【研報】有色金屬行業：銻稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變-20201204（22頁）.pdf

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1、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 行業研究 東興證券股份有限公司證券研究報告 有色金屬有色金屬行行業：業：銻， 稀缺但被忽視的不可銻， 稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變的量變 2020 年 12 月 04 日 看好/維持 有色金屬有色金屬 行業行業報告報告 分析師分析師 張天豐 電話：021-25102914 郵箱： 執業證書編號：S1480520100001 分析師分析師 張清清 電話：021-25102904 郵箱： 執業證書編號：S1480520080002 分析師分

2、析師 胡道恒 電話：021-25102923 郵箱： 執業證書編號：S1480519080001 投資摘要： 我們在我們在 2 2020020 年年 1111 月月 2626 日發布的銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（一）供給端的剛性與市場的感性日發布的銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（一）供給端的剛性與市場的感性中，中，從供給角度全面梳理了從供給角度全面梳理了銻行業壟斷、剛性且充滿挑戰的供應端現狀，此次我們將從需求角度全面拆分量化銻行業多樣、增長且充滿潛力的需求端展望。銻行業壟斷、剛性且充滿挑戰的供應端現狀，此次我們將從需求角度全面拆分量化銻行業多樣、增長且充滿潛力的需求端展望。 銻

3、的消費結構銻的消費結構顯現顯現多多元元，但但主要應用主要應用集中集中于阻燃劑于阻燃劑、鉛酸蓄電池鉛酸蓄電池和化工和化工領域領域。銻的消費形式主要包括銻金屬和銻化合物兩種。銻金屬主要用于制造合金，通常用以鉛酸蓄電池生產（50%啟動電池/40%動力電池） ；高純度銻金屬用于生產半導體及軍工產品。銻化合物中氧化銻是銻消費的主要產品，全球近 90%的氧化銻應用于阻燃劑。目前在阻燃劑、鉛酸蓄電池領域的銻消費量占全球總需求的 80%以上，其中阻燃劑領域占 56%，鉛酸蓄電池領域占 29%，此外化工領域占10%。 全球銻的全球銻的消費消費重心向發展中國家轉移重心向發展中國家轉移，新興經濟體的銻消費新興經濟體

4、的銻消費增長增長潛力大潛力大。全球的銻消費量約 13 萬噸， 主要集中在中國（47%） 、美國 （21.5%）等經濟體。發達國家的年度銻消費穩定在 5 萬噸左右，新興市場的阻燃立法普及、汽車及電動自行車與聚酯工業的市場規模擴張拉動銻消費持續增長，并成為銻的主要增量市場。我們預計 2025 年、2030 年和 2035 年除中國外發展中國家的銻消費量將分別達到 2.55 萬噸、3.26 萬噸和 4.16 萬噸，占全球消費比重由 15%升至21%。 “十四五”期間中國的銻消費增量將主要來自阻燃劑、鉛酸蓄電池、聚酯工業和半導體、軍工領域： （1）阻燃劑用銻阻燃劑用銻將增長將增長 29.7%。阻燃劑占

5、中國銻消費的比例約 50%，年均折合金屬銻的消費量約 3 萬噸?？紤]到全球阻燃劑的消費量以 5%以上的復合速率增至近 300 萬噸/年，我們預計“十四五”期間中國的阻燃劑的需求量將增至 116 萬噸，按溴系 15%消費占比和與三氧化二銻3：1 的配比計，至 2025 年中國的阻燃劑行業用銻金屬量將達到 3.89 萬噸，較 2020 年增長29.7%。 （2）鉛銻合金鉛銻合金用銻將增長用銻將增長 31%。鉛酸蓄電池占中國銻消費約 15%，年均折合銻金屬的消費量約 0.9 萬噸?？紤]到 2025 年前全球汽車和電動自行車將保持 5%以上的復合增長，我們預計“十四五”期間中國的鉛酸蓄電池產量年復合增

6、長或約 5%，至 2025 年中國鉛酸蓄電池產量將達到 2.41 億千伏安時，拉動金屬銻的消費量增31%至 1.18 萬噸。 （3）聚酯催化用銻聚酯催化用銻將增長將增長 28.4%。聚酯行業占中國銻消費約 18%，年均折合銻金屬的消費量約 1.09 萬噸?？紤]到 2013-2018 年全球聚酯纖維產量以 5%左右的復合速率增長，我們估算至 2025 年中國聚酯行業用銻金屬的消費規模會達到 1.40 萬噸，較 2019 年增長28.4%。 （4）半導體和軍工用銻半導體和軍工用銻將增長將增長 62%。半導體及軍工行業占中國銻消費約 8%，年均折合銻金屬的消費量約 0.5 萬噸?？紤]到第三代半導體產

7、業已經上升到中國國家戰略層面，以及提出要打造與國家經濟實力相匹配的軍事實力，我們預計未來上述領域中國的銻需求將保持 10%以上的年復合增長，至2025 年或達到0.81 萬噸。 2025 年年中國的銻金屬中國的銻金屬需求量需求量或或升至升至 7.86 萬噸萬噸，年復合增長率達，年復合增長率達 5.2%。中國每億人口平均消費金屬銻僅 0.5 萬噸，較美國該數據的穩態值 0.85萬噸有較大增長空間?？紤]到中國阻燃劑領域銻金屬的消費量的增長空間及能源合金領域的產業規模擴張，我們預計至 2025 年、2030 年和2035 年中國的銻消費量將分別達到 7.86 萬噸、9.36 萬噸和 10.7 萬噸，

8、期間年復合增速分別為 5.2%、3.6%和 2.7%，同時全球的銻消費量將分別達到 15.41 萬噸、17.62 萬噸和 19.85 萬噸，至 2035 年中國占全球銻消費的比重將從47%升至54%。 風險提示：風險提示：阻燃相關法規立法進度不及預期；汽車和電動自行車銷量不及預期；聚酯纖維的需求下滑；銻價大幅上漲并均價高于 8萬元/噸。 P2 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 錄錄 1. 銻消費結構顯現多元，消費重心向發

9、展中國家轉移銻消費結構顯現多元，消費重心向發展中國家轉移 . 5 1.1 銻的消費結構從銻金屬向銻化合物轉變 . 5 1.1.1 自 1900 年觸發銻消費結構變化的三次迭代 . 5 1.1.2 銻的終端應用集中在阻燃及能源合金領域 . 5 1.2 全球銻的消費重心向發展中國家轉移 . 6 1.2.1 近 40 年內全球銻消費的兩個階段. 6 1.2.2 發達國家的銻消費趨于穩定 . 6 1.2.3 中國的銻消費量持續增長 . 7 2. 多因素促進全球銻消費市場規模擴大多因素促進全球銻消費市場規模擴大 . 7 2.1 新興市場的阻燃立法和銻系阻燃劑的性價比優勢有助銻消費增長 . 7 2.1.1

10、 新興市場的阻燃立法驅動銻消費增長 . 7 2.1.2 銻-鹵系阻燃劑的性價比優勢保障銻需求釋放. 9 2.2 全球汽車和電動自行車消費規模擴張提振銻能源合金的應用 .10 2.2.1 2025 年前全球汽車和電動自行車或保持約 5%的復合增長 .10 2.2.2 低成本和高安全性能保障鉛銻合金在鉛酸蓄電池的應用 .10 2.3 聚酯工業規模擴張提升銻化合物的消費 .12 3. 新興經濟體的銻消費潛力大新興經濟體的銻消費潛力大 .13 3.1 發達經濟體的銻需求企穩，海外發展中國家保持穩定增長 .13 3.1.1 發達國家的銻需求趨穩，年銻金屬消費量約 5 萬噸.13 3.1.2 海外發展中國

11、家的銻需求穩定增長，至 2025 年的銻金屬消費有望達到2.55 萬噸 .13 3.2 中國銻需求的增長潛力大 .14 3.2.1 塑料制品增長和改性滲透率提升拉動中國銻消費，至 2025 年阻燃用銻金屬增長29.6%至3.89 萬噸 .14 3.2.2 中國鉛酸蓄電池行業用銻的需求有望保持正向增長，至 2025 年電池用銻金屬增長31%至1.18 萬噸 .15 3.2.3 化學制品、玻璃陶瓷及其他領域的銻需求穩中有增，至 2025 年銻消費增長28.3%至2.81 萬噸 .17 3.2.4 2025 年中國的銻金屬需求量或升至 7.86 萬噸，年復合增長率達 5.2% .18 4. 風險提示

