【研報】航空運輸行業深度研究報告：監管放松周期開啟十四五是民營航企的黃金期-20200917（38頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 行行 業業 研研 究究 行行 業業 深深 度度 研研 究究 報報 告告 證券研究報告證券研究報告 航空運輸航空運輸 推薦推薦 ( ( 維持維持 ） 重點公司重點公司 重點公司重點公司 20E 21E 評級評級 春秋航空 -1.07 2.94 買入 華夏航空 0.53 0.83 審慎增持 吉祥航空 -0.43 0.75 審慎增持 相關報告相關報告 走在曲線之前： 航空機場復蘇 的三大拐點2020-07-18 國內運輸量持續復蘇， 中韓國 際班次擴容2020-07-11 航空公司如何走出危機： 美國 經驗和展望2020

2、-06-01 航空投資策略： 供給出清剩者 為王，Q2 國內需求有望逐漸復 蘇2020-04-16 民航局繼續調減國際航班政 策簡評2020-03-27 分析師： 張曉云 S0190514070002 王品輝 S0190514060002 孫修遠 S0190518070002 投資要點投資要點 公共公共衛生衛生事件事件沖擊下，沖擊下，春秋航空、吉祥航空、華夏航空都體現出了較好的防春秋航空、吉祥航空、華夏航空都體現出了較好的防 御性。御性。中小型民營航空抵御周期波動的原因是：1）運力調節快，單一機型調 配靈活，今年國際航線轉國內航線效果顯著，依靠航空內循環就可以實現盈 利；2）良性的資產負債表得

3、以實現未來運力的可持續增長，以量補價維持正 增長；3）民營航空公司低成本的特征保證了其盈利的安全墊很大。疫情沖擊 下，春秋航空、吉祥航空、華夏航空業務量率先恢復，最先走出疫情。目前 華夏航空、春秋航空已邁過盈利拐點，吉祥航空已出現票價拐點。 2020-2025 年年是是下一個下一個監管監管放松周期放松周期， 中小中小航企航企將在十四五期將在十四五期間間價量齊升價量齊升。 政 策導向擴大內需、時刻放量、運力增速超過行業水平，民航大眾化的過程中 蘊藏著中小航司的巨大成長空間。以北京大興、上海浦東、成都天府等一二 線樞紐機場在 2019-22 年集中產能釋放、中小航司時刻結構改善。2020 年 9

4、月 15 日，民航局發布政策放松樞紐航班準入，放開北上廣最大航班量限制， 周期放松的信號逐步明朗。 “十四五”期間將重演“十二五”行業監管放松周 期的故事：航空自由化、民航大眾化為航空商業模式的創新打開了政策空間， 催化了中小航司的成長，人均乘機次數、民航出行比例將繼續提升。 時刻放松、增速分化，時刻放松、增速分化，優質優質民營民營航企航企有望有望實現實現市占率市占率持續持續提升提升。在全行業運 力引進大幅放緩、大部分航企資產負債率高企的大背景下，民營航企在十四 五期間逆勢擴張運力提升市占率。春秋航空春秋航空在 11-16 年放松周期運力復合增 速 18.7%， 在 16-19 年監管周期運力

5、復合增速降至 12.8%， 2020 年開始重回高 增長通道，預計 2020-2021 年公司合計引進 24-25 架 A320，未來 5 年運力的 增速和規模的擴張將持續高位。吉祥航空吉祥航空上市以來運力保持平穩較快增長， 預計 2020 下半年引進 6 架窄體機，21 年引進 4 架 787，8-10 架窄體機，持續 維持規模增速，同時寬體機盈利彈性有望顯現。華夏航空華夏航空是支線航空龍頭， 航線網絡廣、獨飛航線比例高。公司目前持有 40 架 A320 訂單，加上此次關 于 ARJ21-700 和 C919 的訂單共 140 架飛機，未來幾年運力增長中樞有望保 持 20%以上，有力支撐公司

