【公司研究】深天馬A-顯示技術迭代更新中小尺寸面板龍頭順勢而上-20201009（33頁）.pdf

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1、 1 / 33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2020 年 10 月 09 日 公司研究證券研究報告 深天馬深天馬 A A（000050.SZ） 深度分析深度分析 顯示技術迭代更新， 中小尺寸面板龍頭順勢而上顯示技術迭代更新， 中小尺寸面板龍頭順勢而上 投資要點投資要點 中小尺寸面板龍頭， 手機中小尺寸面板龍頭， 手機 LTPS LCD 市占率全球首位市占率全球首位： 深天馬 A 成立于 1983 年， 深耕中小尺寸顯示面板行業三十余年， 經歷了 TN/STN、 a-Si、 LTPS LCD、 AMOLED 等顯示技術的升級創新， 目前公司主要擁有 a-Si、 LTPS、 AMOLED 三

2、大技術平臺， 產線分布在深圳、上海、成都、武漢、廈門、日本等地。主要產品以消費電子類為 主，專業顯示為輔，其中智能手機 LTPS LCD 出貨量位居全球市場份額第一，車 載顯示全球第二、國內第一。目前公司消費電子客戶覆蓋包括華為、小米、OV、 聯想等知名安卓系終端品牌廠商。2019 年以來，公司通過調整產品結構、控制成 本毛利率水平有效提升，凈利潤增幅好于營收表現，預期今年全年利潤表現較好。 智能手機屏幕創新步伐不停，智能手機屏幕創新步伐不停， 5G 周期下周期下 LTPS 成性價比之選成性價比之選： 短期內公司業績主 要貢獻仍來自于核心業務 LTPS LCD， 并且由于屏幕技術附加值增加能夠

3、保持良好 的毛利率水平。屏幕創新的步伐仍在繼續，高屏占比、高刷新率、高分辨率等是屏 幕升級的核心，LTPS 由于高電子遷移率表現出良好的顯示性能，而價格上與傳統 a-Si 差距逐漸縮小。當前 5G 周期的初期階段，智能手機硬件成本大幅增加，但終 端價格競爭激烈，因此 LTPS LCD 成為 5G 滲透中低端價位手機的性價比之選。截 至 2020 年 8 月，市場新發布了 55 款 5G 手機，其中 LTPS 有 20 款，公司實現了 LTPS 5G 手機供貨全覆蓋。同時，未來中尺寸筆電產品向 LTPS 轉移，將有效承 接產能。公司目前智能手機 LTPS LCD 出貨量全球份額第一，品牌客戶覆蓋

4、范圍 廣，有望受益 LTPS LCD 需求增長。公司廈門 2 條 LTPS 產線在疫情爆發后最快 恢復并保持滿產，成為提供穩健業績貢獻的重要來源。 AMOLED 供需同步擴容，供需同步擴容，公司新公司新產能放量拓展規模產能放量拓展規模： 公司中長期業務規模擴張來 源主要為 AMOLED。AMOLED 作為目前最先進的顯示技術已成為高端旗艦手機標 配，根據 Omdia 測算，2019 年 AMOLED 在智能手機機型滲透率達 31.0%，未來 這一滲透率將進一步上升。由于曲面屏、折疊屏等新形態的發展，柔性 AMOLED 優勢明顯，TrendFore 預測 2020 年柔性 AMOLED 出貨量增

5、速保持在 50%以上。 智能手機端的滲透和可穿戴設備領域的應用拓展，AMOLED 需求端前景可觀，而 供給端來看，目前大陸面板廠商新增產能較多，未來大陸全球份額不斷追趕韓系廠 商，國內安卓系終端客戶激進的步伐也為大陸面板廠商提供了更多增量。公司武漢 天馬 G6 AMOLED 產線 2020 年底有望開始釋放柔性產量， 對未來業績貢獻將有效 提升，天馬顯示科技 G6 AMOLED 產線預計 2022 年開始釋放產能，將提供更多驅 動力，提升公司在高端顯示特別是 AMOLED 應用領域的市場地位。 A-Si 聚焦專顯規避單一風險，車載顯示為增長關鍵業務：聚焦專顯規避單一風險，車載顯示為增長關鍵業務

