【公司研究】塔牌集團-立足粵東灣區風流-20200928（33頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 證券研究報告 / 公司深度報告 立足粵東，灣區風流立足粵東，灣區風流 報告摘要：報告摘要： 粵東龍頭水泥企業，區域布局優勢盡顯?；洊|龍頭水泥企業，區域布局優勢盡顯。公司是粵東地區規模最大 的水泥制造企業， 萬噸線實現全面投產， 目前可實現水泥年產量 2200 萬噸。產品主要覆蓋粵東、粵北、珠三角入?？谒肷罨輩^域及部分 贛南、閩西區域，以福州基地為中心，向西進軍惠東，東進武平， 三處基地向周邊輻射，可以承接珠三角、大灣區市場需求，也可穩 定粵東、粵北并且輻射閩西、贛南市場。上游礦山資源豐富，區域 布局優勢明顯。 灣區發展、基建補短板提振

2、需求。灣區發展、基建補短板提振需求。廣東省 2020 年基建重點項目總投 資 5.9 萬億， 新基建同步發展， 2020 年計劃投資額達 172 億元。 2020 年 8 月 粵港澳大灣區城際鐵路建設規劃 獲批， 總投資金額達 4741 億元。針對廣東省各地發展不均情況，2020 年公共服務領域補短 板項目發布，相應項目周期長，體量大，投資額巨大有效提振廣 東省水泥需求。 供給端限制猶存，華南水泥景氣將持續。供給端限制猶存，華南水泥景氣將持續。自 2015 年的供給端失控， 水泥行業競爭關系逐漸惡化，國家針對水泥行業出臺一系列政策恢 復供需的平衡。廣東省產能臵換、錯峰生產政策趨于嚴格，2015

3、 年 來公司兩條萬噸線為廣東省唯一新增產能。 緊供給態勢下， 公司 2020 上半年水泥銷售均價 386.90 元/噸，同比增長 17.58%達到歷史新高； 供給受限，需求不斷提升，預計公司水泥價格仍能維持高位，華南 區域水泥景氣仍將持續。 經營穩健，低費率高股息提升核心競爭力。經營穩健，低費率高股息提升核心競爭力。公司近年來業績穩步提 升，保障高額現金分紅。資產負債結構行業領先，積極布局產品結 構優化，同步發展大健康產業，低費率體現優質管理能力，提升公 司核心競爭力。 維持公司維持公司“買入買入”評級。評級。 預計公司2020-2022年EPS分別為1.87元/2.07 元/2.30 元。

4、風險提示風險提示：基建投資增速不及預期、水泥價格劇烈波動。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 6630 6891 8237 9719 10718 (+/-)% 45% 4% 20% 18% 10% 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1723 1734 2230 2471 2743 (+/-)% 139% 1% 29% 11% 11% 每股收益（元）每股收益（元） 1.45 1.45 1.87 2.07 2.30 市盈率市盈率 10 10 7 7 6 市凈率市凈率 1.9 1.7 1.6 1.4 1.3 凈資產收益率凈

5、資產收益率(%) 19.2% 17.7% 20.9% 21.2% 21.5% 股息收益率股息收益率(%) 6.1% 6.1% 8.0% 8.9% 9.9% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 1192 1192 1192 1192 1192 買入買入 上次評級： 買入 股票數據 2020/9/28 6 個月目標價（元） 22.68 收盤價（元） 13.94 12 個月股價區間 （元） 9.4916.86 總市值（百萬元） 16,620 總股本（百萬股） 1,192 A股（百萬股） 1,192 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 10 歷史收益率曲線 -8% 8% 24% 40%

6、56% 72% 2019/102020/12020/42020/7 塔牌集團滬深300 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 -10% 17% 55% 相對收益 -5% 6% 36% 相關報告 塔牌集團（002233）：中報業績超預期， 下半年預計將更上一層樓 -20200801 塔牌集團（002233）：疫情影響不改全年 預期，2020 年值得期待 -20200421 塔牌集團（002233）：19Q4 價量齊升促 業績超預期，2020 年將再上臺階 -20200228 塔牌集團（002233）調研簡報多重利好 背景下，或迎估值和盈利戴維斯雙擊 -20191202 證券證券分析師：王小