12、風險提示.19 相關報告匯總相關報告匯總 .20 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1： 1980-2013 年全球銻消費結構的變化年全球銻消費結構的變化 . 6 圖圖 2： 全球銻的消費結構全球銻的消費結構. 6 圖圖 3： 1980-2013 年全球主要國家銻消費量的變化年全球主要國家銻消費量的變化 . 7 圖圖 4： 中國和美國銻消費占全球的比重中國和美國銻消費占全球的比重 . 7 圖圖 5： 1978-2010 年中國銻消費量的變化（萬噸）年中國銻消費量的變化（萬噸） . 7 圖圖 6： 中國中國銻的消費結構圖銻的消費結構圖. 7 圖圖 7： 2006-2014 年全球阻燃劑消費量的變化（萬噸）

13、年全球阻燃劑消費量的變化（萬噸） . 9 圖圖 8： 2017年中國阻燃劑的消費結構年中國阻燃劑的消費結構. 9 rQpQpPqOqRmQmNtRmRqPtO9PdN9PsQoOpNnNiNnMsQjMqQyQ7NmNmMNZoMmMvPtOsQ 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P3 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES圖圖 9： 全球鉛酸電池的產品分布全球鉛酸電池的產品分布.10 圖圖 10： 2019年各國的汽車保有量年各國的汽車保有量 .10 圖圖 11：

14、 全球的汽車產銷量（百萬輛）全球的汽車產銷量（百萬輛） .10 圖圖 12： 汽車銷量前汽車銷量前 20國家國家所在的地區（萬輛）所在的地區（萬輛）.10 圖圖 13： 全球聚酯纖維的產量及增速（萬噸）全球聚酯纖維的產量及增速（萬噸） .12 圖圖 14： 2009年美國銻的消費結構年美國銻的消費結構 .13 圖圖 15： 發達國家的塑料滲透率已較高發達國家的塑料滲透率已較高 .13 圖圖 16： 不同發展程度國家的人均銻消費量（萬噸不同發展程度國家的人均銻消費量（萬噸/億人）億人） .13 圖圖 17： 剔除中國外的發展中國家銻消費量預測（萬噸）剔除中國外的發展中國家銻消費量預測（萬噸） .

15、13 圖圖 18： 2018年各終端行業阻燃劑市場需求占比年各終端行業阻燃劑市場需求占比 .14 圖圖 19： 中國阻燃劑的添加領域中國阻燃劑的添加領域 .14 圖圖 20： 中國阻燃劑的消費量中國阻燃劑的消費量 .14 圖圖 21： 中國改性塑料產量及滲透率中國改性塑料產量及滲透率 .14 圖圖 22： 2000-2019年我國的塑料制品產量年我國的塑料制品產量 .15 圖圖 23： 2020年我國的塑料制品產量受疫情影響負增長年我國的塑料制品產量受疫情影響負增長 .15 圖圖 24： 2008-2019年我國的鉛酸蓄電池產量年我國的鉛酸蓄電池產量 .15 圖圖 25： 2020年我國的鉛酸

16、蓄電池產量（千伏安時）年我國的鉛酸蓄電池產量（千伏安時） .15 圖圖 26： 中國的汽車保有量和銷量與美日的比較中國的汽車保有量和銷量與美日的比較 .16 圖圖 27： 中國的汽車銷量及增速中國的汽車銷量及增速 .16 圖圖 28： 中國的電動自行車產量增速（萬千瓦）中國的電動自行車產量增速（萬千瓦） .16 圖圖 29： 2020年中國的電動自行車銷量（當月值，萬輛）年中國的電動自行車銷量（當月值，萬輛） .16 圖圖 30： 全球和中國的光伏裝機容量全球和中國的光伏裝機容量 .17 圖圖 31： 全球和中國的風電裝機容量（萬千瓦）全球和中國的風電裝機容量（萬千瓦） .17 圖圖 32：

17、中國的聚酯產量與中國的聚酯產量與 GDP 增速保持同步增速保持同步.17 圖圖 33： 中國的聚酯工業原料產量情況（萬千瓦）中國的聚酯工業原料產量情況（萬千瓦） .17 圖圖 34： 中國半導體相關產業的工業增加值（當月同比，中國半導體相關產業的工業增加值（當月同比，%）.18 圖圖 35： 我國的軍費開支占我國的軍費開支占 GDP 的比重低于美國的比重低于美國.18 表格目錄表格目錄 表表 1： 銻的主要用途銻的主要用途. 5 表表 2： 國內涉及阻燃材料的產業政策國內涉及阻燃材料的產業政策 . 8 表表 3： 國內與阻燃材料相關的法規及政策國內與阻燃材料相關的法規及政策 . 8 表表 4：

18、 阻燃劑的分類阻燃劑的分類. 9 表表 5： 鉛酸蓄電池與鋰電池的比較鉛酸蓄電池與鋰電池的比較. 11 表表 6： 鉛酸蓄電池的板柵合金類型鉛酸蓄電池的板柵合金類型. 11 表表 7： 聚酯用催化劑的特性聚酯用催化劑的特性.12 表表 8： 中國支持半導體產業的有關政策中國支持半導體產業的有關政策 .18 表表 9： 中國銻的需求預測結果中國銻的需求預測結果（萬噸（萬噸/年）年） .19 表表 10： 全球銻的需求測算（萬噸全球銻的需求測算（萬噸/年）年） .19 P4 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報

19、告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES表表 11： 中國和全球銻消費的增速預測值中國和全球銻消費的增速預測值 .19 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P5 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES1. 銻消費結構銻消費結構顯現顯現多元，多元，消費消費重心向發展中國家轉移重心向發展中國家轉移 1.1 銻的消費結構從銻的消費結構從銻銻金屬向金屬向銻銻化合物轉變化合物轉變 1.1.1 自自 1900 年觸發銻消費結構變化的三次迭代年

20、觸發銻消費結構變化的三次迭代 銻的應用可追溯至公元前，應用范圍廣泛，曾作為化妝品、裝飾品、藥物、合金及阻燃制品等使用。在公元前 3100 年的埃及前王朝時代，三硫化二銻已被當作化妝的眼影粉使用；至 17 世紀銻被科學界認知，而中國則在 1541 年發現了世界最大的銻礦，但彼時銻的應用領域不是很廣泛。直到第一次世界大戰期間，銻合金以其優良的性能在軍工行業使用，自此金屬銻的需求開始急劇增加；而近代鉛酸蓄電池的出現，對銻的消費起了進一步的帶動作用。此外，20 世紀 30 年代，氧化銻和鹵系阻燃劑的協同阻燃效應被人們發現，銻系阻燃劑逐漸成為銻最重要的應用領域。伴隨著每次結構性迭代，銻的消費量都呈現出不

21、同的變化特征： （1）1900-1946 年，銻的消費因軍工拉動而呈現波動性增長。兩次世界大戰刺激了銻在軍工行業中的應用（主要是錫鉛銻合金制成的槍彈、阻燃劑在帳篷和紡織產品中的應用） ，但戰后需求又趨緩。此時的銻應用領域局限，消費量總體偏低。 （2）1947-1983 年，銻的消費得益于汽車產業的發展而呈平緩增長。銻消費以銻鉛合金在汽車蓄電池中的應用為主，但免維護蓄電池技術的出現，使得發達國家中單位蓄電池的用銻量降低。因此這個階段的銻消費量并沒有出現大規模的增長。 （3）1984-2013 年，銻的消費受益于全球阻燃需求增加而大幅增長。隨著各國環保意識的增強及阻燃法規的完善，歐美日等發達國家強

22、制要求在塑料、電子電器及建筑建材等易燃材料中加入阻燃劑使其成為難燃材料，銻在阻燃劑中的應用成為拉動銻需求增長的核心動力。 表表1：銻的主要用途銻的主要用途 行業行業 應用形式應用形式 用途用途 最終下游最終下游 國防軍工 增硬劑、銻化銦 增加金屬硬度，提升耐蝕、耐候性能；紅外導彈中電子元器件的核心材質 制造榴霰彈、紅外導彈 防火安全 三氧化二銻 阻燃劑 建筑、汽車、電子設備、交通運輸 鉛酸蓄電池 鉛銻合金 鉛酸蓄電池板柵材料 汽車、電動車、光伏、風電 化工應用 銻系催化劑（三氧化二銻、醋酸銻和乙二醇銻） 聚酯工業催化劑 纖維工業、包裝業、電子電器 玻璃工業 銻酸鈉 高端玻璃澄清劑 光伏玻璃、電