6、的成長性。 春秋春秋航空航空等等民營民營航企航企將將顯著顯著受益受益優質優質時刻時刻帶帶來來的的票價票價提升。提升。17 年開啟的航空 供給側改革進入尾聲，優質時刻釋放將持續超預期，助力中小航企進入核心 樞紐，收入質量提升。從歷史看，春秋航空的單機利潤在 2000 萬元/架/年附 近波動。在時刻瓶頸放松后，隨著航線結構改善，票價和單機利潤有望持續 上行，2019 年春秋國內票價為 0.376 元/客公里，對應單機利潤為 1977 萬元/ 架/年，根據我們的敏感性分析：合理預期春秋航空 2022 年單機利潤將達到 2227-3496 萬元/架/年，彈性空間巨大。 投投資資策略：策略：監管監管放松

7、放松政政策拐點顯現，策拐點顯現，樞紐樞紐時刻放開時刻放開+市占率市占率提升提升，“十四五”十四五” 是是民營民營航企航企的的春天春天，價量齊升價量齊升迎來迎來黃黃金金發展發展時代時代，繼續繼續強烈強烈推薦。推薦。后疫情時 代，民營上市航企率先盈利，逆勢擴張；在民航大眾化、自由化的浪潮中， 天高任鳥飛，滲透率空間大。我們自 2020 年 7 月 18 日上調行業評級至“推 薦” 。當前位置繼續強烈推薦成本優勢最明顯、運力逆勢擴張、樞紐時刻有望 大幅提升的春秋航空春秋航空；推薦差異化定位、享受成本收入雙彈性的吉祥吉祥航空航空； 推薦率先扭虧，規模增長確定性強的支線龍頭華夏航空華夏航空。 風險提示風

8、險提示：疫情影響和相關政策的疫情影響和相關政策的不確定性不確定性，行業供，行業供需失衡，宏觀經需失衡，宏觀經濟增長失濟增長失 速，速，國國際貿易摩擦升級，空難、恐怖襲際貿易摩擦升級，空難、恐怖襲擊、戰爭、疾病爆發等不確定性擊、戰爭、疾病爆發等不確定性事事件件 title 監管監管放松放松周期周期開啟，開啟，十四五十四五是是民營民營航企航企的的黃金期黃金期 2020 年年 9 月月 17 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 2 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 目目 錄錄 前言 . - 4 - 一、上市中小航企基本面盤點：成長性與防御性兼備

9、. - 5 - 1.1、規模增速快，成長性優秀 . - 5 - 1.2、行業毛利未明顯分化，小航普遍凈利率高. - 7 - 1.3、防御性強，抵御周期波動 . - 9 - 1.4、疫情沖擊下業務恢復快，迎來業務擴張期. - 11 - 二、多因素推動放松周期，政策拐點顯現 . - 14 - 2.1、從歷史看，監管在松緊交替中逐漸放松. - 14 - 2.2、對比“十二五”期間：目前正是監管放松周期前夕 . - 22 - 2.3、2020 年 9 月民航局放松樞紐航班準入，拐點顯現 . - 24 - 三、時刻放松、增速分化，小航價量齊升 . - 25 - 3.1、運力引進政策若放開，行業規模增速將

10、繼續分化 . - 25 - 3.2、機場投產潮+供給側放松，利好小航收入質量提升 . - 27 - 3.3、時刻放松將帶來盈利高彈性，票價低位的春秋持續受益 . - 31 - 投資策略 . - 36 - 風險提示 . - 37 - 圖表 1、21 世紀以來民航業管制周期時間軸. - 4 - 圖表 2、春秋航空機隊復合增長率達 16.2%，前快后慢 . - 5 - 圖表 3、春秋航空 ASK 增速平穩較快 . - 5 - 圖表 4、春秋航空旅客量同步增長 . - 5 - 圖表 5、春秋航空 RPK 隨 ASK 上漲而上漲 . - 5 - 圖表 6、國內航空公司定位分類 . - 6 - 圖表 7、

11、吉祥航空 ASK 地區拆分 . - 6 - 圖表 8、吉祥航空機隊增速 . - 6 - 圖表 9、華夏航空 2020 年上半年票價逆勢提升 單位：元/客公里 . - 7 - 圖表 10、支線競爭格局圖 . - 7 - 圖表 11、春秋、吉祥、華夏凈利率在行業領先 . - 8 - 圖表 12、行業毛利率未出現明顯分化 . - 8 - 圖表 13、春秋吉祥華夏毛凈差較低 . - 8 - 圖表 14、春秋航空 16 年后將國內高客座率變現. - 10 - 圖表 15、民航拐點示意圖（7 月中旬） . - 11 - 圖表 16、民航拐點示意圖（9 月中旬） . - 11 - 圖表 17、民營航空流動資

