思瑞浦-公司研究報告：模擬芯片引領者國產替代新機遇-20200908（39頁）.pdf

《思瑞浦-公司研究報告：模擬芯片引領者國產替代新機遇-20200908（39頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《思瑞浦-公司研究報告：模擬芯片引領者國產替代新機遇-20200908（39頁）.pdf（39頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 / 39 公司研究|信息技術|半導體與半導體生產設備 證券研究報告 思瑞浦思瑞浦(688536)公司研究報告公司研究報告 2020 年 09 月 08 日 模擬模擬芯片引領者，國產替代新機遇芯片引領者，國產替代新機遇 思瑞浦思瑞浦(688536)公司研究報告公司研究報告 報告要點：報告要點： 模擬芯片引領者，模擬芯片引領者，加碼研發提高競爭力加碼研發提高競爭力 思瑞浦主營高性能模擬芯片，分為信號鏈模擬芯片和電源管理模擬芯片兩 大類，產品以信號鏈模擬芯片為主，并逐漸向電源管理模擬芯片拓展。目前 已擁有超過 900 款可供銷售的產品型號，其應用范圍涵蓋信息通

2、訊、工業 控制、監控安全、醫療健康、儀器儀表和家用電器等眾多領域。憑借優異的 技術實力、 產品性能和客戶服務能力， 公司已經與國內外各行業的龍頭客戶 建立了長期的合作關系， 包括華為、 中興、 科沃斯、 寧德時代、 ?？低暤?。 此次募資主要用于加碼研發投入，投資項目契合公司現有產品鏈條的拓展、 延伸以及現有研發能力提高的需要，可進一步提高公司的市場地位及核心 競爭力。 模擬芯片前景廣闊，國產替代穩步前行模擬芯片前景廣闊，國產替代穩步前行 全球模擬芯片的市場規模廣闊，從 2013 年的 401 億美元增長至 588 億美 元，復合增長率為 7.96%。中國的模擬芯片市場是全球的重要組成部分，

3、2013-2018 年的復合增速為 9.16%。但面對國內廣闊的市場，尚未出現登 上全球舞臺本土模擬芯片企業， 在當前外部環境不確定性增大的背景下， 國 產替代勢在必行。 思瑞浦在信號鏈領域具有較深的積累， 在放大器與比較器 領域有較為穩固的市場地位， 部分產品性能不輸競爭對手， 在當前國產替代在當前國產替代 的潮流下，公司將享受行業增長與份額擴張的雙重紅利。的潮流下，公司將享受行業增長與份額擴張的雙重紅利。 立足信號鏈產品，受益通訊行業快速發展立足信號鏈產品，受益通訊行業快速發展 公司產品的下游領域中， 通訊領域占據 60%以上的份額。 目前正處于 5G 加 速滲透的階段，思瑞浦突破了部分

4、5G 關鍵芯片的國外壟斷, 并成功進入 通信設備龍頭華為、 中興的供應鏈， 成為國內通信企業模擬芯片領域的主要 本土供應商之一。無論國內國際，華為、中興均占據了大量 5G 市場份額， 市場前景十分明朗，作為二者模擬芯片供應商的思瑞浦將享受巨大的市場 紅利。 投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 隨著中美貿易摩擦的升級， 芯片國產化替代進程將加速進行。 公司將顯著受 益，進入快速發展期。預計 2020-2022 營收 5.48、7.68、10.74 億元，歸母 凈利潤 1.49、2.37、3.43 億元，給予“增持”評級。 風險提示風險提示 新冠疫情影響供應鏈及市場需求； 中美貿易摩擦影響產業鏈

5、供應； 新產品研 發不及預期；下游客戶業務發展不及預期。 附表：盈利預測附表：盈利預測 財務數據和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 113.93 303.58 548.18 767.45 1074.44 收入同比（%） 1.91 166.47 80.57 40.00 40.00 歸母凈利潤(百萬元) -8.82 70.98 149.44 237.12 343.95 歸母凈利潤同比(%) -272.10 904.82 110.53 58.68 45.05 ROE（%） -13.93 32.41 5.94 8.62 11.11 每股收益（元） -0.

