【公司研究】佳力圖-公司首次覆蓋報告：布局IDC協同發展機房環控龍頭再飛躍-20201218（13頁）.pdf

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1、機械設備機械設備/專用設備專用設備 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1 / 15 佳力圖佳力圖（603912.SH） 2020 年 12 月 18 日 投資評級：投資評級：增持增持（首次首次） 日期 2020/12/18 當前股價(元) 15.17 一年最高最低(元) 30.90/11.53 總市值(億元) 32.91 流通市值(億元) 32.27 總股本(億股) 2.17 流通股本(億股) 2.13 近 3 個月換手率(%) 51.98 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：貝格數據 布局布局 IDC 協同發展，機房環控龍頭再飛躍協同發展，機房環控龍頭再飛躍 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報

2、告 機房環控龍頭，布局機房環控龍頭，布局 IDC 上下游協同，首次覆蓋給予“增持”評級上下游協同，首次覆蓋給予“增持”評級 佳力圖是國內具有領導地位的機房空調專業制造商和機房環境一體化解決方案 服務商。公司自成立以來，一直專注于數據機房等精密環境控制技術的研發，是 一家為數據機房等精密環境控制領域提供節能、 控溫設備、 一體化解決方案以及 相關節能技術服務的高新技術企業。 公司客戶主要為中國移動、 中國電信等通信 運營商以及大型金融企業和互聯網公司。隨著云計算放量，IDC 需求增長，公司 多產品線將持續受益，業績有望保持快速增長。我們預測公司 2020/2021/2022 年可實現歸母凈利潤為

3、 1.27/1.70/2.25 億元，同增 49.9%/34.3%/32.1%，EPS 為 0.58/0.78/1.04 元，當前股價對應 PE 分別為 26.0/19.3/14.6 倍，相對可比公司，存 在一定估值優勢，首次覆蓋，給予“增持”評級。 政策引導政策引導 IDC 綠色發展綠色發展，機房環控前景開闊，公司業績有望邊際改善機房環控前景開闊，公司業績有望邊際改善 隨 5G 商用進程的推進，萬物互聯時代開啟，數據流量急劇增長，IDC 作為數據 儲存的地方，景氣度隨之提升。根據科智咨詢，2019 年我國 IDC 市場規模達到 1562.5 億元，而 2022 年預計將翻倍，預測將達到 32

4、00.5 億元。國家通過政策支 持引導數據中心綠色發展，進行合理節能規劃，機房環控市場需求打開，前景開 闊，公司作為機房環控龍頭，業績有望邊際改善。 優化產業鏈布局，優化產業鏈布局，推進數據信息服務行業下游延伸推進數據信息服務行業下游延伸 公司在控溫、 節能方面積累了豐富的技術和經驗， 能夠提供機房節能管理以及維 保方面的技術服務， 公司在控溫、 節能方面的技術儲備有助于數據中心項目降低 能耗成本，保障數據中心的精密運行環境。公司于 2019 年投資建設“南京楷德 悠云數據中心項目”進軍 IDC 行業。公司進入 IDC 業務領域的優勢在于與原有 主營業務形成協同效應，降本增效提高議價能力，未來

5、業績釋放可期。 風險提示：風險提示：宏觀經濟波動風險；公司客戶所處行業較為集中；材料價格波動風 險 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 535 639 754 995 1,373 YOY(%) 16.2 19.5 18.0 32.0 38.0 歸母凈利潤(百萬元) 107 85 127 170 225 YOY(%) 29.7 -20.7 49.9 34.3 32.1 毛利率(%) 41.7 36.4 37.5 38.5 38.5 凈利率(%) 19.9 13.2 16.8 17.1 16.4 ROE(%

6、) 15.2 10.7 14.7 17.4 19.6 EPS(攤薄/元) 0.49 0.39 0.58 0.78 1.04 P/E(倍) 30.9 38.9 26.0 19.3 14.6 P/B(倍) 4.7 4.2 3.8 3.4 2.9 數據來源：貝格數據、開源證券研究所 -40% 0% 40% 80% 120% 2019-122020-042020-082020-12 佳力圖滬深300 開 源 證 券 開 源 證 券 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋

7、報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2 / 15 目目 錄錄 1、 佳力圖：國內領先的機房環境領域高新技術提供商 . 3 1.1、 深耕機房環控領域十余載，與多家大型企業建立優質合作關系 . 3 1.2、 公司股權結構較穩固，決策靈活 . 4 1.3、 公司財務狀況良好，未來業績向好. 5 1.4、 公司優化業務板塊，布局數據中心產業鏈 . 6 2、 IDC 行業景氣度提升，公司有望享受紅利 . 8 2.1、 數據海嘯襲來，驅動 IDC 市場前景 . 8 2.2、 IDC 產業政策助力，機房環控市場前景開闊 . 9 3、 公司布局 IDC 建設，推進數據信息服務行業下游延伸 . 10

