【公司研究】老板電器-四十年風雨征程堅守與變革-20201230（30頁）.pdf

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1、UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 老板電器(002508) 白色家電/家用電器老板電器(002508) 白色家電/家用電器 Table_Date 發布時間：發布時間：2020-12-30 Table_Invest 增持增持 上次評級： 買入 Table_Market 股票數據 2020/12/29 6 個月目標價（元） 44.8 收盤價（元） 39.72 12 個月股價區間（元） 24.5743.99 總市值（百萬元） 39,688.19 總股本（百萬股） 9

2、49 A 股（百萬股） 949 B 股/H 股（百萬股） 0/0 日均成交量（百萬股） 7 Table_PicQuote歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 -4% 15% 30% 相對收益 -5% 6% 3% Table_Report相關報告 家電：RCEP 背景下，家電深化布局海外 -20201201 2019 年 1 月空調數據點評：春節前趕工帶動 內銷出貨數據較好，2019 年終端景氣度或壓力 較大 -20190222 地產紅利漸微，廚電行業成長性怎么看 -20181213 Table_Author Table_Title 證券研究報告 /

3、公司深度報告 四十年風雨征程，堅守與變革四十年風雨征程，堅守與變革 報告摘要：報告摘要： Table_Summary 成立成立 41 年，作為家族企業，早已順利接班。年，作為家族企業，早已順利接班。老板電器至今已有 41 年發 展歷史，任建華先生是實際控制人，他一直擔任老板電器的董事長，任 富佳先生是任建華先生的兒子，已經成功接班，管理層穩定且有遠見。 傳統煙灶市場距離天花板還很遠。傳統煙灶市場距離天花板還很遠。新增需求+替換需求加總，測算出 2020-2025 年每年油煙機銷量為 2939 萬臺、3149 萬臺、3299 萬臺、3518 萬臺、3713 萬臺、3755 萬臺，同比增速分別是

4、4.04%、7.14%、6.64%、 5.54%、1.11%。 多年耕耘， 老板電器在煙灶產品領域已經形成堅固的護城河， 地位穩固。多年耕耘， 老板電器在煙灶產品領域已經形成堅固的護城河， 地位穩固。 老板電器積極進行多品類布局老板電器積極進行多品類布局，公司重新定義了三大品類矩陣，2020- 2022 年發展戰略是擴大第一品類優勢、領先第二品類、穩步推進第三品 類。公司發展戰略為多品牌運作，深化“老板”品牌高端形象，并形成 了四個品牌。多元化渠道策略，已經形成了零售、電商、工程渠道為主、 創新渠道、海外渠道為輔的渠道結構。 多元化渠道策略，已經形成了零售、電商、工程渠道為主、 創新渠道、海外

5、渠道為輔的渠道結構。 未來機遇：多品類布局，享受成長期產品高速增長紅利。未來機遇：多品類布局，享受成長期產品高速增長紅利。 （1）收購金帝， 布局集成灶行業。 收購完成后， 老板電器成功切入到集成灶領域。 自 2018 年至2020H1， 集成灶占公司營收比重不斷提升， 2020H1占比達到3.08%。 （2） 老板電器將穩步推進洗碗機的發展。 隨著消費者健康防護意識的不 斷增強， 消費需求大幅提升， 洗碗機儼然已經成為廚電市場新的增長點。 投資建議投資建議：預計 2020-2022 年營業收入分別是 79.3 億、89.6 億、98.6 億， 增速分別是 4.5%、13.0%、13.0%，預

6、計 2020-2022 年凈利潤分別是 16.7 億、18.9 億、21.1 億，同比增速分別是 5%、13%、12%，對應 EPS 分別 是 1.76 元、 1.99 元、 2.23 元， 對應當前股價的 PE 分別是 22.64 倍、 20.03 倍、17.87 倍，調整為“增持”評級。 風險提示風險提示：原材料價格上漲，業績預測和估值判斷不達預期。 Table_Finance財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 7424.89 7760.58 7930.82 8961.82 9858.01 (+/-)% 5.8

