【公司研究】國聯股份-B2B平臺領跑者平臺、科技、數據打通工業互聯網-20200929（35頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 證券研究報告 / 公司深度報告 B2B 平臺領跑者，平臺、科技、數據打通工業互聯網平臺領跑者，平臺、科技、數據打通工業互聯網 報告摘要報告摘要： B2B 和產業互聯網領先平臺，發展進入快速成長期。和產業互聯網領先平臺，發展進入快速成長期。公司是國內領 先的 B2B和產業互聯網平臺，依托國聯資源網、多多平臺、國聯云 等分別開展商業信息服務、商品交易業務和互聯網應用服務，2019 年和 2020 年上半年， 公司實現營業收入 72.0 億元 （+95.9%） 和 58.1 億元（+133.0%） ，公司實現歸母凈利潤 1.6 億元（+69

2、.3%）和 1.1 億元（+75.0%） ，公司進入高速發展期。 B2B 行業滲透率加速提升，市場空間廣闊，競爭格局一超多強。行業滲透率加速提升，市場空間廣闊，競爭格局一超多強。中 國工業品 B2B 電商市場線上交易規模迅速提升，預計由 2019 年的 7000 億規模提升至 2024 年的 2.3 萬億，市場空間廣闊。中國 B2B 電商市場呈“一超多強” 、 “各有所長”的市場格局，公司主要在內 貿服務領域和涂料化工、玻璃、衛生用品等行業具有領先優勢。 多多平臺：從交易切入，越做越“多”的垂直產業互聯網平臺。多多平臺：從交易切入，越做越“多”的垂直產業互聯網平臺。我 們認為多多平臺的核心壁壘

3、在于： 1） 國聯資源網深耕十余年商業信息服務行業， 構建產業資源積累壁 壘，成為公司進軍 B2B電商和產業互聯網平臺的基石。 2） 從交易切入產業互聯網平臺， 構建信任、 數據和科技的先發優勢。 3） 形成行業、團隊、產品、上游和下游的經營策略，多多平臺依據 產業鏈思維迅速拓展。 4） 積極推廣 SaaS 化工具，踐行平臺戰略做深產業互聯網。 國聯云：打造技術服務平臺，踐行科技國聯云：打造技術服務平臺，踐行科技+數據戰略。數據戰略。公司以國聯云為 主體提供互聯網技術業務服務，是公司科技和數據戰略的支撐，服 務于泛行業工業企業，2020 年新冠疫情以來，國聯云推出工業品/ 原材料帶貨直播和行業

4、專家講座等新模式。 盈盈利預測：利預測：2020-2022 年，預計歸母凈利潤為 2.48/3.78/5.73 億元， EPS 為 1.22/1.85/2.80 元，當前股價對應的 PE 為 67/44/29 倍，給予 公司“買入”評級。 風險提示：風險提示：新品類及新多多平臺拓展不及預期；商品價格波動風險； 競爭對手增加導致市場競爭加劇。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 3,674 7,198 13,260 23,111 36,440 (+/-)% 83.70% 95.93% 84.23% 74.29% 57

5、.67% 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 94 159 248 378 573 (+/-)% 60.06% 69.33% 56.29% 52.27% 51.39% 每股收益（元）每股收益（元） 0.89 1.32 1.22 1.85 2.80 市盈率市盈率 0.00 104.70 66.99 44.00 29.06 市凈率市凈率 0.00 15.42 12.69 10.00 7.57 凈資產收益率凈資產收益率(%) 24.08% 20.96% 20.78% 25.42% 29.64% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.15% 0.23% 0.34% 總股本總股本 (百萬

6、股百萬股) 106 141 204 204 204 買入買入 上次評級： 買入 股票數據 2020/9/26 6 個月目標價（元） 100.60 收盤價（元） 81.50 12 個月股價區間 （元） 57.61136.50 總市值（百萬元） 16,641 總股本（百萬股） 204 A股（百萬股） 204 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 2 歷史收益率曲線 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 6% 12% 93% 相對收益 12% 17% 73% 相關報告 國聯股份（603613） ：營收近翻倍增長，經 營現金流同增 391%超預期 20200320 國聯股份（60

7、3613） ：多多平臺助推業績高 增長，B2B 2.0 發展“四重奏”可期 20200110 證券分析師：趙偉博證券分析師：趙偉博 執業證書編號： S0550520080001 15652991086 研究助理：邵珠印研究助理：邵珠印 執業證書編號：S0550119110012 18811346899 國聯股份國聯股份（603613） 傳媒傳媒 發布時間：發布時間：2020-09-29 請務必閱讀正文請務必閱讀正文后的后的聲明及說明聲明及說明 2 / 35 國聯股份國聯股份/ /公司深度報告公司深度報告 目目 錄錄 1. 核心觀點：核心觀點：B2B平臺領導者，平臺、科技、數據打通工業互聯網平臺