6、11 0.89 1.87 2.96 4.30 市盈率(P/E) -1049.60 130.41 61.95 39.04 26.91 資料來源：Wind,國元證券研究中心 增持增持|首次推薦首次推薦 當前價： 115.71 元 基本數據 52 周最高/最低價（元） ： A 股流通股（百萬股） ： A 股總股本（百萬股） ： 80.00 流通市值（百萬元） ： 總市值（百萬元） ： 過去一年股價走勢 資料來源：Wind 相關研究報告 報告作者 分析師 賀茂飛 執業證書編號 S0020520060001 電話 021-51097188 郵箱 聯系人 劉堃 電話 021-51097188 郵箱 -11

7、% -3% 6% 14% 22% 9/912/93/96/89/7 思瑞浦滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 / 39 目 錄 1.思瑞浦：國內模擬芯片巨頭，產品業務布局廣泛 . 5 1.1 業務介紹：專注模擬芯片設計，面向通信、工控等應用. 5 1.2 財務狀況：營收增勢迅猛，毛利穩步提升 . 7 1.3 業務模式：直銷占比快速上升，新客戶帶動營收增長 . 11 1.4 治理體系：管理人員深耕技術，結構合理經驗豐富 . 15 1.5 募投項目：國產替代風口襲來，募資擴張產能提升研發. 16 2.發展驅動力一：模擬芯片行業前景廣闊，國產替代穩步前行 . 17 2.1 行業定位：專

8、注模擬芯片行業 . 17 2.2 行業規模：模擬芯片市場穩健增長 . 20 2.3 競爭格局：海外廠商主導，技術升級逐漸實現進口替代. 22 2.4 模擬芯片行業競爭力：高產品數量+高性能 . 24 3.發展驅動力二：立足信號鏈產品，受益通訊快速發展 . 29 3.1 通訊行業：5G 迎來需求暴增，模擬芯片下游核心驅動力 . 29 3.2 核心優勢：背靠通訊大客戶獲行業發展紅利 . 32 4.盈利預測及投資建議 . 36 5.風險提示 . 37 pOpMsPsPnPmNsOmRvNwPoN7NaObRpNmMmOqQjMoOuNkPpPwP9PmMxPMYnRwOwMqMmP 請務必閱讀正文之

9、后的免責條款部分 3 / 39 圖表目錄 圖 1：思瑞浦官網首頁 . 5 圖 2：思瑞浦主營拆分（萬元） . 5 圖 3：思瑞浦信號模擬芯片營收拆分（萬元） . 5 圖 4：思瑞浦產品應用領域 . 6 圖 5：思瑞浦營收（億元） . 7 圖 6：營收按下游應用領域劃分（億元） . 7 圖 7：營收按地區劃分（億元） . 8 圖 8：思瑞浦毛利率（按產品大類） . 8 圖 9：思瑞浦模擬信號鏈產品毛利率細分 . 8 圖 10：直銷毛利率細分 . 9 圖 11：經銷毛利率細分 . 9 圖 12：思瑞浦毛利率細分（按下游應用） . 9 圖 13：思瑞浦研發費用（萬元） . 10 圖 14：各公司研發

10、費用率對比 . 10 圖 15：IDM 與 Fabless 業務模式下的業務流程對比 . 11 圖 16：公司主要產品的工藝流程圖 . 11 圖 17：營收按銷售模式劃分（萬元） . 12 圖 18：2018 年直銷&經銷毛利率對比 . 12 圖 19：2019 年直銷&經銷毛利率對比 . 12 圖 20：思瑞浦大客戶營收占比（2017-2019） . 13 圖 21：思瑞浦前五大供應商采購成本占比 . 14 圖 22：思瑞浦前五大供應商信息&成本占比 . 14 圖 23：公司采購結構（萬元） . 14 圖 24：公司股權結構圖 . 15 圖 25：公司產品功能示意圖 . 18 圖 26：20