8、 3.1、 機房環控市場集中度高，布局 IDC 形成協同效應 . 10 3.2、 勇于創新，持續不斷研發投入 . 10 4、 盈利預測與投資建議 . 11 4.1、 關鍵假設 . 11 4.2、 盈利預測 . 11 5、風險提示 . 12 附：財務預測摘要 . 13 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 公司股權結構清晰，實際控制人地位穩固 . 4 圖 2： 公司營業收入逐年增加 . 5 圖 3： 公司歸母凈利潤 2019 年有所回落 . 5 圖 4： 公司毛利率總體維持在高位 . 5 圖 5： 公司毛利率超過可比公司 . 5 圖 6： 業務發展需要，公司三費略有增長 . 6 圖 7： 公司智能機房一體

9、化產品占比提高 . 6 圖 8： IDC 是云計算產業鏈中關鍵環節. 8 圖 9： 中國云計算市場規模逐漸上升 . 8 圖 10： 我國數據中心市場規模保持上升趨勢. 8 圖 11： 中國 IDC 業務市場規模預計將穩定增長 . 9 圖 12： 公司研發投入持續上升 . 10 圖 13： 公司研發人員數量持續增加 . 10 表 1： 公司歷經十七年發展，成長為機房環境領域龍頭 . 3 表 2： 公司與多家大型企業建立優質合作伙伴關系 . 3 表 3： 公司設立限制性股票激勵，增強員工積極性 . 4 表 4： 公司精密環境領域產品豐富 . 7 表 5： 國家政策支持數據中心綠色發展 . 9 表

10、6： 佳力圖布局 IDC 建設 . 10 表 7： 公司核心技術豐富 . 11 表 8： 可比公司估值：佳力圖存在一定估值優勢 . 12 rQpQmMmRvMrQoRqRnQrMrPbRdN9PoMpPnPmMfQrQnPkPoMoP6MoPoNNZtOmMvPrQqN 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3 / 15 1、 佳力圖：國內領先的佳力圖：國內領先的機房環境領域機房環境領域高新技術提供商高新技術提供商 1.1、 深耕機房環控領域十余載，深耕機房環控領域十余載，與多家大型企業建立優質合作關系與多家大型企業建立優質合作關系 南京佳力圖機房環境技術股

11、份有限公司南京佳力圖機房環境技術股份有限公司是國內是國內具有領導地位的機房空調專業制具有領導地位的機房空調專業制 造商和機房環境一體化解決方案服務商造商和機房環境一體化解決方案服務商。 公司于 2003 年 8 月由安樂集團和康寧機電 共同出資成立，2017 年在上交所主板上市。公司自成立以來，一直專注于數據機房 等精密環境控制技術的研發，是一家為數據機房等精密環境控制領域提供節能、控 溫設備、一體化解決方案以及相關節能技術服務的高新技術企業。近年來，公司專 注于機房環境領域技術的開拓，服務機構覆蓋全國 30 多個主要城市，在同行業中處 于領先水平。 表表1：公司公司歷經十七年發展，成長為機房

12、環境領域龍頭歷經十七年發展，成長為機房環境領域龍頭 年份年份 大事件大事件 2003 年 南京佳力圖空調機電有限公司成立 2005 年 佳力圖機房用空調機被華為指定為全國信息中心唯一機房空調專用配套產品 2008 年 佳力圖榮獲“中國綠色通信節能技術先鋒單位”獎項 2010 年 公司參加起草和制訂的中華人民共和國通信行業標準通信機房用恒溫恒濕空 調系統正式實施啟用。公司成為國標與行標的雙重標準制訂者 2010 年 公司機房空調機系列產品通過中國質量認證中心(CQC)的中國節能產品認證 2012 年 佳力圖公司連續 7 年榮獲政府頒發的納稅有功單位榮譽稱號 2015 年 南京佳力圖空調機電有限公

13、司整體變更為股份有限公司，正式更名為南“京佳 力圖機房環境技術股份有限公司” 2016 年 公司獲評設立江蘇省博士后創新實踐基地 2017 年 公司在上交所主板上市 2017 年 公司獲評第一批南京市制造業單項冠軍培育企業 2019 年 公司投資建設“南京楷德悠云數據中心項目” 2020 年 公司吸收合并全資子公司南京佳力圖機電技術服務有限公司 2020 年 公司三項產品入圍 2020 年工信部國家綠色數據中心先進技術適用產品目錄 資料來源：公司公告、開源證券研究所 公司公司下游下游客戶涵蓋政府部門以及通信、金融、互聯網、醫療、軌道交通、航空、客戶涵蓋政府部門以及通信、金融、互聯網、醫療、軌道

