同比+0.02pct。2019-2023年，公司凈資產收益率在10%左右波動，2023年，公司凈

31、資產收益率9.8%，同比-4.1pct。圖圖10：2019-2023年，期間費用率持續下降年，期間費用率持續下降 圖圖 11：24Q1-3 資產負債率資產負債率 77.18%，同比，同比+0.02pct 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 3.0%2.6%2.2%1.7%1.6%1.8%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%銷售費用率管理費用率財務費用率期間費用率9.7%12.2%10.7%13.9%9.8%5.8%74.8%76.9%80.3%76.2%78.3%77.2%0%10%20%30%

32、40%50%60%70%80%90%0%2%4%6%8%10%12%14%16%銷售凈利率ROE資產負債率-右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 應收賬款與存貨周轉天數逐步增加，經營性現金流凈流入下滑。應收賬款與存貨周轉天數逐步增加，經營性現金流凈流入下滑。2023年，公司應收賬款/存貨周轉天數分別為48.3/14.1天，2019-2023年整體呈增加趨勢，截至2024Q1-3，公司應收賬款/存貨周轉天數分別為60.3/18.1天；2023年，公司經營性現金流凈流入/投資性現金流/籌資性現金流分別為5.7/

33、-15.3/12.1億元，凈現比為42.4%，同比下降24.3pct，主要系上年同期收到化工子公司股權轉讓款。2024Q1-3，公司經營性/投資性/籌資性現金流凈額分別為-30.9/-6.7/5.3億元，主要系公司上半年經營性現金流大幅度流出。圖圖12：2019-2023年，存貨周轉天數呈上升態勢年，存貨周轉天數呈上升態勢 圖圖13：2019-2023年，經營性現金流凈流入總體收窄年，經營性現金流凈流入總體收窄 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 41.8 49.7 33.4 27.0 40.2 48.3 60.3 133

34、.6 141.2 66.6 14.1 14.3 14.1 18.1 020406080100120140160應收賬款周轉天數（天）存貨周轉天數（天）-400.0%-300.0%-200.0%-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%-40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.030.0經營活動現金流（億元）投資活動現金流（億元）籌資活動現金流（億元）歸母凈利潤（億元）凈現比-右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 二、基建主業：立足浙江主場，交通、市政、養護多二、基建主業：

35、立足浙江主場，交通、市政、養護多業態協同推進業態協同推進（一）受益浙江“十四五”兩萬億交通投資，公司主營市場需求充足（一）受益浙江“十四五”兩萬億交通投資，公司主營市場需求充足 浙江省積極推動城市建設和交通基礎建設，省內基礎建設工程市場空間足。浙江省積極推動城市建設和交通基礎建設，省內基礎建設工程市場空間足。根據 浙江省國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要和浙江省綜合交通運輸發展“十四五”規劃：（1）城鎮化方面，到2025年，人口城鎮化率提升至75%左右；（2）區域建設方面，推進長三角一體化、長江經濟帶及山區跨越式發展；（3）基礎設施建設方面，統籌存量和增量、傳統和新型基

36、礎設施發展，完善綜合交通網絡；（4）在投資領域方面，“十四五”期間，浙江省綜合交通投資規模預計達2萬億元，較“十三五”期間增長47.1%。圖圖14：截至：截至2023年末，浙江城鎮化率為年末，浙江城鎮化率為74.20%圖圖 15：浙江省交通投資規?！笆奈濉币巹澾_兩萬億：浙江省交通投資規?！笆奈濉币巹澾_兩萬億 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 數據來源：浙江省人民政府、廣發證券發展研究中心 “十四五”規劃提出完善綜合交通網絡，浙江省內高速公路建設空間廣闊?！笆奈濉币巹澨岢鐾晟凭C合交通網絡，浙江省內高速公路建設空間廣闊。根據“十四五”發展規劃和長江三角洲區域一體化發展規劃綱要，浙江省

37、將加快推進高速公路建設、低等級路段及待貫路段改造建設，到2025年，總里程達12.8萬公里，其中高速公路6000公里，較“十三五”期間增長904公里。2025年長三角鐵路網/高速公路網密度分別達507/500公里/萬平方公里。根據我們計算，2010-2023年浙江省高速公路密度由331.7公里/萬平方公里提升至540.2公里/萬平方公里，CAGR+3.8%，23年同比+4.1%，投資維持較高強度。圖圖16：浙江高速公路密度位列大陸華東地區第：浙江高速公路密度位列大陸華東地區第3 圖圖 17：2023 年末，浙江省高速總里程達年末，浙江省高速總里程達 5510 公里公里 數據來源：iFinD、廣

38、發證券發展研究中心 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 67.7 68.9 70.0 71.6 72.2 72.7 73.4 74.2 6466687072747620162017201820192020202120222023浙江城鎮化率（%）4,403 6,164 14,000 20,000 40.0%127.1%42.9%0%20%40%60%80%100%120%140%0500010000150002000025000“十一五”計劃“十二五”計劃“十三五”計劃“十四五”計劃綜合交通投資完成額（億元）YOY（右軸）331.7 384.0 499.6 510.0 518.6 54

39、0.202004006008001000120014001600201020152020202120222023公里/萬平方公里安徽上海江蘇浙江福建江西山東3917 4062 4154 4421 4643 5096 5200 5290 5510 0%2%4%6%8%10%12%01000200030004000500060002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023浙江高速公路里程（公里）YOY（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 大股東浙江交投為浙江交通投

40、建營主力軍，“十四五”后段公路投資有望發力。大股東浙江交投為浙江交通投建營主力軍，“十四五”后段公路投資有望發力。2021-2023年，浙江省完成綜合交通投資1.05萬億元，浙江交投完成交通投資額2458億元，占浙江省交通投資約23%。2021-2023年，浙江省完成公路投資5870億元，已完成“十四五”公路投資8800億元目標的66.7%，浙江交投累計參與投資省內高速公路3581公里，占全省65.0%。展望看，2024-2025年，浙江全省綜合交通/公路投資剩余值分別為9424億元/2930億元，浙江交投綜合交通投資剩余額為2542億。根據中國交通新聞網，2024年浙江錨定綜合交通投資確保3