7、1 4.52 4.50 13.00 10.00 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 1473.58 1589.81 1669.50 1886.54 2112.92 (+/-)% 0.85 7.89 5.00 13.00 12.00 每股收益（元）每股收益（元） 1.55 1.68 1.76 1.99 2.23 市盈率市盈率 13.00 20.18 22.57 19.96 17.81 市凈率市凈率 3.17 4.67 4.40 3.60 3.00 凈資產收益率凈資產收益率(%) 24.38 23.16 19.48 18.02 16.82 股息收益率股息收益率(%) 3.96 1.48 1.33 1

8、.50 1.68 總股本總股本 (百萬股百萬股) 949 949 949 949 949 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 2019/122020/32020/62020/9 老板電器滬深300 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 目目 錄錄 1. 四十年崢嶸歲月，十年資本市場四十年崢嶸歲月，十年資本市場 . 4 1.1. 成立 41 年，走在時代前列 . 4 1.2. 股權結構：家族企業，實現順利接班 . 5

9、 1.3. 十年資本市場，披荊斬棘 . 6 2. 傳統煙灶：行業空間與競爭格局傳統煙灶：行業空間與競爭格局 . 9 2.1. 競爭格局：雙寡頭，行業集中度較高 . 9 2.2. 產品細分：側吸和 T 型占比較大 . 10 2.3. 價格：老板主打高端市場 . 11 2.4. 傳統煙灶市場空間：距離天花板還很遠 . 11 3. 競爭優勢分析競爭優勢分析 . 14 3.1. 產品力：煙灶消龍頭地位穩固，多品類布局繼續領跑 . 14 3.2. 品牌力：定位高端，多品牌布局 . 16 3.3. 渠道力：下沉與拓展，改革優化 . 19 4. 未來機遇：多品類布局，享受成長期產品高增速紅利未來機遇：多品類

10、布局，享受成長期產品高增速紅利 . 21 4.1. 收購金帝，布局集成灶行業 . 21 4.2. 穩步推進洗碗機發展 . 23 5. 盈利預測盈利預測 . 27 6. 風險提示風險提示 . 29 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：老板電器發展歷程：老板電器發展歷程 . 5 圖圖 2：股權結構圖：股權結構圖 . 6 圖圖 3：十年區間漲幅超：十年區間漲幅超 600% . 6 圖圖 4：陸股通占自由流通股：陸股通占自由流通股 27.24%（2020-12-21） . 7 圖圖 5：基金公司持股占比（公募基金持股數量：基金公司持股占比（公募基金持股數量/總股本）總股本） . 7 圖圖 6：老板電器營收、歸

11、母凈利潤及同比增速（單位：百萬元）：老板電器營收、歸母凈利潤及同比增速（單位：百萬元） . 8 圖圖 7：商品房銷售面積、竣工面積及同比增速（單位：億平方米）：商品房銷售面積、竣工面積及同比增速（單位：億平方米） . 8 圖圖 8：近四年油煙機線上行業規模及增速：近四年油煙機線上行業規模及增速 . 9 圖圖 9：近四年油煙機線下行業規模及增速：近四年油煙機線下行業規模及增速 . 9 圖圖 10：線上：油煙機行業：線上：油煙機行業 CR5 為為 71.22% . 9 圖圖 11：線下：油煙機行業：線下：油煙機行業 CR5 為為 75.11% . 10 圖圖 12：受歡迎機型分析：受歡迎機型分析

12、. 10 圖圖 13：近四年油煙機線上行業規模及增速：近四年油煙機線上行業規模及增速 . 10 圖圖 14：油煙機線上：油煙機線上&線下行業均價線下行業均價 . 11 圖圖 15：方太、老板定位高端、美的、華帝定位中低端：方太、老板定位高端、美的、華帝定位中低端 . 11 圖圖 16：城鎮每百戶保有量：空冰洗油煙機：城鎮每百戶保有量：空冰洗油煙機 . 12 oPsNrRqNzQmNoRoPtOmRtNbR9R7NoMqQsQpPeRoPmOeRpMoP8OmMvMMYoMtQvPtRrN UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正