14、交通、航空、 能源等眾多行業。能源等眾多行業。公司通信行業客戶主要為中國電信、中國移動、中國聯通三大電 信運營商及其旗下各分子公司；非通信行業客戶為除三大電信運營商以外的其他客 戶，主要有華為、安樂集團等。公司與主要客戶的合作模式主要為招投標方式。公 司不存在向單個客戶銷售比例超過當期合并營業收入總額 50%的情況。 表表2：公司與多家大型企業建立優質合作伙伴關系公司與多家大型企業建立優質合作伙伴關系 序號序號 單位名稱單位名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元） 占營業收入比例占營業收入比例 1 中國電信 4,388.28 21.51% 2 中國移動 3,783.92 18.55% 3 安樂集團

15、1,078.57 5.29% 4 中國聯通 990.84 4.86% 5 華為 651.92 3.20% 合計 10,893.52 53.40% 資料來源：公司公告、開源證券研究所 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4 / 15 1.2、 公司股權結構較穩固，決策靈活公司股權結構較穩固，決策靈活 公司股權結構清晰， 實際控制人地位穩固。公司股權結構清晰， 實際控制人地位穩固。 公司前十大股東占有總股本的72.84%， 控股股東為南京楷得投資有限公司，持有 38.72%股份。董事長何根林先生直接持有 楷得投資 31.10%股權，同時通過合伙企業佳成投資控制

16、楷得投資 6.67%股權。公司 第二大股東為安樂工程集團有限公司，持股 25.44%，實際控制人地位穩固。 圖圖1：公司股權結構清晰，實際控制人地位穩固公司股權結構清晰，實際控制人地位穩固 資料來源：Wind、開源證券研究所 公司設立限制性股票激勵，進一步增強員工核心凝聚力。公司設立限制性股票激勵，進一步增強員工核心凝聚力。公司在 2019 年設置限 制性股票激勵計劃，共授出限制性股票 631.7 萬股，授予價格為 6.84 元/股，涉及激 勵對象一共 199 人，包括公司任職的高級管理人員及核心員工骨干，此次限制性股 票激勵計劃進一步激發了核心團隊的積極性和創造性，激勵員工與企業長期共同成

17、長，有利于的公司長期發展。 表表3：公司設立限制性股票激勵，增強員工積極公司設立限制性股票激勵，增強員工積極性性 姓名姓名 職務職務 獲授限制性股票獲授限制性股票 數量（萬份）數量（萬份） 占授予限制性股票總占授予限制性股票總 數的比例（數的比例（%） 占目前總股本的占目前總股本的 比例（比例（%） 王凌云 董事、總經理 20.00 3.17 0.09 杜明偉 董事、副總經理 20.00 3.17 0.09 李林達 董事、董事會秘書 15.00 2.37 0.07 葉莉莉 副總經理、財務總監 15.00 2.37 0.07 袁祎 副總經理 20.00 3.17 0.09 核心技術（業務）人員、

18、骨干員工及 董事會認為需要進行激勵的其他核 心人員（共 194 人） 541.70 85.75 2.57 合計 631.70 100.00 3.00 資料來源：公司公告、開源證券研究所 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5 / 15 1.3、 公司財務狀況良好，未來業績向好公司財務狀況良好，未來業績向好 公司營業收入持續增長，未來盈利空間有望進一步上升。公司營業收入持續增長，未來盈利空間有望進一步上升。公司自成立以來，專 注于機房環境領域技術的開拓，依托于雄厚的研發實力，逐步取得了廣大客戶的認 可，使得公司行業影響力持續增強，業務規模持續擴大，盈利能力持

19、續增強。2019 年實現營業收入 6.39 億元，同比增加 19.46%，實現歸母凈利潤 0.85 億元，同比下降 20.72%。主要原因系以權益結算的股份支付確認的費用總額的增加。2020Q3 實現營 業收入 4.48 億元，同比下降 10.94%，實現歸母凈利潤 0.83 億元，同比增加 9.35%。 由于宏觀經濟環境不佳，導致營業收入略有下滑，但隨著外部環境逐漸改善，公司 業績整體向好預期不變。 圖圖2：公司公司營業收入逐年增加營業收入逐年增加 圖圖3：公司公司歸母凈利潤歸母凈利潤 2019 年有所回落年有所回落 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 公