41、500億元、力爭3600億元的年度目標，浙江交投計劃完成投資765億元以上。圖圖18：2023年，浙江交投參與投資建成省內高速公路年，浙江交投參與投資建成省內高速公路3581公里公里 圖圖 19：2023 年，年，浙江交投綜合交通基礎設施投資占浙浙江交投綜合交通基礎設施投資占浙江省總投資約江省總投資約 22%數據來源：浙江交投 esg 報告、浙江國資公眾號、廣發證券發展研究中心 數據來源：中國新聞網、道路之家、浙江交投公眾號、交通旅游導報、浙江國資、中央人民政府、中國公路、浙江交通運輸廳、廣發證券發展研究中心 大股東旗下核心路產即將到期，旗下高速公路資產改擴建需求迫切。大股東旗下核心路產即將到

42、期，旗下高速公路資產改擴建需求迫切。中國現有高速公路的特許經營權一般為25年，滬杭甬是浙江交投旗下高速公路運營主體，未來以杭甬高速（27年到期）、滬杭高速（28年到期）為代表的大部分高速公路資產特許經營權將陸續到期。高速公路業務收益是滬杭甬收益的主要來源，截至2024H1，公司高速公路業務收益達51.1億元，占公司總收益的61.05%，未來改擴建需求迫切，27-28年特許經營權到期里程分別達145/102km。表表3：滬杭甬公司面臨特許經營權到期挑戰：滬杭甬公司面臨特許經營權到期挑戰 高速公路高速公路 擁有權百分比擁有權百分比 長度（公里）長度（公里）開始運營年份開始運營年份 特許經營權到期年

43、份特許經營權到期年份 剩余運營年限剩余運營年限 2024H1 收收益（億元）益（億元）滬杭高速公路滬杭高速公路 23.8-嘉興段嘉興段 100%88 1998 2028 4-臨平段臨平段 51%11 1995-1998 2028 4-杭州段杭州段 100%3 1995 2028 4 杭甬高速公路杭甬高速公路 -杭州至紅墾段杭州至紅墾段 100%16 1992 2027 3-紅墾至段塘段紅墾至段塘段 100%123 1995 2027 3-段塘至大朱家段段塘至大朱家段 100%6 1996 2027 3 上三高速公路上三高速公路 74%141 2000 2030 6 5.5 0%20%40%60

44、%80%01000200030004000201820192020202120222023浙江交投累計投資省內高速公路（公里）浙江交投累計控股省內高速公路（公里）占省內高速公路通車里程比重（右軸）控股高速公路占省內高速公路通車里程比重（右軸）2712 3040 3600 3400 3442 3734 19.4%22.8%24.4%24.6%23.1%22.1%0%5%10%15%20%25%30%01000200030004000201820192020202120222023其他公司交通投資完成額（億元）浙江交投交通投資完成額（億元）占全省綜合交通投資總額比例（%）識別風險，發現價值 請務必

45、閱讀末頁的免責聲明 1313/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 甬金高速公路甬金高速公路 2.7-金華段金華段 100%70 2005 2030 6 杭徽高速公路杭徽高速公路 3.5-昌昱段昌昱段 51%37 2004 2029 5-昌杭段昌杭段 51%86 2006 2031 7 徽杭高速公路徽杭高速公路 100%82 2004 2033 9 1 舟山跨海大橋舟山跨海大橋 51%46 2009 2034 10 5.7 龍麗高速公路龍麗高速公路 100%120 2006 2031 7 3.9 麗龍高速公路麗龍高速公路 -蓮都段蓮都段 100%23 2007 203

46、2 8-其他路段其他路段 100%79 2006 2031 7 乍嘉蘇高速公路乍嘉蘇高速公路 55%50 2002 2030 6 2.4 黃衢南高速公路黃衢南高速公路 2.6-衢南段衢南段 100%87 2008 2032 8-衢黃段衢黃段 100%74 2011 2035 11 數據來源：滬杭甬公司 2023 年度報告、滬杭甬公司 2024 中報、廣發證券發展研究中心 訂單短期承壓，在手訂單相對充裕，公司訂單壓力或隨浙江交投投資項目落地而迎訂單短期承壓，在手訂單相對充裕，公司訂單壓力或隨浙江交投投資項目落地而迎來改善。來改善。訂單端，短期內公司訂單端略有承壓，24Q1-3公司承接項目635個

47、，新簽額達553.8億元，同比-11.6%。截至24Q3末，公司在建項目合同總額2383.4億元，同比+22.27%。訂單來源看，大股東與公司有豐富的合作經驗，2018-2023年，公司與大股東關聯交易金額由93.0億元增至137.2億元，CAGR+8.09%。根據公司年度日常關聯交易預計公告，2018年至今，公司有30%左右以上營收來自于與母公司及下屬公司的關聯交易，對公司收入形成強支撐。展望看，隨著浙江交投投資項目逐漸落地，公司新簽訂單或應改善。圖圖20：2022年起，關聯交易金額占營業收入占比呈下年起，關聯交易金額占營業收入占比呈下降趨勢降趨勢 圖圖21：24Q1-3，公司新簽訂單，公司

48、新簽訂單553.8億元，同比億元，同比-11.6%數據來源：公司年度日常關聯交易預計公告、廣發證券發展研究中心 注：關聯交易均是公司預計值，關聯交易金額=向關聯人銷售產品、商品預計金額+向關聯人提供勞務預計金額 數據來源：公司建筑業經營情況簡報、廣發證券發展研究中心 93.0 108.4 167.0 199.1 185.2 137.2 160.6 35.25%37.50%45.47%43.23%39.85%29.79%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0501001502002502018201920202021202220232024關聯交易金額（億元）關聯交易占

49、比（右軸）231.9%7.1%-0.1%-17.9%77.6%-11.6%-25%25%75%125%175%225%275%-1001003005007009001100累計新中標未簽約項目金額（億元）累計新中標且簽約項目金額（億元）累計中標項目YOY（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 （二）基礎設施建設：持續鞏固公路施工主業基本盤，進一步推進產業（二）基礎設施建設：持續鞏固公路施工主業基本盤，進一步推進產業融合發展融合發展 穩定施工主業基本盤，圍繞主業進行相關多元化拓展。穩定施工主業基本盤，圍繞主業