13、文后的聲明及說明 3 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 圖圖 17：農村每百戶保有量：空冰洗油煙機：農村每百戶保有量：空冰洗油煙機 . 12 圖圖 18：油煙機與空冰洗銷量（萬臺）：油煙機與空冰洗銷量（萬臺） . 12 圖圖 19：總戶數與戶均人數：總戶數與戶均人數 . 13 圖圖 20：老板電器產品矩陣：老板電器產品矩陣 . 14 圖圖 21：西門子（左） 、老板電器（中） 、方太（右）產品對比圖：西門子（左） 、老板電器（中） 、方太（右）產品對比圖 . 15 圖圖 22：2014-2019 年洗碗機銷量與增速年洗碗機銷量與增速 . 15 圖圖 23：各國家洗碗機每百戶保有

14、量（臺）：各國家洗碗機每百戶保有量（臺） . 15 圖圖 24：2010-2020 年老板電器線下市占率變化圖年老板電器線下市占率變化圖 . 16 圖圖 25：強有力的廣告宣傳語：強有力的廣告宣傳語 . 18 圖圖 26：老板電器銷售費用率在可比同業中處于較高：老板電器銷售費用率在可比同業中處于較高 . 18 圖圖 27：品牌塑造五階段：品牌塑造五階段 . 19 圖圖 28：多品牌戰略：多品牌戰略 . 19 圖圖 29：老板電器多元化渠道策略：老板電器多元化渠道策略 . 20 圖圖 30：零售渠道不斷拓展，：零售渠道不斷拓展， . 20 圖圖 31：集成灶占營收比重不斷提升：集成灶占營收比重不

15、斷提升 . 21 圖圖 32：集成灶行業快速增長：集成灶行業快速增長 . 21 圖圖 33：集成灶吸煙口近，吸油煙的效率更高：集成灶吸煙口近，吸油煙的效率更高 . 22 圖圖 34：多種功能的集成灶：多種功能的集成灶 . 22 圖圖 35：集成灶滲透率不斷提升：集成灶滲透率不斷提升 . 23 圖圖 36：搜索：搜索“集成灶集成灶”的百度指數的百度指數-地區分布地區分布 . 23 圖圖 37：搜索：搜索“集成灶集成灶”的百度指數的百度指數-年齡分布年齡分布 . 23 圖圖 38：2020 市場規模市場規模 58 億元億元 . 24 圖圖 39：2020 年市場銷量年市場銷量 144.68 萬臺萬

16、臺 . 24 圖圖 40：線下：線下 CR5 為為 95.6% . 24 圖圖 41：線下：線下 CR5 為為 77.89% . 25 圖圖 42：線下產品套數占比情況：線下產品套數占比情況 . 25 圖圖 43：線上產品套數占比情況：線上產品套數占比情況 . 26 圖圖 44：線下行業均價：線下行業均價 6000 元左右，線上行業均價元左右，線上行業均價 3500 元左右元左右 . 26 圖圖 45：各渠道價格對比：各渠道價格對比 . 27 圖圖 46： TOP50 機型機型線下市場市占前線下市場市占前 5 品牌入圍機型個數品牌入圍機型個數 . 27 圖圖 47：TOP50 機型機型線上市場

17、市占前線上市場市占前 5 品牌入圍機型個數品牌入圍機型個數 . 27 圖圖 48：可比公司：可比公司 PE 估值（估值（TTM） （） （2020-12-28） . 28 表表 1：新增需求測算：從每百戶保有量進行油煙機需求測算：新增需求測算：從每百戶保有量進行油煙機需求測算 . 13 表表 2：老板電器宣傳方式簡覽：老板電器宣傳方式簡覽 . 17 表表 3：分產品盈利預測（單位：百萬）：分產品盈利預測（單位：百萬） . 28 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/

18、公司深度 1. 四十年崢嶸歲月，十年資本市場四十年崢嶸歲月，十年資本市場 1.1. 成立 41 年，走在時代前列 老板電器創立于 1979 年，專業生產吸油煙機、集成油煙機、蒸箱、灶具、消毒柜、 電烤箱、微波爐、洗碗機、凈水器、燃氣熱水器等家用廚房電器產品。老板電器至 今已有 41 年發展歷史。復盤其 41 年的發展，可將其劃分為四個階段。 1979-1988年年 創新與累積階段創新與累積階段，經歷吸油煙機從零到有，把握機遇。經歷吸油煙機從零到有，把握機遇。 老板電器前身是紅星五金廠，成立初期，是一家村辦集團企業，那個年代，還沒 有吸油煙機產品，五金行業內的科技情報工作者根據掌握的海外信息，提

