【公司研究】青島港-北方港口龍頭量增價好業績穩增帶來成長性驅動-20201116（28頁）.pdf

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1、 1/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_main 深 度 報 告 青島港青島港(601298) 報告日期：2020 年 11 月 16 日 北方港口龍頭北方港口龍頭量增價好，量增價好，業績穩增業績穩增帶來成長性驅動帶來成長性驅動 青島港深度報告 table_zw 行 業 公 司 研 究 港 口 行 業 ：匡培欽 執業證書編號：S1230520070003 ：021-80106013 ： 報告導讀報告導讀 本報告從量、價兩方面拆解青島港的業績增長邏輯，吞吐量受益于產能 投放及業務拓展，費率受益于港口整合及競爭趨緩，業績有望穩增。 投資要點投資要點 天然深水良港，北方重要綜合性港

2、口天然深水良港，北方重要綜合性港口 青島港股份系青島市國資委旗下港口運營平臺， 2019 年山東港口整合后實控人 為山東省國資委。自然條件優良疊加地理區位優勢突出，公司成為“一帶一路” 交匯點上的重要橋頭堡。青島港貨物以集裝箱為主，干散、液體散貨等多貨種 經營，根據交通運輸部數據，2020 年前三季度青島港港區口徑集裝箱吞吐量 1605 萬 TEU，貨物吞吐量 4.53 億噸，位居全國第五、北方港口第一。 海運陸運網絡豐富，吞吐需求旺盛海運陸運網絡豐富，吞吐需求旺盛 海運方面， 截至 2019 年底青島港擁有國際集裝箱航線 145 條， 航線數量及班輪 密度位居我國北方港口第一位。陸運方面，公

3、鐵集疏運網絡豐富，地處山東省 東西干線濟青高速（G20）及沿海干線沈海高速（G15）的交界地，同時通過膠 黃線、膠濟線及膠新線連接中國全國鐵路網絡。運輸網絡擴張持續催化吞吐需 求，2019 年青島港貨物吞吐量 5.15 億噸，同比增長 6.1%；集裝箱吞吐量 2101 萬 TEU，同比增長 8.8%。 未來量、價未來量、價或將超預期或將超預期向好，業績穩健增長將成為長期股價驅動：向好，業績穩健增長將成為長期股價驅動： 價：港口整合加速、競爭緩和帶動費率向好價：港口整合加速、競爭緩和帶動費率向好 山東港口整合加速，2019 年 8 月山東省港口集團掛牌成立后，整合“四步走戰 略”已完成前三步，區

4、域港口價格競爭持續緩解，有望進入協同提價大周期， 預計費率端持續改善向好。 量：產能持續投放、業務積極拓展，吞吐量有望量：產能持續投放、業務積極拓展，吞吐量有望維持維持高增高增 1）自動化碼頭二期于 2019 年 11 月投產釋放產能，同時大力拓展中轉箱業務， 供需帶動集裝箱吞吐量有望維持穩增。2）原油管道三期 2020 年 1 月投產、三 期南線工程預計 2021 年 6 月投產，與中石油共同合作布局的董家口 60 萬立方 米原油儲罐也已于 2020 年上半年竣工投用， 預計帶動未來 2-3 年液體散貨吞吐 量相對高增。 3） 港口庫存相對低位疊加下游鋼鐵景氣持續催化鐵礦石補庫存需 求，同時

5、依托堆場面積優勢大力發展混礦業務，2019 年混礦作業量穩居全國第 一。整體吞吐量有望維持高增。 盈利預測及估值盈利預測及估值 我們預計公司 2020-2022 年歸母凈利潤分別 40.80 億元、47.81 億元、55.00 億 元，對應 PE 分別為 9.8 倍、8.3 倍、7.2 倍。從相對估值角度看，行業對應 PE 分別為 15.5 倍、14.0 倍、12.9 倍，青島港估值較行業低 37%左右；從成長性角 度看，公司 2021/2022 年利潤相對 2020 年復合增速分別 17.2%/16.1%，從 PEG 角度看估值偏低。建議底部布局，給予“買入”評級。 風險提示：全球貿易惡化；