50、進行相關多元化拓展。公司擁有國家公路工程施工總承包特級資質、公路行業設計甲級資質、市政工程施工總承包等一級資質及專業資質，具備復合資質以支持補強公司產業、價值鏈，具備基建項目投資、設計、采購、施工、管養一體化的資源集成和實施能力，在公司業務主要涉及的交通基建板塊主營路橋、港航、軌交等交通基礎設施工程建設；公司堅持精益求精，近年來承建了包括全國首條智慧高速杭紹甬高速杭紹段在內的多項工程。2018-2023年，公司建筑施工業務營收CAGR+17.0%，其他業務營收CAGR+8.4%。圖圖22：2018-2023年，公司建筑施工業務營收年，公司建筑施工業務營收CAGR+17.0%圖圖 23：24H1

51、，公司建筑施工業務占比達，公司建筑施工業務占比達 93.44%數據來源：公司年報、廣發證券發展研究中心 數據來源：公司年報、廣發證券發展研究中心 路橋工程路橋工程工業務占主導，市政、養護、港航、鐵路工程并行。工業務占主導，市政、養護、港航、鐵路工程并行。根據浙江交工2024年度第一期中期票據募集說明書，公司建筑工程業務以路橋工程業務為主，2023Q1-3路橋工程新簽合同398億元，占比63.6%，目前處于主導地位。未來公司將鞏固公路施工主業基本盤，持續開拓港航、軌道、水利等業務，加快實現“大交通”；以交通基礎設施施工“鏈主”企業的目標定位，推進產業融合，增強綜合競爭力。自2020年至2023Q

52、1-3，公司非路橋工程業務占比從17.1%提升至36.4%。圖圖24：2020-2023年，年，路橋工程路橋工程業務是公司新簽合同主業務是公司新簽合同主要來源，多元化進展良好要來源，多元化進展良好 圖圖 25：24Q1-3 末末，公司公司路橋工程路橋工程業務新簽占比業務新簽占比 63.6%數據來源：浙江交工 2024 年度第一期中期票據募集說明書、廣發證券發展研究中心 數據來源：浙江交工 2024 年度第一期中期票據募集說明書、廣發證券發展研究中心 -10%0%10%20%30%40%50%(100)010020030040050020182019202020212022202324H1建筑施

53、工（億元）建筑施工YOY（右軸）0%20%40%60%80%100%20182019202020212022202324H1建筑施工(%)養護施工(%)其他(%)17.10%25.07%28.10%36.40%0%10%20%30%40%050010002020202120222023Q1-3鐵路工程(億元)港航工程(億元)養護工程(億元)市政工程(億元)路橋工程(億元)非建筑工程占比（右軸）82.90%74.93%71.90%63.60%11.16%15.91%16.21%15.37%0%20%40%60%80%100%2020202120222023Q1-3路橋工程(%)市政工程(%)養護

54、工程(%)港航工程(%)鐵路工程(%)識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 公司緊抓戰略機遇，積極開拓海外市場。公司緊抓戰略機遇，積極開拓海外市場。公司積極響應“一帶一路”、“交通強國”、“長三角一體化發展”等戰略，鞏固省內市場的的同時開拓省外、國外市場。截至2023年，公司承接業務遍布海外20個國家、全國30多個?。ㄖ陛犑校?。從公司2007年首次跨出國門，到2023年共建“一帶一路”十周年之際，公司已累計承接海外項目65個，總金額超23億美元，在走好“一帶一路”的同時講好中國故事。2018-2023年間，除20

55、22年疫情因素導致海外業務下降，公司海外業務總體小幅上漲，由2018年12.8億元上漲至15.3億元。國內業務總量上升顯著，由2018年251億元上漲至445.1億元。圖圖26：2018-2023年，公司海內外業務總量穩步上升年，公司海內外業務總量穩步上升 圖圖 27：公司所建項目遍布全國：公司所建項目遍布全國 31 省市（除港澳臺），省市（除港澳臺），覆蓋海外覆蓋海外 20 個國家個國家 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：浙江交科 2022 年 ESG 報告、廣發證券發展研究中心 94%95%95%96%96%97%97%98%98%99%0100200300400500

56、國內（億元）國外（億元）國內業務占比（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 三、養護業務與建筑工業化雙重發力，持續打造上下三、養護業務與建筑工業化雙重發力，持續打造上下游一體化能力游一體化能力（一）省內公路綜合養護龍頭，聚焦區域化、智慧化轉型（一）省內公路綜合養護龍頭，聚焦區域化、智慧化轉型 1.省內養護生力軍，專業與規模優勢明顯省內養護生力軍，專業與規模優勢明顯 養護業務成為省內主力，業務呈輻射性布局。行業地位看，浙江交工的養護業務目前國內規模實力均位于前列。規模端看，公司養護業務涉及路基路面養護、橋梁養

57、護、隧道養護、交通安全設施養護，橋梁防腐養護，現有各級養護基地70處，其中具有瀝青拌合裝置的養護基地26處，累計承養7100多公里公路主線。養護業務布局看，承養浙江省內近80%的運營高速公路及部分地方各等級道路的養護任務。圖圖28：公司養護業務：公司養護業務涉及路基路面養護、橋梁養護、隧道養護、交通安全設施養護、橋梁防腐養護涉及路基路面養護、橋梁養護、隧道養護、交通安全設施養護、橋梁防腐養護 數據來源：2023 年公司 ESG 報告、iFinD、廣發證券發展研究中心 養護業務營收規模成擴張趨勢，專業優勢明顯。養護業務營收規模成擴張趨勢，專業優勢明顯。2018-2023年，公司養護業務營收CAG

58、R+17.7%，業務發展穩健。2023年，公司新簽養護業務訂單超60億元；營收41.2億元，同比-8.8pct，占收入比重8.9%，同比-0.9pct；毛利率9.40%，同比+3.3pct。公司養護業務具備專業優勢，自主研發多種關鍵技術。數字化優勢：公司養護業務具備專業優勢，自主研發多種關鍵技術。數字化優勢：研發公路橋梁數智管養綜合信息系統與針對營運高速公路施工環境障礙物的識別算法，實現養護業務無人化、自動化。技術優勢：技術優勢：掌握路面日常養護、橋隧防腐、超高性能混凝土等材料、裝備核心技術。圖圖29：2018-2023年，公司養護業務營收年，公司養護業務營收CAGR+17.7%圖圖30：20

59、18-2023年，公司養護業務結構占比穩定年，公司養護業務結構占比穩定 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 浙江交科99.99%浙江交工交科投資公司0.01%100%路基路面養護100%浙江交工集團股份有限公司養護分公司隧道養護橋梁養護交通安全設施養護橋梁防腐養護陸域水域18.323.535.133.545.241.29.48.1%4.9%6.9%4.3%6.1%9.4%7.5%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%-60.0-40.0-20.00.020.040.060.0營業收入（億元）YOY（%）-右