19、出了在我 國開發吸油煙機的建議。 1984 年，上海梔燈廠成功研制了我國第一臺吸油煙機，并于年底量產。 次年，紅星五金廠把握住了吸油煙機的機會，開始為上海一家生產吸油煙機廠家 做貼牌，并試著生產自己的品牌。 1987 年，公司與航空航天研究所合作，研制開發出我國第一代吸油煙機，紅星五 金廠把握住了吸油煙機的機遇，是第一批生產吸油煙機的領先者，為日后發展奠定 了基礎。 1989 年年-1999 年，崛起與創新，看重品質，積極創新。年，崛起與創新，看重品質，積極創新。 1989 年，吸油煙機產品參差不齊，安全性、噪聲、風壓等性能指標普遍較低。北 京家用電器研究所和早期生產吸油煙機的企業聯合起草了我

20、國第一部吸油煙機標 準，紅星五金廠（老板電器前身）也積極參與到其中。 歷時研發 3 年， 1998 年， 老板電器發布了免拆洗技術， 這是油煙機的突破性技術， 解決了吸油煙機長時間使用機內積油嚴重，需要頻繁清洗的問題。 1991 年，老板電器產品質量過硬，獲得國內產品質量最高獎項。 這個階段，老板電器看重品質，追求卓越，積極創新，走在時代前列。 2000-2010 年，騰飛與超越，實現了渠道多元化與高品質多品類的布局。年，騰飛與超越，實現了渠道多元化與高品質多品類的布局。 在產品上，老板電器不斷進行研發，注重品質，發布了國內首臺頂級奢華型 9508 吸油煙機，也發布了“雙勁芯”系列吸油煙機，將

21、行業創新科技標定在一個新的高 度。 渠道是品牌企業的生命線，2007 年，老板電器在保持 KA 渠道穩定的前提下，實 行多元化渠道開拓策略，建立了以 KA、地方通路以及專賣店為主，工程采購、網絡 銷售、櫥柜專營店等新興渠道相結合的終端渠道架構。在當時，這樣的渠道架構具 有前瞻性，正是因為有這樣的鋪墊布局，老板電器抓住了近些年電商渠道和工程渠 道的爆發，一躍而上，成為廚電行業的領先者。 2010 年，老板電器掛牌上市，成為國內第一家登陸資本市場的高端廚電企業。 2011-至今，變革與領跑，以數字化智能化，引領中國制造發展。至今，變革與領跑，以數字化智能化，引領中國制造發展。 2012 年發布了全

22、球廚房文化科技體驗館-“廚源” ，面積近 3000 平方米，在當時 是全球最大的、以廚房文化科技體驗為主題的綜合性、有機形態廚房體驗館。 2016 年，當其他品牌開始關注體驗式門店模式時，老板電器已經實現了大規模 增量。 近十年，老板電器在產品研發、渠道變革、品牌策略等多方面引領廚電行業。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 圖圖 1：老板電器發展歷程：老板電器發展歷程 數據來源：東北證券，公司官網 1.2. 股權結構：家族企業，實現順利接班 任建華先生

23、，持有公司股權超過任建華先生，持有公司股權超過 50%，是實際控制人，是實際控制人，1978 年，他創立了余杭紅星 五金廠，1988 年，經過改制，他成為老板電器的老板。至今，他一直擔任老板電器 的董事長。 已經成功接班，管理層穩定且有遠見。已經成功接班，管理層穩定且有遠見。任富佳先生是任建華先生的兒子，2013 年， 任富佳先生出任總經理，任建華先生退居幕后。時隔七年，任富佳先生的接班是極 為成功的，他帶領老板電器把握機遇，在廚電行業保持龍頭地位。 老板電器激勵機制到位，曾進行過股權激勵以及員工持股計劃，激勵對象不只包括 董監高、還包含了核心技術人員、核心業務人員以及主管級人員。股權激勵計劃