7、勇分析師：王小勇 執業證書編號：S0550519100002 075533685875 塔牌集團塔牌集團（002233） 建建筑材料筑材料 發布時間：發布時間：2020/9/28 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 33 塔牌集團塔牌集團/ /公司深度報告公司深度報告 目目 錄錄 1. 粵東龍頭水泥企業，區域布局優勢盡顯粵東龍頭水泥企業，區域布局優勢盡顯 . 5 1.1. 股權集中，結構穩定. 5 1.2. 三大基地八條產線，產品覆蓋粵東、閩西、贛南. 6 1.2.1. 三大基地穩步發展，地理區位優勢明顯. 6 1.2.2. 八條產線全面投產，萬噸線促進產量大幅提

8、升 . 8 2. 專注水泥主業，經營業績穩步提升專注水泥主業，經營業績穩步提升. 9 2.1. 水泥龍頭企業，業績穩步提升 . 9 2.2. 專注水泥主營，混凝土業務同步發展 . 10 2.3. 疫情以來公司表現超預期，現金流正增長. 11 3. 大灣區發展新機遇，粵東補短板支撐需求大灣區發展新機遇，粵東補短板支撐需求 . 13 3.1. 廣東省基建興起，水泥市場最大推動力 . 13 3.1.1. 固定投資景氣仍在，廣東省領跑全國 . 13 3.1.2. “新基建”同步發展，投資力度大幅提升 . 14 3.1.3. 地方專項債規?？涨?，支撐基建項目資金運轉 . 15 3.2. 大灣區保持發展活

9、力，推動區域水泥需求提升 . 15 3.2.1. 與國際灣區仍有差距，發展前景可期 . 15 3.2.2. 政策紅利，保持灣區發展活力. 16 3.3. 區域發展不均，“補短板”支撐需求 . 17 3.3.1. 粵東地區發展相對薄弱 . 17 3.3.2. 公共服務等領域補短板項目展開，維持粵東區域水泥景氣 . 18 4. 供給端限制猶存，產能淘汰仍在持續供給端限制猶存，產能淘汰仍在持續 . 18 4.1. 錯峰生產實施力度趨于嚴格，產能臵換勢在必行. 19 4.2. 產能淘汰猶存，助力提升塔牌市占率 . 21 4.3. 區域供需格局優化，水泥價格有望繼續攀升 . 22 5. 公司經營穩健，低

10、費率高股息提升核心競爭力公司經營穩健，低費率高股息提升核心競爭力 . 23 5.1. 公司負債率偏低，經營主業造血能力強 . 23 5.2. 產品結構優化，多產業齊頭并進 . 25 5.2.1. 重心向中高強度水泥產品轉移，產品結構趨于優化. 25 5.2.2. 抓住機遇，積極布局大健康產業 . 25 5.3. 費率管控水平優質，為營業利潤提供保障. 26 5.4. 良好經營業績保障高分紅，股權激勵提高管理活力 . 28 6. 估值與盈利預測估值與盈利預測. 29 7. 風險提示風險提示 . 30 pOrOrOqMpRqMsOsPmOsMpQbRaOaQtRrRtRqQeRoOyRlOoMxO

11、8OnMtMvPqNwOxNrQuN 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3 / 33 塔牌集團塔牌集團/ /公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司發展歷史沿革：公司發展歷史沿革 . 5 圖圖 2：塔牌集團股權結構：塔牌集團股權結構 . 6 圖圖 3：塔牌集團基地產品覆蓋區域：塔牌集團基地產品覆蓋區域 . 6 圖圖 4：梅州市水泥產量及增幅：梅州市水泥產量及增幅 . 7 圖圖 5：惠州龍門基地地理位臵：惠州龍門基地地理位臵 . 7 圖圖 6：塔牌集團水泥品牌：塔牌集團水泥品牌 . 8 圖圖 7：公司水泥產量（萬噸）及增幅：公司水泥產量（萬噸）及增幅 .