11、13-2019 全球集成電路及模擬集成電路市場規模（億美元） . 20 圖 27：集成電路主要產品 GARG 預測（2018-2023F） . 20 圖 28：2013-2018 年中國和全球模擬集成電路市場規模（億美元） . 21 圖 29：2016-2023 年全球信號鏈模擬芯片市場規模（億美元） . 21 圖 30：2018 年全球模擬芯片市場格局 . 22 圖 31：思瑞浦公司產品數量演變和首款系列產品誕生示意圖（款） . 25 圖 32：思瑞浦每年新增產品數量（種） . 25 圖 33：模擬集成電路終端應用占比 . 29 圖 34：全球無線通信基建營收，2018-2021（百萬美元）

12、 . 29 圖 35：全球 5G 基建規模（百萬美元） . 30 圖 36：全球 5G 手機出貨量（百萬部） . 30 圖 37：中國 5G 市場規模（萬億元） . 31 圖 38：哈勃科技&華為關系圖 . 32 圖 39：華為&思瑞浦合作史 . 32 圖 40：思瑞浦客戶結構變化 . 33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 / 39 圖 41：思瑞浦產品結構變化（萬元） . 33 圖 42：思瑞浦銷售模式結構變化 . 33 圖 43：思瑞浦營收按應用占比變化（萬元） . 33 圖 44：中國移動 2020 年第二批 5G 無線主網設備集中采購份額 . 34 圖 45：全球 5G 通信設備

13、商市占率 . 35 表 1：同行業上市公司毛利率對比 . 10 表 2：公司產品在不同市場應用領域的終端客戶代表 . 13 表 3：公司主要高管&核心技術人員背景 . 15 表 4：公司募投項目 . 16 表 5：模擬集成電路 VS 數字集成電路 . 17 表 6：思瑞浦信號鏈模擬芯片細分產品介紹 . 19 表 7：思瑞浦電源管理模擬芯片細分產品介紹 . 19 表 8：國內外模擬集成電路行業主要公司及其業務. 22 表 9：全球及亞洲的放大器和比較器銷售收入排行榜（百萬美元） . 23 表 10：國內模擬信號鏈芯片主要廠商 . 24 表 11：模擬芯片行業各公司對比 . 24 表 12：各公司

14、“全高清視頻濾波器”對比 . 26 表 13：各公司“零漂運算放大器”對比 . 26 表 14：各公司“主流能耗監控芯片”對比 . 27 表 15：各公司“高速 RS485 芯片”對比 . 27 表 16：各公司“高速 RS232 芯片”對比 . 28 表 17：全球四大通信設備商已公布 5G 商用合同數 . 34 表 18：公司盈利拆分與預測（百萬元） . 36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 / 39 1.思瑞浦：思瑞浦：國內模擬芯片巨頭，產品業務布局廣泛國內模擬芯片巨頭，產品業務布局廣泛 1.1 業務介紹：業務介紹：專注模擬芯片專注模擬芯片設計設計，面向通信、工控等應用面向通信、工

15、控等應用 思瑞浦思瑞浦微電子科技有限公司微電子科技有限公司成立于成立于 2012 年，年， 是一家專注于模擬集成電路產品研發和是一家專注于模擬集成電路產品研發和 銷售的集成電路設計企業銷售的集成電路設計企業。 公司主營高性能模擬芯片， 分為信號鏈模擬芯片和電源管 理模擬芯片兩大類， 產品以信號鏈模擬芯片為主， 并逐漸向電源管理模擬芯片拓展。 目前已擁有超過 900 款可供銷售的產品型號， 其應用范圍涵蓋信息通訊、 工業控制、 監控安全、醫療健康、儀器儀表和家用電器等眾多領域。 圖圖 1：思瑞浦官網首頁：思瑞浦官網首頁 資料來源：思瑞浦官網，國元證券研究中心 1.1.1 營收構成營收構成：產品結

16、構擴張，降低集中風險：產品結構擴張，降低集中風險 公司產品結構近年來逐步豐富，公司產品結構近年來逐步豐富，由單一的線性信號鏈模擬芯片產品轉向更多種類的由單一的線性信號鏈模擬芯片產品轉向更多種類的 信號鏈模擬芯片產品信號鏈模擬芯片產品， 分散了集中分散了集中風險風險， 增加了公司營收增長的穩定性， 增加了公司營收增長的穩定性。 觀察公司近 三年的營收拆分可發現， 公司主要收入來源為信號鏈模擬芯片 （97%） 。 線性產品作 為信號鏈模擬芯片重要的分支，2017 年-2018 年占據了公司超過 85%的總收入。自 2019 年起，信號鏈模擬芯片收入不再主要來源于單一的線性產品，而是由線性產品 和轉

