【研報】跨境電商行業深度：天時地利人和中國制造到中國品牌的另一條路-20200922（36頁）.pdf

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1、證券研究報告行業研究商業貿易 跨境電商行業深度 1 / 36 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 天時地利人和，中國制造到中國品牌的另一條路天時地利人和，中國制造到中國品牌的另一條路 增持（首次） 投資要點投資要點 “跨境出口電商品牌化”和“國內電商品牌化”是一體兩面?！翱缇吵隹陔娚唐放苹焙汀皣鴥入娚唐放苹笔且惑w兩面?？缇畴娚?可分為跨境進口電商和跨境出口電商，本文聚焦于出口跨境電商。近年 來，以安克、澤寶等品牌商為代表，跨境出口電商也在經歷“品牌化” 這個過程。這和國內電商品牌化（小米、南極、嚴選）是一體兩面，其 本質上都是中國

2、優質供應鏈通過電商實現品牌化。 天時：天時：全球電商零售處于增長期，疫情促進下滲透率進一步深入。全球電商零售處于增長期，疫情促進下滲透率進一步深入。 eMarketer 在疫情前預測 2019-23 年全球零售電商市場 CAGR 為 16.6%， 美國電商 CAGR 為 13.4%。 疫情發生后線上消費需求被激發，疫情發生后線上消費需求被激發， 據美國商 務部， 至 2020 年4月， 美國電商滲透率已增長至 27%， 較年初增長 11pct， 疫情期間美國電商的滲透率在 8 周內完成了過去 10 年的增幅。 地利：地利： 背靠國內強大供應鏈， 做到 “低價背靠國內強大供應鏈， 做到 “低價+

3、快反” ?？旆础?。 據世界銀行數據， 2019 年我國制造業增加值占年度 GDP 的 27.2%，在其統計的 200 多個國家 中僅次于愛爾蘭、瑞士，可見我國制造業整體實力在全球范圍內處于頂 尖水平。國內已形成數個優質產業鏈集群，可通過快速交付、小批量下 單生產實現“低價+快反” 。疫情期間我國供應鏈展現強韌性，疫情期間我國供應鏈展現強韌性，根據各國 制造業 PMI 推斷， 我國供應鏈恢復早， 受影響時間短， 3 月已基本恢復。 在品牌化、海外電商滲透在品牌化、海外電商滲透加深加深的的大大趨勢趨勢及強大供應鏈加持及強大供應鏈加持下，下，B2C 類類 出口跨境電商有望持高增速。出口跨境電商有望

4、持高增速。 據交易對象， 跨境電商可分為B2B與B2C。 網經社數據顯示，2019 年 B2B 類占比更高，達 80%；B2C 類增速更快， 占比從 2015 年的 8%提升至 2019 年的 20%。B2C 跨境電商直接觸達客 戶，能通過時間積累形成品牌認知掌握定價權，未來有望保持高增速。 我們根據網經社與Kantar的數據預計2020年B2C類跨境出口電商市場 規模將達到 598 億美元，2020/21 年增速分別為 30.5%/25.2%。 目前跨境電商的三種主要模式分別為：泛品大賣家；精品品牌商；目前跨境電商的三種主要模式分別為：泛品大賣家；精品品牌商； 獨立站平臺。獨立站平臺。泛品模

5、式低買高賣賺取差價；品牌模式通過積累形成品 牌溢價；獨立站聚合資源形成平臺。三種模式分別對應傳統零售及電商 模式中的經銷商、品牌商、平臺，分屬于行業發展的三個階段。泛品模 式沒有積累，風險與價值最低；平臺模式風險與價值最高；品牌商模式品牌商模式 在有所積累的同時平衡風險與價值，是目前綜合下來最好的賽道。在有所積累的同時平衡風險與價值，是目前綜合下來最好的賽道。 投資建議：投資建議：跨境電商是一種更高效的出口模式，在疫情期間全球電商滲 透率快速提升等利好因素的刺激下加速發展。三種主要模式中，品牌商 在積累、價值、風險等維度取得平衡，發展較好。我們看好品牌跨境電 商大發展，建議關注安克創新安克創新

6、；其次澤寶創新（星徽精密旗下）澤寶創新（星徽精密旗下）等品牌 商也值得關注；SheIn 等獨立站高風險，高潛力，建議保持關注。 風險提示：風險提示：貿易摩擦，境外法律/ 政策風險，海外疫情，匯率波動等 行業走勢行業走勢 相關研究相關研究 2020 年年 09 月月 22 日日 證券分析師證券分析師 吳勁草吳勁草 執業證號：S0600520090006 021-60199793 表表 1：相關相關公司估值公司估值 代碼代碼 公司公司 總市值總市值 (億億元元) 收盤價收盤價 （元）（元） EPS PE 投資評級投資評級 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 30