24、與 員工持股計劃，將公司長遠發展與員工利益綁定在一起，有利于激發員工積極性。 老板電器激勵機制到位，曾進行過股權激勵以及員工持股計劃，激勵對象不只包括 董監高、還包含了核心技術人員、核心業務人員以及主管級人員。股權激勵計劃與 員工持股計劃，將公司長遠發展與員工利益綁定在一起，有利于激發員工積極性。 （1） 2015 年 1 月 21 日執行第一輪股權激勵計劃，激勵對象 87 人，包括公司中 高層管理人員及核心技術人員（總經理、董事、董秘、財務總監、副總、中 層管理人員及核心業務技術人員等） 。授予的限制性股票數量總數是 407 萬 股， 授予價格是 15.16 元/股。 (本打算激勵數量是 4

25、50 萬股， 預留 43 萬股)。 （2） 2016 年 1 月 4 日執行第一輪股權激勵計劃中預留限制性股票數量 43 萬股， 因為權益分派，43 萬股預留限制性股票數量調整為 64.5 萬股。激勵對象： 29 名中層管理人員及核心技術人員，授予價格是 21.25 元/股。 （3） 2018 年 1 月 12 日，發布員工持股計劃（草案） ，參與對象包括部分董監高 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 （共 7 人） 、 核心技術與業務人員， 在公司工作

26、 1 年以上的主管級以上員工。 募集資金總額 2.064 億元，以 51.56 元/股計算，占總股本 0.42%。通過果實 資本在二級市場購買取得并持有。 圖圖 2：股權結構圖：股權結構圖 數據來源：東北證券，公司公告 1.3. 十年資本市場，披荊斬棘 老板電器已經上市十年，上市至今（老板電器已經上市十年，上市至今（2020 年年 12 月月 8 日） ，區間漲幅為日） ，區間漲幅為 601%，上證 指數區間漲幅為 20.57%，家用電器（申萬）指數區間漲幅為 313.19%。老板電器在 二級市場表現優異， 大幅跑贏相關指數。 在2018年2月， 區間漲幅甚至超過了750%。 圖圖 3：十年區

27、間漲幅超：十年區間漲幅超 600% 數據來源：東北證券，Wind 海外投資者非常認可老板電器的價值。海外投資者非常認可老板電器的價值。截止到 2020 年 12 月 21 日，外資持股數量 達到 11992 萬股，占自由流通股本 27.24%，占流通 A 股 12.83%。自 2016 年底披露 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 800% 900% 10-1111-1112-1113-1114-1115-1116-1117-1118-1119-1120-11 老板電器上證指數家用電器(申萬) UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMw

28、MTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 陸股通數據以來，占比不斷提升，深受海外投資者的認可和喜愛。 圖圖 4：陸股通占自由流通股：陸股通占自由流通股 27.24%（2020-12-21） 數據來源：東北證券，Wind 復盤 2012 至今公募基金持倉占比，可以看到 2012 年-2014 年公募基金持倉占比不 斷提升，到 2014Q2 基金持倉占比為 12.06%，達到了頂峰。后續隨著 2017 年、2018 年房地產行業宏觀調控，基金持倉老板電器不斷下降，到 2018Q1，基金持倉老板電 器只有 0.5

29、4%，目前基金公司持倉占比有所抬升，依舊處于較低位置，后續有較大 的提升空間。 圖圖 5：基金公司持股占比（公募基金持股數量：基金公司持股占比（公募基金持股數量/總股本）總股本） 數據來源：東北證券，Wind 廚電行業作為典型的地產后周期行業，老板電器過去幾年不俗的市場表現，與房地 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2016-12-05 2017-02-03 2017-03-27 2017-05-25 2017-07-10 2017-08-21 2017-10-03 2017-11-16 2017-12-30 2018-02-12 2018-03-29 2018-05-16 2