12、產充裕 . - 12 - 圖表 18、春秋航空負債率較低 . - 12 - 圖表 19、2019 年主要公司成本與收益情況 . - 12 - 圖表 20、行業收益成本占比分析 . - 12 - 圖表 21、全民航月度虧損幅度逐漸減?。▋|元） . - 12 - 圖表 22、民航旅客發送量（萬人次） . - 12 - 圖表 23、航空公司月度國內客座率 . - 13 - 圖表 24、航空公司國內月度 RPK 同比 . - 13 - 圖表 25、2020 上半年航司航班量排名變化 . - 13 - 圖表 26、春秋、吉祥 2020 夏秋時刻和國內 ASK 增速領先行業 . - 14 - 圖表 27、

13、促進低成本航空發展的指導意見 . - 15 - 圖表 28、供給側政策文件梳理 . - 16 - 圖表 29、從我國民航業 CR4 看集中度下降的長期趨勢 . - 16 - 圖表 30、全國交通出行比例（旅客量口徑）. - 18 - 圖表 31、人均出行次數（單位：次/年） . - 18 - 圖表 32、海外國家放松管制都造成了航空業的快速發展 . - 19 - rQpQsNtPsMqMqMsPpNpRsN6McMbRmOqQoMrReRmMzQlOoPvN7NmMyRxNqQoMvPqQnN 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 3 - 行業深度研

14、究報告行業深度研究報告 圖表 33、1997 年后，瑞安航空機隊規模迅速提升 . - 21 - 圖表 34、瑞安航空國內航線圖 . - 22 - 圖表 35、促進低成本航空發展的指導意見 . - 23 - 圖表 36、13 年放松周期需求增速與 GDP 增速背離 . - 23 - 圖表 37、航空公司運力限制 . - 25 - 圖表 38、國內主要航司停場情況（2020 年 9 月 12 日） . - 26 - 圖表 39、國內主要航司停場變化趨勢 . - 26 - 圖表 40、三大航靜態座位數增速（增速為扣除 737MAX 口徑） . - 27 - 圖表 41、全民航時刻增速拆解 . - 2

15、7 - 圖表 42、航班正常率逐年提升 . - 28 - 圖表 43、空管造成航班延誤比例逐年下降 . - 28 - 圖表 44、民航十三五規劃目標 . - 29 - 圖表 45、民航時刻分配具體規則 . - 29 - 圖表 46、時刻增長流程 . - 30 - 圖表 47、大興、首都時刻增長即將開始 . - 30 - 圖表 48、近期機場項目盤點 . - 30 - 圖表 49、春秋航空國際航線于 14-16 年爆發 . - 32 - 圖表 50、春秋航空 16 年后將國內高客座率變現. - 33 - 圖表 51、國內航司單機利潤（百萬/架/年）. - 34 - 圖表 52、國內航司票價水平

16、. - 34 - 圖表 53、全國主要航線 2019 年平均客公里收益 . - 35 - 圖表 54、春秋航空 19/20 冬春航線分布比例及預測 . - 35 - 圖表 55、春秋航空單機凈利潤（萬元） . - 35 - 圖表 56、盈利預測與估值 . - 36 - 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 4 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 報告正文報告正文 前言前言 2020 年 9 月 15 日， 民航局發布 關于 2020/21 年冬春航季國內航線航班評審相關 工作的通知 ，放松了樞紐航班準入、放開了北上廣最大航班量限制，隨著經濟內 循環

17、不斷推進，政策面的放松已經開始。結合以北京大興、上海浦東、成都天府 等一二線樞紐機場在 2019-22 年集中產能釋放， “十四五”期間民營航企將迎來春 天，我們判斷中小航企將充分受益這個過程。 從從收益收益類型類型拆分，拆分，大航大航屬性屬性更強，更強，小航小航屬性屬性更強。更強。大航運力已經接近不經濟 邊緣，占據樞紐時刻，高票價高成本，運力增速低，屬于高彈性，周期性強的 品種。小航則多數為低票價低成本，運力增速快，樞紐時刻受限+錯位競爭，造就 低票價、較低成本。由于本身較小的體量和優秀的管理，在規模擴張中能維持票 價、成本的穩定，規模的擴張帶來業績的穩步提高，擁有較大的內生增速。 關于關于