7、0866 安克創新 591.76 145.60 1.97 2.09 2.82 73.91 69.77 51.56 未評級 300464 星徽精密 69.11 19.57 0.48 0.86 1.12 40.77 22.81 17.54 未評級 002640 跨境通 105.32 6.76 -1.74 0.31 0.42 -3.89 21.85 16.10 未評級 資料來源：Wind，東吳證券研究所，注：均來自 Wind 一致預測（20200918） -23% -11% 0% 11% 23% 34% 46% 2019-092020-012020-05 商業貿易滬深300 2 / 36 東吳證券研

8、究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 內容目錄內容目錄 1. 緣起：緣起：“中國制造，惠及全球中國制造，惠及全球”的新通道，高速發展富有活力的新通道，高速發展富有活力 . 5 1.1. 以出口類為主，B2C 類跨境電商有望成為未來增長引擎 . 5 1.2. 行業穩健成長，壁壘逐漸形成，向品牌化、精細化運營發展 . 8 2. 模式優勢：強大供應鏈模式優勢：強大供應鏈+短鏈路出口，做到價廉短鏈路出口，做到價廉+快反快反 . 9 2.1. 跨境電商背靠國內強大供應鏈，擁有充足的發展空間和利潤空間 . 9 2.2. 跨境電商縮短鏈路直面消費

9、者，效率高于傳統外貿 . 12 3. 國內企業長期沉淀的供應國內企業長期沉淀的供應+運營優勢，在疫情期間厚積薄發運營優勢，在疫情期間厚積薄發 . 14 3.1. 機遇：海外電商滲透率正處增長期，國內企業經驗豐富具備運營優勢 . 14 3.2. 催化：疫情加速海外零售電商化，中國供應鏈強大且提早恢復 . 15 4. 跨境電商三種模式：泛品大賣家跨境電商三種模式：泛品大賣家&精品品牌商精品品牌商&獨立站平臺獨立站平臺 . 17 4.1. 泛品大賣家：選品后直銷國外，雜貨小商品為主通拓科技&有棵樹等 . 19 4.2. 精品品牌商：針對特定品類推出自有品牌，聚焦品牌價值安克、澤寶等 . 20 4.2

10、.1. 安克創新：聚焦移動設備周邊產品，已進入沃爾瑪等線下渠道 . 22 4.2.2. 澤寶創新（星徽精密旗下） ：產品覆蓋數碼周邊、小家電、個護健康等 . 23 4.2.3. 傲基電商：覆蓋 3C 數碼、家居健康等品類，通過亞馬遜、eBay 銷往全球 . 24 4.2.4. 安克 vs 澤寶 vs 傲基：安克更重研發，收入及凈利潤最高 . 25 4.3. 獨立站平臺初露光芒，最高風險&最大空間SheIn、ZAFUL 等 . 26 4.3.1. SheIn：GMV 高速增長的快消服飾獨立站，2020 年完成新一輪融資 . 27 4.3.2. 環球易購：旗下擁有 Zaful 等服裝類網站及 Ge

11、arbest 等電子類綜合網站 . 29 4.4. 總結：看好精品品牌商的價值，另建議持續關注獨立站平臺的衍化 . 31 5. 投資建議：看好跨境品牌商大發展投資建議：看好跨境品牌商大發展建議關注安克創新建議關注安克創新 . 32 5.1. 建議關注品牌電商中的優質標的安克創新 . 32 5.2. 澤寶創新等跨境品牌商、SheIn 等獨立站平臺也值得關注 . 33 5.3. 投資建議 . 35 6. 風險提示風險提示 . 35 qRtMqPqMqOtPqMrMsQsMtM9PaO7NnPmMpNrRiNrRuNlOtRpM9PqQyRNZrQqPwMqMtR 3 / 36 東吳證券研究所東吳證

12、券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖 1：“跨境出口電商品牌化”和“國內電商品牌化”是一體兩面。 . 5 圖 2：2019 年跨境電商交易規模達 10.5 萬億元 . 6 圖 3：跨境電商以出口為主，2019 年占比 77% . 6 圖 4：跨境電商分為 B2B 和 B2C 兩種形式 . 6 圖 5：跨境出口電商產業鏈圖譜 . 7 圖 6：B2C 類占跨境電商總交易規模之比逐年增長 . 7 圖 7：跨境電商出口規模及增速 . 7 圖 8：預計 2020 年 B2C 類出口跨境電商市場規模突破 598 億美元，并將持續增長