8、領導者，平臺、科技、數據打通工業互聯網. 5 2. B2B 和和產業互聯網領先平臺，進入快速發展期產業互聯網領先平臺，進入快速發展期. 5 2.1. 十余年產業深耕，成就 B2B 和產業互聯網領先平臺. 5 2.2. 業績增速亮眼，多多平臺進入快速成長期. 8 3. B2B 行業空間廣闊，競爭格局一超多強行業空間廣闊，競爭格局一超多強 . 12 3.1. B2B 行業空間廣闊，產業互聯網鏈是未來趨勢 . 12 3.2. 一超多強的競爭格局，公司在細分領域構建壁壘. 15 4. 多多平臺：從交易切入，越做越多多平臺：從交易切入，越做越“多多”的垂直產業互聯網平臺的垂直產業互聯網平臺 . 17 4

9、.1. 國聯資源網：公司進軍 B2B 電商和產業互聯網平臺的基石. 18 4.2. 從交易切入產業互聯網平臺，構建先發優勢 . 20 4.3. 五大經營策略，依據產業鏈思維拓展越做越“多” . 21 4.4. 積極推廣 SaaS化工具，踐行平臺戰略發展產業互聯網 . 25 5. 國聯云：打造技術服務平臺，踐行科技國聯云：打造技術服務平臺，踐行科技+數據戰略數據戰略 . 26 5.1. 打造產業和企業數字化技術服務平臺，帶貨直播等新模式告捷. 26 5.2. 定增計劃發布，平臺、科技、數據戰略打通工業互聯網. 29 6. 盈利預測與估值盈利預測與估值. 31 7. 風險提示風險提示 . 32 n

10、MqPrOmQrPrNtPmRmOsMsN9P8QaQmOpPmOqQiNnNuNkPtQqQ8OrRwPuOnMsRwMqNmP 請務必閱讀正文請務必閱讀正文后的后的聲明及說明聲明及說明 3 / 35 國聯股份國聯股份/ /公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 . 6 圖圖 2：公司業務架構：垂直電商平臺、信息服務平臺和互聯網技術服務：公司業務架構：垂直電商平臺、信息服務平臺和互聯網技術服務. 7 圖圖 2：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2020 年年 6 月月 30 日）日） . 8 圖圖 3：公司營業總收入快速增長：公司營業總收入快速增

11、長 . 9 圖圖 4：公司營業總收入結構變化：公司營業總收入結構變化 . 9 圖圖 5：整體毛利和毛利率情況：整體毛利和毛利率情況. 9 圖圖 6：細分業務毛利率情況：細分業務毛利率情況 . 9 圖圖 7：公司主要費用情況：公司主要費用情況 . 10 圖圖 8：公司主要費用同比情況：公司主要費用同比情況 . 10 圖圖 9：歸母凈利潤增長情況：歸母凈利潤增長情況 . 10 圖圖 10：ROE變化情況變化情況 . 10 圖圖 11：公司經營活動現金流迅速增長：公司經營活動現金流迅速增長 .11 圖圖 12：預付賬款及其占收：預付賬款及其占收入比例入比例. 12 圖圖 13：預收賬款及其占收入比例

12、：預收賬款及其占收入比例. 12 圖圖 14：員工總人數變化情況：員工總人數變化情況. 12 圖圖 15：人均創收、創利和人均薪酬情況：人均創收、創利和人均薪酬情況 . 12 圖圖 16：中國：中國 B2B電子商務市場的發展階段電子商務市場的發展階段 . 13 圖圖 17：中國電子商務：中國電子商務 B2B市場交易市場交易規模規模 . 13 圖圖 18：中國工業品：中國工業品 B2B電商市場線上交易規模電商市場線上交易規模 . 14 圖圖 19：中國工業品：中國工業品 B2B市場交易規模市場交易規模 . 14 圖圖 20：B2B電商價值及基礎設施要素電商價值及基礎設施要素 . 15 圖圖 21