12、 9 圖圖 8：公司水泥銷量（萬噸）及增幅：公司水泥銷量（萬噸）及增幅 . 9 圖圖 9：2015 年年-2019 年公司營業收入及同比年公司營業收入及同比 . 9 圖圖 10：2015 年年-2019 年公司歸母凈利潤及同比年公司歸母凈利潤及同比 . 9 圖圖 11：公司營業收入區域占比：公司營業收入區域占比 . 10 圖圖 12：公司營業收入產品占比：公司營業收入產品占比 . 10 圖圖 13：公司商品混凝土業務營收（億元）以及增幅：公司商品混凝土業務營收（億元）以及增幅.11 圖圖 14：公司半年度歸母凈利（億元）以及增幅：公司半年度歸母凈利（億元）以及增幅.11 圖圖 15：公司：公司

13、 2020 年分季度營收（億元）、歸母凈利潤（億元）以及增幅年分季度營收（億元）、歸母凈利潤（億元）以及增幅 . 12 圖圖 16：廣東省部分城市：廣東省部分城市 42.5 等級水泥價格（元）等級水泥價格（元） . 12 圖圖 17：廣東：廣東省各區域省各區域 2020 年重點建設投資年重點建設投資 . 13 圖圖 18：廣東省與全國固定資產投資完成額累計同比對比：廣東省與全國固定資產投資完成額累計同比對比. 14 圖圖 19：2020 年提前下發專項債（一季度）的資金使用（億元）年提前下發專項債（一季度）的資金使用（億元） . 15 圖圖 20：世界四大灣區對比：世界四大灣區對比 . 15

14、圖圖 21：粵港澳大灣區城際鐵路建設規劃示意圖：粵港澳大灣區城際鐵路建設規劃示意圖. 17 圖圖 22：廣東省各城市：廣東省各城市 2019 年人均年人均 GDP（萬元）（萬元）. 17 圖圖 23：中南地區新型干法熟料產能（萬噸）及增速：中南地區新型干法熟料產能（萬噸）及增速. 20 圖圖 24：2019 年年 1-12 月廣東水泥產量情況（萬噸）月廣東水泥產量情況（萬噸） . 21 圖圖 25：國內水泥企業數量變化情況（單位：家）：國內水泥企業數量變化情況（單位：家） . 22 圖圖 26：中南地區與全國水泥價格指數：中南地區與全國水泥價格指數. 23 圖圖 27：公司水泥銷售均價（元：公

15、司水泥銷售均價（元/噸）以及增幅噸）以及增幅 . 23 圖圖 28：塔牌集團以及同業公司資產負債率（：塔牌集團以及同業公司資產負債率（%） . 24 圖圖 29：塔牌集團以及同業公司流動比率：塔牌集團以及同業公司流動比率 . 24 圖圖 30：公司經營性現金流（百萬元）、凈利潤（百萬元）以及經營現金流占比：公司經營性現金流（百萬元）、凈利潤（百萬元）以及經營現金流占比 . 24 圖圖 31：公司子公司營收占比：公司子公司營收占比. 25 圖圖 32：子公司：子公司 2019 年凈利潤以及年凈利潤以及 ROE . 25 圖圖 33：公司各等級水泥產品銷售量占比：公司各等級水泥產品銷售量占比 .

16、25 圖圖 34：公司：公司 2019 年各等級水泥銷售量同比增幅年各等級水泥銷售量同比增幅 . 25 圖圖 35：梅州康養旅游示范區規劃圖：梅州康養旅游示范區規劃圖 . 26 圖圖 36：公司銷售費用：公司銷售費用/營業總收入（營業總收入（%）橫向對比）橫向對比 . 26 圖圖 37：公司期間費用橫橫向對比：公司期間費用橫橫向對比. 27 圖圖 38：公司水泥噸毛利（元：公司水泥噸毛利（元/噸）以及增幅噸）以及增幅. 28 圖圖 39：公司現金分紅總額以及股利支付率：公司現金分紅總額以及股利支付率. 28 圖圖 40：公司歷史估值情況：公司歷史估值情況 . 30 表表 1：公司產線情況統計：