18、大航大航小航小航對應對應的的不同不同政策政策預期，預期，我們我們一直一直堅持：堅持： “監管監管周期周期看看大航，大航，放松放松周周 期期看看小航小航” 。大航和小航、國企和民企，共同構成了我國的航空市場。由于企業性 質、資源稟賦、發展定位的不同，兩者的競爭模式和生態都有顯著不同。監管較 嚴時大航坐擁優質時刻和成熟航線，對比小航有顯著超額收益，而較松的監管有 利于小航快速提高運力、進入樞紐，將推動公司價量齊升。 展望展望未來，未來，監管監管放松放松周期周期即將即將到來。到來。政策導向擴大內需、時刻放量、運力增速超 過行業水平，小航將在十四五期間跑贏行業，價量齊升屬性明顯。建議持續關 注樞紐機場

19、產能釋放、中小航司時刻結構改善，驗證周期放松的信號。 圖圖表表 1 1、2 21 1 世紀世紀以來以來民航業民航業管制管制周期周期時間軸時間軸 資料來源：民航局、興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 5 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 一、一、上市上市中小中小航企航企基本面基本面盤點盤點：成長性成長性與與防御性防御性兼備兼備 1 1. .1 1、規模規模增速增速快，快，成長性成長性優秀優秀 中小航司中小航司有有持續持續增加增加運力、運力、擴大擴大規模規模的的需求，需求，長久以來長久以來規模規模都都保持保持較快增速，

20、較快增速，成成 長性長性突出。突出。春秋春秋航空航空成立以來處于持續的規模擴張期，規模、業務量保持高增速。成立以來處于持續的規模擴張期，規模、業務量保持高增速。 2011-2019 年，公司機隊的復合增長率達 16.2%，其中，在 11-16 年放松周期階段 運力復合增速 18.7%， 16-19 年由于遭遇監管周期運力復合增速降至 12.8%， ， 2020 年開始重回高增長通道，預計 2020-2021 年公司合計引進 24-25 架 A320，且在疫 情沖擊下也將盡量引進運力，保證了未來 3-5 年運力的增速和規模的擴張。 圖圖表表 2 2、春秋春秋航空航空機隊機隊復合復合增長增長率率達

21、達 16.216.2% %，前快后慢前快后慢 圖圖表表 3 3、春秋春秋航空航空 A ASKSK 增速增速平穩平穩較快較快 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖表圖表 4 4、春秋春秋航空航空旅客旅客量量同同步步增長增長 圖表圖表 5 5、春秋春秋航空航空 RPKRPK 隨隨 ASKASK 上漲上漲而而上漲上漲 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 6 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 圖表圖表 6 6、國內國內航航空空公司公司定位定位分類分類 資料來源：興業證券經濟與金融研究院整

22、理 吉祥航空吉祥航空是是定位定位與與低成本低成本和和網絡型網絡型航空航空之間之間的的差異型差異型航空，航空，其其產品產品的的主要主要特征是特征是 服務服務和和定價定價都都介于介于低成本低成本航空航空和和網網絡絡型型航空航空之間之間。公司上市以來，運力增速保持 平穩較快，預計 2020 下半年引進 6 架，21 年引進 4 架 787，窄體機 8-10 架，持 續規模增速，同時寬體機盈利彈性有望顯現。 圖圖表表 7 7、吉祥吉祥航空航空 ASKASK 地區地區拆分拆分（單位：單位：百萬百萬座公里座公里） 圖表圖表 8 8、吉祥航空吉祥航空機隊機隊增速增速 資料來源：民航局、空管局，興業證券經濟與

23、金融研究院整理 華夏航空華夏航空是是支線支線航空航空龍頭，龍頭，航線網絡廣、航線網絡廣、獨飛獨飛航線航線比例高。比例高。目前，華夏航空共運 營 38 架 CRJ900 及 12 架 A320 飛機，平均機齡僅為 3.93 年。公司目前持有 40 架 A320 訂單， 預計每年交付 5-7 架， 加上此次關于 ARJ21-700 和 C919 的訂單共 140 架飛機，若在 7 年內引進完成，平均每年將引進 20 架飛機，未來幾年運力增長中 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 7 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 樞有望保持 20%以上，有力支撐