13、：2018 年中國年中國 B2B電商市場份額（凈額法）電商市場份額（凈額法） . 16 圖圖 22：2019 年產業電商上市公司營收前十年產業電商上市公司營收前十 . 16 圖圖 23：商品交易業務收入情況：商品交易業務收入情況 . 17 圖圖 24：商品交易業務毛利率情況：商品交易業務毛利率情況. 17 圖圖 25：商業信息服務收入及同比：商業信息服務收入及同比. 18 圖圖 26：國聯資源網會員數及同比作圖：國聯資源網會員數及同比作圖. 18 圖圖 27：多：多多平臺來自相關行業分網的各項占比多平臺來自相關行業分網的各項占比. 19 圖圖 28：涂多多來自相關行業分網的各項占比：涂多多來自

14、相關行業分網的各項占比 . 19 圖圖 29：衛多多來自相關行業分網的各項占比：衛多多來自相關行業分網的各項占比 . 19 圖圖 30：玻多多來自相關行業分網的各項占比：玻多多來自相關行業分網的各項占比 . 19 圖圖 31：國聯資源網和多多平臺會員數量對比：國聯資源網和多多平臺會員數量對比 . 20 圖圖 32：B2B電商平臺解決傳統工業品痛點電商平臺解決傳統工業品痛點 . 20 圖圖 33：多多平臺交易流程：多多平臺交易流程 . 21 圖圖 34：多多平臺運營策略：多多平臺運營策略 . 22 圖圖 35：鈦供應鏈上下游延伸策略：鈦供應鏈上下游延伸策略. 23 圖圖 36：涂多多主營產品銷售

15、額（單位：億元）：涂多多主營產品銷售額（單位：億元）. 23 圖圖 37：涂多多主營產品銷售額占比：涂多多主營產品銷售額占比 . 23 圖圖 38：公司總資產及周轉率：公司總資產及周轉率. 24 圖圖 39：公司運營資本及周轉率：公司運營資本及周轉率 . 24 圖圖 40：多多平臺營業收入增長迅速：多多平臺營業收入增長迅速 . 24 圖圖 41：多多平臺雙十電商節訂單金額猛增：多多平臺雙十電商節訂單金額猛增. 24 圖圖 42：云物流系統工作流程云物流系統工作流程. 25 請務必閱讀正文請務必閱讀正文后的后的聲明及說明聲明及說明 4 / 35 國聯股份國聯股份/ /公司深度報告公司深度報告 圖

16、圖 43：多多平臺上各種運輸方式銷售金額：多多平臺上各種運輸方式銷售金額. 26 圖圖 44：多多平臺上各種運輸方式銷售金額占比：多多平臺上各種運輸方式銷售金額占比. 26 圖圖 45：多多電商的平臺戰略：多多電商的平臺戰略. 26 圖圖 46：互聯網應用服務收入情況：互聯網應用服務收入情況. 28 圖圖 47：互聯網應用：互聯網應用服務毛利率情況服務毛利率情況 . 28 圖圖 48：多多平臺直播帶貨現場：多多平臺直播帶貨現場 . 28 圖圖 49：公司直播帶貨模式體系建設：公司直播帶貨模式體系建設 . 29 圖圖 50：公司：公司“平臺、科技、數據平臺、科技、數據”產業互聯網戰略產業互聯網戰

17、略 . 30 表表 1：國聯股份管理層團隊：國聯股份管理層團隊 . 7 表表 2：可比公司杜邦分析：可比公司杜邦分析 . 10 表表 3：鈦產業鏈相關市場空間測量：鈦產業鏈相關市場空間測量 . 14 表表 4：國聯云云產品與云方案及其相關功能：國聯云云產品與云方案及其相關功能 . 16 表表 5：公司網上商品交易服務業務體系：公司網上商品交易服務業務體系 . 17 表表 6：國聯云云產品與云方案及其相關功能：國聯云云產品與云方案及其相關功能 . 27 表表 7：B端與端與 C 端電商平臺帶貨模式對比端電商平臺帶貨模式對比 . 29 表表 8：公司：公司 2020 年度非公開發行年度非公開發行

18、A 股股票預案股股票預案 . 30 表表 9：公司整體收入及毛利率預測（單位：百萬元）公司整體收入及毛利率預測（單位：百萬元） . 31 表表 10：公司整體費用及凈利潤預測（單位：百萬元）公司整體費用及凈利潤預測（單位：百萬元） . 32 請務必閱讀正文請務必閱讀正文后的后的聲明及說明聲明及說明 5 / 35 國聯股份國聯股份/ /公司深度報告公司深度報告 1. 核心觀點：核心觀點：B2B 平臺領導者，平臺、科技、數據打通工業互聯網平臺領導者，平臺、科技、數據打通工業互聯網 B2B 和產業互聯網領先平臺，和產業互聯網領先平臺，進入快速成長進入快速成長期期。公司是國內領先的 B2B 和產業互