13、 . 8 圖 9：電子產品、服飾類是跨境出口 B2C 的兩大品類 . 8 圖 10：2018 年服飾、家居園藝類增速最高 . 8 圖 11：跨境電商的發展歷程可大致分為四個階段，目前處于穩健成長期 . 9 圖 12：2019 制造業增加值占 GDP 比重 . 10 圖 13：我國制造業規模持續增長 . 10 圖 14：國內已經形成數個優質產業鏈集群 . 10 圖 15：2018 年我國跨境電商賣家主要分布在廣東、浙江、福建、江蘇 . 11 圖 16：跨境出口店齡普遍偏低，行業富有活力 . 11 圖 17：相較傳統外貿，跨境電商中間環節少，效率高 . 12 圖 18：全球零售市場電商規模、滲透率

14、仍有提升空間 . 14 圖 19：預計 2019 年各大地區零售電商增速均超過 10% . 14 圖 20：各國零售電商滲透率仍有提升空間 . 14 圖 21：2019 年中美各品類零售電商滲透率對比 . 15 圖 22：2019 年我國零售電商市場規模領跑世界 . 15 圖 23：疫情期間制造業 PMI 對比中國恢復時間早、速度快 . 16 圖 24：疫情前美國電商年增速僅 14% . 16 圖 25：2020 年 4 月美國電商滲透率較年初+11pct . 16 圖 26：沃爾瑪、塔吉特在線部分以及亞馬遜疫情期間收入顯著增長 . 17 圖 27：三種模式代表跨境電商發展的三個階段，我們預計

15、未來主流是品牌商&獨立站 . 18 圖 28：2020H1 通拓科技、有棵樹收入、凈利潤對比 . 19 圖 29：2020H1 通拓科技、有棵樹利潤率對比 . 19 圖 30：2019 年通拓科技各品類銷售收入占比 . 20 圖 31：1H20 有棵樹各品類銷售收入占比 . 20 圖 32：亞馬遜“Power Bank”搜索結果前三位中，Anker 占兩席，評論數領先 . 21 圖 33：跨境電商海外渠道、品牌溢價加價率 . 21 圖 34：安克創新品牌、產品矩陣 . 22 圖 35：安克創新各類產品收入占主營業務收入之比 . 23 圖 36：安克創新線下渠道占比持續增長 . 23 圖 37：

16、澤寶創新小家電、電源、藍牙音頻類占比高 . 24 圖 38：2019 年澤寶小家電類、數碼手邊產品增速高 . 24 圖 39：以深圳為核心，傲基電商業務遍布全球 . 25 圖 40：安克、澤寶、傲基營收對比 . 26 圖 41：安克、澤寶、傲基凈利潤對比 . 26 4 / 36 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 圖 42：安克、澤寶、傲基銷售費用率對比 . 26 圖 43：安克、澤寶、傲基研發費用率對比 . 26 圖 44：中美對比中國電商行業集中度高 . 27 圖 45：美國電商行業集中度較低，頭部企業業態豐富 .

17、27 圖 46：SheIn 定位于快消服飾，面向女性消費群體 . 27 圖 47：SheIn 商品展示頁面單價親民，普遍在 10-20 美元左右， . 28 圖 48：2019 年 SheIn 銷售額接近 300 億元人民幣，仍在高速增長中 . 29 圖 49：Zaful 為快消服裝獨立站，泳裝為優勢品類 . 30 圖 50：Gearbest 為電子類綜合獨立站，銷售國內制造的白牌及品牌的數碼產品 . 30 圖 51：環球易購電子類/服裝類自營平臺收入 . 31 圖 52：Gearbest/ZAFUL 注冊用戶持續增長 . 31 圖 53：2019 安克創新實現收入 66.6 億元，+27%Y

18、oY . 33 圖 54：2019 安克創新歸母凈利潤為 7.21 億元，+69%YoY . 33 圖 55：1H20 澤寶創新收入 17.76 億元/+67.9%YoY . 34 圖 56：1H20 澤寶歸母凈利潤為 1.48 億元/+200%YoY . 34 圖 57：2019 年 SheIn 銷售額接近 300 萬元 RMB，仍在高速增長中 . 34 表 1：相關公司估值 . 1 表 2：FBA、海外倉、跨境物流三種物流模式對比. 13 表 3：跨境電商三種模式對比總結：風險&溢價從低到高為泛品、精品、獨立站 . 18 表 4：20,000mAh 充電寶比價渠道及品牌均有較大溢價空間，分