23、子產品、高檔轎車玻璃 資料來源：中國知網，東興證券研究所 1.1.2 銻的銻的終端終端應用應用集中在阻燃及能源合金領域集中在阻燃及能源合金領域 隨著全球的科技進步和經濟發展，銻的應用領域轉向阻燃及能源合金領域。近 30 年間銻的消費結構發生了重大變化：銻金屬的消費量下降，同時銻化合物的消費量上升。據安泰科數據，全球范圍內銻在阻燃劑和鉛酸蓄電池等合金領域的消費量占銻總消費量的 80%以上， 其中阻燃劑領域占 56%， 鉛酸蓄電池領域占 29%。催化劑和玻璃澄清劑是銻的其他重要消費領域。 金屬銻很少單獨使用。銻金屬主要用于制造合金，比如銻是鉛合金中用量最大的元素，可以提高鉛對硫酸的耐腐蝕性；銻在錫

24、合金中的加入可以提高強度；巴氏合金的鉛基和錫基合金中加入銻來提高強度和P6 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES硬度等；因此銻常用于制造鉛酸蓄電池、化工管道、電纜包皮、軸承以及齒輪；高純度銻金屬用于生產半導體、電熱裝置、遠紅外裝置及軍工產品。 銻的化合物種類較多，是銻最重要的應用形式。銻化合物主要有三氧化二銻，是阻燃劑和白色顏料的重要原料以及石油化工和合成纖維的催化劑； 銻與 IIIA 族、 VIA 族元素形成的化合物是很好的半導

25、體材料；銻酸鈉、水合銻酸鈉是顯像管玻殼及光學玻璃生產的澄清劑。因此，銻氧化物廣泛用于阻燃劑、陶瓷、橡膠、油漆、玻璃、紡織及化工產品。在銻化合物的應用中，氧化銻是銻消費的主要產品，全球 90%的氧化銻應用在阻燃劑領域。 圖圖1：1980-2013 年全球銻消費結構年全球銻消費結構的的變化變化 圖圖2：全球銻的消費結構全球銻的消費結構 資料來源：WBMS，東興證券研究所 資料來源：安泰科，東興證券研究所 1.2 全球銻的消費重心向全球銻的消費重心向發展中國家發展中國家轉移轉移 1.2.1 近近 40 年內全球銻消費的兩個階段年內全球銻消費的兩個階段 全球的銻消費集中在中國、美國、日本和歐盟等經濟體

26、。以美國為代表的發達國家在銻消費量到達頂點后保持穩態，中國及其他發展中國家對銻的需求尚有較大增長空間。據安泰科數據，近幾年全球的銻金屬消費量保持在 13 萬噸左右。目前中國是全球最大的銻消費國，占全球銻消費 47%。隨著中國等新興市場防火阻燃方面的法律法規及標準逐步健全和落實， 阻燃劑的應用區域及需求規模將進一步擴大。 1980 年以來全球的銻消費可分為兩個階段： （1）19802002 為第一階段，19801997 年呈現整體上升趨勢，19972002 年受亞洲金融危機及互聯網泡沫破滅快速下降； （2）20032013 為第二階段，20032008 年得益于中國需求釋放推動的大宗周期燃起而呈

27、現迅速增長的趨勢，2009 年受金融危機影響，全球的銻消費量再次迅速下降，2010 年因全球積極的貨幣及財政政策大幅反彈，而后消費市場趨于平穩。 1.2.2 發達發達國家國家的的銻消費銻消費趨于穩定趨于穩定 近年來發達國家銻的表觀消費量整體趨穩。1975 年美國的銻金屬表觀消費量為 3.26 萬噸，2013 年降至 2.4萬噸。其中，銻在化學制品、電池和其他領域中的消費量呈下降趨勢；在玻璃、陶瓷行業中的消費量呈增長趨勢；在阻燃劑行業中的消費逐步平緩。目前美國的年銻消費量約 2.8 萬噸，全球占比 21.5%。日本是亞洲除中國之外最大的銻消費國，消費領域主要集中在阻燃劑，大部分用于汽車制造業。在

28、本國汽車制造產業向海外大量轉移的背景下，日本汽車行業對銻的消費量出現下滑，整體消費量增長趨于平緩。 56%29%10%5%阻燃劑合金及其他催化劑玻璃與陶瓷 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P7 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES圖圖3：1980-2013 年年全球主要國家銻消費量全球主要國家銻消費量的的變化變化 圖圖4：中國中國和美國銻消費占全球的比重和美國銻消費占全球的比重 資料來源：USGS，JOGMEC，WBMS，中國有色金屬工業協會，東興證券研究所 資

29、料來源：中國有色金屬工業協會，安泰科，東興證券研究所 1.2.3 中國中國的的銻消費銻消費量持續量持續增長增長 中國的銻消費量呈現不斷增長的趨勢： （1）19782002 年為緩慢增長階段，中國的銻金屬消費量從 0.5 萬噸增長到 1.5 萬噸，年復合增長率為 4.7%； （2）20032010 年為快速增長階段，消費量從 1.7 萬噸增長到 7.1萬噸，年復合增長率達 22.6%；20132017 年消費量基本穩定在 6.1 萬噸左右。 中國銻消費增長的主要推動力來自兩個方面： （1）隨著國家阻燃法規的逐步健全，銻在阻燃劑領域的應用快速發展； （2）汽車和電動自行車產業的擴大對鉛酸蓄電池需求

30、出現拉動。 從中國銻消費的主要行業來看，塑料和橡膠的阻燃應用是銻的主要消費領域，同時該領域的氧化銻消費量約占中國氧化銻總產量的 60%。 圖圖5：1978-2010 年年中中國銻消費量的變化（萬噸）國銻消費量的變化（萬噸） 圖圖6：中國銻的消費結構中國銻的消費結構圖圖 資料來源：安泰科，中國有色金屬工業協會，東興證券研究所 資料來源：安泰科，東興證券研究所 2. 多因素多因素促進促進全球全球銻消費銻消費市場規模擴大市場規模擴大 2.1 新興市場的阻燃立法新興市場的阻燃立法和和銻系阻燃劑的銻系阻燃劑的性價比優勢性價比優勢有助有助銻消費增長銻消費增長 2.1.1 新興市場的阻燃立法驅動銻消費增長新

31、興市場的阻燃立法驅動銻消費增長 47. 0%21. 5%31. 5%中國美國其他0. 51. 57. 1012345678197820022010消費量51%20%17%8%4%阻燃行業聚酯催化合金應用超白玻璃高科技及其他年復合年復合增長增長 4.7%4.7% 年復合年復合增長增長 22.622.6% % P8 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES新興市場的阻燃立法趨于完善， 發展中國家環保及阻燃法規的建立對全球阻燃劑消費產生積極

32、的影響。 當前，阻燃劑的消費重心正逐步從美國、歐洲、日本等發達國家向發展中國家轉移。以中國為代表的新興市場在阻燃立法方面開始起步，隨著近年來政府及民間對于安全意識的不斷增強，與阻燃材料相關的法律法規及政策已經逐步建立和完善。 至 2020 年，中國已出臺公共場所用阻燃制品燃燒性能要求和標識 、 建筑材料燃燒性能分級方法 、高層民用建筑設計防火標準等阻燃方面的法律法規。 為提高新能源汽車防火安全要求，工信部組織編制了電動汽車安全要求和電動客車安全要求 ，對車身內飾、B 級電壓部件所用絕緣材料的防火性能均做出了明確規定；市場監管總局及國標委則制訂了客車內飾材料的燃燒特性 ，對客車內飾材料的防火性能

33、予以規定。 表表2：國內涉及阻燃材料國內涉及阻燃材料的產業政策的產業政策 序號序號 名稱名稱 日期日期 部門部門 政策內容政策內容 1 高新技術企業認定管理辦法 2016.01 科技部、 財政部、國家稅務總局 重點支持的八大高新領域中包括新材料領域高分子材料的“阻燃”等功能高分子材料“阻燃”等功能高分子材料的高性能化制備技術。 2 當前優先發展的高技術產業化重點領域指南（2011 年度） （2011 年 10 號） 2011.06 發改委、 科技部、工信部、 商務局、知識產權局 優先發展的十大領域，其中（四）新材料包括了“39 納米材料” 、 “47高分子材料及新型催化劑高分子材料及新型催化劑