19、聯網平臺，依托國聯資源網、多多平臺、國聯云等分別開展商業信息服務、商品交 易業務和互聯網應用服務，多多電商平臺是公司主要收入和利潤來源，提供網上商 品交易服務（包括自營和第三方）和 SaaS 服務。2019 年和 2020H1，公司實現營業 收入 72.0 億元（+95.9%）和 58.1 億元（+133.0%） ，公司實現歸母凈利潤 1.6 億元 （+69.3%）和 1.1 億元（+75.0%） ，公司進入高速發展期。 B2B 行業行業滲透率加速提升，市場滲透率加速提升，市場空間廣闊空間廣闊，競爭格競爭格局一超多強局一超多強。中國 B2B 電子商 務市場的交易規模從 2012 年的 6.25

20、 萬億元迅速增長到 2018 年的 22.50 萬億元，復 合增長率 26.82%；中國工業品 B2B電商市場線上交易規模迅速提升，預計由 2019 年的 7000 億規模提升至 2024 年的 2.3 萬億， 整體滲透率達到 5%左右， 市場空間廣 闊。中國 B2B 電商市場呈“一超多強” 、 “各有所長”的市場格局，以阿里巴巴為 B2B行業領軍者，慧聰集團、上海鋼聯、生意寶、焦點科技、國聯股份等多個競爭 者多頭并立。公司主要在內貿服務領域和涂料化工、玻璃、衛生用品等行業具有領 先優勢。 多多多平臺：從交易切入，越做越“多”的垂直產業互聯網平臺多平臺：從交易切入，越做越“多”的垂直產業互聯網

21、平臺。多多平臺是公司面 向交易服務型 B2B電子商務平臺，我們認為多多平臺的核心壁壘為： 1） 國聯資源網深耕十余年商業信息服務行業，構建產業資源積累壁壘，成為公司 進軍 B2B電商和產業互聯網平臺的基石。 2） 從交易切入產業互聯網平臺，構建信任、數據和科技的先發優勢。 3） 形成行業、團隊、產品、上游和下游的經營策略，多多平臺依據產業鏈思維迅 速拓展。 4） 積極推廣 SaaS 化工具，踐行平臺戰略做深產業互聯網。 國聯云：打造技術服務平臺，踐行科技國聯云：打造技術服務平臺，踐行科技+數據戰略數據戰略。公司以國聯云為主體提供互聯 網技術業務服務，是公司科技和數據戰略的支撐，服務于泛行業工業

22、企業，提供全 網技術架構、電子商務、云 ERP、智慧工廠等解決方案。2020 年新冠疫情以來，國 聯云推出工業品/原材料帶貨直播和行業專家講座等新模式。 盈利預測與估值：盈利預測與估值：預計 2020-2022 年，公司整體收入分別為 132.6/231.1/364.4 億元， 收入增速分別為 84.2%/74.3%/57.7%；歸母凈利潤為 2.48/3.78/5.73 億元，增速分別 為 56.3%/52.3%/51.4%。給予公司 2022 年 50 倍目標 PE，對應 257.7-286.3 億元目 標市值，假定折現率為 12%，給予公司 2020 年 205.4-228.2 億元目標

23、市值，對應目 標價 100.6-111.8 元，給予公司“買入”評級。 風險提示風險提示：新品類及新多多平臺拓展不及預期；商品價格波動風險；競爭對手增加 導致市場競爭加劇。 2. B2B 和產業互聯網領先平臺和產業互聯網領先平臺，進入快速發展期，進入快速發展期 2.1. 十余年產業深耕，成就十余年產業深耕，成就 B2B和產業互聯網領先平臺和產業互聯網領先平臺 請務必閱讀正文請務必閱讀正文后的后的聲明及說明聲明及說明 6 / 35 國聯股份國聯股份/ /公司深度報告公司深度報告 B2B 和產業互聯網領先平臺和產業互聯網領先平臺。國聯股份成立于 2002 年，是國內領先 B2B電商和產 業互聯網平臺，依托國聯資源網、多多平臺、國聯全網等分別開展商業信息服務、 商品交易業務和互聯網應用服務。公司成立初期主要從事黃頁業務，隨著互聯網的 普及，2005 年，公司開始借助于互聯網為企業提供 B2B 電子商務服務，可分為兩 個階段： 2005-2013 年，公司發展以商業信息服務為主的年，公司發展以商業信息服務為主的 B2