20、司毛利率較為穩定，在行業內具有較高競爭力。公司毛利率較為穩定，在行業內具有較高競爭力。2020 年 Q3 公司毛利率為 40.00%，相比 2019 年同期上升 2.62%，高于可比企業（英維克、光環新網） ；2019 年公司毛利率為 36.39%，同比下降 5.28%，2019 年公司凈利率為 13.24%，同比下降 6.71%。主要是由于公司新開拓的機房環境一體化業務毛利率略低，導致營業成本的 增長大于營業收入的增長。但是總體盈利能力良好，且 2020Q3 凈利率已回升至 18.50%。 圖圖4：公司毛利率總體維持在高位公司毛利率總體維持在高位 圖圖5：公司毛利率超過可比公司公司毛利率超過

21、可比公司 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 營業收入（萬元）YoY -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 歸母凈利潤（萬元）YoY 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.

22、00% 毛利率（%）凈利率（%） 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 佳力圖英維克光環新網 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6 / 15 公司三費略有增長。公司三費略有增長。 2019年公司銷售費用為0.71億元， 相比2018年增加18.42%， 銷售費用基本與營業收入相匹配；管理費用為 0.41 億元，同比增加 82.18%，主要系 股權激勵攤銷所致；財務費用為 0.03 億元，同比增加 423.28%，主要系公司新增短 期借款產生的利

23、息費用所致。 圖圖6：業務發展需要，公司三費略有增長業務發展需要，公司三費略有增長 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.4、 公司優化業務板塊，布局數據中心產業鏈公司優化業務板塊，布局數據中心產業鏈 精密空調業務模塊構成公司主要收入來源，智能機房一體化產品占比提高。精密空調業務模塊構成公司主要收入來源，智能機房一體化產品占比提高。從 公司營業收入來看，作為國內領先精密環境高新技術提供商，公司營業收入主要來 源于精密空調業務，2019 年精密空調模塊營收達到 4.12 億元，占比 64.55%，2020 年 H1 營收達到，占比 45.42%，有所下降。機房環境一體化產品系公司在 2018

24、年開 始拓展的新業務，包括新型末端產品和智能冷站兩個產品系列，新型末端產品為客 戶數據中心提供機房內整體解決方案， 新型末端產品集成空調、 機柜、 配電等模塊。 2020 年 H1 智能機房一體化產品營收達 1.13 億元，占比 44.94%，隨著國家對戰略性 新興產業的重視，對云計算、下一代網絡的積極推進，公司 IDC 基礎服務模塊收入 有望進一步上升。 圖圖7：公司智能機房一體化產品占比提高公司智能機房一體化產品占比提高 數據來源：Wind、開源證券研究所 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% -2000 0 2000 4000 6000 8000

25、 20132014201520162017201820192020Q3 銷售費用（萬元）管理費用（萬元）財務費用（萬元） 銷售費用率(%)管理費用率(%)財務費用率(%) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20132014201520162017201820192020H1 精密空調智能一體化機房產品代維冷水機組工程其他業務其他主營業務 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7 / 15 公司精密環境領域產品豐富，技術先進。公司精密環境領域產品豐富，技術先進。公司產品應用于數據中心機房、通信 基站以及其他

26、恒溫恒濕等精密環境，公司客戶涵蓋政府部門以及通信、金融、互聯 網、醫療、軌道交通、航空、能源等眾多行業。目前，公司擁有精密空調設備、冷 水機組兩大類產品，十三個系列產品線，產品的先進性、可靠性以及節能環保的優 勢在行業中始終保持主導地位，同時公司依托在環境控制技術和節能技術方面的優 勢，為數據中心提供節能改造服務。 表表4：公司公司精密環境精密環境領域產品豐富領域產品豐富 主要產主要產 品及服務品及服務 產品系列產品系列 圖片示例圖片示例 應用領域應用領域 精密空 調 ME 系列 IDC 數據中心機房；通訊機房；恒溫恒濕實驗室； 高精度檢測室；銀行、證券、政府、IT 行業、醫院及政 府機構等對

27、環境溫濕度要求高的場所 Guardian 系 列（13 系列） 通信基站、小型計算機房、微波及地面衛星站、銀 行、證券、政府、IT 行業、醫院及政府機構等對可靠性、 溫濕度控制要求高的場所 rCooling 系 列 IDC 數據機房、微模塊機房 FJ 氟泵系列 適用于全年有三分之一以上時間室外環境在 20 以下的地區；適用于風冷型機房專用空調機配套使用； 適用于各種舊機房專用空調機的現場節能改造項目 ZW 中溫系 列 陶瓷、銅器、繪畫、拓本、書法、工藝品、漆器、 竹木、牙雕等文物庫及緩存間；高檔酒類儲藏室；有特 殊要求的實驗室、檢測室 ME 直流變 頻系列（R410A) IDC 數據中心機房；