34、-阻燃改性塑料”阻燃改性塑料”以及“以及“53 表面涂、鍍層材料表面涂、鍍層材料-防火阻燃涂料”防火阻燃涂料” 。 3 工業轉型升級規劃（2011-2015） 2011.12 國務院 重點發展光伏太陽能電池用超白玻璃，鼓勵發展應用低輻射(Low-E)鍍膜玻璃、真空及中空玻璃等節能玻璃。組組織推廣高效阻燃安全保溫隔熱等新型建材?？椡茝V高效阻燃安全保溫隔熱等新型建材。 4 “十三五”材料領域科技創新專項規劃 2017.04 科技部 以下屬于重點發展的領域：生態環境材料，環境友好阻環境友好阻燃材料燃材料、失效電子與耐火材料等循環再造技術等 資料來源：工信部，科技部，財政部，東興證券研究所 表表3：國

35、內與阻燃材料相關的法規及政策國內與阻燃材料相關的法規及政策 序號序號 名稱名稱 日期日期 部門部門 內容內容 1 汽車內飾材料的燃燒特性GB8410-2006 2006.01 發改委 規定了汽車內飾材料水平燃燒特性的技術要求及試驗方法；適用于汽車內飾材料水平燃燒特性的評定。 2 公共場所所用阻燃制品及組件燃燒性能要求和標識 2006.06 公安部 規定公共場所用阻燃制品及組件的定義及分類、燃燒性能要求和標識等內容。 3 中華人民共和國消防法 2008.1 全國人大 建筑構件、建筑材料和室內裝修、裝飾材料的防火性能必須符合國家標準。人員密集場所室內裝修、裝飾，應當按照消防技術標準的要求，使用不燃

36、、難燃材料。 4 民用建筑外保溫系統及外墻裝飾防火暫行規定 2009.09 公安部、住建部 適用民用建筑外保溫系統及外墻裝飾的防火設計、施工及使用； 保溫材料的燃燒性能宜為 A級， 且不應低于 B2 級。 5 關于進一步明確民用建筑外保溫材料消防監督管理有關要求的通知 2011.03 公安部 加強民用建筑外保溫材料的消防監督管理 6 國務院關于加強和改進消防工作的意見 2011.12 國務院 新建、改建、擴建工程的外保溫材料一律不得使用易燃材料，加快研發和推廣具有良好防火性能的新型建筑保溫材料，提高建筑外保溫材料系統的防火性能。 7 建設工程消防監督管理規定 2012.07 公安部 設計中選用

37、的消防產品和具有防火性能要求的建筑構件、建筑材料、裝修材料，應當注明規格、性能等技術指標， 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P9 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES序號序號 名稱名稱 日期日期 部門部門 內容內容 其質量要求必須符合國家標準或者行業標準。 8 建筑內部裝修設計防火規范 2017.07 住建部 規定酒店、機場、影劇院、學校、住宅等內部裝飾材料的阻燃性能要求，相關標準均有不同程度提高。 9 客車內飾材料的燃燒特性 2019.10 市場監管總局 提高

38、了客車內飾材料的防火性能 10 電動汽車安全要求 、 電動客車安全要求 2020.5 工信部、市場監管總局 對車身內飾、B 級電壓部件所用絕緣材料等的防火性能均有明確規定 資料來源：工信部，發改委，財政部，科技部，住建部，東興證券研究所（2017年以后的新法規） 2.1.2 銻銻-鹵系阻燃劑鹵系阻燃劑的性價比優勢保障銻需求的性價比優勢保障銻需求釋放釋放 銻-鹵系阻燃劑具有不可替代性。銻-鹵系阻燃劑的主要優點是阻燃效果好、成本低、添加量少以及與材料的兼容性好；缺點是發煙量大，產生的鹵化氫及三氧化二銻粉塵對人體有害。在日趨嚴格的環保法規壓力下，鹵系阻燃劑的市場正被無機阻燃劑擠占，但無機阻燃劑也存在

39、阻燃效率低、對材料的力學性能有負面影響等缺點。 新型無害鹵系阻燃劑正在不斷開發， 鹵系阻燃劑在發展中國家還將保持相當的增長速度。 即使在歐美，在部分對阻燃效率要求高的領域中鹵系阻燃劑仍無法替代。目前全球阻燃劑的消費量已增至近 300 萬噸/年。 表表4：阻燃劑的分類阻燃劑的分類 類型類型 成分成分 優點優點 缺點缺點 氯系阻燃劑 氯化石蠟 目前朝著無污染、高純度、高熱穩定性、高含氯量方向發展 國內生產規模偏小，布局分散，污染嚴重，達不到合成材料應用的要求 溴系阻燃劑 多溴二苯醚 阻燃性、加工性、物性等綜合性能優良，價格適中 熱分解后產生劇毒的溴化二苯并二英等，應加強有效管理，無需禁用 磷系阻燃

40、劑 磷酸酯、氧化磷等 用于聚酯的阻燃劑，所得產品色澤好、機械性能好 已開發 30 多個品種， 但還遠遠不能滿足合成材料工業發展的需求 無機阻燃劑 氫氧化鋁、氫氧化鎂、三氧化二銻三氧化二銻、 硼酸鹽等 抑制發煙和氯化氫生成的作用 氫氧化鋁對材料物理性能影響較大，氧化銻有毒性問題困擾 復合阻燃劑 三氧化二銻三氧化二銻-鹵系等鹵系等 兼有有機阻燃劑的高效和無機阻燃劑的低煙、無毒功能，有效降低成本，改善性能 產生的鹵化氫及三氧化二銻粉塵對人體有害 資料來源： 淺析阻燃劑發展現狀 ，東興證券研究所 圖圖7：2006-2014 年全球阻燃劑消費量的變化（萬噸）年全球阻燃劑消費量的變化（萬噸） 圖圖8：20

41、17 年年中國阻燃劑的消費結構中國阻燃劑的消費結構 資料來源： 2017年中國有色金屬銻市場分析及行業政策 ，東興證券研究所 資料來源：智研咨詢，東興證券研究所 17026205010015020025030020062014全球阻燃劑總消費量31%14%18%37%無機阻燃劑溴系阻燃劑磷系阻燃劑其他類阻燃劑年復合年復合增長增長 6.46.4% % P10 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES2.2 全球全球汽車汽車和電動自行車和

42、電動自行車消費消費規模擴張規模擴張提振提振銻能源合金銻能源合金的的應用應用 2.2.1 2025 年前全球汽車和電動自行車年前全球汽車和電動自行車或或保持保持約約 5%的復合增長的復合增長 銻的另一大應用范圍是能源合金，主要受益于全球汽車和電動自行車銷量的持續增長。全球鉛酸蓄電池主要的應用場景在汽車啟動電池（45%）和輕型動力電池（33%）領域。從汽車保有量、銷量與收入水平等角度來看，未來發展中國家的汽車和電動自行車消費將保持強勁的增長。根據國際市場研究機構 Technavio 最新發布的報告，2020 年至 2024 年全球汽車電池市場規模年復合增長率接近 5%，其中 60%的增長規模來自亞

43、太地區。 此外， 根據市場咨詢機構 Grand View Research 的新報告， 由于具有零排放和低成本特點， 2016-2025年預計全球的電動自行車將以 6%的年復合速率增長。 圖圖9：全球鉛酸電池全球鉛酸電池的的產品分布產品分布 圖圖10：2019 年各國的汽車保有量年各國的汽車保有量 資料來源：智研咨詢，東興證券研究所 資料來源：世界銀行，東興證券研究所 圖圖11：全球的汽車產銷量（百萬輛）全球的汽車產銷量（百萬輛） 圖圖12：汽車銷量前汽車銷量前 20 國家所在的地區（萬輛）國家所在的地區（萬輛） 資料來源：國際汽車制造商協會，東興證券研究所 資料來源：Jato Dynamic

44、，東興證券研究所（亞非拉為剔除中印數據） 2.2.2 低成本和高安全性能保障低成本和高安全性能保障鉛銻合金在鉛銻合金在鉛酸蓄電池鉛酸蓄電池的的應用應用 鉛銻合金在鉛酸蓄電池中的應用難以被替代。鉛酸蓄電池由于其技術成熟、安全性高、循環再生利用率高、適用溫帶寬、電壓穩定、組合一致性好及價格低廉等優勢，在電池市場占據主導地位。銻在鉛酸蓄電池中的應用是以鉛銻合金的形式用于蓄電池的正極板。從發達國家的消費結構看，由于鉛銻合金具有耐腐蝕、長壽命的優點，鉛酸蓄電池板柵材料使用的合金中鉛銻系與鉛鈣系基本處于共存狀態。 45%33%22%汽車啟動蓄電池輕型動力電池工業電池01000020000300004000