17、換器產品共同貢獻營收，而電源管理芯片也正在逐步占據相對更多的營收份額。 圖圖 2：思瑞浦主營拆分（萬元）：思瑞浦主營拆分（萬元） 圖圖 3：思瑞浦信號模擬芯片營收拆分（萬元）：思瑞浦信號模擬芯片營收拆分（萬元） 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 99.81%99.77% 97.92% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 201720182019 信號鏈模擬芯片電源管理芯片 93.73% 86.21% 57.28% 35.72% 0 5,000 10,000 15,000 2

18、0,000 25,000 30,000 35,000 201720182019 線性產品轉換器產品接口產品 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 / 39 1.1.2 產品應用：產品應用：產品產品細分品類繁多，細分品類繁多，下游應用下游應用廣泛廣泛 公司產品的細分品類繁多公司產品的細分品類繁多，且產品數量每年都在加速增長，且產品數量每年都在加速增長，有利于有利于公司將以豐富的公司將以豐富的 產品數量優勢擴展更多的客戶和市場。產品數量優勢擴展更多的客戶和市場。目前公司擁有超過 900 款可供銷售的產品型 號， 可滿足不同客戶在不同應用場景下的多樣化需求。 公司的信號鏈模擬芯片類產品 包括線性產品

19、、 轉換器產品和接口產品等細分品類； 公司的電源管理芯片包括線性穩 壓器、 電源監控產品、 其他電源管理產品等細分品類。 產品的應用范圍包括信息通訊、 工業控制、監控安全、醫療健康、儀器儀表和家用電器等眾多領域，且部分產品在綜 合性能、質量和可靠性等方面具有較強競爭力。 圖圖 4：思瑞浦產品應用領域：思瑞浦產品應用領域 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 / 39 1.2 財務狀況：財務狀況：營收增勢迅猛，毛利穩步提升營收增勢迅猛，毛利穩步提升 1.2.1 營收：營收：通訊領域產品放量，營收保持高增速通訊領域產品放量，營收保持高增速 公司營收自公

20、司營收自 2019 年開始年開始增勢迅猛，增勢迅猛， 主要原因為主要原因為公司向公司向新客戶華為新客戶華為銷售的產品銷售的產品開始開始放放 量，量， 隨著與華為合作的進一步深入， 公司未來營收有望隨著與華為合作的進一步深入， 公司未來營收有望保持高速增長狀態保持高速增長狀態。 公司總收 入由 2018 年的 1.1 億元增長到 2019 年的 3 億元，同比增長 166%。公司 2020 年 上半年的營收達到 3 億元，同比增長 211%。 圖圖 5：思瑞浦營收（：思瑞浦營收（億億元）元） 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 公司通訊行業客戶主要為公司通訊行業客戶主要為華為華為與中興

21、與中興，2019 年，隨著年，隨著與華為與華為合作的深入，公司應用合作的深入，公司應用 于通訊行業的芯片收入于通訊行業的芯片收入占比占比快速上升快速上升。 2019 年應用于通訊行業的產品收入達到 1.9 億元，占全年營業收入的 62.34%，同比上升 5727.98%。 圖圖 6：營收按下游應用領域劃分（：營收按下游應用領域劃分（億億元）元） 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 1.11 1.13 3.04 0.97 3.02 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 1 1 2 2 3 3 4 201720182019 19年1-6月20年1-6月 營收同比增長率

22、 39%38% 11% 56%55%24% 2%3% 62% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 201720182019 其他消費電子工業控制通訊 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 / 39 公司主要收入都發生在中國大陸及中國香港，其他地區的收入占比較低。公司主要收入都發生在中國大陸及中國香港，其他地區的收入占比較低。2019 年以 前，公司主要營收來源于中國大陸，約占 80%。 2019 年香港地區銷售占比大幅增 加，由原來的 21%增加到 63%，此變化主要由于公司與重要直銷客戶的交易通過香 港思瑞浦進行。 圖圖 7：營收按地區劃分（：營收按地區劃分（億億