60、軸毛利率（%）-右軸8.8%9.6%10.5%7.9%9.8%8.9%5.1%0.8 0.9-2.6 1.9-0.9-6.4-8-6-4-20240%2%4%6%8%10%12%20182019202020212022202324H1養護業務收入占比（%）養護業務占比yoy（pct）-右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 表表4：公司養護創新案例豐富，自主研發多種關鍵技術：公司養護創新案例豐富，自主研發多種關鍵技術 創新案例創新案例 技術介紹技術介紹 技術應用技術應用 變量銑刨變量銑刨+超薄磨耗層組合技術超

61、薄磨耗層組合技術在高架橋平整度提升工程的應用在高架橋平整度提升工程的應用 通過前期路面建模，生成即時高程修正信息，利用銑刨機的機載控制系統精準控制銑刨厚度，并采用 UTFC-H 型超薄磨耗層對路面功能性加以恢復。機場高架橋 鋼管混凝土拱橋整體提載加固工鋼管混凝土拱橋整體提載加固工程程 圍繞拱肋增大截面加固、新增縱梁加固、增設風撐加固、體外系桿加固、更換吊桿加固等五項核心加固技術，逐步實現了鋼管拱橋強度和剛度的雙提升。呂山大橋、細沙河特大橋 嘉紹大橋綜合養護工程嘉紹大橋綜合養護工程 采用自主研發的新設備和工藝體系創新，攻克鋼箱梁病害檢查裝備養護難題。針對斜拉索下錨頭病害防護和檢查難題，提出“二次

62、防護+可視化改造”解決方案。通過結合新型材料應用、工藝優化創新以及新型裝置自主研發，綜合提升橋面系運營質量。嘉紹大橋 金麗溫高速金麗溫高速 2016-2017 年路面養年路面養護專項工程護專項工程 就地熱再生關鍵技術應用；超薄磨耗層罩面關鍵技術應用；單滾筒廠拌熱再生關鍵技術應用；隧道水泥混凝土路面裂縫處治關鍵技術應用；平板車運輸鋼輪壓路機防側移裝置研發應用。金麗溫高速 復拌加鋪就地熱再生技術在杭徽復拌加鋪就地熱再生技術在杭徽高速的應用高速的應用 在對杭徽高速原路面進行復拌再生的基礎上，同步加鋪一層厚 12cm 新混合料，有效提升了杭徽高速原路面技術狀況和強度，提升了整體服役性能。杭徽高速 數據

63、來源：中國物聯網、中國養護與管理公眾號、廣發證券發展研究中心 2.集團內部協同發展，養護業務滲透地方市場集團內部協同發展，養護業務滲透地方市場 背靠浙江交通投資集團，內部或實現協同發展。背靠浙江交通投資集團，內部或實現協同發展。公司背靠大股東浙江交通投資集團，大股東作為浙江省高速公路投資主體，近年來高速公路投資穩步提升。2022年，浙江交投擬建高速公路里程133公里、在建高速公路里程368公里。2019-2023年，浙江交投累計建成省內高速公路里程穩步增長，2023年，浙江交投累計建成省內高速公路里程達3581公里，占省內高速公路里程64.9%。大股東旗下高速公路資產或與上市公司形成良好協同效

64、應，19-23年，浙江交投養護經費由12.4億元增到18.4億元，CAGR+10.4%，未來或持續助力公司養護業務發展。圖圖31：2018-2022年，浙江交投擬建、在建高速公路里年，浙江交投擬建、在建高速公路里程情況程情況 圖圖32：2019-2023年，浙江交投累計建成省內高速公路年，浙江交投累計建成省內高速公路里程穩步增長里程穩步增長 數據來源：浙江交投 ESG 報告、廣發證券發展研究中心 數據來源：浙江交投 ESG 報告、廣發證券發展研究中心 89286231341332833683323363680100200300400擬建高速公路里程（公里）在建高速公路里程（公里）2933325

65、03313340434665.30%10.81%1.94%2.75%1.82%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%01000200030004000累計建成省內高速公路里程（公里）累計建成省內高速公路里程增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 圖圖33：2019-2023年，浙江交投養護經費年，浙江交投養護經費CAGR+10.4%數據來源：浙江交投 ESG 報告、廣發證券發展研究中心 養護業務擴大布局，深入滲透地方市場。養護業務擴大布局，深入滲透地方市場。2023年，公司養護業務持續

66、推進“進城下鄉”戰略，推動養護業務與路面業務集約發展，通過區域化經營深入地方市場。2023年5月，公司中標5216萬元新昌縣農村公路大中修工程和1144萬元新昌縣普通國道路基路面養護工程項目，實施路面病害處治（含標線恢復）、排水設施完善等施工，進一步拓展新昌片區市場占有率。表表5：公司中標多個養護項目，進一步拓展市場占有率：公司中標多個養護項目，進一步拓展市場占有率 中標項目名稱中標項目名稱 中標公司中標公司 工期工期 里程里程（km）內容內容 公里單價公里單價（萬元（萬元/km）甬金高速公路紹興段甬金高速公路紹興段2022年年路面養護工程路面養護工程 浙江順暢高等級公路養護有限公司 220

67、日 73.15 全線路面翻漿、裂縫、龜裂、網裂等病害處理，病害嚴重路段路面銑刨加鋪，重新施劃所有標線，改造 7 座橋160 型伸縮縫，提升服務區周邊綠化，調整護欄、加固路肩等 51.62 遂昌縣遂昌縣“四好農村路四好農村路”建設建設-2024 年農村公路大中修工年農村公路大中修工程程 浙江交工高等級公路養護有限公司 180 日 147.27 公路路基、路面、橋涵及安全設施施工完成和缺陷責任期缺陷修復 30.83 杭州市富陽區杭州市富陽區2022年農村公年農村公路大中修工程（南新線大中修路大中修工程（南新線大中修工程）工程）浙江順暢高等級公路養護有限公司 150 日 3.40 老路大中修整治項目