6、全球新冠疫情持續時間超預期；港口相關政策風險提示：全球貿易惡化；全球新冠疫情持續時間超預期；港口相關政策 不及預期。不及預期。 table_invest 評級評級 買入買入 上次評級 增持 當前價格 ￥6.13 單季度業績單季度業績 元元/ /股股 3Q/2020 0.14 2Q/2020 0.16 1Q/2020 0.15 4Q/2019 0.13 table_stktrend 公司簡介公司簡介 華北重要綜合性港口，運營管理青島港 前灣、黃島、董家口和大港四大港區。 主營裝卸及相關服務、物流及港口增值 服務、港口配套服務和金融服務。 相關報告相關報告 1青島港 2020 年三季報點評：Q3

7、吞 吐量如期增長，看好未來量價帶來的業 績釋放2020.10.29 2青島港 2020 年中報點評：20H1 歸 母凈利逆勢增長，量增價穩看好長期業 績2020.08.28 320Q1 歸母凈利潤穩增 1.46%，看好 集裝箱及液體散貨青島港 2020 年 一季報點評2020.04.29 table_research 報告撰寫人： 匡培欽 聯系人： 耿鵬智 證 券 研 究 報 告 table_page 青島港青島港(601298)(601298)深度報告深度報告 2/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 財務摘要財務摘要 table_predict （百萬元）（百萬元） 2019A 2020

8、E 2021E 2022E 主營收入 12164 12706 13896 14936 (+/-) 3.60% 4.46% 9.36% 7.48% 凈利潤 3790 4080 4781 5500 (+/-) 6.75% 7.65% 17.18% 15.04% 每股收益（元） 0.58 0.63 0.74 0.85 P/E 10.50 9.75 8.32 7.23 rQoRpPpRmNnRmNoMtOrOqN7NdNaQmOqQnPmMfQoPrQfQpOrP6MmNxPMYqQqPuOmRvM table_page 青島港青島港(601298)(601298)深度報告深度報告 3/28 請務必閱

9、讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1. 華北港口龍頭，碼頭航線資源豐富華北港口龍頭，碼頭航線資源豐富 . 5 1.1. 北方重要綜合性港口，多貨種業務協調發展 . 5 1.2. 海運航線眾多，陸運集疏港網絡豐富 . 8 1.3. 碼頭泊位高效利用，吞吐量穩健增長 . 9 2. 價：港口整合加速，區域競爭緩和，費率向好價：港口整合加速，區域競爭緩和，費率向好 . 12 3. 量：產能釋放疊加業務拓展，吞吐量穩健增長量：產能釋放疊加業務拓展，吞吐量穩健增長 . 15 3.1. 自動化碼頭投產釋放產能，中轉箱業務帶來吞吐增量 . 15 3.2. 輸油管道投產，原油接卸能力擴張 . 18 3

10、.3. 鐵礦石補庫存疊加混礦發展，腹地擴張吞吐量穩健增長 . 20 4. 盈利預測及估值盈利預測及估值 . 24 4.1. 盈利預測：預計 2020 年歸母凈利潤 40.8 億元 . 24 4.2. 估值偏低，建議底部布局 . 25 圖表目錄圖表目錄 圖 1：青島港股份股權結構圖（未來整合完成后股權結構） . 5 圖 2：青島港區地處山東半島東部 . 6 圖 3：2019 年全球前九大港口集裝箱吞吐量 . 6 圖 4：3Q20 國內前七大港口集裝箱吞吐量 . 7 圖 5：3Q20 國內前七大港口貨物吞吐量 . 7 圖 6：青島港主要運營港區地理位置 . 7 圖 7：公司控股及參股總泊位分貨種結

11、構（個） . 8 圖 8：公司控股及參股分貨種吞吐量占比 . 8 圖 9：后方公路集疏運網絡豐富 . 8 圖 10：后方鐵路集疏運網絡豐富 . 8 圖 11：公司 15-19 年貨物吞吐量復合增速 4.63% . 10 圖 12：公司 15-19 年利潤總額復合增速 20.27% . 10 圖 13：2020 年 9 月，青島港區準班率依然偏低 . 10 圖 14：價格戰此前影響港口板塊整體盈利能力 . 12 圖 15：全球班輪集中度整合加速 . 13 圖 16：青島港綜合毛利率對 2017 年降費政策韌性較強 . 14 圖 17：青島港銷售凈利率對 2017 年降費政策韌性較強 . 14 圖