24、公司的成長性。 圖圖表表 9 9、華夏航空華夏航空 20202020 年年上半年上半年票價票價逆勢逆勢提升提升 單位：單位：元元/ /客公里客公里 資料來源：公司公告、興業證券經濟與金融研究院整理 圖表圖表 1010、支線競、支線競爭格局爭格局圖圖 資料來源：公司公告、興業證券經濟與金融研究院整理 1 1. .2 2、行業行業毛利毛利未未明顯明顯分化，分化，小航小航普遍普遍凈利率凈利率高高 行業行業毛利率毛利率較為較為趨同，趨同，國航國航票價票價更更高高毛利率毛利率領先，領先，而而小航小航由于由于補貼補貼和和成本成本控制控制導導 致致凈利率凈利率處處于于領先領先。春秋航空是一家“向內要利潤”的

25、公司，成本管控做到了極 致，在毛利率與行業齊平的情況下，凈利率處于行業前列。公司由于擁有成熟的 電商機票銷售渠道和優秀精細的管理，毛凈差一直處于行業低位，顯示出公司強 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 8 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 大的銷售和管理能力，隨著公司運力下沉、國際航線規模擴大，補貼逐年升高， 毛凈差進一步下行為負數。吉祥航空作為票價較高（與民營航司相比） 、成本較低 （與三大航相比）的輕奢航空，毛利空間相對較大。從下圖中可以看出，吉祥航 空毛利率僅次于國航，凈利率也處于較高水平。華夏航空受支線模式影響，高成 本高票價。由于有

26、補貼計入其他收益，毛凈差處于行業低位，凈利率高于行業平 均水平。 圖圖表表 1111、春春秋秋、吉祥吉祥、華夏華夏凈利率凈利率在在行業行業領先領先 圖表圖表 1212、行業行業毛利率毛利率未未出現出現明顯明顯分化分化 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖表圖表 1313、春秋春秋吉祥吉祥華夏華夏毛毛凈凈差差較較低低 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 9 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 1 1. .3 3、防御性防御性強，強，抵御抵御周期周期波動波動 中中小小型型民營航空民營航

27、空能夠抵御周期波動的原因是：能夠抵御周期波動的原因是： 1） 運力調節快， 單一機型調配靈活， 今年國際航線轉國內航線效果顯著，依靠航空內循環就可以實現盈利；2）良性的 資產負債表得以實現未來運力的可持續增長，以量補價維持正增長；3）民營航空 公司低成本的特征保證了其盈利的安全墊很大。疫情沖擊下，春秋航空、吉祥航 空、華夏航空業務量率先恢復，最先走出疫情。 以以春秋春秋航空航空為例為例，上市后上市后春春秋航空秋航空的的經營經營經歷經歷了了外部外部事事件件、監管監管轉向轉向、時刻時刻瓶頸瓶頸 等等不利不利因素因素，但但公司公司憑憑借借以上以上三點三點優勢優勢，始終始終保持保持了了較高較高的的增速

28、。增速。 第一階段第一階段為高速發為高速發展期展期 從公司成立到 2014 年。盡管國內民航業遭受金融危機、油價高漲的影響，經歷了 民營航司倒閉潮，但公司憑借成本優勢逆勢擴張，規?？焖偕仙?。此階段公司以 擴充運力為優先，運力持續高速增長。低成本細分市場需求旺盛，故客座率保持 高位，票價穩定。 第第二二階段為階段為國際線國際線爆發期爆發期 對應時間為 2014-2016 上半年，高鐵與民航在國內市場形成一定競爭，此時公司 的戰略中心聚焦在拓展國際線業務，國際運力迅猛增長，帶動國際收入比例不斷 攀升至 42.3%。本階段國際航線大幅增長。在此之前的 2012-2013 年，受日本地 震和釣魚島事件

29、影響，中國赴日旅游市場整體低迷，中日航班受此影響，客座率 一度跌至 40%。13 年下半年開始，赴日旅游逐漸恢復，2014 年中國赴日游客數量 同比增長了 84%，2015 年同比增長 104%，達到 499 萬。 在此在此階段，階段，春秋航空春秋航空從從二二三線城市開辟了大量三線城市開辟了大量直飛日本和韓國和泰國短直飛日本和韓國和泰國短途國際航途國際航 線。線。公司抓住了中日旅游的快速恢復期，大量投放運力，并在二三線機場開辟大 量日韓國際航線，獲得了大量政府補助，變相解決了樞紐機場時刻瓶頸的問題。 第第三三階段為以量換價階段為以量換價、下沉下沉發展發展時期時期。 從從 2016 年年三季度三