19、別為 123%/ 79% . 20 表 5：澤寶創新品牌與產品矩陣 . 24 表 6：Aukey 品牌以數碼產品為主，Tacklife 品牌主要銷售電動工具 . 25 表 7：2020 年 8 月 SheIn 獲 E 輪融資，估值 150 億美元。歷史融資匯總： . 29 表 8：跨境電商從經銷商、品牌商，到平臺的發展路徑與國內線下零售、電商零售相似 . 31 表 9：美國亞馬遜 10000mAh 入門級充電寶比價Anker 價格高于澤寶、傲基產品 . 33 表 10：相關公司估值 . 35 5 / 36 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲

20、明部分 行業深度報告 1. 緣起： “中國制造，惠及全球”的新通道，高速發展富有活力緣起： “中國制造，惠及全球”的新通道，高速發展富有活力 1.1. 以出口類為主，以出口類為主，B2C 類跨境電商有望成為未來增長引擎類跨境電商有望成為未來增長引擎 跨境電商是最近數年興起并逐漸為人所知的新概念，普遍定義為“分屬不同關境的 交易主體，通過電子商務平臺達成交易、進行支付結算、并通過跨境物流送達物品，完 成交易的一種國際商業活動” 。 跨境電商可分為跨境進口電商和跨境出口電商，本文主要聚焦于跨境出口電商?？缇畴娚炭煞譃榭缇尺M口電商和跨境出口電商，本文主要聚焦于跨境出口電商?？?境出口電商是外貿行業的

21、一種新模式，其核心優勢在于相較傳統外貿模式鏈路更短、效 率更高，并能直面消費者，拿到一手數據，更快速、精準地滿足消費者的需求，實現快 反。近年來，跨境出口電商背靠我國日趨發達和完善的制造業，依托于我國電商行業在 運營等環節的領先優勢和全球電商滲透的逐漸深入，取得長足發展。 “跨境出口電商品牌化”和“國內電商品牌化”是一體兩面?！翱缇吵隹陔娚唐放苹焙汀皣鴥入娚唐放苹笔且惑w兩面。近年來跨境出口電商 也在經歷品牌化過程：最初的出口電商大賣家以銷售白牌商品為主；近年來安克創新、 澤寶創新等跨境品牌商開始興起，跨境電商品牌化進程持續深入?？缇畴娚唐放苹ㄈ?安克、澤寶）和國內電商品牌化（小米、南極、

22、嚴選）是一體兩面，其本質上都是中國 優質供應鏈通過電商實現品牌化。二者區別在于前者對國外電商體系有一定的優化，而 后者根植于國內的電商體系。 圖圖 1： “跨境出口電商品牌化”和“跨境出口電商品牌化”和“國內電商品牌化”是一體兩面?！皣鴥入娚唐放苹笔且惑w兩面。 數據來源：東吳證券研究所繪制 2019 年年跨境電商市場交易規?？缇畴娚淌袌鼋灰滓幠?10.5 萬億， 其中出口占比萬億， 其中出口占比 77%。 據網經社數據， 2019 年跨境電商市場交易規模達 10.5 萬億，同比增長 16.7%，2014-19 年復合增速為 20.1%。 6 / 36 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀

23、正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 跨境電商中又以出口電商為主，2019 年占總交易規模之比為 77%。近年來跨境出口電 商占比有下降趨勢，但仍占整個市場的絕大多數。 圖圖 2：2019 年跨境電商交易規模達年跨境電商交易規模達 10.5 萬億元萬億元 圖圖 3：跨境電商以出口為主，跨境電商以出口為主，2019 年占比年占比 77% 數據來源：網經社，東吳證券研究所 數據來源：網經社，東吳證券研究所 根據交易對象的不同，跨境電商可分為根據交易對象的不同，跨境電商可分為 B2B 類與類與 B2C 類。類。B2C 類跨境電商直接通 過亞馬遜、eBay 等綜合型電商

24、平臺或 ZAFUL、SheIn 這類自建獨立站直接將貨物銷售 給境外消費者；B2B 類跨境電商將商品售給境外渠道商，由渠道商將商品售給終端消費 者。 盡管盡管 B2B 類跨境電商占比更高，但此類電商普遍規模較小，賽道分散程度高。類跨境電商占比更高，但此類電商普遍規模較小，賽道分散程度高。據 易觀數據，2018 年 85%的跨境電商賣家預計年銷售額在 250 萬美元以下，銷售額超過 1000 萬美元的大賣家僅占 2.5%。 從網經社整理的 2019 年中國跨境電商產業鏈圖譜中可 以看到，B2B 賽道中的大公司以阿里國際站、環球資源網等平臺型公司為主。而較大的 跨境電商企業（如安克創新、傲基科技等