12、 18：青島港集裝箱業務相關公司股權結構圖 . 15 圖 19：青島港主要經濟腹地 GDP 總量（2019 年） . 16 圖 20：青島港主要經濟腹地 GDP 同比增速 . 16 圖 21：碼頭智能化在關鍵業務環節的主要功能列舉 . 16 圖 22：青島港自動化碼頭二期投運打造智慧生態港 . 17 圖 23：自動化技術應用帶動青島港集裝箱吞吐量穩增 . 17 table_page 青島港青島港(601298)(601298)深度報告深度報告 4/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 24：2019 年釜山港中轉箱占比已達 53% . 18 圖 25：1H20 上港集團中轉箱占比已達 5

13、3% . 18 圖 26：青島港液體散貨處理業務流程 . 19 圖 27：青島港輸油管道三期工程 2020 年 1 月投產 . 20 圖 28：青島港輸油管道通油作業 . 20 圖 29：青島港液體散貨吞吐量 15-19 年復合增速 14.39% . 20 圖 30：青島港液體散貨相關業務收入 15-19 年復合增速 94.78% . 20 圖 31：我國沿海主要港口分貨類貨物吞吐量(2019 年) . 21 圖 32：金屬礦石、煤炭及其他貨物相關業務分貨類收入(2017) . 21 圖 33：19 年上半年受淡水河谷礦難影響鐵礦石進口走弱 . 21 圖 34：青島港區外貿貨物吞吐量情況 .

14、21 圖 35：我國主要港口鐵礦石庫存仍在相對低位 . 22 圖 36：全國 163 座高爐開工率（%） . 22 圖 37：2020 年 1-9 月鋼材產量累計同比增長 5.6% . 22 圖 38：董家口港區混礦作業 . 23 圖 39：董家口碼頭堆場設備混礦布局 . 23 表 1：公司并表碼頭產能利用情況 . 9 表 2：公司參股碼頭產能利用情況 . 9 表 3：截止 2019 年末公司主要在建基礎設施項目情況（單位：億元） . 11 表 4：截止 2019 年末公司主要擬投資基礎設施項目情況（單位：億元） . 11 表 5：港口收費改革的根本原則是市場化導向 . 12 表 6：山東省港

15、口整合歷程及規劃 . 13 表 7：青島港港區集裝箱碼頭情況（截止 2017/12/31） . 15 表 8：青島港自動化碼頭技術參數 . 17 表 9：青島港港區液體散貨碼頭情況（截止 2017/12/31） . 18 表 10：董家口港-濰坊-魯中、魯北輸油管道工程投產及規劃情況 . 20 表 11：青島港港區干散貨碼頭情況（截止 2017/12/31） . 21 表 12：收入預測表（億元） . 24 表 13：盈利預測簡表（億元） . 25 表 14：可比公司估值表 . 25 表附錄：三大報表預測值 . 27 table_page 青島港青島港(601298)(601298)深度報告深

16、度報告 5/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1. 華北港口華北港口龍頭，碼頭航線資源豐富龍頭，碼頭航線資源豐富 1.1. 北方重要綜合性港口，多貨種業務協調發展北方重要綜合性港口，多貨種業務協調發展 青島市國資委旗下港口平臺，整合后隸屬山東省國資委。青島市國資委旗下港口平臺，整合后隸屬山東省國資委。2019 年以來，山東省港口 整合加速， 2019 年 8 月山東省港口集團掛牌成立。此后公司控股股東青島港集團 100%股 權擬劃轉至山東省港口集團旗下，公司實際控制人將由青島市國資委變更為山東省國資 委。此外，日照港集團、煙臺港集團、渤海灣港口集團等股權同樣將劃轉至山東省港口集 團，完成

17、山東省內港口股權層面的初步整合。 圖圖 1：青島港股份股權結構圖（青島港股份股權結構圖（未來未來整合完成后股權結構整合完成后股權結構） 資料來源：Wind，企查查，浙商證券研究所 備注：圖為我們預計未來完成整合后股權結構 天然深水良港，天然深水良港，地處山東半島東部，深度卡位“一帶一路”戰略拼圖。地處山東半島東部，深度卡位“一帶一路”戰略拼圖。自然環境上， 條件優良，董家口港區近海自然水深-15 米，距岸 1000 米水深可達-20 米，是建設深水碼 頭的天然良港。地理區位上，青島港區占據環渤海地區港口群、長江三角洲港口群和日韓 港口群的中心地帶， 位于東北亞港口群的中心位置， 是西太平洋重要