23、元）元） 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 1.2.2 毛利毛利率：毛利率穩步提升率：毛利率穩步提升，高于國內平均水平，高于國內平均水平 得益于高毛利率產品（轉換器）收入占比的提升，公司近三年來綜合毛利率穩步提得益于高毛利率產品（轉換器）收入占比的提升，公司近三年來綜合毛利率穩步提 升，隨著公司產品結構的不斷豐富和模擬芯片市場的復蘇，公司毛利率有望繼續提升，隨著公司產品結構的不斷豐富和模擬芯片市場的復蘇，公司毛利率有望繼續提 升。升。2017 年至 2019 年，公司綜合毛利率分別為 50.77%、52.01%和 59.41%，呈 上升趨勢。觀察公司細分產品毛利率，盡管轉換器產品的

24、毛利率近年來有所下滑，但 其依然是細分產品毛利率最高的品種，約為 65%，2019 年轉換器產品收入占比大幅 上升是公司綜合毛利率上升的主要原因。 圖圖 8：思瑞浦思瑞浦毛利率（按產品大類）毛利率（按產品大類） 圖圖 9：思瑞浦模擬信號鏈產品毛利率細分：思瑞浦模擬信號鏈產品毛利率細分 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 17% 21% 63% 81% 78% 37% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 201720182019 其他地區中國香港中國大陸 35% 40% 45% 50% 55% 60% 20172

25、0182019 綜合毛利率信號鏈模擬芯片電源管理芯片 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 201720182019 線性產品轉換器產品接口產品 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 / 39 2017 年與 2018 年，公司直銷模式下線性產品銷售金額較小，且銷售產品屬于進入 市場較早、技術成熟、競爭充分的產品，其毛利率較低。2019 年線性產品的產品結年線性產品的產品結 構發生變化， 一系列應用于新一代通訊設備的新產品在構發生變化， 一系列應用于新一代通訊設備的新產品在 2019 年度開始對直銷客戶進年度開始對直銷客戶進 行銷售。 該系列產

26、品在技術上處于市場領先地位， 毛利率達到行銷售。 該系列產品在技術上處于市場領先地位， 毛利率達到 80%以上以上， 使得使得 2019 年直銷模式下線性產品的毛利率迅速提高。年直銷模式下線性產品的毛利率迅速提高。 圖圖 10：直銷毛利率：直銷毛利率細分細分 圖圖 11：經銷毛利率經銷毛利率細分細分 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 公司應用于通訊行業的芯片收入占比及毛利率公司應用于通訊行業的芯片收入占比及毛利率均均逐年上升逐年上升， 故， 故 2019 年公司綜合毛利年公司綜合毛利 率大幅上升率大幅上升，隨著公司與通訊行業客戶華為與中

27、興的合作深入，公司未來毛利率有，隨著公司與通訊行業客戶華為與中興的合作深入，公司未來毛利率有 望持續提升。望持續提升。 圖圖 12：思瑞浦毛利率細分（按下游應用）：思瑞浦毛利率細分（按下游應用） 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 公司綜合公司綜合毛利率毛利率雖雖低于海外可比公司毛利率低于海外可比公司毛利率，但是但是高于國內可比公司毛利率以及平高于國內可比公司毛利率以及平 均值。均值。主要因國外可比公司經過多年發展，憑借資金、技術、客戶資源、品牌等方面 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201720182019 線性產品轉換器產品接口產品 30% 40

28、% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201720182019 線性產品轉換器產品接口產品 35% 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 201720182019 通訊工業控制消費電子綜合毛利率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 / 39 的積累， 形成了巨大的領先優勢。 隨著公司發展和規模的擴大， 未來將取得更廣闊的隨著公司發展和規模的擴大， 未來將取得更廣闊的 市場和更穩定客戶結構，從而進一步提升毛利率。市場和更穩定客戶結構，從而進一步提升毛利率。 表表 1：同行業上市公司毛利率對比：同行業上市公司毛利率對比 公司名稱公司名稱 地區地區 201720