25、）多為 B2C 類跨境電商。 圖圖 4：跨境電商分為跨境電商分為 B2B 和和 B2C 兩種形式兩種形式 數據來源：東吳證券研究所繪制 10.5 17% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 2 4 6 8 10 12 201420152016201720182019 跨境電商規模（萬億元）YoY（右軸） 83%82% 78%79% 77% 17%18% 22%21% 24% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20152016201720182019 入口占比出口占比 7 / 36 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀

26、正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 圖圖 5：跨境出口電商產業鏈圖譜跨境出口電商產業鏈圖譜 數據來源：網經社，東吳證券研究所繪制 跨境電商中跨境電商中 B2B 類占主流，類占主流，B2C 類跨境電商近年來發展更快類跨境電商近年來發展更快，占比逐年增長，占比逐年增長。據 網經社數據，B2C 類跨境電商占比逐年增長，2017-19 年分別為 15%/ 17%/ 20%。就出 口零售類而言，Kantar Research 預計 2018 年跨境電商零售出口規模已達 2110 億美元， 2014-18 年復合增速為 24%； 預計 2021 年達到 2880 億美元，

27、 2019-21 年復合增速為 11%。 圖圖 6：B2C 類類占占跨境電商總交易規模之跨境電商總交易規模之比逐年增長比逐年增長 圖圖 7：跨境電商出口規模及增速跨境電商出口規模及增速 數據來源：網經社，東吳證券研究所 數據來源：Kantar Research，東吳證券研究所 我們認為在品牌化的大趨勢下，我們認為在品牌化的大趨勢下， B2C 類跨境電商有望持高增速。類跨境電商有望持高增速。 根據以上兩組數據， 我們大致估計 2020 年 B2C 類跨境出口電商市場規模將達到 598 億美元，2020-21 年增 速分別為為 30.5%、25.2%?？缇?B2C 類出口規模增長的兩大驅動是品牌化

28、進程深入， 以及境外電商的滲透率持續加深，使得 B2C 類電商有更大的平臺。我們認為這兩大因 素的利好將持續釋放，推動 B2C 類出口跨境電商市場規模持續增長。 92% 89% 85% 83% 81% 8% 11% 15% 17% 20% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20152016201720182019 B2C類占比B2B類占比 1,240 1,490 1,780 2,110 2,350 2,600 2,880 40.6% 20.6%19.5% 18.5% 11.2% 10.9% 10.6% 0% 5% 10% 15% 20% 2

29、5% 30% 35% 40% 45% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 20152016201720182019E 2020E 2021E 跨境電商零售出口規模（億美元）yoy（右軸） 8 / 36 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 圖圖 8：預計預計 2020 年年 B2C 類出口跨境電商市場規模突破類出口跨境電商市場規模突破 598 億美元，并將持續增長億美元，并將持續增長 數據來源：網經社，Kantar Research，東吳證券研究所預測 從從 B2C 類跨境電商商品的類跨

30、境電商商品的品類上看，電子品類上看，電子產品、服飾產品、服飾是兩大主要品類是兩大主要品類，2018 年服年服 飾類與家居園藝類增速最高飾類與家居園藝類增速最高。據 Kantar Research， 2018 年中國跨境電商零售出口銷售金 額中，占比最高的品類依次為電子產品（20%） 、服飾（13%） 、家居園藝（9%） 、戶外 體育（7%） 。而增速最高的是服飾類和家居園藝類，增速均為 52%；而戶外體育、母嬰 產品、美妝保健類也有較高增速，增速分別為 40%、23%、21%。 圖圖 9：電子產品、服飾類是跨境出口電子產品、服飾類是跨境出口 B2C 的兩大品類的兩大品類 圖圖 10：2018

31、年服飾、家居園藝類增速最高年服飾、家居園藝類增速最高 數據來源：Kantar Research，東吳證券研究所 數據來源：Kantar Research，東吳證券研究所 1.2. 行業行業穩健成長，壁壘逐漸形成，向品牌化、精細化運營發展穩健成長，壁壘逐漸形成，向品牌化、精細化運營發展 跨境電商的發展歷程可大致分為四個階段?？缇畴娚痰陌l展歷程可大致分為四個階段。 萌芽期（萌芽期（90 年代末年代末-2003） ：仍依附于傳統外貿。） ：仍依附于傳統外貿?？缇畴娚唐鹪从?90 年代末，最開 始的形式是網上展示供需信息，線下完成交易。在線平臺僅提供撮合服務，這個階段的 跨境電商整體依附于傳統貿易。 初創期初創期（2004