45、05000060000700000100200300400500600700800900美國澳大利亞意大利加拿大日本德國英國法國馬來西亞俄羅斯巴西墨西哥沙特土耳其伊朗南非中國印度尼西亞尼日利亞印度千人保有量人均GDP（美元，右）02040608010012005101520253035200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019歐盟27國+歐洲自由貿易區北美自由貿易區中南美洲中國印度非洲日本全球（右）010002000300040005000歐美日韓中國印度亞非拉其他20172018 東興證券深度報告東興證券深度報告

46、有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P11 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 鉛酸蓄電池在啟動電池、 輕型動力電池等領域占有很大的市場份額。 鉛酸蓄電池具有低成本、 高安全性、使用溫度寬等優勢，但也存在使用壽命短、重量大、對環境不友好等問題，主要應用于汽車啟動電池、電動自行車電池、儲能電池及備用電源等。鋰電池的壽命較高，電池能量密度大，但由于價格高昂，且安全性較差，在新能源汽車、手機電池及筆記本電腦等對電池能量密度和重量有要求的領域應用較廣。 低銻合金具有成本優勢，但澆鑄、機械及耐腐蝕性能有所下

47、降。目前應用較廣泛的低銻合金主要有：含銻 1.8%的低銻五元合金，鉛銻銀錫合金（銻 5.5-6.5%） ，鉛銻鎘合金（銻 1-1.5%） ，鉛銻砷錫合金（銻2-2.5%） 。其中銻含量為 2.5-3%的銻砷銅錫合金可以制造出免維護蓄電池。低銻合金的實際凝固范圍變寬，容易造成合金的微觀裂紋，從而導致合金機械強度、澆筑性能和耐腐蝕性有所下降。 鉛銻系合金電池和鉛鈣系合金電池各有利弊。鉛銻系合金主要仍用于汽車、摩托車、燈具等少維護鉛酸蓄電池中，具有循環使用壽命長、硬度高和性能好等特點，但銻易加大電池的自放電現象造成減液；而鉛鈣系則主要用于免維護鉛酸蓄電池中。在美國等發達國家，鉛鈣合金普遍應用于免維護

48、的封閉式鉛酸蓄電池中，但鉛鈣合金的循環壽命差，易發生早期容量損失，制造過程中需要加入一定量的錫和鋁。 表表5：鉛酸蓄電池與鋰電池的比較鉛酸蓄電池與鋰電池的比較 電池類型電池類型 優點優點 缺點缺點 應用場景應用場景 鉛酸蓄電池 制造成本低，資源循環利用率特別高，鉛的再生率可高達 98%；具有很高的安全性；使用溫度很寬，在高溫 100度的情況下可以正常使用 使用壽命短，重量大，對環境不友好 汽車啟動電池、儲能電池、備用電源；在電動自行車的市場， 鉛酸蓄電池占到 95%的市場 鋰電池 電池能量密度高； 使用壽命是鉛酸電池的 3 倍以上， 電壓和容量相同時重量降為 1/4，政策上免征消費稅 鋰電池的

49、價格較鉛酸電池高，是鉛酸電池的三倍左右；安全性較差；資源回收尚不成熟 新能源汽車領域， 手機電池以及筆記本電腦電池等小型電池 資料來源：中國知網，東興證券研究所 表表6：鉛酸蓄電池的板柵合金類型鉛酸蓄電池的板柵合金類型 板柵板柵材材料料類型類型 主要形式主要形式 優點優點 缺點缺點 主要用途主要用途 Pb-Sb 412%高銻合金 具有良好的澆鑄和深循環性能，機械性能比純鉛高 存在負極銻中毒現象，充電析氣嚴重 開口式蓄電池和工業電池 0.753%低銻合金 減少充電析氣和自放電，提高耐腐蝕，滿足免維護要求 澆鑄性能、機械強度和耐蝕性有所下降 少維護蓄電池很多使用低銻合金 Pb-Ca Pb-Ca-S

50、n-Al 高析氫過電位，析氫明顯減少，水損失得到控制，可以做成閥控密封形式 再充接受能力差，早期容量損失，使用 Pb-Ca 合金耐蝕性下降，板柵的電池壽命也降低 免維護封閉蓄電池最普遍使用，不經常放電的備用電源，不適合電動自行車等深放電循環蓄電池 資料來源： 鉛酸蓄電池板柵材料研究進展 ，東興證券研究所 P12 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES2.3 聚酯聚酯工業工業規模擴張提規模擴張提升升銻化合物銻化合物的的消費消費 銻化合

51、物是聚酯生產過程中縮聚反應的核心催化劑，全球聚酯裝置中 90%的催化劑為銻系化合物。聚酯主要用于纖維工業，聚酯纖維是當前合成纖維的第一大品種，約占 PET 總產量的 85%以上。其他方面的應用包括瓶用 PET 和膜用 PET， 廣泛應用于包裝業、 電子電器等領域。 20132018 年全球聚酯纖維的產量以 4.98%的復合速率增長至約 5300 萬噸，帶動銻金屬消費達 1.2 萬噸/年。 無論采取哪種路線，含銻化合物的催化劑均是核心生產要素。聚酯纖維的生產方式分苯二甲酸二甲酯（DMT） 和對苯二甲酸 （PTA） 兩種路線， 其中中國引進的多套聚酯裝置所用催化劑均為銻系化合物 （分別為三氧化二銻

52、和醋酸銻） ，而法國推出的乙二醇銻催化劑作為傳統催化劑的升級產品也被廣泛使用。 銻系催化劑具有明顯的使用優勢。銻系催化劑具有活性高、副作用少且價格低廉的特點。Ge 系催化劑產品中二甘醇含量較高，而且氧化鍺容易在聚合物中產生不溶解的組分，影響熔體過濾器的使用壽命，同時價格較高。Ti 系催化劑的熱穩定性差及產品色相指標不太理想。 圖圖13：全球聚酯纖維全球聚酯纖維的的產量及增速產量及增速（萬噸）（萬噸） 資料來源：Ihs，東興證券研究所 表表7：聚酯用催化劑聚酯用催化劑的的特性特性 類型類型 優點優點 缺點缺點 鍺系 聚酯產品色相好， 用于生產薄膜級或透明度要求較高的片基聚合物。 產品中二甘醇含量

53、較高，而且而氧化鍺容易在聚合物中產生不溶解的組分，影響熔體過濾器的使用壽命，價格較高 鈦系 以鈦酸異丙酯為主要原料的復合催化劑物理、 化學性能穩定，無毒無污染，比傳統催化劑活性高 8 倍，生產的聚酯切片品質穩定 傳統的鈦系催化劑生產的聚合物的色相指標不太理想 銻系 三氧化二銻的物料停留時間短， 單位時間的產量高； 三乙酸銻的溶解性能好，無需添加穩定劑，產品色相好；乙二醇銻分散性好， 不帶入新雜質， 可改善切片的色相和穩定性 三氧化二銻的溶解性能較差，容易造成聚合體內局部催化劑過量，生成高熔點的環狀三聚物，給紡絲帶來麻煩并使聚酯白度降低。需添加穩定劑，調整產品色相。三乙酸銻的總停留時間長。 資料

54、來源： 聚酯生產用催化劑特性及配制 ，東興證券研究所 0. 0%2. 0%4. 0%6. 0%8. 0%10. 0%01000200030004000500060002011201220132014201520162017全球聚酯纖維產量同比 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P13 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES3. 新興經濟體的銻消費潛力大新興經濟體的銻消費潛力大 3.1 發達經濟體的發達經濟體的銻銻需求企穩，需求企穩，海外發展中國家保持穩定增長海外發展

55、中國家保持穩定增長 3.1.1 發達國家的銻需求趨穩發達國家的銻需求趨穩，年銻金屬消費量，年銻金屬消費量約約 5 萬噸萬噸 美國、日本和歐盟是世界重要的銻消費經濟體，其消費量約占發達國家總需求的 70%。發達國家的銻消費結構調整較為充分，消費主要集中在阻燃劑、金屬制品和陶瓷、玻璃、橡膠行業。以美國為例，2009 年在美國的銻消費結構中阻燃劑占 40%， 運輸 （包括汽車用蓄電池） 占 22%， 化學制品占 14%， 陶瓷和玻璃占 11%，其他占 13%。發達國家的銻消費在到達頂點后，基本保持穩定的狀態。據安泰科數據，目前美國的銻消費量約 2.8 萬噸，全球占比 21.5%，我們推算發達國家的銻