30、季度到到 2019 年年，國國內內供給側供給側改革改革如如火火如如荼，荼，國國內內優質優質時刻時刻增量增量被被鎖鎖 住。住。與此同時，國際航線日益過剩的行業供給以及競爭加劇、需求增速放緩，使 得行業票價持續下降。公司在總運公司在總運力力高高速增長速增長的同時，的同時，選選擇擇在國在國際線際線減少新增運減少新增運 力力，從而維持現有票價，從而維持現有票價，同同時將時將多余多余的運力的運力在國內在國內下下沉，通過沉，通過航線航線補補貼爭取收貼爭取收益。益。 國內航線國內航線方面方面，2017、2018 年年受受一線機場新增時一線機場新增時刻資源稀缺刻資源稀缺影響，影響，公公司持續向司持續向二二 三

31、線市場投放運力，國內市場被迫三線市場投放運力，國內市場被迫下沉。下沉。大部分新增運力投放至二線基地石家莊 正定機場和沈陽桃仙機場，同時于 2016、2017、2018 年分別新設基地揚州揚泰機 場和寧波櫟社機場，揭陽潮汕機場。國內客公里收益較去年同期漲幅為 0.9%，雖 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 10 - 行業深度研究報告行業深度研究報告 然客公里收益提升幅度較往年有所收窄，但客座率表現明顯回升，同比上升 1.1 個百分點，達到 92.5%。 國際航線國際航線方面方面，公司公司接連接連受到受到突發事件突發事件影響，影響，國際國際擴張擴張陷

32、陷入入停滯停滯。2017 年，韓國 航線受到薩德事件持續發酵的影響，運力下降 26.6%，2018 年事件影響趨減，運 力投放有所恢復，2018 全年運力投放增長超過 30%。2017 年，泰國市場增速達 11.6%，2018 年增速仍達到 40.7%。公司在曼谷、普吉和清邁均獲得新增時刻， 但 2018 年 7 月普吉沉船事件對下半年市場需求產生較大影響。 日本航線由于二三 線城市需求下降，運力整體呈收縮態勢。隨著外部事件的逐步平息，2019 年國際 需求逐步恢復，國際客公里收益較 18 年同期微降 0.1%，同時客座率表現上佳， 同比提升 4.9 個百分點，達到 90.1%，重回 90%以

33、上的客座率水平。 收益方面：收益方面： 2016 年運力引進年運力引進到位到位時遇到時遇到國內國內外外突突發發事件和政事件和政策策沖沖擊， 影擊， 影響了業績響了業績， 也也使股使股價大幅下降。價大幅下降。 但但公司公司在在收益收益管理管理方面方面的的嘗試嘗試收效顯著，收效顯著， 避免避免了了更大更大的的損失。損失。 盡管此時國內樞紐機場時刻增速放緩，國際需求受沖擊有所降低，但 2017 年起， 公司開始嘗試針對國內成熟航線嘗試進行收益管理優化，實現高客座率的有效變 現。2017 年，國內客公里收益漲幅達 13.5%，而客座率僅下降 1.3 個百分點。2018 年全年國內客公里收益增長 7.8

34、%，而客座率僅下降 1.3 個百分點。國際及地國際及地區航區航 線線也也呈現較明呈現較明顯顯的的以量以量換價特點換價特點，用用客座率客座率的的小幅小幅下降下降換得換得整體整體收益收益的的提升提升。 2017 年國際及地區客公里收益較去年漲幅分別達到 2.2%和 3.9%，客座率分別下 降 1.04 個百分點和 6.46 個百分點。2018 年，國際及地區客公里收益較去年漲幅 分別達到 5.7%和 3.4%，客座率分別下降 2.2 個百分點和上升 0.4 個百分點。 圖圖表表 1414、春春秋航秋航空空 16 年年后后將將國內國內高高客客座座率率變現變現（票價票價單位：單位：元元/座公里）座公里） 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明