30、018-06-29 2018-08-11 2018-09-22 2018-11-07 2018-12-19 2019-02-02 2019-03-20 2019-05-07 2019-06-20 2019-08-02 2019-09-13 2019-10-29 2019-12-10 2020-01-24 2020-03-10 2020-04-25 2020-06-09 2020-07-23 2020-09-03 2020-10-17 2020-11-30 占流通A股(%)(計算)占自由流通股本(%) 12.06% 4.71% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.0

31、0% 12.00% 14.00% 基金持股占比 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 產行業關聯性很大。 （1）2017 年之前，商品房市場住宅銷售面積增速較快，老板電器享受了這一輪地 產紅利，經營業績靚麗，股價表現亮眼。 （2）2017 年之后，房地產市場出現調控，房住不炒成為主基調，老板電器營收增 速放緩，凈利潤增速快速回落。2017、2018 年股價出現腰斬。 （3）2019 年至今，老板電器自身競爭力變強，市場占有率和管理效率不斷提升， 股價開始企

32、穩回升。 圖圖 6：老板電器營收、歸母凈利潤及同比增速（單位：百萬元）：老板電器營收、歸母凈利潤及同比增速（單位：百萬元） 數據來源：東北證券，Wind 圖圖 7：商品房銷售面積、竣工面積及同比增速（單位：億平方米）：商品房銷售面積、竣工面積及同比增速（單位：億平方米） 數據來源：東北證券，Wind 31.84% 64.17% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A201

33、8A2019A 營業收入歸母凈利潤營收同比歸母凈利潤同比 (15) (10) (5) 0 5 10 15 20 25 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 竣工房屋面積（左） 商品房銷售面積:住宅（左） UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 2. 傳統煙灶：行業空間與競爭格局傳統煙灶：行業空間與競爭格局 2.1. 競爭格局：雙寡頭，

34、行業集中度較高 行業規模行業規模： 線上油煙機市場規模 2017 年后穩中有升， 得益于電商渠道的快速崛起； 相對應的，線下油煙機市場規模有所下降。 圖圖 8：近四年油煙機線上行業規模及增速：近四年油煙機線上行業規模及增速 圖圖 9：近四年油煙機線下行業規模及增速：近四年油煙機線下行業規模及增速 數據來源：東北證券，奧維云網 數據來源：東北證券，奧維云網 行業集中度： 分析線上和線下市場。 從線上市場分析， 集中度很高，行業集中度： 分析線上和線下市場。 從線上市場分析， 集中度很高， CR5 為為 71.22%。 （1）第一梯隊：老板電器、方太。老板電器市占率 21.61%、方太市占率 19

35、.79%， 較均去年均小幅上升，雙寡頭地位穩固。 （2）第二梯隊：美的、華帝（市占率在 9%-18%區間） 。美的市占率 15.17%，較去年 上升 2.69%，華帝市占率 9.18%，較去年下降 2.72%，與美的差距被進一步拉大。由 于與排名第五的海爾差距任然較大，故短期內行業第四位置較為穩固。 （3）其余分散品牌為第三梯隊（市占率7%） 。 圖圖 10：線上：油煙機行業：線上：油煙機行業 CR5 為為 71.22% 數據來源：東北證券，奧維云網 94.12 99.04 102.69 115.1 196.16% 5.23% 3.69% 12.08% 0% 50% 100% 150% 200

36、% 250% 0 20 40 60 80 100 120 140 2017201820192020 線上行業規模（億元）同比 73.3 63.96 57.93 52.26 7.51% -12.74% -9.43% -9.79% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2017201820192020 線下行業規模（億元）同比 老板, 21.61% 方太, 19.79% 美的, 15.17% 華帝, 9.18% 海爾, 5.47% 其他, 28.78% 老板方太美的華帝海爾其他 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyN

37、zIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 從線下市場分析：集中度很高，從線下市場分析：集中度很高，CR5 為為 75.11% （1）第一梯隊：老板、方太。老板電器市占率 27.83%、方太市占率 25.65%，市占 率均較去年小幅上升。 （2）第二梯隊：美的、華帝（市占率介于 5%-10%） ，美的市占率 8.83%、華帝市占 率 8.34%，華帝由于市占率下降幅度略微大于美的，短期讓出行業第三，但兩者市 占率僅相差約 0.4%。 （3）其余品牌為第三梯隊（市占率5%） 圖圖 11：線下：油煙機行業：線下：油煙機行