68、，路基、路面、橋梁（涵洞）、交叉工程及交安設施的修復、完善和調整 172.64 新昌縣新昌縣2024年普通省道路基年普通省道路基路面養護工程路面養護工程 浙江順暢高等級公路養護有限公司 90 日 5.23 銑刨、銑刨后加鋪面層、路面病害處置、路面銑刨換鋪后對標線進行原狀恢復、交安設施設置等施工完成及缺陷責任期缺陷修復 142.84 637 國道松陽裕溪至雅溪口國道松陽裕溪至雅溪口段改建工程建養一體化項目段改建工程建養一體化項目 浙江交工集團股份有限公司 42 個月 19.57 全線按照雙向四車道一級公路技術標準建設，路基寬度24.5 米，全線設有 16 座橋梁，總長 3531.84 建設 67

69、36.17 萬元/km，養護638.86 萬元/km 數據來源：紹興市交通投資集團官網、浙江省政務服務網、浙江省公共資源交易中心、浙江養護集團公眾號、紹興公共資源交易網、廣發證券發展研究中心 12.415.615.814.918.4-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%-10-5051015202530浙江交投養護經費（億元）YOY（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 3.浙江省養護“十四五”規劃清晰，市場空間有保障浙江省養護“十四五”規劃清晰，市場空間有保障 省內國道、省道及高速公路方面，

70、“十四五”規劃養護規劃清晰，市場空間有保障。省內國道、省道及高速公路方面，“十四五”規劃養護規劃清晰，市場空間有保障。根據浙江省公路發展“十四五”規劃，“十四五”期間省內高速公路、普通國省道養護投入為328億元，養護規模1.2萬公里，其中24-25年養護施工投入142億元，養護工程規模0.52萬公里（不含農村公路）。表表6：“十四五”期間，浙江省養護施工投入共計：“十四五”期間，浙江省養護施工投入共計328億元，養護工程規模億元，養護工程規模1.2萬公里萬公里 普通國道普通國道 普通省道普通省道 高速公路高速公路 合計合計 2021 養護工程規模（公里）500 500 1000 2000 養護

71、投入（億元）16 13 25 54 2022 養護工程規模（公里）500 900 1000 2400 養護投入（億元）17 24 25 66 2023 養護工程規模（公里）500 900 1000 2400 養護投入（億元）17 24 25 66 2024 養護工程規模（公里）500 900 1000 2400 養護投入（億元）17 24 25 66 2025 養護工程規模（公里）600 1000 1200 2800 養護投入（億元）20 26 30 76“十四五十四五”期間匯總期間匯總 養護工程規模（公里）養護工程規模（公里）2600 4200 5200 12000 養護投入（億元）養護投入

72、（億元）87 111 130 328 數據來源：浙江省公路發展“十四五”規劃、廣發證券發展研究中心 農村公路方面，在“十四五”規劃下養護投入或維持一定強度。農村公路方面，在“十四五”規劃下養護投入或維持一定強度。根據“十四五”規劃，25年浙江省內農村公路總里程將達10.9萬公里，且“十四五”期間計劃完成農村公路大中修3萬公里，浙江全省綜合交通占25年末省內農村公路27.5%。根據浙江省公共資源交易中心招標及中標結果公告，我們計算農村公路大中修、小修養護施工單價均值約為64.3萬元/公里、3.2萬元/公里。我們假設除“十四五”規劃大中修3萬公里外，其余7.9萬公里農村公路均需小修或者保養，由此由

73、此預測預測“十四五”期間，“十四五”期間，農村農村各類公路養護投入共計各類公路養護投入共計218.2億元億元，浙江交科養護業務預計有較大的市場空間。，浙江交科養護業務預計有較大的市場空間。表表7：浙江省農村公路大中修、小修養護單價均值約為：浙江省農村公路大中修、小修養護單價均值約為64.3萬元萬元/公里、公里、3.2萬元萬元/公里公里 項目類型項目類型 項目名稱項目名稱 里程里程 中標價中標價 單價單價 大中修大中修 妙西鎮 11 省道至朗村大中修項目、妙西鎮 306 省道至白鷺谷道路大中修項目妙西鎮 11 省道至朗村大中修項目 2.1 146.9 70.6 甬金高速公路紹興段 73.4 38

74、73.0 52.8 杭州市富陽區 2022 年農村公路大中修工程（南新線大中修工程）3.4 587.0 172.6 新昌縣 2024 年普通國道路基路面養護工程施工 37.1 2850.0 76.8 平均單公里價格 64.3 小修保養小修保養 縉云縣 2024 年普通國省道及縣道公路小修保養總承包項目 570.3 1856.9 3.3 2024 年度遂昌縣國省道、農村公路小修保養工程 731.4 2245.8 3.1 平均單公里價格 3.2 數據來源：紹興市交通投資集團官網、浙江省政務服務網、浙江省公共資源交易中心、紹興公共資源交易網、湖州市公共資源交易網、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現

75、價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 表表8：預計“十四五”時期浙江省農村公路公路養護工程投入共計：預計“十四五”時期浙江省農村公路公路養護工程投入共計218.2億元億元 農村公路養護施工農村公路養護施工 大中修大中修 小修小修 合計合計 養護單價（萬元養護單價（萬元/公里公里)64.3 3.2-2021 農村公路養護工程規模（公里）3571 9405 12976 農村公路養護投入（億元）23.0 3.0 26.0 2022 農村公路養護工程規模（公里）6429 16929 23358 農村公路養護投入（億元）41.3 5.4

76、 46.8 2023 農村公路養護工程規模（公里）6429 16929 23358 農村公路養護投入（億元）41.3 5.4 46.8 2024 農村公路養護工程規模（公里）6429 16929 23358 農村公路養護投入（億元）41.3 5.4 46.8 2025 農村公路養護工程規模（公里）7143 18810 25953 農村公路養護投入（億元）45.9 6.0 51.9“十四五”期間匯總“十四五”期間匯總 合計農村公路養護工程規模（公里）30000 79000 109000 合計農村公路養護投入（億元）192.9 25.3 218.2 數據來源：浙江省公路發展“十四五”規劃、廣發證券

77、發展研究中心 浙江省公路建設持續推進，養護市場空間或不斷增長。浙江省公路建設持續推進，養護市場空間或不斷增長。2023年浙江省公路建設總投資2132億元，同比+9.9%，全省公路總里程12.1萬公里，高速公路里程5509公里，同比+4.16%。推進農村公路建設政策，推動交通建設項目更多向進村入戶傾斜，根據浙江省公路發展“十四五”規劃，到2025年，實現農村公路約10.9萬公里（截至2023年，農村公路總里程達到10.2萬公里），促進農村公路建設，未來農村道路養護市場空間或持續增長。圖圖34：2018-2023年，浙江省公路建設總投資穩步增長年，浙江省公路建設總投資穩步增長 圖圖35：2023年