6、： 公司 a-Si LCD 主要供 應專業顯示領域。未來 a-Si 產能隨著競爭對手轉產退出，集中度將進一步提升， 公司份額隨之增長，穩定的專業顯示類產品優化業務結構，避免手機單一行業的風 險。由于汽車電氣化、智能化的趨勢，車載顯示逐漸表現出類消費電子的特征，未 來增長可觀，公司戰略上將車載顯示定位為未來轉型和增長的關鍵業務，且目前在 電子元器件 | 其他元器件 III 投資評級 買入-B(上調) 股價(2020-09-30) 14.77 元 交易數據交易數據 總市值（百萬元） 36,300.93 流通市值（百萬元） 27,013.12 總股本（百萬股） 2,457.75 流通股本（百萬股）

7、1,828.92 12 個月價格區間 12.80/18.95 元 一年一年股價表現股價表現 資料來源：貝格數據 升幅% 1M 3M 12M 相對收益 -5.72 -1.61 -28.86 絕對收益 -10.1 -3.84 5.6 分析師 曾捷 SAC 執業證書編號：S0910518110001 報告聯系人 鄭超君 021-20377169 相關報告相關報告 深天馬 A：上半年毛利率提升顯著，未來 LTPS+AMOLED 雙引擎驅動 2020-08-30 深天馬 A：疫情影響控制成效明顯，中小屏 顯示復蘇期待 2020-04-26 深天馬 A：營收穩健毛利率改善，OLED 產 線順利布局未來 2

8、020-03-18 深天馬 A：2019 上半年訂單飽滿，費用提升 積極布局未來 2019-08-21 深天馬 A：首次覆蓋：中小尺寸屏幕龍頭供 應商，未來發展值得期待 2019-03-15 -8% 0% 8% 16% 24% 32% 40% 2019!-102020!-022020!-06 深天馬A其他元器件深證綜指 深度分析/其他元器件 / 33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 車載顯示的市占率地位領先，我們預期保證了 a-Si 傳統產能的穩健發展。 投資建議：投資建議：我們公司預測 2020 年至 2022 年每股收益分別為 0.58、0.70 和 0.90 元。凈資產收益率分別為 5

9、.0%、5.7% 和 6.8%，調升至買入-B 建議。 風險提示：風險提示：智能手機等產品市場出貨量不及預期；武漢及廈門產能建設及良率爬坡 不及預期；行業競爭導致供需關系失衡，影響產品價格；新冠疫情持續增加供需不 確定性。 財務數據與估值財務數據與估值 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 28,912 30,282 32,892 37,144 41,482 YoY(%) 106.3 4.7 8.6 12.9 11.7 凈利潤(百萬元) 926 829 1,418 1,718 2,204 YoY(%) 14.7 -10.4 71.0

10、21.1 28.3 毛利率(%) 15.2 16.8 19.6 20.2 20.3 EPS(攤薄/元) 0.38 0.34 0.58 0.70 0.90 ROE(%) 3.6 3.1 5.0 5.7 6.8 P/E(倍) 39.2 43.8 25.6 21.1 16.5 P/B(倍) 1.4 1.4 1.3 1.2 1.1 凈利率(%) 3.2 2.7 4.3 4.6 5.3 數據來源：貝格數據華金證券研究所 rQsNtMsOqOsOrNrMoMpRoR8OaO6MmOrRtRoOiNpOrRjMqRmOaQpPzQvPnMmRMYtQwO 深度分析/其他元器件 / 33 請務必閱讀正文之后的

11、免責條款部分 內容目錄內容目錄 一、核心投資邏輯一、核心投資邏輯 . 5 二、中小尺寸技術平臺完備，盈利能力企穩回升二、中小尺寸技術平臺完備，盈利能力企穩回升 . 6 （一）深耕面板三十余年，手機 LTPS 市占率第一 . 6 （二）強大國資背景，“1+1+N”戰略引領 . 8 （三）高度聚焦顯示，毛利水平提升顯著 . 8 （四）近期動態：定增助力 AMOLED 放量 . 11 三、三、LTPS 穩業績，穩業績，AMOLED 迎成長迎成長 . 13 （一）核心業務：LTPS LCD 業績穩健的基石 . 13 1、全面屏大潮，技術形態日新月異 . 13 2、5G 成本增加，LTPS 性價比之選