38、業 CR5 為為 75.11% 數據來源：東北證券，奧維云網 2.2. 產品細分：側吸和 T 型占比較大 側吸式和側吸式和 T 型油煙機占比較大，方太和老板機型很受歡迎。型油煙機占比較大，方太和老板機型很受歡迎。側吸式油煙機占據整個 行業的半壁江山，高達 47.36%，均價為 3198 元。T 型油煙機行業占比 30.37%，均 價 3331 元，排在第二位。側吸式油煙機和 T 型油煙機將是未來的產品趨勢。2020 年最受歡迎的 50 大機型中， 兩大龍頭方太和老板的機型共達 32 個， 占比超過 60%。 圖圖 12：受歡迎機型分析：受歡迎機型分析 圖圖 13：近四年油煙機線上行業規模及增速

39、：近四年油煙機線上行業規模及增速 數據來源：東北證券，奧維云網 數據來源：東北證券，奧維云網 老板, 27.83% 方太, 25.65% 美的, 8.83% 華帝, 8.34% 海爾, 4.46% 其他, 24.89% 老板方太美的華帝海爾其他 T型, 30.37% 中式, 1.22% 側吸, 47.36% 塔型, 8.12% 其他, 12.92% T型中式側吸塔型其他 方太, 17 老板, 15 美的, 7 華帝, 5 其他, 4 法迪歐, 2 方太老板美的華帝其他法迪歐 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說

40、明 11 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 2.3. 價格：老板主打高端市場 油煙機線上市場均價近年來穩定在油煙機線上市場均價近年來穩定在 3200-3400 元之間，線下市場均價逐步下降。元之間，線下市場均價逐步下降。方 太、老板無論線上還是線下市場的均價均處于高位，主打高端市場，美的和華帝價 格定位于中低端市場。因為廚電行業具有強安裝屬性，使用壽命相對長，消費者對 價格敏感度較低，高端定位是很不錯的市場選擇。 圖圖 14：油煙機線上：油煙機線上&線下行業均價線下行業均價 數據來源：東北證券，奧維云網 圖圖 15：方太、老板定位高端、美的、華帝定位中低端：方太、老板定位高端、

41、美的、華帝定位中低端 數據來源：東北證券，奧維云網 2.4. 傳統煙灶市場空間：距離天花板還很遠 無論是城鎮還是農村，抽油煙機每百戶保有量與空冰洗都還有一定差距。無論是城鎮還是農村，抽油煙機每百戶保有量與空冰洗都還有一定差距。根據國家 統計局數據，2019 年我國城鎮居民空、冰、洗、油煙機的百戶保有量分別是 3324 3384 3242 3402 1693 1669 1566 1393 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 2017201820192020 線下行業均價（元）線上行業均價（元） 4516 4391 2913 3383 2593 232

42、6 1379 1984 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 方太老板美的華帝 線下均價線上均價 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 148.28/102.51/99.2/81.65 臺，2019 年，農村居民油煙機的百戶保有量是 28.98 臺， 總體來看，按照“一戶一臺”為判斷基準，城鎮油煙機滲透率還有 15%以上空間。 農村油煙機滲透率還有 70%空間。 圖圖 16：城鎮每百戶保有量

43、：空冰洗油煙機：城鎮每百戶保有量：空冰洗油煙機 圖圖 17：農村每百戶保有量：空冰洗油煙機：農村每百戶保有量：空冰洗油煙機 數據來源：東北證券，統計局，Wind 數據來源：東北證券，統計局，Wind 從銷量來看，油煙機與空冰洗仍存在較大差距。從銷量來看，油煙機與空冰洗仍存在較大差距。產業在線數據顯示，2019 年我國空 冰洗油煙機的銷量分別是 15062.7 萬臺、7753.9 萬臺、6627.8 萬臺、2825.3 萬臺， 油煙機銷量分別占空冰洗銷量的 19%、 36%、 43%， 油煙機銷量仍有較大提升空間。 圖圖 18：油煙機與空冰洗銷量（萬臺）：油煙機與空冰洗銷量（萬臺） 數據來源：東