78、，浙江省高速公路里程年，浙江省高速公路里程5509公里公里 數據來源：浙江省交通運輸廳、廣發證券發展研究中心 數據來源：浙江省統計局、廣發證券發展研究中心 1532 1619 1732 1799 1940 2132 12.8%5.7%7.0%3.8%7.8%9.9%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%05001000150020002500公路建設投資（億元）公路建設投資同比增長率（%）4421464350965184528955095.02%9.76%1.73%2.03%4.16%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%01

79、00020003000400050006000高速公路（公里）高速公路里程同比增長率（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 表表9：浙江省交通運輸廳制定農村公路建設政策，推動農村公路養護業務發展：浙江省交通運輸廳制定農村公路建設政策，推動農村公路養護業務發展 政策名稱政策名稱 主要目標主要目標 農村公路路網提農村公路路網提升專項行動方案升專項行動方案 到 2025 年，全省基本建成層次分明、規模合適、功能完善、安全綠色的農村公路體系。農村公路數字化農村公路數字化改革專項行動方案改革專項行動方案 到 2025

80、年，全面建成“浙路智富”農村公路綜合一體化平臺，形成科學高效協同聯動的農村公路現代化治理體系和服務體系；建立農村公路智能化管養新模式，構建農村公路全鏈條智能應急響應新格局，形成一批“助富、共富”主題應用場景。數據來源：浙江省交通運輸廳、廣發證券發展研究中心 （二）建筑工業化基地建設持續發力，以基地為紐帶推進產業融合（二）建筑工業化基地建設持續發力，以基地為紐帶推進產業融合 建筑工業化業務快速發展，省內持續布局建筑工業化基地。截至2023年末，公司充分發揮產業基地區位優勢和內部業務支持優勢，累計落地建筑工業化基地（含礦山）24個，其中省內基地19個，已覆蓋省內10個地級市，基本實現“省內成網促效

81、益”的良好格局。2023年，浙江交工建筑工業化事業部進一步完善基地布局、持續推動產業升級，全年實現營收較上一年增長17%，為建筑工業化產業“十四五”發展奠定堅實基礎。圖圖36：浙江交工建筑工業化基地分布示意圖浙江交工建筑工業化基地分布示意圖 圖圖37：浙江交工建筑工業化基地實景圖浙江交工建筑工業化基地實景圖 數據來源：浙江交工集團公眾號、廣發證券發展研究中心 數據來源：浙江在線、浙江交工集團公眾號、廣發證券發展研究中心 建筑工業化持續助力，產業賦能優勢明顯。建筑工業化持續助力，產業賦能優勢明顯。公司以建筑工業化基地為切入點，通過科學布局布點，帶動工程質量、安全和施工水平提升，加快傳統建筑業產業

82、鏈轉型升級。效率方面，效率方面，根據建筑工業化研究所，建筑工業化基地能夠實現構件集中預制，與傳統在現場完成澆筑施工相比效率提高超30%；產能方面，產能方面，根據浙江交工集團公眾號，建筑工業化施工具備速度優勢，從原材料進廠到成品出廠，智能化運作方式讓產能達到普通梁廠的2-3倍；成本投入方面，成本投入方面，根據浙江交工寧英杰，全程自動化控制系統和質量可追溯系統實現操作過程全自動控制，有效減少人力資源投入和質量問題。2023年，衢州等建筑工業化基地帶動交工在股東方中標合同額達86.02億元。臨?；嘏R?；亟交亟交匚某苫匚某苫亟B興基地紹興基地 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明

83、 2222/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 表表10：浙江交工湖州、紹興、臨海、蘭溪、十堰工業化基地產能可觀浙江交工湖州、紹興、臨海、蘭溪、十堰工業化基地產能可觀 工業化基地名稱工業化基地名稱 產能產能 產值產值 占地面積（平方米）占地面積（平方米）湖州湖州 預制梁板 7 萬方/年、預制構件 5 萬方/年、商品混凝土 60 萬方/年 3 億元/年-紹興紹興 已累計混凝土產量 41.48 萬方 13 億/年-臨海臨海 預制構件 15 萬方/年-181333 蘭溪蘭溪 母液 4 萬噸/年、成品 10 萬噸/年、母液 30 噸/日-12866 十堰十堰 商品混凝土 4

84、80 方/小時-96440 數據來源：浙江在線、浙江交工集團公眾號、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 四、盈利預測和投資建議四、盈利預測和投資建議（一）盈利預測（一）盈利預測 訂單端：當前浙江省在城鎮化率和高速公路密度等指標上存在較大提升空間、疊加訂單端：當前浙江省在城鎮化率和高速公路密度等指標上存在較大提升空間、疊加長三角一體化高質量發展工作持續推進，省內綜合交通基礎建設投資快增可期。長三角一體化高質量發展工作持續推進，省內綜合交通基礎建設投資快增可期。作為浙江省屬交通工程施工企業龍頭

85、，公司資質體系完整、大型項目建設經驗豐富，在省內訂單獲取方面存在突出優勢。2024Q1-3年，受審批等影響，公司工程施工主業新簽合同額464億元，同比-4.9%，當前公司在手訂單充裕，截至24Q3達1431億元。表表11：24Q1-3，公司新簽訂單增速放緩，在手訂單充裕，公司新簽訂單增速放緩，在手訂單充裕 2019 2020 2021 2022 2023 2024Q1-3 在手訂單總額（億元）635.8 704.9 820.6 961.9 1125.0 1430.6 YoY 50.5%10.9%16.4%17.2%17.0%32.5%累計新中標且簽約訂單總額（億元）175.4 137.8 95

86、.9 327.1 730.4 464.0 YoY 212.3%-21.4%-30.4%241.2%123.3%-4.9%數據來源：公司經營公告、廣發證券發展研究中心 基于上述市場環境和公司省內施工資源和能力，我們預計：基于上述市場環境和公司省內施工資源和能力，我們預計：營收端：基于訂單預測數據和公司業務開展情況，我們預計：營收端：基于訂單預測數據和公司業務開展情況，我們預計：（1）基建工程與投資：）基建工程與投資：公司在手訂單充足，2萬億省內綜合交通投資落地背景下基建業務有望持續增長，預計24-26年營收分別為444、479、518億元，公司省內基建競爭力強勁，結合近期浙江省內交通投資情況，預