18、的國際貿易及運輸樞 紐。 戰略地位上， 核心腹地青島市以上合示范區和自貿區建設為抓手深度融入 “一帶一路” 倡議，青島港也成為“一帶一路”交匯點上的重要橋頭堡，逐步實現從門戶港向樞紐港轉 型、從物流港向貿易港轉型。 山東省國資委 青島港集團渤海灣港口集團 70% 山東高速集團齊魯交通集團袞礦集團山東能源集團 70%70%70% 30%30%20% 20% 山東省港口集團 日照港集團煙臺港集團 100% 100%100%100% 青島港國際股份有限公司 威海港集團 100% H股投資者上海中海碼頭 其他股東及A 股投資者 54.26%17%15.64%13.1% table_page 青島港青島

19、港(601298)(601298)深度報告深度報告 6/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 2：青島港區地處山東半島東部青島港區地處山東半島東部 資料來源：高德地圖，浙商證券研究所 全球重要集裝箱港口， 我國北方龍頭外貿口岸。全球重要集裝箱港口， 我國北方龍頭外貿口岸。依托優越的地理位置， 青島港是全球 重要的集裝箱港口之一，根據交通運輸部數據，國際比較來看，2019 年青島港大港區口 徑集裝箱吞吐量達 2101 萬 TEU，位居全球港口第七。國內比較來看，2020 年前三季度青 島港大港區口徑集裝箱吞吐量達 1605 萬 TEU，已超 2015 年全年數量，位居全國第五、 北方港口

20、第一；青島港大港區口徑貨物吞吐量達 4.53 億噸，同樣位居全國第五、北方港 口第一。 圖圖 3：2019 年全球前九大港口集裝箱吞吐量年全球前九大港口集裝箱吞吐量 資料來源：港口圈，浙商證券研究所 備注：以上港口為區域大港區口徑 4331 3720 2753 2577 2283 2195.5 2101 1836 1730 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 2019年集裝箱吞吐量(萬TEU） table_page 青島港青島港(601298)(601298)深度報告深度報告 7/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 4

21、：3Q20 國內前國內前七大港口集裝箱吞吐量七大港口集裝箱吞吐量 圖圖 5：3Q20 國內前七大港口貨物吞吐量國內前七大港口貨物吞吐量 資料來源：港口圈，浙商證券研究所 資料來源：港口圈，浙商證券研究所 旗下旗下運營運營四大四大港區分工明確。港區分工明確。早在 2007 年交通運輸部全國沿海港口規劃中，青 島港已被列為環渤海港口群體中的重要中心港口。 公司運營的主要港區包括大港港區、 黃 島油港區、前灣港區、董家口港區，其中大港港區主要處理鋼鐵、氧化鋁、糧食、化肥等 貨物；黃島油港區主要處理液體散貨；前灣港區主要處理集裝箱、金屬礦石、煤炭、紙漿 等貨物；董家口港區主要處理金屬礦石、煤炭、液體散

22、貨等貨物。青島港已經成為全國沿 海綜合運輸體系外貿物資、能源和原材料運輸的重要樞紐。 圖圖 6：青島港青島港主要運營港區地理位置主要運營港區地理位置 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 集裝箱為主集裝箱為主，多業務協同發展。，多業務協同發展。青島港貨物以集裝箱為主，干散、液體散貨等多貨種 經營。截至 2019 年末，公司在青島港口運營 86 個泊位，包括 56 個處理單一類型貨物的 專用泊位、 30 個可處理金屬礦石、 煤炭及其他一般貨物的通用泊位。 以 2019 年吞吐量看， 整個控股經營及參股碼頭口徑總吞吐量 5.15 億噸，其中集裝箱吞吐量 2101 萬 TEU。 3165 2136 1

23、891 1697 1605 1377 837 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 3Q20國內港口集裝箱吞吐量(萬TEU） 8.87 5.155.07 4.584.53 4.06 3.86 0 2 4 6 8 10 3Q20國內港口貨物吞吐量(億噸) table_page 青島港青島港(601298)(601298)深度報告深度報告 8/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 7：公司控股及參股總泊位分貨種結構（個）公司控股及參股總泊位分貨種結構（個） 圖圖 8：公司控股及參股分貨種吞吐量占比公司控股及參股分貨種吞吐量占比 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 備注：截止 2017 年末數據 資料來源：大公國際跟蹤評級報告，浙商證券研究所 備注：集裝箱吞吐噸數為浙商交運團隊測算 1.2. 海運航線眾多，陸運集疏港網絡豐富海運航線眾多，陸運集疏港網絡豐富 掛靠掛靠海運航線眾多：海運航線眾多： 青島港是我國北方距離國際主航線最近、 集裝箱航線密度