12、. 15 3、中尺寸承接，LTPS 持續向前 . 19 （二）成長業務：擴產 OLED，順勢而為 . 20 1、OLED 技術進階，高端機型標配 . 21 2、可穿戴設備初成長，OLED 應用擴容 . 23 （三）傳統業務：a-Si 主攻專顯，優化結構 . 24 四、盈利預測與估值分析四、盈利預測與估值分析 . 27 （一）盈利預測 . 27 （二）估值分析及投資建議 . 28 五、風險提示五、風險提示 . 30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程 . 6 圖 2：技術平臺布局 . 7 圖 3：公司股權結構（截至 2019 年年報） . 8 圖 4：公司股本結構（截至 2020 年半年報）

13、 . 8 圖 5：營業收入及增速（2017 2020H1） . 9 圖 6：季度營業收入及增速（2017 Q3 2020 Q2） . 9 圖 7：主營業務按產品構成（2017 2020H1）. 9 圖 8：前五大客戶銷售額占比（2017 2019） . 9 圖 9：主營業務按地區構成（2020H1）. 10 圖 10：營業收入按地區構成（2017 2019） . 10 圖 11：歸母凈利潤及增速（2017 2020H1） . 10 圖 12：季度凈利潤及增速（2017 Q3 2020 Q2） . 10 圖 13：盈利能力比率（2017 2020H1） . 11 圖 14：季度盈利能力比率（20

14、17 Q3 2020 Q2） . 11 圖 15：期間費用率（2017 2020H1） . 11 圖 16：經營凈現金流與凈利潤（2017 2020H1） . 11 圖 17：智能手機全面屏變遷史 . 14 圖 18：屏下攝像頭解決方案 . 15 圖 19：屏內多點指紋解決方案 . 15 圖 20：全球季度智能手機出貨量 . 15 圖 21：國內 5G 手機出貨量及占比 . 15 深度分析/其他元器件 / 33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 22：華為 Mate 10 / 華為 P30 / 華為 Mate 30 Pro 5G BOM . 16 圖 23：已發布 5G 手機價格區間統計（

15、2019.72020.8） . 16 圖 24：中國 5G 手機平均單價變化 . 17 圖 25：全球智能手機不同顯示技術占比（19Q120Q1） . 19 圖 26：智能手機面板價格走勢（2019 Aug 2020Aug/單位：美金） . 19 圖 27：2020H1 全球智能手機面板出貨排名 . 19 圖 28：2020H1 全球 LTPS LCD 智能手機面板出貨排名 . 19 圖 29：華為 Matebook X Pro . 20 圖 30：友達 13.3 寸 LTPS 筆記本電腦屏幕 . 20 圖 31：近三年筆電市場顯示技術滲透率變化 . 20 圖 32：智能手機 AMOLED 機

16、種滲透率 . 22 圖 33：智能手機 AMOLED 出貨量統計（單位：億片） . 22 圖 34：2019 年全球 AMOLED 智能手機面板出貨量排名 . 23 圖 35：20182019 全球 AMOLED 智能手機面板出貨量區域分布 . 23 圖 36：公司 AMOLED 布局發展歷程 . 23 圖 37：全球可穿戴設備出貨量預測 . 24 圖 38：全球智能手表出貨量預測 . 24 圖 39：Apple Watch Series 6 . 24 圖 40：華為 Watch GT2 . 24 圖 41：車載雙聯屏（奔馳） . 25 圖 42：特斯拉中控大屏 . 25 圖 43：全球車載顯

17、示面板出貨量及增速 . 25 圖 44：2019 & 2018 年全球車載面板出貨量排名 . 25 圖 45：全球 20162023 年全球醫療器械行業對顯示屏需求規模（單位：百萬） . 26 表 1：深天馬 A 成長邏輯 . 5 表 2：公司主要產品 . 7 表 3：公司產線分布 . 7 表 4：定增募集資金使用計劃 . 11 表 5：2020 年品牌旗艦新機屏幕參數 . 14 表 6：已發布 5G 手機屏幕參數 . 17 表 7：a-Si 與 LTPS LC 性能對比 . 18 表 8：品牌手機屏幕材質選擇（2017 2020） . 21 表 9：全球主要廠商 AMOLED 新增產能梳理