56、消費量約為 5 萬噸左右。 圖圖14：2009 年美國銻的消費結構年美國銻的消費結構 圖圖15：發達國家的塑料滲透率已較高發達國家的塑料滲透率已較高 資料來源：美國地質調查局，東興證券研究所 資料來源：智研咨詢，東興證券研究所 3.1.2 海外發展中國家的銻需求海外發展中國家的銻需求穩定增長穩定增長，至至 2025 年年的銻金屬消費有望達的銻金屬消費有望達到到 2.55 萬噸萬噸 未來，全球除中國以外的銻消費增量將主要來自于新興經濟體。目前除我國外的發展中國家銻消費量不足 2萬噸。假設未來發展中國家的銻消費量的年復合增速與 GDP 增速保持同步并維持在 5%左右，則 2025 年、2030 年

57、和 2035 年除中國外發展中國家的銻消費量將分別達到2.55 萬噸、3.26 萬噸和 4.16 萬噸。 圖圖16：不同發展程度國家的不同發展程度國家的人均人均銻銻消費量（萬噸消費量（萬噸/億人）億人） 圖圖17：剔除中國外的發展中國家銻消費量預測（萬噸）剔除中國外的發展中國家銻消費量預測（萬噸） 資料來源：中國有色金屬工業協會，安泰科，東興證券研究所 資料來源：中國有色金屬工業協會，安泰科，東興證券研究所 40%22%14%11%13%阻燃劑運輸化學制品陶瓷和玻璃其他30%37%50%70%70%63%50%30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%美國德國世界平均中國鋼塑料

58、3. 30 2. 80 0. 85 14. 00 7. 10 0. 51 0246810121416人口/億消費量/萬噸億人均消費量美國中國2. 00 2. 55 3. 26 4. 16 0. 001. 002. 003. 004. 005. 002020E2025E2030E2035E剔除中國外的發展中國家銻消費量P14 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES3.2 中中國國銻需求的增長潛力大銻需求的增長潛力大 3.2.1 塑料制

59、品增長和改性滲透率塑料制品增長和改性滲透率提提升升拉動拉動中國中國銻銻消費消費，至，至 2025 年阻燃用銻年阻燃用銻金屬金屬增長增長 29.6%至至 3.89 萬噸萬噸 阻燃劑在中國主要用于電線電纜、 家電及汽車等行業的塑料制品中。 2013年中國的阻燃劑應用中塑料占80%，橡膠占 10%，紡織品占 5%，其他占 5%。根據新材料在線的數據，2018 年中國電線電纜、家用電器和汽車對阻燃劑的需求量分別為 38 萬噸、 13.9 萬噸和 8.6 萬噸， 分別占阻燃劑總消費量 49.7%、 18.2%和 11.2%。 圖圖18：2018 年各年各終端行業終端行業阻燃劑市場需求占比阻燃劑市場需求占

60、比 圖圖19：中國阻燃劑的添加領域中國阻燃劑的添加領域 資料來源：新材料在線，東興證券研究所 資料來源： 中國未來對銻資源的需求產量將不斷增大 ，東興證券研究所 受益于改性塑料滲透率提升，阻燃劑的消費增速略高于塑料產量。中國阻燃劑市場需求呈持續穩定增長的趨勢，近幾年我國的阻燃劑消費量已增至 80 萬噸以上，占全球阻燃劑消費量約 30%。2008-2013 年間中國塑料制品的年復合增速為 10.8%，而同期阻燃劑年復合增長率達 11.8%，阻燃劑的復合增速略高于塑料制品產品，主要是因為近年來中國改性塑料市場迎來了蓬勃發展的階段。改性塑料是指通用塑料經過加工改性提高了阻燃性、 強韌性等性能的塑料制

61、品。 2009 至 2016 年間中國的改性塑料產量從 570 萬噸增加到 1000 萬噸，年復合增速超過 23%；改性化率也從 2004 年的 8%增長到 2016 年的 19%，平均每年提升近 1 個百分點。 圖圖20：中國阻燃劑的消費量中國阻燃劑的消費量 圖圖21：中國改性塑料產量及滲透率中國改性塑料產量及滲透率 資料來源：智研咨詢，東興證券研究所 資料來源：國家統計局，智研咨詢，東興證券研究所 49. 70%18. 20%11. 20%1. 30%19. 60%電線電纜家用電器汽車節能其他80%10%5%5%塑料橡膠紡織品其他34. 560. 388. 76. 113. 3322. 4

62、50510152025020406080100200820132018中國阻燃劑消費量（萬噸）中國阻燃劑市場規模（億美元，右）0%5%10%15%20%020040060080010001200200420092016改性塑料產量改性化率 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P15 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES假設 1：近年來我國的塑料制品增速放緩至 5%以下，2020 年受到疫情的顯著影響，M1-M10 塑料制品產量同比下降 6.2%， 預計全年中國的塑料

63、制品產量或同比下降 5%。 考慮到塑料行業訂單及庫存周期的變化， 2021年塑料產量有望迎來報復式增長， “十四五”期間塑料產量有望保持 3%左右的復合增長。 假設 2：由于中國阻燃塑料占塑料制品的比例遠不及歐美等發達國家，未來阻燃塑料的普及使用范圍將不斷擴大，保守假設“十四五”期間改性塑料的比例每年提高 0.5 個百分點。 我們從兩個角度對阻燃劑用銻需求進行測算： （1）我們推算“十四五”期間改性塑料的產量將以 5.4%的年復合速率增至 2247 萬噸， 則阻燃劑的需求量將相應增至 116 萬噸； 按溴系按溴系 15%消費消費占比和占比和與三氧化二銻與三氧化二銻 3：1 的的配配比計，比計，

64、2025 年將年將消費銻金屬消費銻金屬 3.89 萬噸。萬噸。 （2）從行業平均水平觀察，目前阻燃劑占中國銻消費的比例約 50%，折合金屬銻的消費量約為 3 萬噸，平均每萬噸改性塑料用銻金屬量約 17.3 噸；根據 2025 年 2247萬噸改性塑料的產量測算， 屆時中國阻燃劑用銻金屬的消費量將增 29.6%至 3.89 萬噸， 年復合增長率為 5.4%。 圖圖22：2000-2019 年我國的塑料制品產量年我國的塑料制品產量 圖圖23：2020 年我國的塑料制品產量受疫情影響年我國的塑料制品產量受疫情影響負增長負增長 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 資料來源：國家統計局，東興證券研究所

65、 3.2.2 中國中國鉛酸蓄電池鉛酸蓄電池行業行業用銻用銻的需求的需求有望保持有望保持正向正向增長增長，至，至 2025 年電池用銻金屬增長年電池用銻金屬增長 31%至至 1.18 萬噸萬噸 中國鉛酸蓄電池的市場規模維持穩定增長，對銻金屬的消費起到支撐作用。受益于汽車和電動自行車等消費需求的增長，2012 年以前中國的鉛酸蓄電池產量保持著兩位數以上的高速增長，2012 年以后該增速回歸常態化并與 GDP 增速基本保持同步，維持在年均 5%左右。 圖圖24：2008-2019 年我國的年我國的鉛酸蓄電池鉛酸蓄電池產量產量 圖圖25：2020 年我國的年我國的鉛酸蓄電池鉛酸蓄電池產量產量（千伏安時

66、）（千伏安時） 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 051015202502, 0004, 0006, 0008, 00010, 000產量: 塑料制品 年 萬噸累計同比（右） 年 %-30-25-20-15-10-5002, 0004, 0006, 0008, 00010, 000020304050607080910111220192020累計同比-10-5051015202530050, 000, 000100, 000, 000150, 000, 000200, 000, 000250, 000, 0002008200920102011201220

67、13201420152016201720182019產量: 鉛酸蓄電池 年 千伏安時累計同比（右） 年 %-25-20-15-10-5051015050, 000, 000100, 000, 000150, 000, 000200, 000, 000250, 000, 000020304050607080910111220192020累計同比%（右）P16 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES目前鉛酸蓄電池占中國銻消費約 15%，