17、公司產線情況統計 . 8 表表 2：2020 年廣東省年廣東省“新基建新基建”相關新開工項目統計相關新開工項目統計 . 14 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 33 塔牌集團塔牌集團/ /公司深度報告公司深度報告 表表 3：“大灣區大灣區”相關政策匯總相關政策匯總 . 16 表表 4：公共服務補短板部分項目：公共服務補短板部分項目 . 18 表表 6：近年水泥市場重大政策梳理：近年水泥市場重大政策梳理 . 18 表表 8：2019 年部分地區水泥熟料錯峰年部分地區水泥熟料錯峰 生產停窯統計表生產停窯統計表 . 19 表表 9：2018 年億級水泥生產省份累計產量

18、及增速年億級水泥生產省份累計產量及增速 . 20 表表 10：廣東省主要水泥產線：廣東省主要水泥產線. 21 表表 11：公司萬噸線節能情況對比：公司萬噸線節能情況對比 . 27 表表 12：公司業績拆：公司業績拆分預測分預測 . 29 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 33 塔牌集團塔牌集團/ /公司深度報告公司深度報告 1. 粵東龍頭水泥企業，區域布局優勢盡顯粵東龍頭水泥企業，區域布局優勢盡顯 穩步發展，終成粵東區域龍頭。廣東塔牌集團股份有限公司是一家以水泥為主業的 集團公司，前身為廣東省梅州文福水泥廠，第一條立窯水泥生產線于 1975 年建成， 2008

19、年在深交所中小板掛牌上市，2010 年發行 6.3 億可轉債，并在 2017 年非公開 發行募集資金 30 億元，用以推動萬噸線的建成，進一步釋放公司產能。 自成立起，近 50 年的成長讓公司在粵東地區形成行業優勢，公司也在產能擴張的 道路上穩步前進。2002 年，公司收購東風集團兩條日產干法旋窯水泥熟料生產線， 水泥產能達到 110 萬噸， 同年， 公司在梅州蕉嶺新建日產 5000 噸的新型干法旋窯水 泥熟料生產線。2004 年在惠州龍門，福建龍巖各發展兩條日產 4500 噸的新型干法 水泥熟料生產線，并對已有的濕法旋窯生產線進行技術改造。目前，公司可實現年 產水泥 2,200 萬噸，擁有全

20、資、控股、參股混凝土企業二十多家，總資產 114.90 億 元,歸屬于母公司凈資產 99.42 億元。是粵東地區規模最大的水泥制造企業。 圖圖 1：公司發展歷史沿革：公司發展歷史沿革 數據來源：東北證券，公司官網 1.1. 股權集中，結構穩定股權集中，結構穩定 塔牌集團股權集中，一直以來四大股東始終為鐘烈華、彭倩、徐永壽、張能勇，其 目前持股總占比為 40.50%， 穩定的股權結構可保證高效的公司執行力。 鐘烈華為集 團實際控制人，曾任水泥工藝工程師，在水泥行業有豐富的經驗。此外，公司與華 南理工大學長期合作，不斷地引進和應用新技術、新設備、新工藝；并成立了廣東 省首家水泥行業省級技術中心和工

21、程技術研究開發中心，在設備升級、工藝優化及 生產自動化等方面擁有一定的技術儲備。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6 / 33 塔牌集團塔牌集團/ /公司深度報告公司深度報告 圖圖 2：塔牌集團股權結構：塔牌集團股權結構 數據來源：東北證券，Wind 公司的深厚技術背景為未來的產品革新奠定堅實基礎，穩定的股權結構有助于公司 長期貫徹經營戰略方針， 塔牌集團先后榮獲“全國質量工作先進單位”、 “國家守合同 重信用企業”、“全國建材行業先進集體”、“中國建材百強企業”、“全國五一勞動獎 狀”、“全國模范勞動關系和諧企業”、“廣東省五一勞動獎狀”、“廣東上市公司綜合 實力 10 強”、“廣東上市公司最具盈利能力 10 強”等榮譽稱號。 1.2. 三大基地三大基地八條產線，產品覆蓋粵東、閩西、贛南八條產線，產品覆蓋粵東、閩西、贛南 塔牌集團產品主要覆蓋粵東、粵北、珠三角入?？谒?/p>