18、. 22 表 10：深天馬 A 營業收入增長預測 . 27 表 11：深天馬 A 整體盈利預測 . 28 表 12：可比公司估值參考 . 29 深度分析/其他元器件 / 33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 一、核心投資邏輯 深天馬作為中小尺寸顯示龍頭面板廠商， 深耕面板行業三十余年， 擁有 a-Si、 LTPS、 AMOLED 三大技術平臺。產品主要聚焦消費電子類領域，目前智能手機 LTPS LCD 面板出貨量全球份額 第一，客戶涵蓋華為、小米、OV 等安卓系頭部品牌終端廠商；同時公司 a-Si 產能以車載、醫療 等專業顯示為主， 目前車載面板市占率全球第二、 國內第一； AMOLED 正

19、在積極量產和擴建中。 結合公司基本面和行業分析，以三大技術平臺為基礎的成長邏輯如下： 表 1：深天馬 A 成長邏輯 驅動邏輯驅動邏輯 核心業務 LTPS LCD 短期業績穩健的基石：短期業績穩健的基石：智能手機屏幕創新步伐不停，高屏占比、高刷新率、大屏低功 耗等趨勢提高 LTPS 需求；5G 趨勢下智能手機 BOM 成本增加而價格競爭仍然激烈， LTPS 成為 5G 滲透中低價位機型的性價比之選； 公司 LTPS LCD 全球第一的市場份額 短期內將持續保持產能滿載 成長業務 AMOLED 中長期成長的產能擴張：中長期成長的產能擴張： AMOLED 作為最先進的顯示技術， 已成為高端手機屏幕標

20、配， 憑借出色的顯示性能未來滲透率將進一步提升， 同時可穿戴設備等增加了新興需求， 目 前是需求和供給兩端同時擴容的發展階段；公司武漢天馬 G6 AMOLED 柔性產能將在 2020 年底開始放量，天馬顯示科技 G6 AMOLED 柔性產能將在 2022 年開始放量 傳統業務 a-Si 主攻專顯，以車載為戰略增長點主攻專顯，以車載為戰略增長點：a-Si 全球產能供給集中度提升，公司占據全球 a-Si 車載出貨量重要份額， 未來車載顯示有望以類消費電子的趨勢增長和滲透； 公司目前車 載面板份額全球第二、 國內第一， 車載顯示成為戰略規劃中未來轉型和增長的關鍵業務 資料來源：華金證券研究所 綜合上

21、述邏輯，公司短期內業績主要來源為 LTPS LCD，LTPS 高電子遷移率的特點顯示性 能遠優于傳統 a-Si 并且同 a-Si 的價差不斷縮小， 5G 周期下智能手機 BOM 成本增加伴隨著激烈 的價格競爭，LTPS LCD 成為 5G 滲透中低端機型的性價比之選；而 AMOLED 隨著新建產能逐 年放量，成為公司中長期增長業務，智能手機端滲透率的提升以及可穿戴設備等應用的拓展打來 了 AMOLED 的長邏輯通道；傳統 a-Si 業務則保持穩定的產能供應，主要聚焦專業顯示，公司進 入專業顯示各細分領域多年擁有深厚的客戶資源和領先的細分領域地位， 隨著行業出清部分產能 退出，公司市占率將進一步

22、提升，未來車載顯示有望以類消費電子的趨勢增長，是公司重要的增 長點。因此，基于以上邏輯，我們認為公司短期內將保持穩定的增長，利潤率方面的提升較大， 而長期隨著 AMOLED 放量收入和利潤端將同步增長。 基于上述對于公司業務的前景進行分析后我們對公司的業績增長做出預測，公司 2020 年至 2022 年每股收益分別為 0.58、0.70 和 0.90 元。凈資產收益率分別為 5.0%、5.7% 和 6.8%。 投資建議方面， 我們參考行業內可比公司的 PE 和 PB 水平， 綜合評估公司未來業績成長性， 預期公司短期業績確定性較好，中長期發展穩健，調升評級至“買入-B”建議。 對于公司的業績風險，我們認為最主要來自于市場需求變動、宏觀環境因素和公司產能建設 進度，具體而言包括：智能手機等產品市場出貨量不及預期；武漢及廈門產能建設及良率爬坡不 及預期；行業競爭導致供需關系失衡，影響產品價格；新冠疫情持續增加供需不確定性。 深度分析/其他元器件 / 33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 二、中小尺寸技術平臺完備，盈利能力企穩回升 天馬微電子股份