68、折合金屬的消費量約 0.9 萬噸。主要消費市場為啟動電池（50%） ，其次為動力電池（40%）及工業電池市場（10%） ： （1）啟動型鉛酸蓄電池主要用于汽車、摩托車； （2）動力性電池主要用于電動自行車市場； （3）工業電池則主要應用于太陽能及風力發電場?？紤]到汽車和電動自行車消費持續帶動鉛酸蓄電池產業規模的擴張， 假設 “十四五” 期間中國的鉛酸蓄電池產量年復合增速約 5%，至至 2025年鉛酸蓄電池量年鉛酸蓄電池量將將達到達到 2.41億千伏安億千伏安時時， 屆時屆時金屬銻金屬銻的的消費量消費量將將增至增至 1.18萬噸萬噸， 較， 較 2019增長增長 31%。 中國的鉛酸蓄電池市場規

69、模有望跟隨汽車保有量的增長而放大。中國目前的汽車保有量遠低于美、日，汽車市場容量非常大。從銷售量看，美國和日本隨著人均 GDP 和國民可支配收入的增長，汽車銷量穩態值持續增長至 400 萬輛/億人以上，中國 2019 年的汽車銷量為 184 萬輛/億人，汽車產銷規模理論上至少有 1 倍的成長空間，這會推動中國鉛酸蓄電池的產量持續增長。 圖圖26：中中國的汽車保有量和銷量與美日的比較國的汽車保有量和銷量與美日的比較 圖圖27：中中國的汽車銷量及增速國的汽車銷量及增速 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 資料來源：中國汽車工業協會，東興證券研究所 鉛酸蓄電池產量有望受益于電動自行車及新能源產業的

70、發展。 2012 年后中國的電動自行車行業長期保持10%左右的增長，2020 年前三季度中國電動車行業產量累計同比增長 30.3%，有效提振了鉛酸蓄電池的產出規模。此外，根據國家能源局電力發展“十三五”規劃 ，要求到 2020 年太陽能發電裝機達到1.05 億 KW，風電裝機容量達到 2.1 億 KW。 “十四五”期間太陽能及風力發電產業將保持高速發展，該領域鉛酸蓄電池需求量也將高速增長。 圖圖28：中中國的國的電動自行車產量增速電動自行車產量增速（萬千瓦）（萬千瓦） 圖圖29：2020 年年中中國的電動自行車銷量國的電動自行車銷量（當月值，當月值，萬輛）萬輛） 資料來源：國家統計局，東興證券

71、研究所 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 101 173 184 638 837 518 413 591 416 0100200300400500600700800900人均GDP（百美元）千人保有量（量）銷量（萬輛/億人）中國美國日本-50-30-1010305005001, 0001, 5002, 0002, 5003, 0002011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-032019-102020-05銷量: 汽車: 累計值

72、月 萬輛銷量: 汽車: 累計同比 月 %-1001020304001, 0002, 0003, 0004, 000產量: 電動自行車: 累計值: 年度 年 萬輛產量: 電動自行車: 累計同比: 年度 年 %01020304050600100200300400500020304050607080910111220192020同比%（右） 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P17 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES圖圖30：全球和全球和中中國的國的光伏光伏裝機容量裝

73、機容量 圖圖31：全球和全球和中中國的風電裝機容量（萬千瓦）國的風電裝機容量（萬千瓦） 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 3.2.3 化學制品、玻璃陶瓷及其他領域化學制品、玻璃陶瓷及其他領域的的銻銻需求需求穩中有增穩中有增，至，至 2025 年銻消費增長年銻消費增長 28.3%至至 2.81 萬噸萬噸 （1）銻系催化劑作為化學制品領域的主要消費品將受益于中國聚酯市場規模的放大。2017 年全球聚酯纖維的消費量約 4980 萬噸，其中中國產量占比約 70%，消費量約占 66%，是全球聚酯纖維最主要的消費地區。目前中國聚酯行業消費的銻金屬約為 1.09 萬

74、噸，平均每萬噸聚酯消耗銻金屬約 8 噸?？紤]到中國的歷史聚酯產量增速與 GDP 增速保持同步的特點，伴隨著“十四五”期間中國聚酯產業規模的擴大，我們我們估算估算中國中國聚酯行業用銻聚酯行業用銻金屬的消費金屬的消費規模會達到規模會達到 1.40 萬噸萬噸，較較 2019 年增長年增長 28.4%。 圖圖32：中中國的聚酯產量與國的聚酯產量與 GDP 增速保持同步增速保持同步 圖圖33：中中國的聚酯工業原料產量情況國的聚酯工業原料產量情況（萬千瓦）（萬千瓦） 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 （2）銻系化合物在陶瓷領域的消費有望維持穩定。在陶瓷領域，三氧化

75、二銻主要用于制作顏料和玻璃脫色劑。根據有色金屬工業協會的統計數據，2002-2014 年該領域銻消費量呈現先增后穩趨勢，該領域銻消費量近 20 年來維持在我國消費總量的 10%左右，預計未來國內玻璃陶瓷的銻金屬消費量將穩定在 0.6 萬噸。 （3）銻金屬消費有望在半導體、軍工等其他領域的擴張中受益。根據有色金屬工業協會統計，20082013年其他領域的年均銻消費量約為 0.5 萬噸?？紤]到第三代半導體產業已經上升到國家戰略層面，以及國家提出要打造與國家經濟實力相匹配的軍事實力， 預計未來預計未來上述領域上述領域的的銻銻需求需求將將保持保持 10%以上以上的的年年復合增速復合增速， 至， 至20

76、25 年或達到年或達到 0.81 萬噸萬噸。 0100200300400500600050100150200裝機容量: 太陽能光伏: 中國 年 十億瓦特裝機容量: 太陽能光伏: 全球（右） 年 十億瓦特0%20%40%60%80%100%120%140%010, 00020, 00030, 00040, 00050, 00060, 000風電: 全球風電: 亞洲: 中國中國同比（右）051015202502004006008001, 0001, 2001, 400200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017產量: 聚酯

77、: 累計值: 年度 年 萬噸產量: 聚酯: 累計同比: 年度 年 %02004006008001, 0001, 2001, 4001, 6002004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019產量: 對二甲苯( PX) 年 萬噸產量: 乙二醇 年 萬噸P18 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES表表8：中國支持半導體產業的有關政策中國支持半導體產業的有關

78、政策 政策名稱政策名稱 政策內容政策內容 中共中央國務院印發長江三角洲區域一體化發展規劃綱要 綱要明確要求長三角區域加快培育布局第三代半導體，推動制造業高質量發展 十四五規劃 2020 年，大力支持發展第三代半導體產業，編入正在制定中的“十四五”規劃，計劃在2021-2025 年期間，在教育、科研、開發、融資、應用等各個方面，大力支持發展第三代半導體產業，以期實現產業獨立自主 新時期促進集成電路產業和軟件產業高質量發展的若干政策 國家鼓勵的集成電路設計、裝備、材料、封裝、測試企業和軟件企業、自獲利年度起，第一年至第二年免征企業所得稅，第三年至第五年按照 25%的法定稅率減半征收企業所得稅 “十

79、三五”國家科技創新規劃 啟動一批面向 2030 年的重大項目，第三代半導體被列為國家科技創新2030 重大項目重點新材料研發及應用 中國制造 2025 明確提出要大力發展第三代半導體產業，要求 2025 年實現在 5G 通信、高效能源管理中的國產化率達到 50%；在新能源汽車、消費電子中實現規模應用，在通用照明市場滲透率達到 80%以上 財政部稅務總局關于集成電路設計和軟件產業企業所得稅政策的公告 依法成立且符合條件的集成電路設計企業和軟件企業，在 20218 年12 約 31 日前自獲利年度起計算優惠期，第一年至第二年免征企業所得稅，第三年至第五年按照 25%的法定稅率減半征收企業所得稅，并

80、享受至期滿為止。 資料來源：發改委，工信部，財政部，東興證券研究所 圖圖34：中國半導體相關產業的工業增加值（當月同比，中國半導體相關產業的工業增加值（當月同比，%） 圖圖35：我國的軍費開支占我國的軍費開支占 GDP 的比重低于美國的比重低于美國 資料來源：國家統計局，東興證券研究所 資料來源：世界銀行，東興證券研究所 3.2.4 2025 年年中中國國的的銻銻金屬金屬需求量需求量或升至或升至 7.86 萬噸，年萬噸，年復合復合增長率達增長率達 5.2% “十四五”期間中國銻金屬消費量的年復合增速有望維持在 5%左右。從人均銻消費量看，目前中國每億人口平均消費金屬銻僅 0.5 萬噸， 美國的