87、計24-26年毛利率分別為8.40%、8.45%、8.50%。（2）養護施工：）養護施工：公司具有較強養護專業優勢和規模優勢，通過區域化經營深入地方市場，進一步延伸投建養一體化業務，預計24-26年營收分別為39、39、41億元，結合23年該業務情況，預計24-26年毛利率均為9.40%。（3）其他業務：）其他業務：預計24-26年其他主營業務營收分別為5.63、7.04、8.80億元，結合既往情況，我們預計24-26年該業務毛利率分別為15.00%、15.20%、15.40%。根據上述情況，我們預計年公司總營收分別為根據上述情況，我們預計年公司總營收分別為489、526、567億元，綜合毛利

88、率分億元，綜合毛利率分別為別為8.6%、8.6%和和8.7%。表表12：分業務營收預測表（單位：億元）：分業務營收預測表（單位：億元）2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 建筑施工業務建筑施工業務 營業收入 418.54 411.60 414.93 443.97 479.49 517.85 YOY 25.45%-1.66%0.81%7.00%8.00%8.00%毛利 35.07 33.86 32.50 37.29 40.52 44.02 毛利率 8.38%8.23%7.83%8.40%8.45%8.50%化工行業化工行業 營業收入 36.49 4.69-YOY 18

89、.27%-87.14%-識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 毛利 3.63 0.69 -毛利率 9.95%14.67%-公路養護行業公路養護行業 營業收入-45.16 41.20 39.14 39.14 40.70 YOY-8.78%-5.00%0.00%4.00%毛利-2.75 3.87 3.68 3.68 3.83 毛利率-6.08%9.40%9.40%9.40%9.40%其他其他 營業收入 5.55 3.24 4.33 5.63 7.04 8.80 YOY 92.31%-41.68%33.77%30.00

90、%25.00%25.00%毛利 0.76 0.43 0.65 0.84 1.07 1.35 毛利率 13.76%13.19%14.90%15.00%15.20%15.40%總計總計 營業收入營業收入 460.58 464.70 460.46 488.74 525.67 567.35 YOY 25.37%0.89%-0.91%6.14%7.56%7.93%毛利毛利 39.46 37.72 37.02 41.82 45.27 49.20 毛利率毛利率 8.6%8.1%8.0%8.6%8.6%8.7%數據來源：公司財報、浙江交工財報、廣發證券發展研究中心 費用端：（費用端：（1）銷售費用率：）銷售費

91、用率：基于各業務條線經營人員穩定發展和公司業務經營拓展保持穩增需求，公司銷售費用預計隨營收增長，結合營收預測情況，我們假設公司24-26年銷售費用率均為0.04%；（2）管理費用率：）管理費用率：隨業務發展及營收規模擴張，公司提高管理水平、實現降本增效，基于營收預測情況，我們假設公司24-26年管理費用率分別為1.49%、1.46%、1.45%；（3）研發費用率：）研發費用率：基于公司圍繞核心業務、重點業態開展科技攻關、保持研發投入，考慮到營收預測情況，我們假設公司24-26年研發費用率分別為2.45%、2.40%、2.40%。表表13：期間費用預測表（單位：億元）：期間費用預測表（單位：億元

92、）2023 2024E 2025E 2026E 營業收入 460.46 488.74 525.67 567.35 銷售費用 0.16 0.17 0.19 0.20 銷售費用率 0.04%0.04%0.04%0.04%管理費用 6.67 7.28 7.67 8.23 管理費用率 1.45%1.49%1.46%1.45%研發費用 10.46 11.97 12.62 13.62 研發費用率 2.27%2.45%2.40%2.40%數據來源：公司財報、廣發證券發展研究中心 利潤端：利潤端：預計24-26年公司營收分別為489、526、567億元，同比+6.14%、7.56%、7.93%；實現歸母凈利潤

93、14.25、15.57、17.11億元，同比+5.73%、9.31%、9.86%。表表14：盈利預測表（單位：億元）：盈利預測表（單位：億元）2023 2024E 2025E 2026E 營業收入 460.46 488.74 525.67 567.35 YOY-1.16%6.14%7.56%7.93%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 營業成本 423.44 446.92 480.40 518.15 YOY-1.04%5.55%7.49%7.86%毛利率 8.04%8.56%8.61%8.67%歸母凈利潤 13

94、.48 14.25 15.57 17.11 YOY-13.28%5.73%9.31%9.86%數據來源：公司財報、廣發證券發展研究中心 （二）投資建議（二）投資建議 從相對估值角度看：從相對估值角度看：浙江交科作為浙江省內優質地方國企，在省內基礎設施建設與投資業務方面具有競爭優勢。我們選取同為位處優質區域、所從事業務類型接近（收入構成均主要以建筑基建等施工業務為主）、商業模式類似、主要客戶類型均為政府的優質地方國企四川路橋、隧道股份、上海建工作為可比公司。參考可比公司平均估值水平，給予公司25年合理估值9倍PE，對應每股合理價值5.39元。首次覆蓋給予“買入”評級。表表15：可比公司估值表可比

95、公司估值表（2024年年12月月17日收盤價）日收盤價）股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 股價（元）股價（元）PE（倍）（倍）PE(TTM)（倍）（倍）PB（倍）（倍）2024E 2025E 2026E 600039.SH 四川路橋 7.41 8.5 8.1 7.6 10.72 1.43 600820.SH 上海建工 2.75 14.5 13.4 12.2 15.14 0.80 600170.SH 隧道股份 7.01 7.1 6.7 6.3 7.49 0.76 加權平均-9.5 9.0 8.4 11.1 1.16 002061.SZ 浙江交科 4.16 7.6 6.9 6.3 7.6 0.7

96、6 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 注：可比公司均采用 Wind 一致預期，平均數采用市值加權平均 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 五、風險提示五、風險提示（一）浙江省“十四五”基礎設施建設投資力度不及預期（一）浙江省“十四五”基礎設施建設投資力度不及預期 公司核心業務基礎設施建設與投資與宏觀經濟形勢相關性強，若未來浙江省經濟增長放緩，減少省內基礎設施建設投資，新簽訂單或不及預期。（二）基建投資業務回款風險（二）基建投資業務回款風險 基礎建設工程業務具有資金投入高、建設周期長和資金回收慢的特點，若