29、17 年年 20182018 年年 20192019 年年 亞德諾 海外 59.94% 68.27% 67.00% 美信 海外 63.01% 65.58% 64.84% 德州儀器 海外 64.26% 65.11% 63.71% 匯頂科技 國內 47.12% 52.18% 60.40% 思瑞浦思瑞浦 國內國內 50.77%50.77% 52.01%52.01% 59.41%59.41% 卓勝微 國內 55.89% 51.74% 52.47% 圣邦股份 國內 43.43% 45.94% 46.88% 聚成股份 國內 48.53% 45.87% 40.78% 芯朋微 國內 36.37% 37.75%

30、 39.75% 博通集成 國內 34.03% 39.30% 36.25% 晶豐明源 國內 22.06% 23.21% 22.86% 均值均值 - - 48.70%48.70% 50.80%50.80% 49.49%49.49% 資料來源：Wind，國元證券研究中心 1.2.3 研發費用：研發費用： 重視研發，投入高于業內平均水平重視研發，投入高于業內平均水平 公司研發人員占比高， 研發費用投入持續較高公司研發人員占比高， 研發費用投入持續較高， 優于同行平均研發水準， 優于同行平均研發水準。 公司主營業 務專注于芯片研發，屬于研發驅動型公司，長期注重研發投入，研發投入占營業收入 的比例一直處于

31、較高水平，始終高于 24%。截至 2019 年底，公司共有研發和技術人 員 98 人，占全部員工人數比重達 62.82%。 圖圖 13：思瑞浦研發費用（萬元）：思瑞浦研發費用（萬元） 圖圖 14：各公司研發費用率對比：各公司研發費用率對比 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 2863 4071 7342 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2017年2018年2019年

32、研發費用研發/營收 10.73% 18.87% 18.81% 16.57% 11.24% 7.75% 8.43% 16.67% 9.10% 14.26% 13.24% 24.19% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00% 德州儀器 亞德諾 美信 圣邦股份 聚辰股份 晶豐明源 博通聚成 匯頂科技 卓勝微 芯朋微 均值 思瑞浦 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 / 39 1.3 業務模式：業務模式：直銷占比快速上升，新客戶帶動營收增長直銷占比快速上升，新客戶帶動營收增長 1.3.1 產業鏈模式產業鏈模式：專注低成本：專注低成本 Fabless 模式模

33、式 公司自成立以來，始終采用公司自成立以來，始終采用 Fabless 的經營模式（無晶圓廠模式）的經營模式（無晶圓廠模式） ，專注于芯片的研 發設計與銷售，將晶圓制造、封裝、測試等生產環節外包給第三方晶圓制造和封裝測 試企業完成。 圖圖 15：IDM 與與 Fabless 業務模式下的業務流程對比業務模式下的業務流程對比 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 由于發展歷史的原因，大型的模擬集成電路供應商如德州儀器、亞德諾等企業采用 IDM 的經營模式， 可以使設計、 制造、 封測各環節協同優化的同時獲取各環節的商業 價值；而中小型的模擬集成電路供應商出于資金實力、訂單數量、比較優勢等方

34、面的 考慮，往往選擇 Fabless 的經營模式以專注集成電路設計環節。中國集成電路起步中國集成電路起步 較晚， 錯失了早期較晚， 錯失了早期 IDM 模式發展的黃金階段， 因此對于中國集成電路設計企業而言，模式發展的黃金階段， 因此對于中國集成電路設計企業而言， 采用資產較輕、 成本較低的采用資產較輕、 成本較低的 Fabless 模式更有利于集中比較優勢從而實現彎道超車模式更有利于集中比較優勢從而實現彎道超車。 圖圖 16：公司主要產品：公司主要產品的工藝流程圖的工藝流程圖 資料來源：思瑞浦招股說明書，國元證券研究中心 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 / 39 1.3.2 銷售模式銷售模式：2019 年直銷占比快速上升年直銷占比快速上升，綜合毛利率得益上漲，綜合毛利率得益上漲 公司目前采用“經銷加直銷”的銷售模式，即公司通過經銷商銷售產品，也向終端系 統廠商直接銷售產品。 與經銷模式相比， 直銷模式有利于為終端客戶縮短銷售環節、 節約采購成本、優化服務內容以及提高需求的響應速度。結合模擬芯片品類多、應用 廣的特點和公司當前銷售人員有限的情況， 公司目前主要向