81、每億人口平均金屬銻的消費量穩態值為0.85 萬噸。 考慮到中國阻燃劑領域銻金屬的消費量還有較大的增長空間，能源合金領域仍將受益于相關產業規模的擴張，預計中國銻的消費總量將趨勢性上升。根據我們的推算，至至 2025 年年、2030 年年和和 2035 年年中國中國的銻消費量的銻消費量將將分別分別達到達到 7.86萬噸萬噸、9.36 萬噸萬噸和和 10.7 萬噸萬噸， 期間期間年年復合增速分別為復合增速分別為 5.2%、3.6%和和 2.7%，全球的銻消費量分別達到 15.41萬噸、17.62 萬噸和 19.85 萬噸，至 2035 年我國占全球銻消費的比重將升至 54%。 0510152025電

82、子器件制造業電子信息制造業電子元件及電子專用材料制造業0. 001. 002. 003. 004. 005. 006. 00198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017美國: 占GDP比重: 公共部門: 軍費支出年%中國: 占GDP比重: 公共部門: 軍費支出年% 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P19 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES表表9：中中國銻的需求預測結果國銻的需求預測結果

83、（萬噸（萬噸/年）年） 消費領域消費領域 2020E 2025E 2030E 2035E 阻燃劑 3.00 3.89 4.76 5.50 鉛酸蓄電池 0.92 1.17 1.36 1.50 化學制品 1.09 1.39 1.61 1.78 玻璃陶瓷 0.60 0.60 0.60 0.60 其他 0.50 0.81 1.03 1.31 合計合計 6.11 7.86 9.36 10.70 資料來源：國家統計局，中國有色金屬工業協會，安泰科，東興證券研究所 表表10：全球銻的需求測算（萬噸全球銻的需求測算（萬噸/年）年） 經濟體經濟體 2020E 2025E 2030E 2035E 消費量 份額 消

84、費量 份額 消費量 份額 消費量 份額 中國 6.11 47% 7.86 51% 9.36 53% 10.70 54% 發達國家 5.00 38% 5.00 32% 5.00 28% 5.00 25% 除中國以外的發展中國家 2.00 15% 2.55 17% 3.26 18% 4.16 21% 合計合計 13.11 100% 15.41 100% 17.62 100% 19.85 100% 資料來源：國家統計局，中國有色金屬工業協會，安泰科，東興證券研究所 表表11：中國和全球銻消費中國和全球銻消費的的增速增速預測值預測值 區域區域 2020-2025 2025-2030 2030-2035

85、 中國銻消費的年復合增速 5.17% 3.56% 2.70% 全球銻消費的年復合增速 3.29% 2.71% 2.42% 中國與全球增速之差值 1.88% 0.85% 0.28% 資料來源：國家統計局，中國有色金屬工業協會，安泰科，東興證券研究所 4. 風險提示風險提示 （1） 阻燃相關法規立法進度不及預期； （2） 汽車和電動自行車銷量不及預期； （3） 聚酯纖維的需求下滑； （4）銻價大幅上漲并均價高于 8 萬元/噸。 P20 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源

86、DONGXING SECURITIES相關報告匯總相關報告匯總 報告類型報告類型 標題標題 日期日期 行業普通報告 有色&鋼鐵行業：金屬延續順周期交易，小金屬及普鋼或存補漲性機會 2020-11-30 行業深度報告 有色金屬行業報告：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（一）供給端的剛性與市場的感性 2020-11-27 行業普通報告 東興金屬：補庫周期或帶動銅價向上彈性放大，金價仍將受益于通脹及對沖交易 2020-11-16 行業普通報告 有色金屬行業報告：倫銅觸及 7000 美元關口，貴金屬或迎來短期波動 2020-10-27 行業普通報告 有色金屬行業報告：黃金市場賣壓下降，銅或維持強勢

87、震蕩 2020-09-21 行業普通報告 有色金屬行業報告：黃金非商凈多持倉已降至 8 個月內絕對低位 2020-08-17 行業普通報告 有色金屬行業報告：貴金屬延續強勢持倉，銅累庫風險攀升 2020-07-21 行業普通報告 有色金屬行業報告：風險情緒攀升強化金屬板塊走勢，Q3 需關注需求端的變量指引 2020-07-06 行業普通報告 有色金屬行業報告：工業金屬價格上行壓力漸顯，需關注基差及庫存變化 2020-06-15 行業普通報告 有色金屬行業報告：銅消費漸顯結構性弱化，貴金屬實物持倉 ETF 續增 2020-06-02 公司普通報告 華友鈷業（603799.SH） ：電解銅產量超預

88、期，前驅體漸成業務第三極 2020-09-01 公司深度報告 華友鈷業（603799）深度報告：資源+冶煉+新能源三位一體，打造鈷業航母 2020-06-14 資料來源：東興證券研究所 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 P21 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 分析師簡介分析師簡介 張天豐張天豐 金屬與金屬新材料行業首席分析師。英國布里斯托大學金融與投資學碩士。11 年金融衍生品研究、投資及團隊管理經驗。曾擔任東興資產管理計劃投資經理（CTA） ，東興期貨投資

89、咨詢部總經理。曾獲得中國金融期貨交易所（中金所）期權聯合研究課題二等獎，中金所期權聯合研究課題三等獎；曾獲得中金所期權產品大賽文本類銀獎及多媒體類銅獎；曾獲得大連商品期貨交易所豆粕期權做市商大賽三等獎，中金所股指期權做市商大賽入圍獎。曾為安泰科、中國金屬通報、經濟參考報特約撰稿人，上海期貨交易所注冊期權講師，中國金融期貨交易所注冊期權講師。2018 年 9 月加入東興證券研究所。 張清清張清清 鋼鐵行業分析師，北京航空航天大學工學博士，在金屬及金屬新材料領域發表十多篇學術論文，其中包含第一作者發表的 SCI 論文 5 篇（累計 IF10） ；2015-2018 年在寶鋼從事研究工作，期間主持或

90、參與多項新產品開發項目并應用于重點工程；2018 年 5 月加盟東興證券。 胡道恒胡道恒 有色金屬行業分析師，清華大學材料科學與工程碩士，北京科技大學材料學學士。3 年證券從業經驗，2019 年加入東興證券研究所。 分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告全部或部分內容的每一位證券分析師，在此申明，本報告的觀點、邏輯和論據均為分析師本人研究成果，引用的相關信息和文字均已注明出處。本報告依據公開的信息來源，力求清晰、準確地反映分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。 風險提示風險提示 本證券研究報告所載的信息、觀點、結論等內

91、容僅供投資者決策參考。在任何情況下，本公司證券研究報告均不構成對任何機構和個人的投資建議，市場有風險，投資者在決定投資前，務必要審慎。投資者應自主作出投資決策，自行承擔投資風險。 P22 東興證券深度報告東興證券深度報告 有色金屬行業：銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES免責聲明免責聲明 本研究報告由東興證券股份有限公司研究所撰寫，東興證券股份有限公司是具有合法證券投資咨詢業務資格的機構。本研究報告中所引用信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不

92、保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。我們已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。 我公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為我公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發，需注明出處為東興證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。 本研究報告僅供東興證券股份有限公司客戶和經本公司授權刊載機構的客戶

93、使用，未經授權私自刊載研究報告的機構以及其閱讀和使用者應慎重使用報告、防止被誤導，本公司不承擔由于非授權機構私自刊發和非授權客戶使用該報告所產生的相關風險和責任。 行業評級體系行業評級體系 公司投資評級（以滬深300 指數為基準指數） ： 以報告日后的 6 個月內，公司股價相對于同期市場基準指數的表現為標準定義： 強烈推薦：相對強于市場基準指數收益率 15以上； 推薦：相對強于市場基準指數收益率515之間； 中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間； 回避：相對弱于市場基準指數收益率5以上。 行業投資評級（以滬深300 指數為基準指數） ： 以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于同期市

94、場基準指數的表現為標準定義： 看好：相對強于市場基準指數收益率5以上； 中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間； 看淡：相對弱于市場基準指數收益率5以上。 東興東興證券研究所證券研究所 北京 上海 深圳 西城區金融大街 5 號新盛大廈 B座 16 層 虹口區楊樹浦路 248 號瑞豐國際大廈 5 層 福田區益田路6009號新世界中心46F 郵編：100033 電話：010-66554070 傳真：010-66554008 郵編：200082 電話：021-25102800 傳真：021-25102881 郵編：518038 電話：0755-83239601 傳真：0755-23824526