97、業主賬款結算不及時或違約，公司資金流動性可能受到一定影響。（三）訂單執行進度不及預期（三）訂單執行進度不及預期 基礎建設工程業務涉及諸多合同，若施工過程中出現不可控風險或意外情況，導致項目無法如期完成，收入確認或不及預期。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 資產負債表資產負債表 單位：百萬元單位：百萬元 現金流量表現金流量表 單位：百萬元單位：百萬元 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 202

98、5E 2026E 流動資產流動資產 45,766 52,571 54,529 58,769 63,591 經營活動現金流經營活動現金流 1,022 571 634 1,499 2,315 貨幣資金 11,335 11,438 10,004 10,325 11,417 凈利潤 1,716 1,466 1,550 1,695 1,862 應收及預付 6,125 6,891 7,537 8,296 9,007 折舊攤銷 572 550 540 626 713 存貨 1,679 1,840 1,946 2,045 2,158 營運資金變動-1,176-1,532-1,818-1,209-670 其他流

99、動資產 26,627 32,402 35,042 38,103 41,008 其它-91 88 362 387 410 非流動資產非流動資產 13,200 16,785 18,617 19,444 20,185 投資活動現金流投資活動現金流 1,101-1,527-2,134-1,278-1,263 長期股權投資 1,624 2,065 2,506 2,947 3,387 資本支出-855-906-958-954-949 固定資產 2,311 3,348 3,774 4,115 4,368 投資變動 1,529-703-444-444-444 在建工程 780 269 269 269 269

100、其他 427 82-733 120 129 無形資產 300 295 335 375 416 籌資活動現金流籌資活動現金流-63 1,213 66 101 40 其他長期資產 8,184 10,808 11,733 11,738 11,744 銀行借款 2,186 2,917 892 892 892 資產總計資產總計 58,966 69,356 73,146 78,213 83,775 股權融資 49 88 0 0 0 流動負債流動負債 39,924 47,204 49,785 53,547 57,675 其他-2,297-1,792-827-792-852 短期借款 5,509 6,402

101、7,294 8,186 9,079 現金凈增加額現金凈增加額 2,066 252-1,434 322 1,091 應付及預收 25,818 31,045 32,506 34,941 37,687 期初現金余額期初現金余額 8,987 11,053 11,305 9,870 10,192 其他流動負債 8,597 9,758 9,985 10,419 10,910 期末現金余額期末現金余額 11,053 11,305 9,870 10,192 11,283 非流動負債非流動負債 5,108 7,117 7,125 7,125 7,125 長期借款 4,837 6,862 6,862 6,862

102、6,862 應付債券 0 0 0 0 0 其他非流動負債 271 256 264 264 264 負債合計負債合計 45,032 54,322 56,911 60,672 64,801 股本 1,857 2,599 2,599 2,599 2,599 資本公積 5,150 4,358 4,358 4,358 4,358 主要財務比率主要財務比率 留存收益 6,212 7,244 8,320 9,488 10,771 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權13,218 14,195 15,271 16,439 17,722 成長

103、能力成長能力 少數股東權益 715 839 965 1,102 1,253 營業收入 1.1%-1.2%6.1%7.6%7.9%負債和股東權益負債和股東權益 58,966 69,356 73,146 78,213 83,775 營業利潤 46.2%-13.7%5.7%9.3%9.9%歸母凈利潤 60.5%-13.3%5.7%9.3%9.9%獲利能力獲利能力 利潤表利潤表 單位：單位：百萬元百萬元 毛利率 8.1%8.0%8.6%8.6%8.7%至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利率 3.7%3.2%3.2%3.2%3.3%營業收入營業收

104、入 46584 46046 48874 52567 56735 ROE 11.8%9.5%9.3%9.5%9.7%營業成本 42789 42344 44692 48040 51815 ROIC 5.7%4.9%5.6%5.7%5.9%營業稅金及附加 129 130 138 148 160 償債能力償債能力 銷售費用 19 16 17 19 20 資產負債率 76.4%78.3%77.8%77.6%77.4%管理費用 670 667 728 767 823 凈負債比率 323.2%361.3%350.5%345.9%341.5%研發費用 1070 1046 1197 1262 1362 流動比率

105、 1.15 1.11 1.10 1.10 1.10 財務費用 113 73 208 252 270 速動比率 0.48 0.43 0.40 0.40 0.40 資產減值損失-62-32-46-56-61 營運能力營運能力 公允價值變動收益-4 0 0 0 0 總資產周轉率 0.83 0.72 0.69 0.69 0.70 投資凈收益 335 105 111 120 129 應收賬款周轉率 8.94 7.42 7.07 6.92 6.83 營業利潤營業利潤 2118 1828 1931 2111 2319 存貨周轉率 23.92 24.06 23.61 24.07 24.66 營業外收支 6-1

106、 0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）利潤總額利潤總額 2124 1827 1931 2111 2319 每股收益 0.93 0.52 0.55 0.60 0.66 所得稅 408 360 381 417 458 每股經營現金流 0.55 0.22 0.24 0.58 0.89 凈利潤凈利潤 1716 1466 1550 1695 1862 每股凈資產 7.12 5.46 5.88 6.32 6.82 少數股東損益 162 119 125 137 151 估值比率估值比率 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1554 1348 1425 1557 1711 P/E 5.70 7.02 7.5

107、9 6.94 6.32 EBITDA 2385 2323 2680 2990 3302 P/B 0.74 0.67 0.71 0.66 0.61 EPS（元）0.93 0.52 0.55 0.60 0.66 EV/EBITDA 4.35 5.15 5.79 5.38 4.81 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2828/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 廣發建筑行業研究小組廣發建筑行業研究小組 耿 鵬 智：首席分析師，東南大學工學碩士，一級建造師、注冊咨詢工程師（投資），2024 年加入廣發證券發展研究中心。尉 凱 旋：資深分析師，復旦大學金融碩士，2

108、018 年加入廣發證券發展研究中心。喬 鋼：高級分析師，華威大學金融與經濟學碩士，武漢大學經濟學學士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。張 子 峻：研究員，香港中文大學（深圳）會計學碩士，北京理工大學會計學學士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業投資評級說明行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：

109、預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18 層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81 號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證

110、券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明

111、廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分

112、或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣 系因此投資者應當考慮存潛利益沖突而對獨性產生影響不僅依據內容 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2929/2929 Table_PageText 浙江交科|公司深度研究 發證券并不因相關人員通過其他途

113、徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣

114、發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策

115、略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。