44、北證券，產業在線 據公安部數據，2018 年中國總戶數為 4.56 億戶，國家統計局披露，2018 年，中國 總人口為 13.95 億人，2018 年戶均人數為 3.06 人。中國每年總人口大概以 3%的自 然增長率遞增，城鎮化率也在不斷提升。 102.51 99.20 148.28 81.65 50 70 90 110 130 150 2013201420152016201720182019 電冰箱洗衣機空調器排油煙機 28.98 98.64 91.57 71.32 0 20 40 60 80 100 抽油煙機電冰箱洗衣機空調機 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,00

45、0 12,000 14,000 16,000 201420152016201720182019 家用空調冰箱洗衣機抽油煙機 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 圖圖 19：總戶數與戶均人數：總戶數與戶均人數 數據來源：東北證券，產業在線 長期來看，假設后續城鎮每百戶保有量有望達到長期來看，假設后續城鎮每百戶保有量有望達到 95 臺，農村每百戶保有量有望達 到 臺，農村每百戶保有量有望達 到 70 臺，至少還有臺，至少還有 0.7 倍以上空間。倍以上空間

46、。從需求來看，油煙機市場取決于兩方面需求： 一是滲透率提升的新增需求，二是使用期限到期推動的油煙機更新需求。 新增需求測算：新增需求測算：根據城鎮化率和城鎮與農村每百戶百戶保有量進行油煙機市場空間 新增需求測算，假設條件如下： （1） 假設 2020-2025 年總人口自然增長率分別是 3.2%、3.1%、3%、3%、3%、 3%。 （2） 假設城鎮化率每年提升1%， 那么2020-2025年城鎮化率分別是61.6%、 62.6%、 63.6%、64.6%、65.6%、66.6%。 （3） 假設 2020-2025 年戶均人數分別為 3.06、3.06、3.06、3.05、3.05、3.05

47、人。 （4） 假設 2020-2025 年，油煙機城鎮每百戶保有量每年提升 2%、農村每百戶保 有量每年提升 3%。 表表 1：新增需求測算：從每百戶保有量進行油煙機需求測算：新增需求測算：從每百戶保有量進行油煙機需求測算 城鎮化 率 人口自然 增長率 總人口 （萬） 戶均人數 城鎮戶數 （萬） 農村戶數 （萬） 城鎮百戶保 有量 農村百戶 保有量 測算油煙 機需求 2019 60.60 3.34 140,005.00 3.06 27726.48 18026.79 81.65 28.98 2020E 61.60 3.20 144,485.16 3.06 29085.90 18131.47 83

48、.65 31.98 1125.66 2021E 62.60 3.10 148,964.20 3.06 30474.38 18206.74 85.65 34.98 1155.69 2022E 63.60 3.00 153,433.13 3.06 31890.02 18251.52 87.65 37.98 1185.35 2023E 64.60 3.00 158,036.12 3.05 33472.57 18342.55 89.65 40.98 1219.73 2024E 65.60 3.00 162,777.20 3.05 35010.44 18359.13 91.65 43.98 1250.9

49、8 2025E 66.60 3.00 167,660.52 3.05 36610.46 18360.20 93.65 46.98 1283.02 數據來源：東北證券，Wind 根據以上假設，測算 2020-2025 年，油煙機新增需求分別是 1126 萬臺、1156 萬臺、 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 20

50、13 2015 2017 總戶數（億）戶均人數（右軸） UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMwMTcyNzIy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14 / 32 老板電器/公司深度 老板電器/公司深度 1185 萬臺、1220 萬臺、1251 萬臺、1283 萬臺，每年的增速大概是 2%-3%之間。 替換需求測算替換需求測算：假設油煙機使用壽命為 8-11 年，那么使用 11 年的油煙機替代率為 40%、使用 10 年油煙機替換率為 30%、使用 9 年油煙機替換率為 20%、使用 8 年 油煙機替換率為 10%。根據 2009-2017 年的銷量數據，可以測