28、通訊機房；恒溫恒濕實驗室； 高精度檢測室；銀行、證券、政府、IT 行業、醫院及政 府機構等對機房環境溫濕度要求高的場所 冷水機 組 iChiller 系列 IDC 數據中心、大型計算機機房、博物館、常年對 制冷有需求的場所 資料來源：公司官網、開源證券研究所 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8 / 15 2、 IDC 行業景氣度提升，公司有望享受紅利行業景氣度提升，公司有望享受紅利 2.1、 數據海嘯襲來，驅動數據海嘯襲來，驅動 IDC 市場前景市場前景 數據流量急劇數據流量急劇增長，增長，云計算云計算產業鏈迎來利好。產業鏈迎來利好。隨 5G 商用進程

29、的推進，萬物互聯 時代開啟，5G 與各行各業融合發展，賦能市場經濟增長。產業信息化、智能化轉型 帶來數據量幾何式爆炸增長，據中國移動預測，預計到 2025 年，全球物聯網連接數 將達到 300 億個，全球數據量將成倍增長。而云計算作為應對海量數據的最佳處理 方案， 市場需求量迅速上升， IDC 作為云計算產業鏈中關鍵環節， 景氣度隨之提升。 圖圖8：IDC 是云計算產業鏈中關鍵環節是云計算產業鏈中關鍵環節 資料來源：IDC、開源證券研究所 云計算市場持續放量，驅動云計算市場持續放量，驅動 IDC 行業景氣度上升。行業景氣度上升。2020 年，新冠疫情突發，帶來 遠程辦公、網絡課堂需求量激增，同

30、時無人工廠、云視頻等市場關注度重回高位，預計 未來 IP 流量和數據量將維持持續增長趨勢， 驅動 IDC 等設備資源需求量。 Gartner 預測， 2022 年全球云計算市場規模將超過 2700 億美元， 為 2018 年市場規模 1363 億美元的 1.98 倍。據中商產業研究院、信通院數據，2020 年中國數據中心市場規模將達 1494.2 億元， 整體保持高速增長。2024 年云計算規模達 3755.95 億元，市場持續放量，為產業鏈各環 節增長奠定基礎。隨著 5G 的快速發展，以物聯網、大數據、云計算和人工智能為代 表的新應用將引發數據流量的高速增長。根據科智咨詢，2019 年我國

31、IDC 市場規模 達到 1562.5 億元，而 2022 年預計將翻倍，預測將達到 3200.5 億元。 圖圖9：中國云計算市場規模逐漸上升中國云計算市場規模逐漸上升 圖圖10：我國數據中心市場規模保持上升趨勢我國數據中心市場規模保持上升趨勢 數據來源：中商產業研究院、開源證券研究所 數據來源：中國信息通信研究院、開源證券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 1000 2000 3000 4000 中國云計算市場規模(億元）YOY 0% 10% 20% 30% 40% 0 500 1000 1500 2000 中國數據中心市場規模（億元）YOY 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋

32、報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9 / 15 圖圖11：中國中國 IDC 業務市場規模預計將穩定增長業務市場規模預計將穩定增長 數據來源：科智咨詢、開源證券研究所 2.2、 IDC 產業政策產業政策助力助力，機房環控市場，機房環控市場前景開闊前景開闊 國家通過政策國家通過政策支持支持引導數據中心引導數據中心綠色發展綠色發展，進行合理節能規劃進行合理節能規劃。2019 年 2 月， 工業和信息化部、國家機關事務管理局、國家能源局發布三部門關于加強綠色數 據中心建設的指導意見 。意見旨在提升新建數據中心綠色發展水平、加強在用數據 中心綠色運維和改造、加快綠色技術產品創新推廣、提升綠色支撐服務能力等。數 據中心節能需求日益增長，機房環控發展前景開闊。 表表5：國家政策支持數據中心綠色發展國家政策支持數據中心綠色發展 時間時間 政策政策 主要內容主要內容 2015.08 促進大數據發展行動綱要 整合分散的數據中心資源， 充分利用現有政府和 社會數據中心資源， 運用云計算技術， 整合規模 小、效率低、能耗高的分散數據中心，構建形成 布局合理、規模適度、保障有力、綠色集約的政 務數據中心體系 2017.08 關于組織申報 2017 年度國